公司将国内贸易和进出口贸易统一归类为供应链运营,收入同比增长75%,毛利率由4.8%提升到5%,一方面来源于公司供应链运营业务的推进和扩展,一方面来自于10年公司贸易产品价格的稳步攀升。 公司该业务依托于大背景经济的活跃程度,也有赖于价差(通胀)、利差(信贷紧缩)、汇兑收益(人民币升值)。我们认为11年经济平稳,公司将受益于通胀、信贷紧缩和人民币升值,毛利率有望提升到5.3%。 公司资金周转率(545%)、单次资金周转成本(0.33%)和资产减值损失(0.11%)、应收账款(4.6%)、存货比重(40%)都处于良好状态。 10年汇兑收益1.35亿。 地产业务收入49亿,归属股东净利润12.1亿,预计11年收入78-100亿12-16亿,12年收入和利润有望高于11年。 预计公司11-13年EPS为1.01、1.40、1.57元,公司盈利能力将随着供应链管理的深入而提升,信贷紧缩推动公司垫资业务增长,地产进入结算高峰为公司提供业绩支撑,因此维持强烈推荐评级。 风险提示:房地产调控政策影响公司地产业绩。

投资要点 事件: 三维工程公布2010年年报:公司实现营业收入1.79亿,同比增长21.63%,实现归属于母公司净利润5181.28万,同比增长40.8%,EPS为0.78元,略低于我们预期。公司2010年利润方案为:分配每股派息0.3元,每10股转增7股。 点评: 2010年新签合同1.82亿,设计订单8621万,同比增长27.33%,工程总包订单9611万,同比下降83%。受益石油化工行业复苏,投资增加,公司设计订单恢复增长态势,工程总包订单由于2009年签订中化泉州5.65亿超大规模项目影响出现大幅下降。 2010年实现营业收入1.79亿,略低于预期的主因是收入确认速度放缓。 2010年,公司实现营业收入1.79亿,低于公司上市推介预期和我们预期,但从资产负债表中的存货项目中的工程施工来看,2010年增加约4300万,我们认为公司收入低于预期部分是因为中化泉州项目厂址变化导致的进度拖延,但更多是由于公司收入确认速度放缓造成。 2010年公司综合毛利率43.3%,保持稳定,但分项业务毛利率和收入结构发生变化。2010年,公司综合毛利率43.3%,变化不大,但分项业务毛利率和收入结构发生变化:由于上市后激励机制变化工程设计毛利率上升12个百分点达68.3%,工程总包毛利率由于低毛利的非硫磺回收工程增加下降13.5个百分点至25.47%,但由于设计业务收入增长速度变快,综合毛利率保持稳定。 机制完善带来的费用下降效益开始体现。2010年公司上市后公司治理机制、管理体系和激励机制的完善,公司的费用率开始下降:营业费用下降0.2个百分点至0.81%,管理费用下降3.4个百分点至6.7%。 公司收入规模小,极容易受到某一规模较大项目工程进度的影响,业绩波动性较大。公司目前收入规模较小,极容易受到某一规模较大项目工程进度的影响,2010年收入规模1.79亿,而中化项目工程合同金额达5.65亿,其投资建设延后对公司业绩影响较大。 盈利预测。预测2011-2013EPS分别为:1.07、1.45和2.05元。公司是国内硫磺回收工程领域的龙头企业,行业技术壁垒较高,考虑到即将出台的石油石化、煤化工以及节能减排十二五规划,公司去年年底收购的康克工业锅炉公司的整合和超募资金驱动的业务开拓和并购事件的超预期和影响,维持“强烈推荐”评级。

