蝶变,只为占据价值链最高端。在公司传统出口业务稳步增长背景下, 最受市场关注的国内品牌零售业务正逐步度过青涩“培养期”,当前处于盈利快速增长的拐点,终端店铺经营情况的持续改善使公司从制造型企业向时尚品牌零售企业转型的路径越发清晰。 公司未来成长路径? 品牌度过青涩“培育期”,进入增长快车道。自2012 年起,公司国内零售业务的良好表现将成为重要看点,我们判断公司年均开店50-80 家,同店增速20%以上,终端综合平效4 万以上,销售毛利率高于60%的品牌快速成长趋势将在未来三年得以保持。 出口总趋势向好,量价齐升、毛利率扩张的逻辑依旧顺畅。其中, 非洲市场将成为未来销量增长的重心,欧美市场则以推进产品升级进而提升售价为方向,整体出口毛利率将呈稳步上升趋势 如何看待公司当前环境下的投资价值?安全边际+想象空间。 出口提供安全边际:考虑到北美市场复苏势头良好,非洲市场仍是发展重心,欧洲市场稳步增长,我们认为当前出口业务估值较为合理,安全边际较高。 品牌提供弹性空间:终端数据显示公司正在向国内女性时尚消费高端品牌的方向快步前进,广阔的国内时尚消费空间及公司无出其右的先发龙头地位都为零售业务未来增长提供了充足想象力。 盈利预测及投资建议:我们预计2012-2014 年公司EPS 分别为0.40、0.55、0.76 元,综合考虑当前估值水平及未来成长前景,给予公司“买入”评级。 风险提示:海外经济恶化;门店扩张速度低于预期;原料价格波动。

提价将优化产品结构,提高公司盈利能力:“女儿红”系列定位喜文化路线,主打婚宴市场,2010年5月开始与古越龙山品牌共享了宣传渠道,并请江一燕为产品代言,经过两年多的整合,2011年“女儿红”销售收入达2.3-2.4亿元,占比19%,今年一季度女儿红收入约为1.1亿元,增速67%,本次提价有利于优化公司产品结构,提高毛利率水平。 网络整合后,“女儿红”销售区域有望突破“江浙沪”限制:收购之前由于网络不健全,“女儿红”主要销往江浙沪,收购后,通过古越龙山的销售网络逐步进行产品扩充,预计未来几年,“女儿红”有望突破“江浙沪”的限制成为全国化品牌,销量也将继续保持快速增长。 黄酒增长空间大,龙头公司古越龙山具有先发优势:黄酒历史悠久,饮法多样,且养生低度,符合80、90后及老龄人消费偏好,目前消费主要集中在江浙沪区域,但集中度正在降低;古越龙山在品牌、规模及产品方面具有先发优势,将首先享有行业快速发展带来的机会。 盈利预测:维持我们在《古越龙山越千年,破茧成蝶待时飞》报告中的盈利预测,预计2012-2014年收入分别为15.8亿、20亿和25.4亿,YOY为26.5%、26.8%和27%;归属母公司的净利润分别为2.4亿、3.1亿和4.2亿元,YOY分别为39.6%,31.8%和32.6%,对应EPS分别为0.374元、0.493元和0.654元。 投资建议:随着黄酒消费逐渐被市场慢慢接受并认可,古越龙山作为行业龙头公司将首先享有行业快速发展继而带来的机会,女儿红提价更是将提高公司盈利水平,鉴于此继续维持“买入”评级。

