盈利预测与投资评级:我们调整公司2013-2015年的EPS预测为(2013-2014年基本维持原预测)0.78、0.80及0.94元(全面摊薄),利润增长幅度分别为30.00%、2.73%及16.78%。公司在中报中预计2013年1-9月归属于上市公司股东的净利润同比变动幅度30%~50%。考虑到公司仍是2013年有色金属行业中确定保有增长的个股,我们维持其“增持”的投资评级。 风险提示:增发项目进展及盈利能力低于预期。

投资要点:行业景气欣欣向荣、公司弹性业内第一 锂盐业绩受财务费用和停产双重压制,基本符合预期。公司13 年上半年的营业收入、净利润分别为1.88 亿元,881 万元,同比下滑6.83%,59.49%。业绩大幅下滑主要因为a) 收购泰利森第一阶段760 万股权的资金占用及经营规模扩大之运营需求,因此报告期间财务费用同期增加约1577 万元,增幅为679%;b)雅安华汇锂业投产缓于预期,氢氧化锂产销量较上年同期减少。 锂产品短期价格或趋于稳定,但中期稳步上涨且有所分化。伴随终端价格的上涨,国内一些边际产能逐步步入盈利区间,主要包括青海锂业、中信国安、西藏矿业等;同时,蓝科锂业实现技术突破,已进入中试阶段,并有望逐步放量。因此,2012 年下半年起,国内工业级碳酸锂的供应短期内快速提升。加之同期泰利森新增产能投产, 全球供应紧张局势得到缓解。展望下半年,需求淡季临近,且边际产能的投放尚未消化完全,终端产品价格或将趋于稳定。但中长期来看,随着行业边际成本抬升,且电池级碳酸锂环节原材料结构出现调整,我们认为,未来锂产品价格走势将稳步上涨且或出现一定强弱分化:锂精矿>电池级碳酸锂(氢氧化锂)>工业级碳酸锂。 泰利森经营业绩存在超预期可能。尽管基于泰利森“提价保量”策略和国内盐湖等边际供给补充缓解短期供需紧张态势,影响泰利森及三大盐湖厂商一季度销量,但该部分供给有望被快速增长的需求所消化,再加之泰利森与银河锂业签订的为期三年的锂精矿采购协议将于6 月开始供货,如银河锂业产能全部释放,年需精矿即达到13 万吨,因此我们仍维持较为乐观的判断,泰利森全年销量或有望达到50 万吨,公司主营业务盈利水平存在超预期可能。 公司业绩弹性高,有望尽享锂行业景气提升。1、价格弹性高,碳酸锂每提价10%(基准价为4 万元/吨,对应的锂辉石提提价15%),天齐锂业EPS 提升约0.4 元;2、产量弹性高,泰利森于2012 年3 季度完成新增产能建设(新增产能为39 万吨), 未来几年步入产能投放期,因此其产利用率为业绩弹性另一重要因素,据测算,泰利森精矿销量每增加10 万吨,天齐锂业EPS 提升约0.19 元。 维持“增持”评级。我们预测公司13-15年EPS为-0.65、1.12、1.37元(其中13年业绩为公司预测),PE为-、33、27倍,考虑到13年备考业绩受到一次性费用计提影响较大,投资参考意义不大;而14年后公司经过一次性计提抛掉包袱,有望进入正常的盈利周期,盈利预测更具投资价值,33 X的PE显著低于锂行业平均100X左右的估值水平,具有明显的相对估值优势;值得注意的是,现股价为36.62元,增发实际价格上提的概率较大(底价24.6元),因此上述EPS(摊薄后)存在偏低的可能,若增发价上调至35元,14年EPS为1.36元,PE仅为27X。总之,泰利森因优质的资源禀赋、长期运营经验、74万吨生产规模占据锂行业绝对寡头地位,其控价能力及产能释放均有望超越预期,维持 “增持”评级。 风险提示。1、锂需求增长大幅低于预期;2、盐湖提锂出现重大的技术突破;3、泰利森产能释放进程低于预期;4、澳币贬值导致综合收益减少对资本公积金的侵蚀。

