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李晴

华泰证券

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妙可蓝多 食品饮料行业 2020-02-21 18.70 22.55 37.92% 19.26 2.99% -- 19.26 2.99% -- 详细
国产奶酪领导者步入成长快车道 公司受益于奶酪行业高成长性和宽松的竞争环境,凭借自身的产品优势(儿童奶酪持续放量)、产能扩张和渠道加速下沉,有望实现业绩高速增长。同时,2020年1月蒙牛战略入股意义显著:来自乳制品巨头的背书,增强运营和抗风险能力,提升管理效率;增资缓解资金压力;业务合作增加;外部竞争减少。我们看好公司作为国产奶酪领军者未来的成长性,预计公司19-21年EPS为0.10/0.41/0.76元,首次覆盖“买入”评级。 受益于奶酪行业高成长性和宽松的竞争环境 奶酪是具备高增长潜力的乳业赛道,19年中国奶酪零售2C端市场规模65.5亿元,10-19年CAGR达22%;餐饮2B端仍为主流(18年销量占58%)。18年我国人均奶酪消费量(0.28kg)仅为日韩的八至十分之一,提升空间可观。零售端未来增长点来自原制奶酪让位再制奶酪/乳制品消费升级/零售替代,餐饮端应用场景除西餐厅外,在烘焙/奶茶行业有望广泛应用。19年零售市场CR3为36.8%,均为进口品牌,妙可首次进入前五(市占率4.8%,国产品牌排第一),目前市场竞争环境相对宽松、海外品牌暂无激进策略,国内品牌有望凭借渠道下沉和引领消费风向优势加速崛起。 打造国民奶酪,具备先发优势 我们认为妙可正凭借在产品端的以下优势奠定自身在国产奶酪行业的领军者地位:1)大单品:凭借儿童奶酪系列产品的成功证明了国产品牌也可以突围,未来产品策略将继续主推儿童奶酪棒,坚持大单品策略,2020年目标实现5个过亿单品。2)应用场景开拓的先行者,深度满足用户需求。3)品牌力:打造国民奶酪,“专注奶酪、专为国人”的品牌形象和价值定位深入人心。4)产品品质:原料全球化专业采购,在生产设备和技术上与欧洲/澳洲的奶酪公司展开合作。5)产能储备充足:奶酪现有投产产能约4.5万吨,远期产能预计10万吨,产能利用率提升有望带来利润率提升。 渠道建设提速,下沉具备优势,零售/电商/餐饮全面发力 餐饮渠道:增长驱动力主要来自新产品推广(除马苏以外,芝士片也在发力)和新客户开发。零售渠道:KA已基本完成覆盖,19下半年公司开始探索母婴店新场景,未来增长动力来自二三四线城市的渠道下沉和产品推广。公司19年末渠道终端约有13.1万家,同比2018年末的5万家增长162%,公司近期(2-3年)目标是20-30万家,远期目标为50万家。 有望步入快速成长期,首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司19-21年EPS0.10/0.41/0.76元,同比+303%/291%/87%。采用PE估值法,参考可比公司平均PE38x,考虑公司业绩增速显著高于可比公司,认可给予妙可蓝多一定的估值溢价,给予公司2020年55-57xPE,目标价22.55~23.37元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:行业增长不及预期及竞争加剧,蒙牛股权交割失败及入股后协同效应不及预期,新品推广低于预期,食品安全。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-01-06 1117.00 1197.12 13.26% 1129.20 1.09%
1129.20 1.09% -- 详细
2019年业绩预告收入利润均增长 15%左右,2020年营业总收入目标 10% 1月 2日,贵州茅台发布关于生产经营情况的公告,初步核算,2019年度生 产茅台酒基酒约 4.99万吨,系列酒基酒约 2.51万吨;2019年度实现营业总 收入 885亿元左右,同比增长 15%左右;实现归属于上市公司股东的净利润 405亿元左右,同比增长 15%左右。公司 2020年度计划安排营业总收入同比 增长 10%。我们预计,公司 2019-2021年 EPS 分别为 32.43元、37.41元和 45.98元,目标价范围为 1197.12元~1271.94元,维持“买入”评级。 2020年为贵州茅台“基础建设年”,系列酒转向高质量发展 2020年,贵州茅台计划安排营业总收入同比增长 10%,较 2019年 14% 的收入目标有所下调。我们认为,2020年为贵州茅台“基础建设年”,公 司调低营业收入目标,意在夯实基础、优化治理、增强后劲,为“十四五” 建设打好基础,争取厚积薄发。公司董事长李保芳 2019年 12月在茅台酱 香酒全国经销商联谊会上表示,推动系列酒由高速度向高质量发展真正转 变。我们认为,2020年系列酒增速或将放缓。 2020年茅台酒销售计划为 3.45万吨,量增带来的收入增长约 10%左右 2019年 12月 27日,茅台公司发布《关于 2020年度茅台酒销售计划的公 告》,2020年度茅台酒销售计划为 3.45万吨左右。根据 2019年度公司茅 台酒计划销售为 3.1万吨测算,2020年由于茅台酒量增带来的收入增长约 10%左右。我们认为,随着公司 2020年营业收入 10%的目标公布,市场 此前关于茅台酒 2020年提价的预期有可能推迟,今年茅台出厂价预计会 保持现有水平。 增加旺季产品供给量,茅台一批价或将保持平稳 12月 27日,在贵州茅台 2019年度的全国经销商联谊会上,李保芳书记 表示,春节前将集中投放 7500吨酒,重点是原有社会渠道,兼顾电商和 商超,团购和其他方面原则上暂不安排。我们预计,春节传统消费旺季茅 台加大经销商、直营和电商投放量,将有效抑制茅台一批价持续上涨,春 节期间茅台一批价或将保持平稳。 为十四五发展夯实基础,看好长期发展前景,维持“买入”评级 我们预计,2019~2021年分别实现销售收入 888.79(下调 4%)、998.04(下调 13%)和 1176.60(下调 13%)亿元,分别同比增长 15%、12%和 18%;EPS 分别为 32.43(下调 9%)、37.41(下调 18%)和 45.98(下 调 15%)元, 分别同比增长 16%、15%和 23%。值得注意的是,2020年 是茅台“基础建设年”,公司将夯实基础建设,为十四五发展奠定良好基 础,公司长期业绩将保持平稳增长。2020年可比公司平均 PE 为 29倍, 公司是白酒绝对龙头企业享受一定的溢价,给予公司 2020年 32~34倍 PE 估值,目标价范围为 1197.12元~1271.94元,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。
