经济型酒店行业未来五年年均复合增长约为20%。中国经济型酒店业自2005年启动以来,过去五年间一直保持着高速增长。客房总数在2010年达到54万间,五年间增长了10倍。 根据美国行业经验来看,经济型酒店的存量约占到酒店行业的60%~70%,而2009年中国经济型酒店占星级酒店比例仅为24%,仍有很大的提升空间。我们预计未来五年中国经济型酒店行业有望保持年均20%的复合增长。 行业竞争格局稳定,进入几大品牌瓜分市场时代。如家的快速扩张战略,使其稳居行业老大位臵,将近占市场分额的23%;锦江之星则凭借最早创立,稳步发展的战略,暂居第二,占有市场份额超过10%;莫泰、7天、汉庭列三至五位,都超过8%的份额。目前,行业龙头充分利用其自身品牌和资金优势收购兼并中小型连锁酒店,以此获取更大的市场份额,行业发展走向寡头竞争。 管理层的年轻化及激励机制建立有助于公司加速扩张。今年8月底,锦江股份公告对锦江之星140名经营团队和业务骨干实施奖励,计提奖励基金1228万元。9月,公司管理层换届,年轻高管开始担任CEO等重要职务。管理层的年轻化及激励机制建立有助于公司加速扩张。我们预计公司未来将保持每年100~120家的开店速度,并在预订网络、创新商业模式上面有新的突破。 给予“买入-A”的投资评级,6个月目标价25元。经济型酒店行业将充分受益于旅游大众化趋势,行业增长空间广阔。锦江股份下属的锦江之星作为中国经济型酒店业的开拓者,未来三年预计每年新增门店100~120间,收入年均复合增长25%,净利润年均复合增长30%~35%。当前市值扣除餐饮业务、低星级酒店和可供出售金融资产外,锦江之星估值65亿元,相当于锦江之星2012年预估净利润的22倍,存在显著低估。当前股价未能充分反映锦江之星成长性,给予“买入-A”投资评级,6个月目标价25元。 风险提示:宏观经济大幅下滑的风险

报告摘要: 公司主营业务变更为武陵源核心景区旅客运输,盈利能力大增。公司上半年定向增发收购控股股东资产——张家界旅程天下环保客运公司是张家界核心除门票外的最优质资产(与门票捆绑销售)。2011年上半年,张家界景区游客数量大幅度提升,武陵源核心景区游客同比增长40%,预计全年景区客流量突破300万人次,资产的注入将大幅提升公司的盈利水平。 交通持续改善及政府营销,未来2-3年景区客流量有望保持15%的年均复合增速。随着2010年武广高铁开通,珠三角和港澳地区到张家界的交通得到大幅改善。此外,张家界市政府和景区过去两年间加大国内及境外市场营销。继2010年阿凡达“哈里路亚山”的成功营销后,2011年年初张家界市政府在全国八个一线旅游城市巡回宣传,取得了非常好的效果。预计未来2-3年间张家界景区客流量有望保持15%的年均复合增速。 杨家界索道有望在2013年之后成为公司新的业绩增长点。杨家界景区为张家界森林公园内新开发的景点,景色独特但仍需一定培育期和配套设施的完善。公司已成立杨家界索道有限公司负责杨家界索道项目的建设和运营,预计2013年底投入运营。由于目前张家界核心景区通往山上的通道仅为两条,旺季时运力严重不足,杨家界索道开通后有望成为上山的另一条通路,项目前景值得看好。 给予“买入-B”的投资评级,6个月目标价10元。公司垄断特征显著,经营稳定,预计2011-2013年EPS 分别为0.27、0.32、0.44元,对应动态估值33x、28x、21x。考虑到新增项目杨家界索道的盈利前景及资源整合可能性,我们认为给予公司基于2012年盈利30XPE是合理的。给予买入-B投资评级,6个月目标价10元。 风险提示:杨家界索道开发进程低于预期

