2021 年业绩再创新高，继续保持稳健、持续、健康的发展势头。公司发布《2021 年年度报告》：2021 年，在原材料成本上涨而部分原药价格下跌的不利条件下，公司通过密切产销衔接，深挖装置潜能，实施瓶颈工序增产降耗激励，仍然保证了业绩的逆势稳定增长：公司实现营业总收入118.4 亿（首次跨越百亿大关），同比增长20.5%；归母净利润12.2亿，同比增长1%。其中，公司实现原药销售额增长13.2%；海外贸易业务增长93.4%。此外，据公司公告：2022 年1-2 月，公司预计实现归母净利润5.6 亿元左右，同比增长100%，业绩表现亮眼，超我们预期。 坚持“多产快销、以量补价”的经营方针。2021 年，原材料价格普遍上涨，农化企业经营成本承压。在此背景下，公司不断深化与同行企业、龙头制剂企业、农化跨国巨头间的战略合作，扩大核心品种销售；并根据市场变化调整产品销售模式，精准实施调价策略，提升产品盈利能力。整体来说，公司持续坚持“多产快销、以量补价”的经营方针：（1）价：2021 全年，公司杀虫剂、除草剂售价分别为18.4、4.85 万元/吨，分别同比-3.41%、+4.79%；（2）量：受益于优嘉公司三期项目、沈阳科创氟环唑新增产能释放，公司实现杀虫剂、除草剂产量分别为18,143.82吨、51,668.71 吨，分别同比增长16.2%、0.0%；销售量分别为16,226.34吨、54,861.98 吨，分别同比+5.3%、+8.8%，公司经营总体呈现韧性。 重点推进优嘉四期项目建设，深化与先正达的合作。公司已高效完成了优嘉四期的第一阶段项目建设（产品涉及苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺），我们预计四期项目放量将对公司2022 年业绩起到积极贡献；沈阳科创全年实施已多项工程技改，优科植保制剂产能继续提升。 此外，2021 年先正达已成为公司控股股东，我们看好未来先正达整合加速扬农化工承接其订单转移，将有利于先正达原料供应链的经济、稳定、安全；借助先正达品牌及销售渠道，扬农化工全球市场份额有望提升。 风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。 投资建议：未来，公司将持续布局新项目、深化研产销一体化高效运营、全方位推动企业持续高质量发展，我们看好公司将打造成为国际综合性农化巨头。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为16.27/21.00/24.25 亿元，同比增速33.2%/29.0%/15.5%；摊薄EPS=5.25/6.78/7.83 元，在当前股价下对应PE=22.3/17.3/15.0X。维持“买入”评级。

三氯蔗糖新增产能，2021年业绩大幅提升。公司发布2021年年度报告，2021全年实现营业收入58.45亿元，同比增长59.44%；实现归母净利润11.77亿元，同比增长63.82%。四季度单季度实现营业收入18.26亿元，同比增长91.39%；实现归母净利润4.64亿元，同比增长150.06%。公司基本每股收益2.1元/股。报告期内，公司5000吨/年三氯蔗糖项目建成投产，公司定远生产基地-循环经济产业园一期项目中4500吨/年佳乐麝香溶液、1000吨/年呋喃铵盐项目投产，氯化亚砜二期已开工建设，目前主体工程已基本建设完成。 公司5000吨/年甲乙基麦芽酚项目已经建成进入试生产状态，各项指标基本达到预期，将尽快推进该项目全面达产、达标。另外公司还规划了3万吨DMF项目，目前处于审批工作推进过程中，项目建成后将进一步削减原料成本波动对公司产品成本的影响，利用产业链一体化优势稳定公司盈利能力。 政策约束新增产能，三氯蔗糖维持高价。目前全球三氯蔗糖产能2.73万吨，国内产能为2.38万吨。正常排产企业包括金禾实业、康宝生化、三和维信、科宏生物和河北速可乐士，产能约为1.58万吨。2021年三氯蔗糖被划分为高污染行业，根据国内能耗双控政策在全国各地的执行情况及配套政策，原则上国内企业难以获得三氯蔗糖新批新建项目。2009年-2018年，需求年均复合增速约为15%。2018年中国三氯蔗糖市场需求量接近3000吨，占全球总市场需求量的30%左右。预计目前全球三氯蔗糖需求量在1.5万吨左右。 目前国内三氯蔗糖行业格局基本供需平衡。根据中科院对我国无糖饮料市场规模的测算和预测，预计到2027年，我国无糖饮料市场年均增速为12%，海外三氯蔗糖增速维持在10%左右。预计能耗双控政策管控下，国内短期难有新增产能，三氯蔗糖将随着需求持续释放而进入供需偏紧的时期。