半年报业绩同比基本持平:赣锋锂业2013 年1-6 月实现营业收入3.29 亿元,同比增长9.88%;归属于上市公司股东的净利润3,488 万元,同比增长6.98%;对应每股收益为0.23 元,业绩与2012 年同比基本持平。我们虽充分预计到公司业绩会呈现前低后高态势,但同比持平的半年报业绩仍是略低于我们此前的预期。 增长依赖下半年度:2013 年产量及业绩增长主要依赖于三个方面:1)丁基锂2012 年产能225 吨,因设备磨合及市场开拓未满产,产能利用率80%左右,2013 年通过进口替代产量将进一步增长(国内市场容量约5,000 吨,目前多为海外厂商供应); 2)金属锂,宜春“年产500 吨超薄锂带及锂材项目”拟新增500 吨产能(含技改), 现有650 吨产能已超过100%产能利用率;3)万吨锂盐项目,2013 年一期5,000 吨投产,新增2,000 吨左右氢氧化锂及部分碳酸锂产能。从上半年分项经营数据看,丁基锂等量增符合预期,而金属锂及锂盐产能的释放尚需等待下半年。 公司在锂加工领域继续稳步前行:除公司保有优势的金属锂和丁基锂产品外,公司中报还突出强调了在锂电材料领域的拓展--产品已涵盖锂电正极材料、负极材料、电解质材料等除隔膜以外的所有锂电材料领域,电池级锂铝合金成为欧洲一家锂聚合物电动车的负极材料主要供应商,电池级氟化锂成为电解质领域全球领先的日本电解质厂家的供应商。而公司2012 年定增预案中的募投项目也集中在锂加工领域,包括现有万吨锂盐项目、前述500 吨金属锂项目及4,500 吨新型三元前驱体材料项目,进一步为公司2014 年及后的增长提供支撑。公司继续在加工领域稳步前行着。 维持“增持”评级:我们调整公司2013~2015 年盈利预测分别至0.55、0.68 及0.82 元(暂未考虑增发摊薄,对应增速为19.82%、23.80%及20.96%),最新股价对应40.78、32.94 及27.23 倍PE。基于对碳酸锂整体产业景气度的长期看好,以及公司相对稳定的业绩增长,维持公司“增持”的投资评级。 期待资源催化剂:公司在锂加工及深加工领域的经营为市场广泛认可,但我们依旧期待资源因素给公司带来的估值提升。可关注的资源勘探项目包括爱尔兰锂辉石矿项目及阿根廷Mariana 锂钾盐湖项目。 风险提示:项目投产进度低于预期;与钦雨科技的民事诉讼案件。

投资要点: 公司于7月11日晚发布2013年中期业绩预告,预计公司中报业绩在4950-6300万之间,较去年同期下滑10-30%。二季度业绩环比增长56%-126%。业绩基本符合预期。 下游汽车行业整体复苏推动公司订单好转。去年公司受下游汽车以及工程机械景气大幅下滑的影响,下半年业绩出现明显下滑。去年四季度,国内汽车景气开始回升,年末开始逐步向上游传导。截止今年1-5月份国内汽车产量累积同比增长15.35%,较去年同期6.2%的增速明显好转。公司铝合金复合与非复合材料的下游客户中以汽车零部件厂商为主,因此公司整体产销状况预计在二季度已经进一步好转。 同比下滑源于基数问题,预计下半年业绩环比增长可期。公司业绩同比下滑主要原因在于去年同期业绩基数较高。但从环比角度来看,公司业绩已经连续两个季度增长。 公司一季度增长主要来源于铝合金复合材料销量增长。从预告业绩来看,我们判断,这一趋势还在延续;同时,铝钢复合材料的销量预计较一季度也明显回升。按公司计划来看,多金属复合材料新产品将会在下半年投产,汽车行业景气若不出现大幅度回调,公司业绩大概率应该环比增长。 3D打印业务有望在下半年小试牛刀。公司于6月9日成立中澳轻金属联合研发中心(3D打印),意味着公司以无锡“飞而康”作为3D打印技术产业化的平台,已经得到来自外部的技术力量的长期支持。研发中心的澳方的牵头单位,莫纳什大学以及设立于其中的澳洲轻合金研发中心在金属材料研发领域拥有较强的技术实力。澳洲轻合金研发中心主任吴鑫华教授作为英国材料协会院士,长期致力于航空特种钛合金材料的研究,并重点研究3D打印技术在这一领域的应用。同时,吴鑫华教授是飞而康控股方的实际控制人。我们判断,借助新成立的研发中心,双方在3D打印方面的技术交流和合作将会十分紧密。按计划,公司预计下半年,3D打印业务在材料加工方面会逐渐正式投产,业务规模扩大可以期待。 维持公司“增持”评级。我们对公司今年传统业务的增长和3D打印业务的发展的长期趋势持乐观态度,预计公司2013-2015年的业绩分别为0.80、1.19、1.34元/股。 维持公司“增持”的评级。 风险提示:下半年汽车行业景气复苏不达预期导致公司销量下滑,3D打印业务推进进度不达预期。

