公司主导产品均以自主创新开发为主,产品涵盖密封铅酸、锂离子电池两大品类;密封铅酸蓄电池涵盖AGM、胶体两大系列,锂离子电池涵盖钴酸锂、磷酸铁锂、锰酸锂三大系列;其中磷酸铁锂动力电池为国家火炬计划重点项目和深圳市科技资助项目。目前铅酸电池是主要利润来源,未来的发展战略是保持原有铅酸电池业务的稳定、健康发展的基础上,集中优势资源发展锂电池,拓展在新能源汽车与储能领域的应用。 铅酸蓄电池乃公司发展本源,传统UPS 电源+通讯行业领域持续稳定增长: UPS 电源是传统铅酸电池的最佳应用领域,是公司核心业务兼优势产业,2011-2014 的占比高达60%以上,主要应用于银行、电力企业等大型公用事业领域,未来公司仍将保持在该领域的领先优势。目前主要客户包括易事特、科华恒盛等国内企业,海外巨头Emerson、伊顿等。UPS 电源存在三种模式:u直接卖电池给客户,此种模式下公司仅仅是电池供应商;v与客户一起去投资建电站共同运营,此模式对公司最为有利,能够了解到电站的运营模式,能收集流量数据切入到能源互联网中;w融资租赁,即做好电站租赁给客户,目前客户对这种模式比较感兴趣。具体操作步骤如下,公司以电池为中心,建立整个UPS 的电源配套系统,然后将系统出售给客户,即融资租赁,国内采用此种模式;或者为UPS 客户代理分期付款融资租赁模式,这一模式在海外,融资租赁的利息约为10%,而海外的财务成本仅需6%,在帮助客户解决现金流的同时,公司收获颇丰。我们看好公司在UPS 电源领域开拓创新的融资租赁带来的长足稳定的发展。 通信行业也是公司的优势领域,在公司业务占比近年约占15%,因受益国外市场的大力拓展以及国内通讯业务快速发展,尤其是3G/4G 的业务快速发展,公司在通讯领域保持稳定增长,为公司的铅酸市场的应用提供了基本保障。通信电池方面,公司的外海优势明显,2014 年海外销量约占70%,主要出口欧洲、美国、印度等。未来这块业务将维持稳定的发展态势,贡献一定业绩。 动力电池+储能电池领域协同发展,锂电池作为新业务将开拓公司的新蓝海:? 动力电池领域:我们根据现有汽车企业产能布局、产业链供需关系和基础设施建设进度综合分析,预计2015 年国内的电动车销售将高达22 万辆,增长率超160%。随着国内电动汽车的销量高速增长,对上游电池尤其是锂电池的需求呈同比高速增长,我们根据现有动力锂电池企业产能布局、扩产进度和车型细分来判断,预计2015 年国内动力锂电池需求将达约达12.5GWh,产值约合250 亿,同比增长150%。公司目前动力电池发展采用锂电池应用于电动大巴、铅酸电池用于电动观光车等交通工具,公司未来发展重点在锂电池。动力锂电池潜在客户为五洲龙、一汽、二汽、金龙等企业,目前处于认证中,基本已通过。 储能电池行业层面:目前储能正处于产业化的初期,将经历从示范向大规模产业化的过渡。截止2013年底,全球储能累计装机容量达到736MW,同比增长12%,2014 年底达到840.3MW,同比增长14%,2015 年全球储能市场将加速爆发。全球来看,预计2017 年储能新增装机有望首次达到GW 级,市场规模约50 亿元;到2020 年,全球储能新增装机有望接近7GW,市场规模有望达到200 亿元;2015-2020年,累计市场规模有望达到500 亿元。随着国内外储能应用的预期火热升温,越来越多的国内企业积极进军储能产业,将助推国内储能产业的爆发。在全球新能源的格局中占据非常关键的地位,国内新能源产业对于储能的发展也愈加迫切,国内储能市场爆发临界点将至。 储能电池公司层面:目前,公司储能电池与中科恒源的光伏电站做配套应用,聚焦西北风光配套储能,中科恒源的光伏电站规模约为10MW,该光伏电站弃电比例较高达40~50%,输电非常困难,公司配套供给10MWh(充放电时间4 小时,合2.5MW)储能电池,目前主要应用性价比较高的铅碳电池,电池的度电成本大约0.6-0.7 元/度,低于上网电价,配套储能具有较好的经济效益。目前,投资5MWh储能电站盈利约100~200 万,投资收益率约20%。当锂电池成本降低到与铅碳电池相当且安全性解决的前提下,未来会采用磷酸储能电池,锂电池是公司重点发展方向。公司与中科恒源合作的项目金额约2~3 亿元,预计2015 年储能业务收入规模约3-4 亿元,盈利能力明显高于传统业务,储能已成为公司未来战略方向。 战略转型布局锂电池,聚焦储能与电动车领域:财政部发布《关于对电池、涂料征收消费税的通知》指出,自2016 年1 月1 日起,对铅蓄电池按4%税率征收消费税。为了应对未来发展局势,我们认为将有更多的铅酸电池企业将转型步入锂电池产业,利用原有渠道与品牌优势在产业更迭中充分受益。 在锂电池与铅酸电池的竞争中,不少传统铅酸电池龙头已经开始布局锂电产业。例如,国内的天能和超威两大企业已经开始转型锂电池争抢未来市场份额。下游电动车销量暴增以及储能预期升温,而锂电池是电动车与储能电池的重点应用领域,公司积极谋求思变,大力转型布局锂电池,目前主要的技术路线磷酸铁锂,三元体系也在同步研发、生产。公司2014 年锂电池销售收入约7000 万,预计2015年、2016 年销售收入分别约达2 亿、4 亿元,将是公司成长最快的产业。我们积极看好公司大力转型布局锂电池,凭借在铅酸电池市场开拓的渠道优势,将会给公司在储能与电动汽车领域带来巨大的成长空间。 深耕海外客户,境外销售渠道优势明显:公司多年深耕海外市场,开拓众多优质、稳定的海外客户,相比国内市场,海外市场的竞争环境相对公平,给公司带来更稳定的盈利能力。目前,公司成功打造一个以中国深圳为管理中心,在中国大陆、欧洲、香港、越南、印度、美国拥有制造基地或销售服务中心,分销网络遍布全球主要国家和地区的跨国集团。在大客户群上有较大的合作优势,经过近25 年的发展形成了长期的战略合作关系,如:施耐德集团、SUNLIGHT、INFORM、艾默生(EMERSON)、沃达丰(VODAFONE)、易达(ELTEK)、台达(DELTA)等境外大型企业 . 可比公司估值比较:我们选取选取主营为铅酸电池、储能领域的南都电源(300068)、圣阳股份(002580),以及次新股鹏辉能源(300438)、先导股份(300450)、赢合科技(300457)、红相电力(300427)与双杰电气(300444)作为可比公司。 投资建议:新型产业领域:战略转型强力布局锂电池产业,存外延预期,聚焦新能源汽车与储能电站等新兴产业;传统业务领域:铅酸电池业务稳健发展,开拓UPS 融资租赁、UPS+储能、互联网创新模型。我们看好公司未来转型升级,聚焦新兴产业带来的巨大成长机会。预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.57 元、0.73元和0.93 元,对应PE 分别为50.9 倍、39.3 倍和31.2 倍,首次给予“买入”的投资评级,第一目标价位为55元。 风险提示:政策不达预期;电动车销量低于预期;传统汽车销量不达预期;光伏销量不达预期。

公司拟增发融资不超过25 亿元投资270MW 光伏电站:公司拟以14.99 元/股的底价非公开发行不超过1.67 亿股,其中关联方旷达创投认购比例不低于15%;募集资金总额不超过25 亿元,其中22.5 亿元用于投资270MW 光伏电站项目,2.5 亿元补充流动资金。 年报提及上市公司融资渠道,增发融资方案符合预期:公司在2014 年年报中明确表述,2015 年计划稳步扩张,充分利用上市公司融资渠道,保证公司的持续稳定发展;同时考虑光伏电站行业的资本密集属性,增发融资势在必行。因此,此次增发方案基本符合我们和市场的预期。 电站资源版图延伸至全国各地,积极拥抱能源互联网:公司2013 年收购-运营的青海力诺50MW 项目运营良好,2014 年自建-运营的施甸一期30MW、沭阳一期10MW、富蕴一期30MW 与温泉一期30MW 项目已并网发电,加上2015 年收购并表的通辽欣盛100MW 电站,累计并网规模已达250MW,为2015 年业绩高增长奠定基础。此次270MW 募投项目广泛分布于新疆、河北、云南、内蒙古、陕西,公司的电站项目资源版图已延伸至全国各地,再次验证了公司强大的项目资源优势。公司转型光伏电站运营商已全面提速,2015-2016 年电站开工规模或将超预期。此外,公司计划运用电站智能化管理手段,积极筹建大型光伏地面电站远程集中监控中心和运维管理中心,进一步加强电站的精细化管理,向能源互联网升级。 实际控制人间接认购增发股份彰显其对于公司未来发展的坚定信心:本次非公开发行对象为包括旷达创投在内的符合中国证监会规定的证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者、其他机构投资者和自然人等不超过10 名特定投资者。旷达创投为公司控股股东、实际控制人沈介良所控制的公司,旷达创投的自然人股东张娟芳(沈介良之妻)和沈文洁(沈介良之女)与沈介良为一致行动人。旷达创投承诺认购比例不低于15%,彰显实际控制人对于公司未来发展的坚定信心。 创新机制提升员工积极性,面料业务未来增长无忧:公司面料板块业务发展稳定,延伸产品汽车座套已形成一定的生产能力,汽车座垫二级市场业务的开发进一步延伸了企业的产业链。随着汽车保有量增加,汽车织物更换将给汽车座垫市场带来更多的增长空间。2015 年,公司计划在守护、防御现有主机厂销售份额的基础上,加强对现有市场新车型的开发跟踪力度。调动销售人员的积极性,组织力量拓展国内未开发的汽车、火车、飞机等市场;组建自己的电子商务平台,发力汽车后市场;利用大众和通用全球供应商资格,加大海外市场面料和纱线的拓展。集团总部简政放权、充分授权,让每个事业部和经营体根据制定的计划,将管理的重心放到创业组和小微组,充分调动一线员工的生产劳动积极性,实现经营体买卖关系常态化。各事业部梳理和优化管理结构,着重建设经营体管理平台,为创业组和小微组营造良好的创业环境,真正实现人人成为“经营者”之蓝图。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017 年的EPS 分别为0.42 元、0.73 元和1.02元,业绩增速高达64%、74%和41%,对应PE 分别为50.7 倍、29.0 倍和20.7 倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价26 元,对应于2016 年35 倍PE。 风险提示:政策不达预期;项目资源不达预期;地面电站并网或发电量不达预期;融资不达预期。

