投资要点: 拟通过收购和换股持有港源装饰65%的股权:港源装饰股权结构为城建集团、黔龙投资、5位自然人分别持有30%、12.5%、57.5%的股权,公司将通过收购黔龙投资来间接获得12.5%的股权,并通过黔龙投资对港源增资至其股权比例为38.75%(其他股东放弃同步增资的权利),在增资完成后通过定向增发与城建集团和几位自然人股东换股,城建集团以所持港源装饰21%的股权和自然人股东以5.25%的股权向江河幕墙增资。定价需由资产评估机构对港源装饰截至2012年9月30日的价值进行资产评估并经国资委确认。 港源装饰内装业务实力雄厚,幕墙业务稳步前进:港源是由北京城建集团、投资公司和港源公司管理团队共同设立,自1992年成立以来经营规模以年均40%以上的速度增长,目前北京建筑装饰行业综合排名第一,全国建筑装饰行业百强排名第七、幕墙行业百强排名二十,经典工程包括国博、国家大剧院、首都国际机场、北京奥运村、上海科技馆等,2011年未经审计的收入规模达25亿(洪涛股份2011年收入21.7亿),净利润5千万。 内装和外装将协同发展:内外装面对共同的业主可使公司内装和外装产生营销上的协同效应,达到1+1>2的效果。港源与承达之间可通过定位和区域的划分避免内耗,比如承达定位偏高端,偏南方区域等。 内装提升估值,给予增持评级:由于内装市场容量更大(内装2万亿,幕墙1500亿)、竞争激励程度相对低(可分标段,轻资产退出壁垒低,材料种类繁杂),内装理应享受较幕墙更高的估值(目前内装公司平均12年27倍,13年18倍PE)。我们保守预计公司12、13年EPS分别为0.90元(总增长48%;幕墙0.81元,增长34%;承达贡献0.09元),1.35元(总增长50%;幕墙1.01元,增长25%;承达贡献0.21元,全年并表,增长20%;港源考虑增发换股对业绩无影响,按35亿收入,5%净利率,38.75%股权,贡献0.12元);按13年幕墙18倍以及内装25倍的估值,给予26.63元的一年目标价,较目前18.5元有44%的空间。

三季度单季增长65.1%,继续超预期:前三季度公司实现主营业务收入3186亿元,同比下滑5%,实现归属母公司净利润42.7亿元,同比增长17.8%,EPS0.20元;三季度单季度实现主营业务收入1210亿元,同比增长7.2%,环比增长1.4%,实现归属母公司净利润18.8亿元,同比增长65.1%,环比增长27.6%,继续超预期。 毛利率继续提升、投资收益大幅增加和所得税率降低是业绩超预期主要原因,投资收益来自BT/BOT:前三季度公司累计实现净利率1.3%,同比增长0.3个百分点,其中三季度1.6%,同比增长0.6个百分点;累计毛利率10%,同比增长0.9个百分点,其中三季度9.9%,同比增长0.6个百分点。三季度来自城轨、公路等BT项目的投资收益5.5亿,同比增长219%。 三季度单季公司所得税率22.5%,同比下降11.3%,若不考虑税收因素,公司三季度单季归属母公司净利润增长39%,累计增长9.6%。 三季度新签合同增长35%,累计同比增长26%,预计年底投标加速:三季度单季新签订单1602亿,同比增长34.6%,在手订单11720亿,收入订单比为2.54。预计11、12月铁路基建招标会大幅增加。 现金流持续改善,单季收现比同比增长9.1%:三季度经营性净现金流回正,达到32.8亿,收现比继续提升,三季度收现比为104.35%,同比增长9.1%。 预收款增长31%:预收款增长31%,前三季度增速分别是21%、21%和31%,上升势头明显(去年四个季度增速分别是-16%、-13%、-16%和-6%)。 四季度铁路基建投资月均同比增长96%,2013年上半年有望增长34%:今年铁路基本建设投资目标5,160亿元,剩下3个月平均单月需投资746.5亿,同比增长96%。“十二五”规划基建投资2.3万亿,未来三年年均投资4400亿,若2013上半年年完成2000亿,则同比增长34%。 上调盈利预测,维持增持评级:我们上调12/13年EPS为0.38和0.42(原预测0.31和0.33),增速分别是20%和10%(原增速0%和4%),对应PE6.8X和6.2X,维持增持评级。 wwwww1