投资要点: 事件: 亚太科技7月11日晚间公告,亚太科技及其全资子公司亚通科技分别与华电重工股份有限公司(简称“华电重工”)签署了华电国投哈密电厂一期(2x660MW)工程间接空冷项目管束用无缝铝管采购合同,合同金额分别为1,798.18万元及1,350.92万元,合计约3,149.10万元。 点评: 核心意义在于证明公司正向多领域稳步迈进,逐步突破成长性天花板预期。 公司曾在2012年就与华电重工签署过华电新疆喀什2x350MW间接空冷岛的铝管采购合同,实现营业收入合计约780万元(不含税)。此次再度签署采购合同,且合同金额大幅增长至3,150万元,说明公司向以电力为代表的新领域正在稳步迈进。 这一节奏与公司4月初公布的新扩建项目规划一致。公司此前公告拟在无锡投资约12亿元新扩建年产8万吨轻量化高性能铝挤压材项目,项目新增产能3.7万吨,其中5,000吨即设计为火电、核电等电站空冷机组用高效空冷铝合金管;其他包括航空和高速列车用铝型材3万吨及海水淡化管2,000吨。 长期以来,公司产品集中于汽车领域(比例大约为70~80%),随着其市场占有率的提升,成长始终存在天花板预期。随着新产品的不断推出及后续放量(现阶段增长的电力用无缝管及未来可能放量的海水淡化用管等),公司长期成长空间预期将被打开。 对2013年业绩贡献有限,暂不调整盈利预测。 此次合同订单将在8月底和9月底分两批次交付(测算空冷用无缝铝管的量在900吨左右),利润将全部体现在年内。但此次订单金额占公司全年收入及利润比例仍较小(预测收入占比1.5%左右,利润占比2.5%左右),同时考虑无缝管的生产会微幅影响其他订单生产周期,我们暂不对2013年盈利预测做出调整。 维持“增持”评级:预测公司2013年利润增幅在53%左右,EPS约为0.37元,最新PE为18倍。仍强调公司年内的投资逻辑在于下游订单转好与公司产能释放形成的业绩共振,维持“增持”的投资评级。 风险提示:国内经济硬着陆使公司下半年订单急速下滑。

修正案略做细化,增发底价不变。公司6 月8 日公布增发预案修订案,拟以不超过37.9 亿元收购文菲尔德65%及天齐矿业100%股权,发行底价24.6 元/股,发行数量不超过1.7 亿股。与此前发行预案(2012 年12 月底公布)相比,主要是方案的细化及备考盈利预测的添加;发行底价不变,较目前价格,折价率约37%,具有吸引力。 主营盈利预测较保守,存在超预期可能。公司对13 年备考盈利预测较为保守,除两次交易印花税约3.66 亿元一次性计入管理费用、存货公允价值评估增值全额计入当期成本约2.7 亿元之外,对产量预测较为保守,预测泰利森13 年全年锂精矿销量仅40 万吨(同比下降3%),我们认为,尽管基于泰利森“提价保量”策略和国内盐湖等边际供给补充缓解短期供需紧张态势,影响泰利森及三大盐湖厂商一季度销量,但该部分供给有望被快速增长的需求所消化,因此,我们预计泰利森13 年锂精矿产量仍有望达到50 万吨。而据我们的测算,泰利森精矿销量每增加10 万吨,净利增加6000 万元左右(新增产能为39 万吨),因此公司主营业务盈利水平存在超预期可能。 矿权摊销难改公司现金流及投资价值。据评估报告,泰利森矿权公允价值增值约4.58 亿澳元,固定资产公允价值增值约0.22 亿澳元,因此每年需增加矿权摊销成本和固定资产折旧成本,根据披露的摊销政策,如假设2013 年锂精矿产量50 万吨,则需要增加成本约7930 万元(矿权摊销7200 万元+资产折旧730 万元)。而我们想提请注意的是,矿权摊销仅是会计处理问题,仅体现在财务报表上,最终并不影响公司的净现金流及资源的投资价值。 