事件：公司发布2020年前三季度业绩预告，2020年1-9月，公司实现扣非后归母净利润为2.94亿元，较上年同期扣非后归母净利润（追溯前）亏损2.91亿元增加5.86亿元，增幅200.96%，实现归母净利润预计为4.89亿元，较上年同期归母净利润（追溯前）25.23亿元减少20.34亿元，减幅80.62%。 2020年第三季度，公司实现归母净利润2.76亿元，较上年同期（追溯前）同比减少87.7%，环比上升59.28%；实现扣非后归母净利润1.52亿元，较上年同期亏损0.47亿元（追溯前）同比增加2.0亿元，环比上升107.07%。 前三季度公司归母净利润下滑，主要是因为上年同期公司转让山西省左权县高家庄煤矿探矿权、河南神火光明房地产开发有限公司、河南神火光明房地产开发有限公司100%股权股权导致非经常性收益较大所致。。前三季度公司扣非净利润实现大幅增长，主要原因如下：：（1）新疆神火电解铝受益于氧化铝、阳极炭块价格下跌，同比增加归母净利润利润3.0亿元亿元。2020年前三季度，新疆神火实现利润总额7.75亿元，同比增加3.95亿元，第三季度实现利润总额3.84亿元，环比增加1.88亿元。受氧化铝、阳极炭块等大宗原材料价格同比大幅下降等因素影响，电解铝产品的完全成本同比减少759.71元/吨，同比增加利润总额4.29亿元；电解铝产品不含税售价同比下降59.72元/吨，同比减少利润总额0.37亿元；受上述因素影响，同比增加归属于上市公司股东的净利润3.0亿元。 （2）泉店煤矿效益煤量、价齐升，同比增加归母净利润归母净利润0.63亿元亿元。兴隆矿业下属泉店煤矿根据煤质和赋存条件变化情况，及时调整优化产品结构，效益煤产量增加，煤炭产品不含税售价同比增加73.73元/吨，同比增加利润总额0.84亿元；煤炭产品的完全成本同比减少23.26元/吨，同比增加利润总额0.26亿元；受上述因素影响，同比增加归属于上市公司股东的净利润0.63亿元。 （3）汇源铝业停产减亏，同比增加归母净利润归母净利润1.92亿元亿元。受氧化铝市场价格走低、铝矿石供应难度加大及生产设备性能不佳等因素综合影响，河南有色汇源铝业有限公司生产线已于2019年底全部停产；河南有色汇源铝业有限公司前三季度无产量，经营性利润总额同比减亏2.59亿元，影响归属于上市公司股东的净利润1.92亿元。汇源铝业正进行破产重整，公司拟引入战略投资者向汇源铝业注入适量资金，以保证汇源铝业破产重整后能够进行正常的生产运营。 云南神火神火9月底完成月底完成过户，贡献，贡献0.59亿元归母净利润亿元归母净利润。云南神火过户手续已于2020年9月30日办理完成，公司持有云南神火的股权已由32.21%增至43.40%。同时，神火集团已将其拥有的云南神火全部表决权委托于公司，公司成为云南神火控股股东。云南神火前三季度实现利润总额1.91亿元，影响归属于上市公司股东的净利润5,865.70万元。 云南水电铝项目水电成本低廉、环保容量大、区域优势凸显。云南神火于2018年成立，其90万吨水电铝一体化项目2018年7月开工建设，目前一系列45万吨已于今年9月初全部通电启动，二系列计划于2021年2月底通电启动。电力成本方面，云南水利资源丰富，水电成本较低，公司前五年水电电价按照0.25元执行，第六年期逐年增加1.0分/度，直至0.3元/度封顶。 区域优势方面，项目位于富宁县，上游靠近广西等氧化铝资源丰富地区，下游靠近广东、东南亚等地，产业链集群，运输成本有望得以控制。云南神火项目有望延续公司打造低成本电解铝产业链的思路，深耕电解铝产业。盈利预测与估值：我们预测公司2020-2022年实现归属于母公司股东的净利润分别为6.98/10.17/13.33亿元，同比分别-48%、+46%、+31%，折合EPS分别是0.37、0.53、0.70元/股（未考虑非公开发行增加股本事项，非公开发行预计增加股本约20%），当前股价（4.98元/股）对应PE分别为13.6/9.3/7.1倍，基于公司资产质量提升，主营产品盈利能力明显增加，维持“买入”评级。 风险提示：在建项目不及预期风险；煤矿安全风险；电解铝行业下游低迷风险。

【事件】：2020年10月12日公司签署《投资合作意向书》，拟同四川豫恒实业共同出资设立四川索通豫恒炭材料有限公司，公司拟出资2.16亿元，占合资公司注册资本的60%，合资公司作为年产35万吨铝用炭材料项目的建设主体，该项目建设拟在后续拍卖取得的四川启元炭素有限责任公司原有的土地、建筑及设备设施基础上进行改扩建，建成后四川豫恒优先采购公司阳极产品。 进军西南再发力，“索通模式”加速公司产能扩张。在北铝南移背景下，通过同下游电解铝企业合资建厂、优先采购的“索通模式”，公司快速布局西南阳极市场，先后投建索通云铝、重庆锦旗预焙阳极项目，本次投资完成后，公司将进一步整合四川当地阳极产能，加速公司在西南阳极市场的扩张。目前公司预焙阳极总产能192万吨，在建项目中索通云铝一期产能60万吨，此外还包括索通云铝二期30万吨等，成长动力强劲。 综合成本优势明显，铸就公司长期发展护城河。作为行业内唯一一家上市公司，公司充分发挥原材料的集中采购、资本市场多元灵活的融资渠道以及同下游客户合作共赢等优势，在原料成本、资金成本及单位固定资产的折旧上具备明显竞争优势，综合来看，根据我们测算，公司单吨成本低于行业平均成本350元/吨左右，成本优势突出，保障公司未来的持续扩张。 预焙阳极利润持续扩张，公司将充分受益。预焙阳极行业平均毛利从年初盈亏平衡附近回升至目前200元/吨，目前仍处于底部，我们认为行业趋势仍向好：1）供给端，过剩产能不断退出，龙头企业市场份额持续提升；2）成本端，油价触底回升，石油焦持续上涨推动预焙阳极价格不断上涨；3）需求端，下游电解铝产能集中投放，电解铝的高盈利很好地承接阳极进一步提价。上述三因素支撑预焙阳极行业盈利水平走强，索通发展作为行业龙头将充分受益于此。 盈利预测及投资建议：依托低成本扩张战略，通过同下游企业合资建厂的“索通模式”，公司在行业周期底部快速扩大阳极市场份额，随着新增产能的陆续投产，行业盈利边际扩张的同时，公司产能的成长性亦突出，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别2.24亿、3.14亿、4.49亿，目前公司最新市值60.8亿，对应2020-2022年PE 分别为27/19/14X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动、预焙阳极价格波动、疫情反复等风险。

