凤凰传媒披露 2023年报： （1）2023年，公司实现营收 136.45亿元，同比增长 0.36%；归母净利润 29.52亿元，同比增长 41.80%，公司适用的所得税优惠政策于 23年底到期，因此当期确认一次性收益 6.51亿元， 剔除该项后的归母净利润为 23.01亿元，同比增长 10.52%；扣非归母净利润 20.74亿元，同比增长 15.79%。 （2） 23Q4，公司实现营收 39.94亿元，同比增长 0.69%；归母净利润 11.78亿元，同比增长 240.92%；扣非归母净利润 3.76亿元，同比增长 33.35%。 出版发行主业的龙头地位稳固。2023年出版业务实现营收 45.25亿元，同比减少 0.01%，毛利率 36.86%， 同比提高 0.15pp；发行业务实现营收 104.89亿元，同比增长 0.56%，毛利率 31.04%，同比提高 0.08pp。 2023年公司在全国图书零售市场的实洋占有率为 3.25%（开卷数据），排名全国第三，其中生活类图书排名第 1、文学类图书排名第 3、学术文化类图书排名第 4。 公司全年销售超 10万册的大众类图书共 42种、单品种教育图书共 500多种。 资金充沛， 分红稳定。 截至 2023年底， 公司拥有货币资金 30.74亿元、短期大额存单及利息 46.13亿元、 大额存单+定期存款 92.84亿元。 公司计划派发现金红利 0.5元/股，今日收盘价对应的股息率为 4.63%。 盈利预测和投资建议。 我们预计 2024-2026年公司的营业收入为143.12/149.01/154.62亿元，归母净利润为 18.05/19.53/20.66亿元。 今年因所得税政策调整导致公司业绩下滑，但公司主业的竞争优势稳固，在手资金充沛，股息率位于行业前列。 参考可比公司， 我们给予公司 2024年 18倍的 PE 估值， 对应公司的合理价值为 12.77元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 所得税政策的不确定性； K12在校学生减少；图书消费疲软；监管政策变化；市场主题切换。

事件：公司发布业绩快报，2023年营收136.5亿元，yoy+0.4%；归母净利润29.6亿元，yoy+42.0%，利润同比增长主要系应收账款及存货控制合理、结构进一步优化，相应计提的信用减值损失、资产减值损失同比减少。2023年扣非归母净利润20.6亿元，yoy+14.8%。归母净利润与扣非归母净利的差异，主要由于2023年递延所得税费用6.8亿元，计入非经常性损益。 大股东承诺不减持，并提议发放现金红利：凤凰集团于3月6日出具了《关于承诺不减持江苏凤凰出版传媒股份有限公司股份暨2023年度现金分红提议的函》，承诺12个月里（即2024/3/6-2025/3/5）不以任何方式减持所持有的公司股份，因送股、公积金转增股本、配股等原因而增加的股份亦遵守不减持承诺。此外，凤凰集团提议，以凤凰传媒2023年末的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税）。 2024年实际税率或有提升。根据2023年10月《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业有关税收政策的公告》，公司预计未来适用的所得税政策将发生变化。公司对截至2023/12/31的坏账准备、资产减值准备、递延收益等项目，因会计准则规定与税法规定不同而产生的账面价值与计税基础的差异，计算确定应纳税暂时性差异与可抵扣暂时性差异，并确认相关的递延所得税资产和递延所得税负债，需计入2023年的递延所得税费用金额约为6.78亿元，计入非经常性损益。 积极布局智慧教育业务，探索AI+MR。截至2023年12月，学科网合作学校近4万所，注册用户5500万，已发展成国内非常有影响的基础教育数字内容平台，为全国数万所学校及数千家公司提供教育信息化内容服务；厦门创壹公司开发的“100唯尔虚拟现实三维互动教学平台”成为国内领先的高教虚拟仿真教学平台，已建设800多万个VR/AR/MR教学与仿真实训资源，服务院校客户超过3000家。2023年凤凰传媒推出了“凤凰智灵平台”，为出版业务提供人工智能的助力，模块化“选题策划”“书评撰写”“AI营销”“AI习作批改”等功能，在此基础上逐步构建“凤凰智能数据模型”，探索高质量融合发展的新动能。 盈利预测与投资评级：考虑到2024-2025年实际税率或有所提升，我们将2024-2025年归母净利润从24.5/26.3亿元下调至18.8/19.8亿元，并预计2026年归母净利润为21.5亿元。我们看好公司数字教育业务进展，维持“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期

