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关鹏

广发证券

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城发环境 航空运输行业 2019-09-12 10.81 -- -- 10.94 1.20%
10.94 1.20% -- 详细
河南省发改委旗下上市公司,确立垃圾焚烧为发展方向 公司是河南省发改委旗下上市公司,2017年9月将水泥资产置出,同时置入高速公路资产。2018年9月,公司拟向垃圾焚烧等环境领域拓展业务。2018年业绩主要为高速公路贡献,收入20.3亿元,归母净利润5.8亿元,经营现金流12.4亿元,2019年上半年归母净利润同比增长17.6%。 看点1:高速公路盈利好,为垃圾焚烧提供充沛现金流。公司2018年28%的ROE远高于宁沪高速等同行,12%的ROA仅低于可比公司中的宁沪高速的13.5%。考虑公司2018-2021年的经营现金流、在手现金和即将进行的配股融资12亿元测算,基本可以满足未来2.5-3万吨/日的垃圾焚烧投资需求,不需要其他大额的股权融资。 看点2:河南垃圾焚烧蓝海市场,未来3年新增规模巨大。河南省城镇人口全国第四、垃圾清运量全国六,运行的垃圾焚烧项目仅7个(对比山东48个)。2018年是河南省垃圾焚烧政策转折元年,2018-2020年计划新增53个项目,新增垃圾焚烧规模5.1万吨/日。看点3:公司订单获取能力优势显著,半年新增订单达1.1万吨/日。公司作为河南省发改委的旗下上市公司,订单获取优势显著。2019年以来城发环境获取订单1.12万吨/日,占近一年河南省市场招投标规模的43%(不完全统计),接近龙头光大国际的1.2万吨/日,远高于其他上市公司。 看点4:订单质量优质。从公司获取订单看,10个项目中有7个规划规模1000吨/日以上,且垃圾处置费多在60-80元/吨左右,项目相对优质。 被低估的河南垃圾焚烧蓝海市场的明珠 假设剩余特许经营权期限内许平南高速、安林高速和林长高速车流量分别保持1%、3%、3%的复合增长;假设2021-2023年初垃圾焚烧投运规模分别是1/2/2.5万吨/日,垃圾焚烧项目平均股权比例为80%。从DCF估值的角度,以FCFF估算,高速公路和垃圾焚烧分别按照8.2%和8.1%的WACC测算,公司股权合理价值为78亿元,对应合理价值15.72元/股,给予“买入”评级。 风险提示:公司高速公路受其他线路的分流导致车流量减少;垃圾焚烧投产进度低于预期;垃圾焚烧运营效率低于预期。
铁龙物流 公路港口航运行业 2019-09-03 5.95 -- -- 6.45 8.40%
6.45 8.40% -- 详细
特种箱发送量持续高增,毛利同增22.81% 期内特种箱业务收入同增37.62%至8.09亿元,主要受益公司深化完善运营体系、提高经营质量、积极应对市场变化,从而推动特种箱发送量高增34.66%。毛利同增22.81%至1.63亿元,增加0.30亿元,毛利率较去年同期降低2.42pcts至20.08%。毛利率波动源于特箱收入模式及箱型结构占比变化带来的正常现象,绝对值仍保持在较高水平。 受经济周期及运价下调影响,货运毛利同减4.49% 期内货运及临港物流业务收入同增8.02%至11.59亿元,沙鲅线到发量增长2.46%至2625.27万吨,下半年是沙鲅线货运的传统旺季,若经济形势企稳,预计全年运量有望保持平稳。货运毛利同降4.49%至2.10亿元,减少0.10亿元。受经济周期影响,4月中铁总发布通知要求沈阳局发往哈尔滨局管内的金属矿石可自主实行运价下浮,政策指导下公司运价进行了一定下调,导致货运毛利率同比下降2.37pcts至18.08%。此外辽宁省三港合并涉及部分货物的业务置换,对运量或有一定影响。 盈利预测与投资建议 公司特箱业务保持较快增长,但宏观环境对公司其他业务形成了一定的负面压制。我们相应下调公司19-21年归母净利为5.28、6.15、7.26亿元,对应PE为14.7、12.6、10.7x。参考铁改情绪较弱、风险偏好较差的历史区间,公司PE估值主要在15~20倍水平。考虑公司业务具备一定稀缺性,我们给予18倍2019PE估值,合理价值为7.28元/股。公司特箱长期成长趋势向好,“公转铁”推进对沙鲅线运量有一定承托,维持“买入”评级。 风险提示:经济周期下行影响超出预期,“公转铁”趋势改善不及预期;铁路特种箱投放不及预期。
顺丰控股 交运设备行业 2019-09-02 41.48 -- -- 42.15 1.62%
43.30 4.39% -- 详细