公司2014 年摊薄备考EPS 为1.12 元,维持“增持”评级。我们预测公司13-15 年EPS 为0.84、1.12、1.37 元,PE 为 47、35、29 倍,考虑到13 年公司备考业绩受到一次性费用计提影响较大,投资参考意义不大;而14 年后公司经过一次性计提抛掉包袱,有望进入正常的盈利周期,盈利预测更具投资价值, 35 X的PE 显著低于锂行业平均100X左右的估值水平,具有明显的相对估值优势;值得注意的是,现股价为39.08 元,增发实际价格上提的概率较大(底价24.6 元),因此上述EPS(摊薄后)存在偏低的可能,若增发价上调至35 元,14 年EPS 为1.36 元,PE 仅为29X。总之,泰利森因优质的资源禀赋、长期运营经验、74 万吨生产规模占据锂行业绝对寡头地位,其控价能力及产能释放均有望超越预期,维持天齐锂业“增持”评级。

公司于6月13日晚公告:6月9日,中国科技部国际合作司与澳大利亚驻华大使馆在银邦金属复合材料股份有限公司参股公司飞而康快速制造科技有限责任公司共同为“中澳轻金属联合研究中心(3D 打印)”揭牌,宣告中国- 澳大利亚轻金属联合研究中心(3D 打印)的正式成立。 技术平台产业化隐射国家发展战略。今年4 月科技部发布相关的《国家高技术研究发展计划(863 计划)》中明确而提出对3D 打印技术的支持政策;彰显国家在这一领域的发展意图。而依托中澳两国的高校和研究机构,中澳轻金属联合研发中心作为4 月初成立的中澳联合研发中心其中的子项目之一,于6 月正式挂牌。反映了国家政策正在将3D 打印产业的发展意图逐渐具体化。而无锡“飞而康”作为技术产业化的支撑单位,无疑成为了实现3D 打印国内外技术交流合作与产业化的重要平台。 研发中心将成为公司3D 打印业务坚实的技术基础。作为中澳轻金属联合研发中心, 澳方的牵头单位,莫纳什大学以及设立于其中的澳洲轻合金研发中心在金属材料研发领域拥有较强的技术实力。澳洲轻合金研发中心主任吴鑫华教授作为英国材料协会院士,长期致力于航空特种钛合金材料的研究,并重点研究3D 打印技术在这一领域的应用。同时,吴鑫华教授是飞而康控股方的实际控制人。我们判断,借助新成立的研发中心,双方在3D 打印方面的技术交流和合作将会十分紧密。 3D 打印有望在航空领域率先开花,公司可顺势而为。由于现阶段3D 打印在直接制造领域的成本相对较高,因此在航空航天等高端制造领域有望率先广泛投入应用。波音与GE 公司先后在产品研发和直接制造中使用3D 打印技术,领导企业的行为充分说明3D 打印技术在这一领域的应用前景。同时,从公司技术带头人的学术背景来看, 飞而康也有望在航空材料和运用3D 打印技术进行零部件加工等业务方面不断推进, 走在这一领域产业化的前沿。基于3D 打印行业发展的广阔前景和公司坚实的技术支持平台,我们对公司3D 打印业务的发展的长期趋势持乐观态度,维持公司“增持” 的评级。 风险提示:中澳轻金属联合研究中心公司的成立,短期不构成对子公司业绩的直接推动作用。子公司主要风险在于: 3D下游应用推广进程不达预期。

需求: “锂”时代有望提前而至。随着锂电性能比不断提升,储能后备电源领域有望后发先至,渗透率每提高3 个百分点,拉动碳酸锂需求约0.5 万吨。Tesla 有望推动电动车革命进程加快,渗透率提高1 个百分点,将拉动碳酸锂需求约3.2 万吨。 供给:长期靠盐湖,短期靠矿石。长期看,电动车、储能的爆发引发锂需求量级的跃升,资源分布结构决定供应缺口或需盐湖产能大规模释放填补(占全球储量60%), 全球供给或现“盐湖为主,锂辉石和锂云母为辅”格局。中期看,一方面我们对锂需求增长报以乐观预期(预计复合增速有望保持20%以上);另一方面,据已有规划产能扩产、新增产能投放等计划,中期内新增供给将可基本满足需求增长,但因供应投放的非线性,不排除阶段性出现供需缺口的可能,同时基于锂资源的特殊性,行业天然形成的寡头垄断格局有望延续,并将维持人为偏紧状态。 