事件：公司公告2020年三季报，前三季度公司实现营业收入296.76亿，同比下降7.97%，归母净利润52.11亿，同比增长20.27%；Q3单季度营业收入为122.06亿，同比下降3.41%，归母净利润为21.35亿，同比增长3.82%。 点评Q3经营数据持续向好，电量电价小幅增长2020年7-9月公司发电量476.29亿千瓦时，上网电量465.02亿千瓦时，同比减少了3.12%和2.75%，若剔除已转让项目对电量影响，则同比增加了4.73%、4.72%。其中水电Q3发电量为307.27亿千瓦时，同比增长3.76%，雅砻江水电Q3发电量同比增长1.77%，大朝山Q3发电量同比增长64.59%；火电方面，Q3完成发电量157.15亿千瓦时，同比增长5.01%，福建和广西地区火电发电量增速较高，分别为24.56%和9.3%。 电价方面，2020年7-9月公司上网电价0.293元/千瓦时,同比增价1.47%；2020年1-9月公司上网电价0.300元/千瓦时,同比减少了0.77%。其中Q3水电、火电、风电和光伏的上网电价分别为0.242、0.371、0.471和0.828，分别同比+0.81%、+4.49%、-0.69%、+4.64%。Q3季度电量电价均有增长，但受项目转让影响，公司Q3营业收入同比下行7.97%。 Q3毛利率达53.97%，同比提高5.08个百分点Q3毛利率同比提高5.08个百分点，我们判断主要有两方面原因，一方面是公司三季度水电发电量和电价同比增长3.76%和0.81%，带来了水电业务毛利率的提升；另一方面，Q3煤炭价格同比下行，火电成本端持续改善，带来火电盈利能力的提高。 管理费用大幅上行，财务费用改善公司Q3单季度的管理费用达6.36亿元，同比大幅增长102.47%，创三季度历史新高；财务费用方面，公司Q3财务费用为10.32亿，同比下降15.40%，其中利息费用为9.56亿，同比降低18.56%。 盈利预测与估值：公司整体业绩水平好于预期，上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为59.52、58.75和64.61（原值为53.98、54.85和61.40）亿元，EPS为0.86、0.85和0.93元，对应PE为10.8、10.9和9.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动，电价下调，煤价上涨，用电需求不足

事件：公司公告2020年三季报，前三季度公司实现营业收入43.2亿，同比增加36.2%；实现归母净利润4.1亿，同比增加31.7%，其中Q3单季归母净利润同比增加32.3%。 点评：营收增速逐季抬升，运营占比快速走高。前三季度公司工程订单稳步推进，且公司投产的生活垃圾焚烧电厂及高能中色新建生产线投产收入增长，同时叠加并表高能结加后，前三季度营收增速抬升明显。前三季营收同比增长36.2%，相较上半年增速抬升10.1个百分点，其中Q3营收同比高增55.4%，增速环比Q2抬升25.7个百分点，随着疫情对工程进度影响的弱化，2020年以来营收增速实现逐季抬升。此外，从结构上看公司运营业务权重明显走高，前三季度实现运营收入13亿元，同比增加81.7%，占营收比例为30.2%，同比抬升7.6个百分点，其中Q3实现运营收入6.5亿，同比增加118.9%，占营收比例24.8%，同比增加10.5个百分点。 Q3毛利率略有下滑，投资收益维持高增。利润率方面，受营收结构变化等因素影响，公司前三季度实现毛利率21.8%，同比略降1.4%，其中三季度毛利率为19.3%，同比降低5个百分点，环比降低3个百分点。费用率方面，公司期间费用率稳中有降，前三季期间费用率12%，同比略降0.4个百分点，其中Q3期间费用率10.4%，同比降低1.6个百分点。受益于玉禾田等参股公司业绩高增，公司前三季度实现投资收益0.74亿，同比增加53.7%。在毛利、费用、投资收益等综合作用下，公司前三季度实现净利率10.6%，同比略降0.7个百分点，其中Q3实现净利率9.7%，同比降低1.9个百分点，环比降低2.8个百分点。 在手订单充足，投资运营类订单储备加速。三季度公司订单增长十分稳健，公司新增订单总额为27.3亿元，同比增加12.6%；其中工程承包类订单18.6亿，同比略增1.2%，投资运营类订单8.8亿，同比增长47.8%。分业务来看，环境修复领域新增订单10.3亿，同比增加38.5%；固废处理处置领域新增订单14.8亿，同比降低5.1%，其中生活垃圾处理类业务新增订单11.6亿元，同比增加34.7%，危废处理处置类业务新增订单2.4亿元，同比降低34.3%；其他类业务新增订单2.28亿元，同比增加78.1%。截至报告期末，公司在手订单金额共计130亿元，同比增加3.3%，其中已履行53.2亿元，尚可履行76.8亿元，公司充足的在手订单储备或为业绩稳增提供基础。 盈利预测与估值：预计2020-2021年将实现归母净利润5.46/6.41亿，分别同比增长33%/17%，对应当前股价PE分别为21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反弹影响行业招标与施工进度风险、修复行业政策落地慢于预期风险、再融资稀释每股收益风险