业务量增速逐月回升,新业务贡献63%的收入增量 19H1业务量增速为8.54%,19Q1/19Q2分别为7.3%、10.9%。受益于5月推出的特惠转配新产品,公司业务增速从4月的6.6%逐月回升至7月的22.6%。公司上半年整体市占率为7.3%,Q1/Q2分别为8.1%、6.7%。伴随产品结构调整及需求边际改善,业务增速有望继续回升;报告期内,单票收入同比提4.10%,Q1/Q2分别提6.2%、1.6%,主要系产品结构变化和旺季提价。 人工运输成本同增仅15.6%,Q2毛利率环比提3.5PCTS 分业务看,时效/经济件收入增速分别为4.02%、15.93%,重货、冷运、国际、同城分别为46.99%、53.93%、-1.6%、129.13%;成本端,人工+外包+运输(外包主要为人工、运输)同增15.6%,占比降至82%,其他成本同增36.5%,主要系办公租赁(+8.9亿元)、折旧摊销(+4.4亿元)、商品销售(+1.9亿元)增长。19H1营业成本同增16.4%,Q1/Q2分别同增16.3%、16.6%。 19H1公司单票毛利为4.9元,Q1/Q2分别为4.4元、5.4元;19H1整体毛利率同比提0.86pcts至19.82%,较2018全年提1.9pcts,Q1/Q2毛利率分别为18%、21.5%。上半年控成本效果显著,预计下半年毛利率将继续改善。 费用增速略高于毛利增速,Q2单季扣非净利增速由负转正 19Q1,公司因非流动金融资产的公允价值变动收益增加3.43亿元,19Q2,公司处置子公司形成投资收益3.15亿元;上半年非经常性损益为7.7亿元,剔除此影响,公司利润总额同增约11%,低于毛利增幅,这主要因四费同增约24.5%;Q1/Q2扣非净利分别同比变化-6.8%、25.2%。 投资建议:公司Q2业绩增速和利润率均较Q1明显改善,逐渐走出压力最大的时期,伴随主业成本端优化与19H2资本开支的逐步放缓,公司利润率有望进一步改善。预计公司19-21年净利润分别为52.11/60.18/69.56亿元,同比增长14.37%/15.49%/15.60%,19-21年EPS分别为1.18/1.36/1.57元,按最新收盘价计算PE分别为33.58x、29.08x、25.15x。综合可比公司估值,顺丰2019年的合理PE为35倍,对应合理价值为41元,维持“增持”评级。 风险提示:运输、人工等成本大幅上涨;价格战;电商增速下滑
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 -- -- 86.81 2.86%
86.81 2.86% -- 详细
公司披露2019中期业绩,营收同增21.11%至54.55亿元,营业成本同增8.60%至23.80亿元,归母净利同增33.54%至27.00亿元,归母扣非净利同增31.09%,盈利增速较19Q1略有下滑主要源于管理费用支出扰动。 免税收入同增约50%,贡献增量收入超90%,毛利率提升至56.4% 19H1营业收入同增9.51亿元,其中航空性收入增加0.60亿元,增量占比5.8%;非航收入增加8.91亿元,增量占比93.2%。非航收入增量预计主要由免税收入贡献,受益免税销售额增长(预计H1 YOY约30%)及T2扣点率提升(32%→42.5%)双重带动。非航贡献下,19H1毛利同增33.0%,增速较Q1 32.5%略有加快,毛利率由Q1的55.2%提升至56.4%。 航空业务受调控影响增速有所放缓,结构相对保持稳定 受时刻增量限制,19H1公司起降架次同增1.9%(18H1为3.0%),旅客吞吐同增4.2%(18H1为7.5%)。结构相对稳定,国际及地区起降架次占比为46.90%(18H1为47.53%),旅客占比为50.78%(18H1为50.83%)。 营业成本控制得当,人工、运营为主要增量 19H1营业成本同增8.6%至23.8亿元。其中人工成本和运营成本分别同增11.3%和15.3%至9.4亿元、11.9亿元,为最主要的两个增量。人工成本的增长主要是18年末员工数量同增12.8%以及薪酬同比增长;运营维护成本的增长主要是向集团承租的场地、资产金额共4.9亿元(+40.6%)。除此之外的成本费用合计3.1亿元,同比下滑13.3%,总体成本控制得当。 盈利预测及投资建议 考虑到去年下半年基数效应,19H2免税销售额将有所降速,其次7月中下旬S1S2卫星厅开始转固,预计2019-2021年分别实现利润52.1、58.5、68.1亿元,对应PE为32.4、28.8、24.8倍。坚定看好免税回流趋势下公司非航业务的加速放量,DCF价值约91.42元,维持“买入”评级。 风险提示:航空需求不及预期,时刻增速显著低于预期,旅客消费意愿大幅萎缩,油价大幅下跌。
申通快递 公路港口航运行业 2019-09-02 23.30 -- -- 24.45 4.94%
24.45 4.94% -- 详细
