事件 公司公布2013 年报 2013 年收入61.17 亿,同比增长14%,归母净利润7.21 亿,同比增长41.54%,EPS 为1.13 元。单四季度收入14.8 亿,同比下降4.92%,归母净利润2.2 亿,同比增长7.6%,EPS 为0.35 元。与业绩预告基本一致。利润分配方案为10 派6(含税)10 转6。 公司公布股权激励草案 共授予激励对象3800 万份期权,占总股本的5.95%,其中首次授予期权3420 万份,占激励数量的90%,预留10%。 激励范围是高管和业务骨干在内的950 人。任何激励对象累计获得公司股票数量不超过1%。 行权价格为27.5 元。 考核要求为以2013 年为基准年,14-16 年收入增长率不低于23%、53.75%和99.88%;扣非净利14-16 年增长不低于15%、32.25% 和65.13%。 解锁及行权安排分为三期,分别为12-24 个月可行权比例40%, 24-36 个月行权比例30%,36-48 个月行权比例30%。 费用影响为:期权总价值为3.22 亿,按14 年6 月末首次授予, 14-17 年分别摊销9800 万、14183 万、6285 万和1900 万。 公布湿法工艺投资公告 公告投资建设2 万吨配方乳粉湿法生产改造项目,投资3.5 亿, 预计2016 年9 月达产,可实现年收入9.4 亿,利润总额1.4 亿。 简评 销量增长快于收入 降价及成本导致毛利率下降 从业务构成看,公司仍然是以婴幼儿奶粉为主的公司,奶粉收入占比93%。全年奶粉销量为5.48 万吨同比增长20%,快于收入14%增速,产品均价下降6%,主要受年中主动降价影响。而降价和成本因素对毛利率产生压力,13 年奶粉毛利率为62.2%,同比下降3.76%,米粉毛利率为60.7%,下降2.97%。 现金流净额大幅下降 费用控制提升净利率 13 年经营性现金流为2.1 亿同比下降79%,主要是存货采购支出增加以及销售政策放宽所致,期末存货增长59%,应收增长55%。13 年净利率为11.79%,同比提高2.2%,由于毛利率是下降的, 因此净利率提高主要是费用控制,期间费率共下降约4.8%。 股权激励方案推出有利公司先做大再做强 激励方案范围覆盖950 人,占员工总数17%,期权份数相当于总 股本的5.95%,核心高管授予60万股,激励范围和力度都比较到位。加上之前销售人员参股成立销售公司以及高管低价增持,我们认为公司的激励已经比较到位。从行权条件看,未来三年公司对收入规模和市占率的要求大于利润,14-15年收入相当于同比增长23%、25%和30%,利润相当于同比增长15%、15%和25%,净利率相当于11%、10.2%和9.7%。婴幼儿奶粉行业在国家政策的推动下快速洗牌,未来3-5年集中度有望迅速提升,国产品牌的形象也在快速恢复,如果公司能够实现3年收入翻倍,那参考成熟市场的同行业净利率水平,待竞争格局稳定后利润水平有望大幅提升,公司将先做大再做强。 盈利预测:我们维持前期对行业和公司的中长期判断,长期看好婴幼儿奶粉行业和公司的龙头地位,公司正处在行业加速整合期,股权激励的推出配合之前员工参股营销公司的成立和高管的增持,形成有效激励,有利于公司在2-3年内做大做强。从高管增持价格和行权价格看,目前二级市场的股价就是阶段性的底部。一季度公司渠道库存较大,二季度后的环比改善值得重点关注,而原奶成本环比下降的大趋势基本确立。预测14-15年EPS分别为1.35、1.6和2.05元,维持增持评级,目标价35元。

