事件:古井贡酒公布2012年中期业绩快报古井贡酒 1H12实现营收22.3亿,同比增41%,营业利润增41.1%,利润总额增40.9%,实现净利4.1亿,同比增43.7%。据此推算,2Q12实现营收9.1亿,同比增42%,营业利润增18.5%,利润总额增18.4%,实现净利1.6亿,同比增30.5%。 业绩快报分析要点1. 2Q12营收仍保持了较快的增速,同比增42%。我们估计营收增长主要来自于中高端产品的增长,年份原浆占比提升,同时原浆内部结构继续向上升级:(1)12年年份额原浆计划销售突破30亿(销售口径)。(2)年份原浆内部产品结构升级、8年原浆占比将进一步提升,预计2012年8年占原浆的比重达到25-30%。 2. 2Q12营业利润仅增长18.5%,远低于营收增幅,我们估计2Q12费用投入同比大幅增加,原因:(1)公司加大广告宣传投放,从前期的资源驱动型过渡到品牌拉动型,预计2012年央视等大媒体的广告投放将超过2亿。(2)古井贡酒在安徽省内市场占有率2011年已接近20%,徽酒以营销能力见长,省内市场竞争十分激烈,古井在省内占比继续提升难度加大,因此古井高费用投入短期无法出现明显的下降,预计2012年销售费用率仍维持在高位。(3)2011年2季度费用投入水平较低,2Q11营收、营业利润分别增121%、341%,而期间费用仅增67%。 3. 2Q12净利增30.5%,远高于营业利润增长,我们估计主要因为2Q12所得税率同比下降所致,2Q11所得税率高达29.8%,根据利润总额和净利数据推算,2Q12所得税率降至22.6%。 4. 预计销售公司组织架构近期可能出现调整。2009-2011年古井贡酒实现恢复性增长,2011年省内市场收入占比已接近20%。公司在股东大会上也提出,股份公司的管理系统是08年设立的平台,围绕100亿目标公司现阶段将对股份公司的管理系统进行调整。 公司管理层7月初拜访了洋河酒厂,显示公司正积极向业内的优秀竞争对手学习,通过交流学习协助理顺销售公司的组织架构。 盈利预测与投资评级安徽地区消费升级速度较快、年份原浆结构可继续向上升级,未来公司稳健成长可期。 2012年处于夯实基础的阶段,高费用投入短期难以改变。我们维持原有盈利预测,预计2012-2013年实现每股收益1.71、2.30元,同比增51.8%、34.7%,给予公司“推荐”的投资评级。

固态是基石,液态是箭头 固态饮料市场已经比较成熟,未来的发展将以稳定为主,是公司的“现金牛“业务;而新兴的液态业务则是引领公司成长的箭头,有望帮助公司重回高增长轨道。我们预测:固态业务未来3年的收入CAGR为10%左右;液态业务的收入CAGR将超过50%;从2013年开始,液态业务将超过固态业务,成为公司收入的主要来源。 差异化策略切入花生牛奶,高速增长值得期待 我们看好花生牛奶的市场前景:1、含乳及植物蛋白饮料符合消费升级方向,行业依然处于高速成长期;2、银鹭等领先企业已经完成了行业的前期培育,消费者群体相对成熟。而公司有望凭借在渠道分布、渠道利润、价格体系以及产品口味四个方面的差异化竞争策略在行业中谋得一席之地,预计未来3年收入CAGR达到70%。 盈利预测与估值 我们预测,公司2012-2014年的营收CAGR为27%,净利润CAGR为28%,2012、2013、2014年的EPS分别为0.40、0.53、0.68元,最新收盘价对应的PE分别为29、22和17倍。我们认为,固态业务为公司奠定了稳固的基础,而液态奶仍处于爆发增长阶段,未来持续增长确定性较高。首次覆盖,给予“推荐”的评级。 风险提示 1、经济增速下滑对于固态产品需求产生持续影响;2、液态奶扩张步伐不及预期。

