公司1季度实现营业收入5.9亿元,同比增长49.9%;投资收益为2.65亿元,同比增长18%;归属于母公司所有者净利润2.23亿元,同比增长50.3%;实现基本每股收益0.41元,上年同期为0.27元。 纺织业务收入大幅增长合并报表业务减亏。 公司本部无经营性业务,合并报表公司主要为悦达纺织集团公司(持股100%)、西铜高速公路公司(持股70%)、徐州三环公路公司(持股55%)、乌兰渠煤矿(持股100%)和悦达拖拉机公司(持股100%)。公司1季度营业收入大幅增长主要为纺织公司贡献,其次为西铜高速和乌兰渠煤矿。公司纺织业务本着高起点、高投入的原则,经过几年的品牌塑造,2011年1季度销售收入快速增长。同时,西铜高速公路收费收入也出现超过10%的增长。 公司1季度合并报表业务亏损为4191万元,上年同期为7530万元。公司合并报表业务持续亏损一方面是纺织业务处于投入期,直至2010年才扭亏;另外是历史上公司为投资高速公路业务向银行贷款而产生的每年2个多亿的利息费用。1季度公司本部利息费用约为7000万元,基本与上年持平,合并报表业务减亏主要为纺织公司扭亏以及乌兰渠、西铜高速盈利增长所致。 汽车业务利润大幅增长新车贡献尚未体现。 为公司贡献投资收益的参股公司有东风悦达起亚(持股25%)、京沪高速公路公司(21%)。1季度公司投资收益为2.65亿元,同比增长18%。其中东风悦达起亚贡献约为1.9亿元,同比增长30%;京沪高速贡献0.75亿元,与上年同期基本持平。 东风悦达起亚1季度销售汽车9.5万台,同比增长12%,而利润同比大幅增长30%主要是产品结构优化,智跑上市带动SUV比重上升。3月10日上市的B级车K5当月销售2500台,对1季度业绩贡献较小,预计该车2季度单月销售将超过3000台,将为公司带来明显业绩提升,同时6月份推出的K2也值得期待。 公司存在煤炭业务存在整合预期。 公司的乌兰渠煤矿处于内蒙古鄂尔多斯市,近期内蒙出台煤炭相关政策,对年产300万吨以下煤矿进行整顿。我们认为,公司煤矿目前产能为60万吨左右,在鄂尔多斯市属于较大的煤矿,有望成为整合主体。 投资建议K5/K2两款新车尚未产生业绩贡献,公司业绩已然表现良好;日本地震导致的国内日系品牌汽车减产对公司形成实质利好;同时,公司存在煤炭整合预期,建议积极参与。

公司1季度实现营业收入22.3 亿元,同比增长27%;归属于母公司净利润为4.04 亿元,同比下降2.9%;实现基本每股收益0.20 年,上年同期为0.20 元。我们前期报告重点提到原材料价格对业绩的影响,公司1 季度业绩基本符合我们的预期。 营业收入大幅增长 显示出公司强大的竞争实力 1 季度公司实现营业收入同比增长27%,而同期国内汽车销量增速仅为8.2%。我们认为公司营业收入大幅增长主要是:(1)汽车玻璃国内市场占有率上升,虽然公司汽车玻璃国内OEM 市场占有率早已超过60%,不过最近2 年还在上升中,估计当前市场占有率接近70%;(2)出口市场大幅增长,公司汽车玻璃大约有30%出口国外,主要为亚太和北美市场,2011 年美国汽车市场出现明显的回稳增长,这直接拉动了公司产品的出口。 原材料价格上涨压缩公司利润 公司汽车玻璃成本中大约30%为PVB 膜、百分之十几为燃料重油、百分之十几为纯碱。2011 年以来各种原料均出现了大幅度上涨。PVB 为石油化工产品,与石油价格相关,公司主要从杜邦等3 家外国企业采购,目前没有市场公开价格,从可比的PVC 价格来看,2011 年已经上涨超过20%;重油为汽车玻璃生产所用的燃料,价格直接与石油相关;纯碱上年同期价格为1400 元/吨左右,今年1 季度价格在2200元/吨左右。原材料价格的上涨直接导致公司产品综合毛利率的下降,2011 年1 季度毛利率为37.4%,同比下降6.4 个百分点。 受人力成本上升影响 费用率有所上升 公司1 季度销售费用率为7.8%,同比上升0.4 个百分点;管理费用率为8.2%,同比上升1.3 个百分点,管理费用大幅上升主要是由于研发投入和职工薪酬上涨所致;财务费用率为1.6%,同比下降0.9 个百分点;三项费用率为17.6%,同比上升0.8 个百分点。 投资建议 公司是汽车玻璃龙头企业,在国内OEM 市场占有率提高到接近70%之后,还将在国际市场不断拓展市场,实现收入的快速增长,说明公司具有良好的治理结构和产品竞争力,公司未来有望成为国际汽车玻璃巨头。短期内公司业绩受到原材料价格的不利影响,但目前公司2011 年PE 也仅为12 倍,处于历史较低位置。

