事件：润本股份披露 23 年年报及 24 年一季报。 23 年，公司实现营收 10.33亿元/yoy+20.7%， 归母净利润 2.26 亿元/yoy+41.2%，扣非归母净利 2.19 亿元/ yoy+41.6%； 24Q1，公司实现营收 1.67 亿元/yoy+10.0%， 归母净利润 0.35亿元/yoy+67.9%， 扣非归母净利 0.31 亿元/ yoy+45.4%。此外，公司 23 年度利润分配方案为：以截至 23 年末的总股本为基数，拟向全体股东每 10 股派发现金股利 1.7 元（含税），共分配利润 0.69 亿元，现金分红比例 30.43%。 婴童护理业务高增，驱蚊系列稳健增长。 23 年，公司实现营收 10.33 亿元，同比+20.66%；其中， 婴童护理营收 5.21 亿元，同比+33.62%； 驱蚊系列营收3.25 亿元，同比+19.20%； 精油系列营收 1.46 亿元，同比-0.05%； 其他营收0.40 亿元，同比-14.30%。 24Q1，公司实现营收 1.67 亿元，同比+10.02%，其中婴童护理/驱蚊系列/精油系列分别实现营收 1.08/0.39/0.12 亿元。 23 年公司整体毛利率同比+2.15pct， 婴童护理毛利率同比+2.66pct。 23年公司毛利率为 56.35%，同比+2.15pct； 24Q1 毛利率为 55.69%，同比+2.85pct。 分业务看， 23 年婴童护理/驱蚊系列/精油系列毛利率分别为58.30%/50.32%/62.71%，同比+2.66/+1.96/+1.68pct，核心业务毛利率均有所提升。 费用投放效率提升， 24Q1 扣非归母净利率同比+4.58pct。 1）费用率方面，费用率方面， 23 年，公司销售费用率为 26.02%，同比-1.07pct；管理费用率为3.19%，同比+0.23pct，主要系职工薪酬和咨询服务费增加所致；研发费用率为2.49%，同比+0.21pct，主要系研发人员人数同比增加，支付的职工薪酬增加所致。 24Q1，公司销售费用率为 30.15%，同比+1.22pct；管理费用率为 4.32%，同比-0.30pct；研发费用率为 4.13%，同比+0.41pct。 2）净利率方面， 23 年，公司实现归母净利润 2.26 亿元，对应归母净利率 21.88%，同比+3.19pct； 实现扣非归母净利2.19亿元，对应扣非归母净利率21.17%，同比+3.14pct。 24Q1，公司实现归母净利润 0.35 亿元，对应归母净利率 21.28%，同比+7.34pct； 实现扣非归母净利 0.31 亿元，对应扣非归母净利率 18.86%， 同比+4.58pct。? 聚焦婴童护理、驱蚊赛道， 持续打造超级产品，润本品牌加速成长。 23 年，公司进一步完善婴童护理、驱蚊品类的产品布局，推出 50 余款新品，其中润本婴童蛋黄油皴裂棒产品改变以往面霜的形式，提出面霜棒的概念， 以棒状的形式帮助增强亲子之间的互动， 成为继润本防皴霜的又一热门婴童防皴产品； 润本驱蚊喷雾-避蚊胺 10%（白桃乌龙）有机结合香氛和驱蚊，提出“驱蚊香氛”概念，帮助品牌快速突破成人驱蚊市场。 此外，公司于 23 年取得两项防晒特证（国妆特字 20230211、 国妆特字 20235264）， 对应产品名为“润本水感防晒乳” （SPF33、 PA+++） 、 “润本儿童防晒乳”（SPF20、 PA++） ，分别定位 12 岁及以上儿童和成人、 3 岁及以上儿童和成人，定价均为 39.9 元； 目前两款防晒产品均已上市，考虑防晒市场准入壁垒较高且现已步入 4-6 月的防晒旺季，公司防晒产品有望依托较强的性价比和产品力为品牌贡献业绩增量，加速品牌成长。 投资建议： 公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，通过深耕细分市场实现差异化竞争，目前已在驱蚊市场和婴童护理市场建立起良好的知名度和市场认度，未来有望通过持续提升的研发能力和生产力、不断完善的渠道结构，推进新产品的上市和销售，驱动公司收入稳健提升，我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 2.70、 3.20、 3.72 亿元，同比增速分别为 19.4%、 18.4%、16.3%， 4 月 26 日收盘价对应 PE 为 28X、 24X、 20X，维持“推荐”评级。 风险提示： 电商平台销售相对集中；新品研发不及预期。

