事项： 9月19日今世缘20000吨酿酒项目开酿仪式正式启动，公司在扩充产能、智能化发展的道路上迈出了坚实一步。同时公司董事长就市场关心的发展目标、经营策略、产品布局等方面进行坦诚交流，我们前往参会，核心反馈如下：评论： 发展坚持实事求是，着眼长期稳中求进。目前白酒外部需求和中秋动销确实存在一定压力，但白酒需求仍具一定韧性，且公司表示今世缘产品实际动销仍好于竞品和公司内部悲观预期，后续公司会结合国庆白酒需求及自身情况，兼顾进取性和实际情况，保持快于行业整体的增长，坚持实事求是和高质量发展目标，稳中求进、好中求快，适度调整年度目标和明年发展规划。 战略上重视人才、品牌打造和内部改革，持续加强省内深耕和省外培育。公司保持既定战略不变，发展重心一是人才培养，全员竞争上岗，做到提升老人、号召能人、储备新人、后继有人。二是产品品牌打造和提升，聚焦提高国缘品牌高度和美誉度。三是深化改革激活动能。具体经营战术上，省内坚定攻城拔寨、深耕布局，省外坚持配额制和重点样板市场打造，明年继续形成5个新重点市场、形成第二梯队，保持省外增长快于省内，适度考虑百元价格带放量机会。费用上保持投入力度，加强品牌和市场培育，同时加强精准投入。 产品策略上当前四开守价对开放量，即将发布国缘2049战略新品向上破局。产品端目前公司策略上以四开做形象，对开做销量，六开持续培育中。若后续行业需求好转，可灵活调整为六开做形象，四开做销量。中长期看，公司产品策略上将持续向上突破，认为未来600-800元是江苏及长三角的潜力价格带，会适度超前匹配，即将于上海酒博会期间发布国缘2049战略新品，定价1599元卡位千元价格带，发挥自身中度浓香差异化优势，加强千元价格带布局，坚定向更高层次布局，完善产品矩阵，拉升品牌形象。 公司产能提升2万吨至6万吨，加强智能化酿造与长期储备。2022年初公司建设南厂区智能化酿酒陈贮中心项目，预计新增4万吨产能。今年9月19日公司2万吨酿酒项目正式开酿，总产能提升至6万吨。此外公司还计划新增2万吨清雅酱香产能，届时总产能将达到8万吨、实现产能翻倍。公司近年大幅扩产，一是“智改数转”、提升智能化酿造水平。二是对未来中高端白酒市场竞争的提前储备，提升优质白酒产能。十五五期间公司计划进一步提升原酒产能至10万吨，陶坛贮能达60万吨。 投资建议：省内份额有望持续提升，估值具备性价比，维持“强推”评级。结合渠道反馈，公司目前回款进度已近90%，四开控量批价维持400元以上，团购渠道表现相对稳定，对开份额持续提升，大众价位的雅系保持快速增长，总体经营尚属稳健，省内份额有望持续提升，全年20%+业绩目标完成确定性较强。当前股价对应24年估值仅13倍，具备一定性价比优势。我们维持24-26年EPS预测值为3.00/3.63/4.39元，维持目标价75元，维持“强推”评级。 风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、高端及省外布局不及预期。

事项：事件：9月19日今世缘酒业在南厂区召开以“醅酿醇香，智造未来”为主题的2万吨酿酒项目开酿仪式，伴随此次2万吨浓香白酒投产，公司目前总产能将达到6万吨；本次活动期间公司成功召开“国缘2049”新品鉴定会，定位千元价位带高端战略新品，推进公司高端化战略。 国信食饮观点：1）公司不断推动产能扩张和智能化酿造，去年年产能突破4万吨，随着此次2万吨浓香白酒开酿，总产能站上6万吨，预计明年总产能达到8万吨；2）行业存量竞争背景下品质是最大的生产力，公司产能扩张解决了“长期结构提升战略”和“短期腰部放量战术”的平衡问题；3）公司推出新品“国缘2049”，定位千元价位战略单品，进一步拉升国缘品牌形象，为V系列的发展打开空间。行业调整周期中国缘品牌势能向上，公司组织、渠道、产品发展思路清晰，维持此前盈利预测，预计2024-2025年EPS为2.96/3.51元，当前股价对应PE14.5/12.3x，维持“优于大市”评级。 评论：年产能突破6万吨，扩产规划清晰公司重视产能对产品品质的赋能，不断推动智能化酿造。公司在2016年实现智能化及酒质提升等技改项目主体的竣工投产，并于2019-2023年进行扩产和升级改造，去年年产能突破4万吨。随着此次2万吨浓香白酒的投产，公司总产能扩张至6万吨；同时新建的2万吨清雅酱香型白酒将于明年全面投产，届时总产能将达到8万吨。到“十五五”期间，公司计划实现原酒产能超10万吨，陶坛贮能达到60万吨。 产能扩张助力品质提升，夯实国缘基本盘优势过去几年消费者对“质价比”诉求提升，行业存量竞争的背景下，头部酒企更加重视产品品质的提升，公司显著的产能提升为其在高端市场的份额争夺打下基础：1）高端白酒酒质和基酒年份呈正相关，原酒产能和陶坛贮能的扩容为高端基酒储备打下基础；2）公司大众价位产品仍处于势能上升和放量阶段，产能的扩大进一步夯实公司基本盘优势，解决“长期结构提升战略”和“短期腰部放量战术”的平衡问题。 