公司正式进入戴姆勒全球配套体系,现有订单每年新增收入2500万元 28日晚公司发布提示性公告:公司和DaimlerAG(戴姆勒股份公司)签署定点采购协议,正式进入戴姆勒全球工厂采购体系,从2013年开始将为戴姆勒配套发动机支架等多款产品。按照戴姆勒下达的生产订单和协议约定的年度价格,公司预计2013~2017年每年可实现销售收入2500万元左右。 “两抓两创”战略出成果,国际市场先强后大,5年内出口占比达30% 在公司“两抓两创”发展战略中,公司将依靠管理创新和技术创新,重点抓好乘用车市场和国际市场。与国内市场先大后强的市场策略不同,公司在国际市场的策略是先强后大,首先重点开拓奔驰和宝马等高端客户。我们认为,公司此次正式进入戴姆勒全球配套体系,既是公司严格执行发展战略的结果,也预示着公司未来在国际市场上还将赢得新客户。2010年公司出口营业收入7989万元,占公司营业收入8%。我们预计,5年内出口收入占公司营业收入的比重有望提升至30%。 乘用车水泵业务多点开花,三家自主品牌选择公司作为水泵独家供应商 此前公司在6月8日公告与大众汽车签署EA211发动机水泵开发协议;7月18日规划产能45万台、计划在2013年3月投产的成都一汽-大众EA211发动机项目奠基。而根据大众集团的规划,在欧洲、美洲和中国三地生产的EA211发动机,在2012年就将投入市场,预计2014年全球产量将达650万台,每年为公司带来超过4亿元的营业收入。此外,公司近期还成功中标长安汽车S系列发动机水泵,并成为广汽传祺、吉利帝豪和东风风神三家自主品牌的发动机冷却水泵独家供应商。 国内首家试制成功电子水泵,有望广泛应用于涡轮增压发动机 公司5月24日公告电子水泵研制成功。与传统的节温器和电子节温器相比,除了应用于纯电动和混合动力乘用车之外,电子水泵的两大优势使得其在传统内燃机乘用车亦有巨大的市场空间:1)可以更为精确地控制冷却水温,进而可以在很大程度上影响发动机的温度,降低发动机的摩擦损耗,并提高发动机的冷启动性能;2)对于涡轮增压发动机而言,使用电子水泵可以在发动机停转之后再持续冷却涡轮增压器一段时间,延长涡轮增压器工作寿命,而这一技术已在宝马和标致雪铁龙等公司的新发动机上得到应用。 维持“增持”评级,上调目标价至30元 我们认为,虽然今年公司业绩将受累于国内车市整体增速下滑,全年EPS预测下调至1.24元,但公司近期在国际市场和乘用车市场均取得较大突破,打开了长期增长空间,因此股价有望重新回到前期高点29元上方。

半年报完全符合预期,净利润同比增长22.3% 公司发布2011年半年报:上半年实现营业收入4.58亿元,同比增长15.2%;实现归属于母公司股东的净利润7011万元,同比增长22.3%,折合全面摊薄后每股收益0.50元。其中2011年第二季度公司实现营业收入2.18亿元,环比下降9.1%;实现归属于母公司股东的净利润3565万元,环比增长3.3%。我们在今年1月10日的报告中预计公司全年净利润1.40亿元,业绩完全符合我们之前的预期。 出口业务拉高营业收入增速,主要子公司进入平稳运营期推高净利率 今年上半年国内市场广义乘用车销售495.8万辆,同比增长8.1%;同期公司主营业务国内营业收入3.78亿元,同比增长10.2%,基本与市场同步。但公司上半年出口收入6440万元,同比增长63.3%,拉高了公司整体营业收入增速5个百分点。公司的产品特点决定了公司需要在客户附近建厂,公司的9个主要子公司分布在全国7个城市,其中除新设立的上海崇林河、杭州湾双林和柳州双林3家子公司尚未正式经营生产而出现小额亏损外,其余6家子公司均盈利良好,净利率在11.8%~19.8%之间。随着主要子公司进入平稳经营期,公司期间费用率较2010年全年下降2.1个百分点,推高公司净利率至15.3%,创公司历史新高。 下半年投资进度将明显加快,期待汽车座椅核心零部件尽快实现产业化 此前由于公司将募投项目实施地点由宁海转移到各种条件都更好的杭州湾汽车产业园,截止上半年计划投资3.28亿元的募投项目仅完成投资1451万元。随着公司于2011年5月20日成功竞得杭州湾甬新G-5#工业用地,7月15日成功竞得柳州柳北区G(2011)20号地块工业用地,公司下半年在杭州湾、重庆和柳州三个新工厂的投资进度将明显加快,因而我们预计公司在下半年的期间费用率将会有所反弹。在产品研发方面,通过近几年的努力,公司已基本完成汽车座椅核心零部件产品研发工作,市场导入取得突破性进展,下半年公司将进一步加强与客户的技术合作,尽快实现研发产品产业化,这将成为公司未来新业务的增长点。 估值水平将随座椅产品产业化提升,上调至“买入”评级 我们预计,公司今年下半年的大量投资必将产生较多当期费用,下半年业绩将基本与上半年持平。而如果公司的座椅核心零部件成功实现产业化,新增产能将使得公司在未来3年将迎来又一轮高速发展。因而我们认为,今年下半年公司的估值水平将随着公司座椅产品产业化的进展而上升。维持1月报告中的盈利预测,上调目标价至25元,上调至“买入”评级。