【事件】：公司披露2020年中报，报告期内公司实现营收26.29亿元，同比增42.64%，其中单Q2营收14.44亿元，同比增47.04%，环比增21.92%；归母净利6191.44万元，同比增86.68%，其中单Q2归母净利4857.59万元，同比增92.23%，环比增264.18%；基本每股收益0.18元，同比增80%。 重点项目陆续达产，行业盈利改善，推动公司业绩大幅增长。一方面，索通齐力、山东创新项目达产，报告期内公司预焙阳极产量92.08万吨，同比增76.73%，销量89.04万吨，同比增65.42%，其中出口29.27万吨，同比增58.94%，出口量居国内首位；另一方面，行业盈利水平明显修复，报告期内预焙阳极行业平均毛利37元/吨，相比于去年同期行业平均毛利-265元/吨明显提升。 综合成本优势明显，铸就公司长期发展护城河。公司充分发挥原材料集中采购、资本市场多渠道融资以及同下游客户合作共赢等优势，在原料成本、资金成本及固定成本上具备明显的竞争优势，根据我们测算，公司相比行业均值，单吨成本低350元/吨左右，综合成本优势突出，是公司不断扩张的重要保障。 产能快速扩张，成长属性优异。公司目前在产产能192万吨，其中索通云铝一期60万吨项目正积极推进施工建设，重庆锦旗16万吨扩建及技改项目于8月3日建设完成并进行试生产，此外包括索通云铝二期30万吨以及已签字待建设产能120万吨在内，公司未来合计新增产能超200万吨，成长动力强劲。 预焙阳极利润有望维持，公司将充分受益。预焙阳极行业平均毛利从年初盈亏平衡附近回升至目前200元/吨，基于三方面因素的考虑：1）供给端，过剩产能不断退出，行业格局不断优化；2）需求端，下游电解铝产能集中投放，而下游电解铝的高盈利为预焙阳极提价提供较好承接；3）成本端，油价触底回升，石油焦持续上涨推动预焙阳极价格不断上涨。上述三因素仍持续支撑预焙阳极行业盈利，索通发展作为行业龙头将充分受益于此。 盈利预测及投资建议：公司依托低成本的产能扩张战略，随着新增产能陆续投产，具备盈利安全边际同时未来成长性突出，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别2.24亿、3.14亿、4.49亿，截止目前公司最新56.9亿市值，对应2020-2022年PE分别为25/18/13X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动、预焙阳极价格波动、疫情反复等风险。

【事件】：华友钴业于2020年8月28日披露2020年半年报，公司2020年上半年实现营业收入90.52亿元，同比下滑0.57%，其中Q2实现营业收入46.28亿元，环比增长4.59%，同比下滑1.59%；上半年实现归属于上市公司股东的净利润3.50亿元，同比增长965%，其中Q2实现归母净利润1.66亿元，环比下滑9.44%，同比增长730%。上半年实现扣非净利润2.95亿元，同比增长816.52%。 成本管控助力钴板块毛利率进一步提升至15%。2020年上半年，国内电解钴均价为25.87万元/吨（yoy-9.54%），公司共生产钴产品13510吨（含受托加工业务），较去年同期基本持平，销售钴产品10360吨（不含受托加工），较去年同期略有下降，因此钴板块2020H1实现营业收入22.60亿元，同比下滑25%。受益于库存成本降低，钴板块营业成本为19.30亿元，同比大幅降低28%，由此公司钴板块毛利率由11%进一步提升至15%。 铜板块成为公司盈利的“稳定器”。2019年公司非洲鲁库尼3万吨电积铜项目投产，逐渐进入爬坡期，公司铜冶炼产能提升至11.1万吨，2020H1公司共生产电积铜42704吨，同比增长49.54%，LME铜均价为5499.86美元/吨，同比下滑10.78%，产销规模的大幅提升带动公司铜板块2020H1实现营业收入16亿元，同比增长21.21%，毛利率由38%提升至42%，占营收的比重由15%提升至18%。 三元前驱体项目进入放量期，收入占比大幅提升。1）2020年上半年公司共生产三元前驱体13004吨，同比增长95.47%，销售三元前驱体12745吨，同比增长87.92%，因此三元前驱体板块2020H1实现营业收入9.57亿元，同比增长73.37%，毛利率由7%提升至14%；2）华海新能源5万吨前驱体项目于2019年下半年纳入公司合并报表，目前已经进入大批量供货，华金、华浦项目正在进行产线认证工作，预计明年上半年完成；3）2020年3月，公司子公司华海新能源与浦项化学签订了N65前驱体长期购销合同，自2020年3月至2022年12月，合同合计产品数量约9万吨，通过POSCO-LGC电池产业链，应用于大众MEB平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、福特等全球知名车企。 公司期间费用率维持稳定。2020年H1公司期间费用率为7.99%，较去年同期略微增加0.61pcts，具体来看，由于产品销量增加，销售费用同比增长15.70%至0.90亿元，销售费用率由0.86%→1.00%，增加0.14pcts；由于本期职工薪酬增加，上半年实现管理费用3.18亿元，同比增长34.43%，管理费用率由2.60%→3.51%，增加0.91pcts；财务费用方面，由于本期利息和手续费的减少，公司2020H1财务费用共计1.89亿元，同比降20.33%，财务费用率由2.61%→2.09%，减少0.52pcts。 