公司1‐4月份业绩大幅下滑,期待涨价带来改善:平板玻璃1‐4月份持续亏损,4月有所好转,仍亏损100多万;LOW‐E玻璃一季度盈利70多万,相比去年全年的6‐7百万大幅缩水;超白玻璃的毛利率由去年的20%多继续下滑;纯碱目前销售价格在1550元/吨,也处于亏损状态。公司普通浮法玻璃盈亏平衡点为不含税60元/重箱,目前价格达到62元,并仍在缓慢上涨,盈利能力有所改善,公司全年经营目标定为净利润1.5个亿,同比下滑20%。 行业处于绝对底部,3季度有望回暖。目前玻璃价格低于很多小型企业盈亏平衡点,已经处于绝对底部,不存在降价空间,未来主要看需求的增长,但行业性机会还是在于产能减少。去年有约60条停产,但建成和待投产的也60多条,今年到目前为止有4条线点火投产,还有20多条待点火。我们判断到3季度还会有十几条生产线停产,届时市场有望回暖。 超白浮法投放,改善产品结构。公司位于北京的两条600T/D超白浮法玻璃生产线将于今年投产,新增超白浮法产能约720万重量箱,将主要用于生产LOW‐E玻璃原片。两条线投产后公司超白浮法玻璃的占比将达到25%,超白浮法玻璃具有较高的毛利率,将改善公司产品结构。 燃料成本有望进一步下降。公司大部分生产线使用天然气燃料,滕州的部分生产线采用天然气和石油焦混合燃料,较使用重油为燃料的企业具有一定成本优势。目前石油焦成本1000多/吨;天然气成本2.8元/m3,相当于3000多元/吨的重油。公司认为天然气价格有进一步下降的空间,有利于公司降低生产成本。 预计公司2012‐2014年EPS分别为0.24、0.65和0.70元,对应当前股价的PE分别为20、7.5和7.0倍,给予“增持”评级。

4月份开始实现盈利,酝酿5月再次涨价。公司4月份销售水泥(含商品熟料)160.3万吨,同比增加45.5万吨,相当于一季度的总和。4月份公司水泥销售均价为304元/吨(含税),比一季度上升20元,相对于260元/吨的全成本,实现微弱盈利。进入5月份,水泥售价已涨至320元/吨,根据我们从永登基地的调研情况来看,目前公司水泥呈现产销两旺的局面,酝酿中再次提价有望顺利实现,预计涨幅在20元左右。同时随着高标号和特种水泥销售占比的增加,价格将有进一步回升,2季度价格有望达到340元/吨。预计全年销售1500吨,今明两年复合增速超过30%。公司预计今年从5月份开始,每月水泥销量能达到180万吨,全年计划销售1500万吨(公司熟料销售占比很小);而明年销量预计将超过2000万吨,今明两年水泥销量的复合增速将超过30%。 成本管理能力增强,余热发电降低电耗成本。公司水泥生产成本为210元/吨,全成本在260元,其中吨水泥煤炭成本约为85元,电耗成本约为40元,与竞争对手京兰持平,略高于海螺。今年电价有所上涨,煤价略微下降,人工成本保持不变,由于加强了成本管理,预计今年成本将比比去年下降10元。公司目前正在给多条生产线安装余热发电机组,全面建成后将减少1/4用电量,吨水泥电耗成本有望降至32-33元。 假设公司全年水泥含税均价340元/吨,销量1500万吨,全成本260元/吨,测算出公司水泥业务净利润4.59亿元。加上约1亿元的增值税退税和政府补贴,公司全年净利润5.59亿元,对应EPS为1.18元,基本符合我们之前1.19元的业绩预测,目标价为16.70元,维持“买入”评级。

新华保险于5月16日晚间发布公告,今年前四月寿险保费收入分别为人民币416.84亿元,同比上涨13.8%,四月单月保费66.84亿元,同比上涨8.4%。估测四月全寿险市场同比增幅维持在1%左右,新华增幅远超寿险大盘及已披露保费的市场主力。 我们预计保费增长的主要来源还是传统的个险渠道,估测同比增幅达到25%左右。与其他市场主力有所不同,新华个险渠道显现出由续期保费增速所拉动的特征,续保部门业绩显著与同业形成差异化,客户保单二次开发也初见成效。同时新华个险新单增幅并不弱势,寿险新单大盘积弱已久,10%以上的个险新单增幅足以使新华领先同业。 银保新单增幅在a股同业中率先转正,同时银保续期增幅也维持在25%左右的高位,以此形成新华在保费表现上区分同业的最显著特征。一季度以来,新华保险持续深化和银行渠道的深度合作,虽然银保渠道的新业务价值贡献率和利润边际都相对弱势,但是以量补价的成功也使得在利润和内涵价值积累上,新华会具有相对优势。 在保费险种上,四月主推的产品开始强调更高的价值率。一季度开门红在传统上力推价值率相对较低的产品以争夺客户手中的闲置资金,更关注量,但是从二季度始,kpi指标将回归对保单价值的考察。 市场占有率方面,今年前三月,寿险市场集中度一路下行,新华保险市场占有率总体上有所回升,预期四月市占率继续上扬。 在2012年14倍新业务价值倍数的保守估值下,合理股价估值区间39-40元。在2012-2014年,内含价值倍数2.9/2.5/2.2x,隐含新业务倍数15.3/11.0/8.6x。维持增持评级。