公告概要:公司与台州吉利豪鑫和吉利控股签订战略合作框架意向书 公司6月28日发布公告,在6月24日公司与台州吉利豪鑫汽车变速器有限公司和浙江吉利控股集团有限公司签订了战略合作框架意向书。根据该意向书,三方同意将共同投资组建设立合资公司,建立标准化生产基地,专业从事乘用车MT变速器的制造与销售,合资公司的注册资金规模以及各方的持股比例仍待商议,但由万里扬控股;合资公司成立后,将迅速达到年产15万台乘用车MT变速器能力,并在三年内形成年产60万台变速器的综合能力,而吉利控股则承诺给予同类配套厂商的任何优惠政策均将适用于合资公司,并与合资公司建立长期的优先采购战略关系。 万里扬品质赢得吉利认可,共同打造品质吉利 2007年吉利汽车提出战略转型,提出将企业的核心竞争力从成本优势转向为技术优势,打造“技术吉利”;四年之后,在2011年4月的上海车展上,吉利汽车再次提出将由“技术吉利“向“品质吉利”战略转型。 在“技术吉利”战略框架下,吉利集团对变速器 给予了高度重视,除在宁波和台州路桥的2个手动变速器制造基地外,吉利还常年致力于自动变速器的自主研发,并最终收购了澳大利亚DSI公司。而此前吉利虽然也曾尝试向江铃格特拉格和沈阳三菱少量外购手动变速器,但实际上95%以上的手动变速器是集团内部配套。我们认为,公司此次与吉利签订战略合作框架意向书,对吉利而言,是其践行“品质吉利”战略的重要一步,表明吉利不再拘泥于拥有技术,而更注重整合社会资源提升整车产品品质;对于万里扬而言,则是一个迅速做大做强乘用车变速器的绝好机会。 “东边不亮西边亮”,2012年再看乘用车变速器 我们在2010年11月21日发布的公司深度报告标题为“明年看重卡变速器,后年看乘用车变速器”,但2011年由于多种原因国内重卡行业整体下滑,公司重卡变速器上量的速度低于此前预期。公司此次与吉利合作,让我们再次感受到浙江民营企业的市场开拓能力与做大做强企业的决心,我们预计在2012年下半年合资公司就可投产,2013年即可达到年产15万台,以每台乘用车手动变速器单价2000元计算,新增营业收入3亿元。 高技术壁垒和高成长性成就高估值水平,上调至“买入”评级 我们认为公司今年仍处于投入期,维持全年1.04元的盈利预测,但上调未来三年的盈利预测,以2010年为基期的净利润三年复合增速33.9%。上调公司至“买入”评级,上调目标价至34.32元,对应2011年33倍市盈率和2012年24倍市盈率。

“铁路警察各管一段”,工信部修订国标难以激活气压式ABS市场 国标GB7258《机动车运行安全技术条件》2010年修订版要求从2011年4月1日起在以下重型车强制性安装防抱制动装置:1)车长大于9m的公路客车、旅游客车、不允许乘客站立的公共汽车及所有专用校车;2)半挂牵引车和总质量大于12000kg的货车;3)危险货物运输车。但我们在重卡市场的草根调研中发现,工信部只能要求各车企做好产品一致性,保证出厂的重卡均配有气压ABS;而负责汽车上牌和年检的机动车辆检测站属于公安部管辖,各机动车辆检测站一无动力、二无能力来验证上牌和年检的重卡是否配有气压ABS,因此在实际操作中,重卡客户可以在购买重卡后再将气压ABS拆下,“返销”给汽车经销商,或者有的重卡搭载的气压式ABS基本上就是一个摆设。 气压式ABS的推广需要重卡司机提高安全意识和改善驾驶习惯 我们认为,多年来国内重卡市场推广气压式ABS进展缓慢的首要原因是国内重卡司机的安全驾驶意识有待提高。在各种乱收费、乱罚款和长期低迷运价的双重挤压之下,国内许多重卡司机已将超载超限等危险驾驶习惯视为常态。气压式ABS不仅会增加4000~8000元的购车成本,还因为气压式ABS工作时连续点刹,使得某些重卡司机驾驶时感觉不习惯。 内外饰业务增速乏力,成本压力加大,预计净利润增速低于15% 我们预计,今年公司的制度系统、仪表业务、有色铸造三项业务的营业收入增速都有望达到50%,但为公司贡献60%以上净利润的内外饰业务受重卡市场下滑和日本大地震对东风日产、东风本田等日系合资品牌乘用车销量的影响,今年营业收入和净利润都难以大幅增长,再加上今年原材料和人工成本的上升,公司今年的净利润增速将在15%以内。 下调2011年盈利预测至0.60元,下调至“增持”评级 我们认为,虽然公司股价前期已随大盘大幅下挫,但气压式ABS在国内重卡市场的推广和公司盈利能力的改善都仍需有待时日,即使反弹,空间也会有限。下调公司2011~2013年的盈利预测至0.60元/0.72元/0.89元,下调公司评级至“增持”,给予3个月目标价10.80元,对应公司2011年18倍PE。

