事件：6月10日中航电子发布公告，拟以发行A股方式换股吸收合并中航机电，中航电子为吸收合并方，中航机电为被吸收合并方。 本次中航机电与中航电子的换股比例为1:0.6605。中航电子为本次换股吸收合并发行的股份数量合计为25.66亿股。本次换股吸收合并完成后，机载公司将其原持有中航电子的股份以及原持有中航机电的股份按照换股比例换成的中航电子股份对应的表决权委托给中航科工。交易完成后，中航科工仍为存续公司的控股股东。 同时，中航电子拟采用询价的方式向包括中航科工、航空投资、中航沈飞、航空工业成飞在内的不超过35名特定投资者非公开发行A股股票募集配套资金不超过50亿元。 加强核心军工资产及业务专业化整合，加速向世界一流系统供应商转型升级 从全球来看，航空机载产业呈现系统化、集成化、智能化发展趋势，国际航空产业巨头大多形成了专业化的机载系统研制生产体系，机载产业的综合竞争力持续提升。同海外航空机载系统企业相比{例如：通用电气（航电）、霍尼韦尔（飞控）、柯林斯（导航）、汉胜（电源）、派克（液压）等}，我国航空机载产业资源存在专业分类复杂、相关单位层级复杂、数量众多、资源分散且缺少重点牵头单位的特点，产业资源利用率有待提高。近年来，中航电子与中航机电通过资产注入、托管等方式，已分别陆续开展了各自细分领域的专业化整合。 我们认为，航空工业机载正加速建立以事业部为主体的上下协调、内外协同的业务运行流程体系。此次合并顺利完成后，上市公司有望完成平台整合，更好地协调合并双方的技术、人员、供应链、客户等资源，发挥协同效应，实现优势互补，或将同时从科研协同和集成交付两方面持续推进与主机协同发展，有望加速统筹产业链资源专业化整合，促进供应链体系提高运转效率，提升专业化人才培养能力、促进自主品牌发展、提高企业核心竞争力。同时，或将进一步促进军民融合，高效保障航空武器装备发展，为我国商用飞机机载系统配套破除生产制度壁垒，提供研发服务平台。 同时本次公司合并或将在机载系统层面实现航空电子系统和航空机电系统的深度融合，提升资产质量和运营效率，把握机载系统产业发展的战略机遇，顺应全球航空机载产业系统化、集成化、智能化发展趋势，公司机载系统产品核心竞争力有望进一步提升。 打造唯一的航空机载全科目平台，优质资产注入仍有望有序推进 2022年5月18日，国务院国资委党委委员、副主任翁杰明在深化国有控股上市公司改革争做国企改革三年行动表率专题推进会上表示，要继续加大优质资产注入上市公司力度，集团公司要系统梳理未上市和已上市资源，结合实际逐步将现有未上市的优质资产有计划地注入上市公司，必要的也可单独上市。 根据2018年中航电子和中航机电同航空工业机载签署的《托管协议》，当前两家拟合并主体上市公司共托管航空工业机载下属22家企事业单位，其中包括6家重点科研院所（均为国内航空机载核心系统所），16家企业单位。2021年，中航电子和中航机电托管费收入共计0.81亿元，以托管费收取比列2‰/3‰计算，可推测2021年两家托管单位总营收合计为369.53亿元，相当于两公司当期总营收的148.82%。 我们认为，当前机载产品系统集成度要求日益升高，研发-生产-维修专业一体化或将成为机载集团发展的重要方向，此次两家公司合并后的存续公司作为机载集团主体上市平台，资产注入仍有望继续，核心优质资产注入将带动存续公司在系统级供应能力持续升级，协同效应有望进一步凸显。此次公司合并响应航空工业产业融合发展模式，有助于提升我国机载系统的整体研制水平和综合实力，实现机载系统关键技术领域的重大突破，有利于更好地承担国家机载重大专项任务，公司未来或将受益于相关优质资产的整合。 盈利预测与评级：我们认为，公司作为我国机载系统的主要供应商，未来三年内或将充分受益于“十四五”期内新一代航空装备的快速放量与国产大飞机项目的逐步落地。同时航空装备存量提升后潜在的机载系统后端维修市场或将在中长期内保障公司的盈利能力。在此假设下，预测公司（合并前）2022-2024年的归母净利润为9.69/11.90/14.59亿元，对应PE为40.98/33.39/27.23x。若公司依照本次预案顺利完成合并，预计合并后公司2022-2024年的备考归母净利润为25.68/31.49/38.20亿元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，军品业务波动风险，运营风险，供应链风险，技术创新风险，质量控制风险，募投项目达产进展不及预期的风险，本次换股吸收合并推进不及预期风险等。

航电系统专业化整合与产业化发展平台，国内航电系统主要供应商中航电子是航空工业集团旗下航空电子系统的专业化整合和产业化发展平台，依托下属10家控股子公司开展生产营业活动，业务领域涵盖防务航空、民用航空、先进制造业三大领域，产品谱系覆盖飞行控制系统、雷达系统、光电探测系统、座舱显控系统、机载计算机与网络系统、火力控制系统、惯性导航系统、大气数据系统、综合数据系统、控制板与调光控制系统等十大系统在内的航空电子相关领域，以及为电子信息、智能系统、机电自动化、基础器件等先进制造业领域提供相关配套系统解决方案、产品及服务。 产业结构改革加速整合，公司有望受益于平台专业化整合2018年航空工业机载系统有限公司成立，其下属有14家企事业单位受公司托管，包括5家重点科研院所，伴随着国企改革工作的深入推进，公司有望迎来优质资产注入。同时，航空工业机载加速推进产业链整合工作，已先后成立7个事业部，共纳入37家三级单位（包含公司全部10家子公司），我们认为，产业链或将迎来全局优化、系统发展、供应链整合的新格局，公司有望受益于机载系统平台专业化整合。 预收款+合同负债大幅上涨，22Q1净利率达8.86%创历史新高2021年期末公司预收款+达合同负债达14.32亿元，同比+1091.86%，主要原因为主机预付合同增加；同时期末存货为61.12亿元，同比+28.76%，表明公司正处于积极备产阶段，我们认为，公司在手订单饱满，产品交付或将提速，公司业绩有望步入快速成长轨道，同时依托于充分的现金流，公司或将进一步提升生产经营水平，降低财务费用，持续改善公司盈利能力。 2021年公司实现营收98.39亿元，同比+12.49%，归母净利润7.99亿元，同比+26.62%，实现期间费用率11.46%，同比-1.93pcts；2022Q1公司实现营收23.46亿元，同比+19.60%，归母净利润2.01亿元，同比+44.37%，由于销售费用与财务费用减少，期间费用率进一步下降至11.34%，达历史新低，受此影响，2022Q1期末率公司净利率8.86%，达历史新高。我们认为，随着公司经营管理水平逐渐提高，提质增效工作进一步推进，公司盈利能有望持续改善；同时，随着产品交付规模的后续扩大，公司有望迎来规模效应下边际成本的下降，盈利能力在放量的基础上有望逐步释放。 军民双轨共振提升，航电系统行业迎来高速发展期伴随着“十四五”内国产大飞机项目的加速推进以及我国构建“战略空军”的需求，公司作为我国航电系统的主要供应商，有望同时迎来单机产品配套价值量提升、产品需求量提升以及产品配套型号渗透率的提升，同时叠加航空产品存量提升带来的后端维修市场，公司或将步入快速成长轨道。 盈利预测与评级：我们认为，公司作为我国航电系统的主要供应商，未来三年内将充分受益于“十四五”期内新一代航空装备的快速放量与国产大飞机项目的逐步落地。同时航空装备存量提升后潜在的航电后端维修市场或将在中长期内保障公司的盈利能力。司在此假设下，预测公司2022-2024年的归母为净利润为9.69/11.90/14.59应亿元，对应PE为为38.61/31.46/25.66x，首次覆盖给予“买入”评级，对应目标价格区间22.5-25.0元/股。 风险提示：市场竞争加剧风险，军品业务波动风险，运营风险，供应链风险，技术创新风险，质量控制风险，募投项目达产进度不及预期的风险等。