事件回顾公司公布 23年年报及 24Q1季报， 23年实现收入 10.3亿元，同增 20.7%，实现归母净利润 2.3亿元，同增 41.2%，实现扣非归母净利润 2.2亿元，同增 41.6%，稀释 EPS 为 0.64元； 24Q1实现收入 1.7亿元，同增 10.0%，实现归母净利润为 0.4亿元，同增 67.9%，实现扣非归母净利润为 0.3亿元，同增 45.4%。公司 24Q1业绩超预期。 事件点评销量驱动婴童护理及驱蚊品类快速增长。 23年收入分品类看： 婴童护理产品实现收入 5.2亿元，同比+33.6%， 其中销量 75.7百万件，同比+31.6%；驱蚊产品实现收入 3.2亿元，同比+19.2%，其中销量 66.3百万件，同比+20.8%；精油产品实现收入 1.5亿元，同比-0.1%，其中销量 18.6百万件，同比+2.0%；其他产品收入 0.4亿元，同比-14.3%； 婴童护理及驱蚊均保持快速增长， 以销量驱动。 线上直销及非平台经销带动收入快速增长。 23年收入分渠道看： 线上直销实现收入 6.2亿元，同比+20.2%，占比 60.1%；线上经销实现收入 1.3亿元，同比+8.6%，占比 13.0%；线上代销实现收入0.3亿元，同比+4.4%，占比 2.9%；非平台经销商实现收入 2.5亿元，同比+32.4%，占比 24.1%。 毛利率稳步提升， 利息收入增厚业绩， 净利率保持高位。 23年毛 利 率 / 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 研 发 费 用 率 分 别 为56.4%/26.0%/3.2%/2.5% ， 较 22年 同 期 变 动 率 分 别 +2.2pct/-1.1pct/+0.2pct/+0.2pct，婴童护理产品占比提升带动毛利率提升，上市带来利息收入增厚业绩；综合， 23年归母净利率同增3.2pct 至 21.9%。 24Q1毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分 别 为 55.7%/30.2%/4.3%/4.1% ， 较 23Q1变 动 分 别 为+2.9pct/+1.2pct/-0.3pct/+0.4pct， 产品结构变化带动毛利率提升，抖音等平台推广费拉动销售费率提升，此外 24Q1财务费用率为-6.2%， 上年同期为-0.2%， 利息收入增厚净利润，综合，公司 24Q1归母净利率提升 7.3pct 至 21.3%。 盈利预测及投资建议： 公司今年以来升级驱蚊产品， 并推出儿童防晒、 儿童洗护等新品， Q2进入驱蚊、 防晒以及洗护等产品动销旺季， 期待新品发力。我们调整盈利预测，预计 24年-26年归母净利润分别为 3.0亿元/3.9亿元/4.8亿元，对应 PE 为 25倍/19倍/16倍，维持买入评级。 风险提示： 行业景气度不及预期， 新品推广不及预期，利润率下降等。

以自然安全为本，深耕线上渠道形成三大品类布局。ummary]润本品牌以驱蚊系列为始，基于婴童适用的驱蚊产品树立“自然、安全”与“好品好价”的品牌定位，并延伸至婴童护肤领域，2022年婴童护理已高速成长为公司第一大系列，婴童/驱蚊/精油系列收入占总收入比重分别为46%/32%/17%，2019-2022年收入复合增速分别为66%/34%/25%。分渠道看，线上为公司核心销售渠道，2022年线上直销&平台经销&平台代销合计占比达78%，其中线上直销收入主要由天猫与抖音贡献，而线上平台经销/代销的收入分别主要来自京东/唯品会渠道，把握多渠道增长红利。 于线上驱蚊/婴童赛道逐步建立品牌影响力。根据灼识咨询，2022年中国驱蚊市场（不包含杀虫）零售额为74.59亿元，22-27年5年CAGR为6.40%，其中2022年驱蚊线上市场规模为18.27亿元，22-27年5年CAGR为15.38%，2022年公司驱蚊产品于整体/线上驱蚊行业的市占率分别为5.0%/19.9%，线上渠道具备领先优势。根据欧睿数据，2022年中国婴童产品市场规模为308.7亿元，22-27年5年CAGR达9.7%，对标日韩市场，中国TOP5品牌中国货品牌数量与市占率均远低于日韩，随着国内婴童市场中外资品牌市占率持续下降，国货崛起的机会逐步显现，2022年公司婴童护理产品线上渠道市场份额达4.2%，逐渐在电商渠道形成品牌影响力。 丰富电商运营经验赋能新渠道发展，线下渠道拓展有望提供新增量。公司在电商发展早期敏锐观察到电商发展潜力，2010年即进入天猫开设旗舰店，抢占线上渠道先发优势，积累了丰富的电商、直播运营经验，助力抖音实现高速增长，亦在线上渠道各个品类中取得优势地位。当前公司线下渠道拓展空间充足，未来通过合作线下零售商有望提供收入增量。 柔性供应链助力婴童“驱蚊+护理”持续迭代推新。基于电商强运营能力把握消费趋势，通过柔性供应链迅速反馈至生产端推进产品研发迭代，如：推出形态更加简洁美观/具备蓝牙遥控功能/具备夜灯功能的电热驱蚊液产品，在护肤品类推出婴童防晒霜以满足多年龄段用户防晒需求，持续推出契合市场需求的新产品、新品类有望提升公司成长确定性。 盈利预测与投资评级：润本基于在驱蚊领域积累的优势逐步向婴童护肤以及精油类目拓展，基于“大品牌、小品类”理念以及高性价比定位，实现婴童类目收入的迅速增长，未来通过细分品类拓新、线下渠道拓展有望推动公司保持优异增长态势。我们预计2023-2025年分别实现归母净利润2.22/2.88/3.48亿元，同比分别增长38.7%/29.7%/20.7%，对应PE分别为29/22/18X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：细分赛道竞争加剧、新品推广销售效果不及预期、新渠道拓展节奏不及预期。

