公司是国内人社信息系统主供应商 久远银海业务覆盖医疗医保、数字政务、智慧城市、军民融合四大领域。我们认为公司业绩增长的驱动力是医保和民政两大领域IT需求释放。医保IT方面,国家医保局决心建立全国统一的医保IT系统。民政IT方面,国家启动金民工程试点工作,要求建立数据互联互通的民政信息系统,有望催生新一轮民政IT建设需求。公司在医保和民政IT领域布局多年,有望受益于次轮IT建设浪潮。预计公司2019-2021年EPS分别为0.65、0.89、1.31元,目标价33.8-37.05元,首次覆盖给予“增持”评级。 医保端:医保信息化迎来向上拐点 我们认为医保信息化将迎来向上拐点,预计2020年开始将大规模释放订单。我们的主要依据是国家医保局决定建设全国统一的医保信息系统。需求端,医保IT标准化统一的需求,来自医保控费的压力。长期看,我国人口老龄化趋势决定了医保控费具有可持续性;短期看,医保基金运行压力大,部分地区出现穿底风险,医保IT建设紧迫性更为凸显。供给端,国家医保局的成立将政策规划、定价、监管三权合一,使得医保控费的推动前所未有地全面、有力。我们预计医保信息化市场空间超过27亿元。 民政端:金民工程开启民政信息化建设潮 2019年8月,民政部印发《金民工程一期项目试点工作方案》,掀开民政信息化建设大幕。金民工程试点要求参与省市建立“互联网+民政服务”平台,破解民政统计数据与业务数据“两张皮”问题。我们认为相关IT建设需求至少将包括民政大数据、社会管理与服务系统、社会救助管理系统等建设需求。根据金民工程一期试点规划,民政信息化建设全面推广将于2020年四季度开启,我们预计民政信息化相关订单将于2021年开始释放。我们认为公司在民政领域积累深厚,有望在民政信息化建设浪潮中占得先机。 受益于医保和民政IT需求释放,首次覆盖给予“增持”评级 受益于医保和民政IT建设需求,我们预计公司2019-2021年分别实现营收10.49亿元、13.75亿元、19.07亿元,实现净利润1.46亿元、1.99亿元、2.93亿元,分别同比增长23%、36%、47%;EPS分别为0.65、0.89、1.31元,对应PE49、36、24倍。可比公司2019年市盈率为53倍,考虑到公司受益于医保IT建设浪潮,医保业务订单有望于2021年开始释放,业绩增长有望提速,给予公司2019年目标PE52-57倍,对应目标价33.80-37.05元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:政策执行力度低于预期;政府支付能力不足;市场竞争加剧的风险。

电子取证龙头,网络空间安全专家 公司保持电子取证、大数据信息化双轮驱动。电子取证方面,短期受益于以刑侦三级实验室建设为代表的公安实验室建设,行业长期增长逻辑主要在于跨警种、跨行业的需求主体范围扩大和技术进步带来的取证对象扩充;大数据信息化方面,今年3月公安部门完成机构改革,未来三年各部门间数据融合需求有望逐步放量。我们认为,公司赛道明确,立足电子取证行业优势,在公安大数据项目中进一步积累数据融合、预测等核心能力,逐步向领域多元化、业务产品化发展。预计公司2019-2021年EPS分别为0.46/0.57/0.70元,首次覆盖给予“买入”评级,目标价25.29-27.13元。 电子取证业务:市占率领头羊,积极布局把握行业增长逻辑 根据中国产业信息网,2017年我国电子取证市场规模达到15.57亿元,预计至2023年将达到35.62亿元,2018-2023年CAGR约为14.79%。根据智研咨询,2018年美亚柏科份额达到42%,龙头地位较为稳固。第一,面对客户日益全面的需求,依托分布式取证系统(取证金刚)、取证工作站(取证塔)等核心产品,设备相对齐全利好公司进一步抢占市场份额;第二,下游应用行业拓展初见成效,增量空间可期:(1)跨警种,从网安拓展至刑侦、经侦、缉毒等;(2)跨机关,从公安拓展至司法机关的监察委、行政执法机关的税务局、市场监督局、海关、证监、军队以及企事业单位。 大数据业务:受益公安数据融合需求,业务或迎来放量期 公司旨在通过大数据平台,协助客户打破各警种数据孤岛,实现数据汇聚融合。2018年全国公安厅局长会议中,要求大力实施公安大数据战略,确保到2020年公安信息化建设取得重大进展、维护国家安全和社会稳定能力有大的提升。我们判断公安大数据治理平台市场规模约400亿元,分三年建设期。对比Palantir发展历程,对于公司来说,大数据信息化业务仍处在通过政府订单积累能力的阶段,目前公司大数据信息化标准化程度不断提升,实现专用大数据系统向通用大数据转换,通过模块化、组件化提升项目平台的复用能力,逐步向产品化迈进。 美亚柏科引入国投智能,实控人变更为国资委 4月1日,国投智能以15.49元/股,受让15.79%的股权+6.8%的表决权授权,合计占公司总股本22.59%,国投智能成为公司控股股东,国务院国资委成为实控人。国投智能的入股给公司带来了央企资质,或将有助于增强公司的竞争实力并扩展渠道优势,加强公司在电子数据取证、网络空间安全和大数据领域的竞争优势和抗风险能力。同时公司的央企背景将帮助公司承接更多金额较大的公安大数据项目,大数据业务从做强向做大迈进。 目标价25.29-27.13元,首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.46/0.57/0.70元,当前股价对应PE分别为41/33/27倍。按照可比公司19年平均PE 57倍,给予19年55-59倍PE,对应目标价25.29-27.13元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:中美事件升级;公安信息化不及预期;科技股回调;商誉减值。