公司上半年净利润大幅改善，主要原因系：1）铜及三元前驱体项目进入放量期，成本管控助力成本下降，上半年实现毛利13.15亿元，同比增长20.31%；2）由于2019年钴价大幅回落，存货减值成为了去年同期公司业绩的主要拖累因素，去年同期共计提资产减值损失3.26亿元，2020年上半年，存货减值的拖累因素消除。 产业链布局进一步完善。1）公司于2020年5月22日公布非公开发行股票预案，公司拟通过非公开发行股票的方式募集资金总额不超过62.5亿元，扣除发行费用后拟用于投资：年产4.5万吨镍金属量高冰镍项目和年产5万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目；2）前公司三元前驱体产能为10万吨（含合资项目），在建华浦二期2.5万吨三元前驱体产能，加上本次募投项目，目前规划总产能达到17.5万吨，按照公司的发展战略规划，未来三年，公司规划将全资拥有的三元前驱体产能提升至15万吨/年以上，合资建设的三元前驱体产能提升至13万吨/年以上；3）此前通过华越公司（持股57%）在印尼规划6万金属吨红土镍矿湿法冶炼项目，衢州规划建设3万金属吨硫酸镍项目开工建设，所有项目建成投产后公司将形成10.5万吨原料+4万吨硫酸镍冶炼产能，充分保障公司三元前驱体原料供应。 钴行业景气度上升方向不改。7月份至今金属钴涨幅达到18%，向后看，疫情按照东亚-欧美-拉美非的路径进行扩散，消费国目前逐渐复工复产，需求端逐渐复苏，预计下半年新能源车和智能手机出现恢复性上涨，刚果（金）资源国疫情仍在继续发酵，供给端仍存在较大的不确定性，嘉能可关停Mutanda矿山以及企业资本开支的放缓也奠定了中期收缩的趋势，因此钴价面临的更多是上行风险。 盈利预测及投资建议：假设2020-2022年国内电解钴（含税）销售均价为30/32/35万元/吨，铜销售均价（含税）为5.0万元/吨，公司2020-2022年归母净利润分别约为10.56亿、14.22亿、17.31亿，截止目前464亿市值，对应PE分别为44/33/27X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：项目建设进度不及预期；新能源汽车销量不及预期；钴产能释放超预期；疫情风险。

【事件】：公司披露2020年中报，报告期内公司实现营收330.51亿元，同比增3.50%，其中单Q2实现营收190.85亿元，同比降9.47%，环比增36.33%； 实现归母净利11.53亿元，同比增98.22%，其中单Q2实现归母净利5.89亿元，同比增162.12%，环比增4.63%；EPS 0.27元，同比增92.86%矿产金生产平稳，成本略有抬升，金价上涨推升公司业绩。2020年上半年公司矿产金产量20.0吨，同比减少0.51吨，降幅2.49%，其中国内矿产金同比增0.56%，因受疫情影响，国外矿产金同比降12.0%；报告期内原矿品位1.6克/吨，同比提升0.05克/吨；成本方面，报告期内公司克金生产成本177.42元/克，同比抬升27.6元/克；上半年国际黄金均价1645.42美元/盎司，同比涨25.94%，国内SHFE 黄金均价369.09元/克，同比涨28.28%，报告期内公司销售毛利率11.15%，同比增长2.55pcts，金价上涨推升公司业绩增长。 坐拥优质矿山资源，未来成长潜力突出。公司目前拥有国内12座矿山，国外1座，截止2019年底公司合计黄金资源量1123.58吨，原矿品位1.53克/吨，此外集团公司仍有采矿权黄金资源量51.5吨，探矿权黄金资源量669.7吨，根据公司公告，未来有望注入上市公司，同时公司启动“三山岛金矿区域资源”、“焦家成矿带资源”两个超万吨级矿山规划，为公司的持续增长奠定资源基础。 海外并购陆续发力，全球化业务布局悄然成形。2020年上半年，公司相继推动对加拿大TMAC 和澳大利亚Cardinal 的收购。TMAC 核心资产是加拿大Hope Bay 的在产矿山，证实+可信储量110.3吨，平均品位6.5克/吨，2019年矿产金产量约4.3吨。Cardinal 持有Namdini、Bolgatanga 以及Subranum三个黄金项目，均位于成矿带上，其中Namdini 项目是露天开采项目，拥有证实加可信储量157.2吨，平均品位1.13克/吨，根据可研报告及公司规划，预计Namdini 将于2023年投产，投产后金产量8.9吨/年。 盈利预测及投资建议：基于美联储无限量QE 及美国复工复产推进带来通胀预期的持续上行，我们认为金价将维持高位，预计2020-2022年归母净利润分别30.1、45. 13、47.83亿（前值分别29.3、44.7、46.1亿），截止目前公司1258亿市值，对应2020-2022年PE 分别42/28/26X。维持公司“买入”评级。

