公司2018年一季度收入增速69.8%,净利润为亏损7237万元,基本符合我们的预期。2018Q1公司实现营业收入13亿元,同比增长69.8%,较17Q4收入增速提升7.4个百分点,净利润亏损7237万元,去年同期亏损409万元,亏损增加的主要原因是:一方面,受季节影响一季度收入占全年比重较低,另一方面,随着公司快速扩张及实施激励,相关费用支出快速增长。 毛利率有所改善,但期间费用率大幅提升,且投资收益有所减少,综合影响下净利率下滑4.68个百分点。2018年一季度公司综合毛利率为25.87%,同比提升2.27个百分点。期间费用率同比大幅提升4.38个百分点至32.74%,其中由于17年推行区域布局,人员及运营成本大幅增加,导致销售费用率提升1.41个百分点至2.47%,管理费用率基本与去年同期持平,小幅提升0.07个百分点至20.06%,其中计提股票期权激励费用3786万元;财务费用率由于银行贷款增加导致利息增加,较去年同期提升2.9个百分点至10.21%;公司资产减值损失占营业收入比重同比提升0.13个百分点至-0.29%,投资净收益同比减少45.49%导致占收入比重下降2.74个百分点至1.30%,综合影响下公司净利率下滑4.68个百分点至-5.57%。 项目集中开工导致现金流表现偏弱,预收款大幅增加预示后续开工项目较多。公司经营性现金流净额与投资活动产生现金流净额合计较去年同期多流出10.48亿元,其中经营活动现金流量净额为-4.77亿元,同比多流出6.31亿元,主要是与去年同期相比,公司业务规模扩张较快且一季度大量项目开工导致购买商品、接受劳务支付的现金同比多流出5.36亿元,收到预收款4.5亿,同比增加3.4亿元,预示后续开工项目较多;投资活动产生现金流净额为-7.29亿元,同比多流出4.17亿元,其中由于PPP项目公司支出增加导致购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比多流出5.49亿元。一季度收现比134.4%,较去年同期下降127个百分点;付现比171.2%,同比下降19.2个百分点。18年一季度末资产负债率较17年末上升1.22个百分点至69.90%,有息负债率为51.7%。 一季度新签订单快速增长,在手订单储备充裕,未来业绩高增长拥有保障。2018年一季度公司新签合同额68.81亿元,同比增长1015%,截至一季度末,公司未完工项目金额合计374亿元,约为2017年收入的4.57倍。公司在手订单充裕,未来业绩增长拥有较好保障。 1)生态文明建设先锋打造大生态多元产业格局,乡村振兴+生态旅游带来新的增量空间。公司着力打造生态景观+生态环保+生态旅游+生态农业的生态相关多元产业格局,不断提升整体解决方案水平,形成业务组合优势,为其参与乡村振兴、生态旅游增量市场奠定极强竞争力,公司2017年成功打造系列生态旅游项目,其中山东滨州西纸坊·黄河古村项目成为建设与运营典范,在2018年春节黄金周期间接待游客39.7万人次,成功打造成旅游新亮点。目前公司已中标乡村振兴项目合计44.68亿元(未考虑暂停的新疆项目),涵盖领域包括乡村旅游、环境治理、中低田改造等内容,未来有望凭借大生态全产业链优势快速占有市场份额。2)员工激励到位,全面激发员工活力。公司在员工激励方面非常到位,采用长短期结合、股票和现金项结合的手段实现最佳激励,保证在市场需求爆发阶段,公司能实现快速的成长。16年4月实施管理层激励计划,期限为16-18年,当净利润增长率为50%时,从净利润净增加额中提取15%作为给管理层的激励基金,并随净利润增长率的提高,提取比例相应提高;17年7月1日完成第二期员工持股计划的购买,成交金额合计7.78亿元,成交均价为12.19元/股;17年10月18日公司向496名激励对象授予15,000万份股票期权,行权要求18-20年公司净利润分别不低于10.19/13.31/17.37亿元。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18年-20年净利润为11.36亿/15.90亿/20.68亿,增速分别为50%/40%/30%,对应PE分别为13.1X/9.4X/7.2X,维持“增持”评级。

公司2017年净利润同比下滑12.04%,18Q1公司实现净利润体现为4.00亿元,同比增长28.97%,超出我们预期15%的增长。2017年报告期内,公司实现营业收入585.71亿元,同比增加54.96亿元,增幅10.35%,归属于母公司所有者的净利润15.57亿元,同比减少2.13亿元,减幅12.04%。公司18Q1实现营业收入149.2亿元,同比增长41.89%,实现净利润4亿元,同比增长28.97%。 大幅计提资产减值损失导致17年利润下滑,扣除汇兑损失后1Q18经营净利润大幅增长:17年四川晟达PTA项目计提在建工程减值准备1.76亿元、固定资产减值准备2.26亿元,坏账损失计提6.57亿元,比上年增加1.9亿,存货计提减值损失4.71亿元(主要是工程施工部分计提),比上年增加4.54亿,充分的减值计提体现了公司谨慎的财务风格。此外17年公司发生汇兑损失3.38亿,同比增加了6.59亿元,从而拖累了17年的利润增长。由于人民币18年初继续升值,我们测算公司1Q18约产生汇兑损失2.6亿,同比增加约2亿元,如果扣除该影响,1Q18净利润增长80.65%(为申万建筑根据公开数据自行测算,非实际数据)。 期间费用率由于境外扩张及研发投入增加稍有增长,公司17年综合毛利率同比上升1.3个百分点至15.32%。受美元汇率变动形成的汇兑损失增加影响,17年净利润率同比下降0.61个百分点至2.73%。公司境外扩张以及研发费用增加导致17年期间费用率同比增加1.09个百分点至8.56%,其中部分子公司加大境外经营力度以及成立境外分公司较多导致销售费用率同比上升0.02个百分点至0.5%;管理费用率同比下降0.05个百分点至7.06%,但其中研发投入增加;由于美元汇率变动形成的汇兑损失增加导致财务费用率同比增长1.12个百分点至1%,2017年公司发生汇兑净损失3.38亿元。公司资产减值损失占营业收入比重同比上升0.54个百分点至2.66%,综合影响下,公司17年净利润同比下降0.61个百分点至2.73%。18Q1公司综合毛利率同比下降0.14个百分点至13.01%,期间费用率同比下降0.19个百分点至8.27%,一季度期间费用控制良好。 从收入的结构来看,公司17年工程施工业务收入同比增长8.18%,毛利率同比提升0.76个百分点至14%,勘察设计收入同比下降0.53%,毛利率同比提升5.78个百分点至22.40%,其他业务收入同比增长32.81%,毛利率提升2.53个百分点至21.42%,其他业务实现毛利14.65亿元,同比增加4.92亿元,主要是福建天辰耀隆己内酰胺项目盈利大幅增加所致。公司境外业务收入增长20.51%,毛利率同比提升2.48个百分点至15.00%,境内业务收入增长6.29%,毛利率同比提升0.85个百分点至15.33%。全业务板块毛利率的提升体现了公司精细化管理的成效。 17年公司新签订单实现高增长,且订单结构改善:17年累计新签合同950.77亿元,同比增长34.87%,其中高毛利率的工程总承包订单增长51.28%,勘察设计订单同比增长69.09%。国内订单增长66.35%,国内订单通常执行较快,能较快反映到收入端。按订单领域来看,煤化工新签订单89.71亿元,同比增长了164.32%,石油化工新签订单240.61亿,同比增长33.66%,化工新签订单329.48亿,同比增长28.79%,环保新签订单47.38亿,同比增长209.88%,验证了我们对煤化工、石油化工、化工投资景气度回升的判断,环保订单的大幅增长也体现了公司加快新业务方向培育的成效! 公司一季度国内订单继续保持强劲增长:公司1-3月新签订单总额256.32亿元,同比增速5.95%,增速放缓主要是由于去年同期海外新签大单,导致基数过高(去年同期海外订单增速91.87%),而今年1-3月国内订单继续保持70.82%的高增长,显示国内需求继续改善。 17年公司收现比提升带动经营性现金流净额同比多流入0.53亿元。公司在“一带一路”政策背景下“走出去”的发展战略开展顺利,17年经营活动产生的现金流量净额为28.86亿元,同比多流入0.53亿元。17年公司收现比87.86%,较去年同期上升了8.32个百分点,预收款同比增加11.88亿元,应付款同比减少2.45亿元;付现比72.9%,同比提升2.3个百分点,应收账款增加21.45亿元。18Q1公司经营活动现金流净额体现为4.72亿元流出。 石油化工+煤化工+基础化工投资景气度持续改善,管理层换届提升活力:1)石油炼化投资未到景气高点,仍继续改善。国内前几年炼化新增产能减缓,产能利用率提升,随着七大炼化产业基地的建设,17年投资开始加快,根据投资方规划,到2020年投产的项目尚需投资4171亿元,未来投资仍将加速;2)煤制乙二醇盈利性好,油价上涨带动新型煤化工行业持续改善。目前经济性最好的煤制乙二醇方向已获得投资方极度青睐,大量投资规划出台,而18年3月发布《2018年能源工作指导意见》,计划今年将推动447亿投资的煤制油、气示范项目开工。3)新管理层上任带动公司治理和活力提升。2017年8月,公司董事会换届选举戴和根为新任董事长,戴和根曾任中国中铁总裁,中国化学基建和环保业务方面资质储备充足,在手现金多,未来在环保和基础设施投资领域也有望取得突破。 维持盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18年-20年净利润为26.10亿/33.93亿/42.75亿,增速分别为68%/30%/26%;对应PE分别为14X/11X/8.5X,给予增持评级。

