收购水处理厂商广州谊利,丰富公司血透产品线和扩大产品覆盖范围: 广州谊利通过应用膜分离技术和离子交换技术,设计和生产专业的水处理设备,其中包括医院血液透析用纯水设备、透析液配置设备、移动供水设备等。此外,广州谊利还代理美国GE、ELGA、DOW等知名品牌的水设备和相关耗材。2016年广州谊利营收333万元,预计收购后借助公司的渠道和终端医院资源,能迅速实现盈利。通过收购华南地区水处理设备厂商广州谊利,一方面丰富公司血透产品线,另一方面扩大血透产品在华南地区的覆盖范围,加快推进公司血透产品全产品线和全区域覆盖的五年计划。 公司血透布局日趋完善,血透全产业链战略格局日渐显现: 公司深耕细作于血透行业,目前已形成“产品制造+渠道建设+医疗服务”的全产业链布局。在上游生产端,公司已完成血透机、血透器(完成临床试验)、透析粉液、透析管路、消毒产品、水处理产品等布局;在中游渠道端,公司整合了上海、深圳等地区的渠道商;在下游服务端,公司通过收购清远康华、仙桃同泰等医院布局血透服务。公司血透布局日趋完善,全产业链战略布局领先于行业。 血透业务高增长+监护业务稳增长,公司未来业绩30%以上高增长可期: 公司主营业务分为血透和监护两大部分。其中,血透业务得益于公司全产业链布局和血透行业30%高增长,预计未来血透业务有望保持30%以上高增长;监护业务公司一方面通过重新定位产品和开发海外新兴市场调整销售策略,另一方面大力发展监护耗材销售和维修业务,预计监护业务有望保持10%稳定增长。综合血透和监护两大业务,预计公司未来有望保持30%以上内生高增长。 盈利预测与估值: 按照我们测算,公司17-19年EPS分别为0.70、0.95、1.29元,对应39、28、21倍PE,考虑到业绩成长性和血透全产业链布局稀缺性,给予公司50倍PE,目标价为35元,较2017/4/26收盘价26.97元/股存在30%上涨空间,维持“强烈推荐”评级。

试剂销量下降暂时拉低业绩,公司经营规模保持稳健增长 2017Q1公司代理业务保持较快增长,总体业务收入为3.62亿元,同比增长5.82%;归母净利润4376.09万元,同比减少21.68%,公司业绩下降主要系一季度消化渠道库存导致高毛利的自产试剂销量下滑;主营业务成本2.4亿,较去年同期增长12.08%,高于销售收入增长幅度5.82%,主要是由于产品销售结构的调整,毛利相对较高的自产试剂产品占比有所下降;整体毛利率33.52%,同比下滑近4pp;净利率12.06%,同比下滑。公司费用控制良好,期间费用率保持20%左右,其中销售费用率为12.82%(-0.74pp),管理费用率为7.79%(+0.77pp),财务费用-0.62%(-0.19pp)。总体来看,公司一季度业务经营稳定,收入规模保持稳健增长,未来随着渠道库存的进一步消化,净利润增长有望逐步回升。 “出口+血筛”业务恢复,预计2017年业绩有望实现15%-20%增长 公司的HIV金标产品于2017年初通过WHO资格预审,目前正积极与终端进行接洽,出口业务有望年内恢复。由于该产品系由WHO组织发展中国家集中采购,不产生额外的销售费用,净利率与毛利率接近(超50%),因此年内出口业务的逐步恢复有望为公司贡献业绩弹性。此外,公司的血筛业务2016年完成全国招标,实现收入8000万,同比增长82.29%,目前已经覆盖全国17个省市70余家终端客户,其中包含11家省市级血液中心,公司凭借与血站建立的良好的关系,有望继续保持20%的市场占有率(国内排名第二),未来随着血筛技术的进一步普及和放量,该项业务收入有望继续保持较高增长。 逐步发力化学发光,有望成为公司新的利润增长点 公司代理西班牙沃芬集团BioFlash台式全自动化学发光仪器设计精密小巧,使用方便,可提供ToRCH(该检测领域国际化学发光巨头暂未布局)和多种传染病检测有效满足客户个性化需求,售价20多万/台,目前已完成国内注册,正着手相关的市场推广工作,有望抢占三级医院和专科医院等高端市场。另外,公司收购的TGS具备国际先进的体外诊断及全自动化学发光仪器相关技术,特别在ToRCH和自身免疫疾病诊断方面具备优势,目前公司正在加快推进TGS相关技术和产品在国内的注册和产业化进程。我们认为,化学发光作为IVD领域增长较快的的细分行业,行业增速约为20%-25%,前景广阔;公司通过产品代理和外延收购等方式迅速切入化学发光领域,节约自主研发时间,弥补研发短板,有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测与估值:根据公司业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为0.55/0.67/0.79元,对应35/29/25倍PE。考虑到公司业绩逐步恢复,化学发光产品线逐渐丰富,且外延预期强烈,17年给予38倍PE,目标价20.9元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:营销与产品推广不达预期;产品研发不达预期;

