2016年上半年业绩增长2.62%,略逊于预期 报告期,公司实现营收43.68亿元,同增75.48%;实现归母净利润2.99亿元,同增2.62%(扣非业绩下滑33.42%),EPS0.37元。 卢浮铂涛并表助推收入高增长,非常损益贡献近超六成利润 报告期内,公司有限服务酒店收入增长79.6%,主要受铂涛及卢浮并表推动,其中境内酒店收入及业绩分别增长95.3%、14.4%,若剔除铂涛并表影响,业绩下滑46.6%,预计主要受收购整合带来的费用影响有关。但中端酒店锦江都城收入/业绩分别上升89.6%、117.4%;同时,受巴黎恐怖袭击事件影响,卢浮酒店业绩下滑29.4%。餐饮业务收入下降3.04%,主要系锦亚营收减少所致,但业绩上升175.9%,主要来自上海及苏锡杭KFC盈利贡献大幅提升。此外,公司上半年长江证券股权处置获投资收益2.06亿元,贡献超过2/3业绩。公司期间费用率增长5.5pct,其中管理费用下降2.7pct,销售/财务费用率分别增6.0/2.2pct,预计主要受新整合酒店,收购卢浮、铂涛中介费和利息支出等影响。 外延扩张助力公司酒店业务成长,迪士尼有望支撑长期业绩释放 公司收购卢浮、铂涛酒店后,成为世界前五酒店集团,未来规模效应有望逐渐显现,并且中长期不排除持续扩张,实现全球酒店前三的目标。同时,公司在8月定增完成的情况下有望部分缓解全年财务压力。公司中端品牌锦江都城表现优异,并且在公司完成收购维也纳情况下,中端酒店市场有望成为公司未来盈利的主要增长点。且公司兼具国企改革看点,未来有望积极推进新一轮股权激励方案的制定。虽然迪士尼开业以来整体客流不达预期,但考虑到其极高的知名度,以及大城市周边亲子游的兴起,预计对当地酒店等行业的溢出效应将会是长期逐步走强的态势。对锦江等个股的业绩支撑也将是一个逐步释放的过程。 风险提示 收购整合风险;食品安全/传染疫情;激励方式不足;利率汇率风险。 外延扩张预期持续,兼顾国企改革看点,给予“增持”评级 预计公司16-18年EPS1.01/1.27/1.46元(考虑维也纳下半年并表,并假设每年处置3000万股长江证券股权),对应PE35/28/24倍,公司未来具有持续的外延扩张预期,且兼具国企改革看点,建议投资者逢低参与。

上半年业绩扭亏为盈,符合预期 报告期,公司实现营业收入2.04亿元,同比下降6.99%;实现归母净利润462.47万元,同比扭亏为盈(上年同期为-348.72万元),EPS0.01元,与业绩预告一致,符合预期。上半年扣非后增亏与天气欠佳导致客流下滑有关。 天气因素影响客流增长,银子岩景区仍良好增长 上半年,受雨季增加影响,公司景区共接待游客138.49万人次,同比仅微增0.18%,其中银子岩景区客流仍逆势正增长,收入和业绩分别增7.59%、9.50%,表现较突出。其他景区客流均有下滑(贺州温泉、漓江游船、龙胜温泉、两江四湖等游客同比下滑16.70%、11.40%、8.32%、1.05%),导致公司整体收入下滑。此外,漓江大瀑布酒店客流增长11.81%,收入下滑4.54%(客单价下滑),但控成本下业绩减亏23.15%。上半年,公司获得950万补贴,是推动公司业绩扭亏的主因。综合来看,公司上半年毛利率下滑2.43pct,与景区客流下滑有关,但期间费率增加4.00pct,主要是由于管理费用率增加4.31pct(人工增加导致),而销售费用率则微增0.29pct,财务费用率下滑0.60%。 海航间接入股有望带来积极看点,区域资源整合预期明确 目前,海航间接入股尚待报国家国资委备案,但总体大局已定,未来不仅有望推动公司运营更加市场化,还将与公司在资本运作方面积极互动。我们预计公司拟定的再融资有望待股权过户完成后逐渐启动。同时,政府支持以公司为平台,整合大股东及市内相关旅游资源。目前,公司已初步掌控了漓江上中下游水系资源,并拟开发桃花江,未来有望加强漓江/桃花江水系资源+岸上资源整合,加速旗下景区升级,同时有望对亏损资产如天之泰、罗山湖、丰鱼岩、资江丹霞温泉酒店等进行处置或引入战投,更好地提升公司景区资源整体效能。 风险提示 再融资方案低于市场预期、资源整合情况低于预期、客流低于预期等。 国企改革推进,区域资源整合,拐点型公司,维持“买入”评级 调整16-18年EPS0.14/0.26/0.33元,对应PE84/44/35倍。海航间接入股有望带来积极看点,区域资源整合预期明确。公司对内经营改善和对外资本运作预期持续强化,现市值41亿元,市值弹性较高,维持“买入”评级。

2016上半年公司业绩增长40.91%,基本符合预期 报告期内,公司实现营收7.32亿元,同比增长11.57%,实现归母净利润1.75亿元,增长40.91%(扣非后业绩增长43.79%),EPS0.23元,基本符合预期。 Q2客流收入受天气影响出现下滑,提效控费成果初显 上半年,黄山风景区共接待进山游客141.53万人,同比增长8.83%,对应门票收入增长4.26%,其中受雨水天气影响,Q2单季客流下滑5.14%。公司索道及酒店业务收入分别增长43.50%和17.17%,成为公司业绩增长主要推动力,主要得益于玉屏索道和玉屏楼宾馆开业影响(去年同期停工改造)。此外,华安证券分红大增带动投资收益增长177.52%,加速推动公司业绩增长。整体而言,公司毛利率增4.65pct,与高毛利的索道业务占比提升以及酒店、旅行社业务有效的成本控制提升毛利率有关。期间费用率微增0.02pct,其中管理费用率增1.03pct,主要与职工费用上升有关,财务费用率下降1.02pct,预计与归还贷款和短融券利率较低有关,销售费用率则微增0.02pct。 