事件：公司发布 2024年一季度报告，2024Q1公司实现营业收入 29.73亿元，同比下降 8.0%；归母净利润 0.23亿元，同比下降 85.5%；扣非归母净利润 0.24亿元，同比下降 83.01%。 反腐政策、减值计提、成本摊销等多重因素影响短期利润水平。2024年第一季度，公司销售费用率 8.77%，同比提升 0.66 pp，管理费用率 5.68%，同比下降 0.38 pp，财务费用率 1.71%，同比下降 0.17 pp，研发费用率 2.43%，同比下降 0.66 pp。2024年一季度公司毛利率为 25.53%，同比下降 5.87 pp；净利率 2.57%，同比下降 5.32 pp。 单季度毛利率出现波动，主要因医疗反腐等政策影响，同时与收入规模下降带来费用摊销效应减弱有关；公司当期计提大约 9278万信用减值，且 2024年公司为强化降本增效，针对供应链管理、费用管控等持续进行优化，平滑逐季期间投入，也对利润端造成一定短期压力。 常规 ICL 维持良好增长，高端医检市场持续突破。2024年一季度公司诊断服务业务实现收入 11.49亿元，同比下降 5.97%，其中 ICL 收入 10.71亿元，较 2023Q1同期同口径增长 10.41%，在 Q1诊疗量高基数，政策扰动下依然实现不错增长。公司持续聚焦头部三级医院的业务突破，通过分层分级客户管理，联动多学科项目不断打开高价值医院群体，同时借助合作共建、精准中心等合作模式持续实现市场份额提升，常规诊断业务有望延续良好增长趋势。 政策影响下产品业务短期承压，AI 诊断、核酸质谱等创新产品持续突破。2024年一季度渠道产品实现收入 18.57亿元，同比下降 7.06%，自有产品实现收入 0.76亿元，同比下降 38.71%，受到医疗反腐等相关政策影响短期有所下滑。公司围绕重点产品线项目，不断将技术平台拓展与疾病解决方案紧密结合，加速“服务+产品”整体化解决方案成熟。2024年 Q1以来，公司推出新一代全自动核酸质谱整体解决方案、AI 宫颈细胞病理数据库等特色自研产品，未来有望不断增长公司在诊断产品市场的综合竞争力。 盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们预计常规业务有望持续恢复，医疗反腐等政策可能造成短期影响，2024年-2026年公司收入 143.09、154.12、167.21亿元，同比增长 7%、8%、8%；预计实现归母净利润 7.61、9.54、11.95亿元，同比增长 148%、25%、25%。公司当前股价对应 2024年-2026年 12、9、7倍 PE，考虑公司常规 ICL 业务有望快速恢复，自产产品持续高速放量，维持买入评级。 风险提示事件：实验室盈利时间不达预期风险，质量控制风险，应收账款管理风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收134.08亿元（YOY-33.89%）；归母净利润3.07亿元（YOY-78.56%）；扣非归母净利润2.95亿元（YOY-81.90%）；经营性现金流19.21亿元（YOY+17.20%）。 2023年公司计提信用减值损失3.83亿元。2024Q1，公司实现营收29.73亿元（YOY-8.01%）；归母净利润0.23亿元（YOY-85.49%）；扣非归母净利润0.24亿元（YOY-85.47%）。2024Q1公司计提信用减值0.93亿元。 收入端增长符合预期，ICL业务持续快速增长。2023年，公司医学诊断服务实现营收51.87亿元，同口径同比增长11.91%，其中ICL业务实现营业收入47.18亿元，同口径同比增长16.73%，特检收入实现20.49亿元，占ICL业务比例为43%；渠道产品实现营收82.83亿元（YOY+5.32%）；自产产品实现营收4.03亿元（YOY-73.74%)。2024Q1，公司诊断服务业务实现收入11.49亿元（YOY-5.97%），其中ICL收入为10.71亿元，同口径同比增长10.41%；渠道产品业务实现收入18.57亿元（YOY-7.06%），自有产品业务实现收入0.76亿元（YOY-38.71%）。截至2024年4月公司在全国布局了43家连锁化实验室，在越南布局了1家实验室。 利润端由于计提信用减值导致承压，减值压力逐步释放。2023年随着检验业务收入体量下滑，固定成本摊销压力增大、期间费用规模效应减弱、应收账款减值等因素影响了公司短期盈利能力。2023年公司净利率为4.34%（YOY-4.84pp），毛利率为31.29%（YOY-5.87pp）。2023年底公司员工人数同比减少17.4%。随着摊销和减值的压力陆续释放，“内紧外冲”策略执行，公司盈利能力有望改善。截至2024Q1公司应收账款84.75亿元。 盈利预测及投资建议：我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司的EPS分别为0.96、1.17、1.52元，2024年5月14日收盘价对应PE分别为14.8X、12.1X和9.4X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；信用减值风险；行业政策变动超预期