事件： 2023年前三季度公司营收 96.5亿元， yoy+0.2%；归母净利润 17.7亿元， yoy+2.2%；扣非归母净利润 17.0亿元， yoy+12.5%。 2023年第三季度公司营收 24.7亿元， yoy-3.7%；归母净利润 2.1亿元， yoy-7.3%； 扣非归母净利润 1.9亿元， yoy+19.3%。 公司前三季度收入保持平稳，由于计入当期损益的政府补助同比减少 0.4亿元、投资收益同比减少 1.3亿元，对归母净利润造成一定负面影响，而扣非归母净利润增长较好。 出版及发行主业稳健增长，游戏业务新获 4个版号。 1） 公司的出版及发行主业在前三季度实现营收平稳增长，毛利率同比小幅提升。 出版业务方面， 2023年前三季度销售码洋为 75.2亿元， yoy+6.0%；营收 33.4亿元， yoy+2.8%；，毛利率为 36.0%， yoy+0.7pct。发行业务方面， 2023年前三季度销售码洋为 107.0亿元， yoy+0.6%；营收 75.8亿元，yoy+1.1%；毛利率为 31.3%， yoy+0.3pct。 10月 18日《2023年全球出版五十强》榜单发布，凤凰传媒连续 3年入围前十，继续保持中国入选出版企业首位。 2） 游戏业务方面， 10月 26日， 10月份国产网络游戏版号发布，本次共有 87款游戏获批，凤凰传媒旗下公司共取得 4款游戏版号，在出版企业中获版号最多。 4款游戏分别为《迷失岛 4小屋实验》《三国群英传：鸿鹄霸业》《远古幻想》《梦幻演播厅》。 与中移动达成战略合作，推动学科网上市发行。 公司引入中国移动作为战略投资者，中移资本持股学科网 22.0%，成为学科网第三大股东。中国移动将与凤凰传媒协同助力学科网的上市发行。 8月 7日，凤凰传媒和中移资本、中移成研院、学科网签署战略合作协议，凤凰集团将支持学科网出版教材配套习题和教辅材料，中国移动将为合作产品提供技术和渠道支持。 10月 20日-22日中国教育装备展示会上，学科网携数字教育资源和智慧教育产品亮相展会，并在现场发布了新产品。截至2023/10/20，学科网已服务数万所中小学校，其数字教育资源超 2000万套，覆盖 400多种教材版本，包括试卷、课件、教案、学案等二十余种资源类型，日均更新量超 1.5万套；智慧教育产品覆盖“备课-授课-作业-考试出卷-阅卷-个性化学习-区域考试-教师研修”等多个教学场景，拥有超千万道试题的智能题库。 学科网积极对外开放资源库，与教育硬件厂商达成合作。 截至 2023/10/20，学科网已经与中国移动、华为教育中心、联想、创维、长虹教育、汉王、读书郎、得力、步步高等企业开展深度内容合作。除了对外开放资源库，学科网也积极引入优质教育内容，与超 600家教育出版机构合作，丰富内容库类型。 盈利预测与投资评级： 我们看好公司在教材教辅方面的内容和渠道优势，以及在外部合作方面的积极进展，维持 2023-2025年归母净利润22.7/24.5/26.3亿元，当前股价对应 PE 分别为 12/11/10倍，我们看好公司在教材教辅领域的版权优势和渠道优势，以及在智慧教育转型方面的进展，维持“买入”评级。 风险提示： 业务发展不及预期， AI 技术及应用发展不及预期。

投资要点： 江苏区域龙头，深耕出版发行行业。凤凰传媒是国内头部出版发行公司，以江苏为基本盘，核心业务涉及教育、大众图书等领域，打造多媒体、多业态文化产业圈。2022Q1-3公司克服疫情不利影响，实现营收96.29亿元，同比增长9.0%；扣非归母净利润为15.10亿元，同比增长15.8%。 公司现金充沛，保持高股息分红。公司自2011年上市以来，累计实施现金分红11次，分红金额共计68.71亿元，分红率为43.68%。2021年公司向全体股东每股派发现金红利0.5元，合计派发现金红利约12.72亿元，占2021年归母净利润的51.79%，股息率高达6.18%。 教育、大众图书出版齐头并进，发行渠道纵横拓展。公司旗下共拥有10家出版社，6家一级出版社，一级出版社数量位列全国第2，仅次于中版集团。公司在江苏具有教材和评议教辅唯一发行权，兼具发行渠道优势，协同新华书店发展多媒体账号，拓展线上业务。 前瞻性拓展数字教学，推动数字化转型业务。公司持续推动数字教学发展，推出凤凰易学、学科网等多款教育产品，打造职教虚拟实训平台。 公司加大力度发展数字化转型业务，构建凤凰、新港数据中心，稳定加强现代化运营能力。 盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司营收CAGR为7.2%；净利润CAGR为8.4%。参照可比公司，给予公司23年13倍PE，对应目标市值为263亿元，给予目标价至10.34元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：教育图书出版发行政策变动风险；大众图书销量不及预期风险；线上渠道折扣力度加大风险；江苏省新生儿数量下滑及中小学学生人数不及预期的风险。