产业与资本积极互动,区域资源整合预期强烈 考虑到7月以来,雨水天气影响仍有持续,预计公司三季度客流难有明显回升,但全年来看,在公司有效的成本费用控制及管理效率提升下,今年业绩高增长确定仍然较高。且未来随着东黄山开发提上日程,公司景区接待能力以及休闲度假属性有望显著提升,并将有效承接杭黄高铁的开通带来的客流增量(预计18年正式通车)。今年以来,公司积极加大对外合作力度,分别与北京含元资本合作增强产业与资本的互动,并与景域集团签订合作协议,开发企业外部合作资源,两者充分显示公司在做强主业和做大市值上的积极态度,未来有望继续加速推进黄山全域旅游发展,区域资源整合及对外扩张预期也进一步增强。 风险提示 客流增速可能低于预期;新拓展项目盈利能力不及预期;系统性风险。 内生外延夯实主业成长,区域整合预期强烈,维持“增持”评级 预计公司16-18年EPS0.54/0.65/0.75元,16年PE29倍。公司新管理层上任以来积极谋发展态度明确,未来公司内看高铁通车带来的客流增长,外看公司显著的区域整合和外扩张预期,短期增发解禁后可择机增持,维持“增持”。

上半年业绩下滑29.15%,逊于预期 上半年,公司实现营收2.42亿元,同比下降0.03%;实现归属于上市公司股东的净利润3,504.90万元,同比下降29.15%,EPS0.11元。其中受杨家界索道客流下滑等拖累,Q2单季营收下滑14%,业绩降38%,导致业绩逊于预期。 环保客运稳定增长,杨家界客流下滑拖累业绩增长 上半年环保客运客流增长15.16%(Q2增6.11%),对应营收/业绩增长11.74%/2.67%,是公司业绩支柱(占比85%)。而杨家界索道受联票政策取消,天子山索道分流等影响,Q2客流趋势逆转,同比下滑63.55%,导致其上半年客流、营收和业绩整体分别下降35.43%、45.61%、68.55%,直接拖累公司业绩增长。剔除杨家界影响,公司上半年业绩增5.21%,相对平稳。此外,十里画廊客流微降1.58%,营收降14.37%;宝峰湖客流下滑8.91%,但营收增8.88%(提价);张国际酒店和旅行社收入分别增21.87%、26.33%。综合来看,公司毛利率下滑5.53pct(营改增及客流下滑影响),期间费用率增1.39pct,销售/管理/财务费率分别增0.66/0.49/0.24pct,与旅行团销售费用增加等因素相关。 再融资积极推进,区域资源整合及外延扩张预期强化 从全年来看,考虑7月天气相对欠佳,加之杨家界索道压力仍存,我们预计公司全年业绩或有承压。不过,公司再融资事宜正在有序推进(8月12日已就证监会反馈意见进行回复),有望带来积极影响,且定增底价10.39元/股也可形成支撑。公司系当地政府唯一旅游上市公司平台,随着公司前期增发打造的大庸古城项目的启动,上市公司的区域资源整合大戏已经拉开帷幕,且大股东已控制西线景区资源,在当地政府打造全域旅游的战略方针下,未来区域资源整合及后续外延式扩张动作仍值得期待。 风险提示 景区客流增长受各种外部因素干扰不达预期;新投入项目推进不达预期等。 区域资源整合预期明确,虑及短期估值,给予“增持”评级 考虑增发摊薄且暂不考虑新项目影响,调整公司16-18年摊薄后EPS至0.24/0.33/0.41元,对应PE50/37/30倍。公司再融资目前正积极推进,未来区域资源整合及后续外延式扩张动作仍值得期待,虑及短期估值,给予增持评级。

事项: 2016年8月23日, 腾邦国际公告拟与腾邦梧桐以增资方式对八爪鱼投资人民币1.7亿元,其中公司出资人民币5,000万元,获得目标公司4.17%的股权。同时,公司发布2016年半年报,营收及业绩分别增长33.43%和18.76%。 八爪鱼公司总部位于中国-新加坡苏州工业园区,目前公司已在全国建立11个区域运营中心,覆盖40多个地级市。2015年公司实现营收42.98亿元,亏损6,639.39万元,今年上半年公司实现营收18.2亿元人民币,由于处于业务扩张期, 亏损已扩大至6,599.75万元。 八爪鱼全品类旅游产品的布局,将有效提升公司旅游业务的产品丰富度。 同时,公司B2B 平台产品极为丰富,旅游产品数量约72000条,涵盖国内短线、国内长线、出境旅游、自由行、机票预定、租车、门票等全线旅游产品条。并设有全国首创的“24小时城市旅游候机楼”及“八达通”机场接驳体系等旅游配套设施。预计到2020年,平台产品和服务可覆盖全国150个大中城市,基本完成全国性网络布局。而对于腾邦而言, 借助八爪鱼平台丰富的产品布局以及较强的业务整合能力,可以进一步完善旅游产品线的丰富度以及上游航空机票资源的把控能力,提升公司旅游业务的品牌影响力。 一方面,在旅游资源整合上。未来八爪鱼正式纳入腾邦体系之下后,公司可加速整合内外部产品和渠道的资源,并形成八爪鱼+欣欣旅游+喜游国旅的旅游业务格局,共同开发上游旅游资源,如景区景点、酒店、航空等,共同打造以核心资源为支撑、以金融为纽带、以服务为宗旨的企业级电商交易平台。 另一方面,在航空票代资源上。航空票代同样八爪鱼平台的重要业务之一,航空机票作为出境游和国内长线旅游的核心资源,双方都在此布局较为深厚。而在本次增资之后,公司将进一步控制优质航空资源,并在此前收购八千翼以及新干线的基础上,进一步整合产业链,并有望显著受益于行业整体集中度提升带来的规模效应显现。 完善的供销体系有望推动公司金融业务打开新的增长空间。 八爪鱼平台供销两端汇聚2500家供应商以及16000家分销商,每年为330万人次提供旅游服务。