业绩符合预期,一季度销售收入增长增速于远高于行业增速 公司2010年实现销售收入8.22亿元,同比增长32.1%;实现利润总额1.26亿元,同比增长56.6%;归属上市公司股东净利润1.04亿元,同比增长57.0%;全面摊薄每股收益1.13元,上年同期为0.72元。业绩符合我们此前预期。分配预案:每10股派送现金2元(含税)。 公司2011年一季度实现销售收入2.48亿元,同比增长21.3%;实现利润总额4185万元,同比增长20.7%;归属上市公司股东净利润3,470万元,同比增长18.9%;全面摊薄每股收益0.38元,上年同期为0.32元。一季度国内汽车销量同比增长8.0%,公司营业收入增速显著高于行业增速。 股权激励方案设置高行权条件,未来五年净利润需平均增速不低于20% 公司发布股票期权激励计划,拟以39.21元的行权价格向激励对象授予315万份股票期权,涉及标的占公司现有股本总额9251万股的3.41%。行权安排为:自股票期权授权日起五年内,分四期按照获授股票期权总量的30%、30%、20%、20%行权;业绩条件为:公司在每个行权期当年的加权平均净资产收益率不低于10%,每个行权期前三年各年净利润增速的平均数不低于20%。 四重利好因素逐步作用,推动公司稳步发展 我们认为,此次股权激励方案着眼推动公司长期稳步发展,符合我们此前在3月10日的公司深度调研报告中的分析,即以下四重利好因素将在未来5年逐步释放,推动公司稳定发展:1)2012年国4排放法规实施,大量重型发动机需要更换缸套以满足国4排放法规;2)2~3年内乘用车全铝发动机在国内市场推广;3)缸套技术升级,产品差异化推动内燃机缸套行业整合;4)公司产品线逐步由内燃机缸套向活塞、活塞环等产品延伸。 维持盈利预测与“增持”评级,目标价44.80元 我们维持此前对公司2011~2013年每股盈利1.40元、1.85元和2.34元的预测,考虑到公司股权激励计划会极大增强市场对公司长期稳定增长的信心,提升公司估值水平,维持44.80元的目标价,对应2011年32倍PE。

2010年年报业绩略低预期,与中集集团共同进军冷藏车车用冷机市场 公司2010年实现销售收入13.01亿元,同比增长41.4%;实现利润总额2.95亿元,同比增长53.2%;归属上市公司股东净利润2.29亿元,同比增长50.7%;全面摊薄每股收益0.95元,上年同期为0.63元。业绩略低于此前的业绩预报和市场预期。分配预案:每10股派送现金5元(含税),以资本公积每10股转增3股。 此外公司与中集集团同时发布对外投资公告,双方拟均以现金共同出资1800万元成立超冷(上海)制冷设备有限公司,进军冷藏车车用冷机市场。 大中客空调盈利能力依然出色,乘用车空调规模迅速扩张 大中客空调业务依然是公司最为重要的利润来源,以67.1%的营业收入贡献了81.5%的营业毛利;盈利能力依然出色,毛利率由上年同期的42.7%上升至43.5%;市场份额小幅扩张,营业收入增速达33%,高于同期国内大中客22.8%的销量增速。 乘用车空调业务规模高速扩张,营业收入同比增长64.1%,远高于同期国内乘用车市场33.2%的销量增速,占公司营业收入的比重由上年同期的26.5%提升至30.8%,同时毛利率由上年同期的18.5%上升至19.3%。我们预计,随着北京福田松芝、重庆松芝等子公司在今明两年陆续投产,乘用车空调在公司营业收入中的占比在2年后将超过大中客空调,但由于大中客空调毛利率远高于乘用车空调,在2015年之前大中客空调将依然是公司最为重要的盈利来源。 与中集集团合作成功进入冷藏车车用冷机市场,未来前景广阔 正如我们去年9月30日所出公司深度报告的标题,公司的成长路径是“在移动式空调市场拓展新增长空间”。此次公司与中集集团出资1800万元成立合资公司共同进入冷藏车车用冷机市场,我们认为,这一方面说明中集集团对公司现有实力的认可,另一方面也为公司未来进一步与中集集团在冷藏集装箱等业务上开展进一步的合作打造了合作平台,未来不排除双方进一步增资合资公司做大规模。