公司于 8月 31日发布中报业绩，报告期内公司实现营业收入 61.86亿元，同比增长 13.97%，归母净利润 14.14亿元，同比增长 69.39%。 事件点评? 经营稳健，单季度业绩持续增长。1）21Q2公司实现营业收入 35.22亿元，同比增长 5.52%，环比增长 32.22%，实现归母净利润 7.19亿元，同比增长 25.45%，环比增长 3.40%。上半年公司利润增长驱动主要来自疫情后图书销售的恢复性增长、成本与费用的减少以及处置长投的投资收益（海南凤凰 51%股权）增加等综合因素。对比 2019年同期，公司营业收入基本持平，归母净利润增长 59.41%。 2）2021H1公司毛利率为 40.53%，同比下降 0.42pct；销售、管理、研发及财务费用率分别为 11.49%、11.09%、0.25%、-2.55%，同比变动-1.52pct、-0.86pct、-0.19pct、0.14pct。3）2021H1公司经营活动现金流净额为 14.22亿元，同比增长 27.92%，其中 Q2净额为 9.13亿元，环比增长 79.50%。4）截至报告期末，公司应收账款账面价值为 11.14亿元，较期初增长 53.93%，主要为应收货款增加，存货 19.90亿元，较期初减少 9.08%。上半年公司应收与存货周转保持平稳，周转率分别为 6.73次和 1.76次，较 20H1上升 2.40、0.47次，较 19H1上升 1.31、0.08次。 ? 主题出版亮眼，出版业务夯实头部位置。1）2021H1公司出版板块销售码洋40.90亿元，同比增长 19.02%，实现收入 20.37亿元，同比增长 10.70%，毛利率 33.70%，同比下降 0.24pct。教育出版品种数量与市占率稳居全国第 2位；一般图书出版码洋占有率为 3.35%，同比上升 0.19pct，同样稳居市场第 2位，其中公司在细分图书领域表现突出，文学、生活类排名第 1位，传记类排名第 4位，学术文化类排名第 5位，少儿类排名第 9位。上半年公司出版《难哄》《青铜葵花（新版）》进入开卷虚构及少儿类畅销前 10。2）充分利用主题图书销售热潮，发力主题出版，公司共计策划选题 151种、完成出版 80种，其中 7种选题入选中宣部 2021年主题出版重点出版物选题，40种选题入选江苏省主题出版重点出版物；截至 6月底全省汇总报订各类党史学习教育图书突破 2000万册。 ? 网络渠道高速增长，实体店恢复性增长。1）2021H1公司发行板块销售码洋69.64亿元，同比增长 13.89%，实现收入 49.84亿元，同比增长 10.81%，毛利率为 32%，同比下降 0.01pct。其中公司教材教辅发行码洋 29.3亿元，同比增长5.2%，文教期刊单季度销售过亿，同比增长 69.1%。2）网络渠道方面，凤凰新华电商呈现高位增长，21H1销售码洋 9.68亿元，同比增长 72%，共有 277种图书销售过万册、16种图书销售超 5万册、5种图书销售超过 10万册。实体渠道方面，持续推进转型升级，门店 POS 终端一般图书零售码洋 5.35亿元，同比增长 56.7%。 ? 数字教育板块持续推进，搭建完善新媒体矩阵。公司数字教育板块已经形成职业技能等级教材出版、资源建设、平台服务、考核认证等核心产品。1）上半年学科网实现营业收入 15534.20万元，同比增长 38.76%；净利润 954.35万元， 受 2020年同期社保减免优惠政策影响，同比基本持平；其中 C 端业务受益知识场景的构建收入突破，上半年收入 3777.97万。2）凤凰新媒体矩阵已覆盖微信、微博、视频号、B 站、抖音、快手六大平台，有效账号 121个，凤凰书苑新增注册用户数 17万。 投资建议：继续看好公司出版及发行龙头地位，预计公司 2021-2023EPS 分别为0.76/0.71/0.75，对应 8月 30日收盘价 6.73元 PE 分别为 9/10/9倍，维持增持评级。 风险提示：政策变动风险；知识产权受到盗版侵犯；竞争加剧导致版权成本上升。

