海外疫情拖累二季度业绩，上半年业绩同比下滑。公司业务横跨信息材料、环保材料和大健康三大领域,产品包括液晶材料、OLED 材料、沸石材料和医药中间体、原料药等。公司产品以出口为主，受海外疫情影响，上半年公司海外收入9.62亿元，同比下降15.96%，导致了上半年收入和业绩的下滑。国内收入2.85亿元，同比大幅增长91.66%。分产品看，功能性材料实现收入9.63亿元，同比下滑7.42%，毛利率44.16%，同比增加2.31个百分点，大健康产品收入2.73亿元，同比增长13.62%，毛利率39.26%，同比下滑7.04个百分点。受疫情影响，公司医药原料药产品需求提升，对上半年业绩带来一定支撑。分季度来看，二季度以来，随着海外疫情的迅速恶化，公司二季度实现收入5.78亿元，同比下滑8.42%，实现净利润9212万元，同比下滑28.76%。 受益国六政策驱动，沸石材料有望快速发展。随着我国轻型汽车国六政策落地，汽车尾气环保标准大幅提升，有望拉动汽车尾气处理相关材料需求。过去国五标准下，汽车尾气催化装置基本不会用到沸石分子筛，国六标准下，柴油车尾气处理装置需要使用沸石分子筛，因此有望大幅拉动沸石材料的需求。公司下游客户庄信万丰为全球汽车尾气催化剂龙头企业，公司作为庄信万丰的长期合作伙伴，能够较好的受益汽车尾气催化材料需求的增长。目前公司新增的7000吨沸石材料项目正在建设中，未来有望陆续投产并推动公司沸石业务的快速发展。 OLED 成长空间广阔，公司加码布局OLED 材料。随着OLED 显示屏在手机和大尺寸面板上应用的提升，OLED 材料市场正处于快速发展期。 公司在OLED 领域布局多年，是国内OLED 成品材料、升华前单体材料和中间体材料的龙头供应商。上半年子公司九目化学实现营业收入2.0亿元，同比增长62%，实现净利润5948万元，同比增长171%，实现了快速发展。公司同时拟引入1-10家投资人对子公司三月科技进行增资，通过引入产业与社会资本，力争将三月科技打造成业内领先的自主知识产权电子化学材料平台企业。 储备项目丰富，保障未来发展。公司在化工新材料领域产品丰富，未来公司将持续开发信息和医药材料新产品，为长期发展提供保障。公司的万润工业园一期项目计划投资 6.3亿元，建设医药中间体和原料药产能3155吨/年，预计年底投产。二期项目包括液晶与功能性材料1650吨； 此外公司积极布局电子化学品，包括光刻胶材料聚亚酰胺产品等。随着这些项目的陆续投产，公司中长期成长动力充足。 盈利预测和投资建议：预计公司2020、2021年摊薄后EPS 分别为0.59元和0.74元，以8月21日收盘价19.65元计算，对应PE 分别为33.5倍和26.7倍。给予公司“增持”的投资评级。 风险提示：海外疫情超出预期、新项目进展低于预期

事件:公司公布2020年半年度报告，2020年上半年公司实现营业收入5.44亿元，同比增长30.38%，实现归属于上市公司股东的净利润7175.93万元，同比增长60.68%，扣非后的净利润6772.16万元，同比增长66.58%，基本每股收益0.22元。其中二季度公司实现营业收入3.88亿元，同比增长64.07%，实现净利润6136.76万元，同比增长102.27%。 房地产复工推动建筑用胶需求，上半年业绩实现快速增长。公司是我国硅橡胶领域的龙头企业，产品包括有机硅密封胶、防腐材料、硅烷偶联剂等，其中有机硅密封胶为主要产品，贡献了85%以上的收入。公司的有机硅密封胶主要为建筑用胶和工业用胶，用于建筑幕墙、中空玻璃、节能门窗、装配式建筑以及光伏新能源、汽车制造、特高压输变电、消费电子、电子电器、轨道交通等众多领域。公司的建筑用胶占比最大，受房地产行业影响较大。二季度以来，随着房地产行业复工的不断推进，公司建筑用胶需求得以回升，推动了收入的增长。上半年公司建筑用胶实现收入4.14亿元，同比增长31.63%，是业绩增长的主要动力。此外工业用胶方面，公司通过丰富品种，拓宽应用领域，上半年实现收入6657万元，同比增长90.98%。 建筑用胶行业集中度提升，龙头企业有望受益。近年来，房屋精装修成为房地产开发的主流趋势，地产商集中采购有望带来行业集中度的提升。公司作为国内一线龙头，已成为恒大、碧桂园、绿地、龙湖、华润、等地产龙头的长期合作伙伴。目前公司市场份额仅约8%，具有较大的提升空间。 装配式建筑带动建筑用胶需求增长。根据住建部发布《“十三五”装配式建筑行动方案》，到2020年，全国装配式建筑占新建建筑的比例达到15%以上。装配式建筑近年来快速发展，2019年新开工装配式建筑4.2亿平米，较2018年增长45%，占比约13.4%，近4年年均增长率55%。装配式建筑因其采用多部位拼缝的施工方式，施注密封胶能起到良好的防水作用，用胶量较传统施工方式明显要高。目前公司装配式建筑用胶已成功在北京、合肥、深圳、长沙等部分城市装配式建筑、地下综合管廊等重点市政项目运用。上半年公司装配式建筑用胶占比快速提升，营业收入同比增长105.32%。 收购拓利科技，拓展工业用胶产品线。公司工业用胶应用于汽车制造、新能源、轨道交通、电子电器、动力电池等领域。今年4月，公司以2.55亿元现金收购了拓利科技100%股权，并于5月实现并表。拓利科技产品主要用于特高压输变电、消费电子、电子电器等领域，服务于中兴、比亚迪、国家电网等知名企业。未来公司工业用胶产品将更为丰富，为未来增长提供保障。 定增项目扩产产能，保障未来发展。公司于5月6日披露了非公开发行股票预案，拟募集资金总额不超过8.4亿元，用于10万吨/年高端密封胶智能制造项目，包括6条高端密封胶智能生产线，分别用于高端建筑幕墙用硅酮耐候密封胶、硅酮结构密封胶、太阳能用硅酮密封胶、改性硅酮密封胶、电子器件用导热灌封胶等高端密封胶的生产。随着公司市场份额的不断提升，产能瓶颈已成为公司发展的限制。通过此次扩产，有助缓解公司产能压力，保障未来发展。该项目达产后，预计可以实现年销售收入16.32亿元，贡献净利润1.88亿元。 盈利预测和投资建议：预计公司2020、2021年摊薄后EPS分别为0.56元和0.70元，以7月30日收盘价16.53元计算，对应PE分别为30.1倍和24.3倍。给予公司“增持”的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧、新项目进展低于预期

