公司发布 2023 年年报与 2024 年一季报，业绩分别同比增长 20.48%/10.78%，主营业务表现稳健，盈利能力向好； 维持买入评级。 支撑评级的要点2023 年/2024 年一季度盈利分别同比增长 20.48%/10.78%： 公司发布 2023年年报，实现收入 68.72 亿元，同比增长 39.00%；实现归母净利润 10.31亿元，同比增加 20.48%，扣非净利润 8.67 亿元，同比增加 23.61%。 公司同时披露 2024 年第一季度报告， 2024Q1 实现归母净利润 2.18 亿元，同比增长 10.78%，环比增长 20.81%。 重视股东回报，拟现金分红 6.18 亿元： 2023 年公司拟向全体股东每股派发现金红利 0.303 元（含税） ，合计派发现金红利 6.18 亿元（含税），现金分红比例达到 59.97%。 电表营收稳增，为公司现金牛业务： 2023 年， 公司销售电能表、系统类产品及配件 77.47 万台，同比下降 17.00%， 由于产品结构向高价质量方向迭代升级，板块全年实现营收 22.74 亿元，同比增长 1.81%； 毛利率也随之增长 3.11 个百分点至 34.93%全球光伏装机规模扩大，光伏板块业务快速发展： 2023 年全球光伏装机量持续提高， 公司光伏发电、电站销售、光伏产品板块随之快速发展。2023 年，光伏发电部分，实现营收 8.88 亿元，同比下降 32.68%，毛利率减少 1.21 个百分点至 69.83%；电站销售部分实现营收 12.96 亿元，同比增长 166.98%，毛利率大幅增加 9.39 个百分点，达到 11.48%。 TOPCo电池第一阶段 6GW 产能顺利竣工，开始贡献收入： 2023 年 9月底，公司高效型 TOPCo光伏电池生产基地一期项目第一阶段 6GW顺利竣工，实现全线贯通；带动公司 2023 年光伏产品业务实现营收 6.20亿元，同比增长 342.60%，毛利率增加 1.21 个百分点，达到 15.38%。 储能出货快速放量，带动板块营收高增长： 2023 年，公司紧抓新能源配套储能及电网侧储能市场的快速增长机遇，控股子公司江苏林洋储能技术有限公司顺利完成多个储能项目供货及并网，交付超 2GWh，板块实现营收 15.06 亿元，同比增长 253.62%，毛利率增长 5.95 个百分点达到16.09%。 估值在当前股本下，结合公司年报与光伏制造行业相对激烈的竞争情况，我们将公司 2024-2026 年预测每股收益调整至 0.57/0.66/0.76 元（原2024-2026 年预测为 0.74/0.93/-元），对应市盈率 11.5/10.0/8.7 倍；维持买入评级。 评级面临的主要风险行业政策风险；市场竞争风险；技术革新风险；项目经营风险；产业链价格变化风险；储能电站安全运行风险。

电表业务优势凸显，积极布局新能源业务。 林洋能源前身南通林洋电子成立于1995年，主营产品为电子式电能表。2010年2月8日变更成立江苏林洋电子股份有限公司，2011年8月8日在上海证券交易所上市。目前公司业务覆盖智能电网、新能源、储能三大板块。其中智能电网业务布局海内外，国内增长稳健，海外逐步拓展；新能源业务包括光伏发电与光伏EPC；储能业务围绕新能源发电配套储能、用户侧储能等应用场景，推广集中共享式储能电站。此外，公司积极布局可再生能源制氢和绿氢应用。2023年前三季度，公司实现营业收入47.50亿元，同比+31.85%，实现归母净利润8.51亿元，同比+15.96%。 国内智能电表业务稳健发展，海外市场广泛布局。 智能电表作为计量仪器，能够实现数据采集与信息处理功能，对电网智能化与数字化转型有着重要作用。公司深耕电能表行业近三十年，国内行业地位稳固，在2022年国家电网两批次电能表招标中分别位列第10名和第9名。公司积极布局海外市场，公司产品已经销往全国各个省市，并远销欧洲、中东、东亚、东南亚、非洲、南美洲等30多个国家和地区。 光伏运营独创“开发+EPC+运维”模式，向上延伸至NN型电池片制造。 公司以“开发+EPC+运维”模式积极推进新能源业务，公司自主开发、设计、建设、投资运营各类新能源电站，同时结合项目资源优势与央国企合作，为客户提供电站开发、设计、建设及运维等一站式系统解决方案服务。截至2023年6月底，公司累计开发、建设光伏电站超5GW，主要集中在江苏、安徽、山东、湖北、河南、河北、内蒙等中东部地区；累计储备光伏项目超4GW；电站运维总容量超过10GW。 公司从运营端延伸向制造端，2022年底，成立江苏林洋太阳能有限公司，规划投资建设20GW高效N型TOPCon电池生产基地及新能源相关产业项目，据悉第一阶段6GW生产线已于2023年7月开始通线流片，随着TOPCon电池的量产，将进一步助力公司新能源板块核心竞争力和业绩增长点。 储能装机加速放量，积极布局储能业务，实现光储协同。 公司于2020年和亿纬锂能成立合资公司林洋亿纬，打造“BMS+PCS+EMS”的“3S”融合储能系统集成解决方案。储能业务与光伏有较强的协同性，公司切入储能业务后打通上下游链条，体现核心竞争力。2023年，公司顺利完成多个储能项目供货及成功并网，累计储备储能项目资源超5GWh；入围中核、中能建储能系统集中采购；工商业储能实现批量出货投资建议：考虑到四季度光伏电站项目加速并网，预计2023年将实现收入78.10亿元，同比+57.98%，净利润11.45亿元，同比+33.81%。考虑公司光伏、储能项目储备量大，N型组件产能释放，我们预计公司2024年、2025年的收入分别为152.12亿元、203.23亿元，增速分别为94.77%、33.60%，净利润分别为15.29亿元、19.29亿元，增速分别为33.49%、26.18%，成长性突出。参考相关可比公司，给予2024年14倍PE，首次给予买入-A的投资评级，12个月目标市值208.36亿，目标价为10.11元。 风险提示：市场竞争加剧的风险，新能源装机不及预期，原材料价格波动的风险，储能装机不及预期，海外市场拓展不及预期。

