事件：2024年8月19日，兴发集团发布2024上半年年度报告，公司2024上半年营业收入为134.04亿，同比下降1.51%；归母净利润8.05亿元，同比上涨32.28%；扣非净利润7.55亿元，同比上涨37.45%。 点评：点评：2024上半上半年公司部分产品盈利能力较好，业绩同比实现提升。2024上半年公司总体销售毛利率为17.38%，较去年同期上升3.91pcts。2024上半年公司财务费用同比下降2.78%；销售费用同比上涨45.88%，主要因为工资福利、港杂及仓储、包装费上涨；研发费用同比下降1.93%；管理费用同比上涨34.46%，主要因为工资福利增加。2024上半年公司净利率为6.03%，较2023年同期增长1.40pcts。我们认为，1H24公司利润增长的主要原因是其主要产品磷矿石、特种化学品维持较好的盈利能力，发挥了对公司业绩的支撑作用。 2024上半上半年公司经营活动净现金流同比有所上涨。1H24公司经营活动产生的现金流量净额为4.43亿元，同比上升7.09%。投资性活动产生的现金流量净额为-8.52亿元，同比下跌21.81%。筹资活动产生的现金流量净额为1.59亿元，同比下跌122.35%，主要因为偿还银行贷款金额减少及支付分红款较上年同期减少。期末现金及现金等价物余额为18.07亿元，同比下跌45.02%，主要因为筹资活动现金流入增加所致的现金及现金等价物净增加额大幅下降。应收账款19.99亿元，同比上升33.23%，应收账款周转率下降，从2023年同期11.21次变为8.26次。存货周转率下降，从2023年同期5.81次变为5.31次。 公司化工板块营收同比下降，主要产品价格波动影响公司业绩。公司主营产品包括磷矿石、特种化学品、草甘膦系列产品、有机硅系列产品、肥料等，产品广泛应用于食品、农业、集成电路、汽车、建筑、化学等领域。公司磷酸铁、有机硅等产品市场价格未见明显好转，产品盈利能力不及预期。2024上半年公司有机硅系列产品平均售价同比下跌10.91%，主要受行业开工率和下游需求影响；磷酸铁价格明显下降，主要受行内新增产能集中释放、竞争压力增大影响。磷矿石、特种化学品维持较好的盈利能力，支撑公司业绩。 磷矿石价格相对稳定，28%品位磷矿石船板价格维持在950元/吨左右。我们认为，2024上半年受部分产品价格下行影响，公司营收受到一定影响，若未来下游需求回暖，公司收入和利润有望修复。 公司加强技术更新，技术创新持续突破。公司2024上半年研发投入5.09亿元，占营业收入的3.80%。新增授权专利133件，累计达到1,255件；专职研发人员达415人，其中博士38人、硕士319人,硕士及以上占比达86%。 公司十分重视技术创新，在技术研发方面倾注大量投入，创新成果斐然。“芯片用超高纯电子级硫酸及硫酸基高性能蚀刻液生产关键技术”获得湖北省科技进步二等奖；超临界气凝胶毡、气凝胶涂料完成中试，特种硅油、硅烷偶联剂等高值产品开发进展顺利；光刻胶用光引发剂、有机硅皮革等中试装置建设正在稳步推进；三峡实验室连续2年在省级实验室年度考核中排名第二；农药测试中心（GLP实验室）通过国家农药登记试验单位认定。 公司多个磷化工产品持续扩充产能，加强竞争优势。截至2024上半年，公司后坪200万吨/年磷矿选矿及管道输送项目、瓦屋100万吨/年磷矿光电选矿项目建成投运，有助于提升磷矿资源综合利用效益；兴晨公司2万吨/年2,4-D项目、湖北兴瑞40万吨/年有机硅新材料项目（一期）、宜都兴发湿法磷酸精制技术改造以及湖北友兴30万吨/年磷酸铁锂（一期）等项目陆续建成，公司绿色农药、硅基材料、新能源产业综合竞争力进一步增强；湖北吉星5.3万吨/年黄磷技术升级改造、磷化氢尾气综合利用，兴福电子2万吨/年电子级氨水联产1万吨/年电子级氨气、电子级硫酸及双氧水扩建等项目加快推进，建成后将为公司带来新的利润增长点。我们预计，随着公司多个新项目的有序推进，达到新增产能预期后，将增强公司市场竞争力，利好公司长期业绩。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为299.70/315.95/324.09亿元，实现归母净利润分别为17.43/22.57/25.48亿元，对应EPS分别为1.58/2.05/2.31元，当前股价对应的PE倍数分别为12.9X、10.0X、8.8X。我们基于以下几个方面：1）公司产能持续放量、磷化工下游需求逐步回暖，叠加磷矿石与特种化学品良好盈利水平的支撑，公司业绩有望持续改善；2）公司多个磷化工产品新建项目有序推进，为公司带来新的业绩增长点，综合竞争力进一步增强。我们看好公司新产能释放及磷矿石、特种化学品的盈利能力，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险；下游需求不及预期；原材料价格波动及供应风险；安全环保风险；新能源电池行业竞争加剧等风险。

事件：2024年8月22日，皇马科技发布2024年半年报。公司2024年上半年收入为11.09亿元，同比上升23.65%；归母净利润为1.91亿元，同比上升26.98%；扣非净利润为1.84亿元，同比上升48.39%。对应公司2Q24营业收入为5.77亿元，环比上升8.55%；归母净利润为1.03亿元，环比上升16.93%。 点评：公司聚焦战略性新兴板块，销量提升推动业绩环比增长。根据公司2024年半年度经营数据公告披露，公司大品种减水剂板块产品已停产，未来将重点聚焦战略性新兴板块产品（高端功能性电子化学品板块和功能性新材料树脂板块），其中高端功能性电子化学品板块包括功能性电子化学品、UV光固化、湿电子化学品用表面活性剂等相关产品，功能性新材料树脂板块包括新能源胶树脂、MS树脂、聚酰亚胺树脂、聚醚胺等相关产品。1H24公司特种功能性及高分子材料表面活性剂销量为84186.17吨，平均售价为13167.85元/吨，同比下降1.37%，其中战略新兴板块产品销量为22076.40吨。单季度来看，2Q24公司特种功能性及高分子材料表面活性剂销量为4.37万吨，环比上升8.17%，其中战略性新兴板块产品销量为1.15万吨，环比上升9.25%。我们看好公司在战略新兴板块产品未来的前景以及公司在这方面的不断投入，预计其可为公司的持续发展做出贡献。 主要原材料价格方面，1H24公司环氧乙烷平均采购价为5837.58元/吨，同比上升1.91%，环氧丙烷平均采购价为8241.05元/吨，同比下降6.06%。 1H24公司销售费用同比下降1.70%，销售费用率为0.42%，同比下降0.11pcts；财务费用同比下降1170.94%，财务费用率为-0.64%，同比下降0.60pcts；管理费用同比上升2.47%，管理费用率为2.54%，同比下降0.52pcts；研发费用同比上升19.57%，研发费用率为3.78%，同比下降0.13pcts。 1H24。公司各项现金流净额变化较大。1H24公司经营性活动产生的现金流净额为0.41亿元，同比下降78.59%；投资活动产生的现金流净额为-0.41亿元，同比上升80.22%；筹资活动产生的现金流净额为-0.79亿元，同比上升35.22%；期末现金及等价物余额为6.05亿元，同比上升22.48%。应收账款同比上升22.20%，应收账款周转率有所上升，从2023年同期的3.93次上升到4.12次；存货同比上升8.88%，存货周转率有所上升，从2023年同期的3.04次上升到3.79次。 公司在建项目众多，开眉客工厂建设稳步推进。工厂建设稳步推进。根据公司2024年半年报披露，公司目前主要在建项目包括年产3万吨高端表面功能新材料项目，年产0.9万吨聚醚胺技改项目，年产200吨聚酰亚胺技改项目，年产33万吨高端功能新材料项目（一期）等。根据环氧产业中心数据显示，年产33万吨高端功能新材料项目土建于2023年年中开始施工，形成年产12万吨高端环氧树脂固化剂-聚醚胺系列产品、5万吨端硅氧烷基聚醚新材料树脂产品、3万吨烯丙醇及衍生产品、1.5万吨炔二醇及衍生产品、2万吨树脂稀释剂产品、3万吨乙撑胺产品、1万吨甲基环氧氯丙烷产品、1.5万吨生物基高端表面活性剂产品、1万吨航天航空高端树脂新材料产品、3万吨特种高分子聚醚新材料产品生产能力，一期项目将于2025年底前实现试生产。根据环评审查意见书显示，一期项目包括年产16.85万吨高端功能新材料产能（其中包括6万吨高端环氧树脂固化剂-聚醚胺系列产品、5万吨端硅氧烷基聚醚新材料树脂产品、0.5万吨炔二醇及相关产品、1.5万吨生物基高端表面活性剂产品、0.85万吨航天航空高端树脂新材料产品、3万吨特种高分子聚醚新材料产品）以及副产1.5万吨氨水的生产能力。我们看好开眉客工厂的建设，预计产能的投放将为公司业绩带来增量。 投资建议：投资建议：我们预计皇马科技2024-2026年收入分别为22.83/27.62/32.96亿元，同比增长20.5%/21.0%/19.3%，归母净利润分别为4.02/4.83/5.82亿元，同比增长23.9%/20.1%/20.5%，对应EPS分别为0.68/0.82/0.99元。 结合公司8月26日收盘价，对应PE分别为12/10/9倍。我们基于以下两个方面：1）我们看好公司在战略新兴板块产品未来的前景以及公司在这方面的不断投入，预计其可为公司的持续发展做出贡献；2）我们看好开眉客工厂的建设，预计产能的投放将为公司业绩带来增量，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、环境保护风险、安全生产风险、原材料价格波动风险。