锂价有望稳步抬升,产品价格间或现分化。需求快速增长引发新供给投放,而随着新资源开发(低品位锂精矿、盐湖、锂云母矿),行业边际成本的逐步抬升有望推动锂价稳步抬升。随着国内盐湖等边际供给的补充,有望引发电池级碳酸锂环节原材料结构出现调整(从矿石为主,转化为矿石与盐湖产工业级碳酸锂结合),从而,未来锂产品价格涨幅或将出现一定分化:锂精矿>电池级碳酸锂>工业级碳酸锂。 维持锂行业“增持”评级,依弹性首选天齐锂业。产业已呈现“需求加速增长、供应有序释放”的积极态势,并进入长景气周期,维持行业“增持”评级。鉴于供给结构层面调整后,锂精矿价格涨势最为突出,我们推荐全球主要锂精矿供应商天齐锂业, 产能扩张叠加行业景气提升,公司有望尽享行业景气提升向公司盈利转化,业绩弹性最高(据测算,碳酸锂每提价10%,天齐锂业EPS 提升约0.4 元,提升幅度为39%)。 公司2013 年摊薄备考EPS 为1.03 元,维持“增持”评级。矿山业务量价齐升对公司业绩贡献度达70%,公司13-15 年EPS 为1.03、1.36、1.54 元/股,对应当前股价PE 为40、30、27 倍(行业平均95X),具有明显的相对估值优势;值得注意的是,现股价为41.5 元,增发实际价格上提的概率较大(底价24.6 元),因此上述EPS(摊薄后)存在偏低的可能,若增发价上调至35 元,13 年EPS 为1.25 元,PE 仅为33X。总之,泰利森因优质的资源禀赋、长期运营经验、74 万吨生产规模占据锂行业绝对寡头地位,其控价能力及产能释放均有望超越预期,继续维持天齐锂业“增持”评级 .

业绩符合预期。公司于4月27日晚公布2012年度财务报告和2013年一季报,2012年公司全年实现营业收入106.93亿元,同比增长33.01%,归属上市公司净利润1354万元,同比下滑86.48%。对应全年EPS0.01元/股。2013年一季度实现营业收入20.97亿元,同比增长35.64%,单季度亏损7453万元,同比下滑49.89%,业绩符合预期。 铝价疲弱导致公司业绩大幅下滑。2012年国内宏观经济增速下滑,二、四季度表现较为明显。整体需求疲弱导致铝价下行。2012年国内平均铝价较2011年下滑7.64%。由此导致公司电解铝主业盈利能力大幅下滑。相比2011年,公司原铝毛利率下降5.37%,铝加工业务毛利率下降3.39%。综合毛利率下降4.45%。一季度国内铝价下滑约3.97%,相比去年同期价格下降7.5%。导致公司一季度出现亏损。 国内经济复苏较弱,供给端产能过剩依然严重;供需两方面不支持铝价上行。国内宏观经济于2102年末开始企稳复苏,但基础仍不牢固,全年投资增速预计依然会在一个较低的水平。同时,国内电解铝产能依然过剩,西部地区未来几年的投产速度预计仍会保持在150-200万吨,产能出清速度十分缓慢。从供需两方面来看,铝价依然会在行业成本线附近振荡。而由于新投产产能的成本相对较低,行业平均成本存在缓慢下移的空间。在需求疲弱的情况下,铝价存在缓慢下行的可能。 资源盈利能力短期受抑,长期前景乐观。公司依托文山铝土资源,不断向上游发展。去年下半年,公司氧化铝项目正式投产。由于投产前期开工率不足;导致公司产量低于设计水平。影响企业盈利,但随着设备运行逐步稳定,预计今年将会逐步达产。同时,氧化铝价格受铝价下行的影响,表现较为疲弱。公司资源盈利能力体现得并不充分。但公司通过与老挝铝业的合作争取境外资源的做法表明,公司在争取资源方面的战略意图已十分明显。由于我国铝土矿资源对外依存度较高;公司周期底部资源扩张的举措,在未来的回报仍然值得期待。 维持公司“增持”评级。基于2013-2014年,国内平均铝价15000元/吨的假设。预计公司2013-2014年EPS分别是-0.09、0.01元/股。基于公司未来较为广阔的资源前景和现阶段市净率处于较低的历史水平。维持公司“增持”评级。 风险提示:金属价格大幅下跌,公司盈利快速下滑