百润股份 食品饮料行业 2019-12-23 25.45 30.57 0.59% 28.88 13.48%
32.78 28.80% -- 详细
历经调整期,预调酒龙头再起航预调酒行业在 2011-2015年和 2016-2018年分别经历了快速增长期和调整期。 百润股份通过在行业调整期的持续耕耘, 2018年已占据 84%的销量份额, 获得了行业领导地位。 与全球其他国家和地区对比, 我国预调酒行业尚处于发展初期,行业具备较大扩容空间。 通过新品微醺的推广,公司有望迎来新的增长点, 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.56元、0.69元和 0.87元, 首次覆盖给予“买入”评级。 迎合家庭佐餐需求, 日本成为预调酒最大消费国预调酒出现在 20世纪 80年代的欧洲,目前日本是全世界最大的预调酒消费国。 近十年, 预调酒在日本酒精饮料整体容量萎缩的情况下仍实现了年均 7.5%的销量增长, 成为了酒精饮料中最为蓬勃发展的子品类之一。 日本预调酒销售几乎全部集中在非即饮渠道,适合家庭佐餐饮用, 与消费者预算意识增强、生活节奏加快、人口老龄化加剧的消费趋势相契合, 加之其高性价比的定价颇受年轻消费者的欢迎,因此预调酒引领了日本厂商的创新方向,丰富的口味和不断推出的新品不断激发了消费者的细分需求。 调整期持续耕耘,百润市场份额大幅提升我国预调酒行业在 2011-2015年经历了第一轮快速增长, 在密集广告营销下消费者尝鲜式消费催生了第一轮行业热潮,期间渠道快速下沉、 新竞争者涌入、经销商盲目进货导致乱象频发,行业在 2016-2018年步入长达 3年的调整期。 百润公司积极面对行业调整,在 2016年进行了渠道库存去化的工作, 17-18年公司广告费用投放明显收缩。 通过在预调酒行业坚持耕耘, 3年调整期后,公司销量份额提升至 84%, 奠定了行业领导地位。 微醺升级上市,开启新增长点2018年公司升级的微醺系列新品主打“一个人的小酒”, 消费场景定位更加明确, 向非即饮需求贴近;新品罐装包装更为便携且定价与主流啤酒产品更为贴近,有望开拓市场空间。 2017年以后公司销售渠道向一二线城市和沿海发达地区集中, 销售人员数量缩减以后,人均创收有明显提升,我们预计新一轮产品的渠道铺设将更加谨慎有序地进行,新微醺系列有望成为公司新的增长点。 新一轮增长有望开启, 首次覆盖给予“买入”评级我们认为预调酒消费将回归理性,厂商将更加注重产品本身的复购率和消费者体验,罐装新品微醺的上市推广有望开启公司新一轮增长。我们预计百润股份 19-21年收入为 14.96亿元、 18.16亿元和 21.71亿元, EPS 分别为0.56元、 0.69元和 0.87元,分别同比增长 133.52%、 24.98%和 25.63%。 2020年可比公司 PE 估值为 44倍,我们给予百润股份 2020年 44~45倍PE 估值, 对应目标价范围 30.57~31.27,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 新品推广低于预期的风险, 竞争加剧的风险,食品安全问题。
三全食品 食品饮料行业 2019-12-20 13.00 15.64 -- 15.48 19.08%
19.79 52.23% -- 详细
拐点显现,走出盈利的低谷期作为速冻食品龙头,三全在品牌、产能布局和供应链上具有明显优势,19年伴随着公司架构调整、绩效改制成果初显,且零售市场商超减亏、经销扩张,餐饮市场和创新业务作为重点发展方向的战略明晰,长期以来压制三全低利润率的因素有望解除,未来公司利润有望在收入稳定增长的状态下保持快速增长,我们预计公司 2019-2021年 EPS 0.24/0.34/0.48元,给予 20年 46~47倍 PE,目标价 15.64-15.98元,维持“买入”评级。 核心优势:品牌+产能布局+供应链优势三全具有较强的产品创新能力,陆续推出果然爱、私厨水饺和儿童水饺等业内知名的高档产品,品牌形象深入人心,产品创新领先业内。产能布局优势和渠道优势:三全食品在郑州、成都、天津、太仓、佛山等地建布局有生产基地,速冻产品合计产能 75万吨。三全食品的厂房多数分布在省会城市以及直辖市,这有利于三全食品利用便利的交通枢纽系统给更广范围的经销商提供支持。此外,三全在冷链物流和储存方面都具有先进的技术和基础设施设备,可以及时、有效保证全国销售网络的供货。 架构调整,机制改善,激励重整18年餐饮市场试点激励机制改革, 19年 3月-10月整个公司进行绩效机制改造完成,效果明显。公司根据业务属性设计绩效机制由目标任务导向转变为损益结果为导向,考核利润的同时兼顾收入,即在有收入增长前提下实现利润率改善。同时推进内部组织分细化,规范化,实现组织分离、价格体系调整分离、产品切分,部分产品按直营和经销渠道不同分割,避免不同业态冲击对方市场。 餐饮渠道大有可为,零售市场着力减亏+渠道下沉餐饮市场为低毛利低费用模式,速冻食品餐饮渠道高景气推动公司餐饮市场 40%以上的收入高增长,且与传统红标产品共用生产供应链系统,餐饮市场以经销商模式为主,实现了较高利润率水平。直营商超减亏:目前 KA渠道消费品收入放缓、公司产品渗透率已较高,公司主动缩减亏损商超渠道以解决费用过高问题。零售市场经销渠道扩张:18年零售市场-经销商渠道营收 30亿,净利润 3.4亿,利润率 12%。预计未来利润率有望维持,公司积极推进零售市场营销渠道下沉,经销商扩张有望带动 19-21年零售市场-经销商渠道收入和利润均有望实现 8%的复合增速。 看好三全餐饮增长潜力和零售市场利润率回升,维持“买入”评级我们认为三全具有明显的品牌/产品优势,协同在餐饮渠道的经销网络布局,具有捕捉餐饮渠道增长机遇的能力。预计 19~21年营收 57.7/63.4/69.9亿 , 同 比 增 速 4.2%/9.9%/10.1% ( 前 值 4.6%/11.0%/13.4% ); EPS0.24/0.34/0.48元 (前值 0.20/0.27/0.35元) ,同比+86.3%/+42.9%/+40.0%,参考可比公司 2020年平均 32倍 PE,三全利润增速快于可比公司,认可享有估值溢价,给予 46~47倍 PE,目标价 15.64-15.98元,维持“买入” 。 风险提示:餐饮市场增长不及预期、销售费用率下降不达预期、竞争加剧。