事件：2024年8月22日，中触媒发布2024年半年报。公司2024年上半年收入为3.96亿元，同比上升67.00%；归母净利润为0.96亿元，同比上升145.89%；扣非净利润为0.92亿元，同比上升166.37%。对应公司2Q24营业收入为1.97亿元，环比下降0.95%；归母净利润为0.61亿元，环比上升75.00%。 点评：主营产品订单增加，公司业绩同比高增。增。1H24公司特种分子筛及催化剂/非分子筛催化剂板块营收分别为3.45/0.48亿元，YoY分别为86.66%/76.63%，毛利率分别为43.66%/11.39%。公司营收与利润增长的主要原因为分子筛与非分子筛催化剂订单双双增加。根据公司2024年半年报披露，1H24巴斯夫订单量增加，确认收入金额同比增长102.40%，公司积极实施产品更新换代，使用公司专利技术的新型号移动源脱硝分子筛成为公司盈利的主要增长点。此外，公司积极推广金属催化剂等非分子筛催化剂系列产品，订单金额同比增幅较大。根据公司提质增效方案披露，2024年，公司金属催化剂产品预计新增4-6家客户。 1H24公司销售费用同比上升15.11%，销售费用率为1.20%，同比下降0.54pcts；财务费用同比下降39.79%，财务费用率为-2.00%，同比上升0.39pcts；管理费用同比下降32.06%，管理费用率为5.76%，同比下降8.39pcts；研发费用同比下降19.97%，研发费用率为5.31%，同比下降5.77pcts。 1H24。公司各项现金流净额变化较大。1H24公司经营性活动产生的现金流净额为0.37亿元，同比下降57.47%；投资活动产生的现金流净额为-0.34亿元，同比上升94.78%；筹资活动产生的现金流净额为-0.42亿元，同比上升58.28%；期末现金及等价物余额为2.30亿元，同比上升25.33%。应收账款同比上升24.36%，应收账款周转率有所上升，从2023年同期的0.99次上升到1.75次；存货同比下降10.94%，存货周转率有所上升，从2023年同期的0.39次上升到0.69次。移动源脱硝分子筛市场前景良好，公司更新产品扩大市场优势。受益于尾气排放标准的日益严格，中国、北美、印度、泰国、欧洲、南非等新兴市场将成为全球移动源脱硝分子筛的主要增量市场，产品需求未来增长可期。公司深度绑定下游大客户，市场优势明显。根据公司2024年半年报披露，公司主要客户为巴斯夫，巴斯夫全球移动源脱硝分子筛主要由公司供应。根据公司提质增效方案披露，2024上半年公司的移动源脱硝分子筛在全球销售占比达30%。此外，公司积极实施产品更新换代，推出了使用公司专利技术的新型号移动源脱硝分子筛，降低对CHA结构分子筛生产过程中昂贵模板剂的使用，有效降低生产成本。在移动源脱硝分子筛需求有望增长的背景下，我们看好公司产品的市占率以及不断的换代升级，预计公司移动源脱硝分子筛市场竞争力将进一步增强。 募投项目部分进入试生产阶段，未来有望逐步放量。根据公司2023年年报披露，公司环保新材料及中间体项目包括特种分子筛及催化剂3300吨/年、非分子筛催化剂3200吨/年、精细化学品10000吨/年，特种分子筛、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂产业化项目包括特种分子筛3000吨/年、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂1000吨/年。根据公司提质增效方案披露，公司“特种分子筛、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂产业化”项目目前处于试生产阶段，预计今年10月达产，环保新材料及中间体项目正在土建施工阶段，将按照公司项目规划积极推进。我们看好公司募投项目的逐步放量，未来有望为公司业绩贡献增量。 投资建议：我们预计中触媒2024-2026年收入分别为8.16/10.25/12.34亿元，同比增长48.4%/25.5%/20.5%，归母净利润分别为1.83/2.25/2.65亿元，同比增长138.5%/22.9%/17.5%，对应EPS分别为1.04/1.28/1.50元。结合公司8月26日收盘价，对应PE分别为19/15/13倍。我们基于以下两个方面：1）我们看好公司产品的市占率以及不断的换代升级，预计公司移动源脱硝分子筛市场竞争力将进一步增强；2）我们看好公司募投项目的逐步放量，未来有望为公司业绩贡献增量，维持“买入”评级。 风险提示：未能保持技术与工艺先进性所引致的风险、新产品开发失败的风险、下游客户经济周期变化风险、客户集中风险、毛利率波动风险、应收账款坏账风险、存货跌价和周转率较低风险、传统燃料汽车市场受新能源汽车挤占的风险、环境保护风险。

事件：2024年8月13日，万华化学发布2024年半年报。公司2024年上半年收入为970.67亿元，同比上升10.77%；归母净利润为81.74亿元，同比下降4.60%；扣非净利润为8.10亿元，同比下降2.54%。对应公司2Q24营业收入为509.06亿元，环比上升10.28%；归母净利润为40.17亿元，环比下降3.38%。 点评：聚氨酯板块表现稳健，精细化学品及新材料板块拖累整体盈利。公司1H24聚氨酯/石化/精细化学品及新材料板块收入分别为354.55/395.75/129.79亿元，YoY分别为8.19%/9.53%/15.23%，毛利率分别为28.00%/4.52%/16.99%，同比分别-1.12/+2.21/-5.06pcts。销量方面，1H24聚氨酯系列产品销量为269万吨，同比增长14.47%；石化系列产品销量为275万吨，同比下降59.80%；精细化学品及新材料系列产品销量为92万吨，同比上升24.32%。受原材料纯苯价格走高影响，聚氨酯板块毛利率出现下滑，但福建万华MDI装置技改扩能完成推动了聚氨酯产品销量的增长，聚氨酯板块整体表现稳健。精细化学品及新材料板块毛利率出现下滑，拖累公司整体业绩。1H24公司销售费用同比上升15.50%，销售费用率为0.75%，同比上升0.03pcts；财务费用同比上升58.04%，财务费用率为1.14%，同比上升0.34pcts；管理费用同比上升28.56%，管理费用率为1.46%，同比上升0.20pcts；研发费用同比上升16.18%，研发费用率为2.14%，同比上升0.10pcts。 产品价格方面，纯MDI产品需求平稳，但下游行业竞争激烈，根据ifind数据显示，1H24纯MDI华东地区均价为19422元/吨，同比上涨3.07%；冰冷、汽车等市场需求保持增长，聚合MDI产品市场价格震荡上行，根据ifind数据显示，1H24聚合MDI华东地区均价在16538元/吨，同比增长6.71%。 TDI产品市场供应充足，市场价格下行，根据ifind数据显示，1H24TDI华东地区均价为15713元/吨，同比下降14.91%。 石化产品有涨有跌，山东丙烯价格6875元/吨，同比下跌1.90%；山东正丁醇价格8,290元/吨，同比上涨9.95%；山东丙烯酸价格6,193元/吨，同比下跌4.55%；山东丙烯酸丁酯价格9284元/吨，同比上涨0.83%；NPG华东加氢价格10,563元/吨，同比上涨3.60%；山东MTBE价格6857元/吨，同比下跌4.46%；华东PP拉丝价格7510元/吨，同比上涨0.13%；华东LLDPE膜级价格8344元/吨，同比上涨2.38%；华东乙烯法PVC价格5914元/吨，同比下跌4.93%。 原材料价格方面，1H24纯苯均价为8652元/吨，同比上涨24.35%；5000大卡动力煤平仓均价777元/吨，同比下跌13.28%；丙烷、丁烷价格呈小幅震荡趋势，整体平稳，丙烷CP均价609美元/吨，同比下跌0.16%；丁烷CP均价613美元/吨，与去年同期持平。 公司各项现金流净额变化较大。公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生的现金流净额为102.91亿元，同比下降8.29%；投资活动产生的现金流净额为-198.42亿元，同比上升6.67%；筹资活动产生的现金流净额为206.10亿元，同比下降15.90%；期末现金及等价物余额为346.19亿元，同比上升3.99%。应收账款同比上升19.34%，应收账款周转率有所下降，从2023年同期的8.67次下降到8.64次；存货同比上升31.71%，存货周转率有所下降，从2023年同期的3.92次下降到3.53次。 公司聚氨酯链产能不断扩张，核心竞争力进一步增强。公司聚氨酯链产能不断扩张，核心竞争力进一步增强。根据公司2024年半年报披露，福建MDI装置完成技改扩产，MDI产能从40万吨/年提升到80万吨/年。TDI方面，根据万华化学官网信息显示，万华化学分别于4月18日以及23日发布福建TDI二期扩建项目、一期技改扩能项目环境影响评价公示，其中一期技改扩能项目将使TDI产能由25万吨/年扩展至36万吨/年，二期项目将建设36万吨/年TDI产能。HDI方面，万华化学于6月25日发布年产20万吨HDI技改扩能项目环境影响评价公示，计划新增HDl单体产能10万吨/年，新增缩二脲产能1万吨/年。公司同时布局HDI上游核心原料己二胺，完善HDI产业链，根据中国化工信息周刊数据，2024年6月5日华神新材料（公司与神马股份分别持股60%和40%）18万吨/年己二胺项目开车投产。此外，公司积极布局ADI其他品种，根据万华化学官网信息显示，公司于7月2日发布ADI扩能项目环境影响公示，使IPDI产能由现有3万吨/年扩为5万吨/年，同时可切换生产PDI。我们认为公司在聚氨酯方面不断加大投入，产能的释放将提升公司聚氨酯板块核心竞争力。 POE项目实现进口替代，多个项目实现进口替代，多个新材料及石化项目预计今年投产。根据化工新材料信息显示，6月29日万华化学一期20万吨/年POE项目成功投产，这标志着中国首套大规模自主研发的POE项目工业化装置一次性开车成功，二期年产40万吨POE项目已在蓬莱基地开工建设，预计2025年末建成投产。 此外，公司积极布局新材料及石化板块，根据化工新材料信息显示，公司4.8万吨/年柠檬醛-香精香料项目今年三季度投产，蓬莱一期90万吨/年丙烷脱氢项目预计四季度陆续投产，烟台120万吨/年乙烯项目预计于今年年底明年初陆续投产。我们看好公司在精细化工品及新材料领域的布局，有望为公司中长期发展奠定基础。 ：投资建议：我们预计万华化学2024-2026年收入分别为1974.07/2241.04/2528.58亿元，同比增长12.6%/13.5%/12.8%，归母净利润分别为184.53/227.43/258.65亿元，同比增长9.7%/23.3%/13.7%，对应EPS分别为5.88/7.24/8.24元。结合公司8月19日收盘价，对应PE分别为12/10/9倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为公司在聚氨酯方面不断加大投入，产能的释放将提升公司聚氨酯板块核心竞争力；2）我们看好公司在精细化工品及新材料领域的布局，有望为公司中长期发展奠定基础，维持“买入”评级。 风险提示：安全生产风险、宏观经济波动风险，原材料和产品价格波动风险、汇率波动风险