收购方特幕墙公司,获承诺至2015年增厚5355万净利润:广田股份拟使用8310万超募资金收购方特公司51%的股权。转让方的业绩承诺是至2015年方特贡献归属于广田股份的净利润至少5355万,收现比不低于75%,另承诺转让方及其股东在收到全部股权转让款6个月内(合同项下股权转让的工商变更登记完成之日起30个工作日内)用2800万现金购买广田股份的股票,且2015年之前不得减持。 打造“大装饰”产业平台,增强总包订单承接能力:深圳方特装饰公司主要为星级酒店、办公大楼和大型住宅项目的幕墙和门窗工程,拥有幕墙工程专业承包一级和设计甲级资质,成立于1994年,2011年收入规模7963万,净利润157.64万,代表性工程包括深圳正中高尔夫酒店、广州云来斯堡酒店的幕墙工程等。公司将把原有的幕墙研发设计、制造和施工资源与方特进行深度整合,我们认为该收购能够增强公司幕墙业务实力,打造“大装饰”的产业平台,发挥幕墙与内装的协同效应,增强公司总包订单承接能力(尤其是公装总包)。 收购模式已相对成熟,尚有7.24亿超募资金在手,资金使用效率有望不断提高:经过成都华南装饰和方特的收购,我们认为公司外延式扩张的操作模式已经相对成熟;此次收购完成后公司尚有7.24亿超募资金在手,我们认为随着管理层对公司市值的重视程度不断增强(11月30号之后首批股权激励进入行权期,行权价在20.43,距离目前股价还有,2013年9月30日,大股东解禁),超募资金使用效率的提高有望加速。 维持盈利预测,维持买入评级:由于原盈利预测的核心假设是公司股权激励的行权条件将是公司增速底线,对成都华南、方特的收购以及设计毛利率大幅提高(中报提高6.7%)、公装标志性工程大量增加在不断验证该假设,暂不调整公司盈利预测,预计12/13年摊薄后EPS分别为0.72/1.07元,增速分别为30%/50%,对应当前股价的PE分别是24X和16X,维持买入评级。

上半年下滑2.2%,好于预期:2012年上半年公司实现主营业务收入1983.1亿元,同比下滑11%,实现归属母公司净利润23.9亿元,同比下滑2.2%,EPS0.11元,好于预期;二季度单季度实现主营业务收入1193.1亿元,同比下滑4.9%,环比增长52.4%,实现归属母公司净利润14.8亿元,同比增长80.1%,环比增长61.1%。 毛利率大幅提升是业绩超预期主要原因:上半年公司实现净利率1.2%,同比增长0.1个百分点,其中二季度1.2%,同比增长0.6个百分点;毛利率10%,同比增长1.1个百分点,其中二季度9.9%,同比增长1个百分点。其中基建毛利率上升0.92个百分点,主要原因是材料成本下降、项目管理和成本控制加强以及城轨占比提升。工业制造和地产业务毛利率也分别上升5.95%和4.55%。净利率增长低于毛利率增长主要是由于财务费用和管理费用率提升。 城轨等路外业务快速发展,全面拓展经营领域:新签合同2904亿元,完成全年目标44.7%,同比增长21.7%,其中基建业务新签2007亿,同比增长13.4%,城轨、路桥等路外合同快速增长是新签合同保持增长的主要原因。公司加速拓展经营领域,基建业务利润贡献68.3%,较11年全年和11年中期分别下降了3.7%和6.9%,而高速公路BOT、矿产资源开发、物资贸易和金融服务等业务实现收入增长46%。海外业务稳步发展,收入同比增长5.9%。 预计下半年铁路基建投资同比增长47%:上半年全国铁路基建投资完成1487亿,按照全年4700亿的计划,预计下半年铁路投资将达到3213亿,同比增长47%。公司二季度收现比85%,同比提高5.7个百分点,显示收款改善迹象。 上调盈利预测,维持增持评级:我们将12/13年的盈利预测都上调6%,预计12/13年EPS分别是0.33和0.36元,增速分别是5%和10%,对应PE7.3X和6.6X,维持增持评级。

