事件概述2024年1月29日，公司发布2023年度业绩预告，2023年预计实现营业收入超过200亿元，较上年增长约7%；预计实现归母净利润6.45-7.30亿元，较上年增长15%-30%；截止2023年12月31日，公司经营性现金流量净额超3亿元。其中，2023年第四季度公司预计实现营业收入超过75亿元，较上年同期增长超过20%；实现毛利超过32亿元，较上年同期增长超过25%；公司第四季度单季度经营性现金流超过14亿元。 经营业绩稳健增长，毛利率和现金流表现良好从收入来看，公司全年实现收入超200亿，YoY+7%，23Q4实现收入超75亿，YoY+20%，四季度公司收入端增长良好，体现出公司强大的项目交付和回款能力，总体经营业绩保持的稳健的增长。 从毛利率来看，公司23Q4毛利超过32亿元，较上年同期增长超过25%。公司23Q4毛利增速超过收入增速，毛利率水平较22Q4有所提升。2023年全年毛利率也维持了不低于2022年的水平。我们认为在当前整体行业需求存在压力的情况下，公司毛利率保持了良好的发展趋势，体现出公司降本增效带来的成果。 从净利润来看，公司2023年实现归母净利润6.45-7.30亿元，较上年增长15%-30%，扣除非经常性损益后的净利润8000-12000万元，预计比上年同期下降71%-81%，主要原因系公司在核心技术自主可控和产业链可控的国产化替代方面坚定投入，同时积极抢抓通用人工智能的历史新机遇，在自主可控平台上加大认知大模型研发投入。我们认为公司在加大投入的情况下仍能实现盈利，部分反映出公司整体经营效益的提升，同时核心技术的投入也为公司未来发展奠定了基础。 从经营现金流来看，公司2023年经营性现金流量净额超3亿元，第四季度单季度经营性现金流超过14亿元，体现出公司四季度回款情况较好，对项目的管控能力较强。良好的现金流为公司未来的研发投入提供了重要的保障。 讯飞星火VV53.5版本发布在即，与华为合作打造国产算力底座根据公司业绩预告的公告，2023年10月，公司与华为联合发布中国首个全国产支持万亿参数大模型训练的“飞星一号”平台，基于该平台训练完成的“星火大模型V3.5”将于2024年1月30日正式发布。 “星火大模型V3.5”在逻辑推理、语言理解、文本生成、数学答题、代码、多模态各个能力方面均实现大幅提升，进一步逼近GPT-4Turbo的最新水平；同时星火语音大模型将首次发布，在首批37个主流语种上已整体超越OpenAI公司推出的Whisper-large-v3，保持科大讯飞智能语音技术的国际领先水平；此外，公司还将同时发布首个深度适配国产算力的讯飞星火开源大模型。 投资建议：科大讯飞作为国内人工智能产业的领军企业，当前正处于人工智能战略2.0阶段，逐步形成“数据-算法-产品”的闭环，有望摆脱以项目制、定制化为主的商业模式，依托GBC联动的发展战略，实现人工智能技术的规模商用。另一方面，公司依托通用认知智能大模型——星火大模型，实现垂直领域的场景和产品落地，有望进一步提升自身竞争优势。我们预计公司2023/24/25年实现营业收入201.80/233.55/269.98亿元，实现归母净利润6.70/7.18/8.75亿元。 考虑到公司尚处于大模型和自主可控的投入期，采用PS进行估值，维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价52.33元，相当于2023年6倍动态市销率。 风险提示：政府财政支出力度不及预期；宏观经济影响导致交付验收不及预期；研发进度和技术迭代不及预期。

事件概述公司近日发布公告，北京宇信科技集团股份有限公司与厦门资产管理有限公司签订了《北京宇信科技集团股份有限公司与厦门资产管理有限公司战略合作协议》，双方协商在个贷不良资产业务领域建立战略合作伙伴关系，打造金融+科技的标杆组合。我们认为，双方的合作有助于提升厦门资管在个贷不良资产估值、定价、回收处置等方面的能力和效率，同时为宇信科技的创新运营业务打开不良资产市场的新空间。 个贷不良资产市场规模增长较快，发展空间较大从市场规模来看，根据银登中心发布的《不良贷款转让试点业务年度报告（2022 年）》，截至 2022 年底，共有 78 家机构在银登中心开立598 个账户，累计成交 224 单试点业务，未偿本息合计 369.93 亿元，同比增长 99.22%，平均本金回收率 54.72%，平均折扣率 30.19%，参与主体数量和成交规模稳步增长。在 2022 年个人不良贷款批量转让业务情况方面，《报告》提到，2022 年，批量个人业务成交量大幅增长，累计挂牌 104 单，成交 86 单，对应不良贷款 44296 户 68349 笔，未偿本金合计 57.18 亿元，未偿本息合计 175.70 亿元，同比增长271.01%，转让价格合计 4.68 亿元，平均本金回收率 8.19%，平均折扣率 2.65%。由此可见，个人不良贷款的转让规模增长较快，而本金回收率较低，市场仍有较大的提升空间。 从政策来看，2021 年 1 月，中国银保监会办公厅下发《关于开展不良贷款转让试点工作的通知》，批复同意银行业信贷资产登记流转中心试点开展单户的对公和个人批量不良资产转让，正式为不良资产细分领域——个贷不良资产转让和流通打开了政策空间。2022 年 12 月，中国银保监会再次颁发《关于开展第二批不良贷款转让试点工作的通知》，进一步扩大个贷不良试点机构范围，至此个贷不良资产处置供给方规模和相关流动性进一步提升，为市场发展注入动能。 从参与主体来看，个人不良贷款批量转让中，地方资产管理公司是收购主力。根据前述《报告》，2022 年 19 家地方资产管理公司累计收购 85 单，未偿本息合计 175.63 亿元，同比上升 272.66%，占比 99.96%。 厦门资管是厦门市唯一一家、福建省第二家经中国银保监会（现为“国家金融监督管理总局”）备案可从事金融企业不良资产批量收购与处置业务的地方资产管理公司，具备不良资产收购及处置的资质，且具有丰富的不良资产全流程业务经验。 公司深耕银行信贷多年，有望通过金融科技赋能个贷不良资产宇信科技作为国内金融科技的龙头企业，连续多年在信贷操作、商业楷体 智能、渠道管理、监管报送、金融云等解决方案领域处于行业领先地位，其中在银行信贷系统方面具备多年的经验。此外，公司在多年前开始布局创新运营业务，为多家银行提供数字信贷模块，在银行信贷市场的拓展方面具备丰富的业务经验。此次与厦门资管的合作，有望实现双赢的局面。 对厦门资管而言，宇信科技的赋能主要体现在两个方面：1）事前来看，宇信科技可以辅助进行个贷不良资产的估值、定价。 由于公司在银行信贷领域深耕多年，因此对于市场上转让的个贷不良资产包具备丰富的识别经验和估值定价能力，可以助力厦门资管以更为合理的价格实现个贷不良资产的收购。 2）事中和事后来看，宇信科技可以辅助进行个贷不良资产的管理和处置。根据双方合作协议的公告，宇信科技将输出多年沉淀的科技能力，自研个贷科技全流程系统，通过人工智能生成式 AI、大数据等各类技术实现个贷不良资产处置的数据化、系统化、智能化，在个贷不良处置各环节进行全流程管理和赋能，提升不良资产处置的规模，改善不良资产的催收、估值定价和风险评估效率。 双方的合作有助于厦门资管实现“规模+效率”的双轮驱动。 对宇信科技而言，有助于打开个贷不良资产运营的新市场，从而助力公司创新运营业务实现新的发展。根据 2022 年报，公司创新运营业务全年收入为 1.65 亿元，创新运营业务毛利率为 85.72%。创新运营业务当前收入占比较小但毛利率较高，主要通过与合作客户基于具体的业务增量规模进行分成的模式进行。此前占比较高的收入主要在于帮助银行通过营销侧的科技赋能，实现数字信贷的规模增长。此次与不良资产处置公司的合作，也有望采用创新运营的业务模式，未来公司将在个贷不良资产处置规模增长的市场趋势下，获取新的增长。 投资建议：宇信科技作为国内规模最大的金融科技解决方案市场的领军者之一，有望受益于金融 IT 领域资本开支持续增长和创新运营业务的新增长。我们预计公司 2023/24/25 年实现营业收入 51.95/61.94/73.84亿元，归母净利润 4.02/5.46/6.74 亿元。维持买入-A 的投资评级，给予 6 个月目标价 19.79 元，相当于 2023 年的 35 倍动态市盈率。 风险提示：金融行业 IT 资本开支不及预期；行业竞争加剧。