事件 公司公布2013年报 2013年收入163亿,同比增长18.26%,实现归属母公司股东的净利润4.06亿,同比增长30.43%,EPS 为0.33元。 单四季度收入45.97亿,同比增长18.5%,净利润9822万,同比增长10%,EPS 为0.08元。 利润分配预案为每股派现0.2元(含税)。 简评 明星产品带动液态奶快速增长 13年液态奶收入117亿增长17.5%。明星产品收入增长50%以上, 莫斯利安收入32.2亿增长106.5%,优倍9亿增长38.3%,畅优11.9亿增长35%。三款明星产品13年收入总额较12年增加22亿,而光明液态奶收入同比增加17亿,明星产品贡献全部增量。 其他乳制品收入38亿,同比增长19.8%,其中新西兰新莱特收入25.6亿,增长33%。其他产品收入7.67亿,增长32.6%。 综合毛利率略降0.4% 四季度成本压力较大 公司综合毛利率34.75%,同比下降0.4%,液态奶毛利率为42.88%,同比下降0.4%,产品结构提升和提价基本下滑了原奶上涨的成本压力。单四季度毛利率31.9%,同比下降1.8%,环比下降3.3%,四季度成本压力较大。 期间费率下降抵消毛利率下滑 净利率稳步提升 规模优势显现使得三项费率下降,抵消毛利率下滑从而提高净利率水平。销售费率27%下降0.7%,管理费率3%下降0.2%,财务费率0.33%下降0.14%。且资产减值损失减少6017万,主要是应收账款汇款良好和上期因搬迁计提减值准备所致。公司营业利润率达到3.84%的高水平,同比提高1.2%。但所得税同比增长178% 为2.34亿,所得税率提高到33%,使得净利率为2.9%,同比提高0.5%。 盈利预测:2014年全年经营计划为:争取总收入187.34亿,净利润4.74亿,即EPS为0.39。我们认为14年收入有望达195亿,增长点仍主要来自明星产品,莫斯利安收入在55亿左右,优倍和畅优保持30%之上增长。原奶价格近期呈回落态势,促使毛利率有望回升,费用率随着规模优势的扩大有望进一步下降,我们预计利润的增速将显著大于收入增速。我们下调前期的盈利预测和目标价,预测14-16年EPS分别为0.55、0.74和0.93元,目标价20元,增持评级。

我们看好牛栏山酒厂未来的发展,白酒行业正逐渐回归大众消费,公司代表了未来行业的发展趋势。 公司具备成功的内在基因 首先是“以人为本”,公司具备优秀的核心领导人和销售研发团队,市场化机制,执行力强,反应迅速,决策果断,能够正确把握行业发展的方向和机遇。其次是品牌、产品和研发,“牛栏山”品牌已拥有较强的知名度和美誉度,公司产品品质过硬,研发能力突出,具备很强的推新品的能力。 模式可持续,可复制 低端酒就是大众消费,就是快消品,快消品的盈利模式一定是薄利多销。公司具有规模优势,白酒产量全国前三,也就具备了成本优势,加上优秀的管理,保证了渠道各个环节都有充足的利润空间和动销速度,辅以经销商买断开发,形成了强渠道推力,实现厂商共赢。采取实力经销商模式,“放中间,抓两端”,做到快速扩张的同时,也降低了渠道运营成本,保证自身的盈利能力。 清晰的增长路径之一,具备价增的空间 公司拥有优势市场(北京、河北、内蒙)和优势单品(陈酿,百年三牛),且优势单品出厂价低,随着市占率的提升和消费升级,公司能够通过直接提价、间接提价和费用控制等多种方式,向优势市场要利润。 清晰的增长路径之二,具备量增的空间 公司进入高费用高增长的发展时期,增量空间为外埠低端市场,公司要重点突破的东北、河南、山东等市场具有市场容量大,集中度低的特点,在低端酒市场,地产酒在规模、资金和品牌等各方面都难以与牛栏山对抗。外埠市场将很快成为第二个、第三个北京市场,从费用投入期陆续进入利润释放期。 