国产呼吸道快速联检领军者，立足中国，发力全球英诺特为国内呼吸道联检领域布局最全厂家之一，具备多款国内独家（流感IgM三联检、呼吸抗原三联检、呼吸道IgM五联检等）及国产独家（呼吸道IgM九联检等）产品，战略性做深呼吸道领域并做广消化道等其它产线。我们预计24-26年EPS达2.94/3.91/5.19元（CAGR超30%)，基于：1）供给端及需求端合力驱动下，呼吸道检测行业有望持续高增长；2）国内多渠道势头良好，海外培育第二增长曲线；3）消化道等其它产线贡献增量。公司产品布局齐全且先发优势明显，厚积薄发，给予24年16xPE（可比公司Wind一致预期均值14x），对应目标价47.08元，首次覆盖给予买入评级。 呼吸道检测行业：供给侧及需求侧齐发力，持续高景气度可期常见的呼吸道病原体有数十种，部分全年流行，部分有明显的季节性。呼吸道疾病病原繁杂但症状相近，快速准确鉴别是对因治疗关键，因此多联检需求明确。免疫层析快检平台因具备检测用时短（一般15min内vs病原体培养数天、核酸一般数小时）、成本低、易操作等优势，尤其适配门急诊、基层及院外市场，地位不可替代。国内南北方省份哨点医院的ILI%数据24年以来持续处于高位，高于绝大多数历史年份同期水平，与美国疫后ILI%走势类似。我们认为，呼吸道病原体的持续高发流行及检测技术的普及，有望推动行业渗透率的提升，供给侧及需求侧齐发力助推检测行业持续高景气。 呼吸道业务：国内多渠道齐头并进，海外陡峭放量势头正盛公司呼吸道业务23年收入4.64亿元，其中非新冠4.05亿元，其在23年产能短缺背景下同比增长仍达246%，需求强劲。展望24-26年，考虑产能瓶颈已较好突破，我们预计呼吸道收入CAGR或超30%，基于：1）国内：截至23年底已覆盖医院数超4000家（VS7M22仅约1700家）。对于高等级医院，覆盖率及单产双升是后续重点；对于基层医院，顺应分级诊疗趋势，加大基层开拓是关键；同时，公司从24年起正式进军C端市场并与多家大厂合作，趋势良好；2）海外：已在新加坡设立国际市场总部，并将东南亚作为国际市场切入点，四联检等明星产品牛刀初试，海外长期空间可期。 消化道及其它：消化道联检潜力大，过敏、妇科等新品接踵而至公司其它业务主要涉及消化道、优生优育等，其中消化道领域的A群轮状病毒、腺病毒、诺如病毒三联检，钙卫蛋白、乳铁蛋白双联检，幽门螺杆菌抗原检测等已于22-24年陆续获批，有望嫁接现有儿童医院渠道快速放量（与呼吸道的患者及渠道存在协同）。公司抗原抗体等关键原料的自产比例行业领先，助力公司实现高效的研发和迭代，陆续进军过敏、妇科等新领域。 风险提示：核心产品销售不达预期，市场竞争加剧，核心技术人员流失。

1H24集采影响业绩增速公司 1H24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 3.80/0.79/0.66亿元，同比-29.7%/-37.3%/-40.3%； 2Q24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润1.58/0.24/0.17亿元，同比-46.2%/-66.1%/-72.0%，我们认为业绩增速承压主因集采后产品价格下降及运动医学产品退换货影响。 我们预计 24-26年EPS 为 0.72/0.86/1.04元。 我们给予公司 24年 33x 的 A 股 PE 估值（A 股可比公司 24年 Wind 一致预期均值 33x），对应目标价 23.90元；我们给予公司 24年 20x 的 H 股 PE 估值（H 股可比公司 24年 Wind 一致预期均值20x），对应目标价 15.88港元，维持“买入”评级。 2Q24管理及研发费用率同比上升，毛利率同比下降公司 1H24销售/管理/研发/财务费用率 29.33%/5.61%/17.80%/-2.37%，同比 -1.54/+2.10/+4.01/-1.45pct ， 2Q24销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率30.54%/8.71%/20.64%/-5.01% ， 同 比 -4.09/+4.67/+6.61/-3.72pct 。 公 司1H24/2Q24毛利率 72.51%/68.28%，同比-0.86/-7.47pct， 2Q24毛利率下降主因集采后相关产品价格降低。 外部环境因素影响短期业绩， 静待后续业绩恢复1H24公司国内收入 2.26亿元，占比 59.3%；海外收入 1.55亿元，占比40.7%， 1H24相比 23年海外收入占比提升 24.3pct，海外业务已成为重要收入来源。 1H24公司国内业务毛利率 74.7%，海外毛利率 66.9%。 1H24公司骨科耗材等产品进院销售活动受外部政策影响，叠加运动医学集采后降价及渠道退换货影响，业绩同比增速承压， 我们静待公司后续业绩恢复。 全面发展的国产骨科龙头，维持“买入”评级根据 1H24中报业绩情况，我们下调公司关节、脊柱和运动医学等产品收入和毛利率预测，并根据中报情况调整费用率预测， 预计 24-26年归母净利润2.8/3.3/4.0亿元，同比+0%/+19%/+20%， A 股当前股价对应 24-26年 PE17x/14x/12x， H 股当前股价对应 24-26年 PE 9x/8x/6x，调整目标价至 A股 23.90元/H 股 15.88港元（前值 A 股 28.13元/H 股 22.98港元），维持“买入”评级。 风险提示：新产品销售不及预期；集采产品放量不及预期。