事件:公司公布提示性公告 公司成功通过意大利菲亚特动力科技公司第二方审核 公司6月1日晚发布提示性公告:经过三年的技术攻关日前收到FiatPowertrainTechnologies公司(FPT,菲亚特动力科技公司)签署的产品PSW(零件提交保证书),公司正式成为FPT的供应商。FPT是全球汽车动力总成业的佼佼者,发动机年产量为310万台,对公司产品内燃机缸套的年需求量在1500万只以上。 与外资竞争对手同质化,国际市场空间广阔 公司2003年进入福特的全球配套体系,2004年进入康明斯的全球供货体系,已实现对康明斯连续6年供货质量0PPM(PPM:每百万件质量不合格品数)的骄人成绩,已占据北美内燃机缸套市场20%的市场份额,与外资竞争对手德国马勒和美国辉门在产品的质量和价格上都趋于同质化。此次公司成功进入FPT配套体系,表明公司在开拓欧洲市场方面取得重大突破。我们认为,当前国际内燃机缸套行业现在正处于一个由马勒和辉门等外资竞争对手向公司转移的过程中,公司在国际内燃机缸套市场的份额有望在未来3~5年由现在的10%提升至30%。 与内资竞争对手差异化,国4排放法规带来行业整合机会 我们预计国内将于2012年7月1日开始在重型内燃机上推行国4排放法规,而达到国4排放标准的柴油机由于以下4个原因对缸套的性能要求将显著提高:1)缸内压力升高;2)对热传导性的要求提高;3)对热变形的要求提高;4)EGR(废气再循环)对材料有腐蚀性。因此国4排放法规的实施一方面将使技术能力不高的内燃机缸套企业退出市场,另一方面也将规范缸套市场,使发动机企业不能再轻易更换缸套供应商。而两方面的变化都有助于公司提高产品毛利率。 出口需求旺盛保证产销两旺,产能紧张提升产品毛利率 虽然今年国内车市增速显著放缓,但3月底以来,美国的乘用车缸套订单呈现爆发式增长,老产品订单同比增长50%,新产品陆续投产。公司募投项目计划于9月投产,但产能依然严重不足,部分产品虽然提价10%,客户订单仍难以满足。 股权激励行权价较今日收盘价溢价32%,大幅上调今年盈利预测23% 公司4月20日公布股权激励计划,拟以39.21元的行权价格向激励对象授予315万份股票期权,行权价较今日收盘价溢价31.8%。我们认为高行权价格充分彰显了管理层对公司业绩长期稳健增长的信心。我们将公司2011~2013年的盈利预测由之前的1.40/1.85/2.34元大幅上调至1.72/2.30/2.99元,以2010年为基期的净利润三年复合增长率为38.4%。我们将公司评级由“增持”上调至“买入”评级,给予目标价43元,对应2011年25倍PE。

公司5月16日晚发布公告,拟以不超过2亿元的自有资金,通过深圳证券交易所交易系统,以集中竞价交易方式回购部分社会公众股份。回购价格不超过14.50元/股,预计可回购数量股份数量不超过1,379万股,占公司本次回购实施前已发行股份总数的2.43%。本次股票回购已经公司5月16日第四届第六次会议审议通过;关于此次股票回购的方式,价格区间,回购股份的种类、数量和比例,用于回购的资金总额以及资金来源,回购股份的期限和决议的有效期限等事项,则需经由6月1日召开的公司2011年度第二次临时股东大会审议。 本次股票回购针对社会公众股,照顾了中小股东的利益。 公司2011年一季报显示公司账面现金为12.41亿元,通过银行贷款可动用于投资的资金可达30亿元,而公司近期在全国多地的工厂布局仅需投资6亿元,拓展滴灌业务的投资不高于3亿元。我们认为,以公司2010年末26.43亿元的净资产规模,动用20亿元以上的资金进行国际并购风险偏大。而公司动用2亿元自有资金回购社会公众股,提高了剩余资金的利用效率,照顾了中小股东的利益。 