事件: 4月25日,公司发布2017年一季度报告:实现营业收入1.55亿元,同比增长9.15%;归母净利润2741.41万元,同比增长22.97%;扣除非经常性损益净利润2557.00万元,同比增长27.34%,基本每股收益0.18元,同比增长20.00%。 点评: “仪器+试剂”捆绑销售策略见成效,试剂增速靓眼 2017Q1公司实现营收1.55亿元,同比增长9.15%,归母净利润为2741.41万元,同比增长22.97%,扣非归母净利润为2557万元,同比增长27.34%;公司试剂产品(包括生化试剂、尿沉渣试剂、血液分析试剂,其中生化试剂占比约一半)营收同比增长24.16%,我们认为主要原因是仪器投放带动试剂销售增长,迪瑞是国内全自动生化分析仪的领军企业,其仪器具有高性能和稳定性优势,市场份额占据国内领先地位,公司推行诊断仪器封闭化以及捆绑式销售,试剂业务依托仪器投放逐步放量,高毛利率的试剂收入占比提高带动整体业务毛利率提高5.78pp,达66.42%。费用率方面,由于公司加大试剂的推广力度,销售费用同比增长26.41%,费用率上升2.15pp达15.71%;财务费用增幅为59.76%,主要系利息收入减少、汇兑损失增加所致,费用率增加0.48pp达1.52%;管理费用相比去年同期略有增长,增幅为3%。受益高毛利试剂收入占比增加,公司盈利能力进一步提高,一季度销售净利率为23.87%,同比上升3.76pp。 宁波瑞源并表贡献利润988万,协同整合有望完成业绩承诺 公司控股子公司宁波瑞源2017Q1销售收入和净利润分别达4776.96万和1938.41万元,分别同比增长18%和53%,其中纳入合并范围的归属于上市公司股东的净利润为988.59万元占公司归母净利润的36%,业绩贡献明显。宁波瑞源生化试剂种类丰富,目前已经有117项生化试剂批文,处于行业领先位置,同时在免疫比浊、免疫荧光层析生化试剂领域具有强大的实力。其试剂产品与公司的仪器业务相互协同,公司仪器将带动宁波瑞源试剂迅速放量,我们预期子公司宁波瑞源完成2017年9300万元的业绩承诺是大概率事件。 “自研+外延”并举扩张产品线,期待未来化学发光放量贡献业绩 公司拥有国内领先的仪器研发能力,公司自主研发的CM-240化学发光测定仪,采用吖啶酯直接化学发光技术(雅培技术),其发光原理相比国内同行较为领先,能满足高端医院需求,且公司已取得化学发光试剂注册证35个(二类22个+三类13个),另有多项化学试剂在批;领先同行的直接化学发光技术加之持续丰富的化学试剂未来有望为公司贡献业绩。此外,公司在研的CS-9200生化分析流水线、红细胞五分类分析仪均为国内体外诊断市场稀缺品种,预计未来随着其陆续上市有望进一步增强公司仪器的竞争力。在加强自身研发能力的同时,公司也通过外延方式进一步丰富产品线,公司2015年12月收购宁波瑞源51%股权,后者117项生化试剂批文除去重复,可净增公司生化试剂50+种,进一步丰富补充公司的生化试剂产品线;2016年初收购兰丁高科的10%股权,获得先进的细胞DNA自动检测分析仪,开拓肿瘤早期诊断市场;2016年5月收购致善生物6.61%股权,布局分子诊断领域。我们认为公司未来仍将继续丰富产品线,存在强烈的外延预期。 盈利预测与估值:根据公司业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为1.04/1.26/1.50元,对应33/27/23倍PE。考虑到公司试剂逐步放量,化学发光产品线逐渐丰富,且外延预期强烈,17年给予36倍PE,目标价37.44元,谨慎推荐。 风险提示:营销与产品推广不达预期;产品研发不达预期;

