公司发布了2011年1季报,1季度公司实现营业收入872.3亿元,同比增长39.9%;实现归属于上市公司股东净利润22.1亿元,同比增长59.1%。今年1季度公司的基本每股收益为0.07元。 投资要点: 强品牌优势及独特投融资模式继续驱动新签合同高成长,1季度新签合同同比增长95%。过去两年,公司利用自身在建筑规划、工程施工、地产开发以及上市后资本渠道方面的综合优势,着力推进了和多个地方经济开发的深度合作。2009、2010年公司建筑业务实现新签合同额分别同比增长44%和78%,2011年1季度公司新签工程合同1915亿元,同比增长95%,增速再创新高。当前公司工程板块的在手合同达到9000亿元,未来3年收入保持30%的复合增速水平基本锁定。 毛利率稳步提升,管理费用率水平得到良好控制。由于公司营收规模的扩张主要依靠“大项目精品战略”的驱动,过去几年其与甲方的实质性议价能力稳步提升,今年1季度公司毛利率为12.0%,同比提升0.2个百分点。 管理费用方面,1季度公司管理费用同比增长28.5%,远小于当期收入增幅,折合百元收入的管理费为2.9元,同比下降0.2元,显示了公司良好的费用控制能力。 再次完成60亿中期票据的发行,多渠道的低成本融资优势使公司能够良好应对当前外部经营环境的波动。继去年10月公司发行了额度为100亿元的10年期固息中票后,公司在今年3月份再次发行了额度为60亿元的7年期固息中票,票面利率仅为5.65%,较同期商业贷款的基准利率低1个百分点以上。公司当前长期负债中,低融资成本的可转债及中期票据占48%左右,良好的多融资渠道优势将使公司能够平稳应对当前外部经营环境的波动。 维持强烈推荐的投资评级。公司当前在手合同充沛,合同充足率高达2.45倍;同时,随着“聚焦大项目”战略的坚定推行,我们看好未来其新签合同增长潜力。此外,公司已形成中高档商品房、低端保障房完善的开发体系,良好的品牌和管理优势将平稳应对市场波动。预计11-13年公司EPS分别为0.41、0.55和0.70元,维持强烈推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

前4月新签订单快速增长,未来两年收入结转有保证。今年前4月公司同之前的合作客户海德堡水泥、尼日利亚Dangote集团又新签了折合人民币107亿元的大额合同,而去年全年的海外新签合同也仅为150亿元。目前公司在手未完工合同在600亿元左右,未来两年收入结转有良好保障。 海外主要竞争对手Flsmidth2010年报发布,过去一年公司的国际竞争力继续上升。我们对Flsmidth2010年新签及在手合同进行了分析,Flsmidth2010年水泥工程新签合同折合人民币为117亿元,2010年底在手未完工合同165亿元,均远低于中材国际的当前规模。2010年底公司在国际市场份额达到37%,而FLSmidth为29%,公司的国际竞争优势继续领先。 1季度毛利率同比持平,溧阳、扬州设备基地实现投产,设备自给率将提升后续期间的毛利率水平。1季度公司毛利率为14.5%,同比上年持平; 考虑到公司未来内部组织结构整合的效果显现、以及水泥装备产能的扩大,未来两年公司新签合同中装备自给率将明显提高,从而带动毛利率和净利率水平的稳步提高。 备品备件业务拓展主业空间,资金实力和技术储备提升公司相关多元化的远期前景。公司当前水泥工程备品备件服务收入仅占全部收入的不到5%,而Flsmidth这块已占到20%以上,随着公司海外水泥工程承建项目数的不断累积,预计未来两年这块的收入占比也将快速上升至10%以上;相关多元化领域方面,公司在溧阳的垃圾焚烧示范项目稳步推进,考虑到公司雄厚的资金实力(2011年1季末货币资金达到69亿元,预计2季度随尼日利亚Dangote等新签项目预付款的到位还将大幅增长)和技术实力储备,我们认为公司在环保领域的多元化努力在未来3年将陆续实现向收入和利润的转化。 维持强烈推荐的投资评级。国际水泥工程市场处于寡头垄断局面,公司技术实力和市场积累丰富,竞争优势地位巩固。我们看好公司内生的产业链整合改善潜力,以及公司向环保相关领域的拓展前景。预计2011-2013年公司EPS分别为2.50、3.03和3.71元,维持强烈推荐的投资评级。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