收入和利润都将稳步增长 我们预测牛栏山14-16年将保持20%-25%的收入增速,核心假设为:14-16年低端产品收入增长41%、35%和26%,中端产品收入增长18%、17%和14%,高端产品增长-5%、0%和0%。毛利率根据在深度报告之一《顺义一滴水 灌出一片金》中的分析,在结构、价格和成本的共同作用下,应保持在55%以上。费用方面由于需要拓展外埠市场,预计费用短期将同步于收入增长,因此我们对净利率的判断偏谨慎,预测14-16年净利率分别为9.6%、9.8%和10.0%,14-16年摊薄EPS分别为0.75、0.95和1.16元。 盈利预测与估值:根据对各资产的盈利预测加总计算,我们预测公司14-16年增发摊薄EPS分别为0.92、1.22、1.38元。结合当前肉制品板块和建筑地产板块的平均估值水平和以上对公司白酒业务的相对估值分析,我们分别给予公司白酒、肉类、建筑/房地产/批发经营业务2014年22倍、25倍、10倍目标P/E,目标价22元,其中白酒合理估值16.4元,对应14年整体P/E为24倍,维持“买入”评级,强烈推荐。

事件 公司公布年报 2013年收入8.46亿,同比增长18.7%,归母净利1.4亿,同比增长11.2%,EPS为0.91元。 单四季度收入1.77亿,同比增长21%,归母净利1247万,同比下降44%,EPS为0.08元。 利润分配方案为10派2元(含税),10 转3。 简评 渠道下沉带动榨菜收入快速增长 公司2013年2季度开始渠道下沉,使得销量增长成为拉动榨菜收入增长的核心因素。去年榨菜收入增长22%达到8.3亿,销量增长19%,均价提升3%。其他佐餐类食品收入1.35亿增长3%,榨菜酱油97亿,下降2%。公司目前收入构成仍以榨菜为核心。 分区域看,增速最高的是华北大区,收入增长38%贡献1亿,中原和华中地区增长28%和27%,贡献8800万和9200万。较成熟的华南地区增长21%贡献2.6亿。增长较慢的是西北和华东,分别增长12%和16%。 成本上涨使毛利率净利率下滑 公司主营毛利率下降3.94%,主要受原材料成本上涨影响,尤其四季度单季毛利率下降10%。由于收入增长使得期间费率略降1个点,且本期政府补贴从426万增加到1152万,整体净利率下降1个点到16.6%。 2014年将继续做强榨菜 推出3个战略新品 公司14年将继续13年开始渠道下沉和精细化,依靠榨菜产品构建渠道。同时计划实施小乌江到大乌江战略,将乌江品牌延伸到萝卜干和海带丝2个品类,适时创立子品牌,开发香辣下饭菜、萝卜干和海带丝3个战略新品。 盈利预测:公司发展思路清晰,通过榨菜产品建立品牌和渠道,并通过差异化定位推出开胃佐餐新品,做调味品细分领域的龙头。目前行业集中度低,品类分散,公司具有品牌、渠道和资本优势,具备做大做强的潜力。预测14-16年EPS为1.12、1.39和1.73元,目标价35元,增持评级。

事件 公司公告终止重大重组事项并复牌 由于公司与交易方无法在约定时间内就有关前提达成一致,公司决定终止重大重组事项。并承诺复牌之日起6个月内不再筹划重大重组事项。 简评 重组终止不会改变公司长期的发展趋势 根据公司的发展规划,我们估计本次重组主要针对布局海外原料及产品供应,虽然被终止,但类似的布局还可以通过参股、合作等形式实现,这不会影响公司引进国外产品打造国内销售及品牌运营平台的发展思路。 根据14年发展规划,公司会通过合作、参股的形式推进“十二篮”项目。“十二篮”是基于移动互联网思维的健康管理品牌,第一个包括硬件及组合产品的体重管理项目预计在14年底前完成测试并上市。 此外,公司还会基于大健康概念,在更多细分领域寻求突破,保证产品和品牌的升级发展。 盈利预测:传统渠道的快速扩张和新网络渠道的创新将保证公司未来2-3年收入的快速增长,产品创新将使毛利率稳步向上,高效管理使费用率稳定,利润增速将快于收入增速。 我们预测14-16年EPS分别为1.92、2.75和3.88元,对应今明两年P/E为39和28倍。考虑到公司继续保持近50%的高增长以及可能的收购兼并,给予50x目标P/E,目标价100元,维持“买入”评级。