安井食品 食品饮料行业 2019-12-19 61.12 75.44 1.96% 62.49 2.24%
83.99 37.42% -- 详细
餐饮优质赛道里壁垒已成,高质成长中兼具弹性18年速冻食品行业规模千亿,且预计 19-23年餐饮渠道有望维系 15%复合增速。但市场对参与企业在餐饮渠道的品牌力/议价能力存在担忧。 我们认为更应注重速冻食品在餐饮供应链中扮演的重要角色及增长潜力, 安井作为速冻食品龙头,享受行业高增长红利,我们从渠道优势( 餐饮流通为主/深度绑定经销商)、产品力(大单品战略/多元结构)、产能扩张(销地产模式, 19-21年产能 CAGR=21%)、机制架构多维度解析其核心竞争力, 看好其业绩增长持续性,且后周期提价开启,兼具业绩弹性。我们预计 19~21EPS 1.46/1.84/2.56元, 目标价 75.44~77.28元,维持“买入”评级。 看好速冻食品餐饮渠道需求增加,成本上升周期市占率有望提升我们认为面向 B 端餐饮渠道的速冻火锅料制品( 18年市场规模 460亿,13-18年复合增速 12%)、预制菜肴有望维系高增长,速冻面米行业本身处于成熟阶段,但餐饮渠道 2019-2023年有望维系 15%的复合增速, 增速依然较快。 且速冻食品行业集中度仍具备较大提升空间: 18年我国速冻鱼糜制品市场 CR5=23%,速冻肉制品 CR5=32%。成本上升周期, 小企业加速淘汰, 龙头企业具备规模化采购优势( 保障公司单位采购成本低于行业均值)、更稳健的现金流,在成本上升周期有望提升市占率。 核心竞争力:渠道壁垒+产品力+产能扩张+机制架构渠道优势: 坚持“餐饮流通为主、商超电商为辅”的渠道策略, 19H1末公司经销商 662家,对其实行贴身服务+精细化管理, 共同成长/共享收益。 产品力: 多元结构满足餐饮渠道多样化需求;“大单品”战略( 目前上亿单品超 10个, 提高集约化程度,形成规模效应); 拥有打造爆款产品的能力和满足多样化产品研发需求的能力, 实行“高质中高价”策略。产能扩张: 良好现金流支撑资本开支, 预计 19-21年公司产能复合增速有望达 21%。 机制架构:职业经理人制度, 19年 11月完成上市后首次股权激励,业绩考核 19-21年营收增速不低于 18%/14%/10%。 看好安井食品业绩增长的持续性,维持“买入”评级我们预计 19~21EPS 为 1.46/1.84/2.56, 参考可比公司 19年平均 28倍PE。认可其享有一定的估值溢价,主要系: 1)看好安井在餐饮供应链中的发展潜力; 2)“销地产”的经营策略使得其能够节约较为昂贵的冷链运输费用,成本更具竞争力; 3)后周期提价开启,顺价能力强,利于后周期利润率提升; 4)猪价上升周期采购成本增加,小型企业有望加速淘汰,利于安井市占率提升; 5)看好产品力(品类优势) +成本优势+渠道拓展带动收入规模扩大的同时还具有盈利能力提升潜力。 我们给予公司 20年41~42倍 PE 目标价 75.44~77.28元,维持“买入”评级。 风险提示: 上游原材料价格大幅波动但终端产品价格不能顺利传导的风险; 市场竞争加剧的风险; 食品安全问题。
五粮液 食品饮料行业 2019-11-29 132.01 175.20 45.27% 132.98 0.73%
142.81 8.18% -- 详细
产品端和渠道端改革双管齐下,助推公司价值回归 今年以来,公司对核心产品普五进行全面升级换代,系列酒产品清除冗余、实现聚焦,全新的“控盘分利”营销模式的推出,有助于公司重塑产品价格体系,提升五粮液的品牌力,助推公司价值回归。我们看好此次公司对产品端和渠道端进行大刀阔斧的改革,未来公司业绩有望保持较快增长,我们预计公司2019-2021年EPS分别为4.58元、5.84元和7.14元,维持“买入”评级。 产品改革:核心产品全面升级,系列酒实现聚焦 2019年5月20日,存续16年的第七代经典五粮液下线停产,第八代经典五粮液正式上线投产。第七代普五的停产赋予其稀缺属性,投资属性助力老包装产品价格企稳和反弹。第八代经典五粮液对品质、包装、防伪进行了三重升级,产品全面升级促进了产品力并提升产品定价权,终端零售价格也站稳了千元价格带,2019年“双十一”白酒销售的各类榜单中五粮液名列前茅,也可以反映出消费者对新品的欢迎程度。系列酒方面,公司加大了清理的力度,致力于品牌瘦身。目前,公司已经形成五粮液“1+3”品牌战略和系列酒“4+4”的清晰的产品策略。 渠道改革:推出全新控盘分利模式,渠道利润有所增厚 五粮液2019年引入“控盘分利”营销模式,为精准识别消费者群体、渠道维护、经营决策提供大数据支撑,“商家入库扫码-商家出库扫码-终端入库扫码-消费者购买扫盖内码”实现了全过程的层层扫码机制,补足公司渠道短板。此前五粮液大商模式导致部分经销商话语权重且经常会发生窜货等现象,五粮液产品价格甚至偶尔出现倒挂现象,破坏渠道定价规则和扰乱渠道利润,从而打击经销商信心。第八代五粮液严格的定价规则以及控盘分利模式将从源头上杜绝经销商窜货问题,并且产品顺价销售保证渠道各环节的盈利能力,提高五粮液经销商的积极性。 看好新产品推出带来的收入和利润弹性,维持“买入”评级 第八代经典五粮液的成功推出,有助于公司重塑产品价格体系,提升五粮液的品牌力,公司业绩有望保持较快增长。我们预计五粮液2019~2021年分别实现销售收入506.49亿元、614.72亿元和735.81亿元,分别同比增长27%、21%和20%;EPS分别为4.58元,5.84元和7.14元,分别同比增长33%、28%和22%。2020年可比公司平均PE为30倍,给予公司2020年30~33倍PE估值,目标价范围为175.20元~192.72元,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题等。
