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谢宁铃

光大证券

研究方向: 品牌服饰和纺织行业

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工作经历: 执业证书编号:S0930512060002,北京大学企业管理硕士,纺织服装小组分析师。2007在买方开始从事行业研究,覆盖过港股和A股市场的地产、大消费等板块。2010年6月加入光大证券,从事品牌服饰和纺织板块研究。...>>

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桂林旅游 社会服务业(旅游...) 2017-05-11 9.78 10.78 103.78% 9.38 -4.09%
9.68 -1.02%
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桂林旅游的股价一年多来基本处于横盘状态。一方面受压制,原因有二:一是海航入股过程漫长、对经营的介入和资源整合速度低于预期,二是2016年客流不振、收入微跌、因计提而净利大跌的背景下,估值过高。但另一方面,由于市值小但资源丰富享有溢价,想象空间又支撑着股价。 但我们预计,2017年下半年至明年,公司投资价值有望逐渐显现。且近年来市场上关于公司的深度报告较少。因此我们对其近况进行了梳理,亮点如下: 坐拥得天独厚旅游资源,景区升级5A、游船提档同时也变相提价 公司掌握桂林地区核心旅游资源,主营业务中,收入和盈利占比最高的是景区(超过50%)、漓江瀑布大饭店及漓江旅游客运三大业务。两江四湖景区改造后于2017年晋升5A级,游览内容更加丰富。而银子岩争创5A、漓江精华段游船提档过程中纷纷涨价,有望增厚17年收入。 交通改善叠加春晚效应,带来客流回升喜人 桂林地区包括铁路、航空、公路在内的交通设施渐趋完善(尤其是湘桂高铁及贵广高铁的相继建成通车),叠加桂林是2017央视鸡年春晚分会场,“春晚效应”持续发酵,带来客流回暖,1-5月已有所反映。一季度,公司景区接待量上升17%,其中,两江四湖(含市内游)+58%,大瀑布+7.3%,银子岩+43%,漓江游船+3%。五一期间,继续保持回暖态势。 内部治理改善、剥离不良资产,混改带来资源整合机遇 新管理层提出新发展“345”战略,经营思路更积极主动、改进了管理层激励;开始加速不良资产的剥离,轻装前行可期;漓江水系、大股东及阳朔地区资源丰富,未来存整合预期;海航入股、完成由国有制向混合制转变,带来新发展机遇;结合文化/演艺/互联网,带动产业链转型升级 走出低谷,前景乐观,但因高估值暂维持“增持”评级 综合上述客流回暖、提价、内部管理改善、不良资产剥离加快、海航带来资本运作、融资、资源整合新希望等利好因素。我们看好公司长期发展,预测17/18/19年EPS分别为0.17/0.25/0.33元。但目前17PE为57倍,高估值还有待消化,暂维持“增持”评级。 风险提示:景区客流、内部治理改善、剥离和整合资产不达预期。
宋城演艺 传播与文化 2017-01-26 20.00 29.52 0.61% 21.61 7.51%
22.28 11.40%
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现场演艺确定性中有亮点,三大国内新项目也在稳步推进 公司近期发布了业绩预告:盈利85,126 万-97,737 万,增35-55%,其中非经常性损益对公司净利润的影响约为1220 万。除了六间房超对赌承诺, 主要还是现场演艺表现稳健。 1)杭州宋城景区:散客占比超过团客,且游客年轻化,但G20 影响16 年旺季客流、拉低全年增速,预计全年收入增近20%(vs1H16 的17%), 17 年有望实现低基数基础上的略高增长;2)湘湖片区:湘湖宋城原来定位搭“上海迪斯尼”顺风车,但客流不达预期;两个游乐类主题公园--杭州乐园和烂苹果乐园:虽经营业绩下滑,但影响不大,预计17 年会引入新设备和IP 剧吸引客流;3)三亚宋城:旅游环境整治对公司长期有利,16 下半年三亚宋城市场回暖,预计收入增速略超上半年的17%;4)丽江:受益票价提高,预计全年收入增50-60%;5)九寨:预计全年收入增20-30%。 未来公司一方面会根据市场成熟度灵活调整票价,持续扩大市占率和增加客流、散客比,另一方面会考虑纪念品等附加产品的销售。 新三大异地复制项目也在稳步推进:上海项目审核快结束,今年上半年动工;桂林漓江拿到土地,今年上半年开工;张家界目前在土地审批过程中。公司未来还考虑积极并购国内外优质演艺标的。 澳洲项目推进顺利,成本有望得到控制 黄金海岸是度假胜地(类似国内三亚、丽江,客流基础大),且当地公园设施设备陈旧,竞争力较薄弱;剧目编创进行了多次采风和剧本修改; 澳洲项目负责人深耕澳旅游行业十多年,且运营团队已在搭建中,同时可借助澳洲成熟的推广和销售渠道;目标客户是全球游客,而不仅仅是中国游客。 公司澳洲项目的计划投资是20 亿元,换算成4 亿澳币、和国内项目4 亿人民币的投资可类比;且分期开发,会根据市场情况修改布局,加上建设过程中选用中国工人降低人工成本等,风险可控,预计培育期需要一年。 六间房移动端布局加强,预计17年业绩继续超对赌承诺 六间房推出石榴直播提高了移动端收入占比,月活用户、主播数、盈利能力不断上升,且移动端跟网页端不是相互替代的关系,可以相互引流。 公司与六间房协同效应明显:1)与浙江传媒学院合作设立主持与播音专业为六间房输送优质主播;2)公司设立的现场娱乐和TMT 基金在音乐、动漫、IP、科技等领域布局,也可为六间房服务。预计17 年继续超过对赌。 VR合作进一步深化,泛娱乐多方面布局 16 年12 月公司拟以现金410 万美元通过宋城国际认购SPACES 本次拟发行的优先股,完成后持有11.23%股权;此外宋城科技正加快与SPACES 开展VR/AR/MR 业务合作,主要运用于主题公园、互联网数字渠道等领域。近日SPACES 完成650 万融资,宋城科技总经理担任SPACES 董事会成员。 女团通过舞台剧跟网络大电影的拍摄进一步分享粉丝经济红利;现场娱乐基金在二次元领域也有数单投资布局;之前投资的嘻哈包袱铺也发展顺利,经过层层筛选的嘻哈小品《老有所依》将登上鸡年春晚。 综上所述,公司现有四个景区明年有望客流好转+部分提价;首个海外项目风险可控,资金缺口大预计有融资诉求;线上六间房稳步增长,17 年业绩预计超对赌。宁乡项目5 月开业,轻资产模式预计继续签约2-3 个中大体量项目。维持16/17/18 年EPS 预测,分别为0.65/0.90/1.05,目前股价较15 年12 月的增发价倒挂近30%,17PE 为22 倍,相对其35%+的预期增速比较便宜,重申“买入”评级。 风险提示:澳洲当地法律政策风险、旅游市场波动。
腾邦国际 社会服务业(旅游...) 2016-12-26 16.52 18.14 248.85% 17.67 6.96%
17.67 6.96%