“仪器+试剂”封闭化,未来试剂逐步放量有望带动业绩持续成长 2017年Q1,公司的收入端和利润端分别下滑6.47%和19.56%,业绩表现低于预期。分业务看,公司试剂销售收入1.30亿元,占比93.12%,同比增长7.16%;仪器收入958.94万元,占比6.86%,同比下滑55.04%,我们认为主要原因是公司代理仪器减少,而去年推出的自产仪器G92000和G9800两款生化分析系统尚处于市场导入期,且以微利投放到医院,因此该项收入的增长不明显。2017年公司将继续加大自有生化分析系统的销售力度,由于该系统是全封闭通道,未来有望进一步带动公司试剂收入保持10%以上高于行业水平的较高增长。另外,公司的净利润下滑幅度较收入端大,主要有有两方面原因:一是公司一季度对雅培公司技术出口转让收入为零,而上年同期该项收入为100万美元,税后净利润影响数为637.28万元;二是公司拆除了一期工程时建设的彩钢厂房,造成处置损失231.94万元,税后净利润影响数为197.15万元。由于高毛利的试剂收入占比提高了8pp,公司整体毛利率随之提高了4pp,达74.25%;同时,由于研发费用及折旧费用增加导致管理费用大幅增长56.29%(费用率提高了近6pp),自产仪器的推广导致销售费用同比增长17.25%(费用率提高了近3pp),公司整体净利率同比下滑6pp。我们认为未来随着更多的仪器投放市场和配套试剂放量,收入规模持续增长,费用率有望逐步回落,公司的盈利能力将逐渐恢复,看好公司“仪器+试剂”的封闭化模式。 研发成果丰硕,为未来持续推出新产品奠定基础 2017年1-3月,公司取得了丰硕的研发成果,共获得及申请了2项国际和国内的专利,分别是“1,5-脱水山梨醇的检测方法和相关诊断试剂盒”和“α2巨球蛋白检测试剂盒及其制备方法”,另外有27项新产品在注册申请中;公司主持进行的国家“863计划”项目进展顺利,其中转铁蛋白、超氧化物歧化酶取得医疗器械注册证书并实现销售。同时,公司研发团队日趋成熟,目前共有研发人员57人,硕士以上人员28人,占比达到49.1%,高学历研究人才为公司研发成果的出现和新品持续推出奠定基础。 与巨人合作提升竞争力,为未来市场份额的维护和增长奠定基础 公司先后与国际知名企业雅培公司和罗氏诊断签署技术转让协议或合作协议,一方面通过向雅培技术输出进入国际市场,另一方面借助罗氏在国内成熟的销售渠道进一步提高自身的市场占有率,巩固在生化诊断的龙头地位。我们预计,未来公司将继续减持与行业内领先企业紧密合作的发展战略,实现“强强联合”,提高产业竞争力,为未来市场份额的维护和增长奠定基础。 盈利预测与估值:根据公司业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为0.64/0.78/0.95元,对应27/22/18倍PE。考虑到公司新品上市逐步放量,国际销售收入逐步提高,且外延预期强烈,17年给予29倍PE,目标价18.56元,谨慎推荐。 风险提示:营销与产品推广不达预期;市场竞争激烈。

事件: 2017年4月26日,公司发布业绩报告:2016年公司实现营收8.55亿元,同比增长11.30%;实现归母净利润2.92亿元,同比下降4.39%;2017年Q1公司实现营收2.06亿元,同比增长23.01%;实现归母净利润7846万,同比增长33.86%。 点评: 受招标限价等影响,2016年营收增速放缓至11.3%: 2016年公司营收增长平稳,同比上升11.30%,增速放缓的原因主要归结于两点:1)国内招标进程放缓及招标限价,导致特利加压素、注射生长抑素以及注射胸腺五肽三大核心制剂销售受限;2)成纪药业业绩承诺未达预期,商誉减值3984万元。 原料药和客户肽双轮驱动,2017年Q1业绩超预期增长: 2017年Q1公司原料药和客户肽业务发展势头良好,成为驱动业绩超预期增长的关键。其中,客户肽实现营收1846万元,同比增长844%;原料药实现营收4517万元,较上年同期基本持平。未来随着国际重磅产品专利保护到期,全球仿制药高潮掀起,公司原料药销售有望进一步扩大。 制剂业务有望成为公司业绩持续增长的核心驱动力: 特利加压素、卡贝缩宫素、普通缩宫素作为目前公司制剂业务的核心产品,有望驱动公司业绩稳健增长。其中,特利加压素进入全国医保,未来产品销售放量可期;卡贝缩宫素取消了适应症的限制范围,未来随着各省招标推进,有望与普通缩宫素实现齐齐放量。 并购成纪且延伸至医疗器械领域,成纪注射笔有望成为业绩贡献新亮点: 公司通过并购成纪药业,将主营业务进一步延伸至医疗器械领域。成纪药业核心产品是卡式全自动注射笔,该注射笔技术属于世界领先水平,主要用于院内外急救和自救。成纪注射笔2017年Q1实现营收5583万元,同比增长178.38%。产品与急救药厂商紧密合作,增长空间广阔,未来有望成为业绩贡献新亮点。 盈利预测与估值 根据公司现有业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为0.49、0.66、0.79元,对应24、18、15倍PE。考虑了到公司业绩成长性,给予45倍估值,对应目标价为22.05元/股,较2017/4/27收盘价16.45元/股,存在34%上涨空间,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:原料药出口不如预期;市场竞争加剧;行业政策风险。