润本股份：驱蚊&个护行业领先企业，定位驱蚊+婴童细分赛道实现差异化竞争。润本品牌创立于2006年，主要从事驱蚊和个护产品的研发、生产和销售。公司把握新零售时代发展机遇，发挥研产销一体化优势，成功打造出驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。根据公司招股书，22年公司驱蚊产品在驱蚊市场的份额约5.0%，婴童护理产品在婴童护理市场份额约1.9%，公司在驱蚊和婴童护理细分行业较分散的市场竞争格局下均取得较高的市占率，市场认可度较高。23年公司在上交所主板上市，计划使用9.03亿元募资建设新工厂和品牌渠道等，募投项目完成有望进一步提升公司竞争力。 驱蚊/婴童护理行业稳健增长，儿童消费市场贡献主要动力。1）驱蚊杀虫行业：灼识咨询数据显示，我国驱蚊杀虫行业市场规模从17年的51.8亿元增至22年的74.6亿元，对应CAGR为7.6%；2027年市场规模有望达101.7亿元，对应22-27年CAGR为6.4%。近年来，母婴群体对安全、温和性的驱蚊用品的需求增加带动儿童驱蚊市场快速发展，华经产业研究院数据显示，我国儿童驱蚊消费市场规模从16年的3.9亿元增至19年的9.0亿元，24年有望达21.7亿元。竞争格局方面，中国驱蚊杀虫行业竞争格局较为稳定，12-21年我国驱蚊杀虫市场CR5~60%。2）婴童护理行业：欧睿数据显示，08-19年，中国婴童护理市场规模从54.2亿元增至258.5亿元，对应CAGR为15.3%；20年受新冠疫情、生育率下滑等多因素影响，婴童护理行业市场规模增速略有下滑；中长期来看，受益于国民收入水平持续提高、精细化育儿意识提升等因素驱动，中国婴童护理市场规模有望在27年达到490.7亿元，对应22-27年CAGR为9.7%。竞争格局方面，在国内新兴品牌快速成长以及外资品牌的加入下，我国婴童护理市场行业竞争加剧，行业集中度降低，欧睿数据显示，13-22年我国婴童护理市场CR5从43.3%降至16.3%，CR10从53.5%降至26.2%。我国婴童护理市场目前处于增长阶段且呈现多元化、精细化发展趋势，行业格局尚未稳定，短期看竞争格局将随入局者的增加进一步分散。 “丰富产品矩阵+全渠道销网布局+重研发与促产能”，公司护城河持续拓宽。1）产品矩阵持续丰富，满足消费者多样化需求：公司坚持“大品牌、小品类”战略，以驱蚊作为市场切入点，迅速拓展至更为广阔的婴童护理及精油市场，推出驱蚊喷雾、卫生湿巾、皴裂膏、精油香圈等新型产品，持续拓宽消费客群；同时产品原料合作默克、德之馨等国际知名供应商，定价卡位0~60元的高性价比价格带，具备较强的产品竞争力。2）线上“种草-直播-销售”+线下布局完善，打造全渠道销售网络：公司开拓天猫、京东等传统线上平台以及抖音、拼多多、快手等新兴平台进行产品销售，通过小红书进行内容“种草”，辅以抖音达人、天猫超头主播等带货，品牌知名度迅速提升的同时线上渠道收入持续增长，20-22年公司线上渠道收入贡献度分别为78.7%、77.7%、78.0%；未来，公司将继续以线上销售为主，积极增加商超、百货商店等线下实体店的合作家数，线上线下融合发展，实现对消费者群体全方位覆盖。3）重视研发布局夯实产品基础，自建生产基地保障产能：公司重视产品研发和技术创新，截至22年末，公司开发6项自研技术，储备9余项研发项目，全方位赋能产品推陈出新。同时，公司自建广州、义乌两大生产基地，打造56条自动化生产线，实现80%+的产品可自行生产，快速响应客户需求。 投资建议：公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，通过深耕细分市场实现差异化竞争，目前已在驱蚊市场和婴童护理市场建立起良好的知名度和市场认度，未来有望通过持续提升的研发能力和生产力、不断完善的渠道结构，推进新产品的上市和销售，驱动公司收入稳健提升，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.16、2.89、3.61亿元，同比增速分别为35.0%、33.9%、24.9%，3月20日收盘价对应PE为31X、23X、19X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：电商平台销售相对集中；新品研发不及预期；募投项目进展不及预期。