现有路产业务稳定增长,构成公司估值底限:公司在2009年8月作价3.51亿元出售了陆平机器73.80%的股份,2009年9月出售2.9亿股富奥公司股份收入3.36亿元,2010年4月增发7340万股募集资金8.51亿元,从而使得公司的资产负债率从2010年一季报开始低于30%。我们认为,此次股票回购有利于提高公司的财务杠杆,优化公司的资本结构,降低公司总体资本成本,增加公司价值,从而为股东创造价值。 本次股票回购有利于大股东提高持股比例,长期稳健经营上市公司:公司2011年一季报显示,公司的主要股东周晓峰先生及其一致行动人华翔集团合计仅持有公司5826.91万股,持股比例仅为10.27%。我们认为,此次股票回购,有利于小幅提高大股东持股比例,有利于激励公司大股东长期稳健经营上市公司。 股票回购价格较16日收盘价溢价12%,利好公司股价短期走势。 公司2011此次14.50元的股票回购价格较公司5月16日12.95元的收盘价溢价12.0%,对公司股价短期走势形成利好,维持18元的目标价和“买入”评级。

事件:公司调研 车型开发全球化倒逼内外饰供应商全球合作、共同搭建全球化平台 公司5月11日和5月13日分别发布两条公告,一方面在国内与弗吉亚加强合作,大幅增加长春弗吉亚的客户范围,同时与西班牙安同林集团成立50:50合资企业扬州安通林华翔汽车零部件有限公司;另一方面公司又在德国出资500万欧元成立全资子公司。 我们认为,随着车型开发的全球化,汽车内外饰件也必将成为一个全球化的市场,汽车内外饰供应商必须全球合作、搭建全球化平台,未来才能够为大众、通用等现有客户的新车型同步开发、全球配套。因此公司与弗吉亚、安同林等外资内外饰供应商加强合作,有助于共同更好地服务整车企业的全球配套需求。 搭建欧洲收购兼并平台,收购海外中小企业获取品牌、技术和客户 我们认为,公司在德国成立全资子公司的目的主要是建立一个在欧洲收购兼并的平台,提高收购兼并的反应速度,简化相关审批、税收、法律等环节。公司2011年一季报账面现金为12.41亿元,资产负债率为24.4%,我们以公司50%的资产负债率测算,公司可动用于投资的现金在30亿元。我们认为,公司近期执着于国际并购的深层次原因是公司已经意识到全球化是汽车内外饰供应商的必由之路,除了与国际巨头加强合作,更需要收购兼并海外中小企业获取品牌、技术和客户。 南北大众销量依然平稳增长,尾随新老客户全国多地布局 公司70%~80%的营业收入来自于南北大众,虽然今年车市增速大幅放缓,但南北大众前4个月销量同比仍增长33.8%和15.6%,奥迪Q5等热门车型依然供货紧张,因此南北大众已经或即将在成都、南京、仪征和广东建立新工厂。此外公司还正在开拓福建戴姆勒、神龙汽车、华晨宝马等新客户。因此公司计划投资6亿元在长春、成都、南京、上海、广州、福州和武汉等多地扩建或新建工厂。 “四理工作”完成减法,产品线聚焦内外饰件和注塑件 公司在2008年金融危机后提出做好“理人”、“理公司”、“理产品”和“理财务”四理工作,相继出售了陆平机器和一汽富奥29%的股权。随着四理工作完成减法,公司将产品线聚焦于包含座椅在内的汽车内外饰件和包含滴灌产品在内的注塑件。 我们认为这一发展战略符合汽车零部件供应商专业化、模块化的趋势,公司在未来三年有望进入一个快速发展阶段。 投资建议:当前股价仅对应2011年13倍PE,目标价18元 我们预计公司2011~2013年的EPS分别为1.01/1.24/1.53元,以2010年为基期三年复合增长率27.5%。公司当前股价仅对应2011年13倍PE,我们给予“买入”评级和18元目标价,对应2011年18倍PE。

5月11日晚公司发布公告,拟在潍坊市寒亭区建设一个占地400亩的工业园区,其中一期投资4亿元新建一条占地150亩、年产10万支重型曲轴的加工生产线。建设资金中3亿元由公司自筹,1亿元申请银行贷款。项目建设期为2年,投产期1年,预计2013年末可完全达产。预计项目建成达产后,正常年可增加销售收入36000万元,利润总额9048万元。 公司异地建厂的关键是客户需求量足够大,能够保证产能利用率。 公司文登工厂是全球最大的曲轴生产基地,但国外的大型曲轴企业都是全球布点,因此长远来看公司需要异地建厂。公司现有单一生产基地大规模生产的最大优势在于,公司可以根据利用不同客户和不同种类产品市场需求周期的差异熨平生产计划的波动,从而提高产能利用率。因此我们认为,促使公司迟迟尚未异地建厂的原因是,虽然异地建厂可以靠近客户生产,从而可以降低运输成本、提高响应速度,但由于异地工厂订单依赖单一客户,如果该客户的需求量不大或需求量波动较大,则异地工厂的产能利用率难以保证,生产成本的提升甚至会高于节省的物流成本。 