我们认为，三氯蔗糖价格将持续维持高位。 风险提示：疫情导致下游食饮需求收缩的风险；项目投产不及预期的风险；产品价格大幅波动的风险。 投资建议：公司主营业务三氯蔗糖受“两高”政策限制，行业新增产能难以获批，代糖饮品需求持续放量，三氯蔗糖供需紧平衡下行业维持高景气度。 我们认为，公司2021年新增三氯蔗糖将贡献全年业绩，新增5000吨麦芽酚产能，定远二期规划持续推进，公司在代糖领域布局持续拓展，站稳全球代糖龙头地位。预计公司22-24年归母净利润为16.80/18.28/22.48亿元，同比增速42.8%/8.8%/23.0%；对应EPS 为3/3.26/4.01元；当前股价对应PE为13.4/12.3/10X，维持“买入”评级。

公司是草铵膦及氯代吡啶类除草剂双龙头。利尔化学是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地，以及国内最大规模的草铵膦原药生产企业。目前公司农药原药产品主要包括草铵膦、毕克草、毒莠定、氟草烟等，其中草铵膦原药产能1.54万吨，在全球、国内的市占率分别为30%、50%-60%，毕克草原药国内市占率60%左右、毒莠定原药50%-60%、氟草烟原药20%-30%、绿草定原药达到90%以上。公司已具备原药设计产能4.86万吨/年（在建1200吨/年）、制剂4.38万吨/年。 业绩保持稳定增长，毛利率水平较高且波动较小。公司营业收入维持较快增速，近十年年均复合增长率达19.80%，其中，公司农药原药占营业收入的比值一直维持在60%-70%左右，2021年原药板块收入占比为66.69%。 近年来，公司主营业务从外销为主转向内销为主，国内营收占比超50%。 此外，利尔化学农药产品毛利率高于大部分同行业可比上市公司，行业内竞争优势明显，毛利率波幅小，经营状况维持稳定。 草铵膦市场前景广阔，公司继续重点扩张草铵膦生产能力。2021年全球草铵膦需求量约4.5万吨/年，长期来看，随新生代转基因的渗透、百草枯的禁用替代、复配制剂的增加和草铵膦价格下降，将增加不少于4.52万吨的草铵膦需求量。据中研网预测，2025年草铵膦全球需将达到6.76万吨。目前公司绵阳基地、广安利尔已具备草铵膦产能分别8400、7000吨/年。未来公司将持续在两个基地继续加码草铵膦/精草铵膦产能。 布局L-草铵膦领域等发展高端化产品。L-草铵膦的优势在于用量仅为传统草铵膦的1/2，符合我国农药“绿色防控、减量控害”发展方向，然技术壁垒仍较高。利尔化学已掌握精草铵膦大规模化合成关键技术，并于2020年先后宣布绵阳本部进行1万吨与3万吨的精草铵膦产能建设，广安利尔也将建设3000吨/年精草铵膦产能（目前项目已试生产）。 进一步稳固氯代吡啶类主营业务的优势地位。利尔化学持续通过合资方式和重要客户达成战略同盟，持续巩固在氯代吡啶类老产品的市场地位。 盈利预测与估值：我们预测公司2022-24年归母净利润12.16/14.15/16.95亿元（+13.4%/+16.4%/+19.8%），EPS分别为2.3/2.7/3.2元。结合绝对及相对估值两种方法，我们认为公司股票合理估值区间在34.63-42.15元之间，相对于目前股价有23%-50%溢价空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期、需求不及预期、原材料成本大幅上涨等。

主营产品量价齐升， 2021年业绩大幅增长。 3月 14日， 万华化学披露《2021年年度报告》 ： 受益于 2021年公司主营产品量价齐升， 公司 2021年度实现营业总收入 1455.38亿元， 同比增长 98.19%； 实现归母净利润246.49亿元， 同比增长 145.47%。 归母扣非净利润 243.56亿元， 同比增长 155.2%。 基本每股收益为 7.85元/股。 即 2021Q4单季度， 公司实现归母净利润 51.07亿元， 分别环比、 同比-15.04%、 +8.84%。 2021年公司实现了高质量发展， 业绩符合我们预期。 值得一提的是， 公司“降本提效” 管理主题的成效显著， 近两年来万华化学各项费用率显著下降（公司 2020年度销售费用已追溯调整） 。 受益于出口大幅增长， 2021年 MDI 景气度有所修复。 2021年北美因寒潮及飓风天气影响， 多套 MDI 装置遭遇不可抗力， 引发全球性货源紧张， 2021年我国聚合 MDI 进口量、 出口量分别 29.75、 101.38万吨， 同比下降19.3%、 增加 65.3%； 纯 MDI 进口量、 出口量分别为 7、 12.1万吨， 分别同比下降 28%、 增加 22.7%。 