事项：布公司发布2023：年三季报：报告期内公司实现营业收入98.23亿，同比+12.57%，归母净利润2.72亿，同比-27.65%；单Q3实现营业收入32.86亿，同比+22.83%，归母净利润0.51亿，同比-36.28%。 评论：收入持续增长，盈利短期承压。报告期内公司实现营业收入98.23亿，同比+12.57%，归母净利润2.72亿，同比-27.65%。分业务看，非化纤业务（主要是钢构）实现收入74.10亿元，同比+10.19%，化纤业务实现收入24.13亿元，同比+20.59%。分季度看，Q1-Q3营业收入同比分别+16.97%、+0.7%、+22.83%，归母净利润同比各-17.01%、-36.53%、-36.28%，业绩下滑主要系主业钢构和化纤业务毛利率下滑，以及受政府补助减少和去年同期处置子公司收益影响，其他收益、投资净收益同比降低。订单方面，2023Q1-Q3，公司建筑业务新签合同以及中标项目总计金额为130.55亿，同比-24.47%。 回购股份彰显长期信心。根据公告，公司计划使用自有资金回购公司股份，回购总额1.5亿-3.0亿，回购股价上限8.97元/股。按回购股价上限计算，预计回购数量为1672万-3344万股，约占公司目前总股本的1.43%-2.87%。截至11月15日，公司已通过股份回购专用证券账户首次回购公司股份92万股，占总股本0.08%，回购最高价为5.97元/股，最低价为5.95元/股。 Q3毛利率有所改善，应收款控制较好。2023Q1-Q3，公司综合毛利率11.06%，同比-0.74pct，单Q3毛利率11.29%，同比、环比皆有改善。前三季度净利率为2.78%，同比-1.54pct，单Q3净利率为1.52%，同比-1.45pct，单季度盈利主要受管理费用增加、投资净收益转负以及信用减值损失增加影响。前三季度公司期间费率为6.85%，同比-0.17pct，主要系管理费率同比-0.36pct。经营性现金流净额-7.43亿元，同比多流出0.35亿元。收现比94.84%，同比+5.37pct。 报告期末应收账款及应收票据50.70亿，同比+5.54%。 型积极转型EPC，BIPV持续推进。1）钢结构：公司目前钢结构产能为60万吨左右，预计未来增产到70万吨，同时积极转型EPC总承包，资金运营效率有望提升。2）BIPV：公司以“装配式+EPC+BIPV”的建设模式及“投资、建设、运维一体化”的运营模式拓展BIPV市场，成功投资、运营、储备吉利融和富江光伏电站EPC总承包项目等多个优质项目。3）海外布局：重点拓展“一带一路”区域，承建委内瑞拉会议中心等多个海外项目。 盈利预测、估值及投资评级：公司为民营钢构龙头，下游需求较稳健，考虑近两年公司产能释放节奏偏慢，原材料、减值等因素影响盈利，以及BIPV尚在起步期，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测为3.26、3.75、4.38亿元（23-24年前值为6.02、7.39亿元），对应PE各为21x、19x、16x，下调至“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，分布式光伏推进不及预期。

公司公告22年半年度报告，22h1公司收入60.5亿元，yoy+12.8%；归母净利3.0亿元，yoy-17.6%；扣非归母净利2.5亿元，yoy-28.8%。22q2单季度收入33.2亿元，yoy+13.4%；归母净利1.3亿，yoy-38.4%；扣非归母净利0.9亿，yoy-56.4%。 工程承包收入高增长，化纤效益承压 分业务，22h1公司钢结构分包/工程总承包/化纤/其他业务分别收入28.8/17.0/13.7/1.0亿元，yoy分别-2.4%/+129.1%/-12.6%/-4.5%。工程总承包继续维持高增长，公司业务结构进一步优化。化纤业务收入同比下降，主要系全国疫情反复，全球经济疲软，大宗原材料价格受俄乌战争剧烈波动等多重因素影响，纺织行业供需两端受到一定的冲击，涤纶长丝消费需求下滑、行业景气回落所致。新签订单角度，22h1公司建筑板块累计新签及中标合同144亿元，yoy+20%，为建筑板块营收的3.0倍，有望较好支撑收入后续增长。 22h1公司综合毛利率12.5%，yoy-1.7pct；22q2单季度毛利率12.2%，yoy-2.4pct。其中工程总承包/钢结构分包/化纤毛利率分别为14.1%/14.9%/4.3%，yoy分别+0.3/-1.0/-4.0pct。工程总承包毛利率略有改善，化纤效益明显承压致整体毛利率下滑。费用管控有力，22h1公司期间费用率6.5%，yoy-0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/2.8%/2.9%//0.6%，yoy分别-0.1/+0.1、-0.5/-0.2pct。减值损失影响加大，22h1公司减值损失0.5亿元，占收入比例0.8%，综合影响下，22h1归母净利率4.9%，yoy-1.8pct。 战略转型“装配式+BIPV”，或享受行业高速增长红利 公司2021年成立东南碳中和科技公司和东南网架福斯特碳中和科技公司，致力于屋面与光伏一体化建筑的开发、建设与投资，提供光伏技术与绿色建筑的一揽子解决方案与集成服务。