事件公司发布2012年报,全年实现销售收入73.41亿元,同比增长13.19%,实现营业利润20.36亿元,同比增长28.82%,实现利润总额21.23亿元,同比增长22.96%,实现归属于母公司所有者的净利润为15.64亿元,同比增长34.17%,扣除非经常性损益后的净利润为8.61亿元,同比增长52.37%,基本每股收益为0.80元,业绩略超预期。利润分配预案为每10股派发现金2.1元(含税)。 投资要点 主业利润贡献超预期因素。公司业绩来自于三个方面:一方面来自于控股型医药主业利润,估算实质贡献净利润5.5个亿左右,另一方面来自于国药控股的经营性投资收益,国药控股2012年实现收入1357.87亿元和净利润19.74亿元,分别同比增长32.83%和26.48%,为公司贡献6.3亿利润,两项业务均成为业绩超预期关键。此外公司通过处置可供出售金融资产收益等获得非经常性损益7.03亿元,考虑到同期产生的费用因素后估算实质贡献净利润4个亿左右。 医药工业继续引领成长。全年医药工业实现收入46.78亿元,同比增长20.98%,其中心血管系统、中枢神经系统、血液系统、新陈代谢及消化道及抗感染等子领域主要核心产品分别同比增长29.16%、101.21%、43.43%、4.58%和16.72%。全年共有11种制剂单品或系列销售过亿元,其中心先安和炎琥宁产品为首次过亿,阿拓莫兰年销售额突破5亿元。毛利率上升明显,提高6.22个百分点至54.14%,产品销售模式及产品结构调整是主要原因。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.81、0.94、1.06元,完全不考虑一次性投资收益对市值贡献的影响下,参照行业平均水平给予工业资产及国控收益25倍市盈率,对应目标价15.73元,维持公司买入评级。 风险提示 新并购企业的整合风险。

同仁堂公布2012年报,全年实现营业收入75.04亿元、同比增长22.85%,利润总额为10.77亿元、同比增长34.28%,归属于上市公司股东的净利润为5.70亿元、同比增长30.13%,基本每股收益0.44元,完全符合预期,利润分配预案为每10股派发现金股利2.5元(含税)。 投资要点 商业收入增速略快、科技子公司利润表现抢眼。分业务看,全年医药工业实现收入44.70亿元,同比增长15.57%,医药商业实现收入33.96亿元,同比增长35.81%。分子公司看,母公司实现收入18.55亿元、同比基本持平,实现净利润3.22亿元、同比增长7.92%;同仁堂科技实现收入24.26亿元、同比增长28.77%,净利润4.00亿元、同比增长41.95%;同仁堂商业实现收入34.67亿元、同比增长35.76%,实现净利润2.06亿元、同比增长60.91%,其中同仁堂商业并入原母公司的部分药店资产,致两公司合并报表范围发生变化。 核心品种成长性良好,阿胶有望跻身一线梯队。我们估算一线品种全年同比增长10%-20%,其中安宫牛黄丸随着逐步消化提价后的渠道囤货,今年的增长将值得期待,估算二线品种同比增长20%-30%,其中子公司的阿胶估算收入规模在1亿元左右,有望逐步跻身一线梯队。 现金流状况良好,业绩扎实。全年经营活动产生的现金流量净额为8.74亿元,同比增长60.39%,远超过主营净利润,其中预收款增1.84亿元至5.84亿元,主要为收到经销商预付购货款增加所致,而同期应收款仅小幅增加,显示出良好的经营质量。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.57、0.71、0.89元,参照历史估值水平给予2013年42倍市盈率,对应目标价23.90元,维持公司增持评级。 风险提示 中药材价格大幅波动。