赢时胜:国内知名的金融系统供应商 赢时胜一直紧随金融行业的发展,专注于金融行业信息系统的研究、开发及服务。公司目前拥有300多家各类金融行业客户,公司客户涵盖银行、基金公司、证券公司、保险公司、信托公司、财务管理公司、全国社保等。公司目前主要专注于金融机构资产管理和资产托管业务系统的应用软件及服务,在国内市场占有率在九十左右。公司产品化能力强,推动客户快速拓展,有望成为持续成长驱动力。预计2019-2021年公司EPS分别为0.32、0.41、0.50元,目标价14.08-15.36元,首次覆盖给予“买入”评级。 资管和托管产品线较为齐全 赢时胜作为金融行业资产管理业务和资产托管业务整体信息化建设解决方案的应用软件及增值服务提供商,拥有丰富的产品系列和功能,能满足行业不同客户不同层次的需要。目前的主要产品主要分为四类,投资交易类产品、风险管理及绩效类产品、清算及估值类产品以及银行金融资产托管类。 公司业绩有望迎来边际改善 2018年净利负增长主要受外部因素影响。2018年,受宏观经济增速放缓、资本市场下行和政策性需求减少等影响,控股子公司上海赢量金融服务有限公司、上海赢保商业保理有限公司经营规模有所收缩,导致业绩下滑。从行业需求来看,我们认为,随着科创板、银行理财子公司新规的逐步落地,下游需求有望快速释放,公司业绩有望迎来边际改善。 首次覆盖给予“买入”评级 资产管理业务领域,公司正从资产管理后端系统切入,从后端往前端发展,目前可提供覆盖资产管理大部分业务流程的一体化IT系统。我们预计公司2019-2021年分别实现净利润2.36、3.02、3.74亿元,同比增长33%、28%、24%。对应EPS0.32、0.41、0.50元,对应PE40、31、25倍。2019年可比公司平均市盈率为76倍,公司市盈率40倍。我们看好公司产品化能力带来的市场拓展潜力,行业需求扩容也为公司带来发展机遇,但与可比公司相比,公司规模较小,不享有龙头溢价,给予公司2019年44-48倍目标PE,对应目标价14.08-15.36元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济整体下行的风险;金融去杠杆带来的信用紧缩风险;中美贸易摩擦对于经济贸易的不确定性带来的风险;行业竞争加剧的风险。

金融信息化服务商,业务边界不断拓展 公司自成立以来不断拓展业务边界,从最初的商业银行业务系统厂商发展为金融信息化服务商,2015年以来通过泛金融、海外战略不断拓宽业务边界,与腾讯的合作进一步打开了互联网金融的成长空间。我们预计,2019-2021年,公司EPS分别为0.29元、0.40元、0.50元。目标价20.59-22.04,首次覆盖,给予“增持”评级。 从银行IT系统厂商到金融信息化服务商 公司大力投入研发,通过不断深化银行产品线形成了银行业务系统方面的优势,与时俱进升级核心业务系统巩固了这一优势,此外通过泛金融策略将产品线延伸到保险、基金等非银行金融机构以及大数据分析等新领域。而未来我国金融信息化投入有望进一步增长,面对分散的竞争格局,公司有望享受新领域细分市场进一步增长的红利。 积极布局海外市场,打开新成长空间 公司自2015年开始国际化布局,起步于香港市场,瞄准东南亚,并辐射至中东。通过输出银行业务核心系统以及互联网金融系统,满足了东南亚银行数字化转型的需求,并接连获得CIMB联昌银行、泰国大城银行等重要客户,公司的海外收入也随着海外业务的稳步推进快速增长。 联手腾讯,业务进一步拓展 公司于2017年与腾讯云展开战略合作,合作内容包括打造金融专有云等。于2018年合作银户通项目,该项目于2019年3月正式上线,旨在构建全新的金融门户,推动银行的互联网营销。该项目将公司的业务优势与腾讯的云化技术优势结合,有望进一步打开公司的成长空间。此外,2019年上半年公司与腾讯合作推出业务中台,致力于满足银行业务复杂化带来的快速创新需求。随着双方合作进一步深入,公司有望受益于云时代下金融企业数字化转型带来的红利。 首次覆盖给予“增持”评级 我们认为,长亮科技在产品和下游客户方面,存在一定的可扩展能力。产品线从银行核心系统向非核心系统延伸,下游客户从国内向海外延伸。我们预计,公司2019-2021年归母净利润分别为1.41亿元、1.90亿元、2.42亿元,对应的EPS分别为0.29元、0.40元、0.50元,对应PE65、48、38倍。行业可比公司2019年平均市盈率71倍,考虑到公司海外业务拓展有望超预期,给予公司2019年71-76倍目标PE,对应目标价20.59-22.04元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:下游需求低于预期的风险,海外客户拓展低于预期的风险,互联网核心系统推广低于预期的风险,与腾讯的合作低于预期的风险。

