下游投资回暖,公司新签订单持续增长。经营上行阶段,管理层加大成本管理力度,着力清理历史遗留问题,判断利润率将稳步提升。投资要点: 结论:下游投资回暖,公司新签订单持续增长,18年新签订单额 101亿,增长 1%。经营上行阶段,管理层加大成本管理力度,钢价大幅上涨背景下,18年毛利率 29.9%,大幅提升 6pct;随着历史遗留问题逐步清理,回款大幅改善,判断后续利润率将稳步回升。预计 2019-21年公司归母净利润分别为 0.88、1.19、1.44亿,对应 EPS 为 0.034、0.046、0.056元,参照行业平均 PB 水平(19H1平均 PB 2.6X),考虑公司 19年预测 ROE 低于行业平均,因此予以一定折价,给予 19H11.8倍 PB,目标价 2.93元,给予“谨慎增持”评级。 下游投资回暖,公司新签订单持续增长。公司主营覆盖轨交、风电、海工、冶金和通用制造业等多领域,在宏观经济波动或下游出现变化时具备较强适应能力。随着下游投资景气度回升,公司经销新签订单稳定增长,18年公司新签订单 101亿元,增长 1%,其中重大项目订货 69.4亿元,占订货总量 69%。 新产品订单有序推进,出口增长较快。公司积极进行结构调整和转型,积极向轨交、新能源装备、工程机械、海工装备等领域拓展,新产品研发有序推进,18年首台套新产品新签订单达到 4.8亿。出口方面,在已有市场保持份额,并积极开拓新市场,18年出口订单超 17亿,增长 53%。 加大成本管理力度,着力清理历史遗留问题。18年持续加大目标成本管理力度,全年设计降成本 1.06亿、采购外协降成本 0.74亿。深入推进历史遗留问题清理,特别是降库存、降应收,强化回款管理, 18年回款 87亿,增长 2.4%。 风险提示:原材料价格持续高位,行业竞争加剧引发价格战

事项 太原重工发布非公开发行股票预案,拟以不低于8.93元/股的价格发行不超过27266万股,募集资金主要用于轨道交通关键件研发制造基地完善升级项目、太重天津滨海基地海洋工程装备产业化项目以及补充流动资金。 主要观点 1.定增项目助力公司完成产品转型升级。 公司为重型机械制造企业,在国家出台“中国制造2025”,重视发展先进制造业的背景下,产品由冶金设备向高附加值、低竞争度的能源、交通设备等领域调整,不但铸造公司增长极,而且有利于抵御经济周期波动带来的经营风险。 2.铁路列车车轴、城轨检修、高铁轮轴市场前景广阔,公司技术优势明显。 铁路固定资产投资维持高位,高铁、城轨15-16年继续维持通车高峰,公司募投轨交项目前景广阔。项目包括车轴精锻生产线搬迁改造及智能化升级、地铁与城轨关键件检修生产线和关键零部件实验平台基地建设三个项目。 列车车轴市场需求保持增长。国内铁路网规模持续增加,国外市场随“一带一路”战略推动需求提升,相应列车车轴等配套产品需求亦将持续增加。 地铁与城轨关键件检修处于发展初期,未来有望快速发展。公司凭借自身雄厚的技术实力及早介入,有利于抢占市场份额,在未来的市场竞争中占据有利地位。 公司凭借技术累计,已实现高速列车车轴全面国产化,募投项目落地有利于公司铁路工业园区建成的车轮、重载车轴和轮对生产线进一步升级。 3.海工项目产品市场需求平稳增长,公司有望利用现有技术累计及优势打破 4.目前海工产业海外企业垄断格局。 虽然发达国家的能源需求放缓,但除日本以外的亚洲(特别是中国)将成为拉动全球能源消费增长的主要源动力。太原重工实施此项目,利用了现有技术积累及优势,并将实现平台生产全面国产化,产品技术、质量及价格将具有相对竞争力,有望利用自身具备的技术优势打破目前海洋工程装备产业世界格局。 5.盈利预测: 预计公司2015-16年EPS为0.05、0.07,首次覆盖给予推荐评级。 风险提示 经济增速放缓带来的下游行业不景气。