事件:公司公布2019年年报,2019年公司实现营业收入505.82亿元,同比增长21.59%,实现归属于上市公司股东的净利润28.84亿元,同比增长36.04%,扣非后的净利润27.946亿元,同比增长35.08%,基本每股收益1.57元。分红预案为每10股派发现金红利2.35元。 产销增长抵消行业景气下滑影响,业绩实现较好增长。近年来公司涤纶长丝产能持续扩张,伴随着产能的逐步释放,公司涤纶长丝产销保持了快速增长。2019年公司恒邦四期、恒腾四期以及恒优等多个项目投产,涤纶长丝产能提升120万吨自690万吨,带动了全年涤纶长丝产销的增长。公司全年实现涤纶长丝销售507.04万吨,同比大幅增长28.62%,带动收入增长21.59%。从销售价格上看,2019年公司涤纶POY、FDY、DTY销售均价分别为7061、7510和8679元/吨,同比下跌16.39%、15.21%和13.80%。而全年原材料PX、PTA与MEG同比则分别下跌12.95%、11.86%和下跌32.88%,涤纶长丝价差略有下滑,行业景气度呈下滑态势。得益于公司较好的成本控制,公司涤纶长丝业务毛利率小幅提升1.04个百分点至13.15%。此外公司参股的浙石化贡献了1.35亿元的投资收益。在两因素作用下,2019公司净利大幅增长36.04%,实现较好增长。 行业景气进入底部区域,一体化优势保障公司长期竞争力。2019年涤纶长丝景气总体处于下行态势。今年以来,受疫情及油价大跌等因素影响,涤纶长丝行业下游需求不振,产品价格持续下跌。目前涤纶长丝、PTA等产品价格均位于2010年以来的低点,行业景气已处于底部。在此情况下,公司凭借产业链一体化的优势以及出色的成本控制能力,仍然保持了盈利的稳定和业绩的增长。从中长期来看,涤纶长丝行业需求有望随着消费的复苏实现回升,随着市场集中度的不断提升,行业景气有望见底回升。公司作为业内成本最低的龙头企业,未来盈利具有较好的保障。 龙头产能继续扩张,保障领先优势。随着龙头企业的不断扩产,近年来涤纶长丝行业集中度持续提升,呈现强者恒强的局面,也带动了产业链利润向下游的集中。未来公司仍将继续加码涤纶长丝投入,产能继续扩张并在产业链上延伸,以保持行业领先优势。公司在南通如东规划2*250万吨PTA和240万吨新型功能性涤纶长丝生产线,计划投资160亿元,预计2021年开始逐步投产,为公司中长期发展奠定基础。 炼化业务兑现,今年有望增厚业绩。公司持续向产业链上游延伸,打造PX-PTX-涤纶长丝的一体化产业链。公司通过参股浙江石化的方式进军上游炼化领域。浙江石化在建两期共计4000万吨炼油、800万吨对二甲苯、280万吨乙烯。其中一期2000万吨已经于2019年达产,当年实现净利润6.65亿元,为公司带来1.35亿元的投资收益。2020年浙石化将贡献全年业绩,参考恒力石化炼化项目的盈利情况,2019年3月投产即实现利润超百亿,预计2020年浙石化有望为公司业绩带来积极影响。 盈利预测和投资建议:预计公司2020、2021年摊薄后EPS分别为1.53元和2.10元,以4月22日收盘价12.32元计算,对应PE分别为8.1倍和5.9倍。公司估值较低,考虑到公司的行业地位较高,业绩弹性较大,维持“买入”的投资评级。 风险提示:产品价格大幅下滑,新项目进展低于预期。

MDI价格下跌拖累公司全年业绩。2018年中以来MDI价格下跌幅度较大,2019年MDI价格先涨后跌,总体较去年同期有较大幅度回落。 全年公司纯MDI挂牌均价23108元/吨,同比下跌22.37%,聚合MDI(直销)挂牌均价15675元/吨,同比下跌22.61%。聚合MDI(分销)挂牌(均价15558元/吨,同比下跌26.18%。公司全年聚氨酯销量261.96万吨,同比增长12.27%,销售收入318.58亿元,同比下降18.65%。 受价格下跌影响,聚氨酯业务毛利率41.34%,同比下降9.23个百分点。 聚氨酯业务盈利的下降是全年业绩下滑的主要因素。此外,石化、精细化学品及新材料业务分别实现销量197.83万吨及41.47万吨,同比增长9.78%和37.35%,实现收入201.02亿元及70.88亿元,同比下滑3.21及增长24.28%,毛利率分别为11.15%和25.63%,同比分别提升0.88和下降5.91个百分点。总体上看,由于各类化工产品价格的下跌,导致了公司收入及毛利率的下滑。公司全年实现收入680.51亿元,同比下滑6.57%,实现毛利率28%,同比下降5.83个百分点,是全年业绩下行的主要因素。 MDI景气位于底部区域,耐心等待行业复苏。MDI价格自2018年见顶以来,回落幅度已超过50%。今年以来受疫情和油价下跌等因素影响,前MDI价格进一步跌至历史低位,未来继续下行的空间有限。从中长期来看,MDI行业供需总体保持稳定,在市场高度集中的情况下,行业景气有望见底回升。公司作为业内成本最低的龙头企业,未来盈利具有较好的支撑。 业务多元化布局保障公司长期成长性。近年来公司石化业务、新材料业务快速发展,业务不断趋于多元化,从而降低了对MDI的依赖性,公司业绩抗风险能力不断提升。今年2019年上半年,公司PMMA项目顺利投产,未来仍有SAP、PC以及百万吨乙烯等新材料、石化项目陆续投产,有望为公司业绩增添新的成长动力。 盈利预测与投资建议。预计公司2020、21年EPS为2.83元和4.01元,以4月1日收盘价41.39计算,PE分别为14.6倍和10倍。给予公司“增持”的投资评级。 风险提示:产品价格大幅下滑,新项目进展低于预期。