同花顺:金融垂直领域互联网龙头 同花顺是国内领先的行情交易软件提供商,拥有C端强大的流量优势。在公司的发展过程中,经历了从行情软件向互联网厂商的升级。而完成这一升级背后的核心驱动因素在于,同花顺强大的产品化能力。未来公司流量优势有望转化为议价能力,有望享有更大发展空间。我们预计,公司EPS分别为1.73元、2.48元、3.19元。目标价126.29-134.95元,首次覆盖,给予“增持”评级。 电信增值业务:产品基因的充分体现 电信增值业务是同花顺收入占比最大的业务。该业务的主要内容包括:PC端和移动端的行情交易软件以及种类众多的增值服务和功能模块。这些构成了同花顺2C的强大产品线。目前,同花顺在PC和移动端提供的产品线数量模块多达30余款,而且产品类型和产品层级都体现出多样化,为挖掘各个类型用户的产品需求点。 预收款拐点出现 电信增值业务的下游客户主要以C端用户为主,而且是采用预付款的模式。因此该业务的收入确认的时间点具有互联网公司业务的特点,也就是在再某一时间点收到的现金流,只是把符合收入的部分却认为收入,不符合收入确认的金额则放在预收款中。因此,预收款是我们观察公司电信增值业务的主要指标之一。从近几个季度预收款变化来看,19Q1开始,同花顺预收款已经出现拐点。19Q2预收款金额为7.20亿元,环比增长11%,有望进入逐步提升的趋势中。 流量优势带来议价能力提升 1)传统券商面临来自于东方财富这样互联网券商的竞争,而且传统券商之间的竞争也更加激烈。2)网上销户的实施,从某种程度上,降低了个人投资者切换券商开户的成本,使得具备流量资源的平台价值更加凸显。3)目前在行情交易软件市场,同花顺月活最高。稀缺的流量资源,使其对下游客户(券商)议价能力较高。 首次覆盖,“增持”评级 我们认为,同花顺的产品矩阵更加齐全,相对客户的议价能力有望逐步提升。我们预计,公司2019-2021年,收入分别为20.20亿元、26.55亿元、34.43亿元,同比增速分别为45.68%、31.39%、29.68%。归母净利润分别为9.31亿元、13.33亿元、17.16亿元,同比增速分别为46.99%、43.06%、28.74%,对应的EPS分别为1.73元、2.48元、3.19元,对应PE70、49、38倍。可比公司2019年平均市盈率70倍,考虑到公司龙头地位,互联网流量优势有望带来长期变现潜力,给予公司2019年73-78倍目标PE,对应目标价126.29-134.95元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:流量变现低于预期的风险,市场交易量下降的风险,费用用户数量增加低于预期的风险。

东方财富:打造财富管理平台 东方财富是国内领先的垂直领域的互联网公司。对于东财而言,经历了从软件公司向互联网公司的转变,而且随着公司互联网流量的积累,通过券商相关金融业务牌照的获得,不断将自身积累沉淀的流量进行商业化变现。从业务结构来看,东财主要包括证券业务、金融电子商务业务、金融数据服务和互联网广告业务。我们预计,2019-2021年,公司EPS分别为0.25元、0.33元、0.41元。目标价17.50-18.75元,首次覆盖,给予“增持”评级。 证券业务市占率有望继续提升 东财积累的流量优势,有望在存量竞争的时代,赋予东财更多的竞争优势。根据易观国际数据,东财的市占率仍在快速提升。2018年底,东方财富移动端的月度活跃用户数量大概在1200万左右。在所有交易行情软件移动端APP中,排名第二位。大量的月活为东财经纪业务的市占率的提升奠定了基础。 基金销售业务:流量优势明显 2017年左右第三方基金销售市场开始出现价格竞争,蚂蚁财富、陆金所、雪球等也进入到基金销售领域。价格竞争的结果是,第三方基金销售市场的收费价格出现大幅降低。在第三方基金销售渠道价格竞争的背后,实际是平台运营成本和专业性竞争的体现。第三方基金销售平台各自的战略和主打类型并不一样。我们认为,东财在专业性和高流量方面都具备一定优势。 关注“天天基金”平台商业模式的升级 从商业模式角度来看,我们认为天天基金网在东财中的角色定位有望逐步提升。这其中很重要的一个因素就是,东方财富基金公募牌照的获得,东财可以销售自己的基金产品。“天天基金网”的角色也有望从单纯的基金销售平台,逐步向基金理财平台演进。 首次覆盖给予“增持”评级 我们认为,东财是一家互联网公司,金融业务只是公司互联网流量变现的方式和工具。东财的流量优势有望继续在金融垂直领域得到变现。我们预计,2019-2021年,东财收入分别为46.5亿元、60.6亿元、78.1亿元,同比增速分别为48.9%、30.3%、28.8%;归母净利润分别为16.7亿元、22.2亿元、27.8亿元,同比增速分别为74%、33%、26%;EPS分别为0.25元、0.33元、0.41元,对应PE67、50、40倍。可比公司2019年平均市盈率71倍,给予公司70-75倍目标PE,对应目标价17.50-18.75元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:市场交易量收缩的风险,公司经纪业务市占率提升进度低于预期的风险,基金理财平台的建设进度低于预期的风险。