报告摘要:金刚石线项目有序推进。光伏行业用金刚石线市场规模约为1000亿元,其中线加工规模约100亿元。目前市场上95%的硅片切割还是使用传统钢线,金刚石线替代钢线需要一定时间。公司对金刚石线项目已经做了一段时间的前期准备工作,包括前期市场调研、资料搜集和设备采购等,设备可能在春节前后到位。 公司计划采用电镀镀衣法加工金刚石线,项目前期计划建设两条生产线,一套生产线可以同时生产6-8根线,可能会选少部分用于开方。预计2012年可以量产。 金刚石线用微粉可以自产,钢线外购。由于主业是人造金刚石,且掌握微粉生产技术,公司自身可以提供金刚石线用微粉。微粉占线成本约1/3,市场规模约30多亿元。我们认为公司金刚石线项目建设完毕后,除满足自产金刚石线的需求外,也可能会对外销售金刚石线用微粉,增加公司利润来源。钢线则可能选进口产品,质量相对稳定。 两个募投项目陆续贡献利润。我们预计今年公司矿山复合片业务收入超过6000万元,明年也将保持较高增速;预计今年公司预合金粉销量在1800吨左右,保守估计明年可能会有50%左右的增长。随着产能的逐步投放和销售渠道的拓展,两个项目将逐步为公司增添业绩,且毛利率有望提升。 人造金刚石行业明年可能面临产能过剩。受房地产行业影响,金刚石市场需求萎缩,国内几个金刚石生产商持续扩产,明年金刚石行业可能会产能过剩。再加上原材料价格的上涨,金刚石行业利润空间可能被挤压。人造金刚石业务在公司主业中占70%以上,行业波动会对公司业绩造成不利影响。 公司业务在金刚石产业链中较为完整,值得中长期关注。我们预计2011-2013年公司营业收入增速分别为35%,26%,29%,EPS分别为0.42元,0.64元,0.90元。给予公司2012年20倍PE,目标价12.8元,维持“增持-A”的投资评级。 风险提示:产能大幅增长后,开拓市场不利的风险;人造金刚石行业竞争激烈,导致单价下降的风险;投资增速下降的风险。

报告摘要: 业务多元化导致中青旅估值较旅游板块存在长期折价。中青旅主营业务大致可分为旅游服务、景区和策略性投资三部分,2011年预估净利润占比分别为17%、29%、54%.业务多元化导致中青旅过去几年间PE估值较旅游板块存在显著折价。 古北水镇为公司景区业务对外复制第一单,预计2012年10月投入试运营。古北水镇为北京市旅游业“十二五”规划重点建设项目,地点位于北京密云县古北口镇司马台长城附近。项目复制乌镇模式,以明清风格的北方古镇为卖点,定位于观光度假一体的复合式经营。作为北京周边唯一的大型休闲度假项目,古北水镇交通便捷,前景值得看好。我们预计古北水镇将在短时间内渡过培育期,迅速为上市公司贡献利润。 乌镇景区尚处成长期,人均消费提升和景区扩容值得期待。乌镇景区目前已成功开发东、西栅,分别定位为观光游和休闲度假游。凭借精细化管理,乌镇实现了不同类型游客的有效分隔,观光和休闲度假游业务齐头并进,成为国内水乡经营的典范。我们认为,乌镇景区仍处在成长期,人均消费提升和景区扩容(南北栅开发)将成为乌镇持续增长的动力来源。 景区属性增强,估值折价收窄。业务多元化是过去几年间中青旅相对旅游板块估值折价的主要原因。随着2012年古北水镇投入试运营、乌镇景区持续增长,景区属性增强有望显著提升公司估值中枢。 给予“买入-B”的投资评级,6个月目标价18元。中青旅发展路径清晰、治理结构完善,充分受益国内游持续高景气。预计公司2011~2013年EPSF分别为0.76元、0.91元、1.02元,对应动态估值21x、17x、15x,估值处于板块底端。由于公司业务多元化、古北水镇尚处建设期,PE估值法无法反映公司内在价值。我们选取分业务估值法对公司价值进行评估,得到每股价值18.5元。当前股价未能充分反映景区业务成长性及对外复制能力,给予买入-B投资评级,6个月目标价18.5元。 风险提示:古北水镇建设进度低于预期