Q3恢复态势延续，毛利率提升，维持“买入”评级 公司公布前三季度业绩报告，20Q3单季度营收/归母净利/扣非归母净利分别实现25.91亿元/2.53亿元/2.18亿元，分别同比变化+4.76%/-6.52%/-7.86%。Q3营收增速恢复增长，但盈利增速恢复相对较慢，因此小幅下调盈利预测，预计20-22年归母净利为13.41/14.66/15.98亿元，EPS为0.53/0.58/0.63元，参考可比公司21年平均12X PE及公司出版发行行业龙头地位，给予公司20年14XPE，对应目标价8.12元，维持“买入”评级。 Q3营收、净利恢复正增长，出版发行业务码洋规模显著提升 公司前三季度共实现营收80.18亿元，同比略降7.41%，降幅较上半年收窄，其中Q3单季度实现营收25.91亿元，同比增长4.76%，回归正增长，恢复势头良好。从码洋看，公司Q3单季度出版业务和发行业务码洋分别达到19.73亿元和27.55亿元，分别同比增长24.20%和12.52%，专业化水平提升带动产品结构调优，在出版发行市场码洋规模快速提升。我们认为疫情逐步消除后，Q3业务正常开展，考虑到教材教辅结算周期集中在Q4，公司后续营收水平有望继续恢复。 出版发行业务成本端持续优化，整体毛利率水平稳步提升 公司毛利率水平持续优化，前三季度毛利率达39.74%，同比提升1.87pct。Q3单季度毛利率达37.21%，同比提升1.57pct。分业务看，公司前三季度出版业务毛利率达34.00%，同比提升0.86pct；发行业务毛利率同比增加0.36pct至30.16%。公司主营的出版发行业务成本端优化，带动公司整体毛利率提升。同时，考虑利润率相对更高的教辅教材订单于Q4完成结算后，公司后续毛利率水平有望持续抬升。 Q3整体期间费用率略有上扬，主要因管理费用率同比增加 公司20Q3整体期间费用率达26.30%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.99%/14.71%/0.06%/-2.46%，分别同比+0.18pct/+2.18pct/-0.39pct/-0.11pct，管理费用率增长主因Q3业务正常开展后相关费用有所增加，同时上半年部分费用延迟结算，带动整体期间费用率水平略有提升。公司20Q3净利润率水平小幅下滑，同比下降0.41pct至9.73%。 营收回暖趋势显现，成本端优化，维持“买入”评级 公司教育产品优势突出，结构调优，Q3恢复态势显现，成本端持续优化。考虑公司利润增速恢复相对较慢，我们小幅下调盈利预测，预计20-22年归母净利为13.41/14.66/15.98亿元，（前值为14.57/15.92/17.43亿元），对应20-22年EPS为0.53/0.58/0.63元，参考可比公司21年平均12X PE，考虑公司作为出版发行行业龙头，给予公司21年14XPE，对应目标价8.12元（前值为8.56元），维持“买入”评级。 风险提示：地方教育政策变化、新业务拓展不达预期。

公司披露2020年三季报：2020年Q1-Q3，营收同减7.41%至80.18亿元，归母净利润同减4.46%至10.87亿元，归母扣非净利润同减5.93%至9.92亿元。2020年Q3，营收同增4.76%至25.91亿元，归母净利润同减6.51%至2.53亿元。 疫情持续影响出版业务，在手现金充沛。2020年1-9月，出版业务实现营收25.96亿元，同比减少6.68%，对应的毛利率为34.00%，比去年同期提升0.31pct；发行业务实现营收65.20亿元，同比减少1.79%，对应的毛利率为30.16%，比去年同期增加0.36pct。截至2020Q3末，公司拥有51.95亿元货币资金和28.21亿元交易性金融资产，现金流状况保持良好。l拟转让海南新华+终止昆山项目，轻装上阵。公司拟公开挂牌转让子公司海南新华51%的股权，交易完成后上市公司将不再持有海南新华的股权，目前交易事项尚存在不确定性。海南新华主营海南省的教材教辅发行业务，2019年、2020年H1分别实现净利润3630万元和1259万元，对公司业绩的影响较小。公司拟终止昆山凤凰文化广场项目并将项目用地退还给昆山开发区，预计前期费用与收地补偿金相比将产生2474万元的损失、另需支付523.5-599.5万元的解约费用。 投资建议。我们预计2020-2022年公司的归母净利润为13.45/15.19/16.31亿元，对应的EPS为0.53/0.60/0.64元，2020年10月27日收盘价对应的PE为13.58X/12.03X/11.20X。今年公司经营受到疫情冲击，但长期来看，公司具有发行教材的稀缺资质，业绩相对稳健、在手现金充沛，过去2年维持50%以上的高分红率，我们给予公司2021年14倍的PE估值，对应公司的合理价值为8.35元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新冠疫情影响；新书出版情况不及预期；线上折扣加剧。