加强与潍柴动力深度战略合作,预计潍坊分公司总产能可达30万只。 潍柴动力是公司2006~2009年的第一大客户,采购额占公司营业收入总额的比例约为30%。此外我们预计2010年为公司贡献36.9%营业收入的第一大客户也应是潍柴动力,即公司2010年对潍柴动力的销售额为5.14亿元。因此在潍柴动力附近建厂,一方面由于潍柴的需求量足够大,能够保证公司未来潍坊工厂的产能利用率,另一方面由于潍柴已将曲轴定位为外购件,内部仅保留了一条曲轴生产线,因此公司无须担心将来与潍柴的内部曲轴加工工厂争夺订单。潍柴近年来发展迅速,所需曲轴除少量自制外,现在同时从公司和辽宁五一八采购,我们测算公司的配套比例在35%左右,因此潍坊分公司的设立有助于公司进一步提升其在潍柴动力的配套比例。此外由于潍坊分公司的总占地面积为400亩,因此我们预计该生产基地未来还将有二期扩产计划,规划总产能将在30万只重型发动机曲轴以上。 小幅上调2012年以后盈利预测和目标价,维持“增持”评级。 我们上调公司2012年和2013年的净利润预测2,600万元和3,700万元,以公司现有2.4亿股份计算,2011~2013年的EPS分别为1.18/1.69/2.12元,以2010年为基期3年复合增长率为32.0%,小幅上调公司3个月目标价至33元,对应2011年28倍PE和0.9倍PEG。

5月9日晚公司发布公告,拟以自有资金3600万元参与上海卡耐新能源有限公司(以下简称“上海卡耐”)的增资扩股。上海卡耐的主营业务是动力锰酸锂电池,由中国汽车技术研究中心、日本英耐时株式会社、西安兰德新能源汽车技术开发有限公司和阿尔特(中国)汽车技术有限公司4家原始股东于2010年5月发起成立。 2011年3月25日上海卡耐董事会决定将注册资本由1.2亿元增加至2.0亿元,其中原股东中汽研认购2000万元,新股东ENAXUSA,Inc.和万丰奥威以20%溢价各认购3000万元(实际出资3600万元)。增资扩股后,公司持有上海卡耐15%的股份。 上海卡耐新能源股东实力雄厚,2011年10月即将投产。 我们认为,在国内众多的新能源项目中,上海卡耐具备两大优势:1)技术成熟:2011年10月即将投产,在新能源客车和乘用车两个市场均已有意向客户,并且已获得480万元的财政补贴,2)股东实力雄厚,实为产业联盟:日本ENAX株式会社的创始人是世界上第一块商用锂离子电池的发明人,具备强大的技术实力,单节比能量最高可达150Wh/kg,远高于国内120Wh/kg的水平,在日立等公司的评选中屡次获得最优;中汽研不仅是国内汽车技术研发的权威部门,也是新能源汽车诸多行业标准的制定单位;阿尔特是由海外留学人员归国创办的汽车研发企业,具备整车开发实力,在开发纯电动汽车方面拥有一批专业齐全的专家。因此上海卡耐的动力锂电池将不仅在满足和引领国内相关行业标准方面具备先天优势,而且还将有强大的研发力量为其寻找应用客户。 借力股东资源,审慎进入新能源业务,迈出横向扩张第一步。 正如我们在3月23日的报告中所指出,公司今年业绩的增长将主要来自于摩轮业务的注入、前期国内国际客户新订单的批量投产和公司新昌工厂45万件半固态锻造汽车铝轮毂项目投产,而公司中长期的增长则需要在纵向垂直整合和横向延伸产品线两个方向上寻找新的业绩增长点。公司此次借力股东的资源,入股质地一流的新能源项目,在公司横向延伸产品线的道路上迈出了关键性的第一步。 小幅上调未来4年盈利预测,维持“买入”评级。 根据上海卡耐的利润预测,2011~2015年将累计实现净利润2.81亿元,公司15%的权益对应4215万元投资收益。由于公司只能按照成本法计算上海卡耐的投资收益,因此仅小幅提高公司2013年的每股盈利0.01元,维持“买入”评级和21.50元的目标价。