公司2017年净利润同比增长12.0%,18Q1净利润同比增长11.7%,符合我们的预期,公司预计2017年1-6月净利润增长区间【10%-30%】。2017年公司实现营业收入90.7亿元,同比增长1.5%;实现归属于上市公司股东净利润3.58亿元,同比增长12.0%,分季度来看2017Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现收入16.04亿/24.54亿/21.82亿/28.29亿,同比增长-15.81%/14.99%/12.54%/-4.38%,单季分别贡献利润0.74亿/1.04亿/1.24亿/0.56亿,同比增长-29.4%/90.9%/14.7%/7.7%,2018Q1实现营业收入18.69亿元,同比增长16.5%,实现净利润0.83亿元,较去年同期增长11.7%。 装饰工程17年收入同比增长17.4%,家装业务收入同比增长20.5%。分业务板块来看,装饰工程贡献收入60.3亿,同比增长17.35%,幕墙工程贡献收入22.9亿,同比下滑19.2%,设计合同贡献收入1.42亿元,同比增长9.25%;公司家装业务品牌蘑菇加全年实现营业收入2815万,同比增长20.5%,从利润贡献上来看,蘑菇加仍处于培育期,成本费用支出较大,利润上体现为亏损2255万元,但较16年同比减亏437万元。 2017年公司毛利率提升0.45个百分点带动净利率出现提升;2018Q1毛利率同比下降1.86个百分点但较17年仍有0.28个百分点提升,同时加大应收款回收力度冲回坏账。公司2017年综合毛利率为13.33%,较去年同期提升0.45个百分点,公司精细化管理取得一定成效,销售费用率同比略微减少0.14个百分点至1.69%,财务费用率同比下降0.05个百分点至0.59%;公司应收账款规模增加,资产减值损失/营业收入比重大幅提升1.25个百分点至2.08%,综合影响下公司2017年净利率同比提升0.3个百分点。公司2018Q1综合毛利率为13.61%,虽然同比下降1.86个百分点,但较17年仍有0.28个百分点提升,18Q1公司经营业务有所增加,销售费用率同比提升0.38个百分点至2.79%,管理费用率同比提升0.34个百分点至5.15%;一季度公司加大应收账款回收力度,致使资产减值损失/营业收入较去年同期下降1.34个百分点至0.15,综合影响下2018Q1公司净利率下滑0.47个百分点。 17年全年与18Q1公司经营性现金流与同期基本持平。2017年公司经营性现金流净额1.59亿元年,与去年同期基本持平,全年收现比96.2%,同比略微下滑0.4个百分点,预收款同比增加0.54亿元,应付款同比增加7.40亿元;付现比74.2%,同比提升2.2个百分点,应收账款同比增加7.18亿元,存货同比增加4.47亿元;2018Q1公司经营活动现金流净额-8.56亿元,较上年同期少流出0.27亿元,收现比151.8%,同比提升9.2个百分点,付现比143.1%,同比下降17.7个百分点。 新签订单量、质双升,在手储备支撑未来业绩。公司2017年承接承接了如北京城市副中心、北京中国尊、石家庄国家会展中心等高质量项目,2017Q1/Q2/Q3/Q4/2018Q1单季分别新签8.95亿/30.28亿/30.19亿/38.65亿/14.12亿,对应2017Q4/2018Q1增速分别为239%/58%,截止2018Q1公司累计未完工订单181.22亿元,同比增长17%,在手订单约为2017年收入的2.0倍,新签订单量、质双升形成较强业绩支撑。 1)积极布局装配式装修,符合产业发展大方向。公司是住建部认定的国家第一批装配式建筑产业基地,成为迄今为止国内唯一一家同时被住建部认定为“国家住宅产业基地”和“国家装配式建筑产业基地”的装饰企业。仅2017年度,公司在建筑装饰装配化知识产权相关领域共申请专利598项,成为极具潜力的装配式装修龙头企业,未来有望借助装饰工业化技术实现产能供给对订单需求快速响应,从而实现公司在装饰领域跨跃式发展。2)加快互联网家装推进力度,进展颇丰。2017年蘑菇加借助亚厦品牌口碑、渠道与品质优势,通过直营与运营加盟双轮驱动模式,线上+线下的营销方式,实现家装业务持续快速成长。全年新签订单10,837万元,较去年同比增长174%。截止2017年末,共设体验店22家,其中加盟店20家,自营店2家。3)紧跟“一带一路”,积极布局海外市场。17年公司以自有资金增资收购亚洲建设67%股权,标的公司深耕塔吉克斯坦政府项目,目前潜在跟踪项目有塔吉克斯坦国家大剧院、国家议会大厦等,收购完成后,公司将加快进军中亚五国市场。4)高管增持计划彰显对未来发展信心。18年2月12日,公司高管和核心骨干员工公告在6个月内拟增持不少于1200万股至2679万股(占公司总股本的0.89%至2%),充分展示出对公司未来发展信心和长期投资价值认可。 下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:公司订单转化需要时日,下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,预计公司18年-20年净利润4.30亿/5.25亿/6.51亿,原值为(6.01亿/7.82亿),增速分别为20%/22%/24%;对应PE分别为20X/17X/13X,维持增持评级。

公司2017年净利润同比实现26%增长,18Q1受传统季节性因素影响净利润体现为亏损6207万元,符合我们的预期,公司向全体股东每10股派发现金红利11元,现金分红(含税)共计2.89亿元,公司预计2018年1-6月收入增速25%以上,净利润区间为-960万元至-580万元,去年同期净利润-767万元:2017年度公司实现营业收入36.1亿,同比增长20.5%,实现净利润2.18亿元,同比增长25.9%,其中2017Q4单季实现收入12.3亿元,同比增长7.4%,单季实现净利润1.75亿元,同比增长11.0%,公司17年上半年出售易日升金融股权获得投资收益,扣非后公司17年净利润增速19.35%。公司18Q1实现营业收入7.2亿,同比增长34.3%,实现净利润-6207万元,受家装季节性因素影响公司一季度净利润为负与去年同期基本持平。 A6业务仍是公司收入利润的主要贡献点,产品化家装速美加大直营化布局后2018年有望实现放量。消费升级叠加地产后周期综合影响,公司业务规模和营业收入均保持良好增长态势,收入端17年实现20.5%增长,18Q1实现34.3%增长,2017年公司产品化家装业务速美全年贡献收入约万元8979万元,同比大幅增长172%;利润端根据业务板块进行分拆,公司传统主业A6业务(包含家具销售)截止2017年末共开设直营门店150家,全年贡献利润约为1.9亿元(剔除收购标的倒轧得出),同比增长6%,仍是公司主要利润来源;产品化家装速美仍处于业务培育期,成本费用支出较大,利润端体现亏损约为4191万元(去年同期亏损4500万元),2017年公司重点加大速美直营店面布局,截止年末速美共开设直营及服务商门店共72个,在模式跑通后18年有望实现放量。收购标的中,集艾设计贡献权益利润约3822万元,创域贡献权益利润1416万元,北京欣邑东方室内设计并表两个月贡献权益利润797万,按照相同可比口径,若不考虑创域和欣邑并表因素影响,公司17年净利润同比增长约14%。 期间费用率控制良好,公司17年净利润率同比提升0.78个百分点7.55%。受“营改增”影响,17年公司综合毛利率较去年同期下滑0.31个百分点至36.91%,公司期间费用控制良好,17年期间费用率同比下降0.23个百分点至27.47%,其中销售费用率同比下降0.99个百分点至16.12%,人工工资增加导致管理费用率同比提升0.75个百分点至11.33%,而银行手续费提高导致财务费用率同比增加0.01个百分点至0.02%;公司资产减值损失占营业收入比重同比下降0.05个百分点至0.24%,此外公司17年上半年处置联营企业易日升金融影响当期利润1054万元,综合影响下公司17年净利率同比提升0.78个百分点至7.55%;18Q1公司综合毛利率同比提升0.34个百分点至32.27%,期间费用率同比下降4.1个百分点至39.26%,期间费用控制良好。 17年公司收现比提升带动经营性现金流净额同比多流入1.22亿元。