上半年净利润增长104.59%,维持“买入”评级 上半年公司实现营收6.14亿元,同比增长16.52%;实现归母净利润1.25亿元,同比增长104.59%,超业绩预告上限,超我们预期;扣非后净利润8005万元,同比增长57.84%。Q2单季度实现营收2.94亿元,同比增长7.80%,实现净利润0.63亿元,同比增长270.93%。公司创新业务发展良好,各业务毛利率全面提升,预计2019-2021年EPS分别为0.42/0.59/0.76元,维持“买入”评级。 医院信息化项目附加值提升,利润率显著提升 上半年公司实现软件销售收入1.89亿元,同比增长23.20%,毛利率提升0.55pct,技术服务收入3.07亿元,同比增长9.13%,毛利率提升2.22pct,其中医疗软件服务收入1.84亿元,同比增长59.76%。系统集成业务实现收入7589万元,同比增长19.60%,物联网医院项目提升系统集成附加值,使得系统集成业务毛利率上升5.67pct至19.10%。上半年公司各项业务毛利率均有所提升,整体毛利率同比提升2.21pct至51.66%。还原研发费用后,管理费用率同比下降1.56pct至23.94%,期间费用率整体下降1.99pct至34.38%,净利率同比提升9.16pct至21.12%。 创新业务助力毛利提升,一体两翼协同发展 我们认为创新业务的顺利发展是公司毛利提升的原因之一。互联网业务方面,上半年中山项目聚合支付业务实现交易额32.65亿,获得支付返佣收益348.21万元。商保理赔运营业务与平安、众安、太平、泰康、人寿等保险公司建立合作,探索线上理赔。互联网医院建设上半年新增健康武威、健康凉州、健康黄梅等项目。物联网业务方面,中标江阴市人民医院千万级物联网医院订单。上半年慧康物联网实现收入1.71亿元,同比增长3.64%,净利润4174万元,同比下滑12.77%。上半年慧康物联三分之一的业绩已来自于医疗端,全年医疗端业务和金融端业务有望打平。 中标国家医保局信息化项目,具有标杆意义 上半年公司和易联众、久远银海联合中标国家医保局医保信息平台建设项目第8包。公司将有资格参与国家医保局建设技术以及指标参数的制定,而国家医保局项目有望成为后续地市医保信息化改造的标准,中标标杆项目对于公司进军医院端医保信息化领域打下良好基础。医院DRGs系统改造有望成为下一个行业机遇,目前公司在医疗机构端的DRGs改造业务已有产品储备,并在上海市二十余家公立医院和若干区县卫健委上线运行。 主业高景气,创新业务快速发展,维持“买入”评级 公司主业持续高景气,创新业务发展良好,各项业务毛利率全面提升。上调盈利预测,预计2019-2021年公司分别实现净利润3.03/4.30/5.54亿元,上调幅度9%/13%/13%,EPS分别为0.42/0.59/0.76元,对应PE分别为40/28/22倍。可比公司2019年平均PE49倍,给予公司47-52倍目标PE,对应目标价19.74-21.84元,维持“买入”评级。 风险提示:医疗信息化政策执行力度低于预期;二级医院财政支持力度低于预期;中山项目盈利能力低于预期。

公司2019H1业绩符合预期,净利润同比增长10.67% 公司上半年实现营收2.57亿,YoY+23.62%;归母净利润2677.80万元,YoY+10.67%。第一,公司借助营销网络将成熟领先的网络安全解决方案在全国范围内快速推广,区域业务快速增长,其中华东、华南、东北区域收入同比增长超过20%,华中和西北地区收入同比增长超过80%;第二,跨行业拓展成效显著,卫生、金融、政务传统优势行业稳步增长,教育、交通、企业信息化等新兴行业增速较快;第三,公司加强成本费用管控,毛利率同比小幅提升0.08pct,销售、管理费用率分别下降3.32、1.42pct。维持公司19-21年归母净利润0.96/1.43/2.14亿的预测,维持增持评级。 深度受益信息化建设、密码法出台,电子认证业务空间广阔 根据中报披露,2019H1公司电子认证服务收入1.25亿,同比增长3.69%,毛利率72.27%,同比增长1.27pct。在应用行业,背靠政务行业传统优势,在医疗、保险、交通等行业推出了众多基于电子签名、电子合同的创新解决方案。2019上半年,公司研发费用达6559.05万元,同比增长78%,主要由于公司为以电子签名为代表的电子认证应用做了前瞻性准备,重点围绕云服务平台建设、数字化审图、协同签名,进一步提升电子签名的场景化解决方案。随着各行业信息化程度提升,以及密码法草案初审有望提振商用密码服务行业景气度,电子认证行业有望持续保持高速增长。 等保2.0等政策因素驱动公司安全集成业务实现高增长 2019H1完成安全集成项目数量同比增长82.86%,业务收入7928.53万元,同比增长75.91%。受益于等保2.0与建立安全可信的网络空间等政策要求,公司根据客户需求,将自有产品、第三方信息系统和网络安全产品有效地与客户信息系统集成,从而提高客户系统的安全保障能力。随着等级保护与国产化进程不断深入,客户合规需求日益紧迫,公司基于自有产品的系统集成项目有望进一步放量,预计集成业务收入或将维持快速增长。 “一证通”利空出尽,不改电子认证行业长期景气 公司一证通业务19年新中标单价从95元/张下降到73元/张,根据公司披露,2019上半年该收入约5300万元。我们认为,即使“一证通”收入有所下滑,但考虑到2019H1此项业务占电子认证业务收入的一半以下,电子签名等新兴应用持续发展,“一证通”利空对电子认证总体业务影响有限。 电子认证龙头,维持“增持”评级 我们认为,公司2019年将持续扩张业务范围,从数字证书到电子签名及电子认证解决方案,业务领域从政府领域逐渐向金融、医疗、教育等行业扩张。数字认证充分受益于各行业信息化率提升以及密码法出台,我国电子认证行业19年市场空间有望达到400亿元,其中电子签名市场64亿。一证通业务下滑利空靴子落地,不改公司长期投资价值。我们预计公司19-21年EPS0.53/0.80/1.04元,参考可比公司19年67xPE,给予公司19年66-68xP/E,上调目标价至35.29~36.36元,维持“增持”评级。 风险提示:行业增速不及预期,公司竞争力下滑,核心技术人员流失。