太保于5月15日晚间发布公告,今年前四月寿险和产险保费收入分别为人民币379亿元和232亿元,同比分别下降3%,上涨10%。 受四月传统淡季影响,个险新单增幅有所回落,但我们估测仍保持三成左右的高增速。一方面,太保继续“聚焦期缴,聚焦营销”的基本战略,在营销渠道推行高价值率的产品考核力度,另一方面,太保在各分公司开展直团开拓,同时在各分支机构推行开发客户第二张保单。两方面举措刺激个险新单增幅,结构优化促进价值增长。 太保银保渠道前四月同比降幅预计维持在20%左右,保费环比下降空间已不大,预计二季度末单月同比下降将结束。太保部分分支机构四月银保保费收入已不足去年十分之一,总体判断银保保费收入已经见底,环比出现上升势头。即将开始的五六联动也将进一步支撑业绩。 寿险板块总体看好保费结构优化带来的新业务价值率提升,目前太保在结构优化效率居同业前列,上半年保费增幅受困于银保不振,但总体判断全年新业务价值总量仍将得到有力支撑。 产险增速回落趋势已经非常显著,全年净利贡献率预期将下降。产险市场缓慢进入下行通道,太保产险保费下行加速明显,虽仍好于之前市场预期,但全年综合成本率上升趋势也已经明确。车险保费及利润下行已经明确,非车险市场成为竞争热点,总体利润将步入下行区间。 上海个税递延试点大幕将启,中国太保将作为标志性标的,保费收入率先得到新的增长点。 在2012年13倍新业务价值倍数的保守估值下,合理股价估值区间27-28元。在2012-2014年,内含价值倍数2.7/2.5/2.2x,隐含新业务倍数7.4/5.6/3.5x。维持增持评级。

中国平安于5月14日晚间发布公告,四家长期战略投资者中国对外经济贸易信托有限公司,北京丰瑞股权投资基金,天津信德融盛商贸有限公司和林芝正大环球投资有限公司,已经分别受让平安证券工会,平安信托工会和中国平安工会所持有的景傲实业和新豪时60% 的股东权益,江南实业38.004%的股东权益。股权转让的工商变更登记手续均已经完成。 在上述股权转让后,中国平安工会尚持有新豪时40%的股权;平安证券工会和平安信托有限责任公司工会委员会分别持有景傲实业20% 的股权;王利平女士尚持有江南实业25.336%的股权。中国平安工会、平安证券工会、平安信托工会以及王利平女士已经分别与上述战略投资者就剩余股权转让达成了意向。 在小非减持迟迟未能解决的前提下,平安股价长期背离基本面价值。特别是在2011年以来,偏离度日益加剧。 此次减持占流通盘比例较大,若依照5月14日收盘价40.8元计算, 三家公司所持平安流通股市值超300亿。 长期困扰平安股价的小非减持问题解决大半,平安股价分析基础重回基本面,我们预期ah 折价相应缩小。 在2012年12倍新业务价值倍数的保守估值下,合理股价估值区间54-55元。在2012-2014年,内含价值倍数1.1/0.9/0.8x,隐含新业务倍数2.9/-1.8/-5.6x。维持增持评级。

