1.100G库存逐步消化,数通市场需求19Q2强劲回升。 19Q2公司营收为11.60亿元,同比下滑18.74%,环比增长32.42%,好于预期,公司收入季度环比显著改善,业务拐点确立。本轮云计算市场调整始于18Q2,亚马逊率先开始去库存,18H2其他云厂商相继下修服务器或光模块需求指引。本轮调整主要源于宏观经济波动引起的企业上云放缓预期,以及移动互联网逐步步入后周期。随着各厂商库存消化,叠加400G迭代周期,数通市场需求于19Q2回升;从产业跟踪的情况看,19Q2亚马逊、Facebook、阿里100G需求都显著回暖(甚至40G需求也起来了);目前谷歌100G需求仍然低迷,有望从19Q3末或19Q4逐步恢复。19Q2公司净利润为1.08亿元,环比增长8.36%,略逊于预期,利润环比增长慢于收入,主要源于:1)研发费用率从19Q1的5.65%提升至19Q2的8.10%,随着400G升级周期初启,预计19年全年公司研发费用率较去年稳重有升;2)存货减值准备的计提,19Q2公司基于谨慎性原则,针对部分改版及近期出货较少的存货计提减值,单季度计提减值准备6000余万元,19Q1和18Q2该数值均为正负百万元级别。 2.400G批量出货,毛利率显著提升。 2018Q1,由于核心器件库存消化,导致毛利率环比下降约1.5个百分点,降至24.2%左右。随着核心物料库存逐步消化,加之良率提升、工艺改善,2018Q2公司毛利率已企稳回升至26%左右。 18Q3受益于人民币贬值和持续降成本,公司毛利率环比提升2个百分点,至28%左右。随着高毛利率的400G产品向核心客户批量出货(Q3、Q4出货在1.8个亿),18Q4公司毛利率进一步提升至32%左右。由于19年新价格开始执行,19Q1公司毛利率环比下降4个百分点左右,降至28%,显著好于18Q1。18Q4和19Q1,公司毛利率走高,一方面由于400G批量出货,另外一方面也与100G出货量下滑有关。19Q2公司400G出货好于预期,100G毛利率环比保持稳定,加之受益于人民币贬值,公司综合毛利率季度环比略有提升(提升0.6个百分点)。 3.400G逐步上量,新一轮升级周期开启。 19年为400G元年,400G开始上量,20年400G有望放量,开启新一轮升级周期;公司目前在400G布局领先,已批量出货,率先拿到入场券,目前唯一量产400G单模产品,市场地位进一步强化,19年市场份额预计超过50%,400G将成为公司19年-21年业绩增长的主驱动。 4.5G前传斩获大份额,电信级市场拓展获突破。 5G的RAN网络将从4G的BBU、RRU两级结构将演进到CU、DU和AAU三级结构,衍生出前传、中传和回传,5G高带宽需求需引入高速光口,接入、汇聚层需要25G/50G速率接口,而核心层则需要超100G速率接口,将拉动光模块需求5-6千万只。19年国内5G建站量预计在15-20万站,考虑设备商提前备货等因素,5G前传光模块需求预计在200-300万只,公司在5G前传在中兴、华为斩获较大份额,爱立信、诺基亚、三星认证中。伴随着5GSA基站招标于19H2启动,5G承载网将启动部署,拉动5G中回传光模块需求,目前公司中回传产品在加紧送样、认证或测试中,预计公司在中回传市场竞争力将显著强于前传市场。 5.盈利预测及评级 短期云计算市场调整,云计算渗透、流量爆发驱动下,数通光模块将重回增长快车道;400G预计19年上量,20年放量,公司400G已批量出货,率先拿到入场券,市场份额或超50%,竞争地位进一步提升;国内5G光模块需求测算达60亿美金,19年起量,20-21年达到高峰期,公司处于领先地位;此外,或向上游核心器件延伸,走垂直整合模式。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为6.5、9亿对应PE分别为44、32倍,维持买入评级! 风险提示:竞争格局恶化、需求不达预期。

事件2019年 8月 28日晚,公司发布 2019年中报。 2019年上半年,公司实现营收 119.85亿元,同比增长 7.07%,实现归母净利润 4.16亿元,同比下滑 8.67%,系 2015年以来首次中报下滑。 简评 1、公司 2019年中报受毛利率拖累,总体不及预期。 2019年上半年,公司面临“国内投资缩减、国际环境多变” 的不利局面, 部分业务下滑,包括光纤光缆等。 但由于公司加强 ICT布局,服务器、安全等业务取得突破,收入录得 7.07%的增长。 但由于光纤光缆量价齐跌,以及上半年运营商优先基于 NSA 建设5G 网络,导致传输设备新需求一般,存量设备扩容也因此暂缓。 在此背景下, 公司的综合毛利率同比下降 2.73pct,降至 20.55%,系公司上市以来的次低。虽然公司加强费用控制,销售费用、管理费用、财务费用分别同比下降 11.12%、 11.66%、 70.69%,但在国际形势复杂多变的情况下,公司加大研发投入,研发费用达到11.96亿元,同比增加 1.4亿元,增幅 13.30%。因此,公司归母净利润同比下降 8.67%,系 2015年以来首次中报下滑。 2、 烽火星空等子公司业绩表现亮眼。 主营信息安全业务的子公司烽火星空保持了快速增长势头。 2019年上半年,烽火星空实现净利润 1.92亿元,同比增长 250.56%,已经完成 2018年净利润 3.02亿元的 63.58%。 子公司烽火集成表现也较好, 实现净利润 8188万元,同比增长 123.59%。 而子公司烽火技术服务公司实现净利润 0.18亿元、烽火国际实现净利润 482.75万元,分别同比下滑 66.33%、 83.30%。我们预计与项目订单确认以及国际环境变化有关,未来有改善空间。 3、 传输网需求预计下半年逐步向好,公司业绩有望环比改善。 