事件：公司发布业绩公告，前三季度归母润净利润2.63亿元，同比增长35.93%；营业收入21.06亿元，同比增长17.71%。第三季度归母扣非净利润润1.15亿元，较上年同期增长19.44%。 点评：前三季度业绩基本符合预期，项目进展顺利公司在半年报中预告前三季预计实现业绩增长30%-60%，三季报情况基本符合预期。前三季度的利润增长高于收入增速，主要原因是毛利率提升。 Q1-Q3的毛利率31.8%，同比提升1.8个百分点。前三季度的销售费用率下降1.4个百分点，管理费用率下降1.2个百分点，降本增效有明显改善。整体期间费用率14.7%，同比下降0.8个百分点，财务费用率的增长部分对冲了其他两项费用率的下降。铁岭长青生物质热电联产项目新建工程和永城长青生物质能源有限公司生物质能热电联产工程分别于2020年1月1日和2020年5月1日基本满足长期稳定运行的条件，报告期内运行正常；蠡县热电联产项目已完成主体工程建设，目前正在机组调试阶段；此外，公司披露全年业绩增长预期15-40%，业绩实现增长的原因（1）园区集中供热项目增加规模，增加了公司业绩；（2）新的生物质项目投产，增加了公司业绩；（3）去年新增投产的垃圾发电项目增加了本期业绩。 产业政策对板块估值承压，等待修复预期近日，三部委发布《关于<关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见>有关事项的补充通知》。为确保存量项目合理收益，基于核定电价时全生命周期发电小时数等因素，《通知》确定各类项目全生命周期合理利用小时数，在合理利用小时的基础上，项目全生命周期补贴电量=项目容量×项目全生命周期合理利用小时数。进而确定了可再生能源发电项目享受中央财政补贴资金的总额度，从而对项目补贴权益进行了“确权”。政策文件中明确生物质发电项目，包括农林生物质发电、垃圾焚烧发电和沼气发电项目，全生命周期合理利用小时数为82500小时。政策发布后，“国补退坡”对于整个产业的影响较大，特别是农林生物质发电项目，板块估值中枢下移。短期内虽然对生物质发电项目存在一定负向影响，但长期看，全生命周期补贴小时数补贴方式，有利于补贴资金确权，提高补贴资金发放的计划性和稳定性。 盈利预测与投资评级我们预计公司2020-2021年归母净利润为4.80、7.14亿元，对应当前股价PE分别为14倍、10倍,给予“买入”评级。 风险提示：产品原材料价格波动、项目进度不及预期、工业园区事故、工业园区景气度下行

事件：公司公布2020年三季报，前三季公司实现营业收入147.26亿元，同比降低9.7%；实现归母净利润43.47亿元，同比降低10.6%，其中Q3归母净利润同比增加44.4%。 点评 Q3发电量大幅改善，有力拉动营收增速转正。发电量的明显增长是公司Q3业绩高增的一大关键因素。公司前三季营收同比仍有9.7%的降幅，但相较上半年已大幅收窄14个百分点，直接原因在于Q3发电量的大幅改善。 公司Q3单季发电同比高增24%，我们认为主要原因在于来水改善和需求向好。来水端，入汛后公司抓住来水向好时机，全力抢发电量。根据昆明电力交易中心数据，7至9月澜沧江来水预测状况均为偏枯一成、其中乌弄龙断面分别为持平、偏丰一成以及偏丰一成半，整体来看Q3来水情况环比改善明显。需求端，7至9月云南重点用电行业开工率同比分别上升4.36、4.74、5.96个百分点，带动省内用电量同比增长16.35%、13.52%、11.21%；外送电需求复苏同样强劲，7至9月云南省西电东送量同比增加20.3%、31.4%、37.6%。在来水、需求共振下，Q3公司发电量增长明显，带动单季营收同比增长16%，实现今年首次正增长。 Q3综合电价同比下挫，趋紧电力格局下电价有望企稳回暖。经测算，前三季公司综合电价0.233元/千瓦时，同比增加2.6%，Q3单季综合电价0.218元/千瓦时，同比出现6.3%的下滑，或因框架合同外电量的占比有所提高导致。虽单季度公司综合电价出现下挫，但从趋势上来看，云南电力市场整体供需格局趋紧，电力市场化交易均价抬升趋势明显，8至10月云南省内电力月度市场化直接交易均价分别为0.113、0.112、0.120元/千瓦时，同比分别增长7.6%、9.8%、6.8%。