进口汽车仍然会维持20%以上增长。进口汽车消费动力来源于消费结构上升级,而进口汽车多以小批量多品种为主,对于公司进口汽车而言市场存在理解误区:1)进口代理模式。可简单将国机汽车进口概括为跨国汽车贸易“快递公司”模式,一边是海外生产商,一边是进口总经销商旗下地区品牌经销商。市场理解为以国机汽车为代表的进口商随时可被取代。但我们的理解是,这种模式涉及产业链较长,包括市场分析、工程改造、资金融通、报关仓储、物流分销等,替换成本高;同时国机汽车管理导致的低成本是其重要的竞争力所在;2)进口汽车资源匮乏。以国机汽车进口产品中路虎为例,目前路虎已与奇瑞签署合作协议,准备将来国产化,市场会担忧进口资源逐步匮乏。但我们的理解是,进口汽车与生厂商国产车在产品上处于互补,国产化车必须有一定规模,进口车以变种车、小批量为主。以大众为例,南北大众在国内销售均过百万辆,但公司进口大众汽车仍然每年增长(2011年6.17万辆,+40%)。 我们判断12年行业+20%(11年103万辆),公司销量+20%(11年16万辆)。 其余业务板块符合未来行业盈利模式转变:1)公司4S店数量逐年增加,截止去年7月24家,年底预计30家,未来仍然有扩展的条件,而4S店的经营将是未来公司重要利润增长点,符合行业发展;2)二手车交易也是发展趋势,但短期内仍需等待市场规范及政策支持;3)汽车租赁是未来行业发展方向之一,公司目前以高端客户为主,趋势良好。 维持“强烈推荐-A”投资评级:预计2011、2012EPS为0.84、1.0元,作为国内唯一的综合汽车服务商,管理规范,各业务板块均符合未来行业盈利模式的改变趋势,我们继续维持“强烈推荐-A”投资评级。按2012年EPS1.0元以18-20倍PE估值,合理目标价格区间18-20元。 风险提示:经济快速下滑;公司股票流动性问题需要得到一定改善。

行业龙头,垄断市场。置信电气是我国唯一具有大规模非晶合金配电变压器生产能力的生产厂商,其生产的非晶变压器目前挂网运行约12万台,市场占有率70%以上。主要市场在上海、江苏、浙江、山东、山西和福建等地。 非晶配变,节能先锋。配电网是电网的重要组成部分,也是我国电网中损耗最高的部分,配网线损中50%左右是配电变压器空载损耗。而SH15型非晶配电变压器比用硅钢片作为铁心的S11型和S13型分别下降65%和50%左右,是电网节能降耗的理想选择。 国网发文,需求确定。按照国家电网公司编发的《第一批重点推广新技术目录》:“2011年新增配电变压器应采用节能型变压器,农村和纯居民供电配电变压器非晶合金变压器不低于15%。2012年起,新增配电变压器全部使用节能型配电变压器,非晶合金变压器每年每省达到1000台以上,其中国产带材非晶合金变压器不低于50%。”非晶变未来需求十分明确。各省的招标比例也有望较快提升。 投资评级与风险提示:使用中性假设,不考虑增发的影响,预计11-13年公司每股收益分别为0.28、0.34和0.64元,目前股价对应11年的PE、PB 分别为43.0、6.6。公司基本面良好,增长前景确定,首次给予“审慎推荐-A”的投资评级。公司面临的主要风险有:1、国网政策的落实不到位,江苏省非晶变招标量继续下滑。2、铜价高企,采用国产安泰科技非晶带材的时间不可控。3、增发未获批。