事件:公司公布2019年年报,2019年公司实现营业收入141.90亿元,同比下滑1.16%,实现归属于上市公司股东的净利润24.53亿元,同比下滑18.76%,扣非后的净利润24.04亿元,同比下滑20.16%,基本每股收益1.51元。分红预案为每10股派发现金红利3.5元。 行业景气下行,公司以量补价对冲影响。公司主营业务包括氮肥、有机胺、己二酸、醋酸以及多元醇。2019年,化工行业受需求下滑影响,总体景气度呈下行态势,公司主要产品中,除尿素外价格均同比大幅下滑。公司通过以量补价的方式,一定程度上抵充了价格下滑带来的影响。2019年公司化肥销售均价同比下滑8.08%,有机胺均价下滑12.87%,己二酸均价下滑19.78%,醋酸均价下滑33.37%,多元醇均价下滑29.69%。随着肥料功能化项目和50万吨乙二醇项目的逐步投产,公司产品销售有所提升,一定程度上对冲了价格下跌带来的影响,全年收入在销量增长的带动下保持平稳。全年公司各类产品销售445.82万吨,同比增长32.9%,实现收入141.9亿元,同比下滑1.16%。综合毛利率27.84%,同比下滑2.64个百分点。 行业下行阶段多联产模式竞争凸显。公司依托先进的煤气化技术,打造了“一线多头”的柔性多联产生产模式,可根据行业形势灵活调整产品结构,综合成本优势显著。前期投产的肥料功能化项目以及50万吨乙二醇项目进一步推动了公司产品结构的多元化。2019年公司根据行业形势,加大了化肥和多元醇的产销力度,全年化肥销售254.92万吨,增长36.5%,收入36.72亿元,增长25.5%;多元醇销售67.67万吨,增长130.1%,收入31.4亿元,增长61.8%。在行业景气下滑的态势下,化肥和多元醇业务毛利率分别为33.45%和14.53%,同比分别提升5.41和9.61个百分点。有机胺、醋酸、己二酸等产销力度则有所收缩。这也是公司在行业景气大幅下行阶段,业绩相对保持稳定的关键因素。长期来看公司的多联产模式将有助于公司保持其核心竞争力。 未来产能仍有增量,保障公司长期成长。2019年上半年公司公告,计划投资15.72亿元和49.8亿元,分别建设精己二酸品质提升项目和酰胺及尼龙新材料项目。目前两项目已分别完成30%和9%的项目进度,预计将分别于2021年5月和11月建成投产。未来公司产业链将进一步延伸,切入盈利能力更强的苯下游产业,尼龙产业链将成为公司新的业务发展重心。两项目投产后,预计将合计贡献7.4亿元利润,为公司长期增长提供动力。 盈利预测和投资建议:预计公司2020、2021年EPS分别为1.47元和1.73元,以3月27日收盘价15.43元计算,对应PE分别为10.5倍和8.9倍,考虑到公司的估值较低,维持“买入”的投资评级。 风险提示:产品价格大幅下滑,新项目进展低于预期。

2019年公司钛白粉业务保持稳定,毛利率小幅下滑。2019年我国钛白粉行业总体运行良好,全年钛白粉公司产量实现稳健增长。公司2019年钛白粉业务产销平稳,全年销售硫酸钛白粉55.78万吨,同比增长6.06%,受益于20万吨氯化法项目的投产,氯化法钛白粉销售6.75万吨,同比增长13.35%;全年钛白粉销售均价13992元/吨,同比下降6.52%,实现钛白粉收入87.5亿元,同比下降0.17%。由于原材料价格的下跌,钛白粉盈利能力总体稳定,全年毛利率为43.05%,同比小幅下降0.59个百分点,钛白粉业务毛利37.67亿元,同比下降1.52%,钛白粉业务总体表现稳健。 矿产品量价齐升推动业绩增长,产业链优势凸显。2019年公司采选铁精矿351.86万吨,同比增长6.37%,钛精矿85.31万吨,同比增长6.12%。 由于2019年铁矿石价格大幅增长,公司全年矿产品收入13.9亿元,同比增长92.62%,毛利率48.73%,同比提升11.38%,实现毛利6.9亿元,同比提升149.76%,是全年业绩增长的主要动力。此外高钛渣、四氯化钛等中间品销量、售价的提升也是公司业绩增长的另一重要因素。公司“钛精矿-氯化钛渣-氯化法钛白粉-海绵钛-钛合金”的一体化产业链优势凸显。 疫情冲击影响海外需求,期待内需刺激政策。我国钛白粉的海外需求占比较高,2019年我国钛白粉出口量为100.34万吨,占全年钛白粉产量的31.6%。因此外需对我国钛白粉产业具有重要意义。随着海外疫情的扩散,预计今年钛白粉外需将受到一定影响。未来各国将逐步采取各种消费刺激的政策来提振经济,近期我国也有望出台汽车等领域的消费刺激政策来拉动消费,总体看钛白粉内需仍有一定的保障。 氯化法工艺成长可期,产业链一体化逐步完善。公司氯化法二期20万吨项目已于2019实现投产,推动了全年氯化法钛白粉产量的增长。 在积极扩充氯化法产能的同时,近年来公司围绕产业链的转型升级,积极部署了多个项目,包括收购云南新立氯化法项目,新建3万吨高端钛合金项目等,参股东方锆业等。目前云南新立已成功复产,海绵钛项目也已有产品产出。随着这些项目的完成,公司产业链将进一步完善,实现从上游原材料到下游氯化法钛白粉与高端钛合金产品的一体化产业链贯通,提升公司的核心竞争力。 盈利预测和投资建议:预计公司2020、2021年EPS分别为1.40元和1.71元,以3月26日收盘价14.00元计算,对应PE分别为10倍和8.2倍,公司估值较低,维持“买入”的投资评级。 风险提示:需求大幅下滑,新项目进展低于预期。