事件 公司公布年报 2013年收入309.22亿,净利润151.4亿,分别增长16.9%和13.7%。EPS 为14.58元。 简评 提价带动收入增长 系列酒收入大幅下降 从销售量看,销售2.52万吨产品,同比下降了2.09%(估计茅台酒销量持平,系列酒销量下滑),由于公司在2012年9月份提价约20%,扣除提价格因素,收入也维持了一定增长。分产品看,茅台酒收入增长20.9%,销量基本持平,系列酒收入下降了22.98%。 费用上升,盈利能力略有下降 受益于价格提升的因素,茅台酒毛利率继续上升了0.41%至94.58%。公司费用水平整体上升,销售费用率从4.63%上升至5.98%,主要系广告宣传和市场拓展费用的同比上升近60%所致; 管理费用率从8.33%升至9.12%,主要系工资性支出大幅上涨所致;由于报告期内公司支付罚款2.47亿元,导致营业外支出大幅增加。公司综合净利率下降了1.57%,至51.38%。 单四季度快速增长,预收帐款大幅回升 年末茅台预收款30亿元,同比下降了20亿元,但比三季度末增加11亿元。从四季度单季看,收入上升39%,净利润同比上涨了47% ,显示公司销售回暖迹象明显。 盈利预测:公司业绩符合预期,从渠道角度看,经销商库存保持较轻水平,估计13年终端消化量超过了12年水平。经历这轮行业调整,茅台的龙头地位更加显著。茅台销量的增长主要靠民间消费支撑,目前终端价格稳定,公司未来会保持稳定增长。预计2014-2016年EPS 为15.4、17.3、和19.6元,对应14年PE 为10.8倍,“增持”评级,目标价200元。

公司公布2013年报,实现收入282.9亿元,归属于上市公司净利润19.7亿元,同比增长9.73%、12.2%,EPS1.46元,利润分配方案每10股派4.5元(含税),业绩略低于预期。 简评 单四季度收入微增,利润亏损低于预期 单四季度收入41亿同比增加3%,归母净利润亏损1.9亿,低于市场预期,主要系单四季度毛利率33%较低而费用率30%高企所致,分别为近三年来单季毛利最低和费用率最高水平。2013年公司期间费用率提高1.1%至24.5%,主要系市场拓展带来的职工薪酬、促销、物流等费用增加所致。 市场份额快速提升,副品牌增速达历史新高影响吨酒收入 公司收入增长主要源于啤酒销量的保持较高增速,全年销量870万吨(新增80万吨),同比增长10.14%,高于行业4.59%增速,国内市占率提高1个点至17%。主品牌青岛啤酒销量450万吨增加5%,听装等高端系列158万吨增长12.64%,其他山水等副品牌同比保持高速增长达到16.34%,成为迅速提升市场份额的主要力量,但同时影响整体吨酒收入微降2%至3192元/吨。 包装成本控制平抑大麦上涨,毛利率基本稳定 13年进口大麦价格环比有所回落,全年平均同比增长10%。公司积极拓展价值链,努力控制生产成本,使包装材料成本有所下降,从而平抑大麦上涨带来的压力,啤酒整体毛利率下降0.3个点至40.1%,基本稳定。 盈利预测与估值:2014年公司计划完成销量接近1000万吨,现啤酒销售量增长10%以上,增加届时市场份额将达到20%。今后公司将以“大客户+微观运营“等模式不断强化市场覆盖率,提高对终端的掌控力。啤酒行业“价格战”基本结束,竞争格局日趋稳定。吨酒价格提升和区域市场的逐步稳固就是未来啤酒行业看点。今年天气回暖较早,相对啤酒行业有利。预测14-15年EPS为1.68、1.9元,给予30倍PE,目标价50元,建议增持。