整体来看， 全年 MDI 均价高于 2020年同期水平。 从内需来看， 2021年全国家用电冰箱产量为 8992.1万台， 同比下降 0.4%。 受传统淡季及相关产品价格影响， 外墙、 管道等行业整体需求平淡， 除无甲醛板材胶黏剂需求尚有亮点， 聚合 MDI 需求表现平淡； 纯 MDI 下游方面， TPU、 鞋底原液、 聚氨酯原液市场维持平稳增长， 氨纶逐步投产催生国内纯 MDI 需求增量。 从长期角度来看， 我们看好中长期 MDI 供需格局仍然向好， 无醛家具推广将催生 MDI 需求的增长点。 石化、 精细化工业务稳步扩张， 积极进军新材料、 新能源领域。 受益于百万吨级大乙烯项目全面投产， 石化产品均价回暖等影响， 2021年公司石化业务产销量增长显著； 精细化学品、 新材料业务为公司注入发展活力，目前已有多个新材料重点项目取得进展。 此外， 公司布局核电、 光伏、锂电等项目， 将为化工行业能源创新利用提供可靠先进的万华方案。 风险提示： 需求不及预期； 新项目投产进度低于预期； 产品价格大幅下滑等。 投资建议： 维持“买入” 评级。 我们预计公司 2022--2024年归母净利润分别为 257.64/287.18/322.31亿元， 同比增速 4.5%/11.5%/12.2%； 摊薄EPS=8.21/9.15/10.27元， 当前股价对应 PE=9.8/8.8/7.8x。 我们坚定看好公司将筑牢全球化工巨头地位， 打造成为全球领先的新材料生产基地， 维持“买入” 评级。

事项： 公司公告： 公司发布 2021年度业绩快报公告， 经初步核算， 2021年全年实现营业收入 58.45亿元， 同比增长 59.44%； 实现归母净利润 11.68亿元， 同比增长 62.62%。 国信化工观点： 1） 大宗化学品和甜味剂景气度双上行， 公司业绩大幅增长： 2021年前三季度公司实现归母净利润 7.13亿元， 四季度单季度实现归母净利润 4.55亿元， 同比增长 145.95%。 报告期内， 公司 5000吨/年三氯蔗糖产能投产并完成产能爬坡， 贡献增量业绩。 2021年大宗化学品景气度上行， 公司部分大宗化学品销售均价同比上涨。 2021年大宗商品景气向上， 公司主营的大宗商品价不同程度上涨， 其中三聚氰胺和碳酸氢铵价格大幅上涨， 全年分别上涨 44.64%和 49.81%， 硝酸、 甲醛和双氧水价格年中最高分别达到 2979元/吨、2065元/吨和 1748元/吨。 同时由于原料价格上涨， 公司甜味剂和香料等食品添加剂产品销售价格有所提升， 全球代糖需求随着疫情复苏增长， 公司主营甜味剂产品量价齐升， 推动公司业绩大幅增长。 2） 三氯蔗糖新增产能首先， 供需收紧代糖景气向上： 2021年 8月开始， 全球疫情逐步恢复， 下游食品饮料小幅复苏， 叠加甜味剂原料的大宗化学品价格快速上涨， 公司主营甜味剂价格均有调涨。 安赛蜜价格最高上涨至 9.5万元/吨， 甲基麦芽粉和乙基麦芽酚价格最高分别上涨至 15万元/吨和 18万元/吨。 其中三氯蔗糖的主要原料 DMF（二甲基甲酰胺） 和氯化亚砜由于上游原材料涨价、 供给收缩和下游应用领域需求增长等原因大幅上涨， 支撑三氯蔗糖价格上涨。 2021年生态环境部发布《关于加强高耗能、 高排放项目生态环境源头防控的指导意见》 ， 三氯蔗糖被划分为高污染行业， 根据国内能耗双控政策在全国各地的执行情况及配套政策， 原则上国内企业难以获得三氯蔗糖新批新建项目， 成本端提升叠加需求复苏， 三氯蔗糖价格快速上涨至最高 48万元/吨， 并且三氯蔗糖价格由于新增产能不足， 预计仍将维持较高价格水平。 3） 投资建议： 公司主营业务三氯蔗糖受“两高” 政策限制， 行业新增产能难以获批， 代糖饮品需求持续放量， 三氯蔗糖供需紧平衡下行业维持高景气度。 我们认为， 公司 2021年新增三氯蔗糖将贡献全年业绩，新增 5000吨麦芽酚产能， 定远二期规划持续推进， 公司在代糖领域布局持续拓展， 站稳全球代糖龙头地位。 预计 21-23年归母净利润为 11.68/16.36/16.72亿元， 对应 EPS 为 2.08/2.92/2.98元， 对应当前股价 PE 为 18.4/13.1/12.8X， 维持“买入” 评级。

