投资要点 已有实验室逐步放量,异地扩张稳步推进 2011年上海、北京迪安收入放量,预计同比增长超过50%,其中北京迪安已实现扭亏为盈。济南、沈阳迪安尚处于市场培育期。黑龙江迪安仍处于筹建期,预计年内拿到许可证,有望成为该省第一家独立医学实验室。此外,公司还可能通过外延式并购进一步加快全国布局,不断推进连锁独立医学实验室网络的广度和深度。 新项目不断叠加,分子诊断或是未来重点 公司不断拓展新的诊断项目,预计每年新增项目约10%。我们认为,分子诊断(如肿瘤个性化治疗的伴随诊断、疾病易感基因检测等)是医学诊断的发展方向,也是公司未来的发展重点。公司还将开拓血液病检测、病原微生物快速鉴定等特色检验项目,杭州迪安或将成为服务全国的特检中心。 积极探索新业务领域 由于技术平台的通用性,公司还可能将医学诊断延伸至司法鉴定、食品安全检测、体检等诸多领域,从而为公司的发展开辟新的增长空间。在未来通过CAP认证后,我们预计公司还可能拓展新药临床实验业务。 维持“推荐”评级 我国第三方医学诊断行业基数小、潜力大,新医改背景下政策对行业的支持力度有望不断增强,未来3~5年行业或将继续保持30%左右的快速成长。考虑到公司募投项目逐步达产、实验室异地复制稳步推进、新业务领域和新诊断项目不断扩充,我们认为公司业绩有望延续高成长。我们维持此前对于公司的盈利预测,预计11-13年的EPS 分别为:0.86,1.14和1.53元,对应于1月13日收盘价37.8元的PE 分别为44、33和25倍,维持“推荐”评级。 风险提示 政策风险,诊断服务价格变动风险。

首次给予“推荐”评级 预计公司11-13年EPS 分别为1.47,1.33和1.67元(11年转让普仁鸿股权增厚EPS 0.44元),对应1月6日收盘价28.42元的PE 分别为28、21和17倍(扣除普仁鸿因素)。公司作为基因工程药物行业龙头,产品线丰富、研发实力不俗,未来新产品有望不断叠加;公司积极布局疫苗、单抗等新领域、稳步推进大健康战略,长期前景看好,因此首次给予“推荐”评级。 风险提示 已有产品竞争加剧、销售低于预期;新产品上市放缓

首次给予“推荐”评级: 我们预计公司2011-13年每股收益分别为1.70、2.17、2.74元,对应2012年1月5日收盘价49.78元,PE 分别为29.28、22.94、18.17倍。我们看好公司大健康战略,首次给予“推荐”评级。

盈利预测及评级: 我们预计公司11-13年EPS 分别为0.66,0.87和1.10元,对应1月5日收盘价18.69元的PE 分别为28.3,21.5和17.0倍。我们看好公司较强的营销能力和POCT 产品投入市场后收入的快速增长,首次给予“推荐”评级。

维持 “强烈推荐”评级 我们维持2011-2013年每股收益分别为1.79、2.42和3.11元的预测,对应2012年1月5日收盘价,PE 分别为39.4、29.1、22.7倍。我们看好公司与华润合作优势互补带来的价值提升,金糖宁中药保护品种获批使得两者股权收购谈判的日程表启动又迈进一步,维持“强烈推荐”评级。

投资要点 强免疫苗或平稳增长,期待技术突破和狂犬等疫苗放量 考虑到我国动物疫苗行业产能过剩、品种雷同,公司强免疫苗或将面临越来越激烈的市场竞争,未来增长主要来源于强免扩容、技术革新、新产品放量。公司已能生产口蹄疫猪O 型合成肽,近日决定在保山厂新建口蹄疫疫苗生产车间,但可能需要两年左右方能贡献业绩;公司还可能会进行细胞悬浮培养技术探索,一旦实现技术突破,有望提升产品市场竞争力。11年初上市的犬五联苗和狂犬疫苗能否放量也是未来看点之一。 受让中牧连锁股权,预混料和兽药业务或将高增长 毛利率较高的预混料业务是公司未来发展重点之一,公司11年初决定在武汉、长春建设预混料厂,未来预混料占比有望进一步提升。公司目前兽药业务基数较小,但增速有逐年加快之势,拥有多个兽药品种,其中万牧欣是无残留型国家一类新兽药,市场前景看好。近日公司宣布受让控股股东所持中牧农业连锁发展有限公司60%股权,有利于进一步整合和扩张销售网络,或将促进饲料、兽药销售高增长。 管理改善,费用率有望进一步下降 公司通过不断改善内部管理,期间费用率呈现不断下降的趋势。11年前三季度期间费用率为18.53%,同比减少1.82个百分点。随着公司不断理顺组织管理结构和销售网络,费用率有望进一步下降。 首次给予“推荐”评级 预计公司 11-13年EPS分别为0.92、1.08和1.29元,对应12月30日收盘价17.34元的PE分别为19、16和13倍。公司作为动物疫苗领域的国家队,将受益于政策利好和行业高成长,长期发展看好;技术突破、狂犬等疫苗放量、预混料和兽药业务高成长是未来主要看点,首次给予推荐评级。 风险提示 产品竞争加剧、销售低于预期;疫苗质量风险。

