事件：2023年10月28日，泰和新材发布2023年三季报，公司前三季度营业收入为29.10亿元，同比上升3.83%；归母净利润为2.78亿元，同比下降8.65%;扣非净利润为2.36亿元，同比下降12.21%。对应公司3Q23营业收入为9.69亿元，环比上升4.33%；归母净利润为0.63亿元，环比下降20.17%。 氨纶持续亏损叠加管理费用增加，公司业绩短期承压。公司前三季度销售费用率为2.58%，同比上升1.00pcts；管理费用率为6.33%，同比上升2.69pcts；财务费用率为-1.02%，同比上升0.62pcts；研发费用率为5.20%，同比上升0.83pcts。公司归母净利润同比出现下滑，前三季度净利率为11.17%，同比下降1.15pcts，其主要原因为氨纶板块亏损以及股权激励费用等管理费用的增加。单季度来看，3Q23公司毛利率为20.78%，2Q23公司毛利率为25.17%，环比下降4.39pcts。 前三季度公司各项现金流净额变化较大。公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为2.53亿元，同比下降31.79%；投资活动产生现金流净额为-15.29亿元，同比下降-636.95%；筹资活动产生现金流净额为29.58亿元，同比上升906.22%。 期末现金及现金等价物余额为27.83亿元，同比上升28.65%。应收账款同比上升69.48%，应收账款周转率大幅下降，由2022年同期的14.20次变为9.35次。存货同比上升57.88%，存货周转率有所下降，由2022年同期的3.10次变为2.47次。 供过于求加剧市场竞争，氨纶行业景气度下行。根据公司11月8日投资者交流纪要披露，氨纶行业短期供大于求，短期仍新增产能投产，行业目前正处于整合过程中。供需偏宽松的背景下氨纶价格下跌。根据同花顺金融数据，3Q23氨纶（20D）/氨纶（30D）/氨纶（40D）均价为36207.69/34707.69/31707.69元/吨，环比2Q23分别-4.12%/-2.91%/-2.81%。我们认为，氨纶行业短期景气度偏弱，尚待产业结构调整后逐步复苏。 芳纶板块持续扩产，未来有望推动业绩持续增长。芳纶下游应用领域广泛，国产替代化趋势明显。根据10月31日投资者交流纪要披露，公司间位芳纶主要用于过滤、防护及芳纶纸领域，对位芳纶主要用于光缆、汽车以及防护领域。公司芳纶在建产能丰富，根据11月3日投资者交流纪要披露，公司目前拥有间位芳纶产能1.6万吨/年，对位芳纶产能1.0万吨/年。在建产能包括2万吨/年间位芳纶以及1.2万吨/年对位芳纶项目，其中6000吨对位芳纶产能预计于今年年底投产，其余6000吨产能预计于明后年投产。我们看好公司芳纶板块产能持续扩张，预计未来能推动公司业绩增长。 公司产业布局日益丰富，新建项目有望第二收入增长曲线。根据公司11月9日投资者交流纪要披露，公司芳纶涂覆隔膜项目已于2023年3月投产，已经给几十家客户送样检测，目前已经有小批量销售。绿色印染项目于今年9月底投产，目前处在客户打样验证阶段。新材料复合项目主要用于芳纶纸的复合，下游应用于定子的槽间绝缘，预计在今年11月投产。我们看好公司新建项目的逐步投产，其有望为公司开辟新收入增长曲线。 投资建议：投资建议：我们预计泰和新材2023-2025年收入分别为45.32/59.01/76.22亿元，同比增长20.85%/30.21%/29.16%，归母净利润分别为3.84/7.12/10.48亿元，同比增长-11.87%/85.39%/47.21%，对应EPS分别为0.44/0.82/1.21元。结合公司11月9日收盘价，对应PE分别为36/19/13倍。我们看好公司芳纶涂覆隔膜以及绿色印染项目，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，环保风险

事件：2023 年 10 月 27 日，新宙邦发布 2023 年三季报，公司 2023 年前三季度营业收入为 55.83 亿元，同比下降 23.83%；归母净利润为 7.97 亿元，同比下跌 44.73%；扣非净利润为 7.45 亿元，同比下跌 47.72%。对应公司3Q23 营业收入为 21.50 亿元，环比上涨 20.36%；归母净利润为 2.80 亿元，环比上涨 3.37%。 3Q23 业绩符合市场预期。公司前三季度总体销售毛利率为 29.92%，较去年同期下跌 2.8pcts。公司前三季度财务费用同比上涨 111.81%，主要系汇兑收益减少所致；销售费用同比上涨 0.37%；管理费用同比上涨 7.74%；研发费用同比下跌 5.86%。公司前三季度净利润同比下跌，净利率为 14.45%，较去年同期减少 6.05pcts，主要系项目综合影响所致。3Q23 公司归母净利润环比上涨 3.37%，净利率环比下跌 2.13pcts，主要是因为公司电池化学品业务虽然出货量同比大幅上升，但销售价格同比下降，对公司盈利造成了一定影响。 公司现金流状况有待改善。公司前三季度经营性活动产生现金流净额为 25.03亿元，同比增加 72.01%，主要系销售回款及票据贴现收款所致。投资性活动产生现金流净额为-21.35 亿元，同比减少 64.33%，主要系购买结构性存款增加所致。筹资活动产生现金流净额为 1.98 亿元，同比减少 90.56%，主要系上期收到发行可转换公司债券资金影响所致。期末现金及现金等价物余额为 37.70 亿元，同比增加 1.38%。应收账款同比上涨 23.57%，应收账款周转率下跌，由 2022 年同期的 4.00 次变为 2.93 次。存货同比下跌 0.11%，存货周转率下跌，由 2022 年同期的 5.58 次变为 4.20 次。 电池化学品业务不及预期，新能源长期需求仍有增量空间。3Q23 公司电池化学品业务受新能源汽车需求不及预期、行业竞争激烈及原材料价格剧烈波动等因素影响，虽然出货量同比大幅上升，但销售价格同比下降，使得该业务板块销售额和净利润同比减少。3Q23 六氟磷酸锂价格持续下跌，根据钢联数据，2023 年 7-9 月六氟磷酸锂价格分别为 15.05/12.49/10.27 万元/吨，环比分别为-6.85%/-16.99%/-17.84%。核心原材料的价格下滑导致电解液价格降至历史低点，根据钢联数据，7-9 月国内磷酸铁锂电池电解液均价分别为3.44/3.11/2.59 万元/吨，环比分别为-1.84%/-9.45%/-16.90%。我们认为， 公司 3Q23 电池化学品出货量同比大幅上升，虽然短期受到电解液及其原材料价格或将继续底部徘徊的拖累，但新能源汽车发展趋势不改，长期市场需求仍有较大的增量空间，公司仍将受益于全球电动化的大潮，未来电池化学品业务仍将有望保持较好增速。 有机氟化工业务盈利稳定增长。截至 23 年 8 月，公司有机氟化学品现有产能 0.69 万吨，在建产能 2.2 万吨，3Q23 公司的有机氟化学品出货量以及盈利能力持续保持稳定增长。随着人工智能以及数据中心的全面推广，公司半导体含氟冷却液（氟冷液）销售规模逐渐扩大。海斯福含氟冷却液的臭氧破坏潜能值（ODP）为 0，全球变暖潜能值（GWP）低，PUE 可降低至 1.1 以下。此外，公司环境友好型含氟表面活性剂可用于替代持久性污染物 PFOA，并率先完成了下游企业的验证和导入。我们认为随着算力中心以及数据中心的兴起，含氟冷却液（氟冷液）需求也会相应增加，公司有机氟化学品未来具有较好增长空间。 海斯福二期投产，与海德福项目协同发展，完善有机氟化学品价值链。海斯福高端氟精细化学品项目（二期）已于 2023 年三季度投产，目前产能在稳健爬坡中；年产 3 万吨高端氟精细化学品项目已完成土地购置，目前在筹备前置审批手续，预计将于明年正式开工建设。海德福高性能氟材料项目（一期）部分产线将于 2023 年四季度投产，项目整体预计将于 2024 年 2 月 28日前达到预定可使用状态，该项目不仅重点拓展了以四氟乙烯、六氟丙烯为原料的中高端含氟聚合物、精细化学品等，丰富下游应用、利好公司业绩；还能延伸与完善有机氟化学品价值链，保证原材料供应，与海斯福形成良好的产业链协同互补，为后续持续开发中高端氟化工产品提供坚实的基础。我们认为，公司的有机氟二代产品具有小批量、高附加值、前期研发投入较大等特征，竞争优势较突出，随着 3M 陆续退出含氟聚合物、氟化液等氟化工产品的市场，公司有望在行业竞争中获得更大的成长空间。 国内产能布局按规划稳步推进。公司在半导体材料领域布局新产能，南通新宙邦科技有限公司拟建设年产 12.5 万吨半导体新材料和 20.5 万吨电池化学品，项目一期建设年产 5.5 万吨半导体新材料和 20.5 万吨电池化学品、二期建设 7 万吨半导体新材料；天津新宙邦半导体化学品及锂电池材料项目一期部分产能已投产；惠州 3.5 期溶剂扩产项目已于三季度进行试产；瀚康电子材料“年产 59600 吨锂电添加剂项目”预计将于 2024 年二季度投产；重庆新宙邦锂电池材料及半导体化学品项目一期预计将于 2024 年三季度投产；荆门新宙邦“年产 28.3 万吨锂电池材料项目”第二阶段的 10.3 万吨电解液预计将于 2024 年四季度投产。 波兰工厂电解液产能爬坡顺利，海外布局有序进行。新宙邦与 LG EnergySolution 合资设立的波兰工厂是目前欧洲最大的电解液工厂之一，其 4 万吨锂离子电池电解液项目于今年 4 月投产，并陆续通过 LGES、三星等多家知名客户的认证以及成功通过 IATF16949LOC 和 ISO9001 体系的认证审核。工厂产能爬坡顺利，预计 2024 年能实现较高的产能利用率。此外，新宙邦还在西欧规划了溶剂项目以及拟建设美国俄亥俄州工厂。西欧项目受宏观环境的影响，进度有所延后；美国俄亥俄州工厂现处于对拟购买土地开展尽调阶段，公司继续与当地政府保持紧密沟通，在稳健推进投资建设进度的前提下，按预期计划的时间投产。我们认为全球电动化在紧锣密鼓地推进，公司践行走出去战略，海外锂电材料竞争相对缓和，公司未来有望受益于全球锂电新能源的发展。 投资建议：预计公司 2023-2025 年实现营业收入分别为 79.61/100.21/122.35亿元，实现归母净利润分别为 10.85/15.72/21.78 亿元，对应 EPS 分别为1.45/2.10/2.91，当前股价对应的 PE 倍数分别为 29.6X、20.4X、14.7X。我们基于以下几个方面，1）三季度公司电池化学品出货量同比大幅上升，新能源汽车发展趋势不改，长期市场需求仍有较大的增量空间；2）海斯福与海德福协同发展、有机氟化工产品项目投产顺利，公司有机氟二代产品竞争优势较突出，随着 3M 逐步退出氟化工市场，公司或将拥有更大的潜在成长空间；3）公司国内外电解液、有机氟化学品、半导体新材料的新产能建设持续推进，未来有望为公司业绩带来新增量，看好公司电解液、有机氟化学品等板块新产能放量，上调至“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；新产品和新技术迭代风险；下游需求不及预期；宏观环境因素变动风险等。