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机代规模扩张但毛利承压,积极延伸差旅管理。 提直降代背景下,行业之前的“3%+X”佣金模式终结,改为按票按航段定额支付。不仅是2C的OTA利润受冲击,线下的机票代理(大B、小b)毛利率也下跌。这是今年股价低迷的根本原因。但公司由于出票体量增大,议价能力进一步凸显,受损不如同行严重。且公司依托优质客户资源,积极向差旅管理业务拓展。 金融贡献利润增多,P2P受限,但小贷/保险发展。 公司金融牌照日趋丰富,整体金融收入占比逐年提高,且毛利率始终处于较高水平。但2016年上半年金融业务营收1.58亿,仅同比增长4%,增速大幅放缓,除了资本限制,主要是受制于P2P行业整治。但小额贷业务稳步推进,且保险业务是2015-2016年重点孵化和培育的版块,已形成“再保险、保险公司、保险经纪、保险兼业代理”全方位布局。此外公司增资的八爪鱼交易高频,将为公司嫁接金融产品提供巨大丰富的应用场景。 大旅游战略逐步开展,实现全产业链布局。 公司通过资源端(喜游国旅)、运营端(八爪鱼、欣欣旅游、玩途)、获客端(腾邦旅游、荷航假期)的布局,逐步实现大旅游战略的全产业链布局。喜游的商业模式为境内批发获客+目的地地接服务+免税商店的全产业链经营模式,优势在于出境目的地资源。目前欣欣旅游网致力于打造P2C产业链,同时欣欣同业推出同业尾单切入非常规交易,提高旅游资源的利用效率;八爪鱼改变原先B2B的运营模式,与欣欣旅游相结合,实现前店后厂的B2B2C的模式,有望实现产品与工具协同发展。公司增资腾邦旅游,采用合伙人制快速布局线下门店;增资荷航假期,增强获客源。 寒冬将过,静待破土,“增持”评级。 首先,机票和金融业务都稳步增长,受损不如同行严重;其次,机票业务增长带来的规模效应下,金融可挖掘变现点增多,其中,P2P承压,但小贷仍快速发展;再次,2017年开始旅游业务逐步进入爆发期。近日,非公开发行(6.4亿O2O国际全渠道平台+1.6亿差旅云)过会但未拿到批文。我们相信,冬至阳生春又来,预测16/17/18年EPS分别为0.31/0.39/0.47,目前17PE为42倍,仍有待消化,建议密切关注,给予“增持”评级。 风险提示:P2P行业风险,旅游业务培育期过长。
峨眉山A 社会服务业(旅游...) 2016-12-26 12.24 14.49 125.00% 12.24 0.00%
13.97 14.13%
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明年客流有望回暖,扩建万佛顶索道、酒店有助提高盈利 2016年公司股价萎靡,主要源自基本面不尽如人意,前三季度的客流小幅下滑。但2017年,不利因素大部分消除、金顶修缮结束,在16年筑底的基础上,客流有望回暖。 1-3年内,公司修建峨眉山大酒店六号楼,有望增加客房,并满足中高端市场需求。修建万佛顶索道,有望增加新盈利来源,且索道毛利率多年维持在75-85%,还将拉升公司整体的毛利率, 未来区域交通明显改善,西环线建设如火如荼 乐山绕城高速和仁沐新高速都将在2017年通车。市域旅游公路大环线、成贵高铁、连乐铁路都将在未来两至三年内通车,西环线项目有望2019年完工,大大缩短车程,届时有望串联起四川多个人口大区,预计峨眉山景区游客大幅增长。 存在国企改革预期,激励措施逐步落实 峨眉山作为乐山市唯一的上市公司,有望成为乐山国企项目、旅游资源(小景区、环保车)整合的重要受益标的。10月公司公布新的激励方案,将新产业项目的表现与管理层人员绩效年薪挂钩,以鼓励管理人员拓展项目,开发新的利润增长点。 扩张省内异地景区,新型业务齐头并进 柳江古镇项目正进行稳步建设,开始开发桫椤湖景区,都有望与主景区形成联动合力,创造长远的新盈利增长点。拟投资2.5亿元建设峨眉山智慧旅游服务基地及配套设施建设项目,预计对公司经营产生诸多积极影响。此外,加快在云南地区开发辣木养生资源,发展峨眉雪芽茶叶项目、启动演艺中心项目,都是公司多点开花、实现跨越式发展的关键布局。 我们看好公司的积极运作,预测16/17/18年EPS分别为0.34/0.42/0.49,目前17PE为29倍,给予“买入”评级。 风险提示:1)外部不利因素继续干扰经营。2)新建项目、交通改善、国企改革进度不及预期。
宋城演艺 传播与文化 2016-11-17 24.56 29.52 0.61% 24.61 0.20%
24.61 0.20%
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首个海外项目落地澳洲,沿用“主题公园+演艺”成熟模式 公司拟在澳昆士兰州黄金海岸建设传奇王国项目:1)总投资Rmb20亿;2)建设期三年;3)设置:沿用国内“主题公园+演艺”,东西方交融---澳传奇大型演出+剧场、狂野澳洲表演、澳土著文化村、神秘东方板块;4)位置&交通便利:黄金海岸内兰区,距冲浪天堂10公里,离布里斯本机场85公里,黄金海岸机场30公里,黄金海岸与两个机场之间有火车连接。 黄金海岸客流有保障,在当地演艺市场几个园区中卡位准确有差异 客流:15年7月-16年6月,黄金海岸国内外游客470.7万人次/+12.3%,其中中国游客28.2万人次/+33.2%(国际游客中占比最大、增速最快),且18年英联邦运动会在黄金海岸召开,有望带来游客量的新增长。 当地四个主题公园:华纳兄弟电影世界、海洋世界、梦幻世界-亲子游/动物+澳土著、狂野水世界-水上娱乐;票价都在Rmb500元附近。公司园区和内容定位略有差异,未来计划与国内出境旅行社战略合作引流中国游客。 澳洲项目投资大,且新三大国内异地项目也需资金,预计存再融资需求 项目总投资20亿,其中土地3.35亿,工程规划/设计/建设15.33亿,编创0.6亿,规费0.72亿。我们了解到,在澳签土地合同时需支付土地价10%,土地交割时支付剩下90%;签建筑合同时需支付建筑价5%,房屋地基、框架、封顶做好后需支付建筑价格的10%、15%、35%,之后交房支付建筑价格的35%。具体到传奇王国项目,我们预测公司17、18、19年需要支付5.7亿(获得土地使用权的100%土地成本+打好地基时需要支付的建筑成本的15%)、7.7亿(18年建筑封顶)、6.6亿(19年完工)。 同时,新三大异地项目:张家界(6亿,100%)、桂林漓江(5亿,70%)预计年底拿地、1年半建设期,上海(7亿,88%)预计17年初动工、年底开业,我们测算17年三个项目大约各自需要支付4、2.3、5.3亿(各占成本的2/3、2/3、85%),合计11.6亿。且公司未来两年尚需偿还4亿贷款(15年8月向银行借6亿/3年,16年已还2亿)。 虽然资产负债率低(16%),还可借新还旧,但预测17年澳洲+三项目+还贷的缺口共19.3亿,且公司三季度末账上只有现金15.17亿、没有交易性金融资产,考虑到公司在中期业绩交流会时表示国际化+生态圈战略需要借助资本市场,我们预测17年公司存在较强的再融资需求。 公司首个海外项目落地,线上六间房稳步增长,现有四个景区明年有望客流好转+部分提价,轻资产模式预计继续签约2-3个,未来多个海外项目正在推进。维持16/17/18年EPS预测,分别为0.65/0.90/1.05,目前股价较15年12月的增发价倒挂20%,17PE为28倍较为合理,重申“买入”评级。风险提示:澳洲当地法律政策风险、旅游市场波动。