此外,此次与中集集团成立合资企业也再次体现了公司强大的市场拓展能力,增强了我们对公司未来以多种途径开拓地铁空调市场的信心。 预计2011年净利润仍将保持30%左右的增速,维持“买入”评级 虽然今年国内汽车市场增速放缓,但由于公司乘用车空调的基数较低,大中客空调有望受益公交优先的治堵策略,因此我们预计公司全年净利润增速仍将在30%左右。下调公司2011年盈利预测至1.23元,考虑到公司在冷藏车车用冷机市场已取得的突破和在地铁空调市场可能取得的突破,给予2011年30倍PE估值,维持之前36.75元的目标价。

事件:公司调研 穿越周期汽车第一股十年净利润增长32倍 公司主营汽车生产和制造,旗下产品包括JMC品牌轻卡、JMC品牌皮卡和SUV、福特品牌全顺轻客。2010年公司销售汽车17.9万辆,其中轻卡销售6.6万辆,皮卡和SUV销售6万,福特全顺销售5.2万辆。 2000-2010年公司汽车销量CAGR达到21%;十年间净利润增长32倍,CAGR达到41%,毛利率一直维持在21-26%,销售净利率从2%持续上升至11%。我们认为公司能够取得这样的成绩和公司的规范的治理结构,过硬的产品技术实力和市场竞争力分不开的。同时,即使在2008年金融危机背景下公司的营业收入、净利润均未出现下降,显示出公司良好的抗周期能力,堪称穿越周期汽车第一股。 内生增长还将持续市场占有率持续上升 轻卡、轻客受益于以快递、商场、超市、建材、家具用品等城市商贸物流的增长。2010年城市商贸物流增长30%,国内轻卡销量增长25%,轻客销量增长27%。 2011年1-2月轻卡、轻客继续保持较快增长,分别增长21.8%和11.3%。 公司轻卡、轻客主要定位于中高端,随着居民收入增加带来的财富效应的显现,轻卡、轻客高端化趋势明显。2010年公司全顺销售5.2万台,同比增长56%,2011年1-3月销售1.57万辆,同比增长37%,市场占有率从2007年的12%上升到2010年1-2月的20%;2010年公司轻卡销售6.6万台,同比增长43%,2011年1-3月销售2.1万辆,同比增长36%,市场占有率从2006年的3.5%上升至2010年1-2月的4.2%。 福特掌控公司走向外延式增长可以期待 福特虽为第二大股东,但行使第一大股东权利,福特对公司的定位决定着公司未来的方向。福特公司高管曾公开表示:增持江铃汽车股权,并在南昌建立乘用车基地。2010年12月5日,在福特帮助下公司推出了驭胜SUV,考虑驭胜的品牌、定价以及公司的渠道建设情况,我们对该车的销量预期不高,但驭胜预示着公司未来将向SUV领域发展,未来引进福特品牌车型值得期待。我们认为最可能引进的车型有福特翼虎和锐界两款SUV。小蓝基地将于2012年陆续投产,2013年达产,按照项目规划,如果在新基地引进车型,我们认为2011年底即可见分晓。 投资建议我们看好以快递、超市、商场等物流配送为代表的城市商贸物流市场增长,同时看好轻卡、轻客的高端化,公司未来几年汽车销量有望保持在20%以上增速,净利润有望维持在30%左右增长。随着福特汽车战略的转变,公司有望引进福特品牌SUV产品,将实现外延式增长,由于公司整体产销规模相对较小,如果连续引进2-3款福特车型,公司总体产销、收入利润有望实现翻番增长。

事件:公司公布一季报 一季度净利润同比增长18.2%,预计二季度净利润同比增长44%~88% 公司2011年一季度实现销售收入4.87亿元,同比增长5.9%;实现利润总额5,032万元,同比增长14.3%;归属上市公司股东净利润3,439万元,同比增长18.2%;每股收益(未摊薄)0.12元,上年同期为0.10元。业绩符合我们此前预期。 公司预计2011年上半年归属上市公司股东净利润增速为30%~50%,去年同期为5,297万元,则公司汽轮业务上半年净利润的区间为6,886~7,946万元,二季度单季的净利润区间为3,447~4,507万元。由于公司去年二季度净利润仅有2,385万元,因此公司实际上预计二季度单季净利润同比增长44%~88%。 一季度营业收入增速受春节长假因素,预计二季度环比增长20%以上 我们认为,公司一季度营业收入增速仅有5.9%的主要原因是春节长假过后农民工返工较晚,影响了公司1~2月的生产进度。