事件：公司发布2021年报，实现营收4.49亿元，同比增长38.43%；归母净利润为1.12亿元，同比增长30.3%。22年一季报，实现营收1.01亿元，同比增长86.47%；归母净利润为881万元，同比下降6.56%。 加回股份支付业绩增长显著，在手订单预示全年可期 2021年，公司实现营收4.49亿元，同比增长38.43%；归母净利润为1.12亿元，同比增长30.3%；剔除股权激励费用影响后归母净利润为1.34亿元，同比增长56.28%。公司期间费用率为38.84%，同比增加4.54pct，主要原因为股份支付较大，其中研发费用为9464万元，同比增长68.39%，21年全年研发人员增加65人（+28.5%），剔除股份支付影响研发费用同比增长仍达到46.92%。 资产负债表端，存货为2.38亿元，较期初增长108.59%，其中原材料9253万元（+125%）、在产品7581万元（+95%）、库存商品2547万元（+55%）、发出商品4118万元（+156%），并且披露在手订单5.17亿元（含口头），表明公司订单、排产充足。现金流量表端，经营活动现金流净额为6744万元，同比增长135.13%，主要原因为收到货款增加并且现金回款率较上年同期有所提高。 22Q1，公司实现营收1.01亿元，同比增长86.47%；归母净利润为881万元，同比下降6.56%；剔除股权激励费用影响后归母净利润为1664万元，同比增长76.49%，公司实际业绩实现大幅提升。报告期内，公司毛利率为54.97%，同比下降9.93pct，主要原因为受新项目产品复杂度提升和国产化率提高导致成本显著提升。资产负债表端，存货为2.7亿元，较期初进一步提升13%，表明公司订单、排产或持续增加。 弹载增长显著，结构变化影响毛利率但仍维持高位 21年收入结构为机载66.6%、弹载14.3%、车载9.4%、舰载1.3%、其他（芯片电源）8.4%，其中营收增速分别为弹载+138.5%、机载+56.5%、芯片电源+41.8%；毛利率方面，机载61.25%（-1.71pct）、弹载54.87%（+4.83pct）、车载61.79%（-3.12pct）、舰载86.69%（+10.68pct）、其他65.63%（+3.96pct），由于机载毛利率下降以及较低毛利率的弹载业务占比提升，导致公司整体毛利率下降1.72pct。 产品谱系不断扩充，系统级或显著提升营收规模 公司为军用板卡核心供应商之一，目前已有机载型号100多个、弹载40多个、车载地面30多个，而2021年全年又新增167个新增在研型号，为后续发展奠定坚实基础。未来，公司将在接口控制、数据处理的基础上向图形交换、存储、数据采集方向发展，并且有望承担分机设备等系统级板卡项目，21年数据采集、存储业务已经实现大幅提升。随着型号不断进入批产放量阶段，十四五期间公司有望进入快速增长期。 盈利预测：公司作为核心军用板卡供应商覆盖下游多个领域，近年来新增在研型号众多，随着产品谱系不断扩充，以及机载、弹载领域需求持续放量，公司有望实现快速发展。考虑公司型号处于快速放量阶段，我们预计2022-2023年营业收入由6.03/8.28亿元上调为6.82/9.54亿元，2024年为13.03亿元；考虑22年股权激励费用较大影响，将22年归母净利润由1.73亿元下调为1.56亿元，另外考虑营收放量将23年由2.35亿元上调至2.58亿元，24年为3.68亿元；对应EPS为3.09/5.13/7.32元，对应PE为30.07/18.14/12.72x，维持“买入”评级。 风险提示：军用产品降价的风险；收入结构受下游需求变动影响的风险；核心原材料采购风险。

2022Q1归母净利+174.95%，盈利能力持续提升 公司2022年Q1实现营业收入20.65亿元，同比+15.65%，营业收入实现持续稳定增长，主要原因为市场订单增加，公司交付能力提升。实现归母净利润2.08亿元，同比+174.95%，实现超预期增长，主要原因为成本费用增幅小于营业收入增幅，利润率得到提升。实现扣非净利润2.06亿元，同比+185.53%。 2022年Q1公司实现销售毛利率28.55%，同比+4.14pcts；期间费用方面，期内公司发生销售费用（0.17亿元，-21.52%），管理费用（1.47亿元，+6.04%），财务费用（0.07亿元，-71.87%），研发费用（0.57亿元，+10.39%），期内公司期间费用率11.04%，同比-2.27pcts，创历史新低，公司提质增效工作成果显著。受此影响，销售净利率达到10.95%，同比+5.15pcts，公司盈利能力显著提升。 我们认为，公司有望迎来产品结构优化带来的产能利用率提升（小批量、多品种影响产能调配），同时叠加新品爬坡后规模效应下边际成本下降（包含了固定成本的分摊减少及因制造升级带来的可变成本下降），盈利能力在放量的基础上未来或将进入持续改善轨道。 合同负债同期增长1579.17%，产品交付或将提速 期末公司预付款项达3.88亿元，较上期末+29.14%，较上年同期增长53.25%；合同负债达5.93亿元，较上年同期增长1579.17%，表明公司在手订单充足，产业链高景气持续增强，产品交付速度或将持续提升，盈利能力有望进入持续上升轨道。 增资安吉精铸，加快推进锻铸造行业产业布局 公司3月14日发布公告拟通过向北京产权交易所公开摘牌的方式增资参股公司航空工业安吉，以现金对航空工业安吉增资5,000.00万元。我们认为，此次增资有助于加快推进公司在锻铸造行业的产业布局，提高锻铸业务整体的核心竞争能力，成为高端锻造、铸造、增材制造的整体解决方案服务商。同时能帮助安吉精铸提升关键核心产品的制造工艺水平和生产能力，做强精密铸造主业，并改善股东结构，优化资源要素配置，提高经营稳健性和抗风险能力。 新增产能释放在即，飞机&航发锻件扩张性需求驱动工期业绩高增长 公司作为航空锻造龙头企业，生产飞机机身机翼结构锻件、航空发动机盘轴类和环形锻件、航天发动机环锻件、中小型锻件，或将充分受益于锻件需求扩张趋势。