事件 公司公布2013年报 山西汾酒去年收入60.9亿元、净利润9.60亿,下降6%和29%。EPS为1.1元。 公司单四季度收入大幅下滑36%,由于销售费用和管理费用同比上升,净利润亏损2.26亿。 简评 高端酒销售承压致收入利润下滑 公司白酒销量3.89万吨,上升了2.55%,而因高端酒(青花瓷系列)下滑导致收入和利润大幅下滑。公司年末预收款3.77亿元,较三季度末增加0.7亿元。 费用大幅上升,盈利能力下降 公司毛利率75.1%,维持稳定。但公司费用水平大幅上升,销售费用率从21.27%上升至27.38%,主要系广告宣传费用的增长25%和销售奖励费大幅上升所致;管理费用率也从6.63%上升至7.56%。综合净利率下降了5.22%至16.19%。 盈利预测:公司作为二线白酒企业,受此轮行业调整影响较大,特别是青花瓷系列酒下滑较大,而中低端的老白汾系列增长停滞。进而导致公司业绩在去年第四季度大幅下滑。我们认为,随着行业的恢复,汾酒也有望在二季度走出颓势。预测公司14-2016年EPS为1.26、1.45、和1.78元,对应14年PE为14倍,建议增持,目标价20元。

事件 公司公布2013年报 13年实现收入84亿,同比增长18.8%;归属据公司股东的净利润16亿,同比增长33%,摊薄EPS为2.14元。收入和利润均符合我们之前的预期。 单四季度收入21.2亿,同比增长22%,净利润4亿,同比增长25%,摊薄EPS为0.53元。 简评 酱油和调味酱稳步增长蚝油增速最快公司整体收入实现19%的正增长,三大品类均稳步增长。其中酱油55.8亿增长18%,依靠抢占市场份额和结构升级。调味酱11.6亿增长17%,黄豆酱和海鲜酱销售良好,新品招牌拌饭酱增长较快。蚝油收入11.1亿增长25%增加2.26亿,其中销量增长贡献1.9亿。 分区域看,北部、西部和中部地区增长最快,分别达到25%、26%和25%。东部地区增长18%与公司整体水平相当,南部地区相对成熟增速只有11%。 毛利率和净利率同步提升综合毛利率达到39.19%提高1.99个百分点。分产品看,酱油毛利率40.66%,同比提高1.56个点,调味酱为37%,提高4.14个点,蚝油为35%,提高2.16个点。原材料成本中除了人工成本涨幅较大外,其他成本均较稳定。公司毛利率的提升除了产品结构外,更主要是的规模优势,调味酱和蚝油跨入10亿级的销量后,毛利率均显著提升,我们预期今后还有提升空间。 费用方面,销售费用9亿,同比增长24%,销售费率提高0.5个点到10.7%,管理费用和财务费用小幅下降。毛利率的提升使净利率同比提高约2个百分点达到19%。 盈利预测与估值:公司规划未来五年将保持年均15%以上的销量增长,15年酱油销量达到150万吨,且中、高端产品比重逐年上升。增长的驱动因素是行业性的产品升级和市占率的提升带来的收入和利润稳定增长。预测14-16年EPS分别为2.6和3.15和3.72元,同比增长21%、21%和19%,给予14年27倍P/E,目标价70元,给予“增持”评级。

