公司近况及评论: 星期六推出股权激励,向73位中高层管理人员及核心业务人员授予总计500万份股票期权(占总股本1.38%),授予价格6.91元(折价约40%),授予条件为2011年净利润较2010年增长不低于20%,行权条件为:以2010年为基数,2012/13/14年净利润增长不低于44%/73%/107%,收入增长不低于56%/95%/144%。 自首次授权日12个月后开始分三年每年可行权30%,30%,40%。 行权条件不高,对资本市场影响相对中性。授予条件为2011年净利润较2010年增长不低于20%,行权条件对应的2012~14年收入复合增长率25%,盈利复合增长率20%。股权激励目标设立较为保守,行权条件较容易达成。我们预计公司未来三年业绩增速约为30%,实际业绩情况很可能显著好于业绩考核条件。 股权激励令职业经理人和股东利益一致,有助于提高管理团队稳定性与积极性,对公司经营影响正面。此次激励对象包括73位中高层管理人员,包括副总经理、部门总监以及分区域经理。股权激励令经营者和股东利益一致,有助于提高管理效率和经营积极性,改善公司业绩经营能力。 期权费用对业绩影响不大,股本稀释甚微。此次激励累计股本稀释只有1.38%。期权费用总计为2180万元,分3年摊销。静态计算,第一年摊销654万对净利润影响约为3.6%。 女鞋行业第三阶段特征显著,星期六作为第二梯队领头羊,收入增速快于行业平均,但同店增长仍慢于行业龙头百丽。 预计这一状况仍将保持。公司去年显著加大开店与营销力度,收入较快增长,但利润率有所下滑。我们估计今年开始利润率逐渐企稳,收入保持25~30%增长。 估值与建议: 维持审慎推荐评级。女鞋是需求持续快速增长的消费品子行业,我们在港股主推的百丽始终保持着良好的增长态势。星期六在商场的品牌影响力仅次于百丽旗下的几个主力品牌,在A股有一定的稀缺性。股权激励出台短期有望正面刺激股价。不足之处是2011年PE高达30倍,相比梦洁、七匹狼、美邦、森马等品牌公司缺乏吸引力。

公司调研更新: 我们参加了公司2010年股东大会,公司高层就公司近况、未来发展和展望与投资者作了详尽沟通。 销售强劲增长,业绩有望超预期。1~4月份收入超预期,达到3.9亿,同比增长63%,利润突破3千万。5月份截至16日销售额已超过去年5月全月。公司2011年财务预算:收入12亿(+40%),净利润1.4亿(+52%),公司认为这是业绩底线,必须达到。 市场开拓卓有成效,内生增长与外延扩张双重驱动。梦洁品牌知名度高,直营市场开拓很有效果。例如开拓天津市场,第一家专卖店当年盈利,超出管理层预期,今年要在天津开9家店,有信心明年拿下占有率第一。公司认为家纺市场潜力巨大,开店与店效提升空间很大。计划今年新开500家店,1季度已完成90多家。 管理层目标是争取梦洁主品牌店效提高30~40%,华中地区销售增长50%,外围市场增长60~70%。 内外兼修,整合运营流程,提升运营效率。公司今年引入IBM六大项目导入,全面流程再造,提升运营效率。同时,还引入阿米巴经营,进行精细化核算,目标单位时间收益最大化。公司注重企业规模快速扩张过程中内部管理体系和运营机制的同步建设和完善,着眼于未来可持续发展。 做一家负责任的、一流的中国企业。公司管理层积极上进,对企业长期发展目标明确,用未来5~10年时间把公司建设成为中国一流的企业,拥有强劲的后台和卓越的运营机制,支持庞大的营销网络规模,稳健的营销体系,为顾客着想的零售服务体系。梦洁注重美誉度,高收益的持续性,服务体系的典型性,模式性和标志性。 投资建议: 维持推荐评级。家纺处在品牌化消费初期,在消费升级的大环境下行业快速增长,3家家纺公司业绩快速增长确定性很强,我们给予板块推荐。梦洁家纺2011年市盈率27.5倍,在家纺子行业内估值处于最低水平,PEG仅有0.57,吸引力最强。公司未来几年业绩快速增长,保持40%以上,且仍有继续超预期可能,维持“推荐”评级。

