事件公司发布2019年年度业绩快报2019年公司实现营业收入23.99亿元,同比下降2.77%;实现归母净利润8799.26万元,同比增长202.60%;基本每股收益为0.15元,同比增长200.00%。 简评主业盈利能力恢复,2019年业绩大幅增长2019年公司实现归母净利润8799.26万元,同比大幅增长202.60%。报告期内公司净利润大幅增长主要是由于硬泡聚醚及异丙醇胺产品盈利能力恢复所致。另外,目前公司年产12万吨环丙生产装置已试生产成功,打通流程产出合格产品,正在逐步提升装置负荷;同时,利用PO 项目中间产品而延伸的年产2.4万吨DCP 项目第一条生产线已建设完工。 历经三十年发展,成就聚醚行业龙头公司是国内硬泡组合聚醚行业绝对龙头,被工信部评为聚氨酯硬泡组合聚醚行业单项冠军,与美的、海信、伊莱克斯、中集等冰箱、冷藏集装箱厂家保持长期战略合作,彰显技术实力和行业影响力;近年来积极向上游拓展,近期12万吨PO 装置试车成功,目前正处于负荷提升阶段,产业链一体化程度进一步提升。 硬泡聚醚方面,未来高端冰箱渗透率提升,冷链物流发展,聚氨酯建筑保温板推广将为行业带来新增需求。公司在冰箱硬泡聚醚领域市占率已达25%以上,凭借过硬的研发实力和技术服务能力,产销量连年增长,品牌认可度不断提升。异丙醇胺方面,产品性能优异,环境友好性强,全球100多万吨乙醇胺市场需求是潜在市场空间。公司产能国内最大,占据国内外重要市场,产销量稳定增长。17年以来原料价格上涨直接造成了利润空间的压缩,近期伴随原料价格下滑,原有主业盈利能力有望持续恢复。

事件公司发布 2019年半年度报告公司 2019年上半年实现营收 12.25亿元,同比减少 2.34%; 预计实现归母净利润 3901万元,同比增长 276.81%;实现扣非后净利润 3441万元,同比增长 361.70%;EPS 0.06元,同比增长 200%。 简评硬泡聚醚盈利能力显著恢复,带动业绩大幅增长报告期内业绩大幅增长。 公司 2019年上半年实现营收 12.25亿元,同比减少 2.34%;预计实现归母净利润 3901万元,同比增长 276.81%;实现扣非后净利润 3441万元,同比增长 361.70%,非经常性损益主要来自于计入当期损益的政府补助等。 19Q2单季度实现归母净利润 1832万元, 同比增长 148.29%,环比下降11.45%。 报告期内,公司产品原辅料价格下降,成本控制能力进一步增强,综合毛利率提升 7.83个百分点,其中硬泡聚醚毛利率提升 9.59个百分点,异丙醇胺毛利率提升 3.62个百分点。 目前红宝丽拥有硬泡聚醚产能 15万吨、异丙醇胺产能 9万吨。 环氧丙烷是硬泡聚醚生产的主要原料,占聚醚成本的 6成左右。公司对硬泡聚醚采取“环氧丙烷上月均价*系数+加工费”的定价模式,加工费覆盖辅料以及其他成本,聚醚产品的出厂价格会随着 PO价格的变化而变化。在实际情况中,当 PO 价格处于上涨趋势之中时,由于硬泡聚醚定价中采用的 PO 价格的滞后性,会出现利润空间被压缩的情况;另外, 2017年以来其他辅料的价格上涨直接导致了硬泡聚醚产品利润空间的压缩,目前辅料价格较之前已经有较大幅度回落,硬泡聚醚产品的盈利已有回升。 对“ 2000吨锂电池正极材料”项目计提减值准备。 公司曾与上海锂景合资成立锂泰公司,公司现金出资占注册资本 70%,上海锂景以专利和技术评估作价出资,占注册资本 30%。锂泰公司成立后,承担“年产 2000吨锂离子电池正极材料”项目建设。 但锂泰公司所生产磷酸锰锂产品至今未取得客户的认可,产品未形成销售,双方决定结算锂泰公司并进行清算, 2019年 6月末决定对锂泰公司计提减值准备 1332万元,对本期利润产生影响。 三费方面,报告期内公司销售费用为 5326万元,同比增长31.29%,主要是销量增加运费增多所致;管理费用为 6185万元,基本与上年同期持平;财务费用为 2941万元,同比增加 100.66%, 主要系贷款增加导致利息增多所致。 现金流方面, 经营性现金流净额为-8882万吨,同比-416.31%,主要由于应收项目余额增加、 应付项目余额减少所致;投资性现金流净额为-2.45亿元,同比-27.05%;筹资性现金流净额为2.82亿元,同比-17.10%。 新项目继续推进。 目前年产 12万吨环丙生产装置已试生产成功,打通流程产出合格产品,正在逐步提升装置负荷; 利用 PO 项目中间产品而延伸的年产 2.4万吨 DCP 项目第一条生产线已建设完工。 报告期末,公司在建工程余额为 12.73亿元,较年初增长 16.97%。 同时公司就 2019年前三季度经营业绩给出预测,预计 2019年 1-9月份实现归母净利润 5790-6600万元,同比增长 136.00%-169.00%。 