事件 公司公布一季度业绩快报和增发批文获批公告 1、公司公布14Q1业绩预告,一季度业绩增长50-80%,EPS在0.35-0.42元,完全符合我们之前50%以上增长的预期。 2、3月21日,证监会发审委通过了公司的增发方案,符合我们之前3月底4月初时点的预判。 权益分配方案实施后,公司对增发价格和数量进行了相应调整,价格由11.86元调整为11.76元,数量上限由14696.96万股调整为14821.94万股。 3、公司公告向集团转让顺鑫明珠文化发展有限公司6.4%的股权,顺鑫明珠成为集团全资子公司。 简评 白酒地产推动业绩高增长 一季度业绩大幅增长主要来自三方面,白酒收入快速增长,估计整体收入增速接近20%(低端增长40%,高端持平),估计白酒利润增长近30%。 地产盈利主要来自站前街住宅项目销售和办公楼租金的增加。站前街项目360多套房子已在2月底开盘并基本销售一空,我们估计大部分住户在网签状态,现款交付的有望在一季度确认收入办公楼年初以来已基本实现出租,“上街”商城也在去年12月底装修完毕重新开业,带来一季度租金增加。 肉类资产受益猪价同比下降,虽然估计养殖板块依然亏损,但屠宰业务盈利能力大幅提升,使肉类板块整体盈利。 清晰业务主业突出转让顺鑫明珠股权是突出主业,贯彻新董事长发展思路的具体表现。我们一直强调新董事长上任是公司的重要变化,王总上任后对公司的发展已有清晰定位,16字发展思路概括为:主业突出,清晰业务,同业整合,价值实现,确定了“投资控股型发展模式”的长期战略,2014年将是开局之年,到2020年初步形成以顺鑫集团为控股母公司,旗下分别以酒业、肉食品加工、农产品物流、环保建筑、种业等产业为控股子公司的产业运作平台,并借助资本市场形成几家上市公司。 盈利预测:定向增发后公司未来将首先做大做强酒肉业务,13年开始牛栏山开始依靠低端白酒实现全国化,区外扩张加消费升级是增长的驱动力。地产项目结算加之后募集资金到位,公司高企的财务费率会下降带来业绩弹性。预测14-16年全面摊薄EPS为0.92、1.22、1.38元,维持“买入”评级,维持目标价22元。

事件 公司公布2013年报 2013年实现收入12.2亿,同比增长22%,归母净利8713万,同比增长8.4%,EPS为1.05元。公司利润分配预案为10派5(含税)。单四季度实现收入3.67亿,同比增长33%,净利润2390万,同比增长36%,EPS为0.29元。 简评 区外扩张带动收入增长单四季度增速最高 公司13年通过加强营销网络建设拉动收入增长,走外延式扩张模式。从区域上看,公司在华东和华南相对强势,两大区域13年收入同比分别增长46%和37%,达到3.1亿和1.9亿。西南地区增长27%贡献1.4亿。华北、东北和西北地区体量小只有几千万,且增速在10-20%之间,是公司的潜在开发区域。最成熟的华中地区收入只增长了5%为4.4亿,在该区域相对饱和。分季度看,四季度收入同比增速达到33%,而三季度只有17%,我们判断四季度加速增长主要由于春节提前和新产能释放。 综合毛利率略降销售费率上升 公司产品结构整体向上提升,低毛利的如意面(毛利率16%)收入4.8亿增长18%,而高毛利的强力面(毛利率31%)和高筋面(毛利率24%)收入增长22%。但由于成本上涨,综合毛利率为23.5%,同比下降0.5%。由于公司在采取区外扩张配合产能释放,费用投入较大,13年销售费率7.9%同比提高0.8%,管理费率和财务费率略降。毛利率的下降和销售费率提升使得净利率下降0.9个百分点。 盈利预测与估值 我们认为14年公司会继续通过区外扩张和品牌建设带动收入增长,提高市场占有率,并通过优化产品结构提升盈利水平。预测14-15年EPS分别为1.27和1.6元,目标价38元,维持增持评级。