1H24公司收入平稳增长， 净利润增速承压公司 1H24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 93.05/2.82/2.98亿元，同比+7.3%/-44.1%/-41.0%，符合业绩预告； 2Q24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 42.06/0.40/0.52亿元，同比-0.8%/-84.9%/-80.3%。 我们认为利润增速放缓主因上年同期新冠相关高基数, 以及受“四同药品”价格治理等行业政策影响。 我们预计 24-26年 EPS 1.20/1.42/1.65元。 我们给予 24年11x 的 PE 估值（可比公司 24年 Wind 一致预期均值 11x） ，对应目标价13.20元，维持“买入”评级。 1H24整体费用率同比略上升， 毛利率因收入结构变化同比降低公司 1H24销售/管理/研发/财务费用率 23.87%/2.45%/0.06%/0.46%，同比+0.50/-0.03/+0.01/+0.23pct ， 2Q24销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率26.85%/2.89%/0.07%/0.58% ， 同 比 +3.37/+0.47/+0.00/+0.50pct 。 公 司1H24/2Q24毛利率 31.44%/32.74%，同比-2.13/-0.86pct。 我们认为毛利率同比下降主因收入结构变化。 1H24零售收入增速放缓， 云南省外门店布局进一步扩展， 开店持续增长1H24零售业务收入 67.2亿元，同比+4.0%，我们认为同比增速承压因新冠相关收入高基数, 以及受“四同药品”价格治理等政策影响。截至 1H24末门店总数 11291家，比 23年末净增加 1036家，其中云南省内/省外分别净增加 149/887家， 云南省外布局持续提速； 1H24末云南/四川/重庆/广西/山西/贵州/海南等省门店数量分别达 5546/1872/599/1015/792/564/510家，相比 23年末分别净增加 149/256/142/56/54/25/96家。 1H24新零售业务收入高速增长，泛健康业务稳定发展公司 1H24日均平效达 35.3元/m2（含税）。 公司积极建设线上业务， 1H24新零售业务总销售额 6.4亿元，同比+69.3%，其中 O2O 业务收入占比77.5%。 1H24美妆、个护、食品、奶粉等泛健康品类收入 1.96亿元，同比+19.8%。 公司持续提高药房专业化能力，截至 1H24末专业慢特病门店数达到 1421家（占总门店数的 12.6%）。 连锁药店龙头， 维持“买入”评级我 们 预 计 24-26年 公 司 归 母 净 利 润 7.2/8.4/9.8亿 元 ， 同 比 增 长30%/18%/17%，当前股价对应 24-26年 PE 估值为 10x/9x/7x，目标价 13.20元（前值 23.59元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 线上销售冲击加剧；执业药师政策大幅收紧。

1H24公司核心业务增长稳健，维持“买入”评级公司1H24实现收入15.75亿元（yoy+5.8%）、归母净利润3.56亿元（yoy+6.4%），我们推测母公司常规业务1H24收入yoy超10%，公司核心业务收入在高基数背景下仍实现稳健增长。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.38/1.80/2.29元。公司为国内POCT行业领头羊，产品矩阵持续拓展且商业化推广有序推进，给予公司24年24xPE（可比公司Wind一致预期均值21x），保持目标价33.09元不变，维持“买入”评级。 期间费用率同比下降，现金流水平明显改善公司1H24毛利率为64.3%（yoy+0.8pct），我们推测主因公司毛利率较高的常规产品收入占比进一步回升。公司1H24销售/管理/研发费用率分别为20.2%/6.8%/12.5%（yoy-1.0/-0.3/-0.3pct），公司收入稳健增长叠加内部降本增效工作持续推进，助力期间费用率同比有所下降。公司1H24经营性活动现金流量净额2.00亿元，同比转正，现金流水平显著改善。 国际部业务领衔1H24公司各区域核心业务收入增长1）国际部业务：我们推测1H24收入yoy超20%。考虑公司国际部荧光业务市场竞争力持续提升，叠加化学发光等新品积极导入，看好国际部24年收入保持快速增长；2）母公司国内常规业务：我们推测1H24收入yoy超10%。考虑国内免疫荧光业务推广良好、呼吸道检测需求持续叠加发光业务快速放量，看好母公司国内常规业务24年收入实现较快增长；3）美国子公司业务：考虑呼吸道三联检POC专业版及OTC自测版产品均已获批并有望贡献业绩增量，叠加毛发毒检等新品持续发力，看好美国子公司24年收入实现稳健增长。 