事件:公司签订50亿澳元“一带一路”项目合作谅解备忘录。 3月24日,公司与澳大利亚BBIGroupPtyLtd签署《澳大利亚西澳州基础设施一揽子项目合作谅解备忘录》。该项目位于澳大利亚西澳州皮尔巴拉地区中北部沿海,包括港口、铁路基础设施和PIOP铁矿石资源矿山等一体化大型综合建设开发,工程建设费用约50亿澳元。 进军澳洲意义重大,项目金额大基建实力强。 该项目是在中国国务院总理李克强、澳大利亚总理马尔科姆.特恩布尔的共同见证下签署的,也是公司在澳大利亚市场签署的首个重大基础设施项目。该项目由公司担任工程建设EPC总承包商,金额为50亿澳元,按3月24日汇率计算约合262.79亿元,占公司2015年海外收入的47.33%。澳大利亚本地建筑商以基建为主,公司此次中标显示公司在基础设施工程建设领域的实力已得到国际市场的认可。此前2014年10月,公司已中标1.8亿美元澳大利亚南岗高层项目,该项目原预计今年年底前完工。 一带一路持续推进,标志性项目多成效显著。 公司持续推进“一带一路”战略,目前已在“一带一路”沿线65个国家中的45个国家完成布局布点,2016年上半年公司在沿线市场新签合约额近50亿美元,按16年年末汇率计算约占同期境外新签合同额619亿元的56%。公司在“一带一路”沿线国家推进成效显著,此前签署的巴基斯坦拉合尔-卡拉奇高速公路项目、埃及新行政首都项目、东南亚第一高楼印尼雅加达标志塔等一批标志性项目相继落地。2016年,公司境外新签合同额保持基本稳定,同比增长4.3%,我们预计“一带一路”沿线国家将成为重要增长点。 基建/PPP订单继续高速增长,盈利能力预计将改善。 2016年公司建筑业务新签合同额18,612亿元,同比增长22.5%;其中基建业务新签合同额5,547亿元,占比29.8%,同比增长76.7%,而房建业务同比增长仅8.5%。今年1-2月新签合同额同比增长22.1%,而基建业务订单同比增长94.0%。我们认为公司建筑订单增长较快仍主要是受益于基建订单的快速增长,我们统计公司2016年PPP项目已形成1,500亿元工程合同额,确认收入占比约15%。未来随着公司5,000亿元PPP战略协议的加速落地,相对房建具有更高毛利率的基建业务有望持续改善盈利。 看好公司一带一路/PPP推进带来的盈利改善,维持“买入”评级。 收购中信地产后,公司今年1-2月地产业务维持稳定增长,政策调控对公司地产业务影响风险较小。公司第二期A股限制股票已于去年末完成授予2.6亿股,未来业绩增长再添保障。基于公司业务结构将更加优化和盈利能力持续提升的大逻辑,我们预计2016-18年EPS为1.08/1.25/1.40元。公司估值低,股息率高且稳定。我们认可合理价格区间为11.25-12.50元(对应17年9-10倍PE),维持“买入”评级。

事件:公司拟配股30%募资不超12亿元 3月26日晚,公司公告配股预案,拟向全体股东配股募资不超过12亿元,配股比例30%(即每10股配售不超过3股),配股数量不超过0.74亿股,配股价格采用市价折扣法。此次预案公告前公司20日收盘均价为22.94元,按足额募资和配售计算配股价格为16.13元,较均价折价30%。 配股募资促进项目建设,PPP/EPC项目有望加速落地 公司此次所募资金中9.1亿元将用于项目建设(含2个EPC和1个PPP),2.9亿元补流。2016年以来,公司已公告正式中标9个重大市政项目24.19亿元,是2016年营收的1.59倍;累计新签8个PPP框架协议,合计投资额187.61亿元,其中遵义市部分项目已开始落地。我们预计今年PPP落地进度将主要取决于上市公司的再融资能力,在二级市场定增再融资更趋严格的背景下,此次配股募资将大大缓解公司PPP/EPC项目的资金压力,有利于相关项目的落地和业务开拓。 大股东承诺全额认购,彰显对未来成长信心 目前,公司控股股东、实际控制人人李从文、赵文凤夫妇及其完全控制的深圳万润已承诺将全额认购其相应的配售股份。截止2016年末三方合计持有公司0.93亿股,占总股本的43%。公司于16年7月已实施授予了限制性股票激励800万股,激励对象包括12名高管和200名关键管理人员及核心业务人员。此次大股东承诺全额认购将产生较强的示范引导效应,有利于保持大股东的控制地位,更彰显了对未来业绩高速成长的信心。 业绩高速成长,积极开拓园林+文旅+生态综合开发模式 公司2016年实现营收15.17亿元,YoY+45.05%;实现归母净利润1.40亿元,YoY+44%(扣非后YoY+40.74%),公司新签PPP/EPC订单呈现加速且单体合同趋于上升,生态治理、园旅一体化等新型业务订单占比已超过传统地产园林,未来园林+文旅+生态拓展看点十足。2017年以来新签了3.23亿元遵义市南部新区百草园项目及3.3亿元水浒影视文化体验园EPC项目,园林+文旅拓展空间广阔。 看好公司市政业务落地和文旅环保拓展,维持“增持”评级 公司在手订单饱满,未来2-3年业绩高成长确定性较高,且积极拓展生态治理、海绵城市、市政管廊、旅游景区及特色小镇等新业务领域。公司去年实施限制性股票激励,解锁条件为2016-18年扣非净利润同比增长40%、30%和25%。我们依据公司在手订单测算2017-19年EPS为0.92/1.28/1.74元,当前价格对应17年26xPE,认可给予17年30x-35x估值,对应合理估值区间27.6-32.2元,维持“增持”评级。 风险提示:配股预案证监会审批风险,配股认购不充分,PPP项目落地进度缓慢,环保旅游等新业务投资风险等。