事件:公司公布2012年度报告,2012年度实现销售收入85.92亿元,同比增长22.0%,主营业务利润5.53亿元,同比增长25.7%,营业利润2.93亿元,同比增长22.1%,利润总额为4.24亿元,同比增长24.2%,实现归属于母公司的净利润为3.36亿元,同比增长23.8%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3.29亿元,同比增长30.04%,基本每股收益0.70元,每股经营性现金流为0.39元,利润分配方案为每10股派发现金2.2元。 投资要点. 医药商业收入增长24.4%,好于预期。公司2012年收入85.92亿元,其中医药商业84.51亿,同比增长24.4%,医药工业2.36亿,同比增长18.23%,仓储物流收入1.13亿,同比增长8.98%.医药商业中纯销业务占比近40%,增长25%左右,分销业务占比约为35%,增长21%,麻药业务占比25%左右,增长26%。 商业毛利率稳中有升,工业毛利率增长较多。公司商业毛利率5.57%,较去年上升0.05个百分点,主要因为公司优化品种结构,毛利较高的纯销和麻药业务占比提升。工业毛利率为48.43%,同比上升5.55个百分点,销售费用率和管理费用率同比均上升0.1个百分点,主要因为子公司国瑞药业2012年进行销售模式转型,增加学术推广、市场促销、投放广告等形式的终端拉动活动所致。财务费用同比增长45.5%,主要因为公司扩大了融资规模。 现金流状况好转,存货和应收账款周转率略有下降。公司2012年经营活动产生的现金流为1.85亿元,由于公司加大管控力度,促进销售回款,同比有较大幅度好转。存货周转率和应收账款周转率分别为8.72和5.84,较去年的9.55和6.19均小幅下降。 财务与估值. 公司工业增长好于预期,毛利率企稳回升,上调公司2013-2014年每股收益分别至0.88、1.06元(原预测为0.75、0.89元),新增2015年每股收益1.28元,参考可比公司估值,给予公司2013年22倍市盈率,对应目标价19.36元,维持公司增持评级。 风险提示:工业发展速度低于预期,大股东整合进展尚不确定。

事件:公司公布2012年度报告,2012年度实现销售收入180.12亿元,同比增长19.0%,主营业务利润15.57亿元,同比增长20.2%,营业利润5.72亿元,同比增长47.6%,利润总额为6.03亿元,同比增长47.4%,实现归属于母公司的净利润为4.76亿元,同比增长44.0%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4.48亿元,同比增长43.74%,基本每股收益1.65元,每股经营活动产生的现金流为1.15元,利润分配方案为每10股派发现金1.8元。 投资要点 第四季度收入增长趋稳。公司2012年第四季度收入45.15亿,同比增长12.7%,增速较前三季度有所放缓。2012年医药工业实现收入17.64亿,同比增长1.84%,医药商业收入160.67亿,同比增长20.7%,医药工业中增长较快的头孢类系列产品实现收入15.22亿元,同比增长33.25%,呼吸系统止咳用药收入1.85亿,同比增长49.35%。 工业毛利率上升明显。2012年公司工业毛利率为37.66%,较去年同比上升7个百分点,其中头孢类产品毛利率上升了11.54个百分点,主要由于公司在限抗的背景下积极调整产品结构,毛利率高的口服制剂占比提升,同时公司采购的头孢原料药的价格有所下降,对工业毛利率的提升也有一定拉动作用。今年公司仍将调整产品结构,向多元化发展,毛利率预计将稳中有升。 