强品牌优势及独特投融资模式带动新签合同加速成长,2010年下半年开始的收入快速结转势头将延续。过去两年,公司利用自身在建筑规划、工程施工、地产开发以及上市后资本渠道方面的综合优势,着力推进了和多个地方经济开发的深度合作。同时,2010年加大了投融资模式对工程业务的带动作用,全年在房建、基建业务BT项目上完成投资133亿元,通过这部分少量的资金投入撬动了营业规模的快速上升。2010年公司建筑业务新签合同额约7,411亿元,增长78.4%,09-10年连续两年保持高速增长。 其中,公司大项目战略成效明显,2010年房建业务10亿元以上的项目达到近100个,占房建新签合同额的48.4%;基建业务5亿元以上的项目达到40个,占基建新签合同总额的62.6%。预计未来3年公司新增合同仍将保持30%以上的高速增长,未来收入快速增长基本锁定。 保障房、商品房开发同步快速增长,平稳应对市场波动有良好保证。2010年公司加大了保障房的参与力度,全年保障房建设总规模已超过1,400万平米,其中,承建模式的保障房面积占75%,投资模式的保障房面积占25%。公司保障房与商品房的双线同步推进有利于其加强与地方政府的合作关系,未来将大大拓展其获取工程施工合同及优质土地储备的发展前景。2010年底公司土地储备5,093万平方米,在国内一线房产开发商中稳居前列,我们长期看好公司的管理和市场节奏把握能力。 在大型建筑央企内率先完成股权激励。公司此次通过的限制性股票计划的总有效期为10年,其中首批授予部分的禁售期和解锁期总时长为4年,覆盖了公司高、中级管理人员和关键岗位骨干共700名左右。其首次授予和解锁的条件均要求前一个财务年度的ROE不低于14%,且净利润增长率不低于20%,较高的业绩设定条件显示了公司对长期成长前景的信心。 维持强烈推荐的投资评级。公司当前在手合同充沛,合同充足率高达2.45倍;同时,随着“聚焦大项目”战略的坚定推行,我们看好未来其新签合同增长潜力。此外,公司已形成中高档商品房、低端保障房完善的开发体系,良好的品牌和管理优势将平稳应对市场波动。预计11-13年公司EPS分别为0.41、0.55和0.70元,复合增速为31%。维持公司3-6个月股价6.0-6.5元的目标价判断,强烈推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

精装修行业的需求高增长及坚定的大客户战略是公司收入高增速的主要驱动力。我国城市化进程目前正处于中期阶段,该阶段居民住宅消费的突出特点表现为从住宅居住功能的基本要求转向对居住舒适性的高度关注,从而带来装饰需求的快速上升。受益这一良好的外部需求环境,2010年公司装饰业务中住宅精装修的比例在40%左右,较07年20%的水平上升了20个百分点。从客户构成看,2010年公司收入中来自前5大客户的收入占比为68%,较上年53%的占比水平继续提高了15个百分点;其中恒大地产集团在公司销售总额的比例为57.84%,预计公司与优质大客户的深度战略合作关系未来仍将延续。 扁平化管理架构基本成形,全国化营销布局有利于业务规模的进一步快速扩张。依靠此前信息化建设的大力投入,公司是业内管理总部与项目现场管理结合得较好的少数企业之一,公司整体管理呈明显的扁平化特点但不失精细。2010年,公司新设立了厦门分公司、重庆分公司、昆明分公司、长沙分公司、贵阳分公司,分支机构达到了16家,在全国较大城市实现了营销网络布局。同时,2010年公司还进行了积极的人才引进,2010年末,公司员工总数为693人,全年新增人员259人,业务规模的进一步扩张有良好的保障。 募投项目有望在明年中完全达产,完备产业链的优势将有助公司盈利能力的明显提升。公司绿色装饰产业基地园的建设推进顺利,明年中完全建成后装饰部品部件、干粉砂浆的产业化将使公司装饰产业链更趋完备,未来3年毛利率将从目前的12.3%稳步提升0.5-1.0个百分点。 维持推荐的投资评级。公司作为以住宅精装修见长的行业领先企业之一,未来将持续受益国内住宅精装修化的发展趋势,同时其与优质大型房企紧密合作的模式也有利于规模的快速扩张。预计2011-2013年公司EPS分别为2.29、3.18和4.11元,维持推荐的投资评级。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

