事件：公司发布2023年三季。报。2023年前三季度公司实现营收286.29亿元，同比-10.91%；归母净利润41.03亿元，同比-29.94%。分季度看，2023Q3单季营收95.20亿元，同比-9.22%，环比-0.78%；归母净利润13.63亿元，同比+3.14%，环比+14.25%。 云南神火QQ33复产++云南丰水期低电费，带动业绩环比改善。量：云南自6月18日开始陆续复产，至8月中旬复产完毕，我们预计单季产量环比增加约4万吨。价：23Q3永城无烟精煤车板价均价为1,434.6元/吨，环比+4.6%；电解铝均价18,839.1元/吨，环比+1.7%；氧化铝均价2,887.9，环比+0.9%；华东预焙阳极均价5,742.5元/吨，环比-9.0%；云南丰水期电价0.33元/千瓦时，较枯水期下降0.12元/千瓦时。利：Q3公司实现毛利26.27亿元，环比+7.5%，毛利率为27.6%，环比+2.1pct。 公司重视财务费用优化，QQ33实现费用转负。Q3发生期间费4.1亿元，环比-26.9%，其中研发费用和财务费用减少为费用下降的主要原因，Q3研发费用1.4亿元，环比-44.9%，财务费用转负，为-0.7亿元，环比-200%。 收购云南神火铝业有限公司少数股东股权。截至23Q3，公司完成收购云南神火14.85%少数股东股权，已完成相关工商变更登记手续，持有云南神火铝业有限公司股权由43.40%增加至58.25%。 加速布局下游业务，切入电池铝箔快车道。为抓住电池铝箔发展机遇，神隆宝鼎二期6万吨新能源动力电池材料生产项目正在加速投建，目前轧机已陆续安装，预计2024年6月份8台轧机全部完成调试，二期投产完毕后公司铝箔产能将达到14万吨。 盈利预测与投资建议：：下半年煤价企稳回升，我们小幅上调公司盈利预测，预计23-25年归母净利润为55.36/66.39/75.90亿元(前值52.5/64.1/73.5亿元)，采用分部估值法，分别给予煤炭板块和铝板块6.2和10.8倍PE，对应目标价22.41元和“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险

事件：公司发布2023年三季报。2023前三季度实现营收223.44亿元，同比-9.65%；归母净利润16.37亿元，同比-31.88%。分季度看，2023Q3单季营收75.48亿元，同比-0.84%，环比-3.87%；归母净利润6.18亿元，同比+53.61%，环比+19.31%。 铝价升提升+预焙阳极价格下跌，吨铝盈利走扩动带动Q3业绩改善。 23Q3电解铝市场均价为18,839.1元/吨，环比+1.7%；氧化铝市场均价为2887.9元/吨，环比+0.9%；华东预焙阳极市场均价为5,742.5元/吨，环比-9.0%。根据百川盈孚数据统计，23Q3行业吨铝平均利润达2885.1元/吨，环比+38.9%。公司利用自身的一体化产业链布局，充分受益于行业利润上行，电解铝完全成本较Q2下降约500元/吨，Q3毛利率达10.1%，环比+3.2pct，净利率达8.2%，环比+1.6pct。 电池铝箔项目稳步推进，助力公司业绩高成长。公司快速切入电池铝箔领域，计划兴建年产22万吨动力电池铝箔一体化项目。其中江阴2万吨技改项目已于7月初正式投产，目前生产情况稳定，20万吨新建项目已有6台箔轧机安装完毕，进入带料调试阶段，另有10台箔轧机正在安装，预计到今年底新建项目将完成16台箔轧机的安装工作；配套30万吨坯料项目已有10台铸轧机完成安装并进入调试阶段，另有2台冷轧机正在同步安装中，预计年内可以实现坯料自给自足。 印尼铝产业链打开成长天花板。公司在印尼拥有三个铝土矿采矿权，并计划投资15.56亿美元在印尼建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，从而形成海外氧化铝生产基地，充分利用印尼当地丰富的铝土矿资源，进一步延伸铝产业链。 盈利预测与投资建议：我们维持前期对公司的盈利预测，预计23-25年归母净利润为25.45/36.32/46.91亿元，给予13.8倍PE，对应目标价为7.55元并维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险