中国 5G 建设仍在提速, 2020年即将实现大范围商用。中国运营商即将从 NSA 切换至 SA,这将带来传输网需求开始向好。 由于 NSA 是基于 4G 网络来建设 5G,因此对于传输网的需求相对有限,运营商为了满足今年 5G 加快商用的要求,在 SA 核心网设备不成熟的情况下,只能选择 NSA。考虑到国内运营商 5G 的目标组网架构均为 SA,且中国移动董事长 6月份曾表示, 2019年初工信部将不会给单模 NSA 的 5G 手机发放入网许可证,这也就意味着,中国运营商即将换到 SA。为满足 5G SA 建网需求,运营商的传输网需求有望逐步回暖,公司业绩也有望因此改善。 4、盈利预测与评级。 我们认为, 公司作为光通信行业主力供应商, 5G 的受益确定性较高,具备较长期的投资价值。考虑到 2019年国内运营商 5G 建设初期以 NSA 为主,下半年可能才会逐步切换到 SA,这会影响 5G 承载网设备的需求。 此外,中国市场的光纤光缆量价承压,也会对公司的业绩造成一定的压力,但这些已经在市场所预期中。 叠加公司股权激励要求, 给予业绩安全边际。我们预计公司 2019-2020年归母净利润分别为 9.96亿元、 12.41亿元, EPS 分别为 0.85元、 1.06元,对应 PE 分别为 33倍、 27倍,维持“增持”评级。 5、风险提示: 公司 5G 订单不及预期;市场竞争加剧,价格快速下降;光纤光缆承压等。

1、自建+并购双轮驱动,IDC机柜快速增长。 公司2018年底可用机柜2950个,比2017年增长了89.1%,计划2019年内自建机柜超2000个,叠加公司2019年7月并购德晟3280机柜,预计2019年底自有机柜数将超过8000个,机柜数实现170%以上的增长。后续公司计划在广州、深圳、海南、北京等扩建IDC,未来两年机柜数仍将快速增长。由于公司新增机柜数较多,今明两年机柜的上架率维持在45%-65%区间,后续随着新建机柜占总机柜的比重下降,上架率将逐步提升。 2、零售为主,批发为辅,两种模式并行发展。 公司2018年招股说明书显示,主要为网络视频、网络游戏、门户网站等行业客户提供IDC服务,包括UC(优视)、YY(欢聚时代)、搜狐等,以零售IDC方式为主,受益于最近几年视频直播,游戏等行业快速增长,公司整体经营业绩高速增长。2018年初公司上市,借助资本市场的力量,公司2018年收购北京M8数据中心一期项目。2019年7月收购的北京德晟项目,该项目主要以批发模式销售给百度。公司后续机柜扩容项目,兼具零售和批发模式,两种模式并行发展,驱动公司业绩快速增长。 3、管理层主要出自联通、网通,从流量经营起家,多业务拓展。 公司招股说明书显示,主要管理者均有联通或网通工作经历,与运营商关系密切。公司以流量经营起家,逐步渗透到BGP和CDN业务,利用客户资源优势,以IDC机柜租赁为发展重点,从2016年的1060个机柜,扩张到2018年的2950个,实现两年扩张两倍的速度,预计2019年较2018年继续扩张1.7倍以上。2019年上半年北京德晟IDC集成项目验收,形成3.2亿收入,体现出公司多业务拓展的实力。 4、IDC行业空间巨大,行业高速增长为公司带来发展空间。 根据咨询机构IDC圈的统计,2018年国内IDC市场空间超过1200亿元,增速,连续多年维持高增长。公司IDC资源主要聚焦在北京、广州、深圳等地,属于优势资源。随着公司规模的不断扩大,后续有可能在其他区域落地IDC项目,公司未来发展空间可期。 5、首次覆盖,给予“买入”评级。 按照公司现有发展规划,今年建设的机柜,在未来一两年内将逐步上架,为公司贡献可观的利润,叠加公司流量经营业务带来的收益,我们预测公司2019、2020、2021年利润分别为1.04亿、1.51亿、2.1亿元,目前市值对于PE倍数为37X、26X、18X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:新建机柜数较多,上架率提升需要一定的时间,折旧成本影响公司整体净利润。

1、公司毛利率提升显著,销售费用/研发费用高增长影响了净利润增速,但反映公司处于业务扩张过程中。2019年上半年,公司收入同比增长5.92%,保持相对稳定增长态势,公司毛利率提升显著,上半年综合毛利率为62%,同比提升近8个百分点。我们认为,毛利率的提升来自于公司新产品的推出及其占比提升。 此外,从费用上来看,上半年公司期间费用率达到38.31%,同比提升超10pct。其中,公司管理费用同比增长48.93%,主要原因是股权激励费用的影响,而销售费用同比增长81.36%,研发费用同比增长42.02%,体现出公司的市场开拓及产品研发处于高速扩张期。从整体盈利上来看,公司净利率为21.35%,同比提升0.43pct,归母净利润同比增长12.33%,扣除股权激励费用影响后预计在22.10%左右,实现相对较快增长。考虑到当前公司主业产品的最终用户以政府为主,上半年为需求淡季,预计下半年公司业务体量会进一步增长。 2、公司网络可视化业务受益于行业高景气度,预计未来几年将保持较快增长态势。网络可视化行业,一方面受益于国家对信息安全的重视,政府持续加大对行业的投资,网络可视化设备在宽带骨干网层面进一步扩大渗透,同时向城域网下沉;另一方面受益于流量的爆发,产品需要持续升级换代及扩容,尤其是5G带来移动流量的爆发,移动网产品市场可期。而行业格局相对稳定,公司属于行业第一梯队,将直接受益于行业高景气度,预计未来几年还将保持较快增态势长。 3、受益于国产化加速,公司嵌入式与融合计算平台业务发展持续提速,空间较大。自中美贸易摩擦等一系列事件以来,信息产业国产化加速趋势明显。公司布局相关业务较早,技术积累较为深厚,合作多家重量级客户,业务扩张迅速,未来有望受益于国产化加速趋势,发展空间较大。 4、盈利预测与评级。 政府加大投资叠加流量爆发,网络可视化行业景气度攀升,公司持续保持高研发投入保证行业第一梯队的领先地位,直接受益;嵌入式产品布局国产化,业务扩张较快,未来有望受益于国产化大趋势。我们预计公司2019-2020年归母净利润为分别为1.16亿(考虑股权激励费用影响,若剔除股权激励费用影响,预计归母净利润为1.30亿元)、1.65亿元,对应PE为34X、24X,给予“增持”评级。 5、风险提示。 行业投资不达预期;国产化进程不达预期;市场竞争加剧等。