各板块增长驱动明确，看好公司各业务24年发展趋势向上1）传染病检测：1H24收入4.81亿元（yoy+12.5%），看好板块24年收入在国内常规传染病检测需求持续及海外市场积极开拓背景下稳健增长；2）慢病检测：1H24收入7.62亿元（yoy+6.1%），考虑公司荧光业务持续强化基层市场覆盖且化学发光等新业务积极放量，看好板块24年收入快速增长；3）优生优育：1H24收入1.56亿元（yoy+16.9%），看好板块24年收入伴随新品推广实现稳健增长；4）毒品检测：1H24收入1.39亿元（yoy-15.0%），我们推测主因北美毒检市场竞争短期加剧叠加下游大客户订货节奏调整，看好板块24年收入伴随公司研产销一体化布局推进重回增长轨道。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

2Q24业绩同比降幅环比收窄，看好后续恢复公司1H24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润1.98/0.86/0.76亿元，同比-11.8%/-21.7%/-30.8%；2Q24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润1.08/0.46/0.41亿元，同比-6.1%/-19.1%/-27.9%。我们认为2Q24消费医疗需求尚未完全恢复，手术量下降导致业绩增速仍承压，但2Q24业绩同比降幅环比收窄。我们预计24-26年EPS为1.11/1.37/1.65元。我们给予公司2024年29x的PE估值（可比公司24年Wind一致预期均值29x），对应目标价32.23元，维持“买入”评级。 2Q24公司销售费用率同比增长，毛利率同比下降1H24销售/管理/研发/财务费用率分别为25.88%/6.51%/9.87%/-0.18%，同比+2.13/-0.28/-0.12/+0.07pct；2Q24销售/管理/研发/财务费用率分别为27.51%/6.20%/10.44%/-0.09%，同比+3.34/-1.56/+1.25/+0.11pct。 1H24/2Q24毛利率分别为86.73%/86.25%，同比-3.57/-4.54pct，我们认为毛利率下降主因集采影响。 口腔业务有望受益诊疗需求恢复，预计24年平稳增长1H24公司口腔修复膜收入0.96亿元，同比-9.8%；毛利率87.6`%，同比-2.73pct。1H24消费医疗需求尚未完全恢复，手术量有所下降，口腔业务收入增速放缓。我们预期随着2H24消费医疗需求进一步恢复，手术量有望逐渐改善，预计24年公司口腔修复膜及骨粉收入同比增速恢复至5%。 24年活性生物骨有望开始放量，脑膜产品收入增速受集采影响公司新产品活性生物骨临床证明效果优于传统骨修复材料，相比国外竞品有望减少副作用，研发壁垒较高，是潜力大品种。23年公司完成活性生物骨的转产验证工作，满足产品上市销售需要，我们预计24年起活性生物骨逐步放量。1H24公司脑膜补片收入0.70亿元，同比-23.3%；毛利率92.20%，同比-0.53pct。脑膜收入增速受集采影响有所下滑，我们预计24年脑膜收入同比下降12%。 有望受益诊疗恢复，维持“买入”评级我们预计公司24-26年归母净利润2.00/2.46/2.96亿元，同比+4.8%/+22.9%/+20.6%，当前股价对应PE19x/16x/13x，调整目标价至32.23元（前值37.15元），维持“买入”评级。 风险提示：新产品进度不如预期；集采产品放量低于预期。

2Q24公司业绩持续提速，维持“买入”评级公司1H24实现收入14.96亿元（yoy+47.8%）、归母净利5.53亿元（yoy+99.1%），其中2Q24实现收入7.51亿元（yoy+70.9%）、归母净利2.68亿元（yoy+230.6%），公司发展进一步提速（1Q24公司收入yoy+30.0%、归母净利yoy+44.9%）。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.00/1.33/1.71元。公司为国内血液灌流行业领跑者，产品矩阵持续丰富且海内外推广稳步推进，给予24年34xPE估值（可比公司Wind一致预期均值30x），保持目标价33.89元不变，维持“买入”评级。 期间费用率同比明显下降，现金流水平持续改善公司1H24毛利率为80.5%（yoy-0.01pct），其中血液灌流器产品毛利率为84.5%，核心产品盈利能力及市场竞争力显著。公司1H24销售/管理/研发费用率分别为22.8%/5.7%/7.5%，分别yoy-9.2/-1.5/-3.8pct，公司收入重回快速增长叠加内部降本增效工作持续推进，助力期间费用率同比明显下降。 公司1H24经营活动现金流量净额为7.49亿元（yoy+71.6%），现金流水平进一步改善。 1H24公司核心产品收入实现高速增长公司血液灌流器、吸附器产品1H24收入14.01亿元（yoy+87.4%），其中：1）肾科产品1H24收入yoy+84%，公司肾科产品截至1H24已在国内覆盖6000余家二级及以上医院。