事件概述：12月16日下午，上海钢联正式发布了大宗商品行业首个垂类大语言模型：“钢联宗师”大语言模型和首个行业大模型的应用：“小钢”数字智能助手。 大宗商品首个垂类大模型发布，“小钢”赋能降本增效2023年12月14日-17日，“2024大变局·新动能中国钢铁市场展望暨‘我的钢铁’年会”在上海盛大召开。12月16日下午，上海钢联正式发布“钢联宗师”大宗商品行业垂类大语言模型及“小钢”数字智能助手，旨在解决大宗商品资讯服务中的诸多痛点，比如人机交互方式传统、信息获取效率低；行业信息太多、知识获取效率低；文字、知识类工作多，知识的生产效率低；通用大模型成本高、门槛高，很难在垂直行业提供高价值服务，行业需要的是低成本和可复制大模型技术。上海钢联精研数据资讯业务，自2019年12月起便开始了大模型应用的研发，并制定了“三步走”的行业大模型战略发展规划：第一步解决内部降本增效、增量的问题；第二步完成大模型产品化、产品模型化，让产业能够低成本地使用大模型技术；第三步走出去，赋能行业用户，帮用户定制企业发展需要的大模型或者小模型。 公司通过在基模的基础上预训练大量的高质量大宗商品行业语料、指令微调和强化对齐三个过程，在一年的时间内完成了“钢联宗师”大宗商品行业垂直大语言模型1.0版的研发，并在“钢联宗师”的能力上，基于大宗商品行业的贸易、分析咨询和内容生成三个场景，成功开发了大宗商品行业首个垂类大语言模型的应用——“小钢”数字智能助手。“小钢”助手具备价格和数据查询、行业百科问答、资讯整理和内容汇总、知识内容生成、报告解读和分析预测等多种能力，通过人机对话的方式跟用户进行交互，简化了传统的信息获取、内容分析和知识生成的繁琐和低效的步骤，辅助行业用户更高效地完成日常的工作。 数据资产入表明年启动，有望受益优化财报表现《企业数据资源相关会计处理暂行规定》适用于企业按照企业会计准则相关规定确认为无形资产或存货等资产类别的数据资源，以及企业合法拥有或控制的、预期会给企业带来经济利益的、但由于不满足企业会计准则相关资产确认条件而未确认为资产的数据资源的相关会计处理。该暂行规定自2024年1月1日起施行，规定施行前，公司数据资源相关支出已经费用化计入损益；施行后，公司数据产品生产加工的相关支出将计入相关资产，预计能优化公司财报展现的经营成果，并对数据资产信息披露更加充分。 在现有会计理论及会计准则框架下，企业内部使用的数据资源及对外交易的数据资源，均在相关成本发生时费用化。数据资产入表，即对数据资产相关成本予以资本化，形成无形资产、存货等数据相关资产。 按照对相关政策的理解，数据资产入表需要满足两个前提条件：一是企业拥有对数据资源的使用权和控制权，二是未来很可能获得收益。 根据投资者关系活动记录表，公司已形成多元化的、商业化的数据产品，2023年上半年数据订阅收入2.2亿元，研究咨询收入3,302万元。在未来数据资产入表，公司从初始计量采用成本计量、后续计量的方法论和实操角度看不存在实质性障碍。 投资建议上海钢联是全球领先的大宗商品及相关产业数据服务商之一，并拥有国内千亿级B2B钢材交易智慧服务电商平台，一方面继续扩大钢银电商平台的影响力，提升平台结算量，另一方面持续推进产业数据业务复制战略，通过产业链裂变进一步打开市场空间。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为879.63/1011.83/1164.31亿元，归母净利润分别为2.20/3.25/4.21亿元，维持买入-A的投资评级。给予6个月目标价35.37元，相当于2024年35倍的动态市盈率。 风险提示：钢铁行业波动风险；电商平台的信用管理风险。

事件概述12月 2日，根据深交所官网披露，启明星辰向特定对象发行股票获得证监会同意注册，从而中移动将成为启明星辰实际控制人。至此，公司向中移动定增事项全部的审批流程已经走完，未来与中移动之间的协同有望加速。 中移动终成实控人， 2024年度关联交易金额继续增长2022年 6月 18日，公司发布非公开发行股票预案，拟向中移资本募资 41.43亿元，完成后实控人变更为中国移动集团； 2022年 9月14日，启明星辰与中国移动集团签署《战略合作协议》； 2022年 11月 23日，非公开发行获国防科工局批复； 2023年 5月 19日，非公开发行获国资委批复； 2023年 8月 2日，非公开发行获深交所审核通过； 2023年 12月 2日，此次发行正式获得证监会注册。至此所有得监管流程已经走完，中移动成为启明星辰的实控人，我们认为这有望加速双方的战略合作。 从关联交易的情况来看，根据公司公告披露的《2023年度日常关联交易预计》和《2024年度日常关联交易预计》，公司预计的2022/23/24年向中移动销售商品、提供服务的金额为 7.5/15/18.5亿元，而 2022年实际发生金额 3.56亿元， 2023年截至 11月 14日的实际发生金额为 4.17亿元。我们认为一方面 2022年至今的外部环境影响了项目的交付验收进度，另一方面非公开发行尚未完全落地，也部分影响了双方的合作进度。此次证监会注册通过后，我们预计 2024年双方的关联交易将加速落地，关联交易金额有望向上限靠近，从而为公司的收入增长提供重要支撑。 积极融入中移动 BASIC6，数据安全和能力中台等多维发力2023年 10月 12日，在 2023中国移动全球合作伙伴大会主论坛上，中移动董事长杨杰发表《算启新程 智享未来》的主旨演讲，提出面向“六大领域”实施“BASIC6”科创计划（B-Big data、 AAI 、 S-Security 、 I-Integration Platform 、 C-Computilitynetwork、 6-6G。） 启明星辰作为中移动安全板块的专业化子公司，有望积极融入 BASIC6战略，从多维度实现与中移动的战略合作。此次启明星辰也应邀出席并深度参与了中移动全球合作伙伴大会，双方在多个领域展开合作，包括： 1）数据要素化安全： 启明星辰与中国移动聚焦“数据要素流通安全”，重点展示了融合创新成果——基于安全一体化+算力网络的数据安全流通底座。 该方案提供完整的嵌入式安全可信环境，保障数据要素流通共享中的数据价值安全。 2） AaaS 能力中台： 启明星辰作为能力中台的安全能力提供伙伴，将全力支撑能力中台安全业务板块发展，充分激发 AaaS+生态活力，加速推动中台赋能数智深度融合，共建“产业级、国家级能力中台”，助力能力中台全面发挥其注智赋能作用，为千行百业数字化转型和高质量发展奠定坚实有力的安全基础和保障。 3） 政务安全运营： 启明星辰作为行业领军企业和中国移动实控的网络安全企业，依托中国移动资源禀赋和自身安全积累，融合创新，提供面向数字政府建设及数字政府业务发展的安全保障能力，帮助构建“网、云、数、端”全方位、多层级、一致性防护体系，为数字政府业务发展保驾护航。 投资建议： 启明星辰作为国内网络安全产业的龙头企业和引领者，有望实现长期的业绩增长。暂不考虑中移动入股的摊薄，我们预计公司2023/24/25年实现营业收入 57.77/74.24/94.55亿元，实现归母净利润 10.17/13.20/17.02亿元。维持买入-A 的投资评级，给予 6个月目标价 32.32元，相当于 2023年的 30倍动态市盈率。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期；政策推进力度不及预期； 供应链供货不足。