宋城演艺 传播与文化 2016-11-04 24.28 29.52 0.61% 25.52 5.11%
25.52 5.11%
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各地演艺:长期看滚动贡献、储备/爆发有序,短期看四季度有望提振 现场演艺前三季度概况:1)预计杭州本部受天气、G20影响业绩增个位数,较中报放缓;三亚收入增10%,但折旧摊销增,业绩仅增低个位数;丽江项目受益提价业绩增60%;九寨项目业绩增40%左右;2)千古情系列占全国旅游演出总收入1/3以上票房,推出《丽江恋歌》、《西施恋歌》新品牌;3)游客年轻化趋势凸显,电子商务、散客呈现爆发式增长。 前三季度各地演艺项目有稳有增,但我们预计四季度有望进一步提振。1)国庆期间数据靓丽,现有四大景区接待游客102万人次,其中杭州60万/增50%(vs15年国庆增30%)、三亚15万/增超过50%、丽江16.5万。2)丽江项目持续受益提价。3)虽G20给三季度杭州本部业绩带来限制,但G20广告效应强大,预计四季度及17年杭州本部客流会有爆发性恢复增长。 储备和未来贡献节奏把握得当:桂林漓江(5亿投资)、张家界项目(6亿投资)进展顺利,预计年内土地摘牌、2018年开园。上海世博项目(7亿投资,大剧院3000座、小剧院800-1000座)处于规划设计后期,预期17年初开工建设、18年推出。 轻资产管理输出,机会多、风险小、空间大,海外项目有望年底落地 宁乡项目开启轻资产模式扩张。宁乡项目收入有2.6亿+景区年可支配经营收入20%,今年四季度结算较少,公司会根据景区工程的建设进度和运营情况逐步于17-18年确认。公司收到诸多邀约,正和多地政府接洽,未来有望在二三线城市推广,计划一年签约2-3个,风险小、空间大。欧美的第一个海外项目有望年底落地,并加快布局东南亚项目。 六间房升级石榴直播,业绩超承诺;股价较增发价倒挂,“买入”评级 六间房:预计前三季度利润增67%,平均活跃用户4500万,主播15万;将移动端品牌升级为石榴直播,以素人直播和互动社区为定位,与多个流量分发平台达成合作、线下宋城持续导流;与浙江传媒学院合作开办的主持与播音专业已开班。此外,公司投资VR完善泛娱乐产业链;树屋女孩同名主打歌曲《树屋女孩》荣登QQ音乐巅峰榜、召开粉丝会。 预测16/17/18年EPS0.65/0.90/1.05,目前17PE为28倍,股价较增发价29.88元倒挂约20%(12月14日解禁),三季报显示获社保基金新进十大流通股东(占0.6%),重申“买入”评级。 风险提示:六间房盈利波动。
宋城演艺 传播与文化 2016-09-19 24.80 29.52 0.61% 25.79 3.99%
25.79 3.99%
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收购六间房布局线上,打通线上线下。 15年收购且并表的六间房上半年表现靓丽,收入5.22亿/+近100%,净利翻一番,预计全年有望继续超出承诺。秀场直播同质化严重,公司在提高主播专业化、提高内容质量之余,推动内容模式由C-B-C模式向C-B-B-C、B-B-C模式转变,大力扩展更多的变现领域,加大移动APP端投入。未来看好双方在平台、客流、内容、艺人等方面的协同导流。 进入VR/AR/MR市场,推出女团打造粉丝经济,布局泛娱乐产业链。 5月,公司公告与美国高科技公司Spaces合资成立子公司,持股80%。推动VR、AR主题公园的开发运营及在演艺领域的应用,有望架起通往全球顶级娱乐资源的桥梁。同时,基于AKB48女团模式可复制化和高盈利性,推出女子团体“树屋女孩”,有望依托公司强大的演艺核心竞争力、艺术人才资源和国内外顶级的文化娱乐储备,将其培养成一支具有独特个性和全方面表演才能、具备长期盈利能力的团体。2016上半年宋城独木桥更名为宋城旅游,打造旅游O2O产业链的同时,负责公司“管理+创意+品牌输出”的轻资产运营。创立的两产业投资基金进行了多项投资,为公司储备IP资源。 战略架构完整宏大、运作积极,“买入”评级。 在线下演艺之外,六间房未来通过专业化进程、切入移动端以及与宋城的协同效应独辟蹊径,提高竞争力;收购SPACE进入VR/AR/MR市场,打造科技宋城;推出树屋女孩打造网红宋城;同时积极布局泛娱乐产业链,涉足线上推广、设立产业并购基金、影视综艺娱乐版块多点开花。宋城自2010年上市以来,只有为并购六间房实施的两次再融资---15年8月、12月,目前股价比最近一次增发价低近20%(15年12月,公司以29.88元/股向青岛城投金控、天治基金、深圳中植产投3名机构投资者增发2175万股,16年12月解禁),具有较强的安全边界。虽然目前公司账上还有11.24亿现金,但未来伴随公司海外扩张、国内并购,仍存在一定资金需求。我们看好公司的战略野心和积极运作,预测16/17/18年EPS分别为0.65/0.90/1.05,目前16PE为38倍,维持“买入”评级。风险提示:经济低迷影响国民旅游消费、直播消费。
宋城演艺 传播与文化 2016-09-12 23.99 29.52 0.61% 25.79 7.50%
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杭州、三亚项目稳步增长,九寨、丽江项目进入高增长收获期 1)上半年杭州景区受益于剧院扩容、营销发威,克服不利环境影响实现了高基数上的稳健增长(收入增17%),散客比例首超团客,客流G20峰会后有望恢复性反弹。2)三亚、丽江、九寨项目分别于13年9月、14年3月、14年5月开业,1H16已占景区总收入59%,且度过培育期后毛利率不断提升。上半年三亚项目受当地市场拖累收入仅增17%,但丽江、九寨客流均同比上涨超100%。三大异地项目的成功基于:选址一线景区、内容精心策划、小规模风险可控易复制。 新三大异地复制,寻找新的利润增长点 1)上海、漓江、张家界项目目前均已基本完成各大演出的策划和编创及景区的规划和设计工作。上海项目是首次落户一线城市、实现从旅游演艺走向城市演艺,市场潜力巨大。2)联手桂林旅游共同投资5亿开发桂林漓江千古情,年内可实现土地摘牌,预计2018年开园,交通改善预计将为景区输送更多客流。3)张家界千古情项目总投资6亿,也是预计年内土地摘牌、2018年开园,有助于公司在国内一线旅游目的地加强品牌影响力。 海外战略加快,尝试大规模轻资产模式管理输出 1)国际化方面,计划通过自主投资、合作、收并购等多种方式,积极对接海外资源:一是驻地战的打法,将以购买、租赁、建设等方式,在国际一线旅游目的地投资布局,做“公园+演艺”项目;二是积极寻求海外优质旅游、文化、娱乐资产的并购机会,参股或控股投资;三是和国际品牌合作,在中国打开市场。2)6月,启动“宋城宁乡炭河里文化主题公园” 项目,尝试轻资产模式输出,有利于快速布局二三线城市。 业绩增长点滚动式布局,“买入”评级 公司现场演艺特色鲜明,多地布局滚动贡献业绩。不仅杭州大本营“老树开花”;现三大异地景区+新三大异地复制(上海、桂林、张家界),正在“接力赛”。公司还投资龙泉山旅游配套设施,涉足度假周边游;加快国际化、尝试轻资产模式用于二线城市跑马圈地。所有的举措都有利于寻找新的利润增长点,我们看好公司稳扎稳打的风格,预测16/17/18年EPS 分别为0.65/0.90/1.05,目前16PE 为37倍,给予“买入”评级。风险提示:经济低迷影响国民旅游消费。