从公司分季度预测来看,康仁堂的净利润和母公司(不计康仁堂) 的净利润增速分别达到了75%和66%,一方面是公司业务高速增长,一季度公司主营业务同比增长52.75%,另一方面也是公司成本费用控制出色,成本和三费支出都低于业绩增速。 受益政策壁垒,配方颗粒经过多年市场培育即将进入收获期。中药配方颗粒作为替代中成药饮片的功能,不仅具有传统饮片的特点, 更是取得了清晰的实验数据让医生对此产品逐渐接受,一季度其配方颗粒收入约9374万元,增长65%。优秀的业绩即是市场认可的最有力证据。公司现有配药房服务人员280人,营销人员150人, 销售人员的快速增长从另一个方面说明增长的速度非常快。 血必净恢复增长,预计今年营业收入将增长50%。血必净已经进入22个省市的医保目录。由于批准的脓毒症的中药注射剂只有血必净这一个品种,加上抗生素限用的影响,预计未来的市场将会达到每年4000万只。血必净的产能之前是1500万支,今年满产2000万支。 完善管理体系,同步公司发展节奏。一方面,公司完善采存货管理, 采用了自动化中药房,其优势在于可以清楚的掌握终端的销售数据,及时补充库存。另一方面,公司为了对应中药材价格波动,公司已经开展了固定周期调价的方式降低成本压力。 盈利预测。假设康仁堂四季度开始贡献全部净利润,并且按照增发之后的最新股本进行摊薄,预计未来三年公司EPS 分别为0.77、1.11、1.36元,对应PE 分别为27、19和15倍,我们调高了盈利预测,看好中药配方颗粒的巨大市场空间,长期给予买入评级。

中国人寿今年前四月按照《保险合同相关会计处理规定》处理后的寿险保费达到人民币1330亿元,与去年同期的1454亿元同比下降8.5%,单月保费同比下降14.4%。 四月单月同比下降8.5%,主要源自单月银保降幅继续加深。我们预计银保新单下行趋势将持续至二季度末,并带动银保渠道年度保费继续下行。银保占比虽然可能下降至40%以下,但占比存量仍巨大,渠道不振对国寿保费负面影响仍将持续。市场同业银保衰退仍在加深,但国寿银保渠道结构改善趋势明显,我们预计前四月份银保渠道期缴占比将达到25%左右,达到近期高点。 四月个险新单继续下跌,将带动一季度个险新单跌幅进一步下降,但全年新业务价值率有望持续上升。国寿今年kpi强化对一年新业务价值考核力度,估测四月个险新单结构持续改善,趸缴及三年期产品占比明显下降,五年期及以上产品占比持续提升,全年新业务价值率有望持续上升。我们预计个险续期增幅将达到30%以上,领先市场同业,随着结构改善的深化,个险续期增幅将长期维持高增长。 市场占有率方面,今年前三月,寿险市场集中度一路下行,人寿占有率在二月底达到近年低点之后,略有回升。 我们看好中国人寿保单结构调整所带来的新业务价值倍增。在2012年10倍新业务价值倍数的保守估值下,合理股价估值区间20-22元。在2012-2014年,内含价值倍数1.6/1.4/1.2x,隐含新业务倍数8.1/6.2/4.0x。维持增持评级。

黄酒历史悠久,饮法多样,养生且低度符合80、90后及老龄人消费偏好:黄酒是唯一起源于中国的酿造酒,有三千多年的饮用历史,而且度数比白酒低,口味丰富,随着加冰、加果汁等新饮用方法的创新和推广,黄酒将越来越受到80、90后的喜爱;此外,黄酒的营养价值高,含有丰富的氨基酸、维生素、碳水化合物以及矿物质和微量元素,将吸引老龄人群和追求健康的人士消费。 盘踞江南、若营销得当,增长空间巨大:黄酒在江浙沪产量及销量均超过全国的70%,但黄酒的集中度正在降低,如果黄酒的消费区域打破江浙沪的局限,按其他区域人均消费量达到江浙沪的一半计算,需求量可以增加到450万千升左右,相比目前产量,将有3.4倍的增长空间。 自下而上对比看,古越龙山在品牌、规模及产品方面具有先发优势:收购女儿红及扩产后,古越龙山拥有产能16万吨/年,基酒26万吨,居行业第一位;公司品牌定位清晰,古越龙山主打中高端市场,品种丰富,满足了高端公务、商务及礼品消费需求;公司销售区域相对分散,65%的收入集中在江浙沪地区,其余地区约占35%,其中有4%销往国外;随着团购公司成立,以及专卖店、网点的开设,公司经营将步入新阶段。 盈利预测:预计2012-2014年收入分别为15.8亿、20亿和25.4亿,YOY为26.5%、26.8%和27%;归属母公司的净利润分别为2.4亿、3.1亿和4.2亿元,YOY分别为39.6%,31.8%和32.6%,对应EPS分别为0.374元、0.493元和0.654元。 投资建议:随着黄酒消费逐渐被市场慢慢接受并认可,古越龙山作为行业龙头公司将首先享有行业快速发展继而带来的,鉴于此继续维持“买入”评级。