【事件】：寒锐钴业于2020年8月25日披露2020年半年度报告，公司2020上半年年实现营业收入10.36亿元，同比增长12.32%，其中Q2实现营业收入5.25亿元，同比增长29.95%，环比增长2.60%；上半年归属于上市公司股东净利润0.62亿元，同比增长181%，其中Q2实现归母净利润0.36亿元，同比增长286%，环比增长70%。 2020H1钴产品毛利率显著提升。2020年上半年钴产品实现营业收入6.97亿元（yoy-2.69%），营业成本6.09亿元（yoy-18.60%），实现毛利0.87亿元，毛利率则由-4.54%提升至17.10%。公司毛利率提升主要系营业成本下降所致，2020年上半年钴粉均价为28.12万元/吨，同比下滑10.37%，MB钴（标准级）均价为15.91美元/磅，同比下滑7.32%，由此推算公司上半年产品销量实现同比正增长，而钴成本同比下滑18.60%，主要系库存成本下降导致。 铜产能如期释放，成为公司业绩新增长点。受疫情影响，2020H1铜价V型走势，整体来看，2020上半年LME铜均价5521.94美元/吨，去年同期为6173美元/吨，同比下跌10.55%。2020年4月，公司寒锐金属在科卢韦齐的2万吨电积铜项目达产，公司铜产能由1万吨提升至3万吨/年，产能如期释放带动铜板块2020年上半年实现营业收入3.37亿元（yoy+64.36%），营业成本2.37亿元（yoy+78.50%），毛利1亿元（yoy+38.89%），毛利率为29.65%，较去年同期下降5.57pcts。 钴行业景气度上升方向不改，“量价齐升”推动公司业绩进入释放期。1）从行业层面来看，7月份至今钴粉涨幅达到14%，金属钴涨幅达到18%，向后看，疫情按照东亚-欧美-拉美非的路径进行扩散，消费国目前逐渐复工复产，需求端逐渐复苏，预计下半年新能源车和智能手机出现恢复性上涨，刚果（金）资源国疫情仍在继续发酵，供给端仍存在较大的不确定性，嘉能可关停Mutanda矿山以及企业资本开支的放缓也奠定了中期收缩的趋势，因此钴价面临的更多是上行风险；2）公司增量产能稳步推进，公司安徽寒锐新材料3000吨钴粉项目已经投产，此外公司科卢韦齐投资建设5000吨电积钴项目略有延后至2020年12月份投产，公司产能逐渐进入释放期。 拓宽钴盐产品线，进一步完善和巩固产业链布局。目前，公司氯化钴、碳酸钴及草酸钴等钴盐产品均通过委外加工方式取得，公司计划募投建设10000金属吨/年钴新材料，建设完成后将新增硫酸钴5400吨、四氧化三钴3000吨、氯化钴1600吨，项目建设期为24个月，预计于2021年11月投产；此外公司将继续向产业链下游进行渗透，新增26000金属吨三元前驱体项目（811型），计划于2023年投产。 盈利预测及投资建议：假设2020-2022年国内电解钴（含税）销售均价为30/32/35万/吨（前值为26/30/32万元/吨），综合考虑到公司科卢韦齐电积钴项目的略有延后和钴价上行等因素，我们上调20-22年业绩预测，预计2020-2022年归母净利润分别为4.60亿、9.16亿、11.65亿（前值为4.46亿、8.61亿、11.46亿），截止目前232亿市值，对应PE分别为50/25/18X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：项目建设进度不及预期；新能源汽车销量不及预期；钴产能释放超预期；疫情风险。

【事件】：公司披露2020年中报，2020年上半年公司实现营收120.68亿元，同比增长11.28%，其中单Q2实现营收60.75亿元，同比增长5.24%；实现归母净利2.43亿元，同比增长51.38%，其中单Q2实现归母净利6231.85万元，同比降43.41%；基本每股收益0.08元，同比增长33.33%。 在建项目陆续投产，保障未来增长持续性。上半年，云铝溢鑫二期、云铝文山一段以及云铝溢鑫、云铝海鑫铝合金项目顺利投产，云铝涌顺中高端铝合金项目实现达产，截止报告期末公司电解铝产能239万吨，市占率超5%，电解铝产量105.39万吨，同比增长21.7%，新增产能投产推动公司业绩持续增长。公司在建项目完全投产后，预计电解铝产能将超300万吨，发展后劲十足。 对外依托中铝平台优势，对内全要素对标降本增效，不断增强综合竞争优势。依托中铝集团政策、市场及金融资源，公司能源成本、原料采购和物流成本及融资成本的控制能力显著增强，同时公司对内实行全要素对标的极限降本增效，有效控制产品成本，报告期内存货周转率2.96次较去年同期提升0.61次，应收账款周转率58.1次较去年同期提升25.9次，销售毛利率12.62%，同比增0.74pcts，期间费用率9.41%，同比降0.54pcts，公司营运能力显著提升，降本增效成果显著。 电解铝盈利水平有望保持。由于供给侧结构性改革，企业产能无序投放受到抑制，下半年电解铝新建产能投放速度偏缓，整体供给增速偏缓；消费端，地产后周期、汽车及电网投资回暖拉动电解铝需求增加。电解铝价格呈现内强外弱、近强远弱、现强期弱的特征；成本运行在中低水平，尤其是氧化铝产能过剩，价格很难出现大幅上涨。预计电解铝行业当前利润水平仍能维持较长时间。 盈利预测及投资建议：随着在建产能陆续投产，未来成长性突出，基于目前电解铝行业高盈利，我们调整公司2020-2022年归母净利润分别5.43、10.35、14.51亿（前值分别1.83、11.9、17.04亿），截止目前公司最新189.3亿市值，对应2020-2022年PE分别为35/18/13X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动、电解铝价格波动、电价调整、建设项目进度不达预期、疫情反复等风险。

【事件】：赣锋锂业于2020年8月25日披露2020年半年报，公司2020上半年实现营业收入23.87亿元，同比下滑15.43%，其中2020Q2实现营业收入13.08亿元，同比下滑12.39%，环比增长21.25%；2020上半年实现归属于上市公司股东净利润1.56亿元，同比下滑47%，其中2020Q2实现归母净利润1.49亿元，同比+247%，环比+1763%；实现扣非净利润1.74亿元，同比下滑54.28%，其中2020Q2扣非净利润1.02亿元，环比+42%，同比下滑55%。公司业绩基本符合预期。 公司业绩韧性较强，凸显公司龙头地位。2020H1电池级碳酸锂均价为4.63万元/吨（同比下跌40.37%），电池级氢氧化锂均价为5.71万元/吨（同比下跌42.84%），公司氢氧化锂产品主要出口海外市场，采用长单进行定价，价格整体下跌幅度小于国内市场，且对国内市场有一定溢价，因此公司2020H1锂产品实现营业收入17.83亿元，同比下跌21.25%，公司2020H1毛利率20.44%，同比微跌8.41pcts，跌幅小于国内市场锂盐价格下跌幅度。 