全年业绩略超预期,外延内生齐发力 公司3月27日晚公布2016年年报,全年实现营收10.55亿元,YoY+81.77%,实现归属上市公司股东净利润2.09亿元,YoY+89.30%。净利润增速较之前业绩快报提高约15pct,我们判断主要来源于金点园林的并表超预期。金点园林和绿之源在合并报表中分别贡献6541万和581万元净利润。除去这两部分,公司净利润内生增速在25%。公司2016年度利润分配预案为拟向全体股东每10股转增15股,同时派1.5元现金(含税)。公司2017Q1预计亏损688万元-1188万元,主要因为金点园林主业为地产园林,一季度大部分项目处于施工准备阶段,确认收入较少。 盈利能力保持高位,经营性现金流需改善 2016年公司毛利率31.51%,较去年下降4.15pct,主要系收购的金点园林从事的地产园林业务毛利率(23.37%)较低。公司传统主业生态修复与重构毛利率达35.72%,依然在行业中保持较高水平。公司净利率19.8%,较去年同期增长0.8pct,主要系期间费用率控制良好。管理费用率下降了1.42pct至7.89%,360度精细化管理逐渐产生效果。财务费用率下降了0.29pct,主要因为BT项目确认的利息收入大幅增加。2016年公司经营性现金净额为-1.84亿元,YoY-28.77%,因为收入中53%为BT和PPP项目,均处于垫资施工期,尚未进入回款期。 强化研发、施工、投融资平台,稳步推进PPP2.0模式 公司2016年收购的绿之源和金点园林丰富了公司原有业务格局,分别提升了公司技术储备和施工能力。此外,公司将积极筹备和设立投融资部门,在打通公司融资渠道的同时也为公司未来业务的布局进行前瞻性的投资。2016年,公司在PPP商业模式上创新突破,研发了PPP2.0新模式,引入产业合作方,与公司主营业务有机结合,实现收入结构多元化,打造更多精品PPP2.0标杆项目,形成“增量”收入。公司承接了无锡市首个PPP项目,无锡古庄生态农业科技园PPP项目。借助三大平台的合力,我们判断公司已签PPP项目将更快落地,拿单能力将进一步提高。 在手订单充足,大股东拟增持 公司2016年公告新签合同额24.24亿元,2017年又新签17.57亿元PPP框架协议。金点园林2017年1月与华夏幸福签订战略合作框架,未来一年合作金额不超过16.31亿元,充足的在手订单将为公司持续高增长奠定坚实基础。公司实控人王迎燕女士拟在2017年1月17日后6个月内以自有资金增持不超过总股本2%的公司股份,彰显对公司的强大信心。 看好公司未来持续高增长,维持“买入”评级 我们预计2017-19 EPS为1.62/2.12/2.67元,CAGR+45%。我们认为公司业绩高成长确定,维持合理估值区间48.6-58.3元,维持“买入”评级。 风险提示:金点园林业绩不达预期,PPP2.0模式推进迟缓。

公司收入业绩受油价影响下滑,分红比继续提升 公司2016年实现营收119.92亿元,同比下滑25.98%;实现归母净利润亿元,略低于此前我们预计的13.46亿元,同比下滑61.43%(扣非后下滑76.13%),也是全球油服行业中少数仍保持盈利的优质公司。2016年公司收入和业绩下滑主要受国际原油价格持续走低、总体工作量和服务价格下降导致。公司2016年EPS为0.30元,ROE为5.72%,每股派息元(含税),分红比例为33.61%,较以往继续提升。 非海工/海外拓展成效显著,一带一路有望带来更多订单 公司积极开拓非海洋工程项目的战略取得积极进展,2016年实现非海洋工程项目收入56.88亿元,占全部营收的47.77%,同比增长88.28%,毛利率高达23.26%,主要是Yamal项目等大型模块化陆上建造国际项目,以及广西、天津LNG等陆上项目的逐步实施。受Yamal项目去年确认营收53.40亿元的影响,公司2016年海外收入占比59%,同比增长23%,剩余27.27亿元合同额也将在今年执行完毕。公司紧跟一带一路战略,目前已投标和在投标国际项目超过50个,跟踪项目超过55个。 财务整体状况稳健,资产负债率保持低位 公司2016年综合毛利率15.81%,较15年同期下滑14.93个百分点,主要是受海洋工程业务的大幅下滑影响。我们预计随着油价的企稳和中海油的资本开支上调,公司海上船舶的使用效率将提升,公司毛利率有望回升。 公司16年资产负债率22.28%,较15年继续下降4.6个百分点,年末在手现金102亿元,较2016年三季度末增加7亿元。今年公司将继续推进提质增效降低成本,营业成本销售百分比控制在87%以内,期间三项费用占营收比例不超过8%,我们预计公司财务整体状况将继续优化。 继续推进浅海工程降成本,积极转型升级深海开发 在国际油价不确定的背景下,公司继续推进四大能力建设,不断提升管理水平,进一步降低成本,使得公司在300米水深以内的传统海上油气工程业务领域更具竞争力。