由此可以看出,八爪鱼具备完整的旅游金融场景,以及高频次的交易需求;而腾邦国际经过过年的布局,已经具备多类金融牌照以及丰富的互联网金融资源。双方可基于旅游业务流提供各类金融产品,为产业链上下游客户提供金融增值服务。 综合来看,腾邦国际、欣欣旅游、喜游国旅以及八爪鱼可在产品资源、分销渠道、落地网络、服务体系、系统搭建、大数据分析应用等多方面展开全面合作,实现体系内各板块协同互补。完成增资后的八爪鱼平台将成为腾邦大旅游生态圈中的供应链环节,为体系内资源整合、产品生产创新、渠道开拓以及供应链金融变现提供成熟的管道。同时,增资完成后腾邦国际有权提名1名董事进入八爪鱼董事会,对其日常经营产生实质性影响,也有利于双方日后整合的有效达成。 公司上半年业绩增长18.76%,基本符合市场预期,商旅业务推动作用明显。 公司16年上半年实现营收5.26亿元,同比增长33.43 %,实现归母净利润7797.76万元,同比增长18.76%,扣非后增长21.95%,EPS0.14元/股。基本符合此前市场预期。 上半年,公司在行业震荡和战略重大转型的背景下,收入层面的增长依然表现相对优异,其中商旅收入增长51.78%,成为推动公司业绩增长的主力,一方面,得益于票代业务行业集中度进一步提升,公司机票流水达到约200亿,较去年同期增长超过60%,但同时,由于去年下半年以来航空公司提直降代新政的影响,佣金率有所下滑。同时,金融业务增长4.20%,预计主要与依托票代业务发展P2P 及小额贷业务在票代行业整体放缓以及提升风控的背景下增速大幅放缓有关。 综合来看,公司毛利率下降5.43pct,预计航空与机票佣金率下降、转型的旅行社业务毛利较低以及金融业务增加借贷比例等因素有关。期间费用率下降0.27pct,其中销售/管理费用率分别下降了1.01pct 及0.14pct,显示了公司良好的运营效率,而财务费用率增加0.88pct,预计与公司对旗下金融板块中的小额贷及P2P 业务增资致短期贷款增加所致。 业绩保持稳步增长,增资八爪鱼完善大旅游生态圈布局,维持中长线“买入”评级。 公司今年以来在旅游业务方面布局呈现不断加速之势,先后增资喜游助力其海外布局,投资华东线出境游龙头荷杭假期, 以及本次增资B2B 平台八爪鱼,公司正通过在出境游目的地和获客端双向发力,加速布局旅游全产业链,有效完善腾邦大旅游生态圈的布局。同时,借助八爪鱼完整的旅游金融场景,以及高频次的交易需求,有望打开公司金融业务发展新空间,而公司后续通过与资本市场加速互动推动“旅游。 互联网。 金融”的意愿仍然强烈。 总体来看,公司上半年业务在行业震荡和战略重大转型的背景下依然实现了较为平稳的增长,其中商旅业务受益于行业集中度提升的趋势下表现较为突出,金融业务增速有所放缓,但依托其完备的金融牌照以及丰富的互联网金融资源,有望在日后旅游产业链布局完善过程中得到进一步发展空间。与此同时,今年以来公司实际控制人以及二股东连续增持, 充分彰显了对公司中长期发展的信心,其中二股东华联集团增持均价19.14元高于现价有望构成情绪支撑。 暂不考虑喜游并表和增发方案的影响,考虑增资荷杭假期以及八爪鱼等的权益贡献,我们预计公司16-18年0.31/0.38/0.43元(暂按最新股本摊薄),对应16-18年PE60/50/44倍。我们继续看好公司长期战略布局的发展前景维持公司中长线“买入”评级。 风险提示。 航空公司直销大幅提升和佣金率继续下降的风险;出境游系统性风险(境外目的地政治动乱、恐怖袭击等);非公开股票方案推进具有一定的不确定性;增资收购标的未来发展存有一定的不确定性。

中报业绩增长56%,基本符合预期 上半年,公司实现营收11.86亿元,同比增长106.96%;实现归属于母公司股东的净利润4.32亿元,同比增长56.09%(扣非后增长62.49%),此前公司业绩预告增长50%-70%;EPS0.30元,基本符合预期。 六间房并表助推业绩增长,天气欠佳、G20等部分影响主业增速 上半年,六间房整体表现靓丽,预计营收、业绩增长80%-100%,是驱动公司业绩增长的核心。剔除六间房贡献,预计原有主业扣非后业绩增长约12-18%。其中,受天气和G20影响,上半年杭州宋城业绩增长约15-20%(Q1增约60%),而杭州乐园和烂苹果乐园业绩有所下滑;丽江项目业绩增长约30-40%,九寨业绩增长约50-60%;三亚项目业绩增长约8-10%(三亚今年受东南亚分流显著)。受六间房并表带来的结构变化,公司毛利率降8.93pct,期间费用率增7.15pct其中销售/管理费用率分别+7.42/-1.68pct,销售费用率大增与六间房带来的代理销售费用大增相关;财务费率增1.42pct,预计与收购六间房借款增加相关。 国内外扩张有望提速,增发价倒挂强化内生外延增长动力 虽然公司部分项目受天气、G20等影响短期有所承压,但由于六间房的靓丽增长、跨区域布局、G20后补流效应,公司今年仍有望保持较良好增长。同时,伴随“六个宋城”推进,公司未来海内外扩张均有望提速。公司中报明确表示正通过投资收购与自主投资并举紧锣密鼓地推动海外项目落地,其中自主投资海外项目预计下半年将有实质性进展。此外,公司还在积极推动国内项目扩张尤其轻资产输出扩张,助力后续主业成长。从博弈的角度,公司目前股价较增发价倒挂25%(16年12月解禁),进一步强化公司谋求内生外延增长的动力。 风险提示 监管风险。异地项目进展和盈利可能低于预期。收购项目盈利可能低于预期。杭州本部增长趋缓。影视票房不达预期等。 长期成长白马,短期因客观因承压带来配置良机,维持“买入” 调整16-18年EPS至0.62/0.84/1.01元,对应PE39/28/24倍(未考虑上海、桂林、张家界贡献)。公司长期看仍是业绩增长确定性较高的成长白马,近期股价调整已基本反映悲观预期,且增发价倒挂强化内生外延动力,维持“买入”。