事件：2023年10月27日，多氟多发布2023年三季报，公司2023年前三季度营业收入为87.86亿元，同比下降5.49%；归母净利润为4.63亿元，同比下跌73.25%；扣非净利润为4.08亿元，同比下跌74.54%。对应公司3Q23营业收入为35.21亿元，环比上涨26.04%；归母净利润为1.94亿元，环比上涨22.60%。 公司公司3Q23盈利环比改善盈利环比改善。公司2023年前三季度总体销售毛利率为18.10%，较去年同期下降13.85pcts。公司前三季度财务费用同比上涨26.09%；销售费用同比上涨42.41%，主要系职工薪酬等增加所致；研发费用同比上涨18.80%。公司前三季度净利润同比下跌，净利率为6.81%，较去年同期减少12.46pcts，我们认为主要是因为碳酸锂降价及下游需求不足，导致六氟磷酸锂价格下滑，公司盈利能力受损。公司Q3净利润率环比改善，净利率为7.41%，环比上涨0.12pcts。 公司现金流有所减少。公司前三季度经营性活动产生现金流净额为5.32亿元，同比下降53.05%，主要系支付大宗原材料款增加所致。投资性活动产生现金流净额为-14.59亿元，同比增加27.96%，主要系在建项目投资进度放缓所致。筹资活动产生现金流净额为36.84亿元，同比增加52.77%，主要系非公开发行股票募集资金到位所致。期末现金及现金等价物余额为46.52亿元，同比上涨116.75%。应收账款同比上涨28.30%，应收账款周转率下跌，由2022年同期的7.87次变为5.86次。存货同比下跌19.34%，存货周转率增加，由2022年同期的3.58次变为4.19次。 公司预计全年六氟磷酸锂出货量在出货量在4-4.3万吨左右，符合市场预期万吨左右，符合市场预期。截至2023年上半年，公司已经具备6.5万吨高纯晶体六氟磷酸锂的生产能力，客户涵盖国内主流电解液厂商，并出口韩国、日本等国家，产销量位居全球前列。 根据公司投资者活动记录表，公司上半年六氟磷酸锂出货量在1.6-1.7万吨之间，公司预计三、四季度各有1.2-1.3万吨之间的出货量，规划2024年六氟磷酸锂产能达到8至10万吨。我们认为，原材料碳酸锂跌价叠加下游需求偏弱，导致六氟磷酸锂价格下滑，一定程度上影响公司盈利。我们认为随着未来六氟磷酸锂行业竞争加剧，技术水平高、生产成本低的行业龙头市占率有望进一步提高，公司有望在此过程中受益，六氟磷酸锂销量有望持续增加，市场份额有望提升。 公司持续布局新型锂盐。双氟磺酰亚胺锂（LIFSI）是可替代六氟磷酸锂的新型锂盐，根据GGII预测，2025年LIFSI需求量预计达到13万吨，前景较为广阔。截至2023年上半年，公司已具备LiFSI的千吨级产能，新建1万吨LiFSI项目一期已经开工。此外，公司在二氟磷酸锂、四氟硼酸锂等新型锂盐上也有布局。我们认为新型锂盐渗透率未来有望逐步提升，公司已开始持续布局，并有望在此过程中受益。 新能源电池产能加速建设，钠电池小步快跑。公司新能源电池产能布局在河南省焦作市和广西省南宁市，两地有效产能合计达8.5GWH。锂离子电池方面，截至今年上半年，小软包电池已经批量应用移动电源项目；圆柱电池同多家户储和移动电源客户合作开发系统，处于产品认证阶段；备电、换电产品已经批量应用通信市场和换电项目，并取得良好口碑。钠离子电池方面，根据EVTank预测，2023年年底，全行业将形成13.5GWh的钠离子电池产能；到2030年，钠离子电池的实际出货量或将达到347.0GWh。公司对钠电池及其材料体系进行布局，拥有完整的电池制造技术，且正极、负极、电解液等材料可实现部分自供。截至今年9月，公司已中标中国铁塔2023年换电用48V钠离子电池电芯关键材料及技术研发项目，与客户上汽通用五菱合作的车用钠离子电池及关键材料的开发及产业化项目入选广西新能源汽车实验室专项。我们认为公司钠离子电池产业化进度较快，且对正极、负极、电解液等关键主材均有布局，随着储能市场的开拓，有望成为公司新能源电池业务新增长点。 ：投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入分别为123.07/152.37/184.54亿元，实现归母净利润分别为7.29/11.17/14.90亿元，对应EPS分别为0.61/0.94/1.25，当前股价对应的PE倍数分别为26.4X、17.3X、12.9X。我们从以下三个方面，1）在碳中和背景下，全球锂电材料需求仍处于较快的增长阶段，对六氟磷酸锂、LiFSI、二氟磷酸锂、四氟硼酸锂等锂盐仍有较大需求，叠加碳酸锂价格已逐步探底，利好公司未来业绩；2）公司钠离子电池步入产业化阶段，且对正极、负极、电解液等关键主材均有布局，随着储能市场的开拓，有望成为公司新能源电池业务新增长点；3）随着未来六氟磷酸锂行业格局优化，LiFSI、二氟磷酸锂、四氟硼酸锂等新型锂盐渗透率逐渐提升，公司作为多领域氟材料行业龙头有望从中受益，我们看好锂电材料下游需求复苏以及公司新能源电池布局，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；宏观经济波动风险；在建项目进度不及预期；产品和技术更新风险等。

事件：2023年 10月 27日，万润股份发布 2023年三季报，公司前三季度营业收入为 31.76亿元，同比下降 17.39%；归母净利润为 5.75亿元，同比下降 10.62%;扣非净利润为 5.64亿元，同比下降 10.60%。对应公司 3Q23营业收入为 11.02亿元，环比上升 5.88%；归母净利润为 1.86亿元，环比下降12.52%。 3Q23毛利率环比持续向好。公司营收同比下降主要与到 MP 抗原检测产品下游需求变化有关。公司前三季度销售费用率为 3.09%，同比上升 0.10pcts； 管理费用率为 8.28%，同比上升 1.71pcts；财务费用率为-0.38%，同比上升1.45pcts；研发费用率为 8.31%，同比上升 1.33pcts。公司归母净利润出现下滑，前三季度净利率为 20.41%，同比上升 2.03pcts。单季度来看，3Q23公司毛利率为 44.08%，2Q23公司毛利率为 41.94%，环比上升 2.14pcts。 前三季度公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为 8.34亿元，同比下降 6.09%；投资活动产生现金流净额为-7.22亿元，同比下降-30.94%；筹资活动产生现金流净额为 2.68亿元，同比上升 136.09%。期末现金及现金等价物余额为 13.74亿元，同比上升 6.08%。应收账款同比上升193.74%，应收账款周转率大幅下降，由 2022年同期的 12.63次变为 5.70次。存货同比下降 2.79%，存货周转率有所下降，由 2022年同期的 1.30次变为 0.92次。 公司产业布局加快，看好公司多元布局。根据 10月 30日投资者交流纪要披露，公司控股子公司三月科技自主知识产权 OLED 显示用光敏聚酰亚胺（PSPI）成品材料已在下游面板厂实现销售，其自主知识产权 TFT 用聚酰亚胺成品材料除前期已实现供应客户正常销售外，也陆续通过新客户验证。公司 PI 单体材料业务发展良好，同时应用于光纤连接器、航空航天复合材料等产品制造领域的热塑性聚酰亚胺材料中试产品持续供应。“年产 65吨光刻胶树脂系列产品项目”已投入使用，可根据客户需求提供半导体用光刻胶树脂材料。我们看好公司新产品陆续通过下游客户验证，其有望为公司整体业绩贡献增量。随着国内经济复苏，我们认为国内柴油车需求有望逐步向好，预计公司沸石分子筛销量仍有较大提升空间。 三月科技增资项目进展顺利，成功征集意向投资人。根据公司 11月 2日《关 于控股子公司引入投资者增资扩股暨关联交易的进展公告》，三月科技增资项目已征集到 3名意向投资人瀚星创业投资有限公司、深圳市远致星火私募股权投资基金合伙企业以及天津显智链投资中心，拟认购资本分别为 457.89、408.11以及 337.00万元。三月科技主要从事 OLED 成品材料与显示用 PI 成品材料及其他新材料的研发、生产与销售。经过多年的发展与积累，三月科技 OLED 成品材料与 PI 成品材料已实现商业化销售，并已成长为国内 OLED成品材料与显示用 PI成品材料行业自主专利与技术方面的领先企业。我们认为增资项目能够加强三月科技与下游产业的联系并引入相应资本，有助于公司实现长期稳步发展。 投资建议：我们预计万润股份 2023-2025年收入分别为 48.73/60.82/71.51亿 元 ， 同 比 增 长 -4.08%/24.80%/17.58% ， 归 母 净 利 润 分 别 为8.20/10.09/12.07亿元，同比增长 13.68%/23.04%/19.58%，对应 EPS 分别为 0.88/1.08/1.30元。结合公司 11月 9日收盘价，对应 PE 分别为 19/16/13倍。我们看好公司产品多元布局，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，安全风险

事件：2023年 10月 31日，广信股份发布 2023年三季报，公司前三季度营业收入为 50.91亿元，同比下降 23.04%；归母净利润为 13.23亿元，同比下降 28.48%;扣非净利润为 12.39亿元，同比下降 29.29%。对应公司 3Q23营业收入为 13.19亿元，环比下降 28.55%；归母净利润为 3.01亿元，环比下降 40.10%。 植保产品价格持续下跌，公司业绩短暂承压。3Q23公司农药原药/农药中间体板块营收为 5.31/5.04亿元，YoY 分别为-43.88%/-28.05%；销量分别为1.75/18.20万 吨 ， YoY 分 别 为 -4.58%/322.31% ； 产 品 均 价 分 别 为30361.89/2771.51元/吨，YoY 分别为-41.19%/-82.96%。公司前三季度销售费用率为 0.70%，同比下降 0.17pcts；管理费用率为 6.77%，同比下降0.36pcts；财务费用率为-2.40%，同比下降 0.64pcts；研发费用率为 4.68%，同比下降 0.09pcts。公司归母净利润出现下滑，前三季度净利率为 26.29%，同比下降 2.23pcts，其主要原因为植保行业持续下行，农药产品价格下跌明显。 前三季度公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为12.25亿元，同比下降 43.82%；投资活动产生现金流净额为 14.72亿元，同比上升 184.24%；筹资活动产生现金流净额为 2.61亿元，同比上升 323.59%。 期末现金及现金等价物余额为 59.02亿元，同比上升 123.89%。应收账款同比下降 9.18%，应收账款周转率有所下降，由 2022年同期的 16.88次变为15.43次。存货同比下降 11.82%，存货周转率有所下降，由 2022年同期的3.04次变为 3.00次。 植保行业短期下行，中长期需求向好。据中农立华原药数据，2023年 11月5日中农立华原药价格指数报 86.28点，同比去年大跌 35.9%，环比上月下跌 1.35%。跟踪的上百个产品中，同比去年，93%产品下跌；环比 10月，大部分产品持平，27%产品下跌。从历史价格来看，跟踪的上百个产品中，大部分产品处于历史低位水平。我们认为短期来看，供给端随着内蒙、宁夏及甘肃农药产能的释放，国内农药供给偏宽松；从库存来看，全球植保市场仍处于去库存阶段，短期农药市场供求失衡，农药产品价格承压，农药市场仍需要时间换空间，仍需要等待复苏。从中长期来看，粮食市场的刚性需求 情况需要植保行业通过创新性的化学和工程解决方案提高粮食的产量和质量，农药对于全球种植业至关重要，未来农药需求刚性且持续存在，全球植保市场随着库存去化有望逐步复苏。我们认为全球农产品价格仍处于较好位置，农户用药积极性仍较高，农药需求处于较好水平，全球农药产品价格急跌已触底震荡，部分农药品种价格处于历史底部区间，未来农药产品价格有望逐步回升。 公司项目逐步投产，有望贡献业绩增量。根据公司 2023年 2月 16日与 2023年 8月 9日项目投产公告显示，公司 30万吨离子膜烧碱项目以及 4万吨对氨基苯酚项目已正式投产，其对公司实现液碱、液氯和氢气等主要原材料的自供以及产业链向下游医药中间体延伸有着重要意义。根据公司投资者问答披露，1500吨噁草酮项目、1000吨茚虫威项目、5000吨噻嗪酮项目会在今年年内陆续投产。我们看好公司实现产业链一体化布局，对邻硝基氯苯产业链延伸至对氨基苯酚，提升产业链附加值，并贡献业绩增量；同时公司烧碱、对氨基苯酚等新增项目陆续达产，有望为公司贡献业绩增量。 投资建议：我们预计广信股份 2023-2025年收入分别为 70.22/87.98/103.30亿 元 ， 同 比 增 长 -22.52%/25.30%/17.41% ， 归 母 净 利 润 分 别 为19.72/27.16/31.90亿元，同比增长-14.84%/37.73%/17.43%，对应 EPS 分别为 2.17/2.98/3.50元。结合公司 11月 8日收盘价，对应 PE 分别为 7/5/5倍。我们看好公司实现产业链一体化布局以及烧碱、对氨基苯酚等新增项目陆续达产，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，环保政策风险