公司家装业务开展顺利,17年经营活动产生的现金流量净额为5.69亿元,同比多流入1.22亿元。17年公司收现比104.6%,较去年同期提升了4.6个百分点,预收款同比增加0.93亿元,应付款同比增加2.02亿元;付现比78.6%,同比提升4.3个百分点,应收账款增加0.66亿元。一季度受季节因素影响,家装企业业务开展较少同时需要支付工资薪金、房租物业、广告宣传等费用现金体现为流出,18Q1公司公司经营活动现金流净额体现为1973万元流出。 1)地产后周期叠加消费升级共同带动公司订单持续快速增长。17年商品房销售面积在16年高基数下同比增长7.7%,叠加消费者对于居家品质提升共同带动公司新签订单持续快速增长:公司2017Q1/Q2/Q3/Q4/2018Q1单季分别新签9.04亿/11.3亿/10.0亿/10.2亿/10.5亿,对应2017Q4/2018Q1增速分别为42%/16%,其中家装业务单季分别新签8.71亿/9.99亿/9.06亿/8.32亿/9.45亿,对应2017Q4/2018Q1增速分别为23%/8%,截止2018Q1公司累计未完工订单37.8亿元,同比增长7%,其中家装业务32.7亿,同比增长11%,充足在手订单为后续业绩增长奠定坚实基础。2)定增+大宗交易实现战略投资者引入,有效拓宽营销网络促进业务规模扩张。家装业务扩张前端靠营销,后端靠管理,公司通过定增+大宗交易的方式引入万科和链家(分别持股3.12%和1.60%),一方面极大的扩宽了公司的营销网络,万科、链家将集中优势资源对东易“有机整体家装解决方案”进行推广提升客户覆盖率,另一方面从公司治理角度也将使得东易日盛股权结构更加合理,有利于公司管理水平进一步提升,促进业务健康稳定发展。3)设立长租公寓事业部,掘金装饰蓝海。家装企业扩张的核心是拥有可复制的管控模式实现产业化,长租公寓无疑是开展装配式装修业务的沃土,东易深耕家装领域二十年,是首批“国家装配式建筑产业基地”的家装企业,在装配式装修技术、成本管控方面都具有明显优势,公司结合自身主营业务属性和特点设立长租公寓事业部,全面负责长租公寓装修的相关业务,后续业务拓展值得期待。 下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:速美业务进展略低于预期,下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,预计公司18年-20年净利润为2.75亿/3.41亿/4.22亿(18-19年原值为3.13亿/3.89亿),增速分别为26%/24%/24%,对应PE分别为23X/19X/15X,维持“增持”评级。

公司2017年净利润增速34.06%,2018Q1净利润增速20.25%,基本符合我们的预期。2017年公司实现营业收入123.85亿元,同比增长52.00%;实现净利润5.76亿元,同比增长34.06%。其中Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收13.01亿/29.38亿/36.23亿/45.23亿,同比分别实现增长108.2%/117.8%/62.3%/14.8%,单季分别实现净利润0.27亿/2.32亿/1.53亿/1.65亿,同比分别实现增长-/72.3%/32.1%/-9.4%。2018Q1实现营业收入19.80亿元,同比增长52.18%,实现净利润3226万元,同比增长20.25%。17年四季度由于环保停工影响公司收入增速放缓,净利润有所下滑,但18年一季度随着限产结束该影响逐渐减弱,收入和净利润增速再次实现快速增长,较四季度分别提高37.4/29.7个百分点。公司2018年经营计划为实现营业收入138亿元,同比增长11.26%,实现净利润6.78亿元,同比增长17.38%(不代表业绩承诺)。 受原材料价格上涨影响公司毛利率有所下滑,但期间费用率控制较好,综合影响下净利率出现小幅下滑。公司2017年综合毛利率下滑1.61个百分点至12.69%,期间费用率控制较好,同比下降1.47个百分点,其中管理费用率和财务费用率分别降低1.28/0.18个百分点至3.50%/0.64%;公司资产减值损失占营业收入比重较去年同期提高0.79个百分点至1.98%;综合影响下公司净利率小幅下滑0.64个百分点至4.65%。2018Q1毛利率较去年同期则下滑2.50个百分点至8.35%,原材料价格上涨和新开工项目较多初期存在大量成本投入构成主要原因,整体期间费用率降低1.83个百分点至5.95%,其中管理费用率和财务费用率则分别变化-2.20/0.37个百分点至4.20%/1.76%,资产减值损失占营业收入比重则小幅降低0.28个百分点至0.37%,综合影响下一季度净利率微降0.47个百分点至1.63%。 新开工项目较多导致公司经营性现金流净额同比流出较多,未来业绩有望继续快速增长。2017年公司经营活动现金流量净额为2.32亿元,同比多流出5.82亿元。公司收现比89.0%,较去年同期小幅下滑3.36个百分点;付现比88.6%,同比增加16.4个百分点。2018Q1公司经营活动现金流净额-3.36亿元,同比多流出2.81亿元,一季度收现比168%,同比下滑47.1个百分点;付现比173%,同比下滑24.3个百分点。 1)新的政治周期带动区域高速公路建设高峰来临,公司作为山东省内龙头施工企业受益明显。“十三五”期间山东省政府全面加速高速公路建设,规划新建高速公路近2300公里,对应投资额近2000亿元,在建设项目、施工规模、通车里程均进入快速增长时期,继2017年完成公路投资737亿元,山东省2018年计划公路建设799亿元,继续维持高位。山东路桥背靠山东高速集团,是山东省施工资质最全、资质等级最高的路桥工程施工企业,在山东省高速公路建设大发展的新时期,公司受益明显。2)在手合同储备充足,保障业绩快速增长。公司截止2017末累计已签约未完工订单合计216亿元,订单收入比1.74倍,随着山东交通强省战略持续推进,新签有望维持高位,未来业绩快速增长拥有较强保障。3)大股东股份划转引入齐鲁交通,助力公司业务加快拓展。公司大股东通过大宗交易转让1.99%股权至齐鲁交通名下,齐鲁交通作为省管功能型国有资本投资运营公司,运营管理着山东省60%的高速公路,战略投资者的成功引入为公司未来业务拓展打开空间。4)股权激励方案落地,激发员工活力。公司向董监高等137人授予1120万股票期权,约占公司总股本的1%。作为省属国企,一方面公司激励、职业经理人制度的改变将激发员工活力,提升企业价值创造能力,另一方面6.65元/股的授予价格也为公司股价提供一定安全边际。 维持盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18-20年净利润8.04亿/10.83亿/14.08亿,对应增速39.6%/34.7%/30.0%,对应PE8.2X/6.1X/4.7X,维持“增持”评级。

公司2018年一季度净利润增速同比增长10.2%,基本符合我们的预期,公司预计2018年1-6月净利润增速区间为0%-30%:2018Q1公司实现营业收入20.7亿元,同比增长38.0%;实现净利润2.18亿元,同比增长10.2%;15-16年生效订单执行进入高峰期,确认的完工工程量增加叠加“三相联动”带动贸易收入增加共同促使公司收入增速规模快速增长,18Q1人民币中间价由6.53大幅升值至6.28,汇兑损失较大,公司利润增速低于收入增速。 工程毛利率提升带动综合毛利率同比增加5.75个百分点,人民币大幅升值所带来的汇兑损失增加,综合影响净利率下降1.55个百分点。2018Q1公司综合毛利率27.37%,较去年同比提升5.75个百分点,毛利率提升主要源于前期工程项目完工结算产生的利润较多所致;公司收入规模扩张,期间费用控制规模效应增强,全年销售费用率同比下降0.7个百分点至3.15%,管理费用率同比下降1.28个百分点至3.65%;2018年一季度人民币大幅升值致使公司财务费用较去年同期增加1.98亿元,财务费用率同比增加8.31个百分点至12.93%,对净利润造成较大压制。公司一季度冲回减值8600万元与去年同期相比基本持平,综合影响下公司净利率下降1.55个百分点至10.17%。 前期经营性应付随着项目执行逐渐实现回款,公司18Q1经营性现金流同比少流出13.21亿元。2018Q1公司经营性现金净流量为-2.45亿元,较去年同期少流出13.21亿元,主要源于前期经营性应付随着项目收入确认逐渐实现收款所致;公司18Q1收现比102.4%,较去年同比提升28.2个百分点,付现比143.8%,较去年大幅降低57.3个百分点,其中存货同比增加5.15亿,应收账款同比增加11.2亿,预付款同比减少2.51亿元,预收款同比减少13.84亿元。 在手订单充裕给未来业绩提供保障。国际工程行业基本面趋势确定向上,公司作为行业龙头在新市场、新模式开拓方面不断取得突破,2017年新签包括芬兰纸浆厂、摩洛哥轮胎厂、肯尼亚输变电等海外项目,18年一季度新签菲律宾赤口河泵站灌溉等项目1.33亿美元,截止报告期末在手合同余额83.78亿美元,公司重点在执行工程承包类项目32个,充足在手订单给未来业绩增长提供充足保障。 (1)拟发行股份购买集团内优秀设计院资产,完善业务布局。公司拟向控股股东国机集团发行股份购买中元国际工程股权并募集配套资金,中元国际工程是集团内优质的设计资产,拥有30多个专业类别的工程技术人员2400多人,具有甲级工程设计综合资质,可以承接全行业各等级的工程设计业务。公司在医药、建筑、机械、化工、能源等行业内拥有丰富的工程业绩,收购完成后将极大的丰富中工的业务结构和领域,公司在国内的项目开展也将大踏步前进。(2)“三相联动”战略推进加速为长期持续发展保驾护航。“三相联动”可以理解为找到合适的产业方向,以强大的投融资能力带动工程项目,未来再通过商品贸易等获取持续利润。17年4月落地的芬兰林浆项目是公司在高端纸浆项目上“三相联动”战略成功的示范,未来在浆纸领域实现产业链上下游延伸可期。(3)股票期权激励授予完成。公司已经完成300名激励对象股票期权授予共计2142万份,对应激励股票数量约占公司股本的1.93%,行权条件要求以2016年为基准年,2018年-2020年净利润复合增长率不低于15%,20.84元/股的行行权价格也彰显公司对未来发展信心,在新的激励周期内公司获得持续稳定增长值得期待。 维持盈利预测,维持买入评级:预计公司18-20年净利润为17.21亿/19.97亿/22.97,对应增速16%/16%/15%,对应PE10X/9X/8X,维持“买入”评级。

公司作为生态环保行业龙头,2017年收入逐季上行,全年收入同比增长77.8%,净利润同比增速68.1%,符合我们的预期。2017年公司实现营业收入152.3亿元,同比增长77.8%,其中水环境综合治理业务实现营收70.1亿元,同比增长76.2%,占营业收入的比重为46%;市政园林业务实现营收45.9亿,同比增长56.7%,营收占比30.2%;危废处置业务实现营收15.0亿元,同比长23.7%,占营业收入的比重为9.9%,公司加速布局的全域旅游业务实现营收11.0亿元,占营业收入的比重为7.2%;分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4单季公司分别实现营收12.3亿/37.6亿/36.5亿/65.9亿,同比增长63.4%/73.4%/74.4%/85.6%;利润方面,2017年公司实归属母公司净利润21.8亿元,同比增长68.1%,Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现净利润-0.35亿/5.03亿/3.99亿/13.11亿,同比增长47.4%/38.2%/81.4%/68.5%,其中Q2公司出售申能环保,产生-1.21亿的投资收益,若剔除该非经常性损益影响,全年公司扣非后净利润同比增长83.7%,显示出公司作为生态环保类龙头企业的实力,融资实力强,PPP项目执行情况好。全年公司投资成立SPV公司43家,截至17年底公司共投资成立SPV公司75家。 公司综合毛利率同比下降1.27百分点,资产处置减少投资收益,全年净利率下降1.54个百分点。17年公司综合毛利率同比下降1.27个百分点至31.56%,但与前三季毛利率相比已经获得1.63个百分点提升;期间费用率主要受益于业务快速扩张产生的规模效应,全年累计同比下降0.94个百分点至10.99%,其中管理费用率下降0.04个百分点至8.10%,财务费用率下降0.92个百分点至2.62%;同时由于业务规模扩大公司应收账款同比增加23.47亿元,公司资产减值损失占营业收入比重因此较去年同期相比提升0.21个百分点至2.57%。此外由于17年上半年处置申能环保产生-1.21亿投资收益,使得全年公司投资收益同比减少1.54亿元,综合影响下公司净利率下滑1.54个百分点至14.58%。 公司经营性现金流净额较去年同期增加13.56亿元。由于公司PPP项目占比提升,经营性现金流得到明显改善,17年净流入29.24亿元,同比多流入13.56亿元,公司投资活动现金流出57.91亿元,主要是PPP项目公司股权投资款增加36.21亿,主要是由于PPP项目启动期自有资金投入较大,随着银行融资逐步到位,未来有望得到改善。17年收现比67.85%,较去年同期下降14.31个百分点。17年资产负债率67.62%,同比增加6.94个百分点,仍处于比较合理的水平。 在手订单充足,未来业绩增长高保障:2017年公司共中标50个PPP项目,金额合计715.71亿元,同比增长88.30%,传统项目中标金额为47.50亿元,同比增长30.83%。截至2017年12月31日,公司共中标PPP项目88个,累计投资额1434.51亿元。根据统计信息估算,公司在生态建设与环境保护、旅游等PPP细分领域的市场占有率分别达到了13.4%和10.7%。 公司业务板块布局不断优化,水环境综合治理、工业危废处置和全域旅游三大板块的业务齐头并进:(1)公司持续扩大环保危废战略布局,危废处置业务实现营收15.0亿元,同比长23.7%。公司引入了意大利焚烧技术等多项国际先进水平的危废处理处置技术。全面布局危废处置市场,打造城市危废处置、金属危废处置、石油石化危废处置和特殊危废处置四大产品服务系列。截至目前,公司取得工业危险废弃物环评批复为126.45万吨。经营许可证规模为62.14万吨,其中资源化59.14万吨、无害化3万吨。先后新设及低成本并购南通九洲环保科技有限公司、杭州绿嘉净水剂科技有限公司、甘肃东方瑞龙环境治理有限公司、四川锐恒润滑油有限公司、北京华飞兴达环保技术有限公司和宁夏莱德环保能源有限公司,极大增强了公司的危废处置能力。(2)公司中标的腾冲市全域旅游PPP项目是全国首个开工的全域旅游PPP项目,为全国全域旅游业务的开展树立了标杆。公司已中标9个全域旅游PPP项目,涉及总投资约133亿,成为全域旅游行业的龙头企业。(3)水环境综合治理业务龙头地位继续巩固,借助PPP模式高速发展,公司PPP项目合规性高,入库率达74.16%,示范项目190亿,且公司PPP融资能力强,为项目的顺利开展提供充足保障。(4)员工持股展期,彰显公司对未来发展信心。公司第一期员工持股计划于2018年5月13日存续期满,基于员工对公长期发展的信心,最终决定将诺安锦绣1号的存续期展期,延长至2019年5月14日。 上调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:基于公司业务开展顺利和PPP政策及融资层面有所改善,上调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,预计公司18-20年净利润为32.45亿/45.43亿/59.06(原预计18-19年净利润为31.18亿/42.09亿),增速分别为49%/40%/30%;对应PE分别为16X/11X/9X,维持增持评级。

公司2017年净利润增速152%,2018Q1净利润扭亏为赢,基本符合我们的预期,公司预计2018年1-6月净利润增长区间【110%-160%】。2017年公司实现营业收入52.53亿元,同比增长34.49%;实现净利润3.04亿元,同比增长152%。其中Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收5.27亿/15.99亿/14.19亿/17.08亿,同比分别实现增长24.0%/55.7%/17.5%/37.0%,单季分别实现净利润-0.54亿/1.38亿/0.96亿/1.24亿,同比分别实现增长31.3%/5.7%/194.7%/245.6%。2018Q1实现营业收入6.43亿元,同比增长21.99%,实现净利润517万元,去年同期亏损5360万元。 2017年公司市政园林及生态城镇业务占比提升使得毛利率改善4.06个百分点,期间费用率控制良好,但受去年同期“营改增”冲减及营业外收入较多影响,净利率提升2.82个百分点,18Q1则受益投资收益大幅增加净利润实现扭亏为盈。公司2017年综合毛利率提升4.06个百分点至20.75%;由于去年“营改增”施行时,对已按完工百分比确认但未开具发票的收入调整成不含税收入同时冲减已计提营业税使得公司16年税金及附加为-2919万元,因此17年(税金及附加/营业收入)同比提升1.29个百分点;公司期间费用率控制较好,同比下降0.71个百分点,其中管理费用率下降1.36个百分点至7.07%,销售费用率和财务费用率分别小幅提升0.13/0.52个百分点至1.27%/3.60%;公司资产减值损失占营业收入比重较去年同期下降1.22个百分点至2.72%;但16年收购股权减免支出产生9101万元营业外收入,使得17年营业外收入占总收入比重降低2.25个百分点(剔除会计政策变更影响),综合影响下公司净利率提升2.82个百分点至6.05%。