上半年下滑1.4%,略超预期:2012年上半年公司实现主营业务收入261.7亿元,同比增长33.8%,实现归属母公司净利润8.6亿元,同比下滑1.4%,EPS0.25元,略超预期;二季度单季度实现主营业务收入145亿元,同比增长13.2%,环比增长24.3%,实现归属母公司净利润4.4亿元,同比下滑3.7%,环比增长4%。超预期的部分是水泥业务毛利率下滑幅度没有预计的大。 水泥和民爆业务是公司总毛利率下滑0.6%的主要原因:上半年公司实现净利率3.3%,同比下滑0.6个百分点,其中二季度3%,同比下滑0.5个百分点;毛利率12.7%,同比下滑0.8个百分点,其中二季度12.5%,同比下滑0.6个百分点。毛利率下滑的主要原因是水泥和民爆业务分别下滑1.7和5.8个百分点。同行海螺水泥的毛利率同比下滑16个百分点,公司水泥业务毛利率下滑幅度小于我们预期。 工程施工和民爆业务收入增长较快:公司工程施工业务进展顺利,收入同比增长24.4%;民爆业务收入增长32.7%,水泥收入下滑4.1%。 积极开拓海外市场,新签订单稳步增长:上半年新签订单607亿,同比增长20.6%,完成全年计划71.4%,其中新签海外订单248.7亿,同比增长53.5%,新签水电订单209.3亿,同比增长6.7%。 维持增持评级:我们预计12和13年EPS分别是0.44和0.49,增速分别是0%和10%,对应PE分别是12.4X和11.3X,维持增持评级。

上半年下滑11.1%,略超预期:2012年上半年公司实现主营业务收入1845.3亿元,同比下滑12.7%,实现归属母公司净利润32.2亿元,同比下滑11.1%,EPS0.26元,略超预期;二季度单季度实现主营业务收入1182亿元,同比下滑4.7%,环比增长78.2%,实现归属母公司净利润19.8亿元,同比增长2.2%,环比增长63.3%。 主业毛利率全面提高,高财务费用率是影响净利率增长主要原因:上半年公司实现净利率1.73%,同比增长0.01个百分点,其中二季度1.67%,同比增长0.11个百分点;毛利率10.43%,同比增长0.66个百分点,其中二季度10.16%,同比增长0.34个百分点。工程、设计和工业制造业务毛利率分别上升0.61%、1.06%和1.45%。上半年公司财务费用同比增长169%,二季度财务费用率同比提高0.5个百分点。 路外业务发展是新签合同快速增长主要动力:上半年新签合同2801亿元,同比增长36.6%,新签工程合同2327亿元,同比增48%。国内新签工程合同中,房建、市政、水利新签合同额分别是687、332、104亿元,同比增长113%、128%和133%,铁路、公路和城轨新签合同额分别是184、375和111亿元,同比下滑9%、30%和6%。从结构看,房建占比从11年中报和年报的24%和30%升至38%,过去毛利率最高的城轨和铁路项目占比较去年同期分别下降2.4%和4.5%,未来毛利率或有压力。 海外市场拓展顺利:报告期内公司境外收入79.2亿元,同比增长21.6%,新签境外合同332.7亿元,同比增长559%。 预计下半年铁路基建投资同比增长47%:上半年全国铁路基建投资完成1487亿,按照全年4700亿的计划,预计下半年铁路投资将达到3213亿,同比增长47%。公司二季度收现比95%,同比提高4.9个百分点,显示收款改善迹象。 上调盈利预测,维持增持评级:我们预计12和13年EPS分别是0.65和0.72,增速分别是2%和10%,对应PE分别是6.5X和5.9X,维持增持评级。

上半年增长20%,符合预期:2012年上半年公司实现主营业务收入9.7亿元,同比增长33.8%,实现归属母公司净利润1.25亿元,同比增长20.4%,EPS0.28元,符合预期;二季度单季度实现主营业务收入7.2亿元,同比增长42.7%,环比增长183%,实现归属母公司净利润1.1亿元,同比增长18.6%,环比增长518%;公司预计三季度业绩同比增长20%~40%。 结算工程所处阶段毛利率低是净利率下滑主要原因,公司加强内控降低费用率:上半年公司实现净利率12.9%,同比下滑1.4个百分点,其中二季度15.1%,同比下滑3.1个百分点;毛利率23.7%,同比下滑3.8个百分点,其中二季度22.5%,同比下滑7.3个百分点。毛利率下滑较大主要原因是结算工程中毛利率较低的设备采购和建筑安装施工项目,以及以成本加成方式签约的工程总承包项目比重较大。公司推进管理信息化,加强内控,二季度销售管理费用率下降0.8个百分点。 完成全年收入目标概率高,预收款同比增长98%:上半年收入完成2012年目标收入31亿(YOY35%)的31.3%,参考历史收入分布规律,预计能够完成目标,其中总包业务收入8.2亿元,同比增长35.5%,完成28亿元目标的29.3%;设计业务收入1.5亿元,同比增长25.4%,完成3亿元目标的50%。报告期内公司预收款21.8亿,同比增95%;收现比63.5%,同比下降54.6个百分点。 等待煤化工拐点:公司上半年新签订单1.96亿(上年同期的设计咨询合同是2.46亿),包括19个工咨询订单和21个设计订单,没有总包订单。公司在现代煤化工领域有突出技术优势,煤化工示范项目的审批有望促成订单拐点。 首次给予“增持”评级:预计12、13年EPS0.81、1.05,分别增长31%和30%,对应PE28X、21.7X,给予“增持”评级。