公司积极推进深海战略,目前已全面掌握1500米水深的深水和水下工程设计和施工能力,部分领域达到3000米,形成3000米水深的深水和水下作业装备能力。公司在珠海拥有世界级建造基地和数十艘舰船,技术和设备能力领跑亚太,我们认为高技术壁垒进一步确立了公司在行业内的地位,公司将成南海战略最大受益者。 看好公司提质增效和非海工业务开拓,维持“增持”评级 考虑到美国原油高库存和页岩油增产对国际油价的不利影响,我们小幅下调此前有关公司的盈利预测,但仍然看好公司提质增效和非海工业务的积极开拓,预计2017-2019年EPS为0.30、0.41、0.53元,当前股价对应公司17年1.5xPB(即25xPE),仍大幅低于A股上市可比公司,认可给予公司17年1.8-2.0xPB,对应合理价格区间8.86-9.84元,维持增持评级。 风险提示:油价大幅下跌,非海工/海外新签订单未能持续增长等。

订单增长逻辑正兑现,“一带一路”和国企改革或有亮点。 公司1-2月份订单量已经超过去年一季度,“一带一路”业务开展又有突破,四川省国企改革也有进展。公司今年业绩和订单继续增长的确定性较高,当前估值11倍PE,在建筑板块内显著低估。之前我们推荐四川路桥的主要逻辑是:1)受益于四川省高速公路投资加速和母公司四川铁投投资高速份额的提升,公司来自高速公路施工订单将大幅增加,每年220亿元;2)受益于四川省内铁路投资加速和公司铁路施工能力升级,未来来自铁路施工订单将大幅增加,每年170亿元;3)公司在运营四条高速公路,其资产价值被忽视,可贡献市值80亿元。 在手订单充足,业绩增长持续性强。 2016年公司新签市场竞争性订单总额199亿元,新签PPP投资协议105亿元,我们预计在手订单额应该在400亿元以上。将PPP订单考虑在内后,公司的新签订单和在手订单量都是自2013年以来的新高。今年1-2月公司新签订单63亿元,已经超过去年一季度订单额56亿元。我们判断公司今年市场化订单和从母公司获取订单总额将超过400亿元,施工收入和利润继续保持较快增长的概率很大。 “一带一路”布局较早,今年将进入收获季。 公司是海外业务开展较早的地方建筑国企,已在非洲、北欧、东南亚等地区形成良好口碑,并借助积累的政商资源投资开发了阿斯马拉铜金矿,预计该项目明年可贡献1.2亿元利润。去年底公司跟铁投等四川省属国企合资设立四川国际投资公司,抱团出海。今年3月已同柬埔寨政府签署金边至波贝至暹粒高速公路项目投资合作协议。我们估计公司在手海外合同占收入比例仅为5%,今年海外项目开拓会取得较大进展。 四川国企改革全力推进中,公司可能受益。 四川省国企改革进入方案落地实施阶段。据省国资委透露,今年将选取3-5家省属国企试点员工持股计划。2020年国企资产证券化率达到30%。将铁投集团等改组为国有资本投资运营公司。对公司来说,今年有机会被选为员工持股时点,同时为了实现资产证券化率要求,不排除有铁投集团旗下资产注入的可能。维持买入评级我们维持盈利预测,2016-18年净利润分别为11.6/14.0/17.6亿元,对应EPS为0.38/0.46/0.58元。我们认为可给予公司2017年15~16倍PE,目标价6.9~7.4元。 风险提示:固定资产投资增速大幅下滑;中标项目推进低于预期。

公司在手订单收入比7.7倍,海外工程占比接近90% 公司3月20日晚在定增反馈意见回函中公布了在手订单情况,目前公司在手订单416.51亿元,其中海外订单369.16亿元,占比88.63%,所有在手订单中尚未实施的订单达362.71亿元,是2016年预计营收的7.7倍,其中海外订单是公司2015年海外营收的20倍。根据我们的统计,公司2016年新签海外订单约269亿元,YoY+511%,不含金边项目YoY+86%,公司海外战略已取得明显成效。公司目前在手海外订单的主要业主方为大型央企和当地知名开发商,项目收益和回款均能得到保障。 金边双子塔项目目前已开工实施,进展顺利 金边双子塔项目建筑面积156.3万平方米,合同额187.8亿元,采用F-EPC模式,业主方泰文隆集团和新建业集团是柬埔寨和澳门最知名的地产商,项目用地为业主自有土地。柬埔寨当地房地产市场发展迅速,项目地处金边市中心,预计未来期房销售收入将保证项目后续投资及时跟进。联合体合作方武船集团为国内十大军工企业之一,将确保项目前期融资到位。当前项目启动资金已就位,公司已进场施工,项目进展顺利。 国内订单以医疗PPP项目为主,受地产调控影响较小 目前公司在手国内订单中医院类项目合同总额31.3亿元(采用PPP模式项目25.7亿元),约占全部国内订单的75%,主要订单中房地产类项目较少,我们认为这是公司积极调整国内业务结构的成果。当前房地产调控不断升级,公共设施投资受政策扶持力度大,而医院类PPP项目运营属性强,收益稳定,前期施工回款也较好,公司将其作为国内工程业务的主要发力点,将进一步提升公司国内工程业务的盈利和收现能力。根据医院项目通常2-3年的施工周期,我们保守预计2017年医院项目进度完成30%,确认收入约9亿元。 