投资要点 天然植物药是公司主要利润来源 由于公司涉及天然植物药、化学药、医药商业等多种业务,天然植物药的利润占比一直是困惑投资者的问题之一。我们通过拆分报表测算出,三七皂苷、天麻系列和蒿甲醚系列净利润占比达到58%。昆明中药厂净利润贡献约为19%,天然植物药合计利润贡献高达77%。 血塞通粉针——受益基本药物类独家品种属性 除了通常所说的人口老龄化、心脑血管发病率提升等原因,我们认为血塞通粉针高增长最重要的原因是基本药物的类独家属性。通过查询南方医药研究所的招标数据,我们发现虽然血塞通粉针不是独家产品,但因为竞争有限,招标结果极其接近独家。2012 年仍有10 个以上省份进行基药招标,因此我们认为血塞通粉针的高增长可持续。 天玄清——优质优价竞争优势明显 通过南方医药研究所数据查询,我们发现昆明制药天麻素注射液(天玄清)医药招标价是其他同类产品的2 倍以上。这是公司天玄清高增长的最重要原因。 我们预计随着公司产能扩展,天玄清仍然能维持40%左右的增长水平。 股权激励和增发为业绩高增长提供动力 根据公司 2010 年股东会通过的股权激励方案,2010-12 年公司股权激励主营业务净利润增速的触发条件分别50%、50%和30%。2011 年10 月公司公告拟增发不超过6800 万股,融资7 亿元扩充天然植物药产能。我们认为无论是由于股权激励,还是为了平衡投资者对增发股本摊薄每股收益的担忧,我们认为公司都将精心布局未来3 年高增长规划。 首次给予“推荐”评级 不考虑增发股本,我们预计公司 2011-13 年每股收益分别为0.40、0.55、0.76元,对应2011 年12 月30 日收盘价14.86 元,PE 分别为37.03、26.93、19.49倍。考虑增发股本,如果假设按目前价格的8 折增发,我们预计2011-13 年摊薄后每股收益分别为0.33、0.45、0.62 元,对应 PE 分别为45.03、33.02、23.97 倍。我们看好血塞通粉针和天玄清注射液的持续高增长, 首次给予“推荐”评级。

新版 GMP 实施确保公司主营业务稳定增长: 新版GMP 提高了对冻干设备的无菌隔离和灭菌的要求,自2010年3月发布以来,截止到12月初共有7批41家药企通过GMP 认证,其中生产冻干相关产品的企业有19家。目前我国正在运营的有冻干产品的药企接近500家,存量冻干生产线超过1100条。虽然目前市场仍存在一定的观望情绪,但根据98版GMP的实施状况,我们预计从2012年开始,相关认证到期的企业将参照已经通过新版GMP 认证企业的标准,缓慢开始推进现有设备的升级改造,这个过程将在2015年左右完成。作为目前国内冻干设备的龙头企业,东富龙将受益于生产线的升级改造过程,保持主营业务的稳定增长。 冻干产业链外延扩张提升公司的盈利能力: 整个冻干生产线的全产业链包括配液、冻干系统、空气净化、工艺用水等设备。 公司目前的主要产品全部集中于冻干系统设备,包括冻干机、自动进出料系统和无菌隔离装置。东富龙产品占整个冻干生产线的价值比重在30%左右。11年公司运用超募资金收购并增资德惠空调设备有限公司后持有德惠公司70%的股权,开始进入空气净化工程领域。这一收购将提升公司产品在冻干系统中的价值占比约20个百分点。另外公司拟与日本隔离器顶级制造企业AIREX 设立合资公司,目标投产无菌隔离系统100套/年。未来公司还将谋求在冻干全系统其他领域进行进一步的外延扩张,成为冻干全产业链的设备提供商。 未来公司将加大对海外市场的投入,逐步扩大外销收入占比: 2010年公司外销收入7300万元,我们预计2011年确认外销收入将达到1亿元,同比增长40%以上。11年公司外销收入占总营业收入的比例将达到15%,未来公司将进一步开拓海外市场,逐步扩大外销收入的比例。另外,由于外销产品的毛利率比内销高大约10个百分点,扩大外销比重将提升公司的盈利能力。 盈利预测及评级: 我们预计公司 11-13年EPS 分别为1.43,1.82和2.37元,对应12月28日收盘价38.00元的PE 分别为26.6,20.9和16.0倍。我们看好公司受益于新版GMP 认证逐步推动带来的制药装备升级需求,及通过产业链延伸进一步提升盈利能力,首次给予“推荐”评级。