一季度经营情况向好,但业绩受财务费用的暂时压制:公司报告期内实现营收7346万元元,归属公司净利润204万元,分别同比下滑11%、75%。在公司产品价格同比上涨10%的情况下,营收下滑的主要因素为因工厂搬迁导致氢氧化锂停产,而净利润降幅高于营收则是由于公司为实施对TalisonlithiumLimited6.64%普通股的收购,增加银行借款,致使2013年第一季度财务费用较同期增加约783万元。 未来锂精矿和碳酸锂价格上行概率仍较大:在行业有望长期呈现“需求加速增长、供应有序释放”格局下,泰利森精矿最新合约价已涨至380美元/吨,锂盐价格也随之提升,其中电池级碳酸锂及氢氧化锂价格稳步抬升至4.35万元/吨和4.45万元/吨),鉴于未来三年全球锂资源供给增量可控且下游需求对碳酸锂价格敏感性较低,我们判断锂原料及锂产品价格后期还有望继续上行。 泰利森绝对寡头地位日显、经营情况持续向好:泰利森新增产能(折合碳酸锂5万吨)是全球未来锂资源供给的最重要变量,银河资源与公司签订的为期三年的始于13年6月的锂精矿采购协议更是凸显泰利森在全球资源优势地位;目前公司通过“提价保量”销售策略确保其对下游的议价能力及对其他三大卤水巨头的价格引导能力,产品价格已同比上涨26%,我们预判泰利森一季度经营业绩超预期概率较大。 维持原有盈利预测。1、收购泰利森后,公司将由单纯的冶炼加工企业蜕变为世界范围内的集矿业和加工业为一体的产业巨头,且其盈利能力将主要来自矿山(泰利森),预计2013-15年泰利森分别贡献净利润约2.28、3.087、3.63亿元;2、我们调整公司锂盐业务2013-15年净利润至0.43、0.62、0.69亿元,主要基于:a)2013-15年工业级碳酸锂价格假设:41000、43500、45000元/吨,b)因收购泰利森第一阶段760万股权的资金占用及经营规模扩大之运营需求,预计公司2013年长、短期贷款合计维稳在5亿元,贷款利率约为6%-7%,影响2013年财务费用或约2000万元;3、预计天齐矿业2013-15年净利润0.55、0.60、0.63亿元。因此,我们预计公司2013-15年合计EPS为1.03、1.36、1.54元/股(合并摊薄后,其中13年备考)。 维持“增持”评级:根据我们的盈利预测,对应目前股价公司PE为33、25、21倍,显著低于锂行业平均95X左右的估值水平,具有明显的相对估值优势;收购泰利森后公司业绩弹性亦随之显著提升,在整体行业景气向上的背景下,公司有望尽享锂产业景气提升向公司盈利的转化,成为锂行业的首选投资标的;同时,泰利森因优质的资源禀赋、长期运营经验、74万吨生产规模占据锂行业绝对寡头地位,其控价能力及产能释放均有望超越预期,维持天齐锂业“增持”评级。 风险提示:1、泰利森产能释放进程低于预期;2、锂需求增长大幅低于预期。

盈利预测与投资建议:我们预计公司2013-2015年基本每股收益为0.80、0.86、0.87元,目前股价对应市盈率分别为19.77、18.40、18.11倍,考虑到公司内生与外延扩张潜力,我们看好公司未来的发展前景,维持“增持”评级。 风险提示:金属价格持续大幅下跌,矿山开采产能释放低于预期。

小幅亏损不改盈利大拐点趋势:2013年一季度公司实现营业收入7.81亿元,同比增长4.66%;归属于上市公司股东的净利润为-53.62万元,同比增长93.59%;基本每股收益为-0.002元,同比增长93.67%。一季度为公司传统淡季,且新生产线贡献产量较小,公司业绩符合预期。虽然一季度仍处于亏损状态,但不改公司业绩大拐点的趋势,镁好时代正在来临。 铝价下跌拖累业绩,未来影响趋弱:今年一季度由于铝价的持续下跌(下跌近1000元/吨)压缩盈利空间,导致公司铝合金业务对业绩的拖累较大。