业绩低于预期,2011年一季度净利润同比下降5.3% 公司2011年一季度实现销售收入2.43亿元,同比增长7.4%;归属上市公司股东净利润3,410万元,同比下降5.3%;每股收益(全面摊薄)0.20元,上年同期同口径EPS 为0.21元。业绩低于我们此前预期。 公司预计 2011年上半年归属上市公司股东净利润增速为-30%~10%,去年同期为9,185万元,则公司上半年净利润的区间为6,430~10,104万元,折合每股收益0.38~0.59元。 原材料和人工成本压力上升,毛利率由2010年的26.5%下滑至22.1% 由于变速器的齿轮、轴和轴承的原材料为结构钢,同步器中同步环的材料多以铜基合金为主,箱体一般为铸铁件和铝合金件,因此对于变速器企业而言,钢材和生铁价格的变化对成本的影响最大,此外黄铜和铝合金的价格变化也会对变速器的成本造成一定影响。今年以来钢材价格的上涨和人工成本的上升使得公司毛利率由2010年的26.5%下滑至22.1%,直接导致公司净利率由2010年的18.2%下滑至14.0%。 行业增速放缓,公司难以向下传递成本压力 公司85%以上的营业收入来自于中卡变速器和轻卡变速器,是国内中卡变速器市场的龙头企业。今年一季度国内中卡销量同比下降0.7%,轻卡销量同比增长3.8%,而去年同期的增速为分别为28.7%和45.4%。公司今年一季度营业收入仍保持了7.4%的增长,高于一季度国内中卡和轻卡销量增速,表明公司市场份额略有上升; 但行业增速的下滑降低了整车企业的盈利能力,也使得公司在与整车客户谈判价格时难度增大,难以将成本压力向下传递。 下调盈利预测,调降至“增持”评级 考虑到今年原油和钢材等原材料价格可能仍将高企,而公司新增设备将逐渐开始计提折旧,我们下调公司2011~2013年EPS 分别至1.04/1.40/1.89,以2010年为基期未来三年CAGR 为28.8%。给予公司目标价31.20元,对应2011年30倍PE。我们仍然维持之前的逻辑:公司所处的商用车变速器行业进入门槛高,竞争对手有限,而公司重卡变速器业务一旦取得突破,将为公司业绩带来巨大弹性。

事件:公司调研 汽车业绩贡献存在超预期可能日系车减产构成利好 公司参股25%的东风悦达起亚1季度贡献投资收益1.9亿元左右,同比增长30%,增长的主要原因是汽车销量的增长及车型结构的改善。东风悦达起亚1季度销售汽车9.55万辆,同比增长12%,SUV+中高级轿车占比由上年同期的20.8%上升至30.4%。今年3月10日上市的中高级轿车K5当月贡献销量2549辆,我们预计4月份销量将超过3000台,二季度将直接贡献利润。6月份紧凑型轿车K2将上市,三季度开始贡献利润。我们预计东风悦达起亚2011年销售汽车可能会超出43万台,按照全年产销43万台和单车8000元净利润计算,东风悦达起亚全年净利润约为34.4亿元,为公司贡献EPS1.58元。 近期,以丰田为代表的日系轿车企业大幅度减产,丰田中国宣称减产50-70%。 日系轿车占中国轿车总产销的25%左右,如果日系减产50%,国产汽车供给降低12.5%,日系车型将出现全面涨价,部分客户会转投未受地震影响企业购车。东风悦达起亚为韩系企业,不受日系零部件供应影响,因此将从日系车减产中受益。 高速公路业务是公司业绩的基石继续保持稳定增长 公司参股21%的京沪高速1季度为公司贡献投资收益7500万元左右,与上年基本持平,未增长的主要原因是维修费用有所增加,我们预计全年贡献投资收益3.25亿元,同比增长10%。公司持股70%的西铜高速1季度收费增长百分之十几,我们预计全年西铜高速为公司贡献利润2.5亿元,同比增长12%。两条高速公路2011年合计为公司贡献EPS约为1.06元。 本部现金或将用于煤炭业务开拓 由于历史上利用银行贷款投资高速公路业务,公司本部存在大量银行贷款,为此公司每年支付2个多亿的利息费用,1季度银行利息费用约为7000万元,我们预计全年利息费用2.8亿,对公司EPS贡献为-0.51元。同时公司本部有十几亿元现金,预计未来将继续进行对外投资。公司乌兰渠煤矿2010年净利润4253万元,为公司贡献EPS0.08元。近期,内蒙古出台相关政策,对年产300万吨以下的小煤矿进行治理,公司乌兰渠煤矿年产能60万吨,在鄂尔多斯市属于较大煤矿,同时鄂尔多斯存在200多家小煤矿,公司有望成为当地煤矿整合主体,我们判断公司账上资金可能用于小煤矿资源收购。 投资建议:建议积极参与 我们看好K5/K2两款新车市场表现,短期日系车企减产是利好;借助内蒙煤炭行业整合机会,公司将在煤炭业务上进行拓展;纺织业务经过多年培育,2010年扭亏,业绩贡献存在较大的向上弹性。同时2011年PE仅为9倍,估值处于低端。