投资要点: 公司是行业内“建筑+房产”双战略成功推行的少数企业之一。公司是国内最大的房屋建筑承包商,并同时拥有市政、公路的特级总承包资质;此外,公司也是国内房产开发规模稳居前5的大型房地产开发企业。建筑方面,凭借在超高层建筑、复杂地基基础等方面的雄厚技术实力,公司2010年建筑收入预计为3150亿元,同比增长45%;房地产方面,2010年实现销售金额669亿元,同比增长43%。从利润贡献看,建筑与房产业务对公司利润贡献基本呈均分之势,预计2010年公司净利润增长60%左右。 建筑方面,公司坚定推行”聚焦大项目“战略,业务扩张潜力将大大高于行业平均增速。09年上市以来,凭借品牌知名度及规模经营优势,公司着力加强了对亿元以上大型工程项目的承接力度。2010年上半年公司承接了517个亿元以上大项目,这些项目个数虽仅占全部项目数的15%左右,但工程金额占到整体的1/3。在人员规模基本稳定的情况下,公司09、10年新签合同各自增长44%、78%,远高于同期行业20%左右的新签合同增速。 装饰、钢构等专项建筑领域内部整合加速,建筑业毛利率提升在望。公司旗下装饰、钢构收入领先行业,但此前定位仅为内部配套(与公司房建配合)为主,盈利能力低于行业平均。2010年开始,公司对旗下装饰、钢构业务进行梳理,成立了中建装饰、中建钢构两个专业化管理平台,加强对外推广和精细管理,有望在工程市场上形成与传统建筑主业的良好互动。 大规模参与保障房建设,稳定收益有保障,同时大大完善公司既有的中高档商品房开发体系。目前公司保障房建设规模居于全国3甲。从参与模式看,除传统的总承包模式外,公司还积极发展BT 等带资模式。受益各地对保障房的不同税费减免,公司总承包保障房模式的利润率在3%,高出普通房建施工;BT 模式保障房建设的回报率也在10%以上。同时,参与各地保障房建设有利于公司加强与地方政府的合作关系,大大拓展公司获取工程施工合同及土地储备的发展前景。 给予强烈推荐的投资评级。公司当前未完工合同充沛,合同充足率高达2.45倍;同时,随着“聚焦大项目”战略的坚定推行,我们看好未来其新签合同增长潜力。此外,公司已形成中高档商品房、低端保障房完善的开发体系,良好的品牌和管理优势将平稳应对市场波动。预计10-12年公司EPS 分别为0.31、0.41和0.55元,复合增速为33.6%。保守按11年15倍的市盈率水平,股价合理价值在6.0-6.5元,低估明显,首次给予强烈推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

公司发布2010年年报,2010年公司实现营业收入2,067.92亿元,同比增长24.74%;报告期实现归属于上市公司股东的净利润53.21亿元,同比增长20.2%。2010年公司的基本每股收益为0.28元,符合我们的预期。 投资要点: 冶金工程新签合同趋于平稳,未来3年非冶金工程的贡献将持续上升。 2010年公司新签工程合同2185亿元,同比增长18%。其中,由于2010年国内钢铁冶炼业的固定资产投资仅增长6.10%,公司所获得冶金工程订单也基本与上年持平,新增778亿元;但公司加大了在房建等方面的投入,2010年新签订单中非冶金工程占到64%,同比提升了5个百分点,预计3年后公司新签工程合同中非冶金的比例还将进一步上升,有望达到70%。 保障房建设方面,介入时间早及庞大既有规模是公司争取地方项目的优势所在,盈利能力有保障。受益近3年来在保障房领域的持续关注,2010年公司保障房建设取得显著进展,全年共参与保障性住房项目24个,规划建面564万平米,面积居全国之首。2010年,公司房地产收入为250亿元,同增164%,其中商品房、保障房、土地开发的收入占比分别为54%、24%和12%,形成了齐头并进的良好局面。从回报情况看,公司保障房建设的毛利率较一般房建施工高出3个百分点左右,盈利能力有较好的保障。 资源开发稳中求进,明年开始利润贡献将显著上升。2010年公司资源业务实现收入106亿元,同增39%。其中多晶硅加工、矿产资源开发业务合计占到30%。