事件:成功竞得海棠湾40号开发单元A8-04地块。10月31日,中国国旅公告称,其全资子公司国旅(三亚)投资发展有限公司以挂牌方式竞得“三亚市海棠湾40号开发单元A8-04地块”土地使用权,并与三亚市国土环境资源局签订《挂牌出让成交确认书》,成交价为人民币9.2亿元,土地面积290亩。 预计海南国际免税城项目年底开工建设。根据海棠湾管委会之前公布的规划,此次国旅竞得的290亩地为“海棠湾国际免税城一期项目”用地。该地块目前已经完成“七通一平”,预计土地交割后即可开工建设。 海南国际免税城项目具有良好的盈利前景。 海棠湾海南国际免税城项目是在三亚积极推进国际旅游岛建设大背景下,国旅集团出资50亿打造的一个以免税为主题,融娱乐、休闲、购物为一体,包括酒店、商业等多种产品于一身的综合性旅游项目。我们认为上市公司将参与项目,后期有效弥补三亚首个免税店体量小、接待容量有限的缺陷。 三亚旅游市场进入旺季,免税店经营有望超出预期。目前,三亚免税店的商品供应和上架频次改善显著,但仍有较大的提升空间。我们认为经营层面的问题最终会得到解决,这有助于提升三亚免税店的人均消费和客流转化率。四季度和明年一季度为三亚旅游市场旺季,三亚免税店的经营有望再次超出预期。 给予“买入-A”的投资评级,调高6个月目标价35元。我们预计公司2011~2013年EPS分别为0.82元、1.17元、1.49元,当前股价对应动态市盈率为34、24、19倍。作为国内唯一可在全国范围经营免税业务的运营商,中国国旅依托政策壁垒实现垄断经营,具有长期可持续竞争优势。作为免税政策逐步放行最大的受益者,我们认为给予公司基于2012年业绩30倍PE,6个月目标价35元。 风险提示:海棠湾项目建设进度低于预期、免税政策风险

报告摘要: 事件性冲击导致三季度营业收入较去年同期下滑1.7个百分点。前三季度公司共实现营业收入1.53亿元,同比增长92.5%。其中,三季度实现营业收入7230万元,较去年同期下降1.7个百分点。前三季度营业收入大幅增长源于今年上半年媒介代理业务大幅增长,实现收入5205万元,而去年同期该业务仅实现收入762万元。单季度来看,西藏和平解放60周年大庆对7月进藏人数产生了较大影响。传统旅游旺季的缺失导致公司下属景区游客人数较去年同期略有下滑。 营销费用上升,三季度净利润同比下降12.1%。前三季度公司共实现净利润1258万元, 同比下降54%.其中,三季度实现净利润2858万元,同比下降12.1%;归属于上市公司股东净利润2654万元,同比下降17.1%。净利润大幅下降的最主要原因是去年同期有1400万元的银行债务重组利得。扣除这块非经常性损益后,前三季度净利润较去年同期下降13个百分点。景区加大营销力度、管理人员薪资增加是净利润下降的主要原因。 定增项目--阿里神山圣湖风景区有望于2012年投入运营。今年4月份,公司非公开增发2400万股,募集资金3.5亿元(增发价14.5元)用于阿里神山圣湖风景区一期项目开发。我们预计,随着滚动开发的进行,阿里神山圣湖风景区有望于2012年正式对外运营。 维持“买入-B”的投资评级,6个月目标价17元。作为西藏旅游市场龙头,公司拥有雅鲁藏布大峡谷、阿里神山圣湖风景区、巴松措等西藏核心旅游资源,开发前景广阔。而多年积累的景区开发经验和人脉资源,使得西藏旅游在优质景区资源的获取方面具有其他企业不可比拟的优势。长期来看,公司有望成为西藏自治区旅游资源的整合平台。预计2011-2013年间,公司EPS分别为0.06元、0.14元、0.23元,当前股价对应动态市盈率209、92、55倍。考虑到阿里景区尚处建设期,PE估值法无法真实反映公司内在价值, 因此我们建议采用分业务估值法,得出公司每股价值17元。 股价催化剂:景区资源扩张预期落地 风险提示:经营管理人才缺失的风险、政治事件造成游客人数大幅波动