中青旅 社会服务业(旅游...) 2016-09-05 20.94 24.48 99.19% 22.16 5.83%
25.26 20.63%
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景区业务表现亮眼,乌镇显示出强大生命力,古北进入高速成长期。 中青旅景区业务板块旗下的乌镇项目,自2001年东栅开业、2006年西栅开业后,历来是公司的现金牛业务。“文化/会议小镇”定位鲜明,“文化乌镇”的成立从更高的文化艺术层面定位与乌镇旅游相关的对外交流和文化活动,更好地运作具有文化和艺术内涵的新乌镇形象,商业盈利点不断拓宽。上半年乌镇共接待游客477.85万人次,同比增长23.38%,增速较14年21.7%和15年14.8%进一步提升,未来将持续受益于迪士尼溢出效应。乌村年初开门,立足民俗文化一站式体验,打造一价全包高端休闲度假村,背靠乌镇800-900万客流导流,前景乐观。 古北水镇14年开业当年客流量即达98万人次、收入1.97亿,仅微幅亏损。开业次年(15年),游客147万人次/+51%、收入4.62亿/+134.5%、归母净利润0.19亿,快速实现了盈利。16年上半年,新增温泉馆、音乐喷泉等配套设施,丰富商铺、特色餐饮,还配合打造各季节主题,新增雪橇、夜游长城、热气球、长城马拉松等游览内容,对情侣游、家庭游、亲子游吸引力明显提高;接待游客93.51万人/+89.53%,收入3.04亿/+93.60%,且客单价约325元/+4%左右。我们预计全年客流量有望突破200万人次。商务会议业务也成长迅速,团队+会议客流占比增至16年中30%左右。 中青博联、山水酒店挂牌新三板,整合营销会展、酒店业务。 中青旅旗下专注整合营销的子公司中青博联(原“中青旅会展”)于2016年7月挂牌新三板,营销会展业务与其他业务板块之间的合作协同、相互导流,未来有望进一步实现较快增长。2016年1月,深圳中青旅山水酒店股份有限公司也挂牌新三板,新店扩张有望加速。 中报业绩超市场预期,稳健成长可持续,“买入”评级。 上半年公司主营收入49.76亿元,同比增4.26%;净利润3.18亿元,同比增92.17%(部分受益于乌镇6月获大额政府补助1.91亿),扣非后净利润同比增52.75%;EPS0.44元,超出预期。扣非净利润的高速增长,主要受益景区客流大增,乌镇扣非净利同比增26%、古北(股权41%)净利润1.44亿,比去年同期扭亏,其中包含地产项目长城源著结算0.89亿。乌镇和古北水镇有望延续高增长,加上今年上海迪士尼开业促进乌镇客流提振,预测16/17/18年EPS分别为0.66/0.77/0.92,目前16PE为32倍,维持“买入”评级。 风险提示:景区客流不达预期。
中青旅 社会服务业(旅游...) 2016-08-29 20.98 24.48 99.19% 22.16 5.62%
25.26 20.40%
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上半年净利润同比增92%,景区业务贡献明显、超出预期 上半年公司主营收入49.76亿元,同比增4.26%;净利润3.18亿元,同比增92.17%(部分受益于乌镇6月获大额政府补助1.91亿),扣非后净利润同比增52.75%;EPS0.44元,超出预期。扣非净利润的高速增长,主要受益于乌镇扣非后净利同比增26%、古北(股权41%)净利润1.44亿,比去年同期扭亏,其中包含房地产项目“长城源著”结算0.89亿。 其中二季度实现收入26.01亿元,同比增2.40%;归属母公司股东净利润2.39亿元,同比增144.71%,扣非后净利润1.44亿/+83.98%。 毛利率提升明显受益于景区业务占比提升,三费控制得当 上半年毛利率增2.4个点至24.4%,受益于毛利率较高(83%)的景区业务占比从11.3%提升至14.15%;销售费用率增0.85点至10.61%,为资产折旧摊销以及销售推广费用增加所致;管理费用率增0.49点至4.90%; 财务费用率增0.2点至0.60%,因本期增加3.9亿的短期借款和1.4亿的长期借款;经营现金流净额+2.8亿/增798%,为乌镇收到大额政府补助1.91亿所致;投资收益0.61亿/增2495%,主要由于古北水镇(41%股权)业绩大幅增长。 其中,二季度毛利率升2.20点至25.57%,销售费用率升0.7点至10.72%,管理费用率升0.5点至5.54%,财务费用率升0.25点至0.65%; 上述变化原因同上。 景区客流喜人,会展和酒店挂牌新三板,基本面向好,“买入”评级 景区业务(占比14%):乌镇客流477.85万人次/+23.38%,收入7.04亿/+30.56%;净利3.81亿/+ 76.79%,扣非后(剔除政府补助)净利增26%; 乌村项目开始试运营。古北客流93.51万人次/+89.53%,加地产项目“长城源著”结算,收入3.04亿/+93.60%;净利1.44亿vs 去年同期亏损。 旅行社业务(占比38%)承压,收入18.91亿/-7.38%,但挺进教育、体育+旅游新兴市场,预计遨游网2H 投入减少,对公司业绩拖累将减缓。 整合营销(占比21%)收入10.68亿/+21.20%,7月中青博联挂牌新三板。IT 服务(占比22%)收入10.92亿/+8.98%。酒店业务1月挂牌新三板。 乌镇和古北水镇有望延续高增长,加上今年上海迪士尼开业促进乌镇客流提振,预测16/17/18年EPS 分别为0.66/0.77/0.92,目前16PE 为32倍,给予“买入”评级。风险提示:景区客流不达预期。 景区业务保持强势,重要性提升 乌镇景区游客增速反弹,上半年累计接待游客477.85万人次,同比增长23.38%(vs 14年21.7%和15年14.8%)。其中东栅累计接待游客227.65万人次,同比增长16.75%,西栅累计接待游客250.2万人次,同比增长30.11%。西栅的休闲定位让其客流自15年三季度起就保持着超过东栅。乌镇景区整体上半年实现收入7.04亿元,同比增长30.56%;净利润3.81亿元,同比增长76.79%(扣除1.91亿元政府补助之后,净利润同比增长26%)。同时,乌镇乌村项目开始试运营,围绕江南农村村落特点,打造“休闲度假村落”为主题的度假生态区。 古北水镇接待游客93.51万人次,同比增89.53%,加上地产项目“长城源著”结算,共实现收入3.04亿元,同比增93.6%,实现净利润1.44亿元, vs 1H15亏损450.02万元。