中报符合预期 公司发布半年报,营业收入与归属于上市公司股东扣非净利润分别为19亿元、1亿元,同比增长44%、43%,符合我们预期。 外延业务渐入佳境 2013H1母公司收入和净利润为8亿元和7,175万元,分别增长了16%和10%,公司的成长动力主要由子公司贡献,其中长春博讯、上海泰美是利润的最大贡献者:长春博讯主营诊断试剂,13H1净利润为2,983万元;上海泰美为医疗器械代理,13H1净利润为2,263万元。可见公司外延业务进入成长期。 “内生+外延”双轮驱动公司高速成长 公司继续布局“医疗器械、制药装备和医疗服务”板块,积极筛选能够与公司现有业务产生协同的并购标的,加强公司竞争优势。13年将完成对上海远跃药机的收购,我们预计医疗服务板块的并购也将于年内有所突破。我们认为未来3-5年,内生业务将稳定增长,而外延业务将渐次进入高速成长期,公司高速成长能够延续。 估值:上调目标价至58元,维持“买入”评级 考虑到14年三家医院有望并表,我们上调了13-15年预测EPS至1.33/1.87/2.47元(原1.33/1.82/2.31元),根据瑞银VCAM现金流贴现估值,得到新目标价58元(WACC6.7%),维持“买入”评级。

5年沉潜,PPS为代表的新产品有望开始收获 从2007年开始,维生素业务持续为公司贡献丰厚的利润,有赖于此,公司的新产品开发能够得到充沛的资金支持。2年前我们提出,新产品开发成功后,将给公司利润带来较大的提升空间,但由于开发周期较长,其价值易为投资者所忽略。目前,经过5年左右的沉潜,公司的新产品战略已开始收获,新产品中,我们预计PPS(聚苯硫醚)有望13年10月试生产,未来市场空间广阔。 预计VE/VA价格回升是大概率事件 作为公司目前的主要产品,VE/VA价格的提升是股价上涨的直接驱动力。12年下半年,VE/VA报价降至3年来的低点,进而影响公司股价,其原因是:1)全球经济不景气,维生素需求疲软;2)行业担心新竞争者的加入。但我们认为需求正在恢复,新进入者难以为继,VE/VA价格已企稳,料将反弹。 香精香料高速增长,有望成为最近2年业绩增长的重要来源 香精香料业务步入收获期,2012年实现收入4.36亿元,我们预计2013年收入增长有望超过70%,毛利接近2.5亿元左右,并将为13/14年业绩增长提供重要支撑。 估值:上调目标价至30元,列入瑞银KeyCall买入名单 由于PPS有望于四季度试生产并在未来几年产生丰厚利润,我们上调2013-15年预测EPS至1.46/1.89/2.49元(原1.40/1.81/1.92元),根据瑞银VCAM估值得到新目标价30元(WACC7.5%),对应2013年EPS21倍PE。我们将公司列入瑞银KeyCall买入名单。

部分订单收入未确认导致中报收入及利润增速较低 公司中报收入、净利润、扣非净利润分别为3.2亿、6989万及5409万元,同比增长分别为17%、21%及14%。我们分析认为由于部分订单未达到确认标准,导致公司上半年收入及利润增速较低。经营性现金流为-1.89亿元,主要原因是对部分信用较好客户提升信用额度、融资租赁业务增加长期应收款及在手订单多导致库存增大。 终止景县人民政府订单,下调盈利预测 公司在2013年2月公告与河北省景县人民政府签订了《合作框架协议书》,总金额1.02亿元,但是由于与公司的“整体打包招投标”的合作条件存在差异,最终终止合作计划。我们认为,景县订单终止的原因是订单无法达到公司对大单的毛利率水平要求,这有利于保证公司毛利率水平但将影响公司今年收入及利润,因此相应下调公司收入及盈利预测。 仍有在执行及后续大单,下半年有望陆续执行 公司在手大单金额为3.8亿元,只有睢县1.5亿订单正在执行,我们预计尚未确认收入,另外其他大单有望在下半年陆续执行并确认收入,我们认为公司下半年收入及利润增速有望提升。 估值下调盈利预测及目标价,维持“买入”评级 我们下调公司的盈利预测,2013-2015年EPS为0.43/0.73/1.02元(原为0.48/0.81/1.14元);扣非EPS为0.39/0.69/0.97元(原为0.43/0.77/1.09元)。根据瑞银VCAM得出新目标价25.50元(WACC9.3%),对应2013-2015年PE为59/35/25倍,我们仍看好县级医院改造升级的需求、公司具有较强的销售能力、并可通过不断地外延式收购产品增加业绩驱动力,维持“买入”评级。