事件：2023年10月28日，天赐材料发布2023年三季报，公司2023年前三季度营业收入为121.24亿元，同比下降26.20%；归母净利润为17.52亿元，同比下跌59.83%；扣非净利润为17.09亿元，同比下跌59.82%。对应公司3Q23营业收入为41.38亿元，环比上涨12.66%；归母净利润为4.63亿元，环比下跌21.94%。 磷酸铁生产成本较高，高，3Q23公司公司盈利短期承压。公司前三季度总体销售毛利率为28.35%，较去年同期下跌12.15pcts。公司前三季度财务费用同比上涨920.10%，主要原因为计提可转债利息；销售费用同比下跌22.00%；研发费用同比下跌31.04%，主要系部分新增研发项目处于前期研发阶段、研发投入减少所致。公司前三季度净利润出现下跌，净利率为14.10%，较去年同期减少13.01pcts。3Q23公司归母净利润环比下跌21.94%，净利率环比下跌2.91pcts，主要原因是受行业上游材料的价格波动、同业竞争加剧以及叠加下游需求不及预期等因素影响，电解液市场价格下降，板块盈利受到挤压。磷酸铁前三季度由于新增产能的调试及产能爬坡进展缓慢，导致生产成本较高，叠加行业需求及产品单价影响，影响了公司正极材料业务的利润实现。 公司前三季度现金流减少。公司前三季度经营性活动产生现金流净额为14.17亿元，同比下跌39.50%，主要因为销售回款减少。投资性活动产生现金流净额为-36.36亿元，同比减少34.59%，主要因为购买长期资产支出增加。 筹资活动产生现金流净额为-5.27亿元，同比减少115.75%，主要原因为上年同期收到可转债到账资金。期末现金及现金等价物余额为19.17亿元，同比下滑62.71%。应收账款同比上涨21.94%，应收账款周转率下跌，由2022年同期的4.11次变为2.36次。存货同比下跌6.80%，存货周转率下跌，由2022年同期的6.20次变为4.19次。 锂电新材料项目试产，磷酸铁产能爬坡中。公司年产15.2万吨锂电新材料项目已在试产中，项目内包含年产15万吨液体六氟磷酸锂装置，公司预计爬坡时间为3个月左右，根据下游需求的变化实时做出调整。随着新产能的产能利用率持续提升，公司预计电解液产品的成本优势将进一步凸显。目前公司在正极材料主要布局了磷酸铁及磷酸铁锂，宜昌磷酸铁项目一期设计产能约10万吨/年，目前产能爬坡中，二期项目设计产能为20万吨/年，预计今年四季度开始试产。随着磷酸铁项目的加速落地，将形成33万吨的磷酸铁生产能力，由于项目装置的规模效应，我们预计未来正极材料成本将进一步下降。 正极材料有望成为公司业绩的第二增长曲线，完善公司内部循环经济体系。 公司在多维度保持竞争优势，应对锂电材料产能过剩。公司在技术、一体化、客户服务等多方面保持着竞争优势。技术方面引领行业，公司在化学品结构和功能开发/创新工艺设计等方面始终处于行业领先地位，例如目前市场上独有的液体电解质到新型锂盐LiFSI的开发和规模化，这也是公司成本优势的重要来源。2023年第三季度LiFSI添加比例已超过2%，按下游目前的需求情况看，明年有望提升至3%左右；公司现有LiFSI生产产能以及公告规划的在建产能，已基本能够满足未来几年的市场需求。产业链纵向一体化布局，公司通过近几年各项业务的持续发展，围绕电池材料产品元素/能量/循环一体化进行了布局，已打通选矿到冶炼以及提纯碳酸锂的一体化的路线，加工环节成本优势显著。解决方案服务能力完善，公司目前已与绝大部分全球领先的电池厂商保持稳定长久的合作关系，同时由于电池材料属于专用化学品，因此在技术服务和供应链服务能力方面的能力也将决定公司的竞争优势。 积极布局海外工厂，为开拓欧洲市场做准备。国内材料市场逐渐饱和，而海外市场仍处于起步阶段。电池材料业务方面，公司积极推动国际客户的认证与合作，并积极布局海外工厂，先后设立了捷克天赐、美国天赐和德国天赐。 今年上半年，公司持续扩大海外工作团队规模，德国OEM工厂顺利投产、美国电解液项目建设持续推进。受全球各国经济下行影响，以及捷克投资环境及政策变化等因素的影响，捷克项目前期工作推进困难，整体项目进度较缓慢，今年8月公司决定终止捷克天赐年产10万吨锂电池电解液项目（一期）并注销捷克天赐。结合公司的整体战略发展规划，以及国际投资环境及政策变化等客观环境情况，公司对电解液出海欧洲的战略进行了规划调整，在欧洲已合作建立了首个OEM工厂，为公司更好地服务及开拓欧洲市场做准备。 公司海外生产基地建设主要围绕北美地区及非洲摩洛哥开展，公司在北美地区主要建造电解液产能，在摩洛哥除生产电解液外，还规划建设六氟磷酸锂配套材料以及正极材料产能，可与当地其他厂商形成副产物的循环利用。我们认为随着国内储能市场需求复苏以及海外市场的不断拓展，锂电行业有望维持一定的增速稳步发展，在当前电解液价格逐渐触底情况下，落后产能加速出清，未来公司的头部效应会更显著，利好公司业绩。 ：投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入分别为163.66/190.18/210.37亿元，实现归母净利润分别为20.33/26.80/31.04亿元，对应EPS分别为1.05/1.39/1.61，当前股价对应的PE倍数分别为41.5X、31.5X、27.2X。我们基于以下三个方面，1）随着磷酸铁项目的加速落地，将形成33万吨的磷酸铁生产能力，公司正极材料将进一步降本增效，利好业绩；2）产业链纵向一体化布局，公司围绕电池材料产品元素/能量/循环一体化进行了全面布局，并与绝大部分全球领先的电池厂商保持长期合作，供应链服务能力优势显著；3）公司积极布局海外工厂，计划在摩洛哥建设新产能，在欧洲已经合作建立了首个OEM工厂，欧洲市场的开拓将进一步打开公司成长空间，看好公司磷酸铁产能逐步释放及海外产能布局，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；锂离子电池材料行业政策风险；新建项目进展不及预期；海外项目建设及地缘政治风险；上游原材料价格波动等风险。

事件：2023 年 11 月 8 日，万华化学公告公司与铜陵市国有资本运营控股集团有限公司、安徽创谷新材料有限公司、安徽鹤源股权投资有限公司、安徽省投资集团控股有限公司以及铜陵化学工业集团有限公司签署了《股权变更框架协议》，公司拟通过股权转让、增资等方式，万华化学及其关联方持有铜化集团化工业务 51%的股权，同时持有非化工业务 34%的股权。若本次交易全部顺利实施完成，万华化学将成为铜化集团化工业务的控股股东，铜化集团化工业务及下属子公司六国化工（600470.SH）、安纳达(002136.SZ)的实际控制人将变更为烟台市人民政府国有资产监督管理委员会。交易定价基准日为 2023 年 10 月 31 日。本次所涉及分立后的铜化集团（化工业务）和分立后的非化工公司的企业股权价值（即分立前铜化集团股权价值）交易上限不超过 60 亿元人民币，且以评估值为准。 点评：重组将完善万华化学电池材料产业链布局。铜化集团是国内重要的硫磷化工产业基地和新型颜料产业基地，聚焦于多金属伴生化学矿山采选、硫磷化工、精细化工和循环经济产业打造技术和产业优势，形成了矿山采选、硫磷化工、精细化工 3 条循环经济产业链，控股六国化工（600470.SH）、安纳达(002136.SZ)两家上市公司，拥有 6 家高新技术企业。主导产品高效磷复肥、钛白粉、苯酐、硫铁矿、电池材料磷酸铁等产销量均位居国内同行前列。 我们认为若本次重组完成，对未来万华化学发展具有重要意义：1. 公司与铜化集团的硫磷化工产业链形成互补，将进一步完善公司新能源材料产业链的上游原料供应，具有增强公司电池业务核心竞争力；2.铜化集团钛白粉在行业处于前十名，该业务与万华化学现有涂料业务具有互补及协同效应；3. 通过本次重组，万华化学将在铜化集团矿业业务参股 34%，进一步保障磷矿资源，为万华化学未来的磷资源需求解决瓶颈问题，提升产品竞争力；4. 万华化学依托成熟的煤化工运行经验和技术优势，将进一步优化铜化集团煤气化装置，进一步提升铜化集团现有产品市场竞争优势。 电池材料或将开启公司第二增长曲线。据公司 2023 年半年度业绩说明会披露1，“电池材料是万华化学近年来重点培育的业务板块，定义为公司第二增长曲线。万华化学电池业务涵盖电池材料、电池化学品等系列产品，旨在为 下游客户提供低成本、一站式解决方案，推动行业高质量发展。万华化学拥有技术创新、产业链一体化、规模化的竞争优势，正以化工产业思维构建电池材料行业新生态，打造极致产品竞争力。”我们认为在“碳达峰、碳中和”国家战略的实施背景下，新能源产业高速增长，未来电池行业有望迎来了黄金发展机遇期，电池材料需求增量大，公司在此背景下加大电池材料布局，符合时代发展规律，电池材料或将开启公司第二增长曲线，成为公司未来重要增量。 公司陆续布局电池材料。万华化学在电池材料领域选择从正极材料切入，公司于 2020 年 4 月收购了卓能锂电 100%股份；2020 年 6 月，公司宣布将投资 11.6 亿元在眉山建设 1 万吨/年三元材料项目，2021 年披露了拟投建的 5万吨/年磷酸铁锂锂电正极材料项目；2022 年 11 月，万华化学集团电池科技有限公司注册成立，该公司由万华化学 100%控股；2023 年，万华化学在电池材料项目计划投资 33.4 亿，同比大增 173.8%。2023 年 5 月，万华化学 1万吨/年六氟磷酸锂项目环境影响报告书征求意见稿公示。该项目主要建设 1套 2500 吨/年氟化锂装置、配套五氟化磷装置和 1 套 10000 吨/年六氟磷酸锂装置。2023 年 8 月，万华化学在官网发布万华化学（宁波）有限公司年产5 万吨高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目环境影响评价第一次公示，公司拟在现有厂区内实施年产 5 万吨高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目。我们认为公司陆续布局电池材料，后续电池材料业务布局值得期待。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 万 华 化 学 2023-2025 年 收 入 分 别 为1834.99/2120.92/2355.01 亿元，同比增长 10.83%/15.58%/11.04%，归母净 利 润 分 别 为 181.18/234.43/271.21 亿 元 ， 同 比 增 长11.61%/29.39%/15.69%，对应 EPS 分别为 5.77/7.47/8.64 元。结合公司 11月 8 日收盘价，对应 PE 分别为 14/11/10 倍。我们看好公司各业务板块的中长期成长性以及聚氨酯行业龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：重组失败的风险，风险原材料价格波动风险，需求不及预期风险，产品价格下跌风险，技术迭代风险，安全生产风险

事件：2023 年 10 月 31 日，赛轮轮胎发布 2023 年三季报，公司前三季度营业收入为 190.12 亿元，同比上升 13.72%；归母净利润为 20.25 亿元，同比上升 90.14%;扣非净利润为 20.99 亿元，同比上升 94.07%。对应公司 3Q23营业收入为 73.81 亿元，环比上升 17.90%；归母净利润为 9.80 亿元，环比上升 41.85%。 轮胎产品量价齐升，3Q23 业绩环比持续提升。3Q23 公司自产自销轮胎产品收入为 70.46 亿元，环比上升 19.01%；销量为 1574.27 万条，环比提升15.98%；轮胎产品均价环比上升 2.61%；合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料总体采购价格环比下降 0.29%。公司前三季度销售费用率为 4.29%，同比上升 0.90pcts；管理费用率为 3.28%，同比上升 0.70pcts；财务费用率为 1.43%，同比上升 0.53pcts；研发费用率为 3.25%，同比上升 0.55pcts。 单季度来看，2Q23 公司毛利率为 27.12%，3Q23 公司毛利率为 27.78%，环比上升 0.66pcts，其主要原因为轮胎价格的环比提高以及成本端的持续改善。 前三季度公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为29.93 亿元，同比上升 190.63%；投资活动产生现金流净额为-19.95 亿元，同比上升 6.61%；筹资活动产生现金流净额为 10.36 亿元，同比下降 42.99%。 期末现金及现金等价物余额为 52.47 亿元，同比上升 32.48%。应收账款同比上升 3.11%，应收账款周转率有所上升，由 2022 年同期的 5.58 次变为 5.88次。存货同比下降 0.77%，存货周转率有所上升，由 2022 年同期的 3.18 次变为 3.37 次。 轮胎行业或已进入景气周期，国内与海外市场需求向好。从国内市场来看，2023 年前三季度我国汽车市场整体实现较高增长，需求恢复明显。根据中国汽车工业协会数据，前三季度我国汽车产量为 2107.50 万辆，同比增长7.30%，汽车销量为 2106.90 万辆，同比增加 8.20%。从海外市场来看，随着海外轮胎需求的逐步恢复以及海运成本的下降，我国轮胎出口修复。