双汇发展于7月10日发布《关于重大资产重组资产交割情况的公告》、《中国国际金融有限公司关于公司发行股份购买资产及换股吸收合并暨关联交易实施结果之专项核查意见》等公告,平安观点如下: 双汇发展重组资产交割完成。双汇发展于5月25日收到中国证监会对其重大资产重组事项的批复。批复内容包括核准双汇发展向双汇集团和罗特克斯发行454,589,218股股份购买相关资产,以及新增39,705,106股股份吸收合并五家公司。截至7月10日,双汇发展的置入和置出资产,以及罗特克斯的认股资产,均已完成交割,五家被吸并方也已完成全部移交工作和资产权属变更手续,目前正在办理注销登记的相关手续。 重大资产重组的最终完成将有利于公司集中精力做强主业。双汇发展自2010年3月以来推进重大资产重组,筹划重组事宜已经2年多。我们认为,重大资产重组的完成有利于双汇发展减少关联交易,同时突出屠宰和肉制品加工的主营业务。同时,重大资产重组的最终完成以及管理层股权激励的实施将有利于公司集中精力做强主业。 我们建议提前布局双汇发展,静待需求回暖。我们维持此前的观点,认为猪价在2H12以及明年下行的可能性大,肉制品吨利有望提升。同时,需求疲软背景下龙头企业市场份额可能获得提升。我们认为目前需求依然疲软,但是屠宰行业景气度在逐渐回升,定点企业屠宰量已从1-3月的同比下滑约15%恢复到1-5月的同比下滑3%左右。 我们建议提前布局双汇发展,享受未来需求回暖和成本下行对业绩的利好。 维持“强烈推荐”评级。按照双汇集团口径,初步测算12-14年的业绩(全面摊薄)分别为2.73元、3.40元和4.27元,对应净利增速分别为123%,24%和26%。按照7月10日收盘63.65元计算,动态PE分别为23倍、19倍和15倍。考虑到公司去年的低基数和当前业绩一致预期已致低点,以及重组完成对股价的利好,我们维持“强烈推荐”的投资评级。

净利增速略超市场预期。五粮液发布了2012年半年度业绩预增公告,1H12净利增长50.1%至50.5亿,EPS1.33元,略超市场预期。其中,2Q12实现净利20亿,同比增56%。我们预计2Q12净利的大幅增长主要来自于:1.2011年9月五粮液酒提价30%的效果在2Q12完全体现,营收增速较快;2.随着收入规模的扩大,期间费用下降,净利润率提升。考虑到年初至今终端需求不旺,2Q12五粮液酒销量增速则可能放缓。 上市公司的国有股权部分无偿划转五粮液集团公司持有。公司公告了宜宾市国资公司拟将其持有的上市公司20.07%的股份无偿划转给五粮液集团持有,宜宾市国资委持有的五粮液集团51%的股权无偿划转给宜宾市国资公司持有。划转完成后,宜宾国资公司将持有上市公司36%的股份,五粮液集团将持有本公司20.07%的股份。我们认为此次划转有利于完善公司的治理结构,提高五粮液集团对上市公司的掌控能力。 一批价仍在低位徘徊,中秋旺季是重要的观测时点。近期草根调研情况来看,五粮液一批价现阶段仍在720元的低位徘徊。我们分析,行业最重要观测指标,茅台一批价可能在3个月内出现反弹,刺激因素是中秋旺季、终端渠道库存持续下降、厂家保价政策开始发挥作用,时间点有可能从8月中旬开始,而五粮液一批价有望随茅台反弹,但此次中秋旺季的价格反弹时间和幅度还需密切跟踪。 省市两级对五粮液期望值比较高,我们认为公司释放业绩的主观意愿较强。根据近期媒体对刘中国的访谈,五粮液2012年的收入规划较高,达270亿-290亿,若取中值280亿推算,增幅需达到40%,高于市场270亿的平均预测。销量规划2012年要达17万吨,十二五规划末期达到25万吨,力争突破30万吨,据此推算12年销量增28%,2011-2015年销量符合增速为17-23%。 从释放业绩的主观意愿和客观能力这两个维度进行分析,我们预计12年业绩增长的确定性较强。预计公司2012-2014年实现每股收益2.41元、3.10元、3.67元,同比增长49%、29%、18%,对应PE分别为14.5、11.3、9.5倍。五粮液估值处于低位,2012年业绩成长的确定性较高,综合考虑估值水平和成长性,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:年初至今高端酒终端需求不旺、二批商进货热情低,下半年可能传导到上市公司报表。