营收同增 48.6%至 98.71亿元, Q1/Q2分别同增 43.6%、 55.1%,其中快递主业同增 47.59%至 97.37亿元,剔除收购加盟商因素,上半年快递收入估计同增约 29.4%;19H1毛利同增 7.0%至 13.6亿元,Q1/Q2分别同增+28.6%、-7.7%;19H1归母净利同减 4.0%至 8.32亿元,Q1/Q2分别同增+7.1%、-12.7%;19H1扣非归母净利同减 5.7%至 7.82亿元,Q1/Q2分别同增+10.6%、-16.9%。 19H1快递量同增 47.25%,不含派单件快递毛利同比持平 申通 19H1快递量同增 47.25%至 30.12亿件,Q1/Q2分别同增 45.23%、48.63%;市占率同比提 1.6pcts 至 10.85%,Q1/Q2分别为 10.5%、11.1%; 考虑中转自营率,公司单件快递收入(不含派)同减 0.29元(-14%);单件快递成本(不含派)同减 0.29元(-18%),其中运输成本同比下降 0.19元至 0.65元,中心操作成本同比下降 0.09元至 0.6元。 单件毛利下降主要因派费调整,19H1总毛利润同增 7% 报告期内,公司对派费的计费规则做了调整,单件派送收入同比下降 0.14元至 1.61元,单件派送成本同比下降 0.02元至 1.63元,单件派送毛利下降0.12元;单件快递毛利同比下降 0.12元(-24%);不考虑中转自营率的单件总毛利同比下降 0.21元(-34%)至 0.41元,Q1/Q2分别下降 0.07元、0.25元; 上半年总毛利同增 0.89亿元(+7%)。 四费增幅较大主要系管理调整,经营性净现金流大幅提升 上半年,公司四费合计同增 1.84亿元(+135.3%),主要因公司组织管理构架调整,销售、管理、研发、财务费用分别同增 0.21亿元、0.93亿元、0.44亿元、0.25亿元;19H1单件四费同增 0.05元至 0.12元,单件净利 0.28元,单件扣非净利 0.26元,均同比下降 0.15元;报告期内,公司经营性应收应付项均显著减少,经营性净现金流同比增长 4.56亿元至 8.13亿元。 投资建议: 公司快递量增速保持 45%+,市占率稳步提升;受价格战压力,上半年单件利润有所下滑,但成本端管控已初现成效;随着公司组织架构的调整,管理改 善 有 望 进 一 步 优 化 成 本 端 。 预 计 公 司 2019-2021年 净 利 分 别 为19.24/21.63/24.80亿元,同比变化-6.1%/12.4%/14.7%;对应 EPS分别为 1.26、1.41、1.62元/股,对应最新收盘价 PE 分别为 18.56x、16.51x、14.40x。综合可比公司估值,以及阿里入股,公司 2019年合理 PE 水平为 23倍,对应当前合理价值约为 30.8元/股。维持“买入”评级。 风险提示:精细化管控不达预期,运输、人工等成本大幅上涨,价格战
圆通速递 公路港口航运行业 2019-09-02 11.44 -- -- 12.63 10.40%
13.26 15.91% -- 详细
19H1营收同增15.6%至 139.53亿元,Q1/Q2分别同增 20.7%、11.7%,其中快递主业同增 20.8%至 123.65亿元,Q1/Q2分别同增 24.5%、17.0%;毛利同增 8.9%至 17.21亿元, Q1/Q2分别同增 18.7%、 1.8%;归母净利同增 7.6%至 8.63亿元, Q1/Q2分别同增 15.5%、 2.5%;扣非归母净利同增 7.8%至 8.29亿元, Q1/Q2分别同增 19.4%、0%。 19H1市占率提 1.0pcts 至 13.7%,快递单件毛利同比趋稳 圆通 19H1快递量同增 35%,Q1/Q2分别同增 40%、32%;市占率同比提 1.0pcts至 13.7%,Q1/Q2分别为 13.6%、13.7%;上半年,公司快递单件收入(扣补贴)同减0.22元(-7.3%),快递单件成本(扣补贴)同减 0.21元(-7.8%),其中,运输、中心操作、派费成本分别同比下降 0.11元、 0.05元、 0.09元;快递单件毛利同比下降仅 0.02元(-3.8%)。 考虑中转自营率,圆通 2019H1单件运输和中心操作成本分别为 0.82元、0.43元,分别同比下降 0.23元(-22.2%)、0.12元(-21.1%)。单件面单成本提升 0.04元主要系面单计费规则调整所致。 受贸易战影响货代业务收入下降,Q2整体毛利润同增仅 1.8% 分业务来看,19H1,收入占比 85.5%的国内快递收入同增 19.68%,国际快递收入同增 162.04%;收入占比 10%的货代收入同比下降 13.63%,小包裹、增值服务、仓储服务、延伸服务分别同比变化+35%、-22%、100%、122.7%;公司非快递业务单件收入同比下降 0.24元(-33%)至 0.48元,单件毛利同比下降 0.1元(-56%);总单件毛利同比下降 0.11元(-19.6%)至 0.45元,Q1/Q2分别同降 0.08元、0.13元。