1、 公司混改效果显现,业绩企稳回升。 公司作为央企混改先锋, 2017年引入了腾讯、百度、京东、阿里巴巴等战略投资者, 并深度合作,积极推动电信业务的创新经营,完善公司治理结构, 有望被打造为央企混改的样板。目前,公司混改的效果已初步显现, 2018至 2019H1创新业务表现强劲,降本增效明显,盈利增速行业领先。 公司在混改过程中推出期股权激励,明确业绩承诺,给予安全边际。 2、 公司有望受益四大行业趋势,业绩具备向上弹性。 第一,混改向纵深推进,云南联通混改成效显著, 2018年收入同比提升 17.7%,利润减亏 2.5亿元,“云南模式” 有望在其他省级子公司推广复制,进一步释放混改红利。 第二,公司与中国电信就 5G 共建共享已达成高度共识,进入实质性研究探索阶段,预计将降低公司未来资本开支和折旧摊销,同时加速 5G 网络建设而和应用落地,促进降本增效。 第三,公司 2019年预计新建 41万座 4G 基站、 4万座以上 5G 基站, 4G 扩容叠加 5G 商用,有望驱动公司 B 端业务加速拓展。 第四, 不限量套餐( 达量限速)将逐步取消,预计未来公司的资费下降幅度总体可控,公司业绩有望迎来改善。 3、 盈利预测与评级: 我们预计公司 2019-2020年归母净利润分别为 61亿元、 85亿元, EPS 分别为 0.20元、 0.27元,对应 PE 为30X、 22X, PB 为 1.24、 1.20, 维持“增持” 评级。 4、 风险提示: 竞争加剧, 客户加速流失; 提速降费 s 等导致用户 ARPU 快速下降; 5G 投资大,初期效益不明显等。

公司披露中报,实现营业收入 24.79亿元,同比增长 1.80%,实现归母净利润 1.44亿元,同比增长 3.42%,实现扣非归母净利润1.32亿元,同比增长 41.24%。 简评1.营收同比略有增长,下半年增速有望逐步提升。 19H1公司实现营收 24.79亿元,同比增长 1.8%,其中传输业务收入为 16.41亿元,同比增长 12.0%,占总营收的 66.19%(同比提升 6个百分点),数据与接入业务收入为 8.19亿元,同比下滑12.02%,占总营收的比例为 33.04%(同比下降 5个百分点)。接入和数据业务方面, PON 产线由于国内 FTTH 渗透率已经达到较高水平而萎缩,向 10GPON 升级是趋势, GPON/EPON 将进一步下降, 10GPON 逐步增长;基站产品线受益于 5G 初步放量和 4G 扩容而较快增长,预计 20年 5G 基站建设量将是 19年的 3倍以上,有望拉动基站光模块业务;数通产品线由于云厂商库存调整承压, 19H1云厂商库存调整逐步见底, 19H2数通市场将逐步回升。 传输业务线,无源器件、放大器增长较为亮眼,随着 5G SA 基站招标于 19H2启动, 5G 中回传光模块需求逐步放量,预计传输业务增长有望加速。单季度看, 19Q2公司实现营收 12.60亿元,同比、环比略有增长,预计 19H2公司增速将逐步提升。 2.扣非归母净利润大幅增长,经营质量显著改善。 19Q2公司实现归母净利润 1.44亿元,同比增长 3.42%,扣非归母净利润 1.32亿元,同比增长 41.24%,扣非归母净利润大幅增长,经营质量显著改善,主要源于毛利率的提升, 19H1公司综合毛利率为 19.43%,同比提升 2.5个百分点,传输业务线毛利率为24.39%,同比提升 1.3个百分点,数据与接入毛利率为 8.87%(负毛利率 PON 产品线萎缩,占比下降),同比提升 2.6个百分点。 单季度看, 19Q2公司实现净利润 0.8亿元,同比增长 30.30%,环比增长 25.12%,主要源于毛利率提升, 19Q2公司毛利率为20.98%,同比提升 4个百分点,环比提升 3个百分点。 3.短期看:电信市场景气度逐步上行,数通逐步突破,毛利率回升。 1) 5G 承载需求 19H2落地,电信市场景气度逐步上行。 此前,由于三大运营商资本开支下滑,国内电信市场需求平淡,叠加设备商去库存压力, 2017年和 2018年 H1电信市场需求低迷; 2019年为 5G 元年,随着 5G 基站启动部署,尤其是 5G SA 基站招标于 19H2落地,有望拉动电信市场景气度逐步上行。 2)数通市场加速推进,云客户突破中。 18H2云厂商 Capex 增速放缓,数据中心市场迎库存调整,全球数通市场已于 19Q1见底,预计将逐季回升; 19年为 400G 元年, 400G 开始上量, 20年 400G 有望放量,新一轮升级周期开启。公司 100G 数通光模块在国内主要云厂商和互联网公司均已获突破,北美云厂商亦有斩获; 面向 400G 升级机遇,公司已经推出 400G 光模块样机,完成 400G COB 平台工艺能力建设, 400G 多模产品已具备小批量交付能力,目前公司 400G 北美大客户认证中,有望在 400G 代际缩小与龙头厂商差距。 3)收入结构优化,毛利率回升。 