公司先后与萧山区衙前镇人民政府、萧山经济技术开发区、山西运城经济技术开发区、天津港保税区管委会签署了合作协议或投资协议，借助整县推进发展的契机，积极推进BIPV产品的场景应用。2022/04，公司全资子公司东南绿建集成科技公司与杭州钱塘新区建设投资、龙焱能源科技（杭州）公司三方联合，共同成立合资公司浙江东南龙焱建投新能源，共同开发光伏建筑一体化市场，致力于开发适用市场的光伏建筑一体化产品，并模块化生产、建设。我们认为公司通过股权合作及自主设立子公司积极切入BIPV市场，或有利于形成投运一体的全产业链能力，且公司为行业内较早布局BIPV的建筑公司，后续或在BIPV市场拓展中有先发优势。 看好EPC+BIPV成长性，维持“买入”评级 公司作为钢结构龙头，过往已具备行业领先的钢结构和屋面工程技术能力，我们认为公司BIPV业务具备渠道和技术优势，未来EPC+BIPV有望提供较好的成长持续性。考虑较大的成本压力，我们小幅下调盈利预测，预计22-24年公司归母净利分别为5.1/6.2/7.5亿（前值6.1/7.7/9.5亿），yoy分别为3%/22%/21%，22年目标PE20x，对应目标价8.72元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；化纤业务盈利波动超预期；BIPV业务推进不及预期。

事件：公司公布2022年一季度经营数据，一季度建筑业务新签合同及中标项目总额106.83亿元，同比增长32.65%；化纤业务中POY/FDY/切片的营业收入分别为4.33/1.43/0.47亿元。对此点评如下：一季度新签合同及中标项目总额同比增长32.65%至106.83亿元。化纤业务中POY/FDY/切片单位销售收入同比增长21.11%/15.28%/24.31%。2022年一季度，公司（包括控股子公司）共新签建筑业务合同27项，累计合同金额为31.30亿元，同比增长64.61%。此外，截至3月末，公司已中标尚未签订合同的订单共计31项，合计金额为75.54亿元。报告期内，公司新签合同以及中标项目总计金额为人民币106.83亿元，同比增长32.65%，增速比去年同期高出10.52pct，比去年全年高出3.67pct。化纤业务方面，2022年一季度POY/FDY/切片的生产量为8.13/2.03/0.70万吨，同比变动为+25.08%/+19.41%/+4.48%；销售量为6.45/1.91/0.77万吨，同比变动为-26.12%/-4.50%/-38.89%；营业收入为4.33/1.43/0.47亿元，同比变动-10.52%/+10.10%/-24.03%。由此可以测算出，2022年一季度POY/FDY/切片的单位销售收入为6717.82/7466.80/6087.55元/吨，同比变动+21.11%/+15.28%/+24.31%。一季度公司化纤业务各产品生产量上升，销售量有所下滑，单位产品销售收入提升明显。 2021年业绩高增84%，毛利率同比增长。2021年，公司实现营业收入112.87亿元，同比增长21.94%；归母净利润4.93亿元，同比增长82.00%；扣非净利润4.7亿元，同比增长95.38%。分业务来看，2021年工程总承包业务实现营业收入18.64亿元，同比增长177.52%；钢结构分包业务实现营业收入60.60亿元，同比增长0.36%；化纤板块业务实现营业收入30.86亿元，同比增长51.17%。毛利率方面，在原材料价格高位的情况下，公司建筑业务毛利率仍处于较好水平。2021年，公司综合毛利率为13.26%，同比增长1.65pct。其中工程总承包业务毛利率为14.67%，同比增长1.50pct；钢结构分包业务毛利率为15.27%，同比下降0.20pct。 大力发展装配式建筑，迎合绿色发展大势。公司积极与上下游企业及各地工程咨询、建筑设计及地方政府等建立合作，合力打造区域装配式钢结构绿色建筑产业集群。目前公司已与浙江省建筑设计研究院、中南建筑设计院股份有限公司、浙江大学建筑设计研究院有限公司等10余家公司联合进行协同创新研究。 另外，公司还联合8家企业建立产业联盟，设立装配式试验基地，共同推进装配式钢结构建筑项目并积极推动在政府投资项目及大型公建、学校、医院等项目率先采用装配式钢结构建筑，合力打造本地装配式钢结构示范工程和产业化集群。公司聚焦差异化发展，打造“装配式+”模式。公司坚持“EPC 总承包+1号工程”双引擎驱动的市场定位，坚定不移地实施“十大营销”战略，积极推进“装配式+EPC、装配式+BIM、装配式+AI、装配式+BIPV”融合发展。 投资建议：新签订单金额快速增长，化纤产品单位销售收入同比提升，维持增持评级。预计2022~2024年公司归母净利润分别达到6.6、8.8、11.5亿元，同比增长33%、34%、31%，对应PE 估值19、15、11倍。公司综合实力强劲，订单获取能力持续增强，钢结构业务历史成长性好，化纤业务增长迅猛。建筑光伏前景广阔，未来发展向好。 风险提示：原材料成本或超预期上升；EPC 业务回款不及预期；BIPV 业务推进不及预期；化纤高景气回落。

