事件：公司发布2022年半年度业绩快报：2022年上半年实现营业收入315.44亿元，同比增长2.97%；归母净亏损为35.17亿元，去年同期亏损24.98亿元；扣非后归母净亏损为38.40亿元，去年同期亏损31.52亿元。 猪价低迷、财务费用大幅上升，公司净利润亏损较大。 1）肉猪业务：肉猪价格深幅下跌，报告期内公司毛猪销售均价为13.59元/公斤，同比大幅下滑41.74%，肉猪业务仍然处于较大亏损。公司持续推进降本增效，猪业生产成绩逐步提高，6月，随着猪价回升，公司养猪业实现月度扭亏为盈；2）肉鸡业务：鸡价总体平稳，毛鸡销售均价13.88元/公斤，同比增长0.43%。公司养禽业务整体实现盈利，但因饲料原料价格连续上涨推高养殖成本，养鸡业毛利率同比下降。3）公司为应对行业低迷期持续增加的资金储备，导致报告期内公司财务费用同比大幅上升。 猪价与鸡价进入上行通道，下半年有望扭亏为盈。 2021年6月能繁母猪存栏达到高点4564万头，到2022年4月份下降至4177万头，较高点下降8.5%，前期产能去化或带动下半年猪价总体震荡上升。同时，黄鸡行业产能已充分去化，且饲料原料成本持续上涨，行业补栏能力和积极性较弱。4月份以来，黄羽鸡市场行情已持续好转。公司鸡、猪、鸭等业务行情均有所好转，现金流持续改善。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为782.19/1029.29/1162.43亿元，对应增速分别为20.4%/31.6%/12.9%，净利润分别为-18.49/148.07/148.25亿元，对应增速86.2%/900.9%/0.1%，EPS分别为-0.28/2.26/2.26元/股，公司成本改善显著、现金流充裕，凭借“公司+农户”模式快速扩张。维持目标价25元，调整为“增持”评级。 风险提示：动物疫情突发、价格波动风险

事件：公司发布2022年中报，2022H1实现营业总收入594.44亿元，同增17.20%，其中营业收入576.17亿元，同增17.38%，归母净利润297.94亿元，同增20.85%；实际财报数据与半年度经营数据公告一致。 2022Q2单季度，公司实现营业收入253.21亿元，同增16.07%，归母净利润125.49亿元，同增17.28%。 点评：半年度收入增速创三年新高，“ii茅台”带动直营渠道放量公司上半年总收入实现17.2%增长，创近四年新高；主营业务收入增长17.38%，创三年新高，在多地出现疫情扰动的情况下实属不易。分产品看，2022H1茅台酒收入499.65亿元，同增16%，系列酒收入75.98亿元，同增25%，系列酒实现较高增长，或是受到新品1935的拉动；分渠道看，批发收入366.14亿元，同比减少7%，直销收入209.49亿元，同增120%，占比同比提升17pct至36.39%，主要受到“i茅台”的带动。“i茅台”平台实现酒类不含税收入44.16亿元，为上半年贡献9.0%收入增长。 盈利水平继续提升，合同负债居三年高位公司上半年毛利率和净利率分别为为92.1%和51.71%，同比提升0.7pct和1.5pct，其中2022Q2毛利率/净利率为91.8%和49.56%，同比提升0.8pct和0.5pct。上半年销售费用率2.6%，同比持平，管理费用率6.3%，同比下降0.8pct。经营性现金流净额-0.11亿元，主要受到财务公司客户存款、同业存款等影响；截至半年度的合同负债96.7亿元，环比增加13.5亿，同比增加4.25亿，合同负债金额达到三年内高位，势能充足。 基酒生产扩建稳定推进，营销迈上新台阶上半年公司基酒生产和质量保持稳定，产能建设项目稳步推进，茅台酒基酒产量4.25万吨，同比增长12.4%，系列酒基酒产量1.70万吨，同比增长36.0%，酱香酒习水同民坝一期项目完成勘察、设计招标程序，3万吨酱香系列酒项目有序推进。上半年深入实施“五合营销法”，推出1935、100ml飞天等新品，开发茅台冰淇淋，上线“i茅台”数字营销平台，营销方面迈上新台阶。 盈利预测、估值与评级预计公司2022-2024年营收分别为1248.78/1451.30/1632.32亿元，同比增长17.6%/16.2%/12.5%；归母净利分别为617.23/718.07/802.52亿元，同比增长17.7%/16.3%/11.8%；对应EPS分别为49.13/57.16/63.89元；对应当前股价PE分别为38/33/29倍。考虑到公司改革动作积极、进入高质量增长期，给予2023年40倍估值，目标价为2290元，维持“买入”评级。 风险提示：流动性大幅收紧；批价大幅波动；改革进度不达预期。