历经三十年发展,成就聚醚行业龙头公司是国内硬泡组合聚醚行业绝对龙头,被工信部评为聚氨酯硬泡组合聚醚行业单项冠军, 与美的、 海信、伊莱克斯、中集等冰箱、冷藏集装箱厂家保持长期战略合作, 彰显技术实力和行业影响力;近年来积极向上游拓展,近期 12万吨 PO 装置试车成功, 目前正处于负荷提升阶段, 产业链一体化程度进一步提升。 硬泡聚醚方面, 未来高端冰箱渗透率提升,冷链物流发展,聚氨酯建筑保温板推广将为行业带来新增需求。 公司在冰箱硬泡聚醚领域市占率已达 25%以上,凭借过硬的研发实力和技术服务能力,产销量连年增长,品牌认可度不断提升。异丙醇胺方面, 产品性能优异,环境友好性强,全球 100多万吨乙醇胺市场需求是潜在市场空间。公司产能国内最大,占据国内外重要市场,产销量稳定增长。 17年以来原料价格上涨直接造成了利润空间的压缩,近期伴随原料价格下滑, 原有主业盈利能力有望持续恢复。 12万吨 PO 装置投产,带来显著利润增量18年我国 PO 产能 321万吨,产量 283万吨,表观消费量 308万吨,净进口 25万吨,开工率达到 88%,供应格局依旧偏紧。由于环境友好性差,能耗较高,占国内产能 50%以上的氯醇法工艺已不准新建; PO/SM 法需配套大型炼化装置, PO/MTBE 法副产品难以消化, HPPO 法需高能度双氧水导致成本偏高,三种新型工艺推广较慢, 预计未来 PO 供应紧平衡格局仍将持续,高盈利状态将维持。 公司 12万吨 PO 装置采用异丙苯共氧化法新工艺, 已经于 19年 1月试车成功,产出合格产品,目前该 PO装置正处于负荷爬升阶段。伴随 PO 装置投产,未来想象空间被打开: 1)将产业链上游利润吃进体内,增加抗风险能力,提升利润体量; 2)目前公司从山东采购 PO,未来每吨可节省运费 300元左右; 3)该装置成功之后将扩产新上 30万吨 PO,同时配套下游高端聚醚,实现产业链的继续拓展。 投资建议边际改善在即,建议关注,预计 2019年、 2020年实现归母净利润 0.93、 1.64亿元,对应 EPS 0.21、 0.33元,对应 PE 32、 18倍,维持“增持”评级。

业绩总结: 公司 2019年上半年实现营业收入 12.3亿元,同比减少 2.3%;实现归母净利润 0.4亿元,同比增长 276.8%。 同时公司预计 2019年 1-9月份归母净利润为 0.58亿元至 0.66亿元,同比增长 136.0%-169.0%。 业绩大幅增长主要受益于原材料环氧丙烷价格下行。 公司上半年整体基础化工业务毛利率为 19.8%,同比大幅提升 7.8个百分点,其中硬泡聚醚业务实现收入 7.4亿元,同比减少 7.4%,毛利率提升 9.6个百分点至 18.7%,异丙醇胺业务实现收入 4.4亿元,同比增长 16.9%,毛利率提升 3.6个百分点至 21.6%,公司产品毛利率水平的大幅提升主要源于原材料环氧丙烷上半年均价同比下跌17.7%,同时公司计提存货、固定资产及无形资产减值准备影响税前利润约 0.13亿元。 环氧丙烷项目试车成功,公司业绩有望迎来拐点。 2019年 1月公司公告,泰兴子公司 12万吨环氧丙烷及 2.4万吨 DCP 项目试车成功。该项目采用公司自主开发的 CHP 共氧化法新工艺,为国内该工艺首套装置。环氧丙烷是公司主产品硬泡组合聚醚和异丙醇胺的主要原材料,项目试生产成功,标志着公司已成功将产业链延伸至上游原料领域,产业链打造为公司发展增添动力,打开未来发展空间,有利于公司进一步扩大资产规模和整体实力,增强公司竞争力,促进公司持续发展;同时,将对我国环氧丙烷行业全面落实国家环保政策、推进供给侧改革、促进行业发展具有重要意义。 DCP 项目拓展公司业务板块。 泰兴基子公司年产 2.4万吨 DCP 项目第一条生产线预计 2019年内也将竣工投产,该项目是利用环氧丙烷生产装置中间品生产DCP 产品,将提高生产的整体产出率。该项目在未来能为公司带来较大的经济效益,通过该项目预计能够实现年均销售收入 4.1亿元,年均利润总额 1.1亿元。 公司打造环氧丙烷-聚醚、醇胺及衍生物产业链的过程中,该项目有利于 PO相关产业链延伸拓展和产业布局的完善,培育新的利润增长点,促进公司规模提升和长远发展。 盈利预测与投资建议。 我们预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.15元、 0.24元、0.30元对应 PE 分别为 33X、 20X 和 16X, 维持“增持”评级。 风险提示: 原材料价格大幅波动的风险; PO 项目投产不及预期的风险。