预计2011年进口车市场增速在25%以上。在消费结构升级、车型日益丰富、排量不断下移、网络持续扩大等因素的带动下,国内进口车市场依旧保持较快增长。前10个月,累计上牌67.2万辆,海关累计进口量79.7万辆,同比均增长29%,远高于国产狭义乘用车9.4%的增速。考虑到去年底基数较高,预计全年进口车海关进口量超过100万辆,增速仍在25%以上。 批发业务市场份额继续上升。批发业务是公司核心业务,历年批发业务毛利润占比在70%左右。2007-2010年,公司批发业务市场占有率分别为5.7%、6.6%、9.1%和12.1%,市场份额不断提升,影响力不断增强。由于2011年进口大众、克莱斯勒和捷豹路虎在华销量持续高增长,其中捷豹路虎销量增速高达61%,预计公司进口批发业务市场占有率可升至16%左右。 4S店建设快速推进中。进口车零售业务盈利能力强,是公司二次转型的发展重点。2011年上半年,公司已控股24家4S,相比半年前增加7家,并新增雷克萨斯品牌4S店。与其他进口车经销商相比,公司零售业务盈利能力偏低1-2个百分点,提升零售业务盈利水平是公司未来业绩一大看点。 未来政策利空影响较小。此次中国对美国大排量汽车实行“双反”,总体看来对公司影响较小。进口克莱斯勒多为中低排量,不在此之列。而别克昂科雷2011年进口量较去年下滑27%,占公司总收入比例低于5%,影响很小。 投资建议与风险提示。公司11年期间费用率同比上升,其中有上市费用影响,12年该不利影响消除。考虑到进口车市场良好成长性,以及公司业务转型带来盈利能力提升,我们给予公司11年20-25倍PE估值,目标价16.8-21元,维持“强烈推荐-A”投资评级。风险因素在于进口车市场景气度下滑超预期。

通信后备电池业务走出低谷。2011年上半年,通信后备电池需求开始复苏,成本端压力开始缓解,三季度产能逐渐恢复,公司盈利能力迅速上升。结合行业未来供需情况,我们认为公司通信后备电池业务拐点到来。 动力电池业务成为新增长点。动力电池行业市场容量大,盈利能力稳定性好。 公司通过收购快速介入,收购标的拥有成本优势和广泛销售网络,产能达产后规模可跻身行业二线厂商前列。此次行业整合为公司产品迅速打开市场提供良好机遇,动力电池业务将成为公司未来三年业绩增长主要力量。 储能电池业务远景良好。储能电池是提高太阳能系统与风能系统效率的关键设备,太阳能、风能产业的发展为储能电池开辟了广阔空间。目前储能电池市场尚处于导入期,规模和盈利能力较低对公司贡献盈利有限。预计随着行业发展和竞争规范,储能产品毛利率有望提高,成为公司远期业绩增长点。 募投项目达产,产能得以恢复。公司于5月份因环保原因关停临平南都生产线,三季度公司产能受到影响,四季度临安募投项目达产问题得以解决。预计公司临平生产线不再复产,目前通信电池产能全部为临安南都350万kVAh。 投资建议与风险提示。我们认为公司通信后备电池业务已经出现拐点,动力电池业务可以迅速贡献利润,成为公司业绩主要增长点,储能电池业务处于导入期,是公司远期增长点。我们预计11、12年公司收入分别为17.8、37.3,净利润分别为0.90、2.39亿元,目前股价对应PE分别为56.4、21.3倍,公司成长性良好,首次给予“审慎推荐-A”投资评级。风险因素是行业整合不达预期以及公司收购业务整合不力。

