业绩符合预期 中信证券上半年实现归属于母公司净利润21.1亿,同比下滑6.2%,与业绩快报披露一致。其中,2季度单季度净利润同比下滑20.0%,主要因投行业务收入显著下滑以及发行债券利息支出大幅上升。 发展趋势 创新业务保持行业龙头地位,融资融券和约定购回业务余额季度环比仍保持了30%和70%的环比增速。展望下半年,资产证券化、股票质押式回购、国债期货等创新业务仍将是收入增长的主要动力。我们估算显示上半年创新业务收入和净利润贡献分别达到25%和36%。 经纪业务市场份额和手续费率保持稳定,上半年经纪业务净收入同比增长25.1%。中信品牌优势明显,创新业务的快速发展亦对传统经纪业务产生协同效应,公司二季度经纪业务市场份额保持在6.16%,手续费率季度环比提升0.7bps至0.077%。 IPO停发对投行业务影响仍在持续,二季度投行业务收入同比下滑68%。尽管股票融资承销额及承销市场份额有所提升,但IPO停发对投行业务收入影响仍然显著。 业务及管理费维持高位以及由于债券融资带来的利息支出快速上升是业绩差于海通的主要原因之一。中信上半年业务及管理费占营业收入的比重仍维持在47.4%,显著高于海通的34.3%。与此同时,我们注意到,公司上半年卖出回购金融资产利息支出及发行债券利息支出合计同比增长超过330%,主要因为支持资本中介业务发展发行债券所致。 盈利预测调整 我们略下调中信证券2013及2014年盈利预测至0.49/0.61元,下调幅度分别为1.1%/1.6%,主要调整利息支出假设。 估值与建议 中信证券-A目前交易于22.4倍2013年市盈率和1.37倍2013年市净率。我们看好中信证券的发展前景,维持中信证券-A的推荐评级。目前中信证券已经就开展国债期货业务做好相关准备,一旦正式推出公司将具有明显先发优势;另外公司作为资产证券化业务市场领先者,也将从资产证券化试点扩大中明显受益。

上半年业绩低于预期 南京银行2013年上半年实现净利润24亿,同比增长10.1%,低于我们和市场的预期~3个百分点。拨备前利润低于预期我们预期6%,主要是净息差低于预期和债券投资收入下滑。南京银行同时公告出资2亿元参与日照银行配股,维持其18%的持股比例和第一大股东的地位。 发展趋势 债券投资亮丽业绩不再。受累上半年利率上涨,南京银行债券投资收入(投资收益+公允价值变动收益)在一季度/二季度分别亏损0.64亿/0.25亿(去年同期分别盈利1.08亿/1.65亿),拖累南京银行业绩在城商行中排名末尾。营业收入(剔除债券投资收入影响)上半年同比增长15.9%,但考虑债券投资收入影响后仅增7.4%。 净息差(按期初期末平均余额计算)季度环比下降12bps至2.26%。 主要是受同业业务影响。一方面,二季度同业资产占生息资产的比例环比上升1.9个百分点,对净息差有所摊薄;另一方面,受钱荒影响,同业业务利差有所收窄,尽管存贷利差相对稳定(半年环比仅下降7bps)资产质量压力从浙江蔓延到江苏,南京银行也相应承压。二季度不良余额上升14%,不良净形成率上升33bps至0.67%。作为资产质量的领先指标,上半年净逾期形成率达到85bps,维持在历史高水平(去年上半年/下半年分别为53bps/95bps)。 手续费收入同比增长21%,但显著慢于其他上市城商行(同比增长~80%),主要是受结算业务拖累(同比下降33%)。 入股日照银行价格合理。日照银行2012年ROE为29%,给南京银行贡献1.8亿净利润,南京银行入股价相当于1.17倍日照银行2012年底净资产。 盈利预测调整 调整2013年/2014年盈利预测0.5%/-5.4%,预计2013/2014年每股盈利1.53元/1.74元,主要是上调了信用成本假设。 估值与建议 南京银行中报利润增速、净息差、手续费收入、资产质量趋势均落后于同业。目前南京银行交易于0.86倍2013年市净率,较宁波/北京折让8%/溢价3%,维持审慎推荐评级。