驱蚊及婴童护肤行业格局分散。 1）驱蚊行业：根据灼识咨询数据，我国驱蚊杀虫市场零售额由 2015年的 62.09亿元增至 2019年的 84.34亿元（cagr=7.96%），行业内知名参与者有上海家化旗下六神、朝云集团旗下超威品牌及润本品牌。 公司驱蚊业务 2022年收入 2.72亿元， 2022年公司蚊香液产品在天猫平台销售额占比达到 19.99%。 2）婴童护肤： 根据欧睿数据， 2021年我国婴童护理领域市场规模约 50亿美元。除润本外其他主要品牌还有上海家化旗下启初、上美集团红色小象、贝泰妮薇诺娜宝贝（Wioa Baby）、天津郁美净等。 2022年公司旗下婴童护理产品收入 3.9亿元，据招股书， 其婴童业务整体市场份额约 1.9%，在线上渠道的市场份额约为 4.2%。 3）精油行业处在快速成长期。 近年来可选消费的各项细分中功效势头兴起， 如功效性/功能性护肤品，敏感肌产品等， 公司涉足的驱蚊和婴童护理领域同样注重功效，同时也更加看中温和、安全&环保、差异化。在婴童护肤领域，年轻一代父母的精致育儿理念下，婴童护理产品快速增长；同时婴童皮肤发育尚未完全、皮肤耐受力也不同于成人，产品方面也格外追求安全无害、温和、安心。 围绕消费者需求，不断迭代产品、拓展业务。 公司成立于 2006年， 成立之初以驱蚊业务为主，不断丰富产品品类，经营领域从相对单一且有明显季节性的驱蚊业务延伸至婴童护理， 2022年婴童护理业务收入规模超过驱蚊业务至 3.90亿元（驱蚊业务收入为 2.72亿元）。现公司已形成驱蚊、婴童护理、精油三大系列。 公司在渠道方面也持续以消费者为中心。 2010年公司就开设了第一家天猫旗舰店，之后以线上销售为主，从天猫平台拓展至京东、唯品会，之后伴随着新型的抖音、小红书等新媒体平台不断扩张， 2022年公司在抖音平台销售收入达到 1.58亿元。未来持续成长可期。 盈利预测及投资建议： 公司从驱蚊业务起家，后拓展婴童护理业务、精油业务，持续拓宽业务线条，上市后公司旗下品牌有助于快速提升知名度和品牌影响力。 2024-1-24公司发布 2023年业绩预告，预计全年归母净利润约 2.15-2.35亿元，同比增长 34.34%-46.83%。考虑公司三块业务稳健增长，我们预计公司 2023-2025年公司归母净利润分别为 2.25、2.85、 3.55亿元，对应当前市值（对应 2024-3-7市值）分别约 28、 22和 18倍 PE。公司所处的美容护理领域下属各细分赛道成长性有一定差异，可比公司增速也有不同， PE（2023年）区间约在 20-40倍，增速相对平稳的珀莱雅、贝泰妮等约在 0.9xPEG，综合考虑公司三块业务成长性，结合当前可比公司估值水平，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示： 1）宏观经济对包括婴童护理、驱蚊及精油领域在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成影响。 2）婴童市场收缩，市场竞争激烈：近年来新生儿数量下降，婴童市场存量细分领域可能面临收缩风险，市场竞争程度或将继续提升； 3）新产品研发和推广不及预期、新渠道拓展不力等：目前的婴童市场环境下，新品类、新产品等拓张能力奠定成长基础，且国内渠道更迭相对较快，公司新产品研发及推广可能不达预期，或者新渠道拓展不力。

润本股份：“大品牌、小品类”，专注驱蚊及个护用品，财务表现优异公司成立于2006年，驱蚊个护线下经销起家，2007-2008年自研生产国内第一批驱蚊贴，较早布局新型驱蚊；2010年在平台创立早期布局天猫，2013年购入广州工厂布局自有供应链，2015年起公司紧抓电商机遇，先后布局京东、拼多多、抖音多渠道并逐步切入婴童护理。2022年义乌工厂正式投产。 2019-2022年营收和净利润CAGR分别为47.06%/64.93%。据最新业绩预告，2023年公司实现归母净利润2.15-2.35亿元，同增34.34%-46.83%。 驱蚊及婴童护理行业：关注细分新兴需求，挖掘潜力赛道（1）驱蚊市场：刚需属性强，增长稳健，2027年有望突破百亿，高毛利新型驱蚊产品贡献主要增量。行业竞争较为激烈，头部企业多兼顾传统与新型驱蚊产品，润本差异化定位新型驱蚊，2022年市场份额约为5%。（2）婴童护理市场：2015-2021年CAGR为15%，在美妆个护细分赛道中增速居前，预计2026年规模近千亿。中大童贡献稳定存量需求，下沉市场贡献结构性增量。品类精细化推动市场扩容，婴童防晒等品类具备增长潜力。竞争格局来看，2022年CR5为16.3%，海外品牌心智受舆论事件影响有所回落，新锐国货品牌借力线上渠道崛起。 公司业务：坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略研产销一体化，自有供应链+线上渠道打造C2M模式形成良性闭环。1）生产研发端：2013年起自建产线，广州、义乌双基地自有供应链，保证产品品质和及时供应，支撑品牌快速更新迭代。