营业收入大幅增长 毛利率有所上升。 1季度公司营业收入大幅增长54%,主要原因是上海通用1季度销量增长33%,另一方面是上海通用2010年2月份开始合并报表,基数较低。 1季度公司综合毛利率达到20.5%,同比上升1.8个百分点,环比上升1.1个百分点,扣除掉投资收益的净利率达到1.83%,同比上升0.76个百分点,环比上升0.26个百分点,我们认为主要原因是: (1)上海通用销量大幅增长,产能利用率提升,带动毛利率、净利率提升; (2)自主品牌销量增加,亏损减少,盈利水平提升,1季度自主品牌销售4.5万辆,同比增长18.8%,如果年产销达到23万台,自主品牌将实现扣除研发费用盈亏平衡,如果年销量达到25万台,则完全实现盈亏平衡。 上海大众带动公司投资收益增长。 1季度投资收益为27.3亿元,其中合营企业和联营企业贡献24.5亿元,同比增长18%。为公司贡献投资收益的子公司主要有:上海大众、联合电子、上汽依维柯商用车、南京依维柯,其中上海大众、联合电子贡献其中95%左右。1季度上海大众销售汽车28.7万辆,同比增长32.6%,直接拉动公司投资收益的增长;而联合电子同国内乘用车行业相关度较高,因此随着乘用车整体增速的回落,利润贡献增速有所放缓。 公司主要看点:多款新车+产能利用率提升。 公司利润的主要贡献者上海大众、上海通用2011年有多款新车上市:上海大众有新帕萨特、新POLO、新晶锐;雪佛兰有新乐风、新乐骋,雪佛兰科帕奇SUV 国产,B+级车型“迈锐宝”。 上海通用、上海大众产能利用率已经接近极限,随着产能利用率的上升,盈利能力还将进一步提升。上海通用的标准产能74万辆,最多可以生产133万辆,2010年产销量已经达到104万辆;上海大众的产能会更紧张,现在按照2班一天16个小时计算,全年300天产能97万辆,2010年产销达到100万。 投资建议 上海大众、上海通用为代表的中高级乘用车企业受益于居民财富效应以及汽车更新需求的增长;两家子公司2011年有多款新车推出,同时产能利用率还将上升,盈利能力进一步提升,我们继续看好公司。

事件:公司公布1季报 公司1季度实现营业收入147亿元,同比增长6%;利润总额5.2亿元,同比下降15.5%;归属于母公司所有者净利润为4.4亿元,同比下降15.9%;实现基本每股收益0.41元。公司1季度表现基本符合我们的预期。 公司营业收入增长主要得益于重卡策略转变 公司1季度实现汽车销量17.9万辆,同比增长0.3%,其中轻卡13.7万辆,同比下降1.1%;重卡3.2万辆,同比增长15%;轻客6220辆,同比下降5.3%;大中客车销量641辆,同比下降47%;其他销售3153辆,同比下降28.9%。公司1季度营业收入实现增长,主要是由于单价较高的重卡比重上升。1季度,公司根据市场需求变动,积极调整产品结构,加大工程自卸车市场投放力度,使公司重卡实现15%的销量增长,而重卡行业同期仅增长8.7%。 原材料上涨导致毛利率下滑加强成本控制三项费用率下降 公司1季度综合毛利率为9.11%,同比大幅下滑3.77个百分点,其主要原因是橡胶、有色金属、钢材等原材料价格上涨。同时,公司加大成本控制力度,销售费用率为2.73%,同比下降0.86个百分点;管理费用率为2.51%,同比下降1.86个百分点,财务费用率为0.17%,同比上升0.15个百分点;三项费用率合计下降2.57个百分点。 2011年重卡仍是公司的主要关注点 公司重卡、轻卡占销量95%左右,也是收入和利润的主要来源。由于2011年汽车下乡、以旧换新政策取消,轻卡业务很难有突出表现。而公司公司2010年销售重卡10.4万两,同比增长23.4%,远低于重卡行业60%这一增速,其中重要原因是产能有限,客户订单等待时间较长,2011年公司重卡二厂产能投放之后,产能瓶颈解决,重卡有望超预期增长,预计2011年增长20%左右。 公司原材料弹性较大 以2010年公司汽车销量估计,公司直接采购钢材34.5万吨,如果钢材价格上涨1000元,公司原材料成本上升3.45亿元,EPS下降0.33元。如果考虑橡胶、有色金属、塑料等价格的变动,公司的业绩的原材料弹性更大。 投资建议 我们认为,新能源客车占公司收入比重仅为3%,较难给公司业绩带来大幅提升;轻卡业务受到政策调整影响,短期难以有突出表现,但公司重卡存在超预期的可能,给予“增持”评级。投资风险:公司产品原材料弹性大,关注原材料成本变动。