今年公司多晶硅产能将继续扩产,产量有望在上年基础上实现翻番至8000吨;矿产资源开发方面,预计从2012年开始在海外的瑞木镍矿等大型项目将进入正式收获期。届时公司资源开发板块在公司利润的占比将由目前的5%大幅上升至15%,成为公司新的一个利润增长来源。 低成本融资渠道畅通,公司后续财务支持有保障。去年9月和11月公司两批共发行总额约150亿元的中票,票面利率仅在5%左右,资金的到位为公司大量参与BT类模式的保障房提供了有利条件;同时,公司目前还在与国开行等洽商保障房的新融资模式,公司后续发展的融资渠道通畅。 维持推荐的投资评级。公司努力加大工程承包业务中非冶金类型的比例,主业稳定经营有较强保障;同时,在保障房及资源开发战略的快速推进也有望在明后年进入明显收获期。预计2011-2013年公司EPS分别为0.35、0.44和0.54元,维持推荐的投资评级。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

公司发布2010年年报,2010年公司实现营业收入4736.63亿元,同比增长36.52%;报告期实现归属于上市公司股东的净利润74.9亿元人民币,同比增长8.7%。2010年公司的基本每股收益为0.35元,符合我们的预期。 投资要点: 2010年公司新增订单和未完工订单延续快速增长,后续两年的收入结算增长有良好保障。2010年公司新增工程合同6194.8亿元,同比增长14.3%;2010年工程结算收入4117亿元,同比增长33%;全年新签工程合同额超过当年结算收入约2000亿元。从未完工合同的角度看,2010年底公司工程板块的未完工合同达到8687亿元,同比增长35%,公司当前在手合同规模相当于2010年结算收入的2.1倍,未来两年公司工程板块的收入稳定增长仍有良好保障。 2011-2013年新签工程订单规模仍将维持在5500-6000亿元的高位水平,为公司在此期间发展有限相关多元化提供良好时间窗口。铁路订单是驱动2010年公司整体订单增长的主要动力,2010年,公司新签铁路合同4069亿元,同比增长30.9%,占当年全部新签工程合同的65.7%。展望2011-2013年,预计国内铁路新开工项目的发包节奏较前两年将略有放缓,公司每年新签铁路合同的金额将回落至3000-3500亿元,但考虑到公路800亿元、市政(特别是城轨市场)1700亿元的新签合同水平,公司未来2年每年新签工程合同仍将保持在5500-6000亿元的高位水平。此期间公司稳定的主业经营将为其发展相关多元化提供有利的时间窗口。 未来重点关注公司组织结构整合和管理效率改善进程,相关多元化领域的潜力释放有望改善公司长期增长前景。2010年公司利润总额中来自非施工业务的占比已经上升至34%。其中房地产开发、BOT及物流贸易这两个板块各贡献了约10个百分点。目前公司房地产业务的毛利率水平在25%左右,较主流房地产上市公司的经营水平仍有一定差距;BOT方面,公司2010年实现营业收入9亿元,由于尚在项目投产初期目前基本处于盈亏平衡状态。目前公司在房地产土地资源和BOT项目储备上已完成较好布局,管理整合一旦到位,其对公司整体利润将有更积极的贡献。 维持“推荐”的投资评级。公司是本轮大规模铁路网建设的主要基建受益者之一,当前在手和新签订单规模对未来3年的收入和业绩均有良好保障。 预计2011-2013年公司EPS为0.44、0.53和0.62元,当前较低的估值水平随业绩释放存在较大的估值修复潜力,维持推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

2010年收入下滑渡过拐点,2011年是稳步复苏的一年。2010年收入的大幅下滑主要缘于中海油在2009年“渤海会战”短期目标完成后开发支出的阶段性缩减。2010年中海油资本开支实际完成额为55亿美元,较2009年下滑了1/3,导致公司订单和业务执行情况受到显著影响,2010年公司钢材加工量完成6.3万吨,同比减少65%;海管铺设量157公里,同比减少18%。2010年全年公司新签合同80亿元,考虑到这部分订单的后续结转,以及今年下半年国内有望迎来的一轮油田开发合同集中发授期,整体看2011年公司收入的恢复性增长态势将较为平稳,预计全年收入规模在85亿元左右,较2010年增长15-20%。 