上半年业绩继续高速增长 公司上半年实现收入10.61亿元,其中制剂收入9.04亿元,同比分别增长25%、41%。净利润3.93亿元,扣非净利润3.91亿元,同比分别增长56%、61%。净利润对应EPS0.60元。 政策压力下氯吡格雷表现坚挺,“一致性评价”长期利好 我们估计上半年主力品种氯吡格雷(“泰嘉”)维持高增速(40%左右),考虑到PCI手术数的增长、神经内科应用的扩大,未来空间还很大。短期内,广东采购新规等政策给“泰嘉”造成一定压力,部分投资者也有疑虑,但我们认为对公司业绩影响不会超过10个百分点。长期来看,高质量仿制药性价比高,与政府在医疗领域“少花钱、多办事”的目标契合。7月份,氯吡格雷已选入国家药监局的仿制药质量一致性评价名单,我们相信后续将有配套政策出台,对于“泰嘉”是长期利好。 品种逐渐丰富,地位逐渐巩固 随着后续重要品种不断获批(我们预计13年四季度阿利沙坦、14年底或15年初心脏支架),我们认为公司将保持较高的增长势头,“国内心血管专科用药龙头”地位有望更加巩固。 估值:目标价42.00元,维持“买入”评级 我们看好公司将成长为心血管用药巨头,维持13-15年EPS为1.32/1.72/2.12元,根据瑞银VCAM工具(WACC8.0%)得到目标价42.00元,维持“买入”评级。

中报扣非后EPS 0.47元,基本符合预期 公司上半年实现收入29.7亿元,同比增长13.7%;营业利润7.9亿元,扣非后净利润6.4亿元,分别同比增长11.2%、19.0%,营业利润率小幅下降0.6%;实现扣非后EPS0.47元,基本符合我们的预期。 销售收入增速逐渐回暖,环比持续改善趋势明确 公司上半年收入增速13.7%,环比一季度10.6%的增长已有所提高。我们认为公司收入环比持续改善趋势明确,未来将继续提速。现有产品中,我们预计抗肿瘤药去年年底降价对公司影响逐渐弱化,手术用药、造影剂仍将保持40%高增长。公司在研产品丰富,未来5年可能每年都会有6-7个新药获批,新产品放量有望推动公司收入在高基数的基础上重回20%以上的高增长。 创新+国际化双轮驱动,公司有望重拾高增长 创新与国际化是公司长远发展的两大战略。公司正逐渐升级为创新业企业,阿帕替尼、长效GCSF年内有望获批,1.1类新药呋格列泛片于日前获批在美国开展I期临床试验。国际化方面,公司积极推进这一目标,参与全球医药竞争;报告期内,来曲唑片通过美国FDA认证,环磷酰胺通过欧盟现场检查。 估值:小幅上调目标价至37元,维持“买入”评级 考虑目前公司创新药获批进展低于预期,明年起大量新产品陆续推出,有望15年起贡献业绩,我们将13/14年盈利预测下调至0.95/1.16元(原1.01/1.25元),将15年盈利预测上调至1.40元(原1.31元)。同时,我们将公司10年后收入增长率由8.5%调整至9%,根据瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC6.0%)得到新目标价37元,对应13年PE 39倍, 维持“买入”评级。