公司上半年毛利同增 1.4亿元(+8.9%)至 17.21亿元,毛利率同比降 0.8pcts 至 12.3%。 上半年扣非净利同增 7.8%,经营性净现金流大幅改善 报告期内,公司四费同比增长 1.32亿元(+25.4%),其他收益同增 0.4亿元,营业外净收入同减 0.26亿元,所得税同比下降 0.44亿元,公司上半年归母净利同增 0.61亿元(+7.6%),扣非归母净利同增 0.6亿元(+7.8%),其中 Q1:19.4%,Q2:0%。 上半年,圆通经营性净现金流同增 75.85%,单件经营性净现金流提 0.07元至 0.29元。 投资建议: 公司市占率稳步提升,成本管控效果显著,经营性净现金流大幅改善,单件快递利润保持在较高水平;伴随行业旺季的到来,公司盈利能力有望加速提升。预计公司2019-2021年净利润分别为 19.55/22.64/26.97亿元,同增 2.7%/15.8%/19.1%,对应EPS 分别为 0.69、 0.80、 0.95元/股,对应最新收盘价 PE 分别为 16.44x、 14.19x、 11.91x。 结合公司业绩增速和可比公司估值,给予公司 2019年 20倍 PE,对应 0.69元 EPS 的合理价值约为 13.8元,维持“增持”评级。 风险提示:贸易战;燃油、人力成本上涨;价格战;电商增速不及预期
申通快递 公路港口航运行业 2019-08-05 25.40 -- -- 24.80 -2.36%
24.80 -2.36% -- 详细
事件描述:阿里拟增投100亿控股申通 2019年7月31日发布公告,申通控股股东德殷投资及实际控制人陈德军、陈小英与阿里巴巴(中国)网络技术有限公司签署《购股权协议》:赋予阿里巴巴或其指定第三方(上市公司竞争对手除外)自2019年12月28日起三年内(“行权期”)向德殷投资发出通知要求购买:(1)上海德殷德润实业发展有限公司51%的股权;以及(2)上海恭之润实业发展有限公司100%的股权或恭之润届时持有的16.1%的上市公司股份的权利(“购股权”)。 阿里巴巴自身或其指定第三方(上市公司的竞争对手除外)有权在行权期内一次性或分批行使全部或部分购股权。阿里巴巴或其指定第三方行使全部购股权的情况下,购股权的总行权价格为人民币9,981,736,357元,对应股份约4.8亿股,每股对价约为20.80元,和阿里巴巴今年3月购买股份的对价相同。 融入阿里体系有望加速申通精细化变革 假如阿里巴巴或其指定第三方如约行使全部购股权,阿里巴巴将对申通快递间接持股46%,对上市公司实现全面控股,阿里巴巴的整体收购成本价将约为20.80元/股,低于2019年7月31日收盘价29.64元。 近年来,阿里巴巴在仓干配、即时配等物流领域有大量投资,在电商物流领域积累了丰富的经验和技术。假如阿里巴巴对申通实现控股,预计将对申通的管理优化提供更多的支持,加强申通网络和阿里体系的协同,完善公司管理。 阿里深化电商快递布局,预计行业变局加速 至此,阿里已先后入股百世、圆通、中通和申通,截止19Q1,阿里巴巴对上述公司分别持股26.52%、17.03%、7.30%、14.65%(截止2019年7月)。 阿里深化电商快递布局,预计未来行业格局将进一步加速集中。 截止2019年7月31日,相关股权/股份交易并未实际发生,且在3年行权期内,阿里巴巴或其指定第三方是否行权及行权所涉及的德殷德润、恭之润、上市公司的股权/股份比例尚存在较大的不确定性。 投资建议:快递量增速保持在40%+,成本将受益于管理改善 公司快递量增速保持40%+,市占率持续提升;Q1成本管控所有改善,单件利润保持在较高水平;随着公司组织架构的调整,管理改善有望进一步优化成本端。预计公司19-21年净利润分别为20.48/24.06/28.24亿元,同比变化-0.1%/17.5%/17.4%;对应EPS分别为1.34、1.57、1.84元/股,对应当前股价PE分别为22.15x、18.86x、16.07x。综合可比公司估值,公司2019年合理PE水平为23倍,对应当前合理价值约为31元/股。维持“买入”评级。 风险提示:价格战恶化;行业增速不及预期;人力、运输成本持续上升。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-07-23 33.80 -- -- 36.97 9.38%
39.97 18.25% -- 详细