上半年业绩符合预期 工商银行2013 年上半年实现归属于本行净利润1,384 亿,同比增长12.3%,符合中金及市场预期。 发展趋势 资产质量稳定,趋势与其他大行类似。上半年逾期贷款余额较年初增长10%,净逾期形成率同比有所下降至0.43%,走势与其他大行类似(13%/0.46%)。关注类贷款较年初下降3%。不良贷款余额季度环比仅增长2%,不良净形成率季度环比下降5bps 至0.28%。 管理层表示,不良上升主要集中在小企业贷款,其不良率上升70bps 至2.52%。 净息差环比保持稳定,趋势与其他大银行(除农行外)一致。工行的生息资产收益率、付息负债成本环比均保持稳定。 手续费净收入同比增长23%,增速与其他大行(除建行外)同步,主要是投资银行、银行卡及理财的快速增长。 盈利预测调整 基本维持2013/2014 年盈利预测,预计2013/2014 每股盈利0.76/0.84 元。 估值与建议 工行再次以稳健的中期业绩向市场证明了作为第一大行的实力。 工行目前交易于1.04 倍2013 年市净率,维持推荐评级。

上半年净利润同比增13%,略超预期 中国银行2013年上半年实现归属于本行净利润807亿,同比增长13%,高出中金/市场预期2%/3%,主要是净息差及手续费收入超预期。 发展趋势 净息差季度环比上升2bps至2.24%,是唯一一家净息差趋势性环比改善的大银行。内地人民币业务的净息差季度环比上升4bps,抵消了境内外币业务/境外业务净息差的下降(分别下降4bps/1bps)。 管理层认为,境内人民币业务的净息差上升原因是一方面加强了贷款定价,另一方面压缩高成本的结构性存款(主要是表内保本型理财产品)。 手续费净收入同比增长33%,增速位居大银行第一。所有手续费收入细项均取得增长,尤其是代理业务(理财)、托管业务以及顾问咨询业务增长迅速。 资产质量基本稳定。关注类贷款余额较年初下降8%,下降幅度在大银行中最显著。不良贷款余额/逾期贷款余额分别较一季度/年初上升5%/21%,略高于大银行平均的3%/13%。管理层透露中行在浙江地区的贷款不良率为1.7%,低于大银行平均。 核心一级资本下降至9.27%,但管理层认为即将执行的高级内部评级法将提升资本充足率0.75个百分点,同时可能会发行优先股和其他一级资本工具。因此我们认为中行近期无需进行股权融资。 盈利预测调整 上调2013年/2014年盈利预测3.4%/1.6%,预计2013/2014年每股盈利0.56/0.60元,主要是上调了净息差假设。 估值与建议 中行A股目前交易于0.79倍2013年市净率,分别较工行/建行折价24%/19%。中行上半年的基本面趋势优于同业,这会进一步提振投资者信心。同时,应密切关注新行长上任后的改革措施。维持推荐评级。

2013年上半年业绩符合我们及市场预期北京银行2013年上半年实现净利润78亿,同比增长21.9%,与我们及市场预期一致。 发展趋势 资产质量趋势好于同业。北京银行15%的贷款分布在浙江和上海,且客户结构相对以大客户为主,受到钢贸贷款和小微企业贷款风险暴露的影响较小。二季度不良贷款余额季度环比上升13.9%或3.9亿元,年化不良净形成率环比上升40bps至0.3%。上半年逾期贷款净形成率环比上升20bps至0.37%,好于同业1%左右的水平。 关注类贷款余额较年初下降16%或19亿元。 在信托受益权余额负增长的情况下,净息差环比仅微降2bps至2.25%。相比同业在信托受益权业务上的迅速发展推动净息差逆势上升,北京银行仍相对谨慎,(应收款项下信托受益权和理财产品余额相比去年末下降13%,而其他中小银行平均增长72%)。 非信贷相关中间业务强力拉动上半年手续费收入同比增长100%。 主要是投行、理财、和银行卡业务的快速增长。 盈利预测调整 我们分别上调2013/2014年盈利预测4.5%/1.8%,主要是上调非息收入假设,调整后2013/2014年每股盈利分别为1.57/1.82元 估值与建议 北京银行中报继续维持稳定且扎实的盈利增长,资产质量稳健。 目前北京银行交易于0.83倍2013年市净率,4.9倍2013年市盈率,维持推荐评级。