事件: 2017年4月26日,公司发布业绩公告:16年公司实现营收18.06亿元,同比下降12.56%;归母净利润2252万元,同比下降89.86%;17年Q1实现营收5.60亿元,同比增长0.88%;归母净利润4063万元,同比下降41.74%。 点评: 营销改革和控货策略导致2016年净利润出现同比下滑: 为积极应对外部市场的变化,公司将销售模式由渠道驱动转向终端拉动,对渠道产品采取了控货策略。公司丁桂儿脐贴、珍菊降压片等高毛利产品受控货影响,销售收入同比下降,导致报告期内归母净利润同比下降89.86%。 营销改革初见成效,2017年业绩有望实现反转: 短期内,随着公司库存清理的结束、二胎放开与儿童药利好等政策驱动,业绩有望逐步恢复。2017年Q1公司实现归母净利润4063万元,远高于2016年全年净利润2252万元,2017年业绩反转可期;长期内,营销改革利好公司,目前已初见成效,公司合作经销商已由50余家增至800余家,并全部实现数据直连,销售网络覆盖32万家药店和诊所,为终端拉动模式改革奠定坚实基础。 收购清松制药75%股权,公司研发生产实力得到提升: 公司收购清松制药,该公司主要进行原料药及高端中间体的研发生产。此次收购有利于公司优化工艺、降低制剂生产成本、提升产品质量,并有效协助公司完成一致性评价工作。此外,清松制药拥有国际水准的原料药生产工艺技术,长期接受海外客户委托开展定制化产品生产及技术研发业务,现成的海外客户资源有望助力公司海外业务的拓展。 公司提速国际化创新战略步伐,研发投入持续增加: 亚宝创新药研究院目前已有包括糖尿病药、败血症、帕金森等7个创新药项目,与礼来的糖尿病药物已进入国内Ⅰ期临床阶段。公司近期已与国外制药公司合作开展了多种创新药的研发,并引入国外先进人才及技术提升亚宝研发水平。2016年公司完成自主立项27项,研发投入达到1.48亿,同比增长35.95%,未来公司将进一步提升药品研发和国际合作开发能力。 盈利预测与估值: 根据公司目前经营状况,我们测算公司17-19年EPS分别为0.27、0.38、0.48元,对应PE分别为29倍、20倍、16倍。考虑到未来业绩成长性,给予公司35倍PE,对应目标价9.45元/股,较2017/4/27收盘价7.72元/股,存在22%上涨空间,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:营销改革不达预期;行业政策风险

事件: 4月25日,公司发布2017年一季报:实现营业收入10.44亿元,同比增长64.31%; 归母净利润0.56亿元,同比增长41.14%;基本每股收益0.10元,同比增长35.54%点评: 一季报业绩符合预期,医学检验服务保持30%以上的较快增长。 2017年Q1,公司继续推动从“服务+产品”双轮驱动战略向“医学诊断整体化服务提供者”战略转型,使经营业绩继续保持良好的增长态势,营业收入和归母净利润分别同比增长64.31%和35.54%,符合市场预期。其中,医学检验服务业务实现收入3.53亿元,占比33.81%,较上年同期增长34.56%;体外诊断产品业务因加快渠道整合力度,实现收入6.82亿元,占比65.33%,较上年同期增长87.23%。盈利能力方面,公司整体毛利率提高2.71pp,净利率提高0.49pp。费用方面,销售费用和管理费用由于产品销售规模扩大以及新增渠道公司并表分别同比增长75.74%和55.63%,两者费用率分别增加了1.58pp 和-0.67%;财务费用由于计提公司债及银行借款利息同比大幅增长553.45%,财务费用率增加了1.55pp。总体而言,随着企业营收规模的提高,规模效应逐步显现,公司盈利能力进一步提升,同时产品和渠道共享有效控制了费用率增长。 战略投资与合作持续进行,逐步完善整体化解决方案商业模式。 2017年Q1,公司完成了对深圳一通43.5%股权的收购、对凯莱谱精准医疗3700万的增资(增资后公司持有凯莱谱55.32%的股权),并出资1.88亿元参与合资设立上海迪智设备租赁有限公司,与Metabolon,Inc.合作开发并商业化代谢组学质谱检测产品与服务。通过以上的战略投资与合作,公司将加速推进“服务+产品”双轮驱动商业模式的升级,进一步完善实验室业务的全国布局和提高市场渗透率,同时加快重点技术平台的建设,以技术驱动持续增长,最终打通产业链上下游,提高企业整体运营效率。 