2）产品端：以新型驱蚊起家树立品牌优势，随后切入婴童护理赛道，定位高性价比，合作德之馨等国际知名原料商，植物草本成分+极简配方打造差异化，聚焦优势品类细分需求精耕细作并基于热销单品进行系列化扩充，快速推新。3）渠道端：以天猫为基先发布局线上积累粉丝流量，群店模式+腰尾部达人投放布局下沉市场实现抖音、拼多多的渠道高增。线下经销模式联动2000+大型商超连锁，完善全渠道销售网络。 投资建议与盈利预测公司聚焦大品牌小品类策略，驱蚊及个护两大赛道双轮驱动。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润2.24/2.68/3.42亿元，EPS为0.55/0.66/0.85元，对应PE为27/22/17x，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧风险，新品表现不及预期的风险等。

事件：布公司发布2023年年业绩预告：：预计2023年归母净利润2.15-2.35亿，同比增长34.34%-46.83%，预计2023年归母扣非净利润2.07亿-2.27亿，同比增长34.10%-47.05%。 营收增长，经营效率、品牌知名度及规模效应进一步提升业绩预增原因主要有：1））公司积极推进线上和线下渠道的开拓，加大研发投入，进一步扩充婴童护理产品品类，丰富产品矩阵，婴童护理产品占比进一步上升，使得公司整体盈利水平提升；2））公司不断强化运营管理，持续提高运营管理效率，进一步扩大品牌知名度，销售费用率同比有所下降。 公司竞争优势在于“质优价廉”、高性价比、升级迭代速度快公司贯彻“大品牌、小品类”战略，产品覆盖居家生活、出游踏青、四季护肤、沐浴清洁等多元应用场景，建立庞大、忠诚且规模不断扩大的客户群体。产品端，主打配方精简+高性价比+升级迭代快；渠道端，专注线上、把握每一轮渠道变革红利，在主流电商平台享有较高市占率；生产端，“完善的自有供应链+线上渠道为主”的C2M模式，使得其在产品创新、品质与成本控制等方面建立较高壁垒。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为10.41/13.60/17.15亿元，对应增速分别为21.6%/30.7%/26.1%；归母净利润分别为2.25/2.90/3.62亿元，对应增速分别为40.6%/28.9%/25.0%；EPS分别为0.56/0.72/0.90元/股。参考可比公司估值，给予公司2024年28倍PE，目标价20.07元，上调至“买入”评级。 风险提示：品牌声誉受损的风险；电商平台销售相对集中的风险；经营业绩对热销单品存在一定依赖的风险；经销商合作风险

2023年归母净利润预计同增34%-47%，符合预期公司发布业绩预告：2023年预计实现归母净利润2.15-2.35亿元（+34.3%~+46.8%）、扣非归母净利润2.07-2.27亿元（+34.1%~+47.1%）；单Q4预计实现归母净利润0.34-0.54亿元（+19.9%~+89.9%），整体符合预期。公司是“驱蚊+婴童护理”细分龙头，未来有望依靠敏锐市场洞察力、灵活自有供应链在家庭日用消费品领域持续开拓高潜力细分市场。我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为2.19/2.78/3.51亿元，对应EPS为0.54/0.69/0.87元，当前股价对应PE为28.7/22.6/17.9倍，维持“买入”评级。 婴童护理系列收入占比提升，盈利水平稳中向好分品类看看，驱蚊产品需求较刚性，我们预计2023年全年维持稳健增长；婴童护理产品方面，受益于公司积极推进线上、线下渠道开拓，并加大研发投入进一步扩充品类、丰富矩阵，有望录得较好增长，婴童护理产品占比进一步提升。盈利能力方面，在婴童护理品类占比提升带动下，盈利水平进一步优化。费用方面，公司不断强化运营管理，持续提高运营管理效率，扩大品牌知名度，销售费用率有所下降。 儿童防晒新品可期，“大品牌、小品类”助力长期稳步成长产品：NMPA资料显示，公司已于2023年12月取得儿童防晒特证（国妆特字20235264），产品名“润本儿童防晒乳”（SPF20、PA++）；我们认为，儿童防晒市场准入壁垒较高且仍是蓝海，后续相关新品推出有望为公司贡献增量。渠道：一方面公司有望在天猫、抖音、拼多多等现有线上渠道持续开疆拓土，另一方面公司还计划进一步拓展线下渠道，通过线上线下相融合，拓展渠道广度和深度，以实现全方位触达消费者、扩大品牌辐射范围。我们认为，公司“大品牌、小品类”经营战略独特，未来有望在多个细分小品类市场立足，进一步打造“润本”大品牌，实现长期稳步成长。 风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧。