海外市场进入放量期。公司海外市场进入放量阶段,与康明斯、国际卡车公司、韩国斗山的合作日益紧密,与美国三大汽车制造商通用、福特、克莱斯勒的配套量快速增加。由于海外市场放量,公司11年受到国内重卡影响较小,前三季度实现净利润增速20%,预计全年净利润增长超过25%。 轿车缸套快速增长。美国三大乘用车企业与公司合作进入放量阶段,福特已经将老款发动机缸套全部切换给公司配套,新款发动机也在共同研发中。菲亚特、标志均于11年开始放量。轿车缸套配套量快速增长,公司产品目前处于供不应求的局面。 新开发产品持续跟进,保证未来增长。我们认为公司放量主要是公司持续的新产品储备,每年保持100个左右的共同研发产品,保证每年都有新品放量。 目前与公司共同研发的发动机欧Ⅴ、欧Ⅵ、欧Ⅷ均有,保证排放标准升级时公司能够持续获得订单。 提升全球市场份额。预计今年海外配套量占营业收入比重将提升至40%,公司目前全球市场份额约10%,随着海外新客户上量,公司将继续蚕食海外市场,我们认为在国外发动机企业降成本的大背景下,公司处于海外快速扩张的较好时期。 首次给予“审慎推荐-A”投资评级:我们预测未来原材料价格平稳,看好公司海外业务扩张带来销量快速增长,国内重卡下游小幅复苏将提升公司盈利能力。预估每股收益11年1.48元,对应11年的PE、PB 分别为21、2.9,首次给予 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:原材料成本上升,国内重卡复苏缓慢。

运营模式有待改善。我国目前校车多为租赁形式,由于租车公司鱼龙混杂,在车况、驾驶员方面无法得到保证,车辆安全性也无法有效验证。从根本来说:校车的采购来源本身不达标,加上后期管理混乱,导致本来以安全性为第一标准的校车存在相当多隐患。 公权机构介入管理是大势所趋。参考外国的校车运营:日本主要以学校运营为主,国家给予购车补贴;美国则有专门的运营公司进行校车租赁和运营,但是其管理机构包括联邦政府、州政府和学区。我国校车交由公权机构管理是大势所趋,此举必然导致校车质量整体升级;学区或者学校自身参与校车运营必然导致校车采购量增加。因此我们得出三个结论:1)校车运营应专门化,由学校、学区或者成立专门的校车运营公司进行管理;2)校车安全标准必然升级,传统客车将逐渐退出校车市场;3)校车运营必然以政府机构、公共事业单位管理和政府补贴为支撑。 校车规范重在“特殊”二字。校车作为专用交通工具,其特殊性在我国未得到凸显。对于校车安全标准的制定,必然突出其特殊性。而走在国内校车安全性研发、生产和销售前列的宇通客车将成为我国校车走向国际化规范的受益者,其覆盖6-10米ZK系列校车,除醒目外形外,其车型骨架与底盘,ABS配置,内部设计合理化等方面都参照欧美等国家进行过改良。我们认为宇通ZK系列具备校车应具备的“特殊”性,是国内校车领域的先驱,在此次校车行业规范过程中将具备话语权和第一批市场分享能力。 产能释放,业绩有保证。公司5000台专用车产能明年初开始释放,市场原先对于专用车产能消化的疑虑将被打消。参照重庆的反应,我们认为校车将在国家引导规范和补贴,地方政府出资、补贴、采购和运营的模式下进行。 校车安全利好每一个人,包括政策的制定者。校车治理投入相比较小,操作简单,除了资金外不涉及其余问题,同时能够创造出巨大良好的社会效应。由此我们判断地方政府和中央政府都会乐于积极推进校车行业规范,推行校车治理方案,校车专门运营公司将相继成立,校车采购将进入阶段性黄金期。在此暂不对校车年均采购增速做判断,这取决于政策规范推行和执行力度,但我们对此持乐观态度。 维持“强烈推荐-A”投资评级:盈利预测中已经计算公司新增5000台专用车产能,预计未来原材料维持稳定波动。预估每股收益11年2.08元,对应PE、PB分别为11.2、3.6,看好公司产品结构升级,产能释放,校车销售和市场占有能力,认为公司的盈利能力将持续提升,维持“强烈推荐-A”投资评级。