销售增速逐步恢复,预计全年增长10%。公司1-5月份的销量增长并不明显,但是随着啤酒消费旺季的到来,6月份的销量增速有所恢复,预计上半年销量整体增速在6%左右;考虑到天气因素导致的旺季延后,预计下半年增速高于上半年,全年的销量增长为10%左右。公司的目标是在2015年之前,保持销量年均10%左右的增长,争取在十二五末成为全球排名前六的啤酒企业,国内啤酒行业第一集团军的代表人物。 大麦成本维持在较低水平,销售费用率保持稳定。大麦在总成本中的占比为20%左右。一般来说,公司每年会在三季度和四季度集中采购大麦两次左右,目前库存大麦的采购成本在300美元/吨左右。由于去年年底的采购价格已经很低了,不超过300美元/吨,所以近期大麦价格的下行对于公司成本的影响并不大。尽管今年是体育大年,但公司的销售费用率仍会维持在往年正常水平,只是投入结构会有所调整,适当偏重于体育营销。 九龙斋亏损有望大幅减少,惠泉改善仍需时间。经过经营战略调整之后,公司旗下全资饮料子公司九龙斋2012年的业绩将会大幅改善,预计全年亏损不超过4000万。另外,公司年初抽调了漓泉的业务骨干去惠泉任职,但是由于团队适应当地市场需要时间,目前看来效果并不明显,预计2012年惠泉的经营状况仍难有实质性的改变。 维持“推荐”评级。预计燕京未来三年营收CAGR为13%,净利润CAGR为19%,2012-2014年EPS分别为0.40、0.46和0.54元,同比分别增25%、16%和17%;最新收盘价对应的动态PE分别为17、15和13倍。啤酒行业的整合仍在继续,集中度提升将增强龙头企业的议价能力,行业利润率有望持续提升;而公司作为我国啤酒行业第一梯队的巨头,未来仍有广阔的成长空间,维持“推荐”的评级。 风险提示。天气等不可控因素导致新产季大麦产量低于预期。

维持 2012 年盈利预测,“强烈推荐”。我们预计12-14 年EPS 分别为3.06、4.15和5.53 元,同比增长47%、36%和34%,其中白酒业务EPS 分别为3.01、4.15和5.13 元,同比增长46%、38%和33%,上述预测均已考虑当年期权激励行权摊薄。 以6 月26 日收盘价40.37 元计算,动态PE 分别为13、10 和7 倍。低PE和市场对公司持续增长能力的低预期可能带来超额收益机会,维持“强烈推荐”评级。

地方政府对公司的期望值较高。绍兴市已提出了2015年黄酒集团实现50亿的收入目标,预计古越龙山需达到35-40亿,据此推算,2011-2015年古越龙山营收复合增速需超过30%,而过去5年古越龙山收入的复合增速仅为11%。 持续加大营销投入,广告宣传费投入水平远高于同为行业龙头的会稽山。2011年古越龙山广告宣传费达到5100万元,远高于会稽山2250万的水平,2008-2011年均复合增速为32%。2005年古越龙山开始做全国市场、打央视广告,虽然走出江浙沪成效不明显,但高端媒体的广告投入促进了产品结构的调整升级。 产品结构升级,中档酒占比在提升。2011年古越龙山出厂价15-100元的产品(5-10年陈为主)营收占比约为50%,而2010年仅为42%。 销售思路调整,配合产品结构升级:1.销售人员的考核机制今年发生变化,原来以销售收入考核为主,现在开始考核利润和产品结构,鼓励中高档酒的销售;2.开始重视团购业务,公司在2010年下半年成立了团购部,2011年团购部实现销售4000-5000万,现阶段在这个渠道重点推广出厂价100-200元价位的高档产品。 古越龙山的销售区域以华东地区为主,我们认为浙江市场仍有较大的成长空间。 2011年浙江实现营收4亿,上海接近2亿,江苏5000-6000万,销售区域主要集中在华东地区。市场普遍不看好黄酒行业一个重要原因是,行业始终无法走出江浙沪,似乎成长空间受到限制。但我们认为古越龙山仅仅做好浙江本地市场,就有很大的成长空间,原因:1.2011年绍兴市场贡献收入2亿,占了浙江市场的50%,因此除了绍兴之外,浙江还有很多空白区域。相对于华东以外的市场,浙江的这些空白区域对黄酒的认同度较高,因此若浙江另外10个地级市每个能够实现1亿收入,即可贡献10亿的收入。2.浙江地处经济发达区域,而当地缺乏地产白酒,因此古越龙山若能在浙江当地进入高端的政商务消费领域,则产品结构的升级空间很大。 首次给予“推荐”评级。预计2012-2013年实现EPS0.35、0.45元,同比增长31%、28%。虽然短期内还难以看到业绩向上的拐点,但我们看好公司良好的资源禀赋和行业未来的消费升级空间,给予“推荐”的投资评级,值得长期关注。 风险提示。原酒销售低于预期,经济下滑对黄酒销售造成冲击。