锂电板块快速发展，进一步完善产业布局。2019年公司东莞赣锋3000万只/年全自动聚合物锂电池生产线以及赣锋电池6亿瓦时高容量锂离子动力电池项目顺利投产，产量快速提升，赣锋电子TWS电池达到日产10-12万只，因此公司2020H1年锂电池板块实现营业收入4.15亿元，同比增长55.42%，毛利率由7.97%提升至15.89%，已经成为公司业绩的稳定增长点。 加码上游资源布局，巩固公司资源壁垒。2020年一季度将MieraExar的股权比例至51%，MieraExar拥有位于阿根廷Jujuy省的Cauchari-Olaroz锂盐湖项目，规划产能年产4万吨电池级碳酸锂计划于2021年投产，投产后Cauchari-Olaroz项目有望成为全球生产成本最低的卤水提锂项目之一，现金成本可以媲美Actama盐湖。当前，公司共拥有锂资源量4818万吨（折LCE），权益资源量2059万吨（折LCE）。 扩建项目稳步推进，氢氧化锂产能再上台阶。1）公司目前具备碳酸锂产能4.05万吨，氢氧化锂产能3.1万吨，金属锂产能为1600吨；2）公司“万吨锂盐改扩建项目”——5万吨电池级氢氧化锂项目将在2020年底投产，达产后公司氢氧化锂产能将提升至8.1万吨。 进入到全球核心动力电池产业链，与下游龙头企业共同成长：公司相继与全球核心动力电池、主机厂签订战略供货协议，一是与全球动力电池龙头LGC合作，2019年-2025年，公司向LG化学销售共计9.26万吨电池级锂产品；二是与全球标杆电动车主机厂特斯拉合作，特斯拉年采购数量约为公司电池级氢氧化锂当年总产能的20%；三是与欧洲汽车巨头大众、宝马合作，分别签署战略合作备忘录与长期供货协议。 维持维持Q3拐点判断，下半年业绩增长可期拐点判断，下半年业绩增长可期。1）当前价格已经跌至成本曲线60%分位附近，锂辉石提锂基本处于亏损状态，部分南美盐湖开始出现亏损，这一状态不可持续，价格上涨具有较强的成本支撑，近期电池级碳酸锂价格已经开始反弹；2）需求端整体边际向上，国内动力电池产业链排产自7月以来逐月改善，欧洲新能源车市场三季度延续高增长趋势；3）供给端，高成本西澳矿山继续去库，南美盐湖企业资本开支放缓，扩产项目不断延期。 盈利预测及投资建议：：假设2020-2022年公司电池级碳酸锂（含税）销售均价为5.0/5.5/6.0万元/吨，电池级氢氧化锂（含税）销售均价分别为8.0/8.5/9.0万元/吨，公司2020-2022年归母净利润分别约为6.78亿、15.79亿、24.75亿，截止目前679亿市值，对应PE分别为100/43/27X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：项目建设进度不及预期；新能源汽车销量不及预期；锂产能释放超预期；疫情风险。

疫情冲击上半年产销，下半年业绩将明显恢复。上半年受疫情影响，矿山人员返工受限，对公司产销影响明显，上半年铅精粉、锌精粉营收同比分别降48.66%、52.45%；疫情控制后公司快速组织复工复产，三月末采矿作业恢复，四月末选矿作业全面复工，五月份以后除金山矿业外，其他子公司销售已全面恢复；金山矿业年矿石开采能力48万吨，据测算2019年其矿石含银量占比28%，下半年销售恢复正常后，公司白银产销将明显提升。报告期内，公司毛利率17.87%，同比降8.5pcts，随着三季度银铅锌价格回升，盈利能力亦将恢复。 原生矿产资源优势突出，外延并购不断发力，龙头地位日益巩固。公司下属6家矿业子公司中在产矿山4家，待产矿山2家，白银资源储量近万吨，年采选能力近200万吨，主力矿山品位优势突出，毛利率维持在80%左右，盈利能力位居国内上市公司的矿山前列，2019年公司白银收入在矿山收入中占比52%，随着金山和东晟项目改扩建及投产，白银收入占比将继续提升；此外按照董事会制定每年完成一个矿山项目并购的目标，公司组织专业人员深入研究、考察国内项目20余项，外延并购有序落地，保障公司资源储量持续增长。 在建项目陆续投产，城市矿山项目放量在即，保障未来业绩持续成长。公司目前待产2座矿山中东晟矿业巴彦乌拉银矿已取得25万吨/年采矿许可证，德运矿业巴彦包勒格区铅锌矿正办理探转采相关手续；城市矿山项目金业环保已取得一期6万吨/年危废经营许可证，待危废收储到位后，产线亦将快速投产，远期将建成20万吨/年含镍危废处置产能，年产1万吨电解镍等电池金属，支撑公司未来成长。 盈利预测及投资建议：基于白银及铅锌价格回升，以及公司金山、东晟和金业等子公司的陆续投产，我们调整公司2020-2022年归母净利润分别至5.07亿、7.51亿、8.87亿（前值分别5.16、7.48、8.30亿元），截止目前公司最新124.8亿市值，对应2020-2022年PE分别为25/17/14X。维持公司“买入”评级。

高性能钕铁硼业务稳定增长，大郡电机驱动业务减亏进行时。1）公司钕铁硼业务实现营业收入8.13亿元，同比增长14.96%，实现毛利1.73亿元，同比增长16%，毛利率为21.33%，较2019年同期略微增加0.31pcts。2）受疫情影响，国内上半年新能源车同比下滑30%+，大郡以降本控费为主，电机驱动业务实现营业收入1193万元，同比下滑89%，毛利率基本持平（2.3%），毛利27万元，同比下滑88.9%，净利润-3779.57亿元，减亏22.39%；3）同时，在新能源车电机驱动系统开工不足的情况下，电机驱动系统相关支出计入管理费用，导致2020H1公司管理费用同比增长49.31%至5447万元。 或将迎来业绩拐点期，下半年业绩增长可期。在高补贴政策刺激下，欧洲新能源车市场4月份见底，欧洲电动车销量持续超预期，德国7月电动车销量同比+289%，法国电动车销量同比+298%，瑞典电动车销量同比+181%，意大利电动车销量同比+178%。