事件:公司发布2014 年业绩预盈补充公告,预计2014 年净利润2 亿元左右。 点评: 资产减值影响利润。公司预计14 年净利润2 亿左右,折合EPS 为0.04 元。 我们之前预计公司14 年净利润7.7 亿元,折合EPS 为0.16 元(包含了四季度收到的5.1 亿的拆船补贴),我们认为公司业绩大幅低于预期主要是公告里所称的固定资产减值、流动资产减值等非经常性项目的影响,我们估计公司计提了7 亿左右的资产减值。计提资产减值会造成当期利润降低,而之后的折旧会下降。 15 年一季度前景乐观。公司14 年四季度完成了对长油19 艘VLCC 的收购,新收的船已经投入正常运营,考虑到资产整合后公司拥有的VLCC权益为51%,预计公司15 年一季度运营的权益VLCC 运力同比增长五成左右;油价持续暴跌,可能会刺激储油需求,一季度原油运输市场较大概率保持景气,预计公司15 年一季度的业绩较大概率会非常靓丽。 估值与评级。预计公司14-16 年EPS 为0.04、0.26、0.12 元,对应PE 为150、24、54 倍。我们维持对公司的长期看好,维持“增持”评级,建议逢低配置。 风险提示:国际原油需求低于预期、干散货市场持续低迷、油价剧烈波动

事件: 公司公告,怡亚通省级公司再投资设立或并购项目公司共18家,分别位于河北、湖北、浙江、福建、河南、江西、昆明、海南、上海、北京、湖南、山东等地。 点评: 省级公司下设项目公司的模式实现了380平台的扁平化管理。从2013年上半年,怡亚通开始对外投资设立省级平台公司,由全资子公司深圳市怡亚通深度供应链管理有限公司(以下简称深度公司)作为唯一股东以现金方式投资注册设立。由于380平台业务量不断增长,垂直化管理对运营效率的提升弊大于利,省级公司的设立目的是搭建深度供应链管理的省级平台,具备投融资管理及平台管理职能,兼具业务运作管理职能,实现深度公司对下级子公司的扁平化管理。省级公司平台的设立,或能帮助怡亚通寻找更多的业务伙伴、进一步拓展该省业务,同时省级公司的设立为开展企业咨询服务提供便利,为公司寻找更多的投资机会。到目前为止,公司已经设立省级平台公司22家,覆盖了全国绝大多数地区。 省级公司旗下设项目公司,怡亚通绝对控股,与当地原有经销商实现双赢。此次设立项目公司,延续怡亚通以往做法,即省级公司控股项目公司60%到70%股权,地方原有经销商持有30%到40%股权。市场一直担心怡亚通的分销体系会侵害原本经销商利益,因此阻力较大。从2013年开始的怡亚通与区域经销商合资设立项目公司说明,怡亚通的业务开展与原经销商已是合作共赢关系,而非竞争关系。项目公司与当地经营多年、渠道成熟的经销商合资能快速实现业务增长,而后者能够借助深度公司的资金、系统管理及人才优势,对经销品牌和渠道进行整合,增加对上下游话语权,并拓宽现有品牌品类,扩大业务规模,规范操作,降低经销成本,提高收益水平,达到互利共赢。 深度供应链规模化愈发明显,盈利较高增长值得期待。2013年以来,公司设立并购设立项目公司的步伐越来越快,此次更是一口气成立了18家,这正印证了我们之前提出的公司的扩张难度边际下降的判断,即随着公司业务量越做越大,区域经销商与公司合作的意愿越来越强。未来随着各省级公司项目公司不断壮大、效率不断提升,380平台的业务量和盈利高增长值得期待。而扩张过程中与原有成熟经销商深度合作的模式,保证了公司成长的动力强劲。 盈利预测与投资建议。预计公司2014至2016年EPS为0.32、0.42、0.51元,期待公司未来在进一步扩大规模的同时,借定增契机,夯实网络,开展供应链金融等增值业务,实现由量变到质变的突破。 风险提示。380平台投入过大,效益不达预期,客户坏账、存货风险。

投资要点 事件:公司于近日收到江苏省发展和改革委员会《江苏省发展改革委关于同意建设2014年度第二批省级工程中心的通知》,公司获准建设“江苏省发动机再制造油改气工程中心”。 点评: 公司于2013年获得国家第二批汽车再制造试点企业资格,利用在LNG装备制造方面的技术积累,切入发动机再制造油改气领域。08年开始,发改委下发多项文件,从国家层面稳步推进汽车再制造产业发展。 汽车报废回收高峰到来,再制造产业市场空间巨大。自2000年开始,我国汽车行业迎来首次爆发式增长,预计2015年我国将迎来第一次汽车报废高峰,如再制造产品的市场占有率达到零部件以及配件市场的2%,就可以实现约440亿元以上的产值(汽车零部件13年产值22000亿元)。 黄标车整治将成发动机再制造行业催化剂。2013年底,我国实际黄标车保有量达1300余万辆,2014年10月国家发改委等12个部门联合出台《加强“车、油、路”统筹,加快推进机动车污染综合防治方案》,《方案》指出,至2017年年底,全国范围内基本淘汰黄标车,这将极大促进发动机再制造产业发展。 公司于2012年以自有资金出资建设汽车发动机再制造一期项目,预计于2015年开始贡献业绩。项目正常年再制造发动机产量为1万台,满产后将新增销售收入约2.88亿元、净利润约2800万元。