近期我们调研了老白干酒，与公司领导进行座谈交流；并走访衡水、石家庄市场，草根调研了烟酒店、商超等渠道，感受终端消费情况。 核心结论：一季度河北消费和公司发货受到疫情影响，5月之后消费逐渐回补，发货和终端动销逐渐顺畅，库存开始消化，渠道库存已消耗完一季度的量（全年占比40%）。老白干的大本营市场衡水，对老白干消费氛围较浓，终端培育较好，预计可占到一半以上份额。 具体情况反馈如下： 老白干持续推进客户培育，未来注重费用投放效果一季度衡水四个县级市出现疫情，影响消费和公司出货情况，二季度之后改善明显，终端动销环比提升，消费出现回补。近年公司推进名酒进名企、高端沙龙、文化大讲堂等活动，2021年和6500多家企业进行互动交流，增加当地企业的品牌忠诚度。公司费用率较高，未来费用投入不会缩减，但会重视提升费效比，逐月跟踪费用投放效果进行管控，加大商务意见领袖的培育。 武陵酒扩产稳步推进，预计今年10月形成4000吨以上基酒产能武陵酒扩产的环评公示显示，武陵酒扩建产能为一期3600+二期3000吨，合计6600吨基酒产能。我们调研得知，环评口径为长远规划，实际扩建投产循序渐进、稳健扩产。武陵酒去年投产1500吨基酒产能，今年预计在10月投产2000吨左右基酒产能，届时将累计达到4000吨以上基酒产能，长远发展基础得到夯实。 武陵酒原有600吨产能，已进行技改扩建。 衡水市场：老白干市占率预计过半，老窖为当地第二品牌。 我们走访渠道得知，老白干在衡水当地为第一品牌，市占率预计过半，老窖为当地第二大品牌，市场占比10%+且近几年增长较快，其他体量较大的品牌包括五粮液、剑南春、洋河、古井、汾酒、茅台，上述八大酒企在衡水占据约八成份额。 终端调研情况：烟酒店对老白干产品陈列较多，店员推荐积极。 我们走访多个烟酒店，发现烟酒店内一半陈列位均为老白干产品，其他陈列较多的为海之蓝、M6、老窖特曲、剑南春、五粮醇；茅台的陈列位非常少或者没有。店内均会首推老白干产品，一般的宴请需求推荐中段C味、驿动6、驿动8、古法10年。古法20年、30年、1915等中高端以上产品基本不进入核心的陈列位，在店内整箱堆放。超市导购也积极首推老白干产品，一般自饮需求推荐冰系列、中段C味，部分商超内冰川进行促销，低度冰川58元，实际销售买二送一。草根调研可以看出老白干在大本营市场衡水，具备较强终端基础和消费氛围。 盈利预测、估值与评级预计公司2022-2024年收入分别为45.45亿、52.23亿、60.05亿，同比增速分别为12.9%、14.9%、15.0%，三年CAGR为14%；2022-2024年归母净利分别为6.69亿、6.56亿、8.15亿，分别增长72.0%、-2.0%、24.2%，三年CAGR为28%。给予公司2023年45倍PE，维持目标价32元，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响消费；主要市场竞争加剧；产品升级不达预期。

海内外市场双轮驱动，线上线下推广自主品牌公司采取“双轮驱动”发展战略，在坐稳国内研发和制造的基础上，通过海外布局生产基地，利用当地优势，采用ODM模式，为知名品牌代工，巩固公司全球宠物咀嚼食品领先地位。国内市场方面，公司通过线上线下相结合，主销自主品牌，辅以代理国外品牌实现两种模式、渠道优势互补，以降低销售费用率，达到线上线下协同。 海外工厂复工，汇兑损失减少，公司业绩有望迎来困境反转2021年三季度，公司核心工厂越南工厂受新冠疫情影响停工停产。四季度工厂复工阶段，各费用增长较快，导致了2021年生产成本提升。2022年在全部工厂复工以及产能利用率提升的背景下，公司业绩有望迎来反转。2021年受人民币升值影响，公司汇兑损失达2257.19万元，占当期净利润37.61%，近期人民币贬值，汇兑损益有望改善。 