继续推进实验室连锁化、分级化布局,内生增长有望继续保持30%以上。 目前公司已建与在建连锁实验室共31家,超半数实验室已进入盈利期。未来公司将顺应分级诊疗发展趋势,启动新一轮实验室网络下沉式布局,目前有近10家县、市级区域中心正全面推进实施,有望形成中心实验室、区域检验中心与合作共建实验室三级联动的业务布局。考虑到公司的实验室网点逐步完善,以及第三方诊断行业在我国仍有巨大的发展空间,我们预计未来三年公司的医学检验业务仍然能保持30%以上的较快增长。 盈利预测与估值:根据公司业务情况,我们测算公司17-19年EPS 分别为0.73/1.04/1.40元,对应39/27/20倍PE。考虑到公司已完成全国省级实验室布局,正进一步推动渠道下沉,外延预期强烈,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:公司扩张速度不及预期;渠道整合风险;行业政策风险;

销售渠道整顿完毕,公司2017年Q1业绩正逐步恢复增长: 从2016年Q4开始公司逐步摆脱前三季度业绩快速下滑的颓势,四季度公司实现归母净利润1.80亿元,同比增长高达68.51%,渠道调整效果初显。2017年Q1公司实现归母净利润8.35亿元,同比增长2.03%,我们认为公司渠道调整已基本完成,业绩增长正逐步恢复。 医保目录调整+二胎政策,力助第一大单品小儿肺热咳喘销售扩大: 公司第一大单品为小儿肺热咳喘(口服液、颗粒),目前拥有超过2亿儿童消费者。2017年小儿肺热咳喘进入新版医保目录,加上二胎放开等政策,政策层面整体利好产品未来销售的迅速放量。 “品牌效应+黄金单品+销售网络”铸造核心竞争力,未来公司业绩稳增长可期: 公司通过品牌效应、黄金单品、销售网络三大层面强化核心竞争力,确保业绩长期稳增长。在品牌效应方面,公司坚持品牌战略路线,目前“葵花”品牌已享有较高的知名度;在黄金单品方面,公司加快外延并购步伐,收购贵州宏奇70%股权,进一步丰富产品梯队,储备芪斛楂颗粒等潜在黄金单品;在销售网络方面,公司在全国建立了超200支销售队伍,终端覆盖30多万家药店和近6000家医院。鉴于公司核心竞争力持续得到强化,我们预计未来三年公司业绩能维持20%以上稳定增长。 盈利预测与估值: 根据公司现有的业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为1.32元、1.65元、1.96元,对应PE分别为25倍、20倍、17倍,考虑到公司未来业绩的成长性,给予25倍估值,对应目标价为33元/股,较2017/4/28收盘价31.91元/股,存在3.42%上涨空间,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:产品销售低于预期,外延并购不达预期,行业政策风险。

2017年4月27日,公司发布业绩公告:16年公司实现营收15.45亿,同比增长25.29%;实现归母净利润1.98亿,同比增长30.13%,其中子公司达因药业收入8.80亿,净利润2.99亿。17年Q1实现营收4.48亿,同比增长35.33%; 实现归母净利润0.87亿,同比增长85.7%。 点评: 受益二胎政策,子公司达因药业快速增长驱动公司16年业绩高增长: 子公司达因药业主打产品伊可新(用于补充新生儿维生素AD)受益于二胎政策,实现销售的快速增长,并成为公司2016年业绩快速增长的重要驱动力(2016年营收同比增长25.29%,归母净利润同比增长30.13%)。 2017年Q1子公司达因药业持续驱动公司业绩86%高增长: 子公司达因药业利润的持续增长,继续驱动公司2017年Q1业绩86%高增长。 达因药业业绩持续增长的原因主要归结于三点:一是受益二胎放开政策,新增新生儿拉动核心产品伊可新的需求增长;二是公司销售渠道下沉,着力推广覆盖低端空白市场;三是建立母婴销售平台,促进公司品牌、品类的延伸。 伊可新受益二胎放开新生儿激增,2017-18年持续高增长可期: 受益于二胎放开元年,2016年新生儿大幅提升,新出生人口1867万,比2015年增长11%。伊可新用户中0-1岁婴儿(绿盒)占比65%,1-3岁儿童使用(粉盒)占比35%,2017-18年同处新生高潮期,绿盒(0-1岁)占比有望增大。同时随着持续用药概念的植入,1-3岁用药年龄延长,粉盒有望放量,保公司业绩近2-3年持续高增长可期。 销售渠道下沉+母婴销售平台,助力产品销售规模进一步扩大: 为进一步扩大产品销售,公司一方面建立1200人的专业控销团队,开始进行销售渠道下沉,拓展社区服务中心、诊所等空白市场;另一方面成立母婴事业部,利用母婴电商线上线下同步拓展产品销售渠道。未来随着公司布局推进和业务的成熟,预计达因药业17-18年业绩有望实现30-35%增长。 盈利预测与估值。 根据公司现有业务的增长情况,我们测算公司17-19年EPS分别为1.44元、1.96元、2.51元,对应PE分别为32倍、23倍、18倍。考虑到未来业绩成长性,给予公司35倍PE,对应目标价50.40元/股,较2017/4/27收盘价45.36元/股,存在11%上涨空间,给予“谨慎推荐”评级。

