布局五大领域,业绩增长稳定。东风科技作为东风汽车旗下零部件上市公司,拥有16家子公司和6家联营公司,分别负责五大业务领域:1)内饰系统;2)汽车电子;3)制动系统;4)铸件产品;5)汽车贸易;子公司合计为东风科技贡献超82.3%的营业收入和77.8%的净利润。公司业绩增长稳健,近5年营业收入CAGR为16.7%,2018年达到66.7亿元;近两年毛利率稳定在16.5%左右,净利率稳定在4.5%左右。 国企改革整合深化,零部件业务有望整体上市。东风科技积极整合内部资源,先后合并原零部件集团子公司东风汽车泵业部分业务和东风汽车电气公司。2019年2月,东风科技宣布拟合并其母公司东风零部件集团。若合并完成,将有助于公司整合整个东风汽车的零部件产业链,将从三方面影响公司:1)前瞻领域产品的多元化:产品将布局扩展到智能驾驶、座舱与车身系统、电驱动系统等新领域;2)业务体量大幅增长:并表后,公司营业收入有望增长115%+,净利润有望增长50%+;3)有利于东风零部件产业链的整合与优化。 背靠东风集团,携华为共建车联网新秩序。东风科技和东风零部件最主要的客户为东风汽车,每年营收贡献占比超60%。东风汽车销量稳定,为全国第二大汽车企业,且目前东风汽车正加速推进新产品周期,仅2019年就计划发布10余款新车。此外东风汽车与华为已经在车联网、智能汽车等领域展开合作,首款搭载了多项新技术的共享出行概念车Sharing-Van已亮相上海车展。未来随着公司与华为合作的逐步深入,有望共同分享自动驾驶和车联网市场高速增长红利。而随智能驾驶、车联网等业务占比提升及公司整合的持续进行,公司利润率亦有望逐步提升。 投资建议: 公司为东风汽车旗下零部件上市公司。若成功合并东风零部件集团,公司将整合东风汽车零部件产业链,有望优化并深化国企改革的效果。此外,公司借助母公司绑定华为,有望共同分享自动驾驶和车联网市场高速增长红利。若不考虑整合,我们预计2019年至2021年公司有望实现归母净利1.65、1.95、2.27亿元;EPS分别为0.53、0.62、0.72元/股。若合并完成,公司每股净资产约为4.92元/股,对应PB3.6倍,给予可比公司均值的4.2倍PB,对应合理市值约64.7亿元,首次覆盖给予“增持评级”。 风险提示:收购重组失败、资产整合速度不及预期、新业务拓展不及预期、客户单一等。

2017年一季度业绩符合预期,投资收益大幅回升。17年一季度营业收入13.2亿元,同比增长3%;归母净利润0.38亿元,同比增长22.5%;毛利率17%,基本持平。其中,联营公司的投资收益0.18亿元,同比增长53%(16年为0.12亿),贡献了一季度85%以上的利润增速;另外一部分来自并表子公司,合计的归母净利润为0.20亿元,同比增长7%(16年为0.19亿)。公司的投资收益主要来自于三家联营公司:上海伟世通(持股40%)、东科克诺尔(持股49%)和东风江森座椅(持股25%)。我们认为,一季度投资收益的回升主要是由于上海伟世通汽车电子业务的回暖。 汽车电子:突破蛰伏阶段,确定的向上周期。上海伟世通汽车电子业务是核心看点,16年营收16.2亿(+7.5%),净利润0.95亿(-44%),贡献的投资收益3792万,占东风科技净利润的32.4%,投资收益占比的最高峰在15年(达到44.2%);16年是由于新产品研发支出费用化,导致利润下滑。三大块业务:车载娱乐系统、仪表系统、抬头显示。随着车载模块自主产品推出、液晶仪表和HUD量产,公司的营收和净利率均能提升,2017年进入新的增长轨道,一季度已开始有所体现。 传统业务有好的变化,期待后续产品结构的调整以及集团的整合。