宠物市场规模增速恢复，市场扩容带动龙头销售量2019-2021年，城镇宠物犬猫消费市场规模从2024亿元增长到了2490亿元，两年CAGR达10.92%，其中2020年受疫情影响，市场增速仅为个位数，2021年市场重新恢复到双位数增长趋势。宠物食品为中国宠物市场规模最大的细分市场，在市场规模快速扩张的背景下，宠物食品龙头公司有望享受行业红利，市场规模进一步提升。 盈利预测、估值与评级我们预计2022-24年收入分别为16.08/20.61/25.17亿元，对应增速分别为26.56%/28.12%/22.12%，归母净利分别为1.57/2.13/2.64亿元，对应增速分别为162.29%/35.41%/24.01%，EPS分别为0.62/0.84/1.04元/股，三年CAGR63.03%，对应PE分别为27/20/16倍，DCF估值法测得公司合理价值22.64元；相对估值法，鉴于公司宠物零食龙头地位，参考公司历史估值中枢与可比公司平均估值，给予公司2022年35xPE, 对应股价21.7元。综合考虑两种估值方法，取两种方法均值，给予公司22.17元目标价，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动；海外运营风险；汇率波动；客户集中度较高。

事件：公司发布2022年半年度业绩预告：预计2022年半年度实现归属于上市公司股东的净亏损为6-7亿元，去年同期净亏损1.63亿元；扣非净亏损为5.5-6.7亿元，去年同期净亏损1.79亿元。 点评： 公司Q2亏损幅度收窄，全年有望扭亏为盈。 2022年上半年生猪价格总体处于低位，公司生猪出栏量对比去年同期大幅增加，公司经营出现较大亏损，但亏损幅度已有所收窄。2022Q2公司预计实现归母净亏损2.5-3.5亿元，环比Q1减少0-1亿元。目前猪价已进入上行期，7月14日已上涨到23元/KG。2022年，公司出栏量目标550万头，较上年出栏量同比增长70%。同时，公司更加注重养殖质量，2022年降育肥成本有望下降至16元/公斤，公司全年有望实现扭亏为盈。 饲料业务快速成长，已发展为国内大型饲料企业集团。 公司起步于饲料业务，目前饲料产品涵盖猪料、禽料、水产料、反刍料等品类，目前公司饲料的产能约700多万吨。2019年，公司在非瘟背景下择机扩大禽料、水产料的销售，销量高速增长。目前公司禽料业务已初具规模，毛利率明显回转，未来公司饲料板块有望提供业绩增长的新动能。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年我们预计公司2022-24年我们预计公司2022-2024年营收分别258.73/362.13/456.69亿元，同比增长43.43%/39.97%/26.11%；归母净利润分别3.68/24.59/-5.89亿元，同比增长124.24%/567.38%/-123.97%。EPS分别为0.45/3.03/-0.73元/股，对应PE为56x/8x/-35x。鉴于公司种源与管理优势突出，周期底部加速扩产，随着猪价进入上行通道，公司盈利能力有望大幅提升，维持“增持”评级。 风险提示猪价波动风险；动物疫病风险

事件：公司发布2022年半年度业绩预告，预计实现归母净利润4.03-4.45亿元，同比增长45%-60%；预计实现扣非净利润3.32-3.74亿元，同比增长30.79%-47.21%。 业绩修复进一步确认，新渠道、新业态发展向好三全食品在上半年持续进行产品端研发和渠道端的开发，业绩实现较快增长，预计22Q2单季度实现净利润1.42-1.84亿元，其中非经常损益预计约为7100万元，主要为子公司收到的政府补助等款项，扣非净利预计为0.92-1.34亿元，同比增长12.2%-63.41%。公司除了在销售端的快速拓展外，在生产效率、人员管理等多方面持续进行优化，成本端费效控制成果显著，有助于经营效率的不断提升。 疫情加速CC端渗透率，产品++渠道双线助推规模扩张从需求端上来看，疫情加速C端消费者教育，各地分阶段管控措施使得囤货需求上升，其中面米制品以及预制菜都迎来较大放量。B端餐饮需求4月为最低点，5月起环比有所改善，6月需求改善提速，终端餐饮进一步全面放开，但受宏观和不可抗力因素影响尚未恢复至正常。