6月快递量同增54.78%,19H1市占率提2.0pcts至15.6% 公司公布6月经营数据:6月,韵达快递量达8.9亿件,同增54.78%,增速创过去12个月以来新高(圆通、申通、顺丰增速分别为35.91%、54.42%、15.79%);19H1,韵达快递量累计达25.5亿件,同增约44.7%,其中Q1同增约41.5%,Q2同增约47.1%;19H1市占率同比提2.0pcts至15.6%(Q1:14.7%;Q2:16.3%),较圆通、申通分别高1.92pcts、4.77pcts(18H1差距分别为0.84pcts、4.30pcts),龙头的规模优势进一步凸显,份额加速提升。 单价环比降幅逐月收窄,短期受价格战直接冲击可控 公司从2019年1月1日起向加盟商提供的快递服务内容增加派件服务,快递服务收入增加派费收入项目。参考圆通2017年、申通2018年的单件派费(分别为1.4元/件、1.7元/件),假设韵达19H1的单件派费为1.6元(综合考虑总部对末端的支持),那么剔除该部分后的快递单件收入同比降幅约为3%左右,明显低于同行的价格降幅;环比来看,韵达3-6月的单价环比降幅分别约为7.3%、2.4%、1.2%、0%,呈逐月收窄的趋势,综合来看,韵达目前受价格战的直接冲击可控。 投资建议:行业格局走势切换,龙头价值持续凸显 行业正处在格局走势切换的关键时点,韵达的龙头壁垒已筑,和同行的差距将越拉越大,当下是布局龙头的关键时期。韵达深耕精细化管理多年,成本已展现明显优势,并具备成本向利润、现金流、资产负债表循环传导的核心壁垒,未来有望加速提份额,迎来业绩增速的全面提升。预计公司2019-2021年快递量增速分别为40%/35%/28%;净利润分别为29.29/36.18/45.37亿元,同增8.6%/23.5%/25.4%;EPS分别为1.32/1.62/2.04元/股,对应当前股价,PE分别为24.21x、19.60x、15.63x。以2018年扣非净利为基数,公司未来三年扣非净利复合增速近30%,综合可比公司估值,公司2019年合理PE为28倍,对应合理价值约37元/股。给予“买入”评级。 风险提示 价格战恶化;行业增速不及预期;人力、运输成本持续上升;
韵达股份 公路港口航运行业 2019-07-10 31.09 -- -- 36.97 18.91%
39.97 28.56%
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行业变革信号显现,龙头壁垒高筑 2016年以后,快递格局从龙头不断轮动变为份额差距加速分化,其核心原因在于:1)单件利润临近盈亏线,随意降价抢份额难以实现,成本对价格战的制约加强;2) 拼多多等拼购电商深挖三四线市场成为行业增长主力,低附加值的增量占比提升加速对具备成本优势玩家的筛选; 3)上市之后自我造血能力是竞争的关键,成本向利润、现金流、资产负债表的循环传导,成为核心壁垒。 以上三点是行业变革的重要信号,龙头突围趋势明显。 韵达深耕精细化管理,成本、利润、现金流、资产质量均行业领先 2013年开始,韵达分别在中转中心、运输模式、人员管理三方面进行管理模式变革,提早布局精细化管理体系,是唯一实现中转全自营的公司。持续的成本优化配合积极的价格策略,韵达连续三年保持 40%以上的业务增速,连续四年保持 30%以上的扣非净利增速,市占率达到 15%,稳居行业第二。 在利润稳步增长的同时,公司营运资本逐年增长,经营性现金流持续提升,并进一步反哺主业产能优化,实现了成本向利润、现金流、产能的循环传导。 公司目前在三通一达中,单件中心操作成本最低,单件运输成本仅次于中通,单件经营性净现金流最高。三表良性循环体现的是总部与加盟商的综合实力。 错位竞争短期冲击有限,壁垒深厚长期不惧价格战 韵达 66%的收入来自华东,在该区域的市占率预计约为 19%,而中通的主要优势区域在华南,二者形成了错位竞争;同时,华南市场格局更分散、竞争更激烈,短期来看,韵达受价格战的直接冲击有限;长期来看,韵达已具备龙头壁垒,能够应对各种形式的挑战。公司在总部和末端的精细化管控上都经验丰富,未来有望加速提升份额,逐步释放价格弹性,迎来业绩增速的全面提升。 投资建议:行业正处在格局走势切换的关键时点,龙头的核心壁垒已筑,和同行的差距将越拉越大,当下是布局龙头的关键时期。韵达深耕精细化管理多年,成本已展现明显优势,并具备成本向利润、现金流、资产负债表循环传导的核心壁垒,未来有望加速提份额,迎来业绩增速的全面提升。 预计公司 2019-2021年快递量增速分别为 40%/35%/28%;净利润分别为29.29/36.18/45.37亿元,同增 8.6%/23.5%/25.4%; EPS 分别为 1.32/1.62/2.04元/股,对应当前股价,PE 分别为 23.55x、19.07x、15.20x。以 2018年扣非净利为基数,公司未来三年扣非净利复合增速近 30%,综合可比公司估值,公司 2019年合理 PE 为 28倍,对应合理价值约 37元/股。给予“买入”评级。 风险提示:价格战恶化;行业增速不及预期;人力、运输成本持续上升