事项: 近期,我们参加了公司组织的投资者交流活动,并与公司高管进行了交流。 投资要点及建议: 明确定位为海航集团的偏轻资源整合平台和全球化轻资产模板,中长期服务国人在全球的需求。 公司目前已明确定位为海航集团的偏轻资源整合平台。未来将积极整合海航集团包括金融、全球地接、线上线下旅游服务等偏轻业务,并主要通过包机包船等灵活方式撬动航空、邮轮等重资产资源,成为海航集团国内外资源(包括重资产资源)的放大利用平台。公司未来将打造成海航集团全球化的模板--轻资产模式的样板:中短期主要是服务国人出境的旅游需求,中长期服务中国人在全球的需求。 中报高增长主要得益于产品结构调整带来的成效,未来依托海航支持+多元化布局+外延并购有望持续较快成长。 公司今年中报的高增长得益于公司对欧洲游指纹签影响的提前预判并积极进行结构调整带来的成效(目前公司欧洲线占比已经低于50%,亚洲占比超50%。)。依托亚洲线的快速增长+零售跨区域扩张及占比提升+会展业务发力,公司今年中报业绩增长六成。公司未来增长驱动因素:1)海航集团各种资源的支持和驱动(尤其是包机和航空资源支持);2)不断优化商业模式,拓展多元化目的地布局;3)内生增长+外延收购增长共同来推动。 公司预计欧洲游指纹签的影响需要两年消化,但欧洲线从长期来看仍然是出境游最经典的目的地,后续会更注重目的地产品的均衡,提出欧洲游、日韩游、高端海岛游(包机+海岛)等板块均衡发展的策略(比如利用英国和申根目的地的跷跷板效应积极布局英国)。海航带来的包机等航空资源优势为公司目的地多元化带来有利支撑。此外,营改增对出境游行业是利好(目前的情况来看将享受税收优惠政策)。 体育旅游:观赛+参与产品齐发力,后续有望纵深布局。 体育旅游积极布局。公司目前在体育旅游方面一是积极布局观赛类产品,依托里约奥运门票代理权优势打造里约奥运观赛产品,且通过加强与乐视体育等渠道合作,每年持续丰富观赛产品种类,提高观赛类产品竞争力;另一方面是积极尝试参与类产品,包括体育+户外,马拉松等产品,比如组织北京周边自行车骑行活动,组织中韩对抗赛等。公司目前还是重点侧重体育旅游,先圈客户,后续考虑产业链纵深的盈利情况再做进一步体育产业的布局。 投资建议:海航集团偏轻资源整合平台,业绩有望持续较快成长,再融资推进带来诉求强化,维持“买入” 。 维持公司16-18年EPS0.26/0.34/0.43元,对应PE70/54/42倍。公司作为海航集团偏轻资源整合平台,未来作为海航集团全球化轻资产模式的样板:中短期主要是服务国人出境的旅游需求,中长期服务中国人在全球的需求,其出境游全产业链模式和积极体育旅游等特色化布局带来持续看点。并且,公司出境游全产业链业务模式的持续优化、内生外延齐发力及与海航各种资源不断纵深合作有望助推其业绩持续较快增长,再融资推进带来诉求强化,维持“买入”评级,建议中长期战略配置。 风险提示 自然灾害等重大突发事件;OTA 价格战冲击;收购扩张及后续整合低于预期。

事项: 近日,我们组织了三特索道的业绩电话交流会议,并就上市公司经营情况以及未来战略部署做了交流。 投资要点: 上半年客流表现优异,地产项目结算有望助力全年业绩反转。 上半年公司业绩表现相对平稳,报告期内,公司营收同增17.28%;同比减亏3.83%(扣非减亏14.07%)。从客流情况来看,公司上半年旗下景区客流表现较为优异,梵净山客流增长40%左右,海南猴岛增33%,华山及庐山增长约10%,培育项目中南漳项目客流增长50%,崇阳项目客流翻倍。总体来看,公司上半年客流表现相对优异,这也是公司半年报实现业绩减亏的重要推动因素。但进入三季度由于雨水天气影响,客流增速预计将较上半年有所放缓。公司预期三季度亏损900万至300万也是考虑了7、8月份雨水天气的影响。全年来看,公司预计主业盈利3000万元仍有望达到,其中下半年旅游地产销售结算对业绩目标能否实现有较大影响,预计下半年9-10月份,公司会有一批旅游地产的项目推出。 再融资重启仍是大概率事件,持续加码优质储备项目。 公司再融资方案仍在紧密跟进之中,对于通过再融资等手段提高大股东持股比例、解决资金需求和增厚业绩的目标仍较为明确。而在未来,公司业绩的改善一方面将通过逐渐缩小亏损项目的亏损额度,一方面则是考虑在公司的再融资计划实施以后,可以将财务费用进一步的压缩从而扭转业绩。与此同时,公司持续加码优秀储备资产项目,近期公告的华阴老腔故里的项目主要是结合华山周边情况,创建一套文娱体验项目以提高华山游客消费能力,并且公司的华山索道的合作期限将再延长5年。总的来看,公司在发展过程中,获取项目的品质不断提升,未来,在条件合适的情况下,公司也愿意与合作伙伴来商谈项目各种可能的合作开发方式事宜。 万亿“周边游”市场中的稀缺标的,公司未来市值潜力大,维持“增持”评级。 暂不考虑增发方案,预计公司16-18年EPS0.26/0.45/0.62元,对应PE99/57/41倍。从市值的角度,公司作为A 股稀缺的全国性资源布局的民营景区企业,目前市值与其丰富的二三线景区资源储备相比仍有较大空间。并且,公司目前正积极探索立足于休闲度假的田野牧歌模式,有望与公司原有景区产生较大协同效应,并分享周边游的持续高成长,其复制扩张前景值得期待。同时,我们认为再次重启本轮融资仍是大概率事件。维持“增持”评级。 风险提示。 收购方案过会仍具不确定性;与标的公司重组整合不及预期;上市公司运营景区客流增长低于预期。