上半年净利润增长基本符合预期 上半年实现收入10.35亿元,净利润1.32亿元,扣非净利润1.26亿元,分别增长9%、21%、27%,对应EPS 0.37元。(扣非)净利润的增长基本符合我们的预期。 下半年处方药业务收入有望提升 分业务来看,OTC业务收入1亿元,下滑16%;作为核心业务的处方药收入8.42亿元,同比增长13%,根据样本医院数据,我们估计处方药终端销售增速可能高于公司开票(出厂)口径增速。我们相信,艾迪等大品种能够维持平稳增长,洛铂等明星潜力品种也能保持很高的增速。因此我们预计下半年及明年处方药的增速有望提升。 品种稀缺时代的“小天士力” 公司产品储备丰富、梯队整齐,我们预计未来几年将呈现“明星品种快速放量,原有大品种平稳增长,民族药品种潜力兑现”的格局,在“产品稀缺”时代的优势日益突出。我们认为从投资时点来看,益佰类似2009年的天士力,业绩可能不断超出市场预期,进而带动公司估值水平的提升估值:目标价42元,维持“买入” 我们维持对13-15年EPS预测为1.23/1.62/2.16元,使用瑞银VCAM得到目标价42元(WACC 7.7%),对应13年PE 34倍,继续给予“买入”评级。

13H1收入增长45%,扣非净利润增长28% 公司13年上半年收入、净利润和扣非净利润为5.3亿元、1.4亿元和1.4亿元,分别同比增长45%、20%和28%。由于公司上半年加大对研发投入和人员成本的上升导致利润增速慢于收入增速。 药厂加紧安装设备,公司加速确认收入,全年增速有望逾60% 新版GMP认证最后期限即将到来,已下订单药厂加紧催促公司上门安装,调试设备,公司收入得以加速确认。我们认为公司收入有望逐季加速增长,全年收入增长有望逾60%。此外,截止7月底,全国无菌药品生产厂家新版GMP通过率仅26.3%,药企升级需求仍然很大,有望在未来1-2年持续释放。 外延拓展顺利,未来发展前景广阔 德惠净化空调业务与驭发水针生产线业务是公司外延第一步,我们预计全年有望贡献2亿元(12年约1.1亿元)收入,净利率也将有所提高,德惠与驭发的成功显示了公司的外延能力。我们预计公司未来仍将围绕但不限于药机领域寻找收购标的,看好公司向冻干业务外的扩展,相信公司有能力把冻干机的成功复制到其他产品,未来发展前景广阔。 估值:维持目标价36元和“买入”评级 我们维持13-15年扣非EPS预测1.61/2.17/2.44元,根据瑞银VCAM(WACC8.9%)得到目标价36.00元,对应13年PE为22倍。维持“买入”评级。

中报业绩符合预期,经营持续改善 公司上半年收入、扣非后归属母公司净利润分别为5.3亿元和1.4亿元,同比增长了15%和25%;EPS0.3元,同比增长27%。公司基本面持续改善,已走出经营低谷,符合我们对于公司经营拐点的判断,复苏趋势确立。 研发步入收获期,新产品有望不断获批 我们认为公司研发已逐步进入收获期,未来在生化检测试剂、检测仪器和POCT领域将有多个品种逐步获批。公司于7月22日公告获得梅毒螺旋体抗体检测试剂盒(胶体金法)注册证,该产品的获批丰富了公司POCT的产品线。POCT是体外诊断发展的重要方向,公司目前已有乙肝、艾滋病毒的检测试剂盒与梅毒螺旋体抗体检测试剂盒,未来还将不断增加新品种,我们看好公司在POCT领域的发展。 产品结构逐步调整,公司有望重拾高速增长 此前,公司业绩主要依赖酶免业务,但由于酶免行业竞争加剧及化学发光技术对其替代,酶免业务出现下滑,进而导致公司业绩自08年以后持续下滑。 公司通过不断调整产品结构,摆脱了过度依赖单品类产品的状态,而且创造了多个盈利增长点。2012年,生化试剂取代酶免业务成为公司利润的最大来源。我们认为结合公司经营层面的改善,公司在未来3年有望高速成长。 估值:小幅上调目标价至19.0元,维持“买入”评级 鉴于公司新产品获批与经营持续向好,我们小幅上调13-15年预测EPS至0.63/0.80/0.98元(原0.61/0.74/0.94元)。根据瑞银VCAM(WACC8.5%)得到新目标价19.0元,对应13年PE30倍,维持“买入”评级。