调研目的: 近日,我们调研了太原重工,与公司领导层沟通了未来经营计划及发展战略等。 投资要点: 高端装备制造中的明星 公司是国内最著名的重型机械设备制造商之一,我国最大的起重设备生产基地、最大的挖掘设备生产基地、最大的航天发射装置生产基地、最大的大型轧机油膜轴承生产基地、国内品种最全的锻压设备生产基地。公司产品广泛用于冶金、矿山、水电、火电、核电、能源、交通、航空、航天、化工、铁路、造船、环保、交通运输设备等行业,机器产品出口到世界20多个国家和地区。 2011年公司收入突破了100亿大关,挖掘焦化设备、起重机设备、轧锻设备和火车轮对等四个板块收入占比由09年的82%降低到75%,随着其他板块业务(风电设备、煤化工、齿轮、铸锻件及油膜轴承等)逐渐成熟,公司对冶金相关下游行业依赖度有所降低。 12年将是艰难的一年 在宏观经济增速下滑,主要下游投资(黑色及有色冶金行业)低迷的情况下,公司12年将面临着和11年下半年差不多的情形,虽然发改委近期审批了重大项目(如两大千万吨钢厂建设),但是这些投资带动的需求传导到公司订单及业绩上,要到1年以后;短期来看,公司手摇任务仍然是在艰难的环境中争取更多的订单,通过加强内部管理,渡过较难的12年。 未来看点在高端:矿用挖掘机、煤化工、高铁轮轴及轮对等随着主要下游投资随着宏观经济增速下滑见底后逐渐恢复,公司有望在12年末迎来下游复苏带来的业绩改善机遇。且依托公司优异的研发制造能力,未来 高端装备业务亮点纷呈:一、矿用挖掘机——公司矿用挖掘机已经成为世界知名品牌,国内绝对的龙头,且获得了来自智利、南非及俄罗斯等海外主要矿山国的订单;近期公司完成了世界首台75立方的挖掘机,预计年底完成调试安装,未来随着试用成功,有望为13年带来更多的订单,带动本块业务较快增长;二、煤化工——公司煤化工设备收入近两年稳定增长,未来受益和化二院密切合作,将会获得更多的订单,助力该板块的快速增长;三、高铁轮轴及轮对——公司高铁轮轴项目有望与12年底投产,作为国内唯一兼具车轴和轮对技术的标的,有望成为高铁轮轴及轮对的重要国产化平台;四、天津临港重型装备基地——基地一期建设将于12年底完成,随着该基地投产,预计将会形成起重机等重型装备的部分产能,借助港口的运输优势,实现市场扩张,13年有望贡献效益;且公司也在积极介入市场前景良好的海工行业,值得期待。 估值和投资建议。 12年仍是艰难的一年,随着下游投资逐渐回暖及高端项目释放,公司13年业绩值得期待,预计公司 2012-2014年EPS为0.13元、0.19元和0.28元。考虑到公司高端制造项目有望继续取得突破,按13年20倍PE,目标价格3.7 元,首次给予“增持”评级。 重点关注事项 股价催化剂(正面):天津临港项目投产贡献业绩,大型挖掘机订单获取,高铁轮轴与轮对订单获得突破。 风险提示(负面):原材料及人工成本上升,经济增速下滑带来的行业不景气。

业绩预测 我们预计公司2012年-2014年EPS分别为0.17元、0.21元和0.28元,对应PE为22倍、18倍和13倍,对比同类公司估值,我们认为公司估值水平在18-21倍之间较为合理,以明年EPS测算,未来6个月对应合理股价在3.8-4.4元之间,鉴于目前股价处于较低位置,仍有一定上涨空间,首次予以“推荐”评级。风险提示在建三个项目进度低于预期,下游需求不能启动。