事项：公司发布2022年一季度业绩预增公告，预计22Q1实现归母净利润为19.6亿元至20.6亿元，同比增长144%至157%。 国信化工观点：1）受益于国际油气价格的上行以及国内对于煤炭供给的把控，公司主营产品量价齐升带动业绩大幅增长；2）十四五期间，马朗煤矿和启东LNG接收站的扩张是公司主要的成长点，看好业绩逐步提升；3）下一阶段公司将向绿色能源领域转型，迈上新的发展台阶；4）在油气价格大幅提升的背景下，我们上调21-23年盈利预测，预计归母净利润为49/91/104亿元（原45/60/65亿），EPS为0.73/1.35/1.54元/股，对应PE为10.0/5.4/4.7x，维持“买入”评级。 评论：主营产品量价齐升带动业绩大幅增长我们认为，公司在一季度业绩实现大幅增长，主要原因在于地缘政治因素导致全球油气价格的持续走高，带动上游能化品价格有大幅提升，并且受益于国内煤炭供给的严格把控带来的煤价提升，公司主营产品盈利水平在一季度无论是同比还是环比均有一定程度的提升。 液化天然气LNG：1-2月销量同比增长约10%，其中：启东LNG销量同比增长17%；3月份不同气源地LNG市场销售均价同比上年增长约77-171%，环比增长约28-30%。 煤炭：1-2月外销量同比增长约17%；公司各细分品种煤炭市场销售价格3月份同比上年增长约47-164%不等，环比基本持平。 甲醇：1-2月销量同比下降约6%；3月份甲醇国内市场销售均价同比上年增长约49%，环比增长约19%。 煤基油品：1-2月销量同比增长约29%；3月份煤基油品市场销售均价同比上年增长约118%，环比增长约30%。马朗煤矿、启东LNG接收站扩张值得期待公司目前主要的在建项目为马朗煤矿、启东LNG接收站、荒煤气制乙二醇项目等。其中，马朗煤矿规划产能为1500万吨，目前仍在前期办理相关手续，预计2023年有望建成投产，于2024年逐步达产，届时公司总体煤炭产能将达到3500万吨；启东LNG接收站目前周转能力达到300万吨，公司5#储罐有望在22年6月份建成投产，届时周转能力将达到500万吨，后期公司还将新增6#7#储罐，有望在24-25年建成投产，届时公司总周转能力将达到1000万吨。此外，公司利用煤炭清洁炼化项目产生的荒煤气制乙二醇项目已经开始试运行，有望在22年二季度逐步投产，贡献利润。 绿色能源转型谱写新篇章在双碳政策的背景下，公司也正式启动向绿色能源转型的步伐，目前正在推进实施的二氧化碳捕集、封存和驱油（CCUS）项目，后续还将加快发展氢能产业的布局。氢能源方面，公司规划建设537套1000Nm3/h电解水制氢装置、180台1000m3储氢罐（1.6MPa）、汽车加氢站46座、氢燃料重卡替代1565辆。同时，2022-2030年配套风间带光伏新能源发电总装机规模625万kW（包括风力发电500万kW，光伏发电125万kW）其中：“十四五”末新增新能源发电总装机规模320万kW（风电255万kW，光伏65万kW）；“十五五”末新增新能源发电总装机规模305万kW（风电245万kW，光伏60万kW）。投资建议：看好公司长期发展，上调盈利预测，维持“买入”评级在油气价格大幅提升的背景下，我们上调21-23年盈利预测，预计归母净利润为49/91/104亿元（原45/60/65亿），EPS为0.73/1.35/1.54元/股，对应PE为10.0/5.4/4.7x，维持“买入”评级。 风险提示国际能源价格波动，煤炭价格下跌，在建项目进度不达预期等

2021年业绩同比高增，资产负债率持续下降。2021公司实现营业收入233亿元，同比增长46.29%；归母净利润70.70亿元，同比增长52.95%；扣非归母净利润73.36亿元，同比增长51.33%。其中四季度实现营业收入71.04亿元，同比增长53.48%；归母净利润17.52亿元，同比增长19.11%；扣非归母净利润18.08亿元，同比增长18.41%。2021年公司资产负债率为30.84%，同比下降1.19个百分点。报告期内公司毛利率同比小幅下滑至42.21%，净利率同比增长至30.35%。烯烃的毛利率同比降至32.31%，焦化产品毛利率小幅上涨至55.23%，精细化工产品毛利率升至38.34%。受益于焦炭毛利的提升，公司整体净利率水平维持上行趋势。 加强工艺技术革新，产品能源和材料单耗持续下降。根据披露数据，通过不断优化操作参数，公司烯烃二厂甲醇单耗为2.852吨/吨，同比下降0.033吨/吨。甲醇一厂制甲醇的原料煤单耗为1.41吨/吨，甲醇二厂单耗为1.37吨/吨，同比降低0.07吨/吨，在行业中维持较低单耗水平。公司MTO级甲醇产量达到457.4万吨，同比增长35.85%，降低了甲醇的外购量，大量节约了原料的采购成本。 公司在建和规划项目充分，“十四五”拥有长期成长性。公司在建的项目包括丁家梁煤矿、宁东三期100万吨/年烯烃项目，预计三期项目于2023年上半年投产，配套EVA产能目前建设进度已经过半。宁东四期50万吨/年煤制烯烃项目已经进行环评公示。