考虑成熟产品持续放量（HA130产品1H24收入yoy+67%，销售量yoy+127%）、新品接受度持续提升（KHA产品1H24收入yoy+180%），我们看好24年板块实现快速发展；2）肝科产品1H24收入yoy+112%，考虑新品商业化工作持续推进（自研一次性血浆分离器于12M23获批，截至目前已完成18省市挂网工作）、疗法循证证据再添新果、人工肝远航二期项目正式启动，我们预计板块24年收入保持快速增长。 新业务、新区域拓展顺利，持续贡献业绩增量1）新业务：公司持续强化重症耗材、血净设备等新品推广，其中公司重症耗材产品1H24收入yoy+72%，保持高速增长态势；公司血净设备拳头产品DX-10在1H24国内行业市占率为21.4%，并位居国产首位，彰显市场高认可度。2）新区域：公司1H24海外收入yoy+64%，截至1H24，公司产品已覆盖海外94个国家和地区的2000余家医院，考虑公司海外市场推广继续推进，我们看好公司海外业务24年收入同比实现快速增长。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价

2Q24维持稳健增长趋势， 2H24有望业绩提速， 维持买入评级公司 7/30发布 24年中报， 1H24实现营收 27.6亿元（+15.1%yoy），归母净利润 6.3亿元（+15.5%yoy），扣非净利润 6.3亿元（+16.3%yoy），其中2Q24营收 14.1亿元（+15.1%yoy），归母净利润 3.6亿元（+14.6%yoy），扣非净利润 3.7亿元（+16.0%yoy）。 除 3Q23客观因素影响外，收入 5个季度维持 15%+增速（收入同比增速： 1Q23/2Q23/3Q23/4Q23/1Q24/2Q2418.8/21.1/12.2/17.6/15.2/15.1%）。 考虑到 2H23低基数，我们预期 2H24公司有望在院端诊疗复苏、管制麻醉放量及新品上市的多重驱动下业绩增长提速， 迎来业绩与估值双升。我们给予公司 24-26年 EPS 1.23/1.50/1.85元，分部估值法给予目标价 34.29元（前值 34.53元）。 2Q24高基数下收入利润快速增长，各项经营指标向好1） 2Q24在 1Q24高基数下依然实现高增长： 1-4Q23扣非净利润分别+20.8/+21.6/+15.3/-0.4%yoy vs 23年 全 年 扣 非 净 利 润 +16.1%yoy ，1Q24/2Q24在高基数下+16.6/+16.0%yoy，展现较强韧性， 我们预期 2H24有望实现 20%+收入利润增速； 2）伴随收入提升，规模效应显现： 1H24销售费用率下降 2.6pp（销售费用率： 1H2430.0% vs 1H2332.6% vs 1H2235.7% vs 1H2135.2%）。 诊疗复苏带动麻醉线强势增长，看好 24-25年业绩提速1H24公司工业板块实现收入 23.6亿元（+14.5%yoy），其中： 1）麻醉线： 1H24实现收入 15.2亿元（+20.0%yoy），其中管制麻醉快速放量（24年预期收入~12亿元， +~50%yoy），我们预计 24年麻醉线收入增速~20%； 2）精神线： 1H24实现收入 6.0亿元（+8.2%yoy），我们预计 24年有望实现10%+收入增速； 3）神经线： 1H24实现收入 0.8亿元（+8.5%yoy），但考虑到公司引进 1类新药氘丁苯那嗪片，我们预计 24年神经线翻倍增长。展望 24年，我们认为公司有望受益于院端诊疗复苏和高壁垒管制精麻&1类新药放量，实现~20%收入增长。 研发加速推进， 富马酸奥赛利定和氘丁苯那嗪片有望开启新品收获期1）富马酸奥赛利定（TRV130）：μ阿片激动剂，已于 5M23获批上市并于23年底纳入国家医保，有望与芬太尼系列协同共振，我们预期峰值 20+亿元； 2）安泰坦（氘丁苯那嗪片）： 2M24自 Teva 引进， 20年底纳入国家医保，我们预期峰值 10+亿元； 3）早期管线： NH600001乳状注射剂（麻醉镇静，依托咪酯改构， 3期临床）、 NHL35700（抗精分， 2期临床）、 R 氯胺酮（抗抑郁， 1b/2期临床）、 NH102（抗抑郁， 1期临床结束）、 NH130（帕金森， 1期临床结束）、 NH300231（抗精分， 1期临床） 等加速推进。 风险提示： 带量采购核心产品销售下滑的风险，产品研发进入不达预期。

1H24扣新冠收入利润稳健，维持买入评级公司7/29发布24年中报，实现营收172.4亿元（-8.6%yoy），归母净利润42.4亿元（-20.2%yoy），扣非净利润44.1亿元（-8.3%yoy），经调整non-IFRS归母净利润43.7亿元（-14.2%yoy）；其中2Q24营收92.6亿元（-6.5%yoy），经调整non-IFRS归母净利润24.6亿元（-10.7%yoy）；2Q24收入下滑主因2Q23有新冠大订单贡献收入，基数较高（扣除大订单后，2Q24常规业务收入+0.2%yoy），扣非增速偏离归母增速主因2Q24确认套期保值外的公允价值变动损益及处置损益-1.3亿元（vs2Q23+1.6亿元）。我们预计24年常规业务收入增速2.7-8.6%yoy，考虑到外部环境不确定，略微调整公司24-26年归母净利润至98.05/113.61/134.62亿元（前值：99.96/133.00/168.83亿元），分部估值法下给予A/H股目标价79.47元/81.75港币（前值82.82元/85.94港币）。 