我 们 首 次 覆 盖 导 航 制 导 于 控 制 系 统 和 弹 药 信 息 化 核 心 标 的 ： 北 方 导 航（600435.SH），给予“推荐”评级，主要理由如下：历史悠久沉淀深厚；优化资产提升发展质量。1）公司经过 50 余年发展，已成为导航制导与控制系统，和弹药信息化技术领军者，业务涵盖导航与控制（本部）、军事通信（中兵通信）、智能集成连接（中兵航联）三大领域。2）2008 年，在兵器工业集团和国防科工局支持下，公司完成军工资产整体上市；3）2022 年推进股权资产结构优化，完成北方专用车 100%股权转让，进一步聚焦主责主业，提升发展质量。值得注意的是，公司 2020 年实施上市以来首期股权激励，是兵器工业集团改革的先行者。 业绩进入快速释放期，盈利能力不断提升。1）营收端：2018~2021 年，公司营收由 20.0 亿元逐年增长至 39.9 亿元，CAGR=25.9%。2022 年，营收同比下滑 3.8%主要系处置北车 100%股权后合并营收同比下降所致，剔除影响后 2022 年营收同比增长 2.8%。2）利润端：2018~2021 年，公司归母净利润由 0.50 亿元增长至 1.34 亿元，CAGR=39.2%。2022 年继续高速增长，归母净利润同比增长 38.6%至 1.85 亿元。3）盈利能力：2021~2022 年，专用车毛利率连续为负，给业绩造成拖累。2022 年 3 月，公司将北方专用车 100%股权转让给航弹院和导航集团，剥离该业务后，公司 2022 年毛利率同比提升0.9ppt 至 21.6%，净利率同比提升 1.2ppt 至 6.7%，盈利能力修复明显。 信息化作战牵引；远程火箭弹需求弹性大。1）产业链及格局：北方导航位于制导装备业链中游位置，在市场份额方面具有较强竞争力。2）市场需求：制导装备主要用于打击陆战场上敌方战役战术纵深内的重要固定目标，具备弹药成本较低，便于大量使用，操作简便及便于快速发射等特点，技术重点在于经济和有效。美军近三年陆基导弹成长最快，主要系 2022 年开始加大陆军远程精准打击导弹和爱国者防空导弹的采购所致。我们认为，行业需求有望在未来迎来快速增长，公司作为兵器工业集团下属的核心配套单位，将充分受益于行业需求的释放。 投资建议：公司隶属于兵器工业集团，是国内“导航控制和弹药信息化技术”的核心供应商，随着装备信息化程度提升，公司产品有望迎来量价齐升。 同时，公司剥离不良资产进一步聚焦主业，并积极实施股权激励，在企业高质量发展和提质增效方面潜力较大。我们预计公司 2023~2025 年归母净利润分别是 2.51 亿元、3.54 亿元、4.76 亿元，当前股价对应 2023~2025 年 PE 分别是 69x/49x/36x。我们考虑到公司核心业务的发展空间和高质量发展的盈利能力提升潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：产品研发不及预期、下游需求不及预期等

事件：公司2023年10月30日发布了2023年三季报，2023年前三季度实现营收36.7亿元，YoY-30.5%；归母净利润1.7亿元，YoY-43.6%；扣非归母净利润1.6亿元，YoY-23.7%。公司收入下降主要是宇航制造类业务项目集中度及履约进度在季度间存在波动，影响了收入确认；归母净利润下降主要是收入下降，以及上年减持钛金科技产生了7240万元投资收益而本期无此收益等共同导致。综合点评如下：项目履约进度波动影响收入；3Q23利润率水平有所提升。单季度看，公司：1）1Q23~3Q23分别实现营收13.4亿元（YoY-4.8%）、10.7亿元（YoY-42.0%）、12.7亿元（YoY-37.9%）；1Q23~3Q23分别实现归母净利润0.50亿元（YoY-5.4%）、0.90亿元（YoY-50.9%）、0.27亿元（YoY-55.1%）。季度间业绩有一定波动。2）3Q23毛利率同比增长3.03ppt至13.5%；净利率同比增长0.11ppt至3.4%。2023年前三季度综合毛利率同比增长3.31ppt至15.1%，净利率同比减少0.36ppt至5.9%。 应收/存货/合同负债均有不同程度增长，或反映下游需求景气。费用端，公司2023前三季度期间费用率为9.4%，同比增长2.36ppt。其中：1）销售费用率1.3%，同比增长0.28ppt；销售费用0.5亿元，同比减少11.0%；2）管理费用率6.2%，同比增长2.27ppt；管理费用2.3亿元，同比增长9.5%；3）研发费用率2.8%，同比增长0.19ppt；研发费用1.0亿元，同比减少25.4%。钛金科技自2022年6月起不再并表，研发费用减少或主要因为钛金科技研发费用的减少；4）财务费用率-0.9%，上年同期为-0.5%。截至3Q23末，公司：1）应收账款及票据29.1亿元，较年初增长29.7%，与2Q23末基本持平，主要原因是由于公司所处行业特点，合同到款大多集中于下半年，一般会呈现应收账款余额年度前期增长、后期降低的态势；2）存货22.3亿元，较年初增长11.4%，较2Q23末减少4.6%；3）合同负债13.0亿元，较年初增加19.1%，较2Q23末增长6.4%；4）货币资金27.9亿元，较年初减少31.1%，主要是公司按照项目进度支付卫星应用及宇航研制类业务的材料外协款项增加导致；5）经营活动净现金流-9.8亿元，上年同期为-7.9亿元。 投资建议：公司是我国航天科技集团旗下兼具宇航制造和卫星应用业务的上市企业，受益于“十四五”空间基础设施建设等航天事业的快速发展及“科改示范企业”相关改革。根据下游需求节奏和项目履约节奏变化，我们调整公司2023～2025年归母净利润为2.90亿元、3.51亿元、4.23亿元，当前股价对应2023～2025年PE为110x/90x/75x。我们考虑公司在国内小卫星制造领域的优势地位和发展潜力，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。