招商公路 公路港口航运行业 2019-05-14 7.92 -- -- 8.39 2.69%
8.61 8.71%
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国内最大公路投资运营商,打造全产业链综合服务 招商公路是招商局集团旗下主要从事公路相关经营收费和交通科技业务的唯一上市平台,业务围绕“投资运营、交通科技、智慧交通及招商生态”四个板块展开,其中通行费盈利占比高达90%以上。 路产跨区域投资能力突出,通行费增长稳定性较强 突出的路产再投资能力是公司领跑行业的核心壁垒,公司投资经营的公路总里程达8824公里,权益里程达2163公里,多数路产属于国家高速路网干线,占据重要地理位置,区位优势明显,盈利水平良好。其中,东部省份路产城市属性较强,地区经济活力带动车流需求稳健增长,甬台温高速是公司通行费收入的稳定器。中部省份多为主运输干道,国网枢纽效应抵御周期波动,九瑞及广西四高速增长趋势较好。西部省份立足成长性城市,区域发展推动路产表现,沪渝高速培育期增长较快。 新兴业务构建产业优势,光伏发电盈利保持平稳 公司对待资本开支态度审慎,注重投资回报效率,同时考虑公司科研创新实力及全产业链运营能力,预计新兴业务发展节奏较为平稳。光伏发电业务公司承诺不进行扩张,预计该块业务将贡献稳定盈利。 盈利预测与投资建议 招商公路作为旗舰型高速公路平台企业,具备突出的跨区域路产投资能力,路产储备相对充足,剩余经营年限较长,同时路产区位优势构筑了较为稳定内生增长潜力。预计2019-21年EPS分别为0.69、0.77、0.83元/股,对应PE为12.0、10.8、9.9倍,估值与同类公司相比处于合理区间。根据DCF测算,公司合理价值约为10.74元/股,给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行导致车流量增长未达预期,交通科技业务增长不达预期,智慧交通及招商生态业务经营波动超出预期。
嘉友国际 航空运输行业 2019-04-30 33.11 -- -- 47.80 1.88%
33.73 1.87%
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核心观点: 营收增速和2018全年基本持平,归母净利同增23.09%2019Q1实现营收9.53亿元,同增26.25%;营业成本8.55亿元,同增27.15%;毛利9790万元,同增18.90%;归母净利7005.4万元,同增23.09%;扣非归母净利6543万元,同增17.34%;净利增幅高于毛利增幅主要系:(1)报告期内,公司四费同增仅1.13亿元(+8.04%),其中研发费用增长1.37亿元,财务费用因汇兑收益同减1.3亿元,销售、管理费用分别同比变化-0.03亿元(-3.01%)、+1.08亿元(+12.21%);(2)公司利用闲置募集资金进行现金管理,投资收益同增421万元。 经营性现金流同比环比大幅改善,应收预付项目占比保持在较低位报告期内,公司经营性净现金流为1.35亿元(18Q1为+811万元,18Q4为-1.35亿元),同比环比均大幅提升;同时,公司投资性净现金流为-2.10亿元,同比增长2.2亿元;公司期末现金及现金等价物余额为3.64亿元;此外,公司应收预付款项仅同增14.11%,应收项和应付项的比保持在85%的较低水平。 4月新签订2.14亿元重大合同,预计将为19年带来1.58亿增量收入2019年4月,公司又签订三份重大合同,金额总计2.14亿元。分别是和山西高义的总计100万吨以上的铁矿、铁精粉货代合同(1.93亿元),和内蒙古伊泰月均16.7万吨发运量的物流辅助合同(1800万元),和内蒙古中驰年包底20万吨发运量的铁路集运合同(300万元)。根据合同期限测算,不考虑结算账期的情况下,预计将为公司2019年带来1.58亿元的增量收入。 投资建议:存量订单带来业绩增长,新市场开拓具备长期增长潜力存量订单带来业绩增长,伴随基于现有客户的市场开拓,我们看好公司的长期增长潜力。综合预计2019-2021年,公司归母净利润分别为3.52/4.52/5.58亿元,同比增长30.3%/28.4%/23.4%;对应的EPS分别为3.14/4.03/4.98元每股,对应2019-2021年PE分别为14.97x、11.66x、9.45x(按未除权计算)。给予公司20倍PE估值(PEG约为0.65倍),对应2019年3.14元的EPS,合理价值为62.8元/股。维持“买入”评级。 风险提示 合同违约风险;国际局势变化;汇率波动风险;宏观经济下行。