扣非净利润增长16.35%,Q4资产减值增加致业绩环比减少。1)2019Q4公司实现营业收入39.25亿元,YOY-0.17%,QOQ58.71%,实现归母净利润2.05亿元,YOY-7.20%,QOQ-24.02%;Q4公司计提资产减值损失2.30亿致净利润环比减少。2019年公司扣非后归母净利润为11.72亿元,同比增长16.35%。2)2019年公司毛利率提升0.99%至37.29%;销售、管理、研发及财务费用率分别为13.54%(+0.53%)、11.98%(-0.20%)、0.26%(-0.05%)、-2.23%(-0.56%),销售费用率受发行集团电商业务规模扩大销售成本增加所致小幅上升。3)2019年公司经营活动产生的现金流净额为23.89亿元,同比增长9.17%。 教育出版发行奠定业绩基础,一般图书内容领先,强化线上发行能力。1)公司目前拥有中小学课标教材总数为19种,教育产品覆盖28省4000多万学生,品种数和市场份额均居全国第2位。2019年公司教材教辅发行与出版实现销量6.94亿册、3.61亿册,同比增长10.35%、-8.34%;销售码洋65.85亿元、37.48亿元,同比增长8.35%、2.07%;实现营业收入54.72亿元、20.19亿元,同比增长5.81%、-3.73%。2)一般图书方面,2019年公司销售10万册以上图书53种,5万-10万册图书100种,在文学、生活、少儿等多个品类排名领先,被北京开卷列为出版集团实洋市场份额第二位;2019年公司一般图书出版实现销售量9884万册,销售码洋35.22亿元,营业收入13.78亿元,同比增长0.03%、3.31%、1.15%;一般图书发行销售量1.21亿册,销售码洋31.99亿元,营业收入24.05亿元,同比增长14.35%、9.14%、14.56%。3)渠道方面,线下以“中心书城建平台、小微书店成产品”为理念进行实体书店转型升级,打造特色书店吸引线下流量;线上发行能力不断强化,2019年公司电商销售实现码洋10.03亿元,营业收入5.35亿元,在行业电商天猫平台、京东平台均列第4名。 加快推动内容数字化,搭建融合出版精品生产体系。1)数字教育方面,公司与省教育厅建立战略合作关系,通过在教学资源、应用服务体系、大数据服务、装备服务等共同在江苏省推动教育信息化。其中公司与省教育厅合作开展的名师空中课堂已上线视频资源5000多个;中标江苏省义务教育阶段语音学习网络系统采购项目秋季学期征订用户数达430万人。2)教育平台方面,2019年学科网流量上升,B端合作学校新签约12519份协议,同比增长57.91%;C端业务资源优势显现,单月收入突破300万,全年收入2679.43万元。凤凰学易2019年营业收入16320万元,同比增长27.85%。3)数字出版方面,在图书听荐、有声书、知识服务课程方面建设了一批优质内容,并研发了智能学习音箱和“凤凰书苑”APP等产品。4)20年公司将分别以“凤凰书苑”为抓手整合各领域 学科网深化B端应用场景及C端K12优质内容分享付费服务平台;凤凰职业教育课程服务云平台聚焦职教课程出版服务,重点建设课程资源云平台、教学云平台和专业综合实训考核平台三大应用模块;通过上述多项举措逐步完成融合出版精品生产体系建设计划 疫情影响Q1业绩,畅销图书继续占据头部。1)20Q1公司实现营业收入20.90亿元,同比减少0.17%,实现归母净利润2.62亿元,同比减少18.75%。2)Q1受疫情影响图书销量,尤其对于实体书店的影响较为明显。据开卷数据显示20Q1实体书店渠道销售码洋同比下降54.79%,网络渠道销售同比维持正增长为3.02%。公司旗下头部出版社译林、凤凰文艺及凤凰少儿等稳定表现,《傅雷家书》《银河帝国》《半小时漫画系列》《青铜葵花》《草房子》等图书占据三大畅销榜前十位,形成了多元化的内容头部矩阵,优势明显。此外,疫情期间中小学教材教辅、少儿品类消费显现出刚性需求以及数字教育需求提升、线上渠道加速转移等均有望对公司业绩产生积极影响。 投资建议:预计公司2020-2022EPS分别为0.59/0.61/0.62,对应5月8日收盘价6.64元PE分别为11.34/10.95/10.64倍,给予增持评级。 存在风险:政策变动风险;知识产权受到盗版侵犯;竞争加剧导致版权价格上升。

出版和发行业务稳健增长,毛利率提升。 公司出版业务第三季度销售码洋55.69亿元,同比增长12.74%,营业收入27.82亿元,同比增长15.18%,发行业务第三季度销售码洋92.80亿元,同比增长13.22%,营业收入66.38亿元,同比增长11.78%。同时,出版业务和发行业务的毛利率在第三季度均较去年同期提升,第三季度出版业务毛利率33.14%,较去年同期提升3.33个百分点,发行业务毛利率29.80%,较去年同期增加1.48个百分点。我们认为毛利率的提升主要由于教材价格上调及纸张成本压力缓解。 公司期间费用率下降,费用管控能力提升。 2019年前三季度公司销售费用率12.79%,较去年同期下降0.39个百分点,管理费用率11.40%,较去年同期下降0.51个百分点,研发费用率0.20%,较去年同期下降0.48个百分点,同时,由于利息收入增加,财务费用率-2.29%,较去年同期下降0.74个百分点。公司各项费用率均下降,显示出费用管控能力提升。 公司义务教育阶段采购合同标的数量提升。 