推出千元战略新品，完善全价格带产品布局本次活动期间公司推出新品“国缘2049”，定位千元价格带战略单品，产品为42度中度浓香白酒，终端零售价1599元，进一步打开公司高端化发展空间。本轮行业调整周期中国缘品牌影响力逆势提升，四开、对开在省内商务场景份额优势扩大；大众价位单开、淡雅增速领先，苏北、苏中地区市占率快速提升；V3在苏南地区有所突破，今年战术性推V6补充价格带空白。我们认为“国缘2049”补充千元价位布局，有助于拉升国缘高端品牌形象，同时为V系列的发展打开空间，长期随省内价格带的升级，国缘主导增长产品亦有望跃升。 投资建议：维持“优于大市”评级当前江苏省内存量竞争加剧，国缘品牌仍处于向上周期，100-300元价位份额提升较快，收入增长具有韧性，省内基本盘进一步夯实。全年看，公司经营节奏稳健，全年完成122亿元收入目标确定性较强。长期看，伴随国缘品牌形象进一步拉升、辐射，省外长三角等“10+N”重点市场有望贡献收入增量。维持收入及盈利预测，我们预计2024-2025年公司收入123.04/150.06亿元，同比+21.8%/+22.0%；预计归母净利润37.10/44.00亿元，同比+18.3%/+18.6%。当前股价对应24-25年估值14.5/12.3x，维持“优于大市”评级。 风险提示：白酒行业需求复苏不及预期；省内竞争加剧；政策风险等。

事件：9月19日，今世缘酒业20000吨酿酒项目开酿仪式举行，标志着今世缘酒业在扩产布局和智能化发展上迈出的重要一步，同时，公司对即将发布的新品“国缘2049”举办了专家鉴评会，后续将在上海酒博会期间亮相。 产能扩张、智能化水平提升，蓄势未来发展。公司重视扩产布局、蓄力未来发展，截至2023年底酿酒车间产能达到4万吨/年，伴随此次2万吨浓香白酒产能投产，公司目前总产能将扩张至6万吨，另外随着明年2万吨清雅酱香型车间全面投产，届时产能有望提升至8万吨、有望较2023年末翻番，“十五五”期间公司原酒产能或超过10万吨、陶坛贮能达到60万吨，产能显著提升，为公司后续的全国化扩张提供有力保障。除规模扩大之外，公司通过持续不断的技改投入，实现从传统酿造向智能酿造的转变，从而实现更加高效、标准化的生产流程，在产能扩张的同时进一步保证产品质量的优质稳定。四开在细分领域优势领先，高端产品推新拔高品牌形象。产品端国缘四开在中度白酒细分市场已经积淀了较强竞争力，据弗若斯特沙利文，按2023年销量统计，国缘品牌已经成长为中国中度高端白酒领先品牌、江苏中度高端白酒第一品牌，国缘四开成为中度高端白酒500元价格带单品销量第一。目前四开增势稳健，后续全国化突破仍有较大增量空间。中长期看，公司产品结构将继续优化，600-800元价格带作为未来长三角地区潜力价格带将继续培育，V9作为高端清雅酱香继续培育消费群体。往下单开、淡雅等大众消费产品在省内基础较为扎实、县区等渠道下沉仍在贡献增量。另外，公司积极布局高端领域，千元浓香新品“浓香经典·国缘2049”将在10月酒博会期间正式发布。 坚持长期主义，省内市场保证基本盘。当前行业整体需求较为疲弱，但公司中秋表现好于此前悲观预期，后续公司将坚持实事求是，以稳中求进、好中求快为基调，高质量发展仍是核心目标。现下江苏省内竞争较为激烈，公司强调保持战略定力，省内精耕攀岩、省外攻城拔寨的营销策略不变，省内渠道下沉、市占率有望继续提升，行业调整期间公司持续做强省内基本盘、具备较强的抗风险能力。 省外明年或继续增加重点市场数量，围绕环江苏和长三角一体化市场进行突破，当前对于经销商强调质在量先，进一步聚焦资源保证省外市场发展质量。盈利预测、估值与评级：维持2024-26年归母净利润预测为39.61/48.65/57.22亿元，折合EPS为3.16/3.88/4.56元，当前股价对应P/E为12/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：V系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，行业需求恢复较慢。

事件。24年9月19日今世缘2万吨智能化酿酒项目投产开酿，公司总产能提升至6万吨。此外，公司召开“国缘2049”新品专家鉴评会，新品未来拟于上海酒博会期间发布，进一步开拓高端价格带。 2万吨智慧工厂投产开酿，产能提升保障长期发展。公司推动传统产业转型升级，百亿技改扩能项目持续推进，24年9月2万吨浓香智能化酿酒项目投产开酿，随着25年2万吨清雅酱香酿酒项目投产，公司产能将进一步提升至8万吨。根据今世缘酒业微信公众号，“十五五”期间，公司原酒产能将超过10万吨，陶坛贮能达到60万吨，产能扩张保障长期发展。 四开获评中度白酒500元价格带销量第一单品。根据国缘品牌微信公众号援引弗若斯特沙利文，公司国缘四开产品成为中度高端白酒500元价格带销量第一单品，24年公司升级换代国缘系列，四开对开实现稳健增长，低基数下V系快速增长。