2014年6月公司与五原县梁山东岳车辆有限责任公司签订了再制造油改气发动机500套和LNG车用瓶1000个的购销合同,合同总金额约5100万元。2015年整个一期项目预计实现收入1.5亿元,净利润1500万。 公司获准建设“江苏省发动机再制造油改气工程中心”,有利于公司的战略实施和长远发展。公司获准建设该中心,是政府对公司发动机再制造油改气发展战略的肯定,也反应了公司在该领域的技术实力。 公司将以该中心为依托,加大再制造油改气方面的研发投入,积极开展发动机再制造技术方面的研究,加快相关产品和技术成果产业化,极大的有利于公司的长远发展。 盈利预测:该中心主要承担技术研发和成果转化任务,并不会对公司短期经营业绩产生直接影响,预计公司14-16年EPS分别为1.83元、2.05元和2.55元,维持增持评级。 风险提示:大股东持股比例过低;柴油价格持续下跌,LNG行业景气度下降;应收账款和存货金额较大,资产负债率较高;储氢材料产业化遇阻。

投资要点 事件:上港集团发布2014年业绩快报,全年收入287亿元,同比增长1.9%,归属上市公司股东的净利润66.8亿元,同比增长27%,折合EPS为0.29元,业绩基本符合预期。 点评: 主业稳定增长。2014年公司完成集装箱吞吐量3528.5万TEU,同比增长4.5%,增速较去年同期上升0.7个百分点。第四季度完成吞吐量883.7万TEU,同比增长4.5%。 上海银行投资收益贡献利润增量。公司参股的上海银行今年开始贡献投资收益,预计全年在8亿左右,假设25%的所得税率,扣除这块收益净利润增长15.6%,主要得益于主业的增长与成本端的有效控制。第四季度净利润20亿元,同比增长55%,单季度利润大幅增长可能是公司地产收益确认的影响。 估值与评级:预计公司15-16的EPS为0.32、0.35元,对应PE为21、19.5倍,维持“增持”评级。公司是港口龙头,地理位置优越,枢纽港地位明显,业绩增长有保障。同时公司受益于上海自贸区、长江经济带和“一带一路”战略,亦是上海国企改革的标杆,具有一定想象空间,建议投资者重点关注。 风险提示:国内经济形势低迷,华东地区港口恶性竞争

事件: 2014年12月31日公司公告拟以现金50,200万元收购宁常镇溧公路100%股权,以现金66,200万元收购锡宜公司100%股权。为详细了解此收购事项,2015年1月8日前往公司调研。 点评: 宁常镇溧项目:宁沪高速以现金50,200万元收购大股东交通控股持有的宁常镇溧100%股权,同时承接宁常镇溧截至交割日的全部有息负债(不超过75亿元),并以此形成的债权对宁常镇溧进行债转股; 锡宜项目:宁沪高速控股子公司广靖锡澄以现金66,200万元收购交通控股、常州高投、无锡高投合计持有的锡宜公司100%股权,同时对锡宜公司进行吸收合并,承接其所有资产、负债、业务和人员。 收购项目回报率约10%,已属于目前高速公路较好收购标的:两个标的价值评估采用了收益现值法,使用的折现率为10.3%。因此我们可以换个角度认为两个项目未来的回报率约为10%。根据我们对行业的了解,目前高速公路行业收购标的回报率约为8%-10%左右,超过10%的标的已经属于较优的投资项目,例如:2014年1月深圳市政府收购梅观高速项目评估折现率为8.4%。因此从项目的收购价格以及未来的回报来看,我们认为此项目优于行业平均水平。 2015年对业绩略有负面影响,但长期看增厚业绩:根据测算,2015年锡宜公司可实现盈利,开始对宁沪公司有正贡献;而宁常镇溧项目2015年可实现现金流回正,但是预计利润亏损约为1亿作用,约影响宁沪高速整体利润约3%左右,影响较小。预计2016年项目开始给宁沪高速带来正收益。长期看,公司主要路产沪宁高速路面临东段饱和、西段分流的情况,未来车流增速堪忧,收购宁常路可有效弥补沪宁高速受到分流影响。同时镇溧高速属于未来国家高速南北干线中的一段,一旦南北大动脉联通,镇溧高速的会拥有可观增速。长期看,收购项目可以增厚公司未来业绩,延长生命周期,弥补现有路产面临的负面影响。 期待车流量超预期带来的超额回报:项目收购评估书使用的未来预测车流量增速约为3%-10%左右,我们认为两个项目都处于苏南经济发达地区,未来长三角地区经济依然可维持良好增速,小汽车保有量依然快速增加。就目前情况判断,我们认为项目评估书中使用的增速预测可能略有保守,未来车流量存在超预期可能性。2014年,宁常高速车流增速同比增长65%,收入同比增长85%,我们认为2015年上半年可能会依然维持较高的增长趋势。 收购不会影响分红率,收购后负债水平依然低于行业平均:收购完成后,公司资产负债率达到46.6%,依然低于行业平均47.5%的负债水平,我们认为公司原有资产现金流回报丰厚,收购对公司现金流影响不大,公司有能力承担收购带来的债务负担。同时,我们预计大概率公司分红率不会受到收购影响,依然可以保持70%的高分红率;根据我们测算2015年受收购减少的利润可控制在3%-5%以内,因此对分红额影响较小。 