事件：公司披露2021年年报，全年营业收入同比增长21.94%至112.87亿元，归母净利润同比增长82.00%至4.93亿元，扣非净利润同比增长95.38%至4.7亿元。对此点评如下：毛利率上升，增全年净利润高增82%至4.93亿元。2021年，公司营业收入同比增长21.94%至112.87亿元，归母净利润同比增长82.00%至4.93亿元，扣非净利润同比增长95.38%至4.7亿元。受到钢材等原材料价格上涨、信用减值损失等影响，公司四季度业绩有所承压，实现营业收入29.30亿元，同比增长8.21%；归母净利润-3086.81万元，同比增长14.58%；扣非净利润-3957.90万元，同比增长15.97%。1）原材料价格高位的情况下，建筑业务毛利率仍处于较好水平。2021年，公司综合毛利率为13.26%，同比增长1.65pct。其中工程总承包业务毛利率同比增长1.50pct至14.67%；钢结构分包业务毛利率同比下降0.20pct至15.27%；受益于化纤价格高位运行，四季度公司化纤业务毛利率同比增长9.02pct至6.37%。2）各业务数据。2021年工程总承包业务实现营业收入18.64亿元，同比增长177.52%；钢结构板块：公司订单获取能力持续增强，2021年累计新签及中标合同同比增加28.98%至185.88亿元。此外，面对原材料上涨的情况，公司通过与重要原材料供应商长期构建的战略合作及集中采购来最大降低原材料上涨的影响，2021年钢结构分包业务实现营业收入60.60亿元，同比增长0.36%；化纤板块：上半年受下游纺织需求增长、东南亚订单回流等因素支撑，涤纶长丝销售价格持续上涨，公司涤纶长丝主要产品量价齐升。下半年由于双控限产和疫情等因素影响，景气度有所下滑。2021年化纤板块业务实现营业收入30.86亿元，同比增长51.17%。3））各费用情况。 2021年公司研发投入同比增长22.07%至4.03亿元，正在进行的主要研发项目有13项。期间费用方面，2021年销售费用同比增长3.68%至3541.65万元；管理费用同比增长21.29%至2.73亿元；财务费用同比增长24.15%至8879.05万元。 订单获取能力持续增强，2021年公司累计新签及中标合同同比增加28.98%至至185.88亿元，为全年营业收入的1.65倍。2021年公司（包括控股子公司）共新签合同15项，累计合同金额为142.10亿元，同比增长26.68%。其中，9-12月份新签合同58项，累计合同金额为39.43亿元。此外，截至2021年12月末，公司已中标尚未签订合同的订单共计35项，合计金额为43.77亿元。产销方面，2021年公司建筑钢结构生产量和销售量分别为60.84、59.82万吨，同比增长26.51%、21.96%；化纤生产量和销售量分别为45.26、48.44万吨，同比增长-0.96%、18.20%。 非公开发行股票获批，助力未来业绩增长。公司于2020年7月21日披露了非公开发行A股股票预案，此次再融资募集资金12亿元用于杭州湾智慧谷二期项目EPC工程总承包、桐庐县第一人民医院（120急救指挥中心）迁建工程EPC总承包及补充流动资金。2021年11月12日，非公开发行股票申请获得中国证监会的核准批复，本次募集资金将有利保障上述项目的顺利实施，进一步提升公司“装配式+EPC”业务模式在市场中的影响力，巩固公司的竞争优势，为公司未来业务的持续发展打下坚实的基础。 投资建议：增毛利率同比增长，全年业绩高增84%，维持增持评级。预计2022~2024年公司归母净利润分别达到6.6、8.8、11.5亿元，同比增长33%、34%、31%，对应PE估值19、15、11倍。公司综合实力强劲，订单获取能力持续增强，钢结构业务历史成长性好，化纤业务增长迅猛。建筑光伏前景广阔，未来发展向好。 风险提示：原材料成本或超预期上升；EPC业务回款不及预期；BIPV业务推进不及预期；化纤高景气回落。

事件：公司披露2021年度业绩预告，全年归母净利润同比增长80%~110%至4.9~5.7亿元，扣非净利润同比增长90%~125%至4.6~5.4亿元。对此点评如下：2021年业绩快速增长，新签订单同比增长27%。1））全年保持快速增长，第四季度业绩同比减亏。全年归母净利润同比增长80%~110%至4.9~5.7亿元，扣非净利润同比增长90%~125%至4.6~5.4亿元。业绩预告中值对应2021年第四季度归母净利润、扣非净利润分别达到433、-1042万元。2020年第四季度归母净利润、扣非净利润分别为-36 14、-4710万元。2020年第四季度业绩出现亏损的原因主要是综合毛利率较低（第四季度开始钢材等原材料价格开始上涨）、计提一定信用减值损失等。2））长全年主业新签订单同比增长27%，增速和和2020年基本接近。2021年，公司（包括控股子公司）共新签合同154项，累计合同金额为人民币142亿元，较上年同期增加了27%，2020年同比增长28%。2021年9-12月份新签合同58项，累计合同金额为人民币39亿元，同比增长78%。2021年，公司新签合同以及中标项目总计金额为人民币186亿元，较上年同期增加29%。3）第四季度化纤价格维持高位，化纤收入环比略有下滑。华东地区POY第三季度、第四季度均价分别为1.78、1.80万元/吨。 