2018Q1毛利率较去年同期继续提升1.54个百分点至11.43%,整体期间费用率提升0.73个百分点至28.06%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率则分别变化2.29/0.87/-2.43个百分点至4.41%/16.62%/7.03%,资产减值损失由于17Q1表现为冲回1350万元,18Q1则计提1.43亿元,占营业收入比重提升4.75个百分点;但18Q1孙公司棕榈华银转让股权投资收益较去年同期大幅增加1.73亿,综合影响下一季度净利润同比扭亏为盈。 2017年公司经营性现金流净额有所好转,投资活动产生现金流净额随PPP项目推进流出增加,2018Q1经营性现金流继续显示改善。2017年公司经营活动现金流量净额为2.26亿元,同比多流入1.59亿元;投资活动产生的现金流量净额为-16.18亿元,同比多流出8.59亿元。公司收现比87.4%,较去年同期下降17.4个百分点;付现比89.2%,同比减少24.7个百分点。2018Q1公司经营活动现金流净额-1.57亿元,同比多流入0.59亿元,投资活动产生现金流量净额2.51亿元,同比多流入4.62亿元,主要系收回到期理财产品及收到转让股权款所致,一季度收现比222%,同比下滑6.26个百分点;付现比264%,同比下滑39.8个百分点。2017年受增发影响公司资产负债率下降3.55个百分点,18年一季度末较17年末上升0.87个百分点至64.05%,在手货币资金为17.37亿元。 1)生态城镇业务进入成长期,乡村振兴带来广阔增量空间。公司自2014年提出转型以来在生态城镇领域深耕3年,成功建立了建设-运营-内容的完整产业链优势,“浔龙河模式”和 “贵安模式”分别成为乡村振兴和文旅小镇的样板标杆,生态城镇业务逐步开始从培育期过渡到成长期,初步形成了标准化的生态城镇2.0模式。截止2017年末,公司参与投资或建设的生态城镇项目已达11个,其中浔龙河、云漫湖、时光贵州、乡愁贵州4个项目已经全面进入收获期,获得较快的运营收益增长,逐步为公司贡献稳定收入利润,2017年实现营业收入6.74亿元,贡献率达12.84%。未来公司将快速开展生态城镇2.0模式的异地复制,同时顺应乡村振兴战略要求,把握增量市场机遇,将生态城镇业务线从城镇向农村延伸,通过美丽乡村推进生态城镇为模式的乡村振兴,获取新的增长点,开启未来3-5年生态城镇业务高速增长的黄金时代。2)在手合同储备充足,保障未来业绩高速增长。公司2017年已公告在手重大合同金额达245.82亿元,截止2017末累计已签约未完工订单合计195亿元,订单收入比3.71倍,保障未来业绩高速增长。3)开展第一期员工持股计划,充分调动积极性。17年11月公司员工持股计划完成股票购买,合计持有公司股份约3413万股,成本价8.527元/股,占总股本2.29%,锁定期12个月。本次员工持股计划参与认购员工中董监高合计10人出资45%,其他核心及骨干员工不超过100人认购55%。 维持盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18-20年净利润5.24亿/6.81亿/8.85亿,对应增速72%/30%/30%,对应PE21X/16X/12X,维持“增持”评级。

公司2017年净利润增速同比增长45.02%,略微低于我们的预期(50%),18年一季度预计亏损7000万元-7500万元。2017年公司实现营业收入81.88亿元,同比增长79.04%;实现净利润7.57亿元,同比增长45.02%。其中Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收7.65亿/20.29亿/19.19亿/34.74亿,同比分别实现增长92.1%/93.1%/94.8%/62.4%,单季分别实现净利润-0.04亿/2.73亿/1.90亿/2.98亿,同比分别实现增长7.2%/50.4%/71.2%/27.5%,由于公司投资净收益较上年同期减少2260万元,同比下滑16.77%,致使全年净利润增速小幅低于我们的预测。公司计划2018年实现营业收入127亿元,同比增长55%,实现净利润11.36亿元,同比增长50%(不代表业绩承诺)。 毛利率有所下滑,投资收益减少导致净利率下降2.32个百分点。受营改增和竞争加剧的影响,2017年公司综合毛利率下降1.57个百分点至25.22%。期间费用率控制较好,同比下降0.19个百分点至15.38%,其中由于17年推行区域布局,人员及运营成本大幅增加,导致销售费用率提升0.92个百分点至1.26%,管理费用率下降1.15个百分点至10.46%,主要系管理费用增幅低于收入增幅所致;财务费用率为3.66%,基本与去年同期持平;公司资产减值损失占营业收入比重同比下降0.65个百分点至0.39%,由于BT项目融资回报较去年同期持平及对联营和合营企业的投资收益减少,导致投资净收益/收入下降1.58个百分点至1.37%,综合影响下公司净利率下滑2.32个百分点至9.25%。 PPP项目执行较多导致现金流表现较弱,多渠道筹资完成在手货币资金充足达38.3亿元。公司经营性现金流净额与投资活动产生现金流净额合计较去年同期多流出9.14亿元,其中经营活动现金流量净额为-8.55亿元,同比多流出2.28亿元,投资活动产生现金流净额为-17.09亿元,同比多流出6.86亿元,主要是支付PPP项目前期费用较去年同期增加14.68亿元。公司收现比57%,较去年同期下降5.61个百分点;付现比61%,同比下降3.87个百分点。17年公司资产负债率上升6.9个百分点至68.68%,但货币资金增加25.47亿至38.30亿。 在手订单充裕,未来业绩高增长拥有保障。2017年公司累计中标金额318.2亿元,同比增长161.2%,其中PPP项目合计257.35亿元。截止2017年底,公司未完工项目金额合计239亿元,约为2017年收入的2.92倍,2018年工作计划中标项目金额500亿元以上(不代表业绩承诺)。公司在手订单充裕,未来业绩增长拥有较好保障。 1)生态文明建设先锋打造大生态多元产业格局,乡村振兴+生态旅游带来新的增量空间。公司着力打造生态景观+生态环保+生态旅游+生态农业的生态相关多元产业格局,不断提升整体解决方案水平,形成业务组合优势,为其参与乡村振兴、生态旅游增量市场奠定极强竞争力,公司2017年成功打造系列生态旅游项目,其中山东滨州西纸坊·黄河古村项目成为建设与运营典范,在2018年春节黄金周期间接待游客39.7万人次,成功打造成旅游新亮点。目前公司已中标乡村振兴项目合计44.68亿元(未考虑暂停的新疆项目),涵盖领域包括乡村旅游、环境治理、中低田改造等内容,未来有望凭借大生态全产业链优势快速占有市场份额。2)员工激励到位,全面激发员工活力。公司在员工激励方面非常到位,采用长短期结合、股票和现金项结合的手段实现最佳激励,保证在市场需求爆发阶段,公司能实现快速的成长。16年4月实施管理层激励计划,期限为16-18年,当净利润增长率为50%时,从净利润净增加额中提取15%作为给管理层的激励基金,并随净利润增长率的提高,提取比例相应提高;17年7月1日完成第二期员工持股计划的购买,成交金额合计7.78亿元,成交均价为12.19元/股;17年10月18日公司向496名激励对象授予15,000万份股票期权,行权要求18-20年公司净利润分别不低于10.19/13.31/17.37亿元。 下调18年盈利预测,上调19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:受到92号文清理项目库影响,前期PPP项目执行有所放缓,但现在已经正常化,下调18年盈利预测,上调19年盈利预测,预计公司18年-20年净利润为11.36亿/15.90亿/20.68亿(18-19年原值为12.03亿/15.64亿),增速分别为50%/40%/30%,对应PE分别为13.6X/9.7X/7.5X,维持“增持”评级。