2011年1-9月,公司实现销售收入4.13亿元,同比增长29.1%;实现归属于上市公司股东的净利润5124万元,同比增长1.63%;实现基本每股收益0.23元,低于预期。 积极开拓市场。今年以来,公司针对国内市场采取了一系列的产品促销和品牌推广活动,销售收入取得了较大幅度的增长。国际市场上北美和欧洲地区稳步增长,同时抓紧了在巴西、印度、俄罗斯等新兴市场的开拓。三季度营业收入增速为35.6%,根据公司历史经营情况,我们预计四季度营收将好于三季度。 1-9月,毛利率为36.41%,较上半年有所提高。我们预计全年毛利率在36%左右。 费用增长明显。1-9月销售费用同比增幅达到88.15%,主要原因除了销售收入增加,主要是公司对国内和国际市场开拓力度加大,投入较上年增加。管理费用同比增幅为37.72%,主要原因是公司在上年薪酬改革的基础上,进一步加大人力资源投入力度,继续提高员工薪酬,以及继续加大产品研发投入力度,在陶瓷工具、电动工具、预合金粉制备等方面投入大幅增加。财务费用同比增加139.20%,主要原因为本期募集资金账户定期存款利息减少,以及增加了1.2亿元银行贷款的利息费用支出。预计全年期间费用率将比去年有所提高。 不考虑高铁项目的突破,我们下调盈利预测,预计公司未来三年每股收益分别为0.34元、0.54元和0.73元,净利润的复合增长率在34%左右。给予公司2012年27倍PE,6个月目标价15.00元,维持“增持-A”的投资评级。 风险提示:金刚石工具反倾销不利和汇率波动的风险。高铁项目进展慢于预期。出口退税可能下调的风险。

2011年1-9月,公司实现营业收入7.54亿元,同比增长27.5%;实现归属于上市公司股东的净利润9549万元,同比增长161%;基本每股收益为0.33元,三季度基本每股收益0.10元,略高于预期。 1-9月,公司毛利率为30.88%。我们认为今年下半年金刚石可能不会延续上半年涨价的态势,预计全年毛利率在30%左右。 公司期间费用率一直处于较高水平,1-9月为18.76%。其中,销售费用率为3.36%,同比下降0.52个百分点;管理费用率9.09%,同比提高1.32个百分点,这主要是因为公司研发费用和职工薪酬的增加;财务费用率同比下降1.56个百分点。我们预计随着公司规模的扩大,今年全年期间费用率在18%左右。 金刚石主业持续发展,两个募投项目陆续贡献利润。公司营业收入增加的主要原因是人造金刚石业务的持续增长、复合片业务和金属粉末业务的发展。我们预计今年公司复合片业务收入超过7000万元,同比增长100%左右;预计今年公司预合金粉产量达到2000吨,同比增长70%以上。随着产能的逐步投放和销售渠道的拓展,两个项目将逐步为公司增添业绩。 公司业务在金刚石产业链中较为完整,值得中长期关注。我们预计2011-2013年公司营业收入增速分别为36%,33%,29%,EPS分别为0.43元,0.68元,0.91元。给予公司2012年24倍PE,合理股价为16.3元。维持“增持-A”的投资评级。 风险提示:产能大幅增长后,开拓市场不利的风险。人造金刚石行业竞争激烈,导致单价下降的风险。

报告摘要: 业绩符合预期,收入增速放缓。美的电器2011年7-9月实现销售收入198亿元, 同比增长了9.41%;实现净利润9亿元,同比增长了1.69%。2011年前三季度,美的电器实现销售收入和净利润819亿元和29亿元,分别同比增长了43.24%和9.59%,公司实现EPS0.87元。2011年7-9月,空调行业增速开始放缓,同比去年增长了13.38%,相比于上半年的增速出现了大幅的下滑。美的电器由于减少了部分盈利较低的空调出口,三季度其空调出口同比去年下降了6.98%。在冰洗的出口方面公司也采取了同样的策略,因此公司三季度收入的增速有明显的下滑。 净利润率4.56%,环比略有提升。美的电器2011年7-9月分别实现毛利率和净利润率20.28%和4.56%。毛利率比二季度提升了1个百分点,但是由于期间费用提升了3个百分点,最终净利润率比二季度仅提升了0.6个百分点。从毛利率的变化情况来看,公司“保盈利”的策略已经开始体现。随着原材料价格的下降和该项政策的进一步推行,预计四季度公司的毛利率和净利润率环比会保持提升之势。 存货同比大幅增长,预计负债预示未来需求平淡。截至2011年三季度末,美的电器存货价值92亿元,同比增长85%,目前存货处于历史较高水平。这一方面是公司销售规模扩大带来的必然结果,另一方面也反映了需求放缓所带来的库存积压。公司预计负债为1454万元,同比下滑了32%。由于预计负债主要体现了公司未来的销售返点和安装费用,预示四季度的需求前景可能并不乐观。 投资建议。我们看好美的电器作为家电龙头企业的长期增长潜力,考虑到集团小家电、电机等家电相关资产会与上市公司的白电业务形成良好的协同效应, 我们维持对公司的盈利预测。预计公司2011-2013年的收入增长分别为40%、23%、21%,EPS分别为1.15元、1.40元、1.69元,对应的PE为12倍、10倍、8倍, 维持买入-A的投资评级。由于前期家电行业整体估值下滑显著,我们调低公司6个月目标价至18.5元。 风险提示:原材料价格持续上涨;冰洗行业竞争加剧引发价格战。T_FSAndV SAbs tract