受益中海油十二五增产计划及深水战略,2012年开始公司收入将进入快速增长期。中海油十二五期间产量的复合增长目标在6-10%,相比同类油公司仍保持较快增速。根据中海油发布的2011年资本投资计划,预计全年开发投资50.5亿美元,同比增长72.4%;我们预计开发支出中除完井等部分内容由中海油服或基地公司承担外,海油工程仍将分得最大份额,2011年下半年开始公司国内订单部分将实现明显增长。同时,随着中海油深水战略的持续深入,考虑到深水项目的大额投资(仅南海3个项目的总投资就在500亿元左右)及持续性(一般建设周期在3年以上),公司在2012年开始的“十二五”中后期将进入收入的显著增长阶段。 短期毛利率受固定成本制约,后续随收入增长将获得快速修复。2010年公司毛利率为10.9%,环比上年大幅下跌了1.6个百分点。毛利率的下降主要受固定成本上升的不利影响。在多增的固定成本中,公司折旧占到2.0亿元,此外,工作量减少带来的船舶待机成本上升也导致固定成本多增了4.7亿元,随着当前公司从前期的资本开支高峰回落以及随着后续工作量的恢复,预计2012年开始公司毛利率有望恢复至15%以上,逐步接近国际同业公司的毛利率水平。 着眼行业长期空间给公司带来的成长潜力,维持强烈推荐的投资评级。国内海洋工程行业作为新兴行业正处于一轮快速发展期的起点,公司是行业发展的主要受益者之一。预计2011-2013年公司EPS分别为0.09、0.27和0.43元,维持强烈推荐的投资评级。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

公司发布2010年年报,公司实现销售收入239.33亿元,同比增长32.86%;实现归属于上市公司股东净利润14.26亿元,同比增长91.58%。2010年公司的基本每股收益为1.88元,符合我们的预期。2010年利润分配预案为:每10股送红股2股,派现金0.25元(含税)。 投资要点: 海外市场处于稳步复苏通道,公司竞争优势稳固。2010年公司新签订单240亿元,同比增长20%,其中海外合同占62.5%。同比增长50%,是主要亮点。展望2011年,除北非目前政治形势有所波动外,印度、南美及独联体等水泥价格仍处于较高水平,水泥新线需求仍处于快速增长状态,公司2011年海外订单将继续上升至200-250亿元,同比增长30%以上。 国内方面,受益控股股东水泥生产扩张,订单将维持平稳。整体判断未来2-3年国内水泥生产线建设活动趋于平稳,但从结构上看西部地区水泥新线建设的活跃度仍较高,利用公司控股股东中材股份在西部特别是西北地区水泥扩张中的主导地位,公司在西部地区的水泥工程市场仍占据有利的竞争形势,未来国内订单规模有望稳定在80亿元左右。 设备自给率及品牌议价能力的提升稳步抬升公司毛利率水平。2008年以来公司新签合同连续3年超越主要竞争对手Flsmidth而居于世界第一,品牌优势在海外市场日益突出,合同报价水平的稳步提高有利于提升公司的毛利率水平。同时,从水泥工程全产业链的价值分析,随着溧阳和扬州水泥装备基地的扩产,公司未来3年核心设备自给率还将继续提升10-20个百分点,这也将是公司毛利率稳定向上的有利因素。 资金实力及综合技术实力将帮助公司积极介入环保等新业务领域。公司当前资金充足,负债规模极低,有能力为进入新兴领域进行长期持续的投入。 当前公司在水泥窑处理城市生活垃圾、城市污泥等废弃物以及太阳能光伏发电EPC业务方面有序推进。虽然短期来看这些新兴领域实际收入金额贡献较为有限,但从3-5年的发展周期考察,考虑到公司在传统主业的综合技术优势能够在这些领域有效延伸,一旦运营模式有所突破,这些领域的收入潜力有望得到快速释放,成为公司营收的一个新的重要增长来源。 给予强烈推荐的投资评级。国际水泥工程市场处于寡头垄断局面,公司技术实力和市场积累丰富,竞争优势地位巩固。我们看好公司内生的产业链整合改善潜力,以及公司向环保相关领域的拓展前景。预计2011-2013年公司EPS分别为2.50、3.03和3.71元,给予强烈推荐的投资评级。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