上半年扣非净利润增长14.55%,上调至“买入”评级 公司2019年上半年实现营业收入15.24亿,同比增长11.97%;归母净利润6.78亿,同比增长125.85%;扣非后净利润2.56亿,同比增长14.55%,符合我们预期。归母净利润高增速主要是由于持有的金融资产公允价值大幅增加所致。科创板IT建设对公司的业绩贡献有望在下半年体现,不考虑公允价值变动的影响,我们预计2019-2021年EPS分别为1.12、1.49、1.90元,上调至“买入”评级。 Q2 环比Q1 业绩提速,上半年研发费用率有所提升 公司Q1营收同比增长11.17%,扣非归母净利润同比增长5.3%;Q2营收同比增长12.49%,扣非归母净利润同比增长16.4%,Q2增速环比Q1有所提速。上半年公司毛利率同比提升1.56pct至97.94%,因持有金融资产公允价值增加,净利率同比提升21.65pct至44.35%。上半年总体费用增长16.42%,期间费用率上升3.39pct至88.78%。其中销售费用率同比增长1.34pct至32.79%,还原研发费用后管理费用率同比增长2.05pct至55.85%。公司维持高研发强度,上半年研发费用6.73亿元,同比增长19.20%,研发费用率为44%,同比上升2.68pct。 H1资管新规提振财富/银行业务,下半年科创板有望驱动经纪/资管提速 上半年公司财富业务收入3.79亿,同比增长27.08%,主要得益于银行理财子公司陆续成立展业,新增TA等多个需求;银行业务收入1.13亿,同比增长28.73%,主要得益于现金管理、资金池和平台通市场需求活跃。经纪业务收入2.18亿,同比增长0.99%,资管业务收入4.84亿,同比增长9.05%。预计下半年科创板\沪伦通\CDR等将加速经纪、资管业务增长。 全面推进Online技术架构升级、AI与云,技术实力进一步提升 公司全面推进Online技术架构升级,形成技术中台、数据中台、业务中台为核心的大中台战略。5月公司联合蚂蚁金服、阿里云共同发布了新一代分布式服务开发平台JRES3.0 powered by ant,上半年新研发产品基于JRES3.0架构的比例大幅上升。成立云基础发展部为金融行业云及金融机构私有云建设、运营提供解决方案;成立数据中台发展部为金融机构提供大数据平台及应用解决方案;在智能客服、智能资讯、智能投研领域产品成熟度与客户规模持续提升。同时,在面向金融行业的NLP、知识图谱、区块链应用方面,积极参与行业合作,持续探索新的应用场景。 下半年发展有望提速,看好全年业绩增长,上调至“买入”评级 公司金融IT龙头地位稳固,下半年科创板、沪伦通等业绩贡献有望更多体现。维持盈利预测,不考虑金融资产公允价值变动,预计公司2019-2021年EPS分别为1.12、1.49、1.90元,对应PE为68倍、51倍、40倍。央行印发《金融科技发展规划(2019-2021》,金融科技产业发展或提速,公司在技术储备和客户资源方面构筑深厚壁垒,有望在行业提速发展中占得先机。科创板业务驱动下,下半年有望增长提速,上调至“买入”评级。 风险提示:资本市场持续低迷;监管政策持续趋严;市场竞争加剧。

短期业绩承压不改优良质地,维持“买入”评级19H1,公司实现营业收入 10.84亿元,同比增长 9.43%;净利润 8560.03万元,同比下降 47.56%,扣非后净利润 6155万元,同比下滑 54.37%。 我们认为,公司收入增速好于预期,净利润低于预期,我们认为其主要原因在于,导航和车联网两项业务的成本增加,以及车联网相关子公司( Mapbar)投入继续加大导致。 我们认为公司在智能驾驶领域布局广泛,行业拐点来临之后有望迎来下一波高速发展期, 预计 2019-2021年 EPS分别为 0.23/0.27/0.32元,维持“买入”评级。 导航业务:乘用车下滑压力不减,导航业务逆势增长上半年导航业务实现收入 4.41亿元,同比增长 7%。我们认为,电子导航业务收入增速好于预期。导航业务与中国乘用车销量具有较强相关性, 19H1,中国乘用车销量为 1012.7万辆,同比下降 14%。 2019年 1-6月,中国乘用车单月销量分别为 202/121/202/158/156/173万辆,同比增速分别为-17.7%/-17.4%/-6.9%/-22.0%/-0.9%/-7.8%。可以说, 2019年上半年,中国乘用车市场依然不乐观。而从四维导航业务来看, 19H1仍实现了一定增长。 我们认为,主要是因为四维的导航客户大部分是以中高档合资品牌车型为主。 车联网业务:新品落地,客户覆盖度提升,初具变现基础上半年车联网业务实现收入 3.29亿元,同比增长 38%,好于预期。上半年车联网新产品不断落地,发布新一代 AI 语音车机“抖 8”,升级车联网云平台。