公司调研更新: 上周我们调研了美的电器,公司高层就公司近况、未来发展和展望与投资者作了详尽沟通: 1、有望逐季从“上规模”过渡到利润率回归正常。出口4月以来提价5-20%,订单充裕。目前出口规模已经做大,未来将逐步扭转出口净利润,内销补贴出口趋势。 2、2Q内销出货维持高速增长,但较1Q有所放缓,属正常情况。 1Q空调整体增长100%以上,三四级市场需求尤甚,出口增长不到100%。目前产能能够满足需求。 3、产品结构提升,变频空调出货占比提高,今年变频空调目标占比50%。今年压缩机扩产全是变频,扩产后将形成1500万台变频压缩机产能,保障核心配件供应。 4、“投研发”持续,夯实技术基础。最近两年研发费用投入达10多亿,占收入比例达到2-3%,未来投入比例不会下降。 5、美的小家电不会单独上市,资产未来有望注入上市公司,但尚无具体时间表。美的日电去年250亿收入,税后净利润率6%。 1Q收入增长50%以上。 盈利预测: 我们不改变对公司的盈利预测,根据我们预测公司2011年营业收入可超过1000亿,预计2011-13年公司每股收益为1.22、1.58元和1.95元。 我们预计2Q公司收入保持较高增速,但较1Q有所回落。毛利率和经营利润率环比提升,净利润保持20%以上的稳健增长。期待下半年利润重现高增长。 投资建议: 目前股价对应2011-12年市盈率为16和12倍,公司全年收入增长30%以上确定,利润增长也有望超过30%,维持“审慎推荐”评级。目前股价已具中长期投资价值。 风险: 消费信心下降导致耐用消费品消费放缓;凉夏。

公司调研更新: 上周我们参加了公司2011年股东大会,公司高层就公司近况、未来发展和展望与投资者作了详尽沟通: 1、4月至五一内需持续超预期,2011年面临的最大问题是产能不足。生产线自年初以来一直处于三班倒运转,仍然不能满足市场需求,目前渠道货源普遍紧张。郑州和武汉生产基地年内试产。 2、未来增长空间依然很大,格力能够实现每年20-30%收入的可持续性增长。城镇化发展、保障性住房建设、农村市场需求启动都对空调需求有了极大拉动。另外未来三年商用空调增速能够达到50-100%。 3、技术领先,掌握变频核心技术和零配件供应。格力目前掌握高效定频和变频压缩机技术,去年掌握高压电容生产。2011年变频占比预计能够达到40-50%,2012年达到80%。 4、公开增发时间表晚于市场预期,但没有变更,主要由于控股财务公司,证监会对“制造+财务公司”的案例需经慎重讨论后才可上会。 盈利预测: 我们不改变对公司的盈利预测,根据我们预测公司2013年营业收入可达1000亿,预计2011-13年公司每股收益为1.80、2.18元和2.66元。 我们预计2Q收入维持1Q高速增长,在补贴正常入账、毛利率略有回升的情况下,利润仍有望保持40%以上增速。 投资建议: 目前股价对应2011-12年市盈率为12和10倍,公司未来几年业绩能够保持稳健增长,且仍有继续超预期可能,是我们投资组合的重点选股,维持“推荐”评级。公司2季度末有望启动增发。 风险: 消费信心下降导致耐用消费品消费放缓;凉夏。