股权激励行权时点符合预期,激励作用凸显。2010年2月10日授权再经历两年等待期后,加上内部走流程等时间,激励计划第一期行权时点基本符合预期。随着股权激励行权,股价上涨将直接给中层干部为主受益人员工等带来财富,将更好地连接公司与高管和骨干员工的利益,激励作用明显。 预计摊薄每股收益0.3%,2012年期权费用约0.72亿元。我们测算,第一期行权后泸州老窖总股本将增加402.9万股,约占2011年末13.94亿股的0.3%,摊薄很小。2012年期权费用约0.72亿元,已普通体现在市场的业绩预测中。 行业低谷蓄力前行,或正是弯道超车时机。3月底温总理禁止公款购买高档酒表态直接推动了白酒行业需求下行,尤其高端白酒普遍面临直接调整压力。此背景下,泸州老窖选择快速控量提价,主动调整。我们分析认为,这有利于提升整个体系的盈利能力和战斗力,也有利于提升国窖1573的品牌力,从这个角度来看,有利于后续健康发展,或正是弯道超车的好机会。 2012年业绩不悲观,维持“强烈推荐”评级。我们此前预计2012年泸州老窖营收增长37%,净利增长47%。我们仍认为对2012年业绩不用过分悲观,营收30%-40%的增长实现问题应不大。我们暂维持2012-2014年EPS预测3.06、4.15和5.13元,同比增长47%、36%和34%,其中白酒业务EPS分别为3.01、4.15和5.13元,同比增长46%、38%和33%,上述预测均已考虑当年期权激励行权摊薄。以5月6日收盘价39.04元计算,动态PE分别为13、9和7倍。对应2011年利润现金分红每股1.26元(税后),计算的分红收益率为3.2%。股价下跌及低估值至少已大部分反映公司在行业低谷时对经营所做调整,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:三公消费治理延续时间过长导致白酒需求下滑程度超出预期。

近日,我们参加了双汇的股东大会和会后交流,平安观点如下: 预计下半年肉制品吨利润总额会有较大幅度提升。我们判断,下半年猪价应依然处在下行通道,反弹的时间和幅度都将有限。随着消费旺季的到来,以及清货促销和退货率的降低,猪肉价格下降带来的成本节省将逐渐反应到吨利润总额中。我们认为,下半年肉制品吨利润总额有望大幅提升,肉制品吨利润总额有望达到1400-1500元/吨。 低温肉制品快速增长可期。低温肉制品作为高温肉制品的升级的方向,公司对其重视程度日益提高,公司计划针对区域市场推出新产品。我们认为,借助高温肉制品的渠道基础,以及其相比高温肉制品更丰厚的渠道利润优势,低温肉制品的快速增长可期。 市场份额正扩张,可为需求回暖时的业绩增长积蓄力量。在需求不足的行业背景下,部分地区和部分商超出现雨润、金锣肉制品柜面面积减少的现象。而双汇的策略是,在行业不景气时快速扩大市场份额。所以,我们相信一旦肉制品需求回暖,双汇肉制品市场份额的上升将带动业绩快速增长。 下游需求不足依然是屠宰放量的制约因素。12年定点屠宰企业生猪屠宰数量同比下滑,行业面临总体需求不足的压力。我们认为,造成猪肉需求下滑的原因可能有进口猪肉的冲击、禽肉等其他肉类对猪肉的替代作用增强,以及经济下行背景下消费者预期悲观,减少支出。我们认为,猪肉价格下行虽然在一定程度上有利于屠宰量回升,但是12年屠宰放量还需等到市场需求回暖。 我们预计蛆虫事件应该很快能够得到妥善解决。公司已于6月2日发布“蛆虫事件”相关情况说明,说明内容包括,双汇连锁店784号店是公司直营店,且公司“蛆虫肉”的屠宰时间和销售时间分别为5月26日与27日,产品配送交接、温度控制均有记录。该份说明打消市场两个疑虑。一个疑虑是该“蛆虫肉”未采用全程冷链运输,或者放置时间过长;一个是该店是经销商店面,货源混杂,有劣质产品冒充双汇产品。我们预计蛆虫事件应很快能够得到妥善解决。 维持“强烈推荐”评级。按照双汇集团口径,初步测算12-14年的业绩(全面摊薄)分别为2.75元、3.42元和4.30元,对应净利增速分别为123%,24%和26%。按照6月7日收盘61.25元计算,动态PE分别为22倍、18倍和14倍。考虑到公司去年的低基数和当前业绩一致预期已致低点,以及本轮行情启动以来双汇股价累计涨幅小和重组完成对股价的利好,我们维持“强烈推荐”的投资评级。

