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王德彬

华泰证券

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苏交科 建筑和工程 2017-06-20 18.10 -- -- 19.54 7.96% -- 19.54 7.96% -- 详细
历史累计收益最高9倍,内生增长20%左右,并购推动估值上台阶。 公司股价历史累计涨幅最高8.92倍,上市以来可比口径下接近20%的内生增速为公司股价上涨奠定良好基础,各次并购产生了良好的催化剂作用。除了2016年收购两海外标的外,其余各次“脉冲式”上涨行情后公司股价均能维持在“平台”之上。公司2015年后前瞻PE总体提高至25倍以上,历次股价快速上涨拉动公司PE快速上行,但2016年9月后公司股价持续下跌,当前前瞻PE21倍,已处于2015年后的最低水平。 国内并购已获市场认可,海外并购尚存预期差,或将成长重要驱动力。 公司国内并购侧重于扩充业务资质及市场区域,与国际巨头AECOM的并购路径相似。除16年外,公司过去人均净利润持续上升,并购标的盈利能力不断提升,公司国内并购良好的协同效应正在显现。公司2016年并购TA与EPTISA前两公司均处于亏损状态,市场对其如何与公司主体产生协同及未来对公司可能造成的业绩拖累有所担忧,我们判断这是去年9月后公司股价持续下跌的主要原因之一,但两公司对公司战略的推动效应也是公司未来快速增长的最重要驱动力之一。 工程咨询主业有望延续高增长,借PPP打造工程咨询总包服务商。 公司工程咨询主业主要包括设计和检测两部分,两者收入增速均与公路固投增速关系紧密。设计业务15年后逐步突破省内地域限制,未来有望持续受益全国公路投资增速上行。检测业务受服务半径限制,与省内投资增速关系紧密,未来有望借助公司区域中心战略实现渠道扩张,营收和盈利能力有望提升。我们预计公司16年新承接业务量同比增长40%左右,公司上市以来年度新签订单/收入稳定在1.5左右,充足订单对未来主业增长具有较高保障。公司设计、项目管理和检测业务比重在行业中最为均衡,通过参股金融机构和设立PPP基金率先涉足项目融资咨询,未来有望实现项目投融建运全流程服务能力,真正对标AECOM。 收购TA扫清环保并购障碍,环境检测有望复制过往并购发展路径。 收购TA从两方面扫清公司并购障碍:第一,先进LIMS的引入有望消除因并购产生的管理效率下降问题;第二,国内检测机构测试强分析弱,TA强大的结果分析能力将明显提高公司对于并购标的的吸引力。我们判断未来公司环境业务有望通过并购实现快速发展。同时,公司也有望将TA引入国内,打造环境检测双品牌。过去公司已通过并购实现了在检测、大数据分析和治理等方面的能力储备,未来有望成为环境工程咨询总包服务商。 工程+环保咨询总包前景广阔,维持“买入”评级。 我们判断基建投资高景气度大概率持续将促进公司工程咨询主业快速增长,收购TA后公司在环境检测业务方面步伐将大幅加快,两海外标的亦将逐步对公司业绩产生贡献。我们预计17-19年公司EPS0.93/1.18/1.43元,CAGR28%,结合可比公司估值,认可给予17年25-30倍PE,合理价格区间23.3-27.9元,维持“买入”评级。
中国化学 建筑和工程 2017-06-15 6.78 -- -- 6.93 2.21% -- 6.93 2.21% -- 详细
事件。 公司公布2017年1-5月经营情况简报,前五个月累计新签合同额376.93亿元,其中国内合同额178.77亿元,境外合同额198.16亿元;累计实现营业收入180.58亿元。此外,公司近期回复了交易所年报问询。 新签订单增速继续向好,营收降幅重新收窄。 2017年1-5月,公司累计新签合同376.93亿元,同比增长97.22%。其中新签国内合同178.77亿元,同比增长37.93%;新签国外合同198.16亿元,同比增长222.16%。公司新签订单止跌回升趋势继续维持,同比增速创2015年1月以来新高。公司1-5月累计实现营业收入180.58亿元,同比下滑5.57%,尽管仍处下滑,但降幅进一步收窄,经历了4月9.21%的同比降幅后,公司收入增速继续回暖。与此前几年的季节性高增长不同,公司新签订单是在去年较高增速平台上,今年继续维持快速增长。 业务结构进一步改观,海外大项目接连落地。 公司公告显示,5月公司下属子公司新签两个单体5亿元以上的海外重大项目,包括成达工程新签的24.05亿元印尼东加里曼丹22x100MW 燃煤电站项目,以及中化二建新签的16.5亿元恒逸(文莱)石化项目。目前公司以BOOT 方式运营的印尼巨港电站项目情况良好,印尼芝拉扎1×1000MW超超临界大型电站项目也进展顺利,电力等基础设施业务成为公司传统主业以外的重要发展方向,业务结构进一步改善。2016年公司新签电力合同68.5亿元,占其他类业务的41.72%。我们预计随着一带一路战略的推进,公司今年海外新签订单和基础设施业务有望继续保持较快增长。 民资推动国内炼化景气回升,公司工程优势地位尽显。 公司此次中标的浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目和恒逸(文莱)石化项目,占据了目前国内民营石化投资进展较快的四大炼化一体化企业中的两个。