营收同比下降33.89%，扣非归母净利同比下降81.90%事件：近期公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入134.08亿元，同比下降33.89%，营收同比下降主要系公司新冠业务营收较22年同期大幅下降所致，归母净利润3.07亿元，同比下降78.56%，扣非归母净利润2.95亿元，同比下降81.90%。2023Q4实现营业收入31.16亿元，同比下降33.03%，归母净利润-2.23亿元，同比下降77.51%，扣非净利润-1.87亿元，同比下降76.09%。 2024Q1实现营业收入29.73亿元，同比下降8.01%，归母净利润0.23亿元，同比下降85.54%，扣非净利润0.24亿元，同比下降83.01%。 费用率有所提升，诊断服务营收下降致毛利率下降明显费用率方面，管理费用率7.06%，同比提升0.81pct；财务费用率为1.65%，同比上升0.17pct，销售费用率10.32%，同比上升2.44pct，全年公司研发投入4.36亿元，同比下降31.98%。公司整体期间费用绝对值大幅下降，但费用率有所提升，主要是由于新冠抗原需求下降，市场推广费减少，但相应营收也大幅下降使得费用率有所提升，同时公司持续加大创新研发投入，带动研发费用有所提升。公司2023年毛利率为31.29%，同比下降5.87pct，预计毛利率大幅下降主要是由于新冠检测收入下降所致；2023年公司净利率4.34%，同比下降4.85pct。 同口径诊断服务增长稳健，精准中心持续扩容2023年诊断服务业务实现营业收入51.87亿元，较去年同口径同比增长11.91%。其中，ICL实现营业收入47.18亿元，较去年同口径同比增长16.73%。 截至2023年末，公司已形成“1家总部实验室＋4家大区中心实验室＋38家省市旗舰实验室＋70家精准中心＋700家合作实验室”的全国多中心多层级深覆盖的ICL网络布局，新增共建实验室46家，累计共建实验室增至近700家，业务收入同比增长26%。新增27家精准中心，累计精准中心家数达70家，其中31家实现盈利，业务收入同比增长34%。2023年，公司自产产品业务实现收入4.03亿元，同比下降73.74%；渠道产品业务实现收入82.83亿元，同比增长5.32%。 投资建议公司受应急诊断服务业务下降影响业绩承压，但其内生增长稳健且应收账款风险逐渐释放。预计2024-2026年公司营收分别为145.54/158.05/170.66亿元，归母净利润分别为6.10/7.98/9.91亿元，对应EPS分别为0.97/1.27/1.58元，首次覆盖我们给予“增持”评级。 风险提示（1）产品质量控制风险；（2）应收账款坏账风险；（3）公司检测产品价格下降风险。

事件：近日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入134.08亿元，同比下降33.89%，主要是公共卫生事件相关的检验需求减少，公司诊断服务收入下降明显所致；归母净利润3.07亿元，同比下降78.56%；扣非净利润2.95亿元，同比下降81.90%2023年ICL业务实现17%的同口径增长，三级医院占比突破新高1、诊断服务高质量发展：2023年诊断服务业务实现营业收入51.87亿元，较2022年同口径同比增长11.91%。其中，ICL实现营业收入47.18亿元，较2022年同口径同比增长16.73%。 （1）学科产品：2023年新开检测项目1,023项，特检收入实现20.49亿元，占传统诊断收入的比例为39.50%。特色学科产品增速显著，感染性疾病项目同比增长142%，神经免疫项目同比增长102%，血液病项目同比增长69%。高端检测产品带动客户结构持续优化，全年新增三级医院客户数238家，三级医院收入占比提升至32.8%。 （2）模式产品：2023年新增共建实验室46家，累计共建实验室增至近700家，业务收入同比增长26%，二级及三级医院收入贡献达94%以上；新增27家精准中心，累计精准中心家数达70家，其中31家实现盈利，业务收入同比增长34%。 2、IVD产品业务稳定增长：2023年产品业务实现收入86.86亿元，同比下降7.58%；其中，渠道产品业务实现收入82.83亿元，同比增长5.32%；自有产品业务实现收入4.03亿元，全年自有产品新增3个三类证，7个二类证和180个一类证。 摊薄效应减少及信用减值计提仍有影响，应收回款趋势良好1、盈利能力分析：2023年度公司的综合毛利率同比降低5.87pct至31.29%，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比提升2.44pct、0.81pct、0.08pct、0.17pct至10.32%、7.06%、3.23%、1.65%，公司整体净利率同比降低4.85pct至4.34%。公司盈利能力有所下降，我们预计主要是公共卫生事件相关的检验需求减少导致销售收入规模缩减，从而部分人员、耗材、设备等固定成本的摊薄效应减弱所致。 2、经营质量分析：（1）信用减值略增：公司在2023年度计提信用减值损失3.83亿（主要为应收账款坏账损失），相比2022年度3.05亿略增0.78亿。（2）回款趋势良好：2023年应收账款为80.54亿元，相比2022年度99.56亿元减少19.02亿元。（3）现金流良好：2023年经营性现金流量净额19.21亿元，同比增长17.20%。 24Q1ICL业务同比增长10%，信用减值损失同比下降2024年第一季度，公司实现营业收入29.73亿元，同比下降8.01%。 分业务来看，2024年第一季度诊断服务业务实现收入11.49亿元，同比下降5.97%，其中ICL收入为10.71亿元，同比增长10.41%；渠道产品业务实现收入18.57亿元，同比下降7.06%，自有产品业务实现收入0.76亿元，同比下降38.71%。 2024年第一季度，公司归母净利润0.23亿元，同比下降85.54%；扣非净利润0.24亿元，同比下降83.01%。计提信用减值损失0.93亿元，相比2023年同期1.17亿元降低0.24亿元。截至第一季度末，公司应收账款83.37亿元，相比年初80.54亿元略有提升。 我们认为，随着公司进一步强化降本增效，通过供应链的集采招标及精兵简政，持续推动成本结构的优化；以及全面强化应收账款回款工作、有效控制坏账的发生，今年盈利水平有望逐步提升。 盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为145.43亿/160.92亿/178.32亿，同比增速分别为8%/11%/11%；归母净利润分别为6.10亿/8.43亿/10.15亿，同比增速分别为98%/38%/20%；按照2024年5月9日收盘价对应2024年16倍PE。 我们认为检验行业发展仍存在较大空间，且公司“产品+服务”双轮驱动、互相促进而产生的资源优势显著，维持“买入”评级。 风险提示：监管政策变动风险，应收账款管理风险，商誉减值风险，市场竞争风险，质量控制风险。