为了迎接军用航空器武器装备换装和国产民机发展的双驱动高景气周期，公司分别于2018年和2021年募集资金13.27亿和19.1亿元，用于先进锻造、民用航空环形锻件、关键液压基础件配套、高效热交换器、航空精密模锻和等温锻造生产线项目建设，以提高公司航空精密模锻件研制、生产配套能力，实现公司产业转型升级，满足国内军用飞机、商用飞机及国际商用飞机大型精密模锻件市场需求。随着公司募投项目在2022-2025年陆续完工达产，公司生产能力将得到提升，进一步巩固并加强公司在锻造领域的行业龙头地位。 盈利预测与评级：我们认为公司核心业务将受益于我军航空装备升级换代，未来3年有望持续快速增长；同时随着我国大飞机项目的逐步落地，公司民机锻铸件产品有望实现跨越式放量增长。综上所述，我们预计公司在2022-2024年的归母净利润分别为13.09/18.97/25.87亿元，对应P/E 为28.89/19.94/14.62x.维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动的风险；原材料供应的风险；募投项目进展及收益不达预期的的风险等。

事件： 公司发布 2021年年度报告， 2021年实现营收 128.67亿元，同比增长24.86%；归母净利润 19.91亿元，同比增长 38.35%。 合同负债大幅提升，关联交易预期持续向好2021年，公司实现营收 128.67亿元，同比增长 24.86%；归母净利润为 19.91亿元，同比增长 38.35%。单季度来看， Q4实现营收为 29.90亿元，同比增长13.31%；归母净利润为 3.68亿元，同比增长 8.27%， Q4整体符合历史季度波动规律。公司期间费用率为 19.87%，同比增加 0.31pct，主要原因为管理费用、研发费用增长较快，其中研发费用为 13.06亿元，同比增长 35.66%，公司持续加大自主创新能力投入。利润率方面，毛利率为 37%，同比增加 0.97pct； ROE为 18.22%，同比增加 2.14pct，降本增效、运营质量提升进一步推动公司盈利能力增长。 资产负债表端，合同负债为 10.3亿元，较期初大幅增长 246%，表明在手订单充足；存货为 47.3亿元，较期初增长 69%，其中原材料 8.29亿元（+66%）、在产品 12.5亿元（+53%）、库存商品 26.5亿元（+80%）。现金流量表端，经营活动现金流净额为 20.62亿元，同比增长 62.74%，回款显著向好。 关联交易方面，预计 2022年向关联方销售商品 26.74亿元，相较去年发生额提升 37.5%；向关联方采购原材料 6.13亿元，较去年发生额提升 25.5%。 新能源汽车或为公司长期发展推动力， 2035远景目标剑指全球一流公司是国内最早介入新能源汽车产业的连接器公司， 2021年公司新能源汽车业务战略转型加快，全年订货实现翻番增长，成功定点多个国内外重点车型项目，通过多家国际一流车企供应商审核，业务逐步向优质客户聚集。新能源汽车中长期成长趋势明确，我们认为公司新能源汽车业务有望迎来快速发展阶段。通讯与工业业务结构调整成效初显，经营质量显著提升。未来公司将继续明确“一流”发展愿景，军民品有望持续快速发展。 开启新一轮募投扩产，持续提升公司行业竞争力公司于 21年 12月完成非公开发行股票，募集资金用于华南产业基地项目、基础元器件产业园项目（一期）、补充流动性。华南产业基地在地理位置上更接近民品主要市场，有利于形成产业集群效应，有效提升公司整体产业链的稳定性和行业地位；基础元器件产业园项目（一期）项目针对军品，加强航空、航天等防务领域高端特种连接器的研制和关键核心技术的攻关。公司提前部产应对，为“十四五”持续较快增长奠定基础。 盈利预测： 公司为军用连接器龙头，充分受益于下游武器装备放量， 民品新能源汽车业务未来或持续突破，通过募投连续进行产业化布局，看好公司实现2035年远景目标。 由于 21年净利润实际值略低于此前预测值，出于审慎原则我们将 22-23年净利润由 27.95/34.62亿元略微下调至 26.34/33.53亿元，2024年为 42.15亿元，对应 EPS 为 2.32/2.95/3.71元，对应 PE 为 30.63/24.06/19.14X，维持“买入”评级。 风险提示： 军品订单不及预期；新能源汽车补贴退坡导致需求下降；外部环境对于公司采购进口物料产生影响。

2021年营收同比+19.10%， 2022年盈利拐点可期公司发布 2021年年报，期内公司实现营收 341.02亿元，同比+19.10%，其中，航空发动机及衍生产品业务实现收入 318.85亿元，同比+21.87%。 利润端： 2021年公司实现归母净利润 11.88亿元，同比+3.63%。 期内公司产品结构发生调整，新产品占比增加，受此影响，期内公司销售毛利率为12.49%，同比-2.48pcts，销售净利率为 3.61%，同比-0.46pcts。 期间费用方面： 期内发生销售费用 4.84亿元，同比+59.93%，主要系售后保障任务增加，销售服务费增加；管理费用 18.84亿元，同比+12.43%，主要系社保减免减少，职工薪酬增加；研发费用 4.73亿元，同比+5.77%，主要系自筹项目的研制任务增加。 财务费用 0.73亿元，同比-76.11%，主要系公司收到客户预付款增加，现金流充裕，利息收入增加，利息支出减少。 我们认为， 2021年为部分新型发动机放量交付的初期， 新品产品成熟度与质量稳定性较成熟产品存在差距，是造成营业成本增加及销售维护费用增加的核心因素。 随着新型号产品逐步进入成熟放量期，其良品率和可靠性将逐渐提升（如产品返修减少、外场保障需求降低等），公司营业成本和销售费用率有望得到改善，同时叠加新品爬坡后规模效应下边际成本下降（包含了固定成本的分摊减少及因制造升级带来的可变成本的下降），公司盈利能力在放量的基础上或将进入持续改善轨道。 合同负债+675.35%，预付款项+446.79%，产品交付或将迎来提速资产负债端： 期末公司合同负债达 217.52亿元，较上期末金额增加 675.34%，主要原因为收到客户预付款增加， 我们认为，下游大额预付款将保证公司拓展规划与新品研制顺利进行，公司有望依托充裕的现金流进一步提质增效，增强盈利能力；同时， 期末公司预付款项达 27.53亿元，较上期末金额增加 446.79%，主要原因为支付配套单位合同预付款，表明公司正处于积极备产备货阶段，公司产品交付或将迎来提速，同时甲方大额预付款或已开始向下游传导，预计大额预付款将逐步落地至各分系统单位，并逐渐向上游延伸，全行业现金流情况或将出现拐点，存货周转率等各项经营指标或将出现全面提升。 我国军用三代主战机型发动机唯一供应商，“十四五”下游需求提升推动公司业绩增长公司是我国唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军航发动机的企业，且为三代主战机型发动机国内唯一供应商，有望充分受益于现有批产型号上量需求。