投资要点 汇川技术以自有资金2.85亿收购及增资获得江苏经纬50%股权,具有重大战略意义。汇川技术董事会审议通过将收购江苏经纬轨道交通设备有限公司(以下简称“江苏经纬”)39.3%股权,公司以自有资金支付1.85亿受让原股东马建锋、包雪元、钱丽娟、蓝郡创业、冠亚创业、冠运通创业所持江苏经纬39.3%的股权。同时汇川将在股权转让后以自有资金向江苏经纬增资1亿元,股权转让及增资完成后汇川将持有江苏经纬50%股权,原股东马建锋持有江苏经纬50%股权,汇川将通过董事会席位安排形成对江苏经纬的实际控制地位,江苏经纬将纳入汇川合并报表范围。马建锋承诺两年内在国内(且不含苏州、深圳)的城市地铁招标中至少成功获取一条完整的牵引系统订单。江苏经纬2014年收入6267万,净利润990万,净资产2730万。考虑到江苏经纬在轨道交通牵引项目上的准入资质、成功经验和技术能力,以及轨交市场巨大机遇,采用的是收益法进行估值,给予江苏经纬4.7亿估值,对应2014年净利润47倍PE。 我们认为通过此次收购,汇川快速切入到了正处于快速发展期的轨道交通市场,具有极其重大的战略意义。 轨道交通市场空间巨大,机车牵引和控制系统由外资和南车时代主导,有资质的民营企业具有很大稀缺性。2014年40个在建城市全年完成投资2899亿元,比上年2165亿元增加734亿元,增长33.9%。 2014年末累计运营线路3173公里,全国运营的轨道交通城市22个,新增运营427公里,而2015年末预计运营线路总长将达到3600公里左右。按照各城市城轨、地铁发展规划,2020年全国将建成城轨、地铁6,200公里,2050年将建成11,700公里。根据中国城市轨道交通协会等行业数据和测算,2015-2020年全国轨道交通牵引与控制系统(含备品备件、独立件)年均需求量约100亿元(含地铁、有轨电车、轻轨)。据我们了解,轨道交通牵引与控制系统,在轨道交通机车里面属于壁垒最高的零部件之一,掌握技术的主要为西门子、阿尔斯通、庞巴迪、ABB等外资企业,基本上通过与国内的公司组合联合投标体进行投标,由于外资掌握核心技术最终分取大部分的利润,而国内公司主要是获取总包的微薄利润,国内仅有南车时代突破牵引与控制技术,过去几年市场份额迅速由10%多提升到去年50%左右的市场份额,而民营企业则由于研发投入过大、技术壁垒过高,真正掌握核心技术且具备投标资质的少之又少。江苏经纬,之前也是跟斯柯达组成联合体投标,直至2014年3月获得斯柯达全套技术的转让,才成为唯一一家具有投标资质的民营企业,稀缺性不言而喻。 江苏经纬,具有轨道交通牵引控制行业准入资质和项目业绩,受让斯柯达技术平台,唯一一家有资质有业绩有核心技术的民营企业。江苏经纬轨道交通设备有限公司,2010年成立,主营轨道交通牵引及控制设备,涵盖动车组、地铁车辆及有轨电车的牵引控制系统,投入巨资建设国家级研发中心,下设轨道交通牵引及控制两个实验室。2010年与捷克斯柯达电气集团成立合资公司,2011年12月江苏经纬与斯柯达联合投标中标了苏州地铁2号线车辆牵引系统,并于2012年2月签订合同机车牵引系统合同(23列*3动2拖),2013年6月中标10月签订2号线延伸线机车牵引系统(17列*3动2拖),2013年11月签订苏州4号线及支线车辆牵引系统(40列*4动2拖),同时公司也青岛有轻轨项目中标,目前2号线已于2013年11月底投入运营,效果良好。2014年3月29日,江苏经纬与斯柯达签订技术转让协议,斯柯达电气将其牵引控制核心技术全线转让给江苏经纬,斯柯达的产品在捷克、俄罗斯、匈牙利等国已有广泛的应用,是国际上的主流技术平台之一,江苏经纬研发团队消化吸收并基本掌握所获得技术。 汇川通过收购快速切入轨道交通市场,也能够较快提升江苏经纬的技术能力,未来在市场开发、采购和制造上发挥很大的协同效应。轨道交通领域未来的发展机会是显然的,其中机车牵引和控制系统也是汇川一直垂青的领域,通过收购并增资控制如此稀缺的标的江苏经纬—具备项目业绩、具有投标资质、已有斯柯达技术平台,在国内具有绝对的稀缺性,可以说是汇川切入轨道交通市场最有效的方式,未来可发展的空间巨大。 首先,技术上,汇川的工程传动产品已经在机车试验台、电铲和电动轮等相关领域有初步应用和试验,同时具备国内最强大的研发团队和资源,能够帮助江苏经纬短期内提升对斯柯达电气技术消化吸收和二次开发,而这或许也是江苏经纬愿意选择汇川合作的重要原因。其次,未来汇川将通过向江苏经纬输出管理经验,共享研发、采购和制造平台等,因为机车牵引和控制与汇川的大工控、工程传动等具有很大的技术同源性,将来有助于提升江苏经纬的运营和盈利能力。再次,在市场的开发上,江苏经纬过去主要集中在苏州地铁订单,青岛仅有一个轻轨订单,汇川的总部深圳未来必将成为江苏经纬第二大市场,同时汇川的经销和销售网络遍布全国,未来也能够有效为江苏经纬提供更多的市场资源。 汇川技术与江苏经纬强强联合后成长空间巨大,江苏经纬未来收入规模有望达到20亿左右。根据江苏经纬披露的财务数据,2013年实现净利润为-678万元,2014年实现收入6267万,净利润990万,2015年前三个月实现收入1002万,净利润为-338万元,初看并不太突出,但是我们看到公司2014年实现的净现金流入为8642万元,2015年前三个月的净现金流入为661万元,一定程度上说明公司经营后劲很足。从当前订单的角度,公司2013年交付完成苏州2号线外,2014年开始交付苏州4号线的订单,4号线订单包含40列*4动2拖,预计为几个亿的规模,同时我们也看到苏州3号线招标在即,苏州前两条的机车牵引系统都由经纬中标供货,再加上汇川和经纬联合,我们有理由相信经纬拿下3号线的概率极高,此外苏州轻轨和有轨电车的也都在陆续推进中,地铁方面还规划了5号线。此外,深圳的轨道交通建设才刚开始铺开,深圳未来5年规划的地铁线路超过5条,汇川与经纬联合后,深圳将是下一个根据地。考虑到轨道交通牵引系统未来5年平均每年100亿的市场空间,考虑市场格局和经纬作为唯一的民营企业的定位,我们没有理由不相信江苏经纬未来收入规模达到20亿左右规模并非是没有依据。我们公司经纬网站上也看到,目前公司一期工厂年产值25亿元,年产能800台套变流器和高压箱、3200台中等功率牵引电机,可实现年交付超过200列车(按4动2拖计算)的牵引和控制设备,当然产值和实际收入之间需要努力,但这显然也是公司规划目标。 收购江苏经纬或许只是汇川外延战略扩张的开始,近20亿现金和当前的战略布局来看未来存在无限可能。 汇川技术自2010年上市获得超募资金15.66亿,长期持有近20亿货币资金。外延收购一直公司的一个重要战略,但是单纯的财务并购公司并不感兴趣,均以获取核心技术、核心产品、核心市场应用为主,收购的标准一直很高,上市以来做的收购相对较少。仅在2011年出资0.2亿收购长春汇通电子,成功开发和提升编码器性能;2013年3月出资1500万与上海贝思特合资成立上海默贝特电梯技术有限公司,布局电梯维保市场,8月出资1200万元收购南京睿瞻60%股权,进入潜力巨大的工业视觉系统新市场,9月出资1.1亿元收购宁波伊士通40%股权,伊士通主要做注塑机控制器,与汇川的注塑机伺服互补。尽管资本市场对收购非常追捧,公司依然坚持公司和核心收购战略,此次大手笔收购并增资江苏经纬,也是汇川看好经纬轨道交通车辆牵引控制系统的核心技术和稀缺性,我们认为战略意义重大,财务上的潜力更是巨大。同时我们看到,经过2年的研发和布局,公司目前产品线包括工业互联网、工业机器人、新能源汽车核心零部件、工控产品包括变频、伺服、工程传动等,公司具备了更强的资源整合能力,外延收购比2年前领域更宽、可能性更多,围绕公司产品战略去海外收购也是公司今年来的重要思路,我们期待未来更多的项目落地。 盈利预测和估值:我们暂不调整盈利预测,预计2015-2017年EPS分别为1.20/1.57/1.99元,同比增长40/31/26%,考虑到2015年公司在工业互联网、工业4.0方面都有极佳的战略位置、电动车已从客车进入乘用车方向,考虑到公司积极外延收购并成功切入轨道交通领域,考虑到互联网、软件公司、电动车相关公司的估值,给予汇川2015年80倍市盈率,目标价96元,维持买入评级,中期来看我们坚信公司具备至少千亿市值的潜力。 风险提示:宏观经济增速下滑、房地产投资增速超预期下降、新产品开发进度低于预期。

投资要点. 森源电气拟以41.85元/股非公开发行股票5161万股,募资21.6亿元,用于发展光伏、环保电气设备以及核电电力设备研究院的建设。公司发布公告,拟非公开发行股票不超过5,161.29万股,发行价不低于41.85元/股,募集资金总额不超过21.6亿元,发行对象不超过10名基金、证券、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者以及其他境内法人投资者和自然人等特定投资者。公司拟以15亿元投入智能光伏发电系统专用输变电设备产业化项目,5亿元投入环保智能型气体绝缘开关设备产业化项目,1.6亿元投入核电电力装备研究院建设项目。本次发行前,公司实际控制人楚金甫直接及间接持股22,923万股,发行后其持股比例将由57.62%降至51.01%,仍为公司实际控制人。 光伏电站业务发展良好,新募投光伏设备项目将实现每年30亿收入,光伏业务将成未来业绩重要增长点。 公司光伏电站业务发展较好,项目储备充足,2014年完成了兰考县200MW地面光伏电站建设,公司在兰考适合建设光伏电站的滩涂超过10万亩,潜在装机容量超过3GW,去年12月与洛阳市政府签订协议,用3-5年时间建设3GW地面农光互补电站,今年与中民投合作共同实施洛阳、兰考光伏电站项目建设,2015年总装机容量不低于600MW。同时,公司迅速推出了相配套的SVG、逆变器、特种箱式变电站等系列新能源光伏发电专用设备,完成了光伏发电与公司原有业务的资源整合。此次项目建成达产后,将年产智能光伏发电系统专用输变电设备91,320台(套),预计实现年销售收入30亿元,有利于保持领先地位。项目完成后,将充分利用公司各类产品的相关性和协同性,有助于公司光伏业务的快速增长,预期光伏业务将持续发力,成为公司未来业绩增长的重要来源。 紧跟智能电网与轨道交通建设期,环保智能型气体绝缘开关设备将带来每年8.3亿收入。智能电网的建设对开关设备提出了小型化、智能化、免维护、全工况等新的更高要求,高性能、高品质的充气柜在国内的需求越来越强烈。同时,轨道交通因占地面积、空间限制等因素也将选择气体绝缘天关设备。公司研发环保智能型气体绝缘开关设备,将紧跟国家智能电网和轨道交通建设步伐,该项目建成后产能预计为年产环保智能型气体绝缘开关设备5,000台(套),将带来8.3亿元收入,行业需求有保障,且公司在输配电设备设计制造领域技术优势明显,预期将带来产业高增长。 设立核电电力装备研究院,为核电建设高峰提前布局。国务院2014年11月公布《能源发展战略行动计划(2014-2020年)》,提出安全发展核电,2020年核电装机容量达到5800万千瓦,在容量达到3000万千瓦以上。 