西部铁路建设加速,充沛的工程合同保障未来收入快速增长。受益于2010年开始西部地区铁路基建的建设提速,2010年公司铁路项目中标16项,合同金额339亿元,同比增长57%;非铁路领域新签合同181亿元,同比增长17%。2010年公司合计新签工程订单520亿元,同比上年增长25%。 在快速增长的订单驱动下,2010年公司实现营业收入546.9亿元,增长35%。目前公司未完工合同为660亿元,考虑到川渝地区未来3年大量铁路新建项目的陆续启动,公司未来工程收入快速增长有保障。 铁路施工组织及工期进度趋于正常化,毛利率处于稳定提升之中。2010年公司各类工程的毛利率均有明显上升。其中铁路工程毛利率为6.8%,同比提升0.7个百分点,我们判断随着未来铁路工程的施工组织和工期进度安排更趋合理,未来该领域毛利率还有1-2个百分点的提升空间。路外工程方面,由于公司近期承接的工程以大型项目为主,议价能力的提升也使其毛利率提升了1个百分点,达到9.4%。 物资销售规模发力,房地产经营也开始进入快速释放期。2010年公司实现物资收入140.6亿元,增长160%,这主要是由于公司利用自身大规模集中采购物资的优势,加大了冶金物资等产品的对外销售力度;预计未来3年公司还将在成都以外设立更多物资代理销售网点,此领域的销售收入仍将快速上升。房地产方面,2010年公司实现经营收入17.6亿元,同比增长85%;目前公司房地产项目正处于加速实施进程,未来三年该领域收入规模将实现35%以上的复合增速,到2013年达到50亿元左右。 维持强烈推荐的投资评级。公司工程业务受益中西部铁路基建的良好机遇,新签及在手合同快速增长,预计2012年底在手合同将达到900亿元以上,相当于目前公司工程收入规模的2.3倍;同时,公司物资销售、房地产业务分部也正进入快速发展期。预计2011-2013年公司EPS分别为0.93、1.21和1.58元,维持强烈推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

投资要点: 2010年公司设计、施工一体化的优势进一步发挥。2010年公司成功上市后,市场知名度显著上升,同时运营资金的大幅增加也显著增强了公司承接业务的能力。2010年公司设计、施工收入分别同比增长73%和97%,公司设计业务继续保持对施工业务的良好带动能力。2010年底公司未完工合同和待签合同的合计金额超过10亿元,预计2011年公司的收入快速增势仍将延续。 六大苗木中心完全实施后公司苗圃总面积将达到1万亩,资源优势持续领先行业。公司除募资项目投向的高要苗木生产基地和英德苗木生产基地外,2010年下半年还陆续投资了7个流转场性质的苗圃,预计这些苗圃整备完成后,与公司原有的苗木场地合计面积将达到1万亩,公司在行业内的资源优势将得到进一步巩固,同时,苗圃场地广泛的区域布局也有利于公司在更大地域范围内扩张经营。 经营区域持续扩大,未来将利用现有优势积极向市政园林领域扩张。公司在传统的华南和华东两大经营基地上继续大幅扩张,目前设立了山东、安徽、福建、海南等十二个工程营运中心,未来工程项目的来源将更为均衡;同时,结合公司地产园林的既有工程经验、销售渠道和上市后丰厚的运营资金实力,我们判断公司未来2-3年将积极向市政园林进行横向扩展,2012年公司来自市政园林的收入占比有望从目前不足5%上升至30%左右。 维持推荐的投资评级。随着当前国内房地产市场的日益成熟,园林景观产业对地产项目的价值提升效应显著,行业市场容量仍将快速扩大。公司作为这一市场的领先企业,其在行业内的品牌和经营规模优势将进一步巩固。预计2011-2013年公司EPS分别为1.71、2.59和3.59元,维持推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