三全在面对全新消费环境时，适时推出创新单品，如手抓饼、馅饼、小笼包等新中式面点产品已成为过亿大单品，炒饭等潜力大单品也将推动预制菜品类扩张，新产品配合新渠道合力有望带动业绩持续增长。 盈利预测、估值与评级我们预计2022-2024年营收为76.39/85.59/95.09亿元，同比增长10.02%/12.04%/11.1%，预计2022-2024年净利润为7.44/8.33/9.85亿元，同比增长16.04%/12.04%/18.29%,22-24年EPS分别为0.85/0.95/1.12元，对应当前股价PE分别为21/19/16倍。考虑到公司产品推新、渠道结构调整等一系列措施持续实施到位，在疫情推动下红标产品销量快速上升，我们看好公司未来发展，根据可比公司估值，给予2022年28倍PE估值，对应目标价23.8元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；涮烤汇业务拓展铺设率不及预期；食品安全风险。

事件： 2022年7月14日，牧原股份公告预计2022年半年度实现归属于上市公司股东的净利润为-63.00至-69.00亿元，同比下降166.13%-172.43%。实现归母扣非净利润为-72.00至-78.00亿元，同比下降165.06%-170.48%。 点评： 出栏量高增创新高，上半年猪价低迷致使业绩亏损。 2022年1-6月，牧原股份销售生猪3128万头，同比增长79.05%；生猪销售收入426.99亿元，同比增长7.43%；其中商品猪2697.7万头，仔猪409.3万头，种猪21.1万头，截止6月底，公司能繁母猪存栏为247.3万头。由于上半年生猪价格长期低于公司养殖成本线，叠加公司屠宰加工仍业务处于产能爬坡期，公司生猪出栏量高增，因此公司上半年业绩出现了亏损。 猪价进入上行区间，养殖业务叠加屠宰业务有望带动业绩反转。 猪周期已反转，生猪价格快速上涨。据中国养猪网最新数据，截止7月15日，外三元生猪价格已上涨至23.38元/kg，据牧原公布的投资者交流信息，最新养殖成本略高于15.5元/kg，公司养殖业务已经入盈利区间。公司目前已投产屠宰产能2200万头，预计2022年末屠宰产能超过3000万头，待未来产能持续放量，我们认为屠宰业务有望扭亏为盈，增收盈利。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年营业收入分别为960.00/1242.00/1529.5亿元，同比增长21.69%/29.38%/23.15%；归母净利润分别为118.08/243.62/261.61亿元，同比增长71.03%/106.33%/7.39%；EPS分别为2.22/4.58/4.92元/股，对应PE为28.32x/13.73x/12.78x，每股净资产BPS为12.28/15.95/19.90元/股，对应PB为5.12x/3.94x/3.16x。鉴于公司为生猪养殖龙头，凭借其规模化优势，公司有望进一步提升产能，提高市占率。综合考虑公司全产业链发展的特性，参考公司以往价值中枢与国内生猪养殖公司可比公司平均估值，给予公司2022年6XPB，对应目标价为73.68元，维持“买入”评级。 风险提示：非洲猪瘟扩散；生猪价格长期处于低位；饲料原材料大幅涨价

事件： 公司发布2022年半年度业绩预告，预计实现归母净利润3.62亿元，同比+191%，扣非归母净利润1.54亿元，同比+45%。 单季度来看，2022Q2公司预计实现归母净利润9649万元，同比+41%，扣非归母净利润8398万元，同比+49%。 点评： 传统淡季平稳过渡，老白干形象升级更进一步公司2022年上半年预计实现归母净利润3.62亿元，同比+191%，扣非归母净利润1.54亿元，同比+45%。单季度来看，2022Q2公司预计实现归母净利润9649万元，同比+41%，扣非归母净利润8398万元，同比+49%。二季度为白酒传统淡季，公司仍实现较高增长，单季度扣非后利润增速环比Q1提升8pct，我们认为或是因为产品结构升级推进、费用精细化管控。二季度公司对老白干品牌形象进行全面升级，发布了全新的“甲等金奖 大国品质”战略定位，高端升级战略再进一步，在新的品牌战略指引，衡水老白干品牌有望焕发新生。 