事件： 公司 10 月 30 日发布 2023 年三季报， 1~3Q23 实现营收 7.4 亿元，YoY+42.5%；归母净利润 0.38 亿元， YoY+273.9%；扣非归母净利润 0.14 亿元， YoY+128.1%。 业绩基本符合市场预期， 公司营收快速增长主要是持续开拓新的市场和应用领域， 3D 打印定制化产品和自研 3D 打印设备均实现增长所致。我们综合点评如下： 3Q23 扣非归母净利同比增长 59%； 盈利能力波动或与产品结构相关。 单季度看， 3Q23 营收 3.0 亿元， YoY+24.3%；归母净利润 2076 万元， YoY+23.3%；扣非归母净利润 1353 万元， YoY+58.7%。 盈利能力方面， 前三季度毛利率同比下降 6.7ppt 至 46.7%；净利率同比提升 9.4ppt 至 5.2%。 3Q23 毛利率同比下降 12.7ppt 至 44.6%；净利率同比下降 0.1ppt 至 6.9%。 我们认为： 公司快速拓展民品市场， 短期盈利能力波动或与毛利率较低的民品营收占比提升有关。 金属 3D 打印快速渗透 3C 领域； 公司引领行业发展打开市场空间。 2023年 7 月 12 日，荣耀正式发布折叠屏手机 Magic V2， Magic V2 是 3C 行业第一次大规模应用钛合金 3D 打印技术的产品， 3D 打印技术应用于卷轴器件可提升材料强度 150%， 并使手机闭合态厚度首次降至 10mm 以内。 此外，苹果公司积极布局钛合金技术， 根据 PatentlyApple 统计，苹果已累计获得钛合金材料相关专利 8 项。 公司作为金属 3D 打印行业龙头，积极开拓下游应用， 根据界面新闻描述， Magic V2 钛合金铰链轴盖的 3D 打印毛坯件由铂力特生产。 公司未来将持续引领 3D 打印技术在多行业快速渗透，打开成长空间。 持续加大研发投入；产能建设如期推进。 前三季度期间费用率同比减少18.4ppt 至 44.1%，其中： 销售费用率同比减少 1.2ppt 至 7.5%；管理费用率同比减少 16.6ppt 至 15.8%，前三季度管理费用同比下降 30.6%至 1.2 亿元，主要是股权支付费用下降所致； 研发费用率同比减少 2.4ppt 至 18.3%， 公司持续加大研发投入， 前三季度研发费用同比增加 26.3%至 1.4 亿元。 截至 3Q23 末，公司： 1） 应收账款及票据 8.7 亿元，较 2Q23 末增加 10.2%； 2） 存货 5.8 亿元，较 2Q23 末增长 2.3%； 3） 预付款项 1974 万元，较 2Q23 末减少 35.8%。 4）在建工程 3.3 亿元，较 2Q23 末增加 21.2%， 持续推进产能建设。 5） 前三季度经营活动净现金流为-2.6 亿元，去年同期为-1.3 亿元。 投资建议： 公司是我国金属 3D 打印综合解决方案龙头，现已完成了原材料——设备——服务全产业链布局，伴随应用拓展和产能不断释放，公司具有较大发展潜力，持续看好公司作为龙头引领行业发展的先发优势。 预计 2023~2025年归母净利润为 2.5 亿、 5.0 亿、 7.5 亿元，对应 PE 分别为 71x/36x/24x。考虑到公司全产业链龙头地位和行业持续高景气，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 业务拓展不及预期；原材料价格波动等

事件： 公司 10月 30日发布 2023年三季报， 1~3Q23实现营收 21.9亿元，YoY+20.5%；归母净利润 5.0亿元， YoY+25.0%；扣非归母净利润 5.0亿元，YoY+24.6%。 业绩符合市场预期， 营收较快增长主要是市场订单增加。 我们综合点评如下： 3Q23营收同比增长 23%； 税金及附加影响表观利润。 单季度看， 3Q23营收 8.8亿元， YoY+23.1%；归母净利润 2.1亿元， YoY+18.1%；扣非归母净利润 2.1亿元， YoY+18.1%。 盈利能力方面， 前三季度毛利率同比下降 1.8ppt至 34.5%；净利率同比提升 0.8ppt 至 22.9%。 3Q23毛利率同比下降 4.4ppt至 33.3%；净利率同比下降 1.0ppt 至 23.6%。 前三季度税金及附加 1099万元，较去年同期 221万元高 878万元，影响公司表观利润。 IPO 募资 71亿元扩产巩固先发优势； 民用拓展打开成长空间。 1）2019~2022年，公司产能利用率超 90%（除高温合金外），产能或在未来成为公司发展的瓶颈； 2023年 7月，公司 IPO 募资 71亿元（超募约 33亿元） ，针对四大类产品进行产研能力建设，有效解决产能瓶颈，巩固多领域的先发优势。 2） IPO 的大型飞机风挡玻璃项目将透明件技术应用延伸至国产大飞机 C919，届时公司四大类产品将广泛在特种和民用双应用，双轨齐驱共助公司快速发展。 期间费用率持续优化； 加大研发投入增强企业创新活力。 前三季度期间费用率同比减少 0.85ppt 至 8.3%，其中： 销售费用率 0.5%，与去年同期基本持平； 管理费用率 2.6%，与去年同期基本持平； 研发费用率同比减少 0.4ppt 至 6.8%，前三季度研发费用同比增加 13.5%至 1.5亿元， 公司持续增强企业创新活力，加大研发投入； 利息收入增长推动财务费用下行，财务费用率同比减少 0.5ppt 至-1.7%。 截至 3Q23末，公司： 1） 应收账款及票据 20.3亿元，较 2Q23末增加20.0%； 2） 存货 11.1亿元，较 2Q23末减少 12.7%； 3） 预付款项 0.58亿元，较 2Q23末增加 93.1%。 4） 前三季度经营活动净现金流为-0.35亿元，去年同期为-1.76亿元， 主要是销售商品、提供劳务收到的现金增加；同时， 公司合理规划资金使用，购买商品、接受劳务支付的现金同比减少 1.0亿元。 投资建议： 公司是我国航空特种材料领域龙头企业，依托北京航材院打造航空特材“航母”平台。公司 IPO 积极提升产研能力巩固行业先发优势，员工深度持股彰显公司发展信心，我们看好公司未来发展潜力。 根据三季报情况，我们小幅调整公司 2023~2025年归母净利润至 6.0亿、 8.3亿、 10.8亿元，当前股价对应 2023~2025年 PE 分别为 47/34/26x。我们考虑到公司在航空特材领域的领先地位和稀缺性，以及未来盈利能力具有提升潜力，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 募投项目建设进度不及预期等。