国家能源局核电司司长刘宝华在4月23日的“世界核能发展论坛”上表示,到今年年底,中国运行核电装机将达到3000万千瓦,投产8台,新开工机组预计达8台左右。结合考虑核电2020年规划目标,以及三代核电技术的成熟程度,我们预计2016-2017年会是核电开工的高峰期。中国核电上市、中电投与国家核电合并也将有利于核电行业发展。森源电气增资1.6亿用于核电电力装备研究院建设,并与清华大学合作研发新一代核电电气设备,将为进军核电电力装备制造领域奠定较好基础。 贯彻“大电气”发展战略,募投项目有助于公司打通电气化产业链,后续在工业自动化、新能源、电改、电动车等方面或将有更多战略布局。公司秉承“大电气”发展战略,产品定位于高端市场,不断拓展产业链条,在发展输配电、电能质量治理系列产品的同时,加大光伏发电等新能源系列产品的开发,目标成为提供全方位综合性电力应用解决方案的电气工程总承包商。此次非公开发行加码光伏、核电、环保智能型电气设备,有助于公司调整产品结构,打通电气化产业链。此外,公司是配网设备开关柜龙头企业,在电网领域客户资源丰富,和供电局客户关系较好。随着新电改的推进,我国将有序向社会资本放开配售电业务,售电业务和用电节能服务市场将爆发,森源未来可能在用电节能服务和运检服务市场有战略布局,抢占电改带来的增量市场。 盈利预测与估值:在不考虑增发带来的业绩摊薄下,我们预计2015-2017年EPS分别为1.72/2.35/3.06元,同比增长160/37/30%,考虑到公司在光伏电站的储备、集团在电动车领域的规划布局、公司在电改方面的资源优势,给予2015年40倍PE,目标价70元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济持续低迷、光伏电站建设进度低于预期。

投资要点 公司与南车株洲所签署了《市场业务战略合作协议》:公司与南车株洲电力机车研究所有限公司(简称“南车株洲所”)于2015年6月4日签署了《市场业务战略合作协议》,有效期5年,协议内容包括核心产品互用、技术创新合作、品牌推广和服务、新能源电站项目合作等全方位的合作。 合作内容一:核心产品互用:阳光电源在未来风能变流器、互补型光伏逆变器中,同等条件优先考虑采购南车株洲所生产的电抗器、变压器、散热器、IGBT、功率电阻、传感器、复合母排等零部件。南车株洲所在未来实施的风电和光伏项目采购中,同等条件优先采购阳光电源公司的产品,这些采购项目中不包括客户指定点装产品等特殊情形。阳光电源的产品主要是指风能变流器、集中式逆变器、组串逆变器、汇流箱、监控系统、储能设备,及一体化系统解决方案。双方承诺各自的产品报价是其最优惠的具有竞争力的市场价格,并保证所提供产品的性能质量均符合国家相关规范和要求,双方承诺按上述要求相互采购的对方核心产品。 合作内容二:技术创新合作:双方共同探讨在电力电子技术方面的技术积累,推动双方提高风电、光伏发电系统技术和品质,提高新能源的利用效率,从而实践新能源利用发展的技术创新蓝图。双方共同分享在新能源领域的技术积累,定期进行风电、光伏发电技术交流,双方将加强以技术进步为目的合作开发,共同探索前沿风电、光伏发电技术,引领行业的发展。共同实现在全球范围内建设、运营高品质的风电、光伏电站。 合作内容三:品牌推广和服务:双方将针对特定的目标市场,联合品牌营销,推出产品组合,以得到政府、市场、金融、监管部门等方面的认可,进一步扩大各自的品牌影响力。阳光电源将为南车株洲所在合肥轨道交通项目提供力所能及的本地资源和服务。南车株洲所将为阳光电源其他电力电子产品在合肥轨道交通项目的应用提供一定的便利。 合作内容四:新能源电站项目合作:双方利用各自优势,互惠互利,共同成长,在双方有能力范围内有义务为对方创造更好更优的条件和便利进行电站开发建设。共享国内外项目信息,及时沟通,推动双方在国内外电站市场迅速做大作强,进一步扩大各自的品牌影响力。共同合作开发国内外电站项目,建设高质量的风电、光伏电站,具体合作方式根据项目情况双方洽谈决定。 南车株洲所背景强大,双方合作优势互补:南车株洲所系中国南车(现更名为中国中车)一级全资子公司,是我国轨道交通装备牵引电传动与控制系统、新材料应用产业的领跑者,欲在核心零部件领域寻求战略合作伙伴,拓展轨道交通以外的新产业。公司此次与轨道交通龙头中国中车系达成战略合作,有利于充分发挥双方的互补优势,扩大双方的品牌影响力,提高公司的竞争力,从而促进公司实现更好更快的发展。 合纵连横牵手多个合作方,平台型企业特质凸显:除了南车株洲所之外,公司先后与行业内领先企业东方日升、林洋电子、北京鉴衡签订战略合作协议,加快完善公司云运维平台的建设,引领光伏产业进入合纵连横的新时代,平台型企业特质凸显,进一步奠定公司能源平台的地位。 受益于即将出台的顶层设计,打造光、风、储、车的能源互联网闭环:公司借助智慧光伏云搭建光伏电站运维平台,抢占能源互联网竞争高地;携手阿里云布局能源大数据,抢占能源互联网核心资源。国家出台了《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》的文件,新一轮电力体制改革即将开启售电市场,安徽已列入输配电价改革试点范围,公司将争取售电牌照,积极参与未来的新能源电力交易,探索能源互联网商业模式。Musk 创造性地把分布式光伏(Solarcity)+电动汽车(Tesla)+储能器件(Powerwall/Tesla Energy)完美结合起来,为能源互联网商业模式的探索提供了良好的示范效应;公司在分布式光伏、风电、储能、新能源汽车等领域基础资产丰富,紧跟海外巨头步伐,卡位优势明显,未来有望打造能源互联网闭环。据媒体报道,由国家能源局牵头、工信部等参与制定的《互联网+智慧能源行动计划》文件,或将于6月份提交国务院,公司作为领先企业有望直接受益。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017年的EPS 分别为0.84元、1.19元和1.61元,业绩增速达96%、42%、35%,对应PE 分别为58.7倍、41.4倍和30.7倍,维持公司“买入”的投资评级,上调目标价至60元,对应于2016年50倍PE。 风险提示:政策不达预期;融资不达预期;产品价格竞争超预期;项目资源不达预期;能源互联网布局不达预期。

事件:比亚迪于6月3号发布公告,拟向不超过10名特定投资者非公开发行不超过2.61亿元,每股发行价格不低于57.4元,募集资金总额不超过150亿元,扣除发行费用后的募集资金净额拟用于投资铁动力锂离子电池扩产项目、新能源汽车研发项目、补充流动资金及偿还银行借款,于2015年6月4日复牌。 对此,我们观点如下: 融资催生行业投资机会:新能源汽车与动力电池作为战略性新兴行业,类似于光伏、风电属于资本密集型与技术密集型的产业,同时其技术门槛高于光伏、风电。因此,需求大量资本做支撑,致使诸多企业负债率较高、财务堪忧,如不借助于资本市场的进行融资,很难实现产业快速升级与跨越。融资需求已成为发展新能源汽车产业的新常态,孕育着巨大的投资良机。 在政策持续加码下,2015年新能源汽车将呈现放量暴增之势,我们根据现有汽车企业产能布局、产业链供需关系和基础设施建设进度综合分析,预计2015国内电动车销售将分别为22万辆,增长率高达160%以上。产业革新带来巨大投资机会,使得涌入新能源汽车产业链的资金也越来越多。5月以来,有十余家上市企业宣布或者计划增加对新能源汽车产业的投入,其中包括比亚迪、力帆两家整车企业,多氟多、杉杉股份等基础材料企业,以及其他跨界公司。从投资项目来看,动力电池仍是重中之重。我们坚定看好新能源汽车产业以及相关衍生产业所带来的历史性投资机遇。 增发加码新能源,比亚迪开启新征程:比亚迪作为全球绿色新能源领军者,全方位、多层级布局新能源产业,包括电动汽车、锂离子动力电池、储能与光伏等新兴产业,已开拓出令世人艳羡的产业格局。据我们草根调研: 为了应对市场旺盛需求,比亚迪竭力扩产动力电池产能,预计2015年底建成产能将达10GWh全球最大的动力电池工厂,全年产量高达5GWh。如市场需求旺盛,今后以6GWh/年的速度扩容,未来有望建成高达34GWh超级巨无霸动力电池工厂。 比亚迪在新能源汽车布局上启动【fi7fl大常规领域,包括城市公交、纯电动出租车、道路客运、城市物流车、城市建筑物流车、私家车、绿色环保的环卫车+fi4fl大特殊“绿化”场所,包括仓储、矿山、机场、港口】规划,实现对交通运输工具的全面覆盖,需要巨大财力才能支撑整个产业的研发与发展。 我们认为,此次融资150亿将有效解决公司资金需求,不仅可以解决前期巨量资金的投入使用造成高负债的窘境,而且募集到今后新产品的研发与新项目应用所需庞大的资金开支。此次增发已为公司驶入高速发展的快车道并开启了新的征程,其意义非凡。 募投重点价码动力电池与新能源汽车:募集资金总额不超过150亿元,扣除发行费用后的募集资金净额拟用于投资铁动力锂离子电池扩产项目、新能源汽车研发项目、补充流动资金及偿还银行借款。 铁动力锂离子电池扩产项目:(1)满足公司新能源汽车快速增长的配套需求;(2)锂离子电池的技术进步和成本降低是推动新能源汽车行业未来发展的重要动力,规模化生产及产业链的垂直一体化锂离子电池的成本降低是重要途径。 新能源汽车研发项目:(1)新能源汽车是全球汽车产业发展的大势所趋,也是本公司实现持续增长的核心战略方向;(2)巩固并提升公司于新能源汽车行业的市场地位和综合竞争力。 我们团队在绝对底部时,开始强力推荐比亚迪及其产业链。在未来发展征程中,我们认为,比亚迪的电动车产业对标丰田汽车,储能领域可对标特斯拉,是全球绝无仅有的具有全球视野、国际市场的跨国企业,涵盖太阳能、电动汽车与储能的全产业链的伟大公司,三年内5000亿市值值得期待,其巨大的投资价值将兑现,我们再次强烈推荐重仓比亚迪,共享成长盛宴。再次重申我们的推荐逻辑: 不可撼动的行业领军地位:比亚迪2014年在新能源汽车领域的市场份额达27.9%,在插电式混合动力市场份额更高达49.6%,于业内遥遥领先,稳占市场领导者地位。我们根据比亚迪动力锂电池产能布局、扩产进度、车型细分、产业链供需关系和基础设施建设进度综合分析,预计2015年比亚迪的电动汽车的销量将超6.5万辆,市占率将高达35%,占据绝对的龙头地位,更让人期待的是,未来五年内比亚迪在电动乘用车领域将会有50%的年均复合增速。 深耕核心技术+全球精密布局+力推重磅车型,打造全球新能源标杆车企:迄今为止,全球唯一具有原材料、电机电控、动力电池、整车、充电桩全产业链的跨国企业,其优势积其明显:u在技术层面上,通过【542战略】,巩固技术领先优势和市场领导地位。?在布局规划上启动【7+4】布局,实现对交通运输工具的全面覆盖。w在车型推广上,凭借在SUV市场的突破性契机,将新能源汽车从轿车拓展至SUV车型,重磅SUV车型唐、宋、商、元呼之欲出,将迎来比亚迪电动车的第二春。 