2016上半年公司业绩增长28.41%,保持平稳增长 报告期内,公司实现营收44.53亿元,同比增长41.99%;实现归属母公司股东的净利润7525.03万元,同比增长28.41%(扣非增长34.98%),EPS0.09元。 行业大环境不佳背景下,公司原有主业及竹园仍有上佳表现 报告期内,在众信原有主业及竹园并表(15年3月并表)的推动下,公司营收及业绩继续稳中有升。其中,上半年竹园贡献收入16.28亿,权益利润1922.53万元,剔除竹园及开元并表影响预计原有业务营收增接近40%,业绩增超过30%。具体来看,公司批发业务营收增59.03%,主要由于并表的竹园主营业务以批发为主;公司零售业务营收增长21.73%,与全国线下门店扩张有关(京津新增门店13家);会奖业务则由于部分原有客户缩减预算及新客户培育期贡献业绩较小,营收下滑30.71%。总体来看,公司上半年毛利率提升0.86pct,充分显示出收购整合后公司协同效应的显现。期间费用率上涨1.47pct,其中管理/销售费用率分别增加0.25/0.58pct,主要受人员增多带来薪酬费用增长所致,财务费用率增加0.21pct,主要受汇兑收益下降及短期借款增加影响所导致。 收购协同效应逐步体现,出境综合服务大生态构建有望加速 公司预计16年三季报业绩增长区间为0%~50%。上半年我国出境游行业在多因素影响下增速有所放缓。但中长期来看,由于居民渗透率低,整体出境游行业及欧洲线仍有着巨大的发展空间,而公司在完成收购华远后规模效预将更加显现,上下游议价能力也将有效提升。同时,公司通过开拓包机产品将进一步完善多目的地特别是亚州区布局,并通过同业产品推介会等方式,实现批发渠道向三四线城市的下沉。公司7月更名“众信旅游集团”,有望加速构建出境综合服务大生态(教育、置业、金融等),资本运作预期也有望持续强化。 风险提示 自然灾害等重大突发事件;市场竞争加剧;收购扩张及后续整合低于预期。 收购协同效应逐步显现,看好出境综合服务生态建设,维持“买入” 考虑增发并假设华远四季度并表,预计16-18年EPS0.26/0.41/0.52元,对应PE79/50/39倍。中长期依然看好出境游高成长,公司收购协同效应将逐步体现,看好集团化战略,且20.98元定增价有望形成心理支撑,维持“买入”评级。

2016年上半年业绩实现减亏3.83%,低于此前预告预期。 报告期内,公司取得营收2.02亿元,同增17.28%;亏损2819.23万元,同比减亏3.83%(扣非减亏14.07%),减亏幅度略低于此前预告预期(11.79%)。 梵净山景区高增长成为公司减亏主力,华山项目表现平稳。 上半年公司在多地天气不佳的情况下仍实现一定幅度减亏。其中,梵净山受交通改善(贵广高铁去年6月通车)及知名度提升,业绩增121.71%,成为公司减亏主力。华山业务营收及业绩分别增长5.11%、0.33%,同比基本持平,预计与雨水天气有关。同时,受“猴年”概念影响,公司海南猴岛公园及索道业绩分别增长343.37%及43.71%;此外,千岛湖业绩增31.13%;庐山业绩增94.6%;但公司旗下咸丰坪坝营、崇阳、克旗等项目由于仍处于培育期,仍出现不同程度亏损,且亏损幅度较去年同期有所加大,拖累了公司整体业绩。综合来看,受门票业务毛利提升影响,公司整体毛利率增5.25pct;期间费用率上升3.33pct,其中销售费用率增1.66pct,主要与崇阳项目销售费用增加有关,管理费用率增长2.78pct,预计与在建项目开展导致员工费用增加有关;财务费用率降1.10pct。 业绩反转趋势强化,周边游爆发+景区持续开发带来市值高弹性。 公司预计全年主业盈利3000万元(培育期项目扭亏以及旅游地产开发销售)。 从市值的角度来看,公司作为A股稀缺的全国性资源布局的民营景区企业,目前市值仅36亿元,与其丰富的二三线景区资源储备相比仍有较大空间。并且,公司目前正积极探索立足于休闲度假的田野牧歌模式,有望与公司原有景区产生较大协同效应,并分享周边游的持续高成长,其复制扩张前景值得期待。同时,我们认为公司短期受再融资涉诉带来的不确定性影响有限,即便公司增发受阻,考虑到公司目前已明确希望通过再融资等手段提高大股东持股比例、解决资金需求和增厚业绩,因此公司后续较快启动新一轮融资仍是大概率事件。 风险提示。 收购方案过会不确定性;公司重组整合不及预期;景区客流增长低于预期。 公司作为“周边游”稀缺标的,市值潜力大,建议战略性配置。 暂不考虑增发方案,预计公司16-18年EPS0.26/0.45/0.62元,对应PE103/59/42倍。作为全国布局的周边游稀缺标的,未来市值成长空间大,维持“增持”。