13H1扣非后EPS0.31元,略低于我们预期 13H1公司实现收入12.26亿元,扣非后净利润2.22亿元,分别同比增长30.09%、46.79%。实现扣非后EPS0.31元,略低于我们的预期。 产业升级进展顺利,制剂业务收入高速增长 上半年在重要品种拉莫三嗪的带动下,公司制剂业务取得138%的高增长,实现收入3.58亿元。我们认为,下半年随着优势品种市场份额进一步提升、新品种陆续获得FDA批准,公司制剂业务有望延续高增长状态。 沙坦收入增速放缓,我们预计下半年有望出现好转 上半年公司沙坦类原料药实现收入4.07亿元,同比仅增长1.67%,增速大幅放缓。我们认为,沙坦增速下滑的主要原因在于:公司沙坦客户以全球前十大仿制药企业为主。13年以来,随着缬沙坦等品种专利到期时间增长,二线仿制药企业开始逐步侵蚀大型仿制药企业的市场份额,进而造成了公司供货量和销售额的下降。目前公司已加大二线仿制药企业和非规范市场的开拓力度,同时全力筹备替米沙坦等即将到期品种的市场抢占工作。我们预计,下半年公司沙坦增速有望出现好转。 估值:小幅下调目标价至18元,维持“买入”评级 考虑到公司原料药增速有所放缓,我们小幅下调13-15年EPS预测至0.62/0.76/1.06元(原为0.66/0.79/1.07元),根据瑞银VACM现金流贴现模型(WACC8.4%)得到新目标价18元。我们认为公司从原料药向制剂业务的产业升级进展顺利,我们持续看好公司中长期成长潜力,维持“买入”评级。

毛利率下降导致净利润增速低于收入增速 2013年上半年收入10.47亿元,同比增长25.63%,归母净利润1.34亿元,同比增长29.76%,扣非净利润1.26亿元,同比增长6.42%。扣非净利润增速低于收入增速的主要原因是同比毛利率由77.91%下降至74.25%,下降3.66个百分点,其主要原因是中药原材料价格上涨。经营性现金流1.52亿元同比提升46.46%,我们认为公司经营质量不断提升、管理效率提高。 营销改革,注重终端消化 公司不断调整销售管理模式,强化基层市场拓展,改革营销人员考核机制。 利用公司部分产品进入基药目录的契机,强化重点市场、重点产品上量。我们认为,公司终端消化与销售收入基本相符、公司产品线丰富,随着销售能力的不断提升,有利于后续各省陆续执行基药政策后的基药放量。 不断投入研发,产品线丰富 上半年研发费用9374万元,占销售收入8.95%。上半年,热毒宁抗流感病毒的用途专利五类新药龙血蝎酚类提取物原料及龙血通络胶囊制剂获得新药证书及生产批件,龙血通络胶囊适应症为脑中风后恢复期及后遗症,但销售上量需要进入国家医保,短期对销售贡献较少。我们认为公司持续研发投入,后续产品线丰富,不断增加销售驱动力。 估值:维持“买入”评级,目标价33.60元 各省陆续执行基药政策及银杏二萜内酯逐步销售,我们预测公司2013-15年EPS为0.79/1.10/1.49元,根据瑞银VCAM估值(WACC7.5%),目标价33.60元,对应估值为43/31/23倍,我们认为公司产品线丰富、共有5个独家基药剂型药品及2个独家中药注射液药品,后续增长能力较强,维持“买入”评级。