公司内蒙古260万吨/年一期项目正在审批中，宝丰能源的乙烯和丙烯综合能耗为2396千克标准煤/吨，煤耗为4526千克标准煤/吨，居于煤制烯烃企业的首位，单位产品能耗低于《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021年版）的通知》中的能效标杆水平（2800千克标准煤/吨），符合新建项目的能效要求，通过审批的概率较大，公司整体规划项目业绩贡献节奏稳定，长期成长性良好。 风险提示：产品价格下跌的风险；能耗双控等环保低碳政策收紧的风险；项目投产不及预期的风险；煤炭价格大幅波动的影响。 投资建议：成长性低碳煤化工龙头，维持“买入”评级。公司低成本煤制烯烃优势突出，规划建设项目投产节奏清晰。公司焦煤在煤炭价格易涨难跌的大背景下，毛利率维持较高水平。我们看好公司在“十四五”期间稳健的长期成长性。预计公司2022-2024年归母净利润82.12/112.56/145.93亿元，对应EPS为1.12/1.53/1.99元，对应当前股价PE为15/11/8X，维持“买入”评级。

主营产品量价齐升，2021年业绩大幅增长。3月8日，万华化学披露《2021年度业绩快报》：受益于2021年公司聚氨酯、石化以及精细化学品等产销量均大幅增加，（11）产品放量：烟台MDI装置（60-110万吨）完成技改、百万吨乙烯一期项目等产能投放；（22）价格上涨：全球部分化工装置受极端天气、疫情等因素而供应短缺，化工产品供需阶段性失衡，公司化工产品价格显著上涨。公司2021年度实现营业总收入1455.38亿元，同比增长98.19%；实现归母净利润246.49亿元，同比增长145.47%。归母扣非净利润243.56亿元，同比增长155.2%。基本每股收益为7.85元/股。即2021Q4单季度，公司实现归母净利润51.07亿元，分别环比、同比-15.04%、+8.84%。2021年公司业绩符合我们预期。 受益于出口大幅增长，2021年MDI景气度有所修复。2021年北美因寒潮及飓风天气影响，多套MDI装置遭遇不可抗力，引发全球性货源紧张，2021年我国聚合MDI进口量、出口量分别29.75、101.38万吨，同比下降19.3%、增加65.3%；纯MDI进口量、出口量分别为7、12.1万吨，分别同比下降28%、增加22.7%。整体来看，全年MDI均价高于2020年同期水平。从内需来看，2021年全国家用电冰箱产量为8992.1万台，同比下降0.4%。受传统淡季及相关产品价格影响，外墙、管道等行业整体需求平淡，除无甲醛板材胶黏剂需求尚有亮点，聚合MDI需求表现平淡；纯MDI下游方面，TPU、鞋底原液、聚氨酯原液市场维持平稳增长，氨纶逐步投产催生国内纯MDI需求增量。从长期角度来看，我们看好中长期MDI供需格局仍然向好，无醛家具推广将催生MDI需求的增长点。 石化、精细化工业务稳步扩张，积极进军新材料、新能源领域。受益于百万吨级大乙烯项目全面投产，石化产品均价回暖等影响，2021年公司石化业务产销量增长显著；精细化学品、新材料业务为公司注入发展活力，目前已有多个新材料重点项目取得进展。此外，公司布局核电、光伏、锂电等项目，将为化工行业能源创新利用提供可靠先进的万华方案。 风险提示：需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格大幅下滑等。 投资建议：微调盈利预测，维持“买入”评级。我们预计公司2021--2023年归母净利润分别为246.49/257.64/287.18亿元，同比增速145.5%/4.5%/11.5%；摊薄EPS=7.85/8.21/9.15元，当前股价对应PE=10.9/10.4/9.3x。我们坚定看好公司将筑牢全球化工巨头地位，打造成为全球领先的新材料生产基地，维持“买入”评级。

业绩符合预期，环比略有下降公司 2021年前三季度实现营业收入 1514.89亿元，同比+46.6%；归母净利润 127.12亿元，同比+28.46%。Q3单季度实现营业收入 469.14亿元，环比-8.63%；实现归母净利润 40.7亿元，环比-10.18%。 大炼化推动业绩增长， 远期仍可持续公司 2000万吨大炼化+150万吨大乙烯装置高盈利能力持续兑现， 预计 Q3单季度业绩贡献在 35亿左右。 我们判断，大炼化产品价差远期仍可持续，主要原因在于： 1）“双碳”政策的实施下，国内煤价有望长期维持高位，给石脑油路线装置盈利提供保障； 2）《石化化工重点行业严格能效约束推动节能降碳行动方案(2021～2025年)》提出，“严禁新建 1000万吨/年以下常减压、新建炼油项目实施产能减量置换”等要求，意味着未来国内炼化供给将逐步收缩，同时大炼化作为石化行业的先进产能，或许存在增量的可能。 