事件： 11月15日， 公司公告称拟实行员工持股计划及股权激励计划。 股权激励计划：注重长远发展。 1）对象：公司执行董事和高级管理人员，共计13人。 2）数量： 本次授予为一次性授予， 计划拟授予的股票期权总数量涉及的标的股票数量为4,200万股，约占本激励计划草案公告时总股本的0.16%。 3）价格： 本激励计划股票期权的行权价格为12.00元/股。 4）行权条件：共三个行权期，以22年业绩为基数， 24/25/26年度的营业收入增长率不低于10%/15%/20%，且不低于同行业均值或对标企业75分位值水平； 24/25/26净资产收益率不低于12%，且不低于同行业均值或对标企业75分位值水平； 24/25/26年末资产负债率不高于65%； 24/25/26年度激励对象绩效考核B（含）以上。 5）费用影响：假设授予日为2023年11月，则23-27年需摊销的费用金额为193/2313/2244/1426/673万元。 员工持股计划： 绑定核心骨干，激发员工生产力。 1）对象：参加的员工总数不超过2,747人，其中，公司执行董事和高级管理人员共13人拟参加本员工持股计划，合计认购份额占计划总份额的5.2%； 2）考核要求： 公司2024年净资产收益率不低于12%； 2024年度持有人绩效考核 B（含）以上。 3）受让价格及锁定期：受让价格为8.40元/股，锁定期为12个月，锁定期届满后，管理委员会依据锁定期内年度公司业绩指标和个人绩效考核结果确定的份额分配至持有人。 资源加速布局，锂板块将打造新成长曲线。 8月22日公司公告称收购西藏朱诺铜矿48.6%股权，新增权益铜资源量172万吨，未来建成投产后新增年产能9.9万吨铜。 湖南道县湘源硬岩锂矿实现100%控股， 一期30万吨项目已建成投产， 23H1已贡献1293吨碳酸锂；阿根廷3Q锂盐湖一期工程和西藏拉果错锂盐湖快速推进，预计今年年底投产， 10月24日公告称将与刚果矿业合作开发Manono锂矿， 预计在可研和融资方案确定后2年内完成项目建设。 盈利预测与投资建议： 根据公司最新三季报， 上调铜金成本， 预计23-25年 归 母 净 利 润 为 218.95/265.59/334.48亿 元 （ 前 值225.17/275.85/332.41亿元） ，对应的EPS分别为0.83/1.01/1.27元， 给予公司23年18倍PE，对应目标价为14.97元，给予“买入”评级。 风险提示： 铜金锌价不及预期，产能释放不及预期， 海外政策变动

事件：公司披露2023Q3季报。2023年前三季度，公司实现营业收入275.8亿元，同比-9.2%；归母净利润3.15亿元，同比-9.9%；扣非归母净利润2.89亿元，同比-13.3%。分季度看，2023Q3公司实现营业收入102.5亿元，同比+9.1%，环比+4.0%；归母净利润1.02亿元，同比+111.7%，环比-14.8%；扣非后归母净利润0.91亿元，同比+127.9%，环比-17.8%。 季度销量改善，产品结构变化致吨钢销售毛利环比小幅下降11）量：2023前三季度公司冷轧不锈钢销量194.7万吨，同比+8.7%，其中300系不锈钢168.8万吨，同比+6.2%，400系不锈钢25.9万吨，同比+28.2%。分季度看，2023Q3公司冷轧不锈钢销量78.0万吨，同比+33.4%，环比+12.9%。其中，300系67.2万吨，同比+28.0%，环比+11.8%；400系10.9万吨，同比+81.2%，环比+20.5%。 22）利：2023前三季度公司实现销售毛利13.0亿元，同比-6.1%；毛利率4.7%，同比+0.15pct。分季度看，2023Q3单吨不锈钢销售毛利607元/吨，环比下降6.9元/吨；毛利率4.62%，环比-0.12pct。毛利下降主要因销售产品变化，400系占比环比增加影响吨钢毛利。 在建项目如期推进，不锈钢产能继续释放。三季度，甘肃甬金22万吨项目一期8万吨于8月投产，浙江甬金迁建19.5万精密项目预计年底前陆续投产，越南甬金二厂26万吨项目一期已经开工，预计2024年Q2投产。我们预计，2023年不锈钢产量接近280万吨，2024年接近325万吨。 新材料项目投产在即，贡献公司第二增长曲线。年产6万吨钛合金项目一期1.5万吨和7.5万吨柱状电池外壳材料项目有序推进，按原计划将于2024Q1投产。 盈利预测与投资建议：根据前三季度情况，我们调整了销量预期、不锈钢价格、吨钢盈利和钛材盈利预期，预计公司2023-2025年归母净利润为4.8/7.1/7.5亿元（前值5.7/9.6/11.9亿元），对应EPS为1.23/1.87/1.97元/股。公司上游深度绑定、下游拓展延伸，继续看好公司高成长，给予2023年20X估值，对应目标价25.14元，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，行业景气度不及预期