事件：2024年7月29日，远兴能源发布2024年半年度报告，公司2024年上半年营业收入为70.70亿，同比上涨32.00%；归母净利润12.09亿元，同比上涨14.90%；扣非净利润12.08亿元，同比上涨11.30%。 点评：2024年上半年公司收入和利润稳步增长。2024年上半年公司总体销售毛利率为44.35%，较2023年同期上涨7.73pcts。2024年上半年公司财务费用同比上涨54.63%，主要因为借款规模增加；销售费用同比上涨85.65%，主要因为银根矿业产品销量增加，销售费用同步增加；研发费用同比上涨33.96%。2024年上半年公司净利率为26.15%，较去年同期增加2.38pcts。我们认为，公司2024年上半年业绩增长的主要原因是其纯碱新增产能兑现，以及国内市场需求刚性。 1H24公司经营活动净现金流同比上涨。2024年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为13.61亿元，同比增长7.23%。投资性活动产生的现金流量净额为-5.19亿元，同比增长77.82%，主要因为阿拉善塔木素天然碱开发利用项目付款较上年同期减少。筹资活动产生的现金流量净额为-20.92亿元，同比下跌329.11%，主要原因是分配股利、偿还贷款增加。期末现金及现金等价物余额为20.23亿元，同比上升18.21%。应收账款0.90亿元，同比上升19.88%，应收账款周转率上升，从2023年同期61.08次变为94.21次。 存货周转率上升，从2023年同期5.27次变为6.12次。 公司碱业板块发展趋势向上，纯碱、尿素产量上半年维持高位。公司1H24碱业板块营业收入48.43亿、同比上升76.47%，毛利率为55.72%、同比上升3.85pcts；尿素板块营业收入17.03亿、同比下降20.69%，毛利率为26.43%、同比上升2.86pcts。在生产方面，2024年上半年公司纯碱实现271.94万吨产量，尿素实现84.02万吨产量。在产品价格方面，根据wind数据，2024年上半年轻质纯碱和重质纯碱市场均价分别为2160.31和2246.68元/吨，同比分别下降13.99%和14.68%；2024年上半年尿素市场价格波动频繁，市场均价为2291.46元/吨，同比下降8.02%，导致2024年上半年尿素板块收入和利润同比下降。我们认为，2024年上半年公司碱业产品以量补价，最终使得业绩提升，若下半年纯碱行业国内需求有望回暖，公司盈利能力或将增强。纯碱行业内需维持一定景气，公司有望通过产能逐步放量而受益。光伏玻璃及碳酸锂是纯碱下游结构中提升最大的消费行业，浮法玻璃行业在产日熔量延续2023年的高开工，2024年上半年整体呈先增后降态势，在产日熔量同比增长1.3%，其产能的扩张将使得纯碱消费增长。公司2024年上半年纯碱产品营业收入达39.24亿元，比上年同期增加115.03%。展望2024年下半年，地产竣工刚需或将部分托底纯碱需求，加上光伏玻璃新增产线的拉动，有望为重质纯碱需求提供一定支撑；轻质纯碱下游消费行业较为分散，且与社会居民消费情况有较强相关性。我们预计，纯碱需求仍保持一定刚性，公司纯碱产能继续释放，或将继续扩大市场份额和销量，利好公司纯碱板块收入提升。 阿拉善项目一期部分生产线稳定运行，公司碱化工产品产量持续增加，产能逐步释放。根据公司2024年半年报，公司阿拉善天然碱项目规划建设纯碱产能780万吨/年、小苏打产能80万吨/年，其中一期规划建设纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年，二期规划建设纯碱280万吨/年、小苏打40万吨/年。项目一期于2023年6月投料试车，第一条、第二条和第三条生产线已达产，第四条生产线正在试车；项目二期已于2023年12月启动。此外，银根水务取得了500万立方米/年的水权，期限为2024年3月6日至2049年3月5日。公司阿拉善天然碱项目累计取得水权1000万立方米/年，将用于满足该项目当前用水需要。我们认为，随着项目一期和二期逐步启动和投产，作为国内纯碱行业龙头之一，公司碱化工产品的产能有望进一步扩张，成为公司未来主要新增量。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为148.36/169.68/188.74亿元，实现归母净利润分别为26.72/30.42/32.57亿元，对应EPS分别为0.72/0.82/0.87元，当前股价对应的PE倍数分别为9.1X、8.0X、7.5X。我们基于以下几个方面：1）公司纯碱及尿素产量处于较好状态，纯碱行业内需仍维持一定景气，公司有望获取更多市场份额，利好业绩提升；2）阿拉善项目一期部分生产线稳定运行，二期启动，公司碱化工产品产能有望持续增加，为收入增长提供长期增量。我们看好公司新产能释放，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险；新建项目进展不及预期；下游行业波动风险；安全生产风险等。

事件：2024年7月30日，国瓷材料发布2024年半年度报告，公司2024上半年营业收入为19.53亿元，同比上涨5.57%；归母净利润3.30亿元，同比上涨3.60%；扣非净利润3.08亿元，同比上涨8.81%。 点评：MLCC介质粉体产品需求逐渐复苏，催化材料和精密陶瓷板块产品在新兴领域市场需求增强，1H24公司业绩符合预期。1H24公司总体销售毛利率为39.89%，较去年同期上涨2.39pcts。2024上半年公司财务费用同比上升186.45%，主要因为汇兑收益减少及红筹架构设立产生的利息费用增加；销售费用同比上涨9.20%；研发费用同比上涨14.37%。2024上半年公司净利率为19.03%，较去年同期增长0.20pcts。我们认为，公司2024上半年业绩增长的主要原因是其MLCC介质粉体产品需求逐渐复苏，以及催化材料和精密陶瓷板块产品在新兴领域市场需求增强。 1H24公司经营活动产生的现金流量净额同比显著增长。2024上半年公司经营活动产生的现金流量净额为1.54亿元，同比增长61.25%，主要因为销售商品收到的现金增加。投资性活动产生的现金流量净额为-1.88亿元，同比增长53.05%，主要因为支付投资款减少。筹资活动产生的现金流量净额为-1.33亿元，同比下跌147.59%，主要原因是取得借款减少。期末现金及现金等价物余额为4.13亿元，同比下降13.95%。应收账款18.13亿元，同比上升5.49%，应收账款周转率略有下降，从2023年同期1.18次变为1.13次。存货周转率上升，从2023年同期1.29次变为1.41次。 公司MLCC介质粉体产品延续复苏趋势，多产品国产替代加速推进。根据公司2024年半年报，公司2024上半年电子材料板块营业收入2.79亿、同比下降2.19%，毛利为0.99亿元、同比上升1.22%，毛利率为35.58%、同比上升1.20pcts。在产品创新突破方面，2024上半年公司为适配AI领域高算力、高集成等应用环境需求，协同客户开发了高散热、高可靠的基础粉和配方粉，材料性能达到领先水平。在产品产业化方面，快速实现端电极铜浆、薄层高容镍浆、车载树脂银浆等产品产业化，将逐步形成国产替代。此外，公司生产出综合性能卓越的纳米级复合氧化锆，成为多款智能手表背板的主要供应商；公司新产品在人造宝石领域实现突破，并形成批量销售。因此，尽管MLCC介质粉体行业景气度恢复缓慢，电子材料的收入受到一定影响，但公司持续加大研发投入，重点提升车载、AI相关领域产品应用，推动复苏趋势延续。 公司催化材料板块逐步放量，助力2024上半年业绩提升。根据公司2024年半年报，公司2024年上半年催化材料板块营业收入4.06亿、同比上升21.20%，毛利1.77亿元、同比上升21.68%，毛利率为43.56%、同比上升0.17pcts。2024上半年公司催化材料板块收入和利润均实现高速增长，主要原因在于公司产品实现了多点开花，蜂窝陶瓷载体、铈锆固溶体、分子筛等产品开始快速进入尾气催化市场，与国际巨头同场竞技；产品全面搭载商用车、乘用车、非道路机械、船机和VOC等细分领域，为尾气催化领域提供全系列产品。其中在蜂窝陶瓷载体方面，公司进一步提升重卡领域的市场份额，顺利进入海外商用车头部客户的供应链体系；在铈锆固溶体方面，新建产能快速投放，销量水平保持快速增长；在分子筛方面，新一代高储氨分子筛产品正在开发国内外客户，预计成为催化材料板块新增长点。我们认为，2024年上半年公司催化材料多种产品逐渐实现突破，随着催化材料市场逐步扩大，公司业绩有望继续提升。 精密陶瓷板块多产品开始逐步释放业绩，技术性能提升利好公司发展。得益于全球新能源产业的快速发展，精密陶瓷板块多产品的需求将逐步放量。在陶瓷球方面，公司熟练掌握从粉体制备到陶瓷球制造的关键技术，产品性能为国际标准1级材料水平，精度等级可达G1级，已搭载国内外多家头部新能源车企的主力车型。在陶瓷基板方面，国瓷赛创具备基板金属化领域领先的技术优势，使产品性能及可靠性得到大幅提升。在传统业务LED基板方面，已成功突破全球头部企业成为其合格供应商，开始批量供货。公司具备从陶瓷粉体、陶瓷基片到金属化的纵向一体化优势，产品领域持续拓展，汽车自动驾驶、工业激光、通讯射频微系统等领域新产品均开始逐步释放业绩。我们预计，随着精密陶瓷产业链不断完善，产品技能和产品竞争力进一步提高，下游应用领域将充分拓展，公司精密陶瓷板块将充分发挥其竞争优势，产品业绩持续放量。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为46.23/55.97/61.18亿元，实现归母净利润分别为7.55/9.37/11.62亿元，对应EPS分别为0.75/0.93/1.16元，当前股价对应的PE倍数分别为25.2X、20.3X、16.4X。 我们基于以下几个方面：1）公司MLCC介质粉体复苏延续，电子浆料国产替代加速推进；2）催化材料板块蜂窝陶瓷载体、铈锆固溶体等产品保持持续增长，乘用车领域的产品应用继续推进；3）公司精密陶瓷板块产业链不断完善，多应用领域产品逐步释放业绩，整体竞争力进一步提高。我们看好公司各板块产品良好的发展态势，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业波动风险；新建项目进展不及预期；原材料和能源价格波动风险；兼并重组风险等。

