国检集团是央国企控股的国家级检测检验机构，资质齐全、实力雄厚。公司未来在存量房检测、双碳检测、土壤三普等领域具备内生成长空间，通过跨领域与跨区域并购实现外延扩张。首次覆盖，给予公司增持评级。 支撑评级的要点国检集团检测业务覆盖范围广，实力雄厚，资质过硬。国检集团是一家国有控股企业，主要从事企业总部管理、产品质量检验、建设工程质量检测及鉴定。其业务范围覆盖了建筑、建材、环境、节能、电子电器、汽车、食品、医疗、计量等领域，服务范围遍及全国。作为国家级的检验认证机构，国检集团拥有一支高素质、专业化的技术团队，拥有先进的检验检测设备和科学的检测方法，可以为广大客户提供公正、权威的检验认证服务。国检集团还拥有国家建筑工程材料质量监督检验中心、国家建筑材料工业技术监督研究中心等国家级检验中心，可以为建材行业提供全方位的检测服务。 检测行业当前正经历市场化、规模扩大化、集中化三大趋势。市场化：“十三五”后检测行业加速从过去的国家垄断向市场化阶段扩张，企业单位占比逐渐扩大，事业单位占比回落。规模扩大化：近年检测行业的市场规模、企业数量、从业人数逐渐提升，且新兴领域检测占比正在扩大。集中化：检测行业由“小而散”正逐渐走向“大而强”。在市场竞争的加剧及国家对检测行业资源整合鼓励的背景下，以并购重组为手段提升行业集中度正成为大势所趋。 内生外延加速增长。存量房检测：过去竣工的房屋已逐渐进入到20-30年房龄，近期陆续出现的房屋倒塌等安全事故促使中央及地方分别出台存量房检测相关的政策，我们测算2024年存量房检测市场空间或将接近500亿元。双碳检测：CEA碳交易逐渐进行，CCER在10月重启，随着未来多个重排放行业逐渐被纳入碳交易，与碳相关的检测检验空间有望进一步增加。环境监测：土壤三普意义重大，2024年将是外业调查采样的重要时间节点，国检集团共有14家实验室入选国务院“土壤三普”检测实验室。截至2023年11月，公司土壤三普业务已实现合同金额约1.5亿元，超过年初预计，我们预计这部分订单将逐渐在2024年确认。外延增长：公司近年逐步加速了对外的跨领域与跨区域并购扩张的节奏，并通过“枣庄模式”打造央地合作机制，强强联合，增强并购扩张效果。 投资建议我们看好公司深化本有竞争优势、跨领域多维度布局拓宽收入来源。我们预计公司2023-2025年实现营收26.3、31.4、37.8亿元，归母净利2.36、3.16、4.02亿元，对应市盈率27.0、20.2、15.9倍，首次覆盖给予增持评级。 评级面临的主要风险商誉减值风险，应收账款风险，公信力受到不利事件影响的风险，地产销售持续疲软，存量房检测节奏慢于预期。

2023 年全年业绩增长或承压，看好智能制造业务 2024 年发展外部市场增长有限及市场竞争加剧，公司预计全年外延并购目标较难完成，从而影响年初设定的全年业绩目标完成。但公司土壤三普业务及水泥业务合同金额实现突破，可转债发行后财务费用有望下行。我们维持公司 2023-2025 年归母净利 2.77/3.51/4.29 亿元。参考可比公司 2024 年 Wind 一致预期 PE 均值22x，考虑到公司 ROE 行业领先但建工检测未来增长仍有一定压力，给予公司24 年 28xPE，维持目标价 12.24 元，“买入”评级。 工信部双碳平台验收中，外延并购项目数量或不及预期公司牵头承担的工信部双碳平台于 2023 年 6 月 30 日已满计划实施期，目前正在验收过程中，课题验收会已经召开完毕。2023 年外延并购或不及预期，主要系 1）受外部经济形势影响，并购标的预期及估值发生较大变化，导致合作周期延长；2）协调存量法人压减与新外延并购的关系需要时间。 公司将持续优化内部管理和流程，积极解决外延并购遇到的阻力，继续推动跨地域、跨领域的外延并购战略，2024 年力争实现外延并购收入 1-2 亿元，利润总额 2000-3000 万元。 土壤三普业务合同金额超年初预期，2024 年智能制造板块或带来增量截至 2023 年 11 月，公司土壤三普业务已实现合同金额约 1.5 亿元，超过年初预期的 1 亿元，但公司预期大部分收入将于 2024 年确认，公司将继续重点推进该项业务。智能制造板块中水泥业务实现突破，2023 年以来上海美诺福积极拓展水泥领域市场，先后中标祁连山水泥、南方水泥等大型水泥企业自动化项目，1-9M23 实现合同金额约 2.4 亿元，同比+92%。除钢铁领域项目持续释放、水泥行业业务继续加大拓展外，公司将持续加大玻璃纤维等其他流程工业、智慧矿山项目等开拓力度，水泥行业智能化改造及整体智能制造业务的发展有望助力公司业绩增长。 目标价 12.24 元，维持“买入”评级我们预计公司23-25年公司归母净利2.77/3.51/4.29亿元，EPS为0.35/0.44/0.53元，给予 24 年目标 28xPE，目标价 12.24 元，维持“买入”评级。 风险提示：收购进度及整合能力不及预期，费用下降不及预期。