事件：公司发布2023年三季报。2023前三季度实现营收1,025.95亿元，同比+15.7%；归母净利润25.76亿元，同比-9.0%。分季度看，2023Q3单季营收338.0亿元，同比+26.3%，环比-1.9%；归母净利润5.2亿元，同比-22.19%，环比-32.5%。 冶炼厂设备大修致Q3业绩下滑。价：2023Q3，阴极铜均价6.92万元/吨，环比+2.4%；粗炼加工费92.94美元/吨，环比+6.1%；硫酸均价232.96元/吨，环比+23.3%。量：据百川盈孚统计，公司旗下金隆铜业于9月1日开启设备大修，大修时间长达25天，金隆铜业冶炼产能为45万吨，经测算本次大修或将影响近4万吨产量。利：米拉多铜矿注入后提升公司铜精矿自给率，从而使毛利率大幅提升，23H1公司毛利率为5.0%，前三季度毛利率为7.7%。 米拉多铜矿三季度并表，增厚公司利润。米拉多铜矿于2023年8月完成过户，过户前其业绩体现在非经常性损益中，前三季度非经常性损益为7.3亿元，其中Q3单季非经常性损益为1.0亿元，由此可知米拉多铜矿的业绩较为稳定，单月贡献业绩为1亿元左右。 米拉多二期项目积极推进，可为公司带来长期增量。米拉多铜矿保有铜金属量603万吨，是公司原有控制量的3.2倍，一期采选处理量为2000万吨，根据可研报告铜金属产量为9万吨，实际铜产量可达12-13万吨，二期设计采选产能为2620万吨，投产后实际铜产量可达28万吨，二期预计于2025年年中投产。另外，米拉多铜矿2022年伴生金产量2.5吨，伴生银产量32.8吨，二期投产后预计金产量可达5.7吨，银产量可达75.7吨。 盈利预测与投资建议：考虑到冶炼厂检修及米拉多铜矿并表带动费用率提升，我们下调23-25年盈利预测，预计23-25年归母净利润为38.63/41.43/48.38亿元（前值45.89/51.85/60.06亿元），对应的EPS分别为0.30/0.33/0.38元，参考可比公司给予11.1倍PE，对应目标价3.39元，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，铜矿产量不及预期，铜价不及预期

事件： 公司披露2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营收187.5亿元，同比+ 16.0%；实现归母净利润3.8亿元，同比+9.7%。 分季度看， 2023Q3公司实现营收57.7亿元，同比+12.3%，环比-21.0%；归母净利润1.05亿元，同比+1.6%，环比-15.8%。 黄金价格上涨提振毛利率，产量受停产影响拖累利润1）量： 黄金洞大万矿业6月份停产至9月下旬，影响公司三季度自产金产量；10月份黄金洞本部杨山庄金矿再度停产， 预计对公司产量产生进一步影响。 2）价： 2023Q3黄金均价460元/克，同比+19.7%，环比+2.8%；锑锭价格7.97万元/吨，同比-1.1%，环比-2.9%。 3）利： 2023年前三季度公司实现毛利12.3亿元，同比-3.1%，实现毛利率6.57%，同比-1.3pct。 分季度看， 2023Q3实现毛利4.07亿元，同比+1.6%，环比-15.8%，毛利下降主因矿山停产影响；实现毛利率7.05%，同比-0.74pct，环比+0.43pct，毛利率提升主因价格提振。 深化成本管控，三费费率下降，资产负债率优异。 公司优化成本和经营管控， 2023前三季度三费费率下降明显， 期间费用总计1.78亿元，同比-5.2%，期间费用率3.08%，同比-0.57pct； 公司资产负债率维持低位，截止2023年三季度末为17.0%。 甘肃加鑫完成以地南和下看木仓金矿探转采， 自产金产量有望提升。 11月甘肃加鑫获得以地南铜金矿和下看木仓金矿采矿许可证，分别保有金资源量28.57吨和6.51吨，生产规模分别为50万吨/年和9万吨/年，自产黄金量有望提升，助力公司完成2025年自产黄金10吨的战略目标。 盈利预测与投资建议： 考虑到矿山临停对产量的影响，我们调整了公司业绩预测，预计公司2023-2025年归母净利润为5.1/8.5/11.0亿元（前值为5.5/9.4/11.4亿元），对应EPS为0.46/0.78/0.95元/股。金锑双轮驱动，公司自产黄金仍有增长潜力，分别给予2023年黄金和其他板块45X和20X估值，对应目标价格15.39元，维持“买入”评级。 风险提示： 安全生产风险，金/锑价格不及预期，甘肃加鑫进展不及预期