公司以尼龙 66为基点，多年来持续实现产业突破。 公司横跨化工、化纤两大行业，形成了以尼龙 66盐和尼龙 66盐中间产品、工程塑料、工业丝（帘子布）、 BCF 地毯丝、安全气囊丝等主导产品为支柱、以原辅材料及相关产品为依托的新产业格局。公司为国内尼龙 66行业中少数具备规模化生产能力和上游原材料一体化生产能力的市场龙头企业， 尼龙 66工业丝、帘子布、切片生产规模居于全国首位。 尼龙 66系列产品为公司核心收入来源，2022年以来，尼龙 6民用丝、尼龙 6切片等新产品逐步为公司整体收入做出贡献。 汽车轻量化与民用丝领域未来有望为尼龙 66需求贡献增量。 汽车轻量化方面， 尼龙材料性能优异，可广泛应用于发动机、燃油供给等汽车核心系统中， 其中 PA6及 PA66为主要应用品种，用量占比达到 90%以上，在传统燃油车及新能源汽车轻量化方面都贡献了突出的价值。 我国车用塑料单车用量以及新能源车市场渗透率的快速提升将共同驱动尼龙 66需求增长。民用丝方面， 尼龙 66较尼龙 6性能更为优异，未来有望向民用领域进一步拓展，我们认为目前我国尼龙 66在民用丝领域的应用尚处于初级阶段，未来仍有较大增长空间。 己二腈国产替代进程加速，尼龙 66行业有望迎来新发展周期。 己二腈及己二酸为尼龙 66两大核心原料，其中己二腈生产技术难度较大，制约我国尼龙行业扩张。己二腈供应主要被国外企业所垄断，我国己二腈存在进口依赖， 己二腈较高的价格对国内下游尼龙企业发展形成一定压力。 己二腈历史价格波动大导致尼龙 66价格宽幅波动，一定程度影响了尼龙 66下游应用。 己二腈国产替代化进程加速，国内多家企业努力实现尼龙 66核心原料的国产化供应， 截至 2022年，国内在建及规划己二腈产能合计 273万吨，其中以丁二烯法为主。我们认为中长期来看，己二腈的国产化有望带来己二腈的稳定供应，降低己二腈价格的波动幅度，尼龙 66价格波动幅度变小，国内尼龙 66产业链有望受益于此，从而推动尼龙 66行业快速发展。 此外， 己二腈国产化将有助于尼龙 66生产成本的降低，提升尼龙 66在民用丝领域的竞争力，进而带动尼龙 66需求的增长。 公司产业链双向延伸，一体化优势逐步显现。 纵向方面，公司积极实现产业链向上延伸，努力实现关键原材料自主供应，保障生产稳定性，目前高新厂区己二酸产能已投入生产，己二腈项目以及尼龙配套氢氨项目正在建设当中， 尼龙配套氢氨项目可为下游尼龙 66盐生产提供稳定的原料供应并降低生产成本。横向方面，公司不断丰富自身产品矩阵，逐渐拓展至尼龙 6、 尼龙 66民用丝领域。随着相关产能的陆续建成投产，我们认为公司产业链一体化优势将更加明显。 此外， 公司从国内迈向海外，积极建设泰国基地以满足海外客户需求。公司拟在泰国“东部经济走廊”的工业园建设海外尼龙 66产业生产基地，其中一期工程包括尼龙 66工业丝 7000吨以及尼龙 66细旦丝 3000吨。泰国基地的落成，有助于扩大和满足东南亚及北美地区轮胎制造业发展的要求。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 神 马 股 份 2024-2026年 收 入 分 别 为153.80/177.54/203.01亿元，同比增长 19.0%/15.4%/14.3%，归母净利润分别为 3.42/5.75/7.62亿元，同比增长 177.4%/68.0%/32.5%，对应 EPS分别为 0.33/0.55/0.73元。结合公司 7月 26日收盘价，对应 PE 分别为18/11/8倍。我们基于以下两点： 1）汽车轻量化以及民用丝领域应用拓展带来尼龙 66需求的提升； 2）己二腈国产化推动尼龙 66行业迎来新发展周期； 3）公司产业链双向延伸，一体化优势逐步显现，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险、原材料供应及价格波动风险、项目收益不及预期风险、贸易摩擦风险

事件1：2024年4月29日，鲁西化工发布2023年年报。公司2023年收入为253.58亿元，同比下降16.47%；归母净利润为8.19亿元，同比下降74.05%；扣非净利润为8.65亿元，同比下降71.67%。对应公司4Q23营业收入为74.15亿元，环比上升15.88%；归母净利润为3.12亿元，环比下降0.25%。 事件2：2024年4月29日，鲁西化工发布2024年一季报。公司1Q24营业收入为67.52亿元，同比增长2.61%，环比下降8.94%；归母净利润为5.68亿元，同比增长76.26%，环比上升82.05%。 点评：受爆炸事故影响，2023年公司业绩承压，1Q24业绩逐步回暖。根据公司2023年年报，公司2023年化工新材料产品/基础化工产品/化肥产品/其他产品板块收入分别为160.58/62.59/26.01/4.40亿元，YoY分别为-4.66/-39.08/-15.07/+147.96%，毛利率分别为14.54/13.87/7.17/4.36%，同比变化2.06/-22.63/+1.03/-16.24pcts。我们认为公司业绩同比下滑主要与子公司于2023年5月1日发生爆炸着火事故，双氧水装置停产以及主要产品销量下滑有关，2Q23公司业绩出现亏损。 销量方面，2023年公司辛醇板块销量为45.89万吨，同比下降5.75%；尼龙6板块销量为29.77万吨，同比下降5.49%；烧碱板块销量为66.24万吨，同比下降18.19%。 公司销售费用同比下降15.98%，销售费用率为0.19%，同比保持不变；财务费用同比上升4.88%，财务费用率为0.99%，同比上升0.20pcts；管理费用同比上升2.61%，管理费用率为2.35%，同比上升0.43pcts；研发费用同比下降5.82%，研发费用率为3.68%，同比上升0.42pcts。 1Q24公司业绩同比逐步回升，其主要原因为部分产品售价同比增加以及原材物料采购单价同比下降，产品毛利增加。 公司各项活动产生的现金流净额有所波动。2023年公司经营性活动产生的现金流净额为38.65亿元，同比下降24.46%；投资活动产生的现金流净额为-34.28亿元，同比下降21.19%；筹资活动产生的现金流净额为-3.36亿元，同比上升60.31%；期末现金及等价物余额为3.82亿元，同比上升39.21%。应收账款同比下降43.75%，应收账款周转率有所上升，从2022年同期的398.03次上升到524.50次；存货同比下降4.75%，存货周转率有所下降，从2022年同期的14.09次下降到13.41次。 2023年公司多数产品价格下行，整体景气度较低。根据公司2023年年报披露，化工新材料板块中，PC消费领域需求端基本维持稳定，供需相对平衡，价格震荡运行；国内尼龙6产能增量企业较多，产能扩张速度大于需求增速；国内多元醇新增产能少，同行和下游企业原料和成品库存持续保持低位，需求稳定，带动正丁醇和辛醇价格持续高位运行；有机硅行业供给过剩，DMC价格持续低位运行，仍旧保持行业亏损、供强需弱局面；氟相关产品上半年市场整体震荡波动下行，下半年低位震荡波动。基础化工板块中，甲烷氯化物下游医药、农药、锂电池膜、海绵等行业上半年开工增加，产品价格相对稳定，下半年行业开工率下滑，产品价格低位震荡波动；二甲基甲酰胺新增产能陆续释放，整体市场供大于求，产品价格全年持续下滑；氯碱行业中，国内氧化铝产能利用率与烧碱需求较同比下降，烧碱呈现量价齐跌趋势，价格低位运行。我们认为随着下游需求的逐步向好，公司主要产品价格有望回升。 公司推进项目建设，未来新增产能较多。公司甲胺/DMF改扩建等项目按期投产，己内酰胺·尼龙6一期工程、有机硅等项目按计划顺利进行。根据公司2023年年报披露，公司己内酰胺·尼龙6一期工程、双氧水项目、聚碳酸酯项目、有机硅项目、24万吨/年乙烯下游一体化项目（二期工程）、15万吨/年丙酸项目工程进度分别为85%、60%、98%、75%、38%、35%。根据公司2024年5月16日投资者交流纪要披露，公司预计2024年度产品产量计划960万吨，营业收入预算目标313亿元。我们看好公司项目的建设与逐步达产，公司未来具备一定成长空间。 投资建议：我们预计鲁西化工2024-2026年收入分别为293.79/326.44/341.74亿元，同比增长15.9%/11.1%/4.7%，归母净利润分别为19.34/22.89/26.15亿元，同比增长136.3%/18.3%/14.3%，对应EPS分别为1.01/1.19/1.36元。结合公司5月31日收盘价，对应PE分别为12/10/9倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为随着下游需求的逐步向好，公司主要产品价格有望回升。2）我们看好公司项目的建设与逐步达产，公司未来具备一定成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、下游需求不及预期的风险、项目进度不及预期的风险、安全环保风险