上半年业绩增长7%,符合预期 上半年,公司实现营业总收入35,974.06万元,同比增长2.67%,实现归属于上市公司股东的净利润11607.58万元,同比增长6.59%,EPS0.27元,与此前的业绩快报基本一致,与我们此前业绩前瞻中的预测(EPS0.26元)相当。 大索道高基数下高增长,演艺下滑,酒店亏损加大拖累业绩增速 上半年,公司三条索道共接待游客180.62万人次,同比增长9.97%。其中,公司重点营销的雪山大索道客流121.39万人次,高基数下持续强劲增长达29.20%,是公司营收和业绩增长的核心;而云杉坪/牦牛坪索道客流客55.93/3.30万人次,同降14.87%/28.18%。受当地演艺市场竞争加剧等因素影响,印象丽江上半年客流、收入均下滑25%,导致业绩下滑30%。同时,上半年和府酒店(酒店+商业街)收入4459.75万元,同增6.21%,亏损1815.23万元,增亏440.55万元,剔除去年同期计提了458.23万元的递延所得税资产影响,亏损持平。总体而言,公司毛利率增0.77pct,系毛利率较高的大索道持续增长导致;而管理、销售和财务费用率分别增0.66、0.15和0.82pct(管理费用增长系折旧增加所致,财务费用增长系存款利息下降,债券利息不变所致)。 全年业绩有望平稳增长,国企改革+交通改善+外延扩张带来看点 下半年,通过大索道持续发力+加大演艺团散客促销+力争酒店业务减亏,有望支撑其全年业绩稳定增长。同时,2016年底沪昆高铁有望通车+泸沽湖交通的改善(泸沽湖机场于2015年10月通航,丽江-宁蒗二级路16年年底通车),将推动区域客流平稳增长。公司兼具国企改革看点,未来还将积极推进募投建设、大香格里拉建设、小环线建设、泸沽湖项目、空中游览项目、日喀则项目等,且不排除对一些资源价值突出的项目进行并购扩张,从而加速公司中长期成长。 风险提示 丽江高级酒店和演艺竞争加剧;新项目盈利前景可能低于预期;地震等灾害。 估值较低,国企改革概念+外延扩张有望提速,维持“增持”评级 调整16-18年EPS至0.53/0.63/0.72元,对应估值26/22/19倍,估值处于板块低位。作为滇西北旅游龙头,公司兼具国企改革概念,且积极推动区域资源整合,未来有望启动跨界跨区域扩张,维持“增持”评级。

中报业绩同比增长60.25%,处于业绩预告上限 报告期,公司实现营收26.02亿元,同增47.14%;实现归母净利润5693.78万元,同增60.25%(此前预告55%-63%),扣非业绩增50.22%。EPS0.07元。 旅行社零售业务推动业绩高增长,会奖业务增速迅猛 上半年,公司旅行社业务取得营收22.17亿元,增长52.47%;贡献利润3633.89万元,同比增长76.79%;其中零售业务营收16.50亿元,增长64.70%,受益于分公司及门店的全国布局(新设分公司8家,体验中心73家),零售业务占比继续扩大到74.5%;批发业务则取得营收3.32亿,同比下滑0.23%;得益于公司对企业客户拓展力度的加大,会奖业务收入达2.35亿元,同增96.62%。公司食品业务实现收入3.77亿元,同比增长26%,主要受益于航空餐中地面配餐业务扩大,以及铁路餐新增线路配餐资格的获取。综合来看,上半年公司毛利率下降1.8pct,与线下及线上旅行社业务的加速布局导致成本上升有关;期间费用率下降0.97pct,其中,销售费用率微降0.09pct,管理费用率下降1.21pct体现公司良好的内部管理机制,财务费用率上升0.34pct与贷款到期还付有关。 航旅一体化叠加目的地多元化,差异化竞争优势不断凸显 虽然今年以来出境游受多因素影响大环境不佳,但公司半年报依旧靓丽,一方面,得益于其线下门店的加速扩张以及全国布局的完善(上半年华东和西南地区业务增幅分别达126.2%和136.1%),另一方面,公司航旅一体化战略继续深化,先后领投航班管家,构建出行生态圈,并与首航合作推出多条亚洲包机航线,推动公司亚洲地区业务增长达102%,而目的地多元化的布局也抵消了部分出境目的地短期下滑的不利影响。此外,在特色游领域,公司“凯撒邮轮”品牌推出了全系列共100多个航次的邮轮产品,并且通过参投乐视完善体育旅游布局,而里约奥运会项目的展开,有望同时推动公司会奖业务继续快速增长。 风险提示 自然灾害等重大突发事件;OTA价格战冲击; 收购扩张及后续整合低于预期。 全产业链模式持续深化,差异化竞争优势明显,维持“买入”评级 考虑增发摊薄预计公司16-18年EPS0.26/0.34/0.43元,对应PE71/54/42倍。公司全产业链模式及特色游项目布局将为公司带来持续看点,维持“买入”。

上半年业绩增长92%,扣非后增长53%,保持高速增长。 2016年上半年,公司实现主营业务收入49.76亿元,同比增长4.26%;实现归属母公司股东的净利润3.18亿元,同比增长92.17%,略高于此前预告的90%。同时,公司上半年扣非业绩同比增长52.75%,继续实现高速增长。 古北水镇表现超预期,乌镇魅力叠加补贴影响推动业绩大增。 乌镇上半年客流、营收分别增23%、31%,虽低于Q1客流、收入52%的增速,但虑及Q2华东天气不佳,乌镇Q2仍能保持量价齐增实属难能可贵。上半年乌镇业绩增长77%,是公司业绩大增的主力,剔除1.91亿补贴影响,业绩增约15%(剔古北贡献),与乌村项目开业、世界互联网大会永久会址前期费用增加等相关。古北水镇上半年客流93.51万人次,同增89.53%,超预期!景区上半年实现收入3.04亿元,同增93.60%,实现净利润1.44亿元(去年同期亏损450万),扣除地产贡献,净利率仍达25%,表现靓丽。会展和IT 收入分别增21%、9%,业绩持续较快增长。而旅行社收入降7%、彩票业绩下滑,遨游网预计仍亏损等则拖累业绩增长。公司毛利率增2.45pct(高毛利景区占比提升),而期间费用率则增加1.55pct,其中销售/管理/财务费用率增加0.85/0.49/0.20pct。 景区模式优越的绩优蓝筹,后续轻资产扩张战略值得期待。 作为模式优越的绩优蓝筹,一方面,乌镇、古北持续的靓丽表现显示出其景区模式的强大生命力(周边休闲度假游经典品牌);另一方面,公司中报表现印证了我们此前对公司16年大幅反弹的判断,预计乌镇、古北、会展有望推动公司16年业绩保持60%+增长(遨游网减亏幅度预计下半年更显著)。并且,公司未来还将侧重投资和管理输出相结合的轻资产模式,依托其旅行社网络,景区和酒店管理优势,积极在全国范围内复制扩张,拓展新的成长空间。 风险提示。 重大自然灾害或大规模传染疫情;传统旅行社业务竞争环境恶化。 景区模式优越的绩优蓝筹,建议稳健性投资者逢低积极配置。 上调公司16-18年EPS 至0.66/0.78/1.04元,对应PE 31/27/20倍。公司乌镇模式有望持续受益于核心城市圈休闲游爆发,16年业绩高增长带来较好防御性,公司总市值依然偏低,建议稳健性投资者积极配置,维持“买入”评级。