期间费用支出及资产减值损失增加,公司2017年净利润增速10.3%,略低于我们的预期(15%)。2017年公司实现营业收入10541亿元,同比增长9.8%;实归属母公司净利润329.4亿元,同比增长10.3%,其中Q1/Q2/Q3/Q4单季公司分别实现营收2348亿/2904亿/2456亿/2832亿,同比增长9.7%/13.6%/22.5%/-2.2%,Q1/Q2/Q3/Q4单季实现净利润70.83亿/109.54亿/77.44亿/71.60亿,同比增长11.03%/12.69%/-10.63%/40.26%。2017Q3/Q4公司单季度净利润增速波动较大,主要由于2016Q3中海外合并中信物业形成投资收益较大,2016Q4单季利润基数较低影响所致,若以年度业绩为衡量区间,则公司净利润增速较为平稳;公司管理财务费用率增加的同时夯实资产质量,全年净利润增速略低于我们的预期。 基建业务收入占比达到21.9%,公司加大基建板块重点布局持续取得进展。2017年公司实现营业收入10541亿元,同比增长9.8%,其中房屋建筑工程业务收入6250.8亿元,同比增长0.8%,收入占比59.3%,房建收入占比首次低于60%;房地产开发与投资业务收入1792亿元,同比增长17.9%,收入占比17%,基础设施建设与投资业务收入2309.2亿元,同比增长32.8%,收入占比上升3.8个百分点至21.9%,公司加大基建板块重点布局持续取得进展,实现较高增长。从各分子公司经营情况来看,重要的分子公司中,中海外实现净利润270.7亿(公司持股55.99%),同比增长9.5%,中建三局实现净利润44.9亿,同比增长16.1%,中建八局实现净利润43.9亿,同比增长20.2%。 高毛利基建地产业务收入占比增大,公司毛利率同比提升0.38个百分点。17年公司房建业务毛利率同比下降0.7个百分点至5.6%,基建业务毛利率提升0.1个百分点至7.7%,地产业务毛利率提升2.4个百分点至29.1%,高毛利基建、地产收入占比增加,公司综合毛利率同比增加0.38个百分点至10.49%;公司期间费用率同比增加0.2个百分点,其中管理费用同比提升0.1个百分点至1.95%,主要由于业务规模扩大,管理人员薪酬有所上升所致;公司带息负债规模增加,利息支出及保理费用支出增加致使17年财务费用率同比增加0.1个百分点至0.94%;公司计提无形资产减值损失,全年资产减值损失与营业收入比重同比增加0.11个百分点至0.67%,综合影响下公司净利率提升0.14个百分点至4.43%。 拿地支出增加致使公司17年经营性现金流净额-434亿元,较去年同期多流出1505亿元。 2017年公司现金净流出434亿,较上年同期多流出1505亿元,但已较三季度752亿的现金流出大幅好转;经营活动中,建筑主业实现现金净流入229亿元,同比减少流入138亿元;房地产业务实现现金净流出494亿元,同比增加流出1184亿元,主要是2017年拿地支出增加所致。全年公司收现比100.3%,较去年同期提升3.8个百分点,其中预收款同比增加85.2亿,存货增加416亿,长期应收款增加1115亿;付现比105.2%,较去年提升了21.34个百分点,预付款增加20.5亿。 1)行业集中度持续提升,强者恒强。中国建筑是全球最大的建筑承包商,2017年公司累计新签订单2.22万亿元,同比增长18.4%,其中房建新签订单1.47万亿,同比增长13.8%,基建业务新签订单7369亿,同比大幅增加28.2%,勘察设计新签订单130亿,同比增长54.8%,在过去的几年中公司市场占有率每年提升近1个百分点,在存量经济下,龙头效应不断凸显,强者恒强。2)长期看核心资产价值重估。公司业绩增长稳定,高分红率,高ROE,管理层激励到位(大建筑央企中唯一完成两期限制性股票激励),经过前期PPP 项目审查和国企降杠杆的估值调整,公司18年估值水平降到历史30%分位数以下,公司是建筑行业乃至整个A 股的核心资产,从行业配置角度出发当前估值水平并未真实反映公司的行业地位,估值存在进一步提升可能性。 下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“买入”评级:央企降杠杆减缓项目执行,下调盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为372.2亿/416.8亿/466.9亿(18-19年原值400.6亿/452.7亿),对应增速为13%/12%/12%,PE 为7.0X/6.3X/5.6X,维持买入评级。

公司2017年净利润增长22.32%,基本符合我们的预期(21%),预计18年一季度净利润变动区间【15%-35%】。2017年公司实现营业收入65.19亿元,同比增长55.17%;实现归属于上市公司股东净利润4.64亿元,同比增长22.32%,分季度来看Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现营收10.36亿/14.05亿/16.18亿/24.61亿,同比分别增长112.5%/90.7%/91.2%/15.5%,分别实现净利润0.57亿/0.95亿/1.53亿/1.59亿,同比分别实现增长3.62%/33.51%/32.13%/15.70%。其中TestAmerica实现营业收入15.4亿元,净利润932.8万元;EPTISA实现营业收入7.7亿元,净利润为-2175万元,剔除并表影响,公司实现营业收入42.17亿元,同比增长21.09%,净利润4.77亿元,同比增长50.26%;进一步剔除事业伙伴计划提取的3,000万元专项基金,公司实现净利润5.07亿元,同比增长59.71%。 由于收购并表影响,公司综合毛利率下降1.08个百分点,净利率下滑2.74个百分点。公司2017年综合毛利率下降1.08个百分点至29.09%;公司期间费用率控制较好,同比微增0.50个百分点至16.58%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率较去年同期均基本持平,分别变化-0.14/0.18/0.47个百分点;公司资产减值损失占营业收入比重较去年同期相比下降0.60个百分点至3.35%;此外,由于去年同期Eptisa债务豁免收益7,242万元对利润贡献较大,导致(营业外收入/营业收入)比例下滑1.3个百分点(还原政府补助的会计政策影响),综合影响下公司净利率下滑2.74个百分点至7.12%。 业务结构变化使得公司回款改善明显,经营性现金流净额较去年同期多流入2.44亿元。公司工程咨询业务大幅增长的同时主动减少工程承包业务,经营性回款增加幅度大于现金支出增加幅度,2017年经营活动产生的现金流量净额3.21亿元,同比多流入2.44亿元,收现比85.69%,较去年同期提升5.18个百分点;付现比46.23%,基本与去年同期持平,同比微降0.15个百分点。 1)市场开拓持续加大,“并购+地方合作”双管齐下加快全国布局。一方面,公司积极寻找优质标的,2017年先后并购石家庄市政设计研究院和广州建粤检测,加强了京津翼、雄安新区、华南等区域业务布局;另一方面,通过与当地核心团队合作方式加快多地区属地化建设。内外并举成效显著,公司当前已在省外约13个地区完成属地化布局。2)实际控制人参与定增,彰显对公司发展的充足信心。17年上半年公司完成定增计划,合计发行股票1729万股,发行价格19.55元/股,募集资金3.38亿元,用于补充流动资金,其中公司实际控制人符冠华认购0.88亿元,彰显对未来发展信心。3)实行事业伙伴计划,优化公司治理,激发员工活力。为进一步推动多层次骨干员工在经营管理中的参与深度与广度,公司启动事业伙伴计划,员工自愿参与。该计划激励方式将以事业伙伴自有资金及公司业绩提取基金,通过资管计划通道购买公司股票,若当年度实现归母净利润同比增速超过20%,则公司按与事业伙伴自有出资1:1提取专项基金参与认购,否则不予提取。事业伙伴个人出资与专项基金出资购买的股票锁定期分别为3年和8年,2017年度公司提取事业伙伴计划专项基金3,000万元。 下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:海外收购公司整合进展低于预期,下调18-19年盈利预测,预计公司18年-20年净利润为5.80亿/6.96亿/8.35亿(18-19年原值为6.56亿/8.85亿),对应增速分别为25%/20%/20%,对应PE分别为15X/13X/11X,维持增持评级。

公司在手大型煤化工项目、水环境项目建设加速,2017年收入同比大幅增长74%,刚果(布)蒙哥1200kt/a 钾肥工程项目业主变更,按照谨慎性原则公司对该项目计提损失2.7亿元,致使年度净利润亏损0.63亿元,公司17年收入利润变动情况符合我们的预期。2017年公司实现营业收入29.1亿元同比增长73.9%,其中化工行业营收24.2亿,同比增长59.6%,环境工程营收4.67亿元,同比增长250%,公司承建的新疆天盈30万吨乙二醇(一期)项目进展迅速(确认收入8.49亿),黔西县黔希30万吨/年乙二醇总承包项目全面复工(确认收入1.73亿)、同时瓮安县草塘"十二塘"景观工程等项目进展顺利(确认收入2.95亿),公司在手大型煤化工项目、水环境项目建设加速,按完工进度确认的收入同比增加,全年收入增速大幅增长,分季度来看Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收3.1亿/5.4亿/6.4亿/14.2亿,同比增长19.2%/10.9%/90.7%/139.6%,17年下半年起公司收入增速快速增加; 公司17年净利润亏损0.63亿元,主要由于刚果(布)蒙哥1200kt/a 钾肥工程项目业主变更,在处理完相关法律事务、债权债务之前,公司按照谨慎性原则对该项目计提2.7亿元存货减值损失所致,如果不考虑资产减值因素影响,17年实际公司净利润较上年应有明显增长。 17年公司毛利率下降2.95个百分点,净利率下降7.10个百分点。2017年公司综合毛利率为15.21%,一方面化工行业工程建设等相关服务市场竞争仍旧激烈,作为公司主要收入来源的化工行业总承包项目整体毛利率下降2.36个百分点,另一方面收入占比快速提升的市政总承包项目与化工项目相比毛利率偏低(9.03%)共同影响所致。