开工情况明显好转。进入4Q后公司开工率明显提升,潍柴等主要下游环比提升速度较快,重卡进入传统旺季,整车、一级供应商、二级供应商均开始补库存。公司属于二级供应商,10月份开始明显感觉到下游需求拉动,预计该拉动可能持续到明年1月上旬,4Q业绩环比大幅提升但同比下降。 市场份额逐步提升,轻型曲轴放量。公司主要业绩依然来自重卡和工程机械曲轴,今明两年主要还是依靠重型曲轴贡献业绩,但通过提升配套份额,公司配套量依然稳步增加中。康明斯、潍柴、锡柴等客户的配套占比和配套产品都在增加。轻型曲轴市场随着公司产能富余,也逐渐重新开始配套,预计轻型曲轴的配套量将快速增加。 新业务开拓稳步进行。海外重型曲轴处于打品牌阶段,放量迅速但公司偏谨慎;轿车曲轴市场缓慢推进,客户有序拓展,但中期来看不可能成为主要公司业务;船用曲轴主要采取差异化战略,介入单体重型曲轴行业,我们认为还处于市场储备阶段。 提升精益化管理水平,精修内功。公司把握国内主流市场后,开始实行走出去战略,进入海外品牌扩张阶段,保守预计12年海外重型曲轴配套量能够翻倍。但出于品牌塑造考虑,公司目前致力于提升精益化管理水平,提高质检和成品率。我们认为此举有利于公司长远发展,是成为国际化公司的基础。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们预计公司成本上涨压力较小,未来大规模转固压力较小,业绩环比逐渐回升。预估每股收益11年0.45元、12年0.58元,对应11年的PE、PB分别为30、3.9,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:下游回暖不达预期,海外品牌拓展速度不达预期。

非等速传动轴龙头,技术工艺先进。公司是国内非等速传动轴龙头企业,年产能约400万根,占非等速传动轴行业年需求近30%,重卡、工程机械OEM占比分别超过20%、55%。公司具备40余年的锻造件生产经验,通过不断改良生产工艺和制造技术节省成本提高效率,在非等速传动轴行业具备技术实力和规模实力。 不断提高锻件自给率提升盈利能力。各类型锻件是传动轴的重要组成部分,公司核心竞争力在于高效率高质量的锻件生产水平,外购的主要产品只有轴管和部分万向节,因此可以说掌握了核心锻件制造工艺就是掌握了传动轴的核心工艺。由于自制锻件节省近30%的成本每公斤,公司不断加大锻件产能投入。年底新锻件产能投产后,公司锻件自给率将达到60%,盈利能力得到提升。 12年产能释放,行业回暖将受益。募投项目新增150万套产能明年开始缓慢释放,打开公司产能瓶颈,在目前需求下,公司依然处于三班倒的状态,我们认为产能扩张是合理行为。基于明年下游缓慢回暖,出口业务迅速增长,我们认为公司新增产能能够有效消化,产能增长率约27%,打开增长空间。 锻件及毛培件具备技术优势,向其余传动轴企业扩张。公司锻件及毛坯件生产工艺先进,上半年与一汽富奥公司实现销售额3522.5万元,与富奥的合作还在持续,我们认为公司中短期将以锻件和毛坯件形式向其余传动轴企业扩张,不排除通过合资合作与一汽二汽实现深化合作的可能性。 首次给予“审慎推荐-A”投资评级:我们预计原材料成本稳中有降,4Q业绩环比提升,公司经营逐渐回暖,盈利能力逐渐增强。预估每股收益11年0.8元、12年1.03元,对应11年的PE、PB分别为17、2,首次给予“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:下游行业仍未回暖。