据海关总署数据显示，2023 年前三季度中国轮胎外胎出口量达 665 万吨，同比增长 14.70%，出口金额 167.62 亿美元，同比增长 11.47%。我们认为轮胎行业或已进入景气周期，行业需求向好，出口强劲，未来轮胎行业需求仍保持较好位置，利好行业企业盈利改善 以液体黄金技术为抓手，强化品牌建设。液体黄金轮胎从原材料选用、生产制造、产品使用和循环再利用的全生命周期内实现了绿色、低碳和可持续发展，可以有效减少汽车在行驶过程中的燃油消耗，减少二氧化碳排放。公司积极扩大产品宣传推广力度，让更多消费者了解公司产品。根据公司中报披露，2023 年 2 月 16 日，公司在国内线下门店推出了新能源 EV、豪华驾享、都市驾驭及超高性能四大系列液体黄金乘用车轮胎新品，获得了广大消费者的认可，产品销量呈不断上升态势。2023 年上半年，公司在青岛、成都等地举办多场液体黄金轮胎试乘试驾体验及“抖音金享推荐官”等系列推广活动，以更贴合用的对话方式，与用户同频共振，让车主们对公司液体黄金轮胎超强性能有更深刻的体验感受。公司液体黄金轮胎入选上海中国品牌日活动“创新 100+”精品展区，并荣获“中国品牌日·星耀奖”；公司液体黄金高端定制系列产品、轮胎全生命周期管理系统、碳足迹碳积分证书等，在深圳第二十一届中国国际人才交流大会悉数亮相，进一步扩大了公司的品牌影响力。 我们认为替换市场的半钢胎均有较强的消费品属性，对品牌力有较高的要求，公司以液体黄金技术为抓手，强化品牌建设，提升公司产品品牌力，有利于公司产品长远发展，有效助力公司进入全球轮胎行业前列。 公司落实全球化布局战略，柬埔寨工厂扩产。根据公司 2023 年 10 月 30 日项目投资公告，公司计划于柬埔寨投资年产 600 万条半钢子午线轮胎项目，并已于 10 月 27 日通过董事会审议，项目投资总额 147353 万元，其中建设投资 128860 万元、流动资金 17333 万元、建设期利息 1160 万元。柬埔寨拥有优惠的地区进出口税收政策，较低的用工成本、独特的地理优势以及优惠的贸易地位。柬埔寨新建项目的投产，能够更好的满足海外市场的需求，进一步增强公司应对国际贸易壁垒的能力。我们看好公司柬埔寨项目的建设，其能够提升公司竞争力，进一步提高公司产品全球市场占有率。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 赛 轮 轮 胎 2023-2025 年 收 入 分 别 为267.88/314.69/341.43 亿元，同比增长 22.31%/17.47%/8.50%，归母净利润分别为 25.92/31.21/36.51 亿元，同比增长 94.60%/20.44%/16.96%，对应 EPS 分别为 0.83/1.00/1.17 元。结合公司 11 月 7 日收盘价，对应 PE 分别为 13/11/10 倍。我们看好公司液体黄金轮胎带来的品牌力提升以及柬埔寨项目的建设，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，贸易壁垒风险

事件：2023年8月30日，荣盛石化发布2023年半年报，公司2023年上半年营业总收入为1545.25亿元，同比上升4.67%；归母净利润为-11.26亿元，同比下跌120.99%；扣非净利润为-13.88亿元，同比下跌-126.46%。对应公司2Q23营业总收入为848.05亿元，环比上升21.64%；归母净利润为3.41亿元，环比上升123.24%。此前公司业绩预告1H23归母净利润为-11至-12亿元，业绩位于中值偏上，符合市场预期。 公司1H23业绩承压，但2Q23单季度业绩实现扭亏为盈。公司1H23炼油产品/化工产品/PTA/聚酯化纤薄膜/贸易及其他营收分别为550.62/588.39/261.99/73.46/70.79亿元，同比分别为4.02%/-0.72%/0.07%/-0.01%/-3.36%；各板块毛利率分别为17.47%/7.69%/0.18/3.31%/4.69%，较去年同期变化分别为-10.67/-10.38/-1.84/-1.46/0.18pcts。公司1H23销售毛利率为9.56%，较去年同期下跌7.27pcts，公司石化行业遭遇了原料和产品价格同步下滑、疫后恢复不及预期、国际和国内市场需求不振等新的困难。 23H1销售费用同比下降1.37%；管理费用同比下降2.10%；财务费用同比上涨64.83%，主要系公司及子公司本期利息费用增加所致；研发费用同比上涨63.78%。公司1H23净利润由盈转亏，净利率为-1.36%，较去年同期减少7.91pcts。但公司Q2单季度归母净利润实现扭亏为盈，我们预计伴随着宏观经济企稳，下游需求端复苏，公司业绩有望持续修复。 公司1H23现金流量变动幅度较大。经营性活动产生现金流净额为-22.79亿元，同比减少107.33%，主要系公司及子公司浙石化本期采购原料付现增加所致。投资性活动产生现金流净额为-148.30亿元，同比减少24.46%，主要系子公司浙石化本期投资付现少于上年同期所致。筹资活动产生现金流净额为153.56亿元，同比增加283.49%，主要系子公司浙石化本期新增银行借款同比增加所致。期末现金及现金等价物余额为133.65亿元，同比减少-22.58%。应收账款同比下滑29.82%，应收账款周转率上升，由去年同期28.94次变为29.46次。存货同比增加11.20%，存货周转率略有下降，由去年同期2.80次变为2.64次。 二季度PX-原油价差增大，PTA、POY等产品价格企稳。根据iFind数据，2Q23原油布伦特均价77.94美元/桶，环比变动-5.15%；汽油/PX/PTA/POY均价分别为8542.57/8571.54/5906.77/7648.46元/吨，环比分别0.70%/2.63%/3.40%/1.08%，PX-原油价差持续扩大，汽油、PTA、POY等产品价格企稳，公司盈利能力有所修复。我们预计，未来随着PX、POY等产品下游需求复苏，公司的盈利水平将逐步回升。 公司是国内炼化龙头，致力于打造一体化平台。公司的主营业务包括各类化工品、油品、聚酯产品的研发、生产和销售。公司运营全球最大的单体炼厂浙江石化4000万吨炼化一体化项目，是中国以及亚洲重要的聚酯、新能源材料、工程塑料和高附加值聚烯烃的生产商，拥有全球最大的PTA、PX等化工品产能，同时在聚乙烯、聚丙烯、PET、EVA、ABS等多个产品的产能上位居全球前列。2022年公司PX产能为1060万吨/年，PTA产能为2200万吨/年，POY、FDY、DTY的产能分别为46万吨/年、54万吨/年、42万吨/年，托浙石化大炼化平台的优势，建立起“PX-PTA-涤纶长丝”全产业链。公司拥有三十多种大类产品，基本实现了“一滴油到世间万物”，并不断在现有全球超大型一体化炼化基地和完备上下游配套的基础上，提升完善新能源及新材料产业链。 1H23石化行业市场需求整体仍呈现下滑趋势。由于世界政治经济形势错综复杂，国内经济持续恢复发展的基础仍不稳固，我国石油化工行业油气、炼油和化工三大板块分化在加剧，市场总体需求也呈下滑趋势。据国家统计局数据，上半年石化全行业实现营业收入7.6万亿元，同比下降4.4%；其中三大板块：油气开采6749.6亿元、同比下降6.2%，炼油板块2.5万亿元、同比略增1.3%，化工板块4.27万亿元、同比下降7.7%。全行业实现利润总额4310.9亿元，同比下降41.3%；其中三大板块：油气开采1906.9亿元、同比下降12.6%，炼油板块274亿元、同比下降70.2%，化工板块2050.8亿元、同比下降51.1%。全行业进出口总额4,763.6亿美元，同比下降7.6%；其中出口额1620.6亿美元、同比下降5.6%，进口额3143亿美元、同比下降8.7%，贸易逆差1522.3亿美元、同比下降11.7%。随着中国经济恢复逐步向好，高质量发展稳步推进，我们预计石化行业下游需求有望回暖。 浙石化大炼化平台拥有领先的竞争优势。浙石化项目位于油品和化工产品消费集中区，消费国内40%的石化化工产品，塑料和化纤产能占比全国90%。 其所处的浙江自贸区作为全国油气企业最集聚的资源配置基地，拥有超3000万立方米的油库库容，大部分输油管网互联互通，可实现就地运输。 该项目建设有能满足两期项目原油的保供需求配套设施，马目原油库和鱼山岛原油库总库容达到460万方，为国内炼化配套最大规模库容。浙石化项目成品油收率最低，是全球最大的PX生产基地；主要物料互供，主体装置互备，公用工程互通，单一装置检修不影响整体装置的生产负荷，能实现工厂错时检修和长周期连续运行的目标；采用的重油加工技术路线先进，对原料适应性更强，反应的转化率更高，无论是工艺、规模，还是配套都实现了领先态势。 以高溢价率向沙特阿美转让10%股权，建立石化领域的战略合作。公司的控股股东浙江荣盛控股集团于2023年3月27日与SaudiArabianOilCompany（沙特阿美）的全资子公司AOC签署了《股份买卖协议》，拟将其所持有的公司10%的股权转让给AOC，并建立了战略合作关系。双方的战略合作可以依托各自优势，优化业务布局，提升核心竞争力，推动各自战略目标的实现和长期的可持续发展。开展第三期股份回购，推动股票价格回归。为维护广大投资者尤其是中小投资者的利益，增强投资者的信心，公司8月21日开展了第三期股份回购。截至8月31日，公司第三期股份回购累计回购公司股票约2667.81万股，占公司总股本的0.2635%，最高成交价为12.54元/股，最低成交价为12.03元/股，成交总金额为3.27亿元。本次回购金额将不低于10亿元，不超过20亿元。股份回购体现出公司对其未来发展前景的信心和长期价值的认可，可以推动公司股票价格向长期内在价值的合理回归，促进公司稳定可持续发展。 依托浙石化炼化平台加快新材料布局，增强公司成长性。公司针对新能源和高端材料领域，部署了EVA、DMC、PC和ABS等一批新能源新材料产品。 依托浙石化大炼化平台的优势，其规划的高附加值产品相继投产，产品链不断丰富。2023年上半年，浙石化40万吨/年ABS，6万吨溶聚丁苯橡胶，10万吨顺丁稀土橡胶/共线年产7万吨镍系顺丁橡胶装置成功投产并贡献业绩。 随着新项目的稳步推进，公司新能源材料、可再生塑料、特种合成材料和高端合成材料等产能将得到有序扩充。此外，永盛科技年产25万吨功能性聚酯薄膜扩建项目顺利投产，有助于促进产业链延伸，推动公司产品降本增效。 我们认为上述新材料项目逐步落地，对终端产品-原油价差具有拉阔的助力效果，助力公司中长期成长性。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入分别为3227.48/3615.65/4054.99亿元，实现归母净利润分别为23.07/76.27/116.04亿元，对应EPS分别为0.23/0.75/1.15，当前股价对应的PE倍数分别为52.9X、16.0X、10.5X。我们基于以下三个方面，1）随着宏观经济企稳，下游逐步复苏，公司炼油、化工品业务价差有望持续修复，提振公司盈利能力；2）PX产能投放接近尾声，PX有望维持高景气度，价差有望维持高位，利好公司业绩；3）公司在新材料业务进行了高性能树脂项目及高端新材料项目等布局，新材料项目未来有望逐步落地，增强公司长期成长性，我们看好公司业绩向上弹性及新材料布局打开成长空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；新建项目进展不及预期；汇率波动等风险。