事件描述2023 年 10 月 30 日，国检集团发布 2023 年三季报，Q1-3 实现营收 16.00 亿元，同比增 7.54%；归母净利润 0.74 亿元，同比降 4.66%；扣非归母净利润 0.52 亿元，同比降 6.88%。 其中， Q3 实现营收 5.95 亿元，同比降 1.39%；归母净利润 0.46 亿元，同比降 25.07%；扣非归母净利润 0.36 亿元，同比降 33.22%。 事件评论Q3 订单进展及需求恢复不及预期致公司单季度营收同比降 1.39%。 公司 Q3 营收同比下降推测主要系以下原因导致： 1）政府采购减少，环境、食农检测板块阶段性承压； 2）土壤普查订单推进速度不及预期：目前多数省份土壤普查进展至外业采样阶段，而收入通常在结果验收结束后确认，进度不及预期对公司环境食农板块收入存在影响； 3）工程板块下游恢复不及预期：2020-2022 年全国房屋新开工面积同比-1.2%/-11.4%/-39%，2023 年前 9 个月同比-22.3%，建工建材行业走弱，检测需求较低； 4）受疫情影响 2022 年上半年公司部分订单推迟至 Q3 落地，致去年 Q3 基数较高。 Q3 毛利率下降带动净利率同比下降 3.01pct 至 9.45%。 Q3 毛利率同比降 5.84pct 至38.4%，参考上半年数据， 2023H1 公司工程/材料/环境/食农板块毛利率同比分别+4.47pct/+0.21pct/-3.02pct/-3.60pct，环境及食农板块盈利能力受亏损子公司（国检京诚（环境）、安徽拓维（食农）、辽宁奉天（食农））拖累下滑，带动公司整体毛利率下降。 市场开拓及联合重组带来人员费用及服务费用绝对值增加，有息负债增加带动财务费用提升， Q3 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.40pct/-3.87pct/+0.38pct/+1.04pct。 经营性现金流好转， 收现比明显改善， 资产负债率提升。 2023Q1-3 经营活动现金流净额0.24 亿元，去年同期为 0.07 亿元，同比有明显改善；收现比同比提升 41pct 至 99%，公司加大应收账款回款催款力度，现金流表现良好，收现比回到正常区间；近 3 年有息负债不断提升，带动资产负债率较年初提升 5.2pct 至 50.4%。 拟公开发行 8 亿元可转债， 补足资金， 优化结构。 2022 年 6 月底公司公告拟发行 8 亿元可转债，用于湖南华科实验室、湖南公司、河北雄安实验室、碳排放管理平台建设和部分收购类项目，补足资金助力公司未来发展，同时也可优化公司财务结构； 2023 年 10 月 9日发审委已审核通过。 盈利预测与估值：公司公告 2023 年目标营收 29.4 亿元，同比增 21.1%；利润总额 4.4 亿元，同比增 18.5%，期待 Q4 公司“跨地域+跨领域”并购持续推进、房地产行业需求回暖及子公司盈利改善。预计公司 2023-2025 年营收 26.6/31.4/37.2 亿元，同比增9.4%/18.2%/18.5%；归母净利润 2.57/2.97/3.45 亿元，同比增 1.7%/15.5%/16.0%，对应 PE 估值 27.5x/23.8x/20.5x。维持“买入”评级。 风险提示1、公信力和品牌受不利事件影响的风险。公信力和品牌是检测认证机构持续发展的原动力，也是企业生存的根本，只有在技术和公正性方面不断得到客户的认可，才能逐渐扩大市场份额，在市场竞争中处于有利位置，一旦出现质量问题导致公信力和品牌受损，将会丧失客户，影响企业的业务拓展和盈利状况，严重情况下，可能会被取消检测认证资格，影响公司的持续经营。 2、并购的决策风险及并购后的整合风险。检测认证行业具有碎片化的特性，横跨众多行业，且每个细分行业相对独立，难以快速复制。采用并购手段快速切入新领域是国际检测认证巨头通行的做法，并购是公司的长期发展战略之一。并购标的的选取，以及并购后的整合关系到并购工作是否成功，存在较大风险。