2016年以来,受低速产品价格战影响,公司毛利率承压,预计毛利率将呈回升态势: 1)收入结构优化, GPON/EPON 向 10GPON 升级, GPON/EPON 的萎缩(行业处于零毛利率甚至负毛利率状态),10GPON 需求预计进一步方量; 2)数通业务放量,公司数通业务包括 10G、 40G、 100G 产品,品类齐全,然而业务体量小,毛利率仍处于低水平; 3)光芯片自给率提升, 10G DFB、 EML 全面量产, 25G DFB、 EML 19-20年有望批量供应。 4.长期看: 5G 点亮光通信,高速芯片突破,非光稳步拓展1) 5G 点亮光通信。 5G 的 RAN 网络将从 4G 的 BBU、 RRU 两级结构将演进到 CU、 DU 和 AAU 三级结构,衍生出前传、中传和回传, 5G 高带宽需求需引入高速光口,接入、汇聚层需要 25G/50G 速率接口,而核心层则需要超100G 速率接口,仅 5G 前传将需要 25G 光模块数千万只。公司目前在重点客户已经完成 5G 前传产品验证和规模销售, 50G PAM4中回传产品已通过验证,实现 5G 前传(无线接入层)、中回传(汇聚层+核心网)光模块全覆盖。 2)国家级创新中心落地,加速高速芯片突破。为积极响应《中国制造 2025》,推进实施制造强国战略,公司牵头筹建“国家信息光电子创新中心”,创新中心将围绕硅光、高速光芯片等光电子核心技术,补足短板; 光迅作为我国光芯片龙头,牵头创新中心筹建和运营,硅光、高速芯片突破有望加速,公司 25G PD 实现商用,25G DFB、 EML 已经送样, 19-20年有望量产。 3)光器件龙头,非光稳步拓展。作为光器件龙头,公司基于光电子能力优势,积极拓展 3D sensing、大功率光纤激光器、激光雷达、物联网传感器、量子通信等非光业务。3D sensing方面,着力研发 Vcsel 芯片多年,是国内唯一具备 Vcsel 芯片商用化能力的厂商,目前 1G Vcsel 芯片已经批量出货, 10G Vcsel 已经通过了可靠性验证,逐步攻克用于 3D sensing 的 940nm Vcsel 芯片。 5.盈利预测与评级: 我们预测公司 2019-2020年的净利润分别为 4、 5.4亿元,对应 PE 分别为 46、 34倍,维持买入评级,继续重点推荐。 风险提示: 5G 建设不达预期;芯片量产不达预期;数通市场拓展不达预期。

事件公司于2019年8月23日发布2019年半年报。2019H1营收为3.88亿元,同比增长20.27%,归母净利润6912万元,同比增长5.3%,生产活动现金流量净额6073万元。目前,在建项目10个,其中7个项目为阿里合建的基地型项目,在建工程总金额5.8亿。 简评 1、公司收入增长符合预期,利润增长短期承压。 公司2019年上半年收入增长符合预期,主要受益于2018年下半年交付的IDC逐步上架,现有可用机柜的上架率逐步提升,带来2019上半年收入增长。同时,由于在建的阿里基地型项目较多,在建工程增长175.2%,达到5.83亿元,公司管理人员和销售人员增多,短期负债和长期负债上升较快,整体三费率上升,致使公司利润增速慢于收入增速,为5.3%。公司在建的约8000个机柜将于年底交付完成,预计将有一到两个月的折旧费用计入到2019年,年内折旧费用增加不多,明年上半年的折旧成本将有较大增长,由于上架率的提升需要一个过程,收入增速与成本增速相差较大,短期内毛利率和净利率水平均可能会有所下滑,因此我们预计公司整体利润增长短期承压。 2、上架率逐步提升,长期发展可期。 公司在建的数据中心主要客户为阿里,随着阿里云规模逐步增大,对IDC、服务器、交换机等基础设施需求较大。公司建设完成的IDC将逐步上架,提升公司整体收入和利润水平。同时,2019年公司与阿里签订云业务合作协议,公司将在未来6年合作期间内,承销总金额不低于人民币4.35亿元的阿里云产品/服务。IDC及云业务承销将为公司带来较高的增长预期。长期来看,当公司目前在建的机柜全部上架,按照现有单机柜利润水平看,2021年将为公司带来约3亿元的利润,长期发展可期。 3、公司受益于行业估值方式转变,利于维持现有估值水平。 由于IDC属于重资产行业,固定资产折旧快速增长对利润影响较大。欧美等成熟市场,对此类行业大都采用EV/EBITDA进行估值,固定资产折旧大幅增加,影响公司净利润水平,如果按照PE估值来看,公司在行业中属于较高水平,但如有采用EV/EBITDA进行估值,仍有提升空间。目前,资本市场正逐步接受有对IDC、铁塔等重资产行业开始采用EV/EBITDA估值方式。 4、预计2020年下半年公司利润增速将回升。 由于2018年底存在一次性解决方案收入约2.4亿,预计公司2019全年收入和利润将维持2018年的水平。 随着新建机柜上架率水平逐步提升,预计从2020年下半年开始,利润增速回升。我们预计公司2019、2020、2021年归母净利润为1.4亿元、1.95亿元、2.9亿,目前市值对应PE为55X、40X、27X。考虑到公司管理层优秀,绑定大客户阿里,现金流稳定,但短期利润承压,基于谨慎性原则,下调至“增持”评级。 5、风险提示:公司项目增加较快,短期现金流压力较大;云计算增速放缓,公司机柜上架率水平提升较慢。