事件 公司2013年实现营业收入26.33亿元,同比增长23.14%,略低于预期;归属母公司所有者净利润3.34亿元,同比增长50.13%,基本每股收益0.83元,基本符合预期。拟每10股送2.5股派现3.5元(含税)。 简评 2013年杏仁露、核桃露销量分别达到31、1.85万吨,销售收入分别为24.83、1.47亿元,同比增长22.2%、42.4%,高于植物蛋白行业平均增速,整体毛利率38.18%,同比基本稳定。 单四季度净利润率环比、同比均较稳定 公司13年单四季度收入5.94亿,同比增长20%,单季毛利率为36.1%,环比下降2.8个百分点,期间费用率保持22.2%的较高水平,归母净利润为0.63亿,同比增长11.71%,净利润率为10.6%,环比三季度、同比12年Q4分别下降0.7、0.8个百分点,较为稳定。 受益于郑州厂投产,期间费用率大幅度下降 公司13年期间费用率为20.54%,同比下降2.33个百分点,销售费用率贡献1.44个百分点,其中除了广告费用率有所下降外,物流费用仅比去年增加了39万。主要受益于郑州新厂12年底投产,辐射中原和西北地区,大大节省物流费用。13年营销体系改革带来员工薪酬激励占比上升,但整体可控。 盈利预测与估值 公司今年成本稳定可控,郑州新厂投产带来费用的持续降低,营销体系的不断完善,新品核桃露也将贡献利润。我们预测公司14~16年EPS为1.05、1.35、1.62元,给予14年29倍估值,6个月目标价30元,维持“买入”评级。

事件 公司公布2013年报13年实现收入103.8亿同比增长32%,归母净利1.55亿增长11.85%,归母扣非净利润1.29亿,增长47.6%,EPS为0.19元。利润分配方案为10派0.6元(含税)。 简评 冠生园仍是利润中心费用下降利润增速快于收入 冠食依然是梅林的利润中心,13年实现收入17.4.亿,同比增长13%,净利润1.1亿增长21%,占梅林总利润的2/3。其中糖果销售同比增长12%;蜂制品销售同比增长10%;补酒销售同比增长10%;面制品同比增长5%;调味品同比增长9%。大白兔新厂四季度已部分达产,全部达产后产能将翻倍,13年奶糖产品持续推新品,包括巨牛轧、mini巨白兔、大白兔"印象上海"礼盒,大白兔百分百牛奶糖。但冠食的利润更多来自费用使用效率提升,13年销售费用比预期少3300万,财务费用节省2000万。冠食毛利率27.7%同比降1.5%,净利率6.3%提高0.4%。 主业突出肉类板块收入占比61% 公司在12年9月收购苏食后,13年主业定位更加清晰,以肉业为主的食品制造收入80亿,占比78%,而肉业本身收入63亿占比61%,同比12年38亿(苏食四季度并表)增长66%。 四大肉业平台中,爱森收入9.2亿增长43%,净利润2780万,增长19%,净利润2780万增长19%,净利率3%下降0.6%。苏食估计合并收入27亿增长20%,利润5100万,净利率2%。重庆梅林估计收入16.5亿,增长6%,亏损收窄但估计仍有约1700万。梅林食品和梅林绵阳收入7.8亿,贡献利润3500万。总体看,梅林在上海和江苏的优势明显,爱森和苏食协同效应明显收入和利润均实现两位数增长。重庆梅林经历了半年多产品定位和渠道的调整,年底已有明显好转,预计14年有望扭亏。 肉制品是梅林未来两年内生性增长的主要弹性,13年梅林肉制品产能6万吨左右,14-15年通过新建和改造将产能最终提高到15万吨左右。苏食将新建2.5万吨产能计划于15年达产,14年预计将较13年增加5000吨达到1万吨。罐头军工路和绵阳工厂将增加4.5万吨,14年预计可增加至少1万吨。而爱森和重庆梅林也在13年底陆续开发中温和半熟制品的生产销售。 营业外收入减少财务费用增加 本期营业外收入4200万,较12年减少1700万,主要是12年收到王天伦案赔偿3000万补偿款所致。另外,由于对苏食进行增资,利息支出增加近2000万,本期发生财务费用8600万增加3600万。 盈利预测:公司14年经营计划为收入120亿,营业成本103亿,毛利率为14.2%,13年毛利率为14.1%。14年将是公司的效率和产品结构提升年,公司将加强考核机制和业务协同,费用率将稳中有降。产品结构随着肉制品产能释放,深加工占比提升带动综合毛利率向上。其他弹性包括重庆梅林的扭亏,定增完成后财务费用的下降,以及王天伦案剩余补偿款的到位。14-15年梅林仍将处在不断整合和改善的阶段,预测14-16年EPS分别为0.28、0.39和0.5元,复合增长率39%,维持目标价11.6元,买入评级。