事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入47.50亿元，同比增长31.85%；实现归母净利润8.51亿元，同比增长15.96%；基本每股收益0.42元，同比增长16.67%。2023Q3实现营业收入15.39亿元，同比增长20.08%；实现归母净利润2.70亿元，同比下降16.75%。 智能板块不断提高技术研发水平，全面提升智能配用电产品的竞争力。根据公司半年报，2023年上半年，公司在国网2023年第一批次电能表（含用电信息采集）招标采购和南网2023年计量产品第一批框架招标项目，合计中标金额约4.58亿元；子公司ELGAMA公司中标海外智能电能表项目金额约人民币3.68亿元。 目前公司产品覆盖全球30多个国家和地区，在全球智能电表市场确立了良好的品牌形象和竞争优势。此外，公司继续重点开展面向多个国家的智能电能表、信息采集和智能交互系统的研发项目。基于IEC和ANSI技术标准，结合当地用户习惯，公司成功开发了全系列智能电能表、通信终端和主站采集及售电系统等产品，并通过R46、KEMA、IDIS、MID和STS等多项国际权威认证，成功实现与当今世界主流主站系统解决方案商（如兰吉尔、施耐德电气、Triiant及国电南瑞等厂家）的对接和互联互通。 光伏电池生产基地及新能源项目积极推进，光伏电站轻装上阵现金流有望不断优化。22年12月，公司与南通市经济技术开发区管委会签订协议，投资100亿元，建设20GW高效N型TOPCon光伏电池生产基地及新能源相关产业项目；根据公司前三季度业绩预告，该项目基地（一期项目第一阶段）顺利量产，EPC项目加快落地推进。随着公司TOPCon项目的顺利量产，该业务将为公司新能源板块带来发展新动力。此外，司公司10月26日晚间，林洋能源发布公告称，公司全资子公司安徽林洋拟将其持有的颍上永阳新能源科技有限公司、颍上华新新能源科技有限公司、颍上华盛农业太阳能发电有限公司3个子公司100%股权转让给安徽电投新拓，股权转让对价为2.66亿元；；公司全资下属公司湖北林洋拟将全资子公司仙桃林洋100%股权转让给中电农创，股权转让对价为1.5亿元；此次股权转让交易有利于优化资产结构、提升资产流动性、增强公司资金实力，提升公司抗风险能力及竞争能力。 储能板块不断完善产业链布局，业务快速增长，促进公司整体业绩增长。公司持续完善储能上下游产业链条布局，根据公司2023年半年报，公司控股子公司江苏林洋亿纬储能科技有限公司顺利完成多个储能项目供货及成功并网，交付超过GWh的储能产品，实现销售收入是去年全年的两倍以上。此外，公司持续加强行业深度合作，在山东、新疆、江苏、安徽、湖北、内蒙古、广西、甘肃、贵州等地加速储能项目布局和推动，签署多项储能合作协议，累计储备储能项目资源超5GWh。同时，林洋液冷小柜工商业储能产品线正式发布并实现市场销售，2023年上半年公司实现批量供货，为工商业储能产品市场开拓打下坚实基础。 投资建议与估值：公司三大业务板块高质量发展，在“双碳”目标背景下，未来成长性高。我们预计2023-2025年营业收入分别为81.5亿元、132.4亿元、180.8亿元，增速分别为64.8%、62.6%、36.5%；公司2023年-2025年归母净利润分别为11.3亿元、15.7亿元、19.6亿元，增速分别为32.5%、38.7%、24.6%。维持“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；上游组件价格上涨风险；项目推进不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期；海外项目经营风险。

2023 年 10 月 26 日， 公司披露三季报， 前三季度实现营收 47.5 亿元，同比增长 32%；实现归母净利润 8.5 亿元，同比增长 16%。 Q3实现营收 15.4 亿元，同比增长 20%，实现归母净利润 2.7 亿元，同比下降 17%。 业绩位于预告范围之内，符合预期。经营分析三季度储能装机出现季节性波动，预计四季度装机将达高峰： 根据中关村储能产业技术联盟统计， 三季度国内储能新 增装机3.8GW/7.5GWh，较二季度环比分别下降 35%/38%。 随着四季度进入传统装机旺季，预计储能装机将达到全年高峰。根据行业装机节奏来看，我们预计公司三季度出货环比有所下降，四季度出货量有望恢复同环比高速增长。短期 TOPCon 盈利承压，明年有望维持合理利润： 公司一期第一阶段 6GW TOPCon 产线已于三季度投产， 近期硅料、硅片及电池片售价同步下调，再叠加 TOPCon 电池片新产能持续释放，预计 Q4 电池片单瓦盈利或将承压。 但考虑到近期 TOPCon 超额利润压缩、技术路线迷雾再趋浓、以及融资收紧，明年电池环节资本开支或低于预期，在需求保持增长的情况下，电池片环节有望维持合理盈利水平。盈利预测、估值与评级维持公司 2023-2025E 净利润预测 12.02、 17.66、 21.52 亿元，对应 EPS 分别为 0.58、 0.86、 1.04 元， 对应 PE 分别为 12、 8、 7 倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期； 原材料价格上涨超预期； 竞争加剧风险