费用率控制良好,存货及应收账款周转率略有下降。2012年公司销售费用率和管理费用率分别为2.5%和2.2%,同比分别下降0.3、0.1个百分点,费用率控制良好。每股经营活动产生的现金流为1.15元,与净利润相当。存货周转率和应收账款周转率分别为10.77和4.52,较去年的11.18和4.70均略有下降,财务与估值 我们维持公司公司2013-2014年每股收益分别为1.95、2.31元的预测,新增2015年每股收益2.64元,参考可比公司估值,给予公司2013年23倍市盈率,对应目标价44.85元,维持公司买入评级。 风险提示 抗生素政策影响超出预期,头孢原料药价格大幅波动。

事件:公司公布2012年度报告,2012年度实现销售收入136.87亿元,同比增长21.0%,主营业务利润40.39亿元,同比增长21.3%,营业利润18.04亿元,同比增长31.4%,利润总额为18.30亿元,同比增长30.1%,实现归属于母公司的净利润为15.83亿元,同比增长30.7%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为15.59亿元,同比增长31.95%,基本每股收益2.28元,每股经营性现金流为1.15元,利润分配方案为每10股派发现金4.5元。 投资要点. 工业收入同比增长30.6%。公司2012年收入136.87亿元,其中工业57.22亿,商业78.20亿,房地产0.97亿。工业中健康事业部实现收入17.6亿,同比增长45.61%,估计其中主力品种云南白药牙膏贡献收入接近17亿,同比增长50%以上,金口健牙膏1亿元左右,朗健牙膏5000多万元,养元青5000多万元。气雾剂收入8亿元(税后)左右,增长30%以上。 工业毛利率下降明显。2012年公司工业毛利率为61.15%,较去年下降5.45个百分点,主要是由于以下两个原因,1产品结构变动影响,毛利率较低的普药业务增长40%多,导致工业整体毛利率有所下滑;2,公司中央产品的主要成分三七等中药材价格上涨,预计随着三七年内的产新价格将会有所回落,公司成本压力将缓解。 财务费用率上升较多,现金流状况好转。公司2012年财务费用较上期增长106.91%,主要是支付的票据贴现利息增加以及收到的存款利息减少所致,部分贴现的收入用来购买理财产品,收益体现在投资收益。经营活动产生的现金流为7.95亿,同比环比都有大幅增长,应收账款周转率为31.3,较去年25.88有明显提升。 财务与估值. 我们维持公司公司2013-2014年每股收益分别为2.88、3.69的预测,新增2015年每股收益4.53元,在可比公司的估值水平上给予公司一定溢价,给予2013年30倍市盈率,对应目标价86.40元,维持公司买入评级。 风险提示. 新产品推广不达预期,药品安全性问题、原材料价格.

投资要点 产品线丰富,向其他慢性病领域延伸。公司在免疫制剂领域处于龙头地位,产品线齐全,糖尿病及消化道领域也有较好的表现,同时公司也在逐步向肿瘤、心脑血管、肝病等领域进行新的拓展,专注于“专科特殊用药”,预计未来公司的产品线将更加丰富。 百令胶囊仍有望维持高增长。百令胶囊由于招标的原因仍有多个省市尚未更换规格,预计仍有40%左右的市场替换空间,更换规格的红利仍将继续。 百令胶囊现在主要用于慢性肾病、器官移植等科室,肿瘤及糖尿病领域的推广也在不断加强,在呼吸科的推广已经开始,随着公司销售网络的健全以及医生对于药物的了解,百令胶囊仍有较大成长空间。 阿卡波糖有望在基层放量。阿卡波糖竞争格局稳定,市场上形成规模销售的只有拜耳、华东医药和四川宝光三家公司,公司市场份额近几年一直保持在15%左右。