事件： 公司 10月 30日发布 2023年三季报， 1~3Q23实现营收 17.1亿元，YoY+72.8%；归母净利润 1.67亿元， YoY+24.5%；扣非归母净利润 1.54亿元，YoY+25.9%。 业绩符合市场预期， 营收快速增长主要是子公司德兰航宇全面投产后公司整体生产能力得以稳步提升， 订单量增加推动产品销量增长。 我们综合点评如下： 3Q23营收同比增长 44%； 减值损失增加影响表观利润。 单季度看， 3Q23营收 5.3亿元， YoY+44.0%；归母净利润 0.51亿元， YoY+26.3%；扣非归母净利润 0.43亿元， YoY+17.8%。 3Q23营收端延续高速增长态势。 盈利能力方面，前三季度毛利率同比下降 6.3ppt 至 27.6%；净利率同比下降 3.8ppt 至 9.8%。 3Q23毛利率同比下降 8.9ppt 至 24.0%；净利率同比下降 1.4ppt 至 9.7%。 前三季度资产减值损失同比增加 1001万元至 3733万元，信用减值损失同比增加1381万元至 2871万元，二者合计影响利润总额 2382亿元。 可转债拟募资 6.67亿元；旨在提升德兰航宇大型环锻能力。 2023年 9月13~14日， 公司披露 2023年可转债申报稿及问询函回复， 本次可转债拟募集6.67亿元用于提升德兰航宇大型环锻能力（投入 4.67亿元） 和补充流动资金（2亿元），其中 3.68亿元用于购置设备：包括 1.2万吨压机、 5000m 辗环机、 3500吨数控胀形机等核心环锻设备，这是公司继 IPO 项目后再次加大在德阳的产能建设；本次拟建设的大型环锻产线和前次 IPO 项目建设的中小型环锻产能形成良好互补， 建成后将在德阳形成年产 3000吨特种合金精密环锻件的生产能力，有效解决公司产能不足问题，提高公司未来盈利能力。 期间费用率持续优化； 预付款项大增或反映下游高景气。 前三季度期间费用率同比减少 2.1ppt 至 12.6%，其中： 销售费用率同比减少 0.2ppt 至 1.55%； 管理费用率同比增加 0.2ppt 至 6.4%； 研发费用率同比减少 1.9ppt 至 3.6%；财务费用率同比减少 0.2ppt 至 1.1%。 截至 3Q23末，公司： 1） 应收账款及票据11.8亿元，较 2Q23末减少 1.1%； 2） 存货 8.4亿元，较 2Q23末减少 14.1%； 3） 预付款项 0.75亿元，较 2Q23末增加 114.5%。 4） 前三季度经营活动净现金流为-0.4亿元，去年同期为-1.2亿元。 投资建议： 公司是我国航空航天领域环锻细分龙头之一，长期受益于“两机”和新能源需求高景气。公司在 2022年实施两次股权激励计划并顺利推动德阳工厂投产，我们看好公司未来发展潜力。 根据三季报情况， 我们调整 2023~2025年归母净利润至 2.5亿、 4.0亿和 6.0亿元，对应 2023～2025年 PE 为30x/19x/12x。我们考虑到公司产能逐步释放和下游多行业中长期高景气，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 产品价格下降；原材料价格波动等。

事件： 公司 10月 30日发布 2023年三季报， 1~3Q23实现营收 6.0亿元，YoY+39.7%；归母净利润 2.7亿元， YoY+35.4%；扣非归母净利润 2.6亿元，YoY+41.6%。 业绩符合市场预期， 营收快速增长主要是下游客户需求增长。 我们综合点评如下： 3Q23营收延续高速增长； 公允价值变动净收益和信用减值影响表观利润。 单季度看， 3Q23营收 2.2亿元， YoY+37.2%；归母净利润 0.87亿元，YoY+14.7%；扣非归母净利润 0.84亿元， YoY+13.9%。 3Q23营收端延续高速增长态势。 盈利能力方面， 前三季度毛利率同比增加 0.1ppt 至 58.8%；净利率同比减少 2.4ppt 至 44.0%。 3Q23毛利率同比提升 0.7ppt 至 60.2%；净利率同比下降 9.1ppt 至 38.1%。 3Q23净利率下降主要受主营外因素干扰， 其中： 1）3Q23公允价值变动净收益较 3Q22减少 1275万元； 2） 3Q23信用减值损失较3Q22增加 918万元至 1483万元； 二者合计影响利润总额 2193万元。 多领域布局打开成长空间； 产能建设持续推进。 2023年 7月 27日， 公司披露以自有资金 3.09亿元对外投资成立控股子公司——瑞华晟新材，持股占比达 51.5%。这是公司继成立华秦航发后再次布局航发产业链。 此外，公司积极布局检测赛道（陕西航测）和光声材料赛道（南京华秦），有望打开成长空间。 截至 3Q23末，公司稳步推进产能建设，固定资产 2.6亿元，较 2Q23末增加 33.8%，主要是增加固定资产金额较大； 在建工程 3.8亿元，较 2Q23末增加 12.0%，主要是本期新材料园项目及华秦航发产线建设所致。 期间费用率持续优化； 加大研发投入保障先发技术优势。 前三季度期间费用率同比减少 1.4ppt 至 15.0%，其中： 销售费用率同比减少 0.4ppt 至 1.6%；管理费用率同比增加 0.6ppt 至 4.9%； 研发费用率同比减少 1.3ppt 至 9.6%， 前三季度研发费用同比增加 22.5%至 0.58亿元，公司持续加大研发投入保障先发技术优势。 截至 3Q23末，公司： 1） 应收账款及票据 8.9亿元，较 2Q23末增加22.7%； 2） 存货 0.9亿元，较 2Q23末增加 31.7%； 3） 公司首次形成商誉 0.76亿元， 主要是本期投资瑞华晟新材产生合并商誉所致。 4） 前三季度经营活动净现金流为-0.73亿元，去年同期为-0.36亿元， 主要是本期购买材料、税金缴纳增加所致。 投资建议： 公司是我国隐身材料龙头， 基于在中高温隐身材料先发优势积极拓展航发产业链配套能力，同时也在不断拓展新的业务方向，我们持续看好公司未来发展。 根据三季报情况，我们小幅调整公司 2023~2025年归母净利润至 4.5亿元、 6.3亿元、 8.6亿元，当前股价对应 2023~2025年 PE 分别是 42/30/22x。 我们考虑到需求持续高景气和公司较强的壁垒，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 业务拓展不及预期等。