事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营收为50.50亿元，同比-3.1%；归母净利润4.94亿元，同比-28.0%；扣非归母净利润4.38亿元，同比-34.77%。分季度看，23Q3公司实现营收16.20亿元，同环比-15.2%/-8.9%；归母净利润1.62亿元，同环比-27.5%/+4.7%；扣非归母净利润1.50亿元，同环比-28.1%/-8.4%。 Q3产量环比提升，盈利能力持续改善。1）量：Q3公司高性能永磁材料产量4275吨，同环比+13.7%/+20.2%，产能利用率高达85%，其中使用晶界渗透技术生产3609吨，占比达到84.4%，环比-0.9pct。2）价：根据百川盈孚数据，2023Q2和Q3金属镨钕均价分别为58.6和59.5万元/吨，环比-27.6%和+1.6%。3）利：面对稀土价格大幅波动。公司采用更加谨慎的稀土原材料采购和库存策略，Q3毛利率为18.43%，环比+2.26pct，较22Q4最低点9.76%提升8.67pct。 稀土金属价格下降致多数版块营收下降。尽管Q3产销量提升，但公司大部分产品定价滞后一个季度，Q2金属环比大幅下降带动产品售价降低，致公司Q3多数版块业务营收下降，新能源汽车及汽车零部件/节能变频空调/机器人及工业伺服电机领域营收分别为7.8/3.0/0.54亿元，同比分别-8.5%/-32.5%/-39.3%，仅风力发电业务同比正增长为35.0%。 落子海外人形机器人业务，到2025年产能规划高达4万吨。原“墨西哥废旧磁钢综合利用项目”变更为“墨西哥新建年产100万台/套磁组件生产线项目”，满足海外客户在人形机器人、新能源汽车等领域磁组件的订单需求。公司现已具备年产2.3万吨的高性能钕铁硼永磁材料毛坯产能，23年年底新增包头二期1.2万吨吨和宁波3,000吨产能，预计到2025年可形成合计4万吨毛坯产能。 盈利预测与投资建议：我们看好公司的长期竞争力，维持此前业绩预测和估值，预计公司2022-2025年归母净利润7.79/11.02/13.08亿元，增速为11%/42%/19%，对应PE28.7/20.3/17.1倍，对应市值270亿元，对应目标价20.10元/股，维持“买入”评级。 风险提示：公司在建项目不及预期；原材料价格波动风险；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；客户拓展不及预期风险。

投资要点： 事件：公司发布2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营收31.06亿元，同比-2.0%；归母净利润1.26亿元，同比-65.9%；扣非归母净利润1.23亿元，同比-66.1%。分季度看， 23Q3公司实现营收9.79亿元，同环比+1.2%/+51.6%；归母净利润0.80亿元，同环比+26.6%/+210.5%；扣非归母净利润0.80亿元，同环比+27.9%/+230.1%。 稀土价格环比有所修复，盈利能力得到改善。 根据百川盈孚数据，2023Q3镨钕氧化物均价48.6万元/吨，环比+0.7%；氧化镝均价239.0万元/吨，环比+16.6%；氧化铽均价774.1万元/吨，环比-9.9%。稀土价格稳中有升，公司盈利能力得到修复， Q3销售净利率8.25%，环比+3.64pct。 江华稀土注入提升公司潜力。 江华稀土矿为全国单本离子型稀土开采指标最大的矿山项目。 1）资源端： 暂不考虑V5保矿块，截至评估基准日可采储量1,299万吨，稀土氧化物14,171吨，铵盐及镁盐工艺预计开采至2028年。 2）采选： 获批的稀土氧化物（100%REO）年产量为2,384吨，其中铵盐指标1,840吨，已满产；镁盐指标544吨，但是规划提升至1000吨，中国稀土集团内部可协调指标补充，计划25年投产， 预计25/26年产量500/1,000吨。 