事件：2024年4月24日，龙佰集团发布2023年年报，公司2023年收入为267.65亿元，同比上升11.00%；归母净利润为32.26亿元，同比下降5.64%；扣非净利润为31.16亿元，同比下降4.68%。对应公司4Q23营业收入为65.11亿元，环比下降7.28%；归母净利润为10.84亿元，环比上升23.23%。 2024年4月24日，龙佰集团发布2024年一季报。公司1Q24收入为72.94亿元，同比增长4.54%，环比增长12.03%；归母净利润为9.51亿元，同比增长64.15%，环比下降12.29%；点评：产品均价下降导致毛利率下滑，公司全年业绩短期承压。根据公司2023年年报，公司2023年钛白粉、铁系产品、锆系制品、海绵钛、新能源材料、其他板块的收入分别为177.68/25.73/11.02/22.68/10.47/11.31亿元，YoY分别为9.83/3.60/4.99/6.27/59.71/69.75%；毛利率分别为28.51/49.15/13.33/17.87/-3.31/14.33%，同比变化-0.42/+4.36/-10.18/-10.58/-15.66/-14.28pcts。 公司营收同比上升主要与公司有效提高产能利用率，主要产品销量增加有关。 2023年公司销售钛白粉115.89万吨，同比增长24.93%；销售硫酸法钛白粉79.64万吨，同比增加22.15%；销售氯化法钛白粉36.25万吨，同比增加31.48%；销售海绵钛4.70万吨，同比增长28.15%；其他产品：销售铁精矿433.82万吨，同比减少0.65%；生产磷酸铁6.61万吨，比去年同期增加157.80%。公司毛利率的下降主要与主要产品价格下跌有关，根据生意社数据，2023年钛白粉平均售价为1.66万元/吨，同比减少12.17%。 2023年公司销售费用同比增加27.70%，销售费用率为2.04%，同比上升0.27pcts；财务费用同比上升132.72%，财务费用率为0.89%，同比上升0.47pcts；管理费用同比下降29.83%，管理费用率为3.73%，同比下降2.17pcts；研发费用同比上升0.04%，研发费用率为3.78%，同比下降0.42pcts。 钛白粉价格逐步触底回升，公司业绩有望逐步修复。根据生意社数据显示，2024年1-3月，钛白粉均价分别为16453.62/16680.95/17107.14元/吨，同比变化分别为3.27%/2.84%/0.14%，环比变化分别为-0.52%/1.38%/2.55%。钛白粉价格的同比上涨推动了1Q24公司业绩的同比提升。环比来看，钛白粉价格2024年1月已逐步触底，目前正处于回升通道之中，公司业绩有望逐步修复。 公司各项活动产生的现金流存在一定波动。2023年经营性活动产生的现金流净额为34.04亿元，同比上升6.49%；投资活动产生的现金流净额为-29.77亿元，同比上升46.74%；筹资活动产生的现金流净额为-12.20亿元，同比下降142.15%；期末现金及等价物余额为16.01亿元，同比下降33.44%。 应收账款同比上升33.71%，应收账款周转率有所下降，从11.43次下降到10.17次；存货同比上升11.94%，存货周转率有所下降，从3.04次下降到2.83次。 我国钛白粉产能稳步提升，出口份额逐步扩大，公司有望凭借龙头优势提升自身市场份额。随着科慕、泛能拓等部分国外钛白粉产能的退出，我国钛白粉产能占比逐步扩大。根据涂多多数据显示，2023年全球钛白粉产能在981.9万吨，中国产能占比为55%，新增产能多数来自中国。产量方面，根据钛白粉产业技术创新战略联盟秘书处统计，2023年我国钛白粉行业总产量为416万吨，同比增加6.3%，再创历史新高。相对于欧洲本土钛白粉企业，国内钛白粉企业在成本、环保等方面均具有优势，市场竞争力凸显，我国钛白粉出口份额逐步扩大。根据公司2023年年报披露，2023年我国钛白粉出口量达到164万吨，2019-2023年复合增长率为13.09%，2021-2023年国内钛白粉出口量占比分别为34.50%、39.13%、41.07%，出口占比逐年提升。我们认为随着国内钛白粉企业竞争力的增强，未来钛白粉出口量仍有上升空间。 全球钛白粉生产厂商中，公司行业龙头地位稳固，公司现有钛白粉产能151万吨/年，按产能计是全球最大的钛白粉生产商。公司同时是钛白粉行业为数不多的同时具有硫酸法工艺和氯化法工艺的钛白粉供应商，是中国唯一贯通钛全产业链的钛白粉生产企业。随着未来环保政策的趋严，能耗较高的中小产能将逐步退出，市场份额将向头部企业集中，公司作为拥有成熟氯化法钛白粉生产技术的龙头企业有望获利。我们认为随着国内钛白粉行业竞争力的提升，未来出口份额有望进一步扩大，国内中小落后产能也将在较高能耗的能耗要求下逐步出清，公司作为拥有技术优势的钛白粉龙头企业有望凭借自身竞争优势逐步扩大市场份额。 海绵钛供给格局发生转变，公司布局中高端产品领域。我国海绵钛产能维持增长态势，根据公司2023年年报披露，2023年全球海绵钛产能为44.4万吨，我国产能占比为63%，产能占比逐步提升。受俄乌冲突影响，乌克兰海绵钛工厂关停，供给减少1.2万吨。目前高质量海绵钛的产量增速无法满足需求的增长，未来随着大飞机国产化进程的加快，航空航天用高端海绵钛的需求预计将稳步增长。公司目前拥有海绵钛产能5万吨，云南国钛年产3万吨转子级海绵钛智能制造技改项目二期（1.5万吨）、甘肃国钛3万吨/年转子级海绵钛技术提升改造项目二期（1.5万吨）正在进行设备调试，项目落成后公司海绵钛产能将增长至8万吨/年。我们看好公司在中高端海绵钛领域的布局以及产能优势，预计公司海绵钛板块将在需求上升中实现业绩增长。 公司资本开支较大，多个项目取得环评批复。根据公司2023年年报披露，700万吨绿色高效选矿项目、700万t/a钒钛磁铁矿绿色高效选矿创新技改工程、20万吨金红石型钛白粉后处理工程项目、10K吨/年海绵钛生产线升级改造创新项目、年产5万吨超高功率石墨电极项目等已取得环评批复。20万吨/年氯化法钛白粉建设项目、红格北矿区1300万t/a采矿工程、年产8万吨超高功率石墨电极改扩建及其深加工项目、年产30万吨锂电材料绿色制造项目正在编制环评报告。我们看好项目的实施与建成，预计其可为公司业绩贡献增量。 投资建议：我们预计龙佰集团2024-2026年收入分别为312.53/350.24/377.10亿元，同比增长16.77%/12.07%/7.67%，归母净利润分别为39.90/47.07/55.23亿元，同比增长23.68%/17.96%/17.33%，对应EPS分别为1.67/1.97/2.31元。结合公司5月29日收盘价，对应PE分别为13/11/9倍。我们基于以下三个方面：1）我们认为随着国内钛白粉行业竞争力的提升，未来出口份额有望进一步扩大，国内中小落后产能也将在能耗要求下逐步出清，公司作为拥有技术优势的钛白粉龙头企业有望凭借自身竞争优势逐步扩大市场份额。2）我们看好公司在中高端海绵钛领域的布局以及产能优势，预计公司海绵钛板块将在需求上升中实现业绩增长。3）我们看好项目的实施与建成，预计其可为公司业绩贡献增量，维持“买入”评级。 风险提示：公司经营管理风险、环保标准提高带来的风险、产品及原材料价格波动的风险、产品需求风险、汇率波动带来的风险

事件1：2024年4月26日，桐昆股份发布2023年年度报告，公司2023年营业收入为826.40亿，同比上涨33.30%；归母净利润7.97亿元，同比上涨539.10%；扣非净利润4.55亿元，同比上涨5208.32%。 事件2：2024年4月29日，桐昆股份发布2024年第一季度报告，公司1Q24营业收入为211.11亿元，同比上涨32.66%，环比上涨1.02%；归母净利润5.80亿元，同比上涨218.01%，环比增长644.30%。 点评：2023年公司业绩全面改善，1Q24公司盈利水平大幅提升。2023年公司总体销售毛利率为5.06%，较去年同期上涨1.83pcts。2023年公司财务费用同比上涨83.49%，主要原因为财务利息支出增加；销售费用同比上涨17.14%，主要原因为销售人员薪酬增加；研发费用同比上涨6.05%。2023年公司净利率为0.99%，较去年同期增长0.77pcts。1Q24公司净利率上涨至2.77%，1Q24公司归母净利润同、环比均大幅上涨。我们认为，公司2023年及1Q24业绩增长的主要原因是其PTA、聚合、纺丝产能攀升，以及纺织行业国内市场需求韧性较强。 2023年公司经营活动净现金流同比显著上涨。2023年公司经营活动产生的现金流量净额为31.21亿元，同比增长192.03%，主要原因为销售商品、提供劳务收到的现金增加。投资性活动产生的现金流量净额为-104.84亿元，同比增长35.69%，主要原因为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少。筹资活动产生的现金流量净额为65.27亿元，同比下跌49.19%，主要原因是偿还债务支付的现金增加。期末现金及现金等价物为56.90亿元，同比下降12.79%。应收账款6.93亿元，同比下降12.81%，应收账款周转率上升，从2022年同期107.03次变为111.12次。存货周转率下降，从2022年同期9.43次变为8.90次。 公司化纤板块产销两旺，长丝产量逆势增长。根据公司2023年年度报告，公司2023年化纤行业板块营业收入749.37亿、同比上升24.31%，毛利率为5.60%、同比上升2.33pcts。在产品价格方面，2023年公司主要产品价格市场均价同比整体小幅下跌，1Q24价格同比有所改善，根据ifind数据，2023年POY、FDY、DTY的现货价格同比分别为-3.62%、-2.09%、-2.76%，2024年一季度POY、FDY、DTY的现货价格同比分别为3.52%、3.47%、2.62%。 2023年公司涤纶长丝产量继续领跑行业，长丝销量较去年也有明显的增长。2023年公司POY、FDY、DTY的产量分别为797.87万吨、145.73万吨、99.87万吨，同比分别增长35.68%、34.92%、22.66%；销量分别为784.37万吨、146.94万吨、99.40万吨，同比分别增长35.36%、38.48%、27.32%。1Q24公司POY、FDY、DTY的销量分别为193.51万吨、41.53万吨、23.46万吨，同比分别为37.43%、36.93%、12.68%。我们认为，2023年公司涤纶长丝产品以量补价，1Q24公司长丝产品较去年同期量价齐升，未来随着长丝行业逐步复苏，公司业绩有望继续提升。 涤纶长丝行业有望逐步复苏，行业集中度提升利好龙头企业。延续我们之前《涤纶长丝行业格局走向集中，聚酯产业链利润有望向长丝端转移》报告的观点，我们认为下游终端纺服需求有望逐渐回暖，且近年来长丝落后产能不堪成本重负而逐步出清，行业集中度有望进一步提升。此外，龙头企业逐步完善聚酯涤纶全产业链布局，配套上游的PX和PTA，一体化成本优势日益凸显。我们预计，随着行业集中度持续提升，公司作为涤纶长丝龙头企业之一，有望充分发挥其竞争优势，利好业绩提升。 公司不断强化产业链一体化，聚酯产品产能持续攀升。根据公司2023年年报，公司嘉兴石化和嘉通能源PTA项目以及相应的长丝工厂建设，使得公司PTA年产能首次突破千万吨，达到了1300万吨；涤纶长丝年产能达到1350万吨，推动公司在全球长丝市场的市场占有率达到了历史新高，分别为全球18%和国内28%。此外，公司恒阳项目首套聚纺装置开车，三套聚纺装置紧锣密鼓接连投产，均完成满产达产的目标；恒超二期项目长丝和切片产量均超额完成年度目标；公司宇欣项目成功开车，填补了西北五省聚酯化纤市场的空白，实现了产销转化的良好发展；下半年恒超三期项目开工，旨在进一步提升差别化新材料生产能力；中昆项目投产，实现了“燃料变原料、原料变材料”的转变，为公司补链、延链、强链提供了新的支撑。我们认为，公司聚酯产业链不断延伸，产能持续扩张，有利于巩固公司在行业内的领先地位。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为941.74/1005.62/1071.14亿元，实现归母净利润分别为31.20/42.03/52.30亿元，对应EPS分别为1.29/1.74/2.17元，当前股价对应的PE倍数分别为11.6X、8.6X、6.9X。我们基于以下几个方面：1）公司涤纶长丝产销两旺，长丝产品价格有所提高，随着新产能投放及下游需求复苏，公司化纤板块有望贡献更多业绩；2）涤纶长丝行业有望景气上行，行业走向集中利好龙头企业；3）公司加强聚酯产业链一体化，产能规模持续扩大，整体竞争力有望进一步提高。我们看好长丝行业景气上行及公司规模优势，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业波动风险；技术研发滞后风险；新建项目进展不及预期；原材料和能源价格波动风险；环保合规风险等。