事件: 公司公布2019年业绩预告,预计2019年公司实现归属于上市公司股东的净利润12.5-13.5亿元,同比增长32.89%-43.52%,全年业绩创历史新高。 PDH二期与聚丙烯项目投产推动业绩增长。公司主要产品包括丙烯、丙烯酸和丙烯酸酯,其中丙烯酸及酯是最主要的利润来源。从公司业务来看,2019年公司各产品景气度略有下滑,其中丙烯酸价差同比下滑17.31%,PDH价差同比下滑16.03%。公司业绩增长主要来自于新项目投产带来的产能增量。2019年2月公司45万吨PDH二期项目投产,5月15万吨聚丙烯项目投产,受益于此,公司PDH产能翻番,聚丙烯产能提升50%。新项目产能的释放推动了产量的增长,是全年业绩增长的主要动力。 四季度业绩创新高,新项目扩产保障未来业绩。随着新项目产能的逐步释放,公司业绩持续提升。从单季度业绩看,2019年Q1-Q3净利润分别为2.2、3.37和3.65亿元,呈现逐步提升的态势。根据业绩预告测算,4季度业绩在3.28-4.28亿元,同比增长3.15%-34.95,四季度季度业绩亦创历年新高。未来公司仍有30万吨丙烯酸及酯和6万吨SAP树脂陆续投产,乙烯裂解项目也有望于2020年底建成,新项目的投放有望保障公司未来业绩。 乙烷裂解项目提供长期成长空间。公司规划在连云港投入330亿元,建设乙烷裂解及PDH等项目,项目分两期总产能400万吨。目前项目正有序推进,项目设计、专利技术许可、长周期设备采购等一系列协议正式签订,并实质性开展工作。公司与SUNOCO成立合资公司,运营乙烷出口设施,并完成了首批乙烷专用运输船的租赁协议签订。乙烷储罐区和码头也在开工建设。受益于美国页岩气革命,乙烷裂解制乙烯盈利前景可观。随着中美第一阶段经贸协议的签订,中国将加大对美能源化工品的采购力度,有望保障公司乙烷原料的供应。届时乙烯项目有望为公司盈利提供长期增长空间。 盈利预测和投资建议:预计公司2019、2020年EPS分别为1.21元和1.51元,以2月3日收盘价14.63元计算,对应PE分别为12.1倍和9.7倍,维持 “增持”的投资评级。 风险提示:新项目进展低于预期,产品价格大幅下跌

事件:公司公布 2019年三季报, 2019年前三季度公司实现营业收入 17.24亿元,同比增长 67.92%,实现归属于上市公司股东的净利润 1.17亿元,同比增长 36.79%,扣非后的净利润 1.16亿元,同比增长 192.44%,基本每股收益 0.28元。其中三季度公司实现营业收入 6.37亿元,同比增长 24.83%,实现净利润 4694万元,同比增长 70.35%。 产能扩张带动营收与业绩大幅增长。 公司是国内领先的 PVC 塑料改性剂龙头企业, 主要产品包括 ACR 抗冲加工改性剂、 ACM 低温增韧剂、 ACS抗冲改性剂等,用于提高 PVC 塑料加工时的加工性能、抗冲击强度和低温韧性等。自去年 8月公司年产 10万吨塑料改性剂 ACM 及 1万吨氯化聚氯乙烯 CPVC 项目投产以来,目前公司拥有 19.5万吨 ACM、8万吨 ACR以及 2万吨 AMB、 1.5万吨 ACS 和 1万吨 CPVC 产能。 受益于新产能释放带来的销量增长, 推动了公司今年前三季度业绩的快速增长。 其中三季度公司实现净利润 4694万元, 同比增长 70.35%, 环比增长6.82%。 PVC 改性助剂行业格局改善, 公司有望充分受益。 公司的 ACM 助剂与氯化聚乙烯( CPE)均用作 PVC 的低温增韧剂,两者应用领域相同。 今年 9月份, CPE 行业龙头亚星化学公告,根据潍坊市政府规划,亚星化学 17万吨产能将于 10月底关停搬迁,预计在较长时间内无法恢复产能。 亚星化学目前市场占有率约为 30%,其关停将对 CPE 市场带来巨大冲击。此外, 行业规模第三的杭州科利盐城工厂由于“ 3.21”事件的影响关停至今, CPE 行业供给格局已经出现了巨大的变化。 短期看, 随着 CPE 供给的收缩, 公司的 ACM 产品具有很强的价格弹性,有望受益于行业供给格局的改善。长期来看, CPE 生产过程中由于存在氯化工艺,其环保压力将持续推动行业中小企业的退出,行业集中度有望持续提升。 未来公司 ACM 产能仍有 20万吨的扩产计划,随着后续产能的投放,公司有望成为行业的绝对龙头。 新项目陆续投放保障公司未来成长。 公司未来仍有多个项目规划,后续产能的扩张有望保障公司业绩的长期成长。 目前公司东营基地正在建设 33万吨新型助剂项目,项目投资 12亿元,包括“ 14万吨 PMMA、10万吨 ACS、 4万吨 ASA 工程塑料、 4万吨功能性膜材料及 1万吨多功能高分子新材料项目” , 沾化基地规划有 “ 20万吨 ACM 和 20万吨橡胶胶片项目” , 计划投资 10.5亿元。同时,公司全资子公司拟在山东省滨州市沾化经济开发区购买土地使用权约 198亩,以满足后期投资项目的需要。 随着未来新项目的不断投放,公司长期的成长空间具有保障。 盈利预测和投资建议: 预计公司 2019、 2020年摊薄后 EPS 分别为 0.42元和 0.67元,以 10月 30日收盘价 9.05元计算,对应 PE 分别为 21.7倍和 13.4倍, 给予 “增持”的投资评级。风险提示: 产品价格下跌,新项目进展低于预期