事件： 公司发布 2024年一季度报告， 2024年一季度实现营业收入 29.73亿元（-8.01%），归母净利润 0.23亿元（-85.54%），扣非净利润 0.24亿元（-83.01%），经营性现金流-2.67亿元（-16.71%）。 减值计提影响表观业绩， Q1业绩低于此前预期。 2024Q1公司收入端略有下降，其中：①诊断服务：实现收入 11.49亿元（-5.97%），其中 ICL 收入10.71亿元（较 2023Q1同口径增长 10.41%），在较高基数和行业经营情况变化下仍实现双位数增长，展现公司经营具有一定韧性；②产品业务： 渠道产品业务实现营业收入 18.57亿元（-7.06%）， 自有产品业务实现营业收入 0.76亿元（-38.71%）。 2024Q1公司利润端大幅下滑， 主要是季节性因素及行业环境等影响应收账款回款速度，进而长账龄账款计提比例提升增加减值计提绝对额，使得信用减值计提对公司利润端影响仍较为明显（2024Q1公司信用减值损失为 0.93亿元）。 学科能力持续强化，创新及出海开辟增量空间。 公司不断将技术平台拓展与疾病解决方案紧密结合，完善血液病综合诊断服务解决方案，不断补充流式、 ddPCR、 NGS 等新项目，并开展髓系肿瘤 NGS-MRD 等独家项目，以客户需求及临床为导向，夯实“研产销检”一体化产业链价值，有效抵御医疗政策及市场竞争的阶段性波动，并加速提升学科建设及创新商业模式在高价值医院群的市场业务份额，保障长期可持续发展。公司持续强化降本增效，成本结构进一步优化，同时积极加大研发投入，围绕 LDT、 IVD 和数智化方向布局重点疾病领域和业务模式的产品解决方案。此外，公司进一步加快国际化业务布局，为自有产品及服务业务开拓海外增量市场。 投资建议： 公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业 务 有 望 长 期 稳 健 成 长 。 我 们 预 计 公 司 2024-2026年 归 母 净 利 润 分 别 为7.74/9.74/12.10亿元，同比增长 151.85%/25.72%/24.34%， EPS 分别为 1.24、1.55、 1.93元，当前股价对应 2024-2026年 11/9/7倍 PE，维持“推荐”评级。 风险提示： 常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险。

事件：公司发布223023年年度业绩预告，32023年公司预计实现归母净利润33.0--04.0亿元，同比下降72.11%–79.08%，预计实现扣非净利润22.5--53.5亿元，同比下降78.51%–84.65%。 常规经营性利润持续健康增长，新冠包袱有望基本出清。根据业绩预告取中值计算，预计2023年公司有望实现归母净利润约3.5亿元，同比下降约76%，预计2023年公司实现扣非净利润约3亿元，同比下降约82%。公司表观利润有所下降，我们预计主要受几类新冠相关因素的影响，一是2022年同期新冠业务高基数，二是相关应收账款减值计提、专项奖励费等，三是相关设备、场地等处置以及人员优化。如还原信用减值及其他一次性费用后，我们预计2023年全年公司常规经营性利润有望实现较好增长，常规诊断服务以及ICL业务盈利能力或将持续优异。2023年公司非经常性损益约5000万元，预计主要来自政府补助。 常规业务持续向好，服务、产品取得双突破。2023年以来，公司充分发挥“服务+产品”独特的差异化优势，持续加快区域三级医院及精准中心模式开拓，在医疗反腐等外部压力下依旧保持强劲增速。2023年公司累计突破精准中心60家，特检业务和普检业务实现双突破，我们预计2023年公司常规检验收入增速有望达到20%；依托于基因组学、蛋白组学和代谢组学三大领先技术平台，公司加速推进更多自主产品的落地创新和成果转化，累计上市产品超270项，我们预计公司全年常规自产产品收入增速有望10+%；常规渠道代理业务恢复良好，我们预计2023年剔除新冠后渠道业务增长有望达到10%。 参考公司历史业绩表现及行业可比，我们预计2023年公司整体常规收入增速或达15%，持续实现快速增长。 精细化管理成效显著，现金回款越发顺畅。公司进一步加强运营精细化管理，加大过程管控，重点抓应收账款，加强后续催收力度，全年经营性现金流量明显改善，2023年末公司经营性现金流量金额约19亿元，较2023年三季度末新增约15亿元，单四季度现金流实现大幅改善，我们预计随着新冠账款的有序收回，公司有望逐渐摆脱新冠业务包袱，2024年有望轻装上阵加速前行，逐渐进入常规增长通道。 盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，预计常规业务有望持续恢复，减值计提等一次性事项可能造成短期利润波动，2023年-2025年公司收入139.60、152.79、169.92亿元，同比增长-31%、9%、11%，调整前139.93、160.41、185.25亿元；预计实现归母净利润3.53、9.50、12.69亿元，同比增长-75%、169%、34%（调整前23-25年7.40、11.25、14.03亿元）。公司当前股价对应2023-2025年35、13、10倍PE，考虑公司常规IILCL业务有望快速恢复，自产产品持续高速放量，维持买入评级。 风险提示事件：实验室盈利时间不确定风险，产品开发风险，应收账款管理风险等，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等