12年营收增长应主要靠销量带动。我们判断,生猪价格在下半年延续下行趋势的可能性高,养殖利润空间继续收窄或者亏损,饲料企业12年涨价较难实现。但公司12年销量高增长仍可期待。销量增长来自于新增产能的释放和对原有市场的精耕细作。具体的措施包括:大规模招募有经验的销售人员,加大对规模客户的开拓力度,以及提升市场推广方面的力度和效率。 饲料总体吨利润水平可能比去年降低,高端产品吨利可能有所增大。由于12年提价较难实现,而饲料主要原料的豆粕和玉米价格上涨可能性大。饲料总体吨利润水平可能有所降低。但是,高端乳猪料去年年末提价,以及规模效应带来的成本费用摊薄等因素,高端乳猪料吨利润同比可能有所提升,对饲料总体吨利润的下滑压力起到缓解作用。 2Q12销售费用率可能为全年高点,但是12年销售费用率同比下行可能性大。09年以来,公司二季度的销售费用率均为全年最高。2Q12公司依旧加大了对市场的投入。 投入方向包括:为扩大市场份额的促销费用;为吸引人才的人才引进费用;以及各种为增加订货量,提升知名度,建立长期合作伙伴关系的会议费。考虑到规模效应,我们认为12年全年的销售费用率同比应有所下降。 我们认为,公司对规模客户的拓展思路明确、措施得当,效果可期。随着养殖规模化进程的加剧,公司高度重视对规模客户的开拓。所采取的措施包括:协助客户申请小额贷款、为优质大客户提供担保以及赊销等资金周转方面的服务;派出养殖人员驻场以提升规模客户养殖水平;同时借助高品质的预混料、乳猪料,种猪等对提高养殖效益至关重要的产品开拓规模客户。 维持“强烈推荐”评级。我们预测12-14年EPS分别为0.91,1.18元和1.49元,净利增速分别为46%、31%和28%。按照6月7日收盘价17.46元计算,对应2011-2013年PE分别为19、15、12倍。考虑到公司渠道价值延升、股权激励对员工积极性的调动,我们维持“强烈推荐”的投资评级。

根据股份公司持有90%的销售公司股权比例测算,预计2012-2013年实现每股收益3.05、4.31元,分别同比增长69%、41%,对应2012-2013年PE分别为24、17倍。汾酒未来的成长逻辑清晰,高速增长的态势仍在继续,未来2-4季度业绩有望出现加速增长的态势,2013年销售费用率下调、业绩有望超越市场预期,我们维持对公司“强烈推荐”的投资评级。