元祖股份 食品饮料行业 2019-11-07 17.16 25.12 59.19% 19.37 12.88%
19.37 12.88%
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中秋月饼销售竞争激烈,19Q3收入+3.82%,归母净利润+6.01%元祖股份发布2019年三季报,前三季度公司实现营业收入17.89亿元,同比增长8.84%;实现归母净利润2.75亿元,同比增长6.94%;实现扣非后归母净利润2.65亿元,同比增长11.49%。Q3单季公司实现营收9.56亿元,同比增长3.82%;实现归母净利润2.40亿元,同比增长6.01%,Q3由于月饼行业竞争较预期更为激烈,业绩低于预期。我们预计2019-2021年EPS 分别为1.15元、1.32元和1.49元,维持“买入”评级。 月饼团购渠道需求疲软,蛋糕提价效应逐步显现2019年前三季度公司蛋糕收入4.33亿元,同比增长9.17%;中西糕点收入5.57亿元,同比增长11.82%;水果收入6151万元,同比下滑1.54%;月饼收入6.67亿元,同比增长3.38%。19Q3由于经济环境影响,月饼团购渠道反馈团队客户购买意愿下降,行业需求疲软导致同行低价促销增多,公司为维护品牌力放弃部分低价折扣的团购销售,并通过发力零售渠道销售仍实现月饼收入低个位数正增长。此外,公司4月1日起开始对部分蛋糕产品提价10-20%,由于此前销售的蛋糕卡券按旧价格执行,预计提价对蛋糕收入增速的贡献将逐步显现,Q3蛋糕收入增速较上半年有所提高。 门店数量处于扩张期,预计全年净增30家左右门店19Q1-Q3直营渠道实现收入14.9亿元,同比增长5.83%;加盟渠道实现收入2.4亿元,同比增长17.05%,直营店销售实现的主营业务收入占营业收入的比例保持在86%左右。三季度末公司门店数量达到655家,较2018年底净增加24家,Q4部分已在装修中的门店预计开业,全年门店数量预计将保持30家左右的净增长,明年公司门店开拓预计有望保持相同速度。 毛利率提升,盈利能力略有提高19Q1-Q3公司净利率为15.39%,同比提高0.24个百分点;毛利率为65.91%,同比提高1.22个百分点,主要系部分产品提价、睡眠卡预收转收入等因素影响。前三季度销售费用率增加0.05pct,主要由于人员成本及广告费用增加导致。19年前三季度公司因报废原pos 软件、门店关闭处置固定资产及门店装修造成非流动资产处置损失560万元;营业外支出增加1217万元,其中对慈善基金公益性捐赠988万元;投资净收益较去年同期减少1123万元。 坚持高端定位,维持“买入”评级元祖股份坚持高端品牌定位,门店数量处于扩张期,现金流情况较好。根据中秋节令实际销售情况,预计19-21年EPS 分别为1.15元、1.32元和1.49元(前值为1.21元、1.44元和1.64元)。可比公司20年PE 估值水平为23倍,由于月饼市场竞争或将保持较为激烈态势,给予元祖股份2020年19-20倍PE 估值,目标价范围为25.12-26.44元,维持“买入”评级。 风险提示:门店数量扩张不达预期;产品销售不达预期;食品安全问题。
泸州老窖 食品饮料行业 2019-11-05 88.52 117.04 56.47% 88.56 0.05%
94.58 6.85%
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2019前三季度公司营收同比增长23.90%,归母净利润同比增长37.96% 2019年前三季度公司实现营业收入114.77亿元,同比增加23.90%;实现归母净利润37.95亿元,同比增加37.96%,业绩符合我们预期。2019年第三季度,公司营业收入34.63亿元,同比增长21.86%;归母净利润10.46亿元,同比增长35.50%。公司2019年经营目标为实现营业收入同比增长15%-25%,公司前三季度业绩符合公司经营目标。由于市场竞争加剧以及宏观经济压力较大,我们调整公司2019-2021年EPS分别为3.32元(下调1.5%)、4.18元(下调3.9%)和5.13元(下调3.9%),维持“买入”评级。 毛利率水平再创新高,经营活动产生的现金流净额同比增长47.85% 在公司核心高端产品国窖1573持续增长以及老窖特曲、窖龄酒等中档酒不断提速的带动下,公司毛利率水平继续提升,前三季度,公司毛利率水平达到81.07%,较上年同期提高4.14个百分点,毛利率创历史新高。前三季度,由于销售的大幅增长,公司经营活动产生的现金流量净额为33.45亿元,较上年同期增长47.85%。由于提前收到经销商货款,公司2019年前三季度预收款为15.92亿元,较上半年提高了2.00亿元,较上年同期增加了1.80亿元。 销售费用率同比小幅提升,管理费用率同比有所下降 前三季度,公司加大了品牌宣传力度,连续举办“让世界品味中国”全球文化之旅、“国际诗酒文化大会”、《孔子》《李白》文艺演出、“封藏大典”“高粱红了”等品牌文化活动,品牌美誉度持续提高。前三季度,公司销售费用为26.05亿元,同比增长25.06%,销售费用率为22.70%,较上年同期提升0.22个百分点;公司管理费用为5.38亿元,同比增长10.03%,管理费用率为4.69%,较上年同期下降0.59个百分点。前三季度,公司净利润率达到66.93%,较上半年提升1.25个百分点。 公司业绩有望保持较快增长,维持“买入”评级 公司稳扎稳打,致力于产品品牌的提升以及消费者培育,公司业绩或将持续快速增长。由于市场竞争加剧以及宏观经济压力较大,我们调整公司2019~2021年销售收入162.08亿元(下调1.3%)、194.31亿元(下调2.3%)和227.77亿元(下调2.9%),分别同比增长24%、20%和17%,EPS分别为3.32元(下调1.5%)、4.18元(下调3.9%)和5.13元(下调3.9%),2020年可比公司平均PE为30倍,给予公司2020年28~30倍PE估值,我们调整目标价范围为117.04元~125.50元,维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。