预计收购后宁沪公司享受税盾优惠每年1亿元:2015年宁常镇溧在债转股完成后即可实现盈利,可利用所得税法中公司税前利润可以优先用于弥补过去五年时间内的累计亏损后再行缴纳企业所得税的相关政策,因此可减少公司所得税;另一方面,宁沪高速承接宁常镇溧的全部有息债务将增加宁沪高速的财务费用,该部分新增的财务费用可以起到抵减宁沪高速所得税费用的目的,目前收购项目财务费用将近4.5亿元,因此可减少所得税收入1.1亿元。 收购后可降低收购标的债务成本:根据测算,宁常镇溧公司目前财务成本约为6.3%左右,锡宜高速约为5.8%左右,而宁沪高速目前的债务平均成本只有4.5%-5.1%左右。因此,未来通过债务置换可降低宁常镇溧、锡宜高速的财务费用。假设债务成本下降1%,则宁常镇溧可减少财务费用约5000万元/年左右;锡宜高速减少1200万元/年左右。 投资策略:我们认为此次收购虽然短期对宁沪高速业绩略有负面影响(影响较小、几乎可维持业绩持平)。但是长期看,有利于公司在高速公路行业的可持续发展,预计2016年开始将会贡献公司利润。我们认为收购标10%的收益率已高于行业平均水平,同时收购会带来一定税收优惠,且公司通过降低财务成本未来可提高收购项目收益水平。另外,未来需要密切跟踪拟收购项目车流量,我们判断车流量存在超预期可能。因此,综合公司ROE水平以及目前估值情况,我们维持对公司“买入”评级。预计2014-2016年EPS为0.53元、0.52元、0.55元,对应PE为13.9X、14.15X、13.4X。 风险提示:收费政策变化、车流量受不可预期分流影响

投资要点 富瑞特装作为LNG行业的绝对龙头,在此领域的广泛布局和深层耕耘是其无可比拟的优势,将为公司提供长期收入保障。公司在2011-2013年间经历高增长期,主营业务收入复合增长率65%;净利润复合增长率75%。 2014前三季度,公司营收和净利润增速放缓到10%,一方面天然气价改导致下游需求减少,另一方面公司培育的创新业务均尚在投入期,预计2015年起将逐渐取得规模效益。 行业长期向好趋势不变,短期风险机遇并存。虽然短期面临天然气价改、柴油价格下跌等不利因素,但柴油国四标准15年的强制实施、低价LNG进口量增大等有利因素也不容忽视。车用方面,以当前LNG和柴油价格计算仍有一定经济性。加气站跑马圈地未结束,业务增速或将回升。锅炉改造市场启动,煤(油)改气系统迎发展机遇。而由互补贴的变化,LNG船预计在一季度出现“抢造”,船用LNG系统或将放量。 公司是国家第二批汽车再制造试点企业,将参与到再制造业440亿的大市场中,未来将为公司提供新的业绩增长点。发动机再制造在欧美已有50年的历史,产业价值巨大,近年来开始在国内起步。公司凭借自身“油改气”技术,参与投资的一期项目如果满产预计新增净利润约2800万元。 公司与全球顶尖专家程寒松教授合作,开发常温常压有机液态储氢材料,将完美解决阻碍氢能源产业发展的瓶颈——氢气的储存和运输。该材料同时解决了氢气储存和运输中存在的成本和安全问题,其产业化将促进作为新能源“三驾马车”的氢能源加速发展和普及。该产品目前已完成初试,明年示范项目将建成投产,将极大提升公司估值空间。 盈利预测:预计公司14-16年EPS分别为1.83元、2.05元和2.55元,对应目前股价PE为26.0、23.2和18.7倍,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:大股东持股比例过低;柴油价格持续下跌,LNG行业景气度下降;应收账款和存货金额较大,资产负债率较高;储氢材料产业化遇阻。

投资要点 事件:1月7日晚公司发布公告,计划非公开发行4.5亿股,每股5.5元,募资不超过25亿元,其中17.5亿元用于建造2艘半潜船、7艘多用途船和重吊船,不超过7.5亿元用于偿还到期债务和补充流动资金。发行对象为公司控股股东中远集团和前海开源基金,各发行2.3亿股,锁定期三年。 点评: 周期底部扩张运力,增强长期竞争力。目前航运业处在周期底部,船价受到行业状况的压制,选在这个时期以较低的价格造船扩张运力,将增强公司的长期竞争力。航运业在缓慢复苏,公司新签的船于2016年底开始陆续交付,可以享受到有所改善的市场环境。 半潜船市场短期可能受低油价压制,但长期趋势向好。半潜船主要用于海工设备的运输。国际油价跌破了50美元,海工需求短期可能受低油价压制,但海洋油气开发是未来的大方向,半潜船市场前景广阔。公司计划新造的2艘半潜船为5万吨、9万吨,5万吨的已经获得亚马尔LNG项目的租用,9万吨的超大型半潜船可以帮助公司进入高端市场,打破Dockwise的一家垄断。两艘船总投资16.4亿,公司测算IRR分别为8.45%、8.77%。 多用途船与重吊船直接受益于“一带一路”。公司还计划新造3艘3.6万吨多用途船和4艘2.8万吨重吊船,多用途船可以运输普通设备货和大型项目货,重吊船可以运输超大、超长等重件货。我国推出了“一带一路”战略,将促进中国企业参与沿线国家基础设施建设和工程承包,以及机械设备等的出口,公司的多用途船和重吊船将直接受益。7艘船总投资19亿,公司测算多用途船IRR为7.07%、重吊船为6.71%。 偿债降低财务成本。