事件：2023年 8月 31日，华鲁恒升发布 2023年中报，公司 1H23营业收入为 123.59亿元，同比下降 25.25%;归母净利润为 17.10亿元，同比下降62.09%;扣非净利润为 16.92亿元，同比下降 62.20%。对应公司 2Q23营业收入为 63.06亿元，环比上升 4.17%；归母净利润为 9.28亿元，环比上升18.71%。 2Q23业绩环比出现改善，受下游需求不足影响，各产品价格下滑拖累 1H23整体业绩。公司 1H23新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及其衍生品板块收入分别为 70.10/26.05/13.29/8.30亿元，YoY分别为-11.67%/-6.17%/-64.34%/-33.49%。公司营收同比下降主要与各产品价格出现不同程度下跌有关。销售费用同比增加 3.35%，销售费用率为 0.20%，同比上升 0.05pcts；管理费用同比下降 14.61%，系折旧费减少所致，管理费用率为 1.08%，同比上升0.13pcts；财务费用同比下降 57.84%，系费用化利息支出减少所致，财务费用率为 0.16%，同比下降 0.12pcts；研发费用同比上升 25.14%，系研发投入增加所致，研发费用率为 2.64%，同比上升 1.06pcts。1H23公司归母净利润出现下滑，净利率为 13.82%，同比下降 13.45pcts，其主要原因为产品价格受下游需求不足影响下滑，产品盈利水平下降。毛利率来看，1Q23公司整体毛利率为 20.18%，2Q23公司整体毛利率为 21.51%，环比出现改善，其主要原因为原料煤、苯以及丙烯等主要原料价格下跌所致。 1H23公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为 23.77亿元，同比下降 46.52%，系本期产品销售收入减少导致经营性现金流入减少所致；投资活动产生现金流净额为-35.69亿元，同比下降 15.95%，系本期项目建设投入增加导致购建固定资产支付的现金流出增加所致；筹资活动产生现金流净额为 12.50亿元，同比上升 215.35%，系本期银行借款增加所致。期末现金及现金等价物余额为 18.30亿元，同比下降 11.52%。应收账款同比上升 5.88%，应收账款周转率明显上升，由 2022年同期的 285.65次变为 307.26次。存货同比上升 10.57%，存货周转率有所下降，由 2022年同期的 10.18次变为 8.38次。 需求不足导致业绩受损，环比改善静待行业复苏。2023上半年，受下游消费需求不足、产能过剩严重、同质竞争加剧、上游原料高位盘整、产品价格倒 挂等因素的影响，公司主要产品价格同比均出现不同程度下滑，整体业绩下降明显，但从单季度业绩来看，二季度业绩有所回升，收入规模与盈利水平环比向好。公司主要产品板块包括新能源新材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品等，新能源新材料相关产品板块主要包括已内酰胺、尼龙 6、己二酸、异辛醇和碳酸二甲酯等产品。根据公司 2022年年报披露，己内酰胺下游主要消费领域为 PA6生产，占比达到 98.25%，2022年国内己内酰胺产能为 569万吨，产量 423万吨，平均开工率 74%，国内表观消费量 427.5万吨，处于动态平衡。己二酸主要用于 PU 浆料、鞋底原液行业，下游应用占比达到 45%，2022年己二酸行业产能 304万吨，产量 190万吨，开工率 63%，处于产能过剩状态。异辛醇下游主要用于增塑剂行业，需求占比为 80%。2022年异辛醇行业产能约 263万吨，产量约 249万吨，开工率约 95%，公司市场占有率为8%。碳酸二甲酯主要用于电解液行业，需求占比为 43%。2022年碳酸二甲酯国内产能 194万吨，产量 115万吨，平均开工率 63%，国内表观消费量97万吨，处于相对过剩的状态。根据 2023年中报披露，公司已内酰胺设计产能为 30万吨，PA6设计产能为 20万吨，己二酸设计产能为 32.66万吨，在建产能 20万吨，异辛醇设计产能为 20万吨，碳酸二甲酯设计产能为 30万吨，在建产能 30万吨。 有机胺板块主要包括 DMF、一甲胺、二甲胺、三甲胺等产品，根据 2022年年报披露，DMF 主要用于 PU 浆料生产，需求占比为 54%。2022年 DMF 行业产能 103万吨，产量 64万吨，开工率 62%，公司国内市场占有率为 38%，是全球最大的 DMF 制造企业。根据 2023年中报披露，公司 DMF 设计产能33万吨，控股子公司在建产能 15万吨。 公司肥料板块主要产品为尿素，根据 2022年年报披露，2022年尿素国内有效产能 6638万吨，产量 5761万吨，产能利用率 86.8%，表观消费量 5478.7万吨，其中出口 283.1万吨，供应量相对充足，公司国内市场占有率约为 3%。 根据 2023年中报披露，公司尿素设计产能为 155万吨，控股子公司在建产能 152万吨。 醋酸及衍生品板块主要包括醋酸、酸酐等产品，根据 2022年年报披露，醋酸下游主要应用领域为 PTA 行业，需求占比约为 30%，2022年醋酸国内产能 1080万吨，产量 903万吨，平均开工率 84%，国内表观消费量 807万吨，处于相对过剩的状态。根据 2023年中报披露，公司醋酸设计产能为 50万吨，控股子公司在建产能 100万吨。 公司依托自身煤气化平台，持续进行工艺优化，不断进行产业链的延伸以及产品的迭代升级，新能源新材料相关产品市场份额有效拓展。在行业景气度环比向好的基础上，我们看好公司各板块盈利水平的逐步提升以及新能源新材料板块市场的逐步开拓。 公司通过创新驱动发展，实现产业链有效延伸。公司秉持创新驱动与技术发展理念，不断加大研发投入。根据 2022年年报披露，公司研发投入 9.91亿元，88项科技创新项目进展顺利，2项成果获国家发明专利授权，68项成果申请国家专利，入选山东省科技领军企业。根据中化新网 2023年 6月报道，公司入选创建世界一流“专精特新”示范企业。公司依托自身洁净煤气化技术平台，形成“一头多线”循环经济柔性多联产运营模式，持续进行技术研发和系统优化，不断推进现有产业链延伸拓展和产品迭代升级，产品间、系 统间以及园区间的协同效应有效提升了原料综合利用率。公司深化煤化工与石油化工的耦合联产，延伸和拓展合成气深加工，发展碳一、碳三、碳六产品链条，丰富合成材料配套产业集群，形成了以锂电化学品为主的新能源材料产品集群以及以尼龙高端材料为主线的化工新材料集群。我们看好公司持续的研发投入带来的产业链高端化延伸，预计产品品类的丰富以及产业链的不断补强将进一步提高公司的收入规模以及盈利水平。 项目建设稳步推进中，有望开辟新收入增长曲线。公司荆州基地一期项目主要包括园区气体动力平台项目以及合成气综合利用平台项目。根据公司 2023年中报披露，荆州基地一期项目主体安装基本完成，水电汽等公用工程管线相继投用，部分工序进入试车、调试阶段。公司持续加大项目投入与产业链 高端化延伸，拟启动新一批高端化工项目，并于2023年3月通过董事会审 议。公司荆州基地二期项目主要包括年产 20万吨 BDO、16万吨 NMP 及 3万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目（建设周期为 29个月），10万吨/年醋酐项目（建设周期为 15个月），蜜胺树脂单体材料项目（建设周期为 14个月），蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目（建设周期为 24个月），上述项目预计投资分别为 33.87、3.92、7.34以及 5.41亿元，其建成投产后预计年均可分别为公司带来 35.91、8. 11、18.06以及 11.47亿元收入。项目的建成可进一步丰富公司产品结构，提升公司市场竞争力。 公司高端溶剂项目以及尼龙 66高端新材料项目如期推进，高端溶剂项目主要包括两套生产规模 30万吨/年的碳酸二甲酯装置（其中一套为原有的碳酸二甲酯工业化试验装置）；一套生产规模 30万吨/年的碳酸甲乙酯装置，建成投产后，可年产碳酸二甲酯 60万吨（其中销售量 30万吨）、碳酸甲乙酯 30万吨、碳酸二乙酯 5万吨。预计年均可实现营业收入 45.45亿元，利润 7.01亿元。 尼龙 66高端新材料项目主要包括两套生产规模 4万吨/年的尼龙 66装置，一套生产规模 20万吨/年的己二酸装置，一套生产规模 4.2万吨/年的己二胺装置，建成投产后，可年产尼龙 66产品 8万吨、己二酸产品 20万吨（其中销售量 14.8万吨），副产二元酸产品 1.35万吨。预计年均可实现营业收入 33.56亿元，利润 5.34亿元。我们看好新建项目逐步落地以及产能释放，其可为公司开辟新收入增长曲线。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 华 鲁 恒 升 2023-2025年 收 入 分 别 为282.84/365.73/397.70亿元，同比变化为-6.48%/29.30%/8.74%，归母净利润分别为 44.83/65.71/77.51亿元，同比变化为-28.72%/46.58%/17.96%，对应 EPS 分别为 2.11/3.09/3.65元。结合公司 9月 8日收盘价，对应 PE 分别为 16/11/9倍。我们基于以下三个方面，1）在化工行业逐步复苏，下游需求不断向好的背景下，我们看好公司依托自身煤气化平台所带来的成本优势，预计各版块收入规模以及盈利水平将逐步提升。2）我们看好公司持续加大的研发投入带来的“强链”、“补链”效应，预计随着产品品类的丰富，公司整体收入规模以及盈利水平会逐步提升。3）我们看好公司新建项目逐步达产带来的产能提升以及产业链延伸效应，预计下游产品的丰富可为公司开辟新收入增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，产品价格下跌风险，环保风险

事件：2023年8月25日，三美股份发布2023年中报，公司1H23营业收入为17.36亿元，同比下降32.41%;归母净利润为1.30亿元，同比下降62.30%;扣非净利润为1.26亿元，同比下降60.53%。对应公司2Q23营业收入为9.59亿元，环比上升23.28%；归母净利润为1.10亿元，环比上升449.41%。 1H23主要产品量价同比下滑拖累公司短期业绩，2Q23业绩环比修复。公司1H23氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢板块收入分别为13.40/1.02/2.58亿元，YoY 分别为-33.02%/-33.49%/-18.56%。公司营收同比下降主要与主要产品价格与销售量同比下降有关。销售费用同比下降18.01%，系收入减少，佣金、罐箱费等费用减少所致，销售费用率为1.66%，同比上升0.29pcts；管理费用同比上升1.38%，系职工薪酬略有增加所致，管理费用率为4.27%，同比上升1.42pcts；财务费用同比下降1.75%，系利息收入增加、汇兑收益减少所致，财务费用率为-4.54%，同比下降1.52pcts；研发费用同比上升7.76%，系职工薪酬略有增加所致，研发费用率为1.05%，同比上升0.39pcts。 1H23公司归母净利润出现下滑，净利率为7.47%，同比下降5.92pcts，其主要原因为氟制冷剂、氢氟酸等主要产品销售均价与销量同比下跌所致。毛利率来看，1Q23公司整体毛利率为10.14%，2Q23公司整体毛利率为13.85%，环比上升3.71pcts，我们认为公司氟制冷剂销量和价格改善带来2Q23盈利环比改善。 1H23公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为4.29亿元，同比上升21.02%，系购买商品、接受劳务支付的现金减少，同时支付的各项税费现金减少所致；投资活动产生现金流净额为-2.20亿元，同比下降115.69%，系购建固定资产、无形资产支付的现金增加，理财产品到期赎回减少，购买理财产品减少所致；筹资活动产生现金流净额为-1.46亿元，同比下降573.69%，系上期收到员工支付的第一期员工持股计划款项所致。期末现金及现金等价物余额为35.70亿元，同比上升6.87%。应收账款同比下降42.09%，应收账款周转率有所上升，由2022年同期的4.22次变为4.91次。 存货同比下降4.44%，存货周转率有所下降，由2022年同期的4.26次变为3.12次。 制冷剂抢配额浪潮逐渐退去，公司盈利情况环比改善。公司制冷剂产品主要包括HCFC-22、HCFC-142b 等二代制冷剂，HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a 等三代制冷剂以及R410A、R404A、R407C、R507等混配制冷剂。 二代制冷剂HCFCs 属于臭氧层消耗物质，根据《蒙特利尔》议定书，我国于2013年正式实施HCFCs 的生产和消费冻结，并对HCFCs 的生产和消费实行配额管理，自2015年开始实施削减，至2025年削减基线值的67.5%，至2023年削减基线值的97.5%，并于 2040年以后完全淘汰。二代制冷剂中，HCFC-22为主流制冷剂，由于增量市场主要被三代制冷剂所占据，其主要应用于制冷设备维修等存量市场，下游需求较为稳定。1H23二代制冷剂配额进一步缩减， 受益于其稳定的下游需求，HCFC-22价格同比小幅上涨。 HCFC-142b 亦为公司二代制冷剂产品，其也可用作生产聚偏氟乙烯（PVDF）的原料，1H23随着企业新增PVDF 配套原料产能逐步达产，HCFC-142b 价格同比大幅下降。