商用车客户覆盖度提升,截至上半年,公司已与前十大商用车品牌中的八家建立了紧密的合作关系,国内卡车增量市场的覆盖度达到 70%。 乘用车联网领域公司与奥迪建立合作。车联网业务变现已具备基础。 ADAS 及无人驾驶业务:逐步获得国际大厂的产品认可上半年 ADAS 及无人驾驶业务实现收入 0.48亿元,同比增长 141%。 我们认为,高精度地图和自动驾驶解决方案,是四维在智能驾驶两个重要的产品载体。从产品角度来看, L3的高精度地图产品已经逐步成形和完善, 静待前装车厂 L3车型的逐步量产。我们认为,四维有望继续发挥自身积累的产品专业性、安全性、稳定性等优势, 逐步获得国际大厂的产品认可。在自动驾驶解决方案方面,商用车场景有望落地更快,乘用车领域或将面临更多的市场竞争,这也将考验自动驾驶解决方案一体化的整体设计能力。 看好无人驾驶落地带来的业务机遇,维持“买入”评级公司形成传统电子导航地图、车联网到车载芯片、高精度地图、自动驾驶解决方案的全产业布局。维持盈利预测,预计 2019-2021年公司 EPS 分别为 0.23/0.27/0.32元,对应 PE66/56/46倍。看好公司智能驾驶时代发展机遇,维持“买入”评级。 风险提示: 国内乘用车销量增速继续放缓的风险,高精度地图应用时间低于预期的风险,芯片产品放量时间低于预期的风险,减持、商誉减值风险。

公司2019H1收入增长超预期,营收同比增长27.76% 公司披露2019半年报,实现营业收入13.48亿元,YoY+27.76%;归母净利润0.90亿元,YoY-39.13%。受造价业务云化转型影响,公司收入端和利润端表观分化严重。公司披露,若将云预收的影响因素进行还原,则还原后营业收入16.38亿元,YoY+36.7%;还原后的归母净利润约3.22亿元,YoY+23.46%。费用端,由于2018年研发人员、销售人员分别净增加20%、28%,以还原后收入作为分母,上半年销售费用率、研发费用占比同比提升0.98pct、0.57pct。以往来看上半年收入仅占全年的1/3,下半年费用增长有望被平滑。故维持19-21年净利润3.85/5.48/8.47亿元预测。 云转型顺利,云收入与新签合同金额同比双双翻一倍以上 根据中报披露,公司造价业务收入增速28.31%,较去年年底云转型相关预收款余额增加2.58亿元,我们加回新增预收款后,公司造价业务收入约12.26亿元,YoY+39.33%,高于预期,源于转化率超预期带来的云业务收入高增长。上半年公司实现云收入3.71亿元,YoY+197%,占整体造价业务收入38%;新签云合同金额6.29亿,YoY151%。在今年新转型的十省市,计价综合转化率达31%,算量转化率45%,公司目标到年末第三批转型地区目标实现50%的用户转化率,我们认为全年有望超额完成任务。由于第三批次地区客户占比较高,该地区转化率超预期对收入积极影响较大。 工信服务、电子政务增长显著,增值服务有望提升造价业务天花板 由于造价面向的客户群体较为固定(造价员),潜在客户数量扩展难度较大,故市场对于造价业务空间较为关注。而伴随传统客户转化,公司也在积极开展增值服务并增加功能。上半年工信服务收入1.67亿元,YoY+97.1%,广材网付费会员数量超过12万,YoY+108%,月活量超过19万,YoY+48%;云算量、计价也相继发布垂直行业新版本提升单品价值,电子政务快速增长。增值服务与功能的增加有望进一步提升业务收入空间。 施工业务得到验证,上半年增长超33% 公司上半年施工业务同比增长33.07%,达到2.9亿元,新增客户、项目数同比增长均在80%以上。2019年6月,广联达发布了为建筑产业数字化转型提供一站式服务的数字项目管理(BIM+智慧工地)平台。至此,公司通过把施工业务各个产品之间的数据进行连接和打通,“平台+模块”架构初步打造完成,我们预计公司施工业务增长将企稳回升。 盈利预测与投资建议 造价业务方面,转型进展优异,到2021年,公司云服务收入有望占到造价业务收入的80%,估值将逐步由PE向PS过渡;施工业务方面,我们认为凭借公司在工程信息化的龙头地位,施工业务板块有望进入高速发展期。我们预计公司19-21年EPS0.34/0.49/0.75亿,维持“增持”评级。长期来看,我们看好21年完成云化转型后的长期价值提升。 风险提示:云转型不及预期;宏观经济持续下行;科技股估值回调。

上半年净利润增长45.06%,维持“买入”评级 公司发布2019年中报,上半年实现营业收入42.28亿元,同比增长31.72%,公司重点发力的开放平台(+55.73%)、智能硬件(+47.80%)、教育产品和服务(+48.86%)均取得高增长,边际改善主要发生在汽车领域,收入增长43.33%。上半年实现归母净利润1.89亿元,同比增长45.06%,符合我们预期。上半年扣非后归母净利润为3162万元,2018年同期为2020万元,同比增长56.61%。预计2019-2021年EPS分别为0.40/0.57/0.80元,对应PE82/57/41倍,维持“买入”评级。 消费者业务,持续高速增长 2019年上半年消费者事业群收入为14.18亿元,同比增长30.46%。2C业务的收入15.76亿元,收入占比达到37.28%,毛利占比达39.79%,两项数据相比2018年报均有进一步提升。上半年,公司举办智能硬件产品发布会,进一步扩大公司面向C端消费领域的布局。