公司将募集的6亿元用于偿债、1.5亿元用于补充流动资金,完成后公司的资产负债率将从60.32%下降至56.32%,流动比率从0.54提升至0.63,以5.6%的基准利率计算,预计每年降低财务成本0.34亿元。 估值与评级。公司通过此次募资,在行业周期底部以较低的成本扩张船队规模,增强了长期竞争力。公司是全球特种船运输的龙头,主要经营机械设备等特种货物的运输,直接受益于“一带一路”,同时油价下跌有利于公司的业绩改善,建议投资者重点关注。预计公司2014-2016年的EPS为0.12、0.14、0.18元,对应PE为69、56、44倍,维持“增持”评级。公司目前股价对应PB为2倍,低于招商轮船(3.2倍)、中国远洋(3倍)、中海集运(2.5倍),高于中海发展(1.6倍)。 风险提示:油价剧烈波动、市场激烈竞争,“一带一路”进程低于预期

事件:公司12月30日晚公告,从11月19日至今,公司持股51%的控股子公司中国能源运输有限公司(China VLCC)完成收购十艘VLCC,截止目前公司通过China VLCC持有并营运中的VLCC达到28艘。 点评: 油轮船队规模世界领先。公司通过China VLCC(51%股权)收购了长航油轮的18艘VLCC,基本完成了对长航油运VLCC资产的收购,加上公司原有的9艘VLCC以及1艘新交付的VLCC,公司目前通过ChinaVLCC持有并营运28艘VLCC。China VLCC还持有9艘VLCC订单,预计2015-2017年分别交付5艘、3艘、1艘。此外公司还通过全资子公司持有5艘VLCC订单,预计2016-2017年交付2艘、3艘。预计到2017年公司将运营42艘VLCC,加上现有的7艘11万吨级的Aframax型油轮,油轮船队规模世界领先。 未来干散货船队规模也将大幅增长。干散货方面,公司目前持有并运营7艘Capesize(18万吨)型船和6艘Handmax(5万吨)型船,持有12艘Panamax(6万吨)型船订单,预计2015-2017年分别交付2艘、6艘、4艘。公司还与淡水河谷签订了战略合作框架协议,计划与淡水河谷签订25年包运合同,为此将建造10艘VLOC(超大型矿砂船)。公司未来干散货船队规模也将大幅增长,增量的10艘VLOC有与淡水河谷的25年包运合同,预计将带来不错的稳定收益。 亚马尔项目的LNG船将于2018年开始贡献业绩。公司目前通过持股50%的CLNG公司运营6艘LNG船,长期合同提供稳定收益,每艘船每年为公司贡献约1500万元的投资收益。CLNG与TKLNG公司组成的各持股50%的合营公司参与亚马尔LNG运输项目,订造6艘LNG船,将于2018年第一季度至2020年第一季度相继交付使用。 估值与评级。1、低油价一定程度上减轻航运公司成本压力;2、油价企稳后,低油价将促进原油的进口和储备,明年VLCC运力增长很少(新船集中在2016年交付),预计明年国际原油运输市场供求继续边际改善,带动全年的均衡运价上升;3、公司在周期底部低成本大幅扩张运力,奠定了长期竞争优势。公司中长期投资价值显著,短期也有一定的交易性机会(15年原油运输市场较好),建议重点关注。一般而言四季度是原油运输的旺季,二季度是淡季,淡旺季运价的波动会很大,短期注意追高风险,若淡季运价回落带动股价下跌,可逢低配置。公司今年四季度收到5亿的拆船补贴,预计明年还将有5亿以上的拆船补贴,剔除补贴因素,预计公司2014-2016年EPS为0.07、0.16、0.12元,对应PE为92、38、53倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:干散货运价持续低迷、原油运价不及预期、油价剧烈波动

投资要点 春秋航空是中国廉价航空的创立者和领军者。春秋航空定位于低成本航空业务模式,凭借价格优势吸引大量对价格较为敏感的自费旅客以及追求高性价比的商务旅客构成的细分市场。从2005年首航起,公司规模已扩张至46架、64条国内外在飞航线,是目前国内旅客运输量、周转量最大的民营航空公司及大中华地区领先的低成本航空公司。 中国低成本航空仍在起步阶段,发展潜力巨大。2001年到2013年,全球低成本航空公司每年的增长速度都在30%左右。美国低成本航空公司的市场份额为35%、欧洲为24%、而亚洲仅为10%,据亚太航空公司协会预测到2015年低成本航空公司在亚太区的市场份额会增长到20%。中国低成本航空的市场份额现在不到5%,未来发展空间巨大。 成本领先是春秋航空商业模式成功的关键。春秋航空有着深入骨髓的严格的成本控制体系和与之相适应的管理机制,节约燃油、人工、飞机、起降、销售等各种费用和成本,以保证其在市场上的价格竞争力。春秋航空的经营模式与传统网络型航空公司经营模式在机队设置、舱位设置、飞机利用率、航线航班设置、机票销售和附赠服务内容等方面存在较大差异。 募投项目主要用于购买飞机和飞行模拟机。项目包括:1)购置不超过9架空客A320飞机,约13.30亿元;2)购置3台A320飞行模拟机,约3.00亿元;3)补充流动资金,约1.25亿元。合计金额为17.55亿元。 估值分析与询价建议:国内低成本航空空间巨大,伴随公司上市后品牌效应增强,未来机队规模优势逐步显现,公司未来成长性良好。预计2015年公司收入增长15.5%,净利润增长38. 9%左右。按照中证指数分类属于G55“航空运输业”,行业最新平均静态市盈率为26.05倍,最新动态市盈率为29.47倍,最新市净率为1.88。采用市净率定价法,公司发行后预计每股净资产为13.27元,按照1.3-1.5倍市盈率测算,公司合理申购价格为17.25-19.90元。按募集资金及承销费用计算价格18.16元(对应静态市盈率为9.92倍,对应PB 为1.37倍)。 风险提示:经济下滑 空难等不确定事件 时刻拓展不达预期