今世缘 食品饮料行业 2019-11-05 33.07 39.15 32.71% 33.20 0.39%
36.29 9.74%
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2019 前三季度公司总营收同比增长30.13%,归母净利润同比增长25.74%2019 年前三季度公司实现总营业收入41.16 亿元,同比增长30.13%;实现归母净利润12.94 亿元,同比增长25.74%;基本每股收益为1.03 元,业绩符合我们预期。单3 季度,公司实现营业总收入10.59 亿元,同比增长32.27%;实现归母净利润为2.22 亿元,同比增长28.30%。前三季度,公司加大力度提升产品品牌力,市场保持良性增长,主要经济指标均实现较快增长。我们预计,公司2019-2021 年EPS 分别为1.15 元、1.45 元和1.83 元,维持“买入”评级。 产品结构持续优化,特A+产品收入占比达到56.22%前三季度,公司核心产品国缘系列持续较快增长,以国缘V 系、对开、四开为代表的特A+类产品营业收入23.05 亿元,同比增长47.66%,占公司白酒收入的比重由去年同期的49.66%提升至56.22%;公司调整了今世缘品牌产品布局和价格带分布,导入典藏20 产品,提升了主导产品价值形象,公司特A 类产品营业收入12.88 亿元,同比增长19.37%,占公司收入的31.41%;出厂指导价50-100 元的A 类产品营业收入为2.67 亿元,同比增长6.40%。 加大品牌全国化推广,销售费用同比增长26.43%前三季度,由于经销商提前打款,公司预收账款为4.74 亿元,较上半年增加了1.67 亿元;公司销售商品、提供劳务收到的现金为38.31 亿元,同比增长12.88%。公司加大品牌全国化的推广,中央广播电视总台中秋晚会主会场落户江苏淮安,今世缘成为淮安主会场首席支持单位。前三季度,公司销售费用为5.77 亿元,同比增长26.43%,销售费用率为14.02%,较上半年提高了1.17 个百分点。 南京地区保持快速增长,省外销售收入同比大幅提升前三季度,南京大区销售收入达到11.40 亿元,同比增长47.84%,占公司总收入的27.80%;公司大本营淮安地区收入为8.83 亿元,同比增长14.79%,占公司总收入的21.52%。公司加大对山东、浙江等省外市场的开拓力度,前三季度省外市场实现收入2.66 亿元,同比增长63.32%,收入占比从上年同期的5.21%提升至6.48%。从经销商规模来看,截至2019年前三季度,省内经销商数量为333 家,省外经销商数量为382 家。 业绩有望保持平稳增长,维持“买入”评级我们认为,公司通过产品升级、品牌建设以及市场布局等措施持续推进产品力和品牌力的提升,公司业绩或将持续提升。我们预计公司2019~2021 年分别实现销售收入48.73 亿、62.16 亿和78.37 亿元,分别同比增长30%、28%和26%,EPS 分别为1.15 元、1.45 元和1.83 元,可比公司2020 年wind 一致预期平均PE 为27 倍,给予公司2020 年27~29 倍PE 估值,由于估值切换,我们调整目标价范围为39.15 元~42.05 元,维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。
五粮液 食品饮料行业 2019-11-04 132.70 181.50 50.50% 136.63 2.96%
142.81 7.62%
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2019年前三季度公司营收同比增长 26.84%,归母净利润同比增长 32.11%2019年前三季度,公司实现营业收入 371.02亿元,同比增长 26.84%;实现归母净利润 125.44元,同比增长 32.11%;每股收益为 3.23元,业绩符合我们预期。三季度,公司实现营业收入 99.51亿元,同比增长 27.10%;实现归母净利润 32.08亿元,同比增长 34.55%。 报告期内,公司业绩保持较快增长,核心产品量价增长,整体产品结构进一步优化。 我们预计公司 2019-2021年EPS 分别为 4.7元、 6.05元和 7.32元,维持“买入”评级。 报告期内新产品正式面世,带动毛利率水平同比提高3季度,公司新推出的第八代经典五粮液正式与消费者见面, 公司在继承和延续经典的基础上,对产品品质、包装、防伪进行了三重升级, 新产品面世后得到了消费者认可,产品需求旺盛,动销保持良性增长。在产品结构不断优化的推动下,公司酒类产品毛利率达到 73.81%, 较上年同期提高了 0.34个百分点;销售净利率达到 35.38%,较上年同期提高了 1.32个百分点。 预收账款较上半年有所增加, 经营活动产生的现金流量净额同比大幅提升前三季度,由于公司营业收入增加及银行承兑汇票到期收现增加,公司经营活动产生的现金流量净额为 161.91亿元,同比增长 317.64%; 公司销售商品、提供劳务收到的现金为 423.24亿元,同比增长 60.08%。前三季度,由于受到经销商提前打款,公司预收账款 58.65亿元,较上年同期增加 34.25亿元,较 2019年上半年增加了 15.11亿元。 销售费用率与上年同期持平,管理费用率所有下降渠道方面, 公司营销数字化平台正式上线运作,第八代经典五粮液控盘分利模式正常运行,初步建立了五粮液品牌与产品数据库,为精准识别消费者群体、渠道维护、经营决策提供大数据支撑。 2019年前三季度, 公司销售费用 40.43亿元, 同比增长 31.37%,销售费用率为 10.90%,与上年同期基本持平;管理费用为 17.93亿元,同比增长 7.11%,管理费用率为4.83%,较上年同期下降了 0.89个百分点。 看好新产品推出带来的收入和利润弹性,维持“买入”评级第八代经典五粮液的成功推出, 有助于公司重塑产品价格体系,提升五粮液的品牌力,公司业绩有望保持较快增长。我们预计五粮液 2019~2021年分别实现销售收入 519.7亿元、 646.2亿元和 773.5亿元,分别同比增长 30%、24%和 20%; EPS 分别为 4.70元, 6.05元和 7.32元, 分别同比增长 36%、29%和 21%。 2020年可比公司平均 PE 为 30倍,给予公司 2020年 30~32倍 PE 估值,目标价范围为 181.50元~193.60元,维持“买入”评级。 风险提示:价格不达预期的风险,第八代经典五粮液市场需求不达预期的风险、食品安全问题等。