比亚迪——储能领域最有可能超越特斯拉中国企业:纵观全球,目前仅有比亚迪在电动车+储能电站+绝对优势的铁电池+光伏产业能与特斯拉对标:1)动力电池工厂:2020年比亚迪与特斯拉约为35GWh;2)电动汽车:比亚迪的电动汽车与特斯拉电动汽车全球布局,取得国际市场的充分认可,两者均以超行业水平高速发展;3)储能领域:在国内比亚迪成功与中国国家电网、南方电网、中广核等行业权威合作,其中中广核应急蓄电池电源系统是全球第一个应用于核电后备铁电池电源系统;比亚迪于2014年在深圳坪山新区建设的全球最大用户侧铁电池储能电站落成,该储能电站建设容量为20MW/40MWH。在国外,比亚迪成功与杜克能源、雪佛龙、RES等世界知名企业展开合作,完成多个集装箱储能项目,运行稳定可靠。北美PJM调频市场,成功与RES共同完成两个4MW/2MWH的集装箱调频项目。比亚迪在国际市场上的成功,意味着比亚迪的储能系统在技术、质量、安全等各方面皆已达到了国际主流技术标准,使比亚迪赢得了在全球储能领域的竞争力。我们认为比亚迪在储能领域占据巨大的先发优势、技术领先优势以及成本领先优势,未来将会形成于电动车相媲美的优势产业。 智能战略+传统汽车/IT协同优势+加码新车型,助推传统汽车强劲复苏:公司布局传统汽车向智能汽车的演变,从智能车联、智能驾驶、智能安全三个方面全面满足用户需求、提升驾乘体验,为消费者带来便利、舒适、安全的用车生活。除已经上市的全球领先的搭载智能平台的A+级轿车G5与高端SUV车型S7,比亚迪未来将推出更多应用“智战略”的车型,为传统燃油汽车业务的发展增添动力,预计传统汽车基本面向好,将会助力公司靓丽业绩。 PMH技术优势显著,积极拓展高端品牌,增厚手机部件盈利能力:比亚迪积极参与到全球领导品牌厂商的主流高端机型的开发和生产,其金属机壳的主要客户涵盖大部分全球领先的智能手机品牌厂商。目前公司拥有约1.5万台CNC,如果市场需求旺盛,2015年底将扩产超2万台CNC。我们预计每台CNC年产能约为5000部手机外壳,合计产能约为7500万至1亿台手机外壳,将大大提高手机部件及组装业务对比亚迪收入和盈利的贡献。 二次电池业务向好,拓展光伏海外市场,预期盈亏平衡:公司目前需求达移动智能终端的持续发展为二次充电电池行业发展带来动力,比亚迪将继续开拓锂离子电池和镍电池的应用范围,提升市场份额。另一方面,新能源汽车的爆发式增长将大幅提升对动力电池的需求,公司将继续加强研发力度,提升铁电池的性能表现和质量水平,同时积极扩充铁电池产能,以满足新能源汽车爆发式增长带来的巨大需求。 太阳能业务方面,比亚迪将持续拓展国内外市场,在提升该业务收入的同时争取于2015年达到盈亏平衡。 剥离非核心业务,强化核心竞争力+实施员工持股计划,彰显公司未来雄心:通过剥离非核心主业,进一步聚焦公司新能源战略方向,将进一步“纯化”公司业务,精进专注于新能源汽车的快速扩张,强化自身的核心竞争力。在拥有17个事业部、100余家工厂与近18万员工的比亚迪比亚迪,持续剥离非核心业务的预期值得期待。值公司业绩爆发之际,发布了《员工持股计划(草案)》,以提高公司员工的凝聚力和公司竞争力,促进公司长期、持续、健康发展。 投资建议:战略转型升级符合预期,剥离非核心业务,聚焦新能源汽车产业链,持续推进新车型,传统汽车与手机业务复苏向好,我们看好公司基本面底部确立,全年业绩弹性非常大。预计公司2015-2017年EPS分别为1.24元、2.00元和2.81元,业绩增速高达611.97%、60.98%和40.36%,对应PE分别为45.9倍、28.5倍和20.3倍,维持公司“买入”的投资评级。目标价上调至100元,三年内看5000亿市值。 风险提示:政策不达预期;电动车销量低于预期;传统汽车销量不达预期;光伏销量不达预期。

华为+爱默生的基因,技术+营销完美结合,精准的战略定位+强大的执行能力,十年成就中国工控行业的王者,未来将打造世界的汇川。汇川2003 年成立,以朱总为核心的创始人团队,来自国内最早参与工控研发的华为团队,也在艾默生有几年工作经历,出身可谓高贵和独特,尽管当时变频伺服由外资主导,汇川在技术上采用行业专机和细分行业解决方案、销售层面通过专家营销和灯塔工程推广,定位高端、直指进口替代,迅速发展成为国内最大的自动化企业。2014 年公司收入达到22.42 亿元,过去8 年的年均复合增速为39.2%,净利润为6.9 亿元,年均复合增速也为39.1%。公司在2010 年底上市之后,迅速扩充人才队伍,加强低压变频方面的研发和行业客户开发,在欧洲设立研发中心开发国内最先进的伺服,抓住了新能源汽车爆发的机会成为最大的电机控制器供应商,也在机器人领域和工业互联网领域有着深度的布局。公司也先后进行了两次股权激励,让员工共享公司的成长。公司曾在2013 年战略收购几家公司,目前有20 亿以上等额现金,新业务也需要和可以借助外延式来加快发展。汇川过去十二年的发展奠定了自动化行业的王者地位,未来将打造世界的汇川,成为实现中国制造2025 目标的龙头企业。 继德国工业4.0 和美国的工业互联网,中国制造2025 也已成为国家战略,汇川掌握工业互联网控制器入口,引入总线技术,搭建工业互联网的平台,汇川有望率先成为工业互联网的巨头。德国提出工业4.0、美国提出工业互联网,而中国提出中国制造2025,且互联网+在中国各个行业的深入应用和结合已然是大趋势,工业领域的互联网应用也已经悄然开始,汇川技术在互联网应用方面已积累超过3 年的经验,通过电梯物联网的应用的摸索,已经搭建了工业互联网的应用平台,积累了几万个客户,同时公司正大力在空压机、起重、供暖等领域拓展客户,未来3-5 年逐步往千万级客户拓展。汇川技术提供的变频器、控制器、伺服正是工业互联网的重要入口,且公司已经率先从欧洲倍福公司引入EtherCat 总线技术来打通这些设备,EtherCat 总线技术是最快捷和性价比最高的总线技术,汇川率先引入后给客户提供更加快捷的自动化服务,实现控制设备之间的互联互通,也标志汇川开始由设备层、控制层开始往网络层拓展,同时将把客户、经销商和供应商等联合起来成立工业互联网联盟,形成以汇川为核心的工业互联网生态圈。 根据GE 的测算,工业互联网将影响32.3 万亿美元全球经济,未来15 年增加15.3 万亿美元GDP,其中有3 万亿美金在中国,物物互联的市场空间超乎想象,汇川技术有望率先成长为工业互联网的巨头。 智能制造是中国制造2025 的核心,中国也到了自动化的拐点,汇川抓住机器人行业的痛点,“面粉+工艺”战略将展现巨大潜力。随着中国人口拐点劳动力成本上升和机器人制造技术提升带来的成本下降,参照日本70 年代机器人产业蓬勃发展的背景,中国制造业的自动化升级也迎来了黄金发展的拐点,2014 年中国机器人需求5.6 万台,同比增长53.2%,预计未来5 年仍将保持在20%以上的增长,到2020 年中国机器人的需求将达到18.9 万台。中国制造2025 的核心也是智能制造,机器人是实现智能制造的基础环节。国内机器人市场高速增长明确,但是国内机器人企业多在集成环节,缺乏核心技术、零部件大部分需要进口而出现成本过高。汇川技术针对机器人行业的痛点定位为核心零部件供应商,2012 年底即开始研制机器人伺服等核心零部件,目前是唯一一家提供自主机器人电气解决方案的供应商,包括伺服、控制器、工业视觉等关键零部件,而未来也可能通过外延进一步布局的可能性。产线自动化是下一步的关键环节,公司已经率先在内部建造的3 条生产线上开展积极的尝试,逐步突破关键的工艺环节,未来往工业4.0 的更高阶段发展。汇川这样掌握核心技术和工艺的企业,将在中国智能制造浪潮中发挥关键基础作用,将产生巨大的潜力。 电动车电机控制器已经是客车领域最大的供应商,今年有效拓展到乘用车,将成为电动车领域关键的核心零部件供应商。电动车在2014 年开始爆发突破8 万辆的销售后,2015 年继续迎来150%以上的增长,汇川技术非常精准地抓住了国内新能源客车市场爆发的机遇,与宇通签订战略合作框架协议,2014 年一举成为了国内电机控制器的最大供应商,开发的五合一产品成为同行纷纷效仿的标准配置。2015 年新能源客车市场继续高歌猛进,依然独家供应宇通的电机控制器,拓展比亚迪、金龙等辅机控制器供应,更重要的是开始进军乘用车市场,已开发出乘用车控制器产品,且引领最先进的技术潮流,已跟多家乘用车厂达成合作的意向。电动车领域对于零部件的高品质要求,跟汇川对产品的极致追求一致,容易赢得客户的依赖,将成为电动车领域举足轻重的核心零部件供应商。 工控领域的王者地位进一步巩固:电梯一体机、注塑机伺服平稳增长,通用变频随着新产品推出而快速增长,通用伺服持续高速增长可期,战略布局的工程传动开始进入收获期。电梯一体机是汇川过去几年快速增长的关键产品,2014 年公司已经是全球电梯控制器最大的供应商,尽管国内房地产市场平稳或有增长压力,但是占比超过一半的国际品牌汇川已开始突破并于今年开始正式供货,未来每年保持2 个的突破速度,印度等海外市场今年也开始成倍增长,未来还有巨大的维保市场可开拓,综合来看电梯一体机未来将保持平稳。注塑机伺服需求也受宏观经济影响,2015 年需求有所好转,同时汇川联合伊士通,开发电压注塑机伺服和控制器,预计整体保持平稳增长。通用变频器是汇川技术最早的拳头产品,过去十年的产品更新并不多,但是从去年开始推出MD500 为标志,开启了通用变频创新的历程,MD500 体积减少三分之一、功能增加,深得用户满意,开始逐步突破大客户,并在国产化替代招标中表现突出。下一代创新产品—中国式多传,MD820 将多点传动集成到一个设备上,大幅地节约空间和节约能耗,有效地提高美观度,公司设计的样品已得到客户的喜爱。这两大产品将带动公司通用变频器销售上一个大的台阶。通用伺服,2012 年底推出的IS620,技术和性能上领先国内同行3-5 年,超过台达,跟日本松下中高端水平相当,在全面切换且整体需求不旺的2014 年即取得50%以上的增长,公司在锂电、机器人、LED、电子等领域做了销售的布局,未来持续50%以上的高增长可以期待。工程传动是公司布局高端领域的战略举措,2014 年已经取得海上钻井平台订单,未来公司将持续投入来攻克低压变频领域最后的空白地带,走向工控领域的巅峰。 投资建议:我们维持前期的盈利预测,预计2015-2017 年EPS 分别为1.20/1.57/1.99 元,同比增长40/31/26%,考虑到2015 年公司在工业互联网、工业4.0 方面都有极佳的战略位置、电动车已从客车进入乘用车方向,考虑到互联网、软件公司、电动车相关公司的估值,给予汇川2015 年80 倍市盈率,上调目标价至96 元,维持买入评级,中期来看公司具备至少千亿市值的潜力。 风险提示:宏观经济增速下滑、新产品开发进度低于预期。