事件:东方航空2014 年前三季度实现营业收入687.35 亿元,同比增长2.42%;归属上市公司股东的净利润20.58 亿元,同比下滑39.68%;合EPS0.1625 元,同比下滑43.85%。 点评: 汇兑损失和7 月华东管制是第三季度业绩下滑主因。2014 年前三季度公司投入ASK 1200.56 亿客公里,同比增长5.15%,完成RPK 960.50 亿客公里,同比增长5.28%,、客座率80.00%,同比增加0.10 个百分点。2014年前三季度公司完成主营业务收入687.35 亿元,同比增长2.42%,归属上市公司股东的净利润20.58 亿元,同比下滑39.68%。其中第三季度实现营业收入261.44 亿元,同比增长1.99%,归属上市公司股东的净利润20.93亿元,同比下滑26.69%。虽然受国内外经济增速放缓、7 月空难事件及华东管制大范围晚点冲击、反腐造成高端商务旅客需求减少以及高铁网络化等因素影响,东方航空收入端依旧维持小幅增长,但由于汇兑损失和7 月华东管制等因素导致第三季度净利润继续下滑26.69%。第三季度人民币继续贬值1.06%,汇兑损失导致财务费用大幅增加(第三季度财务费用4.17亿元,去年同期仅为0.25 亿元);同时7 月华东地区管制大范围晚点(攻延误9800 班),延误成本和签转成本导致成本端的营业成本和管理成本增加明显(分别增加5.59%、4.90%,增幅大于业务量增幅)。 国内国际市场温和复苏,地区航线快速增长。2014 年前三季度东航国内航线旅客人数5343.25 万人,同比增加5.41%,RPK 同比增加6.10%;国际航线旅客人数712.89 万人,同比增加3.61%, RPK 同比增加2.73%;地区航线旅客人数238.37 万人,同比增加7.92%,RPK 同比增加9.82%。 面对2014 年地缘政治不稳定、国内经济增速放缓、高端商务旅客需求减弱、行业竞争加剧、高铁冲击常态化等,东航适时调整运力投放,精细运价和舱位管理,优化机型,加密航班做精沪港航线,及时调减东南亚运力,增加日本、韩国、北美等航线的运力投放,保证了客运业务的稳步增长。 积极拓展增值业务,货运市场逐步回暖。随着全球国际贸易的复苏,航空货运业有所回暖。公司货运需求量有所缩减,2014 年前三季度东方航空实现RFTK35.41 亿吨公里,同比下滑0.58%,货邮载运率58.68% 同比减少0.89%,AFTK 60.34 亿吨公里,同比增长0.92%。但是受益公司调整航线运价、精细舱位管控、精简货运机队、优化航线网络、业务转型、拓展物流集成及快递增值业务等举措,公司货运效益稳步提升。 机队结构继续优化,未来将显著受益。东航是三大航中调整机队结构最坚决的公司,截至2014 年9 月30 日,东航共运营481 架飞机,其中客机469 架、货机12 架。未来东航将持续推出老旧机型,机队将以远程B777 系列,中远程A330 系列,中短程A320 和B737NG 系列为主力机型。我们认为机队结构的持续优化可以使东方航空满足中、短程客运市场快速增长的需求,加强中短程客运航线的运力,进一步完善航线网络,优化公司机队,并有助于减少单位油耗,降低运营成本,显著增强公司的竞争能力。 国际油价大跌,将有助于公司未来业绩修复。受欧佩克(OPEC)成员国原油增产、页岩油产量剧增以及美国国内石油需求的锐减,国际油价近期连续大幅下跌。燃油成本是航空公司最主要的成本构成,2013 年东航、燃油成本为306.8 亿,占营业成本的38.2%,预计东航2014 年燃油成本大概为320 亿,按目前的油价水平,明年均价比今年大概会下跌13%左右,在考虑燃油附加费下滑的情况,对应增厚的利润分别为24.0 亿。 本次油价下跌是政治原因大于经济原因。本次国际油价下跌除了需求展望预期下调外,更多的是欧佩克内斗和美国页岩油产量剧增,以及美元中期强势姿态不改,令以美元计价的国际原油承压。对于国内航空公司而言,国内经济的“维稳”将有助于国内需求保持平稳增长,同时在跨境游等消费性需求快速增长和航空公司宽体机大量投入国际航线的带动下,国际航线仍将保持高增速。我们认为油价带来成本端的大幅下降将有助于东方航空未来的业绩改善。(关于油价的探讨详细请参见我们的报告:兴业交运-燃油价格下跌的航空业绩弹性分析)l 迪斯尼开园临近提升估值,未来长期收益增量客流。目前全球共有5 家 迪士尼主题乐园度假区,分布位于美国加利福尼亚州、弗罗里达州、法国巴黎、日本东京和中国香港。