事件:2017年4月26日,公司发布2017年一季度报:报告期内公司实现营收1.57亿元,同比增长20.18%;实现归母净利润1710.74万元,同比增长21.34%。 点评: 17年Q1肾科医疗板块36%高增长,成为推动公司业绩增长重要因素:2017年Q1公司实现营收1.57亿元,同比增长20.18%。其中,健康监测板块和肾科医疗板块分别实现营收5016.70万元和1.06亿元,同比增长分别为3.38%和35.92%。公司深耕细作于血透领域且布局初见成效,目前肾科医疗业务已成为推动公司业绩持续增长的核心驱动力。 血透布局持续推进并领先行业,未来有望保持高于行业的营收增速:在战略布局上,公司已完成上游血透粉液、血透管路、透析针等产品的布局,整合了深圳、贵州、上海等多家中游渠道商,收购同泰医院、清远康华医院等多家下游医院,实现全产业链布局;在市场开拓上,公司积极开拓国内外市场。一方面积极整合国内经销渠道,另一方面通过德国宝莱特,将海外销售渠道与德国先进医疗器械制造充分结合,实现“海外制造、海外销售”;在品牌培育上,公司以德国宝莱特为窗口,充分吸收德国在血透领域的先进技术和经验,引入国内“为我所用”,逐步树立行业领先的民族品牌效应。鉴于公司全产业链协同效应、国内外市场开拓布局、血透品牌效应,我们认为公司当前血透布局领先于行业,血透业务有望持续保持高于行业平均(约30%)的营收增速。 监护产品精准营销定位,未来销售稳增长可期:公司对监护产品进行精准营销,“内外双修”加大市场推广力度:在国内,公司将监护产品按低中高不同层级进行分类定位,并精准匹配经销商进行销售;在国外,公司将重点推广的市场从经济下滑的欧洲转移到新兴发展的非洲地区,创造新的业务突破点。鉴于公司持续大力推广国内外市场,我们认为监护产品未来销售有望稳定增长。 盈利预测与估值: 按照我们测算,公司17-19年EPS分别为0.70、0.95、1.29元,对应38、28、21倍PE,考虑到业绩成长性和小市值溢价,给予公司75倍PE,目标价为53元,较2017/4/26收盘价26.65元/股存在99%上涨空间,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:公司外延落地低于预期,国家政策变化风险;市场竞争加剧。

2017年Q1公司库存清理逐步完成,未来公司业绩反转可期: 2017年Q1公司归母净利润同期下降28.54%,主要由三大原因所致:1)公司进行了营销改革,渠道库存亟需消化;2)OTC领域竞争日趋激烈,板蓝根和抗病毒口服液销售下滑;3)短期融资债券利息突增,导致财务费用较于去年同期增加382%。目前,公司库存清理工作逐步完成,销售模式有望从经销商模式转变至公司负责终端的模式,整体利好公司2017年实现业绩反转。 中药饮片布局再扩大,中药资源产业链持续延伸: 在中药材种植上,公司投资建设六盘山绿色中药产业园和香格里拉健康产业园项目,用于发展中药配方颗粒;在中药饮片及流通领域上,公司通过收购规模领先的湖北天济中药饮片,强化其市场地位;在终端渠道上,公司取得兆阳生物60%的股权,充分利用其冷链物流配送系统增强公司终端把控能力。 以智慧煎煮中心为切入点开拓医院终端,提升中药饮片销售和竞争优势: 公司积极推进湖北天济、广州本部以及亳州沪谯智慧煎煮中心建设,建设香雪智慧物联中药配置中心,以煎煮中心为切入点开拓医院终端,全面布局“互联网+物联网+传统中医药”,提升中药饮片业务的销售和竞争优势。 积极布局精准医疗,促进医药大健康战略的发展: 目前公司重点研发治疗肿瘤、病毒感染、自身免疫性疾病的生物类新药。此外,控股子公司香雪康万达受让益诺勤90%股权,借助益诺勤的医院渠道和临床基地资源推动公司在细胞免疫领域的临床研究。公司的持续布局为将来精准治疗技术的研发做好充分的准备,利好医药大健康战略的推进。 盈利与预测: 根据公司现有的业务情况,我们预计公司17-19年EPS分别为0.17元、0.30元、0.40元,对应PE为67.5,38.5,28.5倍,考虑到销售模式转变后带来持续高增长,给予公司70倍PE,对应目标价11.90元/股,较2017/4/27收盘价10.48元/股,存在14%上涨空间,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:营销改革不及预期;研发失败风险;市场竞争加剧。