投资要点 公司修订增发方案,扩大融资金额至不超过47亿元:公司修订增发方案,拟以28.73元/股的底价非公开发行不超过1.64亿股,其中公司第一大股东爱康实业认购比例不低于10%;募集资金总额不超过47亿元,扣除发行费用后,41.97亿元用于投资640MW光伏地面电站项目,5.03亿元补充流动资金。 公司拟投资设立四个子公司推进公司互联网战略:公司或下属子公司拟投资1亿元在国内设立电站运维公司,主要从事光伏电站的第三方代理运维业务。公司或下属子公司拟投资1亿元设立爱康绿电宝金融服务有限公司,主要从事光伏电站的互联网金融融资业务。公司或下属子公司拟投资3000万元设立爱康光伏电站分级及评估咨询有限公司,主要从事光伏电站质量的分级评估服务。公司或下属子公司拟投资不超过1亿元设立爱康互保信息技术有限公司,主要就光伏行业内普遍关心影响发电量和电站质量的风险因素提供保险服务。 扩大募投光伏电站项目规模,彰显强大的项目资源优势:公司本次修订增发方案,将募投光伏电站项目规模从550MW增加至640MW,项目备案大部分已经办理完成,进一步验证了公司的项目资源优势,资源版图已然遍布全国各地。目前,公司已持有510.475MW并网项目;2015年将紧抓国内光伏市场巨额的增量机会,计划到2015年底通过自建、收购等形式累计控制、运营光伏发电项目累计不低于1.2GW,力争成为国内规模较大的、有一定知名度和影响力的光伏发电运营商。 扩大融资金额并降杠杆,预计为资产证券化业务铺垫:根据公司近期的《关于深圳证券交易所2014年年报的问询函回复的公告》,公司正在探索企业资产证券化,拟以光伏电站收益权为资产证券化标的,本质是一笔以未来现金流作为保障的融资。由于资产证券化业务的基本原则是标的资产不存在权利限制,因此,对于原先申请过银行贷款并将资产抵押给银行的光伏电站而言,其收益权资产证券化的过程中需要对银行贷款提前偿还。公司将融资规模从不超过20亿上调至不超过47亿,光伏电站单位容量的募集资金投入金额增加,对应于杠杆率下降,尤其是陕西、云南、河南、安徽、辽宁、山东共400MW项目均为全资本金投入规模,预计是为了后续推进资产证券化业务做铺垫。 公司的互联网金融产品“绿电宝”近期有望推出:在金融创新的大背景下,联合光伏的众筹融资、SPI的绿能宝、晶科的分期宝等新型的融资模式不断涌现,互联网金融的触角开始拥抱光伏发电行业,公司在率先尝试光伏电站资产证券化业务的同时,亦积极探索普惠金融的商业模式,以稳定的发电收入为基础,通过移动互联网渠道引导全民参与电站投资,从而设计出自己的互联网金融产品“绿电宝”,公司目前已经完成“绿电宝”相关类别商标的注册,我们预计该产品近期有望推出。通过同公司控股股东爱康国际的子公司上海爱康富罗纳融资租赁有限公司的业务合作,为投资者和太阳能光伏发电企业搭建一个高效、直接的融资租赁桥梁。普通投资者通过购买光伏发电站项目的份额,享受固定收益,电站建设方获得了建设资金,理论上可以解决了中小规模电站尤其是分布式电站的融资难问题。 搭建电站运维平台从事第三方代理运维,抢占能源互联网竞争高地:光伏电站的运维不仅直接提升光伏电站发电效率、降低运营成本,还是盘活电站资产及实现光伏电站的金融交易属性的前提;光伏电站运维标准化建设,同互联网结合的智能运维系统的建立成为运维领域竞争的落脚点。光伏电站后市场是能源互联网的重要组成部分,未来发展空间广阔,在装机规模快速攀升的背景下,千亿级光伏电站后市场有待掘金。公司在国内较早地介入光伏电站的专业运维领域,培养了一批专业的运维人员、积累了丰富的运维经验;同华为开展打造智能光伏电站的合作,公司使用华为的智能光伏电站管理系统(FusionSolar系统)用于光伏电站运维,建立和部署全球化的光伏电站管理和运维中心,对光伏电站进行集中的监控和管理;逐步实现电站监控系统与生产管理系统、公司ERP等系统的有效整合;通过高精度和高可靠的数据采集与大数据挖掘分析对电站持续进行优化,促进光伏电站逐步走向主动经营管理。公司此次拟投资1亿元搭建电站运维平台从事第三方代理运维,探索轻资产的盈利模式,在抢占能源互联网竞争高地中已获先机。 开展电站分级及评估与相互保险,布局运维与互联网金融的关键环节:为评估以光伏电站与基础资产的金融产品的质量风险,为投资者投资决策提供参考依据,需要专业的、独立的第三方评估机构为光伏电站的质量提供评级。鉴于公司在光伏电站建设、运维领域丰富的经验和良好的口碑,公司将寻找评估行业中优质的合作伙伴共同设立专门为光伏电站进行质量分级和评估的咨询服务公司。建立智能评价系统,通过对光伏电站的选址、运维质量、系统性能、设备质量和安装质量等多个维度的考核对单个光伏电站进行质量分级。通过多种方式累计评估业务量,提升公信力,最终获得金融机构的依赖感,逐步成为主流金融机构电站投融资的准入前提。相互保险是当今世界保险市场上最主要的形式之一,它是指由一些对同一危险有某种保障要求的人所组成的组织,以互相帮助为目的,实行“共享收益,共摊风险”。集团成员交纳保费形成基金,发生灾害损失时用这笔基金来弥补灾害损失。相互保险采用“自己投保自己承保”的方式,将保险人和被保险人的身份合一,从而规避了投保人和所有者之间的矛盾,降低运行成本。相互保险制度在国内是一种创新的业务模式,公司率先尝试将其进入光伏电站领域,再次验证了公司独特的金融基因。 碳金融“三步走”战略已启动第二步,A股碳金融的稀缺标的:公司在碳排放领域制定了“三步走”发展策略,参股一家国内领先的碳排放行业资讯及综合服务电商平台,占据碳排放行业的信息高地;针对自有的已并网光伏电站项目开发CCER并以此为质押向商业银行申请融资,改善光伏电站项目的会计利润和现金流;着手启动碳排放相关金融产品的前期开发准备工作,利用公司在金融创新上的竞争优势深度分享行业增长。 公司已收购碳诺科技20%股权兑现了第一步,通过与北京环交所的业务合作启动第二步,碳金融布局雏形已现。目前,布局碳金融领域的A股上市公司凤毛麟角,公司已然成为该领域的稀缺标的。 打造能源互联网闭环模式,有望成为一站式综合能源与金融服务提供商:在光伏行业积极拥抱能源互联网的背景下,众多光伏企业纷纷布局核心环节,探索能源互联网的盈利模式,公司无疑走在了行业前列。布局电站后市场搭建运维平台并获取大数据,电站分级及评估与相互保险巩固平台地位,携手华为掌握软件技术并增强大数据优势,2015年底GW级的光伏电站提供基础资产,互联网金融产品对接电站资产提升融资能力;碳金融不仅新添利润增长点,还可以为公司丰富项目资源开发渠道,为运维平台导入流量,更可以为未来的直供电提供天然的高耗能客户。未来公司有望为客户提供电站开发建设、电站运维、互联网金融融资、碳资产管理、CCER开发、用电节能服务等一站式综合能源与金融服务,打造能源互联网变化模式。 增发底价大幅提升提供安全边际,第一大股东承诺认购凸显信心:增发方案修订后,发行底价从17.19元大幅提升至28.73元,为公司当前股价提供了一定的安全边际。此外,自2015年4月27日至2015年5月8日期间,公司实际控制人邹承慧先生增持369万股公司股份,占公司总股本的1.018%,完成此前的增持承诺,增持均价约31.32元(约当前股价93%),再添安全边际。此次增发修订方案,公司第一大股东爱康实业(邹承慧先生一人公司)维持承诺认购比例不低于10%,亦显示出实际控制人对于公司未来发展的坚定信心。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017年的EPS分别为0.79元、1.32元与1.85元,对应PE分别为43.0倍、25.7倍和18.3倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价40元,对应于2016年30倍PE。 风险提示:政策不达预期;电站备案或发电量不达预期;融资不达预期;新业务推进不达预期。

我们团队在绝对底部时开始强力推荐比亚迪及其产业链,然而,目前股价远不能与其内在价值匹配,其巨大的投资价值将兑现。我们认为,在未来发展征程中,比亚迪的电动车产业对标丰田汽车,储能领域可对标特斯拉,三年内5000 亿市值值得期待。我们再次强烈推荐重仓比亚迪,重申其核心逻辑如下:n 不可撼动的行业领军地位: 比亚迪2014 年在新能源汽车领域的市场份额达27.9%,在插电式混合动力市场份额更高达49.6%,于业内遥遥领先,稳占市场领导者地位。我们根据比亚迪动力锂电池产能布局、扩产进度、车型细分、产业链供需关系和基础设施建设进度综合分析,预计2015 年比亚迪的电动汽车的销量将超6.5万辆,市占率将高达35%,占据绝对的龙头地位,更让人期待的是,未来五年内比亚迪在电动乘用车领域将会有50%的年均复合增速。 深耕核心技术+全球精密布局+力推重磅车型,打造全球新能源标杆车企:迄今为止,全球唯一具有原材料、电机电控、动力电池、整车、充电桩全产业链的跨国企业,其优势积其明显: u在技术层面上,通过【542战略】,巩固技术领先优势和市场领导地位。?在布局规划上启动【7+4】布局,实现对交通运输工具的全面覆盖。w在车型推广上,凭借在SUV 市场的突破性契机,将新能源汽车从轿车拓展至SUV 车型,重磅SUV车型唐、宋、商、元呼之欲出,将迎来比亚迪电动车的第二春。 全球最大动力电池工厂呼之欲出,成本优势显著:为了应对市场旺盛需求,比亚迪竭力扩产动力电池产能,预计2015 年底建成产能将达10GWh 全球最大的动力电池工厂,全年产量高达5GWh。比亚迪凭借领先的资源垂直整合+技术优势+性能优越的产品+规模化作业,其成本大大低于行业平均水平,即使将来补贴政策退出,比亚迪仍有显著成本优势与盈利空间。 比亚迪——储能领域最有可能超越特斯拉中国企业:纵观全球,目前仅有比亚迪在电动车+储能电站+绝对优势的铁电池+光伏产业能与特斯拉对标:1)动力电池工厂:2020 年比亚迪与特斯拉约为35GWh;2)电动汽车:比亚迪的电动汽车与特斯拉电动汽车全球布局,取得国际市场的充分认可,两者均以超行业水平高速发展;3)储能领域:在国内比亚迪成功与中国国家电网、南方电网、中广核等行业权威合作,其中中广核应急蓄电池电源系统是全球第一个应用于核电后备铁电池电源系统;比亚迪于2014 年在深圳坪山新区建设的全球最大用户侧铁电池储能电站落成,该储能电站建设容量为20MW/40MWH。在国外,比亚迪成功与杜克能源、雪佛龙、RES 等世界知名企业展开合作,完成多个集装箱储能项目,运行稳定可靠。北美PJM调频市场,成功与RES 共同完成两个4MW/2MWH 的集装箱调频项目。比亚迪在国际市场上的成功,意味着比亚迪的储能系统在技术、质量、安全等各方面皆已达到了国际主流技术标准,使比亚迪赢得了在全球储能领域的竞争力。我们认为比亚迪在储能领域占据巨大的先发优势、技术领先优势以及成本领先优势,未来将会形成于电动车相媲美的优势产业。 