我们认为未来在发电结构稳定的情况下，公司电价有望实现稳中有升。 有息负债持续缩减，Q3财务费用率持续优化。财务费用端的优化是Q3业绩高增的另一大关键因素，前三季财务费用同比减少4.3亿，降幅12.7%，对应财务费用率20.2%，同比下浮0.7个百分点，其中Q3单季财务费用率14.1%，同比下浮5.1个百分点。财务费用端的优化一方面原因在于公司抢抓LPR利率转换契机，及低息发债窗口期有力压降利息费用；另一方面在于公司及时调整负债结构，偿还高息贷款，带息负债规模同比减小。截至三季度末公司有息负债规模约863亿，同比缩减61亿，同比降幅为6.6%；相较二季度末缩减25亿，环比降幅2.8%。 盈利预测与估值：三季度公司业绩修复明显，我们认为随着公司基本面拐点的持续兑现，业绩有望持续向好，预计公司2020-2022归母净利分别为55.6/65.5/66.8亿，对应PE分别为13.4/11.4/11.1，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑的风险，来水不及预期的风险，电价下滑的风险，资本开支过高的风险。

事件：公司公布2020年三季报，公司前三季度营业收入为638.16亿，同比下降5.4%，归母净利润为36.32亿，同比增长44.56%；公司Q3营业收入为222.84亿，同比下降4.43%，归母净利润12.46亿，同比增长46.65%。 点评：电量电价下滑，收入同比下降5.4%前三季度营业收入为638.16亿，同比下降5.4%，是公司发电量降低所致。 2020年前三季度累计发电量为1,470.00亿千瓦时，比上年同期降低7.10%；上网电量完成1,378.85亿千瓦时，比上年同期降低6.85%。发电量及上网电量同比下降的主要原因是受新冠肺炎疫情影响，用电需求增长低于预期，以及山东与安徽区域分别受跨区送电因素影响而导致发电量同比下降。 公司市场化交易电量为791.3亿千瓦时，交易电量比例为57.4%，上年同期比例为51.7%，较上年同期数据增加5.7个百分点。2020年前三季度公司含税平均上网电价为404.54元/兆瓦时，较上年同期下降2.19%。 成本端持续改善，但Q3毛利率环比Q2有所回落公司第三季度营业成本为189.48亿元，同比下降5.72%，成本降幅大于收入4.43%的降幅，说明公司成本端仍在持续下降，预计仍是燃料成本下降导致。第三季度公司毛利率为14.97%，较上年提高1.17个百分点，但较Q2有2.09个百分点的回落，预计Q2或为公司全年盈利能力高点。 经营现金流增长28.72%，资本开支明显提高受公司效益增长影响，前三季度经营活动产生的现金净流入额约为191.53亿元，同比增加28.72%；另一方面，公司前三季度资本开支明显增加，前三季度投资活动现金流净流出为111.44亿，同比增加41.56亿；截至三季度末，在建工程的余额为221.05，较年初增加了32.33%。 投资建议：维持公司盈利预测评级，预计2020年-2022年实现归母净利润43.10、49.81和50.69亿，对应EPS为0.44、0.51和0.51，对应PE为7.9、6.8和6.7倍。 宏观经济和用电需求复苏，预计公司发电量降幅有望收窄，维持“买入”评级。 风险提示：电价下调的风险，煤价上行的风险，宏观经济下行的风险

事件：公司公布2020年三季报，前三季公司实现营收98.98亿，同比降低2.8%，归母净利润8.25亿，同比增加77.9%；其中Q3单季度实现营收32.9亿，同比增加2.2%，实现归母净利润3.2亿，同比增加347%。 点评：疫情影响走弱，营收降幅收窄公司前三季营业收入同比仍有2.8%的下滑，但相比较上半年收窄了2.3个百分点，其中Q3单季度营收同比增加2.2%，为今年以来首次实现正增长。 我们认为一方面原因在于疫情影响减弱背景下用电量的回暖，8月全社会用电量累计增速已实现转正，Q3全社会用电量同比已有5.7%的增长，其中公司所在的河北地区7、8月用电量分别同比增长-2.7%和5.0%，逐月改善趋势明显；另一方面原因或在于电价的同比稳定，在2019年增值税的下调及今年河北市场化交易受阻的背景下，电价同比或稳中有增。 成本持续优化，Q3毛利率同比、环比均明显抬升公司前三季度毛利率21.9%，同比抬升3.9个百分点，其中Q3毛利率22.6%，同比抬升5个百分点，环比抬升4.2个百分点。我们认为毛利抬升的动能一方面或来自于电价的稳中有升，更主要的则来自于煤价下行带来的成本优化。