首次给予“推荐”评级 预计公司11-13年EPS 分别为0.49、0.54和0.64元,对应12月27日收盘价16.51元的PE 分别为34、30和26倍。公司作为一类疫苗、血制品领域龙头,将受益于政策支持和生物制品行业高成长,长期发展看好;公司整体搬迁后疫苗产能扩充及新品种上市、优势疫苗品种出口、血制品高景气均是未来看点,因此首次给予“推荐”评级。

投资要点 预计公司2011年业绩增长50%以上,出口收入加速增长: 公司前三季度收入8.85亿元,同比增长35.04%,归属母公司的净利润1.74亿元,同比增长50.01%。其中三季度的营业利润为0.29亿元,同比增长-17.14%,主要原因是三季度公司外销收入占比较大,而外销产品的毛利率略低于内销,同时三季度原材料主要来源于原来价格高位库存,因此导致毛利下滑较为严重,而四季度公司主要金属、塑料和乳胶等原材料价格普遍降低,毛利水平得到恢复。由于2011年公司出口收入大幅增长导致外销收入占比加大,我们预计整体毛利率将略有降低,但是全年50-60%的利润增长仍然有保障。 预计公司将于2012年推出血糖仪、空气净化器等新产品: 公司具备强大的新产品研发实力,面向OTC和基层医疗市场储备了多个具备高成长性的产品,其中面向基层医疗市场的全科诊断仪已于11年推出,预计销售收入将超过3000万元,而血糖仪和血糖试纸预计最快将于12年一季度开始生产销售,作为OTC最大市场的品种,目前国内血糖仪及试纸市场已经超过20亿元,且需求仍在高速增长,市场潜力巨大。公司目前拥有400多家经销商,覆盖2万家以上的药店,拥有1000多个直控终端,未来还将继续投入扩充,新产品将通过强大的终端渠道迅速覆盖目标市场。 公司通过外延收购不断完善产品线,发挥渠道的协同效应: 公司10月份通过收购和增资后共持有镇江康利医疗器械有限公司60%的股权,康利公司主要经营医用耗材系列产品,通过整合可以完善公司现有的医院营销体系,产生协同效应。近日还通过子公司苏州医疗用品厂收购了供应商苏州华佗医疗器械有限公司以及信阳中原医疗器械有限公司各50%的股权,使两公司成为鱼跃的全资孙公司。苏州厂生产的“华佗牌”针灸针产品在国内外拥有较高的知名度,收购完成后通过销售渠道发力,针灸针产品收入将大幅增加,预计2012年将超过2500万元。 盈利预测及评级: 我们预计公司11-13年EPS分别为0.60,0.83和1.15元,对应12月22日收盘价19.96元的PE分别为33.3,24.0和17.4倍。我们看好公司的长期发展,维持“推荐”评级。

23价肺炎、EV71疫苗临床申请获受理是公司向自产转型的重要进展 23价肺炎疫苗研发难度较高,成都所是唯一国内厂家,此品种临床申请被受理凸显了公司的自主研发实力。EV71(手足口病主要病原之一)疫苗尚无产品上市,国内有三家单位进入临床阶段,公司通过合作研发积极布局该品种,不仅有望分享政策支持,而且有助于提升公司在病毒类疫苗领域的技术实力。两重量级品种进入临床申请,标志着公司向自产转型取得显著进展。 临床申请获批可能性较大,有望丰富公司未来产品线 我们认为两在研疫苗通过技术评审并拿到临床批件是大概率事件,主要理由如下:1)技术可行,已有类似产品上市或进入临床;2)政策支持,10月26日通过的《疫苗供应体系建设规划》明确要求尽快完成手足口病疫苗等的研制及产业化。如果两疫苗能顺利完成临床并成功上市将进一步丰富公司未来的产品线。 两疫苗市场前景看好,对公司短期业绩几无影响 23价肺炎疫苗在我国老年人口中的接种比例很低,理论缺口近7000万剂。今年我国手足口病预计发病超过100万例,死亡超过430例,一旦EV71疫苗研发成功并上市,市场前景看好。考虑到目前公司两产品尚未进入临床,离成功上市并贡献收入至少还需4~5年,因此我们认为两疫苗进入临床申请对公司短期业绩几无影响。 盈利预测及评级 我们维持此前对于公司的盈利预测,预计11-13年的EPS 分别为:0.55,0.86和1.32元,对应12月20日收盘价26.25元的PE 分别为:48、31和20倍,维持“推荐”评级。