2021年1月至12月，POY、FDY、切片的销售量为36.15、8.42、3.87万吨，营业收入为228,325、59,3 10、20,976万元。其中，第四季度POY、FDY、切片的销售量为8.04、1.76、1.29万吨，营业收入为53,719、12,726、7,396万元；第三季度POY、FDY、切片的销售量为8.47、2.16、1.15万吨，营业收入为55,956、15,874、6,501万元。 加快装配式钢结构产品与光伏行业应用融合，公司积极进推进BIPV业务。1）8月月24日，公司公告》与衙前镇人民政府签订了《光伏发电战略合作协议》。衙前镇政府将其管辖区域内屋顶资源交由公司开展光伏发电综合建设工作，并且支持公司在衙前镇各企业与民用建筑中推广光伏发电项目。公司负责具体项目运作的融资、设计、施工、验收、运营、维护、收益、处置，项目产权归公司所有。屋顶发电项目所产生的电能，供屋顶产权方优先使用，实行屋顶产权方按照当地商业用电月结费用，余电上网模式。2）9月月7日，公司公告与杭州市萧山经济技术开发区管委会签署《投资协议书》。东南网架福斯特碳中和科技公司总部经济中心将设在萧经开。合资公司致力于在党政机关、学校、医院、会展中心、体育场馆、综合体、产业园区等公共建筑，工商业厂房和农居等屋顶分布式光伏电站项目的开发，投资光伏发电业务和BIPV总承包项目建设。 项目的投资与建设由总部经济中心负责，所有税收上缴在萧经开。计划到2026年，项目涉及总装机容量预计约950MW。建设东南网架福斯特全球研发中心。 萧经开支持合资公司在政府投资的屋顶资源发展分布式光伏发电项目，并协调辖区内其他屋顶资源。3）9月月13日，公司公告与山西运城经济技术开发区管理委员会签署《东南网架华兆“BIPV光伏建筑一体化”项目投资框架协议》。 东南网架华兆碳中和科技公司西北总部经济中心将设在运城经济技术开发区。 合资公司致力于在党政机关、学校、医院、会展中心、体育场馆、综合体、产业园区等公共建筑，工商业厂房和农居等屋顶分布式光伏电站项目的开发，投资光伏发电业务和BIPV总承包项目建设。项目的投资与建设由西北总部经济中心负责，所有税收上缴在运城经济技术开发区。项目涉及总装机容量预计约500MW。充分发挥示范引领效应，运城经济技术开发区支持合资公司在政府投资的屋顶资源发展分布式光伏发电项目，并协调辖区内其他屋顶资源。屋顶资源包括但不限于：党政机关、学校、医院、会展中心、体育场馆、综合体、产业园区等公共建筑，工商业厂房和农居等屋顶资源。4）10月月25日，公司公告与天津港保税区管理委员会签署《“BIPV光伏建筑一体化”北方总部项目投资框架协议》。浙江东南网架福斯特碳中和科技有限公司与天津东南钢结构有限公司拟在天津港保税区注册成立合资新公司，拟注册资金1亿元，天津东南钢结构出资7500万元，占股75%；东南网架福斯特出资2500万元，占股25%。东南网架福斯特新能源科技公司北方总部将设在天津港保税区。合资公司致力于在党政机关、学校、医院、会展中心、体育场馆、综合体、产业园区等公共建筑，工商业厂房和农居等屋顶分布式光伏电站项目的开发，投资光伏发电业务和BIPV总承包项目建设。项目的投资与建设由北方总部负责，所有税收上缴在天津港保税区。项目涉及总装机容量预计约1000MW，形成以天津港保税区为核心、辐射北方地区的BIPV光伏建筑产业链。充分发挥示范引领效应，天津港保税区支持合资公司在辖区内利用屋顶资源发展分布式光伏发电项目，并协调辖区内其他屋顶资源。 投资建议：业绩订单快进速增长，积极推进BIPV业务。预计公司2021~2023年归母净利润分别达到5.6、6.8、8.5亿元，同比增长105%、23%、25%，对应PE估值21、17、14倍。政策推动钢结构行业持续向好，公司钢结构业务历史成长性良好，钢结构总承包模式持续推进，近期订单增长显著。研发、项目经验、数字化、品牌等铸造公司钢结构竞争优势。2021年，化纤价格复苏，公司化纤板块趋势有望向好。建筑光伏前景广阔，携手福斯特布局BIPV。 风险提示：化纤业务盈利不及预期；钢价上行对公司盈利影响超预期；EPC业务回款不及预期；BIPV业务推进不及预期；福斯特合资公司推进进度低于预期等

与萧经开达成投资协议，联手福斯特共同开发辖区内屋顶资源。9月 6日晚间，公司公告与杭州市萧山经济技术开发区管委会（简称“萧经开”）签订投资协议书，未来萧经开将全力支持公司在政府投资的党政机关、学校、医院、会展中心等公共建筑以及工商业厂房和农村住宅等屋顶资源开发分布式光伏发电项目，并承诺 2022-2026年五个完整年度内实现项目总装机容量不低于 950MW。项目实施主体为公司与福斯特共同出资成立的合资企业，公司出资占比 75%，萧经开将为合资企业提供落户资助、财政贡献资助以及对合资公司列入当年重点发展项目计划等相关扶持政策。 预计 5年将贡献 1.14亿施工净利润，同时将部分参与项目投资，获得稳定回报。根据萧经开对未来五年装机量不低于 950MW 的承诺，按照 4元/W的造价估算，预计总投资额将达到 38亿。在 EPC 模式下，假设施工净利率3%（与 19-20年公司净利率水平相当），我们估计 950MW 项目可贡献净利润 1.14亿。