这些迪斯尼主题乐园,都是当地经济的有力引擎。上海迪士尼乐园作为世界第六个迪士尼主题公园,外围总面积约24.7 平方公里,核心面积7 平方公里,一期规划3.9 平方公里,建成后将成为亚洲最大,世界第三大的迪斯尼主题乐园。根据《上海浦东新区“十二五”规划纲要(草案)》,迪士尼乐园开园初期预计每年游客接待能力将达到730 万人次左右,这个预计相对较为保守。在全球的已经成立的5 家迪斯尼乐园中,美国加州和日本东京的迪斯尼体量与上海迪斯尼相当,而2013 年美国加州迪斯尼接待旅客人数为2248 万,日本东京迪斯尼为2593 万。我们预计迪斯尼2016 年旅客流量在2000-2500万左右,2017 年以后常态化接待旅客能力在2500 万左右。如果按照2500万人次,东方航空16 年迪斯尼带来业绩弹性为70%左右。(关于迪斯尼的探讨请参见我们的深度报告:山鸣谷应,风起云涌——上海迪斯尼主题投资策略)。 中联航试水廉价航空,战略转型积极推进。面对全球廉价航空蓬勃发展的势头,东航积极应对,2012 年8 月与澳航合资成立捷星香港,2013年上半年又引入了第三方香港本地股东—香港信德集团,三方股东均持有捷星香港 1/3 的股权。目前,捷星香港的航空服务牌照的申请正在进行中。同时,2014 年7 月,东航旗下中国联合航空公司正式宣布转型低成本航空,2014 年上半年中联航净利润0.65 亿元。中联航拥有廉价航空运营的基础条件:单一机型机队(26 架波音737)、大城市附近运营基地(北京南苑机场),但票价低廉只是低成本航空的表现,能否提供高效精益的运营服务(高客座率、高日利用率、低成本费用率)是中联航未来能否成功的关键。虽然我们通过对于国外60 多家传统航空公司设立低成本子公司的案例分析发现这种航空公司混合型运营模式很少有成功的案例,但是从东方航空在廉价航空、电商化、货运物流化等领域的尝试,我们看到了东方航空面对业绩压力和国企低运行效率现状的积极转型和努力,因而我们对于东方航空的廉价航空转型依旧保持积极正面的态度,未来商业模式的创新也给中联航无尽的想象和探索空间。(关于廉价航空的探讨请参见兴业交运之前发布的低成本航空深度报告:一飞冲天,“价值毁灭者”的涅槃)l 盈利预测与估值:自7 月以来我们独家持续重点推荐东方航空以来(券商中唯一一家给予“买入”评级,并发布了唯一一篇航空股推荐深度报告,参见我们8 月1 日的深度报告《航空投资策略报告:海阔天高,直上青云》),东方航空作为我们主推品种,涨幅超过50%。我们认为目前东方航空依然向上弹性较大,伴随东方航空联盟效应不断显现,机队结构持续改善,同时众多国际航线培育日渐成熟,昆明市场进入发力期,迪斯尼带来长期增量客流,同时近期人民币重回升值轨道,油价大幅下降,公司未来盈利弹性有望逐渐显现,我们继续看好公司业绩估值双提升,建议继续重点配臵。我们预测公司2014-2016 年EPS 为0.16、0.19、0.37 元,对应PE 为21、18、9 倍,维持买入评级。 风险提示:宏观经济不佳影响市场需求,油价大幅上涨,汇率大幅贬值,高铁分流,突发性战争、疾病、安全事故。

投资要点 事件:山东高速(600350)公告前三季度业绩:1-9月公司营业收入52.6亿元,同比增长25.5%,归属上市公司股东净利润17.23亿元,同比增长5.9%,扣除非经营性损益净利润为16.24亿元,同比增长0.76%,基本每股收益0.358元,同比增长5.9%。其中,第三季度公司营业收入18.97亿元,同比增加22.5%,归属上市公司股东净利润7.6亿元,同比增加21.35%。 点评: 主营稳健、营收同比增长25.5%:公司核心路桥资产济青高速、京台高速山东段运营情况良好,其他路段车流量增长情况也保持稳定,年初至今整体通行费收入增速在7%以上;新设立的油品贸易子公司宝塔高速也开始贡献收入。1-9月公司共实现营业收入52.6亿元,同比增长达到25.5%;其中第三季度营业收入18.97亿元,同比增加25.5%。我们认为路桥收费是公司的核心收入来源,公司两条主要干线通行费收入稳定,未来是公司业绩稳定的坚实后盾。 开展油品业务、成本上涨67.1%:从公司于2月份设立子公司宝塔高速开展油品贸易业务以来,营业收入大幅增加,而受其业务量上涨影响,油品采购及相关人力成本也大幅增加,1-9月公司共发生营业成本23.16亿元,同比增加67.1%,其中人力成本4.66亿元,同比上涨23.85%,约占营业成本的20%。受此影响,公司营业利润21.03亿元,同比下降4.45%;毛利率55.98%,同比下降16.36%;净利润17.23亿元,同比增加5.9%。 地产业务预期收益可观:目前,公司地产业务在建项目包括:绿城华景、文化中心、雪野湖二期住宅、玉兰花园及东舍坊等项目,预计总投资达到116亿元;其中绿城华景项目(总投资74亿元)、玉兰花园项目(13.5亿元)将于2015年年底竣工投入销售,东舍坊项目(21亿元)也将于2016年年底竣工,预期未来2-3年内带来公司收入的大幅增长。 投资策略:公司主业增速稳定,多元化发展带来新的机遇,房地产行业储备充足,静待贡献业绩。我们预计公司2014、2015年EPS 分别为0.48元、0.50元,对应PE 为7.6X、7.3X,我们维持“增持“评级。 风险提示:车流量及房地产受宏观经济影响较大