公司业绩略低预期 2011年,公司实现营业收入103.26亿元,同比增长6.96%;实现净利润3.9亿元,同比大幅下降40.11%,摊薄每股收益0.24元;年度利润分配预案是每10股转增5股、不派发现金红利。公司业绩略低于我们预期,持续大比例送转超出我们预期。公司净利润增速远低于收入增速,主要是由于毛利率下降、费用率上升和计提大额坏账准备。 竞争激烈,毛利率有所下降 受钢铁行业投资增速下降影响,去年轧锻设备收入下降19.06%、铸锻件收入下降12.33%;起重设备收入21.28亿元、增长9.13%,毛利率11.76%、下降0.3个百分点;挖掘机收入24.89亿元、增长13.44%,毛利率19.39%、下降3.24个百分点;火车轮轴收入14.23亿元、增长12.26%,毛利率11.43%、下降3.5个百分点。主导产品毛利率下降主要是由于市场竞争激烈、产品销售价格下调,同时材料和人工等加工成本上升等。 付息债务增加,财务费用增长较快 去年期间费用率8.52%、同比提高1.6个百分点,三项费用增速都高于营业收入增速。其中销售费用增长40.72%,主要是运输费用、经销人员工资、投标服务费用及出口业务代理费等增长较快;管理费用增长25.15%,主要是新产品开发、职工薪酬、办公差旅费增加;财务费用1.08亿元、增长32.96%,去年年底公司付息债务44.14亿元、同比增长57.5%。 收款速度放慢,计提坏账损失增加 去年底公司应收帐款余额78.31亿元、同比大增28.4%,增速远快于收入增速;应收账款周转率1.48次/年,低于前年的1.77次/年。由于收款余额增加,在计提比例相对较低情况下去年仍计提坏账准备1.06亿元、同比大增55.8%。 盈利预测与估值 去年全年实现订货144.31亿元,其中成套设备、首台首套产品和出口订货实现突破;两大募集项目和铸锻件项目建设进展良好,期末在建工程28亿元、是目前固定资产净值的2倍。预计2012~2014年EPS0.25、0.28和0.33元,目标价7元、“增持”评级。

2011年,公司实现营业收入103.26亿元,同比增长6.96%;营业利润3.71亿元,同比下降46.72%;归属母公司所有者净利润3.9亿元,同比下降40.11%;基本每股收益0.24元。公司拟不进行利润分配,以公积金转增股本每10股转增5股。 产品新接订单好坏不一,2012年收入将稳健增长。2011年,在国内、国际经济环境的影响下,公司增长6.96%,收入增速下滑。其中:挖掘焦化设备、起重机设备、火车轮轴及轮对、齿轮传动机械、煤化工设备、油膜轴承等产品收入都实现了不同程度的增长,收入分别增长13.44%、9.13%、12.26%、12.52%、9.17%和34.77%;而受到钢铁行业景气度影响,轧锻设备、铸锻件业务收入分别下滑19%和12%。 公司2011年订单情况有好有坏,全年新接订单144.31亿元。 挖掘机、大型压机、新能源、轮轴产品保持了稳定和增长,起重机订单量趋稳,而轧钢、油膜轴承、铸锻件等产品订单情况仍然较差。从目前订单情况来看,我们预计公司2012年收入增速不会大幅回升,营业收入将保持较为稳健的增长态势。 毛利率下滑,费用率上升,公司业绩出现下滑。近年来,军工、钢铁、煤炭、电力、石化等行业企业为谋求多元化发展,纷纷进入装备制造业,市场竞争日趋激烈,公司产品价格下滑。再加上原材料价格上涨等因素影响,公司毛利率下滑,2011年公司毛利率13.33%,下降2.07个百分点。同时,期间费用率上升1.6个百分点至8.52%。毛利率的下滑和费用率的提升双重作用导致公司业绩下滑,2011年营业利润同比下降46.72%。 项目建设按部就班进行。公司临港重型装备研制基地建设项目一期重型装备厂房完工,设备陆续发运、安装。目前项目投资进度58%,慢于之前2011年投产的预期。新建高速列车轮轴国产化项目主厂房封闭,设备开始陆续发运、安装。自筹资金项目重大技术装备大型铸锻件国产化研制技术改造项目,厂房已完成封闭,80t电炉、120t精炼炉开始安装,125MN压机机械本体就位,联合泵站、变电站工程主体完工。项目投产将成为公司带来巨大的业绩增长空间。 新产品市场开拓取得突破。报告期内,公司75m3挖掘机、6.25m捣固焦炉、150MN双动铝挤压机、750t、1200t全路面起重机、3.6MW风电增速器等新产品都实现了订单。公司在现有业务结构基础上,公司深化业务转型,进一步向煤化工、矿山机械、工程机械、风电领域拓展。 出口订单取的突破、印度建子公司,海外市场欲发力。2011年,公司实现出口收入7.83亿元,同比增长47.88%。 在出口订单方面取得突破,2011年公司实现出口订单18.09亿元,其中:轮轴产品出口订单5亿元;大型挖掘机在俄罗斯受到用户好评,又取得4台35m3挖掘机订单;4.3m焦炉首次出口伊朗;85MN铝挤压机首次出口美国;铸造起重机首次出口澳大利亚。另外,公司在印度设立了全资子公司,以开拓印度市场,加快公司国际化进程。 盈利预测与评级。我们预计公司2012-2014年的每股收益分别为0.27元、0.35元和0.47元,按照最新收盘价5.35算,对应动态市盈率分别为20倍、15倍和11倍,我们维持公司“增持”的投资评级。 风险提示:宏观经济波动的风险,公司产品竞争力下降风险。