受消费环境、双节分开等因素影响，中秋白酒行业动销承压；九月公司积极“决战100天”，决战决胜全年目标。国缘2049布局高端白酒赛道。此外，公司计划推出国缘2049战略新品，定位新派高端浓香白酒，产品价格为1599元/瓶，未来将于上海酒博会期间正式发布，进一步完善产品矩阵。 助力经销商减负，优化人才激励机制。公司着力构建厂商命运共同体，行业竞争加剧下减负经销商，在即期进货计划外不再要求打预交款。此外，公司持续推进人才激励机制优化，开展全员能力素质评估，全面实行绩效管理、启动岗位竞争机制，有望进一步激发员工活力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为3.02、3.70、4.43元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024年20-25倍PE，对应合理价值区间为60.32-75.40元，维持“优于大市”评级。 风险提示。省内市场竞争加剧，省外扩张低于预期。

2024年9月19日，今世缘举办2万吨酿酒项目开酿仪式。 投资要点2万吨正式投产，夯实“双百亿”目标随着2万吨产能投产，公司总产能达6万吨，为全国化扩张提供重要保障。此外，通过引入智能化酿造技术，公司实现更加高效/标准化生产流程。十五五期间，预计公司原酒产能超10万吨，陶坛贮能60万吨，夯实“双百亿”目标。 新品2049即将上市，四开获沙利文第一认证当前公司从组织、渠道、产品等多角度实现经营优化，优化人才培养战略、升级厂商关系，提高团队积极性。产品端，公司将于今年10月发布新品国缘2049，锁定42度中度酒，定价1599元，打开高端化发展空间。根据沙利文数据，目前国缘四开已是中度高端白酒500元价格带销量第一，公司持续巩固其优势地位。市场端，公司坚持省内深耕、省外市场开拓，加速新兴市场渗透，预计明年新增5个省外样板市场，费用精准投放。 盈利预测我们看好公司跨越百亿后，持续对产品和渠道进击。预计2024-2026年EPS分别为3.00/3.61/4.31元，当前股价对应PE分别为13/10/9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、四开增长不及预期、V系列增长不及预期、省外扩张不及预期。

2万吨浓香产能投产，夯实“双百亿”发展基础。9月19日，今世缘酒业20000吨酿酒项目开酿仪式正式启动。伴随该项目2万吨浓香产能投产，公司总产能已达6万吨，新建2万吨清雅酱香产能将于明年全面投产，届时公司总产能将达8万吨，相较“十四五”初期将实现产能翻番。“十五五”期间，公司规划原酒产能超10万吨，陶坛贮能达60万吨。我们认为在白酒行业存量竞争的新形势下，提前布局产能储备将为公司迈入“双百亿”时代提供有效保障，智能化酿造系统和全过程数字化系统的引入将进一步提升公司的行业竞争力。 新品“国缘2049”上市在即，产品矩阵进一步完善。新品“国缘2049”定位中国新派高端浓香，锚定42度中度白酒优势，定价1599元。 我们认为日益完善的产品矩阵将助力公司行稳致远，公司在千元价位带提前布局加码，未来新品和V9在提升公司品牌形象方面具备协同效应，有望为公司发展贡献新动能。核心单品四开保持稳健增长，其中四开自2004年上市以来历经五代升级，年增速在35％以上，据Frost&Sulliva统计认证，2023年四开实现中国中度高端白酒500元价格带单品销量第一，我们认为其未来将继续巩固公司基本盘。 行业调整期保持战略定力，长期增长韧性凸显。在当前宏观经济弱复苏，消费场景受限，白酒行业进入阶段性调整的背景下，公司积极应对，保持了良好的战略定力：1）产品方面：公司坚持全价位布局产品策略，核心产品结构精准卡位次高端价格带，不断完善产品矩阵，产能扩张进一步巩固产品优势；2）渠道方面：公司费用投入高效精准，中秋期间采取渠道下沉、开瓶扫码、宴席促销等方式，渠道库存保持良性可控；3）市场方面：公司坚持省内精耕攀顶，持续做强基本盘，省内市场份额有望进一步提升，省外攻城拔寨，聚焦板块打造，以“三年不盈利，三年30亿”预算规划省外市场投入，聚焦“10+N”重点地级板块逐步渗透。长期来看，公司向上势能充足。 盈利预测和投资评级：2024年是公司百亿再出发、勇攀新高峰的开局之年，公司确立2024年经营目标为总营收122亿元左右，净利润37亿元左右。在江苏市场次高端持续扩容的背景下，我们看好公司借势继续扩大收入规模，短期无须过度担忧省内竞争问题，继续看好公司未来增长韧性。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为124.36/150.76/181.48亿元，归母净利润分别为39.12/48.20/58.50亿元，EPS分别为3.12/3.84/4.66元，对应PE分别为12/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。