此外，公司还可作为投资方获取额外回报，且不排除引入其他投资运营商以及政府、银行等机构共同出资。我们在《建筑光伏迎风口，建筑行业开启新蓝海》报告中测算，典型 BIPV 项目 IRR 达 15%，回收周期7-8年。相比较 PPP 项目，这类项目回收周期更短，且运营期现金流稳定。 整县推进政策下屋顶开发有望加速，EPC+BIPV 战略协同效应逐步显现。本次与萧经开的协议距离上次与衙前镇的合作公告仅相隔两周时间，但两者互相独立，一方面显示了公司在当地较好的政府资源，另一方面也彰显了公司进入 BIPV 的决心。相较混凝土建筑，钢结构更容易与 BIPV 相结合，公司凭借在钢结构 EPC 的传统优势、快速切入 BIPV 蓝海市场，战略转型效果显著，成长空间有望不断打开。 财务预测与投资建议 预计 21-23年 EPS 为 0.65/0.78/0.96元，维持盈利预测不变。公司在 BIPV领域持续取得突破，估值中枢有望提升，参考可比公司平均估值给予公司 21年 27X PE，对应目标价 17.55元，维持“买入”评级。 风险提示： 新签订单及订单转化率不及预期、钢材价格大幅波动、应收账款坏账风险

事件：公司发布2021年半年报。公司实现营业收入53.64亿元，同比增长31.83%，实现归母净利润3.6亿元，同比增长51.75%，扣非净利润3.52亿元，同比增长57.77%。 工程总承包和化纤业务营收均大幅增长。2021H1公司实现营业收入53.64亿元，同比增长31.83%。其中，钢结构分包业务实现营收29.55亿元，同比增长7.25%；工程总承包（EPC）业务实现营收7.43亿元，同比增长319.37%，主要系公司围绕“总承包项目+1号工程”双引擎发展战略，订单获取能力持续增强，竞争力和盈利能力进一步提升；化纤业务实现营收15.64亿元，同比增长69.01%，主要系行业景气度进一步回升，公司涤纶长丝主要产品量价齐升。2021H1公司毛利率为14.20%，同比提高0.23pct。按业务分，工程总承包/钢结构分包/化纤业务毛利率分别为13.81%/15.94%/8.37%，同比变化0.18pct/-3.26pct/11.13pct,化纤业务改善对公司毛利率提升起了重要作用。2021H1公司净利率6.66%，同比提高2.1pct，环比提高0.37pct。2021H1公司经营性净现金流为-5.3亿元，较去年同期0.34亿元减少5.64亿元，主要系本期支付较多所致。截止至2021年6月30日，公司资产负债率为64.55%，同比提升2pct。 钢结构业务新签合同稳增长，碳中和背景下装配式行业加速发展。2021H1公司钢结构板块累计新签及中标合同119.44亿元，同比增长20.67%。随着“碳中和”与“碳达峰”发展目标的提出，装配式建筑绿色环保的优势显现，钢结构建筑作为一种绿色低碳建筑，未来发展潜力较大。 “BIPV+钢结构”迎机遇。近期国家能源局综合室下发《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，明确党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于30%。据中国建研院测算，我国既有建筑面积600亿平，每年新建建筑20亿平，分别可安装太阳能光伏电池400GWp、20GWp，市场潜力巨大。相比混凝土结构，BIPV 与钢结构的结合更好，兼具美观、节能和功能性，结合国家碳中和战略，BIPV 将迎来快速发展期，有望带动钢结构需求增长。 三季度涤纶长丝高景气预计将延续。公司化工板块主要业务为涤纶长丝的生产和销售，生产的产品包括涤纶预取向丝(POY)、涤纶牵引丝(FDY)、聚酯切片等产品系列，目前公司设计产能已达到年产50万吨差别化功能性聚酯纤维产品，下游需求主要为纺织服装、家纺和产业用纺织品，其中纺织品服装占比最高。2021H1涤纶长丝整体景气度较高，进入三季度，该产品即将迎来金九银十传统旺季，预计涤纶长丝高景气度将延续。

化纤大幅扭亏，EPC 进入高速增长期。21H1实现收入/归母净利润 53.64/3.6亿，YOY+32%/52%，业绩增长较快主要由于 1）在手 EPC 项目稳步推进； 2）化纤量价齐升、转亏为盈，H1预计实现盈利 6000万，去年同期约为-9000万。分业务，EPC/钢结构分包/化纤板块收入 7.43/29.55/15.64亿，YOY+319%/7%/69%，向 EPC 战略转型的过程中收入有望持续高速增长。 H1新签及已中标尚未签约订单合计 119亿，YOY+21%，已超过 20年全年新签订单总额，在 EPC 业务的带动下预计全年订单仍有望保持较快增长。 钢材涨价影响毛利率/现金流，H2有望回升。整体毛利率为 14.2%，同比增加 0.23pct，其中钢结构（EPC+分包）毛利率同比下降 3.35pct，主要由于钢材涨价较多而合同调差相对滞后，下半年逐步收回调差款后盈利能力有望回升；化纤毛利率同比提升 11.13pct，主要由于行业景气度回暖，H1国内涤纶 POY-PTA 平均价差为 1721元/吨，较去年同期上涨 20%。净利率为6.66%，同比提升 0.94pct。期间费用率同比下降 0.3pct 至 7.24%，销售/管理/财务费用率同比下降 0.21/0.07/0.02pct，主要由于收入增长摊薄了费用。 