事项: 近期,结合公司央企重组的最新进展和首都机场免税店未来一段时间可能开标的预期,对公司投资逻辑进行梳理。 评论: 首都机场免税店开标有望渐行渐近,阶段性博弈机会渐起。 1、开标时间有望渐行渐近。参考此前首都机场网站公告,首都机场国际免税业务代理服务竞争性谈判工作已经正式结束,拟签约北京国际贸易公司作为代理商,公示截止日期为2016年3月23日。换言之,今年3月底,首都机场公开招标的工作开始启动。参考此前《口岸进境免税店管理暂行办法》相关政策规定,机场或其他招标人应在6个月内完成招标。虽然上述政策严格意义来说仅限进境免税店,但考虑到首都机场出境免税店和进境免税店兼具,其时间周期也值得借鉴。鉴于此,我们预计本次首都机场招标有望在未来一段时间完成,8、9月可能成为首都机场开标较关键的时间窗口。 2、中免中标预期不低,有望直接受益。此前首都机场免税业务一直由日上免税行独家经营。伴随首都机场免税业务公开招标的启动,结合此前《口岸进境免税店管理暂行办法》相关政策规定,经国务院批准具有免税品经营资质,且近3年有连续经营口岸和市内进出境免税店业绩的企业均可申请。在这种背景下,国内免税运营商包括日上、中免,深免、珠免、中出服、中侨、海免等都有望参与招标,存在公平竞争的机会。其中,从采购渠道优势和过往机场免税店业务的经营优势来看,中免的竞争优势最为突出,因此最有望中标。当然,考虑目前国际机场招标可能采取分段招标的方式,中免也可能是中标其中某部分标段。但无论如何,考虑中免此前在首都机场免税店的业务为零,因此即使部分中标,对中免也构成直接利好。 3、如果顺利中标,我们预计有望增厚中国国旅业绩空间12-36%。参考此前穆迪报告公布的日上免税行12、13年相关数据,我们预计首都+浦东机场两个免税店的规模与中免目前规模体量大致相当,即90-100亿元,其中首都机场比浦东机场免税店更低(浦东的国际航线占比更高),我们估算首都机场免税店规模大致为40亿元左右。考虑到机场租金的影响(机场免税店租金一般采取固定+分成的模式,海口机场店扣点20%),因此机场免税店净利率一般低于市内免税店。综合来看,我们预计机场免税店的净利率大约为10-15%。据此测算首都机场净利润规模大致为4-6亿元。考虑还可能中标部分标段,预计业绩增厚在2-6亿元,较我们预计公司16年净利润规模预计增厚12-36%。 4、一旦北京首都机场中标,后续浦东机场免税店也有望存有类似预期。我们认为,如果公司在本次首都机场免税店公开招标中竞得部分标段,后续浦东机场免税店也有望存有类似预期。参考此前路透社2014年4月的特别报道,上海浦东机场免税店租金有望于2019年到期。考虑到浦东机场免税店依靠强大的出境客流支持,其营收规模预计大于首都机场免税店,因此后续有望带给公司新的成长催化剂。 国企改革推进,央企重组催生中国旅游集团巨无霸,后续整合带来看点。 7月11日,据国资委网站消息,中国港中旅集团公司与中国国旅集团有限公司实施战略重组。经报国务院批准,中国国旅集团有限公司整体并入中国港中旅集团公司,成为其全资子公司。中国国旅集团有限公司不再作为国资委监管企业。2016年7月20日,根据《中国港中旅集团公司与中国国旅集团有限公司之国有股权无偿划转协议》,拟将国旅集团持有的公司全部539,846,100股股份无偿划转至港中旅集团持有,本次划转完成后,港中旅集团成为公司直接控股股东,国务院国有资产监督管理委员会作为公司的实际控制人未发生变化。 2016年8月3日,中国港中旅集团与中国国旅集团重组大会在北京召开,宣布成立新的中国旅游集团。国务院国资委副主任、党委副书记张喜武表示:重组不是简单的物理叠加,要想真正取得成功,实现“1+1>2”的协同效应,关键在于深耕整合,催生“化学反应”。新成立的中国旅游集团要以这次重组为契机,进一步深化改革、加快发展,坚定不移地朝着“中国第一、亚洲前茅、世界一流”旅游集团的愿景目标迈进。重点要“抓好五个聚焦、增强五力”。即:要聚焦整合融合,增强合力,通过思想合带动行动合,通过业务合促进运营合,通过制度合实现管理合;要聚焦深化改革,增强活力,坚持“两手抓、两促进”,借助重组东风,把握整合契机,积极推进内部体制机制改革;要聚焦提质增效,增强动力,增瘦身健体之效,增管理提升之效,增创新发展之效;要聚焦世界一流,增强实力,形成产业链凝聚力,增强产品供给力,提升国际化经营力;要聚焦党的建设,增强凝聚力,坚持“四个同步”、做到“四个对接”,深入开展“两学一做”学习教育,保证党建工作与业务工作“两不误、两促进”。 在这种情况下,我们认为央企重组后,公司未来看点如下: 1、港中旅集团在外延扩张上较为积极主动,且为了实现国资委“1+1>2”,建“中国第一、亚洲前茅、世界一流”旅游集团目标,后续有望强化资源整合,更加主动地发挥中国国旅上市公司免税牌照优势和旅行社业务优势。