事件回顾公司公布2023年度业绩预告，预计2023年度实现归母净利润2.15~2.35亿元，同比增长34%~47%；预计实现扣非归母净利润2.07~2.27亿元，同比增长34%~47%；其中预计23Q4实现归母净利润0.34~0.54亿元，同比增长17%~89%，23Q4扣非归母净利润0.3~0.5亿元，同比增长11%~85%。公司23Q4业绩中枢高增长，略超预期。 事件点评婴童产品占比提升++提升运营效率驱动业绩。高增长。公司23年业绩实现高速增长，主要原因在于：1）公司积极推进线上和线下渠道的开拓，加大研发投入，进一步扩充婴童护理产品品类，丰富产品矩阵，婴童护理产品占比进一步上升；2）婴童护理毛利率较高，提升公司整体盈利水平；同时公司不断强化运营管理，持续提高运营管理效率，销售费用率同比有所下降。 加快线下布局，持续扩展品类驱动快速增长。公司加大线下布局，稳步扩展化妆品CS渠道、大型商超、便利店等线下业态，伴随线下零售生态复苏，公司有望受益；同时，公司持续升级产品（如驱蚊产品、婴童面霜等）以及稳定推出婴童护理新品（如防晒等产品），有望稳步提升市占率，实现快速增长。 盈利预测及投资建议：我们调整公司盈利预测，预计23年-25年公司归母净利润分别为2.25亿元/2.98亿元/3.87亿元，对应PE为28倍/21倍/16倍，上调至“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期；线下扩展不及预期；净利率下降等。

“驱蚊+婴童护理”细分市场龙头，首次覆盖给予“买入”评级润本股份是“驱蚊+婴童护理”细分市场龙头，秉持“大品牌、小品类”独特经营战略并依托“研产销一体化”构筑经营壁垒，未来有望依靠敏锐市场洞察力、灵活自有供应链在家庭日用消费品领域持续开拓高潜力细分市场。我们预计公司2023-2025年归母净利润为 2.19/2.78/3.51亿元，对应 EPS 为 0.54/0.69/0.87元，当前股价对应 PE 为 34.0/26.8/21.2倍。首次覆盖， 给予“买入”评级。 驱蚊行业稳健增长，婴童护理行业潜力较大、国货品牌大有可为 （1） 驱蚊： 我国驱蚊市场规模约百亿元，行业集中度较高， 超威、 榄菊等国货品牌占据主导。 驱蚊产品作为家庭卫生必需品， 需求较为刚性， 未来户外便携、温和安全等细分需求有望带动行业增长。 （2） 婴童护理： 横向对比护肤、彩妆等赛道， 我国母婴护理行业更具增长潜力， 2026年规模预计近千亿元； 市场部分观点担心新生人口下滑导致行业承压， 但我们认为，中大童需求为行业提供充足存量空间， 未来精细化育儿理念渗透则有望进一步驱动增长。此外， 我国母婴护理市场竞争格局较海外相对分散，线上新兴平台崛起为国货品牌带来超车机会。 “研产销一体化”构筑壁垒，立足小品类打造大品牌，稳步迈向长期成长公司商业模式可总结为： （1）线上直销渠道直面消费者，洞察市场痛点和细分需求； （2）自有供应链加持下， 将需求迅速落实到产品开发， 实现高效率、低成本推新； （3） 基于消费者反馈不断升级、强化产品力， 以持续提升细分市场份额； （4） 复用“润本”品牌在单个细分市场中积累的品牌效应， 赋能公司拓展其他小品类。 我们认为，公司独特的“大品牌、小品类” 经营战略， 与日企小林制药“小池大鱼”战略有异曲同工之妙， 而核心大单品“电热蚊香液” 的成功与近年来快速放量的新品也多次验证公司敏锐洞察和快速推新的能力。未来公司有望在家庭日用消费品领域持续开拓高潜力细分市场， 通过在多个细分小品类市场立足， 进一步打造“润本”大品牌， 助力公司实现长期稳步成长。 风险提示： 消费意愿下行、新品不及预期、品牌形象混乱、过度依赖营销。

公司是驱蚊、婴童护理行业知名企业，以三大核心产品体系构建品牌护城河，抓住电商流量风口乘风而上。公司以驱蚊、婴童护理、精油三大产品为核心，形成“大品牌、小品类”的研产销一体化战略。20-22年公司营收/归母净利润CAGR达39%/30%，营收及利润保持高增长。23Q1-3已取得营收/归母净利润8.2/1.8亿元，同比增长20.9/37.5%。公司把握电商发展契机，运营效率高，稳占细分赛道强心智，稳步向多元化品类迈进。上市后，实控人赵贵钦夫妇合计持股约72.6%，股权结构稳定，员工持股充分绑定管理团队，上下一心共谋发展。2023年10月成功登陆上交所主板，发行15%股份，发行价17.38元/股，共募集约10.55亿元，用于新产能、数字化、营销网等重点项目的建设。 细分市场前景向好，着重发力的电商渠道增速远高于行业增速。1）线上及户外驱蚊产品领衔增长。根据灼识咨询，预计2027年驱蚊行业市场规模达101.7亿元，22-27年预计CAGR为15.4%。17-22年驱蚊线上渠道销售额CAGR达22.3%，17-22年户外可携带驱蚊产品CAGR高达18.72%，线上+户外高增长。2）婴童护理市场空间广阔，电商渠道高速发展。根据灼识咨询，22-27年婴童护理市场规模CAGR约9.8%，其中预计线上渠道CAGR达20.2%。我国人均婴童消费仅为美国1/3，潜力巨大。