但进入3月后,公司新昌工厂与威海工厂的单月产量均创历史新高,我们测算公司3月单月的营业收入在2.1亿元以上,因此我们预计公司二季度营业收入的环比和同比增速都将在20%以上。 产能利用率提升与废品率下降推高盈利能力稳步提升 公司毛利率由上年同期的15.7%上升至17.5%,三费和率由去年同期的6.6%上升至7.0%,净利率由去年同期的6.3%上升至7.1%。我们认为,公司三费和率上升的主要原因是劳动力成本上升导致管理费用率由去年同期的2.8%上升至4.6%,而公司毛利率与净利率齐升的主要原因是公司产能利用率的提升与废品率的下降。随着宝马等客户的订单由小批量试制转入大批量稳定供货,公司的废品率将进一步下降,从而减少了废品回炉所造成的铝材损失与产能损失,从而推动公司产能利用率和毛利率进一步提升。我们保守预计公司全年毛利率将达到18.8%,略高于2010年全年18.4%的水平。 维持“买入”评级与21.50元的目标价 我们测算,由于摩轮资产的注入价格仅相当于2011年承诺净利润的7.6倍PE,因此摩轮资产的注入将使公司2011年EPS增厚0.08~0.10元。维持之前公司2011-2013年EPS(摊薄)分别为0.86/1.13/1.36的盈利预测,重申21.50元的目标价,对应2011年25倍PE。

事件:公司公告 高管辞职虚位以待,与郑州日产签订《产品开发协议》 公司4月11日晚发布公告:1)公司副总经理张道财先生与方陆生先生因为年龄偏大(分别为1952年出生和1954年出生),辞去公司副总经理职务,辞职后不再担任公司高管职位,转任公司内部其他职位;2)公司与郑州日产签订《产品开发协议》,为郑州日产开发燃油箱组件,适用车型N291、N395。 老将辞职虚位以待,吸引高素质管理和技术人才加盟 公司此前在3月9日发布公告,聘请原扬州亚普技术中心总监黄然先生担任公司负责技术和研发的副总经理。我们认为,由于公司地处相对偏僻的芜湖市南陵县,因此发展初期在吸引高素质的管理和技术人才加盟上有一定难度。公司在成功上市后,不仅公司治理与公司形象得到大幅提升,未来还有可能引入股权激励等长期激励机制,因此公司在扩张产能的同时积极吸引高素质的管理和技术人才加盟。此次公司两位年届60岁的两位副总经理在公司内部退位让贤,我们预计公司近期在吸引高素质管理和技术人才方面将又或有斩获。 产能与人才到位,合资品牌新订单如约而至 我们此前预期,在公司原有的工艺优势和上市后产能迅速扩张的背景下,原扬州亚普技术中心总监黄然先生的加盟是公司打开合资品牌配套体系的钥匙。此次公司与郑州日产签订《产品开发协议》成功进入日系品牌配套体系,表明公司在产能与人才到位后,合资品牌的新订单将如约而至。此外,我们认为随着公司在广州增城设立注册资金为1000万元的全资子公司,公司未来将不仅为广汽传祺配套,还有可能为广汽集团的广汽三菱、广汽菲亚特等合资品牌配套。 高送转预案彰显公司业绩增长爆发力 公司在4月7日发布2010年度利润分配预案:每10股送红股10股、派现金股利2元(含税)。我们认为,公司高送转的利润分配预案充分彰显了公司对2010年业绩高速增长的信心。由于此次郑州日产订单的开发周期为2011年4月至2012年1月,在产品开发完成之前,该燃油箱组件无相应销售订单,因此维持之前公司2011年净利润增长100%的业绩预测,维持“增持”评级和41.16元的目标价。

事件:公司公布年报和新项目投资公告 公司2010年业绩符合预期 公司2010年实现销售收入9.99亿元,同比增长48.7%;实现利润总额1.04亿元,同比增长63.1%;归属上市公司股东净利润0.88亿元,同比增长66.8%;按发行后股本摊薄每股收益0.92元,上年同期同口径为0.55元。业绩符合此前市场预期。分配预案:每10股派送现金2元(含税),本年度不进行资本公积金转增股本。 同日公司公告,计划投资26996万元(其中使用超募资金10000万元,其余由公司自筹)建设年产300万只涡轮增压排气歧管毛坯项目。 