受益于涤纶长丝和PTA 涨价,民营企业为了获取原料PX 进军上游炼厂,成为推动石化投资的最主要力量。“十三五”期间石化/新型煤化工将迎来规范有序的发展,总投资预计将分别达8000/6000亿元。公司作为国内化工工程的龙头企业之一,优势显著,预计将受益行业景气回升。 公司订单收入逻辑正逐渐向业绩体现,维持“增持”评级。 2016年末公司未完工合同1055亿元,约是去年营收的2倍。我们认为公司订单已企稳回升,2017Q1收入及业绩降幅均收窄,且预付工程款及货币资金项目均表明公司2016年新签订单正快速落地。我们预计公司今年订单增长逻辑将向利润表进一步体现,且充分受益于石化/煤化工/海外景气度回升,预计公司2017-19年EPS 为0.60/0.70/0.82元,合理价格区间10.8-12.0元(对应17年18-20xPE),维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅下跌、煤化工订单低于预期、海外项目落地周期长等。
中国交建 建筑和工程 2017-06-15 15.86 -- -- 15.86 0.00% -- 15.86 0.00% -- 详细
事件。 公司公告马来西亚东部沿海铁路EPC项目(一期)融资已落实,将于近日开工。合同金额约728亿元,工期七年。该项目于2016年11月1日由公司与马来西亚铁路衔接有限公司共同签署。此外,该项目的二期工程也已于今年5月13日正式签署。 马来西亚又一标志性项目,项目进展快于预期。 马来西亚东部沿海铁路项目一期合同金额约460亿马币(折合人民币728亿元),二期合同约90亿马币(折合人民币142亿元),两者合计约870亿元,占公司2016年营业收入的20.15%。该项目是中国企业目前境外签署并履约的规模最大的工程项目,也是到至今为止中马之间最大的经贸合作项目,将成为继槟城第二跨海大桥后又一象征中马两国友谊的标志性项目。去年11月签署一期合同以来,项目融资已落实并将于近日开工,进展快于预期。项目工期七年,人民币结算比例60%,锁定大部分汇率风险。 铁路基建助力陆上建设,海外铁路业务快速增长。 公司在保持港口水工、道路桥梁建设龙头地位的同时,积极进军铁路基建市场,尤其是海外铁路市场。本次马来西亚东部沿海铁路项目履约,是公司积极参与铁路“走出去”的重要体现,也是公司成功实施合同价值38亿美元肯尼亚蒙内铁路项目后,再度承接的单体金额最大的铁路设计施工总承包项目。2016年公司新签国内铁路建设合同243.26亿元,同比减少10.11%;新签海外铁路建设合同约597亿元,是2015年的2.09倍,占海外工程项目新签合同额的比重由21%大幅提升至29%。预计后续在“一带一路”战略的推动下,海外铁路市场仍将维持较快增长。 巴拿马港口扩建项目开工,港口疏浚业务快速回暖。 据公司官网报道,由中交疏浚、山东岚桥集团投资EPC总承包的巴拿马科隆集装箱港口项目(PCCP)已于6月7日在巴拿马科隆市开工。合同金额3.16亿美元,工期34个月,是首个以“中交疏浚”品牌为签约主体的海外项目,也是巴拿马历史上最大的中方投资项目。今日中国与巴拿马宣布正式建交,我们预计公司后续将从工程施工、融资、回款等方面继续受益。2017Q1公司新签合同额1513.07亿元,同比增长40.25%,其中疏浚/港口业务签约159/73亿元,分别同比增长80%/159%,改善了2016年全年分别下滑4%/40%的状况,港口疏浚业务增长显著。 在手订单充足,看好国内PPP国外工程发展,维持“增持”评级。 截止2016年末,公司在手合同额10996亿元,同比增长26.80%,2017年新签合同目标9000亿元,未来业绩增长有保障。考虑到公司在手订单饱满,且海外业务增长较快,一季报整体盈利好于预期,我们预计公司2017-19年EPS1.18/1.37/1.56元,维持合理价格区间21.24-23.60元(对应17年18-20xPE),维持“增持”评级。
棕榈股份 建筑和工程 2017-06-14 12.16 -- -- 12.68 4.28% -- 12.68 4.28% -- 详细
事件。 公司6月12日公告公司债发行预案。本次公开发行公司债券票面总额不超过7亿元(含7亿元),本期债券期限不超过5年(含5年),可以为单一期限品种,也可以为多种期限的混合品种。本次拟发行公司债在扣除费用后,将用于偿还债务及补充公司流动资金。 融资方案多样化,项目实施能力得到保障。 拟发行公司债,是公司多样化融资手段的体现。公司3月16日获得20亿元超短期融资券的发型审核,注册额度2年内有效。此外,公司非公开发行股票拟募集资金不超过9.954亿元,已于2017年6月2日获得证监会批复,拟投向畲江园区服务配套项目及梅县区城市扩容提质工程PPP项目。截止2017年一季度末,公司资产负债率为65.99%,保持在行业合理水平。在提升公司资金实力后,公司项目实施能力将得到进一步保障。 新签订单呈加速态势,未来业绩可期。 公司自2016年以来公告新签合同183.88亿元,为16年收入的4.7倍。其中PPP项目投资额125.25亿元,占新签合同68%。新签合同金额在2016Q4/2017Q1/2017Q2分别为34.22/45.9/41.29亿元,考虑到2017Q2仍剩余1个多月,我们判断公司新签合同呈加速态势。公司拿单能力获得长足进步,2017年新签合同体量明显增大,3个合同金额在20亿元附近,1个合同金额达45.9亿元。