如下表1所示,仅从去年下半年来看,港中旅即动作频频,先后公告与峨眉山A(000888.SZ)的大股东峨旅集团打造旅游资源的投资开发平台,在浙江拟联手ClubMed打造ClubMedJoyview安吉度假村,在云南拟与云旅投、大理政府合作开发大理旅游资源,在成都拟投资建立港中旅(金堂)温泉度假区项目等等,显示出较为积极的外延扩张态度。并且,在中国旅游集团刚成立之际,即与海南省政府签订合作框架协议,不仅要求全面加强离岛免税业务,深度扩大海棠湾的经营和开发,还希望参与海南特别是三亚景区资源整合等等。在这种情况下,虽然两大集团内部业务的整合融合需要时日,但两大集团内部流程逐步理顺后,后续也不排除在业务拓展和资源运用上相对更加积极主动(此前或相对受制于央企重组的相关事宜落定)。 2、二者均是国内旅行社的龙头企业,未来在旅行社业务上存在一定的整合可能。虽然作为老国企旅行社,在全国各地各子公司之间关系较复杂,从集团层面的重组到旅行社层面的重组难度较大,但考虑到目前国内旅行社行业在民企旅行社龙头快速扩张、各种竞争日趋激烈的背景下,行业集中度不断提升,管理提升,集中采购、产业链打通、门店优化,系统升级和线上布局成为旅行社胜出的重要支撑,从而在一定程度上倒逼国企旅行社集团在一定程度上逐步抱团寻求联合。因此从中长期来看,二者旅行社业务的整合也存有一定的可能。如能通过逐步整合在一定程度上解决上述集中采购、产业链打通、系统升级等问题,可能为其旅行社业务成为带来新看点。 3、在免税业务上,考虑港中旅拥有中侨免税店牌照(市内免税店牌照,针对出国归国人员,免税额度2000元,在北京、上海、哈尔滨等地设有门店),未来也不排除与国旅旗下的免税业务优势进行整合。中免凭借其商品种类和采购优势,可以更好地发挥中侨免税店这一市内免税店牌照资源,从而在一定程度上推动免税业务的成长。 首都机场开标预期强化带来阶段博弈机会,央企重组带来长期看点,维持“买入”评级 公司今年以来免税政策利好频传,但一方面由于国企体制,动力不足,政策效应有待逐步释放,另一方面海南整体市场相对欠佳影响了离岛免税的收入增长,导致公司股价表现也相对平平。 参考海棠湾项目近期情况,我们预计公司16-18年EPS1.69/2.05/2.30元,对应PE26/22/19倍。我们认为:1、首都机场免税店开标时点有望渐行渐近,公司存有不低预期,对公司业绩增厚较显著,因此存有阶段性博弈机会,当然仍需保持密切跟踪。2、伴随国旅集团和港中旅集团两大央企集团战略重组落定,后续在旅行社和免税业务不排除可能进行一定程度的整合。且港中旅集团成为上市公司直接股东后,为了实现国资委“1+1>2”,建“中国第一、亚洲前茅、世界一流”旅游集团目标,后续有望强化资源整合,更加主动地发挥免税牌照优势和旅行社业务优势。3、公司目前还积极布局海外零售业务,依托客源优势以及电商APP等渠道配合,中长期有望分享国人境外购物消费大蛋糕,带来公司业务新成长。 综合来看,我们认为公司短看机场招标进展,长看央企重组后的业务整合和激励机制等改善空间,维持公司“买入”评级。 风险提示 公司免税经营对政策依存度较大;部分项目投资偏重;国企改革进度低于预期;管理层激励机制缺失。

2016年上半年业绩增长8.27%,符合预期 2016年上半年,公司实现营收4.82亿元,同增3.04%;实现归母净利润5938.73万元,同增8.27%,EPS0.11元/股,符合我们前期业绩前瞻10%左右预期。 短期扰动因素致客流略有下滑,成本费用率相对稳健 今年上半年,公司进山购票人数141.26万人次,同比下滑4.6%,源于去年一季度门票半价促销带来客流高基数,以及今年Q2金顶大佛封闭贴金修缮(7月已重开);其中Q2营收同比下滑6.13%,净利下滑17.02%。报告期,公司门票收入1.98亿元,增长6.49%,索道业务收入1.25亿元,下滑10.09%(金顶封闭对索道业务影响尤甚);酒店收入基本持平,微增0.66%;综合来看,公司毛利率上升0.59pct,各业务均有不同提升,但门票业务毛利率提升不及预期,预计与政府计提的资源有偿使用费增加有关(原两项费率1.5%+3.5%改为单一费率8%);公司期间费用率增0.53pct,其中销售费用率、管理费用率及财务费用分别增长0.29pct。0.16pct以及0.09pct,公司三费控制相对良好。 交通改善助推全年客流稳步增长,外延扩张布局不断 上半年公司客流受短期因素扰动略有下滑,全年来看,交通持续的改善,即成渝高铁+“大小循环”的持续推进仍有望力推全年客流的稳定增长。并且,公司今年以来外延布局不断,先后布局云南文旅及养生产业项目以及乐山嘉阳桫椤湖景区的开发运营,而此前公告万佛顶索道的建设则标志着其后山开发有望正式落地,未来将形成景区内环线,进一步解决制约景区的交通瓶颈问题。此外,预计柳江项目启动进程有望加快,公司未来有望加强对接资本市场意愿及激发市场化经营,带来持续的业绩释放动力。公司系四川唯一的旅游上市公司平台,未来也存在整合区域优质旅游资源及国企改革预期(环保车注入/体制改善等)。 风险提示 公司成本费用率弹性偏大,募投项目培育周期可能较长,客流增长低于预期 全年业绩仍有望稳步增长,资源整合及再融资预期带来长期看点 预计公司16-18年EPS0.42/0.52/0.60元,对应PE29/24/20倍。公司全年客流仍有望保持稳定增长,同时,公司外延扩张布局加速,未来区域资源整合以及再融资预期不断强化,进而带来持续的业绩释放动力,维持“买入”评级。