1季度公司实现营业收入47.3亿元,同比增长32.6%;归属于上市公司股东净利润为5.5亿元,同比增长10.7%;基本每股收益0.63元,上年同期为0.57元。 公司的EPS显著低于市场此前预期的0.7元。 毛利率大幅下滑令人费解或为福特增持铺路 1季度综合毛利率为23.3%,同比下降3个百分点,下降的主要原因是:(1)橡胶、有色金属、钢材等原材料价格上涨,其中涨幅较大的是橡胶制品轮胎;(2)车间工人工资大幅上涨20%;(3)终端产品价格调账,例如全顺15座以上车型价格下调1万元左右。 公司目前毛利率水平与2008年下半年水平相当,2008年3季度、4季度的毛利率水平为23.7%和22.6%,这实在让人费解。众所周知,汽车企业盈利能力最关键因素是需求,其次为成本。今年1季度公司汽车销量增速为34%,2008年第三季度和第四季度增速为-3%和-21%,1季度终端需求情况明显好于2008年下半年,价格方面也会比较坚挺;从成本上来看,2008年第三季度和第四季度正在消化上半年的原材料库存,成本上并不比今年1季度有优势。 今年初福特亚太总裁称要增持江铃股权并且在南昌建立乘用车基地。我们认为以目前的情况来看,增持不外乎几种方案:(1)A、B股二级市场购买;(2)第一大股东向福特转让;(3)公司向福特定向增发。但无论哪种方案最终都会以二级市场价格为基准。因此,我们推断:此次公司业绩明显低于预期或与福特增持有关。 城建税和教育费附加影响EPS5分钱三项费用下降明显 营业税金及附加大幅增加,1季度营业税金及附加占营业收入比重达到2.82%,最近几年这一指标维持在1.7%左右,本季度大幅上升我们认为主要是中外合资企业城建税和教育费附加的缴纳。粗略估计,城建税和教育费附加影响公司税前利润5000万元左右,影响EPS约5分钱。随着公司新建基地设备采购的增加,相关增值税进项税额会增加,城建税和教育费附加费会有所降低。 一季度公司三项费用率为6.4%,同比下降1.9个百分点。最近几年公司费用率呈现明显下降趋势,体现出公司良好的经营管理能力。 投资建议 公司未来的主要看点:(1)轻卡、轻客高端化,当前中高端轻卡市场占有率仅为8%左右,中高端轻客市场占有率30%左右,均有大幅上升空间;(2)福特战略在积极转变,将为公司增长带来期望;(3)驭胜SUV4月份开始铺货,年内开始贡献利润;(4)公司治理结构完善,营销、质量控制优秀。我们持续看好公司未来的发展前景,依然认为公司是最具潜力的整车公司之一。考虑到1季度业绩情况,我们下调公司2011年、2012年盈利预测至2.43/3.11元,原预测为2.65/3.35元。

事件:公司公布年报和一季报 一季度全面摊薄EPS 为0.20元,业绩符合预期: 公司2011年一季度实现销售收入2.85亿元,同比增长59.8%;实现利润总额5,575万元,同比增长57.9%;归属上市公司股东净利润4,666万元,同比增长56.3%;每股收益(全面摊薄)0.20元,上年同期为0.17元。业绩符合我们此前预期。 客户结构进一步优化,期盼华南地区销售实现突破 公司2010年年报显示,公司前五大客户营业收入占比由2009年的68.9%小幅下降至66.2%,但其中奇瑞所占比重由35.1%大幅下降至24.5%,南北大众合计占比由23.7%上升至34.9%,此外天津一汽丰田占比由0%升至6.8%,即合资品牌占公司营业收入的比重提升至40%以上。 我们认为,公司在2年时间内将合资品牌在营业收入中的占比由15%左右大幅提升至40%以上,一方面说明公司过去2年内抓管理、外拓市场的努力得到了合资品牌客户的认可,另一方面也为公司未来在合资品牌配套市场上进一步挤占小糸车灯、湖北法雷奥等外资零部件巨头的市场份额奠定了良好的基础。此外,公司2010年华南地区营业收入大幅增长1497%至3178万元,我们认为随着日本大地震后日系车企加大从国内零部件供应商本地采购的力度,公司今明两年有望在广汽本田和东风日产等日系品牌上寻找到新的突破。 大灯比重上升和锁定原材料成本推动毛利率创历史新高 公司一季报毛利率达到创纪录的32.7%,较2010年28.4%提升4.3个百分点。 我们认为,毛利率的提高一方面受益于公司从2010年底陆续投产卡罗拉和途观等车型的大灯产品,而大灯的毛利率在35%以上,远高于小灯20%左右的毛利率;另一方面,如我们在3月16日报告所述,塑料粒子是公司最为重要的原材料,其采购成本约占公司营业收入的70%,而公司在2010年10月与供应商签订的年度采购合同有效规避了近期原油价格上涨带来的原材料成本冲击。 维持此前盈利预测与“买入”评级 考虑到油价上涨和日本大地震对今年乘用车销量增速的影响,我们将公司全年的营业收入由此前的13.83亿元下调至12.79亿元;但考虑到公司盈利能力的提升、客户结构的优化和一季报中包含由于公司上市而产生的诸多一次性费用,我们维持此前的盈利预测与“买入”评级。