事件 公司发布2019年半年度业绩快报 公司预计2019年上半年实现营收12.25亿元,同比减少2.34%;预计实现归母净利润3838万元,同比增长270.75%。 简评 主业盈利能力恢复,业绩同比大增 公司预计2019年上半年实现营收12.25亿元,同比减少2.34%;预计实现归母净利润3838万元,同比增长270.75%,报告期内公司业绩大幅增长,高于业绩预告区间均值。目前红宝丽拥有硬泡聚醚产能15万吨、异丙醇胺产能9万吨。环氧丙烷是硬泡聚醚生产的主要原料,占聚醚成本的6成左右。公司对硬泡聚醚采取“环氧丙烷上月均价*系数+加工费”的定价模式,加工费覆盖辅料以及其他成本,聚醚产品的出厂价格会随着PO价格的变化而变化。在实际情况中,当PO价格处于上涨趋势之中时,由于硬泡聚醚定价中采用的PO价格的滞后性,会出现利润空间被压缩的情况;另外,2017年以来其他辅料的价格上涨直接导致了硬泡聚醚产品利润空间的压缩,目前辅料价格较之前已经有较大幅度回落,硬泡聚醚产品的盈利已有回升。 历经三十年发展,成就聚醚行业龙头 公司是国内硬泡组合聚醚行业绝对龙头,被工信部评为聚氨酯硬泡组合聚醚行业单项冠军,与美的、海信、伊莱克斯、中集等冰箱、冷藏集装箱厂家保持长期战略合作,彰显技术实力和行业影响力;近年来积极向上游拓展,近期12万吨PO装置试车成功,目前正处于负荷提升阶段,产业链一体化程度进一步提升。 硬泡聚醚方面,未来高端冰箱渗透率提升,冷链物流发展,聚氨酯建筑保温板推广将为行业带来新增需求。公司在冰箱硬泡聚醚领域市占率已达25%以上,凭借过硬的研发实力和技术服务能力,产销量连年增长,品牌认可度不断提升。异丙醇胺方面,产品性能优异,环境友好性强,全球100多万吨乙醇胺市场需求是潜在市场空间。公司产能国内最大,占据国内外重要市场,产销量稳定增长。17年以来原料价格上涨直接造成了利润空间的压缩,近期伴随原料价格下滑,原有主业盈利能力有望持续恢复。 12万吨PO装置投产,带来显著利润增量 17年我国PO产能327万吨,产量263万吨,表观消费量286万吨,净进口23万吨,对外依存度8%,开工率维持80%以上,供应格局依旧偏紧。由于环境友好性差,能耗较高,占国内产能50%以上的氯醇法工艺已不准新建;PO/SM法需配套大型炼化装置,PO/MTBE法副产品难以消化,HPPO法需高能度双氧水导致成本偏高,三种新型工艺推广较慢,预计未来PO供应紧平衡格局仍将持续,高盈利状态将维持。 公司12万吨PO装置采用异丙苯共氧化法新工艺,已经于19年1月试车成功,产出合格产品,目前该PO装置正处于负荷爬升阶段。伴随PO装置投产,未来想象空间被打开:1)将产业链上游利润吃进体内,增加抗风险能力,提升利润体量;2)目前公司从山东采购PO,未来每吨可节省运费300元左右;3)该装置成功之后将扩产新上30万吨PO,同时配套下游高端聚醚,实现产业链的继续拓展。 投资建议 边际改善在即,建议关注,预计2019年、2020年实现归母净利润0.93、1.64亿元,对应EPS0.21、0.33元,对应PE33、19倍,维持“增持”评级。

投资要点: 1、新建环氧丙烷项目,解决关键原料问题,利润空间有望大幅增加。公司的聚醚多元醇和异丙醇胺业务均以环氧丙烷为原料,每年要采购超过10万吨的环氧丙烷。环氧丙烷的价格波动会给公司带来一定的经营风险,具体表现在其价格的上涨无法全部转移到下游客户上,导致公司的利润空间被压缩,在财务上表现出公司的毛利率与环氧丙烷的价格呈反比的关系。为解决核心原料问题,目前公司已经建成年产12万吨的环氧丙烷项目,此项目对公司具有明显的提升作用,大幅降低公司的经营风险和增加公司的利润空间。此外,公司的环氧丙烷项目采用新型的CHP法,此工艺在生产环氧丙烷的同时,还会副产二甲基苄醇,此副产品既可以循环利用,也可用来生产过氧化二异丙苯(DCP)。与其他工艺相比,此工艺可避免公司和其他大型的环氧丙烷生产商之间关于副产品市场的激烈竞争。 2、硬泡聚醚行业的龙头,具有品牌优势,同时发展特种聚醚业务,丰富公司的产品,提升竞争力。公司具有硬泡聚醚15万吨/年的生产能力,一直是国内硬泡聚醚的龙头,品牌优势明显;公司的下游客户均是知名的大企业,和公司具有长期的合作,客户资源优质。 硬泡聚醚未来需求增长主要源于三方面:第一,冰箱、冰柜、热水器的平均容量逐渐增大及出口量的增加;第二,冷链行业的发展;第三,建筑保温市场的开发。除了传统的硬泡聚醚业务之外,公司还具有特种聚醚3万吨/年的生产能力,聚醚的产品种类更加丰富。 3、异丙醇胺可替代乙醇胺,未来空间大。公司具有异丙醇胺4万吨/年的生产能力,同时还具有改性异丙醇胺5万吨/年的生产能力,是行业的龙头。异丙醇胺和乙醇胺均可以用作水泥添加剂,目前国内以乙醇胺为主,但是异丙醇胺在性能和环保方面均优于乙醇胺,正在多方面形成对乙醇胺的替代。我国是水泥生产大国,未来对异丙醇胺的需求空间巨大。 4、三大储备项目,静待下游行业的打开。公司具有聚氨酯保温板750万平方米/年、太阳能EVA封装胶膜1500万平方米/年、锂电池材料2000吨/年的生产能力,这些项目的下游一旦拓展开,可以为公司带来新的增长点。 风险揭示:硬泡聚醚的市场份额被竞争对手所挤占;下游需求下降;产品价格大幅下跌;异丙醇胺替代乙醇胺进程缓慢。