事件 近日,公司发布 2019年中报。 2019年上半年,公司实现营业收入 228.74亿元,归母净利润 8.47亿元,扣非归母净利润 5.98亿元,同比增长率分别为 1.92%、 15.51%、 2.39%。 简评 1、公司营收及扣非归母净利润增长不及预期,下半年或改善。 2019年上半年,公司营收 228.74亿元,小幅增长 1.92%,归母净利润 8.47亿元,同比增长 15.51%。公司归母净利润增速明显高于营收增速的原因是公司上半年非经常性损益政府补贴达到 2.94亿元,较 2018年同期净增长约 1亿元。因此,公司上半年扣非归母净利润为 5.98亿元,同比增长 2.39%,略高于收入增速。 我们认为, 出现上述结果的原因是受宏观经济影响,企业网业务增长放缓,此外受全球云计算投资放缓及公司加大自有品牌服务器推广的影响,新华三代理的惠普服务器及存储器营收下降。因此,新华三上半年收入 145.52亿元,同比下滑 4.12%,但代理业务毛利率较低,且不计入“数字化基础设施及服务”业务,所以公司上半年的数字化基础设施及服务业务收入达到 115.07亿元,同比增长 15.05%,其归母净利润达 11.63亿元,同比增 4.62%。 我们预计随着下半年运营商及海外市场突破,业绩有望改善。 2、公司加大研发投入、加强新市场拓展, 期间费用率有所增长。 由于公司加强运营商及海外市场拓展, 2019上半年期间费用率为17.52%,同比提升 1.4pct。其中,销售费用率 7.61%、管理费用(含研发费用)率 9.57%,分别提升 0.56pct、 1.01pct。公司不断加大研发投入,研发费用 18.12亿元( 7.96%,同比提升 0.92pct)。 3、 新华三自有品牌的数字基础设施业务增长平稳,突破可期。 2019年上半年, 子公司新华三虽然营收有所下滑,但自有品牌的数字化基础设施业务增长平稳,由于公司加大电信运营商及海外市场的拓展力度,以及自有品牌服务器、存储器收入占比提升,导致毛利率略有下降,公司数字化基础设施及服务的毛利率为33.98%,同比降低 2.43pct。上半年,公司的海外收入下降 16.12%,我们预计这与公司加大通过自有渠道发展海外市场有关,因此虽收入下降,但毛利率提升 1.88pct。我们预计随着公司海外机构的建立完善,未来公司的海外市场收入有望实现较大突破。 上市公司简评报告 4、公司分销业务发展稳健,紫光数码净利润增速高达 26%。 2019年上半年,公司的 IT 产品分销与供应链服务收入达到 141.52亿元,同比增长 2.84%,毛利率达到 8.47%,同比微升 0.08pct。其中,公司子公司紫光数码上半年收入达到 9.99亿元,归母净利润 1.26亿元,同比增长率分别为 17.53%、 25.87%。 我们预计,未来公司的分销业务有望维持平稳增长态势。 5、 盈利预测与评级: 我们预计公司 2019-2020年营收分别为 547.36亿元、 632.14亿元, 归母净利润分别为 20.36亿元、 24.53亿元, EPS 分别为 1.00元、 1.20元,对应 PE 分别为 34X、 28X,维持“增持”评级。 6、 风险提示: 大额解禁减持带来的市场压力(截至 2019年 6月底, 5月解禁的两期员工持股计划已经累计减持 0.76%,截至 8月 22日中加基金减持 1%);公司运营商市场及海外市场发展低于预期;云计算投资回暖的节奏或增长情况低于预期;市场竞争加剧,毛利率显著下滑;国际环境变化带来的系统性风险等。

事件8月 16日,公司发布 2019年半年报,实现营业收入 7.23亿元,同比增长 17.69%,实现归母净利润 6764.05万元,同比增长26.97%。 中报业绩稳定增长,订单饱满未来增长无忧业绩稳定增长维持高研发投入,财务状况向好。 2019年上半年,公司实现营业收入 7.23亿元,同比增长 17.69%,实现归母净利润 6764.05万元,同比增长 26.97%,业绩保持稳定增长;研发投入 1.68亿元,同比增长 23.29%,研发投入占比为 23.25%; 上半年回款情况良好,经营活动现金流净额为 2.26亿元,同比增加 194.19%;银行借款规模缩减,利息支出减少,财务费用较去年同期下降 34.41%。 上半年, 公司预收账款期末总额 7.72亿元,较年初增加20.78%;期末存货总额 23.12亿元,较年初增加 21.96%; 应付账款 14.48亿元,较年初增加 41.64%。 随着军队体制改革的逐步落地,专网无线通信终端产品订单增加,同时公司陆续中标多项铁路轨交专网通信项目,在手订单量饱满,公司已开始集中备货,未来业绩增长动力充足。 军品订单持续释放,民用领域陆续中标多个项目公司坚持由无线通信终端产品向系统集成、由航空与地面装备优势领域向多兵种协同发挥方向发展。 上半年公司在某型机综合射频系统、应急救援系统等重点项目研发上实现系统级突破,某型机综合通信系统等重点项目进入试飞定型阶段。北斗卫星通信导航领域,多个型号产品进入批量生产与交付阶段。 民用无线通信项目陆续中标,系统集成领域扩展效果显著。 上半年,公司积极参与铁路、轨交项目招标,在铁路方面,陆续中标铁路总公司大功率集中采购项目、呼和浩特铁路局和济南铁路局双模列尾机车台、大秦铁路机车 CIR 项目、朔黄铁路一体化通信平台等项目;在轨道交通方面, 中标重庆市郊铁路尖壁段、重庆市轨道交通六号线支线二期、天津 1号线改造、天津地铁 4号线南段、天津地铁 10号线一期工程等线路的专用无线通信系统项目。 京津冀国企混改先锋,平台地位凸显2018年 2月,公司在上交所挂牌上市,控股股东为天津中环电子集团,持股比例为 52.53%,第二大股东为TCL 集团,持股比例为 19.07%。 2015年, TCL 通过与通广集团工会签署《股权转让协议》、公开竞价的方式成为公司股东,七一二公司率先完成国企混改。 2019年 1月,为贯彻落实天津市委市政府关于优化国有资本布局结构的要求,天津市国资委将所持天津中环电子集团 51%股权转让给津智资本,以支持天津市国企产业结构调整和改革发展。该事项完成后津智资本将成为中环集团的控股股东,间接持有七一二公司 52.53%股权。 津智资本作为市场化运作的国有资本投资运营平台和强力推进集团层面混改的重要抓手,肩负先进制造研发国有资本运营工作平台、市管企业混改操盘手、国资监管履职助推器的三重功能,公司作为天津地区混改典范上市公司平台的地位愈发凸显。 我国专网无线通信领域核心研制单位公司是我国专网无线通信终端和系统级产品的核心供应商,拥有国家级技术中心和国家级工业设计中心。 