我们认为，“十四五”期间以歼 15、歼 16为代表的主力战斗机或存在大量需求，驱动航空发动机前装市场进入高景气阶段。 跨越式武器装备需求紧迫，新型号 Pipeline 有望在中远期不断确认，驱动业绩释放我国四代歼击机所用发动机同美国相比存在代差，以 AL-31和 F110为代表的第三代发动机（推重比约为 7~8）交付后 15-20年内以 AL-41和 F119为代表的第四代发动机（推重比约为 10）相继推出。我国第三代发动机“太行”于 2005年推出，我们认为，受益于自主研发实验品台的成熟、制造工艺的积累， 我国第四代涡扇发动机有望在 2023-2025年进入批量生产阶段。 据公司公告披露，公司目前已经具备了四代机和大型运输机涡扇发动机的研制能力及五代机预研能力，具备航空发动机制造、总装、试车完整的科研生产能力。我们认为，“十四五”国防装备跨越式发展需求持续提升，第四、五代发动机符合我国武器装备发展需求，研制进度有望进一步加快，批产后预计公司业绩有望快速提升。 发动机存量持续提升打开维修市场空间，公司利润或将进一步增厚我们认为，受益于两大因素， 航空发动机后端维修市场容量将会逐渐提升： （1）跨越式武器装备需求上升带来的存量飞机总量提升，对应后端维修市场容量提升； （2）实战训练体系进一步深化，飞行强度和动作难度加大导致维修时间缩短。 据公司公告披露，公司于 2018年 1月调整扩大修理能力建设项目，通过整合航发动力现有航空发动机修理能力，调整现有生产布局，补充部分关键设备，新建总装修理厂房、试车厂房形成相对独立、完整的涡扇发动机大修分厂。 因此我们认为伴随后端发动机维修市场逐渐起量，公司对应维修业务、发动机零部件销售等高附加值业务有望实现进一步放量。 盈利预测： 综上所述， 我们认为公司作为我国主战机型发动机龙头供应商，正处于产品交付提速、现有型号需求放量、未来型号 pipeline、后端维修市场稳步增长的阶段，公司短中长期均具备良好发展趋势；当期收入端的高景气增长及新产品的落地更值得关注。 由于公司产品结构发生调整，新产品占比增加， 我们将公司在 2022-2023年的归母净利润由 18.21/22.41亿元调整为 16.08/20.91亿元， 2024年归母净利润为 27.12亿元，对应 PE 为 69.38/53.36/41.15x，维持“买入”评级。 风险提示： 供应配套风险，客户订单风险，新型号推出不及预期风险等。

事件：公司发布2021 年年度报告，2021 年实现营收24.03 亿元，同比增长41.36%；归母净利润8.27 亿元，同比增长70.09%。 连续两年业绩高增长，在手订单持续提升2021 年实现营收24.03 亿元，同比增长41.36%；归母净利润8.27 亿元，同比增长70.09%，基本达到业绩预告上限。公司期间费用率为10.75%，同比下降0.09pct，其中研发费用为8064 万元，同比大幅增长78.7%，研发费用率达近年新高，为未来持续发展奠定基础。利润率方面，毛利率为51.51%，同比增加4.76pct；ROE 为28.17%，同比增加7.34pct，高可靠产品快速增长，公司整体盈利能力显著提升。 资产负债表端，存货为4.15 亿元，同比增长93.25%，其中库存商品+106%、原材料+85%、在产品+75%，表明公司在手订单、排产充足。现金流量表端，经营性现金流净额达到5.33 亿元，同比大幅增长247.8%，主要为收入规模大幅提升并且下游客户回款较好。 自产业务毛利率仍维持高位，导弹弹性推动自产业务持续发展21 年公司自产业务实现营收13.48 亿元，同比增长52.07%，其中滤波器收入达1980 万元，同比增长82%，微波产品收入达1366 万元，新品类实现显著突破；毛利率为80.83%，同比增加0.93pct，毛利率水平仍维持高位。2021 年底，公司募投项目苏州产线建设完成，预计产能逐渐释放并为实现核心产品从材料到产品的全面系列化、国产化、产业化奠定基础。军品业务方面，2020 年下半年开始下游需求大幅增长，公司业绩连续两年高增速，推测军用MLCC 市场规模已显著增长，我们认为随着下游客户产能逐渐释放，订单有望再上台阶，公司自产业务或呈现持续快速增长趋势。 新能源景气度上行，代理业务或持续发展公司代理业务产品主要为国内国际知名厂商生产的电子元器件产品，销售集中在新能源、消费电子等民用领域。受益于新能源光伏、新能源汽车行业景气度高企，21 年公司代理业务实现营收10.43 亿元，同比增长29.13%；毛利率为13.14%，同比增加3.06pct。未来公司将在现有品牌合作的基础上，逐渐实现品牌的多样化及专业化，继续加大引入主动元器件的力度，并向高附加值的产品领域发展。 盈利预测：综上我们认为，公司作为我国军用MLCC 核心供应商，自产业务有望充分受益于“十四五”跨越式武器装备需求驱动，未来3-5 年有望持续放量，民品代理业务有望延续较快增长，新品类微波业务或实现显著突破。由于自产业务基数较大，根据审慎预测原则，我们将2022-23 年营业收入由37.03/48.47亿元调整为32.74/41.65 亿元，2024 年为51.49 亿元；归母净利润由12.66/17.00亿元调整为11.73/16.07 亿元，2024 年为20.50 亿元；对应EPS 为5.05/6.92/8.82元，对应PE 为24.57/17.93/14.06x，维持“买入”评级。 风险提示：军用产品降价的风险；代理业务下游市场需求变动的风险；微波业务发展不及预期。

销售净利率 24.25%达历史新高，规模效应逐步体现公司发布 2021年年报： 2021全年公司营业收入达 9.53亿元，同比+14.72%，实现归母净利润 2.31亿元，同比+19.23%，实现扣非归母净利润 2.00亿元，同比+27.70%，实现稳步增长。分板块，航空业务实现收入 5.99万元，同比+18.92%，营收占比达 62.85%； 特种制冷业务实现收入 2.32亿元，同比+11.37%，营收占比达 24.30%。 利润端： 2021年公司实现销售毛利率 43.61%，同比+2.1pcts，达历史新高；期间费用方面，期内公司发生销售费用 0.24亿元（YOY+3.13%），管理费用 1.35亿元（YOY+20.44%，主要原因为社保减免取消，人员费用增加），财务费用-0.18亿元（主要原因为利息收入增加），研发费用 0.51亿元（YOY+0.01%）， 整体实现销售期间费用率 20.09%，同比-2.14pcts，创历史新低， 受此影响，公司销售净利率达 24.25%，同比+0.92pcts，达历史新高。 我们认为，公司作为系统成品配套商，产品有望迎来新机型产品单机配套价值量及渗透率同时提高，叠加新品爬坡后规模效应下边际成本下降（包含了固定成本的分摊减少及因制造升级带来的可变成本的下降），盈利能力在放量的基础上或将进入持续改善轨道。 