业绩总结:公司2018年度实现收入24.67亿元,同比增长13.63%,实现归母净利润0.29亿元,同比下滑28.91%,同时公司预告一季度实现归母净利润0.19-0.20亿元,同比增长539%-589%。 营业收入继续增长,PO延续高位,毛利率水平下降。公司2018年实现产品销量19.64万吨,同比增长6.46%,其中硬泡聚醚实现营业收入15.45亿元,比上年同期增长16.26%;异丙醇胺实现营业收入7.97亿元,比上年同期增长12.18%。高阻燃保温板材实现营业收入0.17亿元,同比下降56.61%。据我们数据监测显示,公司主要原材料环氧丙烷山东地区2018年均价位11816元/吨,比2017年均价继续上涨11.25%,处于2015年以来最高水平。由于公司产品营业成本中原材料占比达到96.23%,每年采购环氧丙烷达到10万吨左右,因此公司2018年毛利率继续下降1.22个PCT至13.36%,为上市以来最低水平。同时2019年以来,环氧丙烷价格持续走低,较2018年一季度均价下降16%,因此公司一季度业绩同比提升幅度较大. 环氧丙烷项目试车成功,公司业绩有望迎来拐点。2019年1月公司公告,泰兴子公司12万吨环氧丙烷及2.4万吨DCP项目试车成功。该项目采用公司自主开发的CHP共氧化法新工艺,为国内该工艺首套装置。环氧丙烷是公司主产品硬泡组合聚醚和异丙醇胺的主要原材料,项目试生产成功,标志着公司已成功将产业链延伸至上游原料领域,产业链打造为公司发展增添动力,打开未来发展空间,有利于公司进一步扩大资产规模和整体实力,增强公司竞争力,促进公司持续发展;同时,将对我国环氧丙烷行业全面落实国家环保政策、推进供给侧改革、促进行业发展具有重要意义。 DCP项目拓展公司业务板块。泰兴基子公司年产2.4万吨DCP项目第一条生产线预计2019年上半年也将竣工投产,该项目是利用环氧丙烷生产装置中间品生产DCP产品,将提高生产的整体产出率。该项目在未来能为公司带来较大的经济效益,通过该项目,预计能够实现年均销售收入4.1亿元,年均利润总额1.1亿元。公司打造环氧丙烷-聚醚、醇胺及衍生物产业链的过程中,该项目有利于PO相关产业链延伸拓展和产业布局的完善,培育新的利润增长点,促进公司规模提升和长远发展。 盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为0.15元、0.24元、0.30元,对应PE分别为32X、20X和16X,维持“增持”评级。 风险提示:环氧丙烷价格大幅波动的风险;新项目投产不及预期的风险。

投资要点 公司是聚氨酯行业龙头企业。公司主要从事聚氨酯硬泡组合聚醚和异丙醇胺系列产品,以及高阻燃聚氨酯保温板等新兴材料的研发、生产和销售。目前是国内最大的硬泡组合聚醚供应商,也是世界规模最大的硬泡组合聚醚生产企业之一,在国内冷藏行业硬泡组合聚醚的市场上占有较大的份额,拥有一批国内外优质客户。拥有异丙醇胺自主知识产权,产品结构可调,国内尚没有规模较大的同类生产企业。目前公司正着力打造环氧丙烷-聚醚、醇胺及衍生物产业链,已在江苏泰兴经济开发区征地建设生产基地。子公司泰兴化学年产12 万吨环氧丙烷项目已完成土建和安装,并取得试生产合法手续。年产2.4 万吨DCP 项目也正在建设中。公司财务状况良好,收入规模稳步提升,利润高速增长。 两大主营产品具备产能和市场优势。公司硬泡组合聚醚年产能为15 万吨,且有聚醚多元醇配套生产,还拥有特种聚醚3 万吨年产能,作为中试装置试验多款特种聚醚产品,聚醚生产种类、规模优势明显。公司硬泡组合聚醚的销量呈稳定增长趋势,出口增幅也持续扩大。目前,公司已与美的、海信、美菱、伊莱克斯、博西华、惠而浦、三星、LG、中集等知名企业建立了战略合作伙伴关系。公司拥有异丙醇胺自主知识产权,异丙醇胺的生产装置采用超临界生产工艺,年产能为4 万吨(包括一异、二异、三异),实际生产量超过4 万吨,产品结构可调,国内尚没有规模化的全系列同类生产企业。公司还拥有年产5 万吨二乙醇单异丙醇胺产品的产能,醇胺整体产能为9 万吨,产能条件充足。近几年,公司异丙醇胺销量保持增长趋势。 建成环氧丙烷新项目,发展新工艺,打通环氧丙烷产业链。全资子公司泰兴化学位于江苏泰兴经济开发区的“年产12 万吨环氧丙烷项目”已完成土建和安装,新项目采用CHP 法新工艺,在氯醇法受环保监管的制约、HPPO 工艺厂家停车、环氧丙烷产能收缩以及需求持续增加的现状下,公司在未来有望填补国内环氧丙烷的供给缺口,并有望开拓出口市场。同时,由于公司主要产品的主要原材料均为环氧丙烷,新项目投产后,公司有望实现对自身产品所需原材料的供给,原料自给率将显著提高,公司利润受原材料市场价格波动的影响将有所降低,为公司高速稳定发展创造了条件。 建设DCP 新项目,提高整体产出率,完善环氧丙烷产业链。