公司近日与江苏省教育厅签订了《江苏省政府采购合同》,江苏省教育厅以单一来源采购方式,向公司采购2019年秋季学期至2022年春季学期江苏省义务教育阶段学生教科书、小学生字典和学生作业本,其中教科书约883万套每年,小学生字典约105万套每年。小学生字典合同金额约为每年1,467万元,学生作业本合同金额约为三年47,990万元。2016年公司与江苏省教育厅签订的采购合同中,合同标的为江苏省各地中小学校为义务教育阶段学生选用的2016年秋季至2019年春季学期教科书和小学生字典,其中教科书约690万套每年,小学生字典约90万套每年。教科书和小学生字典采购量分别增长28%和17%。 盈利预测与估值:预测公司2019-2021年归母净利润分别为15.48亿、17.67亿和19.88亿,EPS分别为0.61元、0.69元和0.78元,对应PE分别为12.28x、10.76x和9.56x,考虑到公司在出版发行行业位居龙头地位,教材涨价及K12学生数复苏推动业绩稳健增长,资产优质,现金流优异,估值较低,分红率较高,维持“推荐”评级。 风险提示:行业政策发生重大变化的风险;纸张成本大幅上涨的风险。

18Q3高基数导致单季度增速下行,整体业绩稳健增长 2019年Q3,公司营收同减0.29%至24.73亿元、归母净利润同减17.13%至2.70亿元。Q3增速下行主要是因为去年同期的业绩基数较大,2018年《关于延续宣传文化增值税优惠政策的通知》延迟至6月出台,导致公司本应在18H1确认的部分收入延后至18Q3确认。2019年1-9月,出版业务实现营收27.82亿元,同比增长15.18%,对应的毛利率为33.14%,比去年同期提升3.33pp;发行业务实现营收66.38亿元,同比增长11.78%,对应的毛利率为29.80%,比去年同期增加1.48pp。 财务数据:运营效率明显提升 2019年1-9月,公司的毛利率为37.87%,比去年同期提升0.36pp;销售费率下降0.39pp,管理费率下降0.51pp,公司组织架构改革的成果显著;归母净利率为13.14%,比去年同期减少0.90pp,主要是因为去年同期公司转让印刷业务确认了0.93亿元投资收益。 投资建议:预计2019-2021年,公司的营业收入为127.08/135.65/144.44亿元,归母净利润为15.00/16.71/18.56亿元,对应的EPS为0.59/0.66/0.73元/股,2019年11月1日收盘价对应的PE为12.76X/11.45X/10.31X。我们维持此前每股合理价值9.88元/股的观点不变,对应2020年的PE估值为15倍,维持“买入”评级。 风险提示:出生率下滑;政策波动风险;市场竞争加剧;图书线上渠道成本提升;线下网点经营情况不善;项目进度不及预期。

业绩总结:公司公告2019三季报,2019年前三季度实现营收86.6亿元(+10.2%),实现归母净利润11.4亿元(+3%),实现归母扣非净利润10.5亿元(+17%),公司业绩超行业平均水平。行业层面,2019年前三季度中国图书零售市场总规模为894亿元,同比增长12.8%,公司营收增速与行业增速保持一致。 主业稳固,营收实现双数增长。不剔除内部抵销的情况下,2019前三季度公司出版业务实现营收27.8亿元,同比增长15%,发行业务实现营收66.4亿元,同比增长12%,公司核心业务均稳步增长。在此拉动下,公司营收实现10.2%的同比增速。由于18年同期有9917万元的资产处置收益,2019前三季度公司净利润增速出现波动。 公司教材教辅覆盖的学生人数大幅提升。2019年10月底,公司与江苏省教育厅签订了教科书等的采购合同,江苏省教育厅向公司采购2019年秋季学期至2022年春季学期江苏省义务教育阶段学生教科书约883万套/年、小学生字典约105万套/年和学生作业本,而2016年秋季学期-2019年春季学期的采购数量仅为:教科书约690万套/年,小学生字典约90万套/年,公司教材教辅覆盖的学生人数增加,或将进一步提升公司业绩。 账上货币资金充足提供想象空间。截至2019年三季度末,公司账上货币资金87.1亿元,交易性金融资产8.8亿元,两者合计95.9亿元,货币资金充足,为后续拓展新业务、分红等提供想象空间。 学科网会员数量持续增长,已超2900万,网校通合作校已覆盖全国,数量达4万所,与90%以上的全国百强校及省重点校持续合作,变现空间巨大。截至2019年10月29日,公司旗下学科网的会员数量已超2900万人,2019上半年凤凰学易(学科网)实现营收7314万元,同比增长27%,营收继续保持高速增长,实现净利润148万元,较18年同期大幅减亏,预计2019全年学易网业绩仍将保持高速增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为0.58元、0.64元、0.70元。基于1)截至2019年三季度末,公司账上货币资金充足,具备可想象空间;2)背靠教育、人口大省,受教材提价、学生基数扩大等影响,公司教材教辅业务稳中有升;3)学科网持续提升覆盖,维持“买入”评级。 风险提示:新业务拓展成效不及预期风险,原材料纸价上涨风险,出版行业政策紧缩风险。