实现经营性净现金流-5.3亿，同比多流出 5.68亿，主要由于钢材采购支出增加较多，且 EPC 项目收款进度较慢导致收现比下降 5.7pct。 政企合作打通渠道，BIPV 蓝海市场前景可期。据中国建研院测算，我国既有建筑面积600亿平，每年新建20亿平，分别可安装光伏400GWp、20GWp，市场潜力巨大。近期公司公告与杭州衙前镇政府签订《光伏发电战略合作协议》，未来公司可优先承接该区域内的公建项目屋顶资源开展分布式光伏电站建设，这是继与福斯特成立合资公司后在 BIPV 市场拓展中又一重大突破，政企合作模式下预计公司未来获取订单的确定性较强，BIPV 业务值得期待。 财务预测与投资建议 预计 21-23年 EPS 为 0.65/0.78/0.96元（原值为 0.39/0.49/0.61），主要调增 EPC 订单转化率和化纤毛利率、调减资产减值损失。参考可比公司平均估值给予公司 21年 18X PE，对应目标价 11.70元，维持“买入”评级。 风险提示： 新签订单及订单转化率不及预期、钢材价格大幅波动、应收账款坏账风险

中标 EPC 大单，经营业绩有望大幅提升。3月 31日晚间，公司公告作为联合体牵头人中标杭州国际博览中心二期 EPC 项目，中标金额 41.24亿，占20年收入的 45%，为公司历史上承接规模最大的 EPC 项目。该项目既有大跨度结构也有超高层结构，充分展示了公司承接综合性强、技术难度大的世界一流建筑的实力。年报中公司披露 20年底仍有 36.93亿已中标尚未签约的订单，若不考虑其他未公告订单，21年新签订单将至少达到 78.17亿，占 20年新签订单的 70%。随着新签订单的逐步执行，业绩高增长有保障。 钢结构+EPC 成为长期趋势，公司转型升级正当时。近几年政策推动下，新建公共建筑原则上要采用钢结构，住宅领域的渗透率不断提升，长期看钢结构建设需求有望保持稳定增长；3月住建部发布最新版《建筑业企业资质标准》，钢结构专业分包取消后并入施工总承包，未来钢结构项目或逐步过渡到全部以 EPC 形式竞标，公司较早意识到只做专业分包的瓶颈，凭借在学校、医院和大型场馆等公建领域积累的品牌和技术优势，18年开始向 EPC转型，目前 EPC 已成为订单的主导力量，转型效果在 20年至今已逐步体现，一方面更加快速地扩大业务规模，另一方面可改善营运能力和现金流。 化纤景气度回升，21年对业绩的拖累有望减小。20年疫情影响下，纺织服装需求萎缩，且原油暴跌带来化纤原材料大幅减值，公司 POY 业务亏损达到 1.5亿。我们预计 21年公司化纤板块有望实现减亏，主要由于全球经济复苏带动大宗商品市场趋势性回暖，一方面原材料减值或部分转回，另一方面公司产品提价后盈利有望得到修复，截至 3月底国内涤纶 POY-PTA 价差为 5324元/吨，较去年同期上涨 39%，行业景气度持续向好。 财务预测与投资建议预计 21-23年 EPS 为 0.39/0.49/0.61元（原 EPS 为 0.34/0.43/0.52），主要调增新签订单增速以及订单转化率。参考可比公司平均估值给予公司 21年 20X PE，对应目标价 7.80元，维持“买入”评级。

事件：公司发布2020年年度报告。2020年度公司实现营业收入92.56亿元，同比增长3.12%；实现归母净利润2.71亿元，同比增长1.25%；实现扣非归母净利润2.41亿元，同比下降0.02%。 业绩符合预期，营收稳健提升，毛利率和期间费用率均小幅下降。11）营收方面：2020年度公司实现营业收入92.56亿元，同比增长3.12%。其中Q4单季度营业收入27.08亿元，同比增长4.88%。22）净利润方面：2020年度公司实现归母净利润2.71亿元，同比增长1.25%；实现扣非归母净利润2.41亿元，同比下降0.02%。其中Q4单季度归母净利润亏损0.36亿元。33）毛//：净利率方面：2020年度公司毛利率11.61%，同比降低0.03pct；净利率2.85%，同比降低0.11pct。44）费用率方面：2020年度公司期间费用率7.14%，同比降低0.48pct。其中，销售费用率为0.37%，同比提高0.05pct；管理费用率为5.99%，同比降低0.59pct；财务费用率为0.77%，同比降低0.06pct。55）现金流方面：公司经营性现金流4.45亿元，同比扩大1.25亿元，主要系本应付票据支付货款较多所致。 新签订单持续增加，业绩有保障。政策加持助力钢结构产业发展。1）报告期间，公司大力拓展装配式EPC项目，累计新签及中标合同149.11亿元，其中总承包订单总额达到63.43亿元，再创历史新高。2）我国钢结构产量呈现逐年增长趋势，预计到2023年，我国钢结构的产量将超过13000万吨。2020年7月7日，住建部发布《关于大力发展钢结构建筑的意见(征求意见稿)》，提出对于建设内容明确、技术方案成熟的钢结构建筑鼓励釆用工程总承包模式，进一步带动相关钢结构建设需求提升。 公司积极运用积极运用EPC总承包模式，实现临安区人民医院及妇幼保健院迁建项目一期工程总承包项目、杭州湾智慧谷二期项目EPC工程、桐庐县第一人民医院迁建工程EPC总承包项目等重大项目落地，对公司的业绩实现较大贡献。 投资建议：预计公司2021-2022年EPS分别为0.41/0.54元/股，对应动态市盈率分别为17.79/13.48倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争持续加剧的风险；行业监管政策变化的风险；钢结构推进不及预期