智能战略+传统汽车/IT 协同优势+加码新车型,助推传统汽车强劲复苏:公司布局传统汽车向智能汽车的演变,从智能车联、智能驾驶、智能安全三个方面全面满足用户需求、提升驾乘体验,为消费者带来便利、舒适、安全的用车生活。除已经上市的全球领先的搭载智能平台的A+级轿车G5 与高端SUV 车型S7,比亚迪未来将推出更多应用“智战略”的车型,为传统燃油汽车业务的发展增添动力,预计传统汽车基本面向好,将会助力公司靓丽业绩。 PMH 技术优势显著,积极拓展高端品牌,增厚手机部件盈利能力:比亚迪积极参与到全球领导品牌厂商的主流高端机型的开发和生产,其金属机壳的主要客户涵盖大部分全球领先的智能手机品牌厂商。目前公司拥有约1.5 万台CNC,如果市场需求旺盛,2015 年底将扩产超2 万台CNC。我们预计每台CNC 年产能约为5000 部手机外壳,合计产能约为7500 万至1 亿台手机外壳,将大大提高手机部件及组装业务对比亚迪收入和盈利的贡献。 二次电池业务向好,拓展光伏海外市场,预期盈亏平衡:公司目前需求达移动智能终端的持续发展为二次充电电池行业发展带来动力,比亚迪将继续开拓锂离子电池和镍电池的应用范围,提升市场份额。另一方面,新能源汽车的爆发式增长将大幅提升对动力电池的需求,公司将继续加强研发力度,提升铁电池的性能表现和质量水平,同时积极扩充铁电池产能,以满足新能源汽车爆发式增长带来的巨大需求。太阳能业务方面,比亚迪将持续拓展国内外市场,在提升该业务收入的同时争取于2015 年达到盈亏平衡。 剥离非核心业务,强化核心竞争力+实施员工持股计划,彰显公司未来雄心:通过剥离非核心主业,进一步聚焦公司新能源战略方向,将进一步“纯化”公司业务,精进专注于新能源汽车的快速扩张,强化自身的核心竞争力。在拥有17 个事业部、100 余家工厂与近18 万员工的比亚迪比亚迪,持续剥离非核心业务的预期值得期待。值公司业绩爆发之际,发布了《员工持股计划(草案)》,以提高公司员工的凝聚力和公司竞争力,促进公司长期、持续、健康发展。 投资建议:战略转型升级符合预期,剥离非核心业务,聚焦新能源汽车产业链,持续推进新车型,传统汽车与手机业务复苏向好,我们看好公司基本面底部确立,全年业绩弹性非常大。预计公司2015-2017 年EPS分别为1.24 元、2.00 元和2.81 元,业绩增速高达611.97%、60.98%和40.36%,对应PE 分别为45.9 倍、28.5倍和20.3 倍,维持公司“买入”的投资评级,第一目标价位为80 元,对应于2016 年40 倍PE。年内100 元,三年内看5000 亿市值。 风险提示:政策不达预期;电动车销量低于预期;传统汽车销量不达预期;光伏销量不达预期。

公司拟投资设立互联网金融子公司阳光联萌:公司拟以自有资金全资投资设立阳光联萌互联网金融服务有限公司(简称“阳光联萌”),注册资本为1 亿元人民币,拟设立的公司将借助现代数字通信、互联网、移动通信及物联网技术,通过云计算、大数据将新能源电站与互联网有机融为一体,打造出一个全新的能源生产和消费、投资和融资生态系统。 公司拟投资设立融资租赁子公司日升融资租赁:公司与全资子公司日升香港拟以各自的自有资金投资设立东方日升(上海)融资租赁有限公司(简称“日升融资租赁”),注册资本为5 亿元人民币,公司持有的股份比例为55%,日升香港持有的股份比例为45%。 公司拟发行不超过10 亿元短期融资券:公司拟向中国银行间市场交易商协会申请注册发行不超过10 亿元人民币的短期融资券,每期短期融资券的发行期限不超过一年(含一年),募集的资金将主要用于补充流动资金以及归还银行借款。公司聘请中国农业银行股份有限公司担任公司本次发行短期融资券的主承销商,由承销机构以余额包销方式在全国银行间债券市场公开发行,面向全国银行间债券市场的机构投资者;由承销机构组建承销团,通过簿记建档,集中配售方式在全国银行间债券市场公开发行。发行利率根据拟发行期间全国银行间债券市场情况,以簿记建档的结果最终确定。 公司战略转型光伏电站运营商,互联网金融与之天然融合:公司计划在2014-2016 年的三年内通过自建、合作开发等方式将持有运营的装机容量提升到1GW,将公司发展成为国内领先的光伏电站运营商。在国家政策的鼓励下,新能源电站具备先天优势,再加上电价补贴支持及优秀的电站运维公司的管理,新能源电站债权产品具备长期、安全、稳定的金融属性,同时也具备节能、环保、抗击雾霾等的社会属性。 未来“阳光联萌”互联网金融平台的产品供给与需求,将具有广阔的市场前景。“阳光联萌”将债权对应的资产目标锁定在“新能源”板块,通过对接具有长期稳定收益的新能源电站资产,通过融资租赁公司的通道,使“阳光联萌”用户能够实现在“阳光联萌”平台上对新能源电站资产的投资;在投资存续期间,可以自动支付用户的利息收益;投资到期后,完成与用户的债权回购交易;最终实现新能源光伏电站与互联网金融的有机融合,打造出一个全新的能源生产和消费、投资和融资生态系统。本次通过对外投资设立阳光联萌,将加快公司打造“新能源+金融创新+能源互联网”业务板块,构建能源互联网金融生态圈的战略升级规划的实施,拓展公司业务范围,提升公司核心竞争力、盈利能力以及抵抗风险的能力,形成公司新的利润增长点。 日升融资租赁立足新能源产业,创新光伏金融品种和融资租赁盈利模式:日升融资租赁将依托东方日升在新能源领域建立的产业基础、渠道基础及客户基础,结合专业融资租赁管理团队的创新意识和完善的市场、业务、融资、风控管理体系,以日升融资租赁为先导,以新能源电力企业为主要目标市场,创新光伏金融品种和融资租赁盈利模式,逐步向太阳能光伏相关配套设施建设等领域拓展。未来日升融资租赁还将向其它符合国家产业政策导向的行业特别是节能减排、可再生新能源领域渗透发展,力争成为在新能源领域具有一定号召力的综合性融资租赁企业,为公司租赁业务走向全球,实现更大的发展目标奠定扎实的基础。 限制性股票激励计划保驾护航,实际控制人参与定增彰显对于公司发展的坚定信心:公司此前发布首期限制性股票激励计划(草案),首次授予2700 万股,预留300 万股,合计3000 万股占公司当前股本的4.616%。 首次授予价格为4.22 元/股,激励对象包括公司董事、高级管理人员、其他核心管理人员、核心技术(业务)人员、中层管理人员等业务骨干等共359 人。业绩考核目标为2015-2017 年扣非后净利润分别不低于2.5亿、4.7 亿、6.3 亿元。较高的业绩考核目标,显示出公司对于未来业绩兑现的信心;同时,公司实际控制人大比例认购增发股份并锁定三年,彰显其对于公司未来发展的坚定信心。 投资建议:在不考虑增发与激励摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017 年的EPS 分别为0.39 元、0.73元与1.00 元,对应PE 分别为40.6 倍、21.5 倍和15.7 倍,维持公司“买入”的投资评级,上调目标价至22 元,对应于2016 年30 倍PE。 风险提示:政策不达预期;电站备案或发电量不达预期;融资不达预期;斯威克盈利不达预期。

国企改革序幕拉开,能源资产证券化提速:在国企改革的大背景下,以五大发电集团为代表的能源类国企,预计有动力借助上市公司融资平台,整合集团资产注入上市公司,进一步促进集团扩大投资规模、降低整体负债水平,提高国有资产运营效率,实现国有资产保值增值。可再生能源配额制出台预期持续升温,五大发电集团需要将新增装机逐渐从传统能源向新能源倾斜。国内新能源发电资产在一系列细化政策落地之后实现一级市场价值重估;2015 年以来,在电改的背景下,新能源发电资产作为能源互联网的重要组成部分,实现了二级市场的价值重估,进一步促进国有能源企业提升证券化率。 东方能源完成重组,中电投入主后经营大幅改善:公司重组成为中电投二级单位,与中电投河北公司实现“两块牌子、一套人马”的一体化管理,并受托管理河北公司资产;重组后成功扭亏为盈,经营状况大幅改善。公司控股热电厂陆续关停,参股的良村热电和石家庄供热的大部分剩余股权拟注入上市公司。 公司于2014 年10 月完成收购中电投河北公司持有的易县新能源20MW 与沧州新能源50MW 已并网光伏电站,宣告进军新能源领域。 中电投集团资产证券化率提升空间大,公司有望成为其新能源资产证券化的平台:截至2014 年底,中电投集团累计装机容量达到96.67GW,清洁能源比重38.47%;2013 年底光伏装机达2.5GW,已经成为全球最大的光伏电站运营商;中电投将与国家核电合并重组,核电新巨头呼之欲出。2013 年底,中电投集团资产证券化率仅略超30%,在五大发电集团中最低,未来提升空间较大。发电集团整合打造专门的新能源运营平台,可以进行专业化管理、减少同业竞争、拓展融资渠道,我们判断公司是中电投集团新能源资产证券化的最佳平台。 京津冀地区能源需求旺盛,中电投河北公司新能源资产是证券化的优质标的:京津冀一体化顶层设计完成,河北定位资源型区域,京津冀用发缺口不断扩大,能源需求持续旺盛。河北新能源资源丰富,地方补贴政策优厚,给予光伏电站的3 年期0.1-0.3 元/kWh 的度电补贴。2014 年底,中电投河北公司分别拥有光伏、风电已并网装机380MW、99MW(我们的不完全统计数据为270MW、247.5MW),规划到2015 年底装机规模分别达到1040MW、240MW,目前储备项目分别为810MW、300MW(不完全统计数据)。这些新能源项目为中电投集团提升资产证券化率提供了良好的标的资产,也为公司快速做大做强清洁能源平台提供了基础保障。 在内蒙古、山西、天津、陕西等地跨区域自主开发新项目,项目、资金、管理三大优势皆备:公司已持有由中电投河北公司注入的易县新能源20MW 与沧州新能源50MW 合计70MW 光伏项目,剩余约1.6GW 的风光资产(含储备项目,不完全统计数据)继续注入的预期强烈。公司还积极自主开发新能源项目,先后在内蒙古、山西、天津、陕西成立子公司,目前已达成250MW 光伏电站与400MW 风电场项目的协议,预计2016-2017 年将迎来新项目的投产高峰。公司背靠央企,且有集团资产做担保,融资成本低、杠杆高;同时拥有丰富的电站建设和运营经验,通过集团集中招标的方式保障产品价格与质量,新能源项目的盈利能力较强。此外,中电投集团资产注入的价格(一级市场价值)相对较低,二级市场资产增值空间较大。 核电小堆渐成趋势,公司计划启动小堆供热示范项目研究:小堆资金投入、选址更加灵活,安全性更高,除了单一的发电功能以外,还广泛应用于核能制氢、原油提纯、煤炭液化、热电联产、工业供热和海水淡化等其他工业用途,可以最大限度地利用闲置的电力和热能,是未来核能发展的趋势之一。公司在2014 年年报中明确表述,公司将重点跟踪核电小堆供热发展的前沿研究成果,积极配合核电部、中电核公司,启动小堆供热示范项目研究,做好项目储备。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.96 元、1.44 元和1.90元,业绩增速分别为139.1%、50.0%、31.6%,对应PE 分别为27.7 倍、18.5 倍、14.0 倍。预计2016-2017年公司将迎来新能源项目投产高峰,中电投集团资产注入预期强烈,考虑到公司“大集团小公司”的高成长性,兼有国企改革、京津冀、核电等多重主题,首次给予公司“买入”的投资评级,目标价36 元,对应于2016 年25 倍PE。 风险提示:集团资产注入不达预期;新项目投产进度不达预期;项目盈利不达预期;融资不达预期。