销售收入增速逐季提高,毛利率见底回升 公司2013上半年收入5.2亿增长27%,2季度收入2.8亿元增长29%。上半年毛利率60%,同比下降3个百分点,但是环比提升1个百分点,归母净利润9333万,同比增长11%。由于主要原料三七成本的大幅上升,导致公司净利润增速低于收入增速。根据公司销售收入增长逐季加速,同时毛利率已经环比回升,我们分析认为,公司已经进入经营拐点,未来净利润增速将逐季提升。 销售模式改变,抓住基药机遇 公司制定“抢时间、广覆盖、结同盟、促增长”的营销方针,采取自营结合代理的销售模式,上半年省外销售收入2.29亿元,同比增长51%。我们看好公司销售模式的改变,随着各省基药招标陆续开展及基药政策逐步执行,公司的销售收入有望大幅提升。 三七价格开始下降 据调研,随着三七陆续产新,三七价格开始回落,我们判断,年内有望达到500-600元/公斤,毛利率将逐步提升。 估值:维持“买入”评级,12个月目标价28.20元 我们预测公司2013-15年EPS为0.63/0.94/1.41元。根据瑞银VCAM得到目标价28.20元(WACC7.6%),对应于13-15年PE分别为45/30/20倍。虽然公司今年估值较高,但是公司处于经营拐点时期,受益于独家基药大品种放量及三七成本下降,我们维持“买入”评级。

盐酸氢吗啡酮开始销售,未来有望成为麻醉线重要增长点 公司新产品盐酸氢吗啡酮于12年获批,目前已正式销售。我们认为,盐酸氢吗啡酮是强效镇痛领域的主导品种,市场前景广阔,有望逐渐成长为公司麻醉产品线的重要增长点。公司原有芬太尼系列产品一直维持高增长状态,配合新产品不断获批上市,我们预计宜昌人福有望维持30%高速增长。 维药板块继续保持高速增长 维吾尔药业有2个产品祖卡木颗粒和寒喘祖帕颗粒进入新版基本药物。上述两种产品的竞争格局良好,我们认为随着新版基药招标逐步实施,上述品种有望放量增长。此外,公司还有复方木尼孜其颗粒、养心达瓦依米西克蜜膏等多个独家品种进入全国或地方医保,独家品种有望借助在药品招标采购中的独特优势,助推公司高速成长。我们预计新疆维吾尔药业2013年收入2.32亿元,同比增长40%。 出口业务仍处于培育期,13年有望缩窄亏损 制剂出口业务是公司未来发展的重要方向。13年公司继续加大美国普克投入,目前已有10个OTC产品在生产,10余个ANDA在申报。我们认为13年仍处于公司对海外业务的持续投入期,明后年出口业务将有望达到盈亏平衡。 估值:上调目标价至36元,维持“买入”评级 我们小幅上调公司13-15年预测EPS至0.99/1.32/1.82元(原为0.98/1.31/1.80元)。考虑到公司麻醉药品纳布菲、阿芬太尼有望陆续上市,我们同时上调公司的长期盈利预测,根据瑞银VCAM估值得到目标价36元(wacc7.3%),对应13年PE37倍。维持“买入”评级。