传统内饰件业务16年表现较弱,一方面受16年神龙汽车销量下滑影响;另外,在重卡强势复苏的背景下,东风系重卡表现也不突出(16年增速22%,小于行业增速33%)。17年有几点较好的变化或预期:1)商用车市场的持续回暖对东风延锋和东风汽车电子的业务仍有正向弹性;2)东风日产和东风本田对东风延锋的业务贡献比例在提升,已超过神龙汽车,一季度东风日产和东风本田的销量增速分别达到6.7%和23%;3)东风商用车以及神龙汽车新车型推出的预期,东风商用车一季度销量增速升至28%;4)子公司东风汽车电子17年有望扭亏;东仪汽贸16年亏损仍超过2000万,后续有望逐步处置退出;5)东风汽车集团内部零部件整合的预期。 业绩低谷回升,2017值得期待。我们预计17/18/19年,EPS分别为0.50/0.59/0.70元,对应目前股价PE分别为29/25/21倍。目前,汽车行业整体PE为23倍,其中零部件31倍,中位数47倍;零部件中,目前市值<60亿且PE<40倍的仅有7家,包括东风科技。另外,东风科技的历史估值均值为58倍,考虑到公司高附加值汽车电子的持续增量以及国企改革较强的预期,给予17年40倍PE,对应目标价20元(+35%),维持强烈推荐。 风险提示:汽车电子业务推广低于预期;东风汽车销量不及预期等。

东风科技2016年度业绩:营收52.24亿元,同比增长8.3%;归母公净利润1.17亿元,同比下降23.8%,每股盈利0.37元。2016年度利润分配:拟每10股派送现金1.18元(含税)。 2016年业绩符合预期,四季度整体回暖。公司16年1.17亿归母净利润中,子公司和联营公司分别贡献了5327万(占46.4%)和6273万(占53.6%)。联营公司的投资收益下滑了21.3%(2015年投资收益为8303万),原因是16年上海伟世通研发费用支出导致的净利润的大幅下滑。2016Q4公司业务整体回暖较明显,受益于年底车市的火爆以及商用车的强劲复苏,Q4营收16.4亿,占全年的近1/3,全年的毛利率也提至18%,较15年的17.4%有所增加。 汽车电子:突破蛰伏阶段,确定的向上周期。上海伟世通汽车电子业务是核心看点,16年营收16.2亿(+7.5%),净利润0.95亿(-44%),贡献的投资收益3792万,占东风科技净利润的32.4%,投资收益占比的最高峰在15年达到44.2%;16年是由于新产品研发支出费用化,导致的利润下滑。三大块业务:(1)车载娱乐系统:最大客户为马自达,主要出口CMU模块;(2)仪表系统:目前主要为PSA配套仪表产品,而新产品开发配套日产、启辰、柳汽等车型,17年开始放量,并向自主品牌渗透;(3)抬头显示:伟世通HUD是PSA全球唯一供应商,逐步进入上海通用、东风日产等配套体系,HUD将成为重要增长点。随着液晶仪表和HUD量产,营收和净利率均能提升,2017年进入新的增长轨道。 配套的东风系车型16年表现较弱,期待后续产品结构的调整以及集团的整合。子公司东风延锋和东风延锋(十堰)分别配套东风系乘用车和商用车,受16年神龙汽车销量下滑影响较大,而在重卡行业强势复苏的背景下,东风系重卡表现也不突出。东风延锋营收19亿(+4.6%),净利润1.7亿(+4.8%);东风延锋(十堰)营收11.6亿(+22.5%),净利润0.3亿(-29%)。另外,湛江德利由于成本端的压力,营收10.4亿(+4.4%),利润也下滑至0.5亿(-21%)。子公司整体业务经历了最艰难的时候。17年有几点较好的变化或预期:1)商用车市场对东风延锋和东风汽车电子的业务仍有正向弹性;2)东风日产和东风本田对东风延锋的业务贡献比例在提升,已超过神龙汽车;3)东风商用车以及神龙汽车新车型推出的预期;4)子公司东风汽车电子17年有望扭亏,有集团内部的整合预期;东仪汽贸16年亏损仍超过2000万,后续有望逐步处置退出;5)东风汽车集团内部整合的预期。 低谷回升,2017值得期待。我们预计17-19年,EPS分别为0.50、0.59、0.70元,对应目前股价PE分别为29、25、21倍,考虑到高附加值汽车电的持续增量以及国企改革预期,给予17年40倍PE,对应目标价20元,维持强烈推荐。 风险提示:汽车电子业务推广低于预期;研发支出和管理费用支出超预期等。