3）分离： 兴华新材料5000吨分离产能已取得环评，尚在等待能评，预计23年内试运行，分离产能将得到巨大提升。 2023年中国稀土集团轻稀土指标再获增长。 2023年全年稀土开采指标24万吨，同比+14.3%，其中轻稀土指标22.1万吨，同比+15.7%，重稀土指标1.92万吨， 连续6年无变化。 2023年中国稀土集团获得轻稀土指标5.42万吨，占总指标比24.5%，同比+0.5万吨/+10.2%； 获得重稀土指标1.30万吨， 占总指标比67.9%。 公司作为中国稀土集团旗下唯一上市平台，有望持续受益于集团优质稀土资产持续注入。 盈利预测与投资建议： 由于稀土产品价格波动，我们更改了稀土金属业务的假设， 暂时不考虑江华稀土注入， 我们调整公司2023-2025年归母净利润为2.26/4.03/4.95亿元（原23-25年为2.51/4.02/4.91亿元）， 综合考虑其近三年历史PE105.9倍，给予公司2024年90倍PE估值，对应市值363亿元，目标股价36.97元，维持“买入”评级。 风险提示： 注入项目不及预期；下游需求不及预期； 稀土指标增长超预期

事件：公司发布2023年三季报。2023前三季度实现营收125.24亿元，同比+28.34%；归母净利润7.91亿元，同比+87.64%。分季度看，2023Q3单季营收47.80亿元，同比+53.54%，环比+9.61%；归母净利润3.31亿元，同比+129.71%，环比+22.6%。 新材料项目爬坡放量+光伏盈利维持强劲，盈利能力提升。新材料业务方面，23Q2以来新能源汽车和消费电子市场逐步回暖，5万吨特殊合金带材项目及越南3.18万吨棒线部分项目于上半年投产，随着产能持续爬坡，成本费用分摊逐渐降低；新能源业务方面，光伏装机需求景气度持续，硅料价格持续下跌，Q3国产硅料市场价为77.67元/千克，环比-41.3%，预计带动单瓦盈利水平提升。2023年Q3公司毛利率为14.5%，同比+1.6pct，环比+1.0pct；公司净利率为6.9%，同比+2.3pct，环比+0.7pct。 期间费用率保持低位。Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/2.5%/2.5%/0.1%，环比Q2分别-0.2/-0.1/+0.1/+1.5个百分点，费用管控效果凸显。 “新材料+新能源”产能持续扩张带动公司业绩高增长。新材料业务方面，公司提前规划布局，启动了“2万吨特殊合金电子材料线材扩产项目”和“3万吨特殊合金电子材料带材扩产项目”，为未来新增市场需求做产能储备，预计分别于24年和25年投产；新能源业务方面，为满足美国客户需求，2023年8月公司公告称拟投资建设越南3GW TopCon太阳能电池片扩产项目及美国2GW TopCon组件扩产项目，总投资金额预计19亿元。扩产项目投产后，公司业绩有望保持高速增长。 盈利预测与投资建议：考虑到公司新材料项目爬坡放量，费用率逐步降低，我们上调前期对公司的盈利预测，预计23-25年归母净利润为11.15/12.76/13.95亿元（前值9.78/11.16/12.13），给予公司24年14倍估值，对应目标价为22.85元，给予“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，美国光伏相关政策发生重大调整，原材料价格上涨超预期

事件：公司发布2023年三季报。 2023年前三季度公司公司实现营收97.0亿元，同比-10.7%； 归母净利30.5亿元，同比-28.5%； 扣非归母净利28.7亿元，同比-30.7%。 分季度看， 第三季度公司实现营收30.5亿元，同环比-31.5%/-8.1%； 归母净利11.5亿元，同环比-42.8%/+18.1%； 扣非归母净利9.7亿元，同环比-50.6%/+0.1%，业绩超预期。 Q3锂盐业务仍然保持超强盈利能力。 1）量： 2023年前三季度公司实现碳酸锂销量2.0万吨，同比+45.6%； Q2销量0.72万吨，同环比+12.8%/+5.6%。 2）价： 根据百川数据， 23Q3电碳均价24.0万元/吨，同环比-51.4/-6.1%； Q3电氢均价23.2万元/吨，同环比-52.6%/-15.1%，锂盐价格继续下调。 3）利： Q3公司锂业务实现归母净利润10.0亿元，环比+16.1%，扣除当期2.13亿元政府补贴后，单吨碳酸锂净利润高达10.9万元， 环比-12.0%， 但较同行业仍然具有较强的成本竞争优势。 