林洋能源发布2023年前三季度业绩预告的自愿性披露公告：2023年前三季度预计实现营业收入45~50亿元，同比增长24.91%~38.79%；预计实现归母净利润8.05~8.85亿元，同比增长9.70%~20.60%。 投资要点公司发布前三季度业绩预告2023H1，公司实现营收32.11亿元，同比增长38.35%，实现归母净利润5.81亿元，同比增长41.85%，主要系储能业务收入增长所致；毛利率为30.71%，同比下降6.9pct；净利率为18.78%，同比提升0.75pct；销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.39/-0.51/-0.34/-2.48pct。 2023Q1~Q3，公司预计实现营业收入45~50亿元，同比增长24.91%~38.79%，预计实现归母净利润8.05~8.85亿元，同比增长9.70%~20.60%，业绩预增主要是由于公司TOPCon电池顺利量产、储能业务快速增长以及智能配用电产品竞争力继续提升。2023Q3，公司预计实现营收12.89~17.89亿元，预计实现归母净利2.24~3.04亿元。 储能布局逐渐完善，优质项目储备丰富2023H1，公司控股子公司林洋亿纬交付超GWh的储能产品，顺利并网多个储能项目，公司实现储能销售收入9.87亿元，业务布局逐渐完善：1）产能方面，公司参股公司亿纬林洋10GWh储能专用电芯项目已竣工投产，电芯自供比例提升；江苏启东储能电池PACK及直流侧系统基地的第二条PACK生产线已投产，目前年产能达3GWh；2）订单方面，公司在山东、新疆、江苏、安徽、湖北、内蒙古、广西、甘肃、贵州等地加速储能项目布局，签署多项合作协议，成功获批近GWh共享储能项目，累计储备储能项目超5GWh；3）产品方面，除布局大型储能产品外，公司的液冷小柜工商业储能产品线也已正式发布，并在上半年实现批量供货。 TOPCon产能顺利推进，电站业务稳定贡献业绩公司20GW高效N型TOPCon光伏电池生产基地一期项目正在推进中，采取LP技术路线，其中第一阶段6GW生产线已于7月开始通线流片，公司有望受益N型电池红利。 2023H1，公司光伏发电业务实现收入4.61亿元，光伏EPC业务实现收入1.73亿元。上半年公司新增获批新能源电站指标200MW，新增开工光伏、风电项目超300MW，并网约200MW；截至6月底，公司累计储备光伏项目超4GW。 电表业务稳定增长，海外市场开拓顺利2023H1，公司电能表、系统类产品及配件销售收入10.29亿元，同比增长7.14%。公司持续积极拓展海内外电表业务：1）上半年合计中标国网+南网招标采购约4.58亿元；2）西欧和亚太市场上，公司与全球表计龙头企业瑞士兰吉尔继续合作，实现智能电表销量超98万台；中东市场上，公司进一步提升沙特智能电表市场占有率；亚洲市场上，公司上半年首次突破印尼市场，成功获得产品认证并实现批量交付；中东欧市场上，子公司ELGAMA中标波兰最大电力局PGE公司智能电能表项目约3.68亿元。 盈利预测预测公司2023-2025年收入分别为92.25、158.12、215.48亿元，EPS分别为0.57、0.76、0.93元，当前股价对应PE分别为12.4、9.3、7.6倍，给予“买入”投资评级。 风险提示需求不及预期风险；毛利率下降风险；原材料价格上涨风险；海外市场开拓不及预期风险；汇兑损益风险；大盘系统性风险。

事件：公司发布 2023 年半年报，2023 年上半年实现营业收入 32.11 亿元，同比增长 38.35%；实现归母净利润 5.81 亿元，同比增长 41.85%；基本每股收益 0.29元，同比增长 45%。2023Q2 实现营业收入 21.46 亿元，同比增长 60.53%；实现归母净利润 3.84 亿元，同比增长 66.49%； 基本每股收益 0.19 元。 智能板块持续推进国内外业务，积极布局在电力物联网场景下以新型智能终端为核心的智能配用电整体解决方案。根据公司公告，2023 年上半年，公司在国网2023 年第一批次电能表（含用电信息采集）招标采购和南网 2023 年计量产品第一批框架招标项目，合计中标金额约 4.58 亿元；子公司 ELGAMA 公司中标海外智能电能表项目金额约人民币 3.68 亿元。目前公司产品覆盖全球 30 多个国家和地区，在全球智能电表市场确立了良好的品牌形象和竞争优势，在全速推进海外业务的同时，提前考虑和规避各类风险，确保海外业务合法合规的良性可持续发展。 光伏电池生产基地及新能源项目积极推进，光伏电站持续加大开发和建设力度。 22 年 12 月，公司与南通市经济技术开发区管委会签订协议，投资 100 亿元，建设 20GW 高效 N 型 TOPCon 光伏电池生产基地及新能源相关产业项目，目前项目一期正在积极推进中，其中第一阶段 6GW 生产线已于今年 7 月开始通线流片。 新能源电站方面，2023 年上半年，公司新增获批指标 200MW，新增开工光伏、风电项目超 300MW，并网约 200MW；截至 2023 年 6 月底，公司累计开发、建设光伏电站超 5GW，累计储备光伏项目超 4GW。在自主开发、投资的同时，公司持续加大与国电投、华能、中广核、申能等央国企的合作，以“开发+EPC+运维”模式积极推进新能源业务。此外，2023 年上半年，公司积极拓展运维业务，中标运维业务量 1.4GW，位居全国第二；总体业务量新增 2.3GW，运维签约总容量突破 10GW。 储能板块营收近 10 亿，储备项目充足超 5GWh。公司持续完善储能上下游产业链条布局，2023 年上半年，公司在江苏启东储能电池模块（PACK）及直流侧系统制造和测试基地中，第二条全自动化柔性智慧储能 PACK 生产线已投产，目前年产能达 3GWh。