公司除了在特色小镇一体化服务方面具有较强竞争力以外,在河道治理、景观提升项目中也具有一定的竞争力。 特色小镇项目示范效应逐渐体现,进入推广期。 依托浔龙河、时光贵州、云漫湖等标杆性特色小镇项目,公司打造的“贵安模式”和“棕榈模式”已成为特色小镇样板工程。公司一方面通过收购浙江新中源45%股权,提升项目施工能力,另一方面在运营和内容端完善布局。浔龙河麦咭启蒙岛儿童乐园、创客街,时光贵州二期、云漫湖森哒星生态度假公园等经营项目顺利开放。公司围绕生态城镇建设,在娱乐、文化、旅游、体育等领域展开布局,达到吸引游客消费的目的。这种商业模式将利润从短期施工端不断延伸至中长期的运营。公司已和5个特色小镇达成合作意向,项目投资高达245.69亿元,体现出其商业模式的吸引力。 17年业绩反转确定,生态小镇项目持续布局,维持“买入”评级。 未来几年生态小镇/PPP市政市场将维持高景气度,而公司生态小镇龙头地位确立,全年业绩反转确定性高,现金流改善,可给予一定估值溢价。我们预计2017-19年EPS为0.40/0.57/0.79元,认可给予17年35-40倍PE,对应价格区间14.0-16.0元,维持“买入”评级。
岭南园林 建筑和工程 2017-06-08 25.14 -- -- 27.80 10.58% -- 27.80 10.58% -- 详细
事件 公司公告首期员工持股计划草案,拟以1.5:1比例成立2亿元集合资金信托购买公司股票,锁定期一年:同时公告全资子公司参与设立“粤财信托-岭南园林产业基金集合资金计划”,杠杆比例2:1,总规模不超过15亿元,信托计划期限为10年,可分期设立。 首次实施员工持股计划,高管大比例认购彰显信心 此次是公司2014年上市以来首次实施员工持股计划,公司认购劣后级份额,上限为8,000万元,其中总经理等董高监7人认购3,920万元,占比49%,总经理单人认购2,000万元,彰显了公司管理层对未来发展的信心充足。其他员工合计认购51%的劣后份额,有助于保持公司人才团队稳定,激励公司加快业绩释放。此外,合格机构投资者通过优先级认购1.2亿元,员工持股信托计划募资总额不超过2亿元,按本次草案董事会决议前一交易日收盘价24.19元测算,拟购股票约占公司现有股本总额的2%。 产业基金推动公司业务拓展,加速PPP项目落地 融资到位是制约PPP项目落地的重要因素之一,为了有效推动公司各项工程项目的实施,公司全资子公司“岭南金控”拟与东莞农商行共同参与粤财信托-岭南园林产业基金信托计划,将用于公司PPP项目的社会资本方出资和委托贷款。该计划总规模不超过15亿元,岭南金控认购一般信托份额5亿元。去年9月至今,公司新签PPP订单84.47亿元(含邹城51亿元框架),已明确落地的项目超过31.90亿元(不含未公告项目),我们预计该产业基金将加速公司“大生态”和“泛游乐”综合业务模式拓展,增强公司后续大PPP项目承揽能力,扩宽项目融资渠道,提高融资能力。 持续推进“大生态+泛游乐”复合发展战略,后续布局值得期待 公司拟收购新港永豪90%股权,补全“大生态”产业链。新港永豪是资质齐全的水务优秀企业,收购将补强公司在生态治理领域的业务水平。同时,新港永豪业务主要集中于京津冀,收购后能够推进公司跨区域市场的业务扩张。此外,公司还以文化旅游作为战略转型方向,并分别收购恒润科技、德玛吉,收购后两家公司业绩表现良好,业务协同性进一步展现,预计公司未来将在“泛游乐”领域加大布局,产业链协同值得期待。 员工持股增强信心,产业基金助力PPP落地,维持“买入”评级 看好公司此次员工持股计划和产业基金设立对业绩释放的推动,我们预计公司2017-19年净利润4.77/7.29/9.79亿元,对应摊薄EPS1.15/1.76/2.36元,2017-19年CAGR+55%。可比公司17年整体平均PE约为24X,公司在可比公司中预期业绩增速最高,对应Peg 仅0.26,认可给予17年30-35倍PE,合理价格区间34.50-40.25元,维持“买入”评级。 风险提示:PPP融资到位进度缓慢,地方政府债务风险核查导致项目落地慢,利率上行等。
神州长城 建筑和工程 2017-06-06 7.39 -- -- 8.38 13.40% -- 8.38 13.40% -- 详细
柬埔寨经济近年发展提速,制造业和建筑业占比略有上升。 2012年以来,柬埔寨GDP增速保持了震荡上行的趋势,2016年达到10.51%,为过去五年的最高值。2016年柬埔寨人均GDP1235美元,人均收入1300美元,正逐渐摆脱低收入国家行列。人口红利和经济外向型特征是柬经济发展的重要推动力,制造业和农林牧渔行业仍然为国民经济的支柱产业,农林牧渔产业占比最大,但制造业和建筑业的比重略有上升。 基础设施为柬优先发展方向,政策优势助房地产业快速发展。 长期以来柬埔寨基建投入大大滞后于经济发展,当前柬方已将基建作为重点发展方向之一,根据柬政府规划,目前正在计划修建两条国内及跨国客运铁路线,全长457公里,至2040年,柬埔寨将修建2230公里高速公路路网,此外西哈努克港多功能枢纽和新暹粒机场也正在建设中。受益于建设、买卖和产权政策的高度开放性,近年来柬埔寨房地产市场迅速发展,14年投资完成额相比11年实现翻番,15年核准建设额相比14年增长33%,金边核心区域房价已接近4000美元。 公司项目多为当地地标,项目进度与收款均十分顺利。 