存货+68.89%，合同负债+1908.58%， 产品交付速度或将提升存货端： 期末公司存货达 6.85亿元， 较上年期末+68.89%， 其中原材料账面余额达 2.18亿元， 较上年期末+89.47%； 库存商品账面余额达 1.70亿元， 较上年期末+59.77%； 发出商品账面余额 2.15亿元，较上年期末+91.81%， 表明公司正处于积极备产备货阶段，看好产品交付速度持续提升。 合同负债：期末公司合同负债达 3.79亿元，较上年期末+1908.58%， 预付账款达 0.91亿元，较上年期末+436.70%，主要原因为公司收到客户预付款增加，同时向上游供应商预付货款增加。我们认为，甲方大额预付款或已开始向下游传导，公司或将依托充裕的现金流进一步提升管理水平，改善经营质量。 国内唯一航空氧气系统及机载油箱惰性化防护系统专业化研制平台公司系国内唯一的航空氧气系统及机载油箱惰性化防护系统专业化研发制造基地，亦是国内最大的飞机副油箱及国内领先的特种制冷设备制造商。 公司产品覆盖航空氧气系统，机载油箱惰性化防护系统，飞机副油箱等配套供应国内有装备需求的所有在研、在役军机以及部分民机；军用特种制冷设备已实现空军、陆军、海军、火箭军等全军种覆盖。 首批军工企业混改试点，率先实施核心人员持股公司系首批军工企业混改试点，作为中航工业集团国企混改排头兵，在集团内率先实施核心人员持股。 2018年，两批次核心人员共 146人持股全部实缴到位，合计持有航空工业江航 5%的股份。 我们认为，核心人员持股作为一种长期激励机制，有助于核心人才的培育与公司的长远发展，对公司的业绩将具有明显的提升效果。 盈利预测与评级： 伴随我国“十四五”期间军机数量的提升和以四代机为代表的先进战机的加速列装，航空氧气系统和机载油箱惰化性防护系统的产品数量和单品价值也将迅速提升，训练增加推动维修需求显著增长，公司核心业务将持续受益；民机方面，公司产品有望实现重点民机型号国产化替代，进入加速排产期。考虑到交付确认节奏不确定，我们将公司在 2022-2023年的归母净利润由 4.06/5.78亿元调整为 3.37/4.56亿元， 2024年归母净利润为 6.17亿元， 对应 PE 为 28.78/21.23/15.69x风险提示： 军品订单的风险， 供应配套的风险， 军审定价时间不确定性的风险，新型号批产节奏不确定性的风险等。

日最高存款限额调增 435.7%， “十四五”大单采购或将至3月 28日公司发布《关于调整 2022年度与中航工业集团财务有限责任公司金融业务额度的公告》： 据公司及所属子公司 2022年度相关业务发展的需要，调整 2022年与航空工业财务的金融业务额度，其中 2022年度在航空工业财务日最高存款限额由 140亿元提高至 750亿元，调增 435.7%；航空工业财务向公司及所属子公司提供贷款额度由 80亿元提高至 150亿元，调增 87.5%； 综合授信额度上限由 100亿元提高至 170亿元，调增 70.0%。对比日前中航沈飞等主机单位大幅调增航空工业财务归结存款案例， 我们认为，公司产品需求将进一步提升，公司有望迎来“十四五”大单采购，推测公司预期 2022年或将收到大笔预付款，结款方式的改变有利于公司在经营端不断向好。 在产品存货 198亿元，较去年同期+29.24%，产品交付有望持续加速公司发布 2021年年报， 2021年期末公司存货账面余额 249.34亿元，较上年同期+23.49%，其中在产品账面余额 198.15亿元，较上年同期+29.24%， 库存商品账面余额达 1.45亿元，较上年同期+155.00%。公司正处于积极备产备货阶段，产品交付速度或将持续提升。 2021年公司实现营收 327.00亿元，同比-2.34%，主要系公司进行资产置换，部分营收不再纳入报表所致；实现归母净利润 6.53亿元，同比-16.01%。下降的原因为：部分应收款项未收回，计提信用减值损失 1.59亿元，较上年同期增加 0.86亿元；部分应收款项未收回导致短期借款增加，发生利息费用 1.51亿元，较上年同期增加 0.77亿元。 我们认为，当前公司处于产品结构调整阶段，随着新型号产品订单持续落地，产量逐步提升，公司盈利能力有望进入持续上升轨道。 军民用中大型飞机研发制造龙头平台， 充分受益于市场高景气阶段公司是我国军民用中大型飞机研发制造龙头平台，是科研、生产一体化的特大型航空工业企业，是我国中大型军民用飞机的研制生产基地，我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商。 我们认为，“十四五”是我军构建战略投送和远程打击能力的关键时期，大型军机市场具备稳定的拓展空间，公司即将开启产量爬坡阶段；同时公司是国产民用 C919飞机和 ARJ21飞机核心供应商， 或将充分受益于国产民机产业的高景气周期。 盈利预测： 公司军品业务将受益于我军航空装备升级换代，未来 3-5年有望持续快速增长；同时随着我国大飞机项目的逐步落地，公司相关民用产品有望进一步放量，公司盈利能力或将得到持续改善。 由于新机型批产节奏的不确定性， 我们将公司在 2022-2023年的归母净利润由 13.42/17.55亿元下调至10.49/13.19亿元， 2024年的归母净利润为 16.29亿元，对应 P/E 为74.64/59.36/48.07x。 风险提示： 供应配套风险，客户订单风险， 军审定价风险， C919取证交付速度不及预期的风险等。

2022年 Q1营收+29.00%，扣非归母净利润预计+58.67%， 实现超预期“开门红”公司发布 2021年年报与 2022年 Q1业绩预增公告： 2022年 Q1营收预计同比+29.00%，归母净利润约 5.09亿元，同比+47.5%；实现扣非归母净利润 4.59亿元，同比+58.67%，实现超预期增长。进入“十四五”第二年，公司研制生产任务与日俱增，一季度产品交付呈现显著提速态势。我们认为，公司 2022年处于产能持续释放阶段，批产产品生产需求旺盛，研发型号任务饱满，中长期高景气将持续强化，全年或实现业绩超预期增长。 2021年公司全年实现营业收入 340.88亿元，同比+24.79%，营业收入实现持续稳定增长，主要原因为公司销售产品增加。实现归母净利润为 16.96亿元，同比增长 14.56%； 实现扣非归母净利润为 15.97亿元，同比增长 69.93%。销售毛利率 9.76%，同比+0.53pct，创历史新高，增长趋势稳定。 费用端： 销售费用 0.21亿元，同比+83.81%，主要系展览费用增加；管理费用 8.09亿元，同比+13.57%，主要系员工薪酬增加；财务费用-2.50亿元，利息收入明显增加。公司加大研发投入，全年研发费用达 6.63亿元，同比+130.34%，受此影响公司 2021年销售净利率为 4.98%（-0.45pct），略有下滑。 