未来公司阿卡波糖将向二级医院、社区以及乡镇医院推进,渠道不断下沉,和拜耳的拜糖苹进行错位竞争,目前阿卡波糖已经进入19个省市的基药增补目录,若能够进入新版基药目录,公司在基层医疗机构的销售有望进一步放量。 股改承诺的解决值得期待。公司商业业务对资金需求量比较大,同时解决百令胶囊的扩产等问题也需要较多资金,从公司财务费用情况来看,近三年一直保持高速增长,资产负债率也一直维持在70%左右的高位,解决股改遗留问题将为公司再融资打开窗口,有助于缓解公司财务压力。我们认为无论是上市公司还是大股东都将继续推动股改承诺的解决。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.17、1.47、1.82元,考虑到公司良好的成长性,其主力品种均保持较高的增速,产品线也在不断丰富,参考可比公司估值并给予一定溢价,给予公司2013年30倍市盈率,对应目标价44.10元,维持公司买入评级。 风险提示: 阿卡波糖能否进入基药具有不确定性,股改承诺无法解决影响公司再融资的风险,

事件:公司公布年报,2012年实现销售收入30.16亿元,同比增长23.91%;实现归属于上市公司净利润1.82亿元,同比增长39.68%,合每股收益0.58元。分配方案为每10股派3元含税。 投资要点 基本符合预期,现金流充沛。我们认为公司业绩基本符合预期,营业外收入的增加使其年报利润略高于业绩快报的数据。从财务上看,昆药2012年实现经营性现金流净流入2.13亿左右,同比增长52.12%,利润增长质量较为健康。虽然第四季度母公司收入增速有所下滑,但全年来看收入增长仍然维持在49%的较高水平。 天然植物药维持快速增长势头。公司的成长动力仍然主要来自于以血塞通、天眩清为代表的天然植物药系列的增长,其中血塞通冻干和天眩清的增速分别达到了85%和43%,延续了2011年的高成长态势。在其带动下,天然植物药的整体增速达到45.14%,是公司增长的主要来源;以天然植物药为主的母公司利润2012年增长46%,占合并报表利润增长额的80%以上。我们认为,在基药的市场拉动和公司主动市场拓展的带动下,血塞通和天眩清产品有望在未来几年继续保持快速的增长态势,仍将是公司主要的利润来源。 子公司利润改善,整体市值成长空间较大。扣除母公司的报表来分析,昆药子公司的合计利润增速由2011年的11%上升到24%左右。其中昆明中药厂实现收入2.6亿,实现净利润2410万元,同比增长55.29%;贝克诺顿的利润增速也由2011年的14.3%回升到29%左右,利润改善明显;改善持续性值得继续关注。我们认为,昆药拥有血塞通、天麻素两大天然植物药系列,同时拥有具众多中药品种的昆明中药厂以及TEVA在国内的主要合资平台贝克诺顿,其66亿左右的市值仍显偏小,长期看具备较大的成长空间。 财务与估值 我们维持公司2013-2014年0.79和1.04元的业绩预测,新增2015年每股收益预测为1.35元,维持可比公司估值并给与一定溢价,维持目标价24.60元,对应2013年PE31倍,维持公司买入评级。 风险提示:药品价格管制,中药材价格波动,增发进度,新版基药。

事件 山大华特公布2012年报,全年公司实现营业收入8.30亿元、比去年同期增长15.80%,归属于上市公司股东的净利润为1.22亿元、比去年同期增长29.70%,扣非后的归属于上市公司股东的净利润为1.21亿元、比去年同期增长48.21%,摊薄后每股收益0.67元,业绩超预期。利润分配方案为每10股派发现金红利1元。 投资要点 医药业务实现持续高增长。