收入增加的规模效应显现,17年公司管理费用率下降3.0个百分点至8.11%,销售费用率下降0.4个百分点至0.76%;公司带息负债规模以及汇兑损失增加,致使财务费用率同比增加0.69个百分点至-0.52%,但全年财务费用仍体现为收益;受刚果钾肥项目计提影响,公司全年资产减值损失计提2.85亿元,综合影响下公司全年净利率同比下降7.10个百分点。 经营性现金流净额较去年同期多流入2.06亿元。收款方面,2017年公司应收款同比减少0.35亿元,公司加大项目结算力度相应减少了建造合同形成的已完工未结算工程,存货同比减少6.59亿元,预收款同比减少3.61亿,全年收现比109.6%,较去年同期下降11.2个百分点;付款方面,部分新开工的总承包项目根据合同约定支付了施工、采购预付款,公司预付款同比增加2.92亿元,全年公司付现比100.8%,同比增加4.2个百分点,经营活动产生的现金流量净额为3.97亿元,同比多流入2.06亿元。 (1)17年新签订单大幅增长,工程主业进一步做优,新业务布局不断加速。公司全年新签工程合同额45.18亿元(含与PPP 项目公司的签约),同比增长42.25%,其中签约工程总承包合同42.55亿元同比增长44.48%;签约咨询、设计合同2.63亿元,同比增长13.85%。公司签约项目中涉及煤化工、化工、石化、精细化工、环境市政园林、建筑等多个领域,其中公司传统主业化工、石化项目签约额为16.47亿元,占年度合同总额的36.45%,环境市政园林类项目签约额为28.22亿元,占比为62.46%,在工程主业进一步做优的同时,环保市政业务布局不断加速,进一步夯实抗风险能力。 (2)新型煤化工边际改善,公司业绩拐点到来。东华的宇部兴产煤制乙二醇技术稳定性好,装置开工率高,已经被业主广为使用,随着油价攀升,煤制乙二醇的经济性提升,业主从原先的观望转变为催促总包方赶工,东华科技不仅原来在手项目进展加快,新的煤制乙二醇设计合同也纷至沓来;政策层面17年能源局发布《煤炭深加工产业示范“十三五”规划》,18年3月发布《2018年能源工作指导意见》,鼓励新型煤化工示范项目推进,大型示范项目逐步重启也将直接利好东华科,公司后续业绩将进入释放期。 (3)高管增持彰显信心。公司17年业绩低于预期主要是刚果的蒙哥1200kt/a 钾肥工程项目业主突然变更计提减值所致,此后公司高管及大股东积极增持股份,2月2日至2月13日期间,已经有6位高管合计完成增持77万股,彰显对公司发展的信心。 维持18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:预计公司18年-20年净利润为2.95亿/3.83亿/4.79亿,对应增速分别为30%/25%;对应PE 分别为13X/10X/8X,维持“增持”评级

公司2017年净利润增速同比增长16%,符合我们的预期。2017年公司实现营业收入109.1亿元,同比增长35.2%;实现净利润14.84亿元,同比增长16%;其中4Q17公司实现营收46.8亿元,同比增长20.3%,实现净利润6.31亿,同比增长11.1%。15-16年生效订单逐渐进入执行阶段叠加“三相联动”带动贸易收入增加共同促使公司收入增速规模快速增长,其中工程承包与成套设备供应业务贡献收入96.1亿,同比增长28.4%,国内外贸易贡献收入12.4亿,同比大幅提升155.6%。 工程毛利率提升带动综合毛利率同比增加4.38个百分点,低毛利率贸易业务(毛利率2.87%)收入占比增加以及人民币大幅升值所带来的汇兑损失增加,综合影响净利率下降2.78个百分点。2017年公司综合毛利率26.15%,较去年同比提升4.38个百分点,其中工程项目毛利率28.76%,较去年同期提升7.05个百分点,毛利率提升主要源于前期工程项目完工结算产生的利润较多所致,国内外贸易毛利率2.87%,较去年同期下降5.67个百分点,主要是贸易的收入扩大,利润率恢复正常;公司收入规模扩张,期间费用控制规模效应增强,全年销售费用率同比下降0.79个百分点至3.02%,管理费用率同比下降0.67个百分点至3.38%;2017年人民币大幅升值致使公司汇兑损失较去年同期增加7.47亿元,对净利润造成较大压制。公司17年资产减值损失1.83亿元,公司计提OASYS可供出售金融资产权益工具减值损失1.31亿元,综合影响下公司净利率下降2.78个百分点至12.48%。 项目执行和收入结算错峰导致17年经营性现金流流出增加。2017年公司经营性现金净流量为-24.89亿,较去年同期多流出16.9亿,主要源于公司大量项目进入执行阶段,工程预付款、存货、应收账款增加较多,而预收款和工程进度款相对较少,导致经营性现金流流出增加,未来现金流将随收入确认并收款而好转;全年公司存货增加8.41亿,应收账款增加18.6亿,收现比68.3%,较去年下滑25.2个百分点;预付款增加2.7亿元,预收款减少12.6亿元,付现比114.5%,较去年下滑9.4个百分点。 在手订单充裕给未来业绩提供保障。国际工程行业基本面趋势确定向上,公司作为行业龙头在新市场、新模式开拓方面不断取得突破,2017年至今新签包括芬兰纸浆厂、摩洛哥轮胎厂、肯尼亚输变电等海外项目合同金额共计22.55亿美元,同比增长14%;全年生效合同额9.98亿美元,同比增长5%,但今年签的8亿欧元芬兰纸浆厂项目融资灵活,生效会较快。截止报告期末在手合同余额85.15亿美元,公司重点在执行工程承包类项目38个,合同金额累计为60.38亿美元,给未来业绩增长提供充足保障。 公司2017年业务发展情况:(1)投资业务有序推进,新业务布局稳健开展。中白工业园项目作为丝绸之路经济带上的标志性项目,开发建设及招商工作均取得重大进展,目前入园企业总数达到23家,协议投资总额达6.97亿美元;加拿大普康公司营业收入实现大幅增长61.79%,同比减亏3942万元,全年新签合同额2.33亿加元,为未来发展奠定了基础;17年公司对北京沃特尔公司的全部债权本息合计6200万元进行认购,持股比例从47.46%增加至70.91%,有利于加强对北京沃特尔公司的管理,落实公司水务板块发展战略。(2)“三相联动”战略推进加速为长期持续发展保驾护航。“三相联动”可以理解为找到合适的产业方向,以强大的投融资能力带动工程项目,未来再通过商品贸易等获取持续利润。17年4月落地的芬兰林浆项目是公司在高端纸浆项目上“三相联动”战略成功的示范,未来在浆纸领域实现产业链上下游延伸可期。(3)股票期权激励授予完成。公司已经完成300名激励对象股票期权授予共计2142万份,对应激励股票数量约占公司股本的1.93%,行权条件要求以2016年为基准年,2018年-2020年净利润复合增长率不低于15%,20.84元/股的行行权价格也彰显公司对未来发展信心,在新的激励周期内公司获得持续稳定增长值得期待。 下调18-19年盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“买入”评级:由于18年人民币升值继续影响公司净利润,略微下调盈利预测,预计公司18-20年净利润为17.21亿/19.97亿/22.97亿(18-19年原值17.75亿/20.56亿),对应增速16%/16%/15%,对应PE10X/9X/8X,维持“买入”评级。

公司2017年净利润增速同比增长37.94%,大幅超过我们的预期(26%)。2017年公司实现营业收入1068亿元,同比增长6.54%;实现净利润46.84亿元,同比增长37.94%。其中Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收232亿/270亿/241亿/325亿,同比分别实现增长37.9%/20.2%/0.3%/-12.0%,单季分别实现净利润7.46亿/9.87亿/8.56亿/20.94亿,同比分别实现增长15.6%/24.1%/6.77%/81.7%,公司四季度处置持有的长江电力、交通银行股票,取得7.11亿投资收益,致使全年净利润增速大幅高于我们的预测,若剔除该影响17年实现净利润39.73亿元,同比增长17%。 17年公司毛利率与去年同期基本持平,投资收益大幅增加使得净利率提升1.01个百分点。2017年公司综合毛利率为13.07%,期间费用率同比提升0.54个百分点至8.02%,其中销售费用率为1.00%,基本与去年同期持平,管理费用率提升0.70个百分点至5.08%,主要是公司规模扩大职工薪酬增加及加大研发支出投入所致;财务费用率由于汇兑损失减少,同比微降0.15个百分点至1.95%;由于去年同期资产减值损失冲回增加净利润36万,因此17年(资产减值损失/营业收入)比重增加0.05个百分点至0.05%;公司17年处置部分可供出售金融资产,投资收益较去年增加11.59亿元至13.53亿元,占17年营业收入比例为1.27%,综合影响下公司净利率提升1.01个百分点至5.47%。 在手订单充裕,保障未来业绩稳定增长。