22H1实现营收8.84亿元，同比增长9.46%。公司22H1实现收入8.84亿元，同比增长9.46%；归母净利润0.16亿元，同比下降60.05%。收入实现同比增长主要系公司进行了市场拓展、检测技术研发与扩项，以及2021年下半年新并购辽宁奉天和上海美诺福带来的绝对增量所致；业绩同比下滑主要系一是国内疫情多点散发对部分区域分子公司影响较大，二是房地产行业下行冲击建工检测业务、三是两期股权激励成本叠加导致管理费用同比增长、借款增多带来财务费用增加所致。单季度看，22Q1/Q2收入4.08/4.76亿元，同比变动+15.12%/+5.03% ； 归母净利润-0.28/0.44亿元， 同比变动-99.22%/-19.38%，单季度下滑有所放缓。盈利能力看，公司毛利率/归母净利率为38.34%/1.86%，同比变动-0.24/-3.23个pct。期间费用看，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为5.44%/19.24%/1.87%/9.47%，同比变动+0.45/+1.41/+1.40/+1.42个pct，期间费用率整体提升4.68个pct，主要系新并购公司带来绝对增量，以及股权激励成本叠加、借款增多导致相关费用增加所致。 继续推进“跨领域、跨地域”发展战略，“内生+外延”同步发展。分业务看，公司检验检测/认证/仪表设备销售/计量校准/科研及技术服务收入为6.34/0.41/1.06 /0.09/0.90亿元，除计量为21年新增业务外，分别同比变动-1.06%/+7.68%/+72.92%/+39.85% ； 毛利率分别为38.40%/38.61%/34.02%/51.10%/40.74% ， 前三类业务分别同比变动-1.13/+0.80/+5.09个pct。检验检测业务中，工程检测/材料检测/环境检测/食农检测/医学检测业务收入为2.96/1.59/1.26/0.30/0.23亿元，毛利率分别为35.01%/49.55%/31.83%/37.79%/41.71%。外延发展方面，公司于上半年完成间接控股子公司湖南华科49%股权收购，并联合安徽拓维收购云南云测51%股权，填补了公司西南区域食农检测机构布局的空白。 启动可转债发行工作，加速业务布局。公司拟发行可转债募资不超8亿元用于实验室建设、建材行业碳排放管理平台建设、收购及偿还银行贷款等，公司服务能力及网点布局建设有望提速，融资结构将进一步优化。 风险提示：整体经济下行；公信力受不利事件影响；行业竞争加剧。 投资建议：公司是国内建工建材检测龙头，建工检测主业受房地产行业下行有所承压，受益于综合性检测能力布局、公司整体经营稳健，未来有望持续内生外延推动公司成长。我们预计公司2022-24年归母净利润为2.90/3.64/4.43亿元，对应PE27/22/18倍，维持“买入”评级。

事件：受总部搬迁、股权激励费用以及环保和食品收入确认季节性影响，公司22021Q3营收和归母净利同比增长24..25%%和--337.11%%，业绩略低于预期。 投资要点：公司22021Q3业绩略低于预期，营收快速增长，净利润低于预期公司2021前三季度实现营收和归母净利润分别为12.8和0.9亿元，同比增长47.86%和-22.60%，公司“跨区域，跨领域”战略持续推进，主要是因为一方面新增并表，前三季度营业收入快速增长。另一方面，环境、食品等2G业务受收入确认影响以及部分子行业竞争加剧，Q3业绩低于预期，预计Q4净利润将环比提升。 公司跨区域，跨领域战略持续推进，2021并表驱动营收增长公司2020年并购广州京诚、湖南同力、烟台建工纳入合并报表，广州京诚2021H1实现营收1.18亿元，净利润-0.18亿元，公司2021年并购重庆科力、辽宁奉天、烟台方圆、安徽省建材所、美诺福等，将贡献收入，考虑到子公司季节性以及新增并表，预计Q4公司净利润将环比增长。 第二期股权激励方案出台，激发员工积极性。 公司拟向不超过246名激励对象（其中包含公司高管7人）授予股票期权，行权价17.44元/股，行权条件2022/2023/2024年收入复合增长率不低于18%/19%/25%且不低于对标企业75分位，ROE不低于14%/15%/16%且不低于对标企业75分位，调动员工积极性，并且增加股权激励费用摊销。 维持公司“买入”评级，维持目标价21.12元元。 维持公司2021-2023年盈利预测，EPS0.44、0.50、0.56元。对应当前股价PE为42、37、33倍，考虑到公司业绩有季节性因素，维持目标价21.12元，维持公司“买入”评级。 风险提示建筑工程检测行业毛利下降；并购不及预期

事件概述。公司 9月 15日晚发布公告，公司拟以 2.86亿元收购上海美诺福科技有限公司（后文简称“美诺福”）55%股权；美诺福承诺在 2021-2023年三个会计年度税后净利润合计不低于 1.51亿元。 收购价格合理，公司发展增速或再上新台阶。根据公告，美诺福主营业务为工业服务业，是全国领先的实验室自动化、智能化整体解决方案提供商。美诺福 2021-2023年平均净利润应达 5030万元左右，则此次收购对应动态 PE 约 10.3x 左右，参考 A 股目前工业智能化企业估值，我们认为此次收购对价较为便宜。此外，根据此次公告，2020年，美诺福实现收入 2.03亿元，净利润 4472.5万元（考虑到少数股东权益，若当时并表贡献 2460万元左右），相当于 2020年国检集团收入/归母净利润的 13.8%/10.6%，因此我们认为此次收购对公司业务规模有明显的直接提振作用，公司发展增速或再上新台阶。 