事项: 近日,我们在贵阳参加了贵州茅台股东大会后的投资者交流会。 平安观点: 股东大会通过《公司2012年度财务预算方案》等十项议案,推算2012年净利增长超60%。根据公司营收、成本、营业税、销售费用、管理费用增幅规划推算,茅台2012年收入有望增长51%至278亿元,EPS可增长约62%至13.7元/股。同时,股东大会交流中,公司表示营收51%增长来源于销量增长、直营店建设、系列酒开发和系列酒销量的增长。参考2013年集团销售收入500亿元的规划,我们预计股份公司2013年营收增速仍能达到35%以上。 直营店上半年确保30家开业,实地调研估算单店年销量20吨以上。茅台5月份开始加快了直营店开设速度,公司规划在6月底前确保30家直营店开业。根据对贵阳市直营店实地调研了解的每日销量,我们估算单店年销量应在20吨以上,但各地因地制宜有不同也正常。 汉酱营收2012年有望翻倍,仁酒预计八月面世。2012年至今公司已完成汉酱酒销售3个多亿,2012年任务是10亿左右,应能完成董事会任务。仁酒在5月24日开了新闻发布会,参考汉酱开发节奏,预计仁酒可能在八月份进入市场,预计专卖店零售价599元/瓶,已带动汉酱酒专卖店零售价近期涨了100元/瓶至799元/瓶。 现场买酒价升限购量增,买酒氛围不如往年。现场买酒是茅台历届股东大会传统节目。相比此前,2011年度股东大会现场买酒有两个变化,一是价格从团购价变为了直营店价格,本次是1519元/瓶,这应与公司2012年大力推进直营店系统有关;二是本次限购数量是6瓶,2010年度股东大会是2瓶。今年参会的股东和投资界人士约230人,但现场参加买酒人员比往年明显偏少。 2012年PE仅16.5倍,维持“强烈推荐”。基于公司2012年度财务预算方案,我们预计贵州茅台2012年EPS可达13.67元,同比增长62%,2013年-2014年EPS为20.07元,25.12元,同比增47%、25%。以28日225.49元收盘价计算,PE为16.5、11.2和9倍。当前52度飞天茅台酒一批价仍比出厂价高一倍以上,经销商有足够利润空间来吸纳涨价和库存,2012、2013年业绩确定性和成长性均高,维持“强烈推荐”评级。

1.三因素导致一季度营收下降:进口葡萄酒多年累积效应的冲击;2011春节在2月份,2012年在1月份,春节对葡萄酒销售重要,一个月等于三个月或更多;2011年3月前经销商对产品涨价有预期导致一定囤货。 2.二季度营收增速有望转正,两位数亦可期待。动力来自:春节后经销商去库存情况良好,向企业进货积极性增大;2011年开始的直控终端的效用应会继续体现;针对渠道利润率下降、和公司业务人员效率提升等问题,公司正在进行调整,具体方案仍需进一步确认,但以公司风格,可能快速推出,我们对效果持乐观态度。 3.三大新酒庄酒产品可能加速推出。交流中,公司高管表示会加速推出新的酒庄酒,根据此前信息,推出价格定位从高至低依次为:宁夏张裕罗斯十五世酒庄、新疆张裕巴保男爵酒庄、陕西张裕瑞那城堡酒庄。我们估计,价格最低的陕西张裕瑞那城堡酒庄价格也应不会低于150元/瓶。凭借张裕庞大的渠道,我们乐观看待新品增长前景。 4.代理进口酒是大势所趋,控制渠道有利于长远竞争。进口葡萄酒份额继续上升在一段时间内难以避免,消费者偏好的多元化是根本动力。张裕专门独立先锋公司负责进口酒代理,并计划通过专卖店方式推动进口酒的销售,并在引进时就要求知识产权归张裕所有,这有利于控制渠道和品牌,有利于提升张裕的长远竞争力。 5.在调整中迎接新的成长,长期价值明显,维持“强烈推荐”。中国葡萄酒行业是朝阳行业,营收增速有望保持15%以上,张裕仍有能力保持15%-20%的营收增速。 同时,通过酒庄酒等高档产品占比上升,不断推新品提价,张裕毛利率水平仍有望稳步上升,净利年均增幅仍能达到20%-30%。我们预计12-14年EPS分别为4.49、5.52和6.78元,同比增24%、23%和23%,PE为21、17和14倍。张裕估值处历史低位,长期投资价值明显,经济波动、高基数等带来的短期业绩增速低点,公司正为迎接新成长积极准备,维持“强烈推荐”评级。