全年达因药业实现销售收入5.53亿元、实现净利润2.01亿元,分别同比增长26.27%和43.29%,利润高增长预计来自两方面的原因:一个是毛利率的提升,全年医药业务毛利率提高了0.99个百分点,去年年初公司新厂区投产、年均折旧摊销增加较多,随着产量的持续提升,固定成本得到有效摊薄;另一个是费用率的下降,由于伊可新为品牌药、分销市场所需费用较少,随着分销贡献的收入比重不断上升,费用得到明显节省。 估算业绩超预期来自于环保业务。母公司设有环保科技事业部,其二氧化氯设备在国内处于领先地位,另外子公司华特环保工程公司从事烟气脱硫、节能业务等,亦在市场上有较高知名度。全年环保业务实现收入1.17亿元,虽然收入相比去年下滑11.28%,但产品结构有所改观,毛利率较高的二氧化氯设备销售占比提升从而带动整体业务毛利率提高4.01个百分点,分业务净利润来看,估算母公司贡献500余万利润、子公司贡献478万利润。 财务与估值 2013年达因药业有望继续推行渠道下沉策略,预计收入增速将进一步加快,我们小幅调高公司2013-2015年每股收益预测分别为0.90、1.15、1.48元(原预测2013-2014年分别为0.88和1.14元),参照可比公司给予一定的估值溢价,按2013年30倍市盈率对应目标价为27.00元,维持公司买入评级。 风险提示 公司高管欠缺激励机制二胎政策是否推出存在不确定性。

事件:公司公布2012年度报告,2012年度实现销售收入53.17亿元,同比增长46.82%,主营业务利润20.10亿元,同比增长41.4%,营业利润6.31亿元,同比增长27.5%,利润总额为6.96亿元,同比增长37.6%,实现归属于母公司的净利润为4.06亿元,同比增长35.2%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3.31亿元,同比增长20.82%,基本每股收益0.82元,每股经营性现金流为0.35元,每10股派发现金1元。 聚焦医药主业,收入大幅增长。公司2012年收入53.17亿元,医药产品实现的营业收入为44.69亿元,占营收比重为84.04%,其中北京医疗及美国普克并表的影响分别为2.52亿及0.12亿,医药商业的收入约为20亿。医药产品中麻醉药收入为10.78亿元,同比增长35%,计生药收入为4亿元同比增长94%,维药收入为1.67亿元,同比增长60%,血制品收入为1.01亿元,同比增长47%。 毛利率下滑,费用率平稳。2012年毛利率同比下降1.3个百分点,其中占收入84%的医药业务毛利率下降1个百分点,销售费用率和管理费用率同比均下降0.2个百分点,费用率控制良好。应收票据和应收账款同比分别增加77.13%、70.59%,应收账款周转率同比有所下降,主要因为公司收入增长较快,按照回款政策相应增加以及合并报表范围增加应收票据及账款增长幅度较大。 加速血制品业务布局,国际业务取得进展。公司剥离教育产业后彻底退出房地产业务,聚焦医药主业,收购中原瑞德15%的少数股东权益,加速布局血制品业务。公司人福普克出品生产基地通过美国验证,正式投产运营,OTC软胶囊已进入美国主流市场,由于美国普克尚在投入期,2012年估计亏损4000多万。 财务与估值. 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.02、1.32、1.73元,原预测2013-2014年每股收益分别为1.06元、1.46元。考虑到公司麻醉药领域增长稳定,医药主业有望迎来更好的发展,参考可比公司估值给予一定估值溢价,给予公司2013年30倍PE,对应目标价30.60元,维持公司买入评级. 风险提示:国际业务拓展不达预期,新药上市速度低于预期。