公司签订投资意向协议书,拟参股中核霞浦核电(600MW)20%股权:2015 年5 月7 日,公司与中核股份、华能核电、长江电力和宁德国投签订了《中核霞浦核电有限公司投资意向协议书》,同意投资设立中核霞浦核电有限公司,建设和运营管理600MW 示范快中子反应堆工程,并负责霞浦厂址后续核电项目的开发工作。中核霞浦核电注册资本金900 万元,股比结构为:福能股份20%、中核股份55%、华能核电10%、长江电力10%和宁德国投5%。 快中子反应堆代表了第四代核电站的发展方向:根据公开资料,快中子反应堆代表了第四代核电站的发展方向,将有效解决核燃料供给问题。目前我国的第二代和第三代核电站大多是轻水堆,以铀-235 作原料,而铀-235 占天然铀储量不到1%,另外99%是铀-238,而且我国的铀资源并不丰富。快中子反应堆不用铀-235,而用钚-239 作燃料,在堆心燃料钚-239 的外围再生区里放置铀-238,铀-238 吸收钚-239裂变放出来的快中子会很快变成钚-239。这样,钚-239 在产生能量的同时,又不断地将铀-238 变成可用燃料钚-239。因此,快中子反应堆可以将铀资源利用率从压水堆的不到1%提高到60%以上,而且对于相对较贫的铀矿也有了开采的价值,能够有效解决长期核燃料供给问题。同时,快中子反应堆能够减低放射性危害,安全性更高,将是未来核电的发展方向。 快中子反应堆相对于压水堆是革命性的突破:中国首座钠冷快中子反应堆——中国实验快堆于2010 年7月21 日达到首次临界,成为世界上第8 个拥有快堆技术的国家。中国实验快堆于2014 年12 月15 日17 时首次达到100%功率,随后实现满功率稳定运行72 小时,主要工艺参数和安全性能指标达到设计要求,标志着中国全面掌握了快堆的设计、建造、调试、运行的核心技术。作为中国快堆发展的第一步,中国实验快堆核热功率65MW,实验发电功率20MW,是目前世界上为数不多的具备发电功能的实验快堆,被视作大型快堆电站发展的基础。实验快堆的建成标志着我国核能发展“压水堆—快堆—聚变堆”三步走战略中的第二步取得了重大突破,也标志着我国在四代核电技术研发方面进入国际先进行列。 核电重启、核准加速,公司坐拥福建地利,核电项目资源丰富:国务院于2014 年11 月印发的《能源发展战略行动计划(2014-2020 年)》重申,到2020 年,核电在运装机容量达到58GW,在建容量达到30GW以上。截至2014 年底,投运、在建核电机组容量共约48GW,如需完成2020 年的目标规划,2015-2020年需开工建设近40 台机组,年均核准6 台,核电新项目开发、核准进度有望提速。公司控股股东福能集团已参股10%的宁德核电(一期4 台机组合计4356MW),1、2 号机组运营良好,3、4 号机组2015 年投运在即,稳定运营后有望每年为福能集团贡献投资收益超过3 亿元。上市公司参股4.6GW 华能霞浦核电10%的股权,投产后亦有望每年为公司贡献投资收益超过3 亿元。此次新增600MW 中核霞浦核电20%股权投资协议,再次验证了公司核电项目资源丰富;公司坐拥地利优势,未来不排除继续参股新项目的可能性。 公司减少增发募集资金3 亿元,外贸集团放弃认购,募投309.5MW 风电场项目保持不变:公司修改增发预案,拟以9.40 元/股的价格非公开发行不超过2.87 亿股,募集资金不超过27 亿元,其中22 亿元投资309.5MW风电场,5 亿元偿还借款。本次非公开发行对象为不超过10 名的特定投资者:三峡控股、交通集团、福州港务、厦门路桥、上汽投资、嘉实基金、方正富邦、长源纺织、平安资管。发行对象认购公司非公开发行的股票自发行结束之日起36 个月内不得转让。因原计划认购3191 万股增发股份(3 亿元)的外贸集团放弃认购,公司相应调减了本次发行对象(剔除外贸集团)、发行股份数量(减少3191 万股)、募集资金金额(减少3 亿元);募集22 亿元投资309.5MW 风电场项目保持不变,偿还借款由8 亿元调减至5 亿元。 投资者踊跃认购增发股份,锁定三年凸显坚定信心:增发方案修改后,发行对象包括央企旗下公司(三峡控股),福建省国企(交通集团、福州港务)、厦门市国企(厦门路桥)、其他地区国企(上汽投资)、机构投资者(嘉实基金、方正富邦、平安资管)、福建省民企(长源纺织),反映出各类资本对于公司未来发展抱有坚定信心。尤其是央企和福建省、上海市两级国资委旗下5 家企业踊跃认购,不仅显彰显其对于公司价值的认可,也从侧面印证了公司在福建省内的战略地位。 公司定位于福建省能源平台,管理层优秀、执行力强:公司定位于福建省能源平台,将立足福建,布局全国,以风能、太阳能等清洁可再生能源发电和清洁高效的热电联产项目为发展导向,适时介入水能、核能、地热能等清洁能源发电项目。公司管理层战略眼光独到、执行力强大,富有改革创新精神,在能源领域经验丰富,我们对于管理层带领公司员工实现战略目标、做大做强能源平台充满信心。 热电、风电、气电、光伏、核电,一个都不能少:公司持有已并网热电装机1200MW(鸿山热电一期项目),筹建储备合计2816MW。已并网452.5MW 风电场盈利性极佳,在建、筹建447.5MW,储备超过1GW,积极开发海上风电已获先机。公司持有1528MW 已并网气电项目晋江气电的75%股权,气价调整补偿方案落地值得期待。晋江气电1.17MW 分布式光伏示范项目顺利并网,全资子公司福能新能源获得云南省保山市30MW 并网农业光伏示范项目的备案,宣告公司大举进军光伏领域,走出福建、布局全国。福能集团参股10%的宁德核电(一期4 台机组合计4356MW),上市公司参股4.6GW 华能霞浦核电10%的股权,上市公司参股600MW 中核霞浦核电20%的股权(意向协议),预计未来不排除继续参股新项目的可能性。公司各项电力业务几乎均有新项目落地,显示出公司强大的资源获取能力与执行力,未来成长性十足,不断增强公司的成长股属性。 资产注入已做承诺,售电牌照值得期待:公司在2014 年借壳上市时,福能集团已将大部分电力资产(鸿山热电、福能新能源、晋江气电)注入上市公司,并承诺将剩余电力资产(热电火电权益装机4077.27MW、宁德核电权益装机435.6MW)注入上市公司,有望为上市公司增厚10 亿元的收益。根据历史经验和行业惯例,我们认为注入资产存在较大的增值空间。由中共中央和国务院联合发文的《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》明确鼓励供水、供气、供热等公共服务行业和节能服务公司从事售电业务,预计公司有极大的动力积极参与,售电牌照值得期待。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本与集团资产注入的情况下,预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.68 元、0.83 元和1.05 元,业绩增速分别为7.7%、21.6%、27.1%,对应PE 分别为21.7 倍、17.8 倍和14.1 倍。 预计2016-2017 年公司将迎来新项目投产与集团资产注入高峰,考虑到公司的成长性,兼有国企改革、福建板块、一带一路、海上风电、核电、电改等多重主题,维持公司“买入”的投资评级,目标价20 元,对应于2015 年30 倍PE。 风险提示:项目盈利不达预期;新项目投产进度不达预期;集团资产注入不达预期;融资不达预期。

投资要点 国企改革序幕拉开,能源资产证券化提速:在国企改革的大背景下,以地方能源平台为代表的能源类国企,有动力借助上市公司融资平台,整合集团资产注入上市公司,进一步促进集团扩大投资规模、降低整体负债水平,提高国有资产运营效率,实现国有资产保值增值。可再生能源配额制出台预期持续升温,能源考核促使地方政府有动力打造地方能源平台并做大做强。国内新能源发电资产在一系列细化政策落地之后实现一级市场价值重估;2015年以来,在电改的背景下,新能源发电资产作为能源互联网的重要组成部分,实现了二级市场的价值重估,进一步促进国有能源企业提升证券化比例。 福能股份借壳登陆资本市场,定位福建省能源平台:控股股东福能集团综合实力雄厚,多年上榜中国企业500强,拥有全资或控股企业近40家,2014年将优质电力资产注入福建南纺而实现借壳上市。福建省位于21世纪海上丝绸之路核心区,并获批设立中国(福建)自由贸易试验区,经济增速显著高于全国平均水平,用电用热需求旺盛。截至2014年底,福建省电力装机总容量达到44.49GW,公司总装机容量3.18GW,省内占比7.1%。公司将立足福建,布局全国,以风能、太阳能等清洁可再生能源发电和清洁高效的热电联产项目为发展导向,适时介入水能、核能、地热能等清洁能源发电项目。公司管理层战略眼光独到、执行力强大,富有改革创新精神,在能源领域经验丰富,我们对于管理层带领公司员工实现战略目标、做大做强能源平台充满信心。 热电装机1.2GW盈利性强,筹建储备项目2.8GW成长性高:公司持有已并网热电装机1.2GW(鸿山热电一期项目),资源利用率和综合热效率高,经济技术指标先进,环保效益突出;其面对的工业用电用热需求旺盛,盈利性较强。随着中温中压代替导热油炉改造工程的完成,供热能力进一步提升,项目收入与盈利水平有望显著提高。此外,公司热电联产筹建项目装机规模96MW,正在开展前期调研论证的项目装机规模约2720MW,储备项目合计2.8GW,是鸿山热电一期规模的2倍有余,为贯彻公司“做强做大热电联产业务”的发展战略打下坚实基础。 已并网452.5MW风电场盈利性极佳,在建、筹建447.5MW,储备超过1GW,海上风电已获先机:福建风资源禀赋极佳,风电平均利用小时数稳居全国第一,从未出现弃风限电情况。2014年底,全省累计并网1593.5MW,未来装机空间较大。公司已投产12个合计452.5MW风电场,省内市场份额逐步提升至28.4%;在建、筹建项目装机规模约447.5MW(包括增发募投309.5MW风电场),正在进行前期测风和开发的风电项目储备装机规模超过1GW,未来有望超过龙源成为福建省内龙头。