事件：公司发布2024年半年度报告，上半年实现营业收入73.04亿元、同比增长22.36%，归母净利润24.61亿元、同比增长20.08%，扣非归母净利润24.46亿元、同比增长19.23%。其中Q2营收26.34亿元、同比增长21.52%，归母净利润9.29亿元、同比增长16.86%，扣非归母净利润9.21亿元、同比增长14.79%。 投资摘要：24Q2保持较好的增长势能，特特A类产品增长较好，苏中延续较高增速。公司24Q2营收同比增长21.52%，增速较24Q1同比增速下降1.30个百分点，增长势能延续。分产品看，24H1特A+类/特A类/A类营收分别同比增长21.91%/26.05%/14.32%，24Q2特A+类/特A类/A类营收分别同比增长21.07%/25.30%/10.04%。24Q2公司推进四开控货换代、主动放缓特A+类产品的短期上量，特A类符合大众消费价格带动销和上量势头良好。分区域看，24Q2省内/省外营收分别同比增长20.04%/36.78%，分别较24Q1同比增速放缓1.65/加快0.64个百分点，省外增速势头较好。24Q2省内分大区看，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区营收分别同比增长19.47%/14.07%/19.60%/32.54%/21.34%/10.98%，淮安、南京、苏南等成熟区域24Q2同比增速较24Q1同比增速放缓幅度较大，预计主要是旺季前公司为渠道纾压主动去库存所致，苏中大区保持较高增速，区域销售规模进一步提高。上半年省内精耕攀顶，分品系、分区域专项提升，省外周边化、板块化举措有效落实，取得明显成效。 24Q2销售毛利率同比提升，投资相关损益影响净利润表现。24Q2销售毛利率/销售净利率分别为73.02%/35.27%，分别同比提升0.15/下降1.41个百分点。24Q2公司公允价值变动净收益为亏损0.35亿元，投资净收益为亏损0.05亿元，影响公司净利润表现。24Q2销售费用率/管理费用率分别为12.23%/3.95%，分别同比减少0.92/增加0.07个百分点。24Q2销售费用率同比下调，预计主要是公司营收增长快于费用增长、摊薄费用率所致。24Q2末合同负债6.27亿元，同比/环比分别减少5.02/3.46亿元，单季度销售收现24.96亿元，同比增长7.17%。 持续看好公司省内纵深发展和竞争格局利好下的增长空间。公司去年快速增长势头在24年得以延续，公司坚持稳字当头、稳中有进，在应对竞争中筑牢市场基本盘，全年销售目标达成确定性高。公司大众价位放量增长的同时，做好升级价位产品培育和主销产品换代，渠道健康度较高，在省内成熟市场做好产品结构提升、苏中等梯队市场实现高速增长，终端表现较优，省内分品系、分区域专项提升，数字化水平和营销运营精细化程度不断提升，省内竞争地位得以提升，看好后续增长势能和潜在空间。 投资建议：：预计公司2024-2026年的营业收入分别为123.47、149.01、177.19亿元，归母净利润分别为38.10亿元、46.17亿元和55.22亿元，每股收益分别为3.04元、3.68元和4.40元，对应PE分别为14.16X、11.68X和9.77X，维持“买入”评级。 风险提示：省内市场竞争加剧风险、省外市场拓展不及预期风险、新品培育不及预期、宏观经济及消费环境持续不振风险

事件：公司发布2024年中报，报告期内公司实现总营收73.0亿，同增22.4%，归母净利润24.6亿，同增20.1%，扣非净利润24.5亿，同增19.2%。测算单Q2公司实现总营收26.3亿，同增21.5%，归母净利润9.3亿，同增16.9%，扣非净利润9.2亿，同增14.8%。收入略超预期，利润符合预期。 Q2增长符合既定目标，特A及特A+类产品引领增长。公司Q2基本延续Q1增长节奏。分价格带看，2024H1特A+类/特A类/A类及以下产品收入分别为46.5亿/22.2亿/3.8亿元，同比+22%/+26%/+7%，其中2024Q2特A+类/特A类/A类及以下产品分别同比+21%/+25%/+3%。特A类产品增速延续领先，主因大众价格带淡雅、单开等产品受益于性价优势放量速度更快，特A+方面，主力单品四开更新换代保持稳健增长态势，V3作为600元价格带培育产品渠道政策更加灵活，预计增速同样快于整体。分区域看，2024H1省内/省外分别实现收入为66.6亿/6.0亿，同增21.1%/36.4%。单Q2省内/省外分别同增20.0%/36.8%，省外经过市场梳理后实现恢复性高增长。