2017年公司新签合同额2260.48亿元,同比增长5.83%,新签订单增速较低主要系部分项目在年末中标,报告期内未能正式签订合同,其中国内新签1454.66亿元,同比增长1.70%,新签国际工程合同额折合人民币805.82亿元,同比增长14.2%。截止2017年底,公司共有在建工程874个,剩余合同总金额2987亿元,同比增长10.71%,约为2017年收入的2.80倍,未来业绩增长拥有较好保障。 受益于房地产销售回笼资金,公司经营性现金流同比大幅改善。2017年公司经营活动产生的现金流量净额-8.24亿元,较去年同期多流入26.05亿元,主要系房地产业务销售回款增加,土地投入净流出减少,公司房地产业务预收售楼款51.38亿元,较去年同期增加13.65亿元,应收账款较去年增加58.87亿元至165亿元,收现比89.5%,同比提升4.87个百分点;付现比93.5%,同比提升3.67个百分点。 公司环保业务板块:17年实现营业收入266.82亿元,同比增长60.13%;实现利润总额7.91亿元,同比增长56.94%,毛利率0.96%,同比下降1.53个百分点。其中绿园科技实现净利润2.31亿 元,同比增长57.36%。 1)再生资源年综合处理能力达920多万吨,完成了16个再生资源园区的选址和投资方案,首个再生资源循环经济示范园项目淮安项目已进入生产阶段,预计2018年中期全面投产;老河口、淇县、广平、怀远等再生资源园区建设也在稳步推进。2)水环境治理业务,除了开展大量流域综合治理项目外,公司还并购了尧润环保,成功抢占雄安新区环保市场,尧润环保是保定市水务运营领域规模最大的、专业从事污水处理的高科技民营企业。3)固废处理业务,17年新建了松滋、宜城水泥窑协同处置生活垃圾和危废示范线项目,新增垃圾处理能力25万吨/年。 建筑业务板块:建筑业务实现营业收入569.87亿元,与上年持平;实现利润总额34.96亿元,同比增长16%,毛利率12.34%,同比增长0.96个百分点。公司共签约PPP 合同金额1,220亿元,不存在已入库项目因92号文被清理出库的情况,三个项目入选第四批PPP 示范项目,对应总投资额421.7亿元。 投资业务板块:17年实现营业收入23.49亿元,同比增长29.91%;实现利润总额6.73亿元,同比增长125.61%,毛利率58.08%,同比增加1.5个百分点。公司运营和在建公路里程达到1,422公里,同比增长193.19%,水处理能力达到272万吨/天,同比增长13.33%。 房地产业务板块:房地产业务全年实现营业收入62.46亿元,同比下滑36.91%;实现利润总额11.20亿元,两个地产公司实现归母净利润5.92亿元,去年同期亏损1.21亿元。2017年公司新增土地储备7块,新增土地权益出资90.03亿元,同比增长5.93%,在建项目权益施工面积325.41万平方米,同比增长43.50%,已开盘可供销售面积18.99万平米,同比减少63.03%。 水泥业务板块:实现营业收入66.80亿元,同比增长20.36%;实现利润总额10.31亿元,同比下滑4.18%,主要受固投增速放缓、环保趋严、原料价格上涨等多重因素影响综合成本上升一定程度侵蚀利润,公司积极转变发展思路,稳定传统市场的同时布局水泥窑协同处置生活垃圾等环保业务,取得重大进展,水泥窑协同处理固废技术实现固体废料100%资源化。民爆业务板块:实现营业收入30.32亿元,同比增长9.11%;实现利润总额2.85亿元,同比增长10.50%。 下调盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:由于92号文和192号文的影响,公司PPP 业务进展受一定影响,略下调盈利预测,预计公司18年-20年净利润为51.83亿/61.16亿/70.94亿(18-19年原值为54.61亿/68.56亿),增速分别为11%/18%/16%,扣除可续期债利息5.75亿后归属普通股股东净利润为46.08亿/55.41亿/65.19亿;对应PE 分别为8.7X/7.2X/6.1X,维持“增持”评级。(下表市盈率未考虑扣除可续期债利息)。

以矿产资源为代表的其它业务板块和房地产板块盈利周期性提升,公司2017年度净利润同比增长28.4%,超过我们的预期(18%)。2017年公司实现营业收入6899亿元,同比增长7.9%;实现净利润160.7亿元,同比增长28.4%;其中Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现营收1339亿/1647亿/1715亿/2196亿,同比分别增长5.2%/14.1%/0.9%/11.1%,分别实现净利润26.2亿/50.8亿/33.3亿/50.3亿,同比分别实现增长15.3%/59.5%/-12.0%/54.2%,公司多元化战略布局收获成效,国际大宗商品价格上涨影响致使公司矿产资源板块收获盈利6.27亿元(去年同期亏损28.6亿),同时房地产板块收获盈利6.3亿元(去年同期亏损7.47亿),致使公司利润增速超过我们的预期公司基建主业不断强化,多元化布局成效显著。2017年公司基建板块营业收入5965亿元,同比增长8.2%,细分中公路和市政对于基建主业的带动作用不断提升;受益于国内基建建设投资规模的稳定增长,公司勘察设计板块实现营收129.7亿元,同比增长11.7%;除此之外,装备制造板块全年收入同比实现增长10.7%,房地产业务收入同比下滑6.8%;其他业务板块营业收入共计398.4亿元,同比实现增长12.7%,其中PPP、BOT等项目运营业务营收26.1亿元,同比增长5.9%,受国际大宗商品价格上涨影响,矿产资源板块实现收入40.8亿元,同比增长65.4%,物资贸易业务实现收入169.32亿元,同比增长8.14%,公司实施多元化战略成效显著。 公司综合业务毛利率9.75%,较去年同期相比提升了0.62个百分点。分业务看公司基建、其它业务板块毛利率提升,勘察设计、工程设备和房地产业务板块毛利率下滑。受益于高毛利市政业务占比提升,公司基建建设毛利率获得了0.64个百分点提升,若剔除“营改增”影响,公司毛利率提升更加明显;勘察设计业务规模扩大,委外成本上升致使该部分毛利率同比减少0.34个百分点;低毛利业务收入增加致使公司工程设备制造业务毛利率同比减少0.8个百分点,房地产业务毛利率减少2.0个百分点;受国际大宗商品价格上涨影响,公司其他业务板块中矿产资源业务毛利率达到44.9%,同比大幅提升21.2个百分点,与此同时公司大力推进区域集采、铁路工程物资共同采购等业务,物资贸易业务毛利率为8.9%,同比增加4.3个百分点,综合影响下公司综合毛利率较去年提升0.62个百分点。 期间费用提升0.3个百分点,净利率同比提升0.38个百分点至2.32%。2017年公司三项费用率为5.24%,较上年同期上升0.3个百分点。三项费用率中,销售费用率为0.41%,与上年同期基本持平略微上升0.01个百分点,主要原因是公司加大市场营销力度所致;管理费用率为4.32%,较上年同期上升0.11个百分点,主要原因是职工薪酬增长以及研发费用支出增加所致;汇兑收益较上年同期相比有所减少致使公司财务费用率较上年同期上升0.18个百分点至0.51%,资产减值损失/营业收入比重提升0.7个百分点至1.33%,侵蚀部分利润。 公司经营活动产生的现金流量净额332亿元,较上年同期少流入213亿元。公司在营运资产(存货、应收账款和应收票据)增加较大的基础上通过支付控制,提升预收款降低预付款改善现金流,全年实现经营活动产生的现金流量净额331.7亿元,虽然较去年同期有所下降,但仍保持较大净流入。全年公司应收款同比增加172亿元,存货同比增加177亿元,应收票据同比增加130亿元,同时公司预收款同比增加170亿,预付款同比减少143亿元,全年公司收现比106.3%,较去年同期提升2.5个百分点,付现比95.9%,同比增加6.8个百分点,较好的控制了现金流回款。 新签订单总额同比增长26%,在手订单饱满助力未来成长。2017受益于国内基础设施建设市场投资加大和“一带一路”战略推行,公司新签订单总量1.56万亿元,同比增长26%:其中基建建设、勘察设计、工业制造、房地产开发和其它业务板块分别实现新签订单1.35万亿(包含基础设施投资项目PPP、BOT等3,711亿元)、216.9亿、326.8亿、360.4亿和1111.7亿,同比分别实现21.8%、39.4%、25.4%、23.5%和114.9%的增长,在基建建设细分中,铁路新签订单2425亿元,同比下滑29%,公路新签3389亿元,同比增长87.6%、市政和其他新签7739亿元,同比增长30.9%(其中城轨新签2849亿,同比增长4.0%)。公司未完成合同额总计2.57万亿元,在手订单饱满助力未来业绩成长。 上调盈利预测,新增2020年盈利预测,维持“增持”评级:公司矿产资源业务板块周期性盈利能力提升,上调盈利预测,预计公司18年-20年净利润分别为178.4/199.8/223.8,(原值18-19年净利润169.7亿/191.7亿),增速分别为11%/12%/12%;PE分别为9.4X/8.4X/7.5X,维持增持评级。