事件概述：10 月 27 日， 信安世纪发布 2023 年三季报。 2023 年前三季度公司实现营业收入 3.43 亿元，同比增长 10.10%；实现归母净利润-1225.10万元，扣非归母净利润-1261.73 万元。收入增速逐季改善， 并表费用提升影响季度利润收入端， 公司前三季度实现营业收入 3.43 元，同比增长 10.10%；单Q3 来看，公司实现营收 1.65 亿元，同比增长 17.15%。公司收入增速逐季改善，我们认为主要由于： 1）公司金融下游需求逐渐提升； 2）公司收购普世科技于 2023 年 6 月 16 日正式完成， 并表贡献部分三季度收入增速，根据公司公告，普世科技 2021 年/2022 年 1-10 月营业收入分别为 7351.51/6819.51 万元。 利润端， 由于公司收入具有一定的季节性，且三季度普世科技并表带来销售/研发费用的较大提升，导致公司前三季度净利润为负。根据公司公告，普世科技 2021 年/2022 年 1-10 月归母净利润分别为 1601.75/2178.17 万元， 公司当前持有普世科技 80%股权， 预计伴随着四季度业绩释放，公司全年利润将恢复正常水平。收购普世科技进一步扩充数据安全产品矩阵、扩展下游行业普世科技是国内领先的数据安全产品及应用厂商， 致力于解决政府、军队和企业面临的信息安全和数据应用问题。 从产品侧来看，普世科技产品种类包括跨网交换、安全管控、 备份归档等，有效扩充公司数据安全领域产品种类。 从下游领域来看， 普世科技产品目前在政府、军队、军工、金融、通信、医疗等领域均得到广泛应用，有利于公司切入其他领域，进一步横向开拓下游行业。从技术能力来看， 普世科技多年来承担和参与了多项国家和军队的科研项目，研究内容围绕信息安全方向，涉及数据处理、网络空间安全、数据可视化、行为分析等方面，体现公司在数据分析与安全方面的技术实力显著。密评相关政策频出，商密行业景气度有望持续回暖5 月 24 日，《商用密码管理条例》修订版正式对外公布（760 号国务院令），并于 2023 年 7 月 1 日起正式实施，本次政策更加突出关基行业的重要性，而关基行业是当前网络安全的主要付费主体，密评需求有望得到保障。此外， 9 月 26 日，国家密码管理局公布《商用密码应用安全性评估管理办法》， 自 2023 年 11 月 1 日起施行，其要求重要网络与信息系统建成运行后，运营者应当自行或者委托商用密码检测机构每年至少开展一次商用密码应用安全性评估，确保商用密码保障系统正确有效运行。 我们认为，在密评+国密改造的需求驱动下，行业有望迎来景气度的上行。 投资建议：信安世纪作为国内领先的信息安全产品和解决方案提供商，以密码技术为基础支撑，横向从金融向政企行业拓展，纵向从密码向其他网安产品延伸，有望实现持续的较快增长。我们预计公司2023/24/25 年实现营业收入 8.29/10.64/12.79 亿元，实现归母净利润 2.07/2.64/3.28 亿元。维持买入-A 的投资评级，给予 6个月目标价 28.80 元，对应 2023 年 30 倍动态市盈率。 风险提示： 下游资本开支不及预期、密评政策推广不及预期、 研发进度和技术迭代不及预期。

事件概述1） 11月 4日， 个人养老金业务迎来重大进展，相关细则相继落地：人力资源社会保障部、财政部、国家税务总局、银保监会、证监会，联合发布《个人养老金实施办法》，对个人养老金参加流程、资金账户管理、机构与产品管理、信息披露、监督管理等作出具体规定； 财政部、税务总局发布《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》，明确自 2022年 1月 1日起，个人养老金实施递延纳税优惠，涉及缴费、投资和领取三个环节； 证监会发布《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》，对基金管理人、基金销售机构等机构开展个人养老金投资公募业务作出进一步要求； 银保监会就《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法（征求意见稿）》 公开征求意见。 2）根据中国基金报报道， 11月 9日， 易方达、华夏、广发、招商、博时、汇添富、南方、嘉实、建信、富国、银华等近二十家公募基金管理人收到来自中登公司、中国结算等“关于个人养老金基金行业平台验收测试结果” 的通知，顺利完成销售、登记、清算等各个环节的验收测试，成为首批通过测试的基金公司。 11月 11日， 20多家基金公司发布公告称，公司旗下的养老目标基金将成立个人养老金专属份额，粗略估计数十只产品纳入首期个人养老金产品名录。 个人养老金业务即将落地，公司多条产品线有望受益此次个人养老金业务涉及银行、保险、证券等多个行业，恒生电子作为国内金融 IT 的龙头企业，根据公司微信公众号披露，目前公司布局的多条产品线有望受益于相关业务的信息化支出： 1）银行综合理财平台： 在个人养老金制度中指出，参加人需在指定银行开立唯一个人养老专用资金账户。 目前，恒生已与多家商业银行合作，完成个人养老金资金账户管理，投资管理的业务流程及科技建设模式的梳理，同时已经通过由人社部牵头，协同中登、银行、销售机构的四方联测工作。恒生基于综合理财平台，推出银行个人养老金解决方案，覆盖包括个人养老金资金账户管理、个人养老金资金账户外部输出管理、个人养老金投资业务对接外部资金账户模式，助力银行机构和非银机构之间的个人养老金业务合作。 2）基金销售和管理系统： 恒生可为基金管理人&销售机构提供个人养老金相关的整体解决方案， 目前，恒生基金销售系统已完成与个人养老金投资公募基金信息平台的对接，并成功协助首批部分客户通过联网测试。 在运营方面， TA 系统已经支持个人养老金投资公募基金的单独份额管理、专用交易账户管理、销售机构名录管理等，满足定期支付、定额赎回、定期分红、产品信息报送等功能；资金清算系统已经实现个人养老金独有的业务流、资金流、数据流，保障资金的闭环管理。 3）证券经纪业务系统： 恒生基于大经纪业务体系下的多金融 OTC、账户、内存清算、资金结算、柜面、掌厅、见证等系统，可以为证券公司提供个人养老金业务相关解决方案。 包括养老基金代销、与中登基金行业平台的实时交互以及文件交互等，以及资金结算模块的券商归集户、基金公司、养老专户银行之间的资金划转等功能场景。