香飘飘 食品饮料行业 2019-11-04 25.00 32.40 44.26% 27.05 8.20%
28.48 13.92%
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19Q3费用投入拖累利润增速,看好果汁茶增长潜力 19年前三季度公司营收23.8亿,同比+41.7%,归母净利1.3亿,同比+56.9%;19Q3营收10.0亿,同比+23.9%,归母净利1.09亿,同比-21.7%,收入端维持较快增长,市场营销推广力度加大使得19Q3费用率同比+7.5pct,拖累利润增速,业绩表现略低于我们预期。我们看好果汁茶的持续放量带来的增长潜力,及渠道优化推动冲调类产品重回增长轨道。小幅调整盈利预测,预计19~21年EPS0.96/1.17/1.46元,维持“买入”评级。 费用投入加大拖累利润增速,营销持续发力 香飘飘19Q3毛利率42.3%,同比-0.3pct。19Q3四费费率同比+7.5pct,其中销售费用率21.8%,同比+4.0pct,主要系新品发展和市场营销推广力度加大;管理费用率+研发费用率6.6%,同比+3.4pct,主要系股权激励成本/职工薪酬等费用增加。前三季度公司销售商品、提供劳务收到现金28.2亿,同比+23.1%,与收入增速基本一致,收现比119%(18Q1-Q3为136%),付现比100%(18Q1-Q3为119%),Q2和Q3为传统冲泡类产品的淡季,预收款连续两个季度增速为负,19Q3实现预收账款3.1亿,同比-24%。 果汁茶大单品持续快速放量,冲泡类产品稳健增长 分产品看,19Q3冲泡类产品稳健增长,经典系列营收5.1亿,同比+19.1%(增速较19H1提升0.8pct);好料系列19Q3营收2.6亿,同比+7.7%(增速较19H1提升26.0pct);19Q3即饮类产品继续保持较快增长,液体奶茶营收0.37亿,同比+12.2%,18Q3推出的新单品果汁茶在19Q3实现营收1.8亿元,同比+225%。我们认为,果汁茶推出以来连续5个季度的良好表现体现了香飘飘对于饮料市场消费者需求的洞察力和出色的产品打造能力,即饮类产品的持续快速放量奠定了香飘飘未来的增长潜力。 渠道优化,产品结构变化带来经销商网络持续拓展 分渠道看,19前三季度,经销商营收22.7亿(同比+40.1%,营收占比96.2%);电商营收0.74亿,同比+80.7%。根据公告,19前三季度公司经销商净增173个达到1460个(18年前三季度经销商净增83个),经销商数量呈现持续扩张态势。我们认为公司的经销商网络拓展呈现两个发展趋势:1)借助新产品的旺盛市场需求积极增加经销商数量,实现区域覆盖的扩大和网点密度的提升;2)积极提升经销商队伍的质量,加深与经销商合作的广度和深度,帮助经销商完善销售体系,强化与经销商一体化战略。 看好果汁茶增长潜力,维持“买入”评级 我们看好果汁茶增长潜力,考虑收入增速略低于预期,下调盈利预测,预计19~21年营收43.3/51.6/61.7亿,同比增速33.3%/19.1%/19.7%(前次45.9%/25.9%/27.2%);EPS0.96/1.17/1.46元(前次1.02/1.41/1.81元),采用PEG估值,可比公司19年平均1.39x,给予公司19年1.35-1.39倍PEG,19-21年CAGR25%,目标价32.40-33.36元,维持“买入”评级。 风险提示:新品市场推广不达预期;食品安全问题。
中炬高新 综合类 2019-11-04 44.67 45.67 20.82% 48.10 7.68%
48.10 7.68%
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业绩符合预期, 美味鲜 19Q3收入+14.3%,归母净利润+17.5%19Q1-Q3公司实现营业收入 35.31亿元( +11.57%)、 归母净利润 5.46亿元( +12.32%)。 Q3单季实现营业收入 11.38亿元( +14.93%)、 归母净利润 1.80亿元( +22.3%)。 19Q1-Q3美味鲜实现营业收入 33.57亿元( +14.97%)、 归母净利润 5.43亿元( +19.08%)。 Q3美味鲜收入同比增长 14.30%, 归母净利润同比增长 17.53%, 业绩符合预期。 预计公司2019-2021年 EPS 分别为 0.88元、 1.06元和 1.25元, 维持“ 增持”评级。 区域发展更加平衡, 渠道开拓稳步推进调味品业务方面, 19Q1-Q3东部/南部/中西部/北部区域营业收入增速分别为 11.94%/12.26%/25.95%/18.69%, 收入基数较小的中西部及北部区域增速相对较快。 19Q1-Q3公司净增经销商 145个, 较期初增加 16.78%,渠道下沉保持较快速度。 非调味品方面,由于 18Q1公司本部转让物业形成利润约 4400万元, 今年 1-9月本部归母净利润同比减少 3890万元。 Q3中汇合创公司确认收入 1755万元, 同比增加 1163万元;实现归母净利润425万元,同比增加 38万元,主要系 Q3计提及结转土地增值税增加及委托贷款等投资收益同比减少近 700万元所致。 激励制度积极改革,业绩增速有望提升19Q1-Q3酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他业务分别实现收入 21.39亿元/3.95亿元/3.54亿元/4.48亿元, 同比增长 9.85%/19.20%/33.27%/28.97%,酱油稳健增长,其他品类保持高增。 19年公司推出《内部人才认定管理办法》,奖金分配上从原来的向高管人员倾斜改为向中层业务骨干倾斜,超额奖励上对完成率达到 1.1倍和 1.2倍分别提取归母净利润超额部分的 15%及 25%加入奖金包, 激励制度改革预计将有效提高员工积极性。 