水泵业务提升单价与毛利率,大众EA211平台为未来最大看点 水泵和进、排气歧管是公司两大核心产品,其中水泵业务2010年营业收入增速为30.2%,毛利率为33.1%,较2009年提升1.9个百分点;我们认为,公司水泵毛利率从2008年的28.1%稳步提升至2010年33.1%的原因是公司近年来优化产品结构,重点开拓毛利率较高的乘用车水泵市场,而在传统的商用车水泵市场则逐步淘汰低毛利率产品。未来3年公司水泵业务最为重要的订单将2010年10月拿到的大众集团EA211发动机水泵的订单,EA211是大众集团中小型发动机重要战略平台,未来将会有0.9L、1.2L、1.4L、1.6L四个排量,在欧洲、北美和中国三地生产。我们预计EA211将在2012年开始上量,当年全球产量达到60万台,此后有望在2015年达到年产200万台。 进排气歧管业务开发新产品涡轮增压排气管,投资解决毛坯瓶颈 公司进排气歧管业务2010年营业收入增速为45.6%,毛利率为26.4%,下降0.6个百分点。公司现有产能仍显不足,瓶颈在于水泵的压铸工序和进排气歧管的铸造工艺,因此公司计划投资2.7亿元新建300万只涡轮增压排气歧管毛坯。我们认为,随着原油价格的上涨和国家汽车燃油限值标准的提高,涡轮增压发动机在国内进一步发展,除南北大众、上海通用已上市涡轮增压车型外,未来还将推出涡轮增压发动机的包括神龙、北京现代、上汽、奇瑞、华晨、长城和北汽。 首次给予“增持“评级,目标价38.08元: 我们预计公司2011~2013年的EPS分别为1.36元、2.05元和2.72元,首次给予“增持评级,目标价38.08元,对应2011年28倍PE。

公司将定向增发17.28亿股购买上海集团相关的独立零部件、新能源汽车、服务贸易类资产,股票发行价格为16.53元。 相关资产11倍PE注入对公司业绩略有增厚 公司拟注入的资产2010年净利润为26亿元,按照增发17.28亿股,增发价格16.53元计算,相当于这部分资产2010年11倍PE注入上市公司。同时增发后公司总股本为109.7亿元,2010年EPS为1.488元,比注入前提高0.003元。 独立零部件资产注入有利于自主品牌技术开发 公司本次注入的独立零部件资产主要有华域汽车60.1%股权、东华实业75%股权、南汽模具35%股权等,其中华域汽车在本次注入资产中体量最大,2010年利润贡献15亿元,占拟注入资产的58%,评估值为155亿元占拟注入资产的54%。独立零部件资产注入后,通过股权关系的控制有利于公司整合上游产业链,进行协同开发,有利于自主品牌产品技术升级。同时,华域汽车将继续执行中性化、零级化的策略,继续开拓非内部市场客户。 新能源汽车产业链完备整装待发 此次注入新能源资产主要有新源动力34.2%股权,以及华域汽车下属公司的驱动电机、电转向、电空调、start-stop一体机等资产。其中新能源动力主要从事质子交换膜燃料电池及相关零部件的研制和生产。再加上公司原有的与A123合资的电池公司,公司新能源汽车产业链相关产品线已经完备。 随着汽车保有量提升后服务业务潜力巨大 本次拟注入的服务贸易业务资产主要包括安吉物流、上汽北京、工业销售、采购中心、中汽投、进出口公司等公司,在具体业务上又可分为汽车物流、销售服务、汽车租赁、信息服务、国际商贸及创意节能六个业务板块。随着我国汽车销量的增长,汽车保有量快速提升,2010年我国汽车保有量为6281万辆,预计2011年将达到7800万辆,包括销售、维修、物流等方向的后服务市场规模将越来越大。 投资建议 公司下属子公司上海大众、上海通用是中国中高端乘用车的代表,中国居民收入累计增加带来的财富效应以及汽车更新需求带动着中高端轿车市场的快速增长,2011年1-2月上海大众销量同比增长50%,上海通用同比增长43%,我们继续看好2家子公司未来的增长,同时公司2011年PE仅为10倍,给予公司“买入”评级。