此外，公司持续加强行业深度合作，在山东、新疆、江苏、安徽、湖北、内蒙古、广西、甘肃、贵州等地加速储能项目布局和推动，签署多项储能合作协议，累计储备储能项目资源超 5GWh。同时，林洋液冷小柜工商业储能产品线正式发布并实现市场销售，2023 年上半年公司实现批量供货，为工商业储能产品市场开拓打下坚实基础。 投资建议与估值： 公司三大业务板块高质量发展，在“双碳”目标背景下，未来成长性高。我们预计 2023-2025 年营业收入分别为 81.5 亿元、132.4 亿元、180.8亿元，增速分别为 64.8%、62.6%、36.5%；公司 2023 年-2025 年归母净利润分别为 11.3 亿元、15.8 亿元、19.6 亿元，增速分别为 32.5%、38.8%、24.6%。维持“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；上游组件价格上涨风险；项目推进不及预期；电价下楷体 行的风险；政策推进不及预期；海外项目经营风险。

事件：公司发布 2023年半年报，实现营收 32.1亿元，同比增长 38.3%；实现归母净利润 5.8亿元，同比增长 41.9%；实现扣非归母净利润 5.52亿元，同比增长 37.8%。 智能电表：积极布局智能配用电整体解决方案。23H1公司在国网电能表和南网计量产品招标项目中合计中标金额约 4.6亿元；子公司 ELGAMA 公司中标海外智能电能表项目金额约 3.7亿元；公司是国内最大的智能电表出口企业之一，目前产品已覆盖全球 30多个国家和地区，在西欧和亚太市场，公司智能电表销量超 98万台；在亚洲市场累计交付约 100万台；在印尼市场实现突破，产品获得本地认证，并批量规模性交付；在中东市场，公司在沙特智能电表市场占有率进一步提升。公司不断提高技术和应用研发，提升产品核心竞争力，丰富电力物联网系列产品，为进一步布局有序用电领域整体解决方案奠定了稳固基础。 新能源业务：N型 TOPCon 生产基地通线流片，智能化运维规模突破 10GW。 公司投资 100亿元建设的 20GW 高效 N 型 TOPCon 光伏电池生产基地及新能源相关产业一期项目正在积极推进中，其中，第一阶段 6GW 生产线已于 2023年 7月开始通线流片；新能源电站方面，23H1公司新增获批指标 200MW，新增开工光伏、风电项目超 300MW，并网约 200MW。截至 23H1公司累计储备光伏项目超 4GW；运维业务方面，23H1公司中标运维业务量 1.4GW，总体业务量新增 2.3GW，运维签约总容量突破 10GW。 储能：储备项目超 5GWh，工商业储能产品实现市场销售。23H1公司储能营收近 10亿元，公司持续完善布局储能上下游产业链条，快速覆盖储能关键产业链。 23H1公司与亿纬合建的年产能 10GWh储能专用磷酸铁锂电池生产基地项目已竣工投产，启东储能基地第二条全自动化柔性智慧储能 PACK 生产线已投产，年产能达 3GWh；子公司林洋亿纬储能完成多个项目供货及成功并网，销售收入达去年 2倍以上；林洋液冷小柜工商业储能产品线正式发布并实现市场销售批量供货，为工商业储能产品市场开拓打下坚实基础。 盈利预测与投资建议。预计公司 23-25年归母净利润分别为 11.6/15.5/19.6亿元，对应 23-25年 PE 分别为 12.2/9.1/7.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：组件价格或不及预期；光伏建设或不及预期；储能及海外订单或不及预期，TOPCon 光伏电池项目进展或不及预期。

事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年实现营业收入49.44亿元，同比降低6.66%；实现归母净利润8.56亿元，同比降低8%；基本每股收益0.48元。2023Q1实现营业收入10.65亿元，同比增加8.22%；实现归母净利润1.97亿元，同比增加10.03%；基本每股收益0.1元。 三大业务板块智能+新能源+储能齐头并进：根据公司公告，分板块来看，2022年智能配用电行业营业收入24.33亿元，同比增加16.5%，毛利率31.4%，同比增加5.3pct；储能、节能行业营业收入4.26亿元，同比增加568.65%，毛利率10.14%，同比减少34.54pct；新能源行业营业收入19.43亿元，同比减少36.01%，毛利率49.71%，同比增加7.79pct，主要系新能源产业链价格持续上涨、国家调整光伏用地政策等外部因素，光伏电站开工、建设受到一定影响。 智能板块国内外积极布局，新型电力系统下大有可为。根据公司公告，2022年公司在国网电能表（含用电信息采集）招标采购中，合计中标金额约8.56亿元；在南网2022年计量产品框架招标项目中，中标金额约3.14亿元；国网南网中标金额较2021年增长25.74%。此外，作为国内最大的智能电表出口企业之一，目前公司产品覆盖全球30多个国家和地区，在全球智能电表市场确立了良好的品牌形象和竞争优势，2022年，公司智能电表海外市场实现同比增长28%的销售业绩。 投资光伏电池生产基地，优质新能源项目资源充沛。22年12月公司与南通市经济技术开发区管委会签订协议，投资100亿元，建设20GW高效N型TOPCon光伏电池生产基地及新能源相关产业项目，目前项目一期正在建设中，一期工厂已经封顶，项目计划一期第一阶段6GW生产线在2023年7月通线流片，一期第二阶段6GW生产线将于2024年中投产。光伏电站方面，公司结合最新政策和资源储备，深耕中东部地区，截至2022年底，公司项目储备超6GW，已开工新能源项目达700MW，在手项目储备充沛，随着光伏产业链价格回落，我们认为新能源板块业绩有望修复。 储能项目加速开拓，储备充足超5GWh。