上半年增长66%,基本符合预期:2012年上半年公司实现主营业务收入12.2亿元,同比增长40.6%,实现归属母公司净利润0.78亿元,同比增长66.1%,EPS0.17元,基本符合预期;二季度单季度实现主营业务收入5.7亿元,同比增长25.3%,环比下滑11.9%,实现归属母公司净利润0.35亿元,同比增长47.3%,环比下滑19.9%;公司预计三季度业绩同比增长60%~90%。 坚持高端、总包的定位提升毛利率:上半年公司实现净利率6.4%,同比增长个百分点,其中二季度6%,同比增长0.9个百分点;毛利率16.4%,同比增长1.9个百分点,其中二季度17.2%,同比增长2.6个百分点。报告期内,公司保持在剧场会堂等高端装饰市场等领先地位,凭借设计和总承包优势,为多个项目提供一体化综合解决方案。 异地营销网络建设进展顺利,人才储备增加:上半年公司华北、华中、西南、西北和东北地区收入快速增长,同比增速分别为43%、419%、331%和、409%和1146%,海外业务开拓顺利,首次确认收入0.39亿。伴随异地扩张发展,公司管理和销售费用率有所提高,二季度同比增长0.5个百分点。报告期内公司和哈工大合作办学,定向培养40名高端设计和工程管理人才。 公司积极研究横向或纵向扩张:公司拥有六项装饰一级资质,积极发展总承包一体化解决方案服务,报告期内承担了多项总承包工程,并积极研究以投资、参股或收购兼并方式,壮大主业或向上下游进行产业链延伸。 维持盈利预测,维持“增持”评级:我们预计公司12、13年EPS0.47和0.71元,增速为60%和50%,对应PE为30X和20X,维持“增持”评级。

上半年下滑28.8%,低于预期:2012年上半年公司实现主营业务收入25.5亿元,同比下滑1.8%,实现归属母公司净利润1.04亿元,同比下滑28.8%,EPS0.18元,低于预期;二季度单季度实现主营业务收入11.2亿元,同比下滑21.9%,环比下滑21.2%,实现归属母公司净利润0.52亿元,同比下滑47.2%,环比增长3.2%。 收入下滑和持续扩张导致净利率下滑:上半年净利率4.1%,同比下滑1.6个百分点,其中二季度4.7%,同比下滑2.2个百分点;毛利率16.9%,同比增长2.3个百分点,其中二季度20.5%,同比增长5.5个百分点。净利率下滑主要是因为收入下滑的同时生产基地扩建和对外收购导致费用大幅增加,二季度销售、管理和财务费用率分别上升了1.2%、2.8%和2%。毛利率提升是由于钢价下跌及部分工程决算增加。 轻钢及空间钢收入下滑,多高层钢增长明显,未来结构或有所调整:上半年轻钢和空间钢收入分别下滑38%和19%,而多高层钢增长51%,我们认为下滑是受制造业和政府投资下滑影响,多高层钢的增长则受益于商业地产的发展,但公司表示工业和公共建筑领域签单受影响不大,会因付款条件下滑主动收缩商业建筑订单。 新签订单与去年持平,大单占比较仍较高,继续推进向一体化服务的建筑商转型:上半年新签订单51.4亿,与上年持平,5000万以上大单占比61.4%,略降4.1%。 公司积极收购建筑、幕墙企业,坚持推进转型。账面预收款5.75亿,同比增长5%。 光伏业务是未来亮点:光伏组件价格不断下滑以及政府对节能环保的重视提高有望使加速光伏建筑一体化的推广。佳宝新纤维3MW屋顶光伏项目以及公司与中节能太阳能签署的合作协议为积累业绩履历和项目资源迈出了重要一步,未来有望享受先发优势。 下调盈利预测,维持增持评级:我们预计12/13EPS分别为0.43/0.47元,增速分别为-10%/9.7%,对应当前股价的PE分别是15X和14X,维持增持评级。