“服务+产品”共振， 高增长路径清晰迪安诊断积累多年形成“服务+产品”诊疗一体化业务布局，开创特检新发展模式，通过精准中心和三甲医院深度合作，渠道产品业务打下合作基础，自产产品业务结合临床需求加速开发产品，且降本增效， “服务+产品”业务协同性凸显，我们预计 2023-2025 年公司收入分别 为 141.65/163.99/189.37 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为7.32/12.04/16.02 亿元，当前股价对应 PE 分别为 20.4/12.4/9.3 倍，预计公司 2023-2025 年估值低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 “攻山出海”， 特检/自产业务快速增长攻山： 截至 2023H1 公司已和 56 家三甲医院共建精准中心（较2022 年底+13 家）， 目标 2023-2024 年底分别达到 70/100 家。 自产产品业务结合临床需求加速开发产品， 该业务模式促进公司特检、自产产品业务快速增长（2023H1 ICL 收入+27.53%，自产收入+50.65%），同时实现降本增效， ICL 净利率在行业处于较好水平（同等规模下）。出海： 公司加大开拓海外市场，第一家海外实验室在越南筹建， 36 个产品获 CE 注册证， AI 数智病理解决方案在多国推广应用。 应收账款回收进度符合预期，商誉减值风险可控应收账款方面， 2023 年公司应收账款受新冠业务影响导致结构变化明显， 1 年及以上账期的应收账款占比从此前不到 10%提升至22.5%（2023H1）， 2023Q1-Q3 应收账款周转天数达到 250 天+（2022 年及之前基本维持在 150 天内）， 由于 1 年及以上账期计提坏账准备比例较大， 公司在前三季度计提约 3.5 亿元坏账准备，对应 3.5 亿元信用减值损失， 但从季度来看，公司 2023Q2-Q3 应收账款持续减少， 2023Q3 信用减值损失环比减少，且新冠相关应收账款正在有序回款，部分省份在 Q2 实现了全部回款，我们预计后续应收账款减值影响将持续下降。 商誉方面， 公司 2022 年计提商誉减值准备 5.9 亿元（其中商业板块的商誉减值 4.2 亿元至 5.6 亿元，且减值测试中 2024- 2025 年增速超过 5%的陕西凯弘达、 杭州德格、杭州恒冠、厦门迪安福医等子公司商誉基本减完），后续商誉减值风险可控。 发力“数智化”，和华为云、蚂蚁集团签约合作协议2023 年 11 月，公司与华为云、 蚂蚁集团旗下子公司分别签署合作协议，旨在进一步提升公司在医检数字化、运维智能化、医检智能云底座、数据安全等多领域的技术水平，共同推动大模型下的医疗数智化产品的研发和转化， 同时， 公司与浙江大学医学院附属邵逸夫医院等 4 家医疗机构达成数字化精准诊疗合作意向。 风险提示：IVD 集采下检测项目价格下降；精准中心开拓速度不及预期

迪安诊断是国内领先的第三方诊断服务提供商，采取“服务+产品”双轮驱动发展策略。在“服务”业务方面，目前公司已建设完成全国连锁化的独立医学实验室网络，能为医疗机构提供精准及时的外包检验项目服务。在“产品”业务方面，公司已拥有 1000多种产品的全国经销渠道和三大自产产品线，能够为医疗机构提供自行检验业务所需的设备、试剂、耗材和技术支持服务等，且具备规模化供应链优势。 我国 ICL 行业大有可为，特检市场尤其值得关注。独立医学实验室 (ICL)所覆盖的检验项目可分为普检与特检两大类。与普检业务相比，特检业务技术难度更高，价格更高。我国 ICL行业起步较晚，行业渗透率远低于发达国家。但近年来，我国 ICL行业发展迅速，ICL 机构数量从 2009年的不足 70个增加至 2021年的 2100多个。根据弗若斯特沙利文预测，2021-2026年我国 ICL 市场规模有望从 222.63亿元增长至513.11亿元，期间 CAGR 达 18.2%，其中特检市场将有望增长至 288.80亿元，期间 CAGR 达 23%，高于行业增速。 公司位居 ICL 行业第一梯队，通过提高客户服务质量而不断巩固竞争优势。公司在“服务”业务中的核心竞争力主要体现在：1）公司销售网络布局完善，具有显著龙头效应；2）公司坚持“精准中心”和“合作共建”业务模式，大力发展特检业务，提升院方的合作效率与粘性，其中公司“精准中心”业务能够帮助医院打造一体化的精准诊疗模式；3）信息化及数字化能力赋能公司数字化业务发展。 渠道赋能业绩二次增长，自研指引未来产品方向。在“产品”业务中，公司深耕渠道产品，构建完善的渠道网络及产品协同服务，已成为国内规模领先的 IVD 渠道商之一。同时，公司加大研发力度，持续获得自研产品成果，自研产品业务规模不断提升。渠道与自研产品业务有助于提升公司研产销检一体化能力，增强客户粘性。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 1.31、1.92、2.40元，由于服务+产品策略不断驱动公司向前发展，我们认为目前公司的合理估值水平为 2023年的 25倍市盈率，对应目标价为 32.75元，首次给予买入评级。 风险提示医改政策影响下 ICL 行业承接外包量不及预期的风险；渠道产品盈利能力不及预期的风险；精准中心盈利水平不及预期；资产、信用减值损失风险。