全资子公司泰兴化学在江苏泰兴经济开发区利用“年产12 万吨环氧丙烷项目”形成的条件,建设“年产2.4 万吨DCP 项目”。该项目的主要原料是环氧丙烷项目产生的中间品,这是其他DCP 生产企业不具有的,相比之下,项目的产品具有成本低、投资省、环保性好等独有的优势,还有利于提高生产的整体产出率,有利于公司环氧丙烷相关产业链延伸拓展和产业布局的完善,培育新的利润增长点,促进公司规模提升和长远发展。 盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.06 元、0.13 元、0.22 元,对应PE 分别63X、27X、16X;参考可比公司(滨化股份、万华化学)2018-2020年平均PE 分别为7X、6X、5X,公司是聚氨酯和聚醚行业龙头,目前CHP 法环氧丙烷项目已试车成功,一方面该装置是国内首套CHP 法环氧丙烷装置,相较于国内现有工艺,该工艺技术先进、原料转化率高、更符合绿色环保要求,具有极大的开创性、示范性意义;另一方面,此次项目投产解决了公司长期以来的原材料供给受限瓶颈,打通公司环氧丙烷产业链,公司业绩将进入高速增长期,给予公司未来六个月32X 估值,对应目标价为4.16 元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,项目投产进度或不及预期。

2017年1-9月净利降26.6%,业绩符合预期。 红宝丽发布2017年三季报,实现营收16.72亿元,同比增27.4%,实现净利0.55亿元,同比降26.6%,以最新股本6.02亿股计算,对应EPS 为0.09元,业绩符合预期。其中2017年三季度实现营收5.47亿元,同比增21.2%,实现净利0.14亿元,同比增25.9%。公司同时预计2017年全年实现净利0.38-0.76亿元,同比降70%-40%。 环氧丙烷涨价拖累利润下滑。 报告期内,公司主要产品销量增长以及销售价格提升带动营收增长,2017年1-9月硬泡聚醚华东市场均价为10350元/吨,同比上涨18.8%。但由于主要原料环氧丙烷涨价拖累利润下滑,2017年1-9月环氧丙烷华东市场均价为10489元/吨,同比上涨20.1%。2017前三季度公司综合毛利率同比下降5.7pct 至15.3%。此外,由于营收增长导致流动资金贷款增加及汇率变动等因素,报告期内公司财务费用为1872万元,同比增147%,亦对公司盈利造成不利影响。目前华东地区硬泡聚醚价格为11350元/吨,与环氧丙烷价差相对稳定。 环氧丙烷等新项目有望贡献业绩增量。 公司年产12万吨环氧丙烷项目预计将于2017年底竣工,建成后将实现环氧丙烷的完全自给,并构建完整产业链并享有上游利润,将很大程度降低公司生产成本并规避环丙价格波动带来的风险。此外,公司扩建的5万吨改性异丙醇胺技改项目即将投产,届时公司异丙醇胺总产能将达9万吨,有望进一步贡献业绩增量。 维持“增持”评级。 红宝丽是国内聚氨酯细分领域的龙头企业,聚醚业务保持稳健发展;异丙醇胺业务替代乙醇胺前景广阔;环氧丙烷项目有望受益于行业格局变化,是未来主要看点。结合环氧丙烷及硬泡聚醚价格走势及三季度业绩情况,我们下调公司2017-2019年净利预测至0.71/1.30/1.73亿元( 原值0.91/1.51/1.91亿元), 对应EPS 分别为0.12/0.22/0.29元( 原值0.15/0.25/0.32元),根据可比公司估值水平(2018年25-48倍PE),给予2018年32-38倍PE,对应目标价7.0-8.4元,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求下滑风险,原料价格波动风险。

核心观点。 上半年业绩低于预期:公司披露半年报,17H1实现营收11.2亿元,同比增长30.69%,归属上市公司股东净利润0.4亿元,同比下滑35.87%。公司营收增长主要受益于产品价格提升和销量增长,通过积极开拓国内外市场,上半年公司主产品销量同比增长18.86%,同时上半年环氧丙烷采购均价同比上涨27.57%,公司产品价格随之水涨船高。原辅材料价格上涨也导致了生产成本增加,硬泡聚醚产品的毛利率减少了7.19%,异丙醇胺产品的毛利率减少了8.47%,业绩受此影响出现下滑。 下半年利润率有望回升:公司生产主要原料环氧丙烷上半年受环保趋严和需求拉动的双重作用,环氧丙烷价格波动强烈。展望下半年,随着监管核查趋稳和环保压力的常态化,预计环氧丙烷的价格波动将会减小,有利于公司稳定利润率。 PO和醇胺新产能有望贡献业绩:目前公司环氧丙烷项目处在抓紧建设中,预计年底竣工。公司PO产能采用的是无副产物的共氧化法,环保和成本优势明显,在目前环保重压下具有强盈利弹性和高成长性,通过配套聚醚和醇胺业务,还可以规避PO价格波动带来的风险,一旦投产将会对公司盈利产生显著的改善。同时,公司扩建的5万吨醇胺技改项目已经竣工即将投产,届时醇胺产品年生产能力将增至9万吨,有望大幅提振业绩。 财务预测与投资建议。 我们下调公司17/18年每股盈利EPS预测为0.16元、0.36元(原预测0.23元,0.44元),并添加19年预测为0.42元。公司PO装置投产18年后将会带动业绩大幅提升,按照可比公司18年26倍市盈率给予目标价9.15元和增持评级。 风险提示。 环氧丙烷装置开工不顺;经济环境恶化