事件:上海凯宝公布2012年报,全年实现营业收入11.02亿元、比去年同期增长34.40%,利润总额为2.86亿元、比去年同期增长44.38%,归属于上市公司股东的净利润为2.42亿元、比去年同期增长44.54%,摊薄后每股收益0.92元,基本符合预期,利润分配预案为每10股转增10股并派发现金股利5元。同时公司预计2013年一季度净利润同比增长30-40%,业绩超预期。 投资要点 全年产销旺盛,维持零库存水平。我们测算全年实现痰热清注射液销量在4600万支左右,其中在华东、华西地区的新增市场开拓效果较为明显,销售额分别同比增长达到94%和76%,由于市场需求旺盛同时产能达到满产状态,存货中的库存商品只有776万元,不足营业收入的1%,处于明显偏紧状态。 预计13年业绩有望保持较快增长,净利率提升成超预期关键。今年公司新增产能主要来自于现有车间的技术改进和内部挖潜,我们预计借此有望提升30%的产能空间,在熊胆粉得率提升和规模效应愈发明显的情况下,我们预计全年公司净利率水平有望进一步上升,从而有望推动利润增速超过收入增速。 年底产能有望翻一倍,成长空间将打开。公司新生产基地预计于今年底完工,届时痰热清注射液的产能将从现有的5000万支提高至近1亿只,这将有效解决发展遇到的产能瓶颈问题。目前估算公司已开发的二级以上医院共3500余家,仍有近7000家医院成为潜在标的,在目前厂区仍然零库存的情况下,我们认为未来1亿只的产能将得到充分消化。 财务与估值 考虑到熊胆粉得率上升以及规模效应对净利率的贡献,我们调高公司2013-2015年每股收益分别为1.22、1.55、1.85元(原预测2013-2014年分别为1.18、1.43元),参照最新中药板块平均估值水平给予2013年26倍市盈率对应目标价31.72元,维持公司买入评级。 风险提示 中药注射液安全性风险。

事件:公司公布业绩快报和股权激励草案。2012年实现营业收入7.06亿,同比增长46.42%;实现净利润6014万,同比增长42%,合每股收益0.65元。股权激励草案为拟授予300万份股票期权,行权价31.38元。 投资要点 业绩符合前期预告区间,行业发展趋势较好。公司2012年业绩快报位于前期业绩预增公告中上区间,基本符合市场预期。公司收入和利润增速都保持了很快的增长,反映了独立医学实验室的行业发展态势;在政策支持下,通过试剂与服务的协同发展,公司的内生和外延式快速增长均有望持续。 股权激励有利长期发展,激励范围较广。独立医学实验室行业亦属于人才依赖型行业,如何培养和稳定经营管理团队对于公司的长期发展尤为重要。此次公司推出股权激励计划,首期期权激励人员为273人,涉及诸多中高层管理人员和核心技术人员。激励范围较广,有助于激励员工与公司长期共同成长,有助于企业的团队稳定和长期发展 行权价格较高且行权条件不低。从行权价格来看,此次期权行权价为31.38元,为停牌前收盘价,行权价格较高。从行权条件来看,要求13-15年相对于2012年净利润增长率不低于20%,60%和120%;如果假设期权费用按照公司假设的摊销,则实际经营性净利润增速需要达到33%,73%,126%(即年同比增速分别为33%,30%和30%左右)。无论从行权条件和行权价来看,要求都不低,既显示了公司对未来发展的信心,也显示了对股权激励效果的认真态度。 财务与估值 根据公司的业绩快报,我们略微调整公司2012年的EPS至0.65元(原0.63元);由于公司股权激励尚未通过股东大会,我们暂时维持公司2013-2014年每股收益分别为0.85、1.13元,仍然看好公司的管理能力、规模效应和公司在中长期的发展前景,根据DCF略微调整目标价至34.22元(主要略微上调了长期收入增速假设),对应2013年经营性净利润PE40倍。维持公司增持评级。 风险提示:竞争加剧、市场开拓不利、人才瓶颈、政策风险、罗氏合作.