进军工业智能领域，加速检测仪器与装备行业整合。此次收购完成后，公司将正式进军工业智能领域。根据市场监管总局近期发布的《关于进一步深化改革促进检验检测行业做优做强的指导意见》，十四五期间国家将重点打造共性技术服务平台，加强政府实验室建设，解决跨行业共性技术问题，判断未来检验检测行业实验室基础技术重要性提升。根据公司年报，2020年，公司延伸服务/仪器销售收入分别为 1.28亿/9400万元左右，相较于检测主业规模有限，而此次收购，不仅能够加速公司在检测仪器行业装备中的整合，大幅提升相关业务收入，同时也有利于公司提升现有实验室技术实力，进一步抢占未来竞争优势。 客户资源有望协同，进一步打开发展空间，综合化加速。根据公司公告，美诺福在钢铁及水泥领域实验室自动化、智能化技术达到了国内外先进水平，同时储备了大量的客户资源，我们判断此次收购有助于公司拓展钢铁、水泥、有色等领域的业务，从而在碳中和推进背景下，进一步打开公司成长空间。2020年以来，公司跨地域、跨领域发展加速，先后收购广州京诚、湖南同力、辽宁奉天、烟台方圆等非建工建材领域检测企业，此次收购美诺福后，公司检验检测及设备销售、延伸服务业务均得到提升，综合化发展进一步加速。而 8月，公司公告第二期股票期权激励计划，也彰显了管理层对于公司中长期发展的信心。 投资建议维持盈利预测不变。预计 2021-2023年公司收入 17.9/22.7/27.3亿元，归母净利润 2.92/3.85/4.65亿元，EPS分别为 0.48/0.64/0.77元，对应 9月 16日收盘价 19.84元 PE 为 40.2/30.5/25.2x。考虑到公司在费建材建工检测领域扩张加速，综合化发展更进一步，未来预期及关注度有望上升，参考 A 股综合检测标的华测检测估值（45.3x 2022PE），上调估值至 2022年 43x PE，对应上调目标价至 27.52元（原：25.60元），维持“买入”评级。 风险提示并购进度低于预期，成本高于预期，行业整合慢于预期，系统性风险。

公司是建工建材检测龙头，建工建材检测内生增长稳健公司深耕建工建材检测领域，2020年建工建材检测实现营收8.37亿，占检验检测业务的71.49%。公司建工建材检测资质齐全、研发实力强，内生增长稳健，预计公司2021—2023年建工建材检测内生营业收入分别为7.32、8.20、9.10亿元，复合增长率约为11%。 第三方检测行业集中度逐步提升，龙头有望受益。 目前我国检测行业“小、散、弱”的特点仍较为明显，2020年我国规模以上检测机构（年收入1000万以上）有6414家，仅占全行业13.11%；有96.43%的检测机构仍是从业人数在100人以下的小微型机构。随着行业集中度不断攀升，大规模龙头企业市场占有率将逐渐提高。 公司 “跨区域、跨领域”战略不断推进，外延并购加速公司成长。 公司通过并购从建工建材检测向环境检测、食农产品检测等领域拓展。 2020年公司环境检测实现营业收入2.24亿，占比19.11%；食品检测实现营业收入4048万，占比3.46%。公司计划在“十四五”期间每年通过并购形成约2到3亿的营业收入，预计未来三年公司通过并购取得的子公司（包括已经并购的子公司）的合计营业收入分别为6.68、9.42、12.59亿元。 首次覆盖给予“买入”评级，目标价 21.12元。 预计公司在 2021-2023年的营业收入分别为 18. 10、22.29、27.07亿元，归属母公司净利润 2.68、3.02、3.40亿元，对应 EPS 0.44、0.50、0.56元/股，未来3年复合增长率为22.5%。考虑到公司在行业内研发地位较高以及公司内生扩产和外延并购预期，给予公司对应2021年 48倍PE，目标价21.12元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示建筑工程检测行业毛利下降；并购不及预期

事件概述。公司公布中期业绩快报，公司 2021H1实现营收 8.08亿元，同比+66.1%，实现归母净利润 4048万元，同比+6.1%；对应单 2021Q2营收 4.5亿元，同比+48.7%，实现归母净利润 5456万元，同比-27.3%。 收入继续保持高增长，费用增加拖累利润端表现。公司收入增长较快，2020H2公司先后收购广州京诚（2020年收入 1.8亿元，占公司整体收入 12.6%）、湖南同力等检验检测企业，拓展环境、水利检测方面业务，相关企业 2021H1贡献较多收入增量，同时由于 2021H1建工建材检测需求保持良好，且 2020H1受疫情影响基数较低，因此上半年公司收入保持较快增长。