事件1：2024年4月26日，阿科力发布2023年年报。公司2023年收入为5.37亿元，同比下降24.73%；归母净利润为0.24亿元，同比下降80.10%；扣非净利润为0.19亿元，同比下降83.54%。对应公司4Q23营业收入为1.23亿元，环比下降8.21%；归母净利润为0.03亿元，环比下降51.98%。 事件2：2024年4月26日，阿科力发布2024年一季报。公司1Q24营业收入为1.03亿元，同比下降28.13%，环比下降16.32%；归母净利润为0.01亿元，同比下降81.01%，环比下降52.56%。 点评：下游风电需求不足叠加新增产能较多,聚醚胺价格下跌，公司全年业绩承压。根据公司2023年年报，公司2023年脂肪胺/光学材料板块收入分别为3.52/1.84亿元，YoY分别为-28.38/-16.70%，毛利率分别为9.30/24.92%，同比变化-19.33/-8.85pcts。2023年公司脂肪胺板块销量为2.07万吨，同比上升15.21%；光学材料板块销量为5347.28吨，同比上升25.69%。供需错配导致聚醚胺产品价格短期下跌。根据2023年年度主要经营数据公告，2023年聚醚胺平均售价为17017.31元/吨，同比下降37.83%。公司销售费用同比下降21.97%，销售费用率为1.53%，同比上升0.06pcts；财务费用同比上升18.14%，财务费用率为-1.55%，同比下降0.13pcts；管理费用同比下降18.86%，管理费用率为6.95%，同比上升0.50pcts；研发费用同比下降37.70%，研发费用率为3.37%，同比下降0.70pcts。 1Q24聚醚胺价格仍处于下行区间，短期拖累公司业绩。根据公司2024年一季度经营数据公告披露，1Q24公司聚醚胺销售均价为16106.17元/吨，同比下降8.29%，聚醚胺行业短期低迷，产品价格与利润逐步触底，公司业绩短期承压。 公司经营性活动与投资活动产生的现金流净额波动较大。2023年经营性活动产生的现金流净额为0.43亿元，同比下降70.26%；投资活动产生的现金流净额为0.94亿元，同比上升190.24%；筹资活动产生的现金流净额为-0.29亿元，同比上升7.29%；期末现金及等价物余额为3.55亿元，同比上升44.41%。应收账款同比下降13.30%，应收账款周转率有所下降，从8.74次下降到8.60次；存货同比下降14.20%，存货周转率有所下降，从9.83次下降到9.21次。 长期来看聚醚胺需求稳步增长，产能释放预期对产品价格形成压力。由于我国风电装机总量处于持续扩大的趋势，聚醚胺需求量稳步增长。根据沙利文统计，我国聚醚胺市场已从2016年的4.22万吨增长至2020年的10.14万吨，复合增长率为24.50%，预测2025年我国聚醚胺销售规模将达到14.8万吨，2020-2025年复合增长率为7.86%；供给端来看，国内企业聚醚胺产能也呈现持续增加的趋势。根据公司2023年年报披露，国外总产能截至2023年已达到22万吨，据不完全统计国内企业计划到2025年新增产能约20万吨。未来供给格局的宽松对聚醚胺产品价格形成了一定的压力。我们认为虽然新建产能预期压力较大，但目前较低的产品价格及利润在一定程度上会减缓相关产能的建设进度，未来新建产能投产存在不确定性。 COC/COP材料性能优异，公司产品实现国产化替代，千吨级产线放量在即。 COC/COP拥有热变形温度高、透明性高、双折射率低、介质损耗小、介电常数小等优良特性，可用于各类镜头、显示屏薄膜、5G天线接收罩等光学元件的制造；COC/COP具有高收缩性、低收缩力、低密度以及高气体阻隔性等特征，可用于生产食品、化妆品、保健品等高端应用领域的包装材料；COC/COP还具有水汽阻隔性高、生物相容性好、耐热和耐化学腐蚀等优异性能，可用于制作微量滴定板、血液储存器、试管、预充针和吸液管等医疗器械。由于COC/COP商业化壁垒较高，目前世界主要产能掌握在日本企业手中，中国COC/COP存在进口依赖。根据阿科力2023年年报披露，瑞翁公司产能47600吨，宝理塑料产能35000吨，三井化学产能6400吨，日本合成橡胶产能5000吨。公司COC/COP产品主要用于光学领域以及医疗领域，透光率、折射率及玻璃化温度等关键指标均达到进口产品水平。公司已经与多家下游应用领域的知名企业进行了产品认证和测试等前期工作并签署了意向合作协议，下游产品覆盖手机光学镜头、光学元件、高端医疗包装材料（西林瓶）等领域。 根据阿科力2023年年报披露，公司在已建成5000吨光学级环烯烃原料生产线的基础上建设环烯烃聚合物（COC）千吨级生产线，将于2024年建成并投产运行，产品放量在即。远期来看，公司于2022年10月公司投资10.5亿元在潜江江汉盐化工业园建设年产2万吨聚醚胺、3万吨光学材料（环烯烃单体及聚合物（COC/COP））项目，并已于2023年底前完成全部地下部分施工，光学材料项目一期工程产能预计为1万吨，包括0.7万吨环烯烃单体以及0.3万吨环烯烃聚合物。我们看好公司COC产品国产替代化放量在即以及未来产能的逐步投产，预计其可为公司业绩贡献增量。 投资建议：我们预计阿科力2024-2026年收入分别为6.21/9.97/11.94亿元，同比增长15.75%/60.54%/19.69%，归母净利润分别为0.53/1.40/1.92亿元，同比增长123.65%/163.54%/37.54%，对应EPS分别为0.60/1.59/2.19元。 结合公司5月21日收盘价，对应PE分别为73/28/20倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为虽然新建产能预期压力较大，但目前较低的产品价格及利润在一定程度上会减缓相关产能的建设进度，未来新建产能投产存在不确定性。2）我们看好公司COC产品国产替代化放量在即以及未来产能的逐步投产，预计其可为公司业绩贡献增量，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动的风险、行业竞争日益加剧的风险、产品技术创新的风险、下游需求不及预期的风险

事件 1： 2024年 4月 29日，泰和新材发布 2023年年报。公司 2023年收入为 39.25亿元，同比上升 4.67%；归母净利润为 3.33亿元，同比下降 23.59%； 扣非净利润为 2.35亿元，同比下降 25.79%。对应公司 4Q23营业收入为 10.15亿元，环比上升 4.8%；归母净利润为 0.55亿元，环比下降 13.97%。 事件 2： 2024年 4月 29日，泰和新材发布 2024年一季度报告。 公司 2024年一季度收入为 9.66亿元，同比下降 4.55%，环比下降 4.83%；归母净利润为 0.25亿元，同比下降 81.43%，环比下降 53.86%。 点评： 氨纶价格低迷拖累公司盈利水平。根据公司 2023年年报，公司 2023年 氨 纶 板 块 /芳 纶 板 块 收 入 分 别 为 14.89/24.06亿 元 ， YoY 分 别 为-6.96/+12.64%；毛利率分别为-3.00/40.82%，同比变化-3.16/+0.36pcts。 公司营收增长与产品销量提升有关。 2023年公司氨纶板块销量为 5.16万吨，同比上升 28.57%；芳纶板块销量为 1.72万吨，同比上升 21.32%。公司利润水平下滑主要与氨纶价格下滑， 氨纶产品价格处于底部有关。根据 ifind 数据， 2023年氨纶 20D 平均价格指数为 37391元/吨，同比下跌 32.05%；氨纶 40D 平均价格指数为 32481元/吨，同比下跌 23.53%。 2023年公司销售费用同比上升 53.30%，销售费用率为 2.88%，同比上升 0.91pcts；财务费用同比下降 138.20%，财务费用率为-0.13%，同比下降 0.50pcts；管理费用同比上升 31.33%，管理费用率为 7.00%，同比上升 1.42pcts；研发费用同比上升 14.35%，研发费用率为 5.08%，同比上升 0.43pcts。 1Q24氨纶价格仍处于下行通道， 拖累公司 1Q24公司业绩。 氨纶行业竞争激烈，价格持续下跌，根据 ifind数据，1Q24氨纶 20D在平均价格指数为 34293元/吨，同比下跌 16.21%，环比下跌 4.35%；氨纶 40D 平均价格指数为 29793元/吨，同比下跌 16.19%，环比下跌 5.13%。氨纶价格的持续下跌短期内拖累公司业绩。 公司各项活动产生的现金流存在一定波动。 公司 2023年经营性活动产生的现金流净额为 3.56亿元，同比下降 24.55%；投资活动产生的现金流净额为-18.46亿元，同比下降 4.69%；筹资活动产生的现金流净额为 24.83亿元，同比上升 14766.08%；期末现金及等价物余额为 20.94亿元，同比上升91.71%。