投资要点: 上半年增长65%,符合预期:2012年上半年公司实现主营业务收入43.7亿元,同比增长144.1%,实现归属母公司净利润2.68亿元,同比增长65.5%,EPS0.47元,符合预期;其中加拿大普邦公司5~6月并表的净利润为1073.6万,不考虑其贡献则净利润同比增长58.8%。二季度单季度实现主营业务收入24.2亿元,同比增长174%,环比增长24%,实现归属母公司净利润1.55亿元,同比增长105%,环比增长36%。公司预计三季度业绩同比增长40%~70%。 分结构看,工程承包和成套设备毛利润增长 158%:上半年公司实现工程和设备收入28.9亿,同比增长102.3%,毛利润4.68亿,同比增长157.8%,毛利占比由上年同期的72.8%提升至91.1%,毛利率由上年同期12.7%回升至16.2%;收入高速增长部分原因是委内瑞拉项目群进度比预计有所加快,毛利率波动主要由于工程在各期毛利率不均衡。贸易业务毛利率下滑15.77%主要是由于利润率较低的国内大宗贸易业务占比上升(托盘贸易,低风险)。 合同继续生效,预收款充裕,在建项目进展顺利,持续增长可期:上半年新生效项目10.02亿美元;预收款67.5亿RMB(持有货币现金74.9亿),同比增长29%;在建项目均进展顺利。公司在手合同余额累计为63.47亿美元。上半年新签订单5.09亿美元(不满足生效条件的不计入新签订单),在“稳出口”政策支持下,我们看好公司未来项目承接前景。 管理上新台阶,积极应对风险:公司通过项目管理信息平台提高了执行项目的管理水平;通过优化市场布局和项目选择、力争提高预付款比例、以美元为主要结算货币、远期应收账款权益买断等措施来分散和规避市场及汇率风险。 维持盈利预测,维持“增持”评级:我们预计公司12/13年EPS 分别为1.07/1.40元,对应增速分别为32%/30%,对应PE 分别为28.2/21.5,维持“增持”评级。

政府换届影响终会过去,首次给予“增持”评级:我们预计12和13年公司EPS分别为0.70和0.93元,增长27.5%和33%,对应PE14.0X和10.5X,首次给予“增持”评级。

维持盈利预测,维持买入评级:我们预计12/13年摊薄后EPS分别为1.51/2.11元,增速分别为60%/40%,对应当前股价的PE分别是27X和20X,维持买入评级。

新开工周期底部,长期成长空间可观,维持增持评级:我们将12年盈利预测由1.01略下调至0.97元,预计12和13年公司EPS分别为0.97/1.43,增长35%和47%,对应PE26X和17X,维持增持评级。

维持盈利预测,维持买入评级:我们预计公司下半年能够实现56%的增长,12/13年摊薄后EPS分别为0.72/1.07元,增速分别为30%/50%,对应当前股价的PE分别是26X和17.5X,维持买入评级。

上半年增长52.7%,略超预增区间50%的上限,高于预期:2012年上半年公司主营业务收入229.8亿元,同比增长31.7%,归属母公司净利润13.5亿元,同比增长52.7%,EPS0.27元,高于我们的预期;二季度单季度主营业务收入135.1亿元,同比增长27%,环比增长42.7%,归属母公司净利润9.36亿元,同比增长65.2%,环比增长123.8%。 工程业务毛利率提升和税率变动是利润增速大幅高于收入增速的主要原因:上半年净利率5.89%,同比增长0.81%,其中二季度6.9%,同比增长1.6%;毛利率14.1%,同比增长0.3%,其中二季度14.8%,同比增长1.5%。毛利率提高主要是因为公司通过精细化管理和集中采购降低成本,使工程施工业务毛利率增长0.93%。去年二季度税率是个高点,上半年所得税率同比降低6.9%,经测算贡献净利润和净利率分别是1.15亿和0.5%,不考虑税率波动的影响则净利润增长39%,税率基数从三季度开始恢复当前水平。 受需求下滑影响,设计毛利率和收现比同比下滑:上半年勘察设计业务毛利率下滑6.9%,公司二季度收现比92%,同比下滑3.2%。 新签订单下滑5.7%,其中煤化工占比下滑34%,海外占比大幅提升:上半年新签订单557亿元,同比下滑5.7%;其中境内订单下滑50%,境外订单增长426%;海外订单占比从去年9%提升至51.9%。从业务构成看,化工29.8%,石化4.3%,煤化工13.7%,建筑35.1%,环保3.8%,电力8%,其他5.3%,其中煤化工合同占比下滑34个百分点。 预收款同比增长105%,预计未来一段时间收入增速能维持现有水平:半年报预收款186.4亿,同比增长105%。 等待煤化工拐点,维持增持评级:我们预计12和13年公司EPS分别为0.62和0.75元,增长30%和20%,对应PE9.3X和7.8X,维持增持评级。