事件： 公司 2023 年 10 月 30 日发布了 2023 年三季报， 2023 年前三季度实现营收 2.1 亿元， YoY+27.8%；归母净利润 0.5 亿元， YoY+10.8%；扣非归母净利润 0.4 亿元， YoY-5.2%。 公司业绩基本符合市场预期。 单季度收入同比保持增长；利润率水平有所下降。 公司： 1） 1Q23~3Q23分别实现营收 0.25 亿元（YoY+206.5%）、 0.83 亿元（YoY+22.6%） 、 1.0 亿元（YoY+14.6%） ； 1Q23~3Q23 分别实现归母净利润 0.06 亿元（1Q22 为-0.07 亿元）、 0.12 亿元（YoY-36.9%） 、 0.3 亿元（YoY-1.2%） 。 三季度收入同比增长，净利润同比略有下降。 2） 3Q23 毛利率为 53.1%，同比减少 17.65ppt；净利率为 34.4%，同比减少 6.66ppt。 2023 年前三季度综合毛利率同比减少12.22ppt 至 56.8%，净利率同比减少 4.93ppt 至 24.2%。 费用管控能力提升； 合同负债较 2Q23 末增长 69%。 费用端， 公司 2023 年前三季度期间费用率为 30.6%，同比减少 6.70ppt。其中： 1） 销售费用率 3.1%，同比减少 0.90ppt；主要是本期销售商品售后服务费用增加导致； 2） 管理费用率 11.7%，同比减少 1.31ppt；管理费用 0.2 亿元，同比增长 14.9%； 3） 研发费用率 16.6%，同比减少 3.21pt；研发费用 0.3 亿元，同比增长 7.1%，公司研发投入加大。 截至 3Q23 末， 公司： 1） 应收账款及票据 3.4 亿元，较年初增长29.4%，较 2Q23 末增长 28.4%； 2） 存货 1.4 亿元，较年初增长 68.8%，与 2Q23末基本持平； 3）合同负债 0.2 亿元，较年初增长 154.6%，较 2Q23 末增长 69.2%；4） 经营活动净现金流-1.2 亿元，上年同期为-0.6 亿元，主要是公司承接任务增加，增加原材料储备；同时缴纳前期缓缴税金共同导致。 卫星相关业务蓬勃发展， IPO 募资 5 亿元加快建设卫星通信相关项目。 宇航业务板块， 公司主要承担星载微波天线、 微波器件、机构结构等核心零部件的研发及测试等任务， 并进行了载人航天、探月、 高分、 卫星互联网等相关任务的配套， 核心技术自主可控。 公司另一卫星通信相关业务板块主要包括卫星通信天线、地面测控天线和测试设备等三类产品， 23H1 实现收入 0.12 亿（22H1 为 0.01亿元），发展明显加快； 今年上市后又计划投资 6 亿元（IPO 募资 5 亿元）用于建设卫星通信、测控测试装备产业化项目，进一步提升相关能力。 我们认为， 在国内卫星互联网加速建设的需求下， 公司相关卫星业务或有望深度受益。 投资建议： 公司深耕航空航天领域二十年，是国家级专精特新“小巨人” 。受益于我国航空装备、无人机、民机市场需求的加速释放， 以及卫星互联网产业的中长期发展空间，公司未来几年业绩弹性或较大。我们预计，公司 2023~2025年归母净利润分别为 1.66 亿元、 2.52 亿元、 3.84 亿元，当前股价对应 2023~2025年 PE 为 80x/53x/35x。 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；新产能消化不及预期；利润率波动等

事件：公司2023年10月29日披露了2023年三季报，2023年前三季度实现营收2.1亿元，YoY-3.2%；归母净利润0.7亿元，YoY-4.9%；扣非归母净利润0.7元，YoY-7.3%。公司业绩基本符合市场预期。综合点评如下：3Q23收入同比有所下降，但毛利率水平有所提升。单季度看，公司：1）1Q23~3Q23分别实现营收0.4亿元、1.2亿元、0.4亿元，YoY+16.6%、+4.9%、-29.9%；实现归母净利润0.1亿元、0.5亿元、0.1亿元，YoY+39.5%、-4.0%、-26.1%。3Q23收入同比有所下降。2）3Q23毛利率同比增长4.93ppt至50.4%；净利率同比增长1.28ppt至25.3%。2023年前三季度综合毛利率同比增长0.79ppt至56.9%，净利率同比减少0.61ppt至34.8%。 研发投入加大，持续丰富无人机产品线。费用方面，公司2023年前三季度期间费用率为16.5%，同比增长1.28ppt。其中：1）销售费用率2.5%，同比增长0.69ppt；销售费用524万元，同比增长33.8%；2）管理费用率6.7%，同比减少2.57ppt；管理费用0.1亿元，同比减少30.0%；3）研发费用率8.8%，同比增长2.38pt；研发费用0.2亿元，同比增长32.5%，主要是公司高度重视研发工作，加大防务领域新产品与新技术的研发投入力度，持续丰富产品线，拓展新领域技术研究。4）财务费用率-1.5%，上年同期为-2.3%。 存货/预付款项均较2Q23末增长较多，或说明下游需求较为景气。