煤炭市场供需形势相对宽松，以秦皇岛港动力末煤(Q5500)平仓价为例，今年前三季度同比降幅分别为7.4%、15.5%和2.6%，叠加公司进一步强化燃料管理，Q3成本端持续得到优化。 参股电厂业绩向好，Q3投资收益同比增幅超800%公司前三季度实现投资收益2.3亿，同比大幅增加867.21%，其中Q3单季度同比增加800%至1.6亿，为业绩高增的关键原因。从上半年数据来看，公司参股电厂业绩已开始大幅向好，例如邯峰公司上半年实现净利润5006万，同比扭亏；衡丰公司上半年实现净利润4531万，同比增长123%；王滩发电上半年实现净利润6534万，同比大增217%。三季度以来煤价降幅仍存，叠加用电需求持续回暖，参股电厂业绩或持续得到改善。在毛利抬升、投资收益高增的推动下，公司前三季度实现净利率10.3%，同比抬高4.1个百分点；其中Q3实现净利率12.1%，同比高增8.4个百分点，环比抬高7.7个百分点。 盈利预测与估值：公司三季度业绩大幅向好，我们上调公司2020-2022年归母净利润至10.2、11.4和12.5亿（前值为8.90、10.87和11.87亿），EPS为0.57、0.64和0.70元，维持“增持”评级。 风险提示：电量大幅下滑的风险、煤价大幅提高的风险、电价下调的风险

10月26日，玉禾田公布2020年第三季度报告。前三季度收入31.50亿同比增19.73%；归母净利5.28亿同比增120.63%。 分季度看，20Q1收入9.83亿同比增19.84%；归母净利1.45亿元，同比增长150.02%；20Q2收入10.73亿元同比增21.58%；归母净利2.03亿元，同比增长160.93%；20Q3收入10.93亿元同比增17.86%；归母净利1.80亿元，同比增长73.91%。 20Q1-Q3期间费用率7.65%，同比减少1.18pct，主要系公司规模效应逐步显现，精细化管理能力显著。其中管理费用率6.09%，同比减少0.45pct；财务费用率0.97%，同比减少0.71pct主要因报告期贷款减少及利率下降所致；销售费用率0.59%，同比减少0.02pct。20Q1-Q3毛利率30.43%，同比增长8.70pct。 出资5100万元占股51%与山东高速成立合资公司优先承接山东高速及其权属单位高速公路管养一体化项目。 同时，公司公告，公司拟与山东高速股份有限公司共同投资设立山东玉禾田城市运营服务有限公司（暂定名），合资公司注册资本为1亿元人民币，其中公司以自有资金出资5100万元，占合资公司注册资本的51%；山东高速以货币资金出资4900万，占合资公司注册资本的49%。 维持盈利预测，给予买入评级。 公司专注于环境卫生领域，主营业务涵盖市政环卫和物业清洁两大板块。经过23年的积累，现已成为行业内颇具规模和影响力的全方位一体化城市环境综合运营服务商，为城市基础管理和城乡一体化运营管理服务提供整体解决方案。考虑到公司三季度持续维持高增长，我们预计公司2020-22年EPS分别为4.34元、5.88元以及8.09元，对应PE分别为25x、18x、13x。 风险提示：拿单不及预期，人工成本增长，核心高管流失等。

事件： 公司公布2020年三季报，公司前三季度营业收入为1218.23亿，同比下降4.31%，归母净利润为91.33亿，同比增长69.34%； 公司Q3营业收入为427.02亿，同比下滑2.60%，归母净利润34.01亿，同比增长117.33%。 点评： Q3营业收入小幅下滑2.60%，交易电比例占比提高。2020年前三季度，公司累计完成发电量2,935.41亿千瓦时，同比下降2.86%；完成售电量2,759.14亿千瓦时，同比下降4.19%；Q3单季度公司发电量1,103.85亿千瓦时，同比增长3.34%；完成售电量1,037.90亿千瓦时，同比增长0.81%。 电价方面，经过测算，Q3单季度含税上网电价405.67元/兆瓦时，同比-2.11%；不含税上网电价359元/兆瓦时，同比-2.11%。2020年前三季度，公司结算市场化交易电量1,562.28亿千瓦时，交易电量比例为56.94%，比去年同期提高5.71个百分点。上网电量基本持平，电价小幅下行，Q3实现营业收入427.02亿，同比下滑2.60%。 燃料成本下降使得Q3毛利率达2017年以来新高。Q3营业成本343.88亿，同比下行8.07%，主要是煤炭价格下跌影响，通过测算，公司Q3入炉标煤单价同比下滑约13.5%，燃料成本降幅明显。成本下降使公司Q3毛利率达到19.47%，同比去年提高4.84个百分点，是2017年以来的新高。 财务费用和所得税费用率大幅下行助公司业绩高增。公司Q3财务费用为20.61亿，同比下降32%，其中利息费用为21.56亿，同比下降21.49%，财务费用降幅明显的主要原因是带息负债平均余额减少以及资金利率的下降。