儿童护肤相关监管合规条例陆续出台，长远利好实力企业。3）市场扩大+消费升级，头部精油企业受益。2026年精油市场规模有望达183.6亿元，下游日化医疗需求引领行业升级，行业目前集中度较低，未来有望向头部集中。 高效运营构筑基础优势，研发实力叠加渠道经验突显核心竞争力。1）运营效率优异，自建供应链叠加规模效应提升盈利能力。公司人员精简，管理扁平，达成了高人均创利和低人均成本；同时，自主生产比例超80%，通过构建一体化供应链管理体系降本增效，并通过发挥规模效应拔高盈利能力。2）深耕行业十余年，优质品牌形象捕获高粘性、稳增长客群。公司坚持塑造优质国货品牌形象，推进“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，强大品牌力助力公司建立庞大、忠诚且持续增长的客户群体，夯实长期可持续发展基础。 3）强化研发拓宽品牌矩阵，新品持续驱动业绩增长。公司坚持“研产销一体化”发展，研发费用率和研发人员占比位居行业前列，22年婴童系列前五大新产品贡献营收占比超3成，优异表现带动婴童品类高速增长。4）强化线上渠道优势提升盈利能力，布局线下渠道加速渗透市场。公司以互联网渠道为主，线上直销模式助力追踪市场需求、扩大盈利空间，同时积极拓展线下渠道，增加客户触点，通过扩大销售辐射区域强化销售深度及广度。 公司深耕国内个人护理市场，驱蚊、婴童护理、精油产品三大品类助理高成长，及时把握线上流量红利，未来预计贯穿线上线下开启增长新阶段。我们预计公司2023-2025年营收为11.51/14.43/17.46亿元，归母净利润为2.13/2.75/3.31亿元。综合珀莱雅等6家可比公司PEG估值，给与公司24年1.2倍PEG，即合理市值约为88亿元。相较于2023年12月4日收盘市值69.5亿元，具有20%以上空间，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：1、盈利预测假设条件不成立对公司盈利预测和估值结论的风险；2、行业竞争加剧风险；3、直播电商行业政策趋严对行业带来的挑战；4、行业监管政策变化的风险；5、品牌声誉受损风险；6、电商渠道集中风险；7、热销单品依赖风险；8、募投项目建设进展不及预期的风险。

导语：润本股份坚持“大品牌、小品类”战略，扎根驱蚊与婴童护理市场，从线上渠道拓展到全渠道，未来将拓展产品矩阵，深化产业布局，看好发展前景！润本股份：坚持“大品牌、小品类”战略，卡位驱蚊+婴童双赛道。润本品牌 2006年成立，19-22年公司营收 CAGR 达到 45.38%、增至 8.56亿，归母净利润 CAGR达到 64.93%、增至 1.60亿；产品结构调整+规模效应+电商渠道扩张，综合毛利率达到 54.2%维持高位；受益于高营销费用投放效率+管理人员优化，净利率由12.80%提升至 18.69%。从收入结构拆分来看，22年婴童/驱蚊/精油业务占比分别为 46%/32%/17%；从渠道拆分看，22年线上/线下占比分别为 78%/22%。 行业概览：婴童护理前景广阔，驱蚊行业持续稳健增长，电商兴起+产品精细化造就行业β红利。 （1）婴童护理：2017-2022年中国婴童护理行业规模由 186亿增长至 297亿，CAGR 达到 9.82%，预计 2027年将增至 511亿，未来行业走向质量驱动，更强调产品安全性及功效性。竞争格局角度，线上渠道加速兴起也同步孕育多个新锐品牌，当前润本市占率为 1.9%、其中线上渠道为 4.2%。 （2）驱蚊市场：2017年-2022年，市场规模由 51.81亿增至 74.59亿，CAGR 约 7.56%，预计 2027市场规模可达 101.7亿，户外出行盛行，蚊虫防治理念由杀灭转为驱避、预防，驱蚊产品的日常便捷性与个性化需求愈发强烈，消费场景与细分品类成未来趋势。多品牌以线下渠道起家，而 2022年润本市占率为 5.0%、其中线上渠道高达 19.9%。 （3）精油行业：20年中国植物精油行业规模达 80.25亿元/+15.63%。 竞争优势：“大品牌、小品类”+全渠道销售网络。 （1）品牌矩阵：推动大单品战略，产品迭代升级+品类积极拓展。公司以驱蚊市场起步，逐步布局婴童护理系列，定位中低端价格带，从经典大单品逐渐延展，近两年每年新推 100+SKU；驱蚊领域产品年轻、聚焦细分市场。未来积极拓品类，迎接行业品类精细化红利，夯实“大品牌、小品类”发展战略，在研产品涵盖多项新品类及产品升级迭代。 （2）渠道结构：线上发力，展现更高费用投放能力：1）线上渠道：以天猫为基本盘，22年营收 3.0亿/占比 35%，集中公司优质运营资源、积累巨大流量优势；抖音快速增长，20年设立官方旗舰店并组建运营团队，22年便实现营收 1.58亿/占比18%，23年月销 GMV 持续提升；快手及拼多多渠道快速增长，22年营收占比为4.5%。