目前铝价(14400元/吨,含税价)已经低于大部分电解铝企业的平均经营成本线,虽然我国电解铝产能正在逐步向西部等成本低的地区转移,但是我们认为短期内铝价持续快速下跌的可能性不大,铝价企稳或缓慢下降将有助于盈利能力的改善。同时公司正在提高铝合金生产线的自动化程度及回收技术,2013年公司铝合金业务的盈利能力将从底部回升。 镁合金业务盈利大拐点毋庸置疑:五台云海已经正常运营(2012年1-8月实现盈亏平衡,目前单月盈利尚可),巢湖云海生产调试接近尾声,今年将贡献约2万吨产量,未来镁合金产品的毛利率将持续上升。且由于下游汽车和3C行业需求的旺盛,公司的订单十分饱满,盈利能力的“质变+量变”将持续给公司镁合金业务业绩贡献正能量,盈利大拐点毋庸置疑。 公司预计中期业绩增长49.92-98.66%:公司预计2013年上半年归属于上市公司股东的净利润为815-1080万元,同比增长49.92-98.66%,这也验证了我们对于公司业绩大拐点的判断,未来随着镁合金业务的持续发力以及铝合金业务的拖累趋弱,公司业绩将进入快速释放期。 盈利预测与投资建议:我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.30、0.49、0.56元,目前股价对应市盈率分别为25.59、15.85、13.77倍,公司将迎来业绩大拐点,我们维持“增持”评级。 风险提示:国内宏观经济持续低迷导致下游汽车/3C行业需求下滑。

公司拟实施股权激励。公司公告限制性股票激励计划草案,计划以定向发行新股的方式授予不超过669万股限制性股票(占总股本的1.96%),授予价格每股4.76元,激励对象包括公司事、高管、中层管理人员以及骨干员工在内的96人。本计划首次授予部分分三次解锁,行权条件包括以2012年度净利为基数,2013、2014和2015年净利增长率分别不低于30%、50%、80%;同时对个人绩效考核做出要求,激励对象考核结果为C级及C级以下的,其授予的限制性股票不能部分或全部解锁。 建立长期激励机制,保障业绩长期增长。我们认为,此次股权激励计划的实施有助于公司建立长期激励机制,有效调动管理团队和骨干员工的积极性,提高经营效率,促进公司业绩持续增长,参照公司行权条件,13-15三年年均增长不低于21.6%,这为公司业绩长期增长提供了一定的安全保障。 公司公告2013年一季度财报:报告期内,公司实现营业总收入4.25亿元,比上年同期增长74.3%,实现归属于上市公司股东的净利润5235.08万元,比上年同期增长102.43%,子公司并表因素是业绩大幅增长的主要原因,公司同时预计2013年1-6月归属于上市公司股东的净利润同比增长50-80%。 公司盈利能力持续提升。今年一季度,公司综合毛利率27.73%,同比提高9.4个百分点,环比提高0.62个百分点,其主要原因有两点,一是由于造纸行业不景气,原材料价格保持低位;二是新产品盈利能力较强,福建泰兴烟标印刷和光学防伪膜毛利率高达40%左右。 公司主导产品真空镀铝纸继续受益于烟草行业结构升级。根据烟草在线数据显示,2013年1-2月份,我国卷烟销量1087.7万箱,中高档卷烟(1-3类)合计销量占行业总销量的比重上升到79.1%,同比提高了6.5个百分点。 考虑股权激励费用摊销,预计公司2013-2015年EPS分别为0.65、0.79和0.97元(暂不考虑股本摊薄),对应PE14.26、11.82、9.61,公司今年业绩增长明确,维持公司“增持”投资评级。风险提示:控烟政策严厉程度超预期;如果授予日股价过高将增加摊销费用