2021年公司与湖北亿纬动力有限公司共同出资设立合资公司江苏亿纬林洋储能技术有限公司，投资30亿元，建设年产能10GWh储能专用磷酸铁锂电池生产基地项目，目前项目已竣工投产。此外，依托亿纬林洋10GWh电芯工厂，公司在江苏启东建设储能电池模块（PACK）及直流侧系统制造基地，总规划为年产6GWh，将为公司在储能市场的新一轮发展中增强竞争力。公司紧抓新能源配套储能市场的爆发性增长机遇，全力推进储能业务高速发展，2022年以来，公司在江苏、安徽、湖北、内蒙古等地加速储能项目布局和推动，签署多项储能合作协议，累计储备储能项目资源超5GWh，我们认为公司储能在手项目充足将为公司业绩提供有力支撑。 投资建议与估值：公司三大业务板块高质量发展，在“双碳”目标背景下，未来成长性高。我们调整公司2023年-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测。我们预计2023-2025年营业收入分别为81.5亿元、132.4亿元、180.8亿元，增速分别为64.8%、62.6%、36.5%；公司2023年-2025年归母净利润分别为11.3亿元、15.8亿元、19.6亿元，增速分别为32.5%、38.8%、24.6%。维持“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；上游组件价格上涨风险；项目推进不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期；海外项目经营风险。

推荐逻辑：1）智能电表 2022年 1-11月电网中标金额已达 11亿，业务国内外双轮驱动；2）光伏运营自持已达 1.6GW，在手已核准资源增至 3.4GW，储备资源超 6GW，22年 EPC 业务有望受益组件降价而加快储备资源开发，布局TOPCon 光伏电池生产，计划 2023M7和 2024M3各投产 6GW 产能；3）储能上游方面亿纬林洋年产 10GWh 储能电池项目已如期投产，中游公司专注“3S”融合储能系统集成解决方案，先后中标能建 2.7亿订单及预中标中电国际 5亿订单，下游以“集中式共享储能电站”发展建立合作，2022H1公司纯储备资源超 4GWh。 智能电表：稳健发展，内外双修打开空间。国网十四五期间投资额将超 2.9万亿元，打开智能电表市场增长空间，21年国网招标智能电表金额上，公司占比3.3%，位居前列。公司电网中标额有所提升，由 20年 7.2亿元增至 21年的9.3亿元，22年 1-11月总中标额已达 11.0亿元，21年业务毛利率为 26%，较为稳定。智能电表境内外双轮驱动，21年电表境外业务营收 6.0亿元，占比30%。 光伏运营及 EPC：自持项目储备充足，EPC 建设有望提速，拓展 TOPCon 光伏电池生产。17-21年公司光伏并网装机量由 1.3GW 稳增至 1.6GW，在手已核准装机量由 0.6GW 快增至 3.4GW，储备光伏项目超 6GW；高电价推动发电业务高毛利率保持 70%左右。EPC 业务由于组件价格高企有所停滞，2020-2021年 EPC 项目投资由 21亿元降至 9亿元，当期投入金额由 12亿降至 4.2亿，当期工程收入由 15.3亿降至 3.5亿元，受益于组件价格下降，23年增速有望回升，公司以“开发+EPC+运维”模式与央国企合作，21年业务毛利率达 16%，处于同行较高水平。 公司拓展 TOPCon 光伏电池生产，计划2023M7和 2024M3各投产 6GW 产能。 储能：项目如期投产，订单充足助力成长。储能业务上下游产业布局，上游合资的亿纬林洋（持股 35%）主营磷酸铁锂储能电芯生产，年产能 10GWh，21年 11月第一条产线正式投产；中游合资的林洋亿纬储能（持股 85%），专注“BMS+PCS+EMS”的 3S 融合储能系统集成解决方案， 2022年已中标（包含预中标）7.7亿元；下游方面公司以“集中式共享储能电站”模式与多加能源公司、政府等形成合作关系，2022H1末公司储能储备资源超 4GWh。 盈利预测与投资建议。预计公司 22-24年归母净利润 CAGR 达 17.7%，我们给予公司 23年 22倍 PE，目标价 13.42元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：组件价格不及预期；光伏建设不及预期；储能及海外订单不及预期，TOPCon 光伏电池项目进展不及预期。

“智能+新能源+储能”战略清晰，进军TOPCo 布局制造领域。公司聚焦智慧能源领域超20 年，陆续布局电表、光伏、智慧能效、储能等业务。近日宣布进军TOPCo 电池领域，布局光伏制造环节，进一步拓宽成长路径。 光伏电站：资源能力强、产业链理解深刻，“十四五”厚积薄发。双碳下能源转型加速，全球光伏装机持续高增。公司深耕光伏领域多年，聚焦开发&建设&运营环节，与多个头部央企平台深度合作，产业链理解深刻、资源获取能力突出。“十四五”公司厚积薄发，多项重磅合作持续落地，21 年底储备项目超6GW，22 年规划开工2.5GW，预计2022-2024 年公司EPC 确认规模分别为150/1200/1600MW。 光伏制造：乘新技术东风，布局TOPCo 电池。12 月2 日，公司公告计划投资50 亿扩产20GW TOPCo 电池产能，预计一期6GW+6GW 将分别于2023 年7 月和2024 年3 月投产，预计公司2023/2024 年TOPCo 电池片出货量为2/10GW。 储能：前瞻布局、项目充沛，22 年起增量显著。双碳下新型储能成长空间广阔，公司前瞻布局，与华为、亿纬战略合作，布局储能关键产业链，积极研发创新系统方案、推广共享储能商业模式。