湖南省酱酒风起，武陵酒有望加速扩张武陵酒所在的湖南省近年来酱酒消费氛围提升，公司顺应酱酒扩容趋势，开启产能扩建，未来有望坐稳湖南第一酱酒品牌。上半年武陵酒新管理层陆续就任，上市公司总经理赵旭东担任武陵酒法人及董事长，原老白干营销公司副总经理张毅超担任武陵酒总经理，原老白干营销公司品牌部部长孙泉朝担任武陵酒品牌总监。核心干将陆续进驻武陵酒，可见公司对武陵酒重视程度，未来新领导接棒、核心团队逐渐稳定之后，有望加速扩展。 盈利预测、估值与评级预计公司2022-2024年收入分别为45.45亿、52.23亿、60.05亿，同比增速分别为12.9%、14.9%、15.0%，三年CAGR为14%；2022-2024年归母净利分别为6.69亿、6.56亿、8.15亿，分别增长72.0%、-2.0%、24.2%，三年CAGR为28%（扣非后归母净利同比增速分别为32%、36%、25%，三年CAGR为31%），2022-2024年EPS分别为0.73元、0.72元、0.89元。对应PE分别为39倍、40倍、32倍。我们给予公司2023年45倍PE，维持目标价32元，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响消费；主要市场竞争加剧；产品升级不达预期。

老白干本部运营“衡水老白干”和“十八酒坊”， 主动调整品牌战略和产品布局，聚焦中高端， 带动均价提升； 武陵酒乘湖南酱酒东风，依靠短链直销模式深耕终端，是公司新的成长点。 2022年公司推行股权激励计划，改变过去激励较低、活力不足的局面，有望提升高管及核心员工积极性。 短期来看， 公司合同负债处于历史高位，未来业绩释放的势能充足；精细化管控费用，盈利改善可期。 冀酒龙头， 收入拐点已现老白干酒为河北唯一酒业上市公司， 2018年并购丰联酒业，将武陵酒、板城烧酒、文王贡酒和孔府家酒纳入麾下，实现浓香、酱香、老白干香型“一树三香” 。 本部的“衡水老白干”和“十八酒坊”贡献一半以上收入和利润，武陵酒凭借高毛利率，毛利占比仅次于本部。公司近年缩减产品线、聚焦中高端，销量下滑但均价提升，调整阵痛期过后， 2021年迎来收入拐点。 老白干： 战略再定位“甲等金奖 大国品质”老白干酒采取“衡水老白干” +“十八酒坊”双品牌运作， 2017年之后主动调整产品布局，削减低端产品，将发展重心倾斜到中高档产品，经历短期销量下滑的阵痛期后， 2021年在均价提升带动下迎来收入拐点。 2022年，老白干对品牌形象进行全面升级，发布了全新的“甲等金奖 大国品质” 战略定位，并推行股权激励。 未来， 激励措施加持、资深管理层带领、新的品牌战略指引，老白干有望焕发新生。 武陵酒： 酱香名酒，乘扩容东风武陵酒为十七大名酒之一，主打高端酱酒，跌宕起伏经历六次易主之后，在2018年被老白干纳入麾下。 2015年浦文立带队进入武陵酒后，搭建“短链”直销模式，强化终端掌控， 15-21年实现量价齐升，收入规模复合增长率达到30%+。 武陵酒所在的湖南省近年来酱酒消费氛围提升， 公司顺应酱酒扩容趋势，开启产能扩建，未来有望坐稳湖南第一酱酒品牌。 盈利预测、估值与评级预计公司2022-2024年收入分别为45.45亿、 52.23亿、 60.05亿，同比增速分别为12.9%、 14.9%、 15.0%，三年CAGR为14%； 2022-2024年归母净利分别为6.69亿、 6.56亿、 8.15亿，分别增长72.0%、 -2.0%、 24.2%， 三年CAGR为28%（扣非后归母净利同比增速分别为32%、 36%、 25%， 三年CAGR为31%），2022-2024年EPS分别为0.73元、 0.72元、 0.89元。 对应PE分别为39倍、 40倍、 32倍。我们通过FCFF绝对估值法计算得到公司合理价值为每股28元，考虑到公司战略重新定位、产品端聚焦中高端，经营拐点已现，并参考可比公司估值，给予公司2023年45倍PE，目标价32元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 疫情影响消费；主要市场竞争加剧；产品升级不达预期。