目前，恒生已经助力中信证券、广发证券、兴业证券、长江证券等 8家头部券商通过中国结算验收测试。 Q3业绩迎来拐点，利润有望逐渐释放公司各项业务进展顺利， Q3收入迎来拐点。 根据公司三季报，公司前三季度实现营业收入 37.37亿元，同比增长 19.74%，单 Q3实现营业收入 13.51亿元，同比增长 26.45%，单季度收入增速显著改善，业绩迎来向上拐点。 分业务来看，大零售 IT 前三季度增长 10.07%，较上半年 5.65%的增速明显提升； 大资管 IT前三季度增长 28.05%，继续保持较快增长； 数据风险与平台技术业务前三季度增长 25.09%，较上半年增速有所放缓，但仍然保持了良好的增长态势； 企金、保险核心与基础设施 IT 前三季度增长 8.81%，较上半年-19.12%的增速有显著改善； 互联网创新业务前三季度增长 15.76%，与上半年增速保持一致； 非金融业务前三季度增长 31.05%，较上半年增速提升。总体而言，我们认为公司各项业务在 Q3均呈现良好的发展态势，多项业务逐渐摆脱疫情对交付和收入确认的影响，实现较好的复苏。 费用控制良好，扣非归母净利润增长较多，利润端有望逐渐释放。 根据公司三季报，公司前三季度销售/管理/研发费用同比增长 12.42%/14.36%/41.99%，增速环比 Q2有所放缓，同比去年也有所下降。公司前三季度实现扣非归母净利润 3.30亿元，同比增长 20.48%，单 Q3实现扣非归母净利润 2.21亿元，同比扭亏。我们认为，公司扣非归母净利润呈现逐级增长的态势，费用端增速逐渐放缓，未来伴随疫情影响的消退，公司收入端恢复较快增长， 利润弹性或在明年释放。 投资建议恒生电子作为国内金融 IT 的龙头企业， 有望持续受益于国内资本市场改革和各项政策带来的增量 IT 建设需求。 短期来看，公司收入端逐渐修复，利润弹性有望释放。 我们预计公司 2022/23/24年实现营业收入 67.61/84.09/104.58亿元，实现归母净利 10.10/17.18/22.02亿元。 维持买入-A 的投资评级，给予 6个月目标价 54.25元，相当于 2023年的 60倍动态市盈率。 风险提示： 疫情影响订单交付； 资本市场政策落地不及预期。

构筑智能制造中台，加码研发开启产品化转型能科科技是国内智能制造与智能电气先进技术提供商。公司长期面向航空军工客户提供智能制造自动化、信息化服务，近年来通过高强度研发投入，积极探索虚拟制造和数字孪生技术，形成了以数字化咨询为牵引，以平台化产品为载体，赋能客户数字化转型升级全生命周期需求与应用的解决方案。2021年，公司实现营业收入11.41亿元，近5年复合年均增长率37.88%，归母净利润为1.59亿元，近五年复合年均增长率为33.14%。 并购打开业务布局，生态合作伙伴优势凸显2018年，公司并购西门子白金级解决方案合作伙伴上海联宏，在技术方面进一步提升产品全生命周期管理(PLM)能力和生产过程管理及执行管理(MOM/MES)能力；在行业方面横向拓宽了汽车、通用机械、消费电子等民用领域的业务渠道；在生态方面与持续加深与西门子纵向合作实现互惠共赢，与华为相互赋能双向优化，共建数字化新生态。 短期看军工，中期拓民用，长期展望数字孪生1）短期看国防信息化建设与国产替代共振，军工信息化市场前景可期。能科以产品力驱动正向研发，为多家重磅军工客户建设研发设计、协同管理平台。自2019年公司牵手火箭公司开展协同研发平台项目以来，已中标多个军工航天领域研发设计、生产制造、数据管理、数据采集等系统平台建设项目，成功服务于中国兵器工业集团、中国航天科工集团等大型客户。2）中期看能科的中台产品驱动数据价值，已成为企业数字化转型的加速引擎。当前我国民用领域企业智能化成熟度较低，69%的制造业智能制造成熟度处于一级及以下，中台在民用领域企业数字化转型方面具有广阔市场。公司目前已切入大消费品行业、新能源行业及其他流程制造行业，基于公司的中台产品为多家民用领域企业提供了智能制造系统解决方案。3）长期看数字孪生“星火”初燃，未来或将打开虚拟制造想象空间。据IDC数据估计，2022年全球数字孪生市场规模为110.4亿美元，2025年有望达到264亿美元。能科通过虚拟现实和数字孪生技术为国产C919大飞机提供了试飞管理平台，长期参与了多个大型军工航天企业虚拟制造相关的技术论证和立项，投入了大量时间、精力和前期技术资源，积累了丰富的虚拟现实和数字孪生解决方案。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年的营业收入分别为12.95/15.58/19.75亿元，归母净利润分别为1.84/2.27/2.92亿元。首次覆盖，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为38.08元，相当于2023年28倍的动态市盈率。 风险提示：军工信息化发展不及预期，制造业企业数字化需求不及预期，市场竞争加剧的风险，技术创新发展不及预期，假设不及预期等。

事件概述 近日，中望软件发布了《2022年第三季度报告》。前三季度，公司实现营业收入3.5亿元，同比下降1.91%；归母净利润亏损1903.32万元，同比下降119.34%；扣非归母净利润亏损7429.72万元，同比下降269.71%。 Q3单季度收入环比改善，坚持高比例研发投入 根据三季报披露，Q3单季度，公司实现营业收入1.55亿元，同比增长3.31%，环比增长44.04%，营收状况得到改善；归母净利润为1735.76万元，同比下降65.12%；扣非归母净利润亏损485.03万元，同比下降117.68%。在国内外疫情反复、国际局部地区冲突、全球经济增速放缓的宏观背景下，公司下游客户的整体资本开支意愿有所下降，尤其是中小企业对软件的购买计划存在递延，加大了业务开拓难度。公司积极克服困难，创造线下拜访客户、海外出差等业务条件，缩短与客户的距离，提升客户满意度，争取更多业务机会。前期受疫情影响较大的教育业务在第三季度逐步恢复节奏，业务团队在项目验收与业务新拓方面均取得显著进展，教育业务在第三季度营业收入同比增长超过20%。 公司始终坚持高比例研发投入，通过提升产品力，力求满足客户多元使用场景以及对于持续提升生产效率的诉求。前三季度研发投入2.08亿元，同比增长69.74%，占营业收入比重为59.43%，较上年同期增加了25.09个百分点。研发投入大幅增长主要系公司注重提升产品品质、丰富产品矩阵、研发人员较上年同期大幅增加所致。 自主可控进程加速，信创产品升级凸显国产优势 近年来，外部环境压力倒逼我国加快自主可控的步伐。中望软件具备核心技术的底层开发能力，产品核心模块不依赖于第三方供应商，有效避免了在商业竞争及贸易争端中被第三方“卡脖子”的情况。公司积极探索“制造行业和工程建设行业的数字化转型方案”及“国产CAx技术底座”的合作路径。今年以来，公司分别与中国建筑股份有限公司、上海同济城市规划设计研究院、上海勘测设计研究院等行业龙头企业进行了深入沟通，探讨在工程建设、城市规划、清洁能源等领域应用自主工软技术和国产化方案、打造国产三维行业应用软件、技术联合攻关等合作方案。 公司持续对信创产品进行迭代升级，如“中望CAD Linux升级至2023 SP1版本”、“中望3D Linux 2023内部测试版本已准备就绪”，上述产品的升级让公司继续保持行业领先地位，并为进一步拓展信创市场奠定基础。