事件: 我们于5月9日参加了公司2011年度股东大会,与董事长和其他高管就行业趋势及公司战略、省内外业务开展情况进行了交流。 报告摘要: 公司不满足于广西乳业龙头,凭借差异化优势向全国扩张:行业龙头蒙牛和伊利已经基本完成了规模扩张,下一阶段将开始全国控制奶源,深入区域市场,这将对产品缺乏差异化的城市乳企产生很大压力。公司凭借水牛奶的产品优势,提出全国化扩张战略。 基地市场以往被市场忽视,多个增长亮点保证短期业绩快速增长:广西省内的增长主要来自于:1)瓶装奶订户每年20%的稳定增长;2) 冷链实现县乡全覆盖,将带来低温奶销售的翻番增长;3)公司有望受益于中小学生营养餐补贴;4)借与新华社合作的新华影廊项目进入大专院校校园市场。云南基地主要来自于收购的来思尔的贡献,公司未来可能进一步通过收购加快进入周边省份。 摩拉菲尔剑指高端牛奶市场,具有优秀的高端基因:高端牛奶产品差异化较小,多在概念上做文章。水牛奶摩拉菲尔的产品力高于其他高端牛奶,营销诉求点也更加扎实,但去年“夸大宣传”事件打乱了公司的宣传计划,今年重新调整营销计划可能会推迟产品需求放量的时间。近期公司将在北京、上海及周边地区大规模招商,渠道铺货有望带动收入增长。 盈利预测、估值与投资建议:预计2012-2014年收入分别为8.2亿元、10.6亿元、14.0亿元,同比增长42%、30%和33%,归属母公司的净利润分别为8.8亿元、12.1亿元、17.2亿元,同比增长39%、38%和43%,对应EPS 分别为0.37元、0.51元和0.72元,对应目前市盈率为37.16x、26.96x 和19.10x,给予“增持”评级。

苗药龙头借力政策持续整合苗药资源。公司是我国最大的苗药研发、生产企业,通过并购使现有苗药品种达到17个,并逐步进军保健品领域。在贵州省政府扶持苗药龙头企业的政策支持下,将进一步对贵州省内医药资源进行整合,扩大苗药龙头领先优势。 OTC渠道强大,处方药高增长,进军中药材种植增加业绩弹性。 公司OTC市场营销队伍实力强劲,收购的小儿感冒药可以也借助渠道快速增长。处方药市场上,银丹心脑通三年平均增速达到41%,销售额达2.7亿元。随着天台山药业生产线的顺利投产将不再有产能瓶颈,预计未来三年增速依旧能够保持30%以上。定位于贵州本省的特色疗效药材与自身产品使用药材进行种植,可以保障公司自身的药材供应,也是对公司产业链条的完善。 开发胶原蛋白饮品,涉足保健品行业。公司看好饮料品行业和保健品行业,并与日本知名保健品公司烧津公司和知名调味品公司德国得乐合作开发了胶原蛋白饮料。此产品定位于高端市场,已经与2011年10月份开始试生产并投放市场。该饮料聚焦“胶原蛋白”、“中草药提取物”、“高端产品”三个市场热点,不排除成为第二个“王老吉”。 盈利预测与估值。公司是苗药龙头企业,在OTC和处方药两个领域均具有较强的销售能力,未来不但可以通过收购不断壮大产品队伍,中药材种植又可增加业绩弹性。预计12年至14年EPS分别为0.56、0.72、0.93元,对应PE分别为27倍,20倍和16倍,虽然我们调低了2012年的业绩预测,但是长期看好,特别是向保健饮料进军可以规避医药行业的政策风险,长期给予“买入”评级。