有别于市场的观点:我们认为公司具备估值安全边际以及国企改革预期。16年处于业绩谷底,多个因素在转好:商用车景气度回升、高附加值座舱电子进入新的增长周期。预计17年业绩回升,后续仍有持续增量,目前是很好的关注时点。 主业:汽车电子+汽车内饰+金属铸件。公司是东风汽车集团下属零部件业务唯一的上市公司,主要为东风乘用车、东风商用车、神龙汽车、东风日产启辰、东风本田等做OEM配套。主要产品:汽车电子(含仪表系统、制动系统、车身控制模块)、汽车饰件(仪表板、顶棚等)和金属铸件(化油器、铝镁铸件等)。 汽车电子:突破蛰伏阶段,确定的向上周期。汽车电子主要来自三家参控股公司:上海伟世通(40%)、东风汽车电子(99%)、东科克诺尔商用车制动(51%)。上海伟世通汽车电子业务是核心看点,15年-16年由于新产品(液晶仪表、HUD)的研发投入加大,利润下滑,2017年进入新的增长轨道。三大块业务:(1)车载娱乐系统:最大客户为马自达,主要出口CMU模块;(2)仪表系统:目前主要为PSA配套仪表产品,而新产品开发配套日产、启辰、柳汽等车型,17年开始放量,并向自主品牌渗透;(3)抬头显示:伟世通HUD是PSA全球唯一供应商,随着PSA国产车型引入HUD,以及公司逐步进入上海通用、东风日产等配套体系,HUD将成为重要增长点。随着液晶仪表和HUD量产,营收和净利率均能提升,17年将有所体现,18年-19年进入集中放量阶段。预计16年上海伟世通投资收益3249万元(-52%),2017年和2018年的预期投资收益分别为4224万(+30%)和6969万(65%),对东风科技利润贡献分别为26.19%和34.31%。 传统业务:业绩低谷,且不乏亮点。主要子公司:东风延锋饰件(50%)、东风延锋(十堰)饰件(50%)、湛江德利(52%)、东风江森座椅(25%)。以东风系客户为主,前五大:东风商用车、神龙汽车、东风汽车公司、东风汽车集团、东风本田,占比在70%之上。配套车企有转好预期:商用车受益于整体景气度回升;神龙汽车推出新车型(标志国产4008、5008、2008、雪铁龙中型SUV等),有望走出车型销售低谷。另外,汽车轻量化走势下,公司有色铸件业务稳定增长,预计湛江德利公司16年净利润约8700万,对东风科技净利润贡献4500万左右。 16年大概率是业绩谷底,后续持续向好。公司15年(-24.4%)和16年(预计-23.4%)净利润下滑较明显,主要由于商用车景气度下滑、汽车电子研发投入增加与非经常性损失所致。随着商用车市场回暖、汽车电子新产品开始量产、内部整合后管理效率进一步提升,我们预计17年公司将走出低迷期,业绩逐步回升。 盈利预测与估值:预计16-18年,EPS分别为0.37、0.51、0.65元,对应目前股价PE分别为40.77、29.65、23.55,考虑到高附加值汽车电子18-20年的持续增量以及国企改革预期,给予17年40倍PE,对应目标价20元,强烈推荐。 风险提示:汽车电子业务推广低于预期;研发支出和管理费用支出超预期等。