国内医学检验综合服务龙头，“产品+服务”一体化发展。迪安诊断创始于1996年，从代理罗氏诊断产品起家，2003年开始搭建独立第三方医学实验室，并逐步实现全国连锁化布局。2011年开始大力发展自产产品，于 2017年、2018年分别成立专注质谱检测的子公司凯莱谱以及专注高端基因解析工具研发的子公司迪谱诊断。2020年至今，公司大力整合“诊断服务+渠道产品+自产产品”三大业务方向，致力于为医院检验提供整体解决方案，同时积极拓展 2C 服务以及海外市场。迪安是国内第二大连锁第三方医检实验室，受益于DRG 改革的全面落地，未来长期空间广阔。 医检终端服务能力不断强化，多业务模式助力各级客户突破。2023年 1-9月常规诊断业务实现 40.80亿元（+17.07%）。随着公司医学诊断服务向常规业务回归，未来常规业务有望实现快速增长，主要因为：①终端服务能力趋于完善：目前公司已形成“1家总部实验室+4家大区中心实验室+36家省级实验室+56家精准中心实验室+近 700家合作共建实验室”的伞状网络化实验室布局，可提供检测项目 3,300+，覆盖医疗机构 2.2w+，超 95%标本物流送达时效可实现省内 12h、跨省 36h，80%报告单 24h 送达；②多解决方案不断推升特检占比：公司紧密契合技术平台拓展、临床端服务及疾病解决方案，发力血液病、慢病学科及罕见遗传领域，截至 2023年 6月，公司特检业务占传统诊断收入比例已提升至 41%；③运营效率持续提升：公司通过结合 AI 等技术有效实现数字产业化，充分发挥集约化、规模化，有望进一步促进降本增效。 产线扩增带动产品业务高速发展，三大业务协同效应凸显。①自产产品：截止2023年 6月，公司已取得三类注册证 6项，二类注册证 29项，一类备案产品152个，具备国内领先产品自研能力，产品经销网络已覆盖 16省市，自产产线包括分子诊断、细胞病理、质谱诊断等。②渠道产品：公司代理产品覆盖罗氏诊断、希森美康、法国梅里埃等国内外品牌 1,000余种，终端客户 4,000+（其中三级医疗机构 2,000+）。公司不断通过“服务+产品”一体化增强客户粘性，加大转型力度拓展精准中心业务，产品业务高速增长的态势有望借助全国布局的渠道网络得以延续，实现“渠道力”向“产品力”的有效转化。 投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长 期保持 高速 增长 。我 们预计 公司 2023-2025年归 母净利 润分别为7.67/11.98/15.96亿 元 ， 同 比 -46.55% 、 +56.35% 、 +33.17% ， EPS 分 别 为1.22/1.91/2.55元，当前股价对应 2023-2025年 PE 为 20/13/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险。

公司发布 2023 年三季报。 2023 年前三季度， 公司实现营业收入 102.92亿元， 同比下降 34.15%； 归母净利润 5.31 亿元， 同比下降 78.13%； 扣非归母净利润 4.82 亿元， 同比下降 80.01%。 2023Q3， 公司实现营业收入34.50 亿元， 同比下降 29.25%； 归母净利润 0.78 亿元， 同比下降 85.84%；扣非归母净利润 1.50 亿元， 同比下降 71.88%。 2023Q3， 公司非经常损益为-7247 万元， 其中非流动资产处置损益为-1.05 亿元。 23Q3 渠道业务稳健增长， ICL 业务和自产产品短期承压环比降速。 2023年前三季度， 公司诊断服务营收 40.80 亿元， 同比增长 17.07%， 其中 ICL服务营收 37.11 亿元， 同比增长 21.16%； 渠道产品营收 62.21 亿元， 同比增长 6.07%； 自研产品营收 3.29 亿元， 同比增长 30.56%。 2023Q3， 公司ICL 服务营收 12.32 亿元， 同比增长 10.01%； 渠道产品营收 21.07 亿元，同比增长 4.14%； 自研产品营收 1.00 亿元， 同比增长 9.89%。 信用减值计提环比下降， 经营性净现金流持续改善。 2023 年公司前三季度共计提信用减值 3.53 亿元， 2023Q1、 Q2、 Q3 分别计提 1.17、 1.35 亿元及 1.01 亿元， 信用减值计提环比下降。 截至 2023 年 9 月 30 日， 公司共有应收账款 93.90 亿元， 环比下降 2.75 亿元。 2023Q1、 Q2 及 Q3， 公司经营性净现金流分别为-2.29 亿元、 2.57 亿元及 3.39 亿元， 环比改善明显。 盈利预测及投资建议： 我们调整盈利预测， 预计 2023-2025 年的 EPS 分别为 1.14、 1.76 和 2.20 元， 2023 年 11 月 8 日收盘价对应 PE 分别为 21.4X、13.9X 和 11.1X， 维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧； 信用减值风险； 行业政策变动超预期