事件: 公司发布2017年半年度报告,实现营收11.25亿元,同比增30.69%;净利0.41亿元,同比下降35.87%,对应EPS为0.07元。公司预计2017年1-9月净利0.52-0.745亿元,同比下降0-30%,对应2017Q3净利润0.11-0.335亿元。 投资要点: 积极拓展主营业务销量快速增长。 2017H1公司积极拓展全球的冰箱和冷柜客户,硬泡组合聚醚销售收入6.91亿,同比增长24.03%;异丙醇胺销量同比增长40%以上,营业收入3.64亿,同比增长42.71%;保温材料营业收入0.21亿,同比增长26.22%。 环氧丙烷价格上涨拖累净利润下滑。 目前公司具备15万吨硬泡组合聚醚、3万吨特种聚醚和4万吨异丙醇胺产能,二期5万吨改性异丙醇胺即将投产,主要原材料都是环氧丙烷,环氧丙烷的价格对公司盈利影响巨大。2017H1华东地区环氧丙烷的均价10100元/吨,同比上涨26.46%,拖累2017H1综合毛利率同比下降7.05pct至15.55%。 环氧丙烷项目工程预计2017年底完工。 公司12万吨环氧丙烷项目采用绿色环保的异丙苯共氧化法,目前已完成工程进度的70%,完全投产后能实现现有产品线的环氧丙烷自给,提升公司盈利能力。 维持推荐评级。 我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.16元、0.36元和0.45元,对应PE分别为41.30X、18.30X、14.38X,环氧丙烷项目投产后可享有上游利润,维持“推荐”评级。 风险提示。 下游需求下滑;环氧丙烷项目不及预计

原料价格大涨拖累公司净利润,17 年中报业绩符合预期。公司发布2017 年中报,1H2017 年营业收入同比增长30.69%报于11.25 亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑35.87%报于0.41 亿,EPS 为0.07 元,符合其一季报中对于中报的预告区间,基本符合我们的预期。营业收入增长的原因是主要产品硬泡组合聚醚、异丙醇胺等销量和价格的双升:而净利润下滑是由于原料环氧丙烷采购价格同比大幅上涨,公司产品调价滞后带来的毛利缩窄。公司同时公告2017 年1-9 月归属上市公司股东净利润变动范围为-30%— 0%至5200-7450 万元。 主要产品均量价齐升,但原料价格大涨导致各类产品毛利率均大幅下滑。1H17 国内冰箱产量同比增长8.9%,公司积极拓展国内外冰箱和冷柜客户,硬泡组合聚醚营业收入同比上升24%、,但主要原料环氧丙烷采购均价同比上涨27.57%致使毛利率同比下滑7.19 个百分点报于11.64%;异丙醇胺销量同比增长40%以上,营业收入同比增长42.71%,毛利率同比下滑8.47 个百分点至24.15%,公司扩建的5 万吨改性异丙醇胺项目已竣工,预计年底前可投产,届时公司总产能将达9 万吨;高阻燃聚氨酯保温板销量同比增长15%,营业收入同比增长26.22%,毛利率同比下滑13.06 个百分点至14.61%,目前公司的产品已进入国家中直机关工程改造保温项目,同时也牵头起草冻土路基硬质聚氨酯泡沫板国家标准且已通过评审并上报国家标准委,为开拓冻土路基保温市场做准备,未来聚氨酯保温板销量有望实现翻倍增长。 环氧丙烷、DCP、锂电正极材料等项目推进顺利,将成为公司未来两年公司新的利润增长点。 PO 项目预计将于17 年底竣工投产,将进一步降低公司成本及规避原料剧烈波动的风险,保证毛利率的稳定性,而配套的2.4 万吨DCP 交联剂新材料也已开工,不断完善产业链。同时“年产2000 吨锂电池正极材料项目”首条生产线已完工,正在为产品试产做安排,预计年底将正式形成产品销售。 盈利预测及投资评级:公司在打造环氧丙烷-聚醚、醇胺及衍生物产业链、聚氨酯保温板的同时转型切入新能源锂电正极材料行业和化工新材料行业,传统业务硬泡聚醚向原料PO 拓展稳固自身成本优势,进一步投产衍生物DCP 丰富产业链产品,聚氨酯保温板受益海绵城市及节能建筑的建设逐步放量,异丙醇胺全球龙头,新领域需求放量且替代需求空间大,投建锂电正极材料都彰显了公司向新能源、新材料方向转型的坚定决心,未来四块业务协同发展将保障公司业绩持续释放。由于主要产品硬泡聚醚行业较低迷,原料PO 建设项目预计要到年底才能竣工,PO 价格大涨而调价滞后仍将带来的毛利率的损失,因此我们下调公司17-19年盈利预测,维持增持评级。预计2017-19 年EPS 为0.14(原为0.20)、0.19(原为0.25)、0.24(原为0.32)元,当前股价对应17-19 年PE 为46X、34X、27X。