盈利能力提升,费用率保持稳定19Q1-Q3美味鲜毛利率为 39.01%( - 0.17pct), 主要由于毛利率较低的其他调味品品类占比提升、 味精及 I+G 价格略有上升以及采取降价促销等方式加速开拓市场所致。 19Q1-Q3美味鲜销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 10.1%、 7.9%和 0.13%,分别同比-0.21pct/+0.09pct/+0.09pct。 19Q1-Q3美味鲜净利率为 17.66%,同比上升 0.41个百分点, 主要系本期政府补助增加 861万元,导致投资收益达到 1218万元,同比增长 241%。 看好调味品业务长期发展空间, 维持“增持”评级我们认为公司在渠道下沉和品类拓张方面仍有较大发展空间。由于原材料价格上涨使毛利率承压,预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.88元、1.06元和 1.25元( 前值为 0.94元、 1.13元和 1.32元), YOY 分别为 16%、20%和 18%。 可比公司 2020年平均 PE 估值水平为 38倍, 由于公司治理机制改善,改革动力有望释放, 给予公司 2020年 39-40倍 PE 估值,叠加房地产业务 35亿市值,目标价 45.67-46.72元,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题,原材料价格波动的风险,产能消化风险。
汤臣倍健 食品饮料行业 2019-11-04 16.03 19.75 20.80% 16.68 4.05%
18.01 12.35%
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政策影响持续, 19Q3收入+12.73%, 归母净利润-8.34% 汤臣倍健 2019年前三季度实现营业收入 43.81亿元,同比增长 28.04%; 实现归母净利润 11.91亿元,同比增长 12.56%;实现扣非后归母净利润11.35亿元, 同比增长 12.12%。 单三季度公司实现营业收入 14.11亿元,同比增长 12.73%;实现归母净利润 3.24亿元,同比下滑 8.34%,业绩低于预期。报告期公司面临较为严峻的外部市场环境, 国家相关部门对“保健”行业的整治行动增大了市场相关方的压力和挑战,并将在较长期限内持续产生影响。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.76元、 0.98元和1.23元,维持“买入”评级。 积极面对外部环境挑战,“健力多”保持较快增长势头 报告期内,公司积极面对外部环境挑战,采取适度激进的市场策略,启动以蛋白质粉为形象产品的“汤臣倍健”主品牌提升策略,进一步夯实大单品战略。 2019年前三季度“汤臣倍健”主品牌收入同比增长 9%,关节护理品牌“健力多”同比增长约 50%。分渠道来看, Q3由于境内线下渠道受国家整治行动及药品零售行业不断改革和规范的影响,经营压力和挑战增大,我们预计短期内政策影响或将持续。线上渠道受电商平台政策变化等因素影响,前三季度总体仅实现个位数增长,单三季度电商渠道增速环比 Q2有所回升。 LS 渠道铺货持续推进,业务整合仍需一定时间周期 “ Life-Space”作为公司第三大大单品, 2019年 3月国内产品已在国内药店、 母婴渠道铺货。 受《电商法》实施影响,“ Life-Space”部分面对中国消费者的澳洲客户受到较大冲击,大部分客户和渠道正在转型及实施去库存行为, 预计将持续一段时间, 预计 LSG 的业务整合仍需一定时间周期。与此同时,“ Life-Space”面对澳洲本地的零售销售继续保持平稳增长,在中国各大电商平台的主动销售依然保持较快增长态势。 品牌推广持续投入, 稳固主品牌增长 2019年前三季度公司销售费用率为 27.7%,同比提高 4.67pct, 主要为品牌推广费的投入增加以及 LSG 并表影响所致。 我们预计公司销售费用投放将根据 2019年经营计划指引,全年销售费用率预计将不超过过去三年的峰值水平。 2019年前三季度公司管理费用率为 6.7%,同比提高 0.83pct,主要为 LSG 并表无形资产摊销所致; 毛利率为 67.3%, 同比下降 1.78pct; 净利率为 27.18%,同比下降 3.74pct。 看好大单品放量带来的业绩弹性,维持“买入”评级 在经历了药店终端增长放缓和传统产品进入成熟期的瓶颈之后,公司重回发展快车道。根据公司最新业绩及面对的外部市场情况,我们预计公司2019~2021年 EPS 分别为 0.76元、 0.98元和 1.23元( 前值为 0.87元、1.09元和 1.33元)。 可比公司 2020年 PE 平均估值为 23倍,考虑公司大单品处于快速增长期, 结合企业自身成长性,给予 2019年 26~27倍 PE估值,目标价范围 19.75-20.51元,维持“买入”评级。 风险提示:健力多的需求增长不达预期; LSG 益生菌的业务整合不达预期。
海天味业 食品饮料行业 2019-11-04 111.70 111.22 11.69% 116.58 4.37%
116.58 4.37%