公司控股股东由上汽集团变更为上海汽车 公司4月5日晚发布公告,表示接到控股股东上汽集团通知,上汽集团与上海汽车于2011年4月1日签订了《发行股份购买资产协议》。作为该协议约定的一部分,上海汽车拟向上汽集团发行股份购买上汽集团持有的本公司1,552,448,271股股权,占本公司总股本的60.10%。上述股权变动完成后,上海汽车将直接持有本公司60.10%的股权,上汽集团将不再直接持有本公司股权,本公司控股股东变更为上海汽车,实际控制人仍为上汽集团。 上汽集团实现整体上市是落实国资委和上海市政府相关政策的结果 今年2月以来,国资委积极推动央企整体上市的报道不断见诸财经媒体。与此同时,在2011年初的上海市国资国企工作会议上,上海市政府提出上海国企“十二五”期间将做到90%以上的产业集团实现整体上市或核心资产上市,其中2011年的具体目标是要将上海国资证券化率由2010年底的30.5%提高至35%。我们认为,上海汽车的整体上市方案是落实国资委和上海市政府相关政策的结果。 日常经营层面:加深现有合作,再次融为一家 在日常经营层面,我们认为,原有分拆上市的结构将上汽集团划分为上海汽车、华域汽车和非上市业务三大部分,上海汽车整体上市后拆除了三者之间的壁垒,有利于上海汽车与华域汽车加深现有合作,具体表现为:1)从组织架构而言,华域汽车成为上海汽车直接控股的子公司,两家公司再次融为一家,使得日常管理与人员交流都将更为顺畅;2)从产业链而言,上海汽车整车业务的快速发展将拉动华域汽车拓宽产品覆盖面,提升核心技术,而两家公司加深现有合作则会使华域汽车可以更好地服务于上海汽车新车型的同步开发和新能源汽车的研发,两家公司可以通过开发数据共享、平台共用等方法缩短响应时间,提高开发效率。 投资建议:维持“买入”评级,目标价18.60元 我们认为,华域汽车将继续受益于低估值蓝筹股的估值修复,维持“买入”评级与18.60元的目标价。

公司主营东风系列、东风日产系列商用车、东风康明斯发动机,产品主要有轻卡、皮卡、SUV、MPV、客车底盘等车型。2010年公司销售汽车30.1万辆,同比增长44.8%,高于行业12.4个百分点;发动机实现销售22.9万台,同比增长75.5%。 2010年本部亏损康明斯发动机贡献主要利润 公司2010年实现净利润为5.7亿元,其中持股50%的康明斯发动机贡献投资收益6.9亿元,持股51%的东风日产贡献合并报表利润6478万元,持股90%的襄樊旅行车公司贡献合并报表利润4386万元,公司本部轻卡及公司其他业务亏损2.3个亿左右。公司本部业务及其他业务亏损一方面是计提了1.27亿元的滞销产品减值,另外一方面受到轮胎、人力成本上升的影响轻卡毛利率由2009年的10.2%下降至2010年的8.3%,这导致轻卡盈利能力大幅下降。 关注中高端产品市场开拓进展 公司2011年将推出中高端轻卡T01、中高端宽体轻客A08、微车W03。其中T01中高端轻卡,配置日产ZD30发动机,针对的竞争对手主要有JMC轻卡、江淮帅铃、庆铃轻卡等;A08东风品牌宽体轻客,同样配置日产ZD30发动机,主要竞争对手为江铃全顺、南京依维柯。预计T01和A08车型2011年贡献利润比较有限。 但中高端轻卡、轻客盈利水平较高,例如JMC轻卡净利润可达到1万元/台,而公司目前轻卡业务依然在盈亏平衡点左右,公司推出的高端产品值得关注。 2011年利润增长还看康明斯 由于原材料、人力成本的上升,公司本部2011年利润很难大幅度提升,2011年利润的增长主要还看康明斯发动机公司。2011年1-3月份,由于公司主要客户东风汽车的商用车销量较好,康明斯发动机月销保持在2.3万台左右,累计同比增长22%。2011年东风康明斯在保持东风集团内部配套外还将继续拓展福田等新的商用车合作伙伴,同时加大工程机械的配套量。预计东风康明斯2011年销量同比增长20%左右,净利润同比增长30%。 投资建议 2009年、2010年公司推出的日产凯普斯达轻卡、日产NV200MPV均属于相关领域高端产品,2010年凯普斯达销售1510辆,NV200销售11670辆;2011年T01、A08产品的推出将进一步扩展公司中高端产品线,提升市场竞争能力,我们看好公司产品中高端化趋势,同时东风康明斯为公司业绩提供稳定增长保障。考虑到公司新增中高端产品市场销量还有待于观察,暂时给予公司“增持”评级。