医院业务进展顺利,人民币贬值增加公司汇兑收益 公司2016年5月收购武汉二甲商职医院,当前堤角分院扩建至三甲医院的规划已经获批,扩建后分院床位将达到1000张以上,通过与中美韩知名医院合作提高神经、肿瘤和心脏等高利润科室的诊疗水平。公开数据显示,公立医院净利率可达10%左右,民营医院具备管理优势,盈利能力预期会更高。公司海外业务合同币种均为美元或与美元挂钩的当地货币,近期人民币的持续贬值将在未来较长时间内增加公司的汇兑收益。 业绩快速增长期大概率来临,维持“买入”评级 公司在手订单充足,未来订单持续转化将助力公司业绩高增长,国内医院PPP项目和医疗业务也将增厚公司业绩。我们预测公司2016-2018年EPS为0.3/0.45/0.58元,增速45%/52%/28%。可给予公司17年30-35倍PE,对应合理估值区间13.5-15.8元,维持“买入”评级。 风险提示:海外业务进度不及预期;国内医院PPP项目进展变慢。

需求强劲成本改善,业绩维持高速增长。 公司16年实现营收81.56亿元,YOY+8.0%;归属净利11.71亿元,YOY+30.6%;EPS为0.65元。其中四季度实现营收22.81亿元,YOY+17.7%;归属净利3.89亿元,YOY+42.0%。公司同时宣告,每10股派发现金红利1.80元(含税)。公司下半年业绩增速逐季加快,符合市场预期,石膏板需求一般滞后地产销售3-6个月,同时受益公装大型项目需求旺盛,录得较快收入增速;同时公司议价能力受益高市占率,成本压缩带动毛利提升,业绩增速快于收入。 销量稳步增长,南部、西部市场继续扩张。 分产品,公司石膏板收入YOY+9.1%,占比达88.6%,较15年提高0.9个百分点;石膏板毛利达35.2%,较15年提高2.6个百分点。公司当前石膏板产能21.32亿平米,位居世界第一;石膏板销量16.35亿平米,YOY+13.1%;石膏板均价下降4.5%至5元,主要是泰山石膏价格低于龙牌所致。分地区,公司在北方、南方和西部地区收入贡献达44.1%/36.3%/19.0%,收入增速达5.3%/8.4%/14.6%,在南方和西部地区迅速扩张。分季节看,公司三四季度收入增速逐季加快,但四季度毛利率受煤炭、护面纸等成本推升影响同比降低1.2个百分点至31.9%。 应用扩张地产需求提升,期待维持高速增长。 公司是世界级石膏板龙头,国内市占率超50%。后续看石膏板需求增长,一方面来自于应用的增加,当前吊顶领域石膏板需求贡献达70%,隔墙需求占公司的30%,随着隔墙市场继续渗透,行业规模仍有增长空间;另一方面来自于精装修和装配式建筑的放量,当前商业建筑和公用建筑石膏板需求贡献超60%,而公司与万科、绿地、远大等开发商合作,用石膏板进行内隔墙替代;同时完成收购泰山石膏,有助于公司在三四线城市继续拓展。长期看公司业绩增长无忧,但去年煤价上涨较多,前期美废价格上涨近40%,未来1-2个季度毛利有一定压力。 业绩增长空间大,维持买入评级。 公司16年业绩维持较快增速,后续受益产品应用扩张、地产精装修和装配式建筑发展,收入增长空间大;市占率高,议价能力强,后续看有能力将成本提升向下传递。根据公司16年业绩情况调整公司17-19年盈利预测,预计公司预计公司17-19年EPS分别为0.95/1.04/1.13元,根据公司增速和可比公司情况,认可给予公司14~15倍17年PE,目标价13.3~14.3元,维持买入评级。

前两月订单降幅大幅缩窄,海外业务再获国际巨头大单 公司3月13日公告今年前两月经营数据,截止2月底,公司今年累计新签合同额90.25亿元,YOY-7.02%,降幅环比大幅缩减41.33pct,其中国内合同额59.35亿元,同增16.97%,境外合同额30.90亿元,同减33.29%,国内外2月单月新签合同均同增50%以上。3月15日,公司公告签订海外重大合同,旗下子公司与世界上最大的天然气公司俄罗斯石油天然气工业集团旗下企业签订250万吨/年炼油氢化裂解项目总承包合同,合同金额10.99亿欧元,约合80.9亿元人民币,占2016年总营收15.28%。 订单收入比保障力度强,基本面改善确定 2016年公司新签工程订单705亿元,同比增长12%,未结转合同额约1200亿,收入保障比2倍,2017年前两月累计实现营业收入60亿元,YOY-8.51%,单月YOY-6.19%,环比下降4.19 pct。我们认为在剔除春节影响之后,公司订单在前两个月实际保持了企稳回升的态势,而订单止跌趋势预计将加快向收入端传导,今年收入业绩拐点确立是大概率事件。 油价下跌减弱已呈现企稳,化工/煤化工投资复苏大趋势不改 在连续几日下跌后,今日主要原油价格已呈现企稳态势。近几日油价的下跌会进一步加大OPEC延长减产协议的概率,而一周前伊拉克也表示将配合OPEC进行减产。在原油供给整体收缩的情况下,我们认为原油价格并不具备长期下跌基础。当前原油价格已处在触发石化行业资本支出中期向上拐点的临界点,而煤制乙二醇等煤化工项目在油价50美元上下也能够实现盈亏平衡,综上,我们继续坚持之前石化和煤化工行业复苏的观点。 