大秦铁路 公路港口航运行业 2019-04-26 7.95 -- -- 8.53 1.43%
8.37 5.28%
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18年运量增长符合预期,19Q1受矿难事件影响略有下滑 受益需求韧性及煤源集中度提升,2018年公司运量实现高位稳定增长,大秦线完成4.51亿吨运量,同增4.30%。受陕北、内蒙矿难影响,19Q1大秦线运量同减3.73%,事件性影响已经消除,预计后续运量将逐渐回补。 综合货运收入及成本端变化,新清算办法整体影响较为中性 综合发送端运费收入、服务费支出以及接运端路网清算服务费收入的变化,2018年货运清算盈余约487.50亿元,较去年同期货运收入增长7.60%。考虑公司货运发送量同增7.70%,与货运清算盈余增速基本一致,新清算办法整体影响较为中性。 侯禹、太兴盈利显著改善,朔黄业绩增长稳健 侯禹、太兴、迁曹线路里程较短,发送端受益新清算办法带来的积极影响,盈利分别增长3.04、8.93、9.10亿元。参股公司朔黄铁路盈利表现相对稳定,同减1.4%,贡献30.84亿元投资收益。 盈利预测与投资建议 预计大秦线运量将保持4.5亿吨满负运行,业绩总体保持平稳。预计2019-2021年EPS分别为1.04、1.05、1.06元/股,对应最新股价PE为8.08、7.98、7.87x。公司盈利稳定性较强,具备较好的股息价值,参考10倍PE历史中枢,考虑盈利增长有所放缓,给予9倍2019PE估值,合理价值为9.32元/股,隐含5.6%的股息率,给予“增持”评级。 风险提示:运量下滑,其他煤运线路替代效应加强;火电替代能源占比提升导致煤炭运输需求下滑;运价政策变化。
顺丰控股 交运设备行业 2019-04-25 34.57 -- -- 35.35 2.26%
35.35 2.26%
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速运收入同增14.02%,扣非净利润同减6.78% 2019Q1,公司营业收入同增16.68%至240.28亿元,其中传统速运收入同增14.02%至232.98亿元(供应链业务于19年2月下旬开始并表,3月单月贡献收入3.93亿元);毛利同增18.65%;净利润同增27.94%至12.63亿元,扣非净利润同减6.78%至8.35亿元。 Q1业务量同增7.32%,增速有望从19Q2逐步回升 受宏观经济放缓大背景影响,2019Q1业务量增速为7.32%,较18Q3/18Q4的26.51%、14.48%进一步放缓;预计伴随整体需求的边际改善,公司单量增速有望从19Q2逐步改善;2019Q1,公司单票速运收入同增6.24%,增幅较18Q3/18Q4的0.57%、4.51%有所提升,主要因为产品结构变化和旺季提价相关。 单票毛利较18Q4环比增长10%,预计将迎来持续改善 19Q1单票毛利4.4元,较18Q4环比增长10%,较18Q1同增10.56%;单票毛利增速高于单量增速,公司在19年重点强调成本管控,未来几个季度预计单票毛利将迎来持续改善。2019Q1,公司非流动金融资产的公允价值变动收益增加3.43亿元;剔除此项影响,公司营业利润同比下滑9.8%,主要因四费较去年同期增加约7亿元,增幅约26.6%。 投资建议: 从主业增速和新业务资本开支来看,我们认为公司最大的压力主要在19年上半年,伴随着主业成本端优化与19H2资本开支的逐步放缓,公司有望迎来利润率的逐季改善,预计19-21年归母净利分别为50.06/61.16/74.10亿元,同比增长9.9%/22.2%/21.2%,对应公司19-21年EPS分别为1.13/1.38/1.68元,对应最新收盘价的PE分别为29.95x、24.52x和20.23x。上市以来,公司PE估值处在30-40倍之间,结合公司当前的内生增速,我们认为顺丰控股2019年合理PE水平为33倍,对应2019年EPS的合理价值为37.29元/股。维持“增持”评级。 风险提示:快递价格战加剧;人工、运输成本上涨;行业增速不及预期;快递主业增长不及预期;新业务亏损幅度加大拖累主业。
嘉友国际 航空运输行业 2019-04-18 36.79 -- -- 53.99 3.55%
38.10 3.56%