此外，公司携手贵州省鲲鹏生态创新中心、统信软件技术有限公司、贵州大学等优秀校企单位进行全面合作，如“中望软件作为国产工业软件领域唯一协办的软件企业，全程助力鲲鹏应用创新大赛2022 贵州区赛事的成功举行”。 深化All-in-One CAx”，积极拥抱工软云化大趋势 公司继续围绕“All-in-One CAx”战略，保持主要产品线的持续升级迭代，按照既定节奏完成产品“更新与发布”计划；坚持以客户需求为导向，围绕“正版化”、“国产化”、“数字化”进行业务开拓。 10月13日，公司成功举办中望云原生CAD的首次发布会，并拟于今年第四季度对基于云原生架构的三维和二维CAD产品进行公测。本次发布会是中望积极拥抱工软云化新趋势、充分发挥自主核心技术积累优势、探索云上设计协同新实践的一次重要成果展示，重磅推出了两大云设计协同平台，Cloud2D、Cloud3D可支持云端的产品设计、仿真分析、工程图绘制，具备灵活部署、多端统一和设计协同三大特性，一步到位实现云端设计协同。借助中望CAD成熟的底层图形处理和输出技术、结合多年的开发经验，当前的Cloud2D具备了全场景DWG看图能力，并在行业内率先具备了Web端的三维着色显示能力。Cloud3D具备高效的三维设计能力，强大的生态扩展能力，将桌面端的前、后处理模块，求解器进行微服务化改造，再通过云原生模式实现与三维设计模块打通，单一数据源驱动的特征得到了延伸，Cloud3D在设计、仿真之间的数据壁垒不再存在，设计仿真在云端实现了真正的一体化。 投资建议 预计公司2022/23/24年实现营业收入7.8/10.1/13.6亿元，实现归母净利润2.0/2.3/3.0亿元。中望软件围绕All-in-One CAx战略进行业务布局和市场拓展，是研发基础工具国产化3.0阶段核心标的。维持买入-A的投资评级。由于公司处于投入期，净利润不能完全反映公司盈利情况，我们采用PS进行估值。给予6个月目标价为266.38元，相当于2023年的23倍PS。 风险提示：核心技术研发不及预期；产品推广和产业生态建设不及预期。

事件概述 公司近期发布2022年三季报，前三季度实现营业收入6.06亿元，同比下降18.27%，单Q3实现营业收入2.38亿元，同比下降22.87%。前三季度实现归母净利润0.68亿元，同比下降66.68%。单Q3实现归母净利润0.27亿元，同比下降72.66%。公司短期内经营继续承压，但我们认为公司在运营商、金融等行业的竞争力以及订单情况依然良好，长期静待疫情影响的逐渐消除。 收入端受疫情影响承压，逆势扩张致利润短期下降 从收入端来看，公司前三季度实现收入6.06亿元，同比下降18.27%。我们认为主要是受到疫情影响。一方面疫情影响了政府等客户的资本开支节奏，另一方面疫情影响了公司在客户侧的发货和交付验收节奏，从而促使公司短期内经营方面出现放缓。 从利润端来看，公司前三季度保持了逆势扩张的态势。22Q3销售费用率36.77%，同比提升7.56pct；管理费用率4.06%，同比提升0.98pct；研发费用率30.32%，同比提升6.13pct。公司前三季度费用率显著提升，导致了净利润下滑较多。我们认为，公司逆势扩张进行费用端的高投入，体现了公司对行业未来发展的信心，以及为疫情影响消除后，行业需求复苏进行的准备。 运营商屡获大单，金融领域应用交付批量落地 运营商集采订单充裕，各产品集采中标较多。根据公司官方微信号披露，公司在2021年成功入围中国移动2021-2022年硬件防火墙产品集采项目、中标中国移动2021-2023年WAF软件集采项目、中标中国移动2020-2023年安全漏洞扫描软件集采项目、中国移动2022-2024年入侵防御设备（IPS）的所有标包、中国移动2022-2024年web应用防火墙、中国移动负载均衡产品、中国移动抗DDoS产品等多个集采大单。根据中国联通官方采购网站披露，迪普科技在2021年中标了中国联通防火墙集采项目。公司在运营商集采领域屡获大单，为后续业务发展奠定良好基础。 金融领域应用交付产品批量落地。根据公司官方微信号披露，公司在2021年独家中标中国农业银行2021年国芯负载均衡设备项目、中标中国人寿国芯负载均衡设备项目。目前迪普的负载均衡产品已经广泛应用在工商银行、农业银行、中国银行、交通银行、招商银行、广发银行、浦发银行、浙商银行、兴业银行等银行头部用户，以及太平洋保险、太平保险、中银保险、方正证券、海通证券、国泰君安等保险和证券用户。公司在金融行业依托负载均衡产品，有望持续受益于金融信创的推进。 投资建议 迪普科技聚焦于网络安全及应用交付领域，是国内网络安全产业的领先厂商，当前公司聚焦运营商、金融、电力能源等高价值客户，并逐步向政府企业等其他客户拓展。短期公司业绩疫情影响的扰动，但当前在手订单充裕，有望继续实现稳健增长。我们预计公司2022/23/24年实现营业收入10.17/12.66/15.58亿元，实现归母净利润2.32/2.99/3.71亿元。维持增持-A的投资评级，给予6个月目标价18.57元，对应2023年的40倍动态市盈率。 风险提示：芯片产能缓解不及预期；疫情多点散发影响交付。

事件概述 近日，海量数据发布《2022年第三季度报告》。2022年前三季度，公司实现营业收入2.00亿元，同比下降31.80%；归母净利润亏损5875.02万元，同比下降814.39%；扣非归母净利润亏损6152.25万元，同比下降1140.82%。 净利润持续承压，结构调整主推自主产品业务 根据三季报披露，Q3单季度，公司实现营业收入6681.35万元，同比下降29.78%，归母净利润亏损2009.9万元，扣非归母净利润亏损2099.3万元。前三季度收入下滑主要系公司业务结构发生调整，主推自主产品业务，同时本期新冠疫情反复导致与用户现场交流受阻，产品交付减少；净利润亏损主要系营业收入下降，同时继续加大研发投入，加速拓展销售服务网络覆盖的广度和深度，从而导致研发费用、销售费用、管理费用增加，以及去年同期基数较小，导致变动比例较大。我们认为，虽然受内外部因素扰动业绩短期承压，但公司核心产品的长期成长趋势并未发生变化。 产品化转型升级和全国性市场布局是公司高质量发展需要坚守的长期战略，因此公司高度重视并始终保持高水平研发投入，同时加大全国性市场布局投入力度。前三季度，公司的销售/管理/研发费用分别同比增长60.74%/36.42%/42.81%，销售/管理/研发费用率分别为26.72%/13.27%/37.66%；综合毛利率37.48%，较上年同期增长1.64个百分点，较22H1环比增长2.22个百分点，盈利能力提升。 把握信创发展机遇，打造数字化自主生态体系 随着大数据行业发展对数据库的需求日益旺盛，以及党政信创逐步向金融、电信、能源等关基行业快速拓展，市场叠加政策双重驱动下，国产数据库市场规模有望持续扩大。公司作为国产数据库技术的领航企业，坚持走研发创新的技术路线，致力于研发安全可靠、自主可控、稳定好用的数据库产品。公司围绕“一核两翼”的业务格局，构建了自主产品品牌“Vast+”、自主服务品牌“Apollo+”。公司凭借技术研发、产品性能等方面的优势，在客户群体中形成了良好的声誉，品牌影响力日益提升。今年8月，公司自主研发的纯国产商业数据库产品Vastbase成功入围北京市属国有企业软件正版化产品目录，海量数据成为首批进入该目录的数据库厂商。 