2021 年底储备储能项目资源超3GWh，计划未来3 年建设不低于5GWh 储能项目，预计2022-2024 年储能业务确认规模分别为550/1100/2200MWh。 电表：国内新周期开启&海外需求复苏，公司稳居第一梯队。新标准下电表招标量价齐升，智能物联表渗透加速，20-22H1 国网招标121/201/155 亿元，持续高增；海外市场持续收获，需求复苏+汇率因素下海外电表业务预计恢复增长。公司稳居供应商第一梯队， 2021 年国网/ 南网中标份额3%/9%，预计未来三年有望保持15%左右稳健增速。 投资建议 公司产业链协同优势与资源获取能力突出，新能源及储能储备项目充沛，预计2022-2024 年公司归母净利润将分别为8.2/12.0/17.5 亿元，EPS 分别为0.40/0.58/0.85 元，对应PE 分别为24.6/16.8/11.5 倍。给予公司2023 年20倍估值，目标价11.60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 智能电表招标不及预期、上游价格上涨、市场规模测算偏差风险。

推荐逻辑：1)智能电表2022年1-11月电网中标金额已达11亿，业务国内外双轮驱动；2）光伏运营自持已达1.6GW，在手已核准资源增至3.4GW，储备资源超6GW，22年EPC业务有望受益组件降价而加快储备资源开发，布局TOPCon光伏电池生产，计划2023M7和2024M3各投产6GW产能；3）储能上游方面亿纬林洋年产10GWh储能电池项目已如期投产，中游公司专注“3S”融合储能系统集成解决方案，先后中标能建2.7亿订单及预中标中电国际5亿订单，下游以“集中式共享储能电站”发展建立合作，2022H1公司纯储备资源超4GWh。 智能电表：稳健发展，内外双修打开空间。国网十四五期间投资额将超2.9万亿元，打开智能电表市场增长空间，21年国网招标智能电表金额上，公司占比3.3%，位居前列。公司电网中标额有所提升，由20年7.2亿元增至21年的9.3亿元，22年1-11月总中标额已达11.0亿元，21年业务毛利率为26%，较为稳定。智能电表境内外双轮驱动，21年电表境外业务营收6.0亿元，占比30%。 光伏运营及EPC：自持项目储备充足，EPC建设有望提速，拓展TOPCon光伏电池生产。17-21年公司光伏并网装机量由1.3GW稳增至1.6GW，在手已核准装机量由0.6GW快增至3.4GW，储备光伏项目超6GW；高电价推动发电业务高毛利率保持70%左右。EPC业务由于组件价格高企有所停滞，2020-2021年EPC项目投资由21亿元降至9亿元，当期投入金额由12亿降至4.2亿，当期工程收入由15.3亿降至3.5亿元，受益于组件价格下降，23年增速有望回升，公司以“开发+EPC+运维”模式与央国企合作，21年业务毛利率达16%，处于同行较高水平。公司拓展TOPCon光伏电池生产，计划2023M7和2024M3各投产6GW产能。 储能：项目如期投产，订单充足助力成长。储能业务上下游产业布局，上游合资的亿纬林洋（持股35%）主营磷酸铁锂储能电芯生产，年产能10GWh，21年11月第一条产线正式投产；中游合资的林洋亿纬储能（持股85%），专注“BMS+PCS+EMS”的3S融合储能系统集成解决方案，2022年已中标（包含预中标）7.7亿元；下游方面公司以“集中式共享储能电站”模式与多加能源公司、政府等形成合作关系，2022H1末公司储能储备资源超4GWh。 盈利预测与投资建议。预计公司22-24年归母净利润CAGR达20.0%，我们给予公司23年22倍PE，目标价13.86元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：组件价格不及预期；光伏建设不及预期；储能及海外订单不及预期，TOPCon光伏电池项目进展不及预期。

2022 年12 月2 日，公司公告拟建设20GW 高效N 型TOPCon 光伏电池生产基地及新能源相关产业项目，包括一期12GW 项目，二期8GW 项目。一期12GW 项目投资总额为人民币约50 亿元。一期生产基地项目拟选址位于南通开发区海堡路南、东方大道西、通秀路东、海洋路北的约476亩土地。 事件点评 公司目前投建的光伏电池片环节是光伏产业链供需最紧张的环节之一。 根据PV-Infolink 近半年的报价数据显示，电池片环节供需持续紧张，在产业链价格上行时，电池片环节价格涨幅高于组件和硅片。目前产业链价格进入下行周期，电池片环节价格降幅小于硅片和硅料，电池片环节的盈利能力处于持续扩张的态势，估算目前电池片单W 盈利已经超过0.1 元。目前电池片环节宣称产能较多，实际落地产能较少，大尺寸N 型电池片产能在明后年仍然是稀缺产能，盈利能力有望超市场预期。 第一阶段产能6GW 在2023 年7 月底建成投产。公司的TOPCon 项目建设期为3 年，包含两期项目。公司保障资金按时到位，并积极推进项目进程，力争在2022 年12 月底前开工建设一期第一阶段6GW 生产线，在2023年7 月底前竣工投产，并保证一期第二阶段6GW 生产线于2024 年3 月投产，5 月达成12GW 的生产能力。考虑爬坡期，估算公司明年电池出货将超1.5GW，按目前电池片盈利能力测算，公司电池片贡献利润有望超1.5 亿元。 光伏行业空间广阔，公司重回光伏制造领域，后续布局值得期待。根据国际可再生能源署（IRENA）预测，2030 年全球光伏累计装机量预计将达到2840GW，未来市场空间广阔。公司是国内较早进入光伏行业的企业，有较多新能源板块相关业务，已经构建了完善、稳定的供应链体系，同时在高效太阳能电池制造领域积累了一定的专业技术和研发经验。本次落地得光伏电池片新产能具备技术和成本双重优势，有利于公司提升盈利能力，是公司重回太阳能制造领域的第一步，期待公司后续的新能源产业链延伸布局。 投资建议 预计公司2022 年-2024 年归母净利润分别为8.5 亿元、12.0 亿元、17 亿元，相当于2023 年16.8 倍的动态市盈率，首次覆盖，给予“买入-A”的评级。 风险提示 光伏电池投产不及预期；原材料价格大幅波动。