公司业务发展迅速,“生态园林”+“文化旅游”双轮驱动下,承接订单超预期增长。根据公司披露,公司2016年实现营收26亿元,同比增长35.94%;实现净利润2.6亿元,同比增长55.27%。一季度公司营收增长28.37%,净利润增长68.12%,文旅业务发展带来业务结构持续优化。目前公司在手订单超过300亿元,预计2017年营业收入、净利润有望达到70%的增长。 公司生态园林业务受益于PPP项目的推进,2017年有望获得订单约150亿元。公司享受到政策红利,2016年PPP项目推进开始加速,生态园林业务有望在最近1-2年达到落地高峰,利好公司业绩增长。 公司文化旅游业务发展良好,恒润科技与德马吉均超过业绩承诺,恒润科技目前在手订单约30亿元,已经足够覆盖未来2年业绩增长。目前旅游投资每年增速约30%,预计2020年,旅游整体投资规模将达到2万亿元,恒润科技产业能广泛用于主题公园、文化宣传、科技展馆等地,有望受益于旅游行业的投资热潮。 未来方向:1)公司拟切入水生态治理领域,布局“大生态”,拟收购新港永豪水务公司90%股权,2017-2019年承诺业绩不低于6,250万元、7,813万元、9,766万元;2)“泛娱乐”版图初显雏形,主题公园、VR、IP、影视全产业链布局。长期来看,公司在2B端发展良好,不断探索产业可变现模式,有助于公司长期发展。 盈利预测:根据公司的订单情况及行业前景,我们预计公司17-19年EPS分别为1.06、1.62、2.27元,对应PE分别为24/15/11,考虑公司成长性良好,给予17年35倍PE,目标价37.1,“强烈推荐”评级。 风险提示:PPP项目推进不及预期、文旅项目竞争加剧。

临床试验数据自查核查等因素导致2016年净利润同比下降91.87%: 2016年公司实现归母净利润209万元,同比下降91.87%,业绩下降主要是因为公司受到药物临床试验数据自查核查等行业因素的影响,临床研究试验项目进度放缓所致。 2017年Q1期间费用影响业绩,未来期间费用占比有望恢复正常: 2017年Q1公司归母净利润亏损293万元,同比下降1908.50%,主要是临床试验数据自查核查导致项目收入确认放缓和期间费用上升所致。其中,三费的营收占比从2015年Q1的26.73%上升到2017年Q1的83.93%。2017年Q1公司已经基本完成数据自查核查,预计未来期间费用占比会恢复至正常水平。 受益于一致性评价且目前BE项目承接顺利,17年有望实现业绩反转: 根据CFDA发布的《289个仿制药质量和疗效一致性评价品种批准文号情况表》,在2018年底共有289个品种,17740个批文需要完成一致性评价。按照20%批文选择进行一致性评价,500-600万元的收费标准进行估算,一致性评价将带来百亿级别的市场增量。为承接一致性评价项目,公司已成立一致性评价中心,由药理、药学、临床、注册、商务等80余人组成一致性评价工作组,实现一致性评价从药学、临床到注册备案全过程的无缝衔接,为一致性评价项目推进做足充分准备。2017年Q1公司新增BE项目的数量已超过2016年全年的数量,目前BE项目承接顺利,有望驱动公司业绩反转。 盈利预测与估值: 根据我们测算,公司17-19年EPS分别为0.20、0.39、0.54元,对应145、76、55倍PE。按照17年0.20元/股的EPS,考虑到公司的成长性和小市值溢价,给予180倍PE,对应目标股价为36元/股,较2017/4/26收盘价29.54元/股,存在22%上涨空间,首次覆盖并给予“强烈推荐”评级。 风险提示:公司项目推进低于预期,行业政策风险;市场竞争加剧。

战略层面:战略布局领先,市场竞争优势明显。 根据我们之前发布的医药流通专题报告《从美国三巨头发展路径解析流通整合致胜三策略》,医药流通企业大致经历“初期快速发展”、“竞争整合”、“增值服务”三大发展阶段。根据当前公司在供应链搭建、药品流通、器械流通、增值服务的布局,我们认为柳州医药有别于大部分企业,正从“竞争整合期”过渡到“增值服务期”,战略布局领先同行。 政策层面:医药流通产业政策总体利好公司发展。 通过对当前影响显著的“两票制”、“零加成”政策分析,我们认为:政策层面利好柳州医药。其中,“两票制”的推行引发更多品种的区域代理级别提升(从二级提升至一级代理商)。