900万吨采矿证办理和300万吨新选矿产能稳步推进。 1）资源端： 化山瓷石矿完成增储， 资源储量由43.4万吨LCE提升至154.1万吨LCE，平均品位仍高达0.39%。 2） 采矿端： 年产300万吨矿石技改扩建项目已建成投产， 增储成功后公司积极申请将化山瓷石矿采矿证扩证到900万吨/年，对应权益采矿产能630万吨/年，可以为约5万吨碳酸锂冶炼产能提供原料，同时白水洞高岭土矿也能为公司提供一定原料支持。近期国家积极推动中国自有矿山资源开发，采矿证扩证可期。 3）选矿端： 300万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目已取得环评批复，项目建成后公司将具备600万吨/年选矿能力，采选产能基本匹配。 4）冶炼端： 公司现有碳酸锂产能3万吨，产能利用率处于较高水平，增储成功后公司将根据采矿许可证扩证情况及选矿项目建设进展，有序筹划冶炼项目。 盈利预测与投资建议： 由于锂产品价格波动较大， 我们调整了锂价假设和成本假设， 我们调整公司2024-2025年归母净利润为22.16/24.90亿元（原24-25年为35.82/37.26亿元）， 参照可比公司，我们给予2024年公司特钢业务和新能源业务11.1倍和14.3倍PE估值，对应市值304亿元，对应目标价格56.44元，维持“买入”评级。 风险提示： 锂价波动风险， 区域性环保问题风险， 在建及推测项目不及预期。

事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营收50.1亿元，同比-8.8%；归母净利20.7亿元，同比+0.9%；扣非归母净利20.3亿元，同比+1.3%。分季度看，2023Q3公司实现营收14.0亿元，同环比-32.4%/-8.2%；归母净利5.7亿元，同环比-22.1%/+39.6%；扣非归母净利5.3亿元，同环比-26.2%/+38.2%。 资源自给率提升带动盈利能力增强。1）价：根据百川数据，23Q3电碳均价24.0万元/吨，同环比-51.4/-6.1%；Q3电氢均价23.2万元/吨，同环比-52.6%/-15.1%，锂盐价格继续下调。2）利：随着津巴布韦2个200万吨选矿项目投产，公司锂资源自给率大幅提高，在锂价环比下行的情况下，Q3销售毛利率提升至59.78%，环比+10.0pct；销售净利率为40.39%，环比+13.6pct，盈利能力大幅提高。 Bikita项目达产，资源优势铸就护城河。（1）资源端：津巴布韦Bikita2个200万吨选矿项目于2023年7月投产，分别预计可年产30万吨锂辉石精矿和30万吨锂云母精矿。扩改建项目于11月9日达产，进一步增强公司锂精矿供应能力，同时高品位锂辉石精矿的使用以及规模效应将会显著降低生产成本，资源优势铸就护城河。加拿大Tanco项目现有选矿产能18万吨，规划再新建设100万吨选矿产能，力争在2024年年底建成投产，使用Tanco矿产品所生产的原料可享受美国IRA法案补贴。（2）冶炼端：公司冶炼产能建设严格遵循资源产能建设进展规划，现有锂盐产能3.1万吨，在建3.5万吨高纯锂盐项目已经于11月17日点火试运行，远期规划国内6.6万吨+海外4万吨合计10.6万吨锂盐规模，资源自给率高达到100%。 盈利预测与投资建议：综合考虑近期锂价波动情况以及公司项目进展，我们修改了锂价和2023年销量假设，预计2023-2025年公司归母净利润为25.42/26.95/30.10亿元（原值29.97/39.41/39.42亿元），给予2023年11.6倍PE估值，对应目标价格40.80元，维持“买入”评级。 风险提示：锂价波动风险，海外政策变动风险，在建项目不及预期。