我们现场调研了Naga赌场、豪利钻石、豪利香格里拉、双子大厦、紫荆壹号及500万吨炼油一期EPC项目。从项目定位来看,各个项目均为柬国内地标性商业、住宅和工业项目,影响力大。从项目进度来看,除双子大厦项目政府要求设计变更,预计八月正式大规模施工外,其余项目均在按计划施工。从项目回款来看,各个项目的付款基本按照FIDIC和国际惯例进行,回款条件好于国内。通过调研可以得出结论,公司在柬埔寨当地建筑市场影响力大,项目质量高,收款和盈利保障程度均较高。 公司服务客户均为知名企业,资金实力和信誉度均有保障。 本次调研我们随访了公司业主方豪利控股、金界控股和双子塔项目的相关人员。豪利控股于新加坡上市,过去几年净利润增速迅猛,当前钻石项目已销售接近90%,香格里拉一期也已售出40%,公司资金实力雄厚,目前项目运作不依赖银行贷款。金界控股于香港上市,近年来发展速度也较快,公司账面无有息负债,Naga项目运营状况理想。双子塔业主泰文隆集团在柬埔寨实力雄厚,涉及多个领域,双子塔项目还未预售,中国免税集团已表达了6.4亿美元的购买意向,完全可以覆盖项目先期工程成本。 眼见为实再次见证一带一路民营龙头实力,维持“买入”评级。 本次调研使我们与投资者确认了公司在柬埔寨高端建筑市场的领先地位,对公司海外项目的进度与收款情况的担忧进一步消除,有力的解答了市场前期对于公司海外业务的疑惑。我们预计公司2017-19年EPS0.43/0.63/0.87元,CAGR+46%,认可给予17年25-30X估值,对应10.75-12.9元的合理价格区间,维持“买入”评级。
东方园林 建筑和工程 2017-05-17 17.49 -- -- 18.78 7.38%
18.78 7.38% -- 详细
国内民营园林PPP龙头,品牌业绩卓越 公司是国内园林生态领域的龙头企业,已拥有生态园林、市政公用、环境环保等领域多项高等级资质,目前专注于水生态环境治理与固废危废环保两大业务。公司目前收入利润体量、市值规模均远超园林同行,与环保龙头碧水源相当,但预期业绩增速要比碧水源高。目前公司在手订单收入比高达12倍,超过2010年高峰期的9倍,进入第二轮高速成长阶段,当前价格对应2017年24倍PE,Peg0.49低于碧水源的0.62。 六年成就九倍市值,订单/模式/激励是主要驱动 自公司于2009上市以来,公司市值从58亿元上升至今年4月历史最高值522亿元,是上市首日的9倍;同期公司收入增长了14倍,归母净利润增长了21倍。订单/模式/激励是驱动公司市值增长最主要的三大驱动因素,分别对应不同成长阶段对业绩成长、项目回款、人才战略的不同诉求。 2010/2012年公司订单超高速增长,当年新签协议(订单)分别是前一年收入的9/8倍(3.7/2.3倍)。2013年之后,公司通过土地保障、金融保障、PPP投资等商业模式创新,大幅改善回款质量。此外,公司通过实施三期股票期权和两期员工持股,既留住了人才,也推动了业绩成长。 生态环保市场广阔,挖掘细分市场分享市场红利 我们预计“十三五”期间水环境综合治理业务将迎来黄金发展期,到2020年市场总规模将达1.3万亿元以上,其中黑臭水体治理约4000亿元。海绵城市/水务行业投资需求均达到万亿元以上,其中农村市场约1500~2000亿元。工业固废每年产生30亿吨以上,综合利用率仅50%;危废每年产生量0.4亿吨以上,综合利用率不足40%。公司通过内生外延、成立环保产业基金的形式积极介入相关细分市场,目前战略布局基本完成。 水系治理订单占比90%,在手订单收入比超过2010年高峰期 2015-2016年水系治理订单占公司新签订单比约90%,2015年至今公司累计中标PPP项目958亿元,是2016年收入的11.18倍,SPV公司已投股权款19.15亿元。2015年至今公司累计新签合同约1056亿元,我们预计公司当前在手未完工订单(含2个框架协议)约1570亿元,合同工程量约1020亿元,订单收入比高达12倍,超过2010年高峰期的9倍。 订单保障度高业绩释放动力强,首次覆盖给予“买入”评级 我们预测公司2017-19年EPS为0.72/0.96/1.21元,CAGR35.83%。目前园林/环保上市公司对应2017年平均PE为25/34倍,公司为24倍PE,2017年peg为0.49,低于碧水源的0.62。我们认为公司在手PPP订单充足,二三期股权激励和二期员工持股正在实施中,未来业绩释放动力强,因此可给予2017年30-35xPE(对应17年0.62-0.72倍peg),对应合理估值区间21.6~25.2元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:PPP模式风险,资产整合与业务转型风险,存货应收账款等财务风险等。
神州长城 建筑和工程 2017-05-15 7.78 -- -- 8.39 7.84%
8.39 7.84% -- 详细