收入增速符合预期,出口市场增速放缓。万和电气2011年7-9月实现销售收入6.69亿元,同比增长了20.24%;实现净利润4848万元,同比增长了4.04%。2011年前三季度,万和电气实现销售收入和净利润20.07亿元和1.68亿元,分别同比增长了22.70%和22.33%,公司实现EPS0.87元。万和电气是厨电上市公司中出口占比较大的一家,接近30%。出口市场需求的下滑导致公司的收入增速出现了一定程度的下降,预计这样的趋势将持续至四季度。 毛利率同比环比均有下滑。万和电气2011年7-9月分别实现毛利率和净利润率26.46%和7.47%。毛利率比二季度下降了接近2.8个百分点,但是由于期间费用略有下滑,最终净利润率比二季度下滑了2.4个百分点。与去年同期相比,万和电气的毛利率和净利润率也分别有1个百分点的下滑。由于三季度是公司的出货旺季,旺季毛利率较低的低端产品占比较高,因此盈利能力出现环比下滑。由于下半年出口情况明显转差,出口产品定价上面临一定的压力,因此盈利能力同比也有下降。 付款方式调整预示行业景气度下降。截至2011年三季度末,万和电气应收账款和应收票据合计5.4亿元,比去年同期和年初都增长了约68%。应收项目的增加主要体现了经销商回款情况比前期有所变化。此外,由于今年行业资金面比较紧张,通过银行票据方式的支付价格高出现金支付3-5个百分点,因此公司更多的采用了现金支付,导致公司应付账款和应付票据同比分别下滑了2%和46%。据此,我们可以判断,行业增长很可能开始进入放缓的阶段。 投资建议。由于出口市场低迷对公司的增长产生一定的负面影响,我们调低前期的盈利预测。预计万和电气2011-2013年的收入增速分别为20.43%、18.95%、22.37%,实现的EPS分别为1.13元、1.36元、1.71元,对应的PE分别为19倍、16倍、13倍。基于前期公司股价出现较大幅度的调整,我们维持公司增持-B的投资评级, 6个月目标价28.5元。

报告摘要: 收入增速符合预期,利润增速低于预期。格力电器2011年7-9月实现销售收入238.35亿元,同比增长了24.46%;实现净利润15.65亿元元,同比增长了18.79%。2011年前三季度,格力电器实现销售收入和净利润640.75亿元和37.73亿元,分别同比增长了44.65%和30.53%,公司实现EPS1.34元。2011年三季度,空调行业增速放缓,同比增长了13.38%,而同期格力电器销量增长了25%。格力电器增速显著高于行业,市场份额处于上升通道。 毛利率环比显著提升,净利润率提升1个百分点。2011年7-9月,格力电器空调产品定价提升了5%-10%,因此产品毛利率从二季度的15.23%提升到20.81%。由于三季度空调处于旺销期,产品推广费用较高,销售费用也比二季度提升了3个百分点。三季度,公司实现净利润率6.57%,比二季度提升了一个百分点,与去年同期基本持平。 预收款项大幅增长,对未来需求提供保障。截至2011年三季度末,格力电器预收账款为22.94亿元,比去年同期增长了81.79%。预收款项的大幅度增长体现了经销商对未来空调需求的乐观预期,预计四季度公司仍将维持显著高于行业的增长态势。此外,格力电器三季度应收票据为364.33亿元,比去年同期增长了80.66%。应收票据的增加主要来自于经销商预付的票据,因此这也是需求乐观的一种信号。 投资建议。基于格力电器在家用空调领域的龙头地位、较强的盈利能力以及其 在中央空调领域的拓展,尽管三季度公司利润增速低于预期,我们依然看好公司的长期发展前景。我们将公司2011-2013年的收入增长率调整为39%,29%, 27%,EPS分别为1.98元,2.55元,3.19元,对应的PE为10倍,8倍,6倍。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为26元。 风险提示:欧美市场出口需求持续低迷;原材料价格持续上涨。