2011年1季度业绩符合预期:公司实现营业收入205.8亿元,同比增长23.2%;净利润11.2亿元,同比增长27%。日本地震灾害对Laox经营造成短期影响导致公司的投资收益下降,剔除这一因素的影响,净利润同比增长29%,符合我们的预期。 2011年1季度收入同比增长23.2%,主要得益于连锁网络发展的稳步推进和经营规模的进一步扩大。一季度同店增长表现一般,为4.12%,主要受限于1-2线市场的房地产调控,渠道下沉效应还需逐步显现。网购业务增长迅速,销售收入达11.1亿元(去年25亿)。 门店扩张稳健推进,储备项目充沛。截至3月底,公司在大陆地区拥有连锁店1,348家,净增37家,覆盖233个地级以上城市。进入4月,开店速度加快,当月新开63家,签约在筹建182家店,储备项目345家店,能够很好的完成全年新开370-400家的既定目标。 盈利能力稳步提升,主要受益于公司强大的渠道经营能力。 随着公司进一步践行零供采购合作模式简单化,公司与供应商合作关系更加紧密,通过不断提升产品运营创新,注重差异化推广策略,持续推进定制、包销、OEM、ODM等采购手段,公司的毛利率稳步提升。 费用控制合理。由于去年下半年新开门店数量较多,且目前尚处于培育发展期,使得销售费用率和管理费用率同比上升0.89个百分点。 发展趋势和盈利预测:2011年是苏宁新十年战略开局之年,公司前期信息管理系统搭建、营销改革、人员储备等均已为快速发展打下坚实基础,渠道下沉、品类拓展、物流后台建设和电子商务将有效保障未来增长空间。 维持目前盈利预测,2011-2012年增速31.1%和28%,略高于股权激励25%的底线。 估值建议:公司盈利增长确定且具备持续增长动力,值得重点关注,目前预测下公司2011年市盈率17.3倍,处于板块最低水平,性价比优势明显。后续我们将密切追踪苏宁易购的发展趋势,若能实现较高销售目标,有望在一定程度上提升公司估值水平。

百联股份和友谊股份分别实现净利润增长165%(经营性27%),和29%,高于此前20%-25%的市场预期。还体现出了良好的百货店同店增长、期间费用率下降、利润率提升、存货周转速度加快、净资产回报率提升、现金管理效率增强的良好态势。 一季度两公司合计实现经营性净利润3.16亿元(百联贡献67%),已达到我们全年预测值的29%。加之八佰伴36%和联华21%股权的未来并表,全年业绩有望超出我们合并后0.80元(对应友谊股份股价,百联股价对应0.69元)的预测。 发展趋势:百联股份和友谊股份的重组方案已于4月6日获得国家发改委批复,目前等待中国证监会的最后核准。从季报中可以看到公司良好的业绩释放和通过整合降低费用、提高效率意愿的增强,发展前景可期,有望成为百货类上市公司中的白马领军公司。 我们重申看好新百联的三大理由:1)我国百货业旗舰、优质商业物业资源突出;通胀环境下,有望获得物业价值和净利润率双重提升。友谊和百联合计拥有114万平米商业物业、15万平米的物流基地,且大多在上海核心商圈,持有联华超市的股权市值近90亿元,账面现金过130亿元。 2)整合将提升经营管理水平、减少期间费用。重组后新百联的规模处于行业领先地位,通过统一采购、物流资源共享、管理成本降低差异化定位等措施,有望提升盈利能力;同时重组后发展战略和业态布局也将进一步明晰,结合管理团队实力的增强,未来的业绩释放和提升将更加明显。 3)上海作为东亚门户的商业地位、消费能力和集客能力。一线城市居民消费力更强、外来人口的数量和购买力也在逐渐提高。新百联还有机会在世博及迪斯尼商圈开店。 盈利预测和估值建议:即便在目前较为保守的盈利预测下,按合并摊薄后0.8元每股收益测算,2011年市盈率仅为22倍。 重申对新百联的“推荐”评级(友谊股份AB股、百联股份,两公司市盈率一致、股价联动)。每股合理NAV应为:友谊股份25元、百联股份21.1元,具备38%的提升空间。