事件:公司公布2019年三季报,2019年前三季度公司实现营业收入8.29亿元,同比增长25.06%,实现归属于上市公司股东的净利润1.23亿元,同比增长117.39%,扣非后的净利润1.26亿元,同比增长122.77%,基本每股收益0.65元。其中三季度公司实现营业收入2.97亿元,同比增长24.39%,实现净利润4307万元,同比增长73.55%。 产能释放与植物胶囊销量增长,公司业绩超预期。受益于纤维素醚改建项目持续释放产能,以及控股子公司山东赫尔希胶囊有限公司纤维素醚植物胶囊产品销售的大幅提升,2019年公司销售规模不断扩大,订单持续增长,带动了经营业绩的大幅增长。今年第三季度,公司实现营业收入2.97亿元,同比增长24.39%,实现净利润4307万元,同比增长73.55%。三季度业绩超出之前业绩预告的上限3319万元。公司同时预告,预计2019年实现净利润1.46亿元-1.69亿元,同比增长100%-130%。 纤维素醚行业空间广阔,新产能释放保障公司成长动力。纤维素醚有“工业味精”之称,用途广、改性效果良好、对环境友好,广泛应用于建材、医药、食品、纺织、日化、石油开采、采矿、造纸、聚合反应及航天航空等诸多领域。未来随着环保要求的提升,建材领域的纤维素醚需求仍有增长空间。医药、食品领域则受益于下游应用领域的扩张,需求有望保持较快增长,推动纤维素醚行业的快速发展。随着2万吨建材及纤维素醚产能的投产,公司总产能提升至3.89万吨建材级和4000吨医药食品级,从而打破过去的产能瓶颈,成为我国纤维素醚行业产能最大、技术最高、产品最全的龙头企业。新产能投产后,公司与海外建材巨头圣戈班、可耐福签订了长期合同,有望保障新增产能的消化,为公司业绩的成长性带来保障。 植物胶囊前景广阔,产业链一体化提升公司竞争力。在纤维素醚业务的基础上,公司积极向下游拓展,于2014年投资建设112条线350亿粒纤维素醚植物胶囊的产能,2016建成12条生产线共计35亿粒产能,并于2018年实现满产满销。2019年预计进一步新增12条线50亿粒的产能,目前8条生产线已经实现满负荷生产,其余生产线预计年内投产。由于植物胶囊较动物明胶胶囊性能优势明显,其市场正处于高速发展中,年需求增速在20%以上。公司是业内唯一具有自备纤维素醚产能的植物胶囊企业,在成本、原材料稳定性等方面均具有较大优势。随着新产能的逐步投产,植物胶囊业务有望成为公司未来业绩的重要增长点。 盈利预测和投资建议:预计公司2019、2020年摊薄后EPS分别为0.83元和1.05元,以10月25日收盘价16.20元计算,对应PE分别为19.5倍和15.5倍,维持“增持”的投资评级。 风险提示:产品销售不及预期,新项目进展低于预期。

事件: 公司公布 2019年半年度报告, 2019年上半年公司实现营业收入 315.39亿元,同比下滑 15.35%,实现归属于上市公司股东的净利润 56.21亿元, 同比下滑 46.49%,扣非后的净利润 50.42亿元,同比下滑 49.03%,基本每股收益 1.79元。 其中二季度公司实现营业收入 155.87亿元,同比下滑 21.52%,实现净利润 28.25亿元,同比下滑 46.98%。 MDI 价格下跌拖累上半年业绩。 2018年中以来 MDI 价格下跌幅度较大, 今年上半年 MDI 价格先涨后跌, 总体较去年同期有较大幅度回落。 上半年公司纯 MDI 挂牌均价 24867元/吨,同比下跌 19.05%,聚合MDI 挂牌均价 15767元/吨( 直销) ,同比下跌 36.21%。公司上半年聚氨酯销量 131.97万吨,同比增长 39.16%,销售收入 164.8亿元,同比下滑 1.05%。 受价格下跌影响,聚氨酯业务毛利率 42.64%,同比下降 14.27个百分点。聚氨酯业务盈利的下降是上半年业绩下滑的主要因素。此外, 石化、精细化学品及新材料业务分别实现销量 146.5万吨及 17.6万吨,同比下滑 19.6%及增长 24.9%,实现收入 75.13亿元及 32.38亿元,同比下滑 9.70及增长 20.54%,毛利率分别为 9.97%和26.24%,同比分别下降 1.8和 7.2个百分点。 总体上看,由于各类化工产品价格的下跌,导致了公司收入和毛利率的下滑。上半年公司实现收入 315.39亿元,同比下滑 15.35%,实现毛利率 31.42%,同比下降11.34个百分点,是上半年业绩下行的主要因素。 MDI 价格进入底部区域, 未来景气有望恢复。 MDI 价格自 2018年见顶以来,目前已回落超过 50%。目前 MDI 价格总体已处于历史低位,未来继续下行的空间有限。 2019年 6月以来, MDI 价格出现底部回升的迹象, 其中纯 MDI 市场价自 1.7万元/吨上涨至 1.83万元/吨,聚合MDI 价格自 1.1万元.吨上涨至 1.27万元/吨。 9月份万华 MDI 挂牌价格亦开始回升。 从中长期来看,未来行业供需总体保持稳定, 在市场高度集中的情况下, 行业景气有望见底回升。 公司作为业内成本最低的龙头企业, 未来盈利具有较好的支撑。 业务多元化布局保障公司长期成长性。 近年来公司石化业务、新材料业务快速发展, 业务不断趋于多元化,从而降低了对 MDI 的依赖性,公司业绩抗风险能力不断提升。今年上半年,公司 PMMA 项目顺利投产, 未来仍有 SAP、 PC 以及百万吨乙烯等新材料、 石化项目陆续投产,有望为公司业绩增添新的成长动力。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2019、 2020年 EPS 为 3.49元和 3.99元,以 8月 29日收盘价 45.20元计算, PE 分别为 13倍和 11.3倍。 考虑到行业前景及公司的行业地位, 维持 “买入”的投资评级。 风险提示: 产品价格大幅下跌、新项目进展低于预期