公司目前已经成为欧洲主流新能源车企供应商，受益于海外新能源车高增长，下半年公司业绩或将逐季改善。公司高性能钕铁硼产能持续扩张。随着市场需求的进一步增长和公司客户开拓力度的不断加大，公司高性能钕铁硼磁材产能持续扩张，目前公司5000吨低重稀土永磁材料项目工程建设已经基本结束，投产后公司高性能钕铁硼磁材产能将由6300吨提升至11300吨。 盈利预测及投资建议：假设2020-2022年钕铁硼不含税销售均价为23.2万/吨，公司产能扩建项目以自有资金先行投入，目前仍在稳定推进中，维持钕铁硼销量分别为8500/11000/14000吨的假设，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别约为1.25亿、2.40亿、3.56亿；当前市值为81亿，对应PE分别为65/34/23X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：项目建设进度不及预期；海外主流车企拓展不及预期；新能源车产品订单不及预期；镨钕价格超预期下行；家电与风电等其他需求领域超预期下行。

事件：公司披露2020年半年度业绩快报，2020年上半年，公司实现营业收入88.10亿元，同比下降5.87%，实现归母净利润2.13亿元，同比下降23.67%，实现扣非后归母净利润1.42亿元，实现扭亏为盈（上年同期为-2.45亿元），基本每股收益为0.112元，同比下降23.67%。2020年第二季度，公司实现营业收入51.22亿元，同比增长12.39%，环比增长38.85%，实现归母净利润1.71亿元，同比下降22.06%，环比增长334.49%。 2020上半年扣非净利润扭亏为正，得益于主营产品盈利能力大幅提升。2020上半年公司实现扣非后归母净利润1.42亿元，实现扭亏为盈（上年同期为-2.45亿元），公司业绩的上涨主要是由于主营产品盈利能力提升所致。2019年上半年，公司不再控股光明房产开发公司，获得长期股权投资处置收益4.74亿元，扣非后归母净利润为负值。 2020上半年主营产品盈利能力提升，主要体现在以下几个方面： 公司新疆电解铝盈利能力进一步提升，增利2.28亿元。与上年同期相比，新疆铝产品售价（不含税）由11570.49元/吨降至11170.09元/吨，降幅2.75%；但受氧化铝、阳极炭块等大宗原材料价格下降的影响（氧化铝采购价格（含运费）由3115.02元/吨降至2635.25元/吨，降幅15.40%，阳极炭块采购价格由3359.27元/吨降至2950.74元/吨，降幅12.16%），铝产品单位生产成本由10676.24元/吨降至9802.00元/吨，降幅8.19%。成本下降幅度大于电解铝售价，盈利能力得到提升，上半年同比增利2.28亿元。 泉店煤矿效益煤增加，售价上行，增利0.53亿元。兴隆矿业下面的泉店煤矿（核定产能210万吨/年），得益于产品结构的优化，公司效益煤产量大幅增加，报告期内售价876.54元/吨，较去年同期增加129.37元/吨，增幅为17.31%，同比增利0.54亿元。 河南“汇源铝业”和“永城铝厂”关停，同比减亏1.64亿元。2019年河南地区高成本的电解铝关停之后，并计提了相关的减值损失，实现了轻装上阵。公司控股子公司河南“汇源铝业”已于2019年底全部停产，报告期内无产量，同比减亏0.86万元。“永城铝厂”因产能转移全部停产，报告期内无产量，同比减亏0.78亿元。 融资结构调整，财务费用同比减少0.79亿元。2020年上半年，公司适时调整融资结构，融资成本下降，财务费用同比减少0.79亿元。 公司电解铝业绩弹性较大，维持“买入”评级。公司新建的云南神火项目延续公司打造低成本电解铝产业的思路，考虑到近期公司对云南神火项目进行增资，假设股权比例达到50%以上（备注：20200709公告，公司拟对云南神火进行增资，完成后将成为云南神火控股股东），则公司对云南神火电解铝权益产能将在45万吨及以上，当前新疆神火电解铝权益产能80万吨/年，公司全部电解铝权益产能达到125万吨以上，如果电解铝价格上涨1000元/吨，则可以带来税前利润达到12.5亿元，业绩弹性较大，维持“买入”评级。 盈利预测与估值：基于公司资产质量提升，主营产品盈利能力增加，我们上调公司的盈利预测，预测公司2020-2022年实现归属于母公司股东的净利润分别为6.98/10.17/13.33亿元（前次分别为4.3/8.8/12.0亿元），同比分别-48%、+46%、+31%，折合EPS分别是0.37、0.53、0.70元/股（未考虑非公开发行增加股本事项，非公开发行预计增加股本约20%），当前股价（5.44元/股）对应PE分别为15/10/8倍。 风险提示：在建项目不及预期风险；煤矿安全风险；电解铝行业下游低迷风险。

【事件】：公司披露2020年中报，2020年上半年公司实现营收26.46亿元，同比降2.69%，其中单Q2实现收入14.26亿，同比增20.54%；实现归母净利2.22亿元，同比增69.89%，其中单Q2实现归母净利2.13亿，同比增317.64%；上半年基本每股收益0.13元，同比增62.5%。 上半年电解铜拖累营收下滑，二季度已明显修复。2020年上半年，公司实现主营收入26.44亿元，同比降2.22%；受疫情影响，上半年上海电解铜期货均价44391元/吨，同比降7.76%，而2019年电解铜业务营收占比46.35%，占比较高，电解铜价格下滑是公司上半年营收下滑的主要原因，而随着主要经济体疫情陆续得到控制，二季度上海铜期货价格由35300元/吨回升至52000元/吨，叠加金价趋势上行，公司二季度营收同比明显恢复。 聚焦黄金主业，债务水平明显下降。2020年上半年，公司贯彻“以金为主”的发展战略，陆续剥离非矿资产，目前雄风环保100%股权已挂牌转让，转让金额为15.98亿元，缓解公司资金压力。