2013年上半年净利润增速超出我们预期3% 农业银行2013年上半年净利润同比上升14.7%至924亿元,或每股净利润0.28元。超出我们预期3%,主要是资产质量超预期。 发展趋势 资产质量稳健,管理层预计下半年不良率可能下降。二季度不良贷款余额仅环比增长1%,而关注类贷款余额环比下降3%。逾期贷款余额半年环比增长8%,而交通银行和建设银行分别为15%/17%。管理层预期不良贷款率下半年可能进一步下降。 费用控制良好。上半年成本收入比进一步下降1.6个百分点至32.2%。管理层表示下半年营业费用上行压力不大。 二季度净息差下滑8bps至2.70%。虽然管理层将其归因于贷款定价,但我们认为债券收益率较低也是净息差缩窄的原因之一。虽然农业银行积极控制资金成本,优化资产组合,但管理层也承认下半年净息差压力仍将持续。 补充资本金新措施。一级核心资本充足率下降16bps至9.11%,管理层考虑将优先股作为补充其他一级资本金的首选。农业银行将实施高级内评法,将进一步降低资本消耗。 盈利预测调整 我们维持2013E/2014E的净利润预测不变,分别为1650亿/1920亿。 估值与建议 农业银行交易于0.93倍2013年市净率,相对工商银行/建设银行分别折价11%/5%。农业银行资产质量趋势好于预期,这将有助于缓解部分市场担忧。如果宏观经济企稳,农业银行股价和其他国有银行相比将更有弹性。维持推荐评级。

业绩略超预期,主要由于成本收入比低于预期 民生银行2013年上半年实现净利润229亿,同比增长20%,略超中金及市场预期。主要是成本收入比和信用成本低于预期。民生同时公告了中期股利分配计划,每股分红0.158元,分红比例20%发展趋势 资产质量承压。与其他股份制银行类似,上半年民生银行净逾期贷款形成率加速上升至165bps(12年上半年/12年下半年分别为118bps/52bps)。上半年关注类贷款同比增长26%,高于12年上半年/12年下半年的15%/11%。 净息差环比下降3bps至2.48%,主要是受六月钱荒影响。半年环比来看,同业资产收益率下降15bps,但同业负债成本上升11bps。向前看,钱荒对净息差的负面影响在三季度仍将继续反映。 营业费用同比仅增6%。具体来说,非员工费用同比增长26%,处于合理水平,但员工薪酬却同比下降4.5%,这一趋势是否可持续值得继续观察。 小微业务稳步发展。上半年小微贷款余额占总贷款比达到了26.0%,小微业务新增贷款更是贡献了总新增贷款的68.8%。小微贷款不良率较年初上升7bps至0.47%,仍显著好于同业的1%-2%。 小微业务的发展也在改善存款基础,上半年零售存款占总存款比上升至22.7%,在上市股份制银行中排名第二。 盈利预测调整 下调2013年/2014年盈利预测1.9%/4.3%,预计2013/2014年每股盈利1.58/1.89元,主要是上调了信用成本并下调了净息差假设。 估值与建议 民生银行A股目前交易于1.33倍2013年市净率。经济下行给民生银行带来挑战,短期内估值难以大幅修复。然而,民生银行凭借着市场化的运作、行业领先的管理和执行能力,未来仍将最有希望脱颖而出。维持推荐评级。