事件:公司公布2019年半年度报告,2019年上半年公司实现营业收入246.33亿元,同比增长31.90%,实现归属于上市公司股东的净利润13.90亿元,同比增长2.16%,扣非后的净利润13.11亿元,同比下滑1.87%,基本每股收益0.76元。其中二季度公司实现营业收入129.55亿元,同比增长19.48%,实现净利润8.69亿元,同比增长1.06%。 涤纶产销大幅增长,上半年业绩符合预期。近年来公司涤纶长丝产能持续扩张,伴随着产能的逐步释放,公司涤纶长丝产销保持了快速增长。上半年公司实现涤纶长丝销售285.14万吨,同比大幅增长34.31%,带动收入增长31.90%。从销售价格上看,上半年公司涤纶POY、FDY、DTY销售均价分别为7363、7949和9018元/吨,同比下跌7.95%、7.18%和5.92%。而上半年原材料PX、PTA与MEF同比则分别上涨9.52%、16.06%和下跌34.79%,原材料价格总体呈上涨态势,导致涤纶长丝价差缩小,推动销售毛利率同比下降3.77个百分点至11.47%。在两因素作用下,上半年公司净利小幅增长2.16%,基本符合预期。 PTA受益原材料跌价盈利上行,下半年有望维持。今年3月恒力石化的2000万吨炼化一体化项目打通全流程,顺利产出PX产品。受此影响,PX价格自3月底大幅下行,推动PX-PTA价差扩大,PTX盈利大幅提升。受益于此,二季度公司毛利率13.78%,环比提升4.86个百分点,推动二季度净利润环比增长66.8%。未来随着国内民营炼化产业的大发展,我国将逐步实现涤纶产业链上游PX材料的自给。下半年看PTA供应增量有限,预计高盈利有望维持。 龙头产能继续扩张,保障领先优势。未来公司仍将继续加码涤纶长丝投入,产能继续扩张以保持行业领先优势。2019年恒邦四期30万吨绿色智能化纤维项目、恒优化纤30万吨差别化POY项目和30万吨POY技改项目将陆续投产。此外,公司在南通如东规划2*250万吨PTA和120万吨智能化涤纶长丝生产线,进一步完善产业链结构。明年公司的长丝产能将进一步提升至660万吨,届时公司的规模优势将进一步提升。 炼化业务即将兑现,产业链一体化进一步完善。公司持续向产业链上游延伸,打造PX-PTX-涤纶长丝的一体化产业链。公司通过参股浙江石化的方式进军上游炼化领域。浙江石化在建两期共计4000万吨炼油、800万吨对二甲苯、280万吨乙烯。其中一期2000万吨预计年内达产,届时公司的原材料PX有望实现部分自给,实现产业链的进一步优化。 盈利预测和投资建议:预计公司2019、2020年摊薄后EPS分别为1.42元和1.70元,以8月19日收盘价13.02元计算,对应PE分别为9.1倍和7.7倍。公司估值较低,考虑到公司的行业地位较高,业绩弹性较大,维持“买入”的投资评级。 风险提示:产品价格大幅下跌、新项目进展低于预期。

主营产品价格下滑影响业绩。公司主营业务包括氮肥、有机胺、己二酸、醋酸以及多元醇。今年以来,化工行业受需求下滑影响总体景气度呈下行态势,公司主要产品中,除尿素外价格均同比大幅下滑,导致是上半年业绩的下滑。今年上半年,公司化肥销售均价同比下滑2.60%,有机胺均价下滑18.75%,己二酸均价下滑23.07%,醋酸均价下滑36.69%,多元醇均价下滑31.24%。受产品价格下跌影响,公司盈利能力亦出现下滑,而收入则在销量增长的带动下保持平稳。上半年公司各类产品销售215.1万吨,同比增长44.7%,实现收入70.76亿元,同比增长1.12%,综合毛利率29.36%,同比下滑3.77个百分点。 多联产模式保障公司长期竞争力。公司依托先进的煤气化技术,打造了“一线多头”的柔性多联产生产模式,可根据行业形势灵活调整产品结构,综合成本优势显著。前期投产的肥料功能化项目以及50万吨乙二醇项目进一步推动了公司产品结构的多元化。今年上半年公司根据行业形势,加大了化肥和多元醇的产销力度,上半年化肥销售122.38万吨,增长55.36%,收入18.25亿元,增长51.33%;多元醇销售33.05万吨,增长180.08%,收入15.56亿元,增长92.57%。有机胺、醋酸、己二酸等产销力度则有所收缩。这也是公司在行业景气大幅下行阶段,盈利保持稳健的关键因素。长期来看公司的多联产模式将有助于公司保持其核心竞争力。 未来产能仍有增量,保障公司长期成长。2018年3季度公司50万吨煤制乙二醇产能顺利投产,成为公司今年业绩的重要的业绩增量。上半年公司公告,计划投资15.72亿元和49.8亿元,分别建设精己二酸品质提升项目和酰胺及尼龙新材料项目。未来尼龙产业链将成为公司新的业务发展重心。两项目投产后,预计将合计贡献7.4亿元利润,为公司长期增长提供动力。 盈利预测和投资建议:预计公司2019、2020年EPS分别为1.58元和1.67元,以8月9日收盘价15.41元计算,对应PE分别为9.7倍和9.2倍,考虑到公司的估值较低,维持“买入”的投资评级。 风险提示:产品价格大幅下跌、新项目进展低于预期。