在军用领域,公司是我国军用超短波无线通信装备的主要承制单位,产品实现全军兵种覆盖;在民用领域,公司是我国铁路无线通信领域的行业标准主要制定单位,行业地位领先。 近年来,公司业务范围实现了由传统专网无线通信终端产品向系统产品的逐步拓展军工华为重视研发投入,保障军品领域优势地位公司重视研发投入,近年来研发投入始终保持在 20%以上的水平,在军工板块上市公司中名列前茅。 2018年,公司研发费用占营业收入 24.74%, 2017年研发费用率 23.95%, 高研发投入为公司的技术领先与创新提供持续动力。截至 2018年底,公司及其子公司共拥有 83项发明专利, 152项实用新型专利, 107项外观设计专利。 目前,公司正在进行三百余个项目研发工作,主要涵盖下一代航空无线通信、新型 CNI 系统、卫星通信导航终端、宽窄带集群调度系统等领域。 公司作为我国第一代军用超短波无线通信设备和第一代航空抗干扰通信设备的研制单位,多型产品在军用领域处于领先地位,同时积极争取新产品研发项目。 公司按照军品采购流程参与军方的采购招标,整个流程包括预研、型研、批量生产等, 预研资格是争取型研资格的第一步, 型研资格是争取订单的前置条件。基于与军方沟通相关产品需求的基础上,相关产品的研发是军方潜在需求的反映, 随着研发项目的落地,相关产品的市场将逐步打开。 我们认为,国防信息化加速建设的背景下,公司作为老牌军用通信设备研制单位,积极展开下一代军用通信关键技术预研工作和型号项目研制, 继续保持在该领域的优势地位,产品需求将进一步得到保障。 民品源于铁路通信,立足优势领域横向拓展民用专网通信起源于铁路领域,积极向各类应用场景拓展。 公司作为国内铁路无线通信领域行业标准的主要制定者,研制生产了我国第一代铁路无线列调电台,主要产品包括无线列调设备、CIR 机车综合无线通信设备、列车防护报警设备等。在轨交系统集成领域, 公司持续加大轨道交通系统集成解决方案市场开拓力度, 主要产品为 TETRA 城市轨道数字集群通信系统, 成功中标多个城市的多条线路,进一步奠定了公司在该领域的行业地位。 同时,公司立足优势领域,将业务范围扩展至海事、警用等专网无线通信领域, 主要产品包括 AIS 船舶自动识别系统和 PDT 警用通信设备等。 公司环保事业部主要负责大气环境在线监测设备的开发、生产及销售,通过前期技术积累和市场拓展,在环保大气监测领域正逐步形成品牌效应,为后续产业布局奠定了良好基础。 盈利预测与投资评级: 军用专网通信领先企业,重视研发积极扩展, 维持买入评级公司作为我国专网通信领域传统核心研制单位,在军用超短波无线通信和铁路无线通信领域拥有领先地位,同时公司重视研发投入,积极进行预研工作和项目型号研制,同时公司依靠长期技术积累和在军事、铁路无线通信领域的优势地位,进行业务领域横向拓展,未来增长空间广阔。 我们强烈看好公司未来前景, 保守预计公司 2019年至 2021年的归母净利润分别为 2.67、 3.35和 4.21亿元,同比增长分别为 18.26%、 25.84%和 25.60%,相应 19年至 21年 EPS 分别为 0.34、 0.43和 0.54元,对应当前股价 PE 分别为 65、 52、 41倍, 维持买入评级。

1.业绩符合预期,维持高增速。2019年上半年实现营收34.56亿元,同比增长24.23%,其中IDC及其增值服务收入为7.46亿元,同比增长22.31%,云计算及其相关服务收入为25.32亿元(AWS近11亿元,增速放缓,部分受降价影响;无双科技14.24亿元),同比增长25.10%。2019年上半年实现归母净利润3.92亿元,同比增长34.26%,其中中金云网净利润为1.60亿元,科信盛彩净利润为0.61亿元,无双科技净利润为0.52亿元,母公司净利润为1.2亿元。公司总体业绩符合预期,仍然维持在增长快车道,除因2018年8月收购科信盛彩85%的剩余股权所致(减少少数股东损益),导致归母净利润增厚外,主要源于公司上架IDC机柜数增加,以及AWS云业务、无双科技SaaS业务的增长。全球服务器出货量在18Q2增速摸高后迎来调整,根据IDC,19Q1全球服务器出货量同比下滑5.1%,中国市场出货量下滑0.7%,19H1 IDC行业上架整体略有放缓,而云计算市场仍保持高速增长,预计随着云计算基础设施库存出清,19H2 IDC行业需求将逐步回升。 2.签署增资合作协议,锁定环京稀缺资源。公司与三河市岩峰公司签署增资合作协议,拟直接或联合其他第三方增资岩峰公司分立后的主体,该主体将承接岩峰公司持有的位于三河市燕郊创意谷街南侧、精工园东侧的1宗土地使用权以及对应的8处地上房产,除光环云谷云计算中心一二期外将新建数据中心,房产建筑面积约17.25万平米,预计容纳2万个机柜,待分立主体取得数据中心竣工验收备案文件后增资,金额预计不超过10.73亿元,增资后公司将获得分立主体的控股权(合计不低于65%)。公司复制“科信盛彩”模式,锁定北京周边稀缺资源,进一步扩大IDC机柜储备。 3.牵手上海电信,加强上海及长三角地区布局。此前公司IDC业务主要立足于北京及环京地区,公司积极推进IDC全国核心区域战略布局,嘉定二期及昆山园区项目的筹划及建设工作正在有序进行中,扩大公司在上海及长三角地区IDC业务布局。近期,公司与上海电信签订战略合作协议,深化IDC及云网融合服务合作,该合作有助于公司强化在长三角地区的业务规模及综合服务实力。截至2018年底,公司投产机柜数在3万个左右(东直门、酒仙桥、亚太中立亦庄、科信盛彩、中金云网、上海嘉定、房山一期(部分投产)、燕郊一期、燕郊二期数据中心),上架机柜数在2.5万个左右,按公司此前的资源储备,可支撑运营5万个机柜,叠加燕郊新增的2万个,公司储备机柜产能达到近7万个,加之嘉定二期及昆山园区,公司各数据中心项目全部达产后将拥有约10万个机柜的服务能力。 4.盈利预测及评级。云计算持续渗透,公司为国内第三方IDC龙头,积极推进IDC向全国核心区域战略布局,在北京及环京地区、上海及长三角地区拥有稀缺IDC资源储备,中长期成长确定性高。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为8.8、12亿元,对应PE分别为33、24倍,维持“买入”评级,继续重点推荐。 风险提示:公有云增速放缓;IDC上架不及预期。