储能：3大子公司全覆盖电池+集成+EPC+运营，项目储备丰富，产能准备无虞大电芯：合资公司10GWh储能电池产线正式投产。2021年6月，公司携手亿纬锂能，共同出资成立江苏亿纬林洋储能技术有限公司，其中亿纬控股65%，林洋参股35%，双方投资不超过30亿元建设年产10GWh磷酸铁锂储能专用电池生产基地，项目规划3条生产线，满产后年产超1100万只LF280K电芯。11月18日，第1条产线设备安装调试完成，并正式投产，为公司后续储能业务所用的高质量和高性价比电芯提供了供应链保障，进一步提高了i2ESS3S储能系统产品的市场竞争力。 电池pack+储能集成：全资子公司已形成1.5GWh储能pack产线。公司全资子公司林洋能源装备有限公司专注储能系统设计和集成，打造规模化的储能电池pack制造及储能系统集成基地，目前已形成第一条规模化的1.5GWh储能pack柔性自动化生产线，未来集成产线规模有望成倍扩大。 设备+EPC+运营：协同自有新能源项目，密切合作央国企。 2020年9月，公司携手亿纬锂能，共同出资成立江苏林洋亿纬储能科技有限公司，其中林洋控股85%，亿纬参股15%。合资公司针对新能源配储能、工商业用户侧储能及微电网、用户侧光储系统、调峰调频储能电站等应用场景，提供储能系统解决方案，以自有新能源项目配套储能为基础，聚焦于江苏、山东、安徽、湖北等省的新能源配储项目，提供新能源及储能系统设备、EPC工程总包及商业运营支撑服务。 未来三年，公司力争实现累计建设不低于5GWh储能系统的业务目标。截至Q3末，公司已累计储备储能项目资源超4GWh，公司已陆续公告中标多个储能设备及系统集成项目订单，据不完全统计，已公告中标金额合计达7.74亿元。其中，公司于10月11日公告预中标“中国电力国际发展有限公司建设工程第三十九批集中招标”项目，预估中标总金额约5亿元。 新能源：光伏发电及EPC业务盈利修复可期截至2022年6月底，公司自持光伏电站超1.4GW，主要集中在江苏、安徽、山东、河北等中东部地区和内蒙古呼和浩特地区。自主开发、投资同时，公司持续加大与国电投、中广核、华能、申能、三峡、中电建、中能建等央国企的合作，以“开发+EPC+运维”模式积极推进新能源业务，截至2022年6月底，公司储备光伏项目超6GW，光伏运维规模近5GW。 随着今年底到明年的硅料价格下行，组件价格回落，EPC业务有望重启放量。截至Q3末，公司在手货币资金为31.16亿元，资金实力可以满足公司未来光伏/光储项目拓展需求。 智能电表：全球出口领先，中标国网、南网电表项目海外：开拓国际市场，技术研发实力强劲。公司是国内最大的智能电表出口企业之一。2022H1，在欧洲、亚太市场，公司与全球电表行业龙头瑞士兰吉尔集团通过ODM、JDM等方式合作，实现智能电表销售超75万台；在中东市场，公司与中电装备等央企及沙特、德国等国企业合作，巩固沙特市场份额，积极拓展中东其它市场；在东亚市场，公司智能电表出口超50万台，预计全年达130万台；在东欧市场，子公司ELGAMA中标2.76亿元智能电表项目。 公司已成功研发适合海外用户习惯的智能电表、通信终端和主站采集及售电系统等产品，通过多项国际权威认证，与当今世界主流主站系统解决方案（如兰吉尔、施耐德电气、Trilliant及国电南瑞等厂家）实现对接和互联互通。未来公司将进一步开拓国际市场，加强技术研发创新力度。 国内：中标国网、南网电表项目。11月，公司中标“国家电网2022年第六十一批采购(营销项目第二次电能表(含用电信息采集)招标采购)”项目共10个包，中标金额约3.27亿元。6月，公司中标“南方电网2022年计量产品第一批框架招标项目”共6个包，中标总额约1.4亿元。 盈利预测预测公司2022-2024年收入分别为54、75、108亿元，EPS分别为0.43、0.57、0.71元，当前股价对应PE分别为21.7、16.3、13.1倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示下游需求不及预期、原材料供给不及预期、产能建设不及预期、新产品研发及验证进度不及预期等。

储能：3大子公司全覆盖电池+集成+EPC+运营，项目储备丰富，产能准备无虞 大电芯：合资公司10GWh储能电池产线正式投产。2021年6月，公司携手亿纬锂能，共同出资成立江苏亿纬林洋储能技术有限公司，其中亿纬控股65%，林洋参股35%，双方投资不超过30亿元建设年产10GWh磷酸铁锂储能专用电池生产基地，项目规划3条生产线，满产后年产超1100万只LF280K电芯。11月18日，第1条产线设备安装调试完成，并正式投产，为公司后续储能业务所用的高质量和高性价比电芯提供了供应链保障，进一步提高了i2ESS3S储能系统产品的市场竞争力。 电池pack+储能集成：全资子公司已形成1.5GWh储能pack产线。公司全资子公司林洋能源装备有限公司专注储能系统设计和集成，打造规模化的储能电池pack制造及储能系统集成基地，目前已形成第一条规模化的1.5GWh储能pack柔性自动化生产线，未来集成产线规模有望成倍扩大。 设备+EPC+运营：协同自有新能源项目，密切合作央国企。2020年9月，公司携手亿纬锂能，共同出资成立江苏林洋亿纬储能科技有限公司，其中林洋控股85%，亿纬参股15%。