投资要点：“射洪春酒寒仍绿”，舍得源自公元762年射洪春酒，自唐传承至今。公司拥有优质老酒资产，650万平方米生态酿酒园区，产品体系完备，全面覆盖高端、次高端与光瓶市场。管理层对老酒行业洞察深刻，品牌策略彰显极致产品主义。渠道建设注重共赢，充分激发内外活力。结合与老窖2005-2012年高增阶段的对比，我们认为，“舍得焕新，沱牌归来”，公司量利增长中枢有望保持40%，迈入百亿俱乐部的节奏或超市场预期。 老名酒历史传承，复星入主后涅槃重生舍得是川酒六朵金花之一，新世纪推出舍得品牌，但机制桎梏、理念老旧影响高端化进程，发展停滞。2020年复星入主开启新篇章，公司进入良性高增长轨道。20、21年分别实现营收27.04、49.69亿元，同增2.02%、83.80%，归母净利润分别为5.81、12.46亿元，同增14.42%、113.35%。 掘金老酒，迎战次高端公司以老酒为核心战略，产品以次高端为核心向上下延展。我们认为，白酒次高端市场未来有望量价齐升，增速保持20%以上；从集中度来看也仍有提升空间，具备品牌优势和渠道营销能力的企业有望脱颖而出。近年来，老酒需求逐渐由收藏转化为自饮，市场空间进一步打开；从消费视角观察，老酒体现了白酒消费的结构化趋向，真年份是核心诉求，头部酒企得以充分享受红利。 老酒战略下的极致产品主义品牌方面：公司全面落实“3+6+4”老酒战略，通过“资质认定书”、“双年份标识”、“动态酒龄”等方式推动老酒战略落地。同时进行跨界、联名、IP等多样化创新营销，丰富品牌文化内涵，提升品牌价值。 产品方面：舍得、沱牌分别卡位次高端、中低端核心价格带。中高档酒（舍得、超高端天子呼、吞之乎等）未来以结构化为主要驱动，着力提升品牌高度，低档酒（沱牌）未来量增为主，注重占领大众市场，扩大品牌广度。 渠道方面：由简单的“深度分销”向“深度分销+大客户运营”转型：多措并举，经销商与销售队伍共同成长。大单品批价回升，渠道利润领先，全国化战略有序推进。 盈利预测、估值与评级我们预测公司2022-2023年营收分别为69.51、94.51亿元（前值62.55、81.50亿元），同比+39.87%/35.97%，归母净利润分别为17.83、25.58亿元（前值18.02、24.15亿元），同比+43.14%/43.45%,并引入2024年预测：营收125.06亿元，同比+32.33%，归母净利润35.18亿元，同比+37.55%。2022-2024年归母净利润 CAGR 41.34%。参照可比公司估值，结合FCFF法计算得到的每股价值，给予公司目标价231元，维持买入评级。 风险提示：次高端市场扩容或消费者对老酒概念接受程度不及预期，复星赋能、产品推广和渠道费用投放未达预期，疫情反复影响等风险。

事件：公司发布一季报，22Q1实现营业收入23.22亿元，较去年同期增0.97%；归母净利润亏损1.20亿元，较去年同期减亏0.63亿元；扣非归母净利润亏损2.18亿元，较去年同期增亏0.57亿元。 点评：境内业务恢复曲折，境外酒店复苏明显22Q1公司酒店业务实现营收22.64亿元，同比去年增1.29%，主要系境外酒店的逐步改善和恢复，Q1境内/境外酒店实现营收16.9/5.7亿元，分别同比去年-8.2%/+46.1%。餐饮业务则受2月下旬开始的疫情影响，Q1实现营收0.59亿元，同比去年下滑9.8%。营收变化及整合推进导致成本费用有所变动，公司毛利率为23.3%，环比21Q4下降14.5pct，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为6.8%/25.2%/4.9%，环比21Q4分别-3.0pct/+3.3pct/+1.0pct。综合来看，公司归母净利亏损1.20亿元，同比减亏0.63亿元，系取得动迁补偿收益等所致。 持续发力中端市场，RevPAR恢复境外好于境内22Q1公司新开店232家，净增144家，其中直营/加盟分别净增-4/+148家，中端/经济型净开店142/2家。截至22Q1，公司已开业门店达10757家，中端门店占比52.6%，加盟门店占比91.5%，储备店数量为4870家，环比增110家。经营表现方面，境外酒店恢复好于境内。22Q1境内酒店RevPAR同比降10.7%，恢复至19年同期的72.6%，其中ADR/OCC分别同比+3.6%/-8.1pct；境外酒店ADR/OCC分别同比增12.0%/11.4pct，两相叠加RevPAR同比增47.3%，恢复至19年同期的79.8%。 盈利预测与投资评级境内疫情反复仍带来短期经营压力，但疫后需求有望较快恢复，公司规模位居行业第一，中高端占比持续提升，内部整合助力降本增效，成长仍值得期待。预计公司2022-24年营收分别为129.2/164.6/177.8亿元，对应增速为14%/27%/8%；归母净利润分别为5.4/17.9/22.1亿元，对应增速435%/233%/23%，对应当前股价的PE为107X/32X/26X，维持“增持”评级。 风险提示疫情反复风险；宏观经济下滑风险；拓店不及预期。