公司发布2010年年报,2010年实现营业收入66.39亿元,同比增长61.67%;实现归属母公司净利润3.89亿元,同比增长93.73%;实现每股收益1.22元。2010年的分配预案为每10股分配现金红利2.00元(含税),同时每10股送红股5股。 公司同日还发布董事会决议,同意按公司首期股权激励计划对18名激励对象发授第二批计194.40万份股票期权,行权价格为14.10元。 投资要点: 合同单数及均单规模的快速增长是公司收入快速增长的主要原因。受益09年底以来国内经济复苏带来的公装需求增长、以及公司日益巩固的品牌优势,2010年公司签订的装饰工程合同订单数量由2008年的223个增长到380个左右;同时,2010年公司新签合同的均单规模也突破了2000万元,同比提升30%左右。良好的新签合同规模保证了公司收入结算的大幅增长,2010年公司实现营业收入66.39亿元,同比增长61.67%。从分季度的情况看,2010年第4季度公司实现营收23.9亿元,同比增长80%,较2、3季度分别58%、63%的同比增速水平进一步提高,显示出公司当前工程量充足,收入结算能力仍处于高速增长期。 毛利率水平稳定、期间费用控制良好,公司轻资产的经营优势带来优异的经营回报。2010年公司综合毛利率为16.7%,基本与上年持平。在收入规模快速增长的背景下,公司销售及管理费用仅分别同比增长4%和24%,同时,公司在此期间并无显著的资本开支发生,公司账面资金的持续增长使公司财务费用进一步降低。受益于收入增长带来显著规模效应,2010年公司净利率提升显著,由2009年的4.9%提升至本期的5.9%。 产品线将进一步向住宅装修市场延伸,有望成为装饰行业内首家收入过百亿元的龙头企业。在保持公装领域竞争优势的同时,公司目前正积极向快速扩张的住宅精装修市场拓展。一方面公司已与恒大地产等大型地产公司建立战略合作意向,同时公司成型的管理体系也将能够支撑其人员队伍(预计2011年将增长1/3)和经营规模的快速扩张。 维持推荐的投资评级。公司在国内高端装饰市场的品牌优势显著、人才储备充足且激励机制较为完善。未来3年公司将在酒店等公建装饰市场持续保持行业领先地位,同时向家装市场的开拓也将有利于公司稳步扩大经营规模。预计2011-2013年公司EPS分别为1.93、2.55和3.20元,维持推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度波动等。

2010年铁路合同大幅增加是推升总合同额快速增长的主要原因。受益于2010年开始西部地区铁路基建的建设提速,2010年公司铁路项目中标16项,合同金额339.3亿元,同比增长57%,远远高于非铁路领域17%左右的增速水平。从2010年公司新签合同的行业构成看,铁路领域的占比为65%,较09年的占比水平大幅提高了13各百分点。 “十二五”公司仍将持续受益于西部地区铁路建设高峰,新签合同额将保持30%的年均增速。西部地区目前铁路里程仅为3.0万公里,以点线分布的分散格局为主。“十二五”期间铁路部将着力建设覆盖各区域主要经济中心和资源开发地的完整西部铁路网络,预计“十二五”末西部地区铁路网规模将达到5万公里,这期间西部铁路新增里程将占到全国总体新增量的2/3。以公司本部所在的四川省为例,该省目前铁路运营里程仅在3000公里左右,而到2015年的规划里程将达到6241公里,实现翻倍增长,预计这期间四川省铁路基建年均投资规模将在500亿元以上,公司仅在四川一省的年均铁路合同就将达到在200亿元以上。考虑到公司在西部其他省区也有较强的铁路订单获取能力、以及公司在非铁路领域的雄厚工程经验积累,预计公司2011、2012年新签订单规模将分别达到670和850亿元,实现30%左右的复合增长。 房地产开发稳健经营,土地成本控制良好,业务重心聚焦于景气度较高的成都市场。公司当前房地产领域的权益建筑面积储备超过300万平米,其中80%为通过土地市场一二级联动开发的形式获得,单位土地成本在1000元/平米以下,土地成本低廉。公司最近在成都市温江区获得的250亩土地仍为一二级联动开发的模式,单位建面的土地成本仍控制在800元/平米左右,显示了公司良好的成本控制能力。我们看好公司房地产业务聚焦成都的发展策略,成都市作为西部中心城市之一,其房地产市场景气度高、市场风险小,公司房地产业务2011年起将进入显著的收入结算增长阶段。 维持强烈推荐的投资评级。公司工程业务受益中西部铁路基建的良好机遇,正进入快速成长期,预计2012年底在手合同将达到900亿元,相当于目前公司工程收入规模的2.1倍;而公司房地产开发业务也具备很高的安全边际。预计2010-2012年公司EPS分别为0.74、0.93和1.18元,维持强烈推荐。 风险提示:工程企业收入结算进度等。