应收账款同比上升 116.97%，应收账款周转率明显下降，从 25.60下降到 14.83次；存货同比上升 68.65%，存货周转率有所下降，从 3.95次下降到 3.08次。 氨纶仍处于扩产期， 供大于求局面或将延续。 根据化纤信息网统计， 2023年底全球氨纶产能 163万吨，其中国内氨纶产能约 123万吨，同比增长 13%，增速创 2016年以来的新高。 氨纶下游需求虽然有所恢复，但仍处于供过于求状态，产品价格依旧处于低位，多数企业出现亏损。短期来看，氨纶仍处于扩产高峰期，根据公司 2023年年报披露， 2024年国内氨纶预计新增产能30万吨，供给面宽松对价格产生较大压力， 公司预计产品价格或将在成本线上下浮动。 公司是国内首家氨纶生产企业， 名义产能为 10万吨/年，位居国内前五位，分布于烟台及宁夏两个基地。 我们认为氨纶价格逐步探底或将推动中小落后产能的出清，行业集中度有望逐步提高，公司作为行业头部企业之一有望在这一趋势下中长期受益。 芳纶价格短期下跌，公司运营彰显韧性，积极推进芳纶涂覆膜项目落地。 2023年国内间位芳纶价格竞争加剧；对位芳纶需求减弱叠加国际龙头恢复供给，产品价格出现下跌， 但公司 2023年芳纶及其制品的产销量、收入及毛利润均实现了不同程度的增长，凸显了公司芳纶产品的核心竞争力。根据公司2023年年报披露，公司芳纶年末名义产能已达 26000吨，在建产能为 26000吨，产能有望快速提升。 根据公司官网新闻显示， 2024年 4月 29日，公司与星源材质两大材料领军企业成功举办联合发布会，正式推出了合作开发的芳纶系列隔膜产品， 共同注资成立了烟台星和电池材料科技有限公司。 相较于现在主流陶瓷或者 PVDF 涂覆，星和 SAFEBM 芳纶涂覆隔膜具有更优的热性能、吸液、保液性能、更轻的比重，能提高电池的电性能、安全性以及制造效率。 根据公司 2023年年报及 2024年 5月 13日投资者交流纪要披露，公司的锂电池芳纶涂覆隔膜项目于 2023年 3月建成投产， 目前为一条 3000万平米的产线， 已经给几十家客户送样检测，涂覆性能受到下游客户的一致认可。目前，芳纶涂覆隔膜项目已通过多家电池客户的现场审核，同时在动力电池、户储电池、低温电池、半固态电池等项目中取得较好的进展， 部分客户实现了小批量订单，新车间和产线已在施工建设之中。 我们看好公司芳纶产能的扩充以及在芳纶涂覆膜方向的布局， 我们认为公司芳纶板块盈利能力或将持续提升。 投资建议： 我们预计泰和新材 2024-2026年收入分别为 51.58/65.26/75.88亿元，同比增长 31.40%/26.53%/16.27%，归母净利润分别为 4.36/6.24/7.29亿元，同比增长 30.78%/43.16%/16.93%，对应 EPS 分别为 0.50/0.72/0.84元。结合公司 5月 22日收盘价，对应 PE 分别为 22/15/13倍。 我们基于以下两个方面： 1） 我们认为氨纶价格逐步探底或将推动中小落后产能的出清，行业集中度有望逐步提高，公司作为行业头部企业之一有望在这一趋势下中长期受益。 2） 我们看好公司芳纶产能的扩充以及在芳纶涂覆膜方向的布局，我们认为公司芳纶板块盈利能力或将持续提升，维持“买入”评级。 风险提示： 生产成本上升的风险、产品价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、管理及人才风险

事件 1： 2024 年 4 月 25 日， 东方盛虹发布 2023 年年度报告，公司 2023 年营业收入为 1404.40 亿元，同比上涨 119.87%；归母净利润为 7.17 亿元，同比上涨 17.35%；扣非净利润为 2.17 亿元，同比上涨 155.20%。事件 2： 2024 年 4 月 29 日， 公司发布 2024 年一季度报告，公司 1Q24 营业收入为 367.39 亿元， 同比增长 24.34%， 环比下跌 0.61%；归母净利润为 2.47亿元， 同比下跌 66.53%， 环比上涨 114.01%。点评： 计提存货减值影响公司短期业绩。 2023 年公司总体销售毛利率为11.27%，较去年同期上涨 3.60pcts。 2023 年公司财务费用同比上涨 75.73%，主要原因为利息支出增加；销售费用同比上涨 74.75%， 主要原因为职工薪酬及仓储费增加；研发费用同比上涨 33.46%， 主要原因为研发投入增加。2023 年公司净利率为 0.51%，较 2022 年同期下跌 0.34pcts。 公司 2023 年度营收同比大幅增长主要因为系公司全资子公司盛虹炼化全面投产， 盛虹炼化投产第一年实现营收近千亿元， 而 2023 年公司净利率同比下滑主要是因为天然气等能源价格及绝大多数石化产品价格下跌，造成 2023 年石化全行业“增产增销不增利”的情况。 此外， 2023 年公司计提存货跌价损失 22.10亿元，其中库存商品、 原材料、在产品及半成品分别计提 17.20 亿元、 2.77亿元、 1.75 亿元。 2024 年一季度，公司发生资产减值 5.04 亿元，均为存货跌价损失， 1Q24 资产减值损失仍对公司的盈利能力造成了一定影响。2023 年公司经营性活动产生净现金流同比大幅上涨。 2023 年公司经营性活动产生现金流净额为 83.43 亿元，同比上涨 379.00%， 主要原因为销售商品、提供劳务收到的现金同比增加。投资性活动产生现金流净额为-220.46 亿元，同比上涨 33.74%， 主要原因为购建固定资产支付的现金减少。筹资活动产生现金流净额为 99.83 亿元，同比下跌 68.47%， 主要原因为未开展非公开募集资金，以及借款净流入减少。期末现金及现金等价物余额为 63.86 亿元，同比下跌 37.18%。应收账款同比上涨 110.70%， 主要原因为销售增加，应收客户款项增加。应收账款周转率上升，由 2022年同期 104.14次变为 129.21次。存货周转率上升，由 2022 年同期 4.99 次变为 6.97 次。公司炼化业务产能全面释放，盛虹炼化营收近千亿。 截止 2023 年 12 月，我国炼油总产能达到 9.36 亿吨/年，稳居世界第一， 产业集中度与规模化程度进一步提升，其中千万吨及以上炼厂已增加到 36 家。 2023 年是盛虹 1600万吨/年炼化一体化项目产能全面释放的第一个完整年度，主要产品包括 110万吨/年乙烯， 280 万吨/年对二甲苯， 190 万吨/年乙二醇， 30 万吨/年醋酸乙烯， 40/25 万吨/年苯酚/丙酮等基础化工产品。 2023 年第一季度炼化装置负荷逐步提升，二季度开始包括常减压、芳烃、乙烯等关键环节均达到或者接近满负荷运行状态， 最终 2023 年全年原油处理量达到 1580 万吨。 2023 年盛虹炼化实现营收 991.93 亿元，净利润近 4.81 亿元，未来公司计划从“开满”到“开优”，进一步提升盛虹炼化的盈利能力。聚焦新能源新材料业务， 深化“1+N”产业布局。 根据《东方盛虹投资者关系管理信息 20240507》， 2023 年公司众多新能源新材料产品获得突破性进展， 斯尔邦石化第四套丙烯腈装置投产，总产能升至 104 万吨/年，成为世界第一；自研 POE 中试成功， 10 万吨/年工业化装置建设工作正在实施；百万吨 EVA 项目持续发力，向着“打造全球最大的光伏膜生产基地”目标不断迈进； 锂电材料方面， EC/DMC、超高分子量聚乙烯等项目在 2023 年陆续建成投产； 13 万吨/年的 PETG 高端聚酯新材料也在 2023 年投产。斯尔邦石化是公司化工新能源新材料经营主体， 2023 年斯尔邦石化营业收入169.48 亿元，净利润 7.51 亿元。 根据公司 2023 年年报，截至 2023 年斯尔邦石化拥有 240 万吨/年 MTO 装置（以甲醇计），为全球单套最大的醇基多联产装置。在下游的高端烯烃衍生物中，斯尔邦石化拥有 EVA 产能 30 万吨/年，主要用于生产光伏级 EVA，市场份额全球名列前茅。 我们认为，未来公司将持续聚焦新能源新材料领域，深化“1+N”布局，进一步拓宽公司业务成长空间。长丝行业逐渐复苏，再生聚酯纤维毛利较高。 根据《东方盛虹投资者关系管理信息 20240506》 截止 2023 年底，公司拥有涤纶长丝总产能 355 万吨，其中再生聚酯纤维 55 万吨， 盛虹化纤收入 240.88 亿，净利润 1.07 亿。 从产品毛利率来看，涤纶长丝毛利率 5.68%，与行业其他头部企业基本保持一致；从产品结构来看， 2023 年 POY/FDY 产品的阶段性行情相对较好， 但公司长丝产品中占比较高的 DTY 则表现相对疲软，而再生聚酯纤维表现良好，毛利率水平高于其他长丝品种。 从行业角度来看， 由于涤纶长丝行业新产能投放节奏渐缓，下游纺织服装领域需求持续复苏，预计未来长丝行业将维持缓慢复苏趋势。 延续我们之前《涤纶长丝行业格局走向集中，聚酯产业链利润有望向长丝端转移》报告中的观点，我们预计长丝落后产能不堪成本重负或将逐步出清， 行业景气度有望上行，且随着行业集中度持续提升，龙头企业一体化成本优势也将日益凸显。投 资 建 议 ： 预 计 公 司 2024-2026 年 实 现 营 业 收 入 分 别 为1525.60/1649.07/1740.78 亿元，实现归母净利润分别为 32.16/45.67/60.80亿元，对应 EPS 分别为 0.49/0.69/0.92 元，当前股价对应的 PE 倍数分别为19.9X、 14.0X、 10.5X。我们基于以下几个方面， 1） 盛虹炼化产能全面释放，随着未来从“开满”到“开优”， 其盈利能力有望进一步提升； 2） 公司持续深化“1+N”布局， 众多新能源新材料产品获得突破性进展，助力公司未来成长； 3） 长丝行业景气度有望上行，公司再生聚酯纤维表现良好。 我们看好盛虹炼化盈利水平提升及新能源新材料产品投放，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；新建项目进展不及预期；汇率波动等风险。