1季度业绩情况:雅戈尔2011年1季度收入增长7.0%至22.7亿,受投资收益大幅上升推动,净利润增长122.2%至3.9亿,每股收益0.18元。服装业务净利润近2.3亿,内销业务利润上升约30%;金融投资净利润近2.5亿元;地产项目一季度结算很少,费用支出导致单季度板块亏损约8千万。 品牌服装主业稳定增长。1季度服装业务收入增长20%以上,主要受内销业务拉动,净利润增长近30%。雅戈尔服装业务品牌优势明显,衬衫、西服业务市场占有率已分别连续16年和11年位列第一。 投资收益大幅上升,为公司提供现金流支持。1季度公司投资收益增长705%至5.4亿,对净利润贡献近2.5亿元,主要是处置可供出售金融资产取得收益4.3亿。公司持有上市公司股权并进行PE投资,现金融资产市值超过130亿。 房地产业务结算项目较少。公司一季度并无大型项目结算,而运作费用正常支出,因此单季度出现亏损。今年从年中开始有项目陆续竣工,包括:香湖湾,未来城5期,长岛花园等。2011年房地产业务总体结算利润可能较少,预计2012年即可恢复到10亿以上净利润水平。公司待建项目土地储备达150万平米以上,为未来房地产业务持续发展奠定良好基础。 发展趋势公司服装业务较为稳定,投资收益和房地产业务各季波动性较大。 盈利预测调整维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为0.68/0.88元。 估值与建议:维持“推荐”评级。资产价值和增长潜力被低估,2011年经常性业务市盈率17.4x。给予纺织服装业务25倍市盈率,板块价值即可达到182亿元;地产土地储备价值142亿;商业物业资产价值70亿元;金融资产市值超过130亿。而公司目前总市值仅为264亿元,显著低于资产价值。我们的分部加总NAV约为16.29元/股,比当前股价高出38%。

公司1季度实现营业收入20.75亿,同比增长46.3%,净利润受去年低基数的影响,大幅增长1222.7%至2.03亿,(vs市场预测1.5~1.7亿),每股收益0.20元。主要是直营店业绩提升导致利润率改善超预期,向好趋势显著。 行业增长潜力大,收入快速增长。我们看好青少年休闲服行业,市场广阔,需求快速增长,且对运动装有明显替代趋势。美邦作为休闲服行业的龙头企业,有望享受行业发展带来的高增长。 销售占比40%的直营店更加成熟,对利润率提升效应非常明显。与去年同期相比,公司1季度毛利率上升7.9个百分点,销售费用率下降4.3个百分点,在传统销售淡季的经营利润率甚至超出去年全年水平,改善程度超出市场预期。主要受益于1)美邦较强的成本转嫁能力和品牌影响力;2)美邦的直营店、大面积门店和新品牌经营显著改善。 库存上升与直营占比高、多品牌战略、和业务快速扩张有关。美邦1季度末存货额约占全年收入30%(对应约120天存货周转天数)。我们想要强调的是,直营体系存货周转速度不能与加盟品牌直接比较。比较经典的直营公司有:国际著名“快时尚”品牌Zara和H&M,存货周转天数分别约为80和100天,百丽女鞋业务存货周转179天。当前美邦直营业务正处快速发展期,要为开新店和快速增长作准备,存货上升较为正常。直营体系可大大加强对终端掌控力,有助于品牌力和供应链的提升。目前公司财务状况完全可支持运转。随着直营业务日益成熟,存货周转将趋于平稳。 发展趋势: 美邦2010年业绩“前低后高”,向好趋势明显。预计公司2011~12年分别获得40%和32%的收入增速,净利润增长达61%和35%。 估值与建议: 维持推荐评级。公司目前运营调整到位,今年利润率将进一步改善。26.3x2011PE处于板块中低端和历史地位。作为国内青少年休闲服行业龙头企业,美邦符合大众消费快速增长趋势,渠道下沉较深入,以其规模和供应链优势构筑了进入壁垒,有望产生“服装界的苏宁”。未来三年可实现翻倍增长,是我们“1-2-3”组合的重点推荐品种。

1季度业绩超预期:罗莱家纺2011年1季度收入增长62.3%至5.83亿,净利润同比增长72%至0.89亿,每股收益0.63元,高于市场预期约10%。 主要由于收入超预期及政府补贴增加。此次季报仍按25%的税率计算,若按15%的优惠税率追溯调整,则一季度每股收益高达0.72元。 行业增速飞快,龙头企业增速尤甚。 家纺行业处于品牌化消费初期,增长潜力大。2010年3家家纺公司收入增速都在35%以上,而罗莱家纺收入增长更是达到58.8%。1季度公司收入增速依旧喜人,达到62.3%。 正如我们所强调,在子行业快速发展期,大公司增速未必慢于小基数公司。罗莱家纺在强化渠道管控力度,整合营销资源方面非常突出。 经营更成熟,利润率较为平稳。我们曾在年报中提示,2010年经营利润率下降只是短期现象,本季度情况即开始转变。毛利率提升了0.5个百分点,财务费率下降0.3个百分点,从而抵消了销售费用率的上升。广告费用和新品研发支出有利于提升公司品牌实力,反映在对销售的极大拉动和毛利率的提升方面。同时,本期收到营业外收入934万,从而使得公司利润增速快于收入增速。 1季度经营性现金净流入1.25亿元,同比增长103%,销售回款情况良好,反映了终端销售强劲。 公司上半年业绩预增50~70%。按照调整后15%税率计算,估计净利润约为1.44~1.63亿。