合同负债+672.5%， 预付款同比+3085.45%， 充裕现金流促进经营质量改善期末公司合同负债达 365.34亿元，较三季度末增长 17.24%，较上年同期增长 672.50%，主要系收到下游客户预付款所致， 我们认为下游大额预付款将保证公司扩产规划和新品研制顺利进行，公司新产品线有望得到加速，降低财务费用，提升盈利能力。 同时，公司期末预付款项 216.76亿元，较上年同期增长 3085.45%， 主要系预付采购货款增加，表明公司正处于积极备产备货阶段，公司产品交付或将得到持续加速，同时甲方大额预付款或已开始向下游传导，行业整体或将依托充裕的现金流进一步提升管理水平，改善经营质量。 歼击机整机龙头供应商有望充分受益于现有批产型号上量需求。 公司主营航空防务装备产品制造，现型号产品覆盖歼 11/歼 15（三代）、歼 16（三代半）等多系列空军歼击机/舰载机。全球看，三代半战机是空中作战的高机动重型武器库，载弹量大幅高于四代机（四代机 F35为 2500kg，三代半 SU-35为 8000kg）， 我们认为，四代机不能完全替代三代半机作战功能，“十四五”期间三代机或存在大量需求。 跨越式武器装备需求紧迫， FC-31等跨越式武器装备有望中远期实现快速放量我国军机在代际上与美国存在明显差异，以四代机为代表的的新一代跨越式武器装备需求有望进一步提升。公司新一代鹘鹰（FC-31）战机作为我国中型多用途第四代作战飞机，采用单座、双发、外倾双垂尾、全动平尾的常规式气动布局，配置内埋武器舱，具有高生存力、多任务能力和高性价比等特点，综合作战效能优异。我们认为，“十四五”国防装备跨越式发展需求持续提升，公司鹘鹰（FC-31）战机等新一代产品符合我国武器装备发展需求，研制进度有望进一步加快，批产后预计公司业绩有望快速提升。 战斗机存量持续提升打开维修市场空间，公司利润或将进一步增厚我们认为，受益于两大因素，航空产业链后端维修市场容量将会逐渐提升： （1）跨越式武器装备需求上升带来的存量飞机总量提升，对应后端维修市场容量提升； （2）实战训练体系进一步深化，飞行强度和动作难度加大导致维修时间缩短。 公司具备加改装、飞机维修、备件维修、定检专检等技术支援和服务保障能力，此外依托公司内场资源可在外场开展紧急抢修、大型修复等工作，因此我们认为伴随后端维修市场逐渐起量，公司对应零部件替换、代工时等维修业务有望实现进一步放量盈利预测与评级： 公司作为我国歼击机龙头企业，综合考虑公司现有产品梯队放量、未来型号 pipeline、后端维修市场增量空间、军品定价机制改革推动业绩释放等多重因素，我们认为公司短中长期均具备良好发展趋势。 由于公司加大研发投入， 我们将公司在2022-23年的归母净利润由 25.52/33.17亿元调整为 22.04/29.71亿元， 2024年的归母净利润为 38.64亿元， 对应 PE 为 50.24/37.27/28.66x， 维持“买入”评级。 风险提示： 供应配套风险，客户订单风险，公司分红波动风险等， 一季度业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以公司正式披露的一季报为准。

事件：公司发布2021年年度报告，全年实现营收47.34亿元，同比增长29.48%；归母净利润9.56亿元，同比增长56.83%。 表观业绩受多层面影响，利润率水平创历史新高 2021年公司实现营收47.34亿元，同比增长29.48%；归母净利润9.56亿元，同比增长56.83%。我们判断全年业绩略低于此前业绩预告下限的主要原因为公司存在1586万元捐款、1158万元股份支付费用以及3869万元政府补助类递延收益。公司期间费用率为9.95%，较去年同期略微下降，其中研发费用为1.08亿元，同比增长58.12%，研发费用率提升显著，表明公司研发创新布局投入不断加大。利润率方面，毛利率为35.52%，同比增加3.67pct；ROE为22.41%，同比增加4.57pct，利润率水平创历史新高。 资产负债表端，存货为11.29亿元，同比增长18.56%，其中在产品+43.75%、库存商品+36%，表明在手订单充足排产饱满。现金流量表端，经营活动现金流净额为5.94亿元，同比增长2237%，回款显著增长。 军品业务占比不断提升，新品类延续较快增速 军用MLCC市场寡头垄断格局明显，头部供应商包括火炬电子、鸿远电子、成都宏明，公司主要客户为航空、电子、航天、兵器。21年自产元器件业务实现营收15.23亿元，同比增长43%；毛利率为78.02%，同比增加7.49pct，我们判断原因为高毛利率的军品占比提升。此外，广州天极实现收入1.74亿元，同比增长37.5%；净利润5819万元，同比增长45%，SLCC持续加快国产替代脚步。我们认为，随着武器装备信息化、智能化程度不断提升，自产业务中军品业务仍将较快增长。 陶瓷材料业绩贡献持续突破，未来有望成为新增长点 2021全年，公司陶瓷材料实现营收6621万元，同比增长34.8%；毛利率为74.44%，同比增加3.91pct。子公司角度，立亚新材实现营收1.22亿元，同比增长15.12%；净利润4105万元，同比增长26.54%。立亚化学实现营收5107万元，同比增长136.44%；净利润470万元实现扭亏为盈，进一步提升了产业化自主保障能力。未来随着下游整机型号定型转批产，新材料业务有望逐步贡献业绩。 贸易板块积极拓展新品列及新兴市场，持续稳定发展可期 贸易板块覆盖产品主要包括大容量陶瓷电容器、钽电解电容器、金属膜电容器、铝电解电容器、电感器、双工器、滤波器等，下游主要集中于通讯产品、数码产品、汽车电子、安防、工业类电子等领域。21年全年贸易板块实现营收30.62亿元，同比增长23.86%，公司通过培训、检测、技术支持等全方位服务，凸显差异化竞争优势，未来或持续稳定发展。 盈利预测与评级：“十四五”期间下游军用电容器需求显著放量，特种陶瓷材料业务伴随整机产品定型批产有望进入快速放量阶段，我们认为公司长期发展可期。由于21年业绩略低于此前预告值，我们将22-23年营收从68.46/89.57下调为58.61/70.86亿元、24年为85.41亿元；归母净利润从14.05/18.22亿元下调为12.52/16.06亿元，24年为20.54亿元，对应EPS为2.72/3.49/4.47元/股，对应PE19.26/15.02/11.74X，维持“买入”评级。 风险提示：军用产品降价的风险；军品市场需求不及预期；陶瓷材料产业化不及预期。