事件1：2024年4月25日，新化股份发布2023年年度报告，公司2023年营业收入为25.97亿元，同比下降3.23%；归母净利润2.53亿元，同比下跌23.27%，扣非净利润为2.40亿元，同比下跌21.59%。 事件2：2024年4月25日，新化股份发布2024年第一季度报告，1Q24公司的营业收入为7.44亿元，同比增长12.35%，环比增长7.29%；归母净利润0.76亿元，同比下跌2.83%，环比增长57.59%。 点评：2023年公司业绩承压，部分主营产品价格下跌。2023年公司总体销售毛利率为23.26%，较去年同期下跌0.31pcts。2023年公司财务费用同比上涨228.36%，主要系可转换债券利息支出增加及汇兑收益减少所致；销售费用同比上涨11.53%，主要系支付REACH认证费用增加所致；管理费用同比上涨9.19%，主要系子公司管理人员薪酬支出及交通、办公等费用增加所致；研发费用同比上涨3.59%。2023年公司净利率为11.12%，较去年同期下滑2.65pcts，1Q24公司净利率为11.89%，较去年同期下滑0.91pcts。2023年公司业绩同比下降，主要是因为脂肪胺、有机溶剂类产品销售价格下降，2024年一季度公司盈利同比小幅下滑，环比改善较明显。 公司2023年经营活动净现金流同比下跌。2023年公司经营活动产生的现金流量净额为2.81亿元，同比下跌12.85%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金增加；投资性活动产生的现金流净额为-2.07亿元，同比上涨62.49%，主要系购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少及银行理财产品到期赎回原因所致；筹资活动产生的现金流量净额为-0.27亿元，同比下降105.5%，主要系取得借款收到的现金减少原因所致。期末现金及现金等价物余额为7.30亿元，同比增长7.50%。应收账款同比增长13.86%，应收账款率周转率下跌，由2022年11.30次变为9.90次。存货周转率下降，由2022年6.62次变为6.51次。 公司脂肪胺、合成香料板块受价格影响业绩下滑，盐湖提锂、锂回收等业务增速较快。根据公司2023年年度报告，公司2023年脂肪胺板块营业收入为12.32亿元、同比下降13.97%，毛利率为16.56%、同比下降4.21pcts；有机溶剂板块营业收入为4.87亿元、同比增长11.78%，毛利率30.55%、同比增长5.05pcts；合成香料板块营业收入5.19亿元、同比下降0.59%，毛利率为20.58%、同比减少3.57pcts。产品产销量方面，2023年，公司生产脂肪胺10.12万吨，有机溶剂6.06万吨，合成香料1.51万吨。受下游偏弱的市场需求及装置升级改造停工影响，脂肪胺产品销量较上年下降5.85%，有机溶剂和合成香料板块销量均有所增长，同比分别增长21.37%和2.34%。 2023年公司业绩受到市场需求下降、销售价格下降等不利因素的影响，但在盐湖提锂、锂回收等业务板块具有较快增速，一定程度上对冲了产品需求不振价格下跌的影响。 多个新建项目稳步推进，2万吨电子级双氧水与8000吨电子级氨水项目提前终止。2023年，公司全面推动了生产设施提升改造和智能化数字化工厂建设，10万吨的有机胺装置及罐区建设、TMDD操作室的升级，以及江苏T-206塔更换、高醇IPA改造和APC先进控制系统的优化等稳步推进。此外，大洋中试基地项目成功启动并完成了多种特种胺类产品的试生产，为特种胺项目的实施提供了关键的实验数据；公司与兴福电子签订了电子级异丙醇产品合资协议，将异丙醇产品拓展至电子级高端市场；江苏馨瑞三期项目完成了环评审批，宁夏香料一期项目按计划逐步投产，扩大产能。 在锂电回收领域，公司与江苏耀宁新能源有限公司合作建设了年处理1万吨废旧锂电池的回收生产线，并成功将萃取剂技术应用于格林美电池的回收流程中，同时，与盐湖股份及蓝科锂业合作的萃取法沉锂母液提锂工业化试验项目也在2023年7月份顺利投产。然而，由于受到多种不确定因素的影响，年产2万吨电子级双氧水与8千吨电子级氨水项目于2023年4月提前终止。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为31.16/36.76/42.07亿元，实现归母净利润分别为3.55/4.71/5.59亿元，对应EPS分别为1.91/2.54/3.01元，当前股价对应的PE倍数分别为14.0、10.6、8.9。我们基于以下几个方面，1）公司盐湖提锂、锂回收等板块业务向好；2）宁夏合成香料项目、锂电池回收及盐湖提锂等项目产能逐步释放，有望拓宽公司增量空间，我们看好公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示：原材料和能源价格波动风险；环保合规风险；海外销售风险，在建项目进度不及预期等风险。

事件1：2024年4月22日，中触媒发布2023年年报。公司2023年收入为5.50亿元，同比下降19.21%；归母净利润为0.77亿元，同比下降49.34%；扣非净利润为0.54亿元，同比下降57.61%。对应公司4Q23营业收入为1.86亿元，环比上升45.79%；归母净利润为0.34亿元，环比上升728.29%。 事件2:2024年4月22日，中触媒发布2024年一季报。公司1Q24营业收入为1.99亿元，同比增长61.19%，环比上升7.22%；归母净利润为0.35亿元，同比增长1610.19%，环比上升4.26%。 点评：公司核心产品下游需求不佳，2023年公司业绩承压。根据公司2023年年报，公司2023年特种分子筛及催化剂系列/非分子筛催化剂系列板块收入分别为4.39/0.81亿元，YoY分别为-31.26/280.39%，毛利率分别为32.62%/15.93%，同比变化-6.61/-1.20pcts。2023年公司特种分子筛及催化剂系列板块销量为2848.24吨，同比下降30.83%；非分子筛催化剂板块销量为393.00吨，同比上升8.26%。公司特种分子筛及催化剂产品因下游需求不佳导致销量下滑，对公司收入产生一定影响。公司销售费用同比下降19.30%，销售费用率为1.83%，同比保持不变；财务费用同比下降19.92%，财务费用率为-1.14%，同比下降0.37pcts；管理费用同比上升14.05%，管理费用率为11.63%，同比上升3.39pcts；研发费用同比下降4.07%，研发费用率为8.64%，同比上升1.36pcts。 下游需求回振，1Q24公司业绩逐步复苏。根据公司2024年一季报披露，受益于下游客户采购数量的大幅提升，1Q24公司营收同比实现高增长。产品售价的提升及销量提升带来的规模效应共同推进了公司盈利能力的提升，1Q24公司销售毛利率为37.61%，同比上升5.97pcts。 公司各项活动产生的现金流净额波动较大。2023年经营性活动产生的现金流净额为1.07亿元，同比上升100.31%；投资活动产生的现金流净额为-5.53亿元，同比上升23.15%；筹资活动产生的现金流净额为-1.31亿元，同比下降108.87%；期末现金及等价物余额为2.69亿元，同比下降68.20%。应收账款同比下降23.52%，应收账款周转率有所下降，从3.29次下降到2.10次；存货同比上升7.07%，存货周转率有所下降，从1.39次下降到1.10次。公司深度绑定下游客户，核心产品实现稳定供应。全球汽车尾气净化催化剂市场呈现寡头垄断的市场格局，生产厂商主要有庄信万丰、巴斯夫、优美科等，占据了全球主要的市场份额。公司与巴斯夫建立了长期稳定的合作关系，巴斯夫全球移动源脱硝分子筛主要由公司供应，公司产品已实现向欧洲、南非、北美市场销售，在国际市场的发展空间得到了拓宽。受益于我国国六排放标准的实施以及其他国家尾气排放标准的趋严，公司预计全球移动源脱硝分子筛市场空间仍将进一步扩大，我们看好公司与汽车尾气净化催化剂行业头部企业的深度绑定，公司产品市场优势明显，营收规模有望进一步提升。 公司注重研发投入，持续优化产品矩阵。公司在研发方面持续加码，根据公司2023年年报披露，2023年公司研发费用为4753.49万元，研发费用率为8.64%，同比上升1.36pcts。公司及全资子公司累计获得授权专利221项，其中国内发明专利166项，PCT国际专利3项，实用新型专利52项。公司利用自身研发力量，积极布局了TRH特种分子筛、VOCs净化催化剂、乙二醇合成催化剂等多种环保型新材料分子筛及催化剂产品，顺酐催化剂等金属催化剂产品，间甲酚、高纯氧化硅、高纯氧化铝等精细化学品。我们看好公司结合未来市场趋势的新产品布局，预计公司产品结构的优化将带来核心竞争力的增强。 公司部分在建项目投产在即，产能有望逐步释放。根据公司2023年年报及部分项目延期公告披露，公司环保新材料及中间体项目（特种分子筛及催化剂3300吨、非分子筛催化剂3200吨、精细化学品10000吨）因扩建延期投产后，公司预计完工时间为2026年2月。根据公司2023年年报及投资者问答平台信息显示，特种分子筛、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂产业化项目（特种分子筛3000吨、环保催化剂、汽车尾气净化催化剂1000吨）已具备试生产条件，公司预计2024年会形成销售。我们看好公司在建项目的逐步达产，预计其可为公司业绩贡献增量。 投资建议：我们预计中触媒2024-2026年收入分别为8.13/10.29/12.39亿元，同比增长47.78%/26.58%/20.44%，归母净利润分别为1.54/2.01/2.48亿元，同比增长99.67%/30.87%/23.57%，对应EPS分别为0.87/1.14/1.41元。结合公司5月21日收盘价，对应PE分别为25/19/15倍。我们基于以下三个方面：1）我们看好公司与汽车尾气净化催化剂行业头部企业的深度绑定，公司产品市场优势明显，营收规模有望进一步提升。2）我们看好公司结合未来市场趋势的新产品布局，预计公司产品结构的优化将带来核心竞争力的增强。 3）我们看好公司在建项目的逐步达产，预计其可为公司业绩贡献增量，维持“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险、行业市场被压缩的风险、下游市场需求变化风险、环境保护风险、下游客户较为集中的风险、新产品开发失败的风险