报告摘要: 兰新、兰渝、宝兰铁路复开工,区域水泥量价均回升。对于铁路建设水泥需求占比60%的祁连山来说,铁路复工拉动水泥需求和价格回升。甘肃省2012年要淘汰落后产能409.6万吨,新增产能仅宏达建材175.5万吨,测算今年甘肃地区产能过剩仅201.36万吨,价格回升趋势可以确立。青海地区的过剩产能基本被消化,预期水泥价格回升。 需求复苏消化产能过剩压力,价格回升对EPS 弹性高达4.9。水泥价格继续上涨对于EPS 的贡献潜力巨大,目前甘肃水泥42.5含税价330元,不含税价282元,每吨净利为15-20元,而无论从行业还是祁连山历史上来看,每吨水泥正常净利为30-50元之间。我们预测,祁连山全年水泥42.5平均价格将上涨达到370元,业绩增长达到60%。 甘青两省固定资产投资增速持续保持高位,市场协同条件趋向成熟。甘肃、青海两省其当月及累计水泥产量增幅均远超全国水平,4月增幅分别达41.2%和14.6%,累计增幅分别高达22.1%和17.7%,遥遥领先于全国水平。经过去年惨烈地价格下跌,区域市场集中度也在提升,效仿长三角和东北开展市场协同的条件日趋成熟。 我们预测公司2012-2014年的净利润分别为5.64亿元、7.28亿元、9.35亿元,折合EPS 分别为1.19元、1.53元、1.97元。按照2012年14倍PE 计算,股价将达到16.7元, 给予“买入”评级。

报告摘要: 2012定位调整年,营销和渠道开始精细化管理:公司今年将增加人员加强对销售控制和渠道整顿,加强库存管理,实行深度分销。并从明年开始执行五年规划考核方案,目标是提升管理层防范风险的能力,NBTY、GNC 和善存是公司的目标和模式。 品牌力提升将推动收入增长,2013年开始发力期:提升品牌是公司第一个五年规划首要目标。9月份,公司有望推出全新的姚明代言的品牌广告,终端将进行“万店皆姚明”的宣传活动,2011年至2015年品牌推广费将成为公司费用的主要部分,2013年将在整理后进入业绩发力期,预计3年内收入继续保持高增长。 继产品、渠道平台的准备后,收购也将向打造“营养品联合国”迈出了第一步:虽然公司在未来五年之内并不打算向国外市场扩张,但会按照匹配的原则购买相应的品牌,丰富公司品牌厚度。公司对全球21个国家的标的进行了研究,第一个收购标的也正在运作,未来的再融资也都将围绕收购兼并运作,公司的目标是“若干年之后,人们谈起汤臣倍健并不知道它是哪个国家的,而是觉得好的产品都在这里”,即营养品的“联合国”。 盈利预测及投资建议:预计12-14年收入为11.3亿、18.5亿和29.5亿,YOY 为71%、64%和60%;EPS 分别为1.54元、2.51元和4.18元,YOY 为81%、63%和66%。我们维持75元目标价,对应30X13PE,维持“买入”评级。

一季度业绩同比降36.39%。2012年一季度公司实现营业收入23.89亿元,同比下降30.69%。归属上市公司股东净利润8.63亿元,同比下降36.39%,一季度每股收益0.08元,同比下降42.86%。华夏基金不再纳入报表以及交易量下降所致。 经纪业务收入降31.23%但市场份额行业居首。2012年一季度经纪业务佣金收入为7.48亿元,同比下降31.23%,所占收入比例31%与同期基本持平。佣金率0.073%,环比下降20.53%。一季度市场份额为7.77%,位列市场第一,同比上升44.53%、环比上升41.72%。 投行业务同比增长27.46%。2012年一季度公司承销业务收入3亿元,同比增长27.46%,所占收入比例由6.84%增至12.58%。主承销共募集资金294.1亿元,市场份额7.44%,同比增82.35%,市场排名第3位,股权类和债券类承销项目大幅增多,债券主承销10个项目,首发5个。资产管理收益为0.49亿元,同比减少10.49%。利息净收入3.52亿元,同比略有下降。业务及管理费12.10亿元,下降20.11%,一季度自营业绩同比降5.57%。自营业务盈利8.20亿元,同比下降5.57%。自营规模达475.82亿元与年初相比略有减少。 估值:假设2012年,市场日均股票成交额2100亿元,自营收益率为8%。公司2012年EPS为0.73元,对应市盈率17.24倍。目前监管层对行业政策性放松,创新业务大潮逐渐高涨,行业拐点到来,公司综合实力强大,股指较低,维持公司买入评级。