生态建设是国产数据库创新发展的关键，公司在加大研发投入提升产品性能的同时，加强与芯片、操作系统、中间件、云厂商、独立软件开发商的兼容适配。目前Vastbase数据库已完成与鲲鹏CPU、飞腾CPU、海光CPU等主流国产芯片的兼容适配，能够在统信操作系统、麒麟操作系统等主流操作系统中平稳运行；平滑衔接东方通应用服务器软件、金蝶Apusic应用服务器软件等通用型中间件；适配支持华为云、青云、浪潮云等主流公有云平台，无缝对接办公软件、ERP软件、CRM软件、电子票证软件、地理信息服务软件等多种应用软件。公司凭借扎实的国产数据库技术实力以及完备的“产品+服务”体系，为数字化自主生态体系建设贡献了力量。 投资建议 公司作为国产数据库技术的领航企业，有望受益于信创发展浪潮。我们预计公司2022年-2024年的收入分别为5.22/6.86/9.16亿元，归母净利润分别为0.02/0.14/0.20亿元，未来边际向好趋势显著；首次给予买入-A 的投资评级，考虑到公司处于研发投入和战略转型期，且国产数据库市场空间广阔，采用PS估值，6个月目标价为29.09元，相当于2023年12倍的动态市销率。 风险提示 产品研发不及预期；信创推进和政策落地不及预期。

事件概述 10月29日，神州数码发布《2022年第三季度报告》。2022年前三季度，公司实现营业收入844.99亿元，同比下降1.76%；归母净利润6.81亿元，同比增长1290.64%；扣非归母净利润6.59亿元，同比增长30.6%。 “云+信创”双轮驱动，高研发投入筑技术壁垒 公司在云和信创两条高价值赛道上的不辍耕耘和厚积薄发，根据公司公告披露，神州数码2022年前三季度累计实现营业收入845亿元，其中云计算及数字化转型业务实现营收36.1亿元，同比增长33%；自主品牌业务实现营收15.9亿元，同比增长78%。Q3单季度，公司实现营业收入268.25亿元，同比下降8.48%，归母净利润为2.91亿元，同比增长63.03%；扣非归母净利润为2.83亿元，同比增长72.81%。公司积极推进自身技术和服务能力的构建，前三季度研发费用为2.05亿元，同比增加32.66%，主要系加大了云业务及信创业务的研发投入。 鲲鹏生态重要实践者，数云融合发力自主品牌 公司持续深耕鲲鹏和云计算的生态发展。作为中国领先的云和数字化转型服务商之一，公司具备云和数字化转型领域的先发优势、打造了广泛的云资源池和领先的行业技术优势。在基础设施领域形成了覆盖服务器、网络、存储、一体机、大数据应用等在内的22个品类600余种自有产品体系，并于厦门建立了鲲泰服务器和PC产品生产基地及超算中心，成为鲲鹏系列产品生产基地建设的重要实践者。 今年，公司发布了神州鲲泰人工智能推理服务器，以“鲲鹏+昇腾”为核心，可提供128个处理核心的算力，同时最大可支持8张华为Atlas 300推理卡，提供256GB推理缓存，以及最大704 TOPS INT8的AI算力。该服务器可广泛应用于各行各业推量场景中，比如金融打击诈骗，气象洞察天气、医疗检测排查、交通动态管控等领域。云科通明湖负载均衡系列产品则是公司在云原生、数字原生领域新的突破和尝试，实现了海光、兆芯、飞腾、龙芯、鲲鹏五大硬件平台适配，提供从5Gbps到120Gbps的吞吐率，支持万兆端口和40G端口，在提供高性能的同时，为数据中心和企业的关键应用提供有效的安全保护。 把握信创发展机遇，多次中标运营商集采大单 2022年初以来，随着信创产业的不断深入发展，多部门均提出对于国产软件的支持，各行业、各地信创政策陆续推出，其中深圳发改委5月发布的《深圳市关于促进消费持续恢复的若干措施》更是首次明确规定了信创采购比例，以及信创采购是常态化而非一次性的要求。我们认为，随着信创从党政逐步向关基行业迈进，相关重点行业的信创需求有望持续释放。 公司的产品策略和服务能力获得了广大客户的认可，神州鲲泰系列产品在运营商、金融、政企、职教等行业捷报频传，中标订单和落地项目量质齐升，为新基建和重点行业客户多样性算力项目提供专业支撑。公司深化运营商行业实践，继年初中标中国联通网络安全项目、网络IT网络数据集采硬件扩容项目、中国移动2021年至2022年PC服务器集采和补充采购项目后，再度中标中国移动2021年至2022年PC服务器集采第二批次（标包1-6）（标包7-9）两个亿元大单，包含均衡型、存储型等多款产品并在移动核心网络业务上实现重要突破。 投资建议 我们预计公司2022年-2024年的收入分别为1335.01/1459.37/1612.17亿元，归母净利润分别为10.65/13.02/15.13亿元。首次给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为27.44元，相当于2023年14倍的动态市盈率。 风险提示 产品研发进度不及预期；信创推进和政策落地不及预期，供应链风险。

事件概述10月 31日， 中国软件发布了《2022年第三季度报告》。 2022年前三季度，公司实现营业收入 55.82亿元， 同比增长 27.18%； 归母净利润亏损 3.91亿元；扣非归母净利润亏损 4.11亿元。 业绩亏损有所收窄， 费控能力良好经营效率提升根据三季报披露， 2022年前三季度， 公司实现营业收入 55.82亿元，同比增长 27.18%；归母净利润亏损 3.91亿元，相比去年同期亏损了 4.57亿元，亏损有所收窄。 Q3单季度，公司营业收入为 19.71亿元，同比增长 12.07%； 归母净利润亏损 1.07亿元，扣非归母净利润亏损 1.17亿元。 费用率方面，前三季度，公司的销售/管理/研发费用率分别为 6.31%/10.88%/25.58%，分别同比-1.94/+0.02/-7.02个百分点，费控能力良好，经营效率不断提升。 操作系统龙头麒麟软件受益于关基行业信创提速子公司麒麟软件为国产操作系统龙头，根据赛迪顾问统计，麒麟软件旗下操作系统产品已连续 11年位列中国 Linux 市场占有率第一名。今年 6月，公司发布了银河麒麟桌面操作系统 V10SP12203版本，持续优化云平台、容器云、云桌面等麒麟云计算产品性能，联合众多合作伙伴共同成立中国首个桌面操作系统根社区 openKylin，积极推进软硬件生态适配认证工作。 根据公司公告披露， 截至 2022年 8月 30日，麒麟软件生态适配数量已超过 70万款。 麒麟软件今年前三季度实现营业收入 6.22亿元，净利润为5,053.99万元。 2021年麒麟软件全年总收入 11.34亿元，增速高达 85%。 我们认为，随着党政信创深入推进、关基行业信创加速发展， 麒麟软件将迎来新的发展机遇期， 叠加国产操作系统渗透率仍较低的背景下，麒麟的成长空间广阔。 全产业链布局， 国产数据库龙头拟上市如虎添翼公司拥有包括操作系统等基础软件、中间件、安全产品、应用系统在内的较为完善的自主安全软件产业链。 除了上述国产操作系统龙头麒麟软件，公司的联营企业达梦数据（持股比例 25.21%） 是国内领先的数据库产品开发服务商。根据赛迪顾问数据显示， 达梦数据库多年蝉联国产数据库市场占有率第一。 达梦数据已提交上市材料， 我们认为待其在科创板上市后营收将进一步放量，公司或将从中受益。 公司旗下的麒麟操作系统与达梦数据库为“PKS”体系的关键环节， 基于“PKS” 技术体系， 公司建设了具有自主知识产权的“1+7” 网信产品，采用“1个支撑平台+7个标准应用+轻代码定制” 模式，助推项目型交付到产品型交付转变。