糖尿病患者近1亿,发病率居高位,胰岛素市场增长潜力较大。随着国民生活水平的日益提高,糖尿病的发病率也逐年在上升,伴随着我国人口老龄化时代的来临,糖尿病人数量还将继续增长。我国2012年整体糖尿病用药的市场规模约为270亿元左右。目前全球糖尿病药品市中胰岛素占比约为50%,而中国这一比例仅为37%左右,胰岛素行业仍有很大发展潜力空间。 公司下沉渠道,近六年复合增长率达到35%。通化东宝结合公司重组人胰岛素产品性价比高的特点,把重点放在地县级市场和社区,2012年公司胰岛素销售收入中约85%都来自于县级医院的贡献,预计未来几年仍有望保持30%以上的增速。 三代胰岛素产品储备丰富。目前公司三代胰岛素的研发已经开始,其中在胰岛素类似物市场中销售最好的门冬胰岛素和甘精胰岛素的六个剂型的药品已完成临床前申报的初审及现场考核工作,产品有望于2014年获批,届时公司胰岛素产品线将有望全面开花。 围绕糖尿病领域,打造健康专家。公司除生产、销售胰岛素制剂外还销售胰岛素笔及胰岛素针等胰岛素相关产品,并代理血糖仪及试纸,预计未来公司还将继续围绕糖尿病领域进行研发及生产,可能会有口服糖尿病药物等系列产品,打造糖尿病健康专家。 销售人员逐渐成熟,盈利能力有望提升。随着公司胰岛素产品在基层市场不断放量,固定资产折旧的占比逐步下降,规模效应显现,胰岛素毛利率仍有进一步提升的空间。公司自2009年开始布局基层市场,销售人员已日渐成熟,销售费用的增速将低于收入增速,销售费用率将有望呈现下降的趋势。 财务与估值 公司规模效应逐渐显现,基层销售人员逐渐成熟后,费用率也呈下降趋势,五年期坏账将在2012年处理完毕,有望彻底甩掉历史包袱,因此我们上调盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.10、0.40、0.52元(原预测分别为0.17、0.31、0.41元),参考可比公司估值水平并给予公司一定溢价,给予公司2013年40倍PE估值,对应目标价16.00元,上调公司评级为买入。 风险提示:基层推广增速不达预期,新产品研发进展低于预期。

投资要点 发展模式清晰、成长空间可期。达因药业成长的主线在于品种从医院市场向药店市场的延伸,一方面伊可新通过OTC市场扩张实现渠道下沉,作为一个上市时间较长的拳头品种重新实现30%的快速增长,另一方面二线品种正在加快复制这一成长途径,盖迪欣正逐步开始在药店市场的铺货,而右旋糖苷铁口服液尽管上市时间短于盖迪欣,但预计今年销售规模将超过盖迪欣,市场需求的旺盛有望推动其成为十亿级的大品种。公司发展已经驶上快轨道,2013年公司有望继续推行渠道下沉策略,预计收入增速将进一步加快。 渠道下沉推动净利率水平上升。2011年下半年公司开始加大二三线城市的推广力度,针对性的广告投放亦效果明显,其中2013年1月底公司首席赞助播出的80后育儿大剧《小儿难养》,以过亿的点击率完美收官,亦明显提升品牌形象。随着基层市场的开拓,鉴于目前OTC市场仍然处于成长期,未来分销占比有望进一步提高,由于分销线的利润率水平显著高于医院线,2013年公司利润率水平的上升仍有较大空间。 二胎政策有望贡献明显催化剂。在过去十年新生婴儿数量稳定在1600余万的情况下,公司年均保持超过20%的收入增长,这主要来自于伊可新的渗透率提升和二线梯队的不断成长,未来如果二胎政策放开带动新生婴儿数量上升,将有可能为公司发展带来额外推动力。如果二胎政策逐步放开,增量婴儿将完全来自于已有一孩的家庭,消费者对公司品牌的认可将完美的传承下来,预计会明显降低产品的推广壁垒,实现增收更增利的完美局面。 财务与估值 我们调高2013年达因药业的收入和净利率水平,据此调整公司2012-2014年每股收益分别为0.64、0.88和1.14元(原预测为0.64、0.81和1.04元),参照可比公司给予一定的估值溢价,按2013年30倍市盈率上调目标价至26.4元,维持买入评级。我们认为发展已驶上快轨道的达因药业未来空间将值得期待,并有望带动山大华特成为百亿市值的上市公司。 风险提示 公司高管欠缺激励机制