新产能投产及丙烯酸盈利提升推动业绩增长。公司主要产品包括丙烯、丙烯酸和丙烯酸酯,其中丙烯酸及酯是最主要的利润来源。今年上半年公司45万吨PDH二期项目与15万吨聚丙烯项目顺利投产,产能释放推动了业绩的大幅增长。此外上半年丙烯酸产业链保持上涨态势,丙烯酸均价同比上涨4.7%,而原材料价格跌幅较大,带动价差大幅扩大。受益于此,上半年丙烯酸及酯业务实现收入29.6亿元,同比增长22.29%,毛利率26.63%,同比提升9.57个百分点,聚丙烯业务实现收入13.97亿元,同比增长21.53%,毛利率21.01%,同比提升0.36个百分点,两业务共同推动了业绩的快速增长。 SAP树脂实现较快增长,其余业务总体稳定。上半年公司SAP树脂实现收入1.94亿元,同比增长49.11%,毛利率22.38%,同比提升9个百分点。随着公司大客户战略的推动,SAP树脂销量提升带动了该业务的快速增长。此外高分子乳液实现收入2.52亿元,同比增长15.18%,毛利率35.57%,提升3.91个百分点;颜料中间体收入1.25亿元,同比增长25.54%,毛利率55.75%,提升8.23个百分点。 下半年公司盈利有望维持。上半年丙烯酸及酯产业链保持着较好的景气态势,展望下半年,国内丙烯酸产能总体保持稳定,仅华谊集团16万产能投料开车,考虑到下半年一般为需求旺季,预计丙烯酸及酯的盈利有望保持。PDH方面,上半年受油价回落影响,PDH价差同比缩小。随着近期油价的回升,PDH路线的成本优势有望显现,带动PDH装置盈利的回升。 乙烷裂解项目提供长期空间。公司规划在连云港投入300多亿元建设乙烷裂解及PDH等项目,总产能400万吨,目前项目正有序推进,项目设计、专利技术许可、长周期设备采购等一系列协议正式签订,码头岸线使用过审。7月份公司公告拟融资30亿元用于连云港项目建设,一期项目预计2020年3季度投产。受益于美国页岩气革命,乙烷裂解制乙烯盈利前景可观,有望为公司盈利提供长期增长空间。 盈利预测和投资建议:预计公司2019、2020年EPS分别为1.16元和1.47元,以7月31日收盘价13.98元计算,对应PE分别为12.1倍和9.5倍,维持 “增持”的投资评级。 风险提示:油价大幅下跌、新项目进展低于预期。

区域领先的垃圾焚烧发电企业,逐步向外省扩张。2017年公司实现重大资产重组,注入大股东旗下垃圾焚烧发电资产。目前公司形成“立足浙江,辐射全国”的市场扩张战略,并逐步打造垃圾焚烧发电为主,餐厨垃圾和污泥处理以及其他固体废物综合利用为辅的一体化环境服务商。公司在浙江、广东、福建、河南、四川、安徽、湖北、广西、贵州等9省投资建设30多个垃圾焚烧发电项目,总设计处理能力2.5万吨/日,实际投运能力1.45万吨/日。另外,公司拥有11个餐厨垃圾处理项目和7个污泥处理项目,其合计处理规模3000吨/日。 18年公司投运能力小幅提升,净利润大幅增长。18年公司实现营业总收入8.36亿元,同比下滑40.47%;归属于上市公司股东的净利润3.06亿元,同比增长30.44%。公司营业收入下滑明显主要与17年收入构成中包含1-10月的印染板块收入有关。如仅考虑生活垃圾和餐厨垃圾运营收入,18年该板块收入8.19亿元,同比仅增长8.85%。垃圾焚烧发电项目落地进度低于预期是营收增长低于预期的原因。公司净利润增速高于收入增长,主要原因为垃圾焚烧发电业务毛利率提升和印染业务剥离导致期间费用降低。 公司在手项目充裕,19年投运项目落地有望贡献业绩增量。公司18年获取仙居项目、丽水扩建项目、兰溪二期扩建项目、舟山三期项目、汕头二期项目、台州三期项目等7个垃圾焚烧发电项目和5个餐厨垃圾处理项目。公司在建和筹建的垃圾焚烧发电项目近1.1万吨/日,较为充沛的项目储备奠定后续规模持续扩张的基础。18年公司的汕头二期项目(400吨/日)和兰溪二期项目(400吨/日)转入运营,攀枝花(800吨/日)和河池(600吨/日)进入试运营阶段。19年公司预计南太湖四期、许昌项目、舟山三期、淮北项目、公安项目进入运营。如果上述项目如期进入运营状态,对目前的总体处理能力提升较为明显。 市场竞争格局基本稳定,行业进入平稳增长期。目前国内的核心城市的垃圾焚烧发电项目基本被行业主要公司瓜分完毕,现有项目的扩建成为重要市场增长点。从公司18年的生活垃圾焚烧发电项目获取情况来看,扩建项目占据主要部分。另外,出于环境治理成本的影响,最低价格中标现象有所缓解,行业竞争侧重点有所改变。我们认为,优先占据人口密度较高、经济发达区域的生活垃圾焚烧发电企业有望享受区域垃圾处理量持续提升过程。 关注公司可转换公司债券发行进展。生活垃圾焚烧发电厂建设作为重资产投资项目,前期需要大量的资金投入。目前单个厂区资本金投入占比30%,项目贷款占比70%。公司目前项目贷款利率为基准利率上浮10%。公司的自有资金来自募投资金、经营活动产生的现金流。19年4月公司发布公告拟发行不超过14.5亿元的可转换债券,期限6年,扣除发行费用后用于台州三期扩建、荆州扩建、渠县项目、青田县项目、公安县项目建设。目前公司的可转换债券发行获得董事会通过,尚需股东大会及证监会批准。可转换债券发行有利于减轻公司的财务压力,降低融资成本,从而加速各垃圾焚烧发电厂的施工建设进程。 公司经营活动现金流充裕,盈利质量较高。