投资要点 事件: 公司收入23亿,净利润7.46亿,分别同比增长59%和38%,EPS为0.34元,符合预期,每股派发股利0.16元,股息率3%。 点评: 收益路网变化和广深地区小汽车较高的保有量和增长率(16%),公司路产收入取得了近年来最好的增长水平。公司主要路产小汽车占比约为75%,未来车流增长的驱动力来自小汽车量的增长和出行半径的扩大。 新路清连高速收入3.95亿,同比增长65%,亏损1.5亿。如果联通清连和京珠的宜连高速能在9月贯通,清连有望取得50%的车流增长,实现盈亏平衡。公司梅观、水官扩建继续实施,对车流影响较小。 公司计提养护拨备1.56亿,增加财务费用4650万,降低净利润1.65亿,对应EPS为0.08元。 公司11年需要投资约为16亿,与10年经营现金流相当,12年后路产投资不超过10亿,每年将有近20亿的现金流入。公司2月21日公告将与贵州龙里政府指定的国有企业设立合资公司(注册资本1000万元,公司占49%),主要负责贵龙城市经济带的总体规划工作,我们认为公司较强的工程管理能力和庞大现金流有助于公司在新领域获得成功。 预计公司11-13年EPS为0.48、0.54、0.63元,维持强烈推荐评级。 风险提示:宜连高速通车晚于预期,影响清连高速流量增速。

公司业绩完全符合我们预期,2010年公司通过实施“优化结构、强化资源配置”战略调整计划,在商业模式、市场拓展、组织结构、技术条件等方面继续变革与创新,实现市场份额、营业收入、净利润、净资产收益率了持续增长,进一步夯实了全球水泥工程服务王者地位。 在市场拓展上,2010年公司针对全球新兴水泥市场(印度、北非、南美等)的不同需求,积极调整和创新业务模式,加强市场开拓力度,实现新签合同240亿,全球市场份额提升至37%,符合我们预期。 2010年公司实现营业收入239.33亿,同比增长32.86%,完全符合我们预期。 从收入业务结构上看:(1)受益于强化工程管理和业务链一体化管理水平的提升,实现水泥工程施工业务收入91.67亿,同比增长32.96%;(2)随着扬州、溧阳装备制造基地合计10.95万吨产能的投产,公司装备制造业务实现141.4亿的营业收入,同比增长32.31%;(3)公司设计与技术服务业务随着公司市场拓展力度的增强和水泥厂建成后后续业务的增长合计实现收入5.24亿,同比增长52%。 2010年受益于全球市场份额提升的议价能力提升和装备自给率提升,公司综合毛利率达13.79%,上升1.3个百分点,净利率5.96%,上升1.83个百分比,基本符合我们预期。从主要分项业务的盈利来看,水泥工程施工服务实现毛利率4.64%,高于我们预期的3.5%的毛利率;装备制造业务实现毛利率17.74%,低于我们预期的18.5%的毛利率。毛利率的预期差异我们认为主要是公司EPC的业务模式对各环节盈利分配的造成,EPC整个业务链的盈利水平基本符合我们预期。 2010年受益公司业务规模的增长和市场份额提升,公司组织机构变革带来管理层级减少、管理水平提升和内部潜力挖掘,公司营业费用下降0.1个百分点至0.57%,管理费用下降0.6个百分点至4.85%,随着公司扬州、溧阳装备制造基地的建设,公司长期借款增加致使公司财务费用略有增加至0.1%。 2011年,水泥工程海外市场和国内市场都将进一步增长。(1)海外市场,随着全球经济逐步复苏和国际信贷放松,尤其是印度、巴西、俄罗斯等新兴市场需求增长,全球(不包括中国)新增水泥产能需求有望超过7500万吨,水泥工程市场近500亿,而公司随着装备制造能力提升,市场份额有望继续提升,实现新签工程合同进一步增长。(2)国内市场,在落后产能淘汰的推力和十二五基础设施、保障房、新农村和城镇化建设对水泥需求拉力驱动下,国内新型干法水泥线建设较2010年将有所增长。在水泥需求持续增加和水泥价格的持续上涨的压力下,我们预计发达地区水泥线投资建设审批在下半年可能会有所松动。 随着公司“有限、相关、多元”战略的推进,公司新的盈利增长点开始出现:(1)固废处理业务:最近公司出资2009万设立溧阳环境工程有限公司,投资6695万元建设并运营日处理500t城市生活垃圾示范线项目。作为公司水泥窑协同处理城市垃圾BOT业务的第一单,我们认为这不仅标志公司开启国内水泥窑处理垃圾500亿市场的拓展之路,更是公司创新和整合商业模式,进一步拓展水泥工程价值链的里程碑,未来公司将改变目前水泥工程业务项目一次性和轻资产的业务特点,通过运营业务增加了持续、稳定和资本密集的业务,增强公司业务的抗周期风险能力;(2)玻璃工程:随着对北京国宇玻璃工程公司的整合和业务开展,2011年公司玻璃工程业务有望实现1个亿的收入。 我们预计公司2011-2013年EPS分别为2.85元、3.71元、4.76元,对应PE分别为16.2倍、12.5倍、9.7倍,维持公司“强烈推荐”评级。