聚酯 Q3有所拖累， Q4在限电限产下有所恢复公司业绩环比有所下滑，我们判断涤纶长丝可能是重要的影响因素。 我们估算，涤纶长丝第三季度 POY 价差环比-343元/吨、 FDY 价差环比-168元/吨、 DTY 价差环比-137元/吨。 Q4在限电限产下利润已有较好恢复，未来两年长丝供需格局有望维持平稳发展，长丝利润水平有望维持在合理区间。 新材料布局打开远期成长空间公司也在积极围绕可降解新材料、锂电、光伏等产业链进行布局。 目前已公告建设 30万吨己二酸项目、 150万吨绿色纺织新材料项目、 45万吨 PBS 项目、 80万吨功能性聚酯薄膜塑料等项目， 都将成为公司远期成长的重要支撑。 投资建议： 大宗品价格上涨超预期，上调盈利预测，预计 21-23年归母净利润为 167/207/228亿， EPS 为 2.38/2.94/3.24元/股，对应 PE 为10.1x/8.2x/7.4x， 维持“买入”评级。 风险提示： 大宗品价格波动风险；在建项目进度不达预期风险。

业绩符合预期，毛利率、净利率大幅提高，费用率小幅降低业绩符合预期，毛利率、净利率大幅提高，费用率小幅降低公司21年前三季度营收11.32亿元（YoY+52.84%），归母净利润2.47亿元（YoY+268.37%）。公司21Q3营收4.97亿元（YoY+94.56%，QoQ+43.42%），归母净利润0.99亿元（YoY+229.68%，QoQ+4.40%），公司21年前三季度毛利率34.61%（YoY+6.41pp），净利率为21.81%（YoY+12.76pp），四费率为7.27%（YoY-9.89pp），主要由于运费由销售费用调整至营业成本所致。 受益原料价格回落、下游投产，看好三氯氢硅景气度与盈利根据百川盈孚数据，受“能耗双控”影响，21年三季度三氯氢硅、四氯化硅主要原材料421#工业硅价格由15250元/吨大幅上涨至66200元/吨，而三氯氢硅价格传导相对滞后，光伏级三氯氢硅价格由12075元/吨上涨至21500元/吨。进入四季度以来，工业硅价格回落至60000元/吨左右，光伏级三氯氢硅价格大幅跳涨至36000元/吨，普通级三氯氢硅价格也上涨至31000元/吨，盈利能力大幅改善。我们预计21Q4、22Q1国内合计20万吨多晶硅投产，有望进一步拉动三氯氢硅需求。 公司是国内三氯氢硅龙头，扩产公司是国内三氯氢硅龙头，扩产5万吨/年新项目迎合市场需求公司现有产能包括三氯氢硅6.5万吨/年、高纯四氯化硅3万吨/年、氢氧化钾5.6万吨/年、硫酸钾10万吨/年，此外公司布局三氯氢硅下游电子级二氯二氢硅、电子级三氯氢硅，以及硅烷偶联剂中间体及系列产品。根据公司10月9日公告，以自有资金投资1.5亿元建设5万吨/年三氯氢硅项目，项目建设周期1年6个月。一方面光伏拉动多晶硅产量快速增加，市场对多晶硅上游三氯氢硅产品需求进一步增加；另一方面公司硅烷偶联剂项目一期、二期即将于2021年下半年陆续建设完成投入生产，公司自身对三氯氢硅产品的需求将有所增加。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；产品需求不及预期的风险；产品价格大幅回落的风险；在建项目进度不及预期的风险。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 预计21-23年归母净利润4.89/7.27/9.04亿，对应EPS为3.26/4.84/6.02元，对应当前股价PE为16.1/10.8/8.7x，维持“买入”评级。

周期底部业绩仍逆势增长，氟制冷剂、氟聚合物产销量大幅增长 公司公布《2021年三季度报告》：2021年以来，公司核心业务氟化工市场竞争激烈，尤其是第三代氟制冷剂HFCs 受《蒙特利尔议定书》基加利修正案、新冠疫情、原材料上涨等不利因素影响，预期配额争夺异常激烈。在此背景下，2021前三季度，公司仍逆势实现了营业收入126.23亿元，同比增加15.69%；归母净利润2.58亿元，同比增加571.46%。2021Q3单季度，公司实现营业收入44.38亿元，同比增长18.50%；归母净利润1.54亿元，同比增长501.10%。公司业绩在逆势中仍然实现了大幅增长。其中，2021年前三季度，公司沿袭了核心业务的增长势头，实现三代氟制冷剂、氟聚合物销量分别15.18万吨、2.61万吨，同比分别增长37.88%和69.71%，确保了公司在氟制冷剂的市场龙头地位、氟聚合物市场占有率的稳步提升。 一体化竞争优势凸显，静待制冷剂周期景气复苏 近期，制冷剂价格受上游成本推动及下游产业链共振，价格出现了回暖与反弹。