公司 22年整体 ROI 高达 4.57，其中天猫/京东 pop/抖音/拼多多/京东自营分别为 3.53/4.14/2.53/2.87/8.89，展现更强费用投放能力；2）线下渠道：未来搭建经销商纽带并建设数字管理平台，打造专业运营团队，提升市场渗透率。 投资建议：润本股份产品矩阵丰富，未来将拓展产品品类，拓宽销售渠道建设，进 一 步 加 强 对 线 上 渠 道 以 及 线 下 渠 道 的 布 局 。 预 计 23-25年 营 收 为11.17/13.85/16.34亿 ， 归 母 净 利 润 为 2.16亿 /2.92亿 /3.38亿 ， 同 增35.0%/35.2%/15.5%，PE 为 33.1X/24.5X/21.2X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；电商平台流量提升；热销品依赖度过高风险。

国内知名驱蚊及个护用品企业润本品牌创立于2006年，历经多年发展已形成驱蚊、婴童护理、精油三大核心产品系列。2019-2022年营收与归母净利润CAGR分别为45.31%/64.41%，2023H1营收与归母净利润增速分别达31.93%/52.10%。细分赛道景气度高、市场格局分散公司聚焦新型驱蚊、婴童护理、精油等细分赛道，受益精细化/个性化需求崛起与线上化持续推进，细分赛道景气度较高，但充分竞争、格局相对分散。据灼识咨询数据，2017-2022年中国新型驱蚊产品市场规模CAGR达12.84%，2022年中国驱蚊行业CR5市占率约在5%-15%区间；2017-2022年中国婴童护理市场规模CAGR达9.82%，2022年国货个人护理市场前五大企业的合计份额约为8.9%。竞争优势：“质优价廉”、升级迭代速度快公司贯彻“大品牌、小品类”战略，产品覆盖居家生活、出游踏青、四季护肤、沐浴清洁等多元应用场景，建立庞大、忠诚且规模不断扩大的客户群体。 产品端，主打配方精简+高性价比+升级迭代快；渠道端，专注线上、把握每一轮渠道变革红利，在主流电商平台享有较高市占率；生产端，“完善的自有供应链+线上渠道为主”的C2M模式，使得其在产品创新、品质与成本控制等方面建立较高壁垒。盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为10.41/13.45/16.74亿元，对应增速分别为21.6%/29.2%/24.5%；归母净利润分别为2.12/2.84/3.57亿元，对应增速分别为32.4%/33.8%/25.8%；EPS分别为0.52/0.70/0.88元/股。绝对估值法测得公司每股价值为21.58元，可比公司2024年平均PE为21.1x。考虑到公司为高成长性新股可给予适当溢价，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2024年30倍PE，目标价21.02元。首次覆盖，给予“增持”评级。

事件回顾公司公布 2023 年三季报， 2023 年前三季度实现收入 8.2 亿元，同增 20.9%，实现归母净利润 1.8 亿元，同增 37.5%，实现扣非净利润 1.8 亿元，同增 39.4%， EPS 为 0.53 元；其中 23Q3 实现收入 2.4亿元，同增 0.9%，实现归母净利润 0.6 亿元，同增 15.8%，实现扣非净利润 0.6 亿元，同增 12.9%， EPS 为 0.18 元。公司 Q3 收入低于预期。 事件点评受户外驱蚊等因素拖累 Q3 收入增长乏力。 分产品看，公司 Q3 收入增速仅 0.9%，远低于前三季度收入增速，主要系 Q3 为驱蚊产品销售旺季，户外驱蚊产品销售增长乏力拖累增长，婴童护理产品仍保持良好销售势头。毛利率提升+费用率优化带动 Q3 净利率高位。 公司 2023 前三季度毛利率同增 2.1pct 至 56.1%，其中 23Q3 毛利率提升 2.5pct 至57.5%，毛利率提升主要受益于产品结构变化以及运费包装费等规模效应； 2023 前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为25.3%/2.5%/2.2%，同比变动分别为-0.6pct/-0.3pct/+0.1pct，其中23Q3 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 22.1%/2.6%/2.5%，分别同比变动率为-1.2pct/+0.3pct/+0.5pct。综合， 2023 前三季度公司归母净利率提升 2.6pct 至 21.9%，其中 23Q3 提升 3.2pct 至25.1%。盈利预测及投资建议： 我们预计 23 年-25 年公司归母净利润分别为 2.2 亿元/2.9 亿元/3.7 亿元，对应 PE 为 34 倍/25 倍/20 倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争格局恶化，新品销售不及预期，流量成本提升影响利润率等。