VE价格回升是公司股价上涨的强劲动力 通过对比公司历史股价表现与VE价格的变化,我们发现VE价格的提升是公司股价上涨的强劲动力。12年1)全球经济不景气,维生素需求疲软;2)行业担心新竞争者的加入,试图以价换量。以上两个主要因素致使VE报价降至2010年来的低点,从而影响了公司股价表现。但我们认为13年VE价格将企稳反弹,目前是介入公司良好时机。 香精香料业务有望恢复高速增长 2012年香精香料业务实现收入4.36亿元。我们认为随着市场推广的不断进行,香料业务13年将步入收获期,随着需求回暖,主要产品芳樟醇有望提价10-15%,届时香精香料业务收入有望恢复高速增长。 新业务:新材料呼之欲出,蛋氨酸项目潜力巨大 我们预计公司新材料PPS项目13年8月试生产,明年扩产至万吨级。销售拓展预计需要1年,有望在14年四季度贡献利润。10万吨蛋氨酸项目今年有望开始建设,2年后有望贡献业绩。我们认为新产品的市场潜力大,未来有望超越VE,将再造新和成。 估值:下调12个月目标价至21元,维持“买入”评级 由于此前VE价格的下降幅度超出我们预期,我们调整2013-2015年预测EPS至1.40/1.81/1.92元(原2.19/2.49/2.87元),根据瑞银VCAM估值得到目标价21元(WACC7.3%),对应2013年EPS15倍PE。维持“买入”评级。

顺应行业集中趋势,药品配送业务有望持续快速增长 我们估计,目前公司在山东省药品配送市场的占比在10%左右,市场份额提升的空间仍然非常充足;未来三年,新版GSP的执行、医保和基药品种的山东省招标,都将促进行业集中度进一步提升。顺应行业趋势,我们认为公司药品配送业务有望继续维持30%左右的高增长。 医疗器械业务度过培育期,下半年或将开始发力 公司从2011年开始拓展医疗器械配送业务,12年共实现器械销售收入2875万元。由于采用业内创新的直销模式,公司器械业务的培育周期较长。目前公司已组建起自有销售队伍,山东省二级以上医院开户率超过60%。我们认为,公司器械业务已具备放量条件,未来三年有望实现翻番式增长。器械业务的利润率较高,能够为公司提供可观业绩增量。 增发近期有望完成,资金面将得到有益补充 5月17日公司非公开增发已通过发审委审批,我们预计增发有望在近期完成。由于公司上市以来扩张较快,资金链已经偏紧。我们认为,增发将对公司流动资金形成有益补充,加速推进药品配送和器械业务的扩张,进而带动公司业绩增长提速。 估值:上调目标价至58元,维持“买入”评级 考虑到公司业务经营现状,我们调整13-15年扣非EPS为1.65/2.20/2.89元(原为1.73/2.08/2.52,暂未考虑增发影响),根据瑞银VCAM模型上调目标价至58元(WACC 7.8%),维持“买入”评级。

管理费用上升致利润增速慢于收入增速 公司公告13年上半年归属于上市公司股东净利润同比增长10%-30%,我们估计实际数据更接近30%。我们估算公司收入增长约40%-45%,公司上半年研发投入增加和人员成本上升导致利润增速慢于收入增速。我们认为公司对研发和人员的投入将为公司的长期发展提供动力,我们看好公司的长期发展。 n冻干系统订单并未大幅下滑,药企升级需求仍然非常大 截至13年6月,公司新增订单金额约6亿元,同比去年略有下降,主要是12年大型订单较多所致,13年上半年订单的数量基本等同于去年同期。至目前,共有144条冻干生产线通过新版GMP,其中120条使用公司设备,占比83%。 国内共保有1200条冻干生产线,我们认为药企升级需求仍然非常大,在未来1-2年有望持续释放。 德惠、驭发经营顺利,外延业务初露锋芒 德惠净化空调业务与驭发水针生产线业务是公司外延第一步,目前德惠与驭发经营顺利,我们预计上半年德惠收入约7000万元,驭发收入约2400万元,全年有望贡献2亿元(12年约1.1亿元)收入,净利率也将有所提高,外延业务整合顺利。我们认为德惠与驭发的成功显示了公司的外延能力,随着产品不断增加,公司应能把冻干机的成功复制到其他产品,未来发展前景广阔。 估值:维持目标价36元和“买入”评级 我们维持13-15年EPS(扣非)预测1.61/2.17/2.44元,根据瑞银VCAM(WACC8.9%)得到目标价36.00元,对应13年PE为22倍。维持“买入”评级。