事件：公司发布2023年三季报。2023前三季度实现营收53.12亿元，同比+37.08%；归母净利润7.10亿元，同比+60.70%。分季度看，2023Q3单季营收20.33亿元，同比+45.56%，环比+12.76%；归母净利润3.31亿元，同比+109.59%，环比+41.9%。 矿服业务稳定增长。公司23H1实现矿服收入29.96亿元，同比+21%，毛利率为26.88%，跟历史水平基本一致。公司当前具有强稳定性和强黏性的客户群体以及饱满有效的订单，根据公司公告披露，Q3公司实现新签订矿服合同金额近17亿元，预计未来矿服板块能持续增长。 矿山资源开发齐放量。公司凭借在矿服领域的积累，积极向资源开发领域延伸，先后并购了两岔河磷矿、刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿、SanMatias铜金银矿。2023年三矿业绩齐发力，两岔河磷矿预计贡献15万吨产销量；Dikulushi铜矿产能继续爬坡，今年二季度开始正式对外销售，预计全年生产铜精矿含铜8000吨，销售1万吨；Lonshi铜矿于2023年9月20日提前投产，今年三季度尚未进行销售，公司计划2024年完成爬坡，达产后预计每年带来4万吨铜增量。 为推动SanMatias项目，公司拟向CMH公司提供股东借款。2023年10月公告显示，为推动SanMatias项目Alacran铜金银矿床可行性研究报告、环境影响评估报告编制等工作的顺利进行，公司拟与Cordoba矿业按照持股比例向CMH公司提供总额不超过800万美元的股东贷款。其中，公司将通过全资子公司开景矿业按照50%的持股比例提供不超过400万美元的股东贷款，贷款年化利率12%。 盈利预测与投资建议：考虑到Lonshi项目提前投产，我们上调前期对公司的盈利预测，预计23-25年归母净利润为10.20/15.09/20.61亿元（前值9.86/13.72/18.29），采用分部估值法，分别给予矿服板块和资源开发板块27和10倍PE，对应目标价为49.09元，给予“买入”评级。 风险提示：全球矿山资本开支计划不及预期，矿产品价格不及预期，产能释放不及预期，海外市场经营风险

事件：公司发布2023年三季报。2023前三季度实现营收1,316.82亿元，同比-0.59%；归母净利润24.43亿元，同比-53.96%。分季度看，2023Q3单季营收449.56亿元，同比+10.45%，环比+5.92%；归母净利润17.40亿元，同比+50.26%，环比+350.78%。 权益金纠纷解决，产销量大幅增长，导致23Q3归母净利润大幅增长。 产量：TFM混合项目和KFM项目产能爬坡，23Q3铜钴产量创新高。Q3产铜11.7万吨，环比+21.6%；产钴1.8万吨，环比+24.8%；产钼3,712吨，环比-13.1%；产钨2,092吨，环比+10.2%。销量：TFM项目权益金纠纷解决，于2023年5月恢复出口，铜钴销量有所回升。Q3铜销量21.8万吨，环比+119.4%；钴销量2.2万吨，环比+1233.9%。价：2023Q3，伦铜均价为8,400.6美元/吨，同比+8.8%，环比-0.9%；MB标准级钴均价为15.9美元/磅，同比-39.4%，环比+5.8%；钼铁均价27.0万元/吨，同比+56.9%，环比+18.2%；仲钨酸铵价格维持稳定。利：Q3公司实现毛利55.3亿元，环比+36.0亿元/+186.3%，毛利率12.3%，环比+7.7pct。 24万吨铜库存发运完毕，23年刚果（金）有望实现铜销量50万吨。 2023年4月18日，公司与刚果（金）国家矿业总公司就TFM权益金问题达成共识，TFM铜钴产品恢复出口，截至2023Q2，刚果铜库存达24.07万吨，钴库存2.95万吨。目前该24万吨铜库存已完成消化，23年刚果（金）矿山端铜销量预计可达50万吨，但考虑到船期和IXM贸易收入确认滞后影响，11-12月销售额或无法于23年确认收入，预计全年实际铜销售量为36万吨。 盈利预测与投资建议：考虑到船期影响及刚果（金）钴库存释放节奏偏慢，我们下调23年盈利预测，上调24-25年盈利预测，预计23-25年归母净利润为62.2/112.3/122.0亿元（前值85.6/105.5/115.7亿元），参考同行业可比公司，给予公司23年25倍PE，对应目标价为7.20元，维持“买入”评级。 风险提示：铜钴钼价格不及预期，产能释放不及预期，海外政策变动风险