随着景区内设施完善、游览项目丰富,加上宣传工作展开,知名度有望迅速提升,盈利能力继续增强。 传统旅行社业务平淡,会展业务升级转型。 旅行社业务(占比38%):传统旅行社竞争加剧,旅行社业务承压,收入18.91亿/-7.38%;毛利率升0.15点至7.37%。遨游网受制于行业激烈竞争, 收入下滑7.38%,下半年预计线上线下协同的进一步加强,有望减亏。 整合营销(占比21%):中标多个企业大型海外奖励活动的整合营销服务项目,收入10.68亿/+21.20%;净利润0.3亿/+32.53%;毛利率升1.2个点至13.16%。7月中青博联挂牌新三板,在大健康、金融保险、IT 等行业的会议管理业务上积累深厚,近年来向上游衍生到公关传播、体育营销和博览展览等板块,提供“一站式”整合营销服务。 IT 技术服务(占比22%):收入10.92亿/+8.98%;毛利率增0.13点为16.31%。酒店业务:收入1.75亿/+2.08%;毛利率降2.47点至83.60%。
宋城演艺 传播与文化 2016-08-26 24.18 29.52 0.61% 25.79 6.66%
25.79 6.66%
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上半年净利润同比增长56%,符合预期,主要受益六间房 上半年公司实现营业收入11.86亿,同比增106.96%,受益于六间房2015年8月份并表、去年同期基数低,剔除后其他业务收入6.64亿,同比增15.84%。归属上市公司股东净利润4.32亿,同比增56.09%,每股收益0.30元,符合预期。净利润增速低于收入增速主要因并表低毛利率、高销售费用率的六间房导致。 其中,二季度单季实现收入6.13亿,同比增71.22%,归属于上市公司股东净利润2.38亿,同比增长31.31%;两者增速环比下降。 毛利率同比降低,销售费用率增长明显 上半年公司整体毛利率同比降8.93点至63.96%,因并表的六间房毛利率51.4%比现场演艺毛利率79.9%低;销售费用率升7.41点至9.74%,一方面是因为公司上半年在营销端的发力显著(花痴节、汉服成人礼等),另一方面是因为并表的六间房销售费用率较高;管理费用率降1.68点至6.15%;财务费用率升1.42点至0.49%,因公司2015年8月借款6亿导致后续借款利息增加;投资现金流净额-7.89亿,同比降275.5%,因支付六间房股权款。 其中,二季度整体毛利率较同比降11.92点至65.86%,销售费用率升8.55点至9.84%,管理费用率降0.21点至6.53%,财务费用率升0.72点至0.12%,投资现金流净额-6.36亿,同比降505.15%;上述变化原因同上。 九寨、丽江项目增速高,六间房业务壮大,积极布局泛娱乐全产业链 现场演艺业务:丽江、九寨散客量均同比上涨超100%,其中丽江收入增29.75%,毛利率增5.27点;杭州宋城景区收入2.61亿/增17.39%;三亚收入1.70亿/增16.67%。启动“宋城·宁乡炭河里文化主题公园”项目,尝试轻资产运营。继续积极推进上海世博、漓江、张家界项目。 六间房上半年月均页面浏览量6.32亿/+18.35%,注册用户数4,367万(其中移动端957万、较去年底增44.78%),月均访问用户3,410万,收入5.22亿元,预计全年有望超出承诺业绩。直销、分销平台上销售额均快速增长,通过独木桥和OTA平台实现的销售额同比均增长超70%;推出女团树屋女孩,打造粉丝经济;与美国公司SPACES合资开拓VR等业务。 公司线上线下业务稳步增长,轻资产模式利于二三线城市推广,推出女团完善泛娱乐产业链。预测16/17/18年EPS分别为0.65/0.90/1.05,目前16PE为37倍,给予“买入”评级。风险提示:六间房变现能力波动。
嘉麟杰 纺织和服饰行业 2014-02-20 4.96 5.31 63.38% 9.90 -1.00%
4.91 -1.01%
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收入增11%、扣非净利增88%,受益毛利率大幅提升,高送配超预期. 公司2013年实现销售收入8.96亿元、净利润0.99亿元、扣非净利润0.71亿元,分别同比增长10.57%、148.66%、88.06%。每股EPS为0.24元,拟每10股派现0.8元(含税)、送红股2股(含税)、以资本公积金转增8股,超出市场预期。 净利润增速远高于收入增速,主要受毛利率大幅上升、销售/管理费用率下降及收到政府补助0.37亿元影响所致。 毛利率同比升3.8个点达27.4%;销售、管理费用率分别降0.42、0.18点至9.95%、7.37%;财务费用率升0.51个点至0.47%。 存货降1.24%至2.07亿,应收账款增1.8%至0.96亿,经营活动现金流较上年降4.42%。营业外收入为0.37亿元,同比升1042%,因公司获取财政补贴奖励所致(其中3000万来自湖北嘉鱼,预计14年将有所减少)。 拓展国际面料市场,订单结构调整促毛利率提升. 2013年,公司不仅对破冰船、Polartec、加德满都等几大客户的销售稳中有升,还扩大了对Nike等国际知名品牌的销售,并开发出了包括K-Way(意大利)、Mountain Equipment(英国)、POC(瑞典)等多个国际新客户。 公司产品面对的最终市场属专业户外运动领域,可归集到“中高端人士必须品”,2H13开始户外运动服饰品需求回暖,公司新增客户使得订单结构中高毛利产品增多,促使毛利率上升3.8个点。 公司重视技术创新和工艺水平提升,研发投入占营业收入比达2.84%,满足客户需要;13年新ERP项目进入实施阶段,努力抓好精细化管理。 湖北嘉鱼扩产项目成为未来两年业绩主要驱动力 . 上市后,公司募投项目11年投放了300万米达到1500万米产能,12年又投放380万米使得产能达到1880万米/年。 11年7月公司公告南通豪纳项目,新建高档织物面料生产研发基地,计划扩大产能1500万米/年,后因行政审批繁琐,12年7月公司决定将南通生产基地调整到湖北,以便更适合长期产能需求规划、减少一线员工成本。 12年7月,公司公告拟于湖北嘉鱼投资新建面料及服装生产研发基地,启动+建设期为36个月,其中第一建设期26个月,第二期10个月;总投资40116万、自筹解决。投产后将新增面料产能1800万米/年,含运动功能性面料、涤纶起绒类面料、羊毛混织面料和纯棉类面料;新增成衣加工产能600万件/年。 湖北嘉鱼已做基建,目前开始建产房,14年11月一期1500万米开始投产,预计15年贡献500万米产量;二期隔6-9个月开建,预计15年6-7月投产。二期达产后共新增1880米产能(增75-80%),将成为未来2年公司业绩增长主要驱动力。 自有品牌KR和SN仍处亏损,SN海外拓展迅速. 自有内销品牌KR:运营至今已有四年,13年底门店达50家(全直营店,分布于北京、上海、西安、沈阳、杭州、成都、大连、哈尔滨等一线城市的黄金商圈或中高档商场),销售额同比增近50%超3000万,但培育期投入巨大、仍亏损2000万左右。 