6.首次覆盖,目标价10.98元,增持评级。公司教材教辅及一般图书出版实力强大,智慧教育、云计算、文化消费综合体等新兴产业布局快速推进,预计2019-21年EPS0.61/0.69/0.78元,给予2019年可比公司平均PE估值18倍,对应目标价10.98元,首次覆盖给予增持评级。 7.出版业务实力强大,教材教辅和一般类图书均位处优势地位。公司拥有6家国家一级出版社位居全国第二,其中苏教社列地方图书出版单位总体经济规模综合评价排1名,译林社连续多年列文艺类图书出版社总体经济规模综合排名第1名,凤凰版课标教材总数达23种,教育产品覆盖全国28个省,超过4000万学生使用,品种数量和市场占有率居全国第2位。一般类图书方面,根据开卷数据,2019H1公司整体图书零售市场的码洋占有率为3.19%,列全国出版集团第3位;在实体店渠道零售市场的码洋占有率为,排名第2位,;在网店渠道零售市场的码洋占有率为,排名第3位。 8.智慧教育与新兴产业布局快速推进。公司围绕数字内容、网络平台、软件技术、数据管理等积极布局智慧教育业务,努力打造体系较为完整、结构较为合理的智慧教育产业链。旗下学科网是国内基础教育资源最丰富的网站,领先优势不断扩大,同时公司积极布局云计算、文化消费综合体、培训等新兴产业,文化产业生态圈已初具雏形。凤凰数据中心入选国家首批绿色数据中心试点单位,建成以来收入利润持续快速增长,数据中心二期、新港数据中心等项目正在积极推进。 9.催化剂:出版业务保持稳健增长,新业务拓展顺利,分红率持续提升 10.风险提示:市场竞争格局变动、政策风险、项目储备不足风险

事件: 公司发布2019年半年度报告。2019年上半年公司实现营业收入61.87亿元,同比增长15.08%;实现归母净利润8.87亿元,同比增长14.10%;实现扣非后归母净利润8.18亿元,同比增长34.73%。 点评:码洋占有率提升,出版发行业务增速与毛利率回升。1)19H1公司实体店渠道/网店渠道码洋占有率分别为4.63%/2.93%,排名同比提升1/1位至第2/3位;2)19H1公司出版业务收入20.23亿元,同比增长24.57%(去年同期为5.55%);出版业务毛利率提升5.49pcts至33.63%;3)发行业务收入48.46亿元,同比增长16.53%(去年同期为2.39%);发行业务毛利率提升3.23pcts至31.48%;3)收入增速与毛利率回升得益于江苏省高中扩招叠加学生结构内生改善、纸价下行及教材价格上调。 学生结构改善,支持公司迎来新一轮成长期。1)根据江苏省统计局数据,2018年江苏小学在校生人数达560万人,仍在持续增长;初中在校生人数达226万人,同比增长8.2%;高中在校生人数98万人,同比增长4.0%,为2011年以来增速首次转正;2)教材教辅的人均购买金额随升学不断提升,公司有望迎来由高年级在校生人数和采购额双重驱动的新一轮成长。 新业务协同效应显著,智慧教育与数据中心有望成为未来增长点。1)19H1凤凰学易(学科网经营主体,公司持股35%)营收7314.4万,同比增长26.69%;净利润147.83万元实现扭亏;学科网流量大幅提升;2)数据中心业务满载运营、效益突出、需求旺盛,公司将拓展数据中心业务,建设运营凤凰新港数据中心,预计一期IRR达10.19%。 对盈利预测、投资评级和估值的修正:公司业绩增速迎来向上拐点,江苏在校学生结构改善为公司业务带来坚实需求。结合对于江苏省未来高中在校人数增速的最新预测,下调19-21年EPS预测至0.63/0.69/0.77元,现价对应14/12/11xPE;公司未来成长确定性较高,估值位于历史平均水平以下,上调评级至“买入”。 风险提示:新业务拓展不达预期、教材价格管控、项目回报不达预期。

事件: 凤凰传媒公布2019半年度报告和主要经营数据,实现营业收入61.87亿元,同比增长15.08%,实现归母净利润8.87亿元,同比增长14.10%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8.18亿元,同比增长34.73%。投资要点: 出版和发行双驱动收入增速提升。 公司2019年第二季度营收增速15.19%,较一季度的14.91%有所提升,销售码洋增长率来看,出版业务和发行业务分别为22.40%和19.02%,较2019年一季度的出版和发行销售码洋增长率8.67%和10.26%均有较大提升,同时,营业收入增速来看,出版和发行业务半年度分别为24.57%和16.53%,较2019年一季度的出版和发行增速6.97%和14.84%均有提升。 