截至3Q23末，公司：1）应收账款及票据1.8亿元，较年初增长55.8%，较2Q23末减少9.8%；2）存货0.5亿元，较年初增长27.0%，较2Q23末增长119%；3）合同负债0.04亿元，较年初增长364%，较2Q23末减少50%；4）预付款项0.2亿元，较年初增加24%，较2Q23末增长41.7%；4）货币资金4.2亿元，与年初基本持平；5）经营活动净现金流为0.3亿元，同比减少39.3%，主要是销售商品、提供劳务收到的现金减少导致。 投资建议：公司是我国无人机禁毒服务领域龙头企业，国家级专精特新“小巨人”。受益于下游禁毒、反恐、资源调查、环境监测等领域需求的拉动和相关行业政策的支持，以及公司在智能电击制暴器、无人机特种领域业务的快速突破，预计未来几年公司业绩有望不断增厚。根据下游需求节奏的变化，我们调整公司2023~2025年归母净利润分别为1.01亿元、1.38亿元、1.88亿元，当前股价对应2023~2025年PE为39x/28x/21x。我们考虑到公司下游需求较好以及公司在无人机禁毒领域的较强竞争力，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；技术研发风险等。

EPS（元/股） 1.350.961.351.601.85事件： 公司 2023年 10月 27日发布了 2023年三季报， 2023年前三季度实现营收 13.2亿元， YoY-39.2%；归母净利润 2.4亿元， YoY-32.3%。 公司业绩表现基本符合市场预期， 收入下降主要是： 按照合同约定， 三季度交付产品的结构与上年同期不同， 同时部分产品受鉴定验收延期的影响， 交付顺延至 10月份导致。 我们综合点评如下： 3Q23归母净利润有所波动； 2023年前三季度综合利润率水平有所提升。 业绩方面， 公司： 1） 1Q23~3Q23分别实现收入 4.8亿元（YoY-44.3%）、 7.2亿元（YoY-10.9%） 、 1.2亿元（YoY-75.4%） ；分别实现归母净利润 0.6亿元（YoY-52.1%）、 1.5亿元（YoY+47.3%） 、 0.3亿元（YoY-76.3%） 。 3Q23业绩有所下降； 2） 利润率方面， 3Q23毛利率同比减少 6.56ppt 至 26.7%；净利率同比减少 0.78ppt至 23.6%。2023年前三季度综合毛利率同比增长 3.45ppt至 29.8%；净利率同比增长 1.87ppt 至 18.4%。 重视关键产品与技术的研发， 实现翼龙无人机谱系化和系列化发展。 公司2023年前三季度期间费用率为 10.6%，同比增长 2.39ppt。其中： 1） 销售费用率 1.0%，同比增长 0.65ppt；销售费用 0.1亿元，同比增长 63.8%； 2） 管理费用率 4.8%，同比增长 1.88ppt； 3） 财务费用率-4.7%，上年同期为-1.1%； 4）研发费用率 9.4%，同比增加 3.49ppt；研发费用 1.2亿元，同比减少 3.4%。公司持续保持研发投入，增强关键产品、技术的研发。 公司拥有无人机行业国家级领军人物领衔的研发团队，聚焦无人机系统新技术、新应用、新发展方向；瞄准载荷多样化、动力远程化，不断提升平台能力，实现翼龙无人机谱系化和系列化发展， 当前已形成翼龙-1、翼龙-2、翼龙-3等多系列无人机系统产品。 合同负债较 2Q23末增长 32.5%；销售回款减少影响经营活动净现金流。 截至 3Q23末，公司： 1） 应收账款及票据 8.4亿元，较年初减少 28.5%； 2）存货 15.6亿元，较年初增长 7.6%，较 2Q23末增长 12.9%； 3） 合同负债 4.8亿元，较年初减少 39.8%，较 2Q23末增长 32.5%； 4） 货币资金 48.4亿元，较年初增长 56.5%； 5） 经营活动净现金流 2.0亿元，较年初减少 34.8%，主要是受合同约定的结算节点的影响，本期销售回款较上年同期有所下降。 投资建议： 公司为我国大型无人机系统领军企业， 航空工业集团目前唯一无人机上市平台。 翼龙系列无人机在全球察打一体无人机市占率位居全球第二，用户遍及十余个国家。 受益于“十四五”期间国内特种领域， 以及海外军贸业务的不断拓展， 公司未来几年业绩有望继续增长。 我们根据下游需求和交付节奏变化，调整公司 2023~2025年归母净利润为 4.05亿元、 5.76亿元、 8.00亿元，对应2023~2025年 PE 为 77x/54x/39x。 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 产品交付节奏延缓等。

事件： 公司 2023年 10月 30日发布了 2023年三季报， 2023年前三季度实现营收 284.1亿元， YoY+0.24%；归母净利润 8.0亿元， YoY+22.3%；扣非归母净利润 7.6亿元， YoY+25.9%。 公司业绩位于此前业绩预告数据范围内，基本符合市场预期。 2023年前三季度收入已完成全年经营计划（431亿元） 的66%。 我们综合点评如下： 3Q23净利润同比增长 37%，且利润率水平有所提升。 单季度看，公司： 1）1Q23~3Q23分别实现营收 79.4亿元、 116.1亿元、 88.6亿元， YoY+5.8%、+0.02%、-4.0%；分别实现归母净利润 2.4亿元、3.3亿元、2.4亿元，YoY+52.4%、+0.46%、 +36.7%。 3Q23净利润同比增长较多。 2） 3Q23毛利率同比增长1.30ppt 至 8.5%；净利率同比增长 0.80ppt 至 2.7%。 2023年前三季度综合毛利率同比减少 0.17ppt 至 7.1%，净利率同比增长 0.51ppt 至 2.8%。 费用管控能力有所提升。 公司 2023年前三季度期间费用率为 3.1%，同比减少 0.14ppt。其中： 1） 销售费用率 1.2%，同比增长 0.37pp；销售费用 3.4亿元，同比增长 45.6%，主要是本期销售商品售后服务费用增加导致； 2） 管理费用率 2.3%，同比增长 0.20ppt；管理费用 6.6亿元，同比增长 9.8%； 3） 研发费用率 0.4%，同比减少 0.05pt；研发费用 1.1亿元，同比减少 10.3%； 4）财务费用率-0.9%，上年同期为-0.2%，主要是本期利息收入较上年同期增加，利息费用较上年同期减少导致。 