公司特箱业务收入5.6亿,发送量为53.8万TEU,同比增长49%,单位发送量收入961元,同比增长22.6%,主要是运输化工品的罐箱单箱收入高,运营状况较好。营业利润1.1亿,同比增长48%。 报告期内公司购置水泥箱、罐箱和干散货箱分别为206、500、1000个,11年公司现已公布购置水泥箱1000个,干散货箱1500个,造价1.5亿。 沙鲅线收入11亿,同比增长44%,货物发送量5686万吨,同比增长14%,单位发送量均价19.5元,同比提高27%,主要是公司运贸一体化业务的进一步深入。营业利润2.75亿,同比增长32%。此后将进入稳定增长期。11年公司进行沙鲅线编组站扩能改造,投资1420万元。 房地产业务收入3亿,高于我们预计的2亿,主要是房价超预期,实现利润9372万元,高于我们预计的6300万元,差异对应EPS为0.03元。 公司未来的成长性主要来自特箱业务的放量增长,我们预计公司11年可能投资3亿购置新箱,在回报率稳定的假定下可带来1.5亿利润。预计公司11-13年EPS为0.52、0.60、0.71元,对应PE为31、27、23倍,维持推荐评级。

近日我们调研了延长化建,与公司高管就目前石油化工、煤化工建设行业现状及发展趋势、行业经营模式与竞争格局、公司的经营情况、目前发展瓶颈及十二五发展战略等进行了深入交流。公司是陕西省唯一从事石油化工建设并具有石油化工建设总承包一级资质企业,2006年被省政府划转延长石油集团迎来快速发展,五年间公司营业收入、净利润、人均收入增长超过8倍。 2010年公司新签工程合同45.75亿,实现收入35.64亿,净利润1.24亿、EPS0.29元。我们预计2011-2013年公司EPS分别为:0.37元、0.48元、0.63元,给予公司“推荐”评级。

投资要点 事件: 报告期内公司实现营业收入21亿,同比增长19%,利润总额11亿,同比增长18.5%,归属母公司股东金净利润7.8亿元,每股收益0.47元,高于我们预测0.01元,10年计划每10股派2.1元。 点评: 合宁、高界高速分别占公司收入41%、25%,10年通行费收入同比增长26%和21%,高于全国平均水平,预计11年同比增长22%和23%。 安徽是东部产业转移的重要承接地,皖江经济带的建设将拉动货车流量增长,同时,10年安徽民用汽车保有量同比增长25%,私人轿车同比增长41%,预示安徽小汽车流量已开始进入高增长阶段。 安徽省11月提高全省客货通行费收费标准约10%,对公司业绩的年化增厚幅度约为26%。 营业成本6.2亿元,由于路产转固公司10年折旧比09年增加1亿,此外,由于公司采用直线折旧,11年成本与10年持平。 预计公司11-13年EPS为0.70、0.79、0.84元,DCF估值为11元,当前股价6.2元,对应动态PE为9/8/7倍,维持强烈推荐评级。