四季度是传统制冷剂备货旺季，我们看好短期内R22、R142b、R125、R134a、R143a等产品价格仍有进一步上涨动力。随着行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂将有望迎来景气复苏。公司具备完善的产业链一体化配套优势，逆势中仍然保持高效运行，未来将引领周期复苏。 发展氟聚合物及其他氟化学品，高端化延伸产业链 近3 年来，公司含氟聚合物取得技术创新突破，实现量质齐升，PTFE 实现原装置产能2 倍以上增长，且产品结构进一步丰富、品质大幅提高，实现ETFE 树脂、PFA、悬浮PVDF（锂电池粘结剂用）等新产品的产业化，产品结构进一步丰富。近1年来，含氟聚合物如PVDF等品种行业景气度大幅提升，我们看好公司将充分把握并受益于行业格局变化带来的机遇，进一步实现产品结构优化、核心业务成长。 风险提示： 氟化工需求疲弱；新项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。 投资建议：维持“买入”评级。 目前三代制冷剂仍处于抢占配额阶段，我们预计公司2021-2023年归母净利润4.40/10.06/14.67亿元，同比360.9%/128.9%/45.2%，摊薄EPS为0.16/0.37/0.54元，对应PE96.8/42.3/29.1倍。维持“买入”评级。

中国轮胎企业逐渐崛起，赛轮位居第一梯队从国际轮胎行业格局来看，近二十年来国际一、二线巨头的市场份额呈下降趋势，同时中国企业市场份额大幅提升，发展迅猛。国内轮胎市场头部企业扩张提速， 行业集中度逐渐提升。公司深耕行业二十载，2021 年位列国内轮胎企业排行榜前三名。2020 年 11 月，公司董事长袁仲雪成为公司新实际控制人， 同时 2021年 3 月公司定增获批， 袁仲雪先生拥有具有表决权的股份合计为27.04%，对公司的实控权进一步加强，公司治理结构风险因素逐渐消除，估值中枢回归。l “双反”影响最小， 产能扩张提速，发展步入快车道2020 年美国启动对韩国、泰国、越南及中国台湾地区轮胎企业“双反”调查， 2021 年 5 月 25 日美国商务部公布终裁结果，其中赛轮轮胎反补贴税率与初裁结果一致，反补贴税率为 6.23%，反倾销税率为 0，为受影响最小的头部企业。公司有望凭借税率优势巩固竞争优势，进一步抢占美国市场。截止 2020 年底，公司共有半钢子午胎、全钢子午胎、非公路胎产能分别为 4000 万条/年、 740 万条/年、 9 万吨/年。 预期 21-23 年半钢胎产能 分 别 增 加 至 5000/6000/6800 万 条 ， 全 钢 胎 产 能 分 别 达 到1100/1435/1495 万条。l 风险提示国际贸易摩擦加剧风险；在建项目进度不达预期风险； 原材料价格波动风险。l 首次覆盖给予“买入”评级预计 2021-2023 年公司净利润水平为 15.01/20.60/29.88 亿，综合绝对估值和相对估值，我们判断 2022 年公司合理价值区间为 20.03-22.2元，对应当前价格有 42%-58%的增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。

2021年前三季度业绩大幅增长，三季度环比略有下滑2021年前三季度公司实现营业收入1293.57亿，同比+66.66%；归母净利润101.22亿，同比+79.08%。Q3单季度实现营业收入449.41亿，环比-9.82%；归母净利润35.55亿，环比-9.87%。 浙石化带动业绩增长，聚酯三季度有所拖累我们判断，公司前三季度的业绩增长主要得益于浙石化一期项目的稳定运行。浙石化二期投产在即，由于二期在化工品有更深的加工能力，产品附加值高于一期，因此投产后有望带来更高的业绩增长。 公司第三季度业绩环比有所下滑，我们判断可能是由于长丝利润下滑的拖累。我们估算，涤纶长丝第三季度POY 价差环比-343元/吨、FDY价差环比-168元/吨、DTY 价差环比-137元/吨。 大炼化下游延伸，远期有望成长为材料平台型公司公司目前正在积极布局下游新材料领域，未来依托浙石化的原材料优势，逐步向高附加值的精细化工品进行延伸。公司目前正在积极推进光伏级EVA 的建设，薄膜类产品也逐步在向中高端领域进行探索，远期看有望成长为材料平台型公司。 大炼化利润长期有望得到保障成本端：“双碳”政策的实施下，国内煤价有望长期维持高位，给石脑油路线装置盈利提供保障。 供给端：《石化化工重点行业严格能效约束推动节能降碳行动方案(2021～2025年)》提出，“严禁新建1000万吨/年以下常减压、新建炼油项目实施产能减量置换”等要求，意味着未来国内炼化供给将逐步收缩，同时大炼化作为石化行业的先进产能，或许存在增量的可能。 风险提示：浙石化二期投产进度不达预期，大宗品价格下滑风险。 投资建议：维持“买入”评级。 预计21-23年归母净利润139/174/205亿元，摊薄EPS=1.37/1.72/2.03元/股，当前股价对应PE=13.6/10.9/9.2x。维持“买入”评级。