目前公司硬件产品已经覆盖:讯飞翻译机、讯飞智能办公本、录音笔、听见M1、学习机、转写机等。智能硬件品类不断丰富,开放平台AI能力不断提升,消费者业务有望持续增长。 教育业务,AI商业化稳步落地 教育业务分为教育产品和服务,以及教学业务。教育产品和服务2019上半年收入为9.79亿元,同比增长48.86%。毛利率为68.53%,同比上升7.84个百分点。教学业务变动不大。从公司教育领域发展来看,2B业务种类和产品类型不断增加,是该业务增长的主要动力。另外,教育领域是讯飞各业务中较早实现AI技术应用的领域。精准教学、智慧考试等产品渗透率提升,有望带来教育业务未来稳步增长。 政法业务,覆盖政法单位数量半年翻番 2019上半年,政法业务收入为4.59亿元,同比增长31.58%,毛利率为53.66%,同比减少14.36个百分点。政法业务包括:智慧法院、智慧检察院、智慧公安、政法委信息化等。其核心产品为智能语音庭审系统,以及智能辅助审判系统等。智能庭审系统截至2019年6月已覆盖31个省市自治区,3000个政法单位,覆盖单位数量相比2018年末翻番。智慧庭审系统市占率仍有较大提升空间,公司解决方案能力领先,市占率有望提升。 人工智能龙头地位稳固,维持“买入”评级 公司上半年消费者业务、开放平台、教育业务、政法业务等核心业务板块均取得收入高增长。从销售费用分项的变化中可以看出公司在经营层面切实控费,研发人员扩张也有所控制。收入高增长和控费措施双管齐下,公司盈利能力有望迎来拐点。我们预计2019-2021年公司分别实现净利润8.72/12.52/17.58亿元,同比增长60.88%/43.53%/40.42%,对应EPS分别为0.40/0.57/0.80元,对应PEPE82/57/41倍,维持“买入”评级。 风险提示:1、人工智能技术应用和进展不及预期;2、行业竞争加剧;3、宏观经济下行压力加大;4、控费力度低于预期。

上半年净利润增长37.28%,维持“买入”评级 公司发布2019年中报,上半年实现营业收入26.99亿元,同比增长11.86%,实现归母净利润4.06亿元,同比增长37.28%,扣非后净利润3.85亿元,同比增长46.57%,符合预期。第二季度实现营业收入13.54亿元,同比下滑3.18%,实现归母净利润2.04亿元,同比增长38.16%。公司龙头地位稳固,预计公司2019-2021年EPS0.77/0.95/1.24元,维持“买入”评级。 收入结构改善带动利润率提升 上半年公司软件开发及工程服务营业收入为17.44亿元,同比增长8.73%;服务外包营业收入为8.89亿元,同比增长31.12%;系统集成营业收入为0.59亿元,同比下滑50.42%。毛利率较低的集成业务比例下降带动公司利润率提升,公司半年报毛利率同比增长3.51pct至32.42%;控费得力,期间费用率由2018H1的15.55%下降至14.38%,使得净利率提升至15.74%,同比提升2.67pct。上半年现金流情况良好,实现经营性净现金流4.94亿元,同比增长49.10%。 信息化、自动化业务受益于钢铁行业整合 公司软件业务受益于宝武集团行业整合和智能制造。上半年宝武集团先后收购马钢集团51%股权和马鞍山钢铁股份(00323.HK)已发行的全部H股。根据中钢协数据,2018年宝武集团以6742.94万吨粗钢产量排名第一,马钢集团以1964.19万吨排名第九,若后续要求马钢集团信息化标准与宝武集团统一,公司作为宝武集团信息化对外输出平台,有望承接增量订单。上半年公司收购武钢工技解决产能不足问题和同业竞争问题,巩固了行业龙头地位。公司具备业内领先的智能制造服务能力和工业互联网平台服务能力,有望受益于未来制造业智能化浪潮。 IDC业务享成本优势,全国扩张持续推进 公司IDC业务具有不可复制的成本优势。土地方面,宝武集团为公司提供核心城市低租金的场地和电力设施;电力方面,公司上海罗泾IDC临近水源地,水电削峰填谷,大幅节约成本。IDC业务全国扩张持续进行,武汉IDC基地已在建设中,未来有望借助宝武集团在南京等地的产业布局,持续推进IDC业务扩张。一、二线城市IDC需求旺盛,上架率有望保持较高水平。 龙头地位稳固,维持“买入”评级 公司钢铁信息化龙头地位稳固,盈利能力提升。我们维持盈利预测,预计公司2019-2021年分别实现净利润8.81/10.84/14.11亿元,EPS0.77/0.95/1.24元,对应PE42/34/26倍。可比公司2019年平均PE50倍,考虑到公司盈利能力提升,给与公司50-55倍目标PE,对应目标价38.5-42.35元,维持“买入”评级。 风险提示:1、客户集中度较高的风险;2、应收账款金额较大存在坏账损失的风险;3、钢铁信息化需求回暖程度低于预期的风险;4、IDC机柜上架率低于预期。