投资建议公司上半年净利润下滑主要受坏账政策变更、投资收益减少所致,公司主业增长平稳。下半年国内车市反弹将支撑主业发展,公司汽车电子业务仍具备较好成长性。我们预计,公司2016-2018年将实现EPS 分别为0.48元、0.58元和0.75元,对应PE 分别32X、27X 和21X,维持推荐评级。 近日,公司发布2016年半年度业绩快报,上半年实现业绩收入24.99亿,同比增加10.75%,营业利润实现1.40亿,同比下降24.06%,归母净利润实现0.61亿,同比下滑48.53%。对此,我们点评如下: 主业增长平稳,净利润下滑主要由坏账政策变更、投资收益下滑影响:公司上半年营业收入增长10.75%,略高于汽车行业增速,毛利率为18%(去年同期为17.8%),核心净利润比去年同期增长16%,表明主业仍然是平稳增长状态。归母净利润减少0.57亿,同比下滑48.53%,主要是以下原因导致:1)2015年坏账计提政策变更,导致净利润减少0.46亿,2015年1月1日起,公司坏账计提由“受最终控制方控制的关联方及合营、联营企业不计提坏账准备”变更为“合并范围内的应收账款和其他应收款不计提坏账准备”,2015年冲回计提坏账3000多万元。2)投资收益下滑,导致净利润减少0.19亿。投资收益主要贡献方上海伟世通16年HUD 等电子产品开始投产,其选择将开发投入集中在16年计提导致投资收益减少。3)营业外收入减少约0.1亿。4)所得税较去年增加0.16亿,主要是东风延峰饰件有限公司收益增加导致。因此,导致公司上半年业绩下滑主要是坏账、联营公司集中计提开发费用、营业外收入减少等原因导致,公司主业仍保持平稳发展状态。 公司主业短期受车市反弹支撑,长期看其对东风体系内配套比例的提升:依据乘联会数据,7月份国内广义乘用车销售160.9万辆,同比增长23.3%,1-7月份累计销售1244万辆,同比增长11.1%。据中汽协,货车1-6月份销售153万辆,同比增长4%,均表现出不同程度的复苏。我们判断,广义乘用车2016年增长在12%左右(去年为8.5%),货车增长5%左右(去年-10%)。公司下游客户涵盖乘用车和商用车两大领域,车市反弹支撑公司主业平稳增长。中长期看,公司主业增长依赖于对东风系内配套比例的提升,我们看好这一趋势:1)考虑大股东因素,东风日产等东风合资企业在新车型零部件招标时,会优先考虑东风科技。2)东风科技从14年来,先后与河西(日产、悦达起亚的原日本供应商)、安通林成立合资企业,将更容易获得东风日产等配套资格。 汽车电子业务成长性可期:上海伟世通汽车电子业务主要包括组合仪表&车身控制器、中央信息处理单元、HUD 等产品。公司汽车电子业务近几年表现了较高的成长性,2015年贡献投资收益接近7000万,占当年净利润40%以上。我们判断,随着中央信息处理单元业务新客户的开发,HUD 业务在未来持续放量,开发费用集中计提,未来2-3年内,上海伟世通成为公司的主要盈利点。 风险提示:汽车销量不及预期,HUD 等汽车电子产品推广不及预期的风险。

投资要点:东风汽车集团下属唯一零部件上市平台,兼具国企改革和互联网汽车两大投资逻辑。CMU、HUD等产品竞争力突出、即将量产,增长潜力优良;中国神“汽”预期升温,集团未来资产整合概率大,公司有望复制华域汽车故事,向独立的综合性汽车零部件供应商转变。 国改基调已定,顶层设计即将出台。7月中旬,习近平主席在吉林考察调研期间,提出国企改革的“三个有利于”,为国企改革定下了标准和基调。此后,中远、中海系公司集体停牌,预示国企改革预期落实大幕开启,国企改革顶层设计方案即将出台,加速国改切实落定。 中国神“汽”预期升温,东风汽车集团整合在即。一汽集团、东风汽车为国内汽车行业巨头之一,旗下合资品牌覆盖广泛且未出现重合,具备品牌互补的合并优势。2015年5月,双方高管互换,预计将为业务整合奠定基础,带动中国神“汽”预期升温,东风汽车集团全面整合在即。 