基建PPP订单连获突破,国内业务复苏再添动力 自2017年4月5日至今,公司以连续中标或预中标扶沟县三项PPP项目,合同额总计10.62亿元,项目类型涵盖片区基础设施开发、河道综合治理和体育场馆建设,公司在16年通过并购完善国内建筑资质后,国内业务调整步伐逐渐加快,近期获得的三单PPP项目订单总额占16年国内收入的72%。我们认为,目前市场上市政基建类PPP项目转化速度较快,公司在基建PPP领域取得突破将能够帮助公司更快地调整国内业务结构,快速降低装饰行业低景气度对公司国内业务增速的影响。 海外订单保障倍数高,项目推进速度快 公司2016年新签和新中标海外工程订单超270亿,同比增长500%以上,去除188亿金边双子塔项目后同比增速仍在86%以上,今年以来公司公告中标海外订单49.25亿元,我们统计公司目前在手未完海外订单超过410亿元,超过2016年公司海外收入的12.9倍,高订单收入比对未来海外业绩高增长形成较高保障。公司海外重大项目目前进展顺利,4月26日签约的柬埔寨石化项目目前已进场施工,金边双子塔项目也已开始进行地基处理,未来融资到位后预期项目进度将进一步加快。 国内医院PPP与医院运营业务进展良好,经营性现金流预期改善 公司2016年医疗健康产业开局良好,完成了对武汉商职医院的全资收购,先后中标河南、贵州、会昌县、灵宝市等多个医院PPP 项目。我们预计17年公司医疗PPP项目将进入施工确认期,未来商职堤角分院扩建至三甲标准后运营收入也将较快增加。16年公司经营现金流净流出量大幅增加引发市场担忧,我们认为16年公司订单增速大幅提高,项目进行初期均需大量资金投入,经营性现金流恶化属建筑行业正常现象,未来随着主要项目进入产值和回款高峰,公司现金流将会逐步改善,此外,公司债、定增等融资方式也将帮助公司缓解资金压力。 基本面持续向好,股价安全边际已很高,维持“买入”评级 未来公司国内业务增速反转、海外业务继续保持较高增速、现金流持续好转是大概率事件。当前股价较公司定增底价10.41元已倒挂23%,董秘在公司股价快速下跌过程中增持亦彰显了对公司未来的信心。我们预计公司2017-19年EPS0.43/0.63/0.87元,CAGR+46%,认可给予17年25-30X 估值,对应10.75-12.9元的合理价格区间,维持“买入”评级。 风险提示:海外项目进展不及预期;国内PPP项目落地速度不及预期。
中国巨石 建筑和工程 2017-05-05 9.51 10.02 -- 10.17 6.94%
10.97 15.35% -- 详细
净利润率大增带动业绩超预期。 公司2017年一季度收入和归母净利润分别为18.6亿元和4.7亿元,分别同比增长5.5%和30.8%。收入增速符合预期,净利润增速比预告的20%以上增长高出较多,超出我们预期,主要在于利润率环比有较大提升。 毛利率再创新高,财务费用率继续下降。 公司一季度毛利率达到47.09%,再创历史新高。毛利率环比和同比分别上升0.09和5.39pct。我们判断主要来自天然气价格下降的红利。今年3月份华东和西南地区的工业天然气均价分别有9.2%和1.6%的下降。我们预计全年毛利率在去年高基数的情况下还有继续上行的空间。销售和管理费用率保持平稳,财务费用率继续下行带动期间费用率下降到17.5%,创历史新低。综合看,毛利率上升和费用率下降均在全年可持续,因此可预期公司净利率今年还会再创新高。 经营现金流充沛,资产负债表改善仍在进行中。 一季度经营现金流量净额4.25亿元,同比去年减少近2亿元,有淡季扰动的因素,考虑到公司的收入平稳增长和盈利能力提升,我们预计今年经营现金流净额在25亿元以上概率较大。而公司计划未来5年新建30万吨玻纤生产线,在建16万吨,我们估算总的资本开支在40-50亿元。凭借内生的经营现金流可以覆盖资本需要,当前资产负债率已经连续6个季度下降达到52.5%,我们判断今年还有继续下降的空间,资产负债表的改善仍在进行中。资产负债表的改善又会进一步降低财务费用。 产能扩充叠加效率提升,受益全球经济复苏。 欧元区制造业PMI自去年四季度以来持续上行,中国的出口增速自去年9月开始回升,今年已经转正。结合中美经济的良好表现,全球经济复苏进行中。玻纤纱下游涉及的工业领域广阔,且出口占比高(约20%),将显著受益全球经济复苏。公司去年产销量在118万吨左右,我们预计17-19年有效产能为130/146/158万吨,继续满产满销。风电纱、热塑纱等高端产品占比40%以上,可有效平滑价格波动。去年在玻纤纱价格下降的情况下,公司保持均价稳定,我们预计这一趋势可以保持。公司生产线为“两化融合”的典范,人均产值相比2010年增长75%。随着技改后新产能发挥效力,人均产值还有提升空间。 维持增持评级。 我们预计17-19年净利为18.8/23.3/25.6亿元,EPS为0.77/0.96/1.05元,3年复合增速19%,认可给予16-17倍17年PE,对应目标价12.3~13.1元,维持增持评级。 风险提示:冷修复产超过预期;全球经济下滑等。
华新水泥 非金属类建材业 2017-05-04 9.25 9.88 20.34% 9.50 1.50%
9.39 1.51% -- 详细