2013年负责KR品牌运营的全资子公司嘉麟杰运动品公司加快了品牌宣传推广力度,不再单纯追求直营店的覆盖面和门店数字,而是以提高已有店铺的单店销售为重点,同时也尝试品牌推广与互联网等新营销渠道的合作。14年公司计划:1)引进和培养一支专业的网络营销队伍,用移动互联网带来的机遇,借助包括手机游戏、动漫、微信等新载体与品牌嫁接,加快互联网的营销体系建设;2)重视线下体验馆的开发和筹建,坚决关掉线下短期内难以达到盈亏平衡的店铺;3)积极寻找和发掘品牌的文化源泉,组建一支专业的品牌管理团队;4)孵化一批优秀的文化产品,将其中成熟的、优秀的文化产品植入到品牌和服装产业中去,以支持公司的长期发展战略。 自有国际品牌SN:2011年新创,定位略低于KR,偏中档,产品风格偏时尚、运动、天然、环保。13年重在市场营销和渠道开拓,在德国的ISPO(欧洲户外运动展会)和美国的O/R(美国户外运动展会)上多次亮相,了解主要客户和渠道对SN的认知和诉求,并通过他们与消费者进行沟通获得充分的第一手反馈材,以此指导SN产品开发。13年8月,公司公告拟向控股子公司SN欧洲子公司(12年7月设立)增资60万瑞士法郎(约折合人民币400万元),增资后股权占比达90%,扩大公司在欧洲的营销网络和客户群体。 目前SN在欧洲店铺数已达350家;在澳大利亚,SN进入到当地最大的运动品连锁店REBEL的全部90余家店铺中销售;日本和韩国市场虽然从13年的第三季度末才开始启动,但14年预期销售却高于进入时的期望。SN13年仍亏损1000万左右,但14年随着注册费有所下降(展会费可能照旧,当地广告/直营店费用和当地代理商分摊),亏损额有望进一步减少。 收购手游公司,做大做强上海皿鎏,未来有望收购剩余股权 . 13年11月公司公告拟收购上海皿鎏软件有限公司部分股权(以不超过 2845万元受让苏龑持有的上海皿鎏软25.87%的股权),借引入新业务的契机拓展公司部分产品的外延,公司设想通过手机游戏等新兴载体来推广KR的自有户外运动服装品牌。该项投资股权转让款项已全额支付,产权过户手续已办理完毕。 上海皿鎏成立于2003 年,是具有国际水平的专业游戏独立开发商,创始人苏方曾就职于日本KONAMI株式会社(科乐美),从事系列游戏《实况足球》的开发,获得过多项世界游戏评比大奖和日本政府的表彰。目前公司有超过260 名专业的游戏制作人才,分布于大连(针对欧美市场)、天津(针对日本市场)、上海(60-80人,针对国内原创市场),部分业务骨干有10 年以上的游戏开发经验,来自于KONAMI(科乐美)、KOEI(光荣)、UBI Soft(育碧)等著名游戏公司。合作伙伴包括CAPCOM(卡普空)、Namco BandaiGames(南梦宫万代)、SEGA(世嘉) 、SQUARE ENIX(史克威尔艾尼克斯)、Take-Two(仟游),Warner Bothers Games(华纳兄弟)等国际著名游戏厂商,参与开发了如古墓丽影、侠盗猎车手5、蝙蝠侠之阿卡汉姆疯人院、Andriod 版Sonic 4Episode II(安卓版音速小子4 第二章)等游戏大作。公司也是索尼、任天堂、微软公司认定的正式开发商,业务涉及原创手机游戏开发,视频游戏整案合作开发,动漫制作等领域。 上海皿鎏代工开发的成本约600-1000万;未来会考虑把国外游戏进行汉化;两款拳头游戏产品之一“一起闯三国”(原名掌上名将,成本800-1200万)1月20日左右上线、春节前后处于宣传导入期/但广告位紧张,所以铺开效果现在还看不出;另一个横版格斗游戏“拳行天下”4月上市。公司目前先考虑把上海皿鎏做大,从游戏的开发商逐渐转化成服务商,未来应该不会考虑收购其他手游公司。 协议中还规定若上海皿鎏2014年经审计的税后净利润(扣除非经常性损益后的净利润孰低选取)达到或超过4100万元,则公司将继续加大投资比例,包括但不限于以现金或发行股份的方式购买苏龑及上海皿鎏投资管理有限公司所持有的全部或部分剩余股权。 设立自贸区公司,Neoshell面料项目仍亏损,产业用布处于市场调研阶段 . 13年12月26日,公司董事会审议通过了《关于在中国(上海)自由贸易试验区内设立全资子公司的议案》,注册资本一亿两千万元人民币,利用区域政策优势,拓展公司海外业务,目前该公司尚处于工商注册阶段。 11年10月公司公告出资192万美元和Polartec成立合资公司普澜特(股权48:52),合作开发新型Neoshell面料(既防风防水又能透气并具有弹性),设计产能200万米/年,已于2012年达产,产品基本用于KR店面,项目目前尚处于亏损状态。 此外,公司一直在进行对包括电子、医疗等领域在内的产业用面料的调查和研究工作。湖北嘉鱼基地1/3的土地将预留做产业用纺织品。 日本股东减持,涉及手游、自贸区等多个概念 . 13年8月12日,公司收到股东FUNG JAPAN DEVELOPMENT株式会社(以下简称“FJD”)分别与上海纺织投资管理有限公司、陈火林和公司实际控制人黄伟国签署的《股份转让协议》。FJD拟通过协议方式转让其持有的嘉麟杰17%的股份(计7072万股,上市后锁定期为1年),其中上海纺织受让7%(计2912万股),自然人陈火林和黄伟国分别受让5%(均为2080万股)。13年10月24日,协议转让的过户登记手续已全部完成,但按交易所规定转让后需锁定6个月。另外,公司首次公开发行前已发行股份上市流通日为2013年10月15日,数量为1.46亿股,占公司总股本的35.18%。 14年1月10日,公司控股股东上海国骏投资有限公司(持有无限售条件流通股9383万股,占总股本22.56%)将其所持有的公司1千万股股份(占总股本的2.40%)质押给长江证券,用于办理股票质押式回购交易业务。交易初始交易日为2014年1月9日,购回交易日为2015年1月9日。国骏投资累计共质押其持有的股份7950万股,占国骏投资所持股份的84.72%,占总股本的19.11%。 13年3月,公司股东大会审议通过了《关于发行公司债券的偿债保障措施的议案》。10月28日,中国证监会核准发行面值不超过3亿元的公司债券,该批复自核准发行之日起6个月内有效,目前拟发行债券事宜尚在准备过程。 13年3月公司被认证为高新技术企业证书,13-15年按15%的税率征收企业所得税。14年收入稳健增长、15年收入近12亿,但利润还需要看2个自主品牌的投入。长期看好公司的科技创新能力、优质的客户资源及多元化业务的未来发展空间,给予14-16年EPS0.29元、0.35元、0.42元。考虑到公司涉及手游、自贸区等多个市场热点概念,有助于推升估值,上调评级为“增持”。
富安娜 纺织和服饰行业 2013-11-05 16.98 6.83 1.34% 18.25 7.48%
18.25 7.48%