利润端我们认为主要受到费用增加影响，根据公司投资者关系记录表披露，具体来源于三个方面：1）公司总部 2个院所实验室搬迁，资质恢复需要时间，同时租赁费用有所增加，2）计提激励费用同比增加 600万元，公司费用同比上升速度较快，使得整体利润增速低于收入。3）由于执行新租赁准则影响，费用同比增加约 210万元，此外社保减免政策今年优惠不再影响费用同比。 Q3起利润率或逐渐改善，支撑全年业绩增长。结合公司公告，我们认为，2021Q3起前文所述的影响费用的因素将逐渐缓解，搬迁的 2个院所资质已经恢复，公司全年角度订单和业务量整体预计饱满，同时，2021年 6月 30日，公司公告收购检测校准企业烟台方圆以及视频检测企业辽宁奉天，进一步扩充非建工建材检测业务领域的同时，环渤海经济区布局也进一步增强，未来地区协同效应有望进一步增强。此外，根据公司收购公报披露数据计算，2020年烟台方圆、辽宁奉天净利率 42%/25%，高于集团整体及大多数子公司净利率，判断 2021H2两家企业并表后，公司整体利润水平将进一步提升。 跨地域、跨领域发展加速，逐渐打造综合检验检测集团。根据主要子公司收入，我们估算 2020年，公司环境及食品检测业务收入占公司总收入 16-18%左右，同比提升 10-12个百分点，估算完成烟台方圆、辽宁奉天收购后，环境及食品检测收入占比将提升至 19-21%左右，跨领域发展更进一步，并且在公司布局相对较弱的东北市场竞争力显著提升。公司近两年跨地区、跨领域收购加速，综合检验检测集团已初步成型，同时作为中建材集团旗下企业，公司潜在可能对接大量中建材资产，进行建材检验、碳核查及设备改造，“碳中和”背景下公司建筑建材及新材料检测业务内生增长动力十足。 投资建议维持盈利预测不变。预计 2021-2023年公司归母净利润 2.92/3.85/4.65亿元，同比增长 26.1%/32.0%/20.9%，维持目标价 25.6元及“买入”评级。 风险提示需求低于预期，整合进度低于预期，系统性风险。

内生与外延并举，业务结构不断优化。2020年，公司持续提升精细化管理能力，加大外延并购力度，营业收入与归母净利润分别同比增长30.1%和8.4%。在精细化管理方面，通过职能部门整合调整优化集团管控，试点区域化事业部管控新模式解决成员单位协同发展问题；在外延并购方面，报告期内成功完成广州京诚73.97%股权的收购，贡献营收1.85亿，净利0.47亿，环境检测布局不断完善，业务结构不断优化。2020年，公司建工建材检测仍为业绩增长主要来源，但环境检测业务营收占比已提升至19.11%，食农/新材料检测营收占比分别为3.46%/5.80%，业务结构正在不断优化，检测业务毛利率提升1.02个百分点。2020年新签合同量上升明显，江苏公司签订合同近7000万，雄安中标合同金额达4000万，上海众材，厦门宏业等也表现不俗，年末经营性净现金流达到3.42亿元，同比大幅增长68.96%。 跨区域、跨领域战略稳步推进。公司在深耕建工建材检测的同时，大力拓展其他细分领域，尤其是不断加大环境与食品相关领域的布局。截至2020年末，公司在手现金3.08亿元，资产负率仅29.09%，外延扩张动能充足。同时，事业单位分类改革的推进将把大量原属于事业单位性质的检验检测中心改制为企业推向市场，这使得具备央企背景的国检集团有机会通过央地合作中联合重组的方式并购大量地级市管辖的优质检测机构。相较其他央企，公司在检测行业深耕多年，理解深刻，行业并购经验丰富，竞争优势强劲。2019年“总对总”层面的“枣庄模式”成功落地，为公司后续散点收购向区域性收购推进积累重要经验。2020年公司参与烟台市建工检测服务中改制，增资重庆科力建设工程质量检测有限公司，深化山东区域布局，打开西南地区市场，建工领域布局不断深入。 “碳中和”历史性机遇，碳核查重要性凸显。碳排放权交易是达到“碳中和”目标采取的重要经济手段，碳排放量报告是支撑碳排放权交易市场正常运行的必要因素。目前我国的碳排放量以重点排放企业核算并报告为主，计算方式复杂、影响因子较多，需要碳排放核查第三方机构对重点排放企业提交的碳排放报告开展核查，出具独立的核查报告并承担相应责任。公司在碳核查领域布局较早，2017年12月即参股湖北碳排放权交易中心，持有其9.09%的股权，具备CDM、CCER、GS、VCS等清洁减排项目审定与核证资质，可提供包括碳排放权交易第三方核查在内的低碳能效第三方服务，为国内少数几家拥有碳领域全面国际国内资质的技术服务机构之一。目前公司总部有50-60人的碳业务团队，10家左右子公司能够开展碳相关业务，已实现营业收入超过600万元，主要来源于电力、水泥、钢铁行业中部分企业的自发摸底排查，以及部分省市政府与交易中心的局部领域碳核查。根据公司公告，目前碳核查收费约2-3万元/厂，未来有望通过发展核查、检测、技术服务、碳减排技术咨询等“一条龙”管家式服务，将相关服务收费提升至超过10万元/厂，有望贡献较大弹性。 