净利润符合预期,但拨备前利润略低于预期 建设银行净利润同比增长12.6%至1197亿元,与我们和市场的预期一致。但拨备前利润低于预期2%,主要是手续费收入低于预期。 发展趋势 资产质量稳健,但低信用成本的可持续性有待观察,特别是考虑到最近建行风险控制体系调整。建行逾期贷款/关注类贷款余额半年环比仅增长17.3%/-0.4%,与交通银行的14.8%/-4.9%近似,远好于股份制银行的43.2%/15.6%。我们认为国有银行资产质量相对稳健的原因主要是1)大中客户占比更高,而在本轮资产质量下降周期中小微企业贷款受损最严重。 2)过去几年资产/贷款增长较慢,风险控制更为审慎。二季度建行信用成本仅为0.38%,拨贷比季度环比下降5bps至2.63%。然而,建设银行最近进行了风险控制体系调整,一二级分行将不再设独立的风险总监,由分管副行长取而代之。考虑到经济增长放缓,资产质量压力仍在增加,其未来低信用成本的可持续性有待观察。 日均余额净息差环比持平。与股份制银行受益于高收益率的信托受益权而净息差普遍逆势上扬不同,包括建设银行在内的国有银行二季度净息差普遍维持稳定,主要是去年连续两次降息重定价的负面影响在二季度已完全反映。 手续费收入仅仅增长12.8%,远远慢于股份制银行。信托受益权不仅给股份制银行带来净利息收入,还带动了手续费收入,尤其是信贷相关手续费收入,如顾问咨询、担保、信贷承诺等手续费的高速增长。而国有银行由于基本没有从事信托受益权业务,手续费收入增长明显慢于股份制银行。 盈利预测调整 小幅下调2013/2014年盈利预测0.1%/1.5%,预计2013/2014每股盈利0.85/0.93元,主要是上调了信用成本假设。 估值与建议 建设银行目前交易于0.98倍2013年市净率。建设银行二季度呈现相对稳健的资产质量趋势,但低信用成本的可持续性仍有待观察,维持审慎推荐的评级。

上半年业绩符合预期 海通证券2013年上半年实现归属于母公司净利润26.65亿元(EPS:人民币0.28元),同比增长31.6%,与业绩快报一致。净利润的强劲增长主要得益于自营业务的突出表现以及营业费用控制良好。 发展趋势 投资业务转型成效显现,自营业务收入同比增长48.8%。公司2013年上半年营业收入同比增长11.8%,主要受益于自营业务的突出表现,我们测算的年化实际综合投资收益率达13.2%。良好的自营业务表现凸显公司投资业务转型取得良好成效,盈利模式多元化的优势直接带来收益的提升。 创新业务保持领先地位。公司融资融券余额较年初增长102%,股票约定式购回余额较年初增长88%,市场份额仍处于行业领先。设立不久的另类投资主体海通创新证券投资上半年实现净利润1.13亿元。上半年创新业务收入同比增长149%,占营业收入的比重达到15.3%。创新业务的发展将帮助公司有效抵御传统业务收入下滑带来的不利影响。 经纪业务市场份额继续提升,但手续费率下滑至0.068%。公司上半年股基权证交易量同比增长38.1%,市场份额进一步提升至4.95%,带动经纪业务净收入实现18.0%的较快增长。海通上月获准设立89家为C型营业部,在辐射地理网点、推进网点线上线下结合具有重要意义。预计下半年经纪业务市场份额仍将继续上升,经纪业务净收入亦将保持健康增长。 投行业务受累IPO停发及债券承销业务下滑。2013年上半年公司投行业务收入合计3.34亿元,同比降10.9%,主要因IPO停发及公司债券承销市场份额的大幅下降。 盈利预测调整 鉴于其2013年上半年业绩,我们分别上调其2013/14年每股盈利预测9.4%和5.6%,至0.43元和0.49元,主要上调市场日均交易额和公司融资融券余额的假设。 估值与建议 海通作为创新业务的主要受益者之一,经纪业务品牌和客户基础较强,网上开户和轻型营业部的落实助力其提升市场份额。目前A股交易于25.1倍2013年市盈率和1.66倍2013年市净率,我们维持对海通证券-A“审慎推荐”的评级。