17、18、19年第1季度公司经营活动产生的现金净流量分别为4.38亿元、6.19亿元、1.25亿元,分别为同期净利润的1.62、1.99、1.93倍。公司的垃圾处理费结算周期为1-3月,基础电价结算周期为1月,补贴电价结算周期为3-6月,回款较为良好。 首次覆盖给予公司“增持”投资评级。预计公司19、20年全面摊薄EPS分别为1.01元、1.20元,按照5月13日16.06元/股收盘价计算,对应PE分别为15.9和13.4倍。相对于同等设计处理能力公司,公司市值偏低。考虑到19、20年公司大量的垃圾焚烧发电项目进入运营期以及产能爬坡速度,公司相应的上网电费、生活垃圾处理费和蒸汽收入有望持续增长,给予公司“增持”投资评级。 风险提示:垃圾焚烧发电项目建设存“邻避”效应,落地进度不及预期;资金需求增长,财务压力增加;外地新项目拓展进度不及预期。

监测业务稳健增长,全年业绩基本符合预期。在各省市落实深化环境监测改革提高环境监测数据质量的背景下,18年公司环境监测设备及系统面临较好的发展机遇。全年实现销售仪器仪表15841台,同比增长96.10%;对应总收入13.73亿元,净利润2.59亿元,保持高速增长趋势。分业务来看,公司的环境监测系统业务实现营业收入9.79亿元,占比71.27%,同比增长31.75%;运营及咨询业务实现营业收入2.16亿元,占比15.71%,同比增长15.80%;其他业务实现营业收入1.79亿元,占比13.03%,同比增长58.56%。公司盈利增长除收入增长之外,规模效应致期间费用率的降低也是净利润增长的重要因素。 大气网格化监测龙头,预计19年仍将受益于行业发展红利。公司的大气网格化监控系统能够实现全要素的实时全面监控,能够为地方政府精确治理雾霾提供依据,因此市场推广速度较快。公司目前大气治理及咨询服务业务已经涵盖17个省100多个城市,并在安徽、江苏、江西、东北等区域获得突破。公司18年订单总量(包含水质监测设备等其他业务)24亿元,同比增长33%。剔除掉18年结算部分,剩余部分订单仍有望确认为19年营收。另外,根据中国政府采购网公布的中标数据,公司(科迪隆)19年1-4月中标大气环境监测、空气站建设、网格化精准监测系统及运维服务项目合计数量18个,金额6341.62万元。相对于去年同期中标总金额有显著降低,且大额订单量偏少,预计与各地区大气监测系统采购进度不同有关。我们认为,随着大气监测站点下沉到乡镇站以及高新区、重点工业园区和港口空气监测点位的布置,大气监测市场空间持续扩大。公司有望依托大气监测领域的先发优势、规模优势,其大气监测设备、系统以及运维服务仍面临较好的发展机遇。 水质监测业务开拓顺利。公司扩大业务范围至水质监测领域,并在18年中标国家地表水、四川自贡水环境监测系统、重庆和新疆水站等项目。17年我国水质监测系统销量1.93万台,同比增长86.30%;18年在推进污水处理从“末端治理”向“流域治理”的背景下,水域生态在线监测以及水污染应急预警等领域市场释放。公司在水环境监测领域虽面临尚洋东方、宇星科技、力合科技等竞争,但是市场规模扩大提供公司业务发展基础。 农村污水处理、VOCs治理等其他业务增长迅速。18年公司的其他业务收入1.79亿元,同比增长58.56%,呈快速发展趋势。公司研发的小型光伏生活污水处理设备具备装置成本低、无需外接电源等特点,其较为适合农村分散污水处理。我们认为在城市生活污水处理市场基本饱和,农村污水处理市场在整治人居环境的背景下快速释放的背景下,农村污水处理市场将作为未来污水处理的一个重要方向。但考虑到具体商业模式以及回款问题,我们认为该板块业务的盈利能力仍需观察。 毛利率小幅下滑,预计19年仍将维持高位。18年公司综合毛利率50.33%,同比下滑1.03个百分点;其中环境监测系统毛利率48.94%,同比提升0.66个百分点;运营及咨询服务毛利率56.33%,同比下滑6.41个百分点;其他业务毛利率51.02%,同比下滑2.51个百分点。监测设备及系统具备相对较高的技术壁垒,政府客户对价格的敏感度不高,该板块维持近50%的毛利率,未来有望维持。而运维及咨询业务人力成本占较高比例,19年毛利率下滑预计与人工成本增长有关。但综合来看,监测系统和运维均具备技术壁垒、运营经验要求,预计19年毛利率仍将维持高位。 18年经营活动现金流有所走弱。18年公司经营活动产生的现金流量净额-0.72亿元,同比转负。公司销售商品和提供劳务收到的现金/营业收入仅80.59%,低于近3年110%的水平。销售回款放缓预计与放宽信用期有关。18年公司应收账款余额6亿元,较期初增长106.44%,占比提升至24.28%,为公司经营活动现金流走弱的最主要因素。从公司的应收账款客户结构及账期来看,地方环保局和环境监测站为主要欠款客户,账期多在1年以内。本期计提2545.51万元坏账准备,全部坏账计提比例19.30%,总体谨慎。值得一提的是,19年1季度公司销售商品、提供劳务收到的现金3.37亿元,同比增长159.28%;应收票据及应收账款5.80亿元,较年初减少2046.92万元,显示公司18年的部分应收账款在19年1季度得以收回,回款放缓风险有一定缓解。 维持公司“买入”投资评级。预计公司19、20年全面摊薄EPS分别为0.63元、0.78元,按照5月6日8.43元/股收盘价计算,对应PE分别为13.3和10.8倍,估值偏低,维持公司“买入”投资评级。 风险提示:行业竞争加剧致毛利率降低;新业务拓展不及预期;应收账款增加,资金占用风险。