事件：公司发布2021年报，显示公司全年实现营收105.07亿元，同比下降2.39%；实现归母净利润为-44.62亿元,同比减少237.50%；实现扣非净利润-49.05亿元，同比减少248.09%。 点评：猪周期下行影响养殖业务营收，猪肉制品加工盈利有待提高公司业绩下降原因：1）生猪养殖业务亏损。公司2021年出栏生猪428万头，同比增长39.06%，销售单价同比下降64.29%。饲料原材料价格普遍上涨，公司下半年淘汰更新低效母猪，对存栏的消耗性生物资产计提跌价准备9.89亿元，养殖成本上升，公司营收净利下降。2）猪肉制品盈利能力有待提高。2021年公司屠宰生猪133.13万头，营收26.57亿元，同比增长95.48%，由于公司储备人员增多，2021年猪肉制品仍亏损7581.09万元。 养殖与猪肉制品加工业务齐驱并进，提前布局抢占优质消费区公司以发展生猪养殖及屠宰猪肉制品加工业务为主。公司现存能繁母猪近30万头，产能充足，未来两年有望完成出栏目标500/800万头。2021年底阜阳500万头屠宰及肉品深加工项目完工，2022年投产，未来有望围绕环渤海、长三角、大湾区进行布局，凭借旗下拾分味道品牌抢占市场。 盈利预测与投资建议预计公司22-23年营收分别为160.77/260.76亿元，归母净利分别为-11.18/18.18亿元（原值-11.17/14.78亿元），同时增加24年盈利预测营收为348.95亿元，归母净利为54.24亿元，BPS分别为1.82/2.81/5.76元/股，对应PB分别为3.8/2.5/1.2x，参考公司历史估值中枢，给予公司2022年5.57xPB,目标价10.13元，维持“买入”评级。 风险提示非洲猪瘟扩散；猪价长期处于低位；饲料原材料大幅涨价；屠宰与食品加工业务不及预期；公司负债上升。

事件： 公司发布一季报，2022年Q1实现营收3.1亿元，同比增长22.38%，实现归母净利润145.28万元，同比下滑89.46%，实现扣非净利润3880.75万元，同比增长192.61%。 点评： 一季度营收稳定增长，公允价值变动大幅影响净利在2021Q1收入高增带来的高基数的背景下，以及3月份上海疫情封锁对生产和门店经营的压力来看，今年一季度营收增速表现颇为亮眼。由于公司间接持有的东鹏股票公允价值下降，影响净利润0.5亿元，剔除这部分影响后预计净利同增约280%，盈利能力提升系毛利率改善及销售费用下降。 德祥中茂Q2起正式并表，推动华中地区快速拓店公司去年公告将对德祥中茂进行12个月的业绩考察，一旦条件满足后将收购其75%的股权，今年公司提前做出收购决议，并且在武汉自建工厂完善产能布局，可以看出公司未来将大力发展华中地区，进一步提升门店拓展速度。 华东产能瓶颈有望突破，5大渠道助团餐高增上海松江二期工厂主要对接团餐业务，投产后产能迅速爬坡，目前已近饱和状态，南京工厂建设进度不断加速，松江智能制造中心也于今年开工，产能瓶颈得到缓解后将进一步提升公司产销能力。面对团餐巨大蓝海市场，公司也将从企事业单位食堂、餐饮供应链、便利店、连锁餐饮、生鲜平台进行渠道拓展，共同推动团餐业务高速增长。 盈利预测与投资评级1-3月公司合计开店147家，仍旧保持往年以来的较高开店数。我们维持22-24年营收预测分别为16.85/21.05/26.09亿元，净利润分别为2.54/3.10/3.86亿元，对应EPS分别为1.02/1.25/1.56元，对应当前股价PE分别为31/26/21倍，维持“买入”评级。 风险提示加盟店扩张不及预期；疫情封锁导致门店收入下滑；食品安全等风险