在政府、税务、金融、电力、应急、信访、能源、交通、水利、知识产权、工商、公安等国民经济重要领域服务上万家客户群体。公司聚焦网信业务发展，全面推进公司业务网信化发展，充分发挥先发优势，促进增量业务发展，培育新的业务增长点。依托大工程、大项目的实施经验，协同有关单位技术攻关，加快构建基于 PK 体系的网络安全核心能力；集中优势资源，面向重点行业横向拓展、纵向做深，提升行业应用解决方案的产品化能力， 深化传统集成商向技术产品提供商、总包服务商的转型。 投资建议考虑到中国软件旗下两个资产：麒麟软件和达梦数据库在各自领域的稀缺性，以及操作系统和数据库这两个基础软件行业国产厂商巨大的市场空间和确定性的渗透率提升趋势， 我们预计公司 2022-2024年实现营业收入127.51/160.65/201.35亿元，实现归母净利润 1.83/3.67/5.56亿元。首次覆盖，给予买入-A 的投资评级， 6个月目标价 96.97元，相当于 2023年4倍 PS。 风险提示产品研发不及预期；信创政策落地不及预期； 生态建设不及预期等。

10月27日，金山办公发布《2022年第三季度报告》。2022年前三季度，公司实现营业收入27.95亿元，同比增长17.83%；归母净利润为8.13亿元，同比下降4.1%；扣非归母净利润为6.63亿元，同比下降5.68%。 业绩环比改善，订阅业务成主要增长引擎 根据三季报披露，Q3单季度，公司实现营业收入10.04亿元，同比增长24.35%；实现归母净利润2.93亿元，同比下降1.91%；扣非归母净利润2.51亿元，同比增长2.88%。公司注重高质量发展，稳定人员结构，盈利能力持续回稳。同时，公司双订阅制转型业务稳步推进，订阅总体收入为6.99亿元，同比增长44.17%，有效抵消了国内机构授权及互联网广告业务调整的影响，带动公司业绩稳定增长。公司继续加码研发投入，前三季度研发投入为9.72亿元，同比增长37%，占营业收入比例为34.78%，主要系研发人员薪酬增加所致。 分业务来看，第三季度，1）国内个人办公服务订阅业务收入为5.17亿元，同比增长43%，主要系随着个人用户基数不断扩大，公司加强个人产品服务体验，提升用户活跃度及使用黏性，促使会员属性持续向长期转化，推动国内个人办公服务订阅业务持续稳增；2）国内机构订阅及服务业务收入为1.82亿元，同比增长47%，主要系随着组织级用户效率提升、数据管理、信息安全、行业场景应用等需求不断增加，公司数字办公平台体系产品渗透率持续提升；3）国内机构授权业务收入为2.25亿元，同比下降6%，公司正版化产品随客户需求逐渐提升渗透率，部分抵消了上年同期高基数及当期信创产业发展节奏不明朗等因素带来的业绩影响，带动国内机构授权业务逐步回暖；4）互联网广告推广服务及其他业务收入为7921万元，同比下降4%。 用户黏性提升，信创产品有望进一步渗透 根据公司公告，截至2022年9月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.78亿，同比增长10.94%。其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.38亿，同比增长15.53%；移动版月度活跃设备数3.36亿，同比增长8.04%；公司其他产品月度活跃设备数接近500万。 公司面向中小企业及中大企业分别推出金山数字办公平台商业版及企业版。随着云和协作产品体系深度植入企业用户日常办公应用场景，云文档和团队协作应用的高频使用催动企业员工激活账号，根据公司公告披露，付费企业呈现用户高黏性的状态，企业续约率超过70%，金额续费率超100%，带动公有云领域的机构订阅收入高速增长。 公司专注于信创用户使用体验及黏性的提升，持续优化信创领域产品能力，凭借多端兼容的优势，以文档的协作办公能力为中心，提供服务化、组件化的解决方案，助力信创客户数字化建设。先后在广东、广西、湖南、湖北、浙江、山东等地，落地数字政务业务并形成示范效应，为全国数字政务平台的建设和运营提供样板。公司侧重对信创领域项目的实施及交付工作，在优质的产品质量保障下，公司信创产品验收通过率达100%，使用率进一步提升。 我们认为，随着信创向关基行业迈进，公司信创产品渗透率有望提升。 投资建议 金山办公作为国内领先的办公服务厂商，我们预计公司2022/23/24年实现营业收入41.03/53.44/68.67亿元，同比增长25.1%/30.2%/28.5%。实现归母净利润13.53/18.04/23.10亿元，同比增长29.9%/33.3%/28%。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价312.80元，相当于2023年80倍动态市盈率。 风险提示：核心技术研发不及预期；产品推广和产业生态建设不及预期。

10月23日，鼎阳科技披露2022年第三季度报告。公司2022前三季度实现营业收入2.67亿元，同比增长28.21%，单三季度实现营业收入1.03亿元，同比增长41.32%。公司2022前三季度实现归母净利润1.01亿元，同比增长66.24%，单三季度实现归母净利润4400万元，同比增长120.83%。 Q3业绩超预期，盈利能力大幅提升 2022第三季度，公司延续了自二季度以来的高增态势，单Q3实现营业收入1.03亿元，同比增长41.32%，实现净利润4400万元，同比增长120.83%，超出我们此前的预期。除了高端化和国产替代加速两个长期驱动力外，我们认为公司Q3业绩高增长还源于以下原因：1）发货持续改善，公司年初因缺芯导致积压了一部分订单，自Q2起公司发货持续改善，其中部分订单在Q3完成收入确认。2）工业下游增速快，公司前三季度境内工业市场同比增长131.78%，单Q3境内工业市场同比增长215.82%，远高于整体增速；我们预计随着公司直销体系的进一步完善，叠加新产品推出，工业领域的客户有望为公司带来更大的业绩贡献。 高端化和国产化势头不改，射频微波类产品表现亮眼 对于公司而言，高端化和国产化是长期的驱动，其也在三季报中再次得到了印证。1）高端产品依旧保持高增速。前三季度公司高端产品营收同比增长119%，高端产品占比提升至17%，拉动四大类产品平均单价同比提升22.67%，呈现出量价齐升的态势。2）国产化红利下，国内市场下游需求提升。公司境内收入同比增长79.93%，单Q3境内收入同比增长124.55%，呈逐季加速态势，我们预计公司有望长期受益于基础工具链国产化和产业链升级带来的红利，在国内市场持续发力。此外，公司射频微波类产品表现亮眼，前三季度公司射频微波类产品国内收入同比增长104.15%，单Q3同比增长127.33%，且产品单价同比提升38.32%。我们认为，公司作为国内拥有行业四大主力产品的电子测量厂商，拥有渠道复用的优势，有望实现时域类和射频微波类产品的协同发展，尤其根据公司三季报披露，射频微波类产品还具备单价高（平均单价为示波器产品的4.19倍）、毛利率高（平均毛利率水平相较于示波器高13.91pct）等特点，预计将成为公司在高分辨率示波器外的另一大增长级。 发布2022年股权激励，中长期业绩高增长有保障 7月9日，公司发布向激励对象首次授予限制性股票的公告，确定向符合授予条件的60名激励对象授予59.95万股限制性股票。