业绩简评 公司 11年实现营业收入10,326百万元,同比增加6.96%(但低于10年设定的110亿的经营目标),高于我们预计值约12%;归属母公司股东的净利润390百万元,同比减少40.11%,EPS 为0.243元,低于我们预期的0.29元。11年公司拟按每10股转增5股进行资本公积金转增股本。 经营分析 订单形势较好:11年全年公司实现订货144.31亿元(含税),同比约增长10%。其中大唐75立方大型挖掘机、750t 和1200t 全路面起重机、3.6MW 风电增速器等新产品实现了首次订货;成套项目实现订货32亿元;出口订货创历史新高,达18.1亿元,挖掘机,焦炉,铸造起重机等产品也实现了海外出口新的突破。 产品价格下降,收入增速减缓:公司全年营业收入增速为6.96%,比10年减少了13个百分点;但4季度收入为3,835百万元,同比增长57%,这可能与公司为完成全年目标而加快发货有关,因为年末应收帐款较3季度末增加了约1,319百万元。收入增速大幅放缓主要与公司冶金产品价格下跌有关,2011年公司轧锻设备实现收入1,756百万元,同比下降19.07%。 4季度毛利率下滑明显:受产品价格下降、原材料涨价等因素影响,公司的主营业务毛利率出现下滑,全年为13.33%,较10年下降2.1个百分点。 尤其是公司第4季度毛利率仅为8.29%,远低于前3季度的16.31%,导致全年毛利率下滑。毛利率下滑的主要原因是市场竞争加剧导致产品价格下跌,同时原材料价格出现一定上涨带来成本增加。 费用率有所增加:11年公司三项费用达880百万元,费用率为8.52%,较10年增加1.6个百分点。其中,由于运输成本增加导致运输费用增长,导致销售费用达212百万元,同比增加40.72%,销售费用率达3.25%,较10年增加0.78个百分点;同时长期借款和短期借款分别增加620元和281百万元也导致利息支出增加,财务费用同比增加32.97%,达108百万元。

1-9月份公司业绩同比下降35.4%。三季度公司共实现营业收入20.56亿元,同比减少13.5%;归属于上市公司股东的净利润0.74亿元,同比减少57.8%,合每股收益0.05元,低于我们的预期,我们判断其主要原因是下游需求萎缩与行业竞争加剧共同作用下的营业收入下滑超预期,以及三项费用的增长超预期。1-9月份公司累计实现营业收入64.91亿元,同比下降10.0%;归属于上市公司股东的净利润3.42亿元,同比下降35.4%,合每股收益0.21元,料全年业绩难达预期。 风险因素:宏观经济波动风险、钢铁行业景气度下滑超预期、原材料价格上涨幅度超预期、产业布局进度低于预期。 维持太原重工“增持”评级:根据公司三季报的业绩状况,我们略微下调其11/12/13年EPS的预测至0.27/0.32/0.40元(原预测为0.33/0.38/0.48元),对应的PE分别为26/22/17倍,我们对公司的长期基本面仍然持谨慎乐观判断,并认为当前股价基本合理,因此维持其“增持”评级。