受益于此,公司药品批发毛利率已从2015年的6.49%提升至2016年的7.70%;“药品零加成”削弱医院在药品上的利润空间,倒逼医院发展利润空间较大的器械耗材业务,利好公司器械耗材流通业务发展(IVD流通业务与润达合作)。 l经营层面:药品流通、器械流通、中药饮片三轮驱动稳增长。 1)药品流通业务:在药品批发业务方面,公司与上下游长期合作,上游供应商超2000家,经营品规超2万个,同时配送及时性深得医院认可。 近期,公司大力推行药品供应链延伸项目,预计服务能力有望再次得到提升。鉴于公司“品规齐全”、“配送及时”、“服务优质”三大优势,新标执行后公司在医院终端的配送份额有望提升;在药品零售方面,公司“医院周边药店+社区药店”的差异化布局,更好地承接处方药外流,目前单店盈利能力领先行业,战略布局效果显著。未来,随着毛利率较高的社区药房逐步发展、药店成熟管理模式和经营规模销售能有效降低经营费用,我们认为:零售药店的利润水平持续下滑可能性较小。 2)器械流通业务:按照我们的测算,广西器械流通的规模达130亿元,目前市场集中度极低,公司市占率不足2%。为快速切入该领域,公司与润达合作开发广西20-30亿元IVD流通市场。借助润达的产品和服务优势,配合公司丰富的终端资源,我们认为公司有望抢先布局广西IVD流通市场。 3)中药饮片业务:2016年子公司仙茱中药(3200吨/年设计产能)获得GMP认证,2017年逐步投产。如按照每吨产能对应5万元营收的行业均值进行估算,中药饮片3200吨产能达产后,有望产生至少1.5亿元营收。 盈利预测与估值:以公司现有业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为2.94、3.88、5.15元,对应26、19、15倍PE,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:行业政策性风险;供应链延伸项目不达预期;器械流通合作不达预期;药店经营情况不达预期;中药饮片投产不达预期。

费用增加影响扣非利润,接种旺季有望带动中报业绩翻番增长2017年Q1受销售模式调整的影响,公司的收入端和费用端同比均有较大幅度的提高:一方面,疫苗出厂价从“低开”转“高开”(目前出厂价等于招标价),公司核心品种狂苗和水痘等销售稳定,营业收入实现38.90%的较高增长;另一方面,出厂价“高开”导致销售费用大幅增加131.79%(销售费用率28%比16年同期增加约11pp),同时由于公司加大新疫苗品种的研发投入导致管理费用同比增加86.36%,结果是公司扣非净利润仅增长14.80%低于收入增长;而归母净利润同比增长近50%高于收入增长,主要系公司投资理财产品带来2487万的理财收益。总体而言,公司一季度疫苗销售正逐步恢复(Q1狂苗批签发134万人份,水痘117万瓶,甲肝144万瓶),随着疫苗销售进入二三季度的接种旺季,我们认为终端销量的提高将进一步带动收入端的增长,销售费用率有望逐步回落,预计中报业绩有望实现接近100%的翻番增长。 参与投资华盖基金,进一步拓宽公司在医疗大健康产业的发展领域公司此次拟出资2000万作为有限合伙人参与认购华盖基金,基金募集规模不超过20亿元人民币,主要投资方向为生物制药、医疗器械、医疗服务等领域,借助专业机构的投资能力、投资渠道及资源挖掘和整合能力,促进公司在医疗大健康产业相关领域的布局;同时,通过有效利用公司闲置资金,提高公司资金利用率,对公司的财务状况将产生积极影响。 水痘(2针)+四价流感+带状疱疹+23价肺炎四大品种打开公司成长空间我们认为公司四大疫苗品种的拓展有望打开公司成长空间:A)水痘疫苗1针变2针,公司是国内唯一可以同时对1-12岁及13岁及以上人群接种2剂水痘疫苗的厂家,理论市场有望翻翻达40亿;B)四价流感疫苗预计2017年底获生产批件,2018年上市,有望逐步替代市场现有的三价流感疫苗,假设10%的接种率,市场规模有望达40亿;C)带状疱疹疫苗处于II期临床阶段,有望2019/2020年获批上市,其临床进展远领先进口产家,有望抢先获批成为独家品种,目前国外销售额近8亿美金;D)23价肺炎处于临床申报阶段,有望2020/2021获批上市,假设国内十分之一的老年人(即2300万人)接种,按180元/支计算,理论市场规模有望超40亿元。 盈利预测与估值:根据公司业务情况,我们测算公司17-19年EPS分别为0.54/0.64/0.73元,对应28/23/20倍PE。考虑到疫苗行业逐步回暖,公司业绩成长稳定,储备品种丰富,外延预期强烈,继续维持“强烈推荐”评级。 风险提示:疫苗市场恢复不及预期;渠道整合风险;行业政策风险;