另一方面，公司2020年Q3所得税费用率为17.61%，相较去年24.17%下降了6.57个百分点，所得税费用率的大幅下降也是业绩增长的重要因素之一。 投资建议： 燃料成本持续下行带来公司盈利能力的修复，财务费用的大幅下行使得费用端显著改善，公司Q3业绩再次超出市场预期。我们上调盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为98.72、100.97和105.78亿（原值89.24、97.73和102.44），对应PE 为8.1、7.9和7.5倍，维持目标价至6.76元，维持“买入”评级。 风险提示：煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期。

国电投东北旗舰企业，上半年业绩翻倍。吉林电力股份有限公司成立于1993年，2002年成功登陆深交所，2005年国家电投成为实际控制人。公司以发电、供热为核心主业，截至 2020年上半年末，公司装机容量 752.22万千瓦；结构上看新能源（风、光）装机 422万千瓦，占比 56%；火电装机 330万千瓦，占比 44%。在煤价走低、财务费用优化等因素驱动下，上半年公司归母净利润同比高增 105.4%。 新能源方向明确，致力成为国内一流清洁能源运营商。根据十三五规划，2020年和 2030年非化石能源分别占一次能源消费比重目标值为 15%和20%。在政策以及成本优化的拉动下，新能源行业发展方向明确，我们预测在 2025年 18%、19%、20%的非化石能源消费占比目标下，“十四五”期间风电光伏年均新增装机有望达到 92.8、115.7、138.6吉瓦。公司层面，新能源已成为电力业务支柱，装机占比已超 50%，且利用小时稳中有升，2019年风电、光伏利用小时同比分别增加 9.6%及 12.5%。公司目前拟通过非公开发行方式募资不超过 30亿，募投项目总计新能源装机 878兆瓦，占截至 2020年上半年末公司新能源装机的 21%。此外，公司新能源补贴拖欠的痛点问题近期迎来转机，有望通过国家电网发行债券的形式解决，公司财务报表修复可期。 火电基本盘稳固，业绩拖累有望大幅缓解。火电仍为公司重要板块，截至2020年上半年末总装机占比 44%。过去几年利用小时及煤价问题持续压制火电板块业绩表现，今年以来煤价同比降幅十分明显，内蒙古动力煤 1-9月平均价格同比降幅达 8.9%，火电成本的大幅优化拉动公司上半年业绩大幅向好。短期来看，煤价的同比降幅将为公司带来可观业绩弹性，根据测算，在煤炭采购价格降低 5%、10%、15%的假设下，公司分别释放出 1.18、2.37、3.55亿的利润空间；长期来看，未来火电公用事业属性增强，叠加公司火电装机占比的降低，公司业绩特征将加速从周期性向成长性切换。 实控人支持充分，国电投目标“世界一流清洁能源供应商”。公司实控人国家电力投资集团有限公司为我国五大发电集团之一。在五大发电集团中，国电投近年拥有更具动能的业绩表现，2019年营收及利润总额增速位居前列。截至 2019年末，集团装机容量 1.5亿千瓦，清洁能源占比 50.5%，比行业平均高 10个百分点。国电投远期目标为世界一流清洁能源企业，2025、2035年清洁能源装机占比目标值分别为 60%、75%，吉电股份作为国电投重要新能源平台，有望深刻受益于国电投清洁能源规划的持续落地。 盈利预测与估值：我们预计公司 2020年至 2022年实现营业收入 94、111以及 126亿元，归母净利润 4.1、5.4以及 7.3亿元。我们给予公司 2021年20倍 PE 目标值，对应目标价 5元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电力需求复苏不及预期、煤价超预期走高、电价超预期下滑、未来风、光等新能源规划不及预期

业绩持续修复，现金流表现优异2020Q1-3公司实现营收51.47亿元，同比增长20.5%，增速环比加快3.08pct归母净利润 7.69亿元，同比增长 4.4%，环比加快 4.38pct。收入增速明显快于利润增速，主要系前三季度部分固废项目陆续投产，投产初期叠加疫情影响，产能利用不足，但项目固定成本费用投入较大，同时能源业务受疫情及政策影响，盈利水平下降。此外，公司 Q3计提信用减值损失 220万元，对业绩也构成较大拖累。费用率方面，Q1-3销售/管理/财务/研发费用率分别为 1.21/5.95/4.77/1.47%，同比-0.10/+0.43/+0.89/+0.56pct；期间费用率 13.40%，同比+1.77pct。