此外，公司提前兑付归还公司债券、贸易融资等有息负债18亿元左右，资产负债率由年初的57.93%下降至报告期末的50.50%，负债水平持续降低，财务水平更为稳健。 多措并举降本增效，成本指标持续下降。公司加强并兑现对国内外一线员工的考核激励，加强对采购成本核算及内部审计等，报告期内生产效率持续提升，降本增效进展突出，2020年上半年，公司主营业务成本18.97亿元，同比降5.63%，降幅超过营收下滑幅度3.41pct，综合毛利率同比升2.6pct，其中采矿业主营业务成本下降8.57%，毛利率同比升5.58pct。 海外项目建设稳步进行，助推公司未来业绩实现跨越式增长。海外Sepo铜金矿项目建设进度超预期，5月份氧化矿处理系统投产运行，比计划提前3个月，预计项目于Q3完全投产，项目满产后，预计公司矿产金产量有望实现跨越式增长；此外，Sepo项目低品位铜矿堆浸试验已经完成小试和中试，100万吨工业试验正在进行中，未来有望贡献业绩增量。Sepo矿山未来将实现金矿和铜矿、氧化矿与原生矿、露天开采和地下开采“三个并行”的生产格局。 金价突破历史前高，后续仍有望维持强势。金价现已突破历史前高1921美元/盎司，我们认为金价仍有望维持强势：一方面，经济复苏初期，货币政策维持宽松，特别是在当前疫情冲击下，货币政策进一步宽松也不无可能，特别近期美联储官员对收益率曲线控制也越来越多表态支持；另一方面，随着复工复产的推进，通胀预期不断修复，而疫情对资源国的扰动仍在持续，资源品扰动是推升通胀预期的潜在因素，实际利率或将继续下行，推动黄金价格再上台阶。 盈利预测及投资建议：基于黄金价格走势，我们上调2020-2022年黄金销售均价假设分别为400/450/450元/克，对应公司2020-2022年归母净利润分别约为6.83亿、10.98亿、17.20亿（前值分别5.40、9.92、12.25亿），截止目前277亿市值，对应PE分别为40/25/16X。维持公司“买入”评级。 风险提示事件：黄金价格波动风险；矿山开采项目不达预期的风险；外汇波动等风险。

我们在《正海磁材:被低估的新能源汽车用钕铁硼永磁体龙头》的深度报告中,对正海磁材的基本面等情况进行了详细梳理,本篇报告在上篇报告的基础上,对正海磁材的市场空间、竞争力以及估值进行初步探讨。 市场空间:新能源汽车用钕铁硼,2019-2025年6年近7倍,CAGR38%。风电、节能电梯、传统汽车、消费电子等领域将保持稳定增长,在全球电动汽车加速放量背景下,新能源汽车领域需求成为拉动高性能磁材需求最快的领域,2019-2025年需求量将从8440吨增加至57529吨,CAGR为38%,需求占比由12.6%提升至41.7%。 新能源汽车产品,尤其是海外市场进入壁垒高,公司竞争优势明显。新能源车用高性能钕铁硼磁材行业在制造工艺、客户认证、资金以及专利等四个方面拥有较高的行业壁垒,尤其对于海外市场,行业竞争一片蓝海。2013年公司获得海外专利后,便在欧洲、北美、日韩等地区深入布局,并依托正海无氧工艺理论、TOPS细晶技术、THRED重稀土扩散技术三大核心技术,已然进入海外主流新能源车企供应链体系。 市值空间探讨:公司合理市值区间为178亿元-228亿元。按照我们的测算,19年公司在海外市场市占率约为42%,随着海外车企尤其欧洲车企的快速放量,公司全球市占率也将不断提升。在2025年市占率(不含特斯拉)分别为60%/70%/80%三种情形下,公司新能源车领域出货量将在1.69-2.26万吨之间,对应的净利润分别为7.62-10.15亿元。同时考虑到风电、空调、电梯等业务的稳步增长,公司2025年净利润合计约在8.88-11.41亿元之间,给予20倍PE,则公司合理市值空间在178亿元-228亿元。上行风险在于海外车企的进一步开拓。 投资建议:预估2020-2022年公司钕铁硼不含税售价均为23.19万/吨,销量分别为8000吨,11000吨以及14000吨,公司2020/2021/2022年归母净利润分别为1.37/2.34/3.50亿元,对应EPS分别为0.17/0.29/0.43元,目前股价对应的PE估值水平则分别为68X/40X/27X。我们认为公司是典型的拐点型企业,市场并没有充分认识到其在新能源汽车用钕铁硼行业的龙头地位和快速发展的基本面状况,公司2022年估值水平明显低于新能源汽车产业链龙头企业估值,当前市值水平也并未充分反映公司的中期成长空间,再次重申:维持“买入”评级。 风险提示:海外主流车企拓展不及预期;新能源车产品订单不及预期;家电与风电等其他需求领域超预期下行等。

事件:近日,公司发布关于筹划重大事项的提示性公告,拟以现金方式对云南神火铝业有限公司进行增资(当前持股32.21%),增资完成后,公司将成为云南神火控股股东,并将云南神火纳入合并报表范围。由于云南神火 2019年末经审计的净资产为45.1亿元,超过公司2019年末经审计归属于上市公司股东的净资产的50%,因此本次增资将构成重大资产重组。 此次公告内容,披露了云南神火具体的投产节奏规划:云南神火作为分期建设90万吨绿色水电铝材一体化项目的投资主体,成立于2018年4月,2018年11月完成产能指标置换。2019年12月31日,该项目第一系列45万吨产能车间正式通电,目前已通电启动的第一段、第二段30万吨产能处于试运行阶段。第一系列第三段预计于2020年8月开始通电启动,第二系列45万吨产能预计2021年3月全部通电启动。 公司业务主要为电解铝和煤炭,随着河南本部高成本电解铝业务关停以及低成本云南电解铝项目的推进,同时梁北煤矿改扩建提升生产规模,两块业务资产质量都在不断优化提升,具体业务梳理如下:? 2019年公司主要产品产销量数据及业绩情况:煤炭产量551.1万吨,销量568.8万吨,生产铝产品88.7万吨,销售88.5万吨,发电130.8亿度,供电123.6亿度,生产碳素49.6万吨,销售52.0万吨。