报告摘要: 收入增速放缓。公司三季度实现营业收入4926.6万元,同比增长16.0%;前三季度共实现营业收入1.4亿元,同比增长7.54%,均低于过去三年24%的收入复合增速。收入增速放缓的主要原因是作为区域市场龙头,腾邦国际面临着市场占有率过高(2010年腾邦出票量已占到了深圳始发出票量的20%)导致的内生性增长不足的困境。与此同时,募投项目尚处导入期,对收入的边际贡献较小。 净利润出现同比下滑。公司三季度实现归属于上市公司股东净利润1371万元,同比下降22.8%;前三季度共实现归属于上市公司股东净利润5384万元,同比下降11.8%;EPS0.48元,同比下降29.4%。净利润下滑的主要原因是公司上市第一年扩充团队并加大宣传力度, 导致人力、宣传和管理费均出现较大幅度的增长。 预计2011年全年净利润与去年同期基本持平。我们预计腾邦国际2011年全年收入较去年同期增长13%,净利润较去年同期增幅为1%,增长低于市场预期。 但清晰的发展思路将保障2012年公司业务重回高增长轨道。虽然公司2011年的经营遭遇了一些困境,但是作为一家具有优秀的管理团队和充裕的资金的民营企业,公司在新业务探索上一直孜孜不倦。差旅管理、移动互联网支付、异地扩张及潜在的并购将保障公司未来几年业绩重回高增长轨道。预计2012-2014年公司净利润复合增速为30%。 下调盈利预测,给予“买入-B”的投资评级,6个月目标价22元。与中国庞大的票务代理市场相比,腾邦国际存在着非常大的成长空间,有望通过异地扩张和并购复制其在深圳市场的成功经验。预计2011-2013年间,公司EPS分别为0.69元、0.85元、1.11元,当前股价对应动态市盈率24、19、15倍。我们认为给予公司基于2012年业绩25倍PE是合理的,给予“买入-B”评级,6个月目标价22元。 股价催化剂:第三方支付牌照获批、异地并购落地 风险提示:新业务拓展低于进度

报告摘要: 业绩预期内快速增长,盈利能力环比下滑。2011年7-9月,华帝股份实现销售收入5.17亿元,同比增长了24%;实现净利润3073.31万元,同比增长了50%。2011年前三季度,公司实现销售收入和净利润14.24亿元和8636.84万元,分别同比增长了20%和59%。2011年7-9月,华帝股份实现毛利率33%,净利润率为6%,分别较去年同期提升了1个百分点。但由于期间费用比2季度提升了2个百分点,净利润率比二季度下滑了2个百分点。2011年前三季度,公司实现EPS0.39元。 数据变化印证公司渠道变革。2011年7-9月,华帝股份实现销售费用19%,比二季度提升了2个百分点,费用的增加来自于公司在乡镇地区建设专卖店以实现销售渠道的进一步下沉。2011年公司开始进行渠道改革,一方面加大了对部分经销商的扶持力度,体现为前三季度公司应收账款39%的同比增长;另一方面公司增加了对未达标的经销商的惩罚,对应为包含经销商未完成年度合同任务罚款的营业外收入出现了123%的增长。 十一旺销致库存同比大幅提升,橱柜业务或快速增长。截止2011年9月30日,华帝股份存货约为1亿元,比去年同期提升了82%。存货的大幅提升主要是由于十一旺销季节公司积极备货,因此预计公司十一销售情况也会同比大幅增长。此外,公司在建工程6100万元,同比去年有较大幅度的提升。主要是公司在新厂区投资建设了新的橱柜生产基地,未来橱柜业务将会通过代工的形式承接出口订单,将会成为公司新的增长点。 投资建议。华帝股份去年四季度的净利润基数较高,预计今年4季度增速会显著放缓,我们维持对公司的盈利预测。预计公司2011-2013年收入增长率分别为24%、20%、18%,EPS分别为0.69元、0.91元、1.15元,对应的PE分别为21倍、16倍、13倍。我们维持公司增持-B的投资评级,6个月目标价13.5元。 风险提示:渠道拓展计划低于预期;房地产市场低迷影响行业需求。