汽车起动铅酸电池市场容量大,市场集中度低。2006-2010年国内汽车起动铅酸蓄电池需求从3,864万kVAh增长到7,494万kVAh,CAGR为18%。预计2010-2015年起动铅酸电池需求CAGR为10.9%。目前汽车起动电池市场集中度较低,公司作为行业龙头2010年市场份额只有12%左右,有一定提升空间。 环保整治提升行业壁垒,行业集中进程提速。大量小企业被取缔,相当部分企业关停或者关停整治。准入门槛提高,行业加大环保方面投入力度。中小企业承受力弱,生存空间被压缩,而行业龙头企业凭借技术、规模和环保治理等优势进一步扩大产能,扩大市场份额。 龙头公司具备全面的竞争优势。公司作为龙头具有明显规模和成本优势。公司新型生产线数量远高于竞争对手,新工厂已彻底解决环保问题。公司具有优秀的配套客户同步开发能力和维护市场的经销网络,同时配套市场的增加对维护市场有明显的拉动作用。 4Q业绩有望超预期,明年产能储备充足。公司3Q产能受搬迁影响,4Q已全面复产。预计4Q配套市场产品价格或有上升,公司毛利率将继续提高。 上市之前已利用自有资金进行先期建设,明年初开始陆续达产,预计明年6月份600万kVAh项目可建成达产,项目建成达产后汽车起动电池产能将比现在增加约70%,将解决公司面临的产能瓶颈问题。 投资建议与风险提示。公司作为铅酸蓄电池行业龙头,短期看点在产能扩张、铅价下调和售价上涨,长期受益于环保整治带来的市场整合,份额不断提升。 我们预计2011、12年EPS分别为0.90、1.08元,目前股价对PE25.6、21.3倍,高于行业平均水平,首次给予“审慎推荐-A”投资评级。风险因素为铅价出现大幅上涨及环保整治效果不达预期。

重卡行业低迷,公司业绩低点。3Q受行业不景气影响,公司主要下游东风、北奔、福田、陕汽销量分别同比下滑5%、66%、7%、32%,陕汽3Q业绩快速下滑对公司造成较大影响。8月份行业开始小幅回暖,预计回暖将持续,4Q环比3Q将有较大改善,但同比情况不乐观。 综合毛利率环比小幅提升,费用率提升。公司综合毛利率环比2Q小幅提升2个百分点,我们认为主要原因是原材料等成本下降,预计4Q综合毛利率有望稳定。三项费用率同比提升4个百分点,挤压盈利空间,主要原因是收入下滑幅度较大,虽然4Q收入环比将有所增长,但是按全年计算,预计费用率依然会维持高位。 有序扩张,等待行业回暖。公司在建工程和投资活动现金流有所增加,储备项目较多有利于行业回暖时业绩向上弹性;应收账款同比大幅增加显示下游压力较大,短期很难出现行业性反转。 重卡发动机大功率化有利于提升公司盈利。我国在推行重卡发动机大功率化方面逐渐加强力度,我们认为若该举措能够有序推行,有利于公司提升产品结构和盈利,对公司构成长期利好。 维持“强烈推荐-A”投资评级:我们认为公司尚需等待主要下游工程机械、重卡回暖,3Q已经出现阶段性底部,预计业绩逐渐环比回升的可能性较大。看好公司未来在发动机、变速器等核心配件上的发展和市场侵蚀能力,预估每股收益11年4.19元、12年4.92,对应11年EPS3.78元PE、PB分别为10、3倍,估值合理,维持“强烈推荐-A”投资评级,静待行业复苏。 风险提示:下游行业未回暖,投资减缓。

一汽丰田3Q改善相当明显,销量及利润大幅度增加。受地震影响,2Q一汽丰田减产,销量仅仅为5.2万辆(环比-48%),2Q夏利投资收益仅为1.5亿元,3Q一汽丰田复产补充库存并采用积极销售策略,销量恢复至单季12.2万辆(环比+134%),夏利投资收益上升至3.56亿元,为近年单季盈利最高水平。以投资收益简单测算一汽丰田1-3Q单车利润分别为0.87、0.97、0.97万元,2Q较1Q单车利润上升可以理解为2Q产品有选择性的生产,3Q单车利润并未下滑,可以理解为规模效应抵消了部分产品降价影响。预计随着丰田新工厂投入使用、产品升级换代、新产品投放等,一汽丰田2012年在市场开展上将更为积极,未来增长将非常明显。 一汽夏利1-3Q销量19万辆,同比增长12%,好于多数自主品牌。虽然夏利汽车盈利能力较差,但对于一汽集团来说,其自主品牌年销售量超过25万辆仍然是一个不小的分量(一汽轿车2010年自主品牌销量13.2万辆),对于缩小一汽集团与上汽集团、东风集团销量规模上差异仍然具有一定的意义。从其单车销售价格来看,1-3Q分别为3.47、4.18、4.16万元,结构上看威系列占比有所提高,预计4Q单车价格持平或略微下滑。 投资建议与风险提示。维持2011年全年0.09元EPS盈利预测。在7月份《以估值模式的改变看夏利》分析报告中,我们大致阐述了推荐一汽夏利的逻辑,我们目前依然坚持该逻辑,并认为随着时间的推移,投资时间成本将越来越低,一汽集团在2012年的整体上市是大概率事件,类似于2010年广汽对长丰的收购,一汽夏利具有较高的博弈价值,继续维持“强烈推荐-A”投资评级不变。 主要风险在于具体的时间及方案上,仍然存在不确定性。