公司项目、资金、管理三大优势皆备,风电场盈利性极佳。在国内海上风电逐步启动的背景下,公司以及控股股东福能集团已经走在了行业前列,在风电发展的新蓝海中已获先机,并有望成为A股海上风电运营的稀缺标的。 晋江气电1.5GW技术先进,期待气价调整补偿方案落地:公司持有1528MW已并网气电项目晋江气电的75%股权,该项目为国家“十一五”重点建设项目,机型先进且高度自动化。福建省政府核定晋江气电天然气采购价格上调影响短期业绩,但仍大概率至少确保晋江气电2015年盈亏平衡,2015年底之前重新核定天然气采购价格或上网电价以确保其2016年及以后的盈利性。 试水光伏,走出福建,布局全国,空间广阔:晋江气电1.17MW分布式光伏示范项目顺利并网,迈出了公司进军光伏领域的第一步。全资子公司福能新能源获得云南省保山市30MW并网农业光伏示范项目的备案,宣告公司大举进军光伏领域,云南便是公司在光伏领域走出福建、布局全国的第一站。 坐拥福建地利,参股核电站运营利润丰厚:福能集团参股10%的宁德核电(一期4台机组合计4356MW),1、2号机组运营良好,3、4号机组2015年投运在即,稳定运营后有望每年为福能集团贡献投资收益超过3亿元。在核电重启、核准加速的背景下,上市公司参股4.6GW华能霞浦核电10%的股权,投产后亦有望每年为公司贡献投资收益超过3亿元。预计后续将有核电新项目落地福建,公司坐拥地利优势,未来不排除继续参股新项目的可能性。 资产注入已做承诺,售电牌照值得期待:公司在2014年借壳上市时,福能集团已将大部分电力资产(鸿山热电、福能新能源、晋江气电)注入上市公司,并承诺将剩余电力资产(热电火电权益装机4077.27MW、宁德核电权益装机435.6MW)注入上市公司,有望为上市公司增厚10亿元的收益。根据历史经验和行业惯例,我们认为注入资产存在较大的增值空间。由中共中央和国务院联合发文的《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》明确鼓励供水、供气、供热等公共服务行业和节能服务公司从事售电业务,公司有极大的动力积极参与,售电牌照值得期待。 投资者踊跃认购增发股份,锁定三年凸显坚定信心:公司发布增发预案,拟以9.40元/股的价格非公开发行不超过3.19亿股,募集资金不超过30亿元,其中22亿元投资309.5MW风电场,8亿元偿还借款。发行对象包括央企旗下公司(三峡控股),福建省国企(外贸集团、交通集团、福州港务)、厦门市国企(厦门路桥)、其他地区国企(上汽投资)、机构投资者(嘉实基金、方正富邦、平安资管)、福建省民企(长源纺织),反映出各类资本对于公司未来发展抱有坚定信心。尤其是央企和福建省两级国资委旗下5家企业踊跃认购,不仅显彰显其对于公司价值的认可,也从侧面印证了公司在福建省内的战略地位。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本与集团资产注入的情况下,预计公司2015-2017年EPS分别为0.68元、0.83元和1.05元,业绩增速分别为7.7%、21.6%、27.1%,对应PE分别为20.8倍、17.1倍和13.5倍。 预计2016-2017年公司将迎来新项目投产与集团资产注入高峰,考虑到公司的成长性,兼有国企改革、福建板块、一带一路、海上风电、核电、电改等多重主题,首次给予公司“买入”的投资评级,目标价20元,对应于2015年30倍PE。 风险提示:项目盈利不达预期;新项目投产进度不达预期;集团资产注入不达预期;融资不达预期。

投资要点 公司与华为技术拟在光伏逆变器采购和海外光伏市场展开合作:公司全资子公司林洋新能源与华为技术在上海签署了合作协议,双方根据自身的特点和发展需要,拟在光伏逆变器采购和海外光伏市场展开合作。林洋新能源同意在光伏电站项目中采购华为技术组串式逆变器,2015-2017年三年采购量不少于1.5GW。鉴于双方在海外市场均设立分支机构,双方愿意在光伏领域通过海外分支机构做到互通有无、信息分享,加强海外市场方面的合作。 公司公告电能表及用电信息采集设备预中标约5.03亿元:在国网2015年第一批电能表及用电信息采集设备招标中,公司预中标共19个包,合计总数量187万只。根据预中标数量以及报价测算,预计公司此次合计中标金额约5.03亿元。 携手华为技术,资源共享、优势互补:2014年,公司先后在四川攀枝花、上海安亭、安徽合肥、宿州、山东泰安、江苏连云港等地与当地政府签订战略合作协议书,累计储备光伏电站容量达1.2GW。目前内蒙古一期100MW地面集中式光伏电站以及江苏南京、扬州、南通、镇江等地约80MW分布式光伏电站已建成,未来装机有望进一步提速,这从“2015-2017年三年采购量不少于1.5GW”可以得到验证。公司通过与华为技术在逆变器和海外光伏市场展开合作,有利于双方资源共享、优势互补,有效提高公司电站质量,促进公司光伏业务的健康发展,提升公司整体盈利能力。 智能电表和系统终端业务增长无虞:2014年公司累计中标国网447万只,南网16个包,合计中标12.97亿元;其中在国网2014年第一批电能表及用电信息采集设备招标中,公司预中标174万只,金额约4.10亿元。公司此次预中标约5.03亿元,同比增长23%,有利于消除市场对于该业务下滑的担忧。以智能电表和系统终端为主打产品的智能电网业务为公司的持续发展壮大贡献着最为中坚的力量。 拟融资18亿元加码光伏,公司增发已获证监会批文:公司拟以24.01元/股的底价募集不超过18亿元,投资200MW光伏地面电站与80MW分布式光伏项目,目前增发已获证监会批文,资金到位在即。作为“最大的分布式光伏运营商”,公司将依托强大的融资和渠道优势,充分利用增发资金,深耕重点地区分布式光伏项目,适度扩大分布式光伏电站开发地区,实现分布式光伏电站在用电侧的战略布局;积极响应国家广义分布式等大分布政策,利用荒山、荒地、滩涂、鱼塘等资源,拓展分布式光伏电站的形式与规模,实现分布式光伏发电业务跨越式发展;坚定推进光伏扶贫工作,结合公司前期充沛的项目储备,在重点地区,以广义分布式为依托,进行分布式光伏扶贫综合开发,打造忠实终端客户群体。 结合产业布局优势,积极拥抱能源互联网:公司将以多年来智能电表行业的用电信息采集及数据分析的技术和经验,结合互联网技术,打造光伏大数据云平台,实现公司光伏电站跨地区的智能互联,实时监控光伏电站运行状况,提高电站运营效率,更为将来光伏电力动态交易奠定基础。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,我们预计公司2015-2017年的EPS分别为1.69元、2.17元和2.73元,对应PE分别为23.5倍、18.3倍和14.6倍,维持公司“买入”的投资评级,上调目标价至45元,对应于2015年27倍PE。 风险提示:政策不达预期;分布式项目推进不达预期;电表需求不达预期;LED业务拓展不达预期。

投资要点 2015年一季度业绩同比增长1.68%,低于市场预期:公司发布2015年一季报,一季度实现营业收入22.61亿元,同比下降5.41%;实现归属于上市公司股东的净利润3.02亿元,同比增长1.68%,对应EPS为0.30元;扣非后净利润2.89亿元,同比增长2.11%。公司一季报业绩低于市场的预期。 收入首次出现下降,主要受宏观经济增长放缓影响。今年一季度收入22.61亿元,同比下降5.41%,为公司上市以来首次出现下降,主要还是因为今年宏观经济增长压力特别大,公司下游基本是跟宏观经济休戚相关,过去几年已经连续超越行业增长。 一季度毛利率同比提升2.53%至33.53%,期间费用率有所增长。公司2015年一季度毛利率同比增长2.53个百分点至33.53%。销售费用1.32亿,同比减少1.94%,销售费用率5.84%,同比增加0.21%;管理费用1.83亿,同比减少0.87%,管理费用率8.10%,同比增加0.37%;财务费用0.37亿,同比增加134.85%,财务费用率1.64%,同比增加0.98%,主要因银行存款下降导致利息收入减少,同时欧元汇率下跌汇兑损失增加。 存货、预收款同比增加,经营活动现金流较好。预收款1.64亿,同比小幅增长9.01%,较期初增长33.60%。 应收票据16.65亿,同比减少14.95%;应收账款23.55亿,同比增加11.57%。存货13.15亿,同比增加13.08%。经营活动现金流为净流入1.48亿,较去年净流出2.34亿现金流大幅改善,主要因公司根据经营形势适当调整了结算政策。 工业4.0核心标的,能源互联网基础较好,将受益电改政策落地,看好公司在能源互联网和售电侧的发展潜力。公司将智能制造列为三大核心战略之一,积极参与中国制造2025规划。未来公司将有序推进机器换人工程,推动信息技术和工业自动化的融合,推进数字化、智能化;搭建线上与线下供应链互动平台;建立大数据分析体系。中共中央和国务院下发了《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》,鼓励社会资本投资成立售电主体,允许其从发电企业购买电量向用户销售。正泰电器,在电工装备领域耕耘30年,作为浙江最知名的民营企业,正泰集团运营的光伏电站超过1GW,未来或将有机会参与售电环节,看好公司在配售电侧的发展潜力。 通过并购积极开展外延扩张,后续期待更多在新能源、新材料、工业自动化等领域的战略布局。正泰电器2010年初上市募集约25亿资金,2011年发行可转债15亿,一直维持等额现金近40亿的优良财务基础。 2012年6-9月,开始在外延收购上有过一连串的动作,包括先后从正泰集团现金收购建筑电器、仪器仪表业务,后续给上市公司带来了较高的增长,同时出资收购控股新华控制70%股权,切入自动化控制领域。 其后尽管公司一直有着外延并购的战略和考虑,投资部门也一直在找寻项目,但是一直没有大项目落定。公司在14年12月到今年1月,连续三笔并购积极拓展业务领域,先后收购新驰能源、江苏绿城、达人环保,布局石墨烯材料、新能源汽车充电桩、环保领域。后续公司在智能电气、工业自动化、智能制造、新能源、新材料、储能、智能家居等新兴领域,都可能再次进行战略并购,掌握前沿技术,为未来布局。 盈利预测与估值:我们预计2015-2017年EPS分别为2.18/2.60/3.11元,同比增长20/19/20%,考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺亚克新品牌开始放量、公司海外销售增长迅速、同时公司开始战略布局新能源、新材料、电动汽车充电领域,积极打造电商平台,给予2015年25倍PE,维持目标价55元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。