公司业绩同比下降24.3%。1-6月份公司共实现营业收入44.36亿元,同比减少8.3%;归属于上市公司股东的净利润2.69亿元,同比减少24.3%,合每股收益0.17元,低于我们的预期,主要原因是销售收入超预期下滑,及三项费用率与资产减值损失计提量的提升幅度超出我们的预期。公司的综合毛利率水平同比略有上升,在重机行业中实属难得。 短期公司销售收入难有高增长。受后金融危机的持续影响,重机行业受宏观调控的影响较大,一方面下游市场需求减少,另一方面部分建设项目进度有所放缓,我们判断由此导致的产品价格下降和收入延期确认是公司销售收入下滑超预期的主要原因,其中受影响相对较大的业务是锻轧设备与起重机设备,销售收入同比分别下滑57.8%和8.3%。 产业大布局将于明年开花结果。公司过去两年中完成的定向增发项目对公司未来长期发展具有重要的战略意义,我们判断天津临港基地/高铁轮轴国产化/大型铸锻件国产化(万吨油压机)这三大项目均将在明年开始投产并贡献一定的收益,并有望在2013年成为公司新的业绩增长引擎。同时,公司在前几年一直大力发展的新兴业务,包括挖掘焦化设备、风电设备与煤化工设备等业务一直保持着稳健蝤长的态势,今年上半年同比分别增长了15.2/13.7/89.4%,我们预计这些业务未来将继续保持较快增长。 风险因素。宏观经济波动风险、钢铁行业景气度下滑超预期、原材料价格上涨幅度超预期。 下调太原重工至“增持”评级:根据公司上半年的业绩状况,我们下调其2011/12/13年EPS的预测至0.33/0.38/0.48元(原来是0.48/0.56/0.70元),对应的PE分别为24/21/16倍,我们对公司的长期基本面仍然持偏乐观判断,并认为当前股价基本合理,因此下调其评级至“增持”。

业绩简评 公司1季度实现营业收入2,146百万元,同比减少3.72%;归属母公司股东的净利润114百万元,同比减少28.80%,EPS为0.14元。公司业绩低于预期,主要是因产品订单价格下降后收入未有增长,同时费用率有所上升导致。 经营分析 产品需求形势:1季度国内钢铁和采矿行业的投资分别增长15.8%和5.0%,呈温和增长的态势。铁路投资保持较高景气,1季度铁路货车产量达到1.77万台,同比增长117.3%。1季度末,公司的预收账款为742百万元,比年初减少112百万元,这既有公司产品结构调整的因素(挖掘机、火车轮等业务销售占比提高,但其销售模式与起重、锻压设备有所差异,所收取定金比例较低),也有市场竞争加剧的影响。目前,包括公司和一重、二重在内的重型机械企业均加强了冶金设备领域包括锻压设备和出口产品等的市场争夺,相关产品价格也有所下降。 毛利率保持稳定:1季度的综合毛利率为18.87%,比10年同期下降了0.3个百分点,但高于10年15.40%的水平。1季度毛利率保持较高水平,应与挖掘机、火车轮对等利润率较高产品销售额占收入比重较高有关。 费用率增加:公司1季度的销售费用率为3.55%,管理费用率为4.82%,均比10年同期增加了0.6个百分点。公司1季度的财务费用率为0.74%,与10年同期基本持平。费用率的上升,是公司净利润降幅较大的主要原因,1季度公司净利润率为5.32%,同比下降了1.9个百分点。 应收账款和现金流:1季度末应收账款达到6,167百万元,比年初增加了69百万元。目前公司的应收账款周转率持续下降的趋势尚未得到扭转。由于应收账款增加,相应价格下降和坏账准备增加,1季度公司资产减值损失达到84百万元,同比增加20%。1季度公司经营活动现金净流出212百万元,这主要是应收账款增加、预收款项减少所致。加强应收账款催收回款,妥善管理风险,对于改善公司的现金流状况非常重要。 盈利预测和投资建议 鉴于1季度业绩低于预期,我们下调了对公司的盈利预测,考虑到公司在手订单仍较饱满,公司也加强了生产管理和市场营销销,我们认为全年公司净利润仍能实现增长,预计公司2011-2013年营业收入分别为10,817,12,294和13,526百万元,净利润分别为721,905和1,052百万元,同比增长10.64%,25.54%和16.24%;EPS分别为0.89,1.12和1.30元。 目前股价对应11年24.84倍PE,维持“买入”评级。