应收规模/预付款项均较年初增长较多，或反映下游需求景气。 截至 3Q22末， 公司： 1） 货币资金 57.8亿元，较年初减少 78.1%，主要是本期支付供应商采购款导致； 2） 应收账款及票据 277.2亿元，较年初增长 251%，较 2Q23末增长 14.4%，主要是因为本期销售的部分商品货款尚未收回； 3） 存货 262.4亿元，较年初、 2Q23末基本持平； 4） 合同负债 181.1亿元，较年初减少 20.8%，较 2Q23末减少 4.7%； 5） 预付款项 53.9亿元，较年初增加 45.7%，主要是本期预付采购商品款增加； 6） 经营活动净现金流-193.7亿元，上年同期为 245.5亿元，主要是本期销售商品收到现金较上年同期减少、采购原材料等支付的现金较上年同期增加共同导致； 7） 应交税费 3.0亿元，较年初减少 56.7%， 主要是本期缴纳税款导致。 投资建议： 公司是我国特种领域大飞机上市稀缺标的，近年来围绕“聚焦主业、提质增效”，不断推动航空产品改进和系列化发展，综合实力稳步提升。 公司股权激励落地，改革不断深入，公司利润率或有进一步提升空间。 我们预计，公司 2023~2025年归母净利润分别是 11.18亿元、 15.17亿元、 19.33亿元，当前股价对应 2023~2025年 PE 为 56x/41x/32x。 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 产品交付不及预期等。

事件： 公司 2023年 10月 29日披露了 2023年三季报， 2023年前三季度实现营收 17.2亿元， YoY-19.0%；归母净利润 1.4亿元， YoY+58.9%；扣非归母净利润 1.3亿元， YoY+109.3%。 公司业绩表现符合市场预期，业绩增长主要是业务结构变化，导致利润增加。 综合点评如下： 3Q23业绩同比大增 65%； 盈利能力有所提升。 单季度看，公司： 1） 3Q23实现营收 5.8亿元，同比减少 11.1%，环比减少 7.7%；实现归母净利润 0.28亿元，同比增长 65.2%，环比减少 70.9%。 2） 3Q23毛利率同比增长 8.64ppt 至23.1%；净利率同比增长 2.41ppt 至 5.2%。 2023年前三季度综合毛利率同比增长 8.24ppt 至 24.1%，净利率同比增长 3.94ppt 至 8.4%。 公司利润率水平提升主要是业务结构发生变化，利润有所增加。 研发投入持续加大，无人机产品谱系不断丰富。 费用方面， 公司 2023年前三季度期间费用率为 15.6%，同比增长 3.89ppt。其中： 1） 销售费用率 1.5%，同比减少 0.12ppt； 2） 管理费用率 11.5%，同比增长 2.39ppt；管理费用 2.0亿元，同比增长 2.4%； 3） 研发费用率 4.9%，同比增长 1.28pt；研发费用 0.8亿元，同比增长 9.3%。公司研发投入持续加大，无人机产品方面已构建起远中近程、高中低空、高速和低速相结合的无人机应用体系，成熟产品包括彩虹-3、彩虹-4中空察打一体无人机、彩虹-5中高空长航时无人机、彩虹-804D 复合翼垂直起降无人机等， 且大部分获得出口立项批复。在研产品方面，主要包括彩虹-6大型双发高速多用途无人机、彩虹-7隐身无人机、大型无人倾转旋翼机、 以及靶机、多用途模块化制导装备等，产品谱系不断丰富。 存货/预付款项均较 2Q23末增长较多，或说明下游需求较为景气。 截至3Q23末，公司： 1） 应收账款及票据 26.8亿元，较年初增长 29.0%，与 2Q23末基本持平，主要是本期销售回款减少； 2） 存货 10.9亿元，较年初增长 37.4%，较 2Q23末增长 26.8%； 3） 合同负债 0.4亿元，较年初增长 310.3%，较 2Q23末减少 69.0%，主要是本期项目预收款增加； 4） 预付款项 1.8亿元，较年初增加 60.8%，较 2Q23末增长 18.8%，主要是本期备货预付材料款增加； 5） 经营活动净现金流-5.8亿元，上年同期为-4.1亿元，主要是本期销售回款与收到的税费返还减少导致。 投资建议： 公司是我国稀缺无人机系统及制导装备龙头企业，受益于“十四五”期间， 无人机在国内特种领域以及海外军贸市场的需求增长，公司未来几年业绩有望不断增厚。 根据国内外需求节奏的变化，我们调整公司 2023~2025年归母净利润为 4.49亿元、 5.98亿元、 8.15亿元，当前股价对应 2023~2025年PE 为 46x/34x/25x。 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 利润率和价格变化风险等。

事件： 公司 10 月 26 日发布 2023 年三季报， 1~3Q23 实现营收 8.45 亿元，YoY -17.2%；归母净利润 0.89 亿元，去年同期为-0.27 亿元，实现扭亏为盈；扣非净利润-0.61 亿元，去年同期为-0.46 亿元。 业绩表现基本符合市场预期。 3Q23 毛利率同比提升 9.3ppt。 1）单季度看： 公司 3Q23 实现营收 2.51亿元， YoY -30.5%；归母净利润-0.46 亿元，去年同期为-0.38 亿元；扣非净利润-0.45 亿元，去年同期为-0.45 亿元。 2）盈利能力：3Q23 毛利率同比提升 9.3ppt至 32.8%；净利率同比下滑 7.9ppt 至-18.7%。 1~3Q23 毛利率同比下滑 3.0ppt至 31.7%；净利率同比提升 12.9ppt 至 10.1%。 经营活动现金流有所改善。 1~3Q23 期间费用率同比增加 1.5ppt 至39.2%： 1）销售费用率同比增加 0.9ppt 至 3.9%； 2）管理费用率同比减少 2.1ppt至 18.5%； 3） 财务费用率为 1.5%，去年同期为 1.2%； 4） 研发费用率同比增加 2.3ppt 至 15.4%。 