盈利预测及评级：我们调整公司的盈利预测，预计公司2021-2023年的EPS分别为0.41元、0.55元、0.68元，2月25日收盘价对应PE分别为15.4倍、11.4倍、9.3倍，维持“审慎增持”评级。

化纤亏损影响业绩， EPC 推动订单增长。 20年营收/归母净利润 92.56/2.71亿元， YOY+3.12%/1.25%。 业绩低于预期的原因： 1） 20年受纺织服装需求萎缩以及原材料减值影响， 化纤业务亏损 1.5亿， 扣除化纤亏损后盈利YOY+58%； 2）计提了 6188万资产减值损失。 分业务， EPC 首次单独披露， 实现收入 6.71亿； 钢结构分包实现收入 60.38亿， YOY+5.52%； 化纤业务收入 20.42亿， YOY-34.84%。 全年新签订单 112.18亿， YOY+28%，我们估计其中 EPC 超过 40%，截至 20年底已中标尚未签订合同订单金额还有 36.93亿，在 EPC 业务的带动下预计 21年订单仍有望保持较快增长。 钢结构毛利率有所提升， EPC 提升信用能力、 改善现金流。 20年毛利率为11.61%，同比增加 0.03pct，其中钢结构（ EPC+分包）毛利率 15.24%， 同比提高 0.72pct，主要由于分包项目结算的毛利率较高。净利率为 2.85%，同比下降 0.1pct。 期间费用率同比下降 0.48pct 至 7.14%， 销售/管理/财务费用率同比增加 0.05/0.3/0.06pct，主要由于化纤业务相关支出增加。 实现经营性净现金流 4.45亿， YOY+39%，主要由于付现比下降 6.6pct，同时应付票据余额 YOY+48%，体现了转型 EPC 后对上游的经营性融资能力增强。 钢结构需求有望持续景气， EPC 是长期发展趋势。 近年来政策大力推广“装配式+EPC” ，新建公共建筑原则上要采用钢结构，住宅领域的渗透率有望不断提升，公司报告中预计到 2023年全国钢结构产量 CAGR+13%；资质改革后将逐步取消钢结构分包，钢结构项目必须以 EPC 形式竞标， 公司凭借在公建领域积累的品牌和技术优势， 18年开始向 EPC 转型，到 20年 EPC成为订单的主导力量，转型效果显著，未来 EPC 有望助力公司做大做强。 财务预测与投资建议预计 20/21/22年 EPS 0.26/0.34/0.43元（原 EPS 0.37/0.50/0.66元），主要调减钢结构分包订单、 EPC 订单转化率和化纤价格。 参考可比公司平均估值给予公司 21年 19X PE，对应目标价 6.46元，维持“买入”评级。 风险提示新签订单及订单转化率不及预期、钢材价格大幅波动、应收账款坏账

钢结构业务驱动快速成长。公司为技术、品牌与过往业绩突出的大型钢结构龙头，以大跨度空间结构闻名于业内，代表作包括“中国天眼”、“水立方”等。目前公司业务主要由钢结构与化纤两部分构成。公司2019年在钢结构领域提出“一号工程+装配式EPC”双引擎发展战略，目前已取得良好效果，据中报数据及三季度经营情况推算，预计钢结构业务2020Q1-3实现营收约47.4亿元，同比增长预计约21%；实现归母净利润预计约4.4亿元，同比大幅增长预计约104%，盈利增长强劲，是公司业绩增长的主要驱动力。公司化纤业务今年前三季度受疫情影响，亏损预计约1.3亿元，但我们判断其经营情况已触底，未来在公司收入与利润中占比将持续下降、影响不断减小。 钢结构行业进入黄金发展期，EPC模式促集中度加速提升。钢结构具备高效、绿色环保、抗震性好、可循环利用等优势，符合绿色建筑发展大趋势。在当前政策持续大力推广、与传统结构建筑成本差不断缩小背景下，钢结构需求有望快速增长，行业步入黄金发展期。此外，政策明确鼓励钢结构建造采用工程总承包（EPC）模式，设计、制造、施工综合能力突出的钢结构龙头将集中受益，市占率将加速提升、盈利回款将不断改善。 钢构分包业务聚焦“一号工程”，技术、品牌优势突出。在钢结构专业分包领域，公司主要聚焦各地“一号工程”，包括国家级工程、机场航站楼、体育场馆等规模较大、具有标志性、科技含量高的钢构工程，该类项目招投标门槛高，回款与利润有保障。公司钢构技术实力雄厚，是国家发改委认定的“装配式钢结构住宅低碳技术创新及产业化示范基地”及“住建部首批国家装配式建筑产业基地”，持续参与建设大量国家级重大“高、精、尖、难”钢结构项目。公司凭借过往的业绩及技术优势有望持续承接“一号工程”，在不断积累品牌影响力同时，驱动业绩增长。 装配式EPC业务聚焦医院、学校、会展中心，细分市场优势显著。随着2019年取得建筑工程施工总承包一级资质，公司开始大力开拓EPC业务，重点聚焦医院、学校、场馆领域。公司依托集团大健康资源及运营经验开拓医院EPC市场具有显著优势；依托大跨度技术优势开拓场馆及会展中心市场优势明显；依托大量细分市场经验优势开拓学校市场成果显著。今年以来公司EPC和钢结构订单快速增长，2020Q1-3累计新签钢构类订单约90亿元，同增45%，其中EPC订单占比或已超过60%，随着高毛利EPC订单不断向收入转化，公司有望持续较快成长。 投资建议：我们预测2020-2022年公司归母净利润分别为3.8/5.2/7.0亿元，同比增长40%/38%/35%，EPS分别为0.36/0.50/0.68元，2019-2022年CAGR为38%，当前股价对应PE为23/17/12倍，考虑到行业景气度及公司增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期风险、化纤业务盈利持续下行风险等。