上半年净利降33.1%,业绩符合预期。 红宝丽发布2017年中报,实现营收11.25亿元,同比增30.7%;净利0.41亿元,同比降35.9%。以最新股本6.02亿股计算,对应EPS 为0.07元(扣非后为0.07元),每股经营性净现金流量为-0.15元。其中Q2实现营收5.84亿元,同比增30.8%;净利0.22亿元,同比降33.1%,EPS 为0.04元。 公司同时预计2017年1-9月净利0.51-0.75亿元,同比下降0-30%,对应2017Q3净利0.10-0.34亿元。 产品销量及价格提升带动营收增长。 报告期内,公司积极开拓国内外市场,主产品销量同比增18.9%。其中异丙醇胺销量同比增40%以上,实现营收3.64亿元,同比增42.7%。2017H1硬泡聚醚华东市场均价为10085元/吨,同比上涨21.7%,该业务实现营收6.91亿元,同比增24.0%。保温材料销量同比增15%左右,实现营收0.21亿元,同比增26.2%。 环氧丙烷涨价拖累利润下滑。 2017年H1环氧丙烷华东市场均价为10100元/吨,同比增26.7%,对公司盈利造成不利影响:2017H1综合毛利率同比下降7.1pct 至15.5%,其中硬泡聚醚毛利率下降7.2pct 至11.6%,异丙醇胺毛利率同比下降8.5pct 至24.1%。2017Q2环氧丙烷均价为9754元/吨,同比增18.4%,同期公司综合毛利率同比下降6.2pct 至16.2%。 环氧丙烷等新项目是未来主要看点。 公司年产12万吨环氧丙烷项目正在抓紧建设中,目前已完成工程进度的70%,预计于2017年底竣工,建成后将实现环氧丙烷的完全自给。后续氯醇法环氧丙烷工艺或将持续面临环保压力(尤其是华北地区),部分落后装置或退出市场。公司在建的环氧丙烷生产线采用较为先进的共氧化法工艺,环保优势显著,整体盈利前景良好。 维持“增持”评级。 红宝丽是国内聚氨酯细分领域的龙头企业,聚醚业务保持稳健发展;异丙醇胺业务替代乙醇胺前景广阔;环氧丙烷项目有望受益于行业格局变化,是未来主要看点。由于公司中止通过发行股份收购雄林新材,且环氧丙烷等原料价格上涨超预期,我们相应调整公司2017-2019年EPS 分别至0.15/0.25/0.32元(前值0.22/0.33/0.38元),考虑到2017年受环氧丙烷涨价影响公司业绩短期下滑,而公司环氧丙烷项目投产后将构建完整产业链并享有上游利润,结合可比公司估值水平我们给予2018年30-35倍PE,对应目标价7.5-8.8元,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求下滑风险,原料价格波动风险。

聚醚销量稳定增长,成本上涨导致毛利率下滑。公司是国内最大的硬泡组合聚醚供应商,年产15万吨硬泡聚醚,3万吨特种聚醚(16年试产成功),下游主要是冰箱(柜)冷藏行业,占比50%以上。2016年产品销售11多万吨,销量稳定增长,主要受益于冰箱(同比增长4.6%)、冷链(冷库同比增长8.2%、冷藏车同比增长23.6%)的需求增长。公司产品定价采用加成法,主要赚取加工费,而16年主原料环氧丙烷价格低开高走,导致聚醚产品价格调整滞后。 16年下半年以来,PO价格快速拉升,给生产成本造成压力,全年聚醚产品毛利率下滑4.29个百分点。2017年1季度原料延续涨价趋势,产品利润空间受到挤压,预计下半年盈利能力逐步恢复。 异丙醇胺受益于环保和产能扩张。异丙醇胺是公司专利产品,目前生产规模达4万吨/年,居世界第一,2016年销量增长26%以上。新建5万吨的改性异丙醇胺已竣工,配套公用工程正在收尾,预计总产能将达到9万吨/年。三异丙醇胺和改性异丙醇胺主要用作水泥外加剂,能够起到提升产品性能、节能减排的作用,全国24亿吨的水泥业市场应用空间广阔。此外,异丙醇胺属于绿色环保产品,受益于环保趋严和成本下降,未来在工业生产中将逐步替代乙醇胺,公司技术领先、产能充足,该板块有望保持高速增长。 保温板快速增长,PO产业链建设稳步推进。16年公司保温板产品以立方计较上年增长40%以上,除江苏及周边外,已进入北京等华北市场、河南及西北市场。公司募集3.75亿投建的12万吨环氧丙烷项目正在稳步推进中,预计2017年底建成投产,公司测算达产后每年将贡献利润14608万元,同时能够保证主产品原材料稳定、生产成本可控。此外,环氧丙烷衍生物DCP(过氧化二异丙苯)也在建设中,一期产能1.2万吨/年,进一步丰富了PO-聚醚/醇胺-衍生物的全产业链布局。 进入锂电池正极材料领域,培育新产业。公司与上锂景经合作,于2016年8月15日成立南京锂泰能源,投资占比70%,并建设年产2,000吨锂电池正极材料项目,预计今年首条生产线试产,产品进入市场。 盈利预测与估值。公司主业稳定增长,积极打造PO-聚醚/醇胺-衍生物全产业链,同时切入锂电池正极材料领域,逐步培育新的盈利增长点。我们预计公司17-19年EPS为0.23元、0.32元、0.43元,考虑新业务放量,给予17年略高于行业平均的30倍PE,目标价6.9元,增持评级。 风险提示:原料成本上升;项目建设不及预期。