受益CPL及PTA涨价,环保业务积极落地 我们之前独家挖掘了公司化工产品生产受益油价回升的逻辑,按当时油价估计,预计公司CPL和PTA两项化工产品生产业务2017年能够增加公司净利润7.5亿元,占公司2016年预测净利润的30%以上。一季度为CPL产销传统淡季,未来如果油价企稳或重回上升态势,CPL价格很有可能继续上涨。公司与集团合资成立环保公司,主营三废治理及节能减排,我们认为此举有助于公司充分发挥低融资成本、政府资源和品牌优势打造独立的环保板块和品牌优势。 看好基本面改善与估值提升,维持“增持”评级 目前来看,驱动公司基本面好转的因素并未发生根本变化,饱满订单也将对公司业绩增长起到保障作用,而石化、煤化工投资复苏也将对公司国内外业务形成利好。公司目前价格对应2017年PE仅13.4X,行业景气度脱离最低点料将提升公司估值,认可给予2017年15-18倍PE,对应合理价格区间9-10.8元,维持“增持”评级。 风险提示:油价继续下跌;煤化工及石化资本开支复苏不及预期。

单季度营收持续加速上涨,PPP市政加速业绩释放 公司2016年实现营收15.17亿元,YoY+45.05%;实现归母净利润1.40亿元,YoY+44%(扣非后YoY+40.74%),略超我们此前预计的1.37亿元,EPS 0.58元。其中Q4实现营收5.03亿元,YoY+68.98%,大于此前Q1-Q3的14.97%、35.56%、46.15%;实现归母净利润0.38亿元,YoY+27.41%。分项来看,公司16年园林工程收入占比96.69%,YoY+47.01%,是工程、设计、养护三大业务中增长最快的,其次是园林养护,YoY+33.17%,但占比仅有0.15%。我们预计公司传统业务地产园林将保持基本稳定,随着PPP项目的加速落地,公司收入业绩有望实现持续较高增长。 营改增影响工程毛利率,新型业务预计将促盈利回升 公司2016年综合毛利率为20.87%,较15年下滑4.50pct,主要是园林工程受营改增影响较大;净利率9.20%,较15年小幅下滑0.07pct,加权ROE为11.91%,较15年提升0.11pct,主要是公司期间费用控制良好,公司2016年期间费用率8.25%,较15年下降0.79pct,其中财务费用率大幅下降1.11pct。经营净现金净流入0.77亿元,是近五年来首次为正,投资现金净流出0.46亿元,我们预计随着公司生态治理、海绵城市等新业务的持续落地,以及营改增效应的逐渐消化,公司盈利水平有望回升。 市政园林与地产园林齐头并进,PPP订单加速落地 公司加大生态治理、基础设施等市政业务的开拓力度,加快PPP/EPC模式业务的落地进程,2016年市政业务订单量已与地产业务订单量持平。2016年以来,公司已公告正式中标10个重大市政项目,总投资金额为27.49亿元,是2016年营收的1.81倍。公司累计新签8个PPP框架协议,合计投资额215.10亿元,其中遵义市部分项目已落地实施。随着公司市政工程经验的丰富和品牌的快速树立,我们预计上述框架协议将加快落地。 看好公司市政业务落地和文旅环保拓展,维持增持评级 公司新签PPP/EPC订单呈现加速且单体合同趋于上升,生态治理、园旅一体化等新型业务订单占比已超过传统地产园林,参考相同业态企业毛利率约30%,因此我们在公司激励承诺业绩基础上小幅上调公司未来两年盈利预测。我们预测公司2017-19年EPS为0.92/1.28/1.74元,未来三年CAGR 45%。公司当前股价对应17年26x PE,我们认为公司在手订单饱满,未来2-3年业绩高成长确定性较高,且积极拓展生态治理、海绵城市、市政管廊、旅游景区及特色小镇等新业务领域,认可给予17年30x-35x估值,对应合理估值区间27.6-32.2元,维持“增持”评级。 风险提示:PPP项目落地进度缓慢,环保旅游等新业务投资风险,应收账款回收风险等。

历史三十倍牛股,行业、管理、渠道三大关键因素在今年迎来向上拐点 公司自2007年以来共经历了4次大的上涨行情,历史累计最高涨幅达3260%。我们梳理过去公司股价的变动逻辑后发现,行业整体景气度、公司管理带来的超额收益和渠道扩张给公司带来的业绩高增速是影响公司股价的三大关键因素。近年来公司估值随着三大关键因素的恶化而下滑。我们认为,在当前公装行业结构调整,公司实现信息化管理,金螳螂·家进入快速扩张期的背景下,公司股价的三大因素迎来了历史性的向上拐点。 行业景气度回升:订单结构变化叠加地产短期回暖 公装行业增速自2009年达顶以来一直处于下行通道,当前已不到8%,公司自2010年以后营收增速超越行业的优势逐年缩小,2015年低于行业平均。在当前政策与经济双重作用下,公装行业订单结构发生明显变化,精装修和PPP对公装行业的拉动效应逐渐显现,叠加去年房地产销售大幅回暖,我们判断公装行业的景气度正处于触底反弹阶段。公司针对行业形势积极调整了订单结构,在海外和PPP业务上也取得了重大突破,并大幅加强了和大客户的合作力度。在下游行业集中度升高的情况下,我们认为公司作为行业龙头,公装业务增速将重新领先行业。 突破行业传统管理模式天花板:信息化管理系统+全国统一集采系统 公司利润增速与收入增速的正向剪刀差近年来逐渐减小,市场认为这是公司管理能力带来的超额收益无法继续增长的表现。