省内方面，Q2淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海分别实现4.4亿/6.4亿/3.5亿/5.0亿/2.9亿/1.6亿，同增19%/14%/20%/33%/21%/11%，苏中及盐城延续Q1高增长，淮安及南京优势市场增长相对稳健，总体省内各区域间增长表现相对均衡且良性。 Q2毛利率稳中略升，销售费用率优化。2024H1公司毛利率73.8%，同比-0.7pct，其中2024Q2毛利率为73.0%，同比+0.2pct，预计主因特A类及以上产品增速更快带动结构提升。2024Q2公司税金及附加率10.0%，同比+0.23pct。2024Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为12.2%/3.9%/0.5%/-1.7%，同比-0.9pct/+0.1pct/+0.0pct/+0.4pct，销售费用率下行主因公司广告及促销费投放平稳，规模效应有所体现。现金流方面，2024Q2销售商品现金同增7.1%，合同负债为6.3亿，同比减少5.0亿，预计主因公司把控发货节奏，释放部分预收款。单Q2公司投资净收益为-450万（去年同期为2956万），公允价值变动净收益为-3519万（去年同期为361万），导致公司单季度净利润有所拖累，但从毛销差指标看公司核心盈利能力依然稳健。 盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为37.9亿/45.7亿/53.5亿，同增21%/20%/17%，对应PE分别为14x/11x/10x，维持买入评级。 风险提示：省内竞争加剧，经济下行压力，省外扩张不及预期

事件：公司发布2024年半年报，24H1营业总收入73.05亿元，同比增长22.35%；归母净利润24.61亿元，同比增长20.08%。对应24Q2营业总收入26.34亿元，同比增长21.52%；归母净利润9.29亿元，同比增长16.86%。 中高档产品延续较快增长，苏中及省外市场表现亮眼。1）分产品：24Q2特A+类/特A类/A类/B类/CD类产品营收分别为16.82/8.10/0.80/0.23/0.13亿元，同比+21.07%/+25.30%/+10.04%/-5.93%/-15.87%。特A+类、特A类产品实现较快增长，预计主要由于国缘四开、对开稳健增长，V系列在低基数下增速较为明显，以及淡雅等百元价位带产品市场表现较好。2）分区域：24Q2淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外营收分别为4.38/6.42/3.46/4.97/2.94/1.60/2.32亿元，同比+19.47%/+14.07%/+19.60%/+32.54%/+21.34%/+10.98%/+36.78%。省内市场持续精耕，苏中大区延续高增趋势，淮安、盐城、苏南大区增速稳健，省外市场拓展稳步推进。经销商数量方面，截至24Q2末公司经销商数量1050个，较上年末净减少11个，其中，24Q2末省内、省外经销商数量分别为534、516个，较上年末分别增加35个、减少46个。 毛利率同比相对平稳，净利率小幅回落。24Q2毛利率73.02%，同比+0.15pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.23%/3.94%/0.48%/-1.69%，同比-0.91/+0.07/+0.01/+0.37pct。归母净利率35.27%，同比-1.41pct，主要由于公司投资净收益及公允价值变动净收益波动影响。现金流方面，24Q2销售收现24.96亿元，同比+7.13%，经营活动产生的现金净额2.45亿元，同比转正。24Q2末合同负债6.27亿元，环比24Q1末减少3.46亿元。 经营韧性较好，未来增长势能有望持续。公司此前24年报披露全年经营目标为总营收122亿元左右，净利润37亿元左右，对应营收、净利分别同比增长21%、18%。上半年公司营收、净利润同比增速超出全年增速目标，为全年业绩目标的实现打下坚实基础。中长期看，公司持续推进产品全价位带布局，省内加强渠道精耕，省外市场拓展稳步推进，市占率仍有较大提升空间。公司在步入后百亿时代，有望延续良好的经营韧性及增长势能。 投资建议：我们对盈利预测进行调整，预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为38.1亿元、45.8亿元、55.0亿元，同比分别增长21%、20%、20%，当前股价对应PE分别为14、11、10倍。维持买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