1、公司实现持续较快增长,主业智能控制器毛利率回升。 得益于公司执行的大客户战略,以及原材料价格回落,在宏观经济复杂多变的背景下,公司业务仍实现较快增长。2019年上半年,公司实现营收17.40亿元,归母净利润1.70亿元,同比增长率分别为41.69%、31.85%。2019Q2,公司营收和归母净利润分别增长41.92%和37.18%,环比提升0.52pct和14.04pct。 公司智能控制器业务(剔除新并表公司NPE影响)的毛利率同比提升2.24pct,其中电动工具智能控制器毛利率达到26.28%,同比提升7.37pct。公司综合毛利率达到22.61%,提升1.2pct。 公司收入增速高于净利润增速的主要原因是并表意大利子公司NPE,该公司预计收入规模2亿元左右,但基本盈亏平衡。 2、子公司铖昌科技快速增长,全年有望超预期发展。 子公司铖昌科技主营微波毫米波射频芯片,主要面向军工市场,频段可支持40GHz及以下,产品涉及功放、低噪放等芯片,技术实力较强。2019年上半年,铖昌科技收入达到1.03亿元,同比增长69.65%,净利润达到0.55亿元,同比增长71.92%。 我们认为,铖昌科技的高增长与行业需求强劲、2018年订单多数在今年上半年执行等因素有关。考虑到公司的技术实力以及未来的国产化需求,我们认为公司全年业绩将大概率超预期。 3、公司越南生产基地投产在即,利于规避国际贸易风险。 公司积极布局新产能。上半年,公司在越南海防市安阳县的深越合作区投资设立生产基地,以自有资金500万美元投资设立和而泰智能控制(越南)有限公司,该公司预计10月份投产。我们认为,越南产能的布局有利于公司化解国际贸易风险及汇率波动的影响,也符合公司全球化布局的发展战略。此外,公司的智能控制器生产技术改造及产能扩大项目二期也已经投产。 盈利预测与评级:我们预计公司2019-2020年营收分别为35.69亿元、46.20亿元。考虑汇兑损益的不确定性,以及公司今年可能进一步加大研发投入及转固后增加折旧费用,我们预计公司2019-2020年的归母净利润分别为3.1亿元、4.4亿元,EPS分别为0.36元、0.51元,对应PE分别为25X、18X,维持“买入”评级。 风险提示:智能控制器需求不及预期;上游原材料价格继续上涨;公司市场份额下滑;铖昌科技不达预期。

中报收入及利润增长符合预期,扣非后归母净利润表现亮眼,盈利能力进一步增强。2018年上半年业务板块中,无线通信业务增长较快,也是主要增长点,上半年无线通信业务收入为6.87亿元,同比增长12.58%,同时毛利率同比增长4.84个百分点。北斗业务收入1.42亿元,同比增长1.06%,平稳略增,我们预计北斗业务没有显著增长的主要原因是订单确认时间相对延后。此外航空业务、软件信息服务业务也相对平稳增长。费用上管控良好,销售费用基本持平,管理费用同比下降14.02%,而研发投入则进一步提升,同比增长5.26%,体现公司管理增强,同时进一步加强研发。扣非后归母净利润大幅增长,表现亮眼,体现业务恢复性增长趋势明显,同时盈利能力进一步增强。上半年营业利润率为11.99%,同比增加1.4个百分点,归母净利率11.28%,同比增加0.7个百分点,扣非后归母净利率7.15%,同比增加1.6个百分点。 从订单落地到订单确认,后续将逐步进入收获期,预计业绩增长保持稳定加速态势。一般而言,军用订单的确认周期在6-9个月,同时季节性较强,一般每年集中在三四季度确认交付。军改从2017年底开始落地,2017年之前,军工订单非常寡淡;2017年底开始,军工订单还是逐步恢复增长,2018年订单进入全面恢复期,2018年公司公告超过16亿军工订单,其中2018年上半年签订近6亿元,2018年下半年签订近10亿元订单。2019年从年初至今,共签订超过7亿军工订单,预计下半年订单将进一步加速落地。(注:公司公告订单不代表公司实际签订订单金额)从订单确认周期及军工积极性来看,我们预计2018年大部分订单,及2019年上半年部分订单将确认在2019年三四季度,因此预计往后两个季度,公司的业务增长将呈进一步加速态势。且对比中报及此前一季报情况来看,已经体现出这个趋势,2019年一季度收入同比略微下滑1%,归母净利润同比增长16.45%,而半年度的收入、利润增速呈现进一步加速态势。预计前三季度归母净利润增速为15%-35%,就体现出这种增速稳步提升的趋势。 投资建议:十三五后两年,军用订单加速恢复确定性较高,同时利润率提升显著;订单自2017年底陆续恢复,预计2019年下半年逐步进入收获期,考虑订单确认周期及积极性因素,预计后续利润增速有望提速。持续的高研发投入,带来新产品突破,可持续增长后劲足。此外,公司为传统军工信息化龙头,中美贸易摩擦背景下自主可控核心标的。子公司星舆科技布局高精度位置服务运营,为自动驾驶核心受益标的。我们预计公司2019-2020年归母净利润为5.8亿、7.9亿,对应估值35X,26X,历史估值中枢45X左右。估值处于历史底部,业务拐点已然确立,业务增长保持加速态势,当前时点给予“买入”评级。 风险提示:军工订单恢复不达预期。