事件 公司发布业绩快报2013年收入61.3亿,同比增长14.5%,营业利润9.3亿增长25.6%,归母净利7.2亿增41%,EPS为1.13元。单四季度收入15亿下降4%,营业利润2.6亿下降6%,归母净利2.2亿增长8%。 简评 渠道仍处在去库存过程预计二季度收入端改善 由于三季度压货导致库存较大四季度收入下滑,目前渠道仍在去库存过程。随着募投奶粉产能13年底达产以及库存的逐渐消化,预计二季度收入端会出现改善,但由于基数原因,利润端的改善应在下半年。 更换管理层成立销售公司激励核心团队 公司选举王振泰为董事长和法定代表人并聘任黄焘为总经理,黄总在08年10月加入公司,拥有丰富的食品医药经验。另外,公司将投资设立控股子公司,拟投资4400万以控股80%的方式与自然人共同出资设立8家营销控股子公司,参与出资的自然人近120人,均为公司业务骨干。通过营销团队持股设立销售子公司将使营销人员利益与公司绑定,激发团队积极性,有利于公司市占率提升。 盈利预测:预测13-15年EPS分别为1.13、1.35和1.65元,目前股价对应14年P/E为20倍,市场一致预期14、15年增长20%,估值相对安全,股价复权后与IPO价格相当。我们长期看好婴幼儿奶粉行业和公司的龙头地位,公司正处在行业加速整合期,建议重点关注,给予14年25倍P/E,目标价34元,维持“增持”。

事件 公司公布2013年年报及2014年一季度预告 2013年收入14.8亿,净利润4.2亿,分别增长39%和50.4%,EPS为1.29,10派10元,10转10股。净利润率提高2%,去年单四季度收入3.2亿,同比增长25%,净利0.7亿增长84%,公司继续保持了快速增长。 2014年一季度,预计利润同比增长30-50%,盈利1.53-1.77亿。一季度公司推进终端精细化,提高单店产量,推广“营养家体系” 简评 继续新增终端扩大渠道优势 公司去年继续增加终端覆盖数量扩大渠道优势,其连锁营养中心已有747家,较2012年底增加164家。其中,直营店增至200家,联营店增至544家。另外,估计新增药店终端1万多家,总数达到4万多家。未来两年终端数还会继续快速扩张。 品牌推广投向新媒体 公司加速实施主品牌“汤臣倍健”由渠道知名品牌向大众知名品牌过渡的提升策略,先后与湖南、上海、山东、江苏等等主流电视媒体开展合作,以冠名、特约赞助等多种形式投放热点节目,进行密集品牌推广。14年重点将投向新媒体和互联网,并加大单品“健力多”品牌推广力度。 战略变化转向OTO 14年公司将开始战略转型升级,由以产品营销为主转变为渠道、品牌、服务、价值营销为主,以会员服务、管理为导向,从产供销企业打造成服务型和平台型企业,实现升级转变。14年将重点发展顾客服务中心并有望成为O2O部门。 盈利预测:传统渠道的快速扩张和新网络渠道的创新将保证公司未来2-3年收入的快速增长,产品创新将使毛利率稳步向上,高效管理使费用率稳定,利润增速将快于收入增速。我们预测14-16年EPS分别为1.92、2.75和3.88元,对应今明两年P/E为39和28倍。考虑到公司继续保持近50%的高增长以及可能的收购兼并,给予50x目标P/E,目标价100元,首次给予“买入”评级。