根据公司2023年中报披露，公司现有HCFC-22产能1.44万吨（其中2023年度用于制冷剂的生产配额0.95万吨，占全国生产配额的5.25%）、HCFC-142b 产能0.42万吨（其中2023年度用于制冷剂的生产配额 0.17万吨，占全国生产配额的 18.24%）。根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，我国三代制冷剂配额基线年为2020-2022年，2024年起冻结HFCs的消费和生产于基准值，自2029年开始削减10%，到2045年后将HFCs 使用量削减至其基准值20%以内。为获得更多配额，各大制冷剂厂商均通过扩产的方式提升竞争力，三代制冷剂供给侧压力较大，产品价格处于低位。随着抢配额浪潮的逐渐结束，三代制冷剂供给逐渐趋于理性，产品价格有所回升。2023年一季度制冷剂行业高库存量，原材料库存成本较高等不利因素已基本消除，2023年二季度产品盈利水平环比改善。公司目前拥有HFC-134a产能6.5万吨、HFC-125产能5.2万吨、HFC-32产能4万吨、HFC-143a 产能1万吨，并以此为基础混配R410A、R404A、R407C、R507等混合制冷剂。 在二代制冷剂下游需求稳定、三代制冷剂供给逐渐恢复理性的背景下，我们看好公司二代制冷剂产品价格保持稳定以及三代制冷剂价格稳步回升，预计制冷剂板块整体盈利水平持续向好。 氟发泡剂板块市场优势明显，预计盈利水平保持稳定。氟发泡剂板块公司主要产品为HCFC-141b，其可作生产聚氨酯硬泡的发泡剂，也可以用于替代CFC-113作清洗剂，或作为生产聚偏氟乙烯（PVDF）等含氟高分子化合物和HFC-143a 制冷剂的原料。我国已于2013年开始冻结其生产量并从2015年开始实施配额削减，其作为原料用途的生产量不受配额限制。2022年12月1日，生态环境部发布关于公开征求《关于禁止生产以1,1-二氯-1-氟乙烷（HCFC-141b）为发泡剂的保温管产品、太阳能热水器产品的公告（征求意见稿）》意见的函，自2023年7月1日起，任何企业不得使用1,1-二氯-1-氟乙烷（HCFC-141b）为发泡剂生产保温管产品、太阳能热水器产品。2023上半年，HCFC-141b 下游需求稳定，价格同比上涨。公司现有HCFC-141b产能3.56万吨（其中2023年度用于发泡剂的生产配额1.45万吨，占全国生产配额的68.92%），配额方面具有显著的竞争优势。我们看好公司在氟发泡剂领域显著的配额优势，预计氟发泡剂板块盈利水平能够保持稳定。 无机氟产品板块产能充足，为其他板块稳定发展构筑原料基础。公司无机氟产品主要为无水氟化氢（AHF）和氢氟酸（BHF）。无水氟化氢主要作为氟化工行业原材料，氢氟酸主要用于金属清理及表面处理以及集成电路工业中芯片、液晶显示器（TFT-LCD）行业中玻璃基板及太阳能电池行业中硅片表面的清洗与蚀刻。2023年上半年，受市场上氟制冷剂产量减少、原材料硫酸价格下滑等因素影响，氟化氢销售均价、销量均同比下降。根据公司2023年中报披露，公司现有无水氟化氢产能 13.1万吨，其作为氟制冷剂重要的生产原料，占氟制冷剂生产成本的30%。公司充足的无水氢氟酸产能有效保障了下游氟制冷剂、氟发泡剂的原材料需求，降低了原材料价格波动风险，构筑了原材料成本优势。我们看好公司无机氟产品板块为其他产品带来的原材料供应稳定性以及成本优势，预计可助力其他产品板块快速发展。 持续研发投入为公司确立产品优势。公司注重研发投入与技术创新，不断实现工艺优化与突破，降低原材料消耗并提升产率。根据中报披露，公司主要产品HFC-134a 和HFC-125的催化剂由公司自产，其具有较高的活性和使用寿命，在保证产品质量的同时降低了公司催化剂采购成本。在持续的研发投入下，公司不断提高产品质量并确立了品牌优势。根据公司2023年中报披露，公司先后参与了工业无水氟化氢、工业氢氟酸、汽车空调用 1,1,1,2-四氟乙烷（气雾罐型）等 7个国家标准的制订、修订。我们看好公司长期研发投入为公司带来的品牌优势，预计可为公司长远发展奠定基础。 项目逐步落地，产品品类日渐丰富。根据公司2023年中报披露， 浙江三美5,000t/a 聚全氟乙丙烯（FEP）及5,000t/a 聚偏氟乙烯（PVDF）项目、9万吨AHF 技改项目；福建东莹6,000t/a 六氟磷酸锂（LiPF6）及100t/a 高纯五氟化磷（PF5）项目、AHF 扩建项目；盛美锂电一期500t/a 双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）项目处于建设期。我们预计上述项目有望逐步实施与落地，有望带来公司产业链双向延伸，并开辟新的收入增长曲线。 投资建议：我们预计三美股份2023-2025年收入分别为36.57/47.41/55.57亿元，同比增长-23.34%/29.62%/17.22%，归母净利润分别为3.97/6.90/9.38亿元，同比变化为-18.29%/73.87%/35.97%，对应EPS分别为0.65/1.13/1.54元。结合公司9月6日收盘价，对应PE 分别为46/27/20倍。我们基于以下三个方面1）随着HFCS 配额方案的逐步落地，三代制冷剂供给将逐渐回归理性，同时下游需求也有望逐步修复，三代制冷剂价格有望提升。二代制冷剂HCFCs 下游需求稳定，叠加2023年配额进一步削减，预计价格将小幅上升。 从长期角度来看，我们看好公司制冷剂板块收入以及盈利水平的提升。2）公司HCFC-141b 发泡剂生产配额占全国比例50%以上，我们看好公司氟发泡剂板块明显的市场优势，预计盈利水平将保持稳定。3）我们看好公司新建产能的逐步投产，产品种类的不断丰富与产业链的不断延伸预计可为公司开辟新的收入增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险原材料价格波动风险，行业周期性风险，新产品替代风险，配额缩减风险，汇率风险

事件：2023年 8月 24日，信德新材发布 2023年半年报，1H23营业总收入为 3.49亿元，同比下跌 19.13%；归母净利润为 0.22亿元，同比下跌 71.99%； 扣非净利润为 0.03亿元，同比下跌 95.60%。对应公司 2Q23营业总收入为1.92亿元，环比上涨 22.13%；归母净利润为-0.06亿元，环比下滑 122.78%。 中低温负极包覆材料价格下降叠加原料、库存成本过高，公司 1H23业绩下滑。公司 1H23负极包覆材料/橡胶增塑剂/裂解萘馏分/其他板块收入分别为1.59/1.02/0.86/0.02亿，同比分别为-26.64%/32.73%/-26.90%/-91.02%，毛利率分别为 22.83%/21.52%/-8.03%/8.87%，较去年同期变化分别为-14.51/-15.58/-20.63/8.67pcts。公司收入下滑主要是由于负极包覆材料下游需求减弱，中低温负极包覆材料的销售价格下降幅度较大。销售费用同比增加 62.83%，系销售人员薪酬及差旅费用增加所致；管理费用同比增长25.69%；财务费用同比下降 78.96%，主要系闲置资金利息收入增加所致； 研发投入同比减少 29.04%。公司 1H23净利润出现较大幅度下跌，净利率为6.30%，较去年同期减少 11.87pcts，主要是因为原材料价格大幅波动，中低温负极包覆材料价格下降，前期的原材料和产成品库存成本较高。据公司2023年半年报披露，公司根据报告期后市场价格已对中低温负极包覆材料计提了存货跌价准备 1997.01万元，根据公司 2023年 8月 29日投资者关系活动记录表，公司预计随着二季度末电池厂的逐步补库，公司三季度负极包覆材料市场需求将继续提升，主产品订单量环比呈上升趋势，我们认为订单增长，公司未来业绩有望逐步改善。 公司 1H23现金流大幅回笼。经营性活动产生现金流净额为-1.94亿元，同比下滑 286.19%，主要系产能提升，产成品和原材料库存增加所致。投资性活动产生现金流净额为 6.23亿元，同比增加 1678.61%，系理财产品到期赎回所致。筹资活动产生现金流净额为-0.03亿元，同比增加 79.86%，系信用融资增加所致。期末现金及现金等价物余额为 4.58亿元，同比增长 590.15%，系理财产品到期赎回所致。应收账款同比增加 12.16%，应收账款周转率下降，由 2022年同期的 4.32次变为 2.36次。存货同比增加 492.99%，存货周转率下降，由 2022年同期的 4.42次变为 1.00次。 锂电负极材料市场规模持续快速增长，负极包覆材料发展空间广阔，有望在 快充驱动下高速增长。锂电池负极包覆材料是锂电池负极行业上游的关键材料，因此其市场规模主要受下游锂电池负极和锂电池需求的影响。近年来，随着新能源汽车行业的兴起以及锂电池等产品的发展，锂电负极材料市场规模稳步增长。根据公司 2023年半年报，2021年中国锂电池负极材料市场出货量为 72万吨，同比增长 97.3%；2022年中国锂电池负极材料市场出货量为 137万吨，同比增长 90.3%。未来，在双碳经济、绿色发展的驱动下，随着我国关于完善能耗双控、能耗强度管控政策的不断出台，公司预计新能源汽车和储能领域锂电池市场需求将持续强烈，进一步提振负极材料整体需求，从而带动负极包覆材料市场前景向好。根据公司 2023年半年报，全球负极材料出货量在 2025年和 2030年将分别达到 331.7万吨和 863.4万吨，其中90%以上将是中国企业生产。 负极包覆材料主要应用于锂电池负极，具有良好的机械性能、化学稳定性和高温性能。负极包覆材料相当于在石墨负极外表面形成缓冲层，可以显著提升锂电池能量密度、首冲效率、循环寿命、环保性及安全性等综合性能。 在“碳中和”和可持续发展的背景下，以锂电池为代表的能源存储技术作为推动低碳清洁进程的关键要素，广泛应用于电动汽车、储能、消费类电子等领域，市场需求持续快速增长，为包覆材料行业带来广阔发展空间。根据公司 23年半年报，按照 2022年我国人造石墨出货量占比约 84%计算，EVTank预计 2025年国内负极包覆材料市场规模约 19万吨-48万吨，2030年市场规模预计为 50万吨-124万吨。快充电池对于能量密度、倍率等性能要求更高，需要增加负极包覆材料渗透率与添加比例，我们认为随着新能源行业快充、超充电池需求的增长，未来负极包覆材料增量空间或将逐步打开，利好公司负极包覆材料业务成长。 国内负极包覆材料领先企业，积极向下游沥青基碳纤维领域拓展。公司主营业务是锂电池负极包覆材料产品的研发、生产与销售，并积极向下游沥青基碳纤维生产领域拓展。公司产品主要作为负极包覆材料应用于锂电池负极材料的生产加工，少量产品可经过纺丝碳化等加工，制成沥青基碳纤维。公司是负极包覆材料行业的国内龙头，该领域的主要竞争对手日新（大连）新材料、辽宁润兴新材料、辽宁奥亿达新材料等，其单一出货量相较公司的出货量均较低。公司负极包覆材料现有产能为 4万吨/年，在建产能 1.5万吨/年，该业务主要由奥晟隆和大连信德碳材料两个子公司对外经销。奥晟隆拥有年产能 2万吨锂电池负极包覆材料和年产能 0.5万吨碳纤维可纺沥青，2020年底已全部投产，是较早布局动力锂电池负极包覆材料的企业之一。大连信德碳材料“年产 3万吨碳材料产业化升级项目”一期年产 1.5万吨项目已于 2022年 11月顺利投产，该项目将原料端向上游延伸至乙烯焦油。我们认为公司国内负极包覆材料领先企业，积极向下游沥青基碳纤维领域拓展，在锂电负极包覆材料行业具有先发优势。 橡胶增塑剂等副产品业务稳步推进。负极包覆材料生产过程中会产生副产品橡胶增塑剂，该副产品既可作为增塑剂加入橡胶产品，亦可用于调和重油。 橡胶增塑剂是加工型助剂的一种，可以使得橡胶分子间的作用力降低，从而降低橡胶的玻璃化温度，令橡胶有可塑性和流动性，便于压延、压出等成型操作，同时还能改善硫化胶的某些物理机械性能。根据公司 2023年半年报，在中国橡胶工业协会橡胶助剂专业委员会发布的研报数据中，轮胎和汽车是橡胶助剂消耗量最大的两个下游。未来随着中国人均 GDP 持续增长、城镇化率提升及公路基础设施愈发完善，公司预计中国汽车市场规模将继续增长，带动橡胶助剂行业维持增长。随着公司产能的增加，橡胶增塑剂产量逐渐增大，产品议价能力较以往也有一定提升。此外，公司另一副产品为裂解萘馏 分，其主要成分为多环芳烃，可用于提取工业萘以及作为碳黑原料使用。我们认为公司橡胶增塑剂和裂解萘馏分等副产品的综合利用一方面可以变废为宝，符合循环经济的特点，另一方面综合利用下，可以降低企业整体成本，提升公司综合竞争力。 