价格上涨叠加拉法基并表,业绩大幅提升 公司一季度实现营收38.76亿元,YOY+61%;归属净利9492万元,16年同期公司亏损1.36亿元。一季度公司水泥熟料销量1336万吨,同比增长32%;其中拉法基并表带来销量314万吨,剔除并表影响后公司本部销量1022万吨,同比持平略增0.6%。前期公司收购拉法基在云贵重庆地区熟料和水泥产能1000万吨和1500万吨,约占公司当前产能的18%。一季度公司水泥均价约290元/吨,较去年同期提升53元,二季度湖北、湖南等地仍有上涨预期。 吨毛利维持高位,拉法基并表带来费用下降 公司一季度吨毛利约62元,较去年同期提升21元;吨净利约6元,较去年同期提升20元。公司当前毛利较去年四季度有所下滑,本部湖北区域一季度停产时间较长,业绩贡献有限,但拉法基云贵地区水泥毛利较好,业绩贡献较多,预计后期湖北产量恢复可拉高毛利。一季度公司销售、管理和财务费用分别下降2.5/1.8/2.5个百分点,三项费用率总计下降6.7个百分点,费用下降一方面是拉法基并表因素,一方面价格上涨费用相对下降。 海外业务布局早,环保业务带来增量 公司是国内较早涉足国际业务的水泥生产企业,近年稳步推进中亚、东南亚水泥布局,在塔吉克斯坦、哈萨克斯坦、柬埔寨和尼泊尔等地布有7条水泥熟料产线和粉磨站。公司大股东拉法基豪瑞是全球最大水泥制造商之一,在一带一路沿线多有布局,并和国内的国际工程公司多有合作,海外仍有继续拓展空间,且海外水泥整体盈利水平好于国内。环保业务方面,公司具有超550万吨/年的处置能力,水泥窑协同处理增长空间较广。 业绩稳步提升,维持增持评级 17年公司计划销售水泥及商品熟料6787万吨,同比增长29%;计划实现水泥及熟料销售收入同比增长约35%。公司16年业绩超市场预期,一季度业绩稳步提升,区域供需格局好于行业,水泥-煤炭价差价格差高于行业均值。可比公司当前平均估值为20倍17年PE(或1.5倍PB),认可给予1.55~1.65倍PB估值,目标价10.0~10.7元,维持增持评级。 风险提示:煤炭价格上涨;水泥需求放缓;国际业务竞争加剧等。
东方雨虹 非金属类建材业 2017-05-04 27.77 30.66 -- 33.58 20.36%
36.85 32.70% -- 详细
出货量高增长带动收入上行 公司一季度实现营收14.98亿元,YOY+45.91%;归属净利0.79亿元,YOY+40.81%;扣非净利0.63亿元,YOY+26.9%。公司业绩基本符合我们前期预期,17年一季度公司政府补贴较去年同期多近1000万,因而归属净利增速快于扣非净利。公司收入高增长,主要由于销量大增,我们估算公司出货量同比增长50%左右;公司去年3月起降价,今年一季度末提价,一季度产品均价较去年低;今年二季度提价,均价同比将有所上升。 成本冲击下毛利依然坚挺 公司一季度综合毛利率40.27%,较去年同期下降1.23个百分点,毛利率水平基本符合我们之前预期。毛利率下降主要由于沥青、改性剂等原材料价格上涨。在卷材的成本中沥青约占三分之一,改性剂约占20%,去年年末道路改造需求提升,叠加沥青厂季节性检修,导致沥青价格飞涨,公司相应减少了冬储库存;进入四月份,沥青价格下调200元左右,同时公司对部分客户提价,预计后期公司成本压力有限。公司销售和管理费用分别提升0.88/0.84个百分点,财务费用下降0.44个百分点。 民建业务继续推进,建筑涂料扩充多品类扩张 16年公司民建和工程渠道增速较快,防水产品毛利率一般为民建>直销>工程。工程渠道中合伙人贡献了增速的80%,后续民建业务合伙人制度可能推动收入增长。民建业务消费性强,有助于对冲地产周期,平滑公司业绩增长。公司定位为系统服务商,产品体系以防水为中心,拓展了瓷砖胶、硅藻泥等砂浆产品,去年12月发布公告拟收购德国DAWASLA,拓展高端建筑装饰涂料,利用民用建材渠道协同效应,进一步提升公司竞争力。 市占提升空间大,民建平滑周期性,维持买入评级 公司是地产后周期白马,防水材料龙头,当前市占仅6%,长期增长空间大。公司着力拓展民建业务,布局涂料等消费性较强建材,可平滑周期性。今年上半年存在成本压力,长期看公司规模效应强,毛利率仍有提升空间。预计公司17-19年EPS为1.40/1.90/2.61元,YOY+20%/36%/38%,认可给予22~25倍17年PE,目标价30.8~35.0元,维持买入评级。 风险提示:地产投资增速下滑;沥青价格上涨;公司渠道拓展不达预期等。
旗滨集团 非金属类建材业 2017-05-03 4.47 6.00 35.44% 4.44 -0.67%
4.54 1.57% -- 详细
淡季盈利不弱,业绩符合预期。 公司2017年一季度收入和归母净利润分别为16.35亿元和2.45亿元,分别同比增长33%和644%。一季度产销率86%,根据公司产能情况,预计一季度销量在2400万重箱左右,对应每重箱净利润10.2元。盈利情况符合我们的预期。虽然相比去年四季度的14.3元重箱净利润有明显下降,但对于淡季来说表现已经不错,是公司上市以来最好的一季度经营成果。 利润率维持高位,资产负债表继续改善。 公司一季度毛利率33.8%,净利率15.0%,弱于去年三四季度,但好于去年全年水平。一季度盈利能力为近6年最高。销售和管理费率保持平稳,财务费率继续延续下降趋势。资产负债率回落到49%,连续4个季度下降。经营现金净额2.64亿元,持续净流入。由于有3条玻璃线进入冷修且还有深加工产能在建,投资现金净流出3.44亿元。全年看,内生现金流完全可以覆盖资本开支,预计资产负债率还有下降空间。 行业供需好于市场预期,纯碱价格下降红利还未体现。 根据行业协会信息,17-19年将是玻璃产线冷修高峰,预计年内冷修与复产可维持均衡,年内具备新点火条件产线约有8条。如果地产需求维持稳定,则玻璃价格仍可维持。去年总产能1.13亿重箱,今年国内停产3条线,马来西亚新投产2条线,我们测算公司今年总产能在1.08亿重箱左右。纯碱价格继续下跌,重碱主流到位价格已经由今年初的2400元/吨,下降到4月底的1600元/吨。由于整个一季度是纯碱价格的下降段且玻璃原片企业还都有纯碱库存,对成本的利好还没有完全体现,预计二季度玻璃原片企业的重箱盈利会2-3元的修复空间。 