1.业绩持续高增长,略超市场预期。 19H1公司收入同比实现高增长,主要源于:1)主力客户北美某互联网巨头(直接客户为康宁)光纤连接器需求从18H2开始爆发,18H1基数较低;2)公司在北美另一互联网巨头获突破,逐步上量;3)此前公司主要给康宁供应光纤连接器,插芯和配套组件也逐步进入康宁供应体系。在数据中心市场需求疲软的情况下,公司业绩表现强劲,略超市场预期。公司归母净利润增速高于营收,一方面由于综合毛利率显著提升,另一方面也受益于理财收益和汇兑损益,扣除非经常性损益的影响,公司净利润增速仍然高于营收。截至2019H1底,公司存货为1.7亿元,处于较高水平,也显示公司对下半年需要的信心。 2.高密度MTP/MPO比例提高,推升毛利率。 19Q2公司毛利率为36.74%,同比提升5个百分点,环比提升4个百分点,部分受益于人民币贬值,主要由于公司主力产品光纤连接器中高密度MTP连接器的比例提高,同时公司Q2出货了一定比例16芯/32芯连接器,该产品供应源少,毛利率较高。公司加大研发投入,提高高密度光纤连接器等传统产品竞争力,并加大新产品的研发储备,丰富产品结构,2019H1公司研发费用率为5.1%,同比提升1个百分点。 3.20年数据中心光网络需求有望高增长,400G升级迎机遇。 18H2全球云基础设施需求迎调整,云计算是大势所趋,云计算仍然存在较大渗透空间,我们看好中长期云基础设施链条的成长,本轮调整仅是库存去化,待库存出清,云计算基础设施Capex增速将显著回升。从产业跟踪的情况看,光网络已于19Q1见底,有望逐季回升。19年为400G元年,400G开始上量,20年400G有望放量,开启新一轮升级周期。100G从低点开始回升,400G从起点开始放量,预计20年数据中心光网络需求有望高增长。同时,随着北美数据中心从100G向400G演进,所需连接器从12芯/24芯向16芯/32芯升级,MTP/MPO连接器价值量将大幅提高,且目前具备16芯/32芯MTP/MPO连接器能力的厂商较少,公司作为MTP/MPO连接器龙头,有望受益。 盈利预测及评级。 公司为MTP/MPO连接器龙头,北美大客户上量中,份额有望逐步提升;20年数据中心光网络需求有望高增长,升级迎机遇,公司有望受益。我们预测公司2019-2020年净利润分别为2.2亿、3亿元,对应PE分别为28倍、21倍,给予“买入”评级。 风险提示: 汇率波动风险;中美贸易摩擦加剧;单一客户依赖风险。

投资建议:基于基本面,结合行业趋势与市场动向,“增持”评级 盈利预测 1、我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为9.96亿元、12.41亿元,对应PE分别为32X/26X; 2、以上预测未考虑可转债转股后(规模30.88亿元)的摊薄影响,如果考虑摊薄则对应PE分别为35X/28X。 估值分析 1、3G周期(2008年开始)、4G周期(2013年开始)正好与两轮牛市有重合,因此估值分析有些失真; 2、10年以来,公司的平均PE(TTM)为36.6倍,高点有突破70倍(出现在2015年6月,牛市),低点为16倍(出现在2012年11月,当时正好是4G发牌前一年),目前PE(TTM)为36.9倍,处于估值中枢; 3、我们建议从“5G周期起点”和“行业景气向上、具有相对配置价值”的角度来看公司的估值,仍有上涨空间; 4、从静态PE来看,2019年为32X,建议给予40-45倍估值,目标市值400亿元-450亿元(目前321亿元)。

事件 公司发布2019年半年度业绩快报,预计上半年收入2.32亿元,同比增长5.92%,归母净利润为0.52亿元,同比增长13.33%,扣除员工持股激励费用影响,归母净利润为0.59亿元,同比增长22.10%。 简评 收入保持稳定增长,盈利能力显著提升。受益于运营商网络升级扩容、各领域大数据应用的深化开展、国家对信息产业国产自主可控的重视程度和投入持续提升,公司收入同比增长5.92%,营业利润0.60亿元,同比增长10.27%,扣除股权激励费用影响后归母净利润同比增长22.10%,盈利能力显著提升。我们认为盈利能力提升的主要原因是产品结构变化,综合毛利率有所提升。公司近几年毛利率稳步提升,从2014年的50.89%提升到2018年的56.20%,主要原因是产品结构中政府需求持续加大。当前公司主业产品的最终用户是政府,上半年为政府需求淡季,预计下半年公司业务体量会进一步增长。 网络可视化业务受益于行业高景气度,预计未来几年保持稳定增长。网络可视化行业,一方面受益于国家对信息安全的重视,政府持续加大对行业的投资,网络可视化设备在宽带骨干网层面进一步扩大渗透,同时往城域网下沉;另一方面受益于流量的爆发,产品需要持续升级换代及扩容,尤其是5G带来移动流量的爆发,移动网产品市场可期。而行业格局相对稳定,公司为行业第一梯队,直接受益于行业高景气度,预计未来几年还将保持稳定增长。 受益于国产化替代加速,公司嵌入式与融合计算平台业务持续提速,发展空间较大。自中美贸易摩擦等一系列事件以来,信息产业国产化替代加速趋势明显。公司布局自主可控业务较早,技术积累深厚,合作多家重量级客户,业务扩张迅速,未来有望受益于国产化替代加速趋势,发展空间较大。 盈利预测与评级。 政府加大投资叠加流量爆发,网络可视化行业景气度攀升,公司持续保持高研发投入保证行业第一梯队的领先地位,直接受益; 嵌入式产品布局自主可控,业务扩张较快,未来有望受益于国产化替代大趋势。由于政府行业订单波动性影响,我们下调公司2019年盈利预测,预计2019-2020年归母净利润为1.16亿(考虑股权激励费用影响,若剔除股权激励费用影响,预计归母净利润为1.30亿元)、1.65亿元,对应PE为32X,23X,给予“增持”评级。 风险提示。 政府投资进度不达预期;国产化替代进程不达预期。