合资公司针对新能源配储能、工商业用户侧储能及微电网、用户侧光储系统、调峰调频储能电站等应用场景，提供储能系统解决方案，以自有新能源项目配套储能为基础，聚焦于江苏、山东、安徽、湖北等省的新能源配储项目，提供新能源及储能系统设备、EPC工程总包及商业运营支撑服务。 未来三年，公司力争实现累计建设不低于5GWh储能系统的业务目标。截至Q3末，公司已累计储备储能项目资源超4GWh，公司已陆续公告中标多个储能设备及系统集成项目订单，据不完全统计，已公告中标金额合计达7.74亿元。其中，公司于10月11日公告预中标“中国电力国际发展有限公司建设工程第三十九批集中招标”项目，预估中标总金额约5亿元。 新能源：光伏发电及EPC业务盈利修复可期 截至2022年6月底，公司自持光伏电站超1.4GW，主要集中在江苏、安徽、山东、河北等中东部地区和内蒙古呼和浩特地区。自主开发、投资同时，公司持续加大与国电投、中广核、华能、申能、三峡、中电建、中能建等央国企的合作，以“开发+EPC+运维”模式积极推进新能源业务，截至2022年6月底，公司储备光伏项目超6GW，光伏运维规模近5GW。随着今年底到明年的硅料价格下行，组件价格回落，EPC业务有望重启放量。截至Q3末，公司在手货币资金为31.16亿元，资金实力可以满足公司未来光伏/光储项目拓展需求。 智能电表：全球出口领先，中标国网、南网电表项目 海外：开拓国际市场，技术研发实力强劲。公司是国内最大的智能电表出口企业之一。2022H1，在欧洲、亚太市场，公司与全球电表行业龙头瑞士兰吉尔集团通过ODM、JDM等方式合作，实现智能电表销售超75万台；在中东市场，公司与中电装备等央企及沙特、德国等国企业合作，巩固沙特市场份额，积极拓展中东其它市场；在东亚市场，公司智能电表出口超50万台，预计全年达130万台；在东欧市场，子公司ELGAMA中标2.76亿元智能电表项目。 公司已成功研发适合海外用户习惯的智能电表、通信终端和主站采集及售电系统等产品，通过多项国际权威认证，与当今世界主流主站系统解决方案（如兰吉尔、施耐德电气、Trilliant及国电南瑞等厂家）实现对接和互联互通。未来公司将进一步开拓国际市场，加强技术研发创新力度。 国内：中标国网、南网电表项目。11月，公司中标“国家电网2022年第六十一批采购(营销项目第二次电能表(含用电信息采集)招标采购)”项目共10个包，中标金额约3.27亿元。6月，公司中标“南方电网2022年计量产品第一批框架招标项目”共6个包，中标总额约1.4亿元。 盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为54、75、108亿元，EPS分别为0.43、0.57、0.71元，当前股价对应PE分别为21.7、16.3、13.1倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 下游需求不及预期、原材料供给不及预期、产能建设不及预期、新产品研发及验证进度不及预期等。

事件：公司发布公告，2022年11月18日，亿纬林洋建设的年产10GWh储能电池项目第一条产线已完成设备安装调试并正式投产。项目共有三条产线，将陆续完成调试投产。 10GWh储能电池项目进展符合预期，有望助力储能板块订单持续落地。21年6月携手亿纬锂能成立合资公司，公司持股35%，投资不超过30亿元建设年产10GWh储能磷酸铁锂电池项目。截至目前，项目第一条产线已完成设备安装调试并正式投产。项目投运后，可以为公司提供储能专用的电芯，有助于公司持续拓展储能板块系统集成业务，充分利用上游资源优势，保证稳定的供应渠道，实现优势互补和资源合理配置，增强公司的综合竞争力。 项目储备充足，致力成为储能行业优质服务商。20年9月携手亿纬锂能成立江苏林洋亿纬储能科技有限公司，公司持股85%。该合资公司围绕新能源发电配套储能、用户侧储能、用户侧光储系统、调峰调频储能系统等应用场景，专注于“BMS+PCS+EMS”的i2ESS3S融合系统设计，打造端到端的储能全生命周期业务链，致力于成为行业领先的储能系统解决方案及运营服务提供商。公司年内在安徽、内蒙等地都有储能项目落地，此外，公司积极拓展储能项目，目前在手储备项目5GWh左右。在手项目充足为公司业绩提供有力支撑。 “3+6+5”战略为储能发展提供有力支撑，EMS可实现虚拟电厂功能。公司在储能业务发展中提出了“3+6+5”的目标：3高：高可靠性、高性价比、高收益；6大聚焦：央、国企合作，工商业用户侧和配电台区的储能以及海外市场新能源配套储能等；5大支撑：液冷和风冷pack研发能力，液冷、风冷直流侧系统设计能力，EMS+PCS+EMS3S融合系统方案能力，Pack及直流侧系统生产能力，电芯+pack+系统+运营产业链能力。其中，基于数字孪生和虚拟电厂的储能EMS，未来会得到更多客户跟厂家的重视。随着分布式电源、储能的发展，虚拟电厂可聚合的负荷量逐渐提升；同时，电力市场日趋成熟也为虚拟电厂的发展带来强大支撑。公司在数据采集、数据传输以及实时数据的分析能力具有优势，未来EMS或将带来额外增量。 投资建议与估值：公司积极布局储能全产业链，在“双碳”目标背景下，未来成长性高。我们预计公司2022年-2024年营业收入分别为55.8亿元、84.3亿元、107.5亿元，增速分别为5.3%、51.1%、27.5%；公司2022年-2024年的归母净利润分别为8.29亿元、10.86亿元、13.61亿元，增速分别为-10.9%、31%、25.3%。 维持“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；上游组件价格上涨风险；项目推进不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期；海外项目经营风险。