WuXiChemistry：TIDES业务助力板块稳健增长1H24WuXiChemistry收入122.1亿元（-9.3%yoy，扣新冠收入+2.1%yoy），经调整non-IFRS毛利率43.8%（-1.5ppyoy），2Q24实现收入66.5亿元，-5.5%yoy；其中1H24CDMO73.9亿元（扣新冠-2.7%yoy，2Q24扣新冠-6.9%yoy）。我们认为板块24年收入有望持平，主因：1）打造CRDMO大平台，1H24新增14个临床3期和商业化项目；2）加强新分子能力建设：1H24新分子业务（TIDES）收入20.8亿元（+57.2%yoy），在手订单+147%yoy，服务客户151个（+25%yoy），服务分子数288个（+39%yoy）。 伴随1M24常州和泰兴基地新产能投入使用，多肽固相合成反应釜体积由2万升增至3.2万升，我们预计24年TIDES收入维持高增长。 增长基石：WuXiTesting、WuXiBiology、WuXiATU1）WuXiTesting：1H24收入30.2亿元，-2.4%yoy，经调整non-IFRS毛利率35.9%（-1.9ppyoy），其中2Q24收入15.3亿元，-6.7%yoy，我们预期24年收入维持稳定；2）WuXiBiology：1H24收入11.7亿元，-5.2%yoy，经调整non-IFRS毛利率37.2%（-4.3ppyoy），其中2Q24收入6.1亿元，-7.3%yoy，新分子业务占比提升（新分子业务占比：1H2429.0%vs23年27.5%vs22年22.5%vs21年14.6%），我们预期24年板块收入基本稳定。 潜力业务：WuXiATU1H24实现收入5.7亿元，-19.4%yoy，经调整non-IFRS毛利率-27.5%（-21.8ppyoy），其中2Q24实现收入3.0亿元，-24.3%yoy，毛利较低主因：1）高毛利项目已于23年完成；2）新增商业化项目处于早期放量阶段；3）部分项目延迟或客户原因取消。我们预期板块全年收入稳定。 风险提示：海外业务风险，市场竞争加剧，无法保护自身知识产权。

IVD、治疗与康复齐头并进的科技型企业，首次覆盖给予“买入”评级普门科技专注于体外诊断仪器试剂的研发及康复治疗器械的创新，IVD+康复医美齐头并进。我们预测公司24-26年EPS为0.96/1.21/1.52元，同比+25%/+25%/+26%。考虑到公司IVD+康复医美双赛道布局，海外市场迅速拓展，海外收入高速增长、占比持续提升，我们给予24年24x的PE估值（可比公司24年Wind一致预期均值22x），对应目标价23.08元，首次覆盖给予“买入”评级。 糖化血红蛋白检测：基层市场方法学优势明显，高端市场高速机进口替代HbA1c检测是对糖尿病的检测核心指标和用药指导重要指标，HPLC法是检测金标准。我们估算21年我国糖化血红蛋白检测试剂市场约14亿元，其中使用进口品牌的实验室数量占60-70%（22年EQA数据），进口替代空间可观；海外HbA1c检测有望受益于方法学切换，市场空间可期（23年全球HbA1c检测市场规模23亿美元，并预计以9%的CAGR增长至32年的47亿美元）。公司掌握HPLC法核心技术并实现关键原材料完全自产，装机可直接带动试剂和耗材放量。公司海外拓展因地制宜，在发展中国家利用方法学优势取代生化法，在发达国家使用H100等高端机型进口替代。我们预计24-26年糖化血红蛋白检测收入CAGR33%。 电化学发光：先进方法学差异化竞争，补齐高速发光仪器电化学发光具有本底信号低、特异性高、最小检出值低的优势，公司与全球化学发光龙头罗氏采用相同方法学（21年罗氏在中国化学发光市占率36%）。公司仪器齐全，在心肌、性激素等项目具有差异化优势，精准布局等级医院门急诊和检验科，装机量持续提升，我们预计24年国内和海外均装机600-800台。公司在总HCG、性激素六项、糖代谢两项等特色项目集采报量均中标，我们看好集采后公司国内加速进口替代；公司发光业务出海持续推进，我们看好公司海外发光收入占比持续提升。我们预计24-26年电化学发光收入CAGR为23%。 医美业务快速发展，康复治疗布局全面公司专注能量源医美，超声V拉美、冷拉提和美美光等主力产品布局趋于完善，且强消费属性业务收入受政策影响较小，有效分散医保控费及集采风险，我们预计24-26年收入CAGR有望超40%，看好皮肤医美未来贡献收入新增长曲线。康复医疗项目进入医保报销体系后覆盖率持续提升，公司布局光子治疗仪、空气波、冲击波等产品线，装机持续增长，且公司22年成立消费者健康事业部，布局家用医疗设备，我们看好后续收入平稳增长。 风险提示：产品价格低于预期；集采增量不如预期。