事件：10月28日，公司发布2023年第三季度报告:前三季度实现营业收入102.92亿元，同比下降34.15%；归母净利润5.31亿元，同比下降78.13%；扣非净利润4.82亿元，同比下降80.01%；经营性现金流量净额3.67亿元，同比增长597.92%。 其中，2023年第三季度营业收入34.50亿元，同比下降29.25%；归母净利润0.78亿元，同比下降85.84%；扣非净利润1.50亿元，同比下降71.88%。 短期受到院端需求波动影响，各项业务仍实现高质量发展公司的表观收入和利润下降明显，主要是受检验需求减少、特别是新冠肺炎核酸检测需求减少的影响。公司2023年前三季度实现诊断服务收入40.80亿元，可比口径同比增长17.07%；其中ICL服务收入37.11亿元，同比增长21.16%。渠道产品收入62.21亿元，同比增长6.07%。自研产品收入3.29亿元，同比增长30.56%。 其中,2023年第三季度公司实现诊断服务收入13.53亿元，同比增长5.62%；其中ICL服务收入12.32亿元，同比增长10.01%。渠道产品收入21.07亿元，同比增长4.14%。自研产品收入1.00亿元，同比增长9.89%。 规模效应减弱导致毛利率下降，应收账款环比减少2023年前三季度，公司的综合毛利率同比降低8.31pct至32.81%，我们认为主要是新冠肺炎核酸检测的需求减少导致收入下降，从而固定成本的摊薄效应减弱所致；销售费用率同比提升1.45pct至8.62%；管理费用率同比提升0.01pct至6.32%；研发费用率同比提升0.02pct至3.11%；财务费用率同比提升0.22pct至1.65%；综合影响下，公司整体净利率同比降低10.66pct至7.69%。 其中，2023年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为32.15%、8.62%、6.36%、2.98%、1.57%、5.22%，分别变动-4.36pct、+1.47pct、+0.09pct、-1.02pct、+0.05pct、-8.81pct。其中，第三季度转让子公司股权导致投资收益产生负向影响1.03亿元，占营收比重为2.98%。若剔除投资损失和信用减值损失的影响，经调整净利率同比降幅大幅收窄。 截止第三季度末，公司的应收账款余额为93.90亿元，环比第二季度末下降2.75亿元；第三季度计提信用减值损失1.01亿元，环比第二季度减少0.34亿元。我们预计新冠应收回款情况良好，且随着公司业务全面回归常规医检，信用减值计提对公司表观利润的影响将逐步减弱。 盈利预测与投资评级：基于院端检测需求受到影响以及新冠检测相关的应收账款存在计提减值的风险，我们下调业绩预期，预计2023-2025年公司营业收入分别为138.29亿/157.87亿/177.52亿，同比增速分别为-32%/14%/12%；归母净利润分别为7.68亿/11.95亿/14.24亿，同比增速分别为-46%/56%/19%；EPS分别为1.22/1.91/2.27，按照2023年10月27日收盘价对应2023年18倍PE。我们认为行业竞争格局良好，公司规模优势显著，维持“买入”评级。 风险提示：应收账款管理风险，商誉减值风险，监管政策变动风险，市场竞争风险，检验项目价格下降风险。

事件： 公司发布 2023年三季度业绩报告，前三季度实现营收 102.92亿元（-34.15%），归母净利润 5.31亿元（-78.13%），扣非净利润 4.82亿元（-80.01%），经营性现金 3.67亿元（+597.92%）；2023年 Q3实现营收 34.50亿元（-29.25%），归母净利润 0.78亿元（-85.84%），扣非净利润 1.50亿元（-71.88%）。 三季度业务增速放缓， 信用减值影响表观业绩。 2023年 1-9月， 公司常规诊断服务实现营业收入 40.80亿元（+17.07%），其中 Q1、 Q2、 Q3收入分别为12.22/15.05/13.53亿元，同比增长 26.21%/21.79%/5.62%，前三季度 ICL 服务实现营收 37.11亿元（+21.16%），单 Q3增长 10.01%至 12.32亿元，三季度增速放缓主要是受到行业政策环境变化影响，同时营收结构调整导致 Q3毛利率较 Q2环比下降 0.66pct 至 32.15%。 2023年 1-9月，公司渠道产品业务实现营收 62.21亿元（+6.07%）， 单 Q3为 21.07亿元（+4.14%）；自研产品营收 3.29亿元（+30.56%），单 Q3为 1.00亿元（+9.89%）。此外，公司三季度新增信用减值损失 1.01亿元，致使 Q3净利率降至 5.22%，随着行业环境改善及应收账款有序收回，我们预计 Q4起公司业绩有望较好改善，逐步回归至真实水平。 持续完善终端服务模式，运营及交付能力不断提升。 公司已形成“1家总部+4家大区+36家省级+56家精准中心+近 700家合作共建”的实验室网络布局，可满足全国一线临床精准检测需求， 可提供检测项目 3,300+，覆盖医疗机构2.2w+，超 95%标本物流送达时效可实现省内 12h、跨省 36h， 80%报告单 24h送达；晓飞检已服务医院检验科 180+家，覆盖 84个城市，与 20+互联网医院达成战略合作，实现远程诊疗闭环。此外，公司积极开展医学 AI 研发，数字化运营能力持续增强，旗下 AI 辅助诊断产品累计参与报告约 200百万份，原研软件 PathoInsight-PDL1获二类医疗器械注册证。基于深度融合信息化及数字化，公司运营效率持续提升，未来整体盈利能力有望进一步优化。 投资建议： 公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长期保持高速增长。 考虑到行业环境变化影响短期业务节奏， 我们下调公司 2023年营业收入目标至 138.57亿元， 对应下调 2023-2025年归母净利润至 8.41亿元、 11.47亿元、 14.26亿元，同比-41.36%、+36.40%、 +24.30%， EPS 为 1.34/1.83/2.27元，当前股价对应 2023-2025年PE 为 17/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险、政策变化不确定的风险。