事件:公司公布业绩快报,2012年实现营业收入48946.11万元,较上年同期增长22.13%;实现净利润8141.72万元,较上年同期增长38.40%,合每股收益0.55元。 投资要点 业绩略高于预测,利润率提升是主要原因。公司的业绩快报略好于我们之前的预测,其中公司营业收入增速为22.13%,较我们之前的预测低了约9个百分点,但公司的净利润增速为38.4%,较我们之前的预测高了8个百分点左右,超预期因素应主要是利润率的提升。我们推测,受制于产能瓶颈,公司的产量可能无法充分满足市场开拓需求,因此收入增速低于我们预测,但期间费用率的合理控制或是公司利润率水平提高的主要因素。 四磨汤等主力产品需求良好,新产能投放有助解除生产瓶颈。公司主力产品四磨汤口服液、缩泉胶囊及银杏叶胶囊市场需求良好,是公司业绩稳定增长的主要因素;同时受制于产能瓶颈,部分区域尚不能充分满足市场需求。根据规划,我们预计公司的新产能将于今年下半年投产,届时有望提升产能一倍以上,有望为公司主力产品的持续增长打开空间。我们预计在基药政策稳定的前提下,2013年下半年开始,其主力产品收入增速或将逐步提高;同时在销售规模的带动下,公司销售费用率有望继续改善。 财务与估值 根据业绩快报我们调整公司2012-2014年每股收益预测分别至0.55(原0.52)、0.71(原0.66)、0.94(原0.88)元,根据DCF模型调整目标价至23.12元,对应2013年32.6倍PE估值,维持公司增持的投资评级。 我们认为公司的主力产品四磨汤和缩泉胶囊有较好的成长前景,但考虑到产能受限,今年上半年收入增速或有压力。在今年中期新产能投放之后,产能瓶颈有望突破,2013年下半年收入增速有望逐步恢复;如果考虑折旧,产能利用率和销售费用率等因素,2014年利润增速提高或将体现的更为明显。我们认为公司资产负债表健康,外延扩张能力较强;虽短期估值较高,但仍值得关注。 风险提示 新产能推迟,新版基药规则,药品降价,大小非解禁,诉讼风险。

事件:2月5日晚香港卫生署公告,令中成药批发商丰华(香港)公司从消费者回收五款中成药,分别为云南白药胶囊、云南白药散剂、云南白药膏、云南白药气雾剂以及云南白药酊,因为上述产品被发现含有未标示的乌头类生物碱。(http://www.dh.gov.hk/chs/press/2013/130205.html)。2月6日药监局也针对此事进行公告,证实公司产品总体安全,并未发现严重不良反应报告(http://www.sda.gov.cn/WS01/CL0051/78355.html)。 毒理学实验研究表明公司产品安全。1956年国务院保密委员会将云南白药处方、工艺列为国家保密范围。2008年11月云南白药(胶囊)技术改造被列入国家十一五科技重大专项,其中国家(浙江)新药安全评价研究重点实验室进行了毒理学方面的实验研究,从云南白药的急性毒性、长期毒性、遗传毒性、生殖毒性等各个方面进行了详细充分的实验研究,研究结果表明云南白药是安全的。 独创炮制工艺降低毒性,临床应用未见严重不良反应。云南白药配方中含有乌头类物质,含有乌头类成份的药材毒性与其双酯型乌头碱的含量高低有密切关系。云南白药通过独特的炮制、生产工艺,在加工过程中使乌头碱类物质的毒性得以大幅减弱甚至消解。公司三年间监测到涉及云南白药和云南白药胶囊的各类不良反应共计28例,未监测到严重不良反应。 公司积极应对降低影响。在香港卫生公署公告后,SFDA和公司都发出公告对该事件进行说明,作为海外市场一部分的香港、澳门,其销售收入占公司总体销售收入比重极小,预期对公司经营业绩影响甚微。目前公司已将毒副实验的安全性报告及不良反应资料提供给香港代理商,并按SFDA要求修改说明书,增加药品安全性风险的提示内容等,积极应对措施有助降低影响。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为2.26、2.88、3.69元,考虑到公司良好的成长性,内部整合后增速加快,在可比公司的估值水平基础上可给予公司一定溢价,给予2013年30倍市盈率,对应目标价86.40元,维持公司买入评级。 风险提示:新产品推广不达预期,药品安全性问题