股权激励方案出台，彰显公司长期发展信心公司7月5日发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票1416万股（约占公告当日公司股本总额的3.00%），授予价格为12.82元/股。本次激励计划拟激励对象总计236人，包括公司董事、高级管理人员和核心人员。本次限制性股票激励计划通过公司业绩和个人绩效两个层面进行考核，其中公司层面的考核指标包括公司归母净利润增速和化学发光业务收入增速两个维度，彰显公司对于整体及重点业务的长期发展信心。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.38/1.80/2.29元。公司为国内POCT行业领军者，业务布局丰富且国内外推广持续强化，给予公司24年24xPE（可比公司Wind一致预期均值21x），调整目标价至33.09元（前值38.59元，主要考虑可比公司平均PE回调），维持“买入”。 股权激励考核目标助力公司进一步提升整体竞争力本次限制性股票激励计划公司层面的考核指标（归属系数100%）具体包括：1）整体业绩：24/25/26年公司归母净利润较23年增长率不低于30%/60%/100%，对应24-26年公司归母净利润增长率不低于30.0%/23.1%/25.0%；2）化学发光业务：24/25/26年公司化学发光业务收入较23年增长率不低于70%/175%/300%，对应24-26年公司化学发光业务收入增长率不低于70.0%/61.8%/45.5%。我们认为公司本次股权激励考核维度较为全面，有利于进一步提升公司整体竞争力，并充分调动公司管理层和核心人员业务积极性。 看好公司核心常规业务24年实现较快发展我们看好公司24年核心常规业务实现较快发展，包括：1）国内常规业务：考虑国内荧光业务稳步推广，叠加化学发光业务进一步放量等，看好公司国内常规业务收入24年较快增长；2）国际部业务：公司国际部荧光业务市场竞争力持续提升，且单人份化学发光、血气等新品积极拓展，看好公司国际部收入24年快速增长；3）美国子公司业务：考虑毛发毒检、宠物检测等新品推广进展顺利，叠加呼吸道三联检新品有望贡献增量，看好美国子公司24年发展趋势向上。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

购入阿达木单抗美国批件，生物类似药布局落新子公司6月27日发布公告：公司拟以4,000万美元向COHERUS购买其拥有的“Yusimry”药品的美国FDA批件的所有权属及其涵盖的该药品相关的所有专利、非专利技术及相关资产。我们看好公司制剂出海高增长和生物药布局，维持2024-26E年归母净利润预测为9.27/13.04/16.61亿元，对应EPS为0.57/0.81/1.03元。我们给予公司2024年30.62xPE（较可比公司溢价20%，主因公司原料药承压业务收入占比较小），对应目标价17.57元（前值15.63元），维持“买入”。 交易详情：修美乐生物类似药，交易定价合理Yusimry是艾伯维旗舰产品Humira（修美乐，通用名为阿达木单抗）的生物类似药。Humira的市场独占期已于1M23结束，2022/2023年Humira全球净收入分别为212.37/144.04亿美元（2023年-32%yoy），其中美国净销售额分别为186.19/121.60亿美元（2023年-34%yoy），原研药腾让市场空间。Yusimry于12M21获得美国FDA药品批件，7M23在美国上市销售。 COHERUS财报显示，近五年其对该药品累计投入约1.16亿美元，交易定价较为优惠。由于Yusimry已获批上市，其或能在短期内转化为公司收入和利润，且考虑到阿达木单抗可观的市场空间，我们预计公司或可在交易后快速覆盖成本。 生物药业务：兼修内外，新成长曲线蓄势待发2023年，公司建立并完善了生物类似药一致性研究开发平台，一共推进了四个生物类似药的研究开发工作，我们预计生物类似药将逐渐成长为公司增长重心。此外，公司还与通化东宝就甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液在美国市场达成合作，我们预计相关产品有望于2026年获批上市。以此为发轫，公司后续有望推进更多国产生物仿制药国际化，进一步打开增长天花板。 健友股份：海外制剂强驱动，国内制剂稳回暖，原料药渐出清1）我们看好公司海外制剂持续领衔公司整体增速：2023年Meitheal实现营收16.30亿元（+38%yoy），商业化能力持续得到验证；截至2023年底海外批件累计97项，我们预计今年公司批件数量增长将延续，新获批件或包括多肽、复杂制剂等重点产品。2）国内制剂方面，公司那屈肝素和依诺肝素注射剂在第八批国采中中标，我们预计集采的同比压力将于上半年消化完毕。3）原料药后续对公司整体影响已然有限，2023年其收入占比在25%，我们预计2024年将下降到20%以内。 风险提示：风险提示：肝素原料药价格不受控下降；海外销售不及预期；汇兑风险。