事件：公司发布 2023年半年报。公司 2023年 1-6月实现营业收入 68.42亿元（ -36.37%），归母净利润 4.53亿元（ -75.89%），扣非净利润 3.32亿元-82.32%），经营性现金流 0.28亿元（ +104.87%）；2023年 Q2实现营业收入 36.10亿元（ -40.86%），归母净利润 2.93亿元（ -73.98%），扣非净利润 1.94亿元 -82.89%）。 常规诊断业务实现较好恢复，产品业务增速保持稳定。2023H1公司各项常规业务均实现较好增长，其中：①诊断服务：收入 27.27亿元，剔除应急业务后同比增长 23.73%（ 其中 Q1收入 12.22亿元，+26.21%；Q2收入 15.05亿元，+21.79%），ICL 实现收入 24.78亿元，剔除应急业务后同比增长 27.53%，特检收入 11.18亿元（ +31.53%），占比 41%，特色项目中病原体宏基因+189%，肿瘤早筛+126%，神经免疫+119%；②渠道产品： 收入 41.14亿元（ +7.10%），新增国产产品超 20款（ 转化精准中心 12家），代理产品总量超 1,000款 转化精准中心 44家）；③自产产品：收入 2.29亿元（ 剔除应急业务后同比+50.65%），目前拥有一/二/三类证分别 152/29/6个，新增 37/2/1个。主要子公司中，金迪安推出升级版数字病理解决方案及宫颈癌筛查一体化解决方案；凯莱谱推出省内首个胆汁酸谱检测试剂盒，并完成天津阿尔塔科技 100%收购；迪谱主起草团队标准发布，并与海关研究中心、Nanopore 等达成合作。 应收账款回款进展顺利，经营现金流明显改善。截至 2023年 6月 30日,公司应收账款余额为 96.65亿元，较 2022年末下降 2.91亿元，较 2023Q1末下降 6.85亿元，我们认为主要是新冠核酸检测相关账款有序收回所致，进而尽管面临医院业务账期整体变长，公司上半年经营性现金流仍较去年同期显著改善。未来随着应收账款有序收回，减值计提对公司表观利润的影响有望逐步消退。 终端服务模式持续完善，运营及交付能力不断强化。截至目前，公司已形成“1家总部+4家大区+36家省级+56家精准中心+近 700家合作共建”的实验室网络布局，可满足全国一线临床精准检测需求。2023年上半年，公司新增三级医院客户 127家，三级医院收入占比提至 28%；新增合作共建实验室 23家（ 累计~700家），收入同比+30%；新增精准中心 13家，累计的 56家中有 30家盈利，收入同比+58%；晓飞检已服务医院检验科 180+家，覆盖 84个城市，与 20+互联网医院达成战略合作，实现远程诊疗闭环。此外，公司积极开展医学 AI 研发，数字化运营能力持续增强，旗下AI 辅助诊断产品累计参与报告约 200百万份，原研软件 PathoInsight-PDL1获二类医疗器械注册证。基于深度融合信息化及数字化，公司运营效率持续提升，未来整体盈利能力有望进一步优化。 投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，（“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长期保持高速增长。我们预计公司全年常规 ICL 业务收入有望实现 25-30%增长，2023-2025年归母净利润分别为 10.67/13.37/16.71亿元，同比-25.60%/+25.34%/+24.94%，EPS 为 1.70/2.13/2.67元，当前股价对应 2023-2025年 PE 为 13/11/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险。

实验室+产品持续拓展，第三方检测一体化服务先行者迪安诊断成立于 2001年，成立初期以代理国外知名体外诊断产品为业务基础，凭借自身扎实的业务能力不断向服务和产品端延伸，目前已形成了“产品+服务”的“一体两翼”发展模式，从预防、筛查、诊断、治疗、监测、研究等多方面提供检测、产品供应和增值服务。截至 2022年底，公司经营 42家连锁化医学实验室，覆盖全国 90%的省份和地区，服务医疗机构超过 20000家，服务人数超过 3亿人，拥有分子诊断、细胞病理、质谱诊断三大自产产品线。 诊断服务：业务规模稳定增长，解决方案能力持续提升目前公司从三个方面进行业务布局：1）实验室布局：公司已形成“1家总部实验室+4家大区中心实验室+35家省/自治区/直辖市实验室+43家精准中心实验室+650家合作共建实验室”的伞状网络化布局。 2）精准中心布局：公司围绕三级医院，导入多组学技术平台，全面升级精准中心的建设，帮助医院打造一体化的精准诊疗模式，2022年，公司新增 13家精准中心，24年预计有望整体达到 70家。3）合作共建：公司推动共建实验室的运营效率提升并帮助进行资源整合与信息共享，推进城县乡卫生一体化。2022年，公司合作共建实验室增至 650余家，累计协助 10家医院通过了 ISO15189现场评审，持续对外赋能。 产品业务：发展迅速，加速布局海外市场公司以客户需求及临床为导向，通过技术创新和机制创新，不断打造内生高成长性价值链，公司现已完成了三大生产线的布局。1）迪安生物：目前已形成分子诊断、病理诊断和 POCT 三大产品转化平台，可以提供宫颈癌“筛查闭环”整体解决方案、新冠自动化、规模化快速检测全场景解决方案等。2）凯莱谱：重点围绕临床诊断、多组学研究、生物标志物发现和转化三大应用方向，将多组学数据研发转化、临床质谱试剂与仪器自主研发生产及中心实验室服务等业务模式融合创新。3）迪谱诊断：在病原微生物鉴定与耐药检测、药物基因组学、肿瘤早筛与伴随诊断等诸多应用领域形成“四位一体”解决方案。 需求持续膨胀，特检市场规模具备较大提升空间中国 ICL 市场发展较晚，目前仍处于起步阶段。