业务成熟稳健,并参股伟世通布局互联网汽车。公司业务涵盖制动系统、仪表电控、内外饰、铸件及4S店等五大板块,并40%参股伟世通、布局互联网汽车零部件。伟世通主营多功能显示器、信息连接主单元等汽车电子产品,受益于CMU等产品销售放量,2014年营收、净利润快速增长,同比分别+44.4%、+17.6%。抬头显示器HUD产品对标互联网汽车、人机交互,具备强劲的长期增长潜力,即将量产,目标客户包括广汽本田、东风本田、上海通用等合资品牌、及通用、马自达、三菱等国际品牌。 东风汽车唯一零部件上市平台,有望复制华域汽车模式。2009年,上汽集团将旗下零部件业务重组为华域汽车,注入巴士股份完成整体上市,以实现零部件业务跳出内部配套框架、向独立供应汽车零部件供应商转变。东风科技有望复制华域汽车故事。公司前身是第二汽车制造厂仪表厂,业务基础好,且是东风汽车集团唯一的零部件上市公司平台,具备整合集团零部件业务的良好基础。 盈利预测与投资建议。汽车行业低迷,中国汽车强国需求推动行业整合。东风科技携裹集团零部件上市平台、互联网汽车两大主题,且自身业务实力强、具备增长潜力,具有重大投资价值。预计2015-2017年EPS为0.70、0.85、0.98元,对应2015年8月31日收盘价PE为29、24、21倍。目标价为34元,对应2016年PE为40倍,买入评级。 风险提示。国企改革进程低于预期。

国有企业改革加速,东风科技平台价值凸显,叠加汽车电子行业性机会来临,公司HUD产品因稀缺将迎爆发。 国企改革加速,东风科技作为整合平台价值凸显。随着国有企业改革的进一步推进,东风科技作为东风集团内部唯一零部件上市公司,其整合平台地位从未动摇,随国企改革催化剂逐渐发酵,东风科技原本面临的改革难题一一解决,未来经营效率、激励机制、股权结构理顺将带来巨大改革红利。 稀缺产品HUD铺货在即,潜力巨大。公司通过伟世通的合作成功切入高速发展的汽车电子业务,战略性产品HUD具备技术与成本优势,获得热销车型独家订单,明年开始铺货后将为公司目前发展态势良好的汽车电子板块锦上添花,低估值,高安全边际。公司目前36倍PE远低于其他纯正汽车电子企业60倍以上的PE,同时PB也为可比公司内最低,近3年股息率则为最高,因此具备较高的安全边际。我们预计公司2015-2017年EPS分别为:0.67、0.75和0.91元,对应PE分别为34X,30X和25X。合理价格区间26-29元,给予“增持”评级。

投资要点: 东风科技旗下汽车电子业务快速发展,弥补了传统产业的下滑。随国企改革顶层设计加速,东风科技作为东风旗下唯一零部件上市企业,可能成为未来国企改革中重要的资本运作平台。公司目前估值安全边际较高,给予“增持”评级。 公司传统业务承压,下游客户稳定。下游行业商用车市场表现不佳,公司传统业务内饰件,4S店等业务销售和盈利出现下滑,短期内难以恢复高速增长。得益于下游客户主要是集团内部关联公司,公司竞争压力较小,虽然缺乏增长但也能够保持现有业务稳定。 汽车电子行业蓬勃发展是重要催化剂。汽车电子行业高速发展,公司长期合作伙伴伟世通全面转型汽车电子,双方将继续加强合作,公司汽车电子业务将逐渐取代目前式微的内饰件业务成为公司主要利润来源,带领公司重回高成长通道。同时,零部件国产化和内部客户渗透率的提升动力将使公司积极寻求新的合作方,进一步扩大汽车电子业务在公司营收中的占比。 东风旗下零部件企业深度改革可期。外部,国企改革顶层设计方案加速,内部,东风是三大汽车集团中仅剩的未对零部件企业进行整合的,内部竞争与发展战略不清晰已制约公司发展,将成为国企改革中的重点,改革红利可期。 低估值,高安全边际。公司目前24倍PE远低于其他纯正汽车电子企业p平均近100倍PE,同时PB也为可比公司内最低,近3年股息率则为最高,因此具备较高的安全边际。我们预计公司2015-2017年EPS分别为:0.67,0.75和0.91,对应PE分别为23X,20X和17X,目标价:21元,给予“增持”评级。