维持公司“增持”评级：我们看好公司在稳固建工建材检测细分领域龙头的竞争地位，跨区域跨领域并购战略不断落地，较早布局碳核查有望长期受益于“碳中和”发展机遇。基于公司发布的2020年年报，考虑到疫情影响2020年业绩低基数，我们较上次发布的报告下调公司盈利预测，预计公司2021-2023年EPS分别为0.68、0.83和0.98元/股，对应当前股价PE分别为39.42、32.61和27.49倍。考虑到疫情后公司业绩增速可恢复至正常水平，2021年公司业绩有望录得较高增长，且“碳中和”有望释放增长空间，考虑A股市场整体估值中枢有所抬升，因此虽本次预测PE估值高于上次发布报告，我们仍维持公司“增持”评级。 风险提示：：市场竞争激烈导致毛利率下降风险；外延并购不及预期风险；并购整合风险；品牌公信力风险；碳中和等政策推进不达预期风险。

建工建材检测起家，发展跨领域、跨行业综合检测平台。公司是由中国建筑材料检验认证中心改制而来，此后逐步发展为集多领域检测、认证等业务于一体的综合检测平台。2020年公司实现总营收 14.73亿元，同比增长 30.12%；归母净利润 2.31亿元，同比增长 8.4%。检测服务是公司核心业务，2020年公司检测服务实现营业收入 11.70亿元，占主营业务收入比重达 79.72%，同比增长 38.43%。其中，建工建材检测占主营业务收入比重达 57%，其次是环境检测业务，占主营业务收入比重 15.24%。 由小及大稳健发展，布局环境检测业务。由于环境检测领域与建材检测领域的业务相关性较大，公司于 2017年并购北京奥达清环境检测公司，初步展开对环境检测业务的探索。在对行业有了充分了解后，公司于2020年并购广州京诚，将其作为环境检测业务的整合运营平台，不断提高公司在环境检测领域的市占率。目前公司环境检测业务规模仅次于建工建材检测，2020年环境检测业务实现营业收入 2.24亿元，占检验检测业务收入比重 19.11%。公司规划未来着力布局环境板块业务，力争在“十四五”期间环境检测业务收入达 10亿元。 外延拓展，多层次展开碳中和相关业务。公司基于自身资质和行业影响力，接受部分省市政府、交易中心以及电力、水泥、钢铁等行业公司的委托开展碳核查业务。目前此部分业务已实现年营业收入超 600万元。 此外，公司还通过进一步捆绑碳资产交易等相关业务，进一步提高综合竞争力。2017年 12月，公司参股湖北碳排放权交易中心有限公司并持有其 9.09%股权，由此间接持有“中碳登”2.18%及“中碳所”0.86%的股权。2020年，湖北碳排放权交易中心为公司贡献利润超 700万元。未来随着中国碳交易市场持续发展成熟，预计将从碳核查、环境监测、碳减排技术咨询、原材料控制等方面为客户提供多种服务，为公司带来更大的利润增长空间。 盈利预测：预计 2021-2023年公司营业收入 18.27/22.30/27.07亿元，归母净利润 2.78/3.37/3.98亿元，EPS 0.64/0.78/0.92元，对应 PE 分别为38.52/31.75/26.85倍。首次覆盖，给予“买入”评级

事件概述。公司公布2020年年报。公司2020年全年实现收入14.73亿元，同比+30.12%，实现归母净利润2.31亿元，同比+8.4%；其中Q4实现收入6.24亿元，同比+56.72%，实现归母净利润1.16亿元，同比+43.41%。 内生外延并举，检测业务毛利率提升。公司业绩略超我们预期。2020H2疫情后，检测业务需求恢复良好，而公司2020年内生及外延并举，在拓展原有业务同时，完成广州京诚、湖南同力的收购，进一步完善在环境检测领域的布局，根据公司数据，2020年公司环境检测业务收入2.2亿元，占检测业务收入19.1%，判断相较2019年明显提升。我们估算2020年公司整体收入内生增长5-10%、同时通过外延并购增长2.5-3亿元。 跨地域、跨领域经营模式深化，产品线进一步丰富完善。2020年，通过对广州京诚、湖南同力收购，公司不仅增强了在环境、水利工程领域的布局，同时也加强了在过往相对较弱的华中、华南地区的布局。此外子公司北京奥达清中标北京顺义区入河排口污染溯源及动态管理项目，实现从单纯咨询业务到咨询、监测、设备为一体的综合环保类服务的转变，产品线进一步丰富完善。 检测行业扩容++集中度提升仍将继续，公司发展按下加速键。2019年检测行业空间超3000亿元，判断未来随着经济发展仍将稳步扩容，而目前行业仍呈现十分分散格局，2019年龙头企业华测检测市占率仅1%左右，未来行业集中度有望伴随并购整合逐渐提升，头部企业核心受益。公司2020年完成激励计划，考虑到检测业务的核心竞争力是人才及牌照，我们认为激励计划的公布有利于公司理顺人才机制，加速发展。 碳中和市场大有可为。随着节能发展重要性提升，我们认为在“碳中和”背景下，相关业务成长空间充足，而公司在相关领域的发展具有良好基础。