事件：今世缘发布2024年半年报，2024H1实现营收73.05亿元，同比+22.35%，归母净利润24.61亿元，同比+20.08%，扣非归母净利润24.46亿元，同比+19.23%。2024Q2实现营收26.34亿元，同比+21.52%，归母净利润9.29亿元，同比+16.86%，扣非归母净利润为9.21亿元，同比+14.79%。 百元以上中高档产品延续高增，产品结构进一步上移。分结构看，2024H1特A+/特A/A/B/C&D/其他分别实现营收46.54/22.16/2.58/0.82/0.44/0.03亿元，同比+21.9%/+26.1%/+14.3%/-2.3%/-8.1%/-27.6%，其中2024Q2特A+/特A/A/B/C&D/其他分别实现营收16.82/8.10/0.80/0.23/0.13/0.01亿元，同比+21.1%/+25.3%/+10.0%/-5.9%/-15.9%/-28.7%。特A+类公司加大V系产品商务宴席投入增长较快，四开焕新升级效果良好，批价略有上升。特A类单开、淡雅等产品增速较快，100-300元价格带产品增速领先。 省内苏中地区延续高增长，省外重点市场开拓超预期。分区域看，2024H1淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现收入19.90/23.56/13.02/15.88/11.02/9.73/7.27亿元，同比21.3%/16.6%/22.1%/32.9%/22.6%/14.0%/36.4%，其中2024Q2淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现收入4.38/6.42/3.46/4.97/2.94/1.60/2.32亿元，同比19.5%/14.1%/19.6%/32.5%/21.3%/11.0%/36.8%。苏中市场受益于南京、淮安销售辐射带动增长亮眼，省外市场重点打造十个样板市场，增速较高，重点市场如安徽、山东开拓超预期。经销商数量方面，2024Q2末省内/省外经销商达534/516个，环比净增+31/+10个，省内持续招商提高渗透率，省外优化经销商体系。 二季度毛利率上升，受公允价值变动损益和投资收益影响净利率下滑。2024H1/2024Q2公司毛利率为73.79%/73.02%，同比-0.68/+0.15pct，二季度产品结构上移。2024H1税金及附加/销售/管理/财务费用率分别为13.5%/13.5%/3.1%/-1.1%，同比+0.46/-1.45/+0.09/-0.05/+0,37pct，2024Q2税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为9.96%/12.23%/3.94%/-1.7%，同比+0.24/-0.91/+0.07/+0.37pct，销售费用中促销费投放更加精细化。 2024H1/2024Q2公司净利率为33.70%/35.27%，同比-0.64/-1.41pct，二季度净利率下滑主因公允价值变动损益/投资净收益分别为-3519/-450万元，去年同期为+361/+2956万元，合计同比相差7286万。营收+Δ预收款变动合计+14.08亿元，同比+6.3%。2024公司经营目标为总营收122亿元左右（同比增长21%），净利润37亿元左右（同比增长18%），锚定“2025年挑战营收150亿”的既定战略目标，公司发展势能延续，预计目标完成确定性较强。 投资建议：预计2024-2026年收入增速23%/21%/19%，归母净利润增速分别为22%/21%/19%，EPS分别为3.05/3.69/4.40元，对应PE分别为14x/12x/10x，按照2024年业绩给予23倍，目标价70.15元，给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

事件：今世缘发布 2024年中报，公司 24H1实现营业总收入 73.05亿元，同比增长 22.35%，归母净利润 24.61亿元，同比增长 20.08%，24Q2单季总营收26.34亿元，同比增长 21.52%，归母净利润 9.29亿元，同比增长 16.86%，Q2业绩基本符合此前预期。 收入端保持较快增长，特 A+/特 A 类产品势能延续。24Q2公司保持稳健经营，收入延续较快增长。1）分产品看，24Q2特 A+类/特 A 类/A 类产品营收分别为16.82/8.10/0.80亿元，同比增长 21.07%/25.30%/10.04%。特 A+类产品保持较快增长，V 系列在低基数下估计增速相对明显，特 A 类产品增长势头较为突出，估计淡雅等百元价位产品保持较好的发展势头，行业整体需求承压下依旧能贡献较高增量，特别在省内县级市场仍有发展空间。2）分区域看，24Q2省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区营收分别为 4.38/6.42/3.46/4.97/2.94/1.60亿元，同比增长 19.47%/14.07%/19.60%/32.54%/21.34%/10.98%，体量较大的南京市场收入增速有所放缓、估计与四开控货有关，苏中地区保持高增势头，淮安、盐城等传统优势市场发展势能稳健。