从电子导航地图迈向智能驾驶解决方案 四维图新是国内领先的传统电子导航地图厂商,公司积极布局智能驾驶,目前已经形成传统电子导航地图、车联网到车载芯片、高精度地图、自动驾驶解决方案的全产业布局。随着汽车工业从电气化进入到智能化,四维在汽车工业产业链中覆盖的业务环节更多,满足下游客户需求的能力更强,有望提升在整个产业链中的地位。预计公司2019-2021年EPS分别为0.23/0.27/0.32元,首次覆盖,给予“买入”评级。 电子导航业务:前装车载导航国内市场份额第一 电子导航地图业务主要包括:地图数据、数据编译以及导航软件。根据易观数据,2018Q2,中国前装车载导航市场四维市占率38.55%,位居行业第一位。我们认为,在传统电子导航地图领域,四维有望继续保持行业领先地位:1)车规级产品对安全性、稳定性要求比较高,公司具备车规级产品生产能力。2)汽车零部件产品在不断加快电子化和软件化,需要投入大量研发。3)车厂对零部件供应商的要求也比较高,而一旦选定供应商后,更换供应商的概率较小。 高精度地图:订单或将逐步落地 高精度地图业务主要包括:提供ADAS地图、HD地图数据、高精度定位产品及自动驾驶整体解决方案,相关前沿技术研发及联合验证。2019年2月,四维拿到宝马(中国)L3及以上的高精度地图订单。我们认为,高精度地图订单有望进入逐步落地阶段,四维传统电子地图车厂,包括奔驰、丰田、特斯拉、日产等,有望逐步采用四维的高精度地图。 芯片业务:前瞻布局汽车智能化机遇 杰发芯片包括:IVI车载信息娱乐系统芯片、AMP车载功率芯片、MCU车身控制芯片,TPMS胎压监测芯片等。其中MCU已于2018年完成量产,TPMS芯片计划2019年实现量产。公司正在开发新的芯片如新一代智能座舱IVI芯片,新一代车联网芯片,新一代AMP车载功率电子芯片,新一代MCU车身控制芯片等,将进一步为自动驾驶一体化解决方案落地奠定基础。我们认为,杰发的MCU芯片值得关注,该系列产品可应用于车窗、雨刷、天窗、车灯、尾门等,未来有望逐步拓展至消费级和工业级领域。 首次覆盖给予“买入”评级 我们认为,从业绩贡献来看,电子导航和芯片业务仍将是2019-2021年的主要驱动业务,高精度地图收入的贡献需要等L3车型的逐步放量。我们看好杰发MCU芯片未来应用领域的打开,这或将成为四维业绩的另一驱动因素。我们预计,公司2019-2021年归母净利润分别为4.43/5.21/6.36亿元,EPS分别为0.23/0.27/0.32元,对应PE分别为63/54/44倍,可比公司2019年平均市盈率74倍PE。公司在智能驾驶领域布局广泛,行业拐点来临之后有望迎来下一波高速发展期,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:国内乘用车销量增速继续放缓的风险,高精度地图应用时间低于预期的风险,芯片产品放量时间低于预期的风险,减持、商誉减值风险。

公司 2019H1收入增长超预期,云化进度拖累业绩上半年下滑 公司披露 19H1业绩快报,实现营业总收入 13.80亿元,同比增长 28.72%,收入超预期;归母净利润 8.95亿元,同比下降 39.13%,低于预期。受造价业务云化转型影响,公司收入端和利润端表观分化严重。云化转型之后,公司收入由一次性确认变为在未来 1年内分期确认,而成本费用确认方式不变,又由于今年为用户占比较高的第三批地区转型元年,确认方式改变影响较大,造成表观利润下滑明显。由于上半年公司加紧了转型脚步,我们判断公司下半年将提前完成转型任务,成本费用端压力有所放缓,故维持 19-21年净利润 3.85/5.48/8.47亿元的预测,并维持“增持”评级。 云化进度超预期,净利润失真导致短期业绩承压 快报中披露,公司造价业务收入增速约 28%,较去年年底云转型相关预收款余额增加 2.58亿元,我们加回新增预收款后,公司造价业务收入约 12.23亿元,同比+38.99%,高于预期。 按 5月 10日投资者大会指引,到年末第三批转型地区目标实现 50%的用户转化率,我们认为全年有望超额完成任务。利润端,由于转型过程中大部分订阅收入计入预收账款,而成本费用仍按照转型前计量,导致错配后净利润失真。根据公司 18H1实际税率16.52%,如果我们假设 19H1的实际税率与 18H1持平,不考虑少数股东损益的情况下,调整后净利润达 3.19亿元,同比+33.53%,与收入端同步。 施工业务得到验证,上半年增长超 33%根据快报披露,公司施工业务同比增长超过 33%,达到约 2.9亿元。 2019年 6月,广联达发布了为建筑产业数字化转型提供一站式服务的数字项目管理( BIM+智慧工地) 平台。 至此,公司智慧工地等产品已经逐渐整合到BIM 核心产品中,通过把施工业务各个产品之间的数据进行连接和打通,“平台+模块”架构初步打造完成,我们预计公司施工业务增长将企稳回升。 目前该市场渗透率还较低,成本端压力倒逼行业利用数字化手段提质增效,假设未来施工信息化渗透率 50%,龙头厂商广联达达到 10%的市占率,空间为 2018年造价业务的 2倍以上。 盈利预测与投资建议 我们预计公司 2019-21年分别实现归母净利润 3.85/5.48/8.47亿元,当前股价对应 PE 分别为 98/69/45倍。造价业务方面,公司 SaaS 转型进展优异,我们认为到 2021年,公司云服务收入有望占到造价业务收入的 80%左右,估值将逐步由 PE 向 PS 过渡;施工业务方面, 潜在市场空间是 2018年造价业务的近十倍而目前整体行业渗透率还不高,我们认为凭借公司在工程信息化的龙头地位,施工业务板块有望进入高速发展期。我们预计公司 19-21年实现归母净利润 3.85/5.48/8.47亿,维持“增持”评级。长期来看,我们看好 21年完成云化转型后的长期价值提升。 风险提示:云转型不及预期;宏观经济持续下行;科技股估值回调。