投资要点: 司上半年营业收入24.69 亿元,同比增长58.42%;归属于上市公司股东的净利润1.1 亿元,同比下降10.97%;基本每股收益0.35 元。 公司二季度营收12.4 亿,环比持平,净利润4086 万,环比降41%。 报告摘要: 司经营业务稳定,汽车电子业务快速增长。二季度营业收入环比持平,毛利率环比从21.5%提升至22.5%。公司最主要的两个合资公司经营优秀,江森电子营收增长78.3%,贡献2512 万净利润,利润增长60%,东风伟世通营收增长30.6%。 二季度三费环比大幅增长,尤其是管理费用。三费费率从一季度的12.2%提升至15.1%,环比增长了3549 万,其中管理费用大幅增长近3000 万,含制动公司计提辞退福利1129 万。 同期均有非经利润,导致同比和环比的基数均较高。2014Q1 有一笔1700 万的伟世通股权重估的非经利润。2013Q2 有一笔4000 万的伟世通股权转让的非经利润。二季度基本无非经利润。 所得税费也有明显提升。公司合并报表利润同比2013H1 增长了5400万,而所得税增长2400 万。单季度所得税率持续走高至17.3%。 投资建议:公司的汽车电子业务增长迅速,经营周期稳健向上。零部件股权整合和收购预期仍存。我们预计今年实现3 亿净利润,其中包含湛江得利土地款7000 万(Q4 计入)和伟世通公允价值变动1800万(Q1 计入),2015 年江森电子仍将维持30%以上的利润增速,内饰业务由于英菲尼迪国产因素将维持20%以上增长,其他各项业务维持平稳增长,预计实现2.8 亿净利润。维持“买入”评级。

事件: 公司公布了上半年财务报表,实现营业收入24.69亿,同比+58%,归属于母公司净利润1.1亿,同比-11%,EPS:0.35元。 评论: 1、伟世通饰件并表影响较大 伟世通饰件公司纳入合并报表对收入带来影响,我们测算同口径收入增速在28%。归属于母公司扣非后的净利润-26%,扣除2013年同期伟世通饰件并表带来的收益影响,净利润同比+8%。总体而言公司收入符合预期,净利润不达预期。 2、伟世通饰件,伟世通电子两大子公司经营情况良好 伟世通饰件、伟世通电子收入分别同比增长:31%、78%。饰件公司收入增速略超预期,电子公司收入增速符合预期。伟世通电子公司实现投资收益2512万,符合预期,预计全年完成6000万的利润贡献没有问题,整体经营情况良好。 伟世通饰件公司并表后各项费用增长较快,造成公司盈利能力下滑。公司总体期间费率同比提升了2个百分点,管理费用高达2.57亿,同比+95%;资产减值损失3700万,同比+326%。两项费用增长使得伟世通饰件并表带来的盈利好转被抵消。毛利率提升了5个百分点,但是综合毛利率只提升了2个百分点。 3、下游增速依然较快,期待电子公司新进展 神龙公司上半年销量同比+24%,东风日产同比+20%,主要下游客户增速表现良好带动东风两大合资公司收入持续快速增长。考虑到东风雷诺一期15万台乘用车项目预计明年投产,日产英菲尼迪国产化项目也将加入。东风系下游实力逐渐庞大,两大子公司未来发展值得期待。 投资建议 公司2014年扣非后EPS为:0.6元,对应的PE为21倍。2015-2016年EPS分别为:0.87元、1.11元,对应的PE分别为:15倍、12倍。我们认为目前公司股价体现了基本面支撑,未来伟世通电子的合作进展值得期待。依然看好公司在汽车电子领域的发展,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:伟世通电子合作不达预期,其余事项合作不达预期。