省外市场 24Q2营收 2.32亿元、同比增长 36.78%，目前收入占比较低。截至 Q2末公司省内/省外经销商数量分别为534/516家，较 Q1末净增 21/10家。 毛利率/费用率相对平稳，投资收益及公允价值变动影响净利率。1）24Q2销售毛利率 73.02%，同比+0.15pct，税金及附加项占营收比重 9.96%，同比+0.23pct，销售费用率 12.23%，同比-0.91pct，管理及研发费用率 4.42%，同比+0.08pct，毛利率及期间费用率相对平稳。24Q2公司投资净收益及公允价值变动净收益合计约-4000万元（23Q2同期 3400万元），受这两项影响，24Q2归母净利率为35.27%，同比-1.4pct。2）24Q2销售现金回款 24.96亿元、同比增长 7.17%，经营活动现金流净额 2.45亿元（23Q2同期-0.99亿元）。截至 Q2末合同负债6.27亿元、相较 Q1末减少 3.46亿元。 盈利预测、估值与评级：维持 2024-26年归母净利润预测为 39.61/48.65/57.22亿元，折合 EPS 为 3.16/3.88/4.56元，当前股价对应 P/E 为 14/11/9倍。公司短期业绩具备支撑，三季度估计省内居民消费仍有韧性，淡雅等大众价位产品有望继续贡献增量，全年 122亿营收目标有望顺利达成，在板块内成长性较为突出。中长期看公司在省内全价位布局，行业调整期抗风险能力较强，渠道基础扎实，省内市占率有望继续提升，25年坚定挑战营收 150亿目标、长期空间仍足，维持“买入”评级。 风险提示：V 系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，行业需求恢复较慢。

投资要点事件：公司发布2024年度半年报，2024H1实现营业总收入73.1亿元，同比+22.4%；实现归母净利润24.6亿元，同比+20.1%。2024单Q2实现营业总收入26.3亿元，同比+21.5%；实现归母净利润9.3亿元，同比+16.9%，业绩符合市场预期。结构延续升级，省外不断突破。 24年单Q2：1、分产品结构看，特A+类、特A类、A类产品分别实现营收16.8亿元（+21.1%）、8.1亿元（+25.3%）、0.8亿元（+10.0%），百元以上价位产品高增势能延续，产品结构持续向上。2、各区域营收情况，淮安大区4.4亿元（+19.5%）、南京大区6.4亿元（+14.1%）、苏南大区3.5亿元（+19.6%）、苏中大区5.0亿元（+32.5%）、盐城大区2.9亿元（+21.3%）、淮海大区1.6亿元（+11.0%）、省外市场2.3亿元（+36.8%），苏中地区品牌势能突出，增长空间广阔，已成为公司重要增长源；苏南提质增速，消费者培育成效显著；省外增速亮眼，品牌影响力持续增强。 综合费用率下降，投资活动影响净利。24年单Q2：1、毛利率同比提升0.15个百分点至70.02%，销售费用率同比降0.91个百分点至12.23%，品牌影响力对销售赋能效应突出。2、管理费用率略增0.07个百分点至3.94%，综合费用率下降0.46个百分点至14.96%。3、投资净收益同比减少0.35亿元、公允价值变动净收益同比减少0.39亿元，两者合计占当期营收1.48%，综上影响销售净利率降1.41个百分点至35.27%，主营业务盈利能力保持强劲。 高端化与全国化并进，兼具成长性和成长空间。1、公司国缘系列坚持“中国新一代高端白酒”的品牌定位，高举高打进行品牌建设，品牌高度持续提升；针对不同消费场景和消费价位实施精准营销，持续夯实和扩大100-300元价位的竞争优势，同时持续推进产品结构升级，积极布局600元价位，不断拔高品牌高度。2、省内持续推进“精耕攀顶”，苏中、苏南地区不断取得新突破，打破发展“天花板”，不断拓展成长空间，综合增长势能延续。3、省外继续坚持“攻城拔寨”，启动“再造江苏”工程，聚焦资源、聚焦核心市场，借助省内的品牌势能向周边区域渗透，省外品牌影响力不断增强。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为3.04元、3.70元、4.51元，对应PE分别为14倍、12倍、10倍。公司受益于省内综合竞争优势突出和全国化布局，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