沙特项目的最大损失锁定在13.85亿元,较公司之前的判断减少了2/3。根据公司与控股股东的协议,沙特项目自2010年10月31日起的未完成部分后由中铁建总公司履行,公司不再承担后续的亏损/盈利。对沙特项目在2010年10月31日之前产生的34.62亿元亏损部分,主要通过两种方式来进行弥补:1)其中20.77亿元由中铁建总公司直接向本公司支付;2)剩余合同损失的补偿金额视后续由业主方取得的索赔收入而定,如果索赔收入超过13.85亿元,则公司将能够获得13.85亿元的全额补偿,如果索赔收入不足13.85亿元,则公司将获得实际的索赔金额。在此安排下,公司沙特项目的最大损失得到锁定,且由于索赔机制的安排,该项目存在进一步减少损失甚至扭亏的可能性。会计安排上,沙特项目合同损失的转回部分将计入资本公积而不直接反映为收益,虽然对账面净利润无增补效应但有利于减少所得税的支出,对股东更为有利。 其他在手海外项目执行良好,美国、巴西等新市场的开拓有望取得积极进展。 目前公司在手海外合同金额折合人民币在1700亿元左右。这些项目主要分布在尼日利亚、阿尔及利亚等地,主流仍是采用中国版的设计和施工规范,合同执行难度远小于此次沙特项目(该项目系按欧洲标准);同时,公司在这些项目投标过程中均设定了严格的回报率标准(按国际会计准则毛利率在10%左右)和预收款比例要求,预计最终的盈利水平将高出国内同类项目2-3个百分点,足以覆盖其汇率和政治风险等。此外,随着目前国内高铁技术的成熟和国家对铁路基建进军海外市场的大力支持,在公司着力的美国、巴西等新的海外市场预计未来3年公司也将取得积极的进展。 国内铁路“十二五”建设强度持续提高,公司是主要受益者之一。“十一五”期间国内铁路新增里程1.4万公里,基建投资完成1.7万亿元;根据铁道部的最新工作计划,“十二五”期间国内铁路还将新增里程3.0公里,基建投资预计完成3.0万亿元。无论是从里程或是投资额的角度衡量,“十二五”期间铁路建设的强度都较“十一五”提高70%以上。公司作为国内铁路基建两大主要企业之一,将直接受益于本轮铁路基建的高建设强度。 维持“强烈推荐”的投资评级。公司直接受益于十二五国内铁路投资强度的持续提高;同时,在中国高铁快步走向海外的过程中,公司良好的海外经营履历和技术优势也为其拓展海外市场奠定了良好基础。在考虑沙特项目账面亏损的情况下,预计10-12年的EPS为0.49、0.94和1.20元,维持强烈推荐。 风险提示:工程企业经营结算波动等。

受益国家鼓励国内大型专业工程企业“走出去”的有利政策支持,公司在海外市场经营势头持续向好。2010年公司累计新签合同556.1亿元,同比增长32%,自09年以来连续第二年保持30%以上的快速增长。 从订单的地区构成看,2010年公司新签合同中40.55%来自国际市场,新签合同金额较上年增长47%,较公司新签合同的整体增速高出15个百分点。这表明了在当前国内优惠出口信贷等有利政策推动下,公司凭借在大型水电领域的专业实力在海外水电市场正显现出其良好的经营前景。 合同储备丰厚,工程业务业绩前景明确。预计公司2010年底在手未完工合同规模为1100亿元左右,对应当年工程结算收入的4.1倍。考虑到公司当前未完工合同中来自海外市场的占比已达到50%,而这些海外工程特别是大型水电项目目前大都仍处于施工初期,未来其收入结算规模将快速上升,预计到2012年公司工程收入中来自海外的比例将目前的20%快速上升至1/3左右。同时考虑到海外项目较国内市场普遍更高的盈利能力,海外收入结转的加快将成为公司工程主业稳定增长的持续动力。 非工程业务中水泥已渡过区域景气低点,新疆地区投资也呈加速推进势头。2010年公司水泥业务所在的湖北省其水泥投资下滑明显,区域供求关系呈明显的好转趋势,该区域水泥景气已渡过最低谷期;在公司着力的新疆地区投资方面,公司下设的葛洲坝新疆工程局、葛洲坝新疆投资控股有限公司已分别完成了增资及出资方式的调整工作,公司在新疆地区的投资部署正在有序展开。 维持推荐评级。公司作为国内大型水电施工的主要企业,未来工程主业将迎来国内平稳、国外快速增长的有利局面,同时其多元化的产业布局在2-3内也将实现明显的业绩贡献。10-12年公司EPS分别为0.43、0.57和0.74元,维持推荐评级。 风险提示:工程企业经营结算波动等。