毛利率提升,费用管控加强。 公司2019年上半年毛利率达到38.77%,较去年同期毛利率提升1.16个百分点,从经营数据来看,出版业务毛利率较去年同期增加5.49个百分点,发行业务毛利率较去年同期增加3.23个百分点。我们认为毛利率的提升主要得益于教材价格上调及纸张成本压力缓解两方面。同时,公司加强费用率管控, 2019年上半年销售费用率12.39%,较去年同期下降0.29个百分点,管理费用率11.05%,较去年同期下降1.48个百分点。 智慧教育保持快速增长。 2019年上半年,凤凰学易营业收入 7314.4万, 同比增长了 26.69%;实现净利润 147.83万,去年同期为-337.40万,增长额为 485.23万;合作学校新签约协议数 7474份,同比增长了 49.90%。学科网流量大幅上升,ALEXA 国内排名最高达到 457名。 学科网积极推广 B 端多用户体系,学校购买产品后由开通单一共享账号升级为每个用户一个账号,目前已推广1.75万所使用学校,转化 154.98万教师用户账号,为扩展业务范围、延伸个性化服务奠定了良好基础;精准教学通召代理商大会,获得很好反响,目前收取代理保证金 26所学校,任务保证金 551.8万;资源价值进一步体现, C 端用户线上购买资源收入显著上升,上半年 C 端收入 1057.19万元。 公司智慧教育业务增势良好, B 端和 C 端齐发力。 盈利预测与估值: 预测公司 2019-2021年归母净利润分别为 15.48亿、 17.67亿和 19.88亿, EPS分别为 0.61元、 0.69元和 0.78元,对应 PE 分别为 14.65x、 12.83x 和 11.41x,考虑到公司在出版发行行业位居龙头地位,教材涨价及 K12学生数复苏推动业绩稳健增长,资产优质,现金流优异,估值较低,分红率较高, 维持“推荐”评级。 风险提示: 行业政策发生重大变化的风险; 纸张成本大幅上涨的风险。

公司动态事项 公司公布了2019年半年报, 公司实现营收61.87亿元,同比增长15.08%;实现归母净利润8.87亿元,同比增长14.10%;实现扣非后归母净利润8.18亿元,同比增长34.73%。 事项点评 出版发行业务收入实现两位数增长,教材教辅业务实现量价齐升公司上半年出版业务实现收入 20.23亿元,同比增长 24.57%;发行业务实现收入 48.46亿元,同比增长 16.53%。我们认为,公司出版发行业务双双实现两位数增长主要得益于业务主体的教材教辅业务实现量价齐升。从数量的角度看,受益于江苏省学龄人口增长、中考扩招、再加上公司恢复了与人教社的教材租型协议, 多方共同发力, 拉动公司教材教辅发行规模实现了较大幅度的增长。 2019年春季江苏省共征订教材教辅 2.17亿册,册数同比增加 1500万册,增幅约达 7.5%。从价格的角度看, 2018年,受当时纸张价格上涨影响,江苏省时隔多年首次上调了省内中小学教材的印张价格,带动征订及零售市场教材价格上涨。 而近期的基准纸价较去年高峰时期略有降低,公司教材教辅业务利润率上升空间随之打开。 上半年,公司出版业务毛利率 33.63%,较去年同期大幅增长 6.78个百分点。 期间费用率降低,提升运营效率公司期间费用率 21.17%,较去年同期降低 2.85个百分点,公司管理费用率及财务费用率均有较为明显的降低。管理费用率降低得益于公司进一步优化 ERP 系统,为公司提升管理质量,提高运营效率提供了有力支撑;财务费用率降低,主要系利息收入增加。报告期内,公司购买银行理财产品的余额超 20亿元。 公司上半年净利率有所下滑,主要是去年通过处置长期股权投资确认投资收益近 1亿元,而今年无相关收益所致。剔除非经常性损益后,公司净利润同比增长 34.73%。 智慧教育持续快速发展,学科网流量大幅增长公司间接持有凤凰学易 35.22%股份,上半年公司实现收入 7314万元,同比增长 26.69%;实现净利润 148万元,成功扭亏。凤凰学易主要经营教师备课资源网站学科网。上半年,学科网与合作学校新签约协议数 7474份,同比增长 49.90%。累计转化教师用户 154.98万个,覆盖学校达 1.75万所。网站流量大幅上升, ALEXA 国内排名最高达 457名。 盈利预测与估值 公司资产结构优化、运营效率提升、国内在校生人数增长、纸价高位回落等因素将共同推动公司业绩持续较快增长。 预计公司2019-2021年归属于母公司股东净利润分别为 15.54亿元、 17.19亿元和 19.01亿元; EPS 分别为 0.61元、 0.68元和 0.75元,对应 PE为 14.41、 12.93和 11.72倍, 维持“谨慎增持”评级。 风险提示 政策风险; 行业竞争加剧; 原材料价格波动; 商业地产运营情况低于预期