供应链管理区别于传统贸易的主要特质在于:通过对物流、信息流和资金流更紧密的控制和更有效的利用,加强其对产业链相关企业的影响,稳步提高业务量和利润率,并向产业链中高毛利的环节渗透。 产业分工的深化和中西部区域经济的发展,要求我国在更大的范围组织生产和销售,为建发等公司从传统贸易向供应链管理转型提供了基础。 供应链管理价值在于提高业务的延续性,盈利主要来源于:价差、利差和股权投资收益。通胀时期,公司自营业务可扩大价差收益;信贷紧缩时期,公司垫资业务可放大利差收益;对产业链的影响加强,有助于公司获得产业链高利润率环节的股权,增强自身盈利能力。 供应链管理的壁垒主要体现在人才、资金、激励和风控机制。长远而言,公司应该在各业务部门的积极开拓与总部资源限制和风控中寻求平衡。 公司地产业务11开始进入结算高峰期,预计10-12年贡献EPS为0.26、0.43、0.61元,NAV为每股5.99元。公司参股20%的紫金铜冠若顺利开采,价值为每股6.18元。 公司09年贸易收入360亿元,15年有望突破1000亿,预计公司10-12年EPS为0.71、1.08、1.36元,扣除地产业务为0.40、0.57、0.68元,给予20倍PE,公司合理估值区间在12.8-16.2元(不考虑铜矿)。 公司拥有较好的资源、经验和人才积累,管理层市场化意识强,是一个有可能在产业组织模式转型的大背景下,获得成功的企业,因此给予强烈推荐评级。

投资要点 中储最大的价值在于资产,资产的价值可以从两个维度来评估:转让和运营。其中,转让的价值来源于公司现有仓储用地的转让,运营的价值来源于业务的延展和模式的升级。 物流企业在产业链中的价值在于加速流转,模式升级带来的价值在于以更低的综合成本实现流转。具体而言,体现在三个方面:1)价格发现;2)交易模式;3)交易实现的成本。 公司成立电子商务有限公司,将开展电子交易平台业务。其价值在撮合交易带来的价格发现和成本降低,盈利近期在对原有业务的促进,长远在金融服务。金融盈利主要体现在:1)现货、期货保证金沉淀和电子支付货款账期带来的资金收益;2)贸易融资(质押监管)获得的监管收入和利差收入;3)期货交易的佣金收入。 电子交易平台,对公司业务拉动显著体现在钢材贸易、采购和质押,以及客户采用电子交易沉淀资金的利息收入,如果开展期货业务佣金收入也较为可观。可能未来3年实现业绩翻番。 预计公司10-13年EPS为0.32、0.44、0.55、0.64元,考虑未入账的1.3亿土地转让收入,10年EPS有望达到0.47元。PE估值,公司对应的股价是9.6-16元;PB估值,为9-13元;资产重估,为7.61元。综合来看,9-13元是公司合理的估值区间,当前股价8.62元,有较大的上行空间,上调评级至强烈推荐。 风险提示:电子交易平台的推行进程可能不达预期。

公司2010年实现营业收入低于我们和市场预期,低于wind一致预期22.9%,低于我们预期23.1%,从公司了解主要原因是中化泉州28万吨硫磺回收工程业主方投资延后导致工程总承包收入低于预期。 公司2010年归属母公司净利润低于我们和市场预期,低于wind一致预期5.1%,低于我们预期16.6%,主要原因是公司营业收入低于预期。 公司2010年实现综合净利率28.3%,高于净利率wind一致预期25.3%和我们预期的26.1%,主要原因在于工程总承包收入低于预期导致的业务结构影响。 综上,我们认为公司目前收入规模较小,极容易受到某一规模较大项目工程进度的影响,业绩波动性较大,但公司以多项专利构筑的盈利模式具有较高的技术壁垒,盈利能力持续性很强。 根据公司业务进展,我们下调公司2010、2011、2012年EPS至0.77元、1.07元、1.36元,但考虑到即将出台的石油石化、煤化工以及节能减排十二五规划,公司去年年底收购的康克工业锅炉公司的整合和超募资金驱动的业务开拓和并购事件的超预期和影响,暂时不调整“强烈推荐”的投资评级。