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公司公布2018年年报:全年实现营业收入41.01亿元,同增26.4%;营业成本37.44亿元,同增27.4%;毛利3.57亿元,同增16.8%;归母净利2.70亿元,同增30.9%;扣非归母净利2.48亿元,同增21.9%,EPS: 2.49元/股。 2018年新增三笔跨境物流订单,营业收入同比增长26.4% 2018年,公司新签订三项重大合同,其中和神华、蒙矿的煤炭供销协议预计将带来年400万吨焦煤供应;和西部矿业、中原黄金的能源运输合同总计9673.52万元,和哈萨克矿业的工程物流合同总计为1700万美元;得益于此,公司跨境多式联运收入7.03亿元,同比增长23.43%;供应链贸易收入33.98亿元,同比增长27.04%;两项业务分别贡献1.33和7.23亿元增量收入。 供应链贸易毛利率同比提升0.32pcts,总毛利同比增长16.78% 2018年,公司总毛利3.57亿元,同比增长16.78%,其中,供应链贸易毛利为1.15亿元,同比增长40.48%,毛利率为3.38%,较2017年提升0.32pcts;跨境多式联运毛利2.43亿元,同比增长;公司整体毛利率为8.71%,较2017年略有下降,主要是因为供应链贸易占比提升。 汇兑与投资收益增厚利润,归母净利同比增长30.94% 报告期内,三费(含研发费用)同比下降15.93%,主要因汇兑净收益1135万元(+1500万元);其次,公司处置可供出售金融资产取得投资收益2426万元(+2296万元);上述两项合计增量为3796万元,占利润总额增量的48.7%。公司全年归母净利2.70亿元(+30.94%),净利润率为6.6%,高于去年同期。 收购枫悦国际进军非洲市场,成熟模式异地复制带来新增长点 2018年,公司全面进军非洲、中亚市场,为中有色和云南铜业在非洲的冶炼厂提供跨境综合物流服务;同时还以自有资金约7075万元收购长期从事中非跨境多式联运的枫悦国际;2019年,公司和哈萨克矿业签订一份总计2291万美元的物流合同,预计未来三年将为公司带来年均5100万元的收入(人民币兑美元按6.7);成熟模式异地复制将为公司带来新的增长点。 投资建议:存量订单带来业绩增长,新市场开拓具备长期增长潜力 存量订单带来业绩增长,伴随基于现有客户的市场开拓,我们看好公司的长期增长潜力。综合预计2019-2021年,公司归母净利润分别为3.52/4.52/5.58亿元,同比增长30.3%/28.5%/23.4%;对应的EPS分别为3.14/4.04/4.98元每股,对应2019-2021年PE分别为17.09x、13.30x、10.78x(按未除权计算)。给予公司20倍PE估值(PEG为0.65倍),对应2019年3.14元的EPS,合理价值为62.8元/股。维持“买入”评级。 风险提示:合同违约风险;国际局势变化;汇率波动风险;宏观经济下行
招商公路 公路港口航运行业 2019-04-15 8.85 -- -- 9.08 2.60%
9.08 2.60%
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核心观点: 公司2018全年实现营业收入67.59亿元,同比增张26.56%;实现归母净利润39.10亿元,同比增长16.09%。业绩实现较快增长,主要源于1)收费公路里程积极扩张,培育期路产增速释放;2)光伏发电逐渐摆脱限电影响,实现稳定盈利;3)桂柳项目股权处置贡献收益。 公路主业积极扩张,培育期路产放量增长 在外延扩张及内生增长共同作用下,我们测算通行费收入同增约38.5%至44.0亿元。新购路产培育期内的快速增长为公司业绩实现有力驱动,同时也侧面印证公司较强的项目筛选能力。公司剩余经营年限(15.7年)及盈利能力均好于上市公司平均水平,看好未来收费公路主业的持续良性发展。 光伏发电盈利平稳,新兴业务稳中谋进 预计剔除通行费收入后,光伏发电板块收入增长约9%。新兴业务板块毛利整体下滑14.9%,主要源于:1)交通科技受西部基建投资节奏影响,2)招商生态业务由设计类向综合施工类项目扩张,对毛利率存在一定影响。 受益桂柳项目处置收益影响,归母净利实现较快增长 考虑桂柳项目改扩建收益不达公司要求,公司相应进行转让处置,取得收益2.16亿元。此外,公司拟实行股权激励计划,行权价格9.07元/股,股权激励期涉及面广、限制期长,生效条件较为严格,有望激发内部经营效率。 盈利预测与投资建议 考虑公司路产质量较好,新兴业务增长趋势相对乐观,预计2019-2021年EPS分别为0.69、0.77、0.83元/股,最新收盘价对应PE为12.9、11.6、10.7倍。长期看,公司路产储备充足,剩余经营年限较长,全产业链经营赋能路产盈利,根据DCF测算合理价值约10.74元/股,给予“买入”评级。 风险提示:路网引流影响不及预期,再投资项目经营表现不及预期,交通科技业务扩张不及预期,光伏发电业务受限电影响超出预期
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名