下游企业持续强势,内外饰件贡献主要业绩。3Q公司主要下游大众、通用增速领先,合资品牌乘用车销量持续强势,保证公司业绩增长。以延锋伟世通为主的内外饰件净利润增速强势;功能性总成增速较慢,主要是几家合资企业受到成本上升,业务产品调整等影响盈利能力下滑,但目前盈利情况已经处于较低水平。综合看预计4Q综合毛利率与3Q基本持平。 上汽制动并表,整合圣德曼。上汽制动系统10年4Q开始并表,对11年前三季度同比增速有所影响,预计4Q影响将减弱,收入增速将回落。圣德曼铸造纳入公司后,公司通过对圣德曼进行业务梳理等方式实现盈利,开始对华域提供正面业绩贡献,预计未来成为华域新业绩增长。 集团外配套占比预计将提升。公司下属配件企业技术水平领先,在B级以上车型扩展市场具备优势,集团外配套占比逐渐小幅提升。随着上海通用等合资企业新车型和改款车上市速度加快,华域新增配套量和配套客户将增长,配套速度可能加快,预计中期集团外配套占比继续小幅增长。 产能扩充基本完成,预计短期费用将上升。公司固定资产和在建工程持续增长,折旧摊销费用有所提升,3Q转固资产较多,未上量前费用压力增大。预计4Q新增产能上量后,费用压力将有所缓解,明年将释放业绩。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们看好华域下属配件企业在合资车企的配套拓展,认为公司具备较强的抗风险能力,业绩将持续稳定增长。预估每股收益11年1.17元、12年1.42元,对应11年的PE、PB分别为8.7、1.7,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:汽车行业景气度下滑,原材料成本压力。

二季度销量回落,三季度未见改善。公司一季度整体销量同比增长33.5%,二季度大幅回落至5.9%,三季度销售增速为-1.2%。分产品来看,福特全顺商用车以及轻卡销量在二季度出现较大程度的回落,三季度未见好转,皮卡及SUV销售在三季度也出现负增长情况。前三季度公司销售收入与销量增速基本持平,主要是因为产品结构上福特全顺商用车销量占比仍维持在29%左右比例。 三季度期间费用率稳定,毛利率和净利率下滑。公司毛利率为25.8%,比去年同期下降0.7 个百分点,期间费用率整体保持稳定,净利率为9.8%,同比下降0.6 个百分点,净利润同比下滑2%。盈利下降主要是由于产品降价和原材料价格上涨所致。 经营性现金流未见改善,预计四季度情况仍不乐观。今年以来公司应收账款和预收账款项目持续恶化,三季度公司预收账款比去年末下滑88%,应收账款比去年末上升182%,经营性现金流较去年同期下滑77.8%,可见公司销售和回款仍然面临较大的压力。目前行业景气度较低迷,在扩大市场份额的营销策略下,四季度公司销售毛利率有下滑可能性。中高端轻客是公司主要盈利产品,毛利率水平较高。随着下半年新进入者上汽大通、奔驰凌特等欧系轻客上市,中高端轻客竞争愈发激烈,公司将持续面临盈利能力下滑的风险。 投资评级与风险提示。2010 年来江铃汽车加大营销力度,更加注重市场份额,但是今年二季度以来主要产品全顺轻客销量增长尚不及行业,反映出公司产品竞争力有所钝化。同时SUV 驭胜价格过高,上市以来销量一直难达预期。 公司长期看点在于和福特公司更加紧密的合作,预计2011、2012 年EPS 分别为2.07、2.21 元,2012 年多个投资项目将达产以改善公司经营。目前公司估值水平并不高,维持“审慎推荐-A”投资评级。未来风险在于福特全顺商用车和皮卡销售持续低于预期。