国产医学影像领军者，从中国领先到世界领先联影医疗为中国影像设备综合市占率第一名厂家（22年），技术水平及产品布局齐全度已媲美甚至超越GPS等国际大厂，近年加速补齐营销、服务、经营等差距，逐渐构建GPS+U的全球影像设备格局。我们预计24-26年收入CAGR超20%，EPS达2.87/3.47/4.22元，基于：1）高端产品齐发力领衔增长；2）出海高举高打强势突破；3）维保服务贡献增长新引擎。公司为业内稀缺的已实现核心零部件自研自产且有资格进行高端/超高端市场替代的国产厂商，综合实力强劲且稀缺性较高，给予24年53xPE（可比公司Wind一致预期均值46x），对应目标价152.37元，首次覆盖给予买入评级。 高端产品齐放量，毛利率水平有望提升公司近年各业务线全面升级，高端产品仍处于放量及进口替代初期，伴随配置证管理优化，高端产品有望全线发力，带动收入及毛利率双升：1）MR：超高场3.0T及5.0T市场认可度逐渐提升，配置证优化激发高端需求释放，看好MR引领收入增长（24-26ECAGR超25%）；2）CT：高端128排及超高端（≥256排）势头良好，配置证优化助力加速放量；3）XR：高端替代空间仍较大，DSA23年起逐渐贡献明显增量；4）MI及RT：配置证新规及“十四五配置规划”或显著拉动高端MI及RT增长。此外，公司持续拓宽产品矩阵，强势进军高端超声等新领域，存量产品升级迭代亦有序推进。 出海突破成长天花板，高举高打势头正盛中国医学影像设备20年规模只占全球的18%（灼识咨询数据），出海意味着更大的市场和更多的机会。公司海外整体采取高举高打的销售策略，23年收入占比已提升至15%，看好24-26年海外收入CAGR超50%，各地多点开花：1）北美：在休斯顿布局了北美区域总部，构建了相对完整的研发、供应链及营销体系。PET/CT、3.0TMR及320排CT等高端产品批量突破美国顶尖医疗机构并较好向下辐射；2）欧洲：窗口医院突破较为成功，供应链、售后服务、市场运营开拓等持续完善，份额提升可期；3）亚太及其它：充分发挥高端产品创新优势及头部医院示范效应，持续提升渗透率。 维保业务水到渠成，高速增长可期维保收入为对质保期（一般为一年）后的服务进行额外收费，与装机量高度相关（一般滞后于装机体现），且持续性较好。联影起步时间较晚（成立仅13年VSGPS超100年），维保服务收入占比与国际大厂相比提升潜力仍较大（23年约9%VSGPS30-40%）。伴随全球存量装机持续提升、叠加售后服务团队逐渐完善，维保收入有望持续高增长并带动整体毛利率提升。 风险提示：核心产品销售不达预期，市场竞争加剧，核心技术人员流失。

一品红于EULAR展示AR882痛风石最新临床结果，疗效优异、安全性好 公司于6月14日（欧洲标准时间）于EULAR 2024上对其创新药AR882痛风石II期12个月用药的临床结果进行壁报巡讲，75mg用药组中50%的痛风石患者至少一个目标痛风石完全溶解，且耐受性好。考虑到公司传统业务稳健、AR882研发顺利推进，我们预计2024-26E年归母净利润为2.19/2.59/3.60亿元，对应EPS为0.48/0.57/0.79元（前值0.48/0.59/0.75元，给予公司合理估值128.14亿元（含传统业务估值77.51亿元，基于2024年21.29x PE，与可比公司一致；AR882DCF估值50.63亿元，基于WACC 9.8%、永续增长率-），对应股价28.22元，维持“买入”评级。 AR882在其痛风石II期12个月给药期间再次展现了优异疗效及安全性 根据摘要：1）疗效：AR882痛风石II期临床共入组42名痛风石患者，随机分组接受12个月AR88275mg/12个月AR88250mg+别嘌醇/6个月别嘌醇单药及6个月AR88275mg+别嘌醇，3个治疗组在用药6个月和12个月后患者人数分别为14/13/13和10/8/11。用药6个月和12个月后，3个治疗组中至少一个目标痛风石完全溶解的患者占比分别为28/8/8%和50/13/36%，原别嘌醇单药组在联用AR882进行治疗后疗效见明显提升，而各AR882治疗组缓解痛风石的表现亦持续向好。2）安全：AR882单药及联用耐受性表现良好；体外及临床研究中，均未观察到AR882与治疗合并症（如糖尿病、高血压、高脂血症）的常用药物之间的药物相互作用。 AR882：有望补位降尿酸安全药物需求，全球销售峰值有望逾百亿 高尿酸血症及痛风患者众多，但一线药物XOI和URAT1抑制剂普遍有肝、肾、心血管毒性。Krystexxa2023年年销售额约10亿美金，Horizon预计其峰值将达15亿美金，揭示降尿酸药物市场仍有巨大潜力有待安全药物解锁。基于AR882在临床中的优异表现，我们预计其有望成为BIC降尿酸药物。AR882在国内已进入II/III期临床，我们预计II期临床将于年内读出结果，III期临床将于今年底至明年初开启；海外多中心III期临床已开始入组。 我们预计AR882将于2027在中、美获批，全球销售峰值逾百亿人民币。 传统业务：儿童药、慢病药优质产品开花结果 凭借丰富的产品管线，公司儿童药、慢病药业务增势正盛：1）在儿童药领域，克林霉素为公司独家剂型、2022年收入已突破10亿，稳健增长有望持续；芩香清解、馥感啉等优质中成药蓄势待发。2）在慢病药领域，收入负增长品种收入占比已然较低；盐酸溴己新注射液、硝苯地平等大市场品种上市即借助集采放量，增长有望持续；尿清舒等优质品种亦有望释放增长潜力。 风险提示：产品销售增速不及预期，临床进度不及预期，药物研发失败风险。