1Q收入增长96%,大幅高于预期;净利润符合我们前期预览,市场已有较低预期:公司1Q实现营业收入305亿(YoY96%),实现净利润7.1亿(YoY18%),对应每股收益0.21元,符合我们前期预览。期内收到去年滞后入账的空调节能补贴2.7亿。 正面: 1Q收入高速增长96%,增速创立历史单季新高。收入持续高增长,体现了公司渠道整合提振经销商积极性,此外三四级空调市场扩容明显。其中空调内销、压缩机、商用空调都有翻番以上增长,洗衣机同比增长49%,冰箱同比增长60-70%。 销售费用率同比下降1.4ppt,渠道整合的规模效应显著。 负面: 净利润增长仅18%,净利润率2.3%,与4Q10持平。剔除补贴,净利润率仅1.4%。主要由于1)毛利率同比下滑0.7ppt,若调整空调节能补贴,实际下滑3ppt。原材料成本上升挤压毛利率,空调提价较晚。 2)管理费用率上涨0.2ppt,绝对额增加108%。公司持续增加研发支出和技术投入。 经营性现金流1.3亿,低于格力32亿和海尔22亿,主要是应收票据较年初大幅增长272%所致。 发展趋势:3月末和4月公司内销出口陆续提价5-10%,预计2Q毛利率和利润率回升明显。但由于去年2季度盈利能力较高,2Q利润增速持续低于收入增长。 公司全年收入增长30%以上确定,利润增长也有望超过30%。 估值与建议:上调2011-2013年收入预测9%,维持2011年净利润预测,上调2012-13年盈利预测6%和9%。预计2011-13年每股收益为1.22、1.58和1.95元(YoY32%、30%和23%)。目前股价对应2011-2013年动态市盈率分别为15x、11x和9x,维持“审慎推荐”评级。 风险:消费信心下降导致耐用消费品消费放缓;凉夏

1Q净利润同比大幅增长92%,符合我们预览:公司1Q实现净利润2.6亿(YoY92%),对应每股收益0.30元;实现营业收入50亿(YoY-5%),低于我们预期5%。 公司1Q净利润率达5.3%,同比提高2.7ppt,盈利能力保持高位。 正面:1Q毛利率环比继续提高,达到21.4%,同比提高4.6ppt,环比提高0.6ppt,1)产品结构显著提升,LED和3D销售占比均居同业前列,LED毛利可达25%,高毛利LED销售占比一季度超过40%,;2)1季度液晶面板价格仍然下降。 持续加大技术投入,模组自供比例提升。650万片模组生产线年内量产,取得LED液晶电视背光模组关键技术,除玻璃基板外其他均自主研发和采购,一体化生产提高制造效率和盈利能力。 负面:收入同比下滑5%,未能延续4Q增速恢复趋势,一方面去年同期基数较高,另一方面液晶电视市场竞争压力依然很大,根据产业在线数据,海信2011年1-2月累计内销市场份额为15.6%,同比提升幅度不大。 经营活动现金流为负1.1亿,主要是本期销售采用票据结算增多,应收票据余额较期初增加12亿。 发展趋势:我们2Q收入将恢复增长,全年收入有望实现20+%的增长。预计2-3Q毛利率环比略有回落,但同比仍有增长。产品结构提升趋势继续,LED会继续成为公司主推产品,全年LED出货量占比可达50%以上。 估值与建议:维持盈利预测不变,预计2011-13年每股收益为1.17、1.33和1.58元(YoY21%、14%和18%)。目前股价对应2011-2012年动态市盈率分别为13x和11x,目前估值为板块最低,与白电公司相当,维持“推荐”。 风险:液晶面板价格大幅反弹,行业价格战。