截至 3Q23 末，公司： 1） 应收账款及票据 14.87 亿元，较 2Q23 末增加 0.5%； 2） 预付款项 1.14 亿元，较 2Q23 末增加 59.4%； 3）存货 11.41 亿元，较 2Q23 末增加 6.1%； 4） 合同负债 1.22 亿元，较 2Q23 末增加 17.1%。 1~3Q23 经营活动净现金流为-1.81 亿元，去年同期为-1.95 亿元。 雷达系统解决方案供应商； 星上实时处理行业领先。 分产品看， 1H23： 1）雷达系统： 实现营收 2.5 亿元， YoY +11.9%，占总营收 41%，毛利率同比下滑14.83ppt 至 26.8%。 公司不断突破设计限制，进行工艺革新，推动有源及无源微波器件朝着高集成度、小尺寸方向发展，为后续争取批量订单奠定有利基础。2） 卫星应用： 实现营收 1.1 亿元，占总营收 19%，毛利率同比提升 2.12ppt 至36.4%。 公司不断拓展机载、地面遥感应用，完成“星、机、地”产品布局。面向系统级应用推出一体化遥感卫星地面机动接收站。 3） 智能控制： 实现营收 1.3亿元，占总营收 21%，毛利率同比下滑 8.24ppt 至 41.8%。 4） 安全存储： 实现营收 0.8 亿元， YoY +14.7%，占总营收 14%，毛利率同比下滑 18.38ppt 至22.9%。 5） 智能网联： 实现营收 0.2 亿元，占总营收 4%，毛利率同比提升 2.55ppt至 26.7%。 投资建议： 公司是一家致力于传感、导航与数字系统的高科技公司，已形成雷达系统、智能控制、卫星应用、安全们存储、智能网联五大业务群，“十四五”期间将受益于特种和民用市场持续景气。 我们预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为 1.53 亿元、 2.07 亿元、 2.74 亿元，当前股价对应 2023~2025 年 PE分别为 50x/37x/28x。 我们考虑到下游需求节奏和公司卫星产业链布局， 维持“谨慎推荐” 评级。 风险提示： 募投项目建设不及预期、原材料价格波动、订单低于预期等

事件： 公司 10 月 27 日发布 2023 年三季报， 1~3Q23 实现营收 10.77 亿元， YoY -26.8%；归母净利润-0.88 亿元，去年同期为-0.51 亿元；扣非净利润-1.03 亿元，去年同期为-0.82 亿元。 业绩表现基本符合此前市场预期。 公司是信息化核心标的，核心业务不断实现产品布局突破，但今年总体受到市场环境影响，业务订单量有所下降。 季度间业绩较为波动；毛利率有所提升。 1） 单季度看： 公司 3Q23 实现营收 3.38 亿元， YoY -43.9%；归母净利润-0.47 亿元，去年同期为-0.06 亿元；扣非净利润-0.53 亿元，去年同期为-0.22 亿元。 从历史规律看，公司的季度间业绩波动较大， 全年四个季度中， 四季度一般确认收入较多。 2） 盈利能力： 1~3Q23毛利率同比提升 0.6ppt 至 18.3%；净利率同比下滑 4.7ppt 至-8.0%。 3Q23 毛利率同比提升 2.8ppt 至 16.6%；净利率同比下滑 12.8ppt 至-13.8%。 经营活动现金流有所改善；存货有一定增加。 1~3Q23 期间费用率同比增加 5.8ppt 至 28.6%： 1） 销售费用率同比增加 1.0ppt 至 7.2%； 2） 管理费用率同比增加 6.3ppt 至 18.1%； 3） 财务费用率为 2.7%，去年同期为 3.6%； 4）研发费用率同比减少 0.5ppt 至 0.6%。 截至 3Q23 末，公司： 1） 应收账款及票据 21.04 亿元，较 2Q23 末减少 6.2%； 2） 预付款项 0.66 亿元，较 2Q23 末增加 6.3%； 3） 存货 18.62 亿元，较 2Q23 末增加 3.5%； 4） 合同负债 3.58 亿元，较 2Q23 末增加 16.6%。 1~3Q23 经营活动净现金流为-2.81 亿元，去年同期为-4.26 亿元，公司经营活动现金流有一定程度的改善。 雷达业务不断突破； 打造有影响力电源品牌。 1） 雷达及雷达配套板块： 在空管雷达领域，伴随空管装备国产化进程的深入，公司完善特种及民用国产化空管一次/二次雷达、场面监视雷达和多点定位系统的市场布局，研发监视衍生产品。在低空监视雷达领域，公司加快培育新业务增长点，力争在对空/对海预警探测、构建战场复杂环境等领域取得突破。 2）公共安全板块： 主要是安防、人防/军队/粮食信息化。 3）电源板块： 主要由华耀电子产品贡献营收， 公司深耕国防装备、新能源车、高压电气等细分领域打造细分领域内有影响力的电源品牌。 投资建议： 公司立足“电子装备、产业基础、 网信体系” 三大业务板块， 布局“感知产品、感知基础、 感知应用” 三大方向，具有完整的产品谱系。 2022年 6 月，公司实施股权激励， 带来的治理层面的变化并彰显对未来发展的坚定信心。我们考虑到下游需求释放节奏的影响，调整盈利预测， 预计公司 2023～ 2025年归母净利润分别为 0.69 亿元、 0.88 亿元、 1.16 亿元，当前股价对应 2023～2025 年 PE 分别为 84x/65x/50x， 我们考虑到公司的三大业务布局以及行业地位， 维持“谨慎推荐” 评级。 风险提示： 新产品研发不及预期、产品生产交付不及预期等