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事件:公司发布限制性股票激励计划(草案)富安娜公布上市后第三次股权激励计划:公司拟激励对象990万份限制性股票,占13年6月30日股本总额32,163.76万股的3.08%。其中首次授予894万份(占本计划授予总量的90.30%)、预留96万份。授予价格:8.78元/股。解锁安排:自授予日起有效期6年,授予日起12个月为禁售期,之后48个月为解锁期,激励对象可按25%、25%、25%、25%分四次申请解锁。解锁条件:以13年净利润为基数,14-17年净利润增长不低于15%、27%、35%、42%(4年复合增长率9%),且归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于12.5%、13%、13.5%、14%。激励对象:包括公司高级管理人员、中层管理人员以及公司认定的核心技术(业务)人员,共计340人(占员工总数的7.5%)。 上市后第三次股权激励,解锁条件更低、激励面更广本次限制性股权激励计划为公司近5年来第三次推出的股权激励计划,此前公司于2010、2012年分别推出了两次股权激励计划。与前两次相比,本次股权激励计划最大特征是:解锁条件要求下降、激励对象面广。回顾首次、第二次股权激励计划,首次股权激励计划解锁条件为2011-2013年净利润较2010年增长不低于20%、50%、80%,激励对象175人;第二次股权激励计划解锁条件为2013-2015年净利润较2011年增长不低于60%、90%、120%(即11-15年复合增速不低于21.8%),激励对象199人。与此相比,本次推出的限制性股权激励计划解锁条件要求更低、激励对象面更广,旨在激发中层人员的工作积极性,提高工作效率,稳定公司整体团队。 全年业绩预期稳健增长,维持增持评级值得一提的是,此前公司的主要竞争对手梦洁、罗莱也于今年发布了股权激励计划。目前三大家纺公司14春夏订货会增速都回升至10%上下(其中,富安娜为个位数),鉴于家纺行业仍然相对处于生命周期前端,行业集中度不高,目前龙头公司的竞争优势仍非常明显。公司1-9月实现营业收入12.55亿,同比增5.28%;净利润2.11亿,同比增29.32%,符合预期。公司预计2013年全年净利润增长10-30%。维持公司13-15年EPS0.97、1.13和1.31元的预测及“增持”评级。
梦洁家纺 纺织和服饰行业 2013-11-05 14.42 3.30 -- 15.47 7.28%
16.31 13.11%
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低基数带来业绩恢复性增长,直营情况好于加盟1-9月公司实现营业收入9.29亿,同比增长15.24%,符合预期。我们估计,(1)增长主要来自新开店,老店持平,加盟商中60%盈利。(2)分渠道看,公司直营增长情况好于加盟渠道,直营收入目前占比31%。(3)分品牌看,梦洁品牌增长10%以上,目前占比70%(包括电子商务)。高端品牌寐增长5%左右。(4)目前促销收入为1个多亿,全年规划目标为3亿,但促销拉动尚不明显、主要靠零售发力。1-9月归属上市公司净利润0.5亿,同比增长9.22%,每股收益0.33元,符合预期。三季度单季公司实现营业收入2.7亿元,同比增长12.35%,延续了前两个季度的稳定增长(Q1、Q2分别增长23.57%、10.04%);三季度单季净利润0.27亿,同比增长1085.35%,主要由于去年基数较低,且今年进行了费用控制(净利Q1增长10.59%、Q2下降3.76%)。 毛利率略升,费用控制效果期待Q4,存货和应收账款上升,现金流增毛利率:1-9月毛利率同比上升0.05PCT至44.04%,其中第三季度毛利率升0.28PCT至43.78%,原因主要有两个方面:(1)产品结构调整,新品的比例、毛利率、适销程度都有所提升;(2)今年促销活动开始多样化,促销中新品推广比例提升,因此对毛利率影响不大。费用率:1-9月公司销售、管理、财务费用率上升0.2、0.03、0.1PCT至31.3%、5.03%和0.32%,其中,三季度单季销售费用率降低2.36PCT至34.29%,但管理费用率由于股权激励费用摊销仍上升1.57PCT至7.41%,财务费用率下降0.32PCT至0.29%。公司此前曾规划今年加大费用控制力度、销售费用率下降5PCT,从Q3来看,销售费用率开始得到控制,但没达到预期效果,主要因租金和商场费用偏刚性难下降。去年Q4是公司销售费用整体入账的高峰期,而今年公司进行了各月均匀入账,因此今年Q4销售费用率会大幅下降。其他财务数据:1)存货较年初上升20%,主要由于进入旺季公司备货力度加大(特别是为了电商)。我们估计,目前公司库存结构为:新品25%以上、促销品10%、常规品较多;加盟商存货周转率在1-1.5次,周转率偏低。2)应收账款同比增长81%,一方面由于梦洁商场渠道占比提高,而商场回款速度下降,另一方面则由于公司对加盟商授信力度加大。3)经营现金流同比增长74.82%,主要由于公司使用承兑汇票增加以及支付其他与经营有关的现金减少所致。 开店稳健,电商发展迅猛,14年春夏订货会恢复性增长之前公司全年计划新开300家门店,1-9月总体新开130-140家,但目前公司方针是开店重质不重量。其中,公司三季度新开店46家(其中梦洁新开15家、寐和梦洁宝贝新开10家、平实美学新开7-8家、床垫新开3-4家),新开店主要来自新加盟商开店。 今年电商发展迅猛,双十一目标为在去年3600万的基础上至少翻番,争取做到1亿。公司发展了部分网上加盟商,但占电商收入比不高(<10%),这些网上分销商和实体店分销商是严格区隔的。电商总体毛利率约35%,净利率15%,低于其他家纺公司16-17%水平,但高于实体店净利率要求的10%。 近期公司召开了14春夏订货会,我们预计梦洁主品牌订货增10%以上,金额在4亿左右。目前公司的订货会制度为2大2小,我们估计订货会占比仍在80%,公司没有刻意调低订货会比例。但另一方面,我们也认为仍需关注提货情况,加盟商对公司新品认可度较高订货较为积极,但受制于终端消费低迷,可能提货进度会受影响。 股权激励行权条件有望达成,全年业绩依赖费用控制公司推出股权激励计划草案修订稿,行权价格为11.36元。行权条件为:以2012年为基数,13-16年净利润增速不低于55%、85%、115%和145%,相当于13-16年同比增长分别不低于55%、19%、16%和14%,且14-16年ROE不低于8%。从而,2013-2017年每年需摊销的费用为253.87、1423.15、860.05、496.35、208.7万元。 公司前三季度净利为0.5亿,意味着13Q4净利润达到0.39万元(同比增232%)才可实现行权条件。分季度来看,1季度毛利率和销售费用率均上升,2季度毛利率下降但销售费用率得到控制,3季度在销售费用率得到控制的同时毛利率出现回升,趋势有向好迹象,且12Q4取消大促基数较低,但能否达成仍取决于公司的费用控制力度。 此前公司预计全年收入增长15%,净利润增长20%,从目前的情况来看收入增长超出这一预期。公司在三季报预计2013年全年净利润增长30-60%,对应EPS为0.5-0.61元。即将到来的双十一可能构成近期催化剂,但目前股价可能已经反应市场乐观预期,且全年业绩仍有赖于费用控制力度。维持公司13-15年EPS0.59/0.70/0.82元的预测及“增持”评级。