2011年1季度业绩略超预期: 广州友谊实现营业收入12.1亿元,同比增长27.6%,净利润1.2亿元,同比增长24.2%,略超市场20%的增速预期。 销售增速提升。今年一季度27.6%的收入增速高于去年全年的21.2%和去年一季度的22.9%,主要受益于:1)环市东男店的经营向好;2)国金店自去年11月开店以来销售情况的逐渐改善和提升。 费用控制有效。销售和管理费用合计同比增长38.1%,其中销售费用同比增长46.8%,主要由于租赁费用增加导致;管理费用同比增长仅为12.9%,显示出良好的费用控制能力。 盈利和周转指标总体平稳。毛利率同比上升0.1个百分点至22.3%,营业利润率同比下降0.3个百分点(受到新店的影响),净利润率也因此同步下降0.3个百分点至9.6%。存货周转率达到23.3,好于去年全年的20.2。 发展趋势: 新店经营向好。凭借差异化的市场定位和公司深厚的经营管理能力,环市东男店的销售有望持续提升;目前门店组合中最为年轻的国金店也有望逐步走出培育期,公司的经营规模和盈利能力具备上行空间。 从中高档商品进口关税降低中受益。广州友谊是唯一一家定位中高档的境内上市百货公司,如果中高档商品的进口关税降低、海外消费转入国内,广州友谊将是最典型的受益者。 估值和建议: 我们维持对广州友谊的盈利预测,预计2011年和2012年的每股收益分别为1.14和1.48元,2011年和2012年业绩增速分别为25.1%和30.1%,对应市盈率仅分别为20.4和15.7倍。 维持“推荐”评级。主要依据是:1)唯一一家纯高档经营的百货公司,市场定位具备特色,可充分享受我国高端消费市场的壮大;2)在中档百货竞争激烈的广州市场,坚定不移地做精品高档百货,“蓝海”战略清晰;3)业绩增速提升,市盈率处于板块低端,随着新门店业绩好转趋势的显现和老店持续提升业绩的能力被市场所认知,有望获得估值水平的提升。

1季度业绩高于预期: 富安娜2011年1季度收入增长31.5%至3.33亿,净利润同比增长63.3%至0.59亿,每股收益0.44元,比中金预测高出5%。1季度实现盈利占我们全年预测的34%。 收入增长强劲,家纺行业处于品牌化消费初期,增长潜力大。 2010年3家家纺公司收入增速都在35%以上。进入一季度,家纺公司收入增长依旧喜人,反映了消费升级背景下中高端家纺消费快速增长。 品牌提升,毛利率上升2.9个百分点。主要受益于:1)随着公司品牌形象和知名度的提升,公司可以保持持续的提价能力,成本上涨可以转嫁;2)新产品的推出提升了产品附加值;3)批量采购、规模经营降低成本。 成本控制严格,经营杠杆增强。销售管理费用率下降2.4个百分点。 1季度经营性现金净流入0.62亿元,同比增长682%,销售回款情况良好。 发展趋势: 公司的品牌战略和新产品研发保证了持续的提价能力,毛利率可保持稳中有升,但未来提升幅度可能缩窄。预计半年报业绩同比增长30~50%。 盈利预测调整: 我们仍维持盈利预测,2011/12年每股收益分别为1.30/1.71元。 估值与建议: 维持审慎推荐。家纺处在品牌化消费初期阶段,在消费升级的大环境下快速增长,龙头企业可超越行业平均增速。富安娜研发能力较强,直营占比高对终端把控能力强,股权激励到位。目前公司市盈率29.5x,在同行业中估值位于中高端。业绩提升是拉动股价增长的主要动力,预计未来三年可保持30%以上增长,是中长期投资良好标的。 品牌服装板块具备整体投资机会。受益大众消费品牌化趋势,各上市公司基本面向好趋势明显,品牌服装家纺公司业绩平均增速有望从2010年的34%提升至2011年的42%。我们看好“1-2-3”重点推荐组合:“1”个休闲男装品牌七匹狼,“2”个休闲品牌美邦、森马和“3”家家纺公司。