事件： 公司 2023年 10月 27日发布了 2023年三季报， 2023年前三季度实现营收 13.2亿元， YoY-39.2%；归母净利润 2.4亿元， YoY-32.3%。 公司业绩表现基本符合市场预期， 收入下降主要是： 按照合同约定， 三季度交付产品的结构与上年同期不同， 同时部分产品受鉴定验收延期的影响， 交付顺延至 10月份导致。 我们综合点评如下： 3Q23归母净利润有所波动； 2023年前三季度综合利润率水平有所提升。 业绩方面， 公司： 1） 1Q23~3Q23分别实现收入 4.8亿元（YoY-44.3%）、 7.2亿元（YoY-10.9%） 、 1.2亿元（YoY-75.4%） ；分别实现归母净利润 0.6亿元（YoY-52.1%）、 1.5亿元（YoY+47.3%） 、 0.3亿元（YoY-76.3%） 。 3Q23业绩有所下降； 2） 利润率方面， 3Q23毛利率同比减少 6.56ppt 至 26.7%；净利率同比减少 0.78ppt至 23.6%。2023年前三季度综合毛利率同比增长 3.45ppt至 29.8%；净利率同比增长 1.87ppt 至 18.4%。 重视关键产品与技术的研发， 实现翼龙无人机谱系化和系列化发展。 公司2023年前三季度期间费用率为 10.6%，同比增长 2.39ppt。其中： 1） 销售费用率 1.0%，同比增长 0.65ppt；销售费用 0.1亿元，同比增长 63.8%； 2） 管理费用率 4.8%，同比增长 1.88ppt； 3） 财务费用率-4.7%，上年同期为-1.1%； 4）研发费用率 9.4%，同比增加 3.49ppt；研发费用 1.2亿元，同比减少 3.4%。公司持续保持研发投入，增强关键产品、技术的研发。 公司拥有无人机行业国家级领军人物领衔的研发团队，聚焦无人机系统新技术、新应用、新发展方向；瞄准载荷多样化、动力远程化，不断提升平台能力，实现翼龙无人机谱系化和系列化发展， 当前已形成翼龙-1、翼龙-2、翼龙-3等多系列无人机系统产品。 合同负债较 2Q23末增长 32.5%；销售回款减少影响经营活动净现金流。 截至 3Q23末，公司： 1） 应收账款及票据 8.4亿元，较年初减少 28.5%； 2）存货 15.6亿元，较年初增长 7.6%，较 2Q23末增长 12.9%； 3） 合同负债 4.8亿元，较年初减少 39.8%，较 2Q23末增长 32.5%； 4） 货币资金 48.4亿元，较年初增长 56.5%； 5） 经营活动净现金流 2.0亿元，较年初减少 34.8%，主要是受合同约定的结算节点的影响，本期销售回款较上年同期有所下降。 投资建议： 公司为我国大型无人机系统领军企业， 航空工业集团目前唯一无人机上市平台。 翼龙系列无人机在全球察打一体无人机市占率位居全球第二，用户遍及十余个国家。 受益于“十四五”期间国内特种领域， 以及海外军贸业务的不断拓展， 公司未来几年业绩有望继续增长。 我们根据下游需求和交付节奏变化，调整公司 2023~2025年归母净利润为 4.05亿元、 5.76亿元、 8.00亿元，对应2023~2025年 PE 为 77x/54x/39x。 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 产品交付节奏延缓等。

事件： 公司 10 月 30 日发布 2023 年三季报， 1~3Q23 实现营收 28.26 亿元， YoY +6.2%；归母净利润 4.50 亿元， YoY +12.0%；扣非净利润 4.11 亿元，YoY +6.5%。 业绩表现基本符合市场预期。 3Q23 归母净利润增长 1.3%； 盈利能力有所提升。 1） 单季度看： 3Q23 实现营收 9.05 亿元， YoY -2.2%；归母净利润 1.41 亿元， YoY +1.3%；扣非净利润 1.30 亿元， YoY -1.7%。 2） 盈利能力： 1~3Q23 毛利率同比增加 1.1ppt 至32.2%；净利率同比增加 0.8ppt 至 15.9%。 3Q23 毛利率同比增加 2.9ppt 至33.7%；净利率同比增加 0.6ppt 至 15.6%。 期间费用率保持在较低水平； 采购增加影响经营现金流。 1~3Q23 期间费用率同比增加 0.1ppt 至 12.2%： 1） 销售费用率同比增加 0.01ppt 至 0.2%； 2）管理费用率同比增加 1.1ppt 至 3.3%； 3） 财务费用率为-0.6%，去年同期为-0.1%； 4） 研发费用率同比下滑 0.4ppt 至 9.3%；研发费用同比增加 1.4%至2.63 亿元。 截至 3Q23 末，公司： 1） 应收账款及票据 40.42 亿元，较 2Q23 末增加 19.1%； 2） 预付款项 0.02 亿元，较 2Q23 末增加 8.3%； 3） 存货 8.04 亿元，较 2Q23 末减少 11.9%； 4） 合同负债 0.08 亿元，较 2Q23 末减少 13.5%。1~3Q23 经营活动净现金流为-2.48 亿元，去年同期为-0.03 亿元， 主要系公司支付物资采购款同比增加所致。 特种有源相控阵 T/R 组件龙头；射频芯片应用由基站向消费电子拓展。 1）公司通过整合中电科 55 所微系统事业部有源相控阵 T/R 组件业务，构建起覆盖X、 Ku、 Ka 波段的设计平台、高密度集成及互连工艺平台以及全自动制造及通用测试平台， 为各型装备定制开发了数百款有源相控阵 T/R 组件，具有体积小、重量轻、集成度高、性能优异等特点。 2） 9 月 27 日，公司公告收到手机终端用射频芯片年度框架招标采购通知，采购周期为 2023 年半年度至 2024 年半年度，预计形成销售额 1.01 亿元，同比增长 2268.57%。 公司在射频集成电路领域掌握具有自主知识产权的核心技术，产品包括射频放大类芯片、射频控制类芯片和GaN 射频模块等，主要应用于移动通信基站，并向手机终端等拓展。在手机终端领域，公司的射频控制类芯片已量产并交付； 终端用射频放大类芯片已完成WiFi、手机 PA 产品开发。 投资建议： 公司是国内能够批量提供有源相控阵 T/R 组件及系列化射频集成电路相关产品的领先企业， 随着下游需求放量及相控阵雷达渗透率的提升，核心业务将迎来快速增长。我们预计公司 2023~2025 年归母净利润分别是 6.44 亿元、 8.79 亿元和 11.86 亿元，当前股价对应 2023~2025 年 PE 分别为51x/37x/28x。考虑到下游需求的持续旺盛与公司技术优势。 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、 项目建设不及预期等