公司竞争优势显著：规模优势 +优质客户群 +产品质量稳定。公司产能规模优势明显，通过升级设备及优化工艺，释放现有产线产能潜力，并通过投建一体化产线实现产能扩张的同时向原材料上端拓展，单位产品生产一线人员数目、单位产品能耗等指标显著降低，实现了降本增效。此外，公司原料采购量较大，具有一定的议价能力。公司不断深化与战略客户的稳定合作，积累了众多负极知名厂商等优质客户，并大力拓展布局新客户，在行业内树立了良好的品牌形象和重要的市场地位。根据公司 2023年半年报披露，2022年国内负极材料行业主要企业贝特瑞、杉杉股份、江西紫宸、凯金能源、中科电气等市场占有率达 70%左右，公司与上述负极厂商已建立了长达 5-10年的合作关系，是公司未来业绩的强力保障。公司积极推进前瞻性产品研发、优化工艺技术，已覆盖不同软化点范围的成体系产品，积累了四大类、十余种不同品类的负极包覆材料产品，是行业内少数可以做到覆盖主流产品软化点范围的企业。此外，公司可以根据客户对于不同软化点和结焦值产品的需求，通过调整反应温度、反应时间、真空度、物料流量大小及流速等参数，保证能够生产出客户要求的产品性能指标。与同行业竞争对手相比，在相同软化点产品下公司产品结焦值上限更高、范围更广，喹啉不溶物及灰分含量更低，相应杂质含量更少，包覆效果更佳。我们认为在公司在锂电负极包覆材料行业具有规模化优势、一体化优势，拥有优质客户群，产品质量稳定，公司产品具有较强竞争力。 收购成都昱泰扩充乙烯焦油原料产能，完善一体化布局。为进一步发挥公司的业务规模效应和协同效应，公司使用部分超募资金收购成都昱泰 80%股权。成都昱泰主要从事包括负极包覆材料等产品的乙烯焦油综合利用产品生产和销售，公司在成都昱泰现有产能的基础上，可通过核心技术和工艺流程赋能，从而快速、稳定、高效提升负极包覆材料总产能，发挥协同及规模效应。待成都昱泰改造完后，公司预计其一体化产能占比将超过 80%，进一步实现降本增效，提升公司的市场占有率。此外，成都昱泰是西南地区唯一取得中国石油四川石化有限责任公司乙烯焦油供应资格的企业，通过管道直接向成都昱泰运送乙烯焦油等原材料，公司在收购成都昱泰后可以锁定超 10万吨级上游优质原材料资源，且管道运输大幅降低了运输成本和采购价格波动风险，其乙烯焦油综合采购成本较公司原有厂区每吨低约 300元。我们认为公司通过收购成都昱泰，可以强化原材料端保供、保量、保质和保价的供应体系，推动公司加快完善市场和供应链布局。 负极包覆材料持续扩产。公司锂电池负极包覆业务下游客户需求增长较为明显，现有产能已经相对紧张，公司持续扩充产能建设。目前“年产 3万吨碳材料产业化升级建设项目”一期项目已顺利投产，生产规模和运营效率得到大幅提升。此外，未来公司全资子公司大连信德新材料生产项目建设完成后，将以部分专有工艺产品制成碳纤维可纺沥青作为原料生产沥青基碳纤维，进一步向沥青基碳纤维领域拓展。我们认为锂电池负极包覆材料市场容量逐步扩大，公司新增产能有望得到较好消化，公司新增产能有望成为公司未来重要增长点。 投资建议：预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 9.24/14.22/19.17亿元，实现归母净利润分别为 1.12/2.38/3.45亿元，对应 EPS 分别为 1.09/2.34/3.38，当前股价对应的 PE 倍数分别为 40X、19X、13X。我们基于以下三个方面，1）我们认为随着新能源行业快充、超充电池需求的增长，未来负极包覆材料增量空间或将逐步打开，利好公司负极包覆材料业务成长。 2）公司在锂电负极包覆材料行业具有规模化优势、一体化优势，拥有优质客户群，产品质量稳定，公司产品具有较强竞争力；3）公司收购成都昱泰，向上游乙烯焦油原料产能拓展，有望进一步发挥规模和协同效应，我们看好负极包覆材料发展景气度及公司产业链竞争优势。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；产业政策变动风险；宏观经济波动风险； 募投项目进展不及预期；行业竞争加剧等风险。

事件：2023 年 8 月 29 日，新和成发布 2023 年半年报，公司 2023 年上半年营业总收入为 74.19 亿元，同比下跌 9.70%；归母净利润为 14.83 亿元，同比下跌 33.00%；扣非净利润为 13.75 亿元，同比下跌 34.33%。对应公司2Q23 营业总收入为 38.07 亿元，环比上升 5.40%；归母净利润为 8.40 亿元，环比上升 30.64%。 营养品价格下跌拖累公司 1H23 业绩。公司 1H23 营养品/香精香料/新材料/其 他 板 块 收 入 分 别 为 48.30/16.32/5.78/3.78 亿 元 ， 同 比 分 别 为-16.27%/7.15%/4.67%/2.01%； 营 养 品 /香 精 香 料 板 块 毛 利 率 分 别为28.88%/51.48%，较去年同期变化分别为-11.65/1.65pcts。公司总体销售毛利率为 32.74%，较去年同期下跌 7.06pcts。公司收入下滑主要是由于营养品板块市场波动影响售价。财务费用同比下跌 267.16%，主要系汇率波动产生汇兑收益所致；研发费用同比下降 5.40%，主要系研发相关调试费用等费用减少所致。公司 1H23 净利润出现下跌，净利率为 20.17%，较去年同期减少6.90pcts，主要是因为营养品板块价格波动。毛利率来看，1Q23 公司整体毛利率为 31.69%，2Q23 公司整体毛利率为 33.74%，在公司产品价格下跌的背景下，毛利率出现改善，我们认为一方面是原材料成本下跌，带来成本改善，另一方面公司良好成本控制能力。 公司 1H23 现金流有所减少。经营性活动产生现金流净额为 12.36 亿元，同比下滑 0.55%，主要系销售收入减少，相应货款回笼减少所致。投资性活动产生现金流净额为-20.90 亿元，同比减少 94.57%，系购建固定资产支出和对外股权投资增加影响所致。筹资活动产生现金流净额为-8.65 亿元，同比减少 250.71%，系偿还借款所致。期末现金及现金等价物余额为 35.08 亿元，同比下滑 45.63%。应收账款同比减少 20.68%，应收账款周转率上涨，由2022 年同期的 2.82 次变为 3.02 次。存货同比增加 0.36%，存货周转率下降，由 2022 年同期的 1.28 次变为 1.14 次。 营养品业务短期承压，中长期无需过度悲观。据 iFind 数据，1H23 维生素 A/维生素 E/D3/生物素/维生素 C/蛋氨酸/泛酸钙/维生素 B6 产品市场均价分别 为 90/75/57/42/21.4/128/17.58/126 元 / 千 克 ， 同 比 1H22 分 别-127/-14/-33/-23 元/-14/-209/-3.83/-11 元/千克。公司 1H23 营养品业务的收入与毛利率下滑主要与维生素 A、E、C 等维生素类产品价格下跌相关。我们认为受到猪价低迷的影响，短期维生素类产品需求承压，价格低迷，展望未来，我们随着消费逐步复苏，维生素类产品需求有望向好，维生素业务短期承压，中长期无需过度悲观。分具体品种来看，我们认为短期内维生素 E行业无新增产能，无新进入者，行业格局好，价格仍有望处于景气周期，并具备继续上涨可能，利好公司业绩稳定。我们认为维生素 A 价格已处于历史底部区间，短期震荡为主，等待行业需求恢复，价格仍存在反弹向上的可能性。我们认为维生素 B6 价格处于历史底部区间，DSM 产能退出，行业格局有望向好，价格有望逐步修复向上。我们认为蛋氨酸价格处于历史底部，短期产能投放仍将压制产品价格反弹，中长期来看，行业出清后，蛋氨酸价格有望逐步回归历史中枢。 营养品业务亮点颇多，成长性犹在。公司持续布局营养品业务，通过优化工艺、攻关重点课题，持续提升现有产品竞争力，对新产品进行系列化、规模化、高附加值化布局，不断巩固行业地位。公司子公司山东新和成维生素有限公司 1H23 实现盈利为 4.14 亿元，山东新和成氨基酸有限公司 1H23 实现盈利为 4.53 亿元，其中公司 2018 年定增项目 10 万吨产能 1H23 实现盈利为3.00 亿元。蛋氨酸价格处于历史底部，公司蛋氨酸产品表现出良好盈利，我们认为公司通过持续研发改进，蛋氨酸技术逐步成熟，同时通过一体化装置及精细化管理，较好实现成本控制，具备较强市场竞争能力。新建项目方面，蛋氨酸三期 15 万吨装置建设完成，准备试车；公司与中石化镇海炼化合资18 万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入建设；30,000 吨/年牛磺酸项目按计划试车；2,500 吨/年维生素 B5 项目正常生产、销售，公司营养品是公司传统优势板块，我们认为上述新项目的持续推进，关注公司营养品中长期成长性，营养品板块未来有望实现维生素单体全品类覆盖，蛋氨酸产能逐步增加，并积极布局人用营养品市场。 香精香料板块展现出良好成长性。香精香料板块收入创历史新高，收入主要依托内生增长，成长穿越周期。公司 1H23 香精香料 16.32 亿元，同比增长7.15%，收入创下同期历史新高；香精香料板块毛利率为 51.48%，较去年同期增长 1.65pcts；公司子公司山东新和成药业有限公司主要经营香精香料业务，1H23 实现盈利为 5.95 亿元。年产 5,000 吨薄荷醇项目于 2022 年下半年顺利投产，1H23 实现较好效益。展望未来，公司香精香料业务具备较好的客户粘性，是全球香精香料行业重要的供应商，香精香料板块技术储备较多，公司未来拓展香料品种种类，探索生物基产品，形成多品种、全系列，成长性仍是板块主旋律。 创新驱动新材料业务成长。新材料板块公司打造了从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的 PPS 全产业链，成为国内唯一能够稳定生产纤维级、注塑级、挤出级、涂料级 PPS 的企业。目前公司 7000 吨 PPS 项目已正式投产，己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进，我们认为公司己二腈、HDI、异佛尔酮二胺、PMMA 项目逐步进入建设阶段，己二腈-尼龙 66、己二腈-HDI、异佛尔酮二胺-IPDI、PMMA 等产品市场容量大，行业格局好，新材料板块有望成为公司重要增长点，并有望在未来几年逐步投产。生物制造方面：公司充分内联外合、开放合作，积极布局前沿生物科技，打造公司“生物+”平台。我们认为公司在合成生物学方向持续布局，黑龙江基地玉米深加工全产业链具备规模效应和成本优势，同时公司注重创新菌种和工艺， 打造生物制造能力，需持续关注公司后续产品布局。 投资建议：预计公司 2023-2025 年实现营业收入分别为 167.75/205.58/246.28 亿元，实现归母净利润分别为 30.55/44.17/58.64 亿元，对应 EPS 分别为 0.99/1.43/1.90，当前股价对应的 PE 倍数分别为 18X、12X、9X。我们基于以下三个方面，1）维生素、蛋氨酸等产品价格有望触底反弹；2）营养品及香料香精板块成长性良好；3）新材料业务稳步推进，新建项目投产后有望成为新的业绩增长点，看好公司未来业务成长性、以及新材料与生物制造新产品拓展，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；新建项目进展不及预期；环境保护政策变化风险；宏观经济及地缘政治等风险。