公司2010年实现营业收入632.8亿元,同比增长78.1%;实现利润总额94亿元,同比增长100.8%;归属于上市公司股东净利润67.8亿元,同比增长99%;基本每股收益4.07元,上年同期为2.05元。分配预案:每10股派发现金4.3元(含税)。 重卡、装载机发动机市场占有率有所上升 公司2010年销售重卡发动机41.4万台,同比增长83%,高于重卡行业增速23.1个百分点,市场占有率达到40.7%,同比上升5.1个百分点。公司产品市场占有率上升主要是由于2010年物流车辆需求增长较快,公司主要客户陕汽、福田、江淮半挂牵引车辆比例较高而增长较快。公司持股51%的陕汽2010年销售重卡10万辆,同比增长70.98%,高于行业11个百分点,实现净利润4.6亿元,同比增长147%;公司持股51%的陕齿2010年销售变速箱85.2万台,同比增长60.2%,市场占有率维持在84%左右,实现净利润19.2亿元,同比增长118%。预计2011年公司重卡相关产品销量增速为15%左右。 公司2010年销售工程机械发动机14.1万台,同比增长72.2%,增速高于工程机械行业21个百分点;销售5吨以上装载机发动机12.8万台,同比增长66.72%,市场占有率达到84.8%,同比上升4.8个百分点。公司工程机械发动机市场占有率上升主要是客户龙工、山东临工等销量大幅增长所致。 产品线将进一步扩充 公司目前产品主要集中在8-12升发动机,应用于重卡、转载机、大客车市场,未来将开发5-7升市场,主要配置中小挖掘机市场和中小客车市场。中小挖掘机市场容量每年在十几万台,目前主要依靠国外进口,公司产品价格仅为进口产品一半,目前正在与三一、中联、柳工等适配;中小客车市场容量每年超过30万台,公司目前正在和宇通、黄海等厂家适配。 投资建议与评级 公司是重卡发动机、变速箱、车桥龙头企业,短期重卡尤其是物流重卡受到宏观调控影响销售比较低迷,但我们认为随着保障房的落实,固定资产投资对重卡的拉动作用将再度显现,全年重卡销量将有10-15%增长;同时,公司2011年将在中小挖掘机、中小客车市场有所作为。预计2011年、2012年EPS为4.86元和5.83元,对应PE为11倍和10倍,维持“买入”评级,目标价73元。

公司2010年实现营业收入21.3亿元,同比增长39.06%;利润总额9.3亿元,同比增长101.1%;归属于上市公司股东净利润7.2亿元,同比增长121.4%;EPS1.32元,上年同期为0.59元。分配预案:每10股送3股派现金2元(含税)。 汽车业务是公司未来增长引擎 公司参股25%的东风悦达起亚2010年销售汽车33.3万辆,同比增长36.9%;由于狮跑、智跑占比提高,实现销售收入297亿元,同比增长45.7%;净利润17.2亿元,为上市公司贡献净利润4.3亿元,相当于EPS0.79元。2011年东风悦达起亚将有K5、K2两款新车上市,3月份上市的K5市场反应良好,预计初期月销将达到3000台,经过市场检验有望达到月销超过5000台;同时,公司2010年10月份推出的智跑发动机产能瓶颈也将解决,月销将从2010年底的4000多台提高到月销7000-8000台,预计东风悦达起亚2011年销量增长30%达到43万台,由于产品结构优化,净利润有望翻番。 高速公路业务是公司业绩的定海神针 公司持股70%的西铜高速2010年实现通行费收入7.4亿元,大幅增长38.5%,主要是当地经济复苏以及计重收费的实施;全年西铜高速实现净利润3.1亿元,为上市公司贡献2.2亿元净利润,相当于EPS0.40元。公司参股21%的京沪高速全年实现营业收入32.3亿元,同比增长15.2%;实现净利润14.1亿元,为上市公司贡献3亿元净利润,相当于EPS0.54元。2011年10月开通的西铜第二条高速公司可能会对西铜公司业绩产生一定影响,但总体来讲西铜高速、京沪高速是上市公司稳定的利润来源。 纺织、拖拉机减亏煤炭业务面临整合纺织 公司2010年实现销售收入9.21亿元,同比增长69.1%,实现扭亏净利润达到260.4亿元;拖拉机合资公司销售拖拉机2.5万台,实现销售收入7.7亿元,同比增长7.6%,净利润-2,749万元,与上年基本相当。全年销售煤炭143.77万吨,实现销售收入2.84亿元,实现净利润4,254万元,上年同期为987万元。同时由于公司煤炭规模较小,而内蒙古自治区2011年将公布煤炭整合政策,公司有望整合资源扩大产能规模。 投资建议 我们认为长期看公司目前主业不突出,本部无业务状态不会持续,同时我们看好公司汽车业务的发展,公司目前2011年PE仅为10倍,处于行业低端,给予“买入”评级。