事件: 近期伟世通(VC.NYSE)公司在上海举办了产品展会,收购江森电子部(JCI),甩掉内饰件部的新伟世通全新出发,向各大整车企业展示其产品实力。从伟世通收购江森电子后的整合推进速度来看,公司急于在新领域进行扩张,中国作为其重要战略要地,将成为其产品推进的桥头堡。利好在中国的三家汽车电子公司,东风科技旗下伟世通汽车电子(原江森自控)将最快受益。 评论: 1、雄心勃勃新电子事业部 甩掉内饰件业务部,收购江森电子部后,新伟世通雄心勃勃致力于两大强势产业:汽车热能量解决方案;座舱电子。与江森电子部合并后,新伟世通在:车载娱乐、车身控制、高端仪表领域取得了较大的优势。新伟世通收入占比中,仪表盘&显示器达到了55%,娱乐信息系统占比26%。可以说新伟世通在汽车前部控制台的电子领域占据了极大的优势,中端、高端产品线已经齐全,未来在对客户配套时,基本同一种产品可以配套整车厂的全部车型而不是部分,成为独家供应商的可能性增强。成为独家供应商意味着较强的议价权,较快的增长以及较低的成本。 2、加强客户协同效应是关键 从客户来看,伟世通最大的客户是福特,而江森和福特的合作情况则一般,江森的客户体系中:宝马、戴姆勒、本田、PSA基本处于相同的水平。VC+JCI后,江森强势的高端仪表+车载娱乐系统+车身控制系统将在福特的配套提升占比;而伟世通的汽车热能量解决方案将逐渐渗透进本田、PSA、宝马等配套体系中。从新伟世通的态度来看,1年内的重点在两家公司的企业文化,员工整合;同时进行的是客户渠道的互相渗透,新伟世通动力十足。 3、全新前端用户体验系统 预计东风科技旗下的伟世通汽车电子(原江森自控公司)未来会专注于:仪表全产品线建设,车身前中控台的人机交换系统,车身控制系统的汽车电子类产品。更注重与车联网相关的最具确定性发展方向的,基于用户体验和互联网一体化的前端产品。 根据现有产品分析,我们预计潜在增加的产品包括:全新一代车载娱乐系统,抬头显示器,热能量解决系列产品(空调组件等)。考虑到原江森自控的产品线匹配性,我们认为最先应该是仪表全系列的完善,车载娱乐系统,抬头显示器等产品开始普及。 客户则包括原有的东风系:东风日产、东风PSA、东风本田、东风自主+上汽系的:通用。福特是否会导入则取决于重庆伟世通(原重庆江森)的发展和定位,不排除重庆伟世通发展缓慢使得上海伟世通取得配套权的可能。 4、盈利预测与评级 我们预计公司2014-2016年EPS分别为:0.95元、1元、1.17元,预计2014年有6000万左右的非经常性损益,是湛江德利的处臵款,扣非后2014年EPS:0.79元,对应的PE:18倍,PB:5倍。 此盈利预测及以上对江森的盈利预测只保守考虑了:现有订单和业务预计情况下,车载娱乐系统日本放量,抬头显示器1款车型放量。对于伟世通未来对公司带来的增量业务,抬头显示器放量情况并未充分考虑。因此我们的盈利预测相对保守。 强烈看好上海伟世通汽车电子公司未来的发展,认为该公司已经进入全新的发展阶段,可预计的几年内都是快速增长通道。维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:汽车行业下滑,伟世通业务拓展不达预期等。