我们研究发现,装饰公司达到一定规模后继续扩张的管理成本将急剧增加,但公司通过组建信息化系统,实现了对项目关键环节的实时管控和资源的实时调配,公司的全国性集采系统也打破了材料供应地域限制,大大增强了公司的议价能力。我们认为公司信息化管理的成本不会随管理半径扩大显著增加,已经突破了行业天花板,具有明显规模效应。 渠道拓展效应有望重现:金螳螂·家业务拓展迅速 公司在2010-2012年间实现快速增长的最重要原因在于网点的快速布点,之后随着公司布点速度下降,收入增速也随之下滑。当前公司家装业务正值通过渠道拓展快速扩张的黄金时期,而丰富的产品选择和直营模式带来的严格质量控制,将从客户满意度方面支撑公司家装业务快速拓展。随着家装业务占比逐渐提高,渠道拓展效应有望在公司层面上得到重现。 龙头本色未改,长期价值投资时点已到,维持“买入”评级 我们认为公司公装业务大概率回暖,家装业务有望放量。针对公司公布的业绩快报,我们对2016年EPS预测进行了相应调整,但保持对公司未来增长的预测,2016-2018EPS0.64/0.77/0.93元,YOY4.9%/20.3%/20.8%。可比公司2017年平均PE29.6倍,公司14倍,公司估值存在较大幅度低估。结合可比公司估值,认可给予2017年17-21倍PE,对应合理价格区间13.09-16.17元,长期投资时点已到,维持“买入”评级。 风险提示:公司PPP及精装修拓展不达预期;家装业务拓展进度不达预期。

Q4单季业绩大幅增长,地产贡献显著 公司2016年实现营收114.77亿元,YoY+25.43%;实现归母净利润3.06亿元,YoY+19.45%(扣非后YoY+14.37%),EPS0.34元。其中Q4实现营收36.61亿元,YoY+54.02%;实现归母净利润1.30亿元,YoY+99.24%,大幅好于预期。分项来看,公司16年房地产加快交付,收入和毛利同比分别增长136.97%和125.58%,是业绩增长的重要来源,年末土地储备752亩,YoY-12.15%。受营改增影响,公司建筑施工收入同比增长18.18%,但毛利同比下滑18.89%。7座在运营水电站完成发电量4.34亿千瓦时,贡献收入1.09亿元,YoY+67.66%,今年预计产能将进一步释放。 业务结构不断优化,积极开拓EPC/PPP 2016年公司工程施工新签合同额138.22亿元,YoY+5.79%,较15年增速下滑0.65pct,主要由于公司主动优化业务结构导致房建工程新中标合同额大幅下降36.06%,2016年末房建订单占比仅30%。而PPP驱动下公司基础设施投资施工类业务大幅增加,其中市政、路桥、水利分别增长76.65%、46.34%和42.11%。2016年公司新签5个PPP项目和4个EPC项目,项目承接额约67亿元,未来施工业务结构优化将进一步提升盈利。 毛利率受营改增有所下滑,投资类业务有望提升盈利 公司2016年综合毛利率为10.24%,较15年下滑1.37pct;净利率2.70%,较15年下滑0.13pct,加权ROE为11.14%。受营改增影响,公司16年仅酒店业务毛利率提升3.50pct至9.58%,施工毛利率下滑3.03pct至6.63%。市政/水利工程毛利率较高,分别达11.24%、6.87%,我们预计随着EPC/PPP业务的持续开拓,公司盈利水平有望提升。公司2016年期间费用率3.28%,较15年下降0.76pct,管理费用和财务费用率均降。 区域国企改革标杆,员工持股+引入战投激励未来成长 公司作为安徽省国企改革的排头兵,通过定增实现“整体上市+员工持股+引入战投”的改革方案已于去年末获得证监会批文,近期正在进行资产交割事项。我们预计此次国改将为公司发展带来两项优势:1)借助公司全产业链的优势和安徽省国资委的支持,未来省内外PPP/EPC和海外工程承包业务预计将大幅增长,目前股份公司在建合同287亿元,剩余合同180亿;2)本次资产注入一定程度上对建工集团资产进行了剥离,将优质资产注入安徽水利,有助于提升集团利润率。 看好业务结构优化和国改带来的持续高增长,维持“增持”评级 公司16年未完成整体上市,因此业绩低于我们原先预计。公司目前订单收入比约2倍,我们预计公司2017H将完成集团整体上市,2017-19年整体并表后EPS分别为0.54/0.68/0.82元。看好公司受益于PPP带来的业务结构优化和国企改革带来的边际改善及估值提升,认可给予2017年21-24倍PE,对应合理价格区间11.34-12.96元,维持“增持”评级。 风险提示:业务结构优化进度缓慢;资产整合风险;增发进度低于预期等。