盈利能力方面，Q1-3实现毛利率 30.23%，同比略升 0.75pct；净利率 14.96%，同比降 2.13pct。 现金流层面，Q1-3经营性现金流 12.2亿元，同比增长 67.8%；应收账款与合同资产同比增长 38%，增长较多，主要系收入增加带动应收增加、疫情影响地方政府审批流程拉长、部分垃圾发电收入中的可再生能源补贴暂未收回等因素影响。 项目建设进度正常推进，年内还将投产 8050吨/日围绕“大固废”战略，公司上半年新增常德、平和、枣庄 3个垃圾焚烧项目，新增规模 2700吨/日；建设进度方面，上半年新增投运南海三期、常山、宣城、饶平等 4个垃圾焚烧发电项目，新增产能 4100吨/日，已投运规模达到 1.59万吨/日；在建项目已于 2季度全部复工，根据公司披露的预计进度，2020年内还将有 8050吨/日项目投产。 管理层激励制度落地，有效增加成长动能公司 2020年 5月正式完成“高级管理人员转聘职业经理人合同签署仪式”成为南海区国资系统改革的先行试点。具体来讲，公司高管人员将脱离体制内身份，与公司重新签订市场化劳动合同，涉及高管包括总经理、副总 经理、董事会秘书、财务负责人、及董事会认定的其他核心骨干。管理层 激励采取职业经理人制度，对公司管理层的体制内身份进行市场化转换，有利于调动高管的积极性、主动性和创造性，有效增加公司成长动能。 盈利预测与投资评级继续看好公司战略与执行力，预计 2020-2021年将实现净利润 10.57亿元13.49亿元，对应当前股价 PE 分别为 18倍、14倍，维持“买入”评级风险提示：项目进度低于预期、融资成本高于预期、国补下发慢于预期

环卫服务景气依旧，公司营收、利润维持高增。环卫行业三季度景气度依旧，根据“环境司南”数据，2020年前三季我国新开标项目的年化合同金额520亿元，同比增加 20.2%；其中第三季度新开标项目的年化合同金额 176亿元，同比增长 16.8%。公司作为环卫行业标杆企业之一，环卫项目运营数量持续增加，前三季营收同比增加 39.3%，虽增幅环比 H1降低 6.7个百分点，但整体仍维持了高速增长，其中 Q3单季营收同比增加 27.8%。叠加运营管理效率优化和相关的疫情优惠政策，前三季度公司实现归母净利同比高增 194.2%，增速环比 H1略降 11.7个百分点，其中 Q3单季归母净利润同比增加 175.7%。 毛利率维持高位，费用率持续抬升。疫情优惠政策带来了盈利水平的大幅提升，这也是公司业绩大幅增长的核心原因，全年对利润影响金额或将超过 1亿。三季度以来增值税减免等疫情优惠政策延续，公司维持了上半年的较高毛利水平。前三季度实现毛利率 29.1%，同比增加 10.6个百分点，环比 H1略升 0.8个百分点；其中 Q3单季实现毛利率 30.6%，同比增加 12.4个百分点。费用端，管理费用拉动整体费用率同比抬升。公司前三季期间费用率为 12.2%，同比大幅增加 4个百分点，环比 H1略升 0.7个百分点，其中前三季管理费用率同比增加 4.2个百分点至 8.8%，Q3单季管理费用率同比增加 5个百分点至 9.8%，环比抬升 1.2个百分点，主要原因在于规模扩大后人员和机构的增加以及部分管理优化措施。在毛利率高增、费用率略升的共同作用下，前三季公司净利率同比抬高 6.4个百分点至 15%。 “城市大管家”和“环保创新技术”路线日趋清晰。“城市大管家”的主要着力点在环卫服务，随着疫情影响的持续弱化，环卫行业订单释放有望提速，公司更专注的业务结构以及领先的运营能力有望为订单持续高增提供驱动力。此外，公司近期预中标标湘潭市城区公共停车场和停车位特许经营 BOT 项目，总投资约 23亿元，城市管理服务领域持续拓宽。“环保创新技术”方面，2020年公司两大末端 BOT 项目有望实现投运，投产后预计年均创收可达 1.9亿，增厚利润约 0.35亿。此外 7月公司首个危废项目已设立项目公司，整体公司终端布局提速明显，双轮驱动路线日趋清晰。 盈利预测与估值：预计公司 2020至 2022年实现归母净利润 3.2、3.5和 4.5亿元，对应 PE 分别为 33、31和 23倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，终端处置项目投运低于预期，人力成本抬升