行业空间大、集中度低，未来将向规模化制造和总包施工两端分化。钢结构比传统结构单平用工工时少42%，在混凝土涨价而钢价下行趋势下，钢结构在成本和效率方面的替代优势较为突出。预计20年行业市场空间近8000亿，其中工程端市场规模超6500亿，到22年CAGR+13%。在制造端鸿路钢构已建立起一定的规模优势，未来其他企业或更多在施工端发力，与其形成合作而非竞争关系。专门从事钢构业务的上市公司工程业务市占率不到3%，项目大型化趋势下龙头的规模和技术优势突出，未来集中度有望提升。 向从分包向EPC转型，构建学校/医院等公建的差异化竞争优势。据市场调查钢结构分包金额在项目整体中占比20%左右，转型总包后可获取更多利润、快速扩大业务规模，并改善营运能力和现金流。我们预计公司20Q1-Q3新签订单YOY+38%，其中EPC占比达到61%，已经在EPC转型中体现出较好的效果。公司在装配式医院/学校等公共建筑领域技术成熟、建造速度和品质上具备优势，我们估计20Q1-Q3订单中30%为学校/医院项目，未来品牌影响力有望扩大，并与集团“大健康”战略形成协同效应。政策推动下未来多省市新建公共建筑将优先采用钢结构，我们预计浙江省每年采用钢结构的公共建筑投资超400亿，华东地区（即江浙沪）的市场空间则超1200亿，公司目前在华东的市占率估计不到5%，未来仍有较大提升空间。 化纤业务筑底，未来对业绩的拖累有望减小。下游纺织服装需求萎缩以及原材料减值双重影响下，20H1公司化纤板块收入/毛利YOY-38%/-151%。我们认为化纤板块业绩已筑底，主要由于需求方面近期海外订单回流、国内服装生产回暖，原料方面原油价格继续下行空间有限、发生大额减值可能性低。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS0.37/0.50/0.66元，CAGR+32.92%，可比公司平均PE24/19/15X，由于未来公司盈利增速高于可比公司平均值，给予10%估值溢价，即21年21XPE，对应目标价10.50元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示新签订单及订单转化率不及预期、钢材价格大幅波动、应收账款坏账

1.投资事件公司发布2020年三季报，2020前三季度公司实现营业收入65.49亿元，同比增长2.41%，实现归母净利润3.07亿元，同比增长30.72%，实现归母扣非净利润2.88亿元，同比增长35.61%。 2.分析判断业绩符合预期，Q3单季净利润同比大幅增长。1）营收方面：2020前三季度公司实现营业收入65.49亿元，同比增长2.41%。其中Q3单季度营业收入24.80亿元，同比增长8.82%。2）净利润方面：2020前三季度公司实现归母净利润3.07亿元，同比增长30.72%；实现扣非归母净利润2.88亿元，同比增长35.61%。其中Q3单季度归母净利润0.7亿元，同比增长62.79%。3）毛/净利率方面：2020前三季度公司毛利率13.42%，同比提高1.87pct；净利率4.56%，同比提高0.89pct。4）费用率方：面：2020前三季度公司期间费用率7.48%，同比下降0.27pct。其中，销售费用率为0.44%，同比提高0.15pct；管理费用率为6.26%，同比降低0.43pct；财务费用率为0.78%，同比提高0.02pct。5）资产负债方面：2020年前三季度应收账款及票据34.37亿元，同比增长26.41%，占总资产比例为25.18%，同比降低0.11pct；应付账款51.43亿元，同比增长20.04%，占负债比例为59.24%，同比降低7.10pct；资产负债率为63.61%，同比提高3.54pct。 6）现金流方面：公司经营性现金流1.70亿元，同比降低0.78亿元，主要系本期支付票据保证金较多所致。 公司重点布局钢结构业务，钢结构订单持续攀升。1）公司2020前三季度新签钢结构订单89.97亿元，同比增长38.38%，其中2020Q3新签订单28.19亿元，同比增长156.08%，订单增速快速攀升。截至2020年9月末，公司（包括控股子公司）已中标尚未签订合同的订单37项，累计合同金额为41.83亿元，公司在手订单充沛，助力业绩持续增长。2）公司2020年7月通过非公开发行股票募集资金总额不超过12亿元，用于杭州湾智慧谷二期项目EPC工程总承包、桐充流动资金。在国家对建筑工业化的大力支持，装配式钢结构建筑景气度持续上行背景下，公司持续加码钢结构业务，公司在总承包EPC领域竞争优势不断提升