业绩维持高速增长,华东渠道继续下沉,异地扩张进展顺利 公司16年实现营收33.21亿元,YOY+20.94%;归属净利6.71亿元,YOY+38.46%。其中四季度实现营收11.76亿元,YOY+28.43%;归属净利2.27亿元,YOY+46.43%,增速创近年新高。公司同时宣告,拟向全体股东每10股转增3股,派发6元现金红利,隐含股息率3.2%。公司业绩增速较快,一方面受益于高毛利的家装PPR管业务快速增长,地产后端业务占比提升;另一方面公司在核心区域华东地区渠道继续下沉,在华南、西部、华北等地亦有快速扩张。后续看公司新产品前置滤水器17年可放量,防水涂料亦可发挥渠道优势,延续较快增长。 家装PPR管维持高增长,成本费用略有改善 16年公司家装PPR管营收18.8亿元,YOY+32.1%;下半年营收11.5亿元,YOY+41.5%,增速较快主要由于地产销售回暖和渠道下沉。市政PE管营收9.1亿元,YOY+3.9%;下半年营收5.4亿元,YOY-1.1%。PE管增速放缓主要由于前期浙江五水共治基数较大。PVC和其他产品实现收入5.0亿元,YOY-5%。公司全年综合毛利47.0%,较15年同期提升2.8%,一方面由于油价下行,单位原材料成本下降,一方面由于高毛利PPR管(毛利58.7%)占比继续提升。公司期间费用基本保持稳定,管理费用率降低0.4个百分点至7.2%,带动三项费用率降低0.4个百分点至22.0%。 新产品有序推广,产业链延伸值得期待 公司16年开始推广安内特前置过滤器,在20多个试点城市推广情况良好,与PPR管共享同一渠道,营销边际成本小,根据经销商调研,判断公司17年前置过滤器或可放量,支撑公司稳健增长。前期公司推出防水涂料,品牌优势和渠道价值有望逐步变现,长期看过类似隐蔽工程产品仍可渠道共享。2016年7月公司公告成立投资基金,投向上下游相关产业和新材料、新能源等潜力较大产业,判断公司在上下游继续延伸可进一步提升公司价值。 业绩增长空间大,维持买入评级 公司16年业绩维持较快增速,后续渠道下沉、异地扩张的市占提升空间大,新产品市场空间广阔。根据公司16年业绩情况调整公司17-19年盈利预测,预计公司17-19年EPS为1.00/1.15/1.34元,YOY+16%/15%/17%。根据公司增速和可比公司情况,认可给予公司21~23倍17年PE,调高目标价至21~23元,维持买入评级。 风险提示:地产景气度下滑;新产品扩张不达预期;原材料价格上涨等。

四季度业绩维持高增长,下半年提价与降本增效是主因。 公司发布年报,16年实现营收36.29亿元,YOY-5.34%;归属净利4.54亿元,YOY+19.22%;EPS为0.51元,YOY+19.23%。其中四季度实现营收11.95亿元,YOY+8.83%;归属净利2.12亿元,YOY+32.12%。公司业绩基本符合我们预期,业绩增速较快一方面受益于去年三四季度水泥价格提升,一方面煤耗、电耗降低,同时生产流程简化、管理费用降低,带动了毛利率和净利率提升。我们测算公司水泥单季吨净利可达52元,如果粤东供需格局维持稳定,则17年公司业绩仍可维持较快增长。 区域供需格局良好,17年料将维持较快增长。 公司主要市场是广东省潮汕和客家地区,广东省高标散装水泥含税价当前为375元/吨,较去年同期提升125元/吨,处于历史中枢。16年全年公司水泥销量1485万吨,YOY+1.39%;预计今年三季度公司在文福一条万吨线可建成,使公司17年总产量增至1600万吨。17年广东省计划固定资产投资增速15%,需求侧预计还将维持较高增速。供给侧粤东地区受地理条件阻隔,区块化较为明显,区域产能利用率高,公司市占率达40%以上;大粤东地区水泥缺口950万吨,公司2条万吨线投产后将增加800万吨水泥产能,在粤东的市占率提升到56%,市场控制能力继续增强。 生产成本控制得当,可比口径费用率基本持平。 16年公司水泥销售价格同比下降7.3%,主要是上半年水泥价格下滑拖累;水泥销售成本下降11.3%,使得综合毛利上升2.8个百分点;四季度公司毛利率达33.4%,达到14年以来高位。公司16年销售、管理、财务费用率分别为2.7%/5.6%/0.5%,销售费用和财务费用率与15年基本持平,管理费用下降0.8个百分点,主要由于财会政策变更要求企业将管理费用下的税费列入“税金及附加”项目。公司现金占资产比例上升4个百分点至10%,回归至15年之前均值附近;资产负债率提升3个百分点至30.4%。 积极涉足新兴产业,旨在形成双轮驱动。 在转型升级和寻找新的利润增长点方面,公司多措并举,进行了二级市场证券投资;与专业机构合伙成立了产业投资基金,加大对潜在投资项目调查研究力度。参与有前景的优势项目的直接投资,公司作为主发起人参与了客商银行发起设立工作,2016年1月,公司在深圳前海成立了广东塔牌创业投资管理有限公司,以加快转型升级步伐。判断公司转型升级的信心坚决,再已做了较多前期准备工作的情况下,有望在1-2年落地第二主业。 年报业绩符合预期,维持增持评级。 公司16年业绩符合预期,预计公司17-19年EPS为0.71/0.78/0.85元,YOY+39%/10%/9%。粤东水泥供需良好,公司作为区域龙头核心收益;同时公司涉足新兴产业,旨在平滑周期性。根据历史估值和可比公司估值水平以及当前水泥价格和公司产能情况,认可给予16-18倍17年PE,上调目标价至11.2~12.6元,维持增持评级。