从解除限售条件来看，本次股权激励将于2022/2023/2024分三阶段解除限售，解除限售条件为，以2021年收入为基数，公司2022-2024年收入增速分别不低于30%/75%/136%。根据我们的计算，若公司完成今年的业绩目标，则下半 年收入端增速有望接近40%，收入增速有望继续提升；同时，明后两年复合35%的增速目标也彰显出公司对于中长期业绩持续高增长的信心。 成立日本子公司，海外渠道建设持续完善 9月15日，公司发布公告称，为完善公司全球市场布局，完善公司全球营销渠道，提升公司产品的市场竞争力和服务支持能力，进一步提升公司综合竞争力，公司使用自有资金1000万日元在日本投资设立全资子公司“日本鼎阳科技有限公司”。从成立的目的来看，公司成立日本子公司主要为完善全球布局和营销渠道，并提升公司产品的市场竞争力和服务支持能力，代表公司除了享受国产化带来的业绩加速外，也在通过进一步布局海外渠道，来放大产品高端化带来的供给侧红利。从经营范围来看，日本子公司的业务包含了示波器、信号发生器、频谱分析仪、矢量网络分析仪、电源、万用表、电子负载等公司各条产品线，并提供相应的配套服务。我们认为，日本作为全球发达的工业国家，在汽车电子、材料、元器件等领域有着规模化的产业集群，这些下游对电子测量仪器都有着旺盛的需求，公司作为国内拥有行业四大主力产品的电子测量厂商，具备渠道复用的优势，本次增设子公司是继美国、德国之外的海外渠道新布局。 投资建议：鼎阳科技作为国内电子测量仪器领先企业，在拓展下游行业应用的同时，长期受益于基础工具链国产化和产业链升级带来的红利。通过技术创新不断突破中高端产品，提升单品价值量和毛利率，并且强化自研品牌的打造和国内渠道的全面升级，未来有望实现量价齐升。结合公司三季度业绩超预期，我们上调盈利预测，预计公司2022-2024年实现营业收入分别为4.17/6.03/8.45亿元；实现归母净利润分别为1.32/1.85/2.59亿元，维持“买入-A”评级。考虑到公司短期的成长性以及长期的行业空间，给予6个月目标价121.8元/股，相当于2023年70倍的动态市盈率。 风险提示：1）技术研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）下游需求不及预期；4）核心技术人员流失。

事件概述1） 润泽科技 10月 19日晚间发布三季报， 2022年前三季度实现营业收入 19.89亿元，同比增长 33.69%，单 Q3实现营业收入 7.18亿元，同比增长 35.90%。 前三季度实现归母净利润 8.21亿元，同比增长 58.60%，单 Q3实现归母净利润 3.46亿元，同比增长 103.42%。公司业绩继续保持高速增长， 根据三季报披露，主要得益于公司上架机柜总量不断增长。 我们认为，公司目前在供给端，规划在建的机柜产能充裕；需求端，通过批发模式与运营商形成长期稳定的合作关系， 新增机柜的上架率有保障。结合公司上市之后的业绩承诺，我们认为公司仍有望在未来保持较快的业绩增长。 供给侧机柜产能充裕，需求侧依托运营商绑定优质客户供给侧来看，根据公司的重组报告书以及投资者关系活动表，公司目前已经在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈和西北地区 5个区域布局 6个超大规模数据中心，总体规划 56栋数据中心， 29万个机柜，其中已经投产加两年内可交付机柜共计约 12万个。短期来看， 公司廊坊 A 区的 8栋数据中心已经投产，其中稳定运行的数据中心上架率超过 95%， A7-A8数据中心也处于快速上架阶段， A9-A12数据中心将在今年底和明年初陆续交付，短期可交付上架的机柜数量较为充裕， 对未来公司的业绩增长形成支撑。 需求侧来看， 公司采用批发型的销售模式， 与电信运营商中国电信、中国联通等保持长期稳定的合作关系。 当前投产的 8栋数据中心均与基础电信运营商进行了签约，除此之外，公司在佛山、平湖的在建数据中心已经与中国电信广东分公司、中国电信浙江分公司签署框架合同/合作协议，有效期均为 10年。 与运营商的长期合作有助于公司实现需求侧的稳定。从终端客户来看，公司前五大客户包括字节跳动、华为、京东、快手等，客户资源较为优质，具备进一步业务扩容的需求。 毛利率来看， 公司 2022前三季度的毛利率为 53.32%，继续维持了行业较高的水平。 根据投资者关系活动表，公司毛利率较高主要有三个方面的原因： 1）公司坚持数据中心选址在一线城市的卫星城，通过“价值洼地服务价值高地”，在电费、土地成本方面，优于一线城市； 2）公司数据中心都是超大规模园区级数据中心，通过集采、设施共用， 有效地摊薄成本，折旧摊销成本占比较低； 3） 公司坚持与电信运营商深度合作，走批发模式，在拥有超大规模园区级数据中心的前提下， 公司的上架速度较快，上架率较高。 业绩完成度来看， 2021年度公司业绩承诺的扣非归母净利润为 6.1亿元，实际完成 7.1亿元，超额完成 1亿元； 2022年度公司业绩承诺 10.98亿元，结合三季报的业绩披露来看，目前已经完成全年业绩承诺的 70%，我们认为全年完成业绩承诺的概率较大。 政策驱动新型基础设施建设，数据中心产业持续受益从中长期来看， 2021年《全国一体化大数据中心协同创新体系算力枢纽实施方案》发布， 2022年“东数西算”工程正式启动， 有望提升国家整体算力水平，引导数据中心集约化、规模化、绿色化发展。 从短期来看， 9月底财政部、国家发展改革委、人民银行、审计署、银保监会联合下发《关于加快部分领域设备更新改造贷款财政贴息工作的通知》，针对 10大领域，在 2022年 12月31日前新增的部分领域设备更新改造贷款贴息 2.5个百分点，期限 2年； 中国人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款，额度 2000亿元以上，支持金融机构以不高于 3.2%的利率向 10个领域的设备更新改造提供贷款。两者结合的话，部分贷款主体的实际贷款利率将会不高于 0.7%。 在 10大领域中，其中之一为“新型基础设施”，包含了数据中心和超算中心、物联网、云计算、人工智能方向，支持企业采购信息通信设备、相关供电和节能设备及配套软件开发。我们认为，数据中心是一个重资产行业，每年的CAPEX 金额较大，对银行贷款的需求量较多，而贷款利率将会直接影响企业的财务费用，进而对净利润造成影响。此次多个部委针对 10大领域的专项贷款和贴息贷款，包含“新型基础设施”和数据中心产业，有望助力数据中心产业降低融资成本，实现更好的利润释放，加速产业发展。公司也将显著受益于相关政策的推进。 投资建议润泽科技是国内超大规模数据中心运营商，采用园区型集中式的开发模式，批发为主的销售模式，与运营商展开长期合作，业务布局涵盖京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝经济圈、西部地区等五大区域，兼具区位、规模、客户、运维四大优势，未来产能规划充足，有望在数字经济的政策促进下，实现快速增长。我们预计公司 2022/23/24年实现营业收入 30.54/48.99/69.67亿元，实现归母净利润 11.38/19.23/23.30亿元。 维持“买入-A”的投资评级，给予 6个月目标价 65.66元，相当于 2023年 28倍的动态市盈率。 风险提示： PUE 值不满足政策要求；终端客户依赖度高；上架率不及预期。