森马服饰 批发和零售贸易 2013-11-05 25.00 6.22 -- 29.58 18.32%
30.92 23.68%
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第三季度收入、净利润继续实现增长,增速环比收窄 前三季度公司实现营业收入49.27亿元,同比增长6.85%:童装业务巴拉巴拉品牌同比增长20%以上,占收入的33%,其中直营收入占比14%;休闲装业务森马品牌同比实现个位数增长,占收入的64%,其中直营收入占比12.5%;电商业务同比增长150%达到1.7个亿,占收入的3.5%,其中休闲占比55%,童装45%。 归属上市公司股东净利润5.52亿元,同比增长16.48%,EPS0.82元,净利润增速高于收入增速系毛利率提升、销售费用率下降所致。 其中,第三季度单季度收入和净利继续实现增长,但增速有所放缓。收入增4.86%至22.02亿,12Q1-13Q3收入增速为-15.8%、-17%、-5.5%、-3.03%、6.26%、11.01%、4.86%,收入实现正增长趋势基本确立;净利增18.76%至2.68亿,12Q1-13Q3净利增速为-39%、-50%、-39%、-31%、-17%、70%、18%,盈利实现恢复性增长,主要受益于毛利率大幅提升、销售、财务费用率下降所致。 第三季度毛利率同比转正,去库存基本结束,费用控制效果佳,现金流逐季改善 前三季度公司毛利率升0.81个点至35.85%。13Q1-13Q3分别为36.31%(-1.08%)、33.66%(-4.36%)、36.87%(+4.99%),第三季度毛利率同比开始出现转正,因第三季度过季产品处理力度大幅下降从而对毛利率负面影响减少,同时代理商、直营渠道产品销售的正价率有所提高,公司主动去库存阶段基本结束。 前三季度公司销售费用率降低2.17个点至13.48%,13Q1-13Q3销售费用率分别为15.95%(+0.48%)、17.1%(-5.71%)、9.72%(-1.97%),系公司主动控制销售费用、减少广告支出所致;管理费用率增0.25点至3.76%;财务费用率降0.52点至-2.59%(其中3Q财务费用率降0.23点至-1.09%),系公司有效利用资金增加的利息收入所致。 存货较年初增18%至12.8亿,系待发产品(备货)入库所致,经过12-13H1积极去库存目前公司存货结构已经基本恢复至正常水平。 应收账款较年初减7.55%至6.1亿,系本期收回加盟商年初欠款所致;其他应收款较期初增243%至2亿,系支付给秋冬装供应商的面辅料保证金增加所致及支付收购中哲慕尚保证金所致; 预收款增77%至0.5亿,系预收加盟商冬装货款增加所致; 经营现金流净额环比继续好转,13Q1-13Q分别为3.49、4.78和8.36亿,因加快加盟商回款回笼,优化采购资金的支付以及支付的销售费用减少所致。 童装业务继续做大做强,休闲装业务实现恢复性增长,拟探索O2O 休闲装和童装业务一直是公司的两大核心业务,从前三季度经营情况看,童装业务巴拉巴拉品牌实现了进一步发展,收入同比增长20%,终端零售规模达到50亿,而休闲装业务在经历了12-13H1的主动去库存后实现收入、利润的正增长。 前三季度,公司拥有终端渠道7800多家,较年初增长100家左右,其中巴拉巴拉品牌3000多家,森马4000多家。从渠道数量看,无论是森马还是巴拉巴拉品牌,目前均处于各自细分行业的领导地位,然而店铺平均面积仍然处于较低水平,巴拉巴拉、森马店铺平均面积分别小于100、200平米,一定程度影响了产品陈列、客户体验等零售服务,因此公司前三季度对渠道进行了梳理,实施“小店变大店”战略,巴拉巴拉销售面积增长20%,森马增3%(主要受关店影响)。 巴拉巴拉即将推进子品牌化,推出了0-3岁婴童mini巴拉巴拉、梦多多(鞋品、配饰),以及三季度开始代理的意大利Sarabanda品牌,具备独立开店的能力和开集合大店的能力,未来将大力发展以购物中心为核心的新兴渠道。尽管巴拉巴拉定位中高档,但较高的倍率(4-5倍)、盈利能力(直营毛利率55%、加盟毛利率38%,综合毛利率40.5%)足以支撑其进入购物中心和高端商场,我们认为未来随着购物中心渠道的快速发展,巴拉巴拉渠道瓶颈短期难以出现,市场规模有望进一步壮大。 森马品牌自12年以来,一直处于积极调整和变革过程中,包括大力去库存、提升产品设计、加强产品供应链改善、对原来渠道布局进行调整、关闭不盈利的店铺,并在今年开始逐步取得成效,从经营结果看森马品牌1-9月收入、利润同比实现略增。下半年公司还将就线上线下业务融合发展(O2O)进行积极探索,包括与腾讯、IBM等互联网公司展开探讨,明年一季度有望推进具体的执行方案。 并购GXG,与视锬时装(韩国)合资,集团化运营更进一步 公司6月与GXG股东达成框架性意向性协议,基本完成审计和调查,现在在评估、谈判交易方案细节等问题。原则上如果今年年底之前达不成协议,将作废,但我们判断到年底还有2个月时间足够完成。 在6月公司公告购买中哲慕尚股权框架协议基础上,9月公司与SisunInternationalCo.,Ltd(中文注册名:视锬时装有限公司株式会社)共同设立中外合资公司--上海盛夏服饰有限公司,公司控股51%,主要共同运营韩国中高端女装“itMICHAA”品牌及未来计划引入的其他韩国品牌。“itMICHAA”品牌未来将主要在一、二线以上城市运营,计划到2018年开设店铺500家,进入28个省的总计150个城市,未来五年计划营业收入24亿元。 我们认为公司在多品牌集团化运营道路上更进一步,未来有望形成覆盖大众休闲服商务休闲装中高端女装童装多品类、购物中心商场专卖店多渠道发展的综合性服饰集团,具备成为大市值企业的潜质。 资产负债表改善带动利润表恢复性增长,维持增持评级 回顾今年我们对公司的看法,一季度点评中我们指出:公司是品牌服饰行业较早承受压力的公司之一,目前已发展到库存得到控制-毛利率下滑、费用上升逐步得到控制-业绩逐步得到改善的阶段,趋势在逐步转好。二季度公司的表现验证了我们的判断,在1季度收入增速转正的基础上实现净利润增速转正,费用率也在之前增幅逐季缩小的情况下开始下降,资产负债表继续改善。进入三季度,去库存基本结束,随着资产负债表逐步恢复到正常水平,利润表也出现恢复性增长,营业收入同比继续实现正增长、毛利率同比首次转正,公司目前经营情况已经恢复常态。 13春夏、秋季订货金额持平,在去库存压力不大背景下,通过费用的有效控制业绩改善空间更大。公司预计今年净利润增幅0-30%。我们略上调13-15年EPS分别为1.33、1.58和1.84元。 14年,预计巴拉巴拉仍可保持20%增长,森马品牌将进入恢复性增长阶段,预计可达到10%以上增长。同时并购GXG如能顺利完成,预计明年1季度可实现并表,也将增厚公司业绩。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名