4月增速下降与政策同比变化有关:洋河4月份销售增速的确有变化,但应与洋河的销售政策年度间稍有差异有关。洋河调价后通常会给经销商一个时间段,会给一个配额,2011年4月份公司对产品调了一次价,当年经销商兑现配额是在2011年4月,2012年公司在春节后调了一次价, 但经销商在2012年3月份兑现了配额。 深度全国化和产品高端化仍是2015年前主要增长动力。表现为从区域上来讲,通过深度分销在渠道上要赶上地产酒,做到一般省份实现3-5亿的销售规模,重点省份过10亿,且在全国复制3-5个江苏一样的根据地市场;从产品上来说,以梦之蓝为代表的高端产品将保持更高速度发展,营收占比不断上升。我们估计,1Q12洋河梦之蓝的增速远高于其他产品。 梦之蓝品牌诉求调整正在酝酿之中,高端品牌成功将打消洋河根基不稳的担心 2010、2011年洋河在产品线上快速“升天升梦”,品牌塑造相比之下稍显落后。 现在公司高管提出来谋划对品牌广告的诉求进行提炼和调整,我们认为正是时候。 如果公司能够借此机会将梦之蓝高端产品形像打入消费者内心,则对洋河此前高速增长带来的一系列根基不稳的担心均会显得不再重要。 公司平台化将是未来持续成长的方向,但当前言之尚早。凭借超过5000人的嫡系销售团队,和超过7000人的经销商网络,洋河已是一个优秀的分销平台,完全可以尝试其他产品的分销。短期内,洋河在白酒行业的增长潜力仍没看到天花板,此时分心显得没有必要,但长远来看,这是未来成长的方向。 预计2012年营收仍能增长50%以上,维持“强烈推荐”。凭借行业领先的综合管理能力,通过深度全国化和产品高端化战略,我们预计洋河2012年仍能保持营收50%以上的增长。我们预计公司2012-2014年EPS为7.71、11.24和14.73元,同比增72.6%、45.7%和31%。以18日156.97元收盘价计算,PE为20、14和10倍。洋河是国内管理能力最好的白酒企业之一,公司渠道扩张和产品结构高端化正处于收获期,我们维持“强烈推荐”评级。

植物蛋白饮料处于高速成长阶 段我国的植物蛋白饮料依然是朝阳行业,未来五年仍有望保持年均20%左右的高速增长,背后的驱动力是:1、随着人均收入的快速增长,我国饮料行业整体仍将处于高速发展的时期;2、饮料的消费结构会发生变化,植物蛋白饮料的营养价值高,契合现代人对于健康的追求,符合消费升级的方向,未来在饮料市场中的份额仍将继续提升。 细分领域龙头,市场空间广阔 公司是国内杏仁露生产的龙头企业和行业标准的制定者,行业地位稳固,“露露”牌杏仁露的市场占有率超过90%。我们认为,公司主打产品杏仁露的市场空间依然广阔:1、杏仁露在植物蛋白饮料中的占比很低,仍有巨大的提升空间。2、公司目前的市场集中在北方区域,南方待开拓的潜在市场空间巨大。口味问题和原材料瓶颈都不会构成杏仁露拓展市场的绝对障碍。 2012年:确定改善,幅度有限 受益于成本下降和新产能投放,2012年公司业绩将迎来确定性的改善,但对于改善幅度的预期不应过高:1、苦杏仁采购价格的下降较为确定,同比降幅为13%左右,但是带来的毛利改善程度将会低于预期;2、郑州项目一期投产的产能为6万吨,计划投产时间为2012年旺季到来之前,但是释放的有效产能相对有限,预计为2万吨左右。 盈利预测与估值 我们预测,公司2012-2014年的营收CAGR为15%,净利润CAGR为17%,2012、2013、2014年的EPS分别为0.62、0.73、0.85元,最新收盘价对应的PE分别为26、22和19倍。我们认为,公司作为国内杏仁露龙头企业,品牌价值高,成长空间巨大;但是目前管理体制仍然有待突破,销售能力亟待加强。 首次覆盖,给予“推荐”的评级。 风险提示1、郑州项目未能按期达产;2、经济增速下滑对于公司销售的滞后影响。