关注1:东风旗下综合零部件平台,合资电子和饰件公司为主要利润来源。 公司是东风集团旗下唯一的零部件上市平台,想象空间丰富。公司目前涉足汽车电子、汽车内外饰件、汽车制动系统、铸件、汽车贸易五大门类。利润主要通过旗下的控股和参股公司实现。去年公司参股的饰件公司东风伟世通和汽车电子公司上海江森贡献了大部分净利润。 关注2:汽车电子产品丰富高壁垒,未来三年成长确定。 公司是A股市场稀缺的几家汽车电子公司之一。目前公司汽车电子业务包括本公司的汽车电子业务和参股40%的上海江森汽车电子业务。其中上海江森为公司最大亮点。上海江森是美国江森自控全球汽车电子体系中数一数二的分公司,产品包括仪表、CMU、HUD、多功能显示器、车身控制器、胎压传感器、倒车雷达显示器等。目前上海江森主要业务是为神龙配套汽车仪表、车身控制器和通过日本江森为日本马自达配套CMU。其中CMU 目前为独家配套,且短期内难有新进入者。2013 年公司为马自达配套十几万套,按照马自达计划预计2014、2015年配套量有望持续大幅提升,最终实现日本本土马自达方面的全面配套。此外,马自达也有在中国国内车型引入该产品的计划。神龙方面,公司配套占比稳定配套,神龙未来三年计划在中国市场引入多达11 款新车型,将带动公司配套量大幅增长。此外,公司目前有望为通用GL8配套HUD,预计未来两到三年可实现批量供货。 关注3:伟世通收购江森汽车电子业务,实现优势互补。 伟世通在7 月1 日完成了对江森全部汽车电子业务的收购,其中也包括上海江森的60%股权。我们认为此次收购对上海江森利明显大于弊。东风科技在内饰件等方面有长期合作基础。而在汽车电子领域伟世通主要配套上汽等集团,对东风集团配套几乎为零。同时伟世通汽车电子产品与江森产品产业明显具有互补性。伟世通若想拓展对东风的汽车电子业务,通过上海江森导入产品无疑是最优的途径。 关注4:东风伟世通并表,内外饰收入持续快速增长。 公司在与伟世通合资子公司中持股比例由去年的40%提升至50%, 今年将实现并表。目前东风伟世通主要配套神龙和启辰等乘用车。预计未来几年东风伟世通在神龙快速增长的带动下将保持20-30% 的快速增长。 结论: 预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.95、1.02 和1.26 元,对应PE 分别为15 倍、14 倍和12 倍,考虑到公司汽车电子的属性,估值仍然很有吸引力。且公司作为东风集团唯一的零部件上市公司,不排除公司未来有成为东风汽车电子乃至零部件整体的大平台的可能,具备较大的想象空间,首次给与公司“强烈推荐”的投资评级。

公司业绩的主要贡献来源于汽车电子业务(与美国江森合资)及饰件业务(与伟世通合资)。 汽车电子业务态势良好:去年30%的收入来源于马自达(目前主要是马3的车载娱乐系统),30%来源于神龙,其余来自于一汽、长安、上海通用、东风本田及日产的贡献。未来1-2年内车载娱乐系统将完成对日本马自达全系列的渗透,预计销量将翻2倍。神龙汽车去年的销量为55万辆,今年有望达到70万辆,而神龙计划未来三年投放11款新车型,到2020年计划销量达到150万辆,公司将受益明显。另外公司的抬头显示器已经进入上海通用的配套体系,未来有望进入其他车系。公司汽车电子未来主要的方向在于车身车载电子、导航系统、新能源汽车电机控制及传感器。 饰件业务有望保持高增长:我们认为未来随着神龙汽车大规模新车型投放,以及东风汽车与PSA、雷诺合作的深入,以及英菲尼迪国产化的导入,饰件业务有望继续保持高增长。 东风集团唯一零部件平台。一季度公司旗下的二大合资公司江森汽车电子以及东风伟世通利润基本都已翻倍,未来二年公司二大业务的高增速有望保持,加之公司作为东风集团唯一的零部件上市平台有望成为集团内部的零部件整合平台。 盈利预测。预计14及15年公司将实现净利润3.02及4.5亿元,同比分别增长76%及48%,对应每股EPS分别为0.96及1.43元。对应最新股价的PE分别为16及10倍,给予“推荐”的投资评级。 风险提示。 汽车电子业务不及预期; 配套车型销量不及预期。