报告摘要: 业绩符合预期,超越行业成长。2011年三季度老板电器实现销售收入3.55亿元,同比增长了23%;实现净利润4287.82万元,同比增长了30%。2011年1-9月,老板电器实现销售收入和净利润10.67亿元和1.23亿元,分别同比增长了23%和31%。据中怡康数据统计,2011年8月吸油烟机和燃气灶零售量分别下滑了6%和4%,而同期老板电器均实现了正的销量增长,体现了龙头企业较强的抗风险能力。 盈利能力环比提升。2011年三季度老板电器实现毛利率52%,比二季度提升了1个百分点。毛利率提升的原因主要有两点:一是厨电核心原材料不锈钢价格比二季度下滑了8%;二是产品结构的变化,包括新品毛利率锁定在55%及高毛利的网络销售规模占比的提升。2011年三季度,公司销售费用与前两个季度基本持平,维持在32%。公司净利润率为11.54%,环比略有提升。 多渠道拓展稳步进行。老板电器采取多渠道的发展战略,包括一二线城市KA销售的增长,三四线城市专卖店数量的增加,工程销售以及网络销售规模的提升。由于一二线城市受房地产销售情况的影响较为显著,三季度整体保持平稳增长的势头。专卖店铺设情况符合预期,预计全年专卖店数量将达到1200家。网络销售占收入比重预计会提升至7%-8%,规模约为1亿元。此外,工程项目销售烟灶5-6万套,实现销售收入1.6亿元。 投资建议。老板电器渠道拓展情况符合预期,在行业增速明显放缓的情况下依然保持了稳定的增长。我们看好公司在厨电领域的龙头地位以及较为成功的高端定位,预计2011-2013年的收入增速为27%,36%,28%;EPS分别为0.70元、0.95元、1.18元,对应的PE分别为22倍、16倍、13倍。给予增持-A的投资评级,6个月目标价21元。 风险提示:房地产成交量持续低迷;居民收入增速放缓。

报告摘要: 炊具小家电龙头地位呈强化之势。苏泊尔成立于1994年,目前拥有玉环、杭州、绍兴、武汉及越南5大生产基地,主力产品压力锅、炒锅、不锈钢锅等连续多年国内市场占有率稳居第一;电饭煲、电压力锅、电磁炉市场占有率也跃居行业领先地位。伴随着行业市场集中度的提升,苏泊尔主要产品的市场份额也有明显的上升。过去一年中,苏泊尔电饭煲的市场份额从19%提升到了24%。电磁炉的市场份额也从15%提升到了17%。 外资控股:优势>劣势。SEB集团从2006年开始实施对苏泊尔的股权收购,目前SEB持有苏泊尔71.31%的股份。苏泊尔并没有变成SEB集团的代工厂,而是在承接出口OEM订单的同时加强国内的渠道下沉,市场份额稳步提升。自SEB集团收购苏泊尔以来,其亚洲收入的占比从2008年的17%提升至2011年中的25%。在SEB集团2010年的发展报告中,对苏泊尔制定了明晰的渠道拓展、产能扩张的规划,我们认为苏泊尔的稳定增长态势有望长期保持。 积极应对电器业务转移。2010年SEB集团对苏泊尔的小家电采购接近2亿元,预计今年会超过4个亿。考虑到SEB销售收入中70%约255亿元都是来自电器业务, 未来苏泊尔在电器出口方面将会呈现较快的增长势头。即便未来1-2年,每年SEB 集团只有5-10%的电器业务转移给苏泊尔,就有助于帮助其电器业务实现50%左右的增长。苏泊尔在电器产品的产能扩张上也在做充分的准备。预计2011年绍兴小家电生产基地的规模将扩张至20-25亿元,并将加强咖啡机、面包机、煎烤机等西式小家电的生产能力。 投资建议。苏泊尔的增长主要来自于:行业成长、SEB电器转移以及渠道下沉。预计公司2011-2013年的收入增长率分别为32%、26%、22%,EPS分别为0.94元、1.20元、1.50元,对应的PE为23倍、18倍、15倍。公司当下的PE依然处于较高的位臵,因此我们首次给予苏泊尔增持-A的投资评级,6个月目标价28元。 风险提示。消费需求持续低迷;原材料价格持续上涨;电器业务转移低于预期。