事项:全资子公司苏州医疗用品厂有限公司确定以不超过1300万元人民币的总价格受让王春辉与易纪元共持有的苏州华佗医疗器械有限公司50%的股份,以及王春辉与易纪元共持有的信阳中原医疗器械有限公司50%的股份。本次收购完成后,医疗用品厂将持有华佗公司100%的股份,持有中原公司100%的股份,上述股份收购事宜尚需取得华佗公司、中原公司原批准机关的批准后才能生效。 华佗和中原公司主要向公司供应出口的套管式针灸产品。 苏州医疗用品厂是鱼跃医疗的全资子公司。"华佗"牌针灸针是核心产品,包括揿针、带把针和套管针,其中套管针销量较大且主要面对海外市场出口,本次收购的华佗公司和中原公司是苏州医疗用品厂套管针的主要供应商。公司通过并购能促使更合理、有效的整合资源部署、确保针灸针产品高质量与足供应。我们预计完成并购后,两家并购标的针灸针2012年收入将实现翻番,合计达到2500万元左右。 产品结构变化导致三季度毛利率下滑。 鱼跃三季度营业利润出现负增长,主要是因为7-8月公司外销收入占比较大,同时三季度原材料主要来源于原来价格高位库存,因此导致毛利下滑较为严重,预计第四季度将有所好转;综合来看,2011全年50-60%的利润增长仍然有保障。不过对于2012年的业绩增长预测,我们由50%下调至40%。 2012年一季度将推出手术刀、注射器和血糖仪三大产品。 我们预计2012年一季度公司将推出手术刀、注射器和血糖仪三大产品。其中血糖仪是OTC最大市场的品种,目前国内血糖仪及试纸市场已经超过20亿元,且需求仍在高速增长。公司将继续贯彻落实以康复护理系列、医用供氧系列、医用高值耗材及医学影像系列医疗器械为主导产业的战略定位,通过内生研发和外延收购不断向各产品线补充新产品,按照既定的发展战略快速、合理、有效的整合资源部署、促进人才发展、优化产品结构、完善市场规划。 下调评级至"推荐"。 我们预计公司2011-2013年全面摊薄后EPS分别0.60、0.83和1.15元,对应12月13日收盘价22.25元,2011-2013年的市盈率分别为37.1倍、26.8倍和19.3倍。考虑到2012年业绩增速放缓,下调评级至“推荐”。

投资要点 公司肿瘤业务2011年稳定快速增长,下一步目标拓展地县级市场: 公司是国内肿瘤微创治疗设备的龙头,为医院提供肿瘤治疗整体解决方案,主要产品包括体外高频热疗机、介入热化疗灌注系统、冷极射频肿瘤治疗机、体腔热灌注治疗机、毫米波治疗仪和体内伽玛刀,全套产品平均价格为500万元左右。公司已经帮助100多家医院建立了完整的肿瘤治疗中心,该业务08-10年复合增长率达到48.6%,我们预计今年肿瘤业务收入为2亿元左右,同比增长30%,未来两年将销售重点转向地县级医院,市场空间巨大,公司具备极强的渠道控制能力,确保肿瘤线业务稳定增长。 DR 数字影像设备高速增长,远程联网诊断是未来亮点: 公司去年下半年推出自产的医学影像用品DR(数字X 线摄影系统),当年主要是渠道建设和产品推广,销量较少,今年该业务的前期推广取得了较好的效果,预计今年该产品销售较去年快速增长,主要的销售模式是通过公司自主研发的影像数据工作站软件,实现大医院为中心,联合多家基层医院进行数字化影像远程诊断,解决了基层医院缺乏专业诊断医生的缺陷,方便病人就近诊疗。目前公司仅选取了四个地区作为试点,销售增长效果明显,明年将成立专门的营销队伍进行全国推广,作为除肿瘤业务的又一增长极。 肿瘤整体解决方案和影像远程诊断工程确保公司销售费用率的降低: 因为公司具备国内最全的肿瘤微创治疗产品线,近两年来开始推行肿瘤整体解决方案,通过将6种产品整套的销售给目标医院,减小了单位销售收入的销售费用。另外通过影响远程诊断系统的推广,避免了单个医院的推销而一次性向区域内多家医院提供产品,提高了销售效率,公司08年的销售费用率为36.5%,而今年前三季度仅为18.3%。明后两年因为数字影像业务的全国推广会加大销售的投入,但产品放量将抵消费用率的上升。 盈利预测及评级: 公司作为国内肿瘤微创设备的龙头,战略性的将销售重点投向地县级医院市场,并利用已有渠道迅速推广数字化影像远程联网诊断工程,将受益于国家基层医疗建设政策。预计公司11-13年EPS 分别为0.60,0.84和1.11元,对应12月12日收盘价27.68元的PE 分别为46.1,33.0和24.9倍。我们看好公司的长期发展,首次给予“推荐”评级。