首先，公司拥有中国温室气体自愿减排交易项目CCER审定与核证资质及技术实力，可以对自愿减排公司进行核查工作；其次，作为中建材集团旗下企业，公司潜在可以对接大量中建材资产，对其进行改造和碳核查；最后，公司参股湖北碳排放交易权中心，可以为客户提供碳排放权交易服务。在碳中和领域的布局，进一步打开了公司长期增长空间。 投资建议小幅调整各板块假设，维持归母净利润预测基本不变。预计2021-2023年，公司归母净利润2.92/3.51/4.23亿元，同比增长26.1%/20.3%/20.7%。考虑到公司跨地域、跨领域经营加速，提升估值至2022年盈利预测40x，对应上调目标价至32.40元（原：29.92），维持“买入”评级。 风险提示行业需求扩容不及预期，行业整合低于预期，系统性风险。

2020年年收入同比收入同比+30.1%，归母净利润同比+8.4%公司发布2020年报，实现营收14.73亿元，同比增长30.12%；归母净利润2.31亿元，同比增长8.40%，收入较快成长主要系公司业务开拓及并购所致。公司2020年毛利率/净利率45.84%/19.45%，同比变动+0.54/-1.96个pct，盈利能力基本稳定；公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.39%/13.64%/7.67%/0.14%，同比变动+0.35/-0.09/+0.18/+0.30个pct；公司经营性现金流良好，2020年经营性现金流净额3.42亿元，同比增长68.96%。 内生外延并举，业务向综合性检测稳步推进，业务向综合性检测稳步推进分业务看，公司检验/认证/仪表设备销售/延伸服务营收为11.70/0.76/0.94/1.28亿元，同比+38.43%/-0.05%/+22.78%/-1.56%，检测业务占比约79.46%，业务从建工/建材检测向环境/食品/新材料等检测逐步拓展。公司在建工建材检测传统业务保持稳健发展的同时，主要通过外延并购进行业务布局，总体呈出规模更大、范围更广、方式更多、影响更远的新特点，公司2020年对外投资额合计3.89亿元，同比增长85%，并购思路一方面是加快全国布局，跨领域发展迈出重要步伐，比如收购广州京诚检测等；二是紧抓“事转企改革”机遇期，推动“央地合作”模式持续发展，比如重组烟台公司，实现“烟威青片区”机构布局，参与重庆科力增资项目的摘牌，填补公司在重庆市建工检测市场的业务空白，加快推进公司在“川渝片区”的战略布局。 投资建议：：公司是国内建工建材检测龙头，在主业稳健增长的同时，通过加大并购力度的方式加深主业全国性布局，加快环境/食品等检测业务的跨领域布局，未来有望持续内生外延推动公司成长，我们预计2021-23年归母净利润2.76/3.37/4.16亿元，对应PE39/32/26倍,维持“买入”评级。 风险提示：：收购及整合不及预期；公信力受不利事件影响；宏观经济下行。

事件概述。公司发布2020年业绩快报。公司预计2020年实现营业收入14.65亿元，同比增长29.44%，实现归母净利润2.29亿元，同比增长7.39%。公司业绩基本符合我们和市场的预期，也达到了此前激励计划的要求。 需求恢复良好，外延并购发力，收入端增速强劲。公司Q4实现收入6.16亿元，同比增长54.8%（同口径调整后），体现检测行业2020H2疫情后总体恢复良好，且公司2020年进行的外延并购初见成效。结合收购公告及前三季度经营业绩，我们估算，2020年公司内生增长10-15%左右，外延并购收入贡献收入增量2-2.2亿元，共同支撑收入增长；此外分板块而言，检测业务是增量主要来源，其余板块业务总体保持平稳。由于1）疫情期间部分业务停滞，费用率有所上升2）部分市场价格小幅下滑，公司利润率有所下滑，利润增速低于收入增速。 跨区域、跨领域经营深化。2020年，公司完成广州京诚、湖南同力的收购，不仅增强了在环境、水利检测领域的布局，同时也增强了在广东、湖南两地的布局（过往公司两地业务相对薄弱）；此外，2021年1月，公司公告摘牌重庆科力，进军重庆市场，并首次采用母公司、子公司共同持股方式进行重组，未来西南地区工程检测业务协同效应及竞争力有望稳步上升。除外延并购外，公司同样通过扩资质、完善产品线以及进军高端材料领域等多种方式，促进存量公司成长，跨区域、跨领域战略进一步升华，建工+环境+食品检测的布局已初步成型。 行业扩容++集中度提升，公司发展按下加速键。我们认为中期内我国检测行业市场空间仍将伴随经济发展而稳步成长，其中碳中和、碳达峰的推进不仅将使得环境检测领域进一步扩容，同时该领域重点企业与公司目前客户有一定重合度，或进一步加速公司检测业务成长；同时，随着行业并购整合，以及疫情后部分小企业加速清退，行业集中度提升或加速，公司等头部企业核心受益。目前公司市占率仅0.3%左右，提升空间巨大，而在2020年公司激励计划发布、人才机制理顺后，公司发展有望按下加速键。 投资建议。小幅调整毛利率假设，对应下调公司2021-2022年盈利预测4.9%/7.8%至2.92/3.51亿元，同比增长27.2%/20.5%，对应小幅下调目标价至29.92元（原：30.50元），维持“买入”评级。 风险提示。需求低于预期，并购慢于预期，系统性风险。