三季度营收增速下滑明显， 期间费用率有明显抬升 1-3季度公司营收 48.17亿，同比下降 32.25%，其中三季度实现营收 15.63亿，同比下降 56%，主要为公司部分项目受新冠肺炎疫情影响，施工进度 滞后所致；前三季度净利润 1.7亿，同比下降 53.15%，单三季度净利润仅 为 0.64亿，同比下降 81%。如果从单季度净利润来看， 2020年 Q1-Q3分 别为 0.74亿、 0.32亿、 0.64亿，与 2019年的单季度净利润比较来看， 2019年 Q1-Q3分别为 0.83亿、 -0.58亿、 3.37亿， 2020年的三季度明显拖累同 比增速。 1-3季度期间费用率 27.5%，同比增长 8.3个百分点，增加较为明 显的主要是财务费用率和管理费用率（含研发费用），分别同比增加 5.8个 百分点和 2.8个百分点。前三季度管理费用金额减少 4731万元，但由于营 收端下降更为明显，所以管理费用率被动抬升。而前三季度财务费用增加 8247万，主要是项目贷款增加导致。前三季度投资收益减少 5156万元， 同比增速-121.72%，主要为报告期内联营企业利润下降以及处置部分股权 所致。 近期融资成本有所下降，四季度财务费用率或环比下降 10月 24日公司公告 2020年度第四期短期融资券发行结果，发行金额 8亿， 票面利率 4.88%。与今年发行的其他几期债券利率比较，票面利率有明显 下降。说明中交集团作为实控人之后对融资利率下降带来实质性的变化， 可预期四季度财务费用或环比下降。 四季度期待与中交展开积极合作 2020年 8月 28日，公司收到中国城乡出具的《关于收到中国交通建设集 团有限公司的通知》， 中国城乡成为可支配公司最大单一表决权的股东。未 来碧水源将以轻资产运营模式为主， 与中交公司展开良好合作， 集中精力 做好技术创新。 我们认为中长期看，污水资源化有望为公司打开膜设备销 售的长期发展空间。 盈利预测与投资评级： 基于三季报情况，我们下调 2020-2021年归母净利 润至 15.8亿、 19.7亿（前值 16.2亿、 20.2亿），分别同比增长 15%、 25%， 对应当前股价 PE 分别为 16倍、 13倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 中交集团融合低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出 台慢于预期

事件：公司公告三季度财务报告。前三季度实现营收94.6亿，同比增长8.4%；实现归母净利润9.0亿，同比减少6.9%，其中扣非归母净利润9.1亿，同比增加11.2%；Q3单季度扣非归母净利润实现同比增加41.7%。 点评业绩逐季向好，Q3单季度扣非归母同比高增42%。营收层面，前三季度同比增加8.4%，增速环比H1抬升16.5个百分点实现转正，其中Q3营收同比高增46.9%，环比Q2抬升45.4个百分点。利润率层面，前三季毛利率24.7%，同比略降0.2个百分点；净利率受非经常性损益变化的影响，同比略降1.34个百分点至9.9%。因此在营收大幅向好，利润率整体维稳的基础上，公司前三季度实现归母净利润同比降低6.9%，降幅环比H1收窄10.2个百分点，扣非后实现2020年以来首次正增长，同比增加11.2%；其中Q3单季度归母净利润同比增长12.9%，扣非后同比高增41.7%。整体来看，公司三季度业绩表现十分出彩，2020年以来业绩逐季向好的趋势明晰。 服务板块维持高增，新增订单总额维持行业第一。公司环卫服务板块延续了上半年的强劲动能，新增订单总金额排名维持行业第一。具体来看，公司前三季中标32个，对应年化10.1亿，合同总额113.7亿，其中Q3中标16个项目，年化金额1.6亿，合同总额10.7亿。截止目前，公司在手项目88个，扣除年底即将到期的项目后，在手年化金额26.41亿，合同总额364.9亿。在环卫合同快速增长的基础上，服务板块收入维持高增速，前三季实现收入12.9亿，同比增长137.6%，其中Q3收入4.9亿，同比增长55.4%。 装备板块大幅改善，Q3收入同比接近翻倍。公司装备板块行业龙头地位稳固，前三季装备新签订单63.5亿，行业排名保持第一，同比增长15.8%，其中Q3新签订单26.8亿，同比增长79.4%。前三季度装备收入52.4亿，同比增加12.8%，相较上半年增速大幅抬升26.8个百分点，其中Q3单季实现收入22.6亿，同比增长91.4%。此外，在行业新能源、智能化趋势下，公司新能源及智能小型装备表现出彩。新能源装备前三季新签订单10.8亿，同比增长50.8%，实现收入6.4亿，同比增长26.3%，根据车辆强制险上险数据，前三季公司销量917台，同比增长50.6%，行业排名第一；智能小型装备业务同样爆发增长，前三季实现收入6922万，同比增加184.7%，其中Q3营收3681万，同比大增264.9%。 盈利预测与估值：预计公司2020-2022年可实现归母净利润分别为15.97亿、19.01亿、21.38亿元，对应PE为16.2、13.6和12.1倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、环卫市场化推进慢于预期、存量装备更新替代慢于预期下降