业绩创历史单季新高，业绩符合预期业绩创历史单季新高，业绩符合预期公司2021年前三季度营收32.82亿元，同比增长94.77%；实现归母净利润7.31亿元，同比增长300.97%。公司单三季度营收11.56亿元，同比增长94.02%，环比降低1.30%；实现归母净利润2.91亿元，同比增长398.72%，环比增长10.44%。公司前三季度毛利率、净利率分别为37.75%、22.28%，分别同比增加13.59pcts、11.46pcts，三季度毛利率、净利率分别为40.75%、25.16%，均为历史单季最高水平。 氨纶持续高景气，间位芳纶如期投产我们认为三季度氨纶价格高景气，公司烟台基地氨纶产能置换，预计产量有所下滑，因此营收环比小幅下滑；芳纶量价较为稳定，公司间位芳纶4000吨/年产能于8月中旬投产，预计贡献部分增量。三季度国内氨纶40D均价为77630元/吨，同比大幅上涨171.7%，环比增长18.8%；氨纶平均价差为38600元/吨，同比大幅168.1%，环比增加约10000元/吨，环比增幅为35.3%。公司现有间位芳纶11000吨/年，对位芳纶4500吨/年，氨纶有效产能约5万吨/年。公司技改新增1500吨/年对位芳纶产能、在建4.5万吨/年氨纶产能预计21年底建成投产。 拟募资拟募资30亿新建1.7万吨对位芳纶、1.6万吨间位芳纶产能公司拟定增募资不超过30亿元，用于（1）宁夏基地1.2万吨/年防护用对位芳纶项目；（2）烟台基地0.5万吨/年高伸长低模量对位芳纶项目；（3）烟台基地0.7万吨/年应急救援用间位芳纶项目；（4）烟台基地0.9万吨/年功能化间位芳纶项目；（5）补充流动资金。我们预计2023年底公司对位、间位产能1.55、2万吨；2024年底公司对位、间位产能2.15、2万吨，公司将迈入全球芳纶龙头行列。 风险提示：产品价格大幅波动，新建产能投放进度不及预期。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 我们维持公司2021-2023年归母净利润9.15/10.56/13.16亿元，暂不考虑本次定增带来的股本稀释，摊薄EPS=1.34/1.54/1.92元，当前股价对应PE=14.7/12.8/10.2x，维持“买入”评级。

2021年三季报业绩超预期，盈利大幅提升2021年前三季度公司实现营收164.69亿元，同比+65.66%；实现归母净利润27.6亿元，同比+289.47%。第三季度公司实现营业收入63.85亿元，环比+40.08%；实现归母净利润13.53亿元，环比+123.99%。 大宗品在三季度表现强劲，推动业绩增长公司主要产品包括天然气、煤炭、甲醇等大宗商品，三季度公司产品在量价上均有突出表现。价格方面，根据Wind 数据库，第三季度国内动力煤价格同比+83%、环比+25%；甲醇价格同比+63%、环比+7%；LNG 价格同比+108%、环比+49%；煤焦油价格同比+51%、环比+7%。 销量方面，公司各业务条线均有良好表现。公司前三季度天然气销量同比+35%，原煤销量同比+129%，提质煤销量同比+29%，甲醇销量同比+15%，煤基油品销量同比+24%，l 在建项目进展有序，资本开支进入尾声公司未来在建项目主要包括：启东LNG 接收站的扩建、马朗煤矿的建设、哈萨克斯坦斋桑油气田的开发、40万吨荒煤气制乙二醇的建设以及CCUS 及驱油项目等。 目前接收站5#罐项目穹顶混凝土浇筑完成，预期明年6月完工，6#罐已取得项目核准；马朗煤矿已成功取得探矿权证；斋桑油气田项目正在商讨作业合同；乙二醇项目正在进行试车准备，预计月底开始陆续有产品产出；CCUS 项目已完成现场选址踏勘及碳资源摸底等工作，可行性研究报告正在编制中。 风险提示：大宗商品价格下行风险，在建项目进度不达预期。 投资建议：上调盈利预测，维持 “买入”评级。 由于国内大宗品价格上涨超出我们预期，因此为我们上调盈利预测，预计21-23年归母净利润45.20/59.53/65.04亿元， EPS 为0.67/0.88/0.96元/股，对应PE 为11.0/8.4/7.7x。维持“买入”评级。