2023表现稳健， 1Q24略受扰动，后续跟踪新订单导入进展公司 2023业绩实现稳健增长（收入、归母净利、扣非归母净利分别 6.2、1.2、 0.7亿元，同比+7%、 +26%、 +2%）； 1Q24收入、归母净利、扣非净利分别 1.3、 0.1、 0.04亿元，同比-19%、 -68%、 -81%， 主因客户去库存及去年同期新冠相关订单较多，我们预计伴随下游客户库存清理及新冠订单扰动消除，后续季度业绩有望呈现修复，此外新产能有望逐渐导入订单带来潜在的业绩增长弹性。 我们预计公司 2024-26年归母净利 1.3/1.7/2.4亿元，给予 2024年 PE 28x（可比公司 24年中位值 33x，考虑新订单的不确定性给予一定折价），目标价 28.82元，维持“买入”评级。 存量业务： 收入稳健增长，客户拓展顺利公司药用胶塞业务 2023收入 6.2亿元（+6.4% yoy），毛利率同比下降 2pct至 41.6%。我们预计公司胶塞业务 2024年有望实现较快增长： 1） 2023常规胶塞收入 2.9亿元，同比+11%，毛利率同比+2.8pct，我们预计 24~26年有望稳健增长； 2）覆膜胶塞 2023年收入 3.2亿元、同比+3%，毛利率同比下降 5.4pct，预计主因订单结构调整及折旧摊销增加，我们预计受益于高端胶塞逐步导入订单，有望带动 24~26年增长提速； 3） 2023公司新增凯莱英、云南白药、华熙生物、合全等 284家客户， 在手授权项目覆膜/常规胶塞分别 970/1428个， 出具授权书 546项，储备潜在订单。 新品：产能建设推进顺利，订单有望持续导入我们预计卡式瓶组件与预灌封包材将陆续投产释放， 2024年起有望逐步导入订单： 1）卡式瓶组件：公司积极推动与头部企业的关联审评，中短期看有望在胰岛素集采背景下快速切入国产企业供应链， 长期看有望受益于GLP-1类药物放量。 2）预灌封包材：产能端 15亿只活塞护帽、 1000万支COC/COP 组合件预计 9M24达成，需求端高值药品包材需求驱动市场快速增长，组合件材质迭代、胶塞国产替代释放新市场空间。 持续推进新品研发，财务指标基本稳健1） 2023毛利率同比-2pct 至 41.6%， 预计主因折旧摊销增加； 销售/管理/研发/财务费率同比-0.2pct/-0.4pct/-0.5pct/+0.4pct；其他收益同比显著提高，主因政府补助增加；投资收益同比大幅提升，主因理财产品到期收益； 净利率同比+2.88pct 至 18.9%； 2） 2023经营性净现金流较 22年末提升 136%至 2.2亿元，主因销售回款大幅增加； 3） 2023公司完成 2款新产品研发并完成关联审评、成功开发 6个产品并完成 I 认证， 产品丰富度持续提升。 风险提示： 募投达产不及预期，订单进展不及预期，产品质量的风险等。

HSK16149顺利获批DPNP，看好产品实现40亿以上销售峰值5月20日（周一），NMPA宣布批准海思科1类创新药苯磺酸克利加巴林胶囊（HSK16149）上市，成为首个用于治疗成人糖尿病性周围神经病理性疼痛（DPNP）的1类新药。考虑到产品竞争格局较好，且后续有望拓展更多适应症，我们预期产品有望超40亿元销售峰值。我们维持公司24-26年归母净利润预测3.9/5.4/7.8亿元，基于分部估值法维持目标价39.21元。 国内首个DPNP创新药，作为普瑞巴林mebetter疗效突出1）DPNP：克利加巴林为国内首款获批DPNP的创新药，此前患者多使用广泛止疼用药，对症性不强；2）对标药普瑞巴林：为美国DPNP和PNH主流用药，后续陆续获批纤维肌痛和神经性疼痛,17年达到全球峰值（超50亿美金）；国内目前仅获批PHN和纤维肌痛2个小适应症，且已纳入第四批集采，国内销售体量较小；3）克利加巴林：1类新药，普瑞巴林mebetter，镇痛效果好（对放射性配体Gabapentin的受体结合抑制活性高于普瑞巴林）、中枢相关副作用更小、药效时间长、给药频率低。 对标美洛加巴林日本销售额20亿人民币，克利加巴林疗效潜在更优1）市场规模：同样为普瑞巴林mebetter的美洛加巴林19年日本获批用于治疗周围神经病理性疼痛（PNP），22年获批治疗中枢神经痛（CNP），1M23在中国申报DPNP，目前仍在快速爬坡，22年日本销售~20亿人民币。考虑到日本人口不到中国的1/10，假设国内定价为日本一半，粗略估计国内空间将达到日本五倍以上，对应超百亿市场。2）临床对比：对比DPNP三期临床数据，克利加巴林疗效潜在优于美洛加巴林（非头对头）：克利加巴林（第13周时40/80mg/安慰剂）ADPS相对基线的下降分别为2.24/2.16/1.23vs美洛加巴林（第14周时15/20/30mg/安慰剂）分别为1.34/1.47/1.81/1.31。ADPS改善≥30%应答率：克利加巴林57/51/32%vs美洛加巴林39/36/45/37%，ADPS改善≥50%应答率：克利加巴林32/36/18%vs美洛加巴林21/20/31/19%。 适应症持续拓展潜力大，充分具备大单品潜质克利加巴林除DPNP外，有望持续拓展适应症，覆盖更大患者人群，实现慢性神经痛基本全覆盖。已于9M23提交PHN的NDA，有望24年内获批。 此外，周围神经痛、中枢神经痛分别于11M22和4M24进入III期，纤维肌痛III期IND于4M24获批，骨科围术期镇痛于3M23进入II期。且克利加巴林作为创新药有更宽松定价空间，疗效上超越普瑞巴林，在量、价、质上均具备大单品潜质，我们看好产品实现超40亿元销售峰值。 风险提示：临床进度不及预期风险，产品放量不及预期风险，政策风险。