2013年上半年业绩符合预期 交通银行2013年上半年净利润349亿元,同比增长12.0%,符合预期,但拨备前利润低于我们预期4%。 发展趋势 二季度净息差环比下降3bps,与股份制银行趋势迥异,管理层预计未来仍有一定下降压力。由于没有像股份制银行那么激进推行高收益的信托受益权业务,存贷款利差的收窄(二季度环比收窄12bps)直接转化为交行净息差环比下降3bps,与股份制银行普遍上升10bps以上的趋势迥异。展望未来,管理层预计“净息差稳定在二季度的水平压力较大”。 资产质量压力加大,管理层展望较之前变得更为谨慎。受季节性影响,二季度不良/逾期贷款净形成率环比分别回落15/26bps至0.55%/0.54%,但回落幅度低于小于往年水平。同时,管理层披露今年以来打包出售不良资产51亿,如果考虑此影响,上半年调整后实际不良/逾期贷款净形成率将达到1.04%/1.04%。管理层披露不良仍主要体现在江浙地区以及批发贸易类,但对资产质量的展望较之前变得更为谨慎(一季度业绩发布会时表述为“未来两个季度风险仍处于上升通道,但上升速度会放缓”,此次表述为“不良走势并未确定,未来仍会在一定程度上波动,但波动幅度有限”)。 盈利预测调整 我们分别下调2013/2014年盈利预测1%/5%,主要是上调了信用成本假设,调整后2013/2014年每股盈利分别为0.87/0.95元。 估值与建议 交行长三角地区业务占比相对较高,因此资产质量压力相对较大。但考虑到交行目前仅交易于0.68倍2013年市净率,在银行股中估值最低,维持推荐评级。

上半年业绩符合预期招商证券2013年上半年实现净利润10.5亿(或每股0.22元),同比增长10.4%但环比减少29.8%,符合我们的预期,经纪业务回暖、自营业务表现尚佳为业绩同比增长的主要原因。 发展趋势 创新业务稳步发展,2013年上半年营业收入和净利润贡献已分别达到20.2%和28.1%。今年上半年公司融资融券余额近120亿元,同时又首批获准开展股票质押式回购业务。 经纪业务市场份额和手续费率稳定回升。受益于创新业务发展和非现场开户后公司的快速反应及优秀的IT支持系统,公司经纪业务市场份额连续2个季度回升后,2013年第2季度环比略减少0.02个百分点,稳定在4.28%(同比增长0.22个百分点);与此同时,最近2个季度公司的经纪业务净手续费率也回升至万七以上。 在今年上半年股指下跌13%的情况下,公司自营业务逆市同比增长17%,分别达到11.4亿元。但同时,今年二季度未计入损益的自营业务浮盈环比减少了700万元,为5900万元。 盈利预测调整 我们分别略上调招商证券2013/2014年的盈利预测,上调幅度分别为2.3%和0.9%,至每股收益0.44/0.53元,主要上调经纪业务相关假设。 估值与建议 公司在非现场开户和营业部设立放开后,凭借其品牌、快速反应能力及IT系统支持能够在手续费率相对稳定的情况下提升市场份额,且目前公司投行承销金融较多,预期未来将有相对充足的投行收入计入。但目前券商板块缺乏催化剂且易受到黑天鹅事件影响,股价进一步上抬空间有限。公司目前交易于24.5倍2013年市盈率和1.86倍2013年市净率。我们维持对招商证券“审慎推荐”的评级。

下调2013/2014年盈利预测1.5%/3.9%,预计2013/2014每股盈利2.08/2.38元,主要是上调了信用成本假设。 估值与建议:浦发银行中报质量超预期,但从浦发和兴业的中报来看,股份制银行的信托受益权规模普遍大幅增长,在贡献业绩增长的同时,也加大了监管机构出台针对该项业务监管政策的风险。浦发银行目前仅交易于0.75倍2013年市净率,接近板块内估值的末端,维持推荐评级。