我们认为大秦铁路股价的上涨一部分来源于估值修复,更多的来源于EPS的增长。 11年业绩的增速来源于大秦本线,运量提升10%,将推动业绩提升15%,我们预计公司原有资产11年将盈利110亿元。13年之后,公司业绩的增长将来源于朔黄扩能的完成,朔黄设计运能3.5亿吨,是我国第二条“大秦线”,预计满负荷运转能贡献盈利60-70亿元。太原局资产受益线路的改造以及未来普货运价的上调将贡献20-30亿净利润。因此,14-15年大秦铁路能贡献200亿元的净利润。 对于大秦铁路这样业绩稳定,而且股息率高于4%的企业,我们认为进入业绩稳定阶段可以给10倍PE,其200亿的净利润可以对应2000亿的市值,相当于每股13.6元。当前公司股价8.28元,市值1200亿,有较大的提升空间。 大秦铁路PE的上涨动力来源于我国的铁路改革方式和进程。大秦铁路拥有我国最好的铁路资产,是我国煤炭的主要运输通道,具有不可复制的价值。未来铁路依然是煤炭的最主要运输方式,就是美国煤炭运量也占铁路运量的50%左右。而且我们在10年10月的深度报告《从200元价差谈起》中已经论述过煤炭是我国相对较有价格提升能力的货种。如果我们认为铁路市场化改革能够成功,那么,大秦未来收购呼和局以及陕西局将垄断我国煤炭运输网络,体现较高的网络运营效率。如果我们认为铁路市场化改革难以一时见效,大秦庞大的现金流将足以支撑铁道部的车辆购置开支,为公司带来一定的租车收益,进而提高公司闲余资金的再投资回报率。 综上,我们认为大秦铁路在当前股价上具备足够的安全边界,EPS的增长将带给公司第一轮的上涨动力,因此,上调评级至强烈推荐。

我们近日调研了浦东建设,与公司就机场北通道项目审价情况、迪斯尼配套项目进展、公司BT业务的拓展及公司投融资计划和未来发展战略等进行了交流。另外,我们拜访了行业专家,就BT模式的发展现状、实践中遇到的问题及优缺点等进行了探讨。 公司是上海浦东新区国资委间接控股的一家以市政建设和路面铺摊材料为主,集工程投资、施工、养护、材料供应为一体的综合型工程公司。从2001年至今受益浦东开发,借助BT模式公司总资产呈裂变式增长:从2001年不足4亿元增长到2010年三季报的135亿。公司通过持续重构工程服务价值链,不断创新,实现了由“路桥施工承包商“到“城市基础设施服务集成商”的蝶变。我们预计公司2010、2011、2012年EPS分别为0.91元、1.44元、1.76元,首次给予公司“强烈推荐”评级。公司机场北通道项目审价结果公布、浦东十二五规划、迪斯尼全面开工等是公司股价上涨的催化剂。

事件: 公司发布二则公告。一是公司以超募资金4039万元竞得珠海高栏港经济区南径湾作业区环岛中路东侧面积为84153平方米的土地,每平方米土地单价为480元。该地块位与公司现址相临,用途为工业仓储用地,土地使用期限50年。 二是公司拟在香港设立全资子公司,注册资本1万港币。该公司是为了配合公司发展战略的需要,将成为公司收购国内码头仓储项目的平台,同时也为推进公司国外石化仓储项目进行前期准备工作。 点评: 正如我们在前面的深度报告中所述,外延式扩张是公司收入倍增的发动机。此次顺利竞得珠海仓储用地,既体现了政府对公司的大力支持,也体现了公司明晰的竞争战略-不断加快扩张步伐。 该地块与公司现址相邻,有利于码头和管道的集约利用,节约投资成本,公司珠海库区的盈利水平有望再上一个台阶。该地块上的扩建工程将新增30万方储罐,预计2012年初陆续启用。 公司设立香港子公司,以其作为并购和海外扩张的平台,具有重大意义。尤其是海外合作项目,有可能超出大家预期。 公司IPO成功并获得了大量的超募资金,无疑给公司的扩张插上了腾飞的翅膀。我们看好公司未来的发展前景。 我们预测公司2010~2012年EPS为0.45、0.56、0.70元。考虑到公司处于快速扩张期,给予45XPE,则估值25.2元,维持强烈推荐评级。