产能扩充叠加深加工布局,看好中长期成长。 预计公司17年有三条产线冷修,冷修期在3-6个月;部分产线技术改造,技改或可提升产品品质,提高淡季玻璃价格;同时年内海外产线可建成投产。前期公司先后多次披露对外投资公告,在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资,在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看,光伏行业未来5年景气确定性较高,节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻A,公司还可能向其他深加工领域扩张,中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高,有助于抵御地产周期性,提供长期成长空间。 小幅上调盈利预测,维持买入评级。 纯碱价格下降略超预期,小幅上调公司盈利预测,预计17-19年净利为11.3/12.5/13.4亿元,EPS为0.43/0.48/0.51元,参考可比公司估值和公司历史估值水平,认可给予14-15倍17年PE,对应目标价6.0~6.5元,维持买入评级。 风险提示:冷修复产超过预期;地产景气度下滑等。
岳阳林纸 造纸印刷行业 2017-05-03 8.62 -- -- 8.75 1.51%
8.75 1.51% -- 详细
事件:公司披露2017年一季报,Q1实现营业收入11.92亿元,同比增长19.52%;实现归母净利润1476.74万元,符合业绩预增区间(1200-1600万元),同比增长209.36%;扣除非经常性损益(主要是政府补贴和骏泰浆纸资金使用费1192万元)后,同比增长320.99%)。实现每股收益0.014元,同比增长180%。3月末总资产为143.19亿元,较期初增长0.64%,经营活动现金流净流入4.51亿元,去年同期净流出2.36亿元。 受益纸产品涨价,一季度业绩快速增长。 2017Q1公司实现营业收入11.92亿元,同比增长19.52%;实现归母净利润1476.74万元,同比增长209.36%,扣非后归母净利润为298.08万元,较去年同期亏损134.89万元扭亏为盈。公司一季度收入业绩大幅增长,主要是造纸行业严格执行供给侧改革及国家环保政策,母公司产品迎来量价齐升,报告期内,母公司实现营业收入11.07亿元,同比增长23.16%;实现净利润3027.91万元,同比增长283.03%。今年以来,公司连月发出《调价通知函》,最近一次办公/工业用纸上调300-500元/吨,印刷用纸上调200-500元/吨,今年造纸盈利进一步增强。 湘江纸业搬迁仍拖累业绩,看好产品升级促进业绩改善。 目前公司全资子公司永州湘江纸业仍处于关停搬迁进程中,部分生产线开始试生产,Q1预计产生亏损接近2000万元。该工程自2015年开始进行,通过搬迁至岳阳总部基地,主要发展高端包装用纸。受此影响,公司包装用纸收入由2015年4.46亿元下降至去年的0.88亿元,我们预计新产线将于今年投产,投产后产品升级和纸业高景气度将带来包装用纸业绩的提升。此外,董事会已同意公司投资13,647万元对岳阳分公司现有1#杨木化机浆生产线进行节能提质技改,巩固和提升文化用纸市场竞争力与市场地位,我们继续看好公司纸业多品类升级技改对业绩的改善。 纸业产品量价齐升,经营现金流大幅改善。 公司Q1经营活动现金流入10.84亿元,同比增长92.45%;流出6.33亿元,同比降低20.88%,实现经营现金净流入4.51亿元,扭转了去年同期净流出的局面。经营现金流大幅改善主要系Q1母公司营业收入较上年同期增加,收现比提升,我们预计纸业高景气将继续有利于经营现金流。3月末公司在手现金4.69亿元,较期初增长19.79%。 定增已拿批文,转型生态大产业有望加速,维持“增持”评级。 2017年度公司计划实现营业收入约57亿元,我们统计的诚通集团及公司已签PPP协议近500亿元,增发后公司将加速转型发展大生态产业。我们预计公司2017-19年EPS0.24/0.35/0.46元(增发摊薄后),认可给予18年30-35xPE,对应合理价格区间10.50-12.25元,维持“增持”评级。 风险提示:生态转型落地慢、PPP项目盈利下降、纸业价格异常下降等。
中国铁建 建筑和工程 2017-05-03 13.05 -- -- 13.34 2.22%
13.34 2.22% -- 详细
事件:公司披露2017年一季报,实现营业收入1230.65亿元,同比增长3.70%;实现归母净利润28.79亿元,同比增长11.93%(扣非后同比增长13.84%),符合预期。加权ROE2.17%,同比较少0.11个百分点,EPS0.212元。3月末总资产7747.65亿元,较年初增长2.03%;经营现金流净流出195.72亿元,较去年同期净流出108.60亿元大幅增加。 订单饱满收入稳步增长,营改增影响毛利率。 2016年末公司未完工合同额19777.68亿元,同比增长9.36%,2017年1-3月累计新签合同2616.09亿元,同比大幅增长45.96%,截止2017年3月末未完工合同额达19877.77亿元,较年末净增加约1000亿元,公司新签订单快速增长,未来收入有望随着订单加快落地实现稳步上升。2017Q1实现收入1230.65亿元,完成年度计划的19.14%。