至 2021年底，中国有 2,100余家 ICL，而美国有超 7,500家。若剔除 COVID-19检测，中国的 ICL 市场由 2017年的人民币 147亿元增至 2021年的人民币 223亿元，并预计于 2026年增至人民币 513亿元，在疫情影响消散后，中国的 ICL 市场预期将以更快的速度发展。随着经济社会的发展及疫情等事件的冲击，民众对于个人健康关注度持续提高，特检需求未来有望持续增长。 投资建议公司是以第三方检验服务为基础、“产品+服务”全产业链覆盖的医学 检验平台，精准中心数量的增加推动特检业务占比提高，业务结构的优化为公司长期高质量发展保驾护航。我们看好公司在医学检验领域的技术优势和服务口碑，预计 2023～2025年将实现营业总收入142.29/161.54/180.73亿元，同比-29.8%/+13.5%/+11.9%；实现归母净利润 10.58/13.77/16.80亿元，同比-26.2%/+30.2%/22.0%；对应PE 14.08/10.81/8.86x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示政策风险；应收账款管理不及预期；诊断质量控制不及预期；行业竞争加剧风险。

事件：公司发布 2022年年报。2022年实现收入 202.82亿（+55.03%），归母净利润 14.34亿（+23.33%），扣非净利润 16.29亿（+49.05%），EPS 2.29元。经营性现金流 16.39亿（+24.39%）。 常规诊断服务经营稳健，疫后有望恢复高增。2022年公司诊断服务业务实现收入 126.74亿元（其中新冠核酸 80.39亿元），同比增长91.46%，剔除新冠后常规业务收入为 46.35亿元，在全年诊疗量受到较大压制的情况下仍实现 15.47%的同比增长，展现公司经营具有较强韧性。板块毛利率为 41.09%（-7.55pct），主要是毛利较低的新冠业务占比较高所致。我们看好公司 2023年常规诊断业务恢复，主要因为：1）终端服务能力显著加强：目前公司已形成“1总部+4大区中心+35省级中心+43精准中心+650合作共建”的伞状网络化实验室布局，可提供检测项目达 3,000+，覆盖医疗机构 2w+，超 95%标本物流送达时效可实现省内 12h、跨省 36h，80%报告单 24h 送达；2）解决方案不断完善，特检占比进一步提升：公司紧密契合技术平台拓展、临床端服务及疾病解决方案，发力血液病、慢病学科及罕见遗传领域，推出“合作共建”、“精准中心”、“晓飞检”等业务模式。2022年新开检测项目 270个，特检占传统诊断收入比例提升至 39.8%（扣除新冠核酸业务），合作共建实验室增至 650+，精准中心新增 13家，累计达到 43家（其中 24家实现盈利）；3）运营效率不断提升：多举措提升实验室质量能力，结合 AI 人工智能实现数字产业化，充分发挥集约化、规模化优势。 产线扩增及渠道赋能带动自产产品业务高速发展。2022年公司产品业务实现收入 93.98亿（+28.37%），其中：1）自产产品：收入 15.33亿元（+132.78%），新增 19个二类证+44个一类证。公司产品经销网络已覆盖 16个省市，自产产线包括分子诊断、细胞病理、质谱诊断，其中“凯莱谱”首款自主品牌国产液相色谱串联质谱系统 CaQuant-S完成注册上市，并在国内多个医学中心装机运行；“迪谱诊断”核酸质谱和纳米孔单分子测序新产品研发与临床落地加速；“迪安生物”自研病理切片扫描仪 DS-600获二类医疗器械注册证、新一代核酸提取仪 EB-2100上市、宫颈癌检测产品开发完成。2）渠道产品：收入78.65亿元（+18.05%），毛利率 22.46%（-1.48pct）。公司代理产品覆盖罗氏诊断、希森美康、法国梅里埃等国内外品牌 1,000余种，终端客户 4,000+（其中三级医疗机构 2,000+），2022年新增国产代理产品50+。公司不断通过“服务+产品”一体化增强客户粘性，加大转型力度拓展精准中心业务，产品业务高速增长的态势有望借助全国布局的渠道网络得以延续，实现“渠道力”向“产品力”的有效转化。 期间费用率下降明显，各项计提较为充分。公司 2022年期间费用率为 18.74%（-3.89pct），其中销售费用率 7.87%（-1.38pct），管理费用率 6.25%（-2.22pct），研发费用率 3.15%（-0.10pct），财务费用率1.47%（-0.19pct），主要是新冠核酸检测收入带动整体营收规模的大幅增长所致。2022年公司整体毛利率为 37.16%（-1.1pct），主要受到 体量较大的新冠核酸检测业务的价格因素影响；净利率为 9.18%（-2.16pct），主要由于 22Q4计提充分导致单四季度净亏损 9.94亿元，主要包括：非流动资产处置损失约 2.5亿元、存货处置损失 0.32亿元、子公司商誉减值准备 5.90亿元、递延所得税资产 1.93亿元、股权激励费用计提 0.42亿、信用减值损失 3.05亿元等。年末应收账款余额 99.56亿元，环比 22Q3下降 7.43%，坏账准备计提 5.71亿元，同比增加 2.62亿元，计提比例 5.43%（+0.74pct）。 投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长期保持高速增长。我们预计公司 ICL常规业务收入有望实现 20-25%增长，2023-2025年归母净利润分别为 10.52/13.22/16.50亿元，同比-26.66%/+25.70%/+24.81%，EPS 为1.68/2.11/2.63元，当前股价对应 2023-2025年 PE 为 17/14/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险。