多重因素导致业绩略低预期,成本上升为主要因素。 1)公司浮法玻璃主要包括福清三线汽车玻璃,通辽、双辽建筑玻璃,成本上升造成浮法玻璃盈利能力下降;虽然公司有部分汽车浮法玻璃外购,但由于汽车玻璃生产工艺相对复杂,短期内价格并未出现下降。两种因素导致了总成本费用率上升(3Q83.5%,2Q81.3%)。虽然福清有两条线已实现油改汽、重庆汽车玻璃已投产,但创造利润仍需时间。浮法玻璃成本上升也对其他玻璃企业造成了负面影响更大,如南玻A、金晶科技等。 2)2011年3Q人民币升值较快,导致公司汇兑损益有所增加,3Q较2Q增加外币报表折算差额500多万元。 3)与去年3Q相比,公司城建税及教育附加税增加1600万元,比今年2Q增加500万元。 收入增速依然较高,在困难中公司持续成长。1-3Q公司营收71亿元,同比增长16%;在浮法玻璃价格下跌情况下,3Q单季营业收入24亿元,同比11.5%。在行业相对低迷情况下,公司业务范围的拓展并未停止。 预计随着成本逐步稳定或下降,未来公司盈利能力将逐步恢复。短期内不利公司发展因素均有所体现,如油价上涨带来重油、PVB膜上涨;汇率快速上升、浮法玻璃价格下跌、人工成本上升、税率增加等,未来随着成本稳定或下降,公司盈利能力将逐步得到恢复。 投资建议及风险提示。2011年EPS0.80元,预计2012年公司收入增长13%,在所有不利因素逐步改善情况下,公司毛利率水平将逐步改善。目前股价对应2011年EPS0.8元PE10倍、PB2.9倍,在盈利能力逐步恢复及高分红预期下维持“强烈推荐-A评级”,主要风险在于宏观经济持续下滑。

销量下滑明显,亟待丰富产品线。公司3Q销量同比下滑29%,同期轿车行业销量同比增长10%,销量下滑情况比行业严重。分车型看,销售主力马自达品牌,自主奔腾分别同比下滑26%、41%。公司产品线比较单一,自主车型以B级车为主,在目前的车市中较缺乏市场侵蚀力。虽然4Q能够跟随行业小幅回暖,但预计销售端承压依然比较严重。 毛利率下滑,费用率提升。公司综合毛利率同比下滑4.3个百分点,我们认为主要是公司产品价格小幅下调,导致单车盈利下滑。三项费用率同比提升4.2个百分点,主要是收入下滑幅度过大,从费用情况看,管理费用有所上升,销售费用同比下滑,公司在行业不景气时采取了比较谨慎的营销方式,费用控制相对严格。由于降价基本在3Q进行,预计4Q可能稳住毛利率下滑趋势,但费用率依然处于高位。 C131、C303、D003项目有序展开,中期资本性开支较大。年产6万的中高级轿车项目,车身冲压模具,总装改造项目都在有序开展,C303和D003还处于研发支出阶段,总装改造项目将先转固,中期来看公司折旧摊销压力较大,各项费用支出也居高不下。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们认为公司各项业务均处于储备投入期,中期依靠原有3款主力车型撑持大局的情况无法改变,市场不景气的情况下,公司业绩可能持续走低。建议关注集团层面整体上市进程。预估每股收益11年0.52元、12年0.59元,对应11年的PE、PB分别为19、1.7,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:行业景气度回落,车价回落。