事件：3月24日航宇科技发布2022年限制性股票激励计划公告，拟授予包括董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员共200.00万股限制性股票，占本激励计划草案公告时公司股本总额的1.4286%。授予价格(含预留授予)为每股25元，授予的激励对象不超过150 人，占公司员工总人数（截至2021 年12 月31 日公司员工总人数为438 人）的34.25%。 股权激励方案超预期落地，彰显公司高成长信心 本激励计划限制性股票的考核年度为2022-2024年会计年度，对各考核年度的扣除非经常性损益后的净利润进行考核。解锁条件对应2022/2023/2024年的扣除非经常性损益后的净利润目标分别为1.61/2.01/2.48亿元，该扣非净利润目标相对于2021年为基数增长率分别为30%/62%/100%。股权激励能够给公司管理层建立长效约束机制，有效助力公司未来净利润增长。 2021年全年归母净利润+91.13%，规模效应体现，盈利能力显著增强 公司2021年实现营业收入9.60亿元，同比+43.11%，营业收入实现持续稳定增长，主要原因系公司下游航空、航天、燃气轮机和能源装备领域市场和客户需求增加。实现归母净利润为1.39亿元，同比增长91.13%，实现扣非归母净利润为1.24亿元，同比增长76.25%，实现超预期增长；实现销售毛利率32.60%，同比+3.76pcts；销售净利率达14.48%，同比+3.64pcts，规模化效应下公司进一步实现降本增效，盈利能力显著提升。 我们认为，我国多款新型航空发动机正处于在研型号转批产加速落地期，而公司参与了我国多个预研和在研型号航空发动机环形锻件的同步研制，在新一代航发型号的零部件参研度与流水份额有望较成熟型号有所提升，有望更加充分受益于新型号航空发动机进入批产放量期，进入长期高速成长轨道。与此同时，公司将迎来产品结构优化带来的产能利用率提升（小批量、多品种影响产能调配），同时叠加新品爬坡后规模效应下边际成本下降（包含了固定成本的分摊减少及因制造升级带来的可变成本的下降），盈利能力在放量的基础上将进入持续改善轨道。 外贸业务逐步恢复，或于2022年恢复至疫情前水平 2021年公司境外业务实现营收1.95亿，同比+50.58%，恢复至疫情前2019年境外收入的84.49%，疫情对生产影响得到明显控制，境外业务加速恢复。我们预计，随着新冠疫情影响在全球范围内逐步得到控制，境外民用航空发动机业务订单有望进一步恢复。 预付款项+131.55%，积极备产备货加速产品交付 2021年期末公司预付款项达0.52亿元，较上年同期+131.55%。期末存货中原材料账面余额2.89亿元，较上年同期增长50.46%；在产品账面余额1.20亿元，较上年同期增长109.86%；公司正处于积极备产备货阶段，产品交付速度或将持续提升。 募投扩充核心产能，推进航空锻造体系数字化升级 公司IPO募集资金投资项目主要用于航空发动机、燃气轮机用特种合金环轧锻件精密制造产业园建设，预计于2022年8月投产，运营2年后完全达产，达产后预计每年增加销售收入11.62亿元，为2021年营收的121.03%，增加年均净利润1.85亿元（含建设期2年）。我们认为，新增产能将持续助力公司提升营业收入规模，降低生产成本，优化公司财务指标，进一步提高盈利能力和市场占有率。 盈利预测与评级：我们认为，公司主营业务将受益于十四五期间我军航空装备的加速列装与升级换代，未来三年有望保持高速增长；同时随着国产大飞机项目的落地以及境外商用航空市场受疫情影响减轻，公司在商用方向的环锻件等业务有望实现跨越式放量。在此假设下，我们预计公司在2022-2024年的归母净利润分别为2.06/3.03/4.00亿元，对应P/E 为37.73/25.61/19.39x. 风险提示：金属原材料价格上涨超出市场预期；订单下达和交付不达预期；新装备研制列装不达预期；募投项目建设进程不达预期的风险等

事件：公司发布2021年年度报告，全年实现营收5.90亿元，同比增长32.41%；归母净利润为1.65亿元，同比增长72.8%。 全年业绩增长72.8%，盈利能力提升 2021年，公司实现营收5.90亿元，同比增长32.41%；归母净利润为1.65亿元，同比增长72.8%。单季度来看，Q4实现营收2.01亿元，同比增长48.2%；归母净利润为0.54亿元，同比增长36.2%。公司期间费用率为16.81%，较去年同期下降2.70pct。利润率方面，毛利率为49.79%，同比增加1.78pct，微波业务、核工业毛利率均实现同比提升；ROE为17.6%，同比减少0.28pct，主要原因为负债率及资产周转率下降。 资产负债表端，存货为1.95亿元，较期初增长19%，其中原材料+18%、在产品+52.5%、自制半成品+19%，可推测公司目前在手订单、排产充足。现金流量表端，经营性现金流净额为0.52亿元，同比增长38%，经营能力提升。 真空器件核心供应商，微波业务快速发展 公司微波器件业务主要包含真空器件和固态器件，是相控阵雷达、微波通信、电子对抗等军事装备系统的核心。我国真空器件呈现“两厂两所”的竞争格局，公司的电真空类产品连续波行波管、磁控管等在行内占据重要地位。2021年，微波业务收入3.97亿元，同比增长20.77%；毛利率为60.27%，同比增加5.87pct。公司微波业务为真空+固态双轮驱动，随着数字阵列雷达和低轨卫星持续发展，微波业务或延续快速增长趋势。 核工业领域国产替代需求强烈，ITER项目在手订单饱满 公司核业务主要包括可控核聚变装置核心部件偏滤器、第一壁等及核工业泵、阀。2021年，核业务实现营收1.31亿元，同比增长90.11%；毛利率为36.49%，同比增加1.68pct。目前我国核工业领域迫切需要将关键零部件进行自主创新国产化，公司承接的科技部耐辐照小型阀门项目，目前已完成研制并实现小批量交付，随着IPO募投项目产能逐渐释放，或持续增厚公司业绩。另外，预计ITER项目在23年之前可为公司带来10亿元收入，除ITER项目之外，我国HL-2M等可控核聚变项目同样向公司采购核心部件，伴随可控核聚变项目技术不断成熟，核心部件需求有望持续提升。 盈利预测：公司深耕微波器件领域，形成真空器件、固态器件双轮驱动，尤其是在真空器件领域优势显著，随着电子对抗、低轨卫星建设推进，微波器件业务有望持续发展，其次核工业领域国产替代需求强烈，ITER项目以及国内相关项目推进，新拓展核工业领域或保持长期高增速，看好公司持续发展能力。综上，我们预计2022-24年营业收入为9.75/18.46/26.06亿元、归母净利润为2.80/4.50/6.85亿元，对应EPS为3.61/5.81/8.84元，对应PE为39.74/24.71/16.23x，维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度较高的风险；新产品研发风险；第一壁（FW）和核用泵产品量产风险；技术升级替代风险