国内唯一大型海油工程公司,拓展海外业务摆脱对大客户高度依赖公司是亚太最大、国内唯一的海油工程和液化天然气工程总承包商,拥有海油工程专业承包一级资质及行业内多个业务的许可证书,还拥有青岛、珠海两个世界级的制造基地及数十艘专业船舶。公司过往对大股东中海油业务依赖严重,2014年最高时营收的89.1%均来自中海油,在油价下行中海油投资放缓,公司业绩受到影响的情况下,公司积极拓展非海油业务和海外业务,2016H1营收中来自中海油的部分已不足50%,海外营收规模达到26.4亿元,同比增长182.5%,占比52%,经营风险大大下降。 油价回升利好公司主业,深海开发壁垒确立公司行业地位2016年下半年油价开始进入上行通道,2017年初OPEC开始执行减产协议,油价大概率维持上升态势。国内海油工程投资与油价成高度正相关,我们认为国内海油开发投资有望进入新一轮增长周期,目前中海油2017年资本开支计划600-700亿元,较2016年同比增长约30%。海洋油气资源将是未来储量和油田数量的主要增长点,我国也已确立了南海深海油气开发战略。深海油气开发属技术密集型行业,专业壁垒高,公司在珠海拥有世界级建造基地和数十艘舰船,技术和设备能力领跑亚太,我们认为高技术壁垒进一步确立了公司在行业内的地位,公司将成最大受益者。 公司财务指标显著好于行业水平,超低估值修复预期大专国内同行相比,公司净利率、净资产回报率和总资产周转率等经营指标均处于行业第一阶梯,对大客户依赖严重等可能影响估值的不利因素正在消除,而公司2017年PE22倍,PB1.67倍,均大幅低于行业中位数30.95和3.42。与海外公司相比,虽然公司估值并不显著低于行业平均,但考虑到公司市值和营收均远小于可比公司,估值实际尚未反映行业整体改善为公司带来的业绩弹性。历史数据也表明,公司PB与油价呈现高度正相关关系。基于上述考虑,我们认为随着油价进入上升周期,未来公司估值水平回到高于行业平均水平是大概率事件。 看好油价回升带来的业绩改善和估值修复,首次覆盖“增持”评级油价回升后公司国内主要客户中海油将提升资本开支,2017年预计完成额增速超20%,此外与福陆合作共建珠海基地后,也将充分合作开拓国际市场。目前公司估值大幅低于A股上市可比公司,预计公司16-18年EPS分别为0.30/0.36/0.54元,根据可比公司估值水平和公司行业地位,认可给予公司17年25x-28xPE估值(相当于1.8-2.1xPB)水平,对应合理价格区间9.00-10.08元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:油价大幅下跌,海外新签订单未能持续增长,非海洋工程项目拓展低于预期,汇率风险等。

激励计划今落地,梧桐尚待凤凰栖 公司公布激励计划,拟以2.28元价格(现价4.50元)授予限制性股票激励不超过9260万股,约占当前总股本的3.55%。激励对象暂未公布,拟授予对象包括高管、中层管理人员和核心技术(业务)人员,限制性股票业绩考核以2015年净利润为基数(1.71亿元,16年净利预计8.3~8.6亿元),要求17-19年净利增长率不低于110%/120%/130%。我们判断此项计划激励作用偏弱,福利性质较强,增量信息不多,公司15年业绩是历年低点,同时解锁条件与前次激励可比性不强;公司暂未公布具体激励对象,参考其他公司激励计划进程,我们认为公司或可在年报前公布激励名单。 3-4月玻璃价格有望维持高位,成本端或可改善 16年下半年起玻璃提价,一方面地产竣工加快,一方面供给处于低位。今年年初至今三四线地产销售超预期,有望带动需求平稳增长,年内预期供需同比均在5%左右。近期玻璃持续提价,主要由于下游补库需求和前期成本端纯碱价格提升;随着后续两会期间环保压制下游玻璃深加工需求,我们预计3月玻璃价格或维持较高位置,上涨和下行空间均有限。近期成本端纯碱价格有所松动,从2300元/吨位置下调近200元,后期看由于纯碱补库需求减弱,成本端或可继续改善。 产能扩充叠加深加工布局,利润水平提升空间大 预计公司17年有三条产线冷修,冷修期在3-6个月;部分产线技术改造,技改或可提升产品品质,提高淡季玻璃价格;同时年内海外产线可建成投产,我们测算公司17年全年产量或可达1.08亿重量箱。公司当前盈利水平基本维持在16年8月以上,我们预计公司全年箱净利可达10元。同时前期公司先后多次披露对外投资公告,在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资,在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看,光伏行业未来5年景气确定性较高,节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻A,公司还可能向其他深加工领域扩张,中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高,有助于抵御地产周期性,提供长期成长空间。 玻璃原片价格持续上涨,维持买入评级 我们预计公司16-18年归属净利分别为8.4/9.9/12.3亿元,YOY+390%/18%/23%,考虑近期玻璃原片价格持续上涨,继续推荐玻璃龙头,公司年报3月末披露,近期增量信息较少,暂不调整业绩预测与目标价,维持“买入”评级。 风险提示:冷修产能复产超过预期;地产景气度下滑超预期等。