维持“增持”评级，维持目标价 78.26元。维持盈利预测，预计 2024-2026年 EPS 分别为 3.04元、3.67元、4.26元。 2024Q2业绩符合预期，继续拓展增长点。公司 2024Q2收入同增21.5%，符合预期，推测期内国缘 V 系和国缘淡雅增速仍居首，四开、对开仍维系双位数增幅；从区域看，2024Q2新兴市场对增长中枢逐步提供支撑，主要得益于公司渠道深化。公司期内盈利能力相对稳定，扣除投资净收益影响，期内利润表现符合预期。 盈利能力稳定，渠道基础扎实。2024Q2公司盈利能力稳定，期内毛利率、销售费用率分别同比-0.15pct/-0.91pct，期内投资收益对营收贡献同比-1.54pct，推测主要系一级股权投资对公允价值有暂时性影响，公司 2024Q2净利率为 35.3%，净利率仍维持高位。2024Q2末合同负债为 6.27亿元，环比回落，主要系公司考虑到年初预收款较为充沛，并考虑到渠道基础，期内确认相当比例预收款项，整体看，期内渠道基础扎实，2024Q2公司销售收现低于收入增速主要系预收款项确认。 今世缘逆周期发力，百亿之后优势有望扩大。重申前期逻辑，公司增长逻辑主要来自于：1）公司具备产品结构纵深，雅系和开系承接次高端以上需求释放；2）库存周期后半段，公司渠道推力带来的优势凸显；3）从产品生命周期角度看，雅系和开系尚未达到其天花板。 在库存周期的维度下，我们认为公司具备较为坚实的内生增长基础： 1）从省内看，公司仍有望凭借渠道优势和产品生命周期红利继续实现份额扩张；2）从全国看，省外品牌认知和组织架构的导入具备复利效应，伴随核心省外市场实现点状突破，公司省外占比仍有抬升空间。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。

事件： 公司发布 24H1财报， 24H1总营收 73.05亿元， 同比+22.35%； 归母净利润 24.61亿元， 同比+20.08%。 24Q2总营收 26.34亿元， 同比+21.52%；归母净利润 9.29亿元， 同比+16.86%。 Q2收入稳健兑现， 利润增速慢于收入系金融产品投资损益波动造成。 Q2收入符合预期， 多价格带齐驱并进。 24Q2公司酒类收入实现 26.1亿元，同比+21.4%， 国缘品牌产品多路并进，今世缘大众价位产品藏器待时。 1） 分产品看， 24Q2特 A+产品收入达 16.8亿元，同比+21.1%， 估算增速排序对开>V 系>四开。其中，自 3月 1日国缘开系全线提价， Q2淡季公司对四开、 V 系主动控速，推动五代四开批价拉升至 410元左右。 24Q2特 A 类产品收入 8.1亿元， 同比+25.3%， 主系淡雅、柔雅持续开拓流通渠道， 保持快速增长。 2）分地区看， 24Q2省内收入 23.8亿元。同比+20%，其中成熟市场淮安、南京分别同增 19.5%、 14.1%， 核心市场团购持续挖潜； 苏中、苏南、盐城分别同增 32.5%、 19.6%、 21.3%，对当地需求增量亦实现较为强势的占领。 24Q2省外聚焦核心样板市场开拓，低基数下收入同比+36.8%。 费控保持良好， 投资及公允价值变动拖累净利率表现。 1）利润端看，24Q2净利率同比-1.4pct 至 35.3%， 剔除投资损益影响， 主业净利率实际同比提升约 0.7pct。①Q2毛利率同比+0.15pct 至 73.0%， 预计与开系提价贡献有关。 ②Q2销售费用率同比-0.91pct 至 12.2%， 年内公司促销及广告费用支出相对平稳； 管理费用率（含研发费用）同比微增 0.08pct，主系薪酬及物料消耗支出增长。 ③Q2投资收益及公允价值变动合计亏损 0.4亿元， 同比减少 0.7亿元， 对净利率拖累 2.1pct，主系理财收益及私募基金浮盈波动。 2）收现端看， Q2季末公司合同负债 6.3亿元， 同比/环比分别为-5.0/-3.5亿元， 主系公司以良性动销为主， 提前回款要求适当放松。 后百亿之路奋勇争先，省内省外全面提升。 展望后百亿，省内外增长空间仍足： 省内 400元价位主力单品四开保持强势， 并且成功上下带动 V系和雅系发展， 实现对省内多数增量需求的积极转化。 省外聚焦“10+N”重点地市级板块， 年内加强攻城拔寨力度，周边化、板块化举措有效落实，并导入“大营销管控”体系。 公司 2024年经营目标为总营收约 122亿元（同比+21%），净利润约 37亿元（同比+18%）； 24H1公司沿全年目标稳步兑现， 24H2规划通过红包力度加大、销售捆绑、费用精准投放等举措巩固中秋国庆动销， 股权激励护航全年业绩兑现置信度高。 盈利预测与投资评级： 公司省内市占率稳步提升、省外点状市场耕耘思路清晰，全年业绩目标完成确定性强。 我们略调整 2024-2026年归母净利润为 37.7、 45.1、 53.5亿元（前值分别为 38.0/46.555.7） 亿元， 分别同比+20%、 20%、 19%， 当前对应 24-26年 PE 为 14/12/10X，维持“买入”评级。 风险提示： 江苏经济大盘走弱；竞争加剧和需求持续走弱；食安问题。