投资要点 事件:宁沪高速(600377)公告前三季度业绩:1-9月公司营业收入59.76亿元,同比增长5.92%,归属上市公司净利润20.68亿元,同比下降4.05%,扣除非经营性损益后净利润20.67亿元,同比下降1.16%。基本每股收益0.4105元,同比下降4.07%。其中,第三季度营业收入20.49亿元,同比增加3.83%;归属于上市公司股东净利润7.24亿元,同比增加0.54%。 点评: 货车流量持续下滑,第三季度通行费收入同比下降1.09%:2013年底溧马高速开通后,公司主要路段沪宁高速公路货车流量增速出现下降,而进入下半年宁常高速对宁沪高速分流影响进一步扩大,第三季度沪宁高速日均车流量为7.4万辆次,同比仅增长2.9%,其中客车流量同比增长7.05%、货车流量同比下降7.33%,延续了上半年货车流量不断下降的趋势,日均通行费同比仅增加0.52%。另外由于南京二桥4月1日起限制外地货车通行,宁连公路南京段日均车流量同比下降9.06%,日均通行费收入下降11.73%。受此影响,第三季度通行费收入14.03亿元,同比下降1.09%;1-9月公司总通行费收入为40.46亿元,同比仅增长1.7%,低于预期。 配套服务同比增加6.5%、地产业务有亮点:受油品销量增长影响,1-9月公司配套服务收入约16.9亿元,同比增长6.50%,占总营业收入的28.3%;其中第三季度配套服务收入5.93亿元,同比增加9.61%。 报告期内,句容同城世家一期项目逐步竣工交付,公司第三季度实现地产业务收入4215.5万元,同比增加1007.3%;年初至今,公司地产业务收入共计达到2.05亿元,同比增加350.65%。公司又于8月份竞购南京南部新城商业核心区内2号地块土地使用权,占地面积17595平方米,成交总价5亿元。该土地为商业混合用地,规划容积率不超过7,可配建建筑面积为2万平方米的酒店式公寓,目前项目的前期规划正在进行中,预期未来将给公司带来可观的收益。 业务量上涨及折旧增加,成本同比上涨12.72%:由于油品及地产销售业务量上升,以及根据新评估的交通流量预测影响公路经营权摊销(312国道未来期限预计车流量下降,折旧增加),公司1-9月期间发生营业成本29.6亿元,同比上涨12.72%,其中收费业务成本同比上涨7.85%;配套业务成本同比增加7.62%;地产业务成本同比增加399.2%;广告及其他业务成本上涨4.12%。成本上涨幅度高于收入上涨幅度,公司营业利润同比下降1.25%,净利润下降3.69%。 投资策略:我们认为公司未来几年主要路段受分流影响有限,通行费收入现金流依然稳定,而且地产业务预期收益可观。预计2014、2015年公司EPS 为,0.55元、0.58元,对应PE 为11.2X、10.63X,对应70%分红率未来两年对应的股息率预计为6.23%、6.58%。我们维持“买入”评级。 风险提示:车流量受宏观经济影响较大。

投资要点 事件:深高速(600548)公告前三季度业绩:1-9月公司营业收入27.96亿元,同比增长18.95%%,归属上市公司股东净利润20.05亿元,同比增长215.65%%,扣除非经营性损益净利润为8.09亿元,同比增长31.87%,基本每股收益0.919元,同比增长215.65%;扣除非经常性损益后每股收益为0.371元,同比增加31.87%。其中,第三季度公司营业收入8.68亿元,同比增加0.75%,归属上市公司股东净利润3.08亿元,同比增加23.23%。 点评: 高速公路通行费收入同比增7.1%、增长稳定:年初至今,公司主要公路车流量及通行费收入基本保持稳定增长,除梅观高速部分路段调整收费、武黄高速及南京三桥受周边路网分流影响路费收入有所下降外,其他公路受益于周边路网完善及车流量自然增长,均保持较快增长。其中,机荷东段(同比增长22.3%)、机荷西段(同比增长18.3%)、及清连高速(同比增长15.3%)等路段通行费收入大幅增加是公司今年通行费收入上涨的主要原因。1-9月,公司通行费收入达22.89亿元,同比增加6.39%,占总营业收入的81.86%。其中第三季度通行费收入8.23亿元,同比增加4.28%。 营收同比增长18.95%、成本上涨21.2%,二季度业绩变动为主因:公司第二季度确认梅观高速补偿款11.17亿元,导致1-9月净利润同比增加215.65%;沿江一期和贵龙项目的收入确认、主要路段通行费收入增加,使得公司营业总收入同比增长18.95%;公司发生营业成本13.09亿元,同比21.2%,成本上涨的主要原因是二季度沿江一期和贵龙项目确认相关服务成本、以及清连二级路养护成本和道路折旧费用增加。而因4月1日起梅观高速部分路段免收通行费、委托建设管理服务收入减少,使得公司第三季度营业收入增幅减缓,三季度营业收入同比增加0.75%,小于1-9月的营业收入增幅;另外第三季度营业成本3.93亿元,同比增加1.5%。 