全年实现营业收入176.2亿元(-9.0%),实现归属于上市公司股东净利润13.45亿元(+452.2%),业绩大幅增长主要是来自于非经常性收益,即公司与潞安集团就高家庄煤矿纠纷一案达成和解协议,实现了探矿权转让收益32.55亿元。 ? 电解铝业务方面,截至2019年末,河南本部高成本的电解铝业务全部关停(66万吨/年),且产能指标全部转移到云南神火项目中,该项目电价成本较低(初始电价0.25元/度,5年内每年上涨1分钱/度直至上限0.3元/度),具有非常强的竞争优势。目前公司在产的电解铝项目来自全资子公司新疆神火煤电,电解铝在产产能80万吨,自备电机组为4*350MW,阳极炭块40万吨,即电量约90%自供,阳极炭块完全自供,凭借新疆地区低成本的煤电优势,该项目盈利能力突出。 ? 煤炭业务方面,公司矿区位于永城和许昌等地,煤种以优质无烟煤和贫瘦煤为主,目前在产矿井7座,合计产能 687万吨/年,权益产能638万吨。煤炭业务方面的一大看点,就是平顶山矿区的梁北煤矿( 90万吨/年)改扩建至 240万吨/年,该项目将增加煤炭产能150万吨,权益产能147万吨,公司2018年非公开募集资金项目拟发行不超过3.8亿股,募集资金不超过20.5亿元,主要用于梁北煤矿改扩建项目,该非公开发行已经在今年6月30日获得中国证监会的核准批文。 电解铝行业成本维持低位,大周期格局正重塑。成本端来看,目前氧化铝、预焙阳极产能相对过剩,氧化铝平均开工率低于80%,阳极平均开工率低于70%,行业议价权均相对较弱,由于两者构成电解铝完全成本的一半左右,利于电解铝整体成本控制在相对较低水平;从电解铝行业新增产能来看,2019~2022年前五家企业贡献了行业60%的新增产能,行业格局进一步优化,同时龙头企业新投产能具有低成本的特征,使整个电解铝行业的成本曲线扁平化,这为企业间创造了合作的窗口,未来行业内企业间的协同性有望进一步增强,整体利润水平将得到支撑。 公司电解铝业绩弹性较大,建议积极关注。云南神火有望延续公司打造低成本电解铝产业的思路,当前新疆神火电解铝权益产能80万吨/年,考虑到公司将对云南神火项目进行增资,假设股权比例达到50%以上,则公司对云南神火电解铝权益产能将在45万吨及以上,公司全部电解铝权益产能达到125万吨以上,如果电解铝价格上涨1000元/吨,则可以带来税前利润达到12.5亿元,业绩弹性较大。 盈利预测与估值:预测公司2020-2022年实现营业收入194.0/236.8/277.9亿元,同比分别+10.1%、+22.0%、+17.4%,实现归属于母公司股东的净利润分别为4.3/8.8/12.0亿元,同比分别-68%、+106%、+35%,折合EPS 分别是0.23、0.47、0.63元/股(未考虑非公开发行增加股本事项),当前股价(5.55元/股)对应PE 分别为25/12/9倍,维持“买入”评级。 风险提示:在建项目不及预期风险;煤矿安全风险;电解铝行业下游低迷风险。

专注新能源和节能环保领域的高性能钕铁硼永磁材料龙头企业。自2000年成立便开始深耕钕铁硼磁材领域,经过十九年的发展,公司现有钕铁硼产能为6300吨,随着募投项目的投建完成,未来2-3年产能将翻倍增长至15000吨,不仅产能规模位居国内前列,且公司高性能钕铁硼工艺技术、产品品质、市场开拓等引领行业,是名副其实的专注新能源与节能环保领域的高性能钕铁硼永磁龙头企业。 全球电动化加速,车用高性能钕铁硼真正进入放量期。新能源汽车用永磁,尤其是海外车用永磁具有“高毛利、高产业链壁垒”等特征,更是永磁行业的主要增长点。全球新能源车市场迎来政策加码期,车企加速布局新能源车,疫情过去后,新能源车市场或将会迎来强力反弹,我们预计全球2020年电动车销量达到269万辆,同比增速达到20%左右,则2020年电动车领域对高性能磁材需求量将达到约8350吨,同比增达到23%左右,2021-2022年同比增速也将在30%以上。未来5-10年随着新能源汽车的持续渗透,或将再造一个现有高端钕铁硼市场。当然,也只有真正进入核心产业链的钕铁硼企业才能真正分享这一产业红利。 创新驱动发展,海外新能源车产品导入并放量,公司进入发展3.0阶段。公司拥有无氧工艺理论、TOPS细晶技术、THRED重稀土扩散技术三大核心技术,生产工艺达到国际先进、国内领先水平,种类全且品质高,依托强大的创新研发能力和市场开拓能力,新能源车以及EPS产品销量占比自11年上市的不到5%,上升至当前的接近50%。特别的,五年布局终结果:公司抓住海外传统车企巨头加速布局新能源车的时机,积极拓展并精耕细耕海外市场,已然成为全球主流新能源车产业链核心供货商,预计新能源汽车用钕铁硼未来2年对公司利润贡献将大幅提升。 电机驱动业务改善进行时,商誉减值风险充分释放。公司2015年并购上海大郡,但随着电机驱动行业领域竞争加剧,17-18年大郡亏损均超过4000万,相应的,17-18年商誉减值大幅分别计提1.02亿、1.49亿,拖累公司18年亏损约8000万;而公司收购大郡购形成商誉为2.69亿,已经合计计提约2.51亿,商誉剩余账面价值仅约1800万元,商誉减值风险充分释放。公司也正在积极调整其业务模式和产品结构,改善进行时。 投资建议:预估2020-2022年公司钕铁硼不含税售价均为23.19万/吨,销量分别为8000吨,11000吨以及14000吨,公司2020/2021/2022年归母净利润分别为1.30/2.49/3.65亿元,对应EPS分别为0.16/0.30/0.45元,目前股价对应的PE估值水平则分别为52X/27X/19X。我们认为公司是典型的拐点型企业,市场并没有充分认识到其在新能源汽车用钕铁硼行业的龙头地位和快速发展的基本面状况,公司估值水平明显低于新能源汽车产业链龙头企业估值,再次重申:维持“买入”评级。 风险提示:海外主流车企拓展不及预期;新能源车产品订单不及预期;家电与风电等其他需求领域超预期下行等。