公司层面：经营情况持续改善，高管增持彰显信心。11月19日公司公告，公司董事长马总、总经理朱总及董秘宋总等公司高管以自有资金从二级市场买入公司股票，这是公司上市以来公司高管首次增持，表明公司高管对公司未来持续稳定发展的信心。从公司近期经营情况看，公司20Q1-3营业收入8.49亿元，同比增长15.70%，归母净利润1.15亿元，同比下降12.98%，扣非净利润0.99亿元，同比下降1.86%。分季度看，Q1/Q2/Q3收入增速分别为-21%/+18%/+45%，归母净利润增速分别-258%/+14%/+79%，扣非归母净利润增速分别为-389%/+28%/+116%，公司Q3公司收入及业绩出现明显改观，Q4公司业绩有望进一步加速，看好全年实现利润总额3.20亿元的目标。 行业层面：检测行业长期保持高增，龙头市占率有望提升。市场监管总局发布的2019年度检验检测服务业统计结果显示，2019年检测实现营业收入3225.09亿元，总比增长14.75%，继续保持高增，其中，建筑工程检测与建筑材料检测市场规模分别为544亿元与300亿元，19年同比增速为19.5%/11.9%，建工与建材检测两个领域仍为检测行业最大的两个细分赛道，龙头公司增长潜力较大。国检集团围绕“跨区域，跨领域”发展战略，通过联合重组广州京诚，可快速实现公司环境检测业务全国布局，同时提高环境检测业务的市场占有率，环境检测业务也将成为国检集团继建材建工检测板块之外第二大检测板块。 盈利预测及投资建议。在股权激励背景下，公司增长动力充足，未考虑收购影响，预计公司20-22年分别实现归母净利润2.51/3.14/3.90亿元。参考A股检测上市公司估值水平以及公司自身业绩的成长性和确定性，维持此前25元/股合理价值的观点不变，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、项目进展不及预期、并购整合风险等。

收入及增速创新高，规模效应体现，毛利率同比大幅提升。公司单季度收入增速 45.4%，单季度收入及收入增速创上市后的历史新高，主要因为：1）广州京诚、云南合信、安徽拓维三家企业并表增厚收入，2）疫情后检测需求部分于 Q3释放，3）原有业务拓展良好（估算扣除并表因素单季度收入同比仍有两位数增长）。此外，2020Q3单季度公司毛利率 51.4%，同比提高 9个百分点左右，主要因为规模效应体现，增收基础上实验器材等固定成本增加较少。毛利率提升是公司利润增速超过收入增速的主要原因。 销售费用率提高，但规模效应提升研发费用率降低。2020Q3，公司销售费用率同比提升 1.3个百分点至 4.3%，主要因为 1）新并表公司销售费用率较高，2）原有业务市场拓展加强。2020Q3，公司管理费用率同比持稳，但由于规模效应逐渐显现，研发费用率同比下降 1.5个百分点至 6.8%，从而使得期间费用率同比基本保持稳定，带动Q3公司净利率同比上升 4个百分点至 20.8%。 现金流 Q3改善明显。Q3单季度公司经营净现金流 1.05亿元，同比翻倍，且经营净现金流显著高于净利润，体现除收入增长外，公司现金流也出现明显改善。 Q4高增速可期，进入历史拐点。考虑到 2020年新批复重点项目预计 Q4陆续启动，我们认为 Q4公司收入端仍可实现较高增速，同时由于规模效应逐渐体现，我们认为公司利润率也将稳定提升，带动利润增长。而就中长期而言，我们认为公司已经进入历史级拐点： 1）5月完成激励计划，进一步理顺人才机制，而牌照和人才是检测企业的核心竞争力。 2）枣庄模式优势凸显，为公司将来跨地域、跨领域并购打下坚实基础。我们预计枣庄公司保持高速增长，在公司众多子公司中内生增速居前列，2021年成长性依然快速。 3）在原有材料检测领域，逐步向航天材料等高附加值检测业务进军，竞争优势有望进一步巩固。 检测行业 2019年市场规模超 3200亿元，且每年仍以双位数速度成长，行业目前十分分散，头部企业市占率仍不足 1%。公司完成经营模式和激励机制改善后，有望在黄金赛道加速发展，未来成长空间广阔。 投资建议小幅上调收入及毛利假设，对应小幅上调 2020-2022年归母净利润预测 2.0%/1.9%/5.1%至 2.47/3.06/3.81亿元，维持目标价 30.50元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，公司整合进度低于预期，系统性风险。