未来涉足城市地产,提高投资收益:8月9日,公司与控股股东深国际共同出资不超过50亿元人民币投资成立项目公司实施梅林关城市更新项目,持股49%。该项目规划面积约13.1万平方米,容积率5.06,可供出售建筑面积约为47万平方米,楼面地价约为人民币10,000~11,000元/平方米,与周边土地的市场价格(15,000-16,000元/平方米)相比有较明显的地价优势。根据初步测算,项目的毛利率预计超过42%,高于房地产行业目前平均毛利率35%左右,因此我们认为该项目投资回报率较优,主要原因是拿地价格较为优惠。我们预计该项目完成后的净利率水平可能在20%左右、较为丰厚,预计贡献投资收益10亿元(按照49%的权益),折合EPS 约0.45亿元,较2013年业绩约增厚100%,弹性较大。 投资策略:我们认为深高速为专业的高速公路投资、运营公司,公司资产质量、管理能力、投资能力均位于行业前列,1-9月公司主业高速公路车流量保持稳健增长,且公司在多元投资领域一贯保持市场化且较稳健的投资风格,未来可能涉足地产行业提升公司业绩,因此我们维持对公司“增持”评级。 风险提示:车流量受经济影响较大、委托代建业务收入波动较大

投资要点 事件:公司公布2014年三季报,报告期实现营业收入94.7亿元,同比增长15.9%,归属母公司所有者的净利润0.9亿元,较去年同期增加12.8亿元,EPS为0.025元,扣非后净利润-0.3亿元,较去年同期增加11.6亿元,基本符合预期。其中三季度营业收入31.5亿元,同比增长7.7%,归属母公司所有者的净利润0.4亿,较去年同期增加2.9亿元。 点评: 三季度油品运量增长,收入下滑。三季度,公司完成油品运输周转量501.7亿吨海里,同比增加5.2%,实现收入12.8亿元,同比减少2.2%。其中内贸油品周转量34.8亿吨海里,同比减少8.1%,收入4.4亿元,同比减少11.5%;外贸油品周转量466.9亿吨海里,同比增长6.3%,收入8.4亿元,同比增长3.6%。 三季度煤炭运输收入下滑。三季度,公司完成煤炭周转量181.8亿吨海里,同比增加3.1%,实现收入5.2亿元,同比减少18%,主要是煤炭需求不振,沿海煤炭运价低迷。完成铁矿石周转量358.9亿吨海里,同比增加16.6%,实现收入6.6亿元,同比增加4.7%。 燃油价格下降和节油措施使得成本端改善。三季度公司完成运输周转量1154.6亿吨海里,同比增长10.8%,营业收入31.5亿元,同比增长7.7%,得益于燃油价格下降和节油措施(三季度新加坡380cst燃油均价588.7美元/吨,同比下降2%),营业成本29.3亿元,仅同比增长3.4%。实现投资收益0.8亿元,同比增长167.5%,主要联营企业经营改善。三季度公司收到拆船补贴,确认了营业外收入2.2亿元。 估值和投资建议:公司前三季度保持盈利,四季度是干散货和油运的传统旺季,预计公司将继续保持盈利。我们预计公司14-16年EPS分别为0.03、0.15和0.20元,对应PE为226、39、29倍,对应14年PB为0.9倍,维持“增持”评级。近期国际干散货市场出现强劲反弹(BDI从10月16日973点反弹至10月28日1395点),原油运输市场也有所反弹,燃油价格大幅下滑(新加坡380CST价格跌至483.5美元/吨,较去年同期下滑20%),加上央企改革的预期,公司股价快速反弹。我们维持10月17号的报告《与武钢换股,开启改革的序曲》中提到的观点,中国的航运业正处在不断变革的时期,随时都会出现新的“意外之喜”,建议密切关注中海发展、中国远洋、招商轮船、中远航运、中海集运等航运企业的交易性机会。 风险提示:国内煤炭原油需求疲弱、航运市场复苏不及预期,航运企业改革进展不及预期。

事件:公司公布2014年三季报,报告期实现营业收入214.1亿元,同比增长1.3%,归属上市公司股东净利润46.8亿元,同比增长18.1%,EPS为0.21元,扣非后净利润为44.7亿元,同比增长16.5%。其中三季度实现营业收入76.2亿元,同比增长3%,归属上市公司股东净利润17.5亿元,同比增长23.7%,业绩基本符合预期。 点评: 三季度集装箱吞吐量增速放缓。前三季度,公司完成集装箱吞吐量2644.8万TEU,同比增长5.1%,增速较去年同期上升1.2个百分点。其中第三季度,公司完成集装箱吞吐量918.4万TEU,同比增长3.9%,增速较去年同期下滑1.8个百分点。 三季度投资收益同比大幅增长。三季度营业收入76.2亿元,同比增长3%,营业成本48.3亿元,同比增长1.7%,综合毛利率增加0.8个百分点至36.6%。三季度公司管理费用4.9亿元,同比下降12.5%,财务费用2.3亿,同比增长5.4%。投资收益3.3亿元,同比增长130.2%。 估值与评级:预计公司14-16的EPS为0.27、0.29、0.31元,对应PE为19.3、18、16.9倍,公司业绩稳定增长,又处在上海国资改革的前沿,目前正在停牌筹划整合股东上海同盛投资(集团)有限公司相关港务资产,维持公司“增持”评级。 风险提示:国内经济形势低迷,华东地区港口恶性竞争