Q1公司受营改增影响,营业税金及附加为7.59亿元,同比大幅减少75.05%,收入占比由2.56%降低至0.62%,毛利率同比降低1.36个百分点至9.22%。 借力PPP打造全面型基建巨头,轨交、市政表现突出。 公司借助PPP发展机遇,积极开拓铁路工程以外的基础设施建设市场,2016年投融资经营新签项目合同额达2999亿元,占新签合同总额的24.60%。2017年1-3月,公司新签合同金额2616.085亿元,完成年度计划的19.82%,同比增长45.96%。其中工程承包板块新签合同占比83.39%,同比增长47.34%,除铁路工程新签合同同比减少52.88%外,其余均大幅增长75%以上,尤其是在与铁路关联度较强的轨交、市政(含综合管廊)市场,2017年1-3月新签订单分别同比增长109%、86.72%。 财务指标整体稳健,地产业务加速去化。 2017Q1公司期间费用率为5.25%,较15年同期微升0.13个百分点,其中管理费用率上升0.33个百分点,财务费用率因存款利息收入降低0.23个百分点。受增加计提本期应收款减值准备的影响,公司Q1资产减值损失2.85亿元,较去年同期增加2.90亿元。公司Q1加速地产业务去化,新签地产销售合约127.225亿元,同比增长73.85%;本期开工面积128.22万平米,同比增长99.35%;竣工面积21.37万平米,同比大增163.83%。 大量在手PPP有望改善盈利提升估值,维持“增持”评级。 2017年3末公司未完合同额达1.99万亿元,是去年营收的3.16倍;2017年公司计划新签13200亿元,实现营业收入6430亿元。我们预计公司2017-19年EPS为1.17/1.33/1.50元,认可给予17年14-16xPE,对应合理价格区间16.38-18.72元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动、PPP项目盈利下降、海外项目落地延迟等。
中国电建 建筑和工程 2017-05-03 8.38 -- -- 9.00 7.40%
9.00 7.40% -- 详细
地产/设计工程板块增长显著,整体业绩大超预期。 2016年,公司实现营业收入2386.96亿元,同比增长13.17%;实现归母净利润67.72亿元,同比增长29.32%(扣非后增长64.28%),大幅好于市场预期。公司收入业绩增长较快主要是工程承包与勘测设计、房地产两大板块增速较快,分部抵消前实现工程设计净利润87.85亿元,同比增长34.31%(其中八个设计院扣非归母净利润24.13亿元,同比增长18.38%); 分部抵消前房地产业务净利润12.23亿元,同比增长46.32%(其中全资子公司电建地产集团实现净利润8.11亿元,同比增长23.66%)。 营改增拉低毛利率和营业税金,汇兑收益大幅降低财务费用。 由于受营改增影响,公司2016年工程与地产毛利率分别下降1.54、1.94个百分点,综合毛利率为12.99%,较15年下降1.85个百分点。但营业税金及附加占收入比重由15年的2.74%下降至1.20%,期间费用率受汇兑收益增加影响,由8.15%降低至去年的7.59%,综合导致2016年净利率为3.18%,较15年提升0.43个百分点。其中公司去年实现汇兑净收益19.33亿元,是15年的4.66倍。公司16年末资产负债率82.86%,同比微升0.07个百分点,此次增发后我们预计公司负债率将下降至约80%。 借力PPP 积极拓展基础设施业务,水利水电向水环境治理延伸。 公司积极借助PPP 发展机遇,大力开拓公路、轨交、市政等基础设施业务,2016年新签合同3610亿元,同比增长10%;其中新签基础设施合同约1543亿元,同比增长14%。PPP 新中标金额1983亿元,累计中标金额约2700亿元(含少部分BT项目),约占国内建筑企业中标总金额的10%。 公司拥有丰富的水利建设和水电投资运营经验,2016年水利电力业务新签合同额占比48.89%,同比增长14.57%,目前正积极向黑臭水体等水环境治理延伸,已中标深圳茅洲河150.6亿元EPC 项目和通州北京城市副中心11亿元PPP 项目,我们预计水环境治理业务新签合同占比约5.2%。 海外业务占比高,一带一路沿线增长显著。 2016年公司新签海外合同1177.73亿元,同比增长18.11%;实现海外营业收入540.42亿元,同比增长4.03%,占全部营收22.64%。其中“一带一路”沿线35个国家业务增长显著,2016年沿线新签合同636.14亿元,同比增长21.65%,年末在执行合同金额达2170亿元,占全部海外在执行合同金额4882.73亿元的44.44%。今年1-3月,公司新签海外合同463.60亿元,同比减少1.91%,主要与海外水利水电业务大小年有关。 定增完成业绩增长动力足,维持“增持”评级。 公司此次增发已完成募资120亿元,负债率和财务费率降低,PPP 拓展空间加大,且有望加速落地。我们维持17-18年年均增长18%的原业绩增速预测,预计2017-19年EPS 为0.52/0.62/0.71元,合理价格区间9.26~10.40元(对应2017年18-20XPE),维持“增持”评级。 风险提示:PPP 项目盈利下降,海外项目落地缓慢等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名