公司于4月21日公布2012年年度报告和2013年一季报。财务报告显示:公司2012年实现营业收入14.07亿元,同比下降8.52%;归属上市公司股东净利润9985万元,同比下滑19.2%。对应上市股本摊薄后,每股收益0.53元。公司一季度实现营业收入3.54亿元,同比增长6.36%,归属上市公司股东净利润1929万元,同比下滑0.16%,较四季度环比上升121%。 铝合金产品结构调整速度不及预期,但在逐渐向好。公司2012年业绩下滑的一个重要原因在于:铝合金复合材料的产量占比有所下滑,未能如公司计划如期扩大销量,导致产品利润贡献下降。公司铝合金复合与非复合材料的盈利能力差距较大,2012年毛利率分别为23%和4.87%,因此产品结构轻微变化亦能对盈利构成较大影响。去年复合材料销售收入同比下滑16.81%,收入占比相比2011年降低3.28%,毛利贡献也随之下滑11%。主要因为去年公司下游对应的汽车、工程机械等行业景气下行导致需求不振。伴随国内经济企稳,特别是汽车行业的景气回升,2013年公司订单有明显好转。一季度复合材料销量同比增长30.4%,非复合材料增长10.39%。铝合金产品结构进一步优化。 铝钢复合材料产销基本稳定,多金属业务期待新产品爆发。公司主业长期增长的驱动因素依然来自于新产品的研发创新。公司前期研发量产的铝钢复合材料,为公司贡献较高利润,去年这一产品的毛利率仍维持在40%以上。公司在国内同类产品中占比已超过40%,子行业自身空间有限,公司未来产销会基本稳定。报告期内,公司已研发试产多个产品,其中轴瓦,铝不锈钢等高毛利产品逐步具备量产能力,如能实现量销,将推动公司业绩快速增长,风险在于新产品的市场开拓时间存在一定不确定性。 3D打印业务处于初试期,前景广阔。子公司飞而康2012年实现销售收入14.2万元,实现净利润446.5万元。由于公司所从事的业务属于国家重点发展的高新技术产业,我们判断,公司的利润主体来自于政府补助。这一方面说明,政府对这一技术应用的高度重视,同时也反映这一技术在国内应用尚处于起步阶段。根据我们前期3D打印行业报告中对行业发展和公司可能从事的业务领域的判断,我们认为子公司业务将会逐渐进入高速成长期。

南山铝业作为拥有完整“电力-氧化铝-电解铝-深加工”产业链的铝业企业,已达到180 万吨的氧化铝年产能所蕴含的高弹性特质在铝价弱势格局下仍难以体现,可以认为下游加工产品的量增成为公司近年业绩唯一驱动因素。公司40 万吨冷轧项目及22 万吨轨道交通用铝型材项目2012 年先后投产,冷轧产品及型材的产能释放为公司未来两年量增看点所在。 本次调研我们了解到公司冷轧项目进展好于预期,型材项目却整体低于预期。我们此前对公司冷轧及型材产品的2013 年产量假设分别为35 及19 万吨,更新后2013 年调整至39 及16 万吨,2014 年为50 及17 万吨,2015 年为60 及18 万吨。 冷轧产品2013 年规划产量39 万吨,高于预期:冷轧项目进展情况高于我们此前的预期。2012 年冷轧产品产量为28 万吨,2013 年规划产量为39 万吨,同比增长约40%。目前冷轧产品结构中约80%为易拉罐料,产品占据国内厂商市场份额的70%。此外,公司20 万吨可转债项目已开工建设,预计投产初期将参照现有冷轧产品结构, 之后再根据新产品研发及市场情况逐步转型。 型材产品最新梳理产能为18 万吨,低于预期:根据此前公告整理,公司型材产品总产能应在35 万吨左右,但我们此次调研了解到公司最新梳理的以现有产品结构计的型材产能统计数据为18 万吨。其中,规划建筑型材产能8 万吨,工业型材10 万吨。产能数据的低于预期引发我们对型材未来产量假设的下调。 此消彼长,全年业绩增长仍确定,维持“增持”评级:我们对公司2013~2015 年的EPS 预测为0.45、0.56 及0.70 元。整体而言公司2013 年冷轧产品的产能释放将可对冲铝价的小幅下行(我们对2013 年的铝价假设为15,000 元/吨,低于2012 年15,579 元/吨的均价),预计2013 年全年仍有望保持18.26%的业绩增幅(考虑2012 年所得税税率追溯调整3,954.20 万元)。因全年业绩增长确定性高及公司一如既往的估值优势,我们维持其“增持”的投资评级。 风险提示:全年业绩增长确定但铝价下跌使一季度业绩同比下滑;铝价超预期下行; 铝价内外盘价差持续或进一步扩大。