正如我们在 12月3日发布的公司深度报告中所述,石化行业由于投资大、产业链长,行业发展往往以产业集聚的形式出现,从而节约成本、提高效益,达到共生共赢的状态。扬州和南京周围密集分布着四个大型化工企业金陵石化、扬子石化、扬巴、仪征化纤,并以这四个化工巨头为依托,发展起来庞大的化工产业带-宁扬化工产业带。此次扬巴扩产,且重点为下游提供特种化学品原料,将进一步吸引更多的精细化工企业入驻宁扬化工带。 石化工业的发展必然带来石化物流的发展,后者为前者提供产品运输、仓储、配送,是连接供给方和需求方的纽带。而扬州恒基达鑫正是这样一家专注于提供专业石化物流的第三方服务商。目前公司在扬州拥有罐容23.6万方,1个4万吨级和1个5000吨级码头。罐容和码头能力在扬州位居前列。募投项目扬州一期扩建工程将新增罐容24.3万方,预计2012年中期投产。 公司在扬州募投项目将更契合精细化工的发展大趋势。扬州一期工程的23.6万方罐容侧重于燃料油仓储,而募投的一期扩建项目罐容则更侧重于特种化工品仓储,可见公司对宁扬化工带精细化工的发展趋势把握极为准确。扬巴石化扩建将为公司扬州库区带来更大更稳定的市场需求,长期前景看好。 我们预测公司 2010~2012年EPS 为0.45、0.56、0.70元。考虑到公司处于快速扩张期,给予45X PE,则估值25.2元,维持强烈推荐评级。

前三季度工程承包新签合同约2163亿,全年新签合同额极有可能超过2360亿的年度经营目标。截至9月底,公司新签合同总额约2163亿元,公司在非冶金工程承揽上进展顺利。我们预计公司今年新签合同极有可能超过公司年初制定的2360亿目标。 公司各项业务毛利率均有回升,房地产开发业务快速增长和多晶硅价格上涨今年业绩超预期的关键因素。截至10月底,公司房地产开发业务收入超过170亿,预计全年超过200亿,增速超过100%,而且随着保障房开发业务的成熟,毛利率已经由不足7%提升至13%以上,房地产开发业务盈利提升大幅超预期。下半年,多晶硅价格大幅上涨,公司预计多晶硅加工业务毛利率回升至50%-60%,大幅超过上半年的25%左右。 巴新瑞木镍钴矿开发进展顺利,阿富汗艾娜克铜矿开发项目进展慢于之前预期。今年年底,公司储量1.43亿吨巴新镍钴矿开始投产,明年将对公司业绩产生贡献。阿富汗艾娜克铜矿开发项目还处于建设前期,公司预计要到2014年才能开始投产。作为全球储量第二的艾娜克铜矿,已探明储量达6.67亿吨。 未来公司业务看点: (1)工程承包业务:冶金工程承揽主要取决于十二五规划中钢铁产业政策和大型钢铁基地建设,非冶金工程增长的关键是房建业务的拓展速度; (2)矿产开发业务:多晶硅业务公司技术成熟,盈利主要取决于未来价格变化;矿产资源主要取决于海外铜矿、铁矿、镍钴矿等资源的开发进展; (3)房地产开发业务:公司9月底200亿取得南京下关老城区改造项目,未来几年业务主要在于该项目的开发进度(截至9月底,公司土地储备693.37万平米); (4)装备制造业务:随着营口、曹妃甸、陕西等基地项目建设的投产,公司装备制造能力大幅提高。尤其是钢结构业务,产能超过250万吨,是全国最大的钢结构公司。 今年公司间接控股的上市公司锌业股份可能大幅亏损,公司暂无重组计划。 预计公司 2010-2012年EPS 分别为0.28元、0.39元、0.48元, 对应 PE 分别为14.2倍、10.3倍、8.4倍,首次给予公司“推荐”评级。