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业绩符合预期,Q3收入+16.85%,归母净利润+22.84% 海天味业发布2019年三季报,2019Q1-Q3实现营业收入148.24亿元,同比增长16.62%;实现归母净利润38.35亿元,同比增长22.5%;实现扣非后净利润36.38亿元,同比增长23.78%。其中,Q3单季实现收入增长16.85%,归母净利润同比增长22.84%,业绩符合预期。我们持续看好公司长期发展空间,预计公司2019-2021年EPS分别为1.96元、2.32元和2.70元,维持“增持”评级。 蚝油保持高增,调味酱增速逐季回升 分产品来看,2019Q1-Q3酱油收入86.78亿元,同比增长13.76%;调味酱收入17.65亿元,同比增长9.21%;蚝油收入25.45亿元,同比增长20.33%。Q3酱油产品稳健增长;蚝油继续保持高速增长态势,成功扩展大单品品类集群;调味酱通过结构及规格优化、加大力度对市场渠道进行调整等策略,收入增速逐季回升(19H1调味酱同比增长7.48%)。 渠道下沉稳步推进,区域均衡发展 分渠道来看,19Q1-Q3东部/南部/中部/北部/西部地区分别实现收入30.01亿元/29.43亿元/28.51亿元/36.57亿元/16.33亿元,分别同比增长14.41%/12.23%/20.22%/10.11%/26.00%。报告期内,公司共净新增693家经销商,其中东部/南部/中部/北部/西部地区分别增加98家/36家/132家/283家/144家。19Q1-Q3公司渠道下沉稳健推进,期末经销商数量较期初增长14.01%,中西部地区发展速度较快,未来区域发展将更加均衡。 费用率下降,盈利能力持续提升 19年前三季度公司净利率为25.9%,较去年同期提高1.24个百分点;毛利率为44.5%,同比下降1.18个百分点,毛利下降的主要原因在于:毛利率相对较低的蚝油产品增长较快,占比提高;包材及食品添加剂价格等原材料价格上涨;技改导致资本性开支有所增加,19Q1-Q3购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金较去年同期增加3.24亿元。19年前三季度销售费用率为11.6%,同比下降2.59个百分点,主要由于部分经销商选择产品自提方式,运费支出金额较去年同期减少所致;管理费用率为1.5%,同比提高0.11个百分点。 19年经营目标保持高增,维持“增持”评级 19年是公司第三个五年计划的开局之年,19年公司营收目标为同比增长16%,净利润目标为同比增长20%。我们认为公司作为调味品行业的龙头,有望继续保持领先优势,不断提升市占率,同时发力中高端结构升级。综上,预计公司2019-2021年EPS分别为1.96元、2.32元和2.70元,YOY分别为21%、18%和17%。可比公司2020年平均PE估值水平为33倍,由于公司长期保持稳健增长且具有较强经营壁垒,给予一定估值溢价,根据2020年48-49倍PE估值,目标价111.22-113.54元,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题,原材料价格波动的风险,产能消化风险。
古井贡酒 食品饮料行业 2019-11-04 111.40 123.90 1.31% 116.85 4.89%
158.10 41.92%
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19Q3业绩符合预期,收入增速回暖+利润率显著提升19年前三季度公司实现营收 82.0亿元,同比+21.3%;实现归母净利 17.4亿元,同比+38.7%; 19Q3实现营收 22.1亿元,同比+11.9%;实现归母净利4.9亿元,同比+35.8%,业绩表现符合预期。 公司 2019年经营目标为实现营收 102.26亿元(前三季度完成 80%)、利润总额 25.15亿元(前三季度完成95%), Q3收入增速环比回暖,费用优化促使利润加速释放, 19Q3利润率同比提升 3.9pct 至 22.3%。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为4.90/5.90/7.66元,维持“买入”评级。 毛利率小幅下降,费用率优化释放弹性公司 19Q3毛利率 75.2%,同比-2.1pct,结构持续升级优化背景下,毛利率下降主要系人工成本上升所致。 2019年, 公司围绕市场建设和消费者培育,精准聚焦, 优化资源配置,提升费用投放使用精准性, 19Q3四费费率为 32.4%,同比-9.1pct,其中销售费用率 25.8%,同比-7.3pct;管理费用率+研发费用率为 7.5%,同比-0.7pct;财务费用大幅下降( 19Q3为-2055万 vs18Q3为 369万)。 Q3收入增速回暖(增速环比+7.6pct),费用优化促使利润加速释放,盈利能力提升明显,19Q3利润率同比提升 3.9pct 至 22.3%。 经营活动产生的现金流量净额小幅减少, 19Q3预收款较 Q2末大幅增加19前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金 82.5亿,同比+14%,慢于前三季度营收增速 7.2pct,其中单三季度收到现金为 29亿(同比-5%)。 19Q1-Q3收现比为 112%( 1818Q1-Q3为 116%),付现比为 87%( 18Q1-Q3为 81%); 19前三季度预收账款 1.04亿元,同比-20%,较 19H1末增加 72%。 19前三季度经营活动产生的现金流量净额为 3.6亿元,同比-12%,主要系对上游支付现金大幅增加及支付职工薪酬增加导致经营性活动现金流出同比大幅增加 56%所致。 产品纵深有度,看好业绩持续稳健增长18年开始公司着重针对高端产品进行消费者教育, 同年重磅推出新版年份原浆中国香,古井 20年上市,小罍子酒、黄鹤楼大清香等系列新品相继推出, 19年高端产品持续放量带来结构优化(古 8以上保持高增长),同时公司在安徽省内格局稳固后,渠道精耕细作,提高费用投放精准性,在结构升级同时迎来费用优化,19年效果显著,前三季度费用率同比下降 4.6pct 至 35%,看好结构升级+费用优化+收入稳健增长推动公司业绩持续稳健增长。 看好高端产品放量+费用优化带来的业绩稳健增长,维持“买入”评级公司作为省内龙头白酒企业,消费群体基础扎实,品牌认可度较高,结构升级顺利推进,推动公司业绩持续稳健增长。 我们维持盈利预测,预计公司 19~21年 EPS 为 4.90/5.90/7.66, 可比公司平均估值水平为 2020年 21倍 PE, 给予其 2020年 21-22倍 PE,目标价范围为 123.90-129.80元,维持“买入”评级。 风险提示: 市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、 食品安全问题。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名