投资要点： 事件：公司发布2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营收334.0亿元，同比+35.52%；实现归母净利润81.0亿元，同比-49.33%；实现扣非净利润79.8亿元，同比-46.50%。分季度看， 23Q3实现营收85.8亿元，同环比-17.1%/-35.9%；实现归母净利润16.5亿元， 同环比-70.9%/+4.4%；实现扣非净利润15.7亿元， 同环比-72.1%/-0.1%。 锂精矿包销价格偏高。利润继续向矿端转移。 1）量： Q3泰利森生产41.4万吨精矿，环比+4.8%， 其中化学级精矿40.6万吨， 环比+8.5%；精矿销量39.2万吨， 环比-8.6%。 2）价： 23Q3泰利森锂矿包销价格3740美元/吨，环比-31.1%， Q4包销价格2984美元/吨，环比-20.2%。 根据百川数据， 23Q3电碳均价24.0万元/吨，同环比-51.4/-6.1%； Q3电氢均价23.2万元/吨，同环比-52.6%/-15.1%，锂盐价格继续下调。 3） 利： Q3矿端单吨综合COGS分别为520澳元，环比-11.1%，成本随着特许权使用金降低而下降。 包销价格折算锂盐成本超过23万元，利润继续向矿端转移。 海外锂资源稳步扩产，国内锂布局或将加速。 澳洲泰利森现有锂精矿产能162万吨，其中148万吨化学级精矿产能已达产，三期项目52万吨产能预计于2025年年中投产，远期产能规划高达266万吨。 SQM在智利和中国合计拥有锂盐产能24万吨，本土产能超预期释放，剩余1万吨产能计划在2024年年初投产。 2023年5月公司全资子公司盛合锂业以增资扩股的方式引入战略投资者紫金矿业，后者子公司持有20%股权，此举有望借助紫金在矿产开发与建设方面的优势，促进公司措拉锂辉石矿项目的建设。 国内远期锂产能有望超14万吨。 澳洲奎纳纳一期2.4万吨氢氧化锂产能正在爬坡和客户认证； 安居年产2万吨碳酸锂工厂目前已经竣工，进入带料试车阶段；公司于2023年5月启动了在张家港年产3万吨电池级氢氧化锂项目，建设周期两年，远期锂化工品产能有望超14万吨。 盈利预测与投资建议： 由于锂价持续下行以及奎纳纳出现技术性问题，我们下调了锂价和奎纳纳产量， 我们预计23-25年公司归母净利润86.7/70.6/74.3亿元（原23-25年预测值为123.9/126.9/132.4亿元） ， 由于公司资源优势突出给予一定估值溢价， 参照可比公司给予公司2023年12.2倍PE估值， 对应目标价格64.65元/股， 维持“买入”评级。 风险提示： 新能源汽车需求不及预期； 全球资源端建设超预期。

事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营业收入66.3亿元，同比-18.6%；实现归母净利润11.0亿元，同比-74.8%；实现扣非后归母净利润4.8亿元，同比-89.1%。分季度看，23Q3公司实现营业收入18.7亿元，同比-37.8%；实现归母净利润4.8亿元，同比-63.7%；实现扣非后归母净利润0.12亿元，同比下降99.1%。此外，2023Q3公司持有的成都兴能债权得到清偿（成都兴能原持有斯诺威矿业54.29%股权，斯诺威公司因破产重整），确认投资收益5.38亿元，丰厚公司利润。 矿价依然高企，公司业绩承压。根据百川数据，23 Q3电碳均价24.0万元/吨，同环比-51.4/-6.1%；Q3电氢均价23.2万元/吨，同环比-52.6%/-15.1%，锂盐价格继续下调。公司部分外购精矿来自Mt Cattlin，该矿Q3包销价格为2,625美元，环比-39%，矿价下跌幅度小于锂盐下调幅度，但仍然相对偏高，矿价高企公司业绩承压。 非洲矿产能释放为公司注入发展新动力。公司目前有两座在产矿山：1）四川业隆沟：原矿生产规模40.5万吨，折合锂精矿约7.5万吨，于2019年11月投产，22年产出5.43万吨精矿。近几年通过补充勘探，业隆沟矿区的锂资源量较取得采矿权证时的资源量翻了一倍，截至2022年底已探明Li2O资源量16.95万吨，资源仍有进一步提升空间。2）津巴布韦萨比星：其中5个矿权折合高品位锂精矿约20万吨/年，折合LCE约3万吨，已于今年5月进入试生产，目前产能爬坡情况良好，已接近满产，首批锂精矿自9月开始从非洲港口运往国内，并将于近期陆续到达国内港口。为锂辉石单一品种矿山，管理和技术团队经验丰富，距津巴布韦首都哈拉雷及莫桑比克贝拉港的距离较近，生产成本较低。公司目前拥有矿山51%股权，根据协议可包销全部锂精矿，为公司冶炼产能注入新动力。 盈利预测与投资建议：综合锂价和矿价下调情况，以及公司生产情况，我们修改了锂价和产量假设，预计23-25年公司归母净利润为16.34/19.68/20.24亿元（原值23.02/33.36/33.57亿元），给予2024年13.6倍PE估值，对应目标价格29.06元，维持“买入”评级。 风险提示：锂价波动风险，海外政策变动风险，在建项目不及预期