公司2010年业绩符合预期,营业收入增速高于乘用车市场销量增速 公司2010年实现销售收入441亿元,同比增长78.6%;实现利润总额49.8亿元,同比增长83.4%;归属上市公司股东净利润25.1亿元,同比增长64.2%;每股收益0.97元,上年同期为0.59元。业绩符合此前市场预期。分配预案:每10股送10股派送现金2.2元(含税)。 由于公司在2009年和2010年均有原上汽集团旗下资产注入或子公司由联营改为并表,我们测算,以可比同口径计算,公司合并报表子公司2010年营业收入同比增长53.1%,合营联营公司营业收入同比增长42.5%,汇总营业收入(合并报表+合营联营)754.4亿元,同比增长49.0%,高于上汽集团2010年41.9%的销量增速和2010年国内乘用车市场33.2%的销量增速。 整合改善治理结构,创新技术管理模式,打造综合实力龙头 我们认为,公司未来发展的重点是做强而非做大。虽然公司旗下主要以中外合资企业为主,但我们认为公司未来有望成为国内综合实力最强的汽车零部件上市公司,而非一家投资控股型公司,原因有二:1)整合改善治理结构,一直以来上汽集团对其下属的合资企业就具有很强的控制能力,未来公司计划将现有24家直接管理的二级子公司整合成为内外饰件、功能件、电子电器件、金属成型与模具、热加工和新能源六大业务单元;2)创新技术管理模式,形成能够自主掌控的核心竞争能力,一方面其合资企业在现有技术积累的基础上,继续沿着按图加工、应用开发、二次创新(自主创新)的路径成长,另一方面公司将在对各业务单元现有研发能力评估的基础上加紧建设公司的技术中心。 受益中高级乘用车市场份额提升,推行“中性化、国际化”战略 公司主要为上海通用、上海大众和上汽乘用车等整车企业配套,我们预计公司2011年营业收入增速将在18%以上,原因是:1)受益于中高级乘用车市场份额提升;2)公司推行“中性化”战略,受益于国内自主品牌提升质量,选择优质零部件供应商;推行“国际化”战略,筹建海外客户中心,加大内外饰件等优势产品出口。 维持“买入”评级,目标价 公司2月11日收盘价12.81元仅相当于2010年13.2倍PE,随着市场偏好转向业绩稳定的大盘蓝筹股,我们认为公司在复牌后估值水平将得到进一步修复,目标价18.60元,对应2011年15倍PE。

事件:公司公布年报 2010年业绩低于市场普遍预期 公司2010年实现营业收入289亿元,同比增长41.96%;利润总额10.7亿元,同比增长51.56%;归属于上市公司股东的净利润为6.72亿元,同比增长57.21%;基本每股收益1.60元,低于此前市场预期的1.9-2.0元。分配预案:每10股派发现金红利2.5元(含税)。 资产减值损失影响EPS0.34元左右 2010年公司资产减值准备为1.9亿元,其中坏账准备1.05亿元,存货跌价准备8540万元;上年同期公司资产减值准备为-1349万元,其中坏账准备-1655万元,存货跌价准备306万元。公司2010年资产减值准备计提超出市场预期,按照1.9亿元计算,考虑到所得税后影响公司EPS0.34元左右。 质量索赔+运费+职工薪酬导致费用率上升 2010年公司销售费用率为3.49%,同比上升0.41个百分点,绝对额上升3.8亿元,其中质量索赔费用上升1.8亿元,运输费用上升1.7个亿,职工薪酬上升2000万。管理费用率与上年持平为1.38%,绝对额增加1.18亿元,其中职工薪酬增加3843万元,同比增长40%。 公司受益于保障房建设 公司2010年销售重卡10.9万辆,同比增长35.7%。公司重卡需求中60%左右用于物流运输,40%左右用于工程。2010年重卡行业销量增长60%,重卡物流运输能力大增,进入2011年受到经济调控以及油价上涨的影响,物流运输单位、个人重卡购买意愿下降,因此物流重卡需求进入调整期;而工程用车表现好于物流运输,但也受到了房地产调控的影响。但随着保障房建设项目的推进,工程车辆需求有望回升,同时在保障房带动下的宏观经济增长也会带动物流用车的增长。预计2011年公司重卡销量增速将在15%左右。 投资建议 预计公司2011年、2012年EPS分别为2.07元、2.58元,按照当前股价对应PE为14倍、11倍,估值优势并不明显,暂时维持“增持”评级。