2011年1季度业绩靠近预告区间上限:2011年1季度实现营业收入42.3亿元,同比增长49.2%,净利润1.55亿元,同比增长67.3%,符合预期。公司是农改超成功典范,立足生鲜优势差异化经营,替代菜市场、赚有确定性的辛苦钱,可复制性强,持续快速增长可期。 收入增速加快。受益于经营规模的不断扩大,收入增速高于去年全年3.8个百分点。我们预计今年1季度的同店增长也在去年全年15%的水平上继续提升。 规模效益显现、净利润率提升0.4个百分点。销售管理费用合计同比增长41.7%,低于收入增速。 拓宽融资渠道、降低财务费用。公司发布公告拟发行不超过15亿元的短期融资券,发行期限不超过一年。融资完成后,公司的财务费用会有所降低。 门店储备充裕。一季度新增4家门店,门店总数达到159家;新增储备项目14个,重点区域和全国布局有望进一步完善。 趋势展望:市场目前对其每股收益预测在0.6-0.65元,而公司一季度就实现了0.2元,按其历史业绩各季度占比情况推算,全年业绩有望超预期,例如达到0.8元左右,则市盈率会得以下降。 全年计划新开50家门店、连锁门店达到200家的外生增长计划维持不变。公司将继续巩固福建、重庆、北京和安徽四大核心区域的领先地位。 物流中心建设按规划稳步推进。福建物流中心、重庆西部物流园和华东商贸物流园等项目的进展如期进行,规模效应和跨区域复制优势有望逐步体现。 继续扩大直采比例,加大全国统采力度,升级优化信息系统等多项经营改进措施共同推进,综合竞争实力上新台阶。 估值和建议:按目前较为保守的每股收益预测计算,2011-2012年市盈率分别为44.6和30.8倍,估值较高。但公司凭借生鲜定位优势、区域规模效应的显现、以及后台物流建设的支撑,有望实现盈利能力的不断提升和业绩的高增长。 维持“审慎推荐”评级。我们认为公司是继苏宁之后又一家体现出明显的盈利模式可复制性和高效管理技能的连锁零售企业,有望实现跨越式的发展,中长期配置应有好的回报。

净利润强劲增长47%,略高于我们预览7%公司1Q实现营业收入165亿(YoY23%),较我们预览略低7%,实现净利润5亿(YoY47%),对应每股收益0.40元,业绩高于我们预览7%。本期新增并表港股渠道业务。 正面: 净利润大幅增长47%。据我们测算,剔除港股渠道业务新增并表影响,原有制造业务也有40%以上的利润增长。盈利能力持续提升,净利润率同比环比分别提高0.5和0.4个百分点。 1)销售费用率同比降低1.7ppt,管理费用率降低1.5ppt,主要因为1)公司1000天流程改造于去年中期进入尾声,设备支出大幅降低;2)流程改造和管理创新见成效,费用效率提高;2)期间内实现投资收益9400万,同比大幅增加157%,主要是在加息环境下财务公司净利润大幅增加所致。 毛利率环比4Q10有大幅回升5.6个百分点,剔除低毛利的港股渠道业务新增并表影响,制造业务毛利率同比下降不到1个百分点,好于同业。在原材料及人工成本上升、竞争激烈的情况下,公司提价及时,且通过向中高端产品结构调整保持了较好的毛利率水平。 财务稳健,在手现金115亿,1Q经营活动现金净流入22亿。 负面: 收入稳健增长,但低于同业公司,主要原因为1)1Q冰箱和洗衣机行业增长低于空调;2)公司提价及时、产品结构调整,销量市场份额同比下降,增长低于行业平均水平。 财务费用大幅增长,出口收入增加,预提汇兑损失较多。 发展趋势:公司作为白电龙头营业收入将维持稳健增长,费用下降和关联交易比例下降有助于盈利能力持续提升。此外,3/4级市场渠道和物流业务加速拓展,渠道综合服务收入和利润占比将有明显提高。预计2季度公司毛利率稳定,但代理平台费下降和流程再造带来费用和运营效率提升能够使公司保持盈利能力提升趋势。 估值与建议:维持盈利预测不变,预计2011-13年每股收益为2.03、2.62和3.13元(YoY34%、29%和19%)。目前股价对应2011-2012年市盈率14x和11x,维持推荐。近期公司少数股东权益收购、港股子公司日日顺合资销售公司收购及其他资产整体上市进展顺利,二季度重点关注。 风险:原材料价格大幅上涨,资产整合进度低于预期。