事件：公司公告2020年三季报，前三季度实现营业收入5.92亿元，同比增长10.98%，实现归母净利润0.84亿元，同比增长16.35%；其中Q3单季度实现归母净利润0.58亿，同比增长57.94%。 点评营收大幅回暖，Q3增速环比抬升31个百分点 公司营收端的大幅向好直接拉动了整体业绩回暖，前三季度营收实现10.98%的增长，增速环比上半年抬升11.48个百分点，实现转正；其中Q3单季度营收增长27.36%，环比Q2大幅抬升了30.89个百分点。我们认为主要原因在于疫情影响的弱化以及卓有成效的销售工作。公司上半年受疫情影响，下游客户的采购流程放缓、安装调试延后，订单收入确认产生一定影响。我们认为在疫情影响弱化背景下，采购及安装进度三季度以来得到了有效追进。另外，公司业务的销售驱动性明显，持续的高投入销售网络铺设逐渐进入收获期，有效刺激了订单释放及营收增长。 费用持续优化，Q3销售费用率同比降低4.85个百分点 盈利水平方面，公司整体毛利率相对稳定，前三季度实现毛利率66.03%，同比略降1.06个百分点，环比抬升1.75个百分点。费用率方面，公司三季报边际改善明显，前三季度期间费用率49.83%，环比降低5.01个百分点，同比降低0.48个百分点，其中销售费用率的降低为直接原因，前三季度销售费用同比略增3.87%，对应销售费用率26.64%，同比降低1.63个百分点，环比上半年降低2.46个百分点；Q3单季度销售费用率同比降低4.85个百分点，环比略升0.92个百分点。我们认为公司整体销售网络铺设或已较为完备，费用端有望持续释放出可观业绩空间。 智慧水务发力，“统建统管”趋势下公司成长空间广阔 受益于竣工向上叠加旧改加快，二次供水设备行业有望迎来提速，预计到2025年二次供水设备需求量有望达31.92万套，市场空间将达到650亿元，年均复合增速有望达19.75%。此外，“统建统管”模式的行业趋势明晰，中高端二次供水设备将会持续挤占低端市场，配合智慧化升级趋势抬高行业技术门槛，行业的整体竞争格局向好。在空间广阔、格局优化的背景下，公司在智慧水务领域持续发力，上半年已推出工业互联网智慧水务一体机，我们认为公司依托较强的技术及营销能力，有望实现市场份额的持续扩大。 盈利预测与估值：预计公司2020-2022年实现归母净利润1.64、3.33和5.44亿元，对应EPS为0.39、0.78和1.28元，对应PE为49.9、24.6和15.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业增长不及预期的风险，行业政策监管加剧的风险，公司核心技术人才流失的风险。

20Q3归母净利1.8-2.1亿同比增70%-100%10月14日，公司公告20Q3公司归母净利1.76-2.07亿元，同比增长70%-100%；前三季度归母净利5.24-5.55亿元，同比增长118.94%-131.92%。 公司业绩在三季度持续高速增长。 本期业绩增长主要系：1、公司承接新项目增加营收，使本报告期归母净利有较大幅度增加；2、经过持续推动管理优化升级、提升经营的精细化管理，加之信息化、智能化等手段的应用，使公司的整体综合优势及管理规模化效应逐步体现，公司各项费用管控良好；3、国家在疫情期间相关优惠政策等。 同时，公司公告湘潭经济技术开发区城区环卫一体化特许经营权项目中标总金额5.96亿元，项目年限15年；服务内容包括主次干道的清扫保洁、垃圾收运、设施设备维护、立面保洁、临时任务、闲置土地建筑垃圾处置、垃圾分类等。 中标项目属于公司主营业务，将对后续市场开拓产生积极影响，并对未来经营业绩产生积极的促进作用。 近期公司中标项目提速，深度体现拿单能力据环境司南公众号，公司9月以来先后中标江西省寻乌县生活垃圾分类试点服务项目，海南省琼海市农业农村局农村厕所粪污清掏项目实施政府采购项目，辽宁省大连市旅顺口区城市生活垃圾分类服务供应单位采购项目，海南省白沙黎族自治县住房和城乡建设局购买城乡环卫一体化项目等。 上调盈利预测，给予买入评级公司专注于环境卫生领域，主营业务涵盖市政环卫和物业清洁两大板块。 经过23年的积累，现已成为行业内颇具规模和影响力的全方位一体化城市环境综合运营服务商，为城市基础管理和城乡一体化运营管理服务提供整体解决方案。考虑到公司三季度持续维持高增长，我们上调公司2020年盈利预测，EPS由原来的3.85元上调为4.34元、2021-22年EPS仍为5.88元以及8.09元，对应PE分别为27x、20x、14x。 风险提示：拿单不及预期，核心高管流失，人员成本增长