军民用中大型飞机研发制造龙头平台，整机资产实现重组上市 公司是我国军民用中大型飞机研发制造龙头平台，全称中航西安飞机工业集团股份有限公司，是科研、生产一体化的特大型航空工业企业，是我国中大型军民用飞机的研制生产基地，我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，是国内市场重要的运输机供应商之一，是新舟系列飞机、C919客机、ARJ21飞机、AG600飞机以及国外民用飞机的重要供应商。 公司于2020年进行资产置换，从提供集团内关联交易品单位转型为军用整机设计研发、生产制造、维修服务资源平台，迎来价值重估。上市公司成为西飞集团主体单位，集团采购体系的供应链损耗将恢复，有利于公司实现费用管控，减少关联交易租赁金额，提高盈利水平。公司2020年全年实现营收334.84亿元，同比增长4.38%，相较上一年度增速下降3.6个百分点，主要系受疫情影响，国际转包业务收入下降所致；归母净利润7.77亿元，同比下降27.65%。剔除非持续性特殊因素影响，公司2020年度归属于上市公司股东的净利润较2019年度增加8504万元，同比增长12.29%。2021年前三季度公司实现营收226.49亿元，同比增长2.03%；归母净利润为6.07亿元，同比增长0.22%；扣非归母净利润为4.17亿元，同比增长28.42%。主要系公司调整交付产品结构与生产组织结构，净利润有所增加所致。我们认为，当前公司处于产品结构调整阶段，随着新型号产品的逐步放量，公司盈利能力有望进一步提高。 新增产能释放在即，业绩增长拐点可期 中航西飞累计投入5.3亿元建设的数字化装备生产线建设项目，预计于2021年10月31日投入使用，同时2021年中报披露，有10项生产能力建设项目预计于2021-2023年间完工达产。我们认为，军机产业计划性较强，“以销定产”特性突出，中航西飞作为主机单位同型号研制进度关联紧密，产能建设启动较早，未来两年有望迎来由新增产能达产牵引的业绩拐点。 在报表端，2021年公司前三季度预收款与合同负债合计57.54亿元，同比大幅增长379.65%，存货达239.76亿元，同比增加18.44%。我们认为，公司存货及合同负债大幅增长，表明公司产品需求持续提升，公司正处于积极备产备货状态，预计伴随产品交付业绩将实现快速释放。 军民双轨驱动，开启大飞机市场高景气阶段 国防开支装备费用稳定增长，战略投送打击能力为建设重点。我国经济总量持续增长，国防费用投入稳步增加。2020年，国防军费增速6.7%，规模达到约1.27万亿，连续四年突破万亿，相比发达国家2%～4%的军费GDP占比，中国军费负担相对较轻，为后续军费的增加留下了增长空间。武器装备的更新换代是提高我国军队现代化的重要因素，未来占比有望提升到40%。未来五年是我军构建战略投送和远程打击能力的关键时期，大型军机市场具备稳定的拓展空间，公司即将开启产能爬坡阶段。 我国民航运输市场需求旺盛，牵引国产民机产业发展。我国在未来将成为民航飞机需求第一大国，需求缺口强力推动国产大飞机发展。预计国内民航飞机2020-2039年新增交付量为8725架，二十年累计市场空间为13250亿美元，按6.95人民币/1美元的汇率进行估算，预计未来19年我国民航客机采购价值量约为9.21万亿元，平均每年0.48万亿。到2039年，中国占全球客机机队比例将从现在的16.19%增长到21.71%。公司是国产民用C919飞机和ARJ21飞机核心供应商，将充分受益于国产民机产业的高景气周期。 盈利预测与投资建议：公司军品业务将受益于我军航空装备升级换代，未来3-5 年有望持续快速增长；同时随着我国大飞机项目的逐步落地，公司相关民用产品有望进一步放量。因此，我们预计公司在2021-2023年的营收增速为11%/22%/25%，对应的营收分别为371.68/453.44/566.81亿元，对应的归母净利润分别为10.12/13.42/17.55亿元，EPS 预计为0.37/0.48/0.63元，按照11月25日收盘价P/E 为100.41/75.67/57.89x。 风险提示：军品审定价格波动风险；新型号产品批产速度不及预期；C919取证交付速度不及预期等

事件：公司发布2021年三季报，报告期内实现营业收入11.91亿，同比+63.24%；实现归母净利润1.92亿，同比+57.20%；实现扣非后归母净利润1.78亿，同比+58.69%。公司业绩实现大幅提升，主要系航空航天及石化业务大幅增长所致。 多项指标向好兑现行业高景气度，公司全年业绩有望实现超预期增长 成本利润端，期内公司三项费用支出占营收比重达5.59%，较21H1降低0.07个百分点，经营端提质增效持续兑现。期内研发投入达到0.55亿元，同比+88.34%，我们认为公司持续加大研发投入，有利于提升公司工艺水平及产品质量，毛利率有望进一步提升。 资产负债端，期末公司存货达4.36亿，较21H1增加30.55%；应收票据及账款达9.12亿元，较21H1增加15.19%，均创历史新高。我们认为，公司存货及应收票据及账款大幅增长，表明公司主营产品需求持续提升，公司正处于积极备产备货状态，预计将伴随四季度产品交付业绩实现快速释放。 航空发动机产业进入高景气周期，主机厂外协比例提升公司有望实现持续高速增长 “十四五”方向：军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快。第22次政治局会议指出我军建设“十四五”规划重点内容：努力实现我军现代化建设跨越式发展，加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术。我们认为，新一代航空装备、精确打击武器、无人装备及其中层支撑-信息化、底层支撑-新材料将为主要受益领域，或将在“十四五”迎来高景气阶段，军工新材料有望在“十四五”各类装备中起底层基础支撑作用。 公司深耕军工领域多年，具备明显先发优势。在技术上，公司现已掌握异形截面环件整体精密轧制技术、超大直径环件轧制技术等多项核心技术。客户方面，公司产品覆盖在役及在研阶段的多个型号航空发动机，现已进入中国航发集团、航空工业集团及其下属单位的供应链体系，并已通过英国罗罗等国际高端装备制造商的供应链体系认证，具备一定先发优势。我们认为，伴随各类歼击机等跨越式武器装备持续上量，航空发动机市场需求将会实现快速提升，同时考虑到目前军民融合已步入深水区，建立“小核心、大协作、专业化、开放型”武器装备科研生产体系的要求将逐步落地，各主机单位外协比例有望持续提升，预计公司排产有望持续提升。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国航发产业链环锻件核心供应商，有望受益于“十四五”航空发动机产业需求提升趋势，同时考虑政策指引下主机厂外协比例提升，预计公司业绩将实现快速释放。在此假设下，预计公司2021-23年实现归母净利润2.72/3.72/5.00亿元，对应EPS为2.52/3.44/4.63元/股，PE为41.71/30.53/22.70x，维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度较高的风险；市场竞争力下降的风险；公司军品业务波动的风险；原材料供应风险等