事项: 迪安诊断近日公告,公司与生物梅里埃(bioMérieux)中国有限公司(下称“梅里埃”)签署了《战略合作框架协议》,梅里埃拟与公司共同开拓中国微生物市场,并达成以下条款:1)公司代理经销华东区域部分梅里埃产品;2)公司承担华北区域部分梅里埃产品物流商业务;3)合作产品包括血培养产品(BacT/ALERT 3D 60及相关试剂)及细菌鉴定产品(ATB及相关试剂)。 携手梅里埃利于提升公司在微生物诊断领域的竞争力 致病微生物的培养、鉴定和药敏实验是重要的临床诊断项目,而梅里埃是微生物领域的世界级领导者,拥有强大的技术实力和丰富的售前售后服务经验。不论医疗机构是选择采购相关设备自行检测还是选择将有关项目外包,此次与梅里埃的战略合作都将增强迪安在微生物诊断市场的竞争力。 限制抗生素大背景下,合作产品前景看好 双方合作产品全自动血培养仪BacT/ALERT 3D 60和细菌鉴定与药敏分析仪ATB是国内外医疗机构进行临床微生物诊断的首选设备之一。在我国对于抗生素使用正进行严格管理的大背景下,医疗机构对于该类产品的需求有望提升,市场前景看好。 短期业绩增厚或不明显,双方长远合作更值得期待 根据我们的假设及模型测算,此次初步协议对于迪安短期业绩的增厚或并不明显。考虑到梅里埃产品线丰富并在临床和工业领域应用广泛,如果未来双方能进一步提升合作的深度和广度,则更值得期待。 盈利预测及评级 我们维持此前对于公司的盈利预测,预计11-13年的EPS分别为:0.86,1.14和1.53元,对应于12月9日收盘价50.3元的PE分别为58、44和33倍,维持“推荐”评级。

事项:红日药业12月8日公告,IPO募投项目——血必净技改扩产项目延期竣工。 扩产项目投产延迟到2013年6月底,主要用为需要通过新版GMP认证为符合新版GMP的要求,工程建设完成后,项目需要进行4个月的水工艺验证、环境验证、设备验证等,在各项验证无误的情况下,再进行负荷联动试车,由于血必净为复方中药注射剂产品,生产工艺复杂,故试车时间预计为4个月,2012年12月底,项目将达到申请国家GMP认证的条件。由于获得国家认证的时间月一般为6个月,因此预计投产时间为2013年6月,延长时间约1.5年。 血必净预计2011年收入增长为3-5%从三季报收入增长情况,我们猜测血必净第三季度收入增长约为10%,结合公司半年报公告(血必净上半年收入增长-3%),我们预计全年增长在3-5%之间。三季度增长情况好转主要是因为营销改革已经初显成效。 营销改革预计持续到2012年底,血必净2012年增长有望改善公司从2010年底,开始针对血必净的代理商和经销商展开营销改革,主要工作是两方面:一是整合代理商,要求代理商同类品种中只能代理血必净一个产品;二是寻找大规模经销商,通过经销商进一步展开公司学术推广工作。 康仁堂四季度业绩全部并表,但费用率或将提升2011年7月11日,公司使用超募资金收购康仁堂(中药配方颗粒公司)21.75%股权,持有康仁堂股权比例由42%增加到63.75%,成为其绝对控股股东。根据资产评估基准日计算,我们预计公司三季报仅有9月份将康仁堂业绩并表。因此,康仁堂公司业绩全部并表时间为第四季度。但从往年情况来看,第四季度往往是康仁堂费用提升期,因此公司第四季度业绩环比增长有限。 首次给予“推荐”评级我们预计公司2011-13年每股收益分别为0.78、1.00和1.27元,对应2011年12月7日收盘价,PE分别为33.5、26.1和20.6倍。我们看好公司独家品种血必净营销改革后的增长前景和康仁堂中药配方颗粒的快速增长,首次给予“推荐”评级。