业绩简评 10年公司实现营业收入9,654百万元,同比增长19.64%;归属母公司股东的净利润652百万元,同比增长17.70%,EPS为0.91元。其中,3季度收入为2,442百万元,EPS为0.17元。公司的业绩低于预期,主要是因为4季度利润率处于较低的水平,净利润率仅有4.99%。公司的分配预案为每10股送4股并转增6股,派发现金红利0.50元。公司11年的经营目标是实现营业收入110亿元以上,努力实现利润的稳定增长。 经营分析 下游冷热不同,产品结构有所调整:公司以前单一最大业务起重设备受到冶金投资形势低迷影响,10年出现负增长;而挖掘焦化设备、轧锻设备、火车轮轴等下游需求形势较好,新产品推广力度大,其增长势头良好。 新产品、成套项目、出口订单取得积极进展:公司首台套的200MN自由锻液压机、660吨履带起重机、5MW风电增速器等新产品实现订货;而成套项目也取得突破性进展,签订了海水淡化褐煤干燥成套项目、韩国日进等三条连轧管生产线等;全年实现出口订货14亿元,增幅较大。 毛利率提升主要由挖掘设备贡献:公司10年的综合毛利率为15.40%,比09年高1.3个百分点;其中4季度单季度毛利率为12.45%,沿续了近几年来的4季度利润率偏低的状况。分项业务中,挖掘焦化设备10年毛利率达到22.63%,比去年提升6.3个百分点,是公司利润率提升的主要依托。 费用率有所增加,但总体水平不高:公司10年的销售费用率为2.47%,管理费用率为3.61%,分别比09年同期增加了0.4个百分点和0.5个百分点。由于负债率较高,公司财务费用率维持在0.85%左右。 应收账款增加:10年末应收账款达到6,099百万元,比3季度末和年初分别增加570百万元和1,740百万元。目前,公司应收账款相当于过去12个月累计销售收入的63%,其比例尚未得到扭转。由于应收账款增加,相应坏账准备增加,10年公司资产减值损失达到68百万元。

全面摊薄EPS0.81元低于预期,高送配超市场预期 公司公布年报,2010年实现营业收入96.54亿元,同比增长19.64%;实现归属于上市公司股东的净利润6.52亿元,同比增长17.70%;全面摊薄后每股收益0.81元,低于我们之前预期。 公司的营业收入与我们之前预期相符,利润差距主要来自公司下半年毛利率的下滑。但随着公司临港基地高毛利产品的逐渐达产,整体毛利率水平将有所回升。 公司10送10的高送配方案超出市场预期,也显示了管理层对后续业绩的乐观。 结构调整成效渐显,天津临港基地有望成为太重增长的引擎 公司下游以前主要是钢铁冶金等行业,周期性波动大。2008年前后,经过产业结构调整,冶金相关产品占比逐渐下降。公司管理层审时度势,大力拓展交通运输装备、煤化工装备、新能源装备、环保装备等几大领域,公司产业结构日趋合理。 公司投资20亿元建设天津临港基地项目,预计2011年建成后收入达到100亿左右,相当于再造一个太重。产品定位高端,以总装为主,面向出口。天津新基地毗邻港口,大型设备装船便利,我们认为这块业务有望成为公司未来增长的引擎。 高速列车轮轴国产化将进入试验阶段,高铁设备国产化将迎重大利好 据业内新闻,铁道部从美国采购一套350km时速的列车全仿真台架设备,进行国产设备台架试验,安装在铁科院,我们认为这对国内高铁设备国产化是重大利好,我们估计太原重工和博深工具有望成为第一批进行台架试验的设备公司。 矿山大型挖掘机、煤化工设备未来前景广阔 挖掘机是公司的主导产品之一,太重大型挖掘机市场份额高达90%以上,广泛用于冶金、煤炭矿山、石油化工等工程。目前公司已占领了35m及以下产品的市场,实现了替代进口,55m目前正在逐步替代进口。由于我国特有的多煤少油的能源结构,我国煤化工行业正处于快速发展阶段,未来公司这块业务有望高速成长。 看好公司转型升级的前景,给予“买入”评级,目标价32元 我们在近期报告中多次强烈推荐太原重工,看好其转型升级带来的巨大空间。 公司随后股价表现也验证了我们的判断。我们根据公司年报业绩,调整公司2011-2012年EPS至1.10元、1.60元,给予“买入”评级,目标价32元。