2013年上半年净利润符合预期,但拨备前利润超预期6% 兴业银行2013年上半年净利润216亿,同比增长26.5%,基本符合我们和市场的预期,但拨备前利润比我们的预测高6%,主要由于净利息收入超预期。 发展趋势 总资产季度环比增速仅为3.1%,但非标同业/投资资产(尤其是信托受益权)占比继续明显提升。相应的:(1)资本充足情况好于预期。由于规模增长放缓,以及2012年分红尚未从核心一级资本中扣除,兴业银行核心一级资本充足率环比提升23bps至8.78%(扣除分红后约为8.45%),超过8.5%的监管要求。(2)净息差好于预期。半年末信托受益权余额(分散在买入返售金融资产、应收款项类投资、可供出售金融资产三个科目)合计7136亿,较年初增长1833亿(或34%),占新增生息资产的55%,占生息资产的比重也相应地较年初提升3.6个百分点至20.1%,推动净息差季度环比逆势扩大16bps。值得注意的是,兴业银行上半年率先针对应收款项类投资计提拨备8.7亿,一定程度上降低了未来可能出台的针对信托受益权监管措施对兴业银行财务上的风险;同时,管理层在业绩发布会上提到要未来金融市场业务“促进资本集约使用、重点推进低资本乃至零资本占用业务的发展”,使我们依稀看到了兴业银行同业业务模式向去杠杆方向调整的思路。 资产质量趋势和股份制银行同业相似,不良贷款净形成率小幅下降,但逾期贷款净形成率半年环比及同比均有所上升。二季度不良贷款余额环比增长20%,不良率上升8bps至0.57%,净不良贷款形成率环比下降5bps至0.40%。而上半年逾期贷款净形成率环比/同比上升51bps/16bps至0.74%。 不良和逾期的上升主要来自于小企业(批发零售业及制造业贷款的不良率分别由去年底的1.09%/0.62%上升至今年二季度末的1.26%/0.80%,占新增不良贷款的39%/28%)。 手续费收入半年同比增长72%,主要受银行卡、顾问咨询、托管等业务推动。 盈利预测调整 维持2013年盈利预测,下调2014年盈利预测3.5%,预计2013/2014每股盈利2.31/2.76元,主要是上调了信用成本假设。 估值与建议 中报质量超预期,但信托受益权继续较快增长也预示着短期其所受的监管压力也相应增大。中期来看,我们看好兴业银行灵活的机制,尤其是对市场环境变化勇于通过业务创新进行快速反应的能力,兴业银行目前交易于0.91倍2013年市净率,维持推荐评级。

下调2013/2014年盈利预测2.2%/6.3%,预计2013/2014每股盈利1.67/1.91元,主要是上调了信用成本假设。 估值与建议:维持推荐评级和首选地位。结合7月初华夏银行绍兴反向路演和此次中报,我们认为其正在推进的小企业业务改革切实提升了华夏的资产收益率水平,但逾期贷款净形成率的攀升也给管理层在经济下行期控制小企业业务风险提出挑战。华夏银行目前交易于0.69倍2013年市净率,相比股份制银行平均折让19%,维持推荐评级及A 股首选股地位。目前中金A 股银行首选组合为浦发、农行、中信、华夏、民生。

资产质量保持稳定,拨备力度不减。4Q12和1Q13不良贷款余额环比分别增长6.8%/7.6%,不良率小幅上升至0.90%。净不良形成率稳定在0.4%左右。2012下半年逾期贷款形成率环比略有下降至0.48%,资产质量初步显现出好转迹象。资产质量保持稳定的同时,华夏拨备力度不减,1Q信用成本达到0.83%,拨贷比保持在2.82%的高位,在股份制银行中处于领先地位。 净息差基本保持稳定,好于预期。4Q12和1Q13的净息差分别为2.54%和2.47%,对比3Q12的2.53%,基本保持稳定,表现好于预期。这主要受益于结构调整力度较大,部分抵消了按揭贷款集中重定价的影响。 成本控制初见成效,一季度经营费用仅增长7.7%。一季度成本收入比同比下降3.8个百分点至41%,仍显著高于同业。我们理解华夏银行的管理改善仍有较大空间,费用节约将成为近期财务表现的又一催化剂。 资本状况良好,融资警报暂缓。在原资本管理办法下,华夏银行的核心资本充足率在监管要求的8.5%附近徘徊,令市场担心其融资压力。但是,一季报披露的新资本协议下,其一级资本充足率为7.60%,高于银监会6.5%的过渡期要求,融资警报暂缓。 盈利预测调整. 我们上调华夏银行2013/2014年净利润预测11.2%/13.8%,预计2013E/2014E每股盈利分别为2.22/2.65元。 估值与建议. 华夏银行报出强劲的年报和季报业绩,财务改善仍在兑现中,同时管理改善有望接力。加上融资压力缓解,我们认为其估值有较大上升潜力。 华夏银行目前仅交易于0.81倍2013年市净率,4.6倍2013年市盈率,维持推荐评级及首选股组合地位。