年报符合预期,一季报净利下降38.7% 红宝丽发布2016年年报,全年实现营收18.34亿元,同比增0.4%;净利1.27亿元(扣非后0.62亿元),同比增23.6%(扣非后降36.6%)。以最新股本6.02亿股计算,对应EPS为0.21元,符合预期,其中2016Q4单季度净利0.52亿元,公司拟每10股派0.8元(含税)。公司2017Q1实现营收5.40亿元,同比增30.6%,净利0.19亿元,同比降38.7%,EPS0.03元,同时预计2017年1-6月净利0.38-0.57亿元,同比降10%-40%,对应2017Q2净利0.19-0.38亿元。 产品销量提升及收储收益推动业绩增长 2016年业绩增长主要原因:1)公司异丙醇胺销量同比增26%以上,收入同比增13.0%;聚氨酯保温板销量同比增40%以上,收入同比增20.4%。2)政府对公司泰安路老厂区收储,公司收到征收补偿款8729万元。2016全年公司综合毛利率同比下滑1.3pct至19.0%。报告期内,公司期间费用率基本平稳。 环氧丙烷涨价制约业绩增长 2016年下半年以来,受主要原料环氧丙烷价格上涨影响(环氧丙烷2016H2均价为10374元/吨,同比上涨6.7%,环比上涨30.2%),公司盈利受到负面影响,2016H2营业利润同比大幅减少78.1%至1341万元,综合毛利率同比下滑4.6pct至15.9%;进入2017年,环氧丙烷Q1均价为10475元/吨,同比上涨36.4%,公司2017Q1综合毛利率同比下滑7.9pct至14.9%,对业绩增长构成制约。 关注新建项目进度 1、公司“年产12万吨环氧丙烷项目”计划于2017年底竣工,建成后将实现环氧丙烷的自我供给,并受益于环氧丙烷行业供需改善带来的盈利回升;2、子公司南京锂泰所建设的2000吨/年锂电池正极材料项目预计今年5月完工试产;3、公司于2017年4月5日发布公告,子公司泰兴化学拟新建“年产2.4万吨DCP(过氧化二异丙苯)项目”,项目建设期3年,上述项目有望助推后续业绩增长。 维持“增持”评级 红宝丽是国内聚氨酯细分领域的龙头企业,聚醚业务保持稳健发展;异丙醇胺业务替代乙醇胺前景广阔;环氧丙烷项目有望受益于行业格局变化,是未来主要看点。由于公司收购雄林新材存在不确定性,我们暂不考虑增发对公司股本和盈利的影响,下调公司2017、2018年净利润预测至1.33/1.98亿元(原预测2.06/2.82亿元),对应EPS分别为0.22、0.33元,根据可比公司估值水平,给予2017年34-40倍PE,对应目标价7.5-8.8元,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求下滑风险,原料价格波动风险。

公司上市以来发展平稳,但增长并不迅速。然而我们认为17年底投产的环氧丙烷(PO)产能有望大幅增厚公司业绩,并与聚醚和醇胺新产能一起为公司带来新的成长性。 核心观点 PO新产能盈利较好:我们在报告《受益环保趋严的弹性品种-PO》中分析,环氧丙烷17/18年名义开工率预计在84%,且环保压力有望使实际开工率提升到90%以上。目前PO价格由氯醇法决定,环保压力下氯醇法开工率收缩和环保税的征收,都将导致PO价差趋势性扩大。公司PO新产能的环保和成本优势较大,按目前价差,我们测算单吨盈利贡献在900元以上,12万吨总计为1亿元以上,且价差每扩大1000元,盈利贡献增加1亿元。 PO工艺具备长期成长性:红宝丽新PO产能的核心竞争力之一在于成本较低,因此即使大规模扩产也基本不会影响盈利。如今环保已经成为主旋律,氯醇法未来势必被环保工艺逐渐替代,目前180万吨的产能规模也留给环保工艺很大的替代空间。红宝丽后期还规划了大规模的PO产能,具备较强的长期成长性。 主业有望保持增长:公司聚醚和醇胺业务稳健发展,总盈利基本保持在1亿元左右。16年底3万吨特种聚醚投产,今年5万吨醇胺产能投产,有望打开公司产能瓶颈。特种聚醚和醇胺新产品与公司原有产品具有一定协同性,预计可以快速提升产销量,为主业打开新的成长周期。财务预测与投资建议 我们预测公司16/17/18年每股盈利EPS为0.22/0.23/0.44元,按照可比公司17年35倍市盈率给予目标价8.10元和增持评级。 风险提示 环氧丙烷装置开工不顺;经济环境恶化