事件： 公司发布2021年年报和2022年一季报，2021年实现营收1101.44亿元，同比+14.11%，扣非归母净利润79.44亿元，同比+19.90%。2022年Q1实现营收309.13亿元，同比+13.41%，扣非归母净利润32.9亿元，同比+25.18%。 点评： 营收破千亿，乳企王者营收提速公司2021年营收突破千亿，2022年斩获开门红，亚洲乳企王者地位凸显。 分品类看，2021年液奶/奶粉/冷饮分别实现营收849/162/72亿元，同比+12%/+26%/+16%；2022Q1液奶/奶粉/冷饮分别实现营收223/54/28亿元，同比+7%/+35%/+36%；液奶表现稳健，奶粉、冷饮提速。从增量营收结构看，液奶58%受益销量增长；奶粉43%受益销量增长，49%受益产品结构调整。渠道端，公司继续深化全渠道布局，市级/县级渗透度同比分别增长0.6/1.2个百分点；电商渠道市占份额提升0.3个百分点。分区域看，华北/华南/其他地区分别+12%/+8%/+19%，公司继续积极挖掘下沉市场潜力。 产品高端化提升毛利率水平，广告投放减缓有望释放利润空间公司2021年主营业务毛利率为30.75%，同比+0.46个百分点，我们认为公司产品结构升级、品类高端化叠加终端促销搭赠趋缓共同驱动毛利率稳步提升。费用端，销售/管理费用率同比-4.09/-0.48个百分点，销售费用率下降为运输费转至营业成本导致，调整后公司销售费用率同比-0.03个百分点，预计后冬奥周期广告投放收窄有望释放更多净利润空间。 短期发力奶粉业务，未来打造综合型大健康乳企短期来看，公司收购澳优后，两者优势互补，进一步强化公司奶粉业务基础。长远来看，伊利可通过澳优涉足营养品、益生菌、特医食品等领域进行更多布局，为公司未来转型综合健康食品企业打下基础。 盈利预测预计公司2022-2024年实现营收1229.22/1346.10/1442.38亿元，同比增长11.60%/9.51%/7.15%；归母净利润106.84/126.13/139.58亿元，同比增长22.73%/18.06%/10.67%；对应EPS为1.67/1.97/2.18元；对应当前股价的PE为23/20/18倍。当前SW乳品行业2022年平均PE23倍，食饮行业龙头平均PE34倍，给予公司28倍PE估值，目标价46.76元，维持“买入”评级。 风险提示原奶、包材价格上升、产品高端化进程不及预期、终端价格战加剧的风险

事件： 公司发布2021年年度报告：2021年公司全年实现营收20.03亿元，同比下降26.47%；实现归母净亏损2.80亿元，去年同期归母净利润为2.83亿元。 公司发布重大资产重组预案，拟通过发行股份及支付现金相结合的方式购买资产。 点评： 公司生猪出栏量拐点向上，周期底部加速扩产。 公司全年生猪出栏量44.15万头，同比上升34.19%。2021年完成验收并投产的猪场项目共32个，其中母猪场7个，新增产能规模3.01万头；肥猪场25个，新增年出栏产能规模64.28万头，周期底部加速扩产。但受生猪产能回升影响，生猪价格处于下行阶段，2021年猪肉价格同比下降30.3%。2021年，公司毛利率1.36%，同比下降13.76pct；生猪业务毛利率2.55%，同比下降25.5pct。2021年公司期间费用率10.48%，同比上升5.53pct。公司全年归母净亏损2.80亿元，净利率为-14.7%。 公司拟通过发行股份及支付现金相结合方式购买资产。 公司拟通过发行股份及支付现金相结合方式购买天心种业100%股权和200万元国有独享资本公积等资产。本次募集配套资金拟用于重组中现金对价、补充流动资金及偿还债务、标的公司项目建设等。2021年，天心种业营收5.3亿元，净利润0.49亿元，本次资产注入将延伸公司产业链，增强上市公司育种环节竞争力。 盈利预测、估值与评级预计2022-2024年营业收入分别为47.07/99.98/147.79亿元，同比分别为135.01%/112.42%/47.83%。归母净利润分别为-6.08/13.43/7.71亿元，同比增长分别为-117.09%/320.70%/-42.61%， BPS分别为2.77/2.23/3.20元/股，对应PB分别为3.78x/4.70x/3.28x。维持目标价13.14元，维持“买入”评级。 风险提示资产重组尚存在不确定性；原材料价格波动风险；生猪疫情风险