事件：2023年 8月 23日，浙江医药发布 2023年半年报，公司 2023年上半年营业总收入为 39.38亿元，同比下跌 4.36%；归母净利润为 2.72亿元，同比下跌 30.29%；扣非净利润为 2.39亿元，同比下跌 37.24%。对应公司 2Q23营业总收入为 19.30亿元，环比下降 3.88%；归母净利润为 1.59亿元，环比上升 39.77%。 维生素价格下行，公司 1H23盈利能力承压。公司 1H23生命营养品/医药制造类/医药商业类/其他板块收入分别为 16.26/11.07/11.24/0.65亿元，同比分 别 为 -22.92%/20.82%/7.79%/133.94% ； 各 板 块 毛 利 率 分 别 为34.07%/66.08%/4.31%/2.33% ， 较 去 年 同 期 变 化 分 别 为-8.42/0.21/-0.31/-3.23pcts。公司总体销售毛利率为 33.84%，较去年同期下跌 3.29pcts。公司收入下滑主要是由于市场需求萎靡，叠加多品种维生素价格较去年同期明显下降。销售费用同比上涨 4.35%；管理费用同比上涨4.34%；财务费用 1H23为-0.33亿元、1H22为-0.11亿元，主要系汇兑收益增加所致；研发费用同比上涨 21.13%。公司 1H23净利润出现较大幅度下跌，净利率为 4.75%，较去年同期减少 2.83pcts，主要是因为市场竞争激烈，公司主导产品维生素 A 价格处于历史低位。 公司 1H23现金流净额发生较大幅度变动。经营性活动产生现金流净额为2.52亿元，同比增加 3137.90%，主要系国内外环境复杂多变，生命营养品类产品采购和销售下降所致。投资性活动产生现金流净额为-2.42亿元，同比增加 32.63%，主要系收到公司袍江维生素厂拆迁款所致。筹资活动产生现金流净额为 0.37亿元，同比增加 202.65%，系归还银行借款减少所致。期末现金及现金等价物余额为 15.08亿元，同比增加 10.35%。应收账款同比下滑 10.56%，应收账款周转率上升，由去年同期 2.87次变为 3.06次。存货同比下滑-3.91%，存货周转率略有下降，由去年同期 1.29次变为 1.28次。 维生素业务短期承压，中长期无需过度悲观。据 iFind 数据，1H23维生素 A/维生素 E/D3/生物素产品市场均价分别为 90/75/57/42元/千克，同比 1H22分别-127/-14/-33/-23元/千克。公司 1H23生命营养品业务的收入与毛利率下滑主要与维生素 A、E 等维生素类产品价格下跌相关。1H23受俄乌战争、美元加息、地缘政治博弈等因素的影响，全球经济低迷，市场需求萎靡。维 生素市场采购方普遍降低采购量以减少库存水平，叠加多品种供大于求，市场竞争加剧，导致多品种维生素价格较去年同期降幅明显。我们认为受到猪价低迷的影响，短期维生素类产品需求承压，价格低迷，展望未来，我们随着消费逐步复苏，维生素类产品需求有望向好，维生素业务短期承压，中长期无需过度悲观。分品种来看，我们认为短期内维生素 E 行业无新增产能，无新进入者，行业格局好，价格仍有望处于景气周期，并具备继续上涨可能，利好公司业绩稳定。我们认为维生素 A 价格已处于历史底部区间，短期震荡为主，等待行业需求恢复，价格仍存在反弹向上的可能性。 看好 ADC 创新药物进展。公司子公司新码生物创新支撑能力进一步增强，ARX788在 HER2阳性乳腺癌的 II/III 期研究已经达到期中分析的界值，提前终止临床研究并提交新药上市申请。胃癌 II/III 期临床在 105家中心同时开展，入组病例超 150例；基于 CD70靶点的 ARX305的 I 期临床研究目前在剂量爬坡阶段。我们认为 ARX788有望今年下半年提交新药上市申请，有望在明年年初获批。公司生物大分子药物平台逐步走向自主开发，具备多个产品管线。 看好创新制剂进展。公司子公司创新生物于 2023年 1月收到美国 FDA 核准签发的注射用盐酸万古霉素 500mg/瓶、1g/瓶、5g/瓶、10g/瓶四个规格按505(b) (2)申报的 NDA 新药申请批准信，该制剂具有工艺流程全封闭、高产量、适合大小规格产品、连续工艺、生产成型时间短等特点，为公司高端制剂迈向国际化走出了第一步，我们认为喷雾干燥创新制剂为平台技术，达托霉素有望年内申报，后续品种在管道研发中，有望逐步产生利润。 看好医药业务扭亏为盈，逐步好转。公司分别从事创新制剂的创新生物、原料药的昌海制药、生物药物的新码生物 3家子公司由于海外市场原料药及制剂申报注册周期长以及创新药物前期研发周期长的原因，3家子公司仍处于投入期，业绩亏损，一定程度影响了公司整体的盈利水平。上述 3家子公司2021年合计亏损 5.92亿元，2022年合计亏损 4.89亿元，1H23合计亏损 1.88亿元，我们认为创新生物的创新制剂逐步拓展市场，新码生物 ADC 有望获批，昌海制药的原料药业务好转，医药业务初步表现出业绩向好的趋势，有望迎来减亏，逐步走向盈利。 投资建议：预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 81.25/96.28/109.05亿元，实现归母净利润分别为 6.01/9.09/11.32亿元，对应 EPS 分别为0.62/0.94/1.17，当前股价对应的 PE 倍数分别为 16.8X、11.1X、8.9X。我们基于以下几个方面，1）短期内维生素 E 行业格局好、价格具备继续上涨可能，维生素 A 价格基本触底、有望反弹向上；2）创新药物、创新制剂研发和申报持续推进；看好公司 ADC 及创新制剂持续推进，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业波动风险；技术研发滞后风险；新建项目进展不及预期； 原材料和能源价格波动风险；环保合规风险。

事件：2023 年7 月29 日，泰和新材发布2023 年中报，公司1H23 营业总收入为19.41 亿元，同比下降0.55%;归母净利润为 2.15 亿元，同比下降26.21%;扣非净利润为1.92 亿元，同比下降26.75%。对应公司2Q23 营业总收入为9.29 亿元，环比下降8.27%；归母净利润为0.79 亿元，环比下降41.40%。 氨纶板块拖累整体业绩，芳纶板块实现快速发展。公司1H23 氨纶/芳纶板块收入分别为7.18/11.92 亿元，YoY 分别为-23.37%/18.20%，毛利率分别为3.66%/40.88%，同比分别-7.03/+2.25pcts。公司营收同比下降主要与氨纶板块下游需求不足叠加产能集中释放，产品价格下跌有关。销售费用同比增加100.85%，系运费仓储费随产品销量增加以及公司因薪酬改革而确认股权激励费用所致，销售费用率为2.64%，同比上升1.33pcts；管理费用同比上升118.32%，系公司因薪酬改革而确认股权激励费用以及安环费用与管理咨询等费用增加所致，管理费用率为6.34%，同比上升3.45pcts；财务费用同比上升44.55%，系上年同期收到财政贴息所致，财务费用率为-1.02%，同比上升0.81pcts；研发费用同比上升41.29%，系研发项目增多所致，研发费用率为5.29%，同比上升1.57pcts。1H23 公司归母净利润出现下滑，净利率为12.92%，同比下降4.15pcts，其主要原因为氨纶产品价格下跌，盈利水平大幅下降。 1H23 公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为1.51 亿元，同比下降19.12%；投资活动产生现金流净额为-15.08 亿元，同比下降328.58%， 系上期结构性存款赎回较多所致；筹资活动产生现金流净额为29.63 亿元，同比上升1247.49%，系公司非公开发行及民士达首次公开发行收到募集资金所致。期末现金及现金等价物余额为27.09 亿元，同比上升39.96%。应收账款同比上升28.99%，应收账款周转率明显下降，由2022年同期的9.31 次变为7.12 次。存货同比上升26.33%，存货周转率有所下降，由2022 年同期的1.92 次变为1.66 次。 下游需求不足叠加行业内产能过剩，氨纶板块盈利水平明显下滑。氨纶下游应用领域主要可分为休闲服、手套、游泳衣等纺织服装领域以及绷带、创可贴等产业用纺织品领域。2023 年上半年全球经济逐步复苏，但制造业和商品贸易部门复苏态势仍不明朗。氨纶行业下游纺织领域需求不足，同时行业内产能进一步释放，根据化纤信息网数据，截止2023 年6 月，国内氨纶产能已达121.15 万吨，比2022 年12 月增加11.5 万吨，环比增加10.5%。在需求端与供给端的双重压力下，氨纶行业竞争更加激烈，产品价格较去年出现明显下滑。根据化纤信息网数据，尽管氨纶价格受到原材料价格上涨等因素影响一季度出现小幅上涨，二季度以来氨纶价格受新增产能释放影响出现明显回落，截至2023 年6 月，氨纶产品均价同比下降30%以上，处于历史低位，行业负荷均值为79.8%，同比下降7.4pcts。2023 下半年，氨纶需求预计受海外库存补充以及偏厚保暖等面料需求的拉动，出现小幅回升，但氨纶产品价格受制于供过于求的行业背景仍难有大幅度反弹。公司作为国内首家氨纶生产企业，依托烟台及宁夏两个生产基地，产能位居国内前五位。公司产品种类齐全，可根据下游需求及时调整产品结构，满足下游客户差异化化需求。在氨纶行业需求有所回升的大背景下，我们认为公司依托自身产品差异化优势以及行业地位，氨纶板块盈利能力将得到一定修复。 芳纶板块前景良好，公司凭借技术及产能优势实现快速发展。芳纶具有优异的耐高温、阻燃、绝缘、耐化学腐蚀性能，下游应用领域广泛。由于生产工艺的复杂性，芳纶产业化具有极高的行业壁垒，行业格局较好。根据公司2023年中报，2023 年上半年全球芳纶名义产能约为15-16 万吨。间位芳纶国内防护领域价格保持稳定，工业过滤领域价格受下游需求影响产生较大波动，对位芳纶国内外需求均保持增长势头，产品价格相对稳定，预计2023 下半年芳纶需求将会在个人防护、阻燃等主要应用领域的拉动下保持稳定上升，同时锂电池隔膜芳纶涂覆的出现也将为产品需求带来新的增长空间。公司是我国首家实现间位芳纶、对位芳纶以及芳纶纸产业化的企业，目前间位芳纶产能居全球第 2 位；芳纶纸产能居全球第 2 位；对位芳纶产能居全球第 3 位，产品受到下游客户的广泛认可。在芳纶市场前景良好的背景下，我们看好公司芳纶产品的行业地位以及新建产能的逐步投产，预计公司芳纶板块盈利水平将进一步提升。 打造先进创新平台，实现多项产品国产化。公司拥有国家芳纶工程技术研究中心、国家认定企业技术中心等 19 个行业领先的研发平台，并积极进行“产学研”结合，与多所高校以及科研院所展开合作，组建5 个联合实验室。公司陆续研发形成了氨纶、间位芳纶、芳纶纸、对位芳纶的国产化技术和全球首创的智能纤维产业化技术，带头制定了100 多项国家与行业标准，3 次荣获国家科技进步二等奖，被评为“山东省芳纶产业技术创新中心”和“宁夏自治区企业技术中心”。我们看好公司卓越的研发能力以及先进的研发平台，预计未来会在产品品类以及品质等方面实现进一步突破。 六大业务发展方向有望打造新收入增长曲线。公司围绕新能源汽车、智能穿戴、绿色制造、生物基材料、信息通信、绿色化工六大方向实现布局，多个项目已进入小试、中试以及产业化阶段。新能源汽车方向，公司加快推进芳纶隔膜涂覆技产业化，芳纶涂覆膜具有比重小、强度高、耐穿刺、抗氧化、绝缘佳以及与电解液相容性好等优异性能，具有广阔的市场前景。2023 年3月，公司芳纶涂覆膜中试线已实现稳定运转，目前若干下游客户验证已进入B 或C 阶段。智能穿戴方面，公司实现了了全球首创的莱特美智能发光纤维产业化生产。2023 年4 月，纤维状锂电池已进入中试阶段，目前相关产品正处于市场开拓期，其可突破智能穿戴能源供应瓶颈，推动我国智能穿戴领域创新升级。绿色制造方面，公司推出了一种全新的纤维染色工艺——Ecody纤维绿色化处理技术，其可对棉、麻、毛等传统材料表面进行涂覆改性，增强面料对于染料的吸附能力，以减少染色过程中高浓度盐碱的使用。此外，涂覆过后的面料具有抗菌、远红外、负离子等多种附加功能，给印染行业带来历史性的变革。数码打印工厂和印染示范工厂预计将于 2023 年三季度建成投产。我们看好公司在新能源汽车、智能穿戴、绿色制造、生物基材料、信息通信、绿色化工六大方向的持续投入，预计相关板块可为公司开辟新收入增长曲线。 投资建议：我们预计泰和新材2023-2025 年收入分别为45.32/59.01/76.22亿元， 同比增长20.85%/30.21%/29.16% ， 归母净利润分别为5.92/8.55/11.76 亿元，同比增长35.91%/44.39%/37.50%，对应EPS 分别为0.69/0.99/1.36 元。结合公司8 月21 日收盘价，对应PE 分别为29/20/15倍。我们基于以下三个方面，1）氨纶在下游需求不足以及供给过剩的双重压力下，价格处于低位。下半年在海外库存补充以及偏厚保暖等面料需求的拉动下，氨纶需求将出现回升。我们看好公司凭借自身产品差异化优势以及行业地位，实现氨纶板块盈利水平回升。2）芳纶行业需求不断增长且行业壁垒较高，我们看好公司现有间位、对位产能优势以及新建产能的逐步达产，看好锂电池隔膜芳纶涂覆在下游市场的推广，预计芳纶板块营收规模将